【公司研究】信維通信-300136-5G時代泛射頻龍頭攜新一輪成長動能再出發（更新）-20200211[63頁].pdf

1、 證券證券研究報告研究報告上市公司深度上市公司深度 電子電子制造制造 5G 時代泛射頻龍頭，攜新一輪時代泛射頻龍頭，攜新一輪 成長成長動能再出發動能再出發（更新）（更新） 世界領先的世界領先的一站式泛射頻解決方案一站式泛射頻解決方案提供提供商商 信維聚焦泛射頻領域，構建以天線、無線充電、EMI/EMC、連接器、 射頻前端、聲學為核心的產品平臺，覆蓋終端、汽車、基站等多應用 場景。公司通過國際化建設構建大客戶平臺，服務蘋果、三星、華 為、微軟、亞馬遜等國際大客戶，其中約 3-4 成收入來自蘋果。公司 采取大客戶戰略以及不斷提高自動化水平實現規模效應，形成高于 同業的利潤率和資產回報率。 近年來公

2、司新建越南、 常州基地， 新增 產能可支撐超 300 億元產值。隨著產能逐步釋放，新生產基地將為 未來數年發展提供有力支持。此外，公司不斷加碼材料和工藝創新， 研發投入占營收達 8%，未來有望復制龍頭公司村田的成長路徑。 5G 天線設計和工藝雙升級，天線設計和工藝雙升級，無線充電無線充電市場市場滲透加速滲透加速 公司立足天線業務，伴隨 5G 天線設計和工藝升級帶來的價值提升， 預計 2020 年天線業務將提供超 5 億元收入增量。 其中傳統天線受益 于 Sub-6GHz 下 MIMO 技術帶來的市場需求，單機價值可翻倍至 10 人民幣； 而 LCP 天線有望受益毫米波天線模組與配套傳輸線的應用

3、， 單機價值高達 8 美元。 信維從材料、 天線到模組全線布局 LCP 業務， 國內布局最深，未來 LCP 望接力傳統 LDS 天線成為新的增長引擎。 此外， 無線充電滲透加速， 5年內滲透率有望從目前25%提升到80%， 為公司無線充電業務帶來增長動力。目前公司無線充電業務已形成 “設計-材料-線圈-模組”垂直一體布局，并不斷向中高端機型滲透， 三星、 華為、 蘋果等份額有望擴大， 預計在 20 年帶來 6 億收入增量。 泛射頻業務全面開花，受益泛射頻業務全面開花，受益 5G 升級成長動力強勁升級成長動力強勁 公司重點布局 EMI/EMC、連接器、射頻前端，5G 時代大有可為。 EMI/EM

4、C 方面，電磁干擾日益增加，屏蔽需求帶動 EMI/EMC 增量 發展，單機價值 1 美元，預計 20 年為公司帶來 6.45 億元收入增量。 射頻前端方面，公司依托德清華瑩和深圳瑞強切入 SAW 濾波器和 PA 領域，自研 Switch、Tuner 也已小量出貨。此外，連接器、聲學 業務帶來新的增長點，0.35p 級 BTB 連接器有望在 20 年迎來放量。 投資建議投資建議 公司立足天線業務，完善泛射頻布局，5G 時代公司多元化業務有望 全面開花。未來 2 年，公司將受益于天線量價提升、無線充電模組 普及、 EMI/EMC 增量發展、 連接器新增需求、 射頻器件本土化加速。 我們預計，201

5、9-2021 年公司整體營收為 51.36、72.45、96.09 億元， 歸母凈利潤分別為 10.34、14.60、20.98 億元，當前股價對應 PE 38、 27、 19x。 公司作為 5G 泛射頻核心標的， 我們長期看好并重點推薦， 按 2020 年 34xPE 給予目標價 50.87 元， 首次評級給予 “買入” 評級。 風險提示風險提示 疫情對電子供應鏈的不確定性、消費市場需求疲軟、行業競爭加劇、 市場和客戶開拓不及預期 首次評級首次評級 買入買入 雷鳴雷鳴 執業證書編號：S1440518030001 研究助理研究助理 劉雙鋒劉雙鋒 研究助理研究助理 朱立文朱立文 13760275

6、647 發布日期： 2020 年 02 月 11 日 當前股價： 40.53 元 目標價格 6 個月： 50.87 元 主要數據主要數據 股票價格絕對股票價格絕對/相對市場表現（相對市場表現（%） 1 個月 3 個月 12 個月 -10.37/-4.02 -5.94/-4.1 75.53/55.44 12 月最高/最低價（元） 48.56/21.06 總股本（萬股） 96,864.0 流通 A 股（萬股） 81,005.07 總市值（億元） 392.59 流通市值（億元） 328.31 近 3 月日均成交量（萬） 3,387.02 主要股東 彭浩 20.43% 股價股價表現表現 相關研究報告相

7、關研究報告 20.01.21 【中信建投電子】信維通信(300136): 全年業績預告符合預期， 增持德清入股 瑞強完善射頻前端產業布局-20200122 -10% 40% 90% 140% 2019/2/11 2019/3/11 2019/4/11 2019/5/11 2019/6/11 2019/7/11 2019/8/11 2019/9/11 2019/10/11 2019/11/11 2019/12/11 2020/1/11 信維通信滬深300 信維通信信維通信(300(300136136) ) 上市公司深度報告 信維通信信維通信 請參閱最后一頁的重要聲明 表：盈利預測與財務指標表：盈

8、利預測與財務指標 資料來源：中信建投證券研究發展部預測 圖：信維通信圖：信維通信 PE Band 圖：信維通信圖：信維通信 PB Band 資料來源：wind，中信建投證券研究發展部 資料來源：wind，中信建投證券研究發展部 圖：信維通信圖：信維通信主營業務收入主營業務收入 圖：信維通信圖：信維通信主營業務收入占比主營業務收入占比 資料來源：wind，中信建投證券研究發展部估算 資料來源：wind，中信建投證券研究發展部估算 上市公司深度報告 信維通信信維通信 請參閱最后一頁的重要聲明 表：表：信維通信主營業務拆分信維通信主營業務拆分 （億人民幣）（億人民幣） 2017 2018 2019E

9、 2020E 2021E 天線 16.39 21.77 20.61 26.01 31.74 YoY 25% 33% -5% 26% 22% 無線充電 4.33 5.32 7.19 13.32 20.15 YoY 44% 23% 35% 85% 51% EMI/EMC 7.51 12.97 16.60 23.05 30.03 YoY 55% 73% 28% 39% 30% 連接器 5.80 5.99 6.00 9.00 13.00 YoY 132% 3% 0% 50% 44% 射頻前端 0.00 0.00 0.00 0.10 0.20 YoY - - - - 100% 聲學 0.38 0.97

10、0.97 0.97 0.97 YoY -43% 155% 0% 0% 0% 營業收入營業收入 34.40 47.03 51.36 72.45 96.09 YoY 43% 37% 9% 41% 33% 資料來源：中信建投證券研究發展部預測 表：表：信維通信主營業務信維通信主營業務邏輯邏輯 業務業務 19 年收年收 入占比入占比 19-21 年年 CAGR 業務邏輯業務邏輯 天線 40% 24% 5G 天線設計和工藝雙升級，需求迎來量價齊升。19-20 年，安卓天線仍以 LDS 工 藝為主，5G LDS 天線價值翻倍至 10 人民幣/單機，21 年之后單價更高（6 美金/單 機）的 LCP 天線有

11、望在安卓機型推廣。信維 LDS 天線在安卓份額仍在持續開拓， LCP 天線從“材料-軟板-天線-模組”全線布局，目前已取得部分安卓小量 LCP 訂單， 并可配合高通提供 5G毫米波機型配套的 LCP傳輸線， 長期看公司可望進蘋果 LCP 天線供應鏈。預計 20 年天線業務收入增長 5.4 億，毛利率維持 36% 無線充電 14% 67% 目前無線充電滲透率僅 25%，未來 5 年有望達 80%。未來 2 年蘋果、三星、華為、 OPPO、vivo、小米、谷歌預計共有 6 億部手機支持無線充電，單機價值約 3 美元。 信維布局無線充電“材料-模切-繞線-模組”全環節，覆蓋手機接收與汽車發射端。公

12、司 19 年已獲得三星 S、Note 系列 30%份額，并成為華為 Mate30 全系列、蘋果 iPhone11 系列無線充電供應商， 20 年有望受益蘋果份額提升， 華為向全系列推廣， 以及汽車發射端量產出貨。 預計 20 年無線充電收入增長 6.13 億， 毛利率維持 30% EMI/EMC 32% 35% EMI/EMC 產品樣式多且定制化高，客戶包括蘋果、三星、華為、微軟等，蘋果約 占 6 成，蘋果年需求約 30 億人民幣。信維目前主要供應蘋果手機屏蔽件、華為后 置四攝支架，20 年計劃進入蘋果 iPad、MacBook、華為手機其他金屬結構件供應。 預計 20 年相關收入增長 6.4

13、5 億，毛利率 40% 連接器 12% 47% 連接器業務 BTB、Lighting 閃電頭 19 下半年逐步放量，未來 2 年高增長。BTB 年 需求 120 億 RMB， 由日本四家公司壟斷， 信維是國內唯一能量產 0.35p 級的公司， 已批量出貨國內客戶，大客戶項目也逐漸落地，未來數年目標全球 20%份額。 Lighting 閃電頭 0.5-1 美金/個，蘋果年需求 6-8 億顆，信維逐步進入。預計 20 年 信維連接器收入增長約 3 億，毛利率 30%左右 射頻前端 0% NA 射頻器件是信維未來布局重點方向，目前 SAW 濾波器、Switch、Tuner 已研發成 功，PA 通過入

14、股深圳瑞強切入，但預計自有射頻器件業務 2 年內貢獻利潤有限， 射頻業務對公司的貢獻短期內仍以表外資產德清華瑩為主 聲學/其他 2% 0 聲學業務、5G 基站天線陣子處于儲備階段，暫不做估算 資料來源：中信建投證券研究發展部 上市公司深度報告 信維通信信維通信 請參閱最后一頁的重要聲明 財務預測財務預測 上市公司深度報告 信維通信信維通信 請參閱最后一頁的重要聲明 目錄目錄 一、信維通信：全球布局的一站式泛射頻解決方案商 . 1 1.1 圍繞泛射頻為核心內生和外延，合伙人平臺和激勵機制彰顯發展信心 . 1 1.2 業務擴張推動收入持續增長，大客戶模式下盈利能力維持高位 . 5 1.3 立足材料

15、和工藝構建垂直一體化體系，對標村田/安費諾成長路徑清晰 . 7 1.4 新增產能到位并逐步釋放，未來成長可期 . 10 二、天線：5G 天線單機價值翻倍，天線業務迎來新一輪成長機遇 . 11 2.1 高頻高速和小型化趨勢明顯，天線設計和工藝升級推高單機價值 . 11 2.2 5G 項目準備充分，天線業務迎來新一輪成長機遇 . 23 三、無線充電：市場需求迎來高增長，進入大客戶供應鏈潛力大 . 27 3.1 技術升級與品牌下沉雙驅動，無線充電市場滲透加速 . 27 3.2 一站式服務更具競爭力，大客戶加注高增長無憂 . 34 四、多業務全面開花，夯足成長動能 . 36 4.1 EMI/EMC：電

16、磁干擾日益增加，EMI/EMC 需求高漲 . 36 4.2 連接器：布局 BTB 連接器，賦能泛射頻業務 . 40 4.3 射頻前端：內外兼修完善射頻前端產業布局 . 48 附錄：主要財務數據圖表 . 51 上市公司深度報告 信維通信信維通信 請參閱最后一頁的重要聲明 圖目錄圖目錄 圖 1：信維通信的一站式泛射頻解決方案 . 1 圖 2：信維通信的全球研發、生產與銷售服務布局 . 2 圖 3：信維通信成長歷史梳理. 2 圖 4：信維通信的業務擴展路徑. 3 圖 5：信維通信的泛射頻產品布局及 2018 年營收占比 . 3 圖 6：信維通信股權結構 . 4 圖 7：信維通信股權激勵計劃. 4 圖

17、 8：信維通信第三期（19-21 年）股權激勵行權條件 . 4 圖 9：信維通信營業收入、凈利潤及其增長率 . 5 圖 10：信維通信利潤率和費用率. 5 圖 11：信維通信營收拆分（按業務） . 5 圖 12：信維通信營收拆分（按客戶） . 5 圖 13：信維通信毛利潤率同業比較 . 6 圖 14：信維通信凈利潤率同業比較 . 6 圖 15：信維通信 ROE 同業比較. 6 圖 16：信維通信 ROIC 同業比較 . 6 圖 17：信維通信的產品優勢來自設計、測試和體系認證的綜合實力 . 7 圖 18：信維通信研發費用及營收占比 . 8 圖 19：信維通信員工構成 . 8 圖 20：信維通信

18、及可比公司營收比較 . 9 圖 21：信維通信及可比公司利潤比較 . 9 圖 22：村田制作所營收拆分（按業務） . 9 圖 23：安費諾營收拆分（按市場） . 9 圖 24：蘋果手機的無線通信與天線設計 . 11 圖 25：LDS 和 FPC 工藝流程 . 12 圖 26：無線通信的應用場景呈現高頻高速趨勢 . 13 圖 27：手機天線延續小型化趨勢. 13 圖 28：iPhone XS/XS Max 使用的 3 個 LCP 天線 . 14 圖 29：iPhone LCP 天線單機數量 . 15 圖 30：iPhone LCP 天線單機價值 . 15 圖 31：iPhone 天線已從“PI

19、軟板+同軸電纜”轉向“一體化 LCP 天線”設計 . 16 圖 32：村田 MetroCirc 產品和業務規劃 . 17 圖 33：LCP 可實現主板功能并集成有源和無源器件 . 17 圖 34：村田基于 LCP 多層板的天線模組專利 . 17 圖 35：已商用的高通 WiGig 毫米波天線模組 . 18 圖 36：樣機階段的高通 5G 毫米波天線模組 QTM052 . 18 圖 37：支持毫米波的 5G 智能手機天線架構 . 18 圖 38：預計毫米波模組的天線傳輸線大概率采用 LCP，而天線 AiP 封裝主體有多種可選方案 . 19 圖 39：5G 對 LCP 相關產品的短中長期需求邏輯.

20、 20 上市公司深度報告 信維通信信維通信 請參閱最后一頁的重要聲明 圖 40：智能手機出貨量與 LCP/MPI 天線滲透率預測 . 20 圖 41：智能手機 LCP/MPI 天線市場空間預測 . 20 圖 42：LCP 產業鏈尚不完善 . 21 圖 43：信維通信天線產品線 . 23 圖 44：信維通信傳統天線業務客戶進展 . 24 圖 45：信維通信天線產能逐年提升 . 24 圖 46：信維的天線研發、設計和生產在手機研發制造流程中所處的位置 . 26 圖 47：無線充電時代已至 . 27 圖 48：無線充電相比傳統充電方式的優點 . 27 圖 49：電磁感應式無線充電的原理 . 27 圖

21、 50：電磁諧振式無線充電的原理 . 27 圖 51：全球無線充電市場規模預測 . 29 圖 52：無線充電將在智能手機中快速滲透 . 29 圖 53：無線充電市場拆分（按價值） . 29 圖 54：無線充電發射端和接收端出貨占比 . 29 圖 55：無線充電產業鏈及價值分布 . 30 圖 56：無線充電發射和接收模組. 33 圖 57：無線充電功能增加和材料升級趨勢明顯 . 34 圖 58：信維通信的金屬小件產品. 36 圖 59：艾利門特的 MIM 產品 . 37 圖 60：MIM 工藝流程圖 . 38 圖 61：2018 年 EMI/EMC 營收占比 . 39 圖 62：iPhone 屏蔽件銷售收入及其占比. 39 圖 63：連接器產業鏈 . 41 圖 64：全球連接器市場規模 . 43 圖 65：連接器市場拆分 .