光線傳媒-首次覆蓋報告：真人電影根基牢固動畫電影競爭力卓越-220321（27頁）.pdf

1、公司深度研究 | 光線傳媒 1 | 請務必仔細閱讀報告尾部的重要聲明 真人電影根基牢固，動畫電影競爭力卓越 光線傳媒(300251.SZ)首次覆蓋報告 公司深度研究公司深度研究 | 光線傳媒光線傳媒 公司評級 增持 股票代碼 300251 前次評級 評級變動 首次 當前價格 8.03 近一年股價走勢近一年股價走勢 -33%-24%-15%-6%3%12%21%30%2021-032021-072021-11光線傳媒影視院線創業板指 核心結論核心結論 2022年年有望迎來影片供給修復和有望迎來影片供給修復和票房票房復蘇復蘇。 據貓眼統計， 2021年票房470億元，約為2019年的73%，春節檔

2、、清明節、五一檔和十一檔等熱門檔期均超過或者接近2019年同期水平，但因影片供給仍受疫情影響，非熱門檔期票房下滑幅度較大。若2022年疫情得到控制，優質影片的上映數量將增加，非熱門檔期票房迎來修復，我們預計2022年票房增長10%。 光線傳媒光線傳媒擁有較為深厚的擁有較為深厚的喜劇喜劇/愛情愛情類電影出品經驗。類電影出品經驗。在高票房市占率的喜劇/愛情類型片領域，光線擁有成熟制作經驗和藝人成本優勢，近5年來每年出品3-5部單片平均票房超5億元的喜劇/愛情電影。隨著電影市場對疫情的適應能力增強， 光線有望迎來電影產能修復， 每年上映真人電影數量將恢復至疫情前12-15部/年的水平，票房收入也有望

3、取得同步增長。 光線傳媒在高成長性的動畫電影賽道占據頭部位置。光線傳媒在高成長性的動畫電影賽道占據頭部位置。近十年中/美/日動畫電影平均票房市占率為10%/16%/27%，我們預計國內動畫電影滲透率提升空間較大。光線通過投資綁定國內主要頭部動畫制作方和大量優質IP，出品動畫電影累計票房近75億元。光線正在針對 “封神”、“西游”以及 “大魚海棠” 等高知名度動畫IP開發系列電影， 未來票房具備較高彈性。 投資貓眼投資貓眼與發行業務形成協同與發行業務形成協同。光線參股的貓眼娛樂在互聯網票務市場份額穩定在60%以上， 票務平臺是觀眾獲取電影信息的首選， 且實時掌握上映電影供需，為光線提供互聯網營銷

4、數據支持，在發行端形成合力。 投資建議：投資建議：預計公司21/22/23年歸母凈利潤為2.2/11.0/11.9億元，EPS為0.07/0.38/0.41元/股， 對應PE為108x/21x/20 x， 公司在動畫電影賽道具備的領先優勢， 參股貓眼娛樂與公司在電影發行端形成業務增長合力， 但考慮到疫情反復造成部分地區影院階段性歇業， 可能影響電影上映進度， 給予公司22年25倍PE，目標價9.38元，首次覆蓋，給予“增持”評級。 風險提示：疫情惡化；電影制作周期具有不確定性；票房不達預期等。 核心數據核心數據 2019 2020 2021E 2022E 2023E 營業收入（百萬元） 2,8

5、29 1,159 1,127 2,356 2,726 增長率 90% -59% -3% 109% 16% 歸母凈利潤 (百萬元) 948 291 219 1,101 1,188 增長率 -31% -69% -25% 403% 8% 每股收益（EPS） 0.32 0.10 0.07 0.38 0.41 市盈率（P/E） 24.9 80.9 107.6 21.4 19.8 市凈率（P/B） 2.6 2.6 2.6 2.4 2.2 數據來源：公司財務報表，西部證券研發中心 證券研究報告證券研究報告 2022 年 03 月 21 日 公司深度研究 | 光線傳媒 2 | 請務必仔細閱讀報告尾部的重要聲明

6、 索引 內容目錄 投資要點 . 5 關鍵假設 . 5 區別于市場的觀點 . 5 股價上漲催化劑 . 5 估值與目標價 . 5 光線傳媒核心指標概覽. 6 一、扎根內容制作，業務穩健發展 . 7 1.1 業務概況：電視公司轉型電影制作公司 . 7 1.2 管理層持股比例位居行業前列，公司架構保持穩定 . 7 1.3 財務穩健，費用水平和經營杠桿穩定在低位. 8 二、電影行業：產能恢復增長，需求有望深度釋放 . 11 2.1 供給：電影產能逐步恢復，行業“減量提質”仍在繼續 . 11 2.2 需求：節日檔期票房屢創新高，非節日檔期存在票房增量機會. 11 2.3 光線傳媒覆蓋電影產業鏈上投資和宣發

7、兩大環節 . 13 三、影視、投資齊驅并進，盈利有望迎來快速修復 . 14 3.1 主投真人電影保持高票房成功率 . 15 3.2 動畫電影具備先發優勢，變現空間廣闊 . 18 3.2.1 動畫電影相比真人電影可復制性更強，滲透率提升空間大 . 19 3.2.2 光線的動畫電影 IP 儲備豐富，正在嘗試向產業鏈上下游延伸 . 20 3.2.3 光線受益于動畫電影領域的優勢，票房增長彈性高 . 22 3.3 與貓眼娛樂構成發行業務協同，增厚公司盈利 . 23 四、盈利預測與估值 . 25 4.1 關鍵假設與盈利預測 . 25 4.2 估值與投資建議 . 26 4.2.1 相對估值 . 26 4.

8、2.2 絕對估值 . 27 4.2.3 投資建議 . 27 五、風險提示 . 27 圖表目錄 圖 1：光線傳媒核心指標概覽圖 . 6 圖 2：光線傳媒發展歷程 . 7 圖 3：光線傳媒股權結構 . 8 RZmVqUdWjWsWeXWZeX7N8QbRtRrRpNnPfQnNsRjMpNoNbRmMwPwMtQqNvPmOrO 公司深度研究 | 光線傳媒 3 | 請務必仔細閱讀報告尾部的重要聲明 圖 4：光線傳媒 2016 年來營業收入及同比 . 8 圖 5：光線傳媒 2016 年來凈利潤及同比 . 8 圖 6：光線傳媒毛利率及凈利率 . 9 圖 7：光線傳媒費用率情況 . 9 圖 8：影視公司

9、銷售費用率對比（%） . 9 圖 9：影視公司管理費用率對比（%） . 9 圖 10：影視公司資產負債率對比（%） . 10 圖 11：光線傳媒各季度現金類資產規模（億元） . 10 圖 12：光線傳媒 2015 年以來主營業務結構（億元） . 10 圖 13：2016-2021 年上映電影數量 . 11 圖 14：近 10 年注冊的影視企業數量及同比 . 11 圖 15：近 10 年關停的影視企業數量及同比 . 11 圖 16：2015-2021 年中國電影票房（億元）及同比 . 12 圖 17：全球電影票房（億美元） . 12 圖 18：2016-2021 年上映新片數量（部）. 12 圖

10、 19：國產片與進口片票房結構及規模（縱軸單位：億元） . 12 圖 20：2019/2021 年各票房區間國產電影數量（部） . 13 圖 21：2019/2021 年各票房區間國產電影票房總規模（億元） . 13 圖 22：2017-2021 年觀影人次 . 13 圖 23：2017-2021 年電影平均票價 . 13 圖 24：電影票房分配 . 14 圖 25：2015-2021 年各類型影片數量結構. 15 圖 26： 票房排名前十的喜劇和愛情類電影總票房份額超 30% . 15 圖 27：光線傳媒出品喜劇/愛情類型電影單片平均票房及票房占比 . 15 圖 28：光線傳媒與可比公司的毛

11、利率對比 . 15 圖 29：中國、美國、日本每年上映電影數量（部） . 18 圖 30：2015-2021 年國產及進口動畫數量（部） . 18 圖 31：2015-2021 年國產及進口動畫電影票房結構 . 18 圖 32：2015-2021 年國產動畫數量結構 . 18 圖 33：2015-2021 年國產動畫票房結構 . 18 圖 34：國內市場動畫電影票房及增速 . 19 圖 35：中國、美國、日本動畫電影票房市占率 . 19 圖 36：“一本漫畫”APP 可以豐富光線傳媒影視化 IP 儲備 . 21 圖 37：彩條屋廠牌制作的動畫電影 . 22 圖 38：姜子牙與光線其它動畫電影中

12、的角色聯動進行宣發 . 22 圖 39：2015-2021 年出品國產動畫電影累計票房 TOP10 影視公司 . 23 圖 40：購票平臺是觀眾獲取電影信息的首要渠道 . 23 圖 41：服務費規模以及服務費占總票房的比例 . 23 圖 42：購票平臺是觀眾獲取電影信息的首要渠道 . 24 公司深度研究 | 光線傳媒 4 | 請務必仔細閱讀報告尾部的重要聲明 圖 43：貓眼娛樂收入結構（單位：億元） . 24 圖 44：貓眼娛樂扣非凈利潤（億元）及同比 . 24 表 1：電影產業鏈代表公司一覽 . 14 表 2：光線傳媒近 5 年出品的喜劇/愛情類型電影 . 15 表 3：光線簽約藝人參與的光

13、線出品電影 . 16 表 4：光線傳媒預計于 2022 年上映的電影 . 17 表 5：光線傳媒真人電影制作計劃 . 17 表 6：動畫片票房回報率高于大多數類型電影 . 19 表 7：光線傳媒在動畫領域投資的公司 . 20 表 8：光線傳媒動畫電影制作計劃 . 22 表 9：分項目盈利預測 . 26 表 10：可比公司估值 . 26 表 11：公司絕對估值 . 27 表 12：絕對估值敏感性分析（單位：元） . 27 公司深度研究 | 光線傳媒 5 | 請務必仔細閱讀報告尾部的重要聲明 投資要點投資要點 關鍵假設關鍵假設 營業收入： 受益于疫情后的修復，電影票房大盤延續復蘇，預計 2022/

14、2023 年增速為+10%/+20%，對應票房 521/625 億元。 電影業務方面，我們預計 2022/2023 年分別上映 12 部/15 部由公司出品的電影，其中每年有 3 部上映影片為動畫電影，公司出品電影的票房市占率在 21/22/23 年分別為6%/8%/10%。 電視劇方面， 綜合考慮公司片單以及影視行業復蘇情況， 我們預計 21/22/23年公司電視劇業務增速為-20%/+80%/+15%；藝人經紀：公司旗下藝人與公司參與電影形成業務協同，我們預計這一業務將穩健增長。 毛利率：公司的成本控制能力多年來持續優于同行，同時考慮到動畫電影制作后續系列片時成本將有所降低，預計毛利率仍有

15、一定提升空間。我們預計 21/22/23 年公司毛利率分別為 51%/54%/55%。 費用率：公司 18 年以來專注于影視業務，各項費用率近年來持續下降，具備良好的費用控制能力，我們預計公司未來費用率穩中微降。 區別于市場的觀點區別于市場的觀點 市場認為公司在動畫電影領域的成功具備較大偶然性，未來難以持續增長。我們認為成功的系列動畫電影相比真人電影可復制性更強、投資回報率更高，光線擁有哪吒之魔童降世和大圣歸來等高人氣高質量的動畫 IP，針對這些 IP 開發的系列電影將具備較高票房號召力。 市場認為公司的競爭優勢集中于動畫電影業務， 我們認為在高票房市占率的喜劇/愛情類型片領域，公司擁有成熟制

16、作經驗和藝人成本優勢，近 5 年來每年出品 3-5 部單片平均票房超 5 億元的喜劇/愛情電影。預計公司的票房收入有望隨著電影產能修復取得同步增長。 股價上漲催化劑股價上漲催化劑 短期：公司主投主控電影我是真的討厭異地戀將于 2022 年 5 月上映，同時張藝謀導演堅如磐石、陳思誠導演誤殺 2、章宇主演會飛的螞蟻以及田曉鵬導演動畫電影深海有望于今年上映。 中長期：影視行業逐步從疫情中復蘇，動畫電影沉淀成 IP 優勢，每年向市場供應 3-5 部優質動畫電影，制作電影票房市占率提升。 估值與目標價估值與目標價 我們預計公司 21/22/23 年歸母凈利潤為 2.2/11.0/11.9 億元，EPS

17、 為 0.07/0.38/0.41 元/股，對應 PE 為 108x/21x/20 x，首次覆蓋給予“增持”評級。 公司深度研究 | 光線傳媒 6 | 請務必仔細閱讀報告尾部的重要聲明 光線傳媒光線傳媒核心指標概覽核心指標概覽 圖 1：光線傳媒核心指標概覽圖 資料來源：彩條屋官網，Wind，貓眼電影，西部證券研發中心繪制 公司深度研究 | 光線傳媒 7 | 請務必仔細閱讀報告尾部的重要聲明 西部證券西部證券 2022 年年 03 月月 21 日日 一、一、扎根內容制作，業務穩健發展扎根內容制作，業務穩健發展 1.1業務概況：電視公司轉型電影制作公司業務概況：電視公司轉型電影制作公司 光線傳媒成

18、立于 1998 年，以電視娛樂節目的制作和發行業務起家，2006 年，公司切入影視和綜藝內容市場，逐步發展成國內最大的民營電視節目制作運營商之一，并于 2011 年成功在創業板上市。電影方面，公司最初主要從事電影發行業務，2014 年發行電影總票房金額位居國內民營影視集團第一名；2015 年，電影業務成為了公司收入的主要驅動，同年公司對電視事業部進行重組，將主業聚焦于影視內容制作，并針對動畫電影成立彩條屋影業，正式搭建針對動畫電影的專門團隊；2016 年，公司進一步拓展在影視產業鏈上的布局，投資在線電影票務平臺貓眼，2019 年，公司在內容領域的多年積淀開始兌現，制作出品的 哪吒之魔童降世 打

19、破了國產動畫電影的天花板， 取得超過 49 億元的票房。目前，公司已經形成了以影視內容制作為核心，尤以動畫電影見長的業務結構。 圖 2：光線傳媒發展歷程 資料來源：公司公告，西部證券研發中心整理 1.2管理層管理層持股比例位居行業前列持股比例位居行業前列，公司架構保持穩定，公司架構保持穩定 公司第一大股東為實控人王長田，通過光線控股間接持有公司 42.55%的股份，前十大股東持股比例合計為 76.16%，是 A 股上市民營影視制作公司中持股比例最集中的，且多位核心高管在公司工作二十年以上，為公司管理架構的穩定提供了保障。 公司深度研究 | 光線傳媒 8 | 請務必仔細閱讀報告尾部的重要聲明 西

20、部證券西部證券 2022 年年 03 月月 21 日日 圖 3：光線傳媒股權結構 資料來源：公司公告，西部證券研發中心 1.3財務穩健，財務穩健，費用水平和經營杠桿穩定在低位費用水平和經營杠桿穩定在低位 疫情發生后疫情發生后公司的營業收入和凈利潤持續反彈。公司的營業收入和凈利潤持續反彈。 公司的營業收入主要來自于參與投資和參與發行電影的票房，2021 年前三季度，公司實現營業收入 9.78 億元，同比增長 103%，較 2019 年同期下降 60%，主要由于電影市場仍遭受疫情沖擊，公司主業尚未完全恢復。凈利潤方面，公司扣非凈利潤波動幅度較大，2018 年公司計提資產減值損失 7.26 億元導致

21、扣非凈利潤為負，2019 年由于動畫電影哪吒之魔童降世票房表現超預期，扣非凈利潤同比增加 406.5%，2021 年，公司預計實現扣非歸母凈利潤 0.4-0.9 億元，主要是由于部分參股公司受疫情影響較大，公司對長期股權投資計提 4.6-4.9 億元減值準備，若不考慮資產減值，公司 2021 年實現扣非凈利潤 5.0-5.8 億元，基本符合預期。 圖 4：光線傳媒 2016 年來營業收入及同比 圖 5：光線傳媒 2016 年來凈利潤及同比 資料來源：Wind，西部證券研發中心 資料來源：Wind，西部證券研發中心 公司公司盈利能力具有韌性，盈利能力具有韌性，疫情疫情不改凈利率提升趨勢不改凈利率

22、提升趨勢。2018 年公司銷售凈利率出現異常增加，同時扣非凈利率出現大幅下降，主要由于業務調整，公司出售部分聯營企業并計提資產減值損失。 2020 年新冠疫情發生后， 光線傳媒是影視公司中少數實現盈利的公司之一，-80-60-40-2002040608010012005101520253020172018201920202021Q1-Q3營業總收入（億元）YoY(%)-右軸-450-400-350-300-250-200-150-100-50050100-4-20246810121416201620172018201920202021E歸母凈利潤 （億元）扣非后歸母凈利潤 （億元）扣非凈利潤Y

23、oY(%)-右軸 公司深度研究 | 光線傳媒 9 | 請務必仔細閱讀報告尾部的重要聲明 西部證券西部證券 2022 年年 03 月月 21 日日 毛利率保持在 40%以上， 隨著疫情對影視行業的影響逐步緩解， 公司憑借優質的影視內容驅動利潤增長，凈利率穩中有升。 圖 6：光線傳媒毛利率及凈利率 圖 7：光線傳媒費用率情況 資料來源：Wind，西部證券研發中心 資料來源：Wind，西部證券研發中心 公司費用控制能力處于行業前列公司費用控制能力處于行業前列，各項費用率穩定維持在低位各項費用率穩定維持在低位。2021 年前三季度，公司銷售費用率為 0.5%，管理費用率為 6.4%，財務費用率為-3.

24、6%，低于國內主要影視制作公司。 圖 8：影視公司銷售費用率對比（%） 圖 9：影視公司管理費用率對比（%） 資料來源：Wind，西部證券研發中心 資料來源：Wind，西部證券研發中心 公司公司資產負債率資產負債率處于國內上市的影視制作公司的低位處于國內上市的影視制作公司的低位，經營，經營穩健穩健。2019 年以來公司資產負債率穩定在 20%以下， 顯著低于影視行業其他上市公司， 主要是由于公司主要從事電影投資和發行業務，投入資產較少，經營風險更低。 公司資金儲備較為充足。公司資金儲備較為充足。電影投資、發行及影院業務屬于資金密集型業務，為保持持續穩定的生產狀態，對資金的需求是常態化的。公司現

25、金類資產基本保持在 15 億元以上，相對充足的現金儲備拓展了公司的可投資項目范圍以及投資參與深度， 增強公司的內容運作實力。 -40-2002040608010020172018201920202021Q1-Q3銷售毛利率(%)銷售凈利率(%)扣非后銷售凈利率(%)-6-4-20246810121420172018201920202021Q1-Q3銷售費用/營業總收入(%)管理費用/營業總收入(%)財務費用/營業總收入(%)0510152025303520172018201920202021Q1-Q3光線傳媒萬達電影華誼兄弟博納影業華策影視051015202530201720182019202

26、02021Q1-Q3光線傳媒萬達電影華誼兄弟博納影業華策影視 公司深度研究 | 光線傳媒 10 | 請務必仔細閱讀報告尾部的重要聲明 西部證券西部證券 2022 年年 03 月月 21 日日 圖 10：影視公司資產負債率對比（%） 圖 11：光線傳媒各季度現金類資產規模（億元） 資料來源：Wind，西部證券研發中心 資料來源：Wind，西部證券研發中心 公司主營業務包括影視內容和內容關聯業務兩大板塊公司主營業務包括影視內容和內容關聯業務兩大板塊， 電影業務的收入占比在， 電影業務的收入占比在80%以上以上。影視內容板塊中的電影業務是公司的主要收入來源，具體業務內容為參與電影的投資、制作、發行及

27、協助推廣，2019 年以來，電影業務的收入占比在 80%以上，電視業務收入持續收縮，2021 年 H1 收入占比約為 5%。內容關聯業務板塊主要包括藝人經紀、文學、音樂、游戲和實景娛樂等，這部分業務收入自 2017 年以來占比穩定在 4%左右。 圖 12：光線傳媒 2015 年以來主營業務結構（億元） 資料來源：Wind，西部證券研發中心 0102030405060708020172018201920202021Q1-Q3光線傳媒萬達電影華誼兄弟博納影業華策影視0510152025302019Q1 2019Q3 2020Q1 2020Q3 2021Q1 2021Q3現金類資產-億元現金類資產-

28、億元0510152025302015201620172018201920202021H1游戲及其他演藝活動欄目制作與廣告動漫游戲視頻直播電視劇電影 公司深度研究 | 光線傳媒 11 | 請務必仔細閱讀報告尾部的重要聲明 西部證券西部證券 2022 年年 03 月月 21 日日 二、電影行業：產能恢復增長，需求二、電影行業：產能恢復增長，需求有望深度釋放有望深度釋放 2.1供給：電影產能逐步恢復，行業“減量提質”仍在繼續供給：電影產能逐步恢復，行業“減量提質”仍在繼續 電影產能電影產能逐步逐步恢復至疫情前的水平?；謴椭烈咔榍暗乃?。根據燈塔研究院數據，2021 年國內上映影片數量達到 697 部

29、，創下歷史新高。 圖 13：2016-2021 年上映電影數量 資料來源：燈塔研究院，西部證券研發中心 行業產能進一步出清，行業產能進一步出清，影視公司的數量增速放緩。影視公司的數量增速放緩。根據企洞察數據，2021 年注冊影視企業約 9.5 萬家，同比減少 13%，自疫情以來連續兩年下降。另一方面影視公司注銷數量也在逐年上升，這主要是由于 2018 年影視行業稅收整改使得部分用于避稅的空殼公司主動選擇注銷，另一方面是因為疫情后一些中小企業陷入經營困境所以選擇終止經營。 圖 14：近 10 年注冊的影視企業數量及同比 圖 15：近 10 年關停的影視企業數量及同比 資料來源：企洞察，西部證券研

30、發中心 資料來源：企洞察，西部證券研發中心 2.2需求：節日檔期票房屢創新高，需求：節日檔期票房屢創新高，非節日檔期存在票房增量機會非節日檔期存在票房增量機會 2021 年年國內國內電影總票房恢復至電影總票房恢復至 2019 年票房年票房 73%的水平的水平，為全球電影市場貢獻了過半收為全球電影市場貢獻了過半收入入。 據貓眼統計， 2021 年我國累計票房達到 470.4 億元， 同比增加 125.3%， 恢復至 2019年票房 73%的水平。由于海外電影市場復蘇進度仍舊滯后于國內，2021 年中國電影在全球市場的票房市占率進一步提升，根據央視電影頻道旗下 M 大數據，中國電影市場票房占全球票

31、房收入的比重由 2020 年的 42.5%上升至 50.3%，整體票房規模是美國電影市場1.76 倍。 0100200300400500600700800201620172018201920202021電影上映數量（部）1.4 1.8 3.6 5.4 7.9 9.6 11.8 13.0 10.8 9.5 8%28%105%49%47%21%23%10%-16%-13%-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%024681012142012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021注冊數（萬）YOY右軸0.02 0.02 0.07

32、 0.13 0.28 0.70 1.50 3.52 3.91 3.55 -31%9%172%104%107%152%116%134%11%-9%-50%0%50%100%150%200%00.511.522.533.544.52012201320142015201620172018201920202021關停數（萬）YOY右軸 公司深度研究 | 光線傳媒 12 | 請務必仔細閱讀報告尾部的重要聲明 西部證券西部證券 2022 年年 03 月月 21 日日 圖 16：2015-2021 年中國電影票房（億元）及同比 圖 17：全球電影票房（億美元） 資料來源：藝恩數據，西部證券研發中心 資料來源

33、：藝恩數據，西部證券研發中心 國產電影票房占比持續提升。國產電影票房占比持續提升。由于海外電影受疫情影響更大制作周期普遍被延長，且進口電影審批趨嚴，2020 年以來進口片數量大幅下降，國產片在票房占比和數量占比上均明顯提升， 據國家電影局數據， 2021 年國產電影票房 399.3 億元， 占總票房比例接近 85%，全年票房 TOP10 中有 8 部為國產電影。 圖 18：2016-2021 年上映新片數量（部） 圖 19：國產片與進口片票房結構及規模（縱軸單位：億元） 資料來源：藝恩數據，西部證券研發中心 資料來源：藝恩數據，西部證券研發中心 超級超級頭部和頭部和腰部國產腰部國產影影片票房表

34、現優于疫情前。片票房表現優于疫情前。分票房區間看，2021 年票房超過 30 億元的國產電影共 3 部，與 19 年持平，合計票房規模達 157 億元，較 19 年增 23%，在 1-10億元區間的國產電影共 35 部，與 19 年持平，合計票房約 141 億元，較 19 年增 10%。 438.8 455.3 558.3 607.0 641.6 204.2 470.4 49%4%23%9% 6%-68%125%-100%-50%0%50%100%150%01002003004005006007002015201620172018201920202021票房（億元）YOY-右軸69 72 88

35、 95 101 32 72 111 114 111 119 114 22 41 0501001502002503003504004502015201620172018201920202021其他國家北美中國448459436440246487939412212759670100200300400500600201620172018201920202021進口片國產片58%54%62%64%84%85%42%46%38%36%16%15%0100200300400500600700201620172018201920202021進口片國產片 公司深度研究 | 光線傳媒 13 | 請務必仔細閱讀報

36、告尾部的重要聲明 西部證券西部證券 2022 年年 03 月月 21 日日 圖 20：2019/2021 年各票房區間國產電影數量（部） 圖 21：2019/2021 年各票房區間國產電影票房總規模（億元） 資料來源：貓眼電影，西部證券研發中心 資料來源：貓眼電影，西部證券研發中心 觀影人次觀影人次仍有較大復蘇空間仍有較大復蘇空間：根據藝恩數據統計，2021 年國內城市觀影人次約為 11.68億，較 2019 年的 17.23 億下降約 32%，場均觀影人次也不及 2019 年的水平。隨著疫情進一步得到控制，觀影人次的恢復或將帶動電影票房的加速復蘇。 去除受疫情影響較大的去除受疫情影響較大的

37、2020 年，電影票價在年，電影票價在 2017-2021 年持續增長。年持續增長。2021 年，在觀影人次尚未完全恢復至疫情前水平的情況下， 電影票提價一方面推動節日檔期票房創下歷史新高，但另一方面，若票價延續增長趨勢，難以貢獻更多票房增量，從春節檔的觀影情況來看，觀眾的需求彈性仍然較高，藝恩數據顯示，2022 年春節檔，票價同比提升約 9%，而觀影人次同比下降 30%。 圖 22：2017-2021 年觀影人次 圖 23：2017-2021 年電影平均票價 資料來源：藝恩數據，西部證券研發中心 資料來源：藝恩數據，西部證券研發中心 受益于疫情影響減退和非節日檔期電影受益于疫情影響減退和非節

38、日檔期電影排排片增加，片增加，2022 年票房年票房有望達到有望達到 550 億元。億元。據貓眼統計，2021 年票房 470 億元，約為 2019 年的 73%，春節檔、清明節、五一檔和十一檔等熱門檔期均超過或者接近 2019 年同期水平，由于疫情管制影響了影院經營和電影制作上映周期，影片供給仍然受到明顯影響，票房集中于節日檔期的趨勢加劇，若 2022 年影視行業對疫情的適應能力增強， 優質影片的上映數量將增加， 非熱門檔期票房迎來修復，我們預計今年觀影人次有望繼續增長，2022 年票房增長 10%。 2.3光線傳媒覆蓋電影光線傳媒覆蓋電影產業鏈上產業鏈上投資和宣發兩大環節投資和宣發兩大環節

39、 0102030405060708030億元以上10-30億元1-10億元0.1-1億元2019202102040608010012014016018030億元以上10-30億元1-10億元0.1-1億元2019202113.74 16.22 17.18 17.23 5.49 11.68 9%18%6%0%-68%113%-100%-50%0%50%100%150%05101520201620172018201920202021人次（億）YOY-4.80%3.90%2.60%5.10%-0.40%8.90%-6%-4%-2%0%2%4%6%8%10%0510152025303540452016

40、20172018201920202021平均票價（元）YOY 公司深度研究 | 光線傳媒 14 | 請務必仔細閱讀報告尾部的重要聲明 西部證券西部證券 2022 年年 03 月月 21 日日 電影從制作到上映涉及投資、宣發、院線和影院多方參與，其中主投制片和影院分得大部電影從制作到上映涉及投資、宣發、院線和影院多方參與，其中主投制片和影院分得大部分發行收入。分發行收入。電影從發起到上映需經過投資制作、宣發、上映幾個階段，涉及的參與者有投資制片方、發行方和放映方，其中根據參與投資制作比重的差異，投資方又分為主投和參投，放映方則包含院線和影院兩類主體。電影票房收入在扣除 5%的電影業發展基金、3.

41、3%的特別營業稅以及服務費后， 剩余的部分為電影票房凈收入。 電影制片商分得凈收入的 38%-43%，發行商分得 4%-6%，院線分得 5%-7%，影院分得 50%-52%。 圖 24：電影票房分配 資料來源：公司公告，西部證券研發中心 光線傳媒從事的業務覆蓋電影產業鏈上游， 包括影片的投資制作和發行。光線傳媒從事的業務覆蓋電影產業鏈上游， 包括影片的投資制作和發行。 在國內電影市場，電影投資主體可以分為國有電影單位和民營電影公司。國有電影單位包括中國電影、上海電影等，民營電影公司主要包括萬達電影、光線傳媒和華誼兄弟等。電影發行環節上，進口電影發行由中影集團和華夏電影壟斷， 國產電影發行商以民

42、營公司為主， 既有萬達電影、光線傳媒這樣的傳統影視公司，也有貓眼電影、淘票票、騰訊影業這樣從互聯網業務切入的公司。電影院線更加分散，萬達影視、橫店影視等民營公司市場份額相對較高。 表 1：電影產業鏈代表公司一覽 國有國有 民營民營 互聯網互聯網 中國電影 上海電影 萬達電影 橫店影視 幸福藍海 光線傳媒 華誼兄弟 貓眼娛樂 騰訊影業 阿里影業 電影投資制作 電影發行 電影院線 資料來源：各公司公告，西部證券研發中心 三、三、影視、投資影視、投資齊驅并進齊驅并進，盈利有望迎來快速修復，盈利有望迎來快速修復 公司深度研究 | 光線傳媒 15 | 請務必仔細閱讀報告尾部的重要聲明 西部證券西部證券

43、2022 年年 03 月月 21 日日 3.1主投主投真人電影真人電影保持高保持高票房成功率票房成功率 喜劇、喜劇、愛情屬于愛情屬于觀影需求觀影需求較高的電影類型，較高的電影類型，票房排名前十的喜劇和愛情類電影票房票房排名前十的喜劇和愛情類電影票房之和達之和達到國內電影市場總票房的到國內電影市場總票房的 30%以上以上。分類型來看，劇情、喜劇、愛情、動畫和動作類型電影位列數量占比前五，份額平均在 5%以上，但頭部喜劇和愛情類型電影具有更高的票房市占率， 2017 年-2021 年， 年度票房排名前十的喜劇和愛情類電影穩定占據占國內電影市場的 30%以上的票房份額。 圖 25：2015-2021

44、 年各類型影片數量結構 圖 26： 票房排名前十的喜劇和愛情類電影總票房份額超 30% 資料來源：強影之路白皮書，西部證券研發中心 資料來源：藝恩數據，西部證券研發中心 光線傳媒擅長制作喜劇和愛情類型的電影光線傳媒擅長制作喜劇和愛情類型的電影。公司最早是從發行端切入電影行業，逐步布局電影制作， 近年來公司作為主投參與的影片數量逐年上升。 在高票房市占率的喜劇/愛情類型片領域，光線擁有成熟制作經驗，過去五年，光線每年參與 5-10 部喜劇和愛情類型真人電影的投資發行，其中每年約有 3-5 部能夠進入當年喜劇/愛情類型電影票房排行前十，除 2020 年外，進入類型電影票房前十的影片平均票房均超 5

45、 億元。相比其他類型電影，喜劇/愛情電影成本普遍更低， 獲得相同票房的情況下利潤更高， 這也使得公司電影業務的毛利率處于同行業的較高水平。 圖 27：光線傳媒出品喜劇/愛情類型電影單片平均票房及票房占比 圖 28：光線傳媒與可比公司的毛利率對比 資料來源：貓眼電影，西部證券研發中心 資料來源：Wind，西部證券研發中心 表 2：光線傳媒近 5 年出品的喜劇/愛情類型電影 上映日期 片名 參與方式 類型 貓眼評分 分賬票房（萬元） 16.1%12.6%15.5%13.0%9.3%10.0%14.0%16.0%11.6%10.3%5.8%9.3%0%20%40%60%80%100%20162017

46、2018201920202021.10劇情喜劇愛情動畫紀錄戰爭動作驚悚奇幻科幻其他0204060801001201401601800%5%10%15%20%25%30%35%40%20172018201920202021年度票房TOP10喜劇片總票房（億元）-右軸年度票房TOP10愛情片總票房（億元）-右軸票房占比%（愛情、喜劇片合計）0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%0246810121420172018201920202021單片平均票房（億元）票房占比-右軸-60%-40%-20%0%20%40%60%80%20172018201920202021H1光線傳媒萬達電影華誼

47、兄弟華策影視中國電影 公司深度研究 | 光線傳媒 16 | 請務必仔細閱讀報告尾部的重要聲明 西部證券西部證券 2022 年年 03 月月 21 日日 2021/2/12 人潮洶涌 參投、發行 劇情/喜劇/愛情 9 69200 2021/4/2 明天會好的 參投、發行 愛情/喜劇 6.8 2764.9 2021/4/30 你的婚禮 主投、發行主投、發行 愛情/劇情 8 71200 2021/6/11 陽光姐妹淘 參投、發行 喜劇/劇情/青春 8.8 8636.7 2021/10/1 五個撲水的少年 主投+發行 劇情/喜劇/青春 9.4 5705.2 2021/12/31 以年為單位的戀愛 主投

48、主投+發行發行 劇情/愛情 8.8 20100 2020/8/25 蕎麥瘋長 參投、發行 劇情/愛情 5.5 4775.9 2020/9/11 我的女友是機器人 參投、發行 愛情/喜劇 7.5 3894.9 2020/12/4 如果聲音不記得 主投、發行主投、發行 愛情/青春/奇幻 7.9 30600 2019/2/5 瘋狂的外星人 獨家發行獨家發行 劇情/喜劇/科幻 8.4 205600 2019/7/26 哪吒之魔童降世 主投、獨家發行主投、獨家發行 動畫/喜劇/奇幻 9.6 463000 2019/9/13 小小的愿望 參投 喜劇/青春 8.7 26200 2019/9/20 友情以上

49、協助推廣 劇情/愛情 8.5 4682.9 2019/11/1 天氣之子 協助推廣 愛情/動畫/奇幻 9 25900 2019/11/29 兩只老虎 參投、獨家發行 劇情/喜劇 8.1 20800 2018/2/16 熊出沒變形記 投資、發行 喜劇/動畫/冒險 9.1 56800 2018/2/16 唐人街探案 2 聯合出品 喜劇/動作/懸疑 9 318800 2018/1/12 大世界 投資、發行 喜劇/動畫/犯罪 7.1 244.5 2018/5/18 超時空同居 投資、投資、發行發行 喜劇/愛情/奇幻 8.7 83300 2018/8/10 一出好戲 投資、投資、發行發行 劇情/喜劇 8

50、.2 125800 2018/9/21 悲傷逆流成河 投資、投資、發行發行 劇情/愛情/家庭 8.9 32700 2018/11/30 二十歲 投資 劇情/喜劇 7.3 294.4 2017/1/28 大鬧天竺 投資、投資、發行發行 喜劇/動作/冒險 7.4 71800 2017/8/3 三生三世十里桃花 投資、投資、獨家發行獨家發行 愛情/奇幻/古裝 7.1 50100 2017/9/29 縫紉機樂隊 投資、發行 劇情/喜劇/音樂 9.2 43100 2017/3/31 嫌疑人 X 的獻身 投資、投資、發行發行 劇情/愛情/懸疑 8.6 37800 2017/4/28 春嬌救志明 聯合出品、