【公司研究】小熊電器-中小盤首次覆蓋報告：品牌渠道壁壘初成行業紅利猶在產能擴張確定-20200608[26頁].pdf

1、 小熊電器小熊電器（002959） 品牌品牌渠道壁壘初成，行業紅利猶在，產能擴張確定渠道壁壘初成，行業紅利猶在，產能擴張確定 中小盤首次覆蓋報告中小盤首次覆蓋報告 劉易劉易(分析師分析師) 楊文健楊文健(研究助理研究助理) 021-38674878 021-38674711 證書編號 S0880515080001 S0880118050039 本報告導讀：本報告導讀： 短期短期疫情催化線上小家電需求增加疫情催化線上小家電需求增加，中長期，中長期國內新興小家電空間大國內新興小家電空間大，公司作為，公司作為新興創新興創 意小家電領先企業意小家電領先企業有有望持續受益望持續受益。首次覆蓋給予“增持”

2、評級，目標價。首次覆蓋給予“增持”評級，目標價 174.52 元。元。 投資要點：投資要點： 首次覆蓋給予首次覆蓋給予“增持增持”評級，目標價評級，目標價 174.52 元元。公司是國內創意小家 電行業的龍頭企業，線上銷售占比超過 90%，養生壺、酸奶機、打蛋 器等長期高居天貓銷售的第一。經過十數年的發展，公司在產品、研 發以及渠道均建立了領先優勢， 尤其在疫情催化下， 更多人的線上消 費習慣被培養起來，公司的成長空間有望被進一步打開。預計 2020- 2022 年歸母凈利潤為 3.81、 5.01、 6.48 億元， 對應 EPS 為 3.17、 4.18、 5.40 元。參考可比公司 20

3、20 年平均 29.13 倍 PE，考慮到公司在創意 小家電方面的領先地位和渠道賦能品類的擴張性， 給予目標價 174.52 元，對應 2020 年 PE55X，首次覆蓋給予“增持”評級。 國內國內新興新興小家電處上升期，小家電處上升期，格局穩定，公司或將長期受益格局穩定，公司或將長期受益。行業角度 看， 一是國內新興小家電的消費量同發達國家有顯著差距， 消費升級 趨勢下國內市場成長空間大； 二是當下以區域下沉、 銀發需求及單身 需求為代表的結構性流量紅利仍在，線上渠道格局穩定，新品牌和 美蘇九”帶來沖擊小，公司作為國內創意小家電領先者將繼續受益； 產品渠道壁壘初成，研發加碼，產能擴張持續推進

4、產品渠道壁壘初成，研發加碼，產能擴張持續推進。公司年在售產品 約 400 種，矩陣豐富，且每年推新超 100 種，迭代能力凸出；渠道端 已形成線上為主線下為輔的全渠道銷售模式，同京東、天貓、大潤發 等龍頭平臺合作關系穩定， 渠道先發優勢顯著， 線下渠道也正加力推 進；19 年公司研發團隊數量及研發投入顯著增加，研發實力進一步 增強；IPO 募投新產能預計 20 年底全部投產，將貢獻近 20 億增量。 催化劑催化劑：疫情刺激線上小家電需求上升 核心風險：核心風險：新產品開發不及預期的可能，產能擴張滯后的可能 財務摘要（百萬元）財務摘要（百萬元） 2018A 2019A 2020E 2021E 2

5、022E 營業收入營業收入 2,041 2,688 3,406 4,271 5,303 (+/-)% 24% 32% 27% 25% 24% 經營利潤（經營利潤（EBIT） 243 343 460 608 789 (+/-)% 19% 41% 34% 32% 30% 凈利潤凈利潤 186 268 381 501 648 (+/-)% 27% 45% 42% 32% 29% 每股凈收益（元）每股凈收益（元） 1.55 2.23 3.17 4.18 5.40 每股股利（元）每股股利（元） 0.00 0.35 2.59 0.00 0.00 利潤率和估值指標利潤率和估值指標 2018A 2019A 2

6、020E 2021E 2022E 經營利潤率經營利潤率(%) 11.9% 12.8% 13.5% 14.2% 14.9% 市盈率市盈率 86.68 59.96 42.23 32.08 24.81 股息率股息率 (%) 0.0% 0.3% 1.9% 0.0% 0.0% 評級：評級： 增持增持 首次覆蓋報告 目標價格：目標價格： 174.52 首次覆蓋報告 當前價格： 132.38 2020.06.08 劉易劉易（分析師） ：（分析師） ：021-38674878 證書編號：證書編號： S0880515080001 周昊（分析師） ：周昊（分析師） ：010-59312737 證書編號：證書編號：

7、S0880519060004 楊文?。ㄑ芯恐恚?：楊文?。ㄑ芯恐恚?：021-38674711 證書編號：證書編號：S0880118050039 張旭（研究助理） ：張旭（研究助理） ：0755-23976500 證書編號：證書編號：S0880118060034 伐 謀 伐 謀 - - 中 小 盤 中 小 盤 首 次 覆 蓋 報 告 首 次 覆 蓋 報 告 伐謀伐謀-中小盤中小盤首次覆蓋報告首次覆蓋報告 中小盤研究團隊中小盤研究團隊 中 小 盤 研 究 中 小 盤 研 究 證 券 研 究 報 告 證 券 研 究 報 告 相關報告相關報告 小熊電器小熊電器（002959） of 26 目錄目

8、錄 1. 專注創意小家電十數年，家電專注創意小家電十數年，家電“新萌主”終長成新萌主”終長成 . 3 1.1. 小家電新寵，三階段發展鑄成品牌和渠道戰略 . 3 1.2. 股權集中利治理，員工持股助發展 . 3 1.3. 業績快速增長，盈利和運營能力凸出 . 4 2. 行業景氣度可持續，競爭格局穩定，公司或將繼續受益行業景氣度可持續，競爭格局穩定，公司或將繼續受益 . 7 2.1. 小家電行業景氣度較高，可分為傳統和新興兩大方向 . 7 2.2. “美蘇九”主導傳統小家電，新興小家電或為后起廠商留有機會 . 8 2.3. 國內新興小家電空間廣闊，公司或將持續受益 . 9 2.3.1. 對比歐美

9、，國內新興小家電人均消費量提升空間大 . 9 2.3.2. 區域下沉、銀發和單身消費崛起或助公司打開線上渠道的成長空間 . 11 2.3.3. 競爭格局穩定，新品牌和美蘇九對公司沖擊小 . 14 3. 產品豐富渠道完整，營銷能力突出產能擴張明確產品豐富渠道完整，營銷能力突出產能擴張明確 . 16 3.1. 產品端：矩陣豐富，研發加碼，迭代能力強 . 16 3.2. 渠道端：線上布局已完善，區域和線下擴張是看點 . 19 3.3. 營銷端： “萌寵”概念得人心，全方位營銷助發展 . 23 3.4. 產能端：IPO 募投新產能，規模擴張有保障 . 23 4. 盈利預測與估值盈利預測與估值 . 24

10、 5. 風險提示風險提示 . 25 oPoRmNnOqNnMxOsQvNqMwOaQ9R7NsQoOoMrRfQnNoQfQrRwPaQpPuNxNpMoMuOrQmP 小熊電器小熊電器（002959） of 26 1. 專注專注創意小家電十數年創意小家電十數年，家電家電“新萌主新萌主”終長成”終長成 1.1. 小家電新寵小家電新寵，三階段發展，三階段發展鑄成鑄成品牌和渠道戰略品牌和渠道戰略 公司于 2006 年 3 月成立，總部位于有“小家電王國”之稱的廣東順德， 2019 年 8 月上市，是一家以自主品牌“小熊”為核心，運用互聯網大數 據進行創意小家電研發、設計、生產和銷售，并在渠道上與互

11、聯網深度 融合的“創意小家電+互聯網”企業。 公司發展至今主要經歷了三個重要的發展階段，其間公司產品類別不斷 細化，銷售渠道日益完善，形成了研發速度快、方向準的特點，并且逐 步建立了自己獨特的品牌效應。 （一） 初創階段 （2006 年2008 年） 。 該階段為我國廚房用小家電起步 期，公司抓住機遇，率先推出酸奶機、煮蛋器、電蒸鍋、電燉盅 等創意小家電產品。 在行業內率先采取線上線下結合的銷售方式， 并逐步形成了以線上為核心的發展戰略。 （二） 發展創新階段（2008 年2013 年） 。公司不斷進行產品創新，產 品線拓展至加濕器、蒸臉器等生活小家電。渠道上，公司進一步 細化線上銷售的模式，

12、 是淘寶上最早一批實行網絡授權銷售模式 的小家電廠商，并于 2013 年開始實施線上經銷代發貨模式，通 過富潤系統獲取訂單信息， 并根據該訂單信息直接發貨給最終消 費者的銷售模式，形成了“線上經銷+線上經銷代發貨”的雙重 線上經銷模式， 線上運營體系得到了進一步的完善和發展， 產能 和銷售規模也得到逐步擴大。 （三） 鞏固提升階段 （2013 年至今） 。 公司加力研發， 產品線逐步完善， 形成了廚房小家電、 生活小家電和其他小家電的產品矩陣， 品種 近 40 個。渠道端公司線上優勢得到鞏固，2019 年線上收入占比 已達 90%。同時，公司順應消費趨勢，不斷優化品牌形象，2018 年啟動“萌

13、家電”戰略，逐步建立了可愛、體貼和溫馨的品牌印 象，品牌辨識度高。 圖圖 1：公司公司聚焦創意小家電，經過十數年發展形成萌家電戰略聚焦創意小家電，經過十數年發展形成萌家電戰略 數據來源：公司公告、公司官網、國泰君安證券研究 1.2. 股權集中利治理，員工持股助發展股權集中利治理，員工持股助發展 小熊電器小熊電器（002959） of 26 公司股權結構集中，治理結構穩定。公司股權結構集中，治理結構穩定。創始人李一峰、張紅夫婦通過直接 或間接的方式共持有公司 44.67%的股份，系公司的實際控制人。公司股 東歐陽桂蓉、 龍少柔、 龍少靜及龍少宏與實際控制人李一峰系親屬關系， 公司為典型的家族企業

14、，股權結構集中，治理結構穩定。 永新吉順為公司的員工持股平臺，董事長李一峰股份占比為 5.6%，公司 副總及營銷總經理歐陽桂蓉持有 45.8%的份額， 此外公司其他 21 名中高 層管理人員均有不同份額的持股，公司股份與員工的深度綁定，利于公 司長期的發展。 公司是一家善于創新的企業，創始人李一峰，畢業于哈爾濱工業大學電 氣專業，曾帶領研發團隊開發出公司首款酸奶機、首款煮蛋器、首款分 杯酸奶機、首款豆芽機等產品，也是公司的核心技術人員之一。 圖圖 2：公司股權公司股權集中，員工持股平臺綁定公司高管集中，員工持股平臺綁定公司高管 數據來源：公司公告、公司官網、國泰君安證券研究 1.3. 業績快速

15、增長，業績快速增長，盈利和運營能力凸出盈利和運營能力凸出 圖圖 3：2015-19 年公司營收復合增速達年公司營收復合增速達 38.8% 圖圖 4：2015-19 年公司歸母凈利潤年公司歸母凈利潤復合增速達復合增速達 39.1% 數據來源：Wind、國泰君安證券研究 數據來源：Wind、國泰君安證券研究 小熊電器小熊電器（002959） of 26 聚焦新興市場，業績增速優于可比公司。聚焦新興市場，業績增速優于可比公司。公司業績整體保持快速增長趨 勢， 2015-19年營收復合增速達到38.8%； 歸母凈利的復合增速達到39.1%。 16/17 年公司業績波動較大，主要系 16 年公司計提固定

16、資產減值準備， 對短期業績造成一定影響，同時公司加大拓展力度，17 年推出超過 100 余種不同品類新品，新品放量的同時也帶動了產品均價的上漲。19 年公 司在電動類產品高速增長的帶動下，全年實現收入 26.9 億元，同比增長 31.7%，實現歸母凈利潤 2.7 億元，同比增長 44.6%；20 年 Q1，疫情催 化公司電熱飯盒、打蛋器等產品放量，單季度實現收入 7.4 億元，實現 歸母凈利潤 1 億元，同比分別增長 17.3%和 83.7%，增長趨勢繼續。 九陽、蘇泊爾、天際、新寶、美的也是國內小家電的代表企業，5 家企業 近 4 年營收的 GAGR 分別為 7.3%、16.6%、17.1%

17、、9.7%、19.0%，歸母 凈利的復合增速分別為 7.4%、2.1%、-14.1%、24.8%、17.5%。公司的 GAGR 顯著高于可比公司，主要因為美的和蘇泊爾的大家電及炊具業務 增速要低于小家電增速：新寶業務以海外代工為主，海外小家電的滲透 率高，增長相對穩定；天際股份正進行產業轉型；九陽股份業務也是以 發展相對成熟的傳統小家電為主；公司產品聚焦于新興創意小家電，國 內需求正處快速上升期，未來發展空間大，增勢可持續。 圖圖 5：公司營收增速行業領先公司營收增速行業領先 圖圖 6：公司歸母凈利潤增速對比行業優勢明顯公司歸母凈利潤增速對比行業優勢明顯 數據來源：Wind、國泰君安證券研究

18、數據來源：Wind、國泰君安證券研究 盈利能力穩定提升，研發投入不斷增加。盈利能力穩定提升，研發投入不斷增加。公司毛利率整體受產品成本和 終端價格影響較大，但因公司產品體系全，在新興的生活和其他小家電 規模效應逐步顯現的帶動下，整體毛利率穩中有升；同時，基于產品本 身的定位，盡管公司的終端價格低于可比企業，但整體毛利率仍然處于 領先水平，驗證了公司出色的成本管控能力。 費用方面，公司整體四項費率保持穩定，17 年相對 16 年下降較多，主 要是 16 年一次性計提過超 4000 萬的股份支付費用，因此 17 年的管理 費用同比下降顯著。但是，基于新興小家電生命周期短、需求和迭代速 度快的特點，

19、公司在研發上的投入逐漸增加，尤其在 19 年，公司研發人 員數量同比增加了 77%，達到 214 人，研發費率也同比提升 0.5pp 至近 2.9%， 但公司的研發費率仍然低于同類型企業， 尚有進一步提升的空間， 隨著研發投入的加力，公司整體的競爭力也會得到不斷的強化。綜合來 看，公司的毛利率和費用率總體穩定，因此，公司的歸母凈利率表現也 較為穩定。 小熊電器小熊電器（002959） of 26 圖圖 7：公司費用率整體穩定公司費用率整體穩定 圖圖 8：18/19 年公司研發費用率顯著提升年公司研發費用率顯著提升 數據來源：Wind、國泰君安證券研究 數據來源：Wind、國泰君安證券研究 圖圖

20、 9：公司盈利能力整體穩定公司盈利能力整體穩定 圖圖 10：公司毛利率也處于行業高位公司毛利率也處于行業高位 數據來源：Wind、國泰君安證券研究 數據來源：Wind、國泰君安證券研究 ROE 行業領先，營運能力整體凸出。行業領先，營運能力整體凸出。公司 ROE 保持較高水平，2018 年 高達 50.6%，2019 年下降至 25.3%，但仍處行業的領先水平，2019 年下 降主要是因為公司 IPO 成功，資產負債率得到了顯著的優化，權益乘數 下降幅度較大。橫向看，公司總資產周轉率和權益乘數在行業中仍處較 高水平。資產周轉率僅次于蘇泊爾，說明公司的資產運營能力強，業務 運營的節奏快；公司的權

21、益乘數由于上市從 2.4 下降至 1.7，但仍高于行 業平均水平；同時，更為主要的是，公司的歸母凈利率在行業中也一直 領先，體現了公司優異的盈利能力。 圖圖 11：公司保持較高公司保持較高 ROE 圖圖 12：公司公司 ROE 和運營能力也處行業領先地位和運營能力也處行業領先地位 數據來源：Wind、國泰君安證券研究 數據來源：Wind、公司招股說明書、國泰君安證券研究 小熊電器小熊電器（002959） of 26 業平均， 主要原因是： 公司以線上銷售為主， 電商平臺入倉銷售模式下， 各電商平臺分別按照合同的結算條款執行，其他的經銷客戶的結算方式 主要以款到發貨為主，應收賬款余額較小。 公司

22、存貨周轉率與新寶股份和天際股份相近，略低于行業平均水平，主 要原因是：公司主要以線上銷售為主，且第四季度是銷售旺季，公司為 滿足線上銷售第四季度及次年春節推出的促銷活動，需要在年末進行備 貨，且公司電商平臺入倉的銷售模式從發貨到對賬的周期較長，導致期 末存貨余額較多。 2. 行業景氣度可持續，行業景氣度可持續，競爭格局穩定競爭格局穩定，公司，公司或或將將繼續繼續 受益受益 2.1. 小家電行業景氣度較高，可分為小家電行業景氣度較高，可分為傳統和新興兩大方向傳統和新興兩大方向 小家電的功率及體積相對傳統大家電更小，按其應用方向，總體可分為 廚衛、家居和個人護理三大方向。從滲透率和發展成熟度的角度

23、來看， 小家電又可分成傳統小家電和新興的創意小家電；傳統小家電多集中于 廚衛部分， 渠道更加成熟， 普及率也相對較高， 剛需屬性更強， 電飯煲、 熱水壺、微波爐等屬于傳統小家電；而新興小家電，在功能、設計上相 對更加新穎，可選屬性更強，但隨著生活水平的提升，新興小家電的配 置需求也在快速增加。 圖圖 13：小家電按功能分小家電按功能分廚衛、家居和個護三大類廚衛、家居和個護三大類 數據來源：國家統計局、國泰君安證券研究 小家電行業保持較高景氣度。小家電行業保持較高景氣度。大家電因受地產景氣度下行，行業整體增 速回歸至低個位數，但小家電近年仍舊保持著較快的發展勢頭，據前瞻 研究院的數據來看，201

24、9 年國內小家電整體市場規模突破 4000 億元， 12-19 年的復合增速達到 13.3%， 并且勢頭仍將持續， 預計未來依然會保 持著雙位數的增長趨勢。 小熊電器小熊電器（002959） of 26 圖圖 14：國內家電行業收入增速已降至低個位數國內家電行業收入增速已降至低個位數 圖圖 15：中國小家電行業仍然保持較高景氣度中國小家電行業仍然保持較高景氣度 數據來源：Wind、國泰君安證券研究 數據來源：前瞻研究院、國泰君安證券研究 2.2. “美蘇九”主導“美蘇九”主導傳統小家電，新興小家電或傳統小家電，新興小家電或為為后起廠商后起廠商留留 有機會有機會 線上渠道是小家電的核心銷售渠道。

25、線上渠道是小家電的核心銷售渠道。小家電基本免于安裝、并且消費屬 性更強，天然更適合線上銷售，基于此，以飛利浦、蘇泊爾、小熊電器 為代表的小家電廠商很早便開始重點布局線上渠道，而借助于過往幾年 線上支付體系的不斷完善以及電商的爆發性增長，消費者線上消費小家 電的習慣不斷養成， 國內小家電線上渠道不斷發展。 同傳統大家電相比， 小家電線上銷售占比高，整體超過五成，而從小家電本身來看，偏傳統 的廚房小家電線上占比略低，而對以家居和個人護理為典型的新興小家 電來說，線上是主戰場，占比超過 7 成。因此，討論小家電行業和公司 的成長問題，核心在于線上。 圖圖 16：小家電線上銷售占比高小家電線上銷售占比

26、高 圖圖 17：以新興小家電為主的家居和個護小家電線上銷售占比超以新興小家電為主的家居和個護小家電線上銷售占比超 7 成成 數據來源：中國產業網、國泰君安證券研究 數據來源：中國產業網、國泰君安證券研究 小熊電器小熊電器（002959） of 26 圖圖 18：10-19 年國內電商快速發展年國內電商快速發展 圖圖 19：中國第三方互聯網支付市場規模中國第三方互聯網支付市場規模也快速增長也快速增長 數據來源：Wind、國泰君安證券研究 數據來源：Wind、國泰君安證券研究 新興小家電對創意和迭代要求高，是后起小家電企業的重點推進方向。新興小家電對創意和迭代要求高，是后起小家電企業的重點推進方向

27、。 但從小家電本身的行業格局來看，傳統廚衛小家電， “蘇美九”三強因在 線上線下的布局完善，占據非常高的市場份額，競爭格局穩定，后起小 家電廠商想要突圍難度較大。而對于以家居和個護為主的新興小家電， 消費者更加看重功能和創意設計，需求變化快，新興小家電的迭代需求 也相對更快，而后起小家電廠商打法靈活，并且善于探索新興渠道，新 興小家電市場的龍頭優勢相對遜色，是后起小家電廠商開疆擴土的重點 區域。 圖圖 20：傳統小家電傳統小家電 CR3 份額高份額高 圖圖 21：部分新興小家電部分新興小家電 CR3 份份額相對較低額相對較低 數據來源：奧維云網、國泰君安證券研究 數據來源：中國產業網、國泰君安

28、證券研究 2.3. 國內新興小家電空間廣闊，公司或將持續受益國內新興小家電空間廣闊，公司或將持續受益 因此，認為對于公司類的后起小家電廠商，新興小家電和線上渠道可拓 展空間是決定未來業績的關鍵因素，本文也將主要圍繞這兩大方面來分 析和判斷公司的成長空間。 2.3.1. 對比歐美，國內新興小家電人均消費量提升空間大對比歐美，國內新興小家電人均消費量提升空間大 新興小家電國內市場空間廣闊。新興小家電國內市場空間廣闊。新興小家電在功能的打造上側重于從生 活中的各個細分場景挖掘新的需求，作為傳統家電的補充，本質上旨在 進一步為用戶省時，提升生活品質，同時新興小家電在外觀上更具設計 感，符合消費升級的需

29、求。隨著國內人均可支配收入的穩步增加，群眾 的消費意識在逐步增強，因此新興小家電需求增強的趨勢確定。 小熊電器小熊電器（002959） of 26 圖圖 22：中國城鎮居民的人均可支配收入中國城鎮居民的人均可支配收入穩步上升穩步上升（元（元/年）年） 圖圖 23：對比美日，國內對比美日，國內小家電每百戶持有量小家電每百戶持有量低低 數據來源：Wind、國泰君安證券研究 數據來源：中國產業網、國泰君安證券研究 歐美發達國家小家電種類數量超過 200 種，國內目前市場在售數量不到 100 種；國內戶均小家電的數量不到 10 件，對比歐美超過 30 件的擁有 量仍有較大差距；并且主流新興小家電的滲透

30、率也同歐美發達國家相差 甚遠；因此，對比發達國家，目前國內新興小家電尚處發展初期，在消 費升級的大趨勢之下，國內新興小家電市場的成長空間十分廣闊，而公 司作為國內新興創意小家電的領頭企業，未來將充分受益。 圖圖 24：中國中國市場在售市場在售小家電種類數量小家電種類數量低于歐美低于歐美 圖圖 25：中國戶均小家電擁有數量中國戶均小家電擁有數量顯著低于歐美顯著低于歐美 數據來源：中國產業網、國泰君安證券研究 數據來源：中國產業網、國泰君安證券研究 當下移動互聯網月活用戶增速已經回歸到低個位數，普遍認同的是互聯 網流量紅利期已過，而新興小家電最為重要的銷售渠道在線上，未來渠 道端的成長性如何也是市

31、場關注的焦點，以下我們便著重從線上是否仍 具可拓展的空間以及線上未來競爭格局的演變會如何兩個方面來判斷。 小熊電器小熊電器（002959） of 26 圖圖 26：當下移動互聯網月活用戶增速已經回歸到低個位數當下移動互聯網月活用戶增速已經回歸到低個位數 數據來源：Questmobile、國泰君安證券研究 2.3.2. 區域下沉、銀發和單身消費崛起或助公司打開線上渠道的成長區域下沉、銀發和單身消費崛起或助公司打開線上渠道的成長 空間空間 我們認為，渠道端的流量紅利期雖然已過，但是以區域下沉、銀發線上 消費量的增加以及單身線上消費崛起為主的結構性拓展機會仍然存在。 互聯網呈下沉之勢，公司或將受益。

32、互聯網呈下沉之勢，公司或將受益。區域下沉方面，一二線城市互聯網 的滲透率已相對較高，但下線尤其是農村地區仍然具有較大提升空間， 總量上下線城市的增長趨勢仍然較為顯著，尤其受疫情催化，更多用戶 的線上習慣被建立；另外從綜合電商在互聯網用戶的滲透情況來看，下 線城市和一二線的水平相當，因此隨著下線城市滲透率的穩步提升，網 購用戶的整體規模也將得到進一步的擴充。同時，從下線城市消費偏好 來看，消費者對品質、品牌和價格都有較高的關注，不會一味偏好超低 價產品，會更加注重產品的性價比。 綜合之下，認為在互聯網區域下沉的趨勢之下，兼具產品和價格優勢的 品牌將會優先受益，公司即是代表企業。 圖圖 27：中國

33、農村互聯網滲透率仍有提升空間中國農村互聯網滲透率仍有提升空間 圖圖 28：2019-2020 年年移動互聯網移動互聯網繼續下沉繼續下沉（億人）（億人） 數據來源：CNNIC、國泰君安證券研究 數據來源：Questmobile、國泰君安證券研究 小熊電器小熊電器（002959） of 26 圖圖 29：2019-20 年年抖音抖音繼續下沉繼續下沉 圖圖 30：2019 年一二線年一二線安卓用戶綜合電商滲透率高于安卓用戶綜合電商滲透率高于下沉市場下沉市場 數據來源：Questmobile、國泰君安證券研究 數據來源：易觀咨詢、國泰君安證券研究 圖圖 31：中國中國下線城市消費者注重性價比下線城市消

34、費者注重性價比 圖圖 32：小熊電器產品定價低于行業水平小熊電器產品定價低于行業水平（元（元/臺）臺） 數據來源：易觀咨詢、國泰君安證券研究 數據來源：AVC、國泰君安證券研究 銀發人口銀發人口快速增加，養生概念消費或有較大空間快速增加，養生概念消費或有較大空間，公司養生壺系列產品，公司養生壺系列產品 或將得到持續發展或將得到持續發展。國內未來老齡化趨勢凸顯，50 歲以上銀發人群的占 比在快速提升，目前已經超過 30%，整體規模超過 4 億人，50 歲以上互 聯網用戶的占比也顯著提升，2018 年已經達到 12.5%。從網購人群的分 布來看，20 至 45 歲是主流消費人群，但大齡消費人群也呈

35、快速上升趨 勢，疫情同樣是重要的催化因素，從 Questmobile 疫情期間的監測數據 來看，疫情前后，46 歲以上網購戶用占比提升了近 4 個百分點。高齡消 費人群的擴充預計將會推動養生概念的進一步盛行，養生壺系列是公司 的核心產品，同時公司也是該品類線上的第一大品牌，未來需求的進一 步增加或將能推動公司該類產品的持續增長。 圖圖 33：中國中國 50 歲以上銀發人口量歲以上銀發人口量快速增長快速增長 圖圖 34：銀發人群網民比例銀發人群網民比例持續提升持續提升 小熊電器小熊電器（002959） of 26 數據來源：國家統計局、國泰君安證券研究 數據來源：CNNIC、國泰君安證券研究 圖

36、圖 35：目前國內網購用戶以年輕群體為主目前國內網購用戶以年輕群體為主 圖圖 36：疫情影響高齡電商用戶增量占比提升疫情影響高齡電商用戶增量占比提升 數據來源：工信部賽迪研究院、國泰君安證券研究 數據來源：Questmobile、國泰君安證券研究 單身單身人群人群迅速增加催生線上單身家電需求爆發。迅速增加催生線上單身家電需求爆發。由于整體工作、生活等 綜合壓力的上升，同時隨著 80/90 年個性一代的崛起，國內單身人群快 速上升， 2018 年總規模超過 2.4 億人。 單身一族購房購車壓力相對更低， 對其他品類的消費意愿則較強，更愿意花錢買時間，對顏值的要求高， 同時更偏愛小體量物品消費，因

37、此有力推動了近年單身家電的需求增加， 據阿里媽媽統計數來看，近年一人份小家電線上訂單呈爆發之勢，我們 認為單身人群規模擴充趨勢未來仍將繼續，具有高顏值的小家電或會受 到持續青睞。公司主推萌寵小概念家電，符合單身人群選擇標準，未來 或將持續受益。 圖圖 37：中國中國家庭戶均人數家庭戶均人數呈下降趨勢（人次）呈下降趨勢（人次） 圖圖 38：中國中國 15 歲以上單身男女歲以上單身男女比例整體提升比例整體提升 數據來源：國家統計局、國泰君安證券研究 數據來源：國家統計局、國泰君安證券研究 小熊電器小熊電器（002959） of 26 圖圖 39：中國單身人群規模中國單身人群規模逐年增加（億人）逐年

38、增加（億人） 圖圖 40：線上單身家電增長迅速線上單身家電增長迅速 數據來源：前瞻研究院、國泰君安證券研究 數據來源：阿里媽媽、國泰君安證券研究 2.3.3. 競爭競爭格局格局穩定，新品牌和美蘇九對公司沖擊小穩定，新品牌和美蘇九對公司沖擊小 近幾年中小品牌的崛起，我們認為，除了對新興產品的打造，更主要是 受益于渠道端的以內容以及直播帶貨為代表社交電商的爆發。新型渠道 興起初期，進入門檻低，而小品牌打法靈活，不斷推出符合消費需求的 爆款產品，并通過社交種草建立品牌知名度，同時直播帶貨也革新了傳 統渠道的層層分銷方式，縮短了廠家和消費者的距離，也為中小廠商提 供了彎道超車的機會。 圖圖 41：社交

39、電商規模及滲透率社交電商規模及滲透率持續提升持續提升 圖圖 42：中國中國 MCN 數量數量在在 18/19 年爆發性增長年爆發性增長（家）（家） 數據來源：frost&sullivan、國泰君安證券研究 數據來源：艾媒咨詢、國泰君安證券研究 圖圖 43：19 年小紅書、年小紅書、QQ、微博和陌陌在、微博和陌陌在 618 給主流電商平臺的流量導入比例較給主流電商平臺的流量導入比例較 18 年顯著提升年顯著提升 小熊電器小熊電器（002959） of 26 競爭格局穩定，新品牌和美蘇九對公司沖擊小競爭格局穩定，新品牌和美蘇九對公司沖擊小。從當前時點看未來，對 公司類的新興小家電廠商，潛在的外部競

40、爭主要來自于兩方面，一是新 品牌的進入；二是傳統小家電廠商對新興品類的涉足。 關于新品牌的關于新品牌的競爭競爭，我們認為公司更具優勢，一是因為傳統電商平臺的 集中度在提升，阿里、京東和拼多多三大平臺的合計份額已超 8 成，并 且從主流流量平臺的購物去向來看，top3 的流量集中度仍在進一步的提 升， 而在核心線上渠道的運營上， 公司類已發展起來的新興小家電廠商， 無論在品牌、研發、營銷、運營，還是資金、產能以及盈利能力上都更 具優勢，通過資源和人力的集中投放，公司的競爭力會相對凸出；二是 不管是社交、內容還是直播，經過幾年的發展，新興渠道的流量也已經 較為集中，以直播帶貨為例，在淘寶上，薇婭和

41、李佳琦作為頭部網紅占 據了絕大部分的平臺流量，因此，要做大品牌必須要把握住頭部 KOL， 而從草根調研來看， 一則頭部 KOL的進場費用及分成比例在不斷提升， 二是頭部 KOL 對品牌、質量以及廠家的資源要求也越來越高。相對新 品牌來說，公司也更具競爭優勢。 關于來自于“美蘇九”的競爭。關于來自于“美蘇九”的競爭。傳統小家電廠商對公司類新興小家電廠 商的沖擊主要來自于產品端，市場擔心的是一旦傳統小家電廠商將觸角 延伸至新興小家電， 公司的份額是否會被逐漸吞噬。 我們認為沖擊有限， 一是因為小家電涉及生活中的各個方面， 從國外來看， 細分品類超過 200 個， 產品線上可開發的方向非常多， 因此

42、， 新興小家電廠商的靈活性高， 差異化可持續。此外國內新興小家電尚處發展初期，未來空間足夠大， 傳統龍頭的進入不但不會對新興小家電廠商造成太大影響，反而可以培 養更多的用戶使用習慣，一起把市場做大；二是從美蘇九近幾年推出的 核心新品來看，重心仍在于對傳統小家電功能的升級，對新興小家電的 涉足并不強勢，產品上和公司類新興小家電廠商仍存顯著差異。因此， 中短期看，市場足夠大、產品線差異化可持續，龍頭三強和公司的競爭 并不直接。 圖圖 44：2018 年中國年中國主流電商平臺集中度高主流電商平臺集中度高 圖圖 45：18/19 年新型流量平臺的在移動購物行業的流量去向年新型流量平臺的在移動購物行業的流量去向更更 加集中加集中 數據來源：中國產業網、國泰君安證券研究 數據來源：Questmobile、國泰君安證券研究 小熊電器小熊電器（002959） of 26 圖圖 46：2019 年雙十一預售首日主播熱度年雙十一預售首日主播熱度 TOP2 占主導占主導 圖圖 47：2019“美蘇九”新推小家電產品“美蘇九”新推小家電產品以傳統為主