《光線傳媒-公司研究報告-國內影視龍頭公司動畫電影領域領軍者-240626（27頁）.pdf》由會員分享，可在線閱讀，更多相關《光線傳媒-公司研究報告-國內影視龍頭公司動畫電影領域領軍者-240626（27頁）.pdf（27頁珍藏版）》請在三個皮匠報告上搜索。

1、 傳媒傳媒|證券研究報告證券研究報告 首次研究報告首次研究報告 2024年年 6 月月 26 日日 300251.SZ 買入買入 原評級：未有評級原評級：未有評級 市場價格市場價格:人民幣人民幣 8.55 板塊評級板塊評級:強于大市強于大市 股價表現股價表現 (%)今年今年至今至今 1 個月個月 3 個月個月 12 個月個月 絕對 4.1(6.4)(19.2)(2.1)相對深圳成指 9.2(1.0)(12.5)17.2 發行股數(百萬)2,933.61 流通股(百萬)2,787.22 總市值(人民幣 百萬)25,082.35 3個月日均交易額(人民幣 百萬)315.03 主要股東 光線控股有限

2、公司 37.4 資料來源：公司公告，Wind，中銀證券 以2024年6月24日收市價為標準 中銀國際證券股份有限公司中銀國際證券股份有限公司 具備證券投資咨詢業務資格具備證券投資咨詢業務資格 傳媒：影視院線傳媒：影視院線 證券分析師：盧翌證券分析師：盧翌(8621)20328754 證券投資咨詢業務證書編號：S1300522010001 光線傳媒光線傳媒 國內影視龍頭公司，動畫電影領域領軍者 光線傳媒光線傳媒是是影視娛樂領域的領軍企業，以其影視娛樂領域的領軍企業，以其優秀優秀的內容創作能力的內容創作能力和和多元化的多元化的業務布局為核心，不斷拓展業務布局為核心，不斷拓展市場份額，市場份額，推動

3、內容生態的全方位發展推動內容生態的全方位發展，四大業，四大業務務板塊均展現出強勁的增長潛力板塊均展現出強勁的增長潛力。首次覆蓋首次覆蓋，給予，給予買入買入評級。評級。支撐支撐評級的要點評級的要點 影視巨頭領航未來，全方位布局展現無限潛能。影視巨頭領航未來，全方位布局展現無限潛能。光線傳媒作為國內領先的傳媒影視娛樂集團，其主要業務分為影視業務、動漫業務、內容關聯業務和產業投資四大板塊。公司以影視業務為核心，憑借自身優秀的項目判斷能力、卓越的團隊執行力以及出色的影視推廣能力，努力實現公司收入和凈利潤的穩定增長。同時，公司還在橫向內容拓展和縱向產業鏈深化兩方面同步發力，致力于打造全方位的內容生態。動

4、畫電影動畫電影領域領軍者，領域領軍者，打造中國文化打造中國文化 IP。光線傳媒憑借其在動畫電影領域的卓越實力，通過主導投資和核心控制策略，成功打造了眾多具有廣泛影響力的作品，塑造了本土動畫電影的獨特風格。公司擁有彩條屋和光線動畫兩大核心業務線，通過內部資源整合提升制作效率，每年穩定輸出 2-3 部高質量作品，未來有望打造出“中國神話宇宙”系列精品IP。同時，公司積極擁抱新技術，探索 AI 技術在動畫制作中的應用，持續推動行業創新。隨著 AI 技術的融入和產能的逐步釋放，動畫廠牌不斷增強動畫電影的制作能力，動畫業務將迎來更快速的增長。多品牌優勢助力影視，多品牌優勢助力影視，全方位解鎖內容新紀元全

5、方位解鎖內容新紀元。光線傳媒堅持深耕影視領域，電影業務票房收入持續保持領先地位，自 2015年起每年幾乎都能推出一部票房破 10億元的電影，持續引領市場發展方向。公司始終堅持“小投入大回報”的戰略，通過較低的成本實現高收益，尤其在特定領域展現出明顯的競爭優勢，使得電影業務的毛利率在行業中處于領先地位。同時，電視劇及網劇、內容關聯業務及產業投資業務等多元化布局，進一步鞏固行業地位，強化內容產業鏈，推動公司快速發展。營收規模穩健增長，歸母凈利潤扭虧為盈。營收規模穩健增長，歸母凈利潤扭虧為盈。隨著市場逐漸復蘇，光線傳媒憑借其豐富的項目儲備和有序的上映計劃，有望實現營業收入的持續增長。特色業務模式和費

6、用控制策略使得公司常年保持較低的費用率，有利于進一步提升盈利能力。長期來看，我們預測公司的綜合毛利率將逐步穩定在 49%左右。2023 年歸母凈利潤扭虧為盈，隨著未來優質儲備片源的持續釋放，我們預計公司的凈利潤將繼續穩健提升。估值估值 公司主營業務為影視及相關產業，業績彈性較大，我們采用 PE 估值法?？杀裙?2024/25/26年 PE平均值為 26.86/20.86/17.95倍，考慮到公司主投主控優勢明顯，儲備影片豐厚，動畫 IP 持續布局，公司核心電影業務未來有望繼續保持強勁增長，我們預計 2024/25/26 光線傳媒的歸母凈利潤 10.15/11.73/13.75億元，對應 PE

7、 24.70/21.39/18.24倍倍，2024年 PE小于可比公司平均值。首次覆蓋，給予買入買入評級。評級面臨的主要風險評級面臨的主要風險 宏觀經濟增速放緩，影響公司整體收入；內容行業監管趨勢變化；AI 落地實際情況不確定；重磅產品推出后表現或不及預期。Table_FinchinaSimple 投資摘要投資摘要 年結日年結日:12月月 31 日日 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 營業收入(百萬元)755 1,546 2,538 2,815 3,269 變動(%)(35.35)104.74 64.22 10.90 16.13 歸屬母公司凈利潤(百萬元)(712.8

8、9)417.81 1,015.49 1,172.56 1,375.22 變動(%)(128.72)/143.05 15.47 17.28 每股收益(人民幣)(0.24)0.14 0.35 0.40 0.47 市盈率（P/E）(35.63)61.07 24.70 21.39 18.24 市凈率（P/B）3.04 2.89 2.59 2.31 2.05 資料來源：公司公告，中銀證券預測 (27%)(15%)(4%)7%18%30%Jun-23 Jul-23 Aug-23 Oct-23 Nov-23 Dec-23 Jan-24 Feb-24 Mar-24 Apr-24 May-24 Jun-24 光

9、線傳媒 深圳成指 2024年 6月 26日 光線傳媒 2 目錄目錄 國內影視民企龍頭，聚焦內容制作國內影視民企龍頭，聚焦內容制作.5 從電視節目制作起家到影視產業龍頭.5 股權集中度較高，戰略合作方入股.6 高管具備豐富的影視制作經驗，管理層構成穩定.7 財務狀況穩健，供給快速恢復.7 中國動漫產業蓬勃發展，光線打造本土文化中國動漫產業蓬勃發展，光線打造本土文化 IP.10 動漫產業規模穩步增長,IP衍生創造價值.10 動畫電影領域龍頭，致力于打造中國文化 IP.12 真人影視佳作頻出，毛利率領先同業真人影視佳作頻出，毛利率領先同業.14 電影業務多廠牌優勢凸顯，持續多方位開發內容.14 劇集

10、板塊多元化發展，儲備豐富.16 全面布局內容產業鏈，構建全面布局內容產業鏈，構建 IP 生態生態.18 內容關聯業務整合自有資源，重視自有 IP的開發.18 圍繞內容主業戰略投資，穩固優勢地位.19 盈利預測及估值盈利預測及估值.21 盈利預測.21 估值估值.23 風險提示風險提示.24 fYeZaYfVaVfYdXaYaQ9RaQpNoOtRsOeRmMpRkPpNoR6MoPmMNZqQrQNZsRzQ2024年 6月 26日 光線傳媒 3 圖表目錄圖表目錄 股價表現股價表現.1 投資摘要投資摘要.1 圖表圖表 1.公司主營業務介紹公司主營業務介紹.5 圖表圖表 2.公司發展歷程公司發展

11、歷程.6 圖表圖表 3.公司股權結構公司股權結構.7 圖表圖表 4.公司主要高管履歷公司主要高管履歷.7 圖表圖表 5.公司歷年營收情況（單位：億元）公司歷年營收情況（單位：億元）.8 圖表圖表 6.公司歷年歸母凈利潤情況（單位：億元）公司歷年歸母凈利潤情況（單位：億元）.8 圖表圖表 7.公司各業務營收分布公司各業務營收分布.9 圖表圖表 8.公司分地區營收占比公司分地區營收占比.9 圖表圖表 9.公司費用情況（單位：億元）公司費用情況（單位：億元）.9 圖表圖表 10.公司費用率情況公司費用率情況.9 圖表圖表 11.2013-2023 年中國動漫產業總產值情況年中國動漫產業總產值情況.1

12、0 圖表圖表 12.2017-2023 年中國動漫衍生品市場規模情況年中國動漫衍生品市場規模情況.10 圖表圖表 13.動畫制作產業鏈參與公司動畫制作產業鏈參與公司.10 圖表圖表 14.授權業務的主要合作模式授權業務的主要合作模式.11 圖表圖表 15.受訪消費者購買授權產品年度支出金額受訪消費者購買授權產品年度支出金額.11 圖表圖表 16.IP 授權產業鏈及參與者授權產業鏈及參與者.11 圖表圖表 17.公司出品的動畫電影（截至公司出品的動畫電影（截至 2024 年年 6 月月 6 日）日）.12 圖表圖表 18.公司動畫布局公司動畫布局.13 圖表圖表 19.公司動畫電影儲備公司動畫電

13、影儲備.13 圖表圖表 20.公司旗下涉及真人電影業務廠牌公司旗下涉及真人電影業務廠牌.14 圖表圖表 21.光線傳媒出品發行的部分真人電影（票房光線傳媒出品發行的部分真人電影（票房 10 億元以上）（截至億元以上）（截至 2024 年年 6月月 6 日）日）.15 圖表圖表 22.行業主要競爭者電影業務毛利率對比行業主要競爭者電影業務毛利率對比.16 圖表圖表 23.光線傳媒代表性低成本高收益的真人電影（截至光線傳媒代表性低成本高收益的真人電影（截至 2024 年年 6 月月 6 日）日）.16 圖表圖表 24.光線傳媒近期電視劇及網劇儲備光線傳媒近期電視劇及網劇儲備.17 圖表圖表 25.

14、公司旗下主要藝人及作品公司旗下主要藝人及作品.18 圖表圖表 26.2019-2023 年藝人經紀業務收入及其收入占比、毛利率年藝人經紀業務收入及其收入占比、毛利率.18 圖表圖表 27.光線傳媒投資收益及其占比光線傳媒投資收益及其占比.19 圖表圖表 28.公司部分投資企業公司部分投資企業.20 圖表圖表 29.光線傳媒營業收入預測光線傳媒營業收入預測.21 圖表圖表 30.光線傳媒毛利率情況光線傳媒毛利率情況.22 圖表圖表 31.光線傳媒各項費用率預測光線傳媒各項費用率預測.22 圖表圖表 32.光線傳媒歸母凈利潤及歸母凈利率預測光線傳媒歸母凈利潤及歸母凈利率預測.22 圖表圖表 33.

15、光線傳媒財務數據預測光線傳媒財務數據預測.22 2024年 6月 26日 光線傳媒 4 圖表圖表 34.光線傳媒可比公司估值表光線傳媒可比公司估值表.23 損益表損益表(人民幣人民幣 百萬百萬).25 資產負債表資產負債表(人民幣人民幣 百萬百萬).25 現金流量表現金流量表(人民幣人民幣 百萬百萬).25 主要比率主要比率(%).25 2024年 6月 26日 光線傳媒 5 國內影視民企龍頭國內影視民企龍頭，聚焦內容制作，聚焦內容制作 光線傳媒是光線傳媒是國內領先的傳媒影視娛樂集團國內領先的傳媒影視娛樂集團，主要主要業務業務是是影視項目的投資、制作、發行影視項目的投資、制作、發行。公司注重橫

16、向拓寬內容領域覆蓋面，內容覆蓋廣度在國內領先，規?；?、高品質、精品化的內容矩陣成為公司持續產出優秀作品、培養內容生態、獲得優質資源的堅實基礎；同時，公司也持續縱向延伸產業鏈，在保持影視業務的核心競爭力的基礎上，將業務擴展到動漫、內容關聯業務和產業投資領域，推進業務板塊之間的優勢互補、互促共進。公司有四大內容板塊：影視業務板塊、動漫業務板塊、內容關聯業務板塊和產業投資板塊影視業務板塊、動漫業務板塊、內容關聯業務板塊和產業投資板塊。其中，影視業務板塊包括電影和電視?。ňW?。?，是公司的核心業務板塊，投資、制作、宣傳、發行了多部高質量、有影響力的影片，連續多年居國產片年度總票房首位；動漫業務板塊包括動

17、畫影視以及動漫題材的真人影視，公司在出品、發行多部優秀動畫影片后，也已建立團隊制作原創動畫，發展潛力大；內容關聯業務板塊包括藝人經紀、音樂、文學、實景娛樂等，完善的內容生態有利于其他業務的培養和發展；產業投資板塊是以內容投資和戰略投資為核心，有助于推進公司的產業鏈一體化和業務多元化。圖表圖表 1.公司主營業務公司主營業務介紹介紹 主營業務主營業務 主要產品主要產品 具體功能具體功能 電 影 及 衍 生業務 電影 聚焦影視項目的投資、制作、發行，目前主要立足于產業鏈中的內容生產產業鏈中的內容生產環節環節。動漫 投資近投資近 20 家國內一流的動漫團隊。家國內一流的動漫團隊。擁有光線影業、光線動畫

18、、青春光線影業、彩條屋影業、五光十色影業、迷你光線影業、小森林影業、光線經紀、英事達等多個旗下廠牌多個旗下廠牌，其中光線動畫開發了“中國神話宇宙”體系。組建內部動畫制作團隊內部動畫制作團隊，擁有第一條動畫制作產線。電 視 劇 及 網劇業務 電視劇 多元發展電視劇業務，主出品風再起時、新世界等電視劇，在湖南衛視、東方衛視、北京衛視等平臺播出。網劇 積極進行積極進行 IP 開發與改編，開發與改編，投資制作播出我在未來等你大理寺少卿游拂玉鞍八分鐘的溫暖笑傲江湖等劇集。經 紀 業 務 及其他 藝人經紀 已簽約任敏、丁禹兮、章若楠、孫千等 20 余位青年演員，夏日入侵企畫、張郁梓等樂隊歌手、音樂創作人，

19、70 余位編劇導演，成為國內最優質的新國內最優質的新生代藝人培養平臺之一生代藝人培養平臺之一。實景娛樂、音樂、文學等 于揚州市建立“光線電影世界”揚州影視基地，完善影視制作產業鏈，有望成為國內領先的影視拍攝基地國內領先的影視拍攝基地。產業投資 產業投資 投資包括貓眼娛樂、橙子映像、十月文化、彼岸天、天津好傳等 70 多家以多家以內容產業為內容產業為主的公司。主的公司。資料來源：公司官網，公司公告，中銀證券 從從電視節目制作電視節目制作起家到起家到影視影視產業龍頭產業龍頭 制作電視節目起家，重視內容制作電視節目起家，重視內容質量質量。光線傳媒的前身“光線電視策劃研究中心”成立于 1998 年。1

20、999 年，光線創辦了中國娛樂報道，開啟了中國電視節目制播分離的先河。2000 年，北京光線廣告有限公司成立，后更名為北京光線傳媒有限公司，2009 年改制為股份有限公司。2000 年，公司推出了備受贊譽的音樂類電視節目音樂風云榜，其頒獎盛典的舞臺具備高水準和廣泛影響力，被譽為中國的格萊美。此后，公司繼續推出了最佳現場影視風云榜等多檔優秀節目，逐漸鞏固了其在民營電視節目制作和發行領域的領先地位。進軍影視劇市場，志在高端內容生產。進軍影視劇市場，志在高端內容生產。2006 年，公司開始涉獵影視劇業務，發行了第一部電影傷城，業務重心從電視節目向電影轉移。2011 年 8 月，光線傳媒在創業板上市。

21、2012 年，公司出品發行的人再囧途之泰囧成為中國電影市場上第一部票房超 10 億元的電影。2015 年，公司的全資子公司青春光線影業成立，主要從事電影制作、宣發及版權開發等內容管理業務，影視業務不斷擴張。同年，開始參投網劇并初獲成功，投資的網劇盜墓筆記創造了網劇最快破億紀錄。2017 年春成立小森林影業，定位為“青春、熱血、職場”的影視劇內容，向完整產業鏈條模型進發。2021年成立迷你光線影業，以現實題材創作以小見大、廣而精、細而沉的原創內容。2024年 6月 26日 光線傳媒 6 布局動畫領域發展，多廠牌齊迸新潛力。布局動畫領域發展，多廠牌齊迸新潛力。2013 年切入動畫業務，投資近 20

22、 家國內一流的動漫團隊。2014 年出品發行動畫電影秦時明月之龍騰萬里，此后陸續打造多個經典國漫 IP。2015年成立彩條屋影業，主打快樂奇幻風格的高品質動畫電影。2016 年主出品發行大魚海棠，成為扭轉國產動畫影片劣質、低幼評價的一面旗幟。2017 年成立五光十色影業，專業團隊從事影視劇開發制作工作，涉獵影劇類型多樣。2019 年制作出品的動畫影片哪吒之魔童降世票房達50.35 億元，成為中國影史動畫電影票房冠軍。2022 年建立光線動畫制作團隊，著手啟動“中國神話宇宙”項目，預計在 2024 年迎來第一部作品小倩的上映，2025 年上映首部原創、制作動畫作品。2023 年成立北京光線動畫有

23、限公司，專注動畫電影全流程制作，劍指一流原創內容與國際水準動作電影。推進縱向產業鏈延伸，夯實影視優勢地位。推進縱向產業鏈延伸，夯實影視優勢地位。公司持續投資和并購藝人經紀、版權、音樂、視頻科技等業務，2016 年，投資在線電影票務平臺貓眼，探索下游產業鏈擴展。參與電影主題公園、影視基地項目發展實景娛樂等領域，打造高競爭力影視產業生態鏈。2017 年 12 月，與揚州市江都區人民政府簽署合作框架協議，正式啟動光線（揚州）中國電影世界項目。2023 年 11 月，參與的揚州市空港新城影視文旅產業基地片區開發建設 PPP項目中的空港影視城一期實體工程全部完工。同時，投資 70 多家以內容產業為主的公

24、司，穩步實現橫向內容覆蓋。光線以“跨平臺、全娛樂、全產業鏈內容投資、制作、營銷”為發展戰略，正朝著具有國際競爭力的傳媒娛樂集團持續奮進。圖表圖表 2.公司發展歷程公司發展歷程 資料來源：公司官網，中銀證券 股權集中度較高，戰略合作方入股股權集中度較高，戰略合作方入股 公司的股權集中度較高。公司 2024 年第一季度報告顯示，公司實控人王長田先生通過持有光線控股 95.00%的股份間接持有公司 35.53%的股份；王長田先生的妹妹王牮持有光線控股 5.00%的股份并直接持有公司 1.01%的股份，合計持有公司 2.88%的股份；王長田先生的妻子杜英蓮持有公司3.50%的股份；公司前十大股東合計持

25、股比例為 63.66%，前十大股東中王氏家族合計持股比例為41.91%，股權集中度較高。阿里創投于 2015 年成為公司的股東，同年，阿里與光線傳媒達成了為期三年的戰略合作，但合作到期后并未續約，股東權益經過數次變動，截至 2024 年 5 月，阿里創投一共持有光線傳媒 5.00%的股份。三快科技擁有美團、大眾點評、美團外賣等應用，2016 年 5 月，三快科技以其持有的貓眼文化 28.8%的股權置換了光線傳媒 6.00%的股份，美團與光線傳媒達成戰略合作，光線傳媒也通過持股貓眼電影完善了其在影視娛樂產業的布局，2020 年 11 月，“大眾點評網”的運營方漢濤信息受讓三快科技持有的公司 6.

26、00%的股份。2024年 6月 26日 光線傳媒 7 圖表圖表 3.公司股權結構公司股權結構 資料來源：公司公告，中銀證券 高管高管具備豐富的影視制作具備豐富的影視制作經驗，管理層構成穩定經驗，管理層構成穩定 公司董事長王長田先生在建立光線電視之前，歷任全國人大常委會辦公廳新聞局干部、中華工商時報記者及市場新聞部副主任、北京電視臺北京特快欄目總策劃，創辦光線傳媒后，王長田先生帶領公司快速發展，抓住了電影、動漫等風口。公司其他高管也在業內工作經驗豐富，現任副總經理李曉萍、李德來于公司成立之初加入公司，李德來也曾在 1995 年與王長田先生共同創辦北京特快，自公司上市以來，核心管理人員構成較為穩定

27、。圖表圖表 4.公司主要高管履歷公司主要高管履歷 高管姓名高管姓名 高管職務高管職務 介紹介紹 王長田 董事長、總經理 1965 年出生，1988 年畢業于復旦大學新聞系。歷任全國人大常委會辦公廳新聞局干部、中華工商時報記者及市場新聞部副主任、北京電視臺北京特快總策劃，于 1998 年創辦光線傳媒前身“北京光線電視策劃研究中心”，2000年光線傳媒成立以來，任公司董事長兼總經理。李曉萍 董事、副總經理 1974 年出生，畢業于寧夏大學物理系。歷任北京健農電視技術公司廣告制作部總監，中央電視臺經濟部經濟半小時形象總設計。2000 年加入公司。李德來 董事、副總經理 畢業于中國人民大學新聞系。歷任

28、經濟日報記者、央視經濟半小時策劃、中國財經報道主編等，2000年加入公司。陳少暉 董事 畢業于哈佛大學商學院，碩士研究生學歷。曾任職于騰訊產業共贏基金、中經合集團和科爾尼管理咨詢公司，擁有超過 10 年的金融投資和戰略管理經驗；現任美團首席財務官、高級副總裁，分管財務平臺、戰略與投資平臺，并任公司董事。李捷 董事 畢業于天津大學系統管理學院技術經濟與系統工程系，持有中歐國際工商學院 EMBA 學位、香港大學 OHRM 碩士課程文憑。曾就職于優酷土豆，并曾任阿里影業高級副總裁、淘票票總裁；現任阿里文娛電影演出業務總裁、公司董事。侯俊 董事、董事會秘書、投資總經理 畢業于中國人民大學，獲法學碩士學

29、位。加入公司前任方正集團 IT 事業部法務經理，2010 年 5 月加入公司，曾任公司職工代表監事法務總監，現任公司董事、董事會秘書、投資總經理。曾艷 財務總監 碩士研究生學歷。加入公司前曾任和訊網財務報告經理、樂視金融高級財務經理。2016 年 9月加入公司，現任公司財務總監。資料來源：公司公告，中銀證券 財務狀況財務狀況穩健，供給快速恢復穩健，供給快速恢復 2018 年至 2023 年，公司營收分別為 14.92/28.29/11.59/11.68/7.55/15.46 億元。2022 年，受到行業影響，公司部分影片上映時間推遲，票房表現受到影響，營收有所下滑，但公司的影片上映數量仍處于行

30、業前列且項目儲備庫豐富，為后續反彈提供內容基礎。2023 年，公司的影片供給快速恢復至正常水平，上映影片有深海滿江紅交換人生中國乒乓之絕地反擊這么多年茶啊二中我經過風暴堅如磐石照明商店怒潮你的婚禮（重映）等，全年總票房約 84.60億元，電影業務的快速恢復拉動公司營收增長。2024年 6月 26日 光線傳媒 8 圖表圖表 5.公司歷年營收情況公司歷年營收情況（單位：億元）（單位：億元）資料來源：公司公告，中銀證券 2018 年至 2023 年，公司的歸母凈利潤分別為 13.73/9.48/2.91/-3.12/-7.13/4.18 億元。歷經 2021 年和2022 年的虧損，進入 2023

31、年后，隨著電影市場的回暖和公司優秀作品儲備的有序釋放，公司的經營情況快速恢復，2023 年，公司取得歸母凈利潤 4.18 億元，同比實現扭虧為盈，主要系公司電影業務恢復以及經紀業務向好發展。圖表圖表 6.公司歷年歸母凈利潤情況公司歷年歸母凈利潤情況（單位：億元）（單位：億元）資料來源：公司公告，中銀證券 2023 年，公司的電影及相關衍生業務營收 12.86 億元，同比增長 116.81%，業務收入占比提升至83.20%，公司在 2023 年上映的十部電影票房均過億，電影數量和質量雙雙提升推動公司電影業務收入和利潤的提升；經紀及其他業務營收占比 16.80%，2018-2022 年，公司的經紀

32、及其他業務占比穩步提升，2023 年該業務仍保持平穩增長，內容相關業務有助于公司挖掘潛在的商業機會，實現業務互促；2023 年報告期內，電視劇和網劇業務未確認收入。但根據 2024 年第一季度的公告內容，該業務的收入和利潤都實現了大幅增長。網劇大理寺少卿游已于 2024 年 2 月上線，并迅速獲得了廣泛關注。同時，古裝輕喜劇拂玉鞍也已列入視頻平臺的播出計劃，預計將在2024 年上線。分地區看，公司絕大部分的收入來源于國內，2023 年，公司的國內收入占比為 99.86%，海外收入體量較小。2024年 6月 26日 光線傳媒 9 圖表圖表 7.公司各業務營收分布公司各業務營收分布 圖表圖表 8.

33、公司分地區營收公司分地區營收占比占比 資料來源：公司公告，中銀證券 資料來源：公司公告，中銀證券 費用方面，管理費用占比較高且費用率波動較大，銷售費用率和研發費用率相對穩定。公司于2020 年和 2022 年計提劇本及版權損失費 2701.08、3163.50 萬元，較其他年份增加較多，管理費用率也相應提升，除去該項費用后，2020 年和 2022 年的管理費用率分別為 7.92%和 8.09%，差異縮小，此外，2020-2021 年，管理費用中占比最大的人工費用降低。2023 年，管理費用率降為 6.93%。圖表圖表 9.公司費用情況（單位：億元）公司費用情況（單位：億元）圖表圖表 10.公

34、司費用率情況公司費用率情況 資料來源：公司公告，中銀證券 資料來源：公司公告，中銀證券 2024年 6月 26日 光線傳媒 10 中國動漫產業蓬勃發展，光線打造本土文化中國動漫產業蓬勃發展，光線打造本土文化 IP 動漫產業規模穩步增長動漫產業規模穩步增長,IP 衍生創造價值衍生創造價值 中國動漫產業市場規模穩步增長，中國動漫產業市場規模穩步增長，無論是在動漫作品的創作數量、觀眾群體的擴大，還是衍生品市場的蓬勃發展等方面，均展現出了強勁的增長動力。根據共研產業咨詢數據，2021 年中國動漫產業總產值已攀升至約 2500億元，2023年有望突破 3000億元；動漫衍生品市場 2022年接近 140

35、0億元，2023年預計達到 1600億元。圖表圖表 11.2013-2023年中國動漫產業總產值情況年中國動漫產業總產值情況 圖表圖表 12.2017-2023年中國動漫衍生品市場規模情況年中國動漫衍生品市場規模情況 資料來源：共研產業咨詢，中銀證券 資料來源：共研產業咨詢，中銀證券 動漫動漫 IP 衍生內容可衍生內容可創造較大價值。創造較大價值。中國動漫制作產業鏈上游負責技術與內容供應，中游聚焦核心制作，下游環節不僅涉及動畫的發行和放映，更涵蓋了衍生品運營和 IP 授權。在衍生品運營方面，下游環節匯聚了眾多市場參與者，通過開發各類衍生品實現 IP 價值的最大化。同時，IP 授權作為下游環節的

36、重要組成部分，使得動畫制作產業鏈得以進一步延伸，與各行業進行跨界合作，共同推動動畫作品的市場表現。下游的布局深度和廣度是產業鏈價值實現的關鍵所在。下游的布局深度和廣度是產業鏈價值實現的關鍵所在。圖表圖表 13.動畫制作產業鏈參與公司動畫制作產業鏈參與公司 資料來源：公司官網，前瞻網，中銀證券 2024年 6月 26日 光線傳媒 11 中國玩具和嬰童用品協會發布的2024 中國品牌授權行業發展白皮書顯示，2023 年中國年度授權商品零售額為 1401 億元，同比增長 0.8%；2023 年中國年度授權金為 54.7 億元，同比增長 0.9%。2023 年，中國消費者購買授權產品的年度支出在 20

37、01-3000 元的占比比上年提高了 1.9%，有有25.6%的消費者愿意比前一年多投入的消費者愿意比前一年多投入 30%以上的資金用于購買授權產品以上的資金用于購買授權產品；其中，被授權商認為 IP授權帶動銷售提升一倍以上的占比比上年提高 2.4%。圖表圖表 14.授權業務的主要合作模式授權業務的主要合作模式 圖表圖表 15.受訪消費者購買授權產品年度支出金額受訪消費者購買授權產品年度支出金額 資料來源：中國玩具和嬰童用品協會2024中國品牌授權行業發展白皮書，中銀證券 資料來源：中國玩具和嬰童用品協會2024中國品牌授權行業發展白皮書，中銀證券 IP 衍生產業的主要參與者包括：上游 IP

38、方（文學、動漫、游戲、影視?。?、IP 授權運營管理方；中游的授權出品方，其中包括不同的品類，如輕周邊、手辦、3C、服裝、玩具等；生產商分為OEM和自產自銷兩類；再到下游平臺、渠道商，主要分為線上渠道和線下渠道。IP 授權產業鏈的起始環節由 IP 方（即知識產權所有者）發起，他們擁有文學、動漫、游戲、影視劇等形式的原創內容。這些 IP 方通過正式的授權協議，將某一特定的 IP 元素或形象的開發和使用權授予授權出品商。授權出品商隨后基于這一授權，設計并開發出與 IP 相關的衍生品。在設計完成后，這些產品會外包給生產商進行加工生產。最終，授權出品商通過自身的銷售渠道或合作的線上線下平臺，將產品推向市

39、場，銷售給消費者。圖表圖表 16.IP授權產業鏈及參與授權產業鏈及參與者者 資料來源：三川匯文化產業公眾號，中銀證券 2024年 6月 26日 光線傳媒 12 動畫電影領域龍頭，動畫電影領域龍頭，致力于打造中國文化致力于打造中國文化 IP 光線傳媒自 2013 年布局動畫業務，于 2015 年成立彩條屋，出品發行多部高口碑高回報動畫電影。公司旗下的彩條屋投資了 20 多家動畫公司，包括十月文化、彼岸天、全擎娛樂、可可豆動畫、玄機科技、顏開文化、凝羽動畫、中傳合道、易動傳媒、青空繪彩、幻想師動畫、紅鯉文化等，涵蓋了三維動畫、二維動畫、漫畫、游戲、版權等領域，業務布局不斷擴大。2022 年，公司成

40、立光線動畫并組建內部動畫團隊，以加大對自有原創作品的投入力度，提升內容制作全流程的生產效率。此外，公司也積極探索 AI 在內容創作和動畫制作領域的應用，王長田先生在公司內部信中表示，掌握新技術、新手段將是公司的核心競爭力之一，AI 技術將與內容創作發生實質性結合，提升生產效率和品質，公司也已付諸實踐。公司的動畫電影以主投主控為主，為公司帶來了豐厚回報，高質量的內容、優質的制作水平、對觀眾喜好的精準把控為公司提高主投主控動畫電影成功率提供了保障。動畫電影動畫電影領域龍頭領域龍頭，持續鞏固持續鞏固業務優勢。業務優勢。公司的動漫業務在橫向領域內優勢突出，現象級作品頻出，并形成了本土動畫電影的特色。彩

41、條屋自 2016 年起出品了多部優秀動畫影片，其中 2016 年上映的大魚海棠票房 5.74 億，2018 年上映的熊出沒變形記票房 6.06 億，2019 年上映的哪吒之魔童降世票房 50.36 億，是中國電影史上票房最高的動畫電影，2020 年上映的姜子牙票房16.03 億，2023 年上映的深海、茶啊二中票房分別為 9.20 億、3.84 億，目前哪吒之魔童鬧海西游記之大圣鬧天宮姜子牙 2大魚海棠 2等多部電影在推進中。此外，光線動畫的首部作品小倩預計于 2024 年上映，另有一批項目在推進中，神話宇宙體系儲備逐漸豐富。圖表圖表 17.公司出品的動畫電影公司出品的動畫電影（截至（截至 2

42、024年年 6月月 6日）日）電影名稱電影名稱 上映日期上映日期 累計票房累計票房（萬（萬元元）出品方出品方 發行方發行方 類型類型 賽爾號大電影 4之圣魔之戰 2014/7/10 6,217.8 光線影業、淘米動畫、江蘇省廣等 光線影業 劇情/動畫/家庭/冒險 秦時明月之龍騰萬里 2014/8/8 5,954.7 光線影業、玄機科技、駿夢網絡等 光線影業 動畫/冒險/奇幻 賽爾號大電影 5：雷神崛起 2015/7/23 5,652.2 光線影業、淘米動畫、愛奇藝等 光線影業 動畫/劇情/冒險 果寶特攻之水果大逃亡 2016/1/23 833.5 光線影業、藍狐文化、彩條屋等 光線影業 動畫/

43、冒險/喜劇 我叫 MT 之山口山戰記 2016/6/17 1,213.4 光線影業、彩條屋、動感光播等 貓眼微影 喜劇/動畫/冒險 大魚海棠 2016/7/8 57,377.7 光線影業、彼岸天、彩條屋 光線影業 劇情/動畫/奇幻 精靈王座 2016/8/19 2,508.9 光線影業、彩條屋、米家文化 光線影業 動畫/冒險/奇幻 大護法 2017/7/13 8,761.3 光線影業、好傳文化、彩條屋 貓眼微影 動畫/冒險/奇幻 大世界 2018/1/12 262.5 哪吒兄弟、嘉映影業、彩條屋等 光線影業 喜劇/動畫/犯罪 熊出沒：變形記 2018/2/16 60,551.7 華強方特、光線

44、影業、彩條屋等 光線影業 喜劇/動畫/冒險 昨日青空 2018/10/26 8,382.9 光線影業、彩條屋、路行動畫等 光線影業 劇情/動畫 哪吒之魔童降世 2019/7/26 503,569.7 光線影業、彩條屋、可可豆、十月文化 光線影業 動畫/喜劇/奇幻 妙先生 2020/7/31 1,313.8 光線影業、彩條屋、路行動畫 光線影業 動畫/奇幻/冒險 姜子牙 2020/10/1 160,302.1 光線影業、彩條屋中傳合道、可可豆 光線影業、貓眼微影 動畫/動作/冒險 沖出地球 2022/7/16 1,006.0 光線影業、彩條屋、全擎娛樂等 光線影業 動畫/科幻/冒險/3D 深海

45、2023/1/22 91,952.6 十月文化、光線影業、彩條屋等 光線影業 動畫/奇幻 茶啊二中 2023/7/14 38,424.2 光線影業、彩條屋、凝羽動畫等 光線影業 劇情/動畫 大雨 2024/1/12 1,729.2 今涂影業、華人影業、彩條屋、光線影業 光線影業 冒險/動畫/奇幻 資料來源：公司年報，貓眼專業版，中銀證券整理 光線傳媒的動畫電影光線傳媒的動畫電影制作制作主要主要是是由彩條屋和光線動畫由彩條屋和光線動畫兩條業務線推動，每年可生產兩條業務線推動，每年可生產 2-3 部電影且產部電影且產能正在持續提高能正在持續提高。彩條屋影業成立于 2015 年，正逢國內動畫電影工業

46、化的初期，彩條屋的主要業務是動畫電影的投資、開發、制作、發行，其動畫風格以快樂奇幻為主，彩條屋已投資 20 余個國內優秀動畫電影團隊，覆蓋了動畫電影產業鏈中的各個環節。2022 年，為了出品光線自有的動畫電影、提升動畫電影產能，光線傳媒成立了光線動畫，光線動畫更注重于動畫電影全流程制作，前期專注于開發中國神話宇宙內容體系，目前已有多部儲備作品。光線動畫的內容風格明晰、針對性強，依托于公司內部強大的內容資源，有望打造出中國神話宇宙類精品 IP。光線動畫的團隊由公司內部組建，有助于降低溝通成本、縮短制作周期，便于公司內部資源的整合，公司在制作時的自主性以及對 IP的把控力都將有所提升。2024年

47、6月 26日 光線傳媒 13 圖表圖表 18.公司動畫布局公司動畫布局 公司名稱公司名稱 業務定位業務定位 持股比例持股比例(%)取得方式取得方式 霍爾果斯彩條屋影業有限公司 動漫電影、真人奇幻電影 100.00 設立 北京彩條屋科技有限公司 100.00 設立 成都光線動畫有限公司 專注于動畫電影全流程 100.00 設立 北京光線動畫有限公司 100.00 設立 資料來源：公司年報，公司官網，中銀證券整理 通過持續對外投資，光線傳媒的動畫電影體系不斷發展壯大，現已成為國內最大的動畫電影公司，且持續保持并擴大在動畫電影領域的領先優勢。完備的動畫電影體系也可以支持大體量作品的制作，在哪吒之魔童

48、降世的制作過程中，實際有 1600 余人參與制作，最初設計的哪吒形象超過 100版，全片最初有 5000 多個鏡頭，成片中有約 2000 個鏡頭，其中有 1318 個特效鏡頭，分包給 20 多個特效團隊協作完成。截至 2024 年一季度，公司公布了十余部預計籌備、制作的動畫電影項目，包括系列電影續集哪吒之魔童鬧海西游記之大圣鬧天宮茶啊二中 2姜子牙 2大魚海棠 2，以及多部具備中國文化特色的動畫電影新作，其中哪吒之魔童鬧海小倩將于 2024 年上映。哪吒之魔童鬧海仍由哪吒之魔童降世的導演楊宇（餃子）執導，劇情將續接上部片尾彩蛋“哪吒、敖丙將重塑肉身”，有了首部哪吒的觀眾基礎和良好口碑，哪吒之魔

49、童鬧海在微博官宣時即登上熱搜，上映后有望復刻前作佳績。小倩改編自聊齋志異中的聶小倩，是光線動畫首部影片，由魔法動畫創始人毛啟超執導，或將相較于老版小倩有內容和制作上的創新。圖表圖表 19.公司公司動畫電影儲備動畫電影儲備 電影名稱電影名稱 導演導演 進展進展 茶啊二中 2 待定 前期策劃 哪吒之魔童鬧海 餃子 制作中，預計 2024年暑期上映 西游記之大圣鬧天宮 田曉鵬 前期策劃 姜子牙 2 待定 前期策劃 大魚海棠 2 張春、梁旋 制作中 朔風 待定 制作中 最后的魁拔 王川 前期策劃 八仙過大海 待定 前期策劃 大理寺日志 待定 前期策劃 相思 待定 制作中 小倩 毛啟超 已完成，預計 2

50、024年擇機上映 紅孩兒 待定 制作中 二郎神 待定 前期策劃 去你的島 周浩然 制作中 羅剎海市 待定 前期策劃 三國的星空 于孟 制作中 妲己 待定 前期策劃 資料來源：公司公告，投資者互動交流信息，貓眼專業版，中銀證券整理 公司高度重視 AI 技術在動畫電影領域中的應用，并已在公司內部部署對 AI 技術的探索式實踐，積極尋找 AI技術與內容創作相結合的切入點。2023年 3月 19日，董事長王長田先生發布一封公司內部信稱，光線傳媒海外動畫制作團隊已經開始探索 Chat GPT 在業務上的應用，并表示未來可能會根據需要強化海外團隊以便與海外領先軟件對接。在國內，光線傳媒也參與了百度“文心一

51、言”的測試，并嘗試在影視細分領域進行 AI 技術的開發和應用。王長田先生指出，與真人電影相比，動畫電影的制作更多依賴于數字和技術工具，因此以與真人電影相比，動畫電影的制作更多依賴于數字和技術工具，因此以AI 為代表的新技術的進步對動畫電影制作的幫助會更快、更顯著。為代表的新技術的進步對動畫電影制作的幫助會更快、更顯著。AI 的運用或將進一步擴大公司在動畫和影視領域內的領先優勢。AI 技術作為一種新質生產力，其在電影制作上的應用帶來的積極變化主要體現在提高制作效率上。據王長田先生預測，AI 的應用有望使電影制作效率提升 30%以上，尤其是在動畫電影領域，這將極大緩解產能不足的問題。此外，AI 技

52、術也將有助于降低制作成本，即使降低 20%的成本，對總體虧損的內容生產環節而言，也就能扭虧為盈。盡管目前，AI技術在中國電影業的應用尚處于起步階段，AI 軟件在行業中的初步應用效果尚不顯著，但王長田先生認為在未來 12年內，隨著技術的不斷成熟，AI對電影業的影響將逐漸清晰。2024年 6月 26日 光線傳媒 14 真人影視真人影視佳作頻出，毛利率領先同業佳作頻出，毛利率領先同業 電影業務多電影業務多廠牌廠牌優勢凸顯，持續多方位開發內容優勢凸顯，持續多方位開發內容 光線傳媒的電影業務最初由光線影業及其子公司開展，主要是從事電影的投資和發行業務。公司于2004年 10月率先成立光線影業，其首部影片

53、傷城上映一個月就突破 6000萬元票房，為公司電影行業發展打下了堅實的基礎。此后光線傳媒又陸續于 2015 年成立了青春光線和彩條屋，于 2017年成立小森林影業和五光十色影業，于 2021 年和 2022 年分別成立迷你光線影業和光線動畫等廠牌。各廠牌的功能和定位不盡相同，多樣化的品牌充分保證公司影片的數量，可以為公司提供青春、喜劇、愛情、懸疑、主旋律等不同類型的高品質電影。當前涉及真人電影業務的廠牌主要有光線影業、青春光線、五光十色、小森林、迷你光線等，公司充分利用扁平化的管理模式，近年來產出了如一出好戲瘋狂的外星人我和我的祖國滿江紅堅如磐石等數部國產佳作。圖表圖表 20.公司旗下公司旗下

54、涉及真人涉及真人電影業務廠牌電影業務廠牌 廠牌名稱廠牌名稱 成立時間成立時間 主營業務主營業務 代表作品代表作品 光線影業 2004 綜合電影品牌 傷城人再囧途之泰囧滿江紅我和我的祖國 青春光線 2015 年輕態電影、出版品牌 瘋狂的外星人誤殺一出好戲超時空同居你的婚禮從你的全世界路過等 小森林影業 2017 以“青春、熱血、職場”內容定位的品牌 十年一品溫如言我是真的討厭異地戀我們的樣子像極了愛情等 五光十色影業 2017 涉獵多類型影視劇內容定位的品牌，包括校園青春、古裝愛情、武俠傳奇和犯罪推理等 悲傷逆流成河如果聲音不記得等 迷你光線影業 2021 以現實題材為基底、原創內容為核心的綜合

55、類影視品牌 第二十條 英事達 2006 電影長片剪輯、電影音樂制作、電影預告制作等 資料來源：公司公告，公司官網，貓眼專業版，中銀證券 市場洞察力敏銳，市場洞察力敏銳，口碑回報雙收口碑回報雙收電影頻出。電影頻出。2012 年，光線傳媒精心打造的人再囧途之泰囧一經上映便迅速席卷內地市場，總票房高達 12.71億元，成為華語電影史上首部票房突破 10億的影片。光線傳媒憑借其在影視行業中的深厚底蘊和對市場趨勢的敏銳洞察，自 2015 年起幾乎每年都能推出一部票房超過 10億元的電影佳作，不斷引領著電影市場的發展方向。公司擅長都市愛情、喜劇以及懸疑劇情等題材，擁有許多高票房電影，如喜劇和愛情類電影美人

56、魚累計票房 33.91 億元，懸疑和喜劇類電影唐人街探案 2累計票房 33.98 億元，2023 年上映的滿江紅電影累計票房 45.44 億元。公司通過持續探索、創作更多類型的電影，在電影制作上并不局限于某一種風格或題材的舒適區，而是力求在各個領域都有所突破，為觀眾提供多樣化的選擇。例如，光線傳媒突破了以往擅長題材而轉向挖掘能夠引發市場關注和熱議的話題，在 2024 年春節檔推出聚焦于“正當防衛”這一法律議題的電影第二十條，以其精良的制作和深刻的內涵成功吸引了廣泛關注，實現了口碑與票房的雙豐收。正是通過多年經驗積累，光線傳媒精準地捕捉到了市場大眾的觀影偏好，高口碑高回報佳作不斷涌現，逐漸穩固了

57、其在電影行業的領軍地位。2024年 6月 26日 光線傳媒 15 圖表圖表 21.光線傳媒出品發行的部分真人電影（票房光線傳媒出品發行的部分真人電影（票房 10億元以上）億元以上）（截至（截至 2024 年年 6 月月 6日）日）電影名稱電影名稱 上映日期上映日期 累計票房累計票房（億元）（億元）出品方出品方 發行方發行方 類型類型 人再囧途之泰囧 2012/12/12 12.71 光線影業、北京影藝通影視文化傳媒等 光線影業等 喜劇/冒險/愛情 港囧 2015/09/25 16.11 光線影業、歡喜傳媒集團等 光線影業等 喜劇/愛情/動作 尋龍訣 2015/12/18 16.80 萬達影業、

58、華誼兄弟、光線影業等 五洲電影等 動作/冒險/奇幻 美人魚 2016/02/08 33.91 中國電影、光線影業、上海電影等 天津聯瑞影業等 喜劇/愛情/科幻 唐人街探案 2 2018/02/16 33.98 萬達影業、青春光線、浙江橫店等 五洲電影等 喜劇/動作/懸疑 一出好戲 2018/08/10 13.55 光線影業、青春光線等 光線影業等 劇情/喜劇 瘋狂的外星人 2019/02/05 22.13 光線影業、青春光線等 光線影業等 劇情/喜劇/科幻 我和我的祖國 2019/09/30 31.70 華夏電影、阿里巴巴影業、光線影業等 光線影業等 劇情 誤殺 2019/12/13 13.3

59、3 恒業影業、中國電影、光線影業等 青春光線等 劇情/犯罪 八佰 2020/08/21 31.11 華誼兄弟、光線影業等 華誼兄弟等 劇情/戰爭/歷史 金剛川 2020/10/23 11.27 中國電影、華誼兄弟、光線傳媒等 光線影業等 戰爭/劇情/歷史 誤殺 2 2021/12/17 11.21 萬達影視、光線影業等 光線影業等 劇情/犯罪/家庭 滿江紅 2023/01/22 45.44 歡喜傳媒、光線影業、開心麻花等 貓眼微影等 懸疑/喜劇/劇情 堅如磐石 2023/09/28 13.52 光線影業、青春光線等 光線影業 劇情/犯罪/懸疑 第二十條 2024/02/10 24.55 光線影

60、業、青春光線、迷你光線等 光線影業 喜劇/劇情/家庭 資料來源：公司公告，貓眼專業版，中銀證券整理 貫徹貫徹低成本低成本、高收益高收益戰略，戰略，特定領域展現顯著特定領域展現顯著競爭力。競爭力。在真人電影領域，光線傳媒專注于青春愛情類電影的精細打造，這類小體量影片在創作生產過程中更易實現工業化和規?；?，風險相對較低，且在保障投資回報率方面展現出明顯優勢。通過持續推出類似的電影項目，得以用較低的成本實現較高收益，使得其電影業務的毛利率在行業中處于領先地位。例如，公司于 2018 年推出愛情奇幻電影超時空同居上映后拿下 16 日的單日票房冠軍，首映綜合票房接近 9 億元，最終累計票房達 9.03

61、億元。2021 年光線傳媒推出的低成本愛情片你的婚禮在上映僅六天內就突破了 6億的票房，首映綜合票房最終高達 7.89億元；并于 2023年 12月重新上映，是中國首部分線發行電影，最終票房實現 8.23 億元。這種旺盛的生命力和持續的價值，無疑將在更長的周期內、在更多的維度上為公司帶來長線效益。這些成功的案例充分凸顯了光線傳媒在真人電影領域的顯著優勢。2024年 6月 26日 光線傳媒 16 圖表圖表 22.行業主要行業主要競爭者競爭者電影業務毛利率對比電影業務毛利率對比 資料來源：公司公告，中銀證券整理 圖表圖表 23.光線傳媒代表性低成本高收益的真人電影光線傳媒代表性低成本高收益的真人電

62、影（截至（截至 2024 年年 6 月月 6日）日）資料來源：公司官網，貓眼專業版，中銀證券整理 劇集劇集板塊多元化發展，儲備豐富板塊多元化發展，儲備豐富 電視劇及網劇業務是公司多元化發展的重要組成部分。光線傳媒自 2000 年初便涉足電視劇領域，在劇集業務方面起初以參投為主。自 2017 年起，公司加大了對劇集業務的投入，逐漸由參投轉變為主投、主控的角色。公司成功出品了如愛國者新笑傲江湖和新世界等佳作，展現了在劇集制作與發行方面的卓越實力。歷經二十多年的經驗沉淀，如今已擁有制作熱門劇集的強大實力。公司緊跟行業和市場發展趨勢，逐步實現向網劇業務的重心轉移，充分把握互聯網流量的優勢，實現了業務的

63、廣泛布局和深度發展。截至 2024 年一季度，公司已擁有多個儲備項目，古裝輕喜劇拂玉鞍正處于視頻平臺排播狀態，有望于 2024 年內播出；山河枕正處于拍攝中；春日宴我的約會清單等劇集也正處在不斷優化、積極推進的過程。2024年 6月 26日 光線傳媒 17 圖表圖表 24.光線傳媒近期電視劇及網劇儲備光線傳媒近期電視劇及網劇儲備 電視劇及網劇名稱電視劇及網劇名稱 演職人員演職人員 拂玉鞍 導演：西島；編?。阂?；主演：吳俊霆、漆昱辰 對的時間對的人 導演：周曉鵬 我的約會清單 待定 山河枕 導演：周靖韜；演員：宋茜、丁禹兮 友誼旅館 待定 君生我已老 待定 如果某天我孤獨死去 待定 春日宴 待

64、定 資料來源：公司公告，貓眼專業版，中銀證券整理 2024年 6月 26日 光線傳媒 18 全面布局全面布局內容內容產業鏈產業鏈，構建構建 IP生態生態 內容關聯業務內容關聯業務整合自有資源，重視自有整合自有資源，重視自有 IP 的開發的開發 內容關聯業務板塊是光線傳媒業務發展的多維展現，涵蓋了藝人經紀、音樂、文學以及實景娛樂等多個領域。這些板塊作為光線傳媒的重要組成部分，不僅為公司帶來了穩定的收入來源，更在拓展內容業務邊界、實現內容業務與關聯業務的緊密結合方面發揮了關鍵作用。藝人經紀業務收入占比持續攀升，市場上競爭力提升。近年來藝人經紀業務為公司發掘并培養了眾多優秀藝人，他們的出色表現不僅豐

65、富了公司的影視資源，也提升了整體品牌形象。公司已成功簽約多組藝人，公司旗下藝人如任敏、丁禹兮、章若楠、孫千、辛云來等，均在公司推出的院線電影中擔綱主演。憑借公司多年的專注努力，加之公司電影和網絡劇業務的持續繁榮，自 2019 年至2023 年，光線傳媒公司旗下的藝人經紀及其他業務的營業收入分別為 0.60/0.64/1.47/1.61/2.60 億元，呈現出持續穩健的增長態勢，營收占比基本保持提升態勢。公司藝人經紀業務的商業影響力正在穩步提升，與公司影視業務形成良好的協同效應。圖表圖表 25.公司旗下主要藝人及作品公司旗下主要藝人及作品 藝人藝人 出生年份出生年份 代表作品代表作品 儲備作品儲

66、備作品 丁禹兮 1995 電影十年一品溫如言;網劇月光變奏曲傳聞中的陳芊芊韞色過濃大理寺少卿游等 電影天才游戲；網劇永夜星河 任敏 1999 電影悲傷逆流成河正品溫如言我是真的討厭異地戀;電視劇清平樂玉骨遙大理寺少卿游等 電視劇五行世家群星閃耀時 章若楠 1996 電影悲傷逆流成河你的婚禮如果聲音不記得；電視劇誰都渴望遇見你憑欄一片風云起等 網劇愛情遇上達爾文凡人歌 孫千 1997 電影以年為單位的戀愛照明商店；電視劇我在他鄉挺好的流星花園；網劇快把我哥帶走風吹半夏等 電視劇冬至 迎風 辛云來 1994 電影我是真的討厭異地戀五個撲水的少年;網劇我要和你做兄弟我在未來等你與鳳行等 電視劇半熟男

67、女您好，岳父大人 吳俊霆 2001 電影 五個撲水的少年 這么多年；網劇時光與他，恰是正好等 電視劇子夜歸拂玉鞍 資料來源：貓眼專業版，公司官網，中銀證券整理 圖表圖表 26.2019-2023 年藝人經紀業務收入及其收入占比、毛利率年藝人經紀業務收入及其收入占比、毛利率 資料來源：公司公告，中銀證券整理 公司整合豐富的公司整合豐富的 IP 資源，為旗下演員提供了寶貴的成長機會，資源，為旗下演員提供了寶貴的成長機會，也也為公司帶來了可觀的營收補充。為公司帶來了可觀的營收補充。光線傳媒自 2017 年起實行主投主控的業務運營戰略，深刻重視自有 IP 的開發，無論是母公司還是旗下光線影業、青春光線

68、等廠牌，都積極推進自有 IP 劇集的制作，出品了多部優質作品。目前，光線傳媒儲備的電視劇及網劇項目豐富，全力推進多個 IP 開發項目，如拂玉鞍照明商店等。與此同時，公司還通過“三二一計劃”，不僅注重內部人才的培養和成長，還積極從外部吸引和簽約專業人才，以形成一支與公司業務發展相匹配的人才隊伍。2024年 6月 26日 光線傳媒 19 未來，光線傳媒將繼續挖掘各類熱門 IP，包括文學、動漫、游戲等多個領域，通過精心策劃和制作，將這些 IP 打造成網劇作品，以豐富多樣的內容滿足觀眾需求。這些劇集項目不僅展現了公司在業務板塊多元化發展上的積極實踐，也為旗下藝人提供了更多展示才華的舞臺，共同推動公司娛

69、樂產業的蓬勃發展。圍繞內容圍繞內容主業戰略投資主業戰略投資，穩固優勢地位，穩固優勢地位 產業投資板塊是公司資本布局的重要組成部分，主要聚焦于對其他公司及實體的股權投資。其核心在于內容投資和戰略投資，這兩大支柱共同構成了公司內容產業鏈布局的基礎。公司的產業投資業務始終堅定以“內容”為核心進行戰略布局。隨著市場環境的持續優化，產業復蘇具備堅實基礎，公司投資的部分企業也迎來了經營狀況的迅速回暖?？傮w來看，公司的投資業務表現卓越，2023 年投資收益達 0.61 億元占利潤總額比例達12.49%，較去年同期實現了顯著增長，呈現出強勁的發展勢頭。圖表圖表 27.光線傳媒投資收益及其占比光線傳媒投資收益及

70、其占比 資料來源：公司公告，中銀證券整理 多樣化投資布局，投資多樣化投資布局，投資成績斐然。成績斐然。公司致力于實現全產業鏈的協同效果，投資的業務領域橫跨影視、動漫、游戲、計算機技術以及股權投資等多個領域。公司于 2016 年投資貓眼文化，2023 年直接持有貓眼微影的股權比例達到 16.87%，通過這一系列的戰略布局與精準投資，光線傳媒在電影行業打下了更為堅實的基礎，穩固自身在產業鏈上游的制作地位，更成功擴展了產業鏈下游的覆蓋范圍。在影視制作發行領域，光線傳媒投資了橙子映像、小森林影業、十月文化和可可豆動畫等多家企業，參與第一部票房超過 50 億元的動畫電影哪吒之魔童降世的制作。這些投資策略

71、有助于公司更好地整合行業資源，實現全產業鏈的協同發展和效益最大化。2024年 6月 26日 光線傳媒 20 圖表圖表 28.公司部分投資企業公司部分投資企業 板塊板塊 公司公司 業務業務 參控關系參控關系 持股比例持股比例(%)影視 山南光啟影視 與閱文集團合資設立，負責影視策劃；影視文化信息咨詢；影視項目的投資管理 聯營企業 60.00 霍爾果斯小森林影業 電影制作；廣播電視節目制作、經營、發行 聯營企業 51.00 明星影業 電影攝制，影視策劃，影視文化信息咨詢 合營企業 50.00 鋒芒文化 影視制作公司，代表作逆襲、上癮等 聯營企業 39.00 霍爾果斯大魔王 電影攝制、發行；廣播電視

72、節目制作、經營、發行 聯營企業 35.00 霍爾果斯十月文化 廣播電視節目制作、經營、發行；影視策劃；影視項目的投資；設計、制作、代理、發布廣告；動漫畫制作、美術設計；電影發行 聯營企業 28.11 橙子映像 電影、電視劇、綜藝、動畫等節目的制作發行；藝人經紀 聯營企業 27.00 開火文化 廣播電視節目制作 聯營企業 20.00 二十四文化 廣播電視節目制作；動畫片、專題片、電視綜藝 聯營企業 10.00 演出票務 貓眼微影 電視劇、電影等制作、發行；演出票務圖文設計、制作 聯營企業 16.87 動畫 霍爾果斯可可豆動畫影視 廣播電視節目制作、經營、發行；動畫片、動畫電影、漫畫、動漫衍生品等

73、設計、制作 聯營企業 30.00 魅力動畫 動畫電影開發與制作；電視制作（2D/3D）；多媒體、影視廣告 聯營企業 8.00 玄機科技 制作、發行綜藝、動畫片、廣播劇、電視??；圖書、報刊、電子出版物、音像制品批發與零售 聯營企業 3.80 游戲 仙海網絡 游戲設計制作；動漫及衍生產品設計服務；數字動漫制作；軟件開發 子公司 100.00 VR 七維視覺 計算機視覺、圖形圖像、視頻處理及人機交互技術 聯營企業 16.63 計算機 科技 嘉皓信息 信息科技、計算機科技、電子科技領域內的技術開發、技術服務 聯營企業 40.00 當虹科技 大視頻領域、提供智能視頻解決方案與視頻云服務的國家技術 聯營企

74、業 7.90 投資 華晟股權投資 股權投資管理 聯營企業 20.00 華晟信選 創業投資管理，投資咨詢，財務咨詢 聯營企業 20.00 資料來源：公司官網，ifind，中銀證券整理 2024年 6月 26日 光線傳媒 21 盈利預測及估值盈利預測及估值 盈利預測盈利預測 光線傳媒作為國內知名的傳媒公司，其業務范圍廣泛，不僅涉足電影、電視劇的制作，還涵蓋了經紀業務等多個領域，展現出了其多元化的經營策略，營收規模在行業中處于相對領先地位。我們預期 2024 年國內電影市場仍具備復蘇潛力，電影及衍生業務方面，2024 年公司動畫電影重點儲備有哪吒之魔童鬧海小倩，真人電影中已上映的第二十條票房表現優異

75、，掃黑決不放棄也已于 6 月上映，預計這些項目儲備能夠幫助公司實現業務收入的較快增長。經紀業務及其他方面，我們預計該業務維持平穩增長態勢。整體而言，我們預計光線傳媒在 2024/25/26 年總收入為 25.38/28.15/32.69億元，同比增速為 64.22%/10.90%/16.13%。圖表圖表 29.光線傳媒營光線傳媒營業收入預測業收入預測 資料來源：公司公告，中銀證券預測 盡管光線傳媒的毛利潤和毛利率經歷了一些波動，但預計未來整體將趨于平穩。2021 年后由于疫情和行業內的挑戰，公司部分電影的上映計劃推遲影響了票房收入與毛利。公司通過適時的業務調整和對市場變化的快速適應，電影及衍生

76、業務已回歸正常發展階段。結合公司豐富的產品序列，我們預計光線傳媒電影及衍生業務毛利率將逐步回歸疫情前水平，遠期來看公司的綜合毛利率將逐步穩定在 49%左右。費用方面，得益于特色業務模式和費用控制策略，公司各項費用率均低于 15%，預計光線傳媒銷售、研發費用率將逐步下降并維持在低位。財務費用率預計將繼續維持在較低水平，這將有助于公司提升整體的盈利能力。通過持續的業務調整和成本優化，光線傳媒有望在未來實現更穩定的財務表現。2024年 6月 26日 光線傳媒 22 圖表圖表 30.光線傳媒光線傳媒毛利率情況毛利率情況 圖表圖表 31.光線傳媒光線傳媒各項費用率預各項費用率預測測 資料來源：公司公告，

77、中銀證券預測 資料來源：公司公告，中銀證券預測 盡管近幾年受到行業整體萎縮的影響，光線傳媒歸屬于母公司的凈利率連續 2 年出現負值。然而2023 年光線傳媒成功實現歸母凈利潤扭虧為盈，歸屬于母公司的凈利潤達到 4.18 億元，未來隨著優質儲備片源的持續釋放，公司的凈利潤有望繼續穩健提升。我們預計 2024/25/26 年歸母凈利潤分別為 10.15/11.73/13.75億元，同比增速為 143.05%/15.47%/17.28%。圖表圖表 32.光線傳媒光線傳媒歸母凈利潤及歸母凈利潤及歸母凈利率歸母凈利率預測預測 資料來源：公司公告，中銀證券預測 圖表圖表 33.光線傳媒光線傳媒財務數據預測

78、財務數據預測(人民幣人民幣 百萬元百萬元)2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 總營業收入 754.91 1,545.63 2,538.27 2,814.94 3,269.10 電影及衍生業務 593.11 1,285.93 2,239.61 2,456.55 2,839.03 電視劇 0.36 0.00 0.00 0.00 0.00 經紀業務及其他 161.44 259.70 298.66 358.39 430.07 毛利潤 144.22 616.58 1,204.28 1,389.55 1,613.05 毛利率(%)19.10 39.89 47.45 49.36 49

79、.34 銷售費用率(%)0.79 0.32 0.80 0.70 0.70 管理費用率(%)12.28 6.93 5.00 5.00 5.00 財務費用率(%)(3.35)(2.72)(1.89)(2.25)(2.80)研發費用率(%)2.48 2.06 1.50 1.20 1.20 歸屬于母公司凈利潤(712.89)417.81 1,015.49 1,172.56 1,375.22 資料來源：公司公告，中銀證券預測 2024年 6月 26日 光線傳媒 23 估值估值 光線傳媒作為國內領先的傳媒影視娛樂集團，以電影制作發行業務為核心業務，動畫電影優勢顯著，內容品質優良。由于公司業績情況主要依賴影

80、片市場表現，所處電影行業彈性較大，因此對于光線傳媒的估值，我們采用了 PE估值法。我們選取具有主投主控能力的龍頭電影公司上海電影、橫店影視、中國電影、萬達電影、博納影視、華策影視作為可比公司?？杀裙?2024/25/26 年 PE 平均值為 26.86/20.86/17.95 倍，考慮到 2024年春節檔第二十條票房表現亮眼，暑期檔有望上映哪吒之魔童降世續作哪吒之魔童鬧海，全年儲備影片豐厚，中國神話宇宙動畫系列 IP 持續布局，加之 AI 技術持續發展，有望賦能公司后續產能，我們預計我們預計 2024/25/26 光線傳媒的歸母凈利潤光線傳媒的歸母凈利潤 10.15/11.73/13.75

81、億元，對應億元，對應 PE 24.70/21.39/18.24 倍，倍，2024 年年 PE 小于可比公司均值。小于可比公司均值?？紤]到公司考慮到公司 2024 年度產品儲備豐富且質量年度產品儲備豐富且質量較高，具備業績彈性，此外整體行業有復蘇趨勢并有望持續受益于較高，具備業績彈性，此外整體行業有復蘇趨勢并有望持續受益于 AIGC 相關概念催化，相關概念催化，首次覆首次覆蓋，給予蓋，給予買入買入評級評級。圖表圖表 34.光線傳媒光線傳媒可比公司估值表可比公司估值表 證券代碼證券代碼 證券簡稱證券簡稱 收盤價收盤價（元）（元）總市值總市值（億元）（億元）歸母歸母凈利潤（人民幣，億元）凈利潤（人民

82、幣，億元）PE（倍）（倍）2023A 2024E 2025E 2026E 2024E 2025E 2026E 601595.SH 上海電影 19.65 88.07 1.27 2.25 3.32 4.28 39.19 26.51 20.56 603103.SH 橫店影視 13.65 86.57 1.66 3.29 3.98 4.60 26.35 21.73 18.81 600977.SH 中國電影 10.80 201.64 2.63 7.11 8.16 9.09 28.38 24.70 22.18 002739.SZ 萬達電影 12.48 271.99 9.12 14.14 17.03 19.9

83、0 19.24 15.97 13.67 001330.SZ 博納影業 5.47 75.19-5.53 3.14 4.99 5.78 23.94 15.07 13.00 300133.SZ 華策影視 5.77 109.69 3.82 4.56 5.17 5.63 24.07 21.20 19.49 平均值平均值 26.86 20.86 17.95 300251.SZ 光線傳媒光線傳媒 8.55 250.82 4.18 10.15 11.73 13.75 24.70 21.39 18.24 資料來源：盈利預測來自iFinD一致預期，光線傳媒、上海電影盈利預測為中銀證券預測 注：收盤價時間為北京時間

84、2024年6月24日收盤 2024年 6月 26日 光線傳媒 24 風險提示風險提示 宏觀經濟增速放緩，居民消費意愿和水平下滑，考慮到影視娛樂相關業務與宏觀消費環境相關度高，或影響公司整體收入。內容行業監管趨勢變化，影響公司開展相關業務。AI開發成本高，落地實際情況不確定，或應用表現不及預期，影響公司長期持續增長。內容產品實際表現須市場驗證，重磅產品推出后表現或不及預期。2024年 6月 26日 光線傳媒 25 損益表損益表(人民幣 百萬)年結日年結日:12月月 31 日日 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 營業總收入 755 1,546 2,538 2,815 3,

85、269 營業成本 611 929 1,334 1,425 1,656 毛利毛利 144 617 1,204 1,390 1,613 稅金及附加 2 2 5 6 7 銷售費用 6 5 20 20 23 管理費用 93 107 127 141 163 研發費用 19 32 38 34 39 財務費用(25)(42)(48)(63)(92)息稅前利潤（EBIT）(60)411 1,090 1,260 1,463 其他收益 26 29 76 70 82 投資收益(67)61 51 56 65 凈敞口套期收益 0 0 0 0 0 公允價值變動收益 4 2 0 0 0 信用減值損失(22)(74)0 0

86、0 資產減值損失(719)(40)0 0 0 資產處置收益 0 (0)0 0 0 營業利潤營業利潤(728)491 1,189 1,380 1,620 營業外收支 3 1 10 5 5 利潤總額(725)492 1,199 1,384 1,625 所得稅(1)73 180 208 244 少數股東損益(11)1 4 4 5 歸屬于母公司的凈利潤歸屬于母公司的凈利潤(713)418 1,015 1,173 1,375 資料來源：公司公告，中銀證券預測 資產負債表資產負債表(人民幣 百萬)年結日:12 月 31日 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 貨幣資金 1,949 2

87、,482 3,239 4,658 6,526 應收賬款 199 349 1,061 1,128 1,051 其他應收款 56 60 81 76 106 存貨 1,192 1,255 1,314 1,407 1,487 其他流動資產 284 392 524 561 627 流動資產流動資產 3,681 4,538 6,221 7,829 9,799 長期股權投資 3,843 3,730 3,351 2,898 2,482 固定資產 23 21 18 16 14 無形資產 1 1 0 0 (0)商譽 15 15 15 15 15 其他非流動資產 1,505 1,627 1,864 1,973 2,

88、147 非流動資產非流動資產 5,387 5,394 5,249 4,903 4,658 資產總計資產總計 9,068 9,932 11,470 12,732 14,457 短期借款 0 0 0 0 0 應付票據 0 0 0 0 0 應付賬款 152 600 696 718 908 其他應付款 16 12 28 28 34 其他流動負債 480 464 870 934 1,081 流動負債流動負債 648 1,076 1,595 1,681 2,023 長期借款 12 0 0 0 0 其他長期負債 143 170 170 170 170 負債負債 804 1,246 1,764 1,850 2

89、,193 資本公積 1,971 1,986 1,986 1,986 1,986 其他綜合收益 89 190 190 190 190 歸母所有者權益 8,258 8,679 9,694 10,867 12,243 少數股東權益 6 8 11 16 21 所有者權益合計 8,264 8,686 9,705 10,882 12,264 負債股東權益合計負債股東權益合計 9,068 9,932 11,470 12,732 14,457 資料來源：公司公告，中銀證券預測 現金流量表現金流量表(人民幣 百萬)年結日年結日:12月月 31 日日 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 凈

90、利潤(713)418 1,015 1,173 1,375 少數股東損益(11)1 4 4 5 非現金支出 766 120 14 14 14 非經營收益 55 (69)(59)(59)(69)營運資金變動(104)158 (433)(129)216 經營活動現金凈流經營活動現金凈流(7)642 541 1,003 1,542 資本開支(3)(4)(21)(8)(16)投資 1,519 78 187 369 278 其他 46 0 51 56 65 投資活動現金凈流投資活動現金凈流 1,562 74 217 417 327 股權融資 0 0 0 0 0 債權融資 32 (20)0 0 0 其他(7

91、52)(162)(2)(2)(2)籌資活動現金凈流籌資活動現金凈流(720)(182)(2)(2)(2)現金凈流量現金凈流量 839 534 757 1,419 1,869 期初現金期初現金 1,108 1,946 2,481 3,238 4,656 期末現金期末現金 1,946 2,481 3,238 4,656 6,525 資料來源：公司公告，中銀證券預測 主要比率主要比率(%)年結日年結日:12月月 31 日日 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 盈利能力盈利能力 凈資產收益率(8.63)4.81 10.48 10.79 11.23 總資產收益率(7.86)4.2

92、1 8.85 9.21 9.51 投入資本收益率(0.71)4.00 9.47 9.78 10.08 成長能力成長能力 營業總收入增長率(35.35)104.74 64.22 10.90 16.13 EBIT 增長率(114.86)471.13 165.30 15.60 16.08 歸母凈利潤增長率(128.72)/143.05 15.47 17.28 總資產增長率(13.47)9.53 15.48 11.01 13.54 資產管理能力資產管理能力 應收賬款周轉天數 126 81 100 140 120 存貨周轉天數 700 474 350 350 320 應付賬款周轉天數 128 233 1

93、75 179 177 總資產周轉天數 4,661 2,213 1,518 1,548 1,497 償債能力償債能力 資產負債率 8.86 12.54 15.38 14.53 15.17 流動比率 5.68 4.22 3.90 4.66 4.84 速動比率 3.56 2.87 2.87 3.61 3.90 EBIT 利息保障倍數(16.71)98.49 687.42 794.63 922.40 資料來源：公司公告，中銀證券預測2024年 6月 26日 光線傳媒 26 披露聲明披露聲明 本報告準確表述了證券分析師的個人觀點。該證券分析師聲明，本人未在公司內、外部機構兼任有損本人獨立性與客觀性的其他

94、職務，沒有擔任本報告評論的上市公司的董事、監事或高級管理人員；也不擁有與該上市公司有關的任何財務權益；本報告評論的上市公司或其它第三方都沒有或沒有承諾向本人提供與本報告有關的任何補償或其它利益。中銀國際證券股份有限公司同時聲明，將通過公司網站披露本公司授權公眾媒體及其他機構刊載或者轉發證券研究報告有關情況。如有投資者于未經授權的公眾媒體看到或從其他機構獲得本研究報告的，請慎重使用所獲得的研究報告，以防止被誤導，中銀國際證券股份有限公司不對其報告理解和使用承擔任何責任。評級體系說明評級體系說明 以報告發布日后公司股價/行業指數漲跌幅相對同期相關市場指數的漲跌幅的表現為基準：公司投資評級：公司投資

95、評級：買 入：預計該公司股價在未來 6-12個月內超越基準指數 20%以上；增 持：預計該公司股價在未來 6-12個月內超越基準指數 10%-20%；中 性：預計該公司股價在未來 6-12個月內相對基準指數變動幅度在-10%-10%之間；減 持：預計該公司股價在未來 6-12個月內相對基準指數跌幅在 10%以上；未有評級：因無法獲取必要的資料或者其他原因，未能給出明確的投資評級。行業投資評級：行業投資評級：強于大市：預計該行業指數在未來 6-12個月內表現強于基準指數；中 性：預計該行業指數在未來 6-12個月內表現基本與基準指數持平；弱于大市：預計該行業指數在未來 6-12個月內表現弱于基準

96、指數；未有評級：因無法獲取必要的資料或者其他原因，未能給出明確的投資評級。滬深市場基準指數為滬深 300 指數；新三板市場基準指數為三板成指或三板做市指數；香港市場基準指數為恒生指數或恒生中國企業指數；美股市場基準指數為納斯達克綜合指數或標普 500指數。風險提示及免責聲明風險提示及免責聲明 本報告由中銀國際證券股份有限公司證券分析師撰寫并向特定客戶發布。本報告發布的特定客戶包括：1)基金、保險、QFII、QDII 等能夠充分理解證券研究報告，具備專業信息處理能力的中銀國際證券股份有限公司的機構客戶；2)中銀國際證券股份有限公司的證券投資顧問服務團隊，其可參考使用本報告。中銀國際證券股份有限公

97、司的證券投資顧問服務團隊可能以本報告為基礎，整合形成證券投資顧問服務建議或產品，提供給接受其證券投資顧問服務的客戶。中銀國際證券股份有限公司不以任何方式或渠道向除上述特定客戶外的公司個人客戶提供本報告。中銀國際證券股份有限公司的個人客戶從任何外部渠道獲得本報告的，亦不應直接依據所獲得的研究報告作出投資決策；需充分咨詢證券投資顧問意見，獨立作出投資決策。中銀國際證券股份有限公司不承擔由此產生的任何責任及損失等。本報告內含保密信息，僅供收件人使用。閣下作為收件人，不得出于任何目的直接或間接復制、派發或轉發此報告全部或部分內容予任何其他人，或將此報告全部或部分內容發表。如發現本研究報告被私自刊載或轉

98、發的，中銀國際證券股份有限公司將及時采取維權措施，追究有關媒體或者機構的責任。所有本報告內使用的商標、服務標記及標記均為中銀國際證券股份有限公司或其附屬及關聯公司（統稱“中銀國際集團”）的商標、服務標記、注冊商標或注冊服務標記。本報告及其所載的任何信息、材料或內容只提供給閣下作參考之用，并未考慮到任何特別的投資目的、財務狀況或特殊需要，不能成為或被視為出售或購買或認購證券或其它金融票據的要約或邀請，亦不構成任何合約或承諾的基礎。中銀國際證券股份有限公司不能確保本報告中提及的投資產品適合任何特定投資者。本報告的內容不構成對任何人的投資建議，閣下不會因為收到本報告而成為中銀國際集團的客戶。閣下收到

99、或閱讀本報告須在承諾購買任何報告中所指之投資產品之前，就該投資產品的適合性，包括閣下的特殊投資目的、財務狀況及其特別需要尋求閣下相關投資顧問的意見。盡管本報告所載資料的來源及觀點都是中銀國際證券股份有限公司及其證券分析師從相信可靠的來源取得或達到，但撰寫本報告的證券分析師或中銀國際集團的任何成員及其董事、高管、員工或其他任何個人（包括其關聯方）都不能保證它們的準確性或完整性。除非法律或規則規定必須承擔的責任外，中銀國際集團任何成員不對使用本報告的材料而引致的損失負任何責任。本報告對其中所包含的或討論的信息或意見的準確性、完整性或公平性不作任何明示或暗示的聲明或保證。閣下不應單純依靠本報告而取代

100、個人的獨立判斷。本報告僅反映證券分析師在撰寫本報告時的設想、見解及分析方法。中銀國際集團成員可發布其它與本報告所載資料不一致及有不同結論的報告，亦有可能采取與本報告觀點不同的投資策略。為免生疑問，本報告所載的觀點并不代表中銀國際集團成員的立場。本報告可能附載其它網站的地址或超級鏈接。對于本報告可能涉及到中銀國際集團本身網站以外的資料，中銀國際集團未有參閱有關網站，也不對它們的內容負責。提供這些地址或超級鏈接（包括連接到中銀國際集團網站的地址及超級鏈接）的目的，純粹為了閣下的方便及參考，連結網站的內容不構成本報告的任何部份。閣下須承擔瀏覽這些網站的風險。本報告所載的資料、意見及推測僅基于現狀，不

101、構成任何保證，可隨時更改，毋須提前通知。本報告不構成投資、法律、會計或稅務建議或保證任何投資或策略適用于閣下個別情況。本報告不能作為閣下私人投資的建議。過往的表現不能被視作將來表現的指示或保證，也不能代表或對將來表現做出任何明示或暗示的保障。本報告所載的資料、意見及預測只是反映證券分析師在本報告所載日期的判斷，可隨時更改。本報告中涉及證券或金融工具的價格、價值及收入可能出現上升或下跌。部分投資可能不會輕易變現，可能在出售或變現投資時存在難度。同樣，閣下獲得有關投資的價值或風險的可靠信息也存在困難。本報告中包含或涉及的投資及服務可能未必適合閣下。如上所述，閣下須在做出任何投資決策之前，包括買賣本

102、報告涉及的任何證券，尋求閣下相關投資顧問的意見。中銀國際證券股份有限公司及其附屬及關聯公司版權所有。保留一切權利。中銀國際證券股份有限公司中銀國際證券股份有限公司 中國上海浦東 銀城中路 200號 中銀大廈 39樓 郵編 200121 電話:(8621)6860 4866 傳真:(8621)5888 3554 相關關聯機構：相關關聯機構：中銀國際研究有限公司中銀國際研究有限公司 香港花園道一號 中銀大廈二十樓 電話:(852)3988 6333 致電香港免費電話:中國網通 10省市客戶請撥打：10800 8521065 中國電信 21省市客戶請撥打：10800 1521065 新加坡客戶請撥打

103、：800 852 3392 傳真:(852)2147 9513 中銀國際證券有限公司中銀國際證券有限公司 香港花園道一號 中銀大廈二十樓 電話:(852)3988 6333 傳真:(852)2147 9513 中銀國際控股有限公司北京代表處中銀國際控股有限公司北京代表處 中國北京市西城區 西單北大街 110號 8層 郵編:100032 電話:(8610)8326 2000 傳真:(8610)8326 2291 中銀國際中銀國際(英國英國)有限公司有限公司 2/F,1 Lothbury London EC2R 7DB United Kingdom 電話:(4420)3651 8888 傳真:(4420)3651 8877 中銀國際中銀國際(美國美國)有限公司有限公司 美國紐約市美國大道 1045號 7 Bryant Park 15樓 NY 10018 電話:(1)212 259 0888 傳真:(1)212 259 0889 中銀國際中銀國際(新加坡新加坡)有限公司有限公司 注冊編號 199303046Z 新加坡百得利路四號 中國銀行大廈四樓(049908)電話:(65)6692 6829/6534 5587 傳真:(65)6534 3996/6532 3371