唯捷創芯-深度報告：唯迅捷之速創射頻之光-220507（27頁）.pdf

1、本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 1 Table_Title 唯捷創芯-U（688153.SH）深度報告 唯迅捷之速，創射頻之光 2022 年 05 月 07 日 Table_Summary 國產射頻前端 PA龍頭，盈利能力持續改善。唯捷創芯專注于射頻前端芯片研發、設計，主要產品包括 PA 模組、射頻開關芯片、Wi-Fi 射頻前端模組和接收端模組等。公司作為國內 PA 設計龍頭企業，在持續加大研發投入的同時，與產業鏈伙伴保持了穩固的合作關系，目前唯捷已成功進入小米、OPPO、VIVO等手機終端廠商供應鏈，ODM 客戶包括華勤通訊、龍旗科技、聞泰科技等。盈

2、利能力來看，唯捷創芯毛利率和凈利率持續多年穩步提升，1Q22 公司毛利率和凈利率分別為 29.86%和 4.29%，相比 2021 年分別提升 2.10pct 和 6.24pct。公司 2021 年虧損的主要原因為股份支付費用較高，2022 年股份支付費用下降，管理費用率有望得到控制，1Q22 唯捷創芯歸母凈利潤為 0.37 億元，成功實現正利潤。 5G 和模組化趨勢長期持續，國產化機遇來臨。隨著移動終端性能的提升，模組化成為射頻前端的長期發展趨勢，5G 時代該趨勢則更為明顯。從市場競爭格局來看，高端模組化射頻前端產品長期被海外巨頭壟斷，而當前諸如唯捷創芯等優質國產化射頻前端模組廠商已成功在

3、5G 領域實現快速追趕，公司 L-PAMiF 等產品在 5G 終端已實現批量銷售。當前國內外射頻前端主要差距在于小體積、大功率、高穩定性的多工器產品，我們認為，隨著國產廠商在濾波器、多工器領域的突破，國內射頻前端廠商有望在 PAMiD 和 L-PAMiD 領域逐步追趕海外龍頭廠商，打入高端機型供應鏈。 5G 產品和高集成度產品占比提升，業績空間持續打開。唯捷創芯前瞻布局5G 產品和 L-PAMiF、L-PAMiD 等高集成度產品，2021H1 公司 5G 產品占比達到 26.42%；高集成度產品占比達到 6.73%。此外公司 L-PAMiD 產品已向客戶送樣驗證，后續有望逐步貢獻收入。相比于

4、4G 和低集成度產品，5G 和高集成度產品在價格、利潤率方面均有顯著優勢，2021H1 公司 5G 和高集成度產品毛利率分別為 40.10%和 59.30%。在研項目來看，唯捷創芯在 5G MMMB PA 模組、低中高頻 L-PAMiD 模組第二代 L-PAMiF 模組產品方面前瞻布局，我們認為，隨著公司 5G 和高集成度產品占比逐步提升，公司的收入規模和盈利能力均有望快速增長。 投資建議：我們看好唯捷創芯在射頻前端模組和功率放大器產品的技術優勢。預計公司 2022-2024 年歸母凈利分別為 5.11/7.09/9.02 億元，EPS 為1.28/1.77/2.25 元，對應 PE 分別為

5、36/26/20 倍?？紤]當前高端射頻前端領域國產廠商仍有較大替代空間，唯捷創芯作為以 PA 為核心的射頻前端模組龍頭供應商有望率先受益。首次覆蓋，給予“推薦”評級。 風險提示：行業競爭加劇的風險；下游需求放緩的風險；供應鏈價格上漲的風險；募投項目不及預期的風險。 Table_Profit 盈利預測與財務指標 項目/年度 2021A 2022E 2023E 2024E 營業收入（百萬元） 3509 4359 5476 6693 增長率（%） 93.8 24.2 25.6 22.2 歸屬母公司股東凈利潤（百萬元） -68 511 709 902 增長率（%） 12.0 846.5 38.7 27

6、.3 每股收益（元） -0.17 1.28 1.77 2.25 PE / 36 26 20 PB 16.5 11.5 8.3 6.2 資料來源：Wind，民生證券研究院預測； （注：股價為 2022 年 5 月 6 日收盤價） Table_Invest 推薦 首次評級 當前價格： 45.4 元 Table_Author 分析師： 方競 執業證號： S0100521120004 電話： 15618995441 郵箱： 研究助理： 童秋濤 執業證號： S0100122010028 電話： 13127514626 郵箱： Table_docReport 唯捷創芯-U(688153)/電子 本公司具備

7、證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 2 目錄 1 唯捷創芯：國內射頻前端 PA 龍頭，先發優勢壁壘顯著 . 3 1.1 功率放大器起家，穩扎穩打奠定行業領先地位 . 3 1.2 經營情況全面向好，盈利能力逐年提升 . 5 1.3 募投項目分析：補全封測能力，提升研發水平 . 8 2 射頻前端：國產的機遇，5G 的機遇，模組的機遇 . 10 2.1 射頻前端行業穩步增長，功率放大器為核心器件 . 10 2.2 海外龍頭依然領先，國內廠商快速追趕 . 12 2.3 5G 與模組化是射頻前端的兩大長期主題 . 13 3 高端產品率先突破，長坡厚雪構筑技術壁壘 . 16 3

8、.1 聚焦射頻前端，高集成度和 5G 產品持續放量 . 16 3.2 核心技術構筑壁壘，在研項目打開成長空間 . 19 4 盈利預測與投資建議 . 21 4.1 業務拆分與盈利預測 . 21 4.2 估值分析與投資建議 . 23 5 風險提示 . 24 插圖目錄 . 26 表格目錄 . 26 NAdYiYhYhUnViUpYjZbR9RaQmOoOtRnPlOpPtOiNqQwPbRqQwPvPmRpPwMqQoP唯捷創芯-U(688153)/電子 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 3 1 唯捷創芯：國內射頻前端 PA 龍頭，先發優勢壁壘顯著 1.1 功

9、率放大器起家，穩扎穩打奠定行業領先地位 1.1.1 產品矩陣以 PA 為核，產業鏈上下游合作穩定 唯捷創芯是一家專注于射頻前端芯片研發、設計、銷售的集成電路設計企業，主要產品為供射頻功率放大器模組產品，同時供應射頻開關芯片、Wi-Fi 射頻前端模組和接收端模組等集成電路產品。公司產品廣泛應用于智能手機、平板電腦、無線路由器、智能穿戴設備等具備無線通訊功能的各類終端產品。唯捷創芯的銷售模式包括經銷和直銷，2021H1 公司經銷收入占比達到 69.60%，公司最終下游客戶包括手機品牌廠商和 ODM 廠商。目前唯捷創芯已成功進入小米、OPPO、VIVO 等手機終端廠商供應鏈，ODM 客戶包括華勤通訊

10、、龍旗科技、聞泰科技等。 圖 1：唯捷創新主要產品應用領域及主要客戶 資料來源：公司官網，民生證券研究院 唯捷創芯的原材料主要包括晶圓代工、封測服務、SMD 和基板等。2021H1 公司原材料成本構成中，晶圓代工占比 49.25%，封測服務占比 27.37%，SMD 占比 12.66%，基板占比10.72%。唯捷創芯和上游原材料廠商保持了良好穩定的合作關系，公司晶圓代工供應商包括穩懋、格羅方德、臺積電、宏捷科技等；封測服務主要供應商包括長電科技、甬矽電子、蘇州日月新等；SMD 供應商包括廣信聯、村田等；基板供應商包括珠海越亞、旭德科技等。 唯捷創芯-U(688153)/電子 本公司具備證券投資

11、咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 4 圖 2：唯捷創芯 2021H1 原材料成本構成（%） 圖 3：唯捷創新供應鏈主要廠商 資料來源：公司公告，民生證券研究院 資料來源：公司公告，民生證券研究院 1.1.2 十余年發展深耕功率放大器，產品持續更新迭代 唯捷創芯自 2010 年成立起，產品結構不斷迭代，產品性能持續提升。公司業務發展可以拆分為四個階段：第一階段，公司于 2012 年量產首顆芯片，并于 2012-2013 年推出符合 2G以及 3G 要求的射頻功率放大器模組；第二階段，2014-2015 年推出符合 4G 要求的射頻功率放大器模組；第三階段，2016-2018

12、 年對射頻功率放大器模組性能與功能進行提升與改進；第四階段，2019 年至今，公司通過早期布局 5G 系統以及公司前期射頻前端相關研究積累，推出支持 5G 的功率放大器模組，目前公司已成為國內射頻前端領域的中堅力量。 圖 4：唯捷創芯主要產品演變過程 資料來源：公司官網，民生證券研究院 49.25%12.66%10.72%27.37%晶圓SMD基板封測服務唯捷創芯-U(688153)/電子 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 5 1.1.3 股權結構穩定，攜手合作伙伴共同成長 唯捷創芯股權結構維持穩定，截至 2022 年 4 月 26 日，公司實際控制人榮

13、秀麗和孫亦軍共控制公司 34.45%表決權，同時聯發科、小米、OPPO、VIVO 等優質伙伴均為公司股東，有望助力公司長足發展。唯捷創芯實際控制人為榮秀麗和孫亦軍兩位一致行動人，截至2022年4月26 日，榮秀麗和孫亦軍分別直接持有公司 13.31%和 2.74%的股權，同時通過天津語捷、天津語騰、北京語越和天津語尚間接控制公司 8.45%和 9.95%表決權，合計表決權達到 34.45%。除公司實際控制人外，聯發科、OPPO、VIVO、穩懋等產業鏈合作伙伴也都持有唯捷創芯股權，有利于公司供應鏈和下游客戶的穩定，有望助力唯捷創芯的長期發展。 圖 5：唯捷創芯股權結構圖（截至 2022 年 4

14、月 25 日） 資料來源：公司公告，民生證券研究院 1.2 經營情況全面向好，盈利能力逐年提升 1.2.1 營收和利潤率穩步向上，1Q22 實現正利潤 唯捷創芯營業收入持續穩定增長，盈利能力穩步提升，2022 年一季度已實現正向利潤。2021 年唯捷創芯實現營收 35.09 億元，同比增長 93.80%，實現歸母凈利潤-0.68 億元，同比虧損逐步收窄；1Q22 唯捷創芯實現營收8.56 億元，同比增長1.82%，實現歸母凈利潤0.37 億元。利潤率情況來看，1Q22 公司銷售毛利率為 29.86%，相比 2021 年提升 2.10pct；銷售凈利率為4.29%，相比2021年提升6.24pc

15、t，自2018年以來持續實現銷售凈利率提升，2022Q1已成功實現扭虧，后續盈利能力有望進一步提升。 唯捷創芯-U(688153)/電子 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 6 圖 6：2018-1Q22 唯捷創芯營收和歸母凈利潤及增速（億元，%） 圖 7：2018-1Q22 唯捷創芯毛利率和凈利率（%） 資料來源：公司公告，民生證券研究院 資料來源：公司公告，民生證券研究院 唯捷創芯主要產品為 PA 模組，近年來隨著公司產品結構不斷改善，細分產品毛利率持續提升。2021 年公司主要產品中，PA 模組實現收入 33.41 億元，占比 95.23%，此外公司

16、射頻開關、Wi-Fi 射頻前端模組、接收端模組在 2021 年分別實現營業收入 0.26 億元、0.92 億元和0.47 億元。細分產品毛利率來看，2021H1 公司 PA 模組、射頻開關、Wi-Fi 射頻前端模組、接收端模組四大產品毛利率分別為26.46%、7.67%、46.22%和29.60%，受益于公司產品集成度的不斷提升以及 5G 模組占比的上升，公司主要細分產品 2021 年毛利率相較 2020 年均有提升。 圖 8：2018-2021 年唯捷創芯主營構成（億元） 圖 9：2018-2021 年唯捷創芯主要產品毛利率（%） 資料來源：公司公告，民生證券研究院 資料來源：公司公告，民生

17、證券研究院 1.2.2 費用率控制良好，持續堅持研發鞏固壁壘 唯捷創芯費用率總體維持穩定，2021年公司管理費用上升的主要原因系股權支付費用增加，隨著 2022 年起公司股權支付費用顯著下降，1Q22 公司管理費用率為 6.22%，相比 2021 年下降 7.48pct，助力公司快速實現正利潤。1Q22 唯捷創芯銷售費用率為 1.08%，同比下降0.16pct；管理費用率為6.22%，同比下降7.48pct；研發費用率為14.34%，同比提升1.03pct；財務費用率為 0.21%，同比下降 0.11pct。2021 年公司管理費用率較高的主要原因為公司在當-20%20%60%100%140%

18、180%220%-5051015202530354020182019202020211Q22營業收入歸母凈利潤營收YoY歸母YoY-20%0%20%40%20182019202020211Q22毛利率凈利率05101520253035402018201920202021PA模組射頻開關Wi-Fi射頻前端模組接收端模組其他-20%0%20%40%60%2018201920202021H1PA模組射頻開關Wi-Fi射頻前端模組唯捷創芯-U(688153)/電子 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 7 年確認了 6.07 億元股權激勵費用。2022 年起，唯捷創

19、芯股權激勵費用有望快速下降，預計2022-2025 年公司股權激勵費用分別為 1.62 億元、0.71 億元、0.44 億元和 0.1 億元，一季度情況來看，唯捷創芯管理費用率已實現快速下降。預計隨著公司股權激勵費用的進一步下降，唯捷創芯費用率有望進一步下降，助力公司業績快速增長。 圖 10：2018-2021 年唯捷創芯費用率（%） 圖 11：2018-2025 年唯捷創芯股份支付費用及剔除股份支付費用后管理費用率（億元，%） 資料來源：公司公告，民生證券研究院 資料來源：公司公告，民生證券研究院 注：2021 年剔除股權支付后的管理費用率取 2021H1 數據 唯捷創芯重視產品研發，研發人

20、員學歷較高，研發人員占比和研發費用率均對標海外一線龍頭廠商。2021 年全年唯捷創芯發生研發費用 4.67 億元，同比增長 112.55%。從公司研發人員學歷構成來看，截至 2021 上半年公司共有研發人員 171 人，占公司總員工人數 67%，公司研發人員中 68 人為研究生學歷，占比 40%。唯捷創芯 2022 年一季度研發費用率為 14.34%，而 2021 年國內外龍頭射頻前端廠商平均研發費用率為 12.74%，唯捷創芯較全球射頻前端龍頭廠商平均水平更高的研發費用率說明公司堅持以研發為核心，持續加大研發投入更新產品品類，優化產品性能。 圖 12：2018-2021 年唯捷創芯研發費用及

21、增速（億元，%） 圖 13：2021H1 唯捷創芯研發人員學歷構成（%） 資料來源：公司公告，民生證券研究院 資料來源：公司公告，民生證券研究院 0%5%10%15%20%25%20182019202020211Q22銷售費用率管理費用率研發費用率財務費用率0%2%4%6%8%10%01234567股權支付費用（億元）剔除股權支付管理費用率（%）0%50%100%150%0123452018201920202021研發費用YoY40%47%13%研究生學歷本科學歷其余唯捷創芯-U(688153)/電子 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 8 圖 14：20

22、21 年唯捷創芯和及對標公司研發人員占比（%） 圖 15：2021 年唯捷創芯及對標公司研發費用率（%） 資料來源：wind，公司公告，民生證券研究院 注：卓勝微、Qorvo 為 2020 年數據，唯捷創芯為 2021H1 數據 資料來源：wind，公司公告，民生證券研究院 注：Qorvo、Murata、卓勝微研發費用率為 2020 年數據，唯捷創芯為1Q22 數據 1.3 募投項目分析：補全封測能力，提升研發水平 唯捷創芯此次公開 IPO 共發行 4008 萬股公司股票，募集資金凈額為 25.03 億元。公司計劃將募集資金中的 13.08 億元用于集成電路生產測試項目，6.79 元用于研發中

23、心建設項目，5億元用于補充流動資金項目。從公司募投項目投資節奏來看，集成電路生產測試項目共分 5 年投資，研發中心建設項目共分 2 年投資，預計 5 年投資金額分別為 5.39 億元、4.69 億元、2.64億元、3.30 億元和 3.98 億元。 表 1：唯捷創芯募集資金使用安排 項目名稱 總投資額 募集資金投入金額 預計投資進度 第一年 第二年 第三年 第四年 第五年 集成電路生產測試項目 13.21 13.08 1.32 1.98 2.64 3.30 3.98 研發中心建設項目 6.79 6.79 4.08 2.72 - - - 補充流動資金項目 5.00 5.00 - - - - -

24、合計 25.00 24.87 5.39 4.69 2.64 3.30 3.98 資料來源：公司招股說明書，民生證券研究院 1）集成電路生產測試項目 該項目實施主體為唯捷精測，計劃建設期為 60 個月，項目主要內容為建設芯片測試生產線。 唯捷創芯此前產品測試方案主要為公司自身團隊開發測試方案，委托外部代工廠按照公司的測試方案執行測試任務。由于外部測試廠商通常采用通用性的測試設備、測試技術和解決方案，難以針對射頻前端芯片的測試方案進行專業化的設計、深入研究和改進。通過自建測試產0%20%40%60%80%0%5%10%15%20%25%唯捷創芯-U(688153)/電子 本公司具備證券投資咨詢業務

25、資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 9 線，唯捷創芯采用射頻前端的專業化測試設備，同時根據通信技術的變革、不同應用領域對產品的個性化要求等，及時研發新的測試技術、調整公司的測試平臺，從而滿足公司各類射頻前端產品的多樣化測試要求，進一步保障公司產品品質及可靠性，維護公司品牌信譽度，同時保障公司測試產能充足。 2）研發中心建設項目 本項目實施主體為唯捷創芯與上海唯捷，項目計劃建設期為 24 個月，項目內容主要包括對研發中心房屋進行裝修改造，購置先進的研發設備及研發軟件，引進行業專家人才，建設國內一流的研發中心。 該項目的主要研發方向包括：5G 移動終端設備射頻前端器件性能升級研發；Wi

26、-Fi 射頻前端模組研發；射頻開關研發；通信小基站射頻相關產品研發；毫米波射頻前端產品研發；醫療/車載領域相關產品開發；封裝與可靠性研究。 唯捷創芯-U(688153)/電子 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 10 2 射頻前端：國產的機遇，5G 的機遇，模組的機遇 2.1 射頻前端行業穩步增長，功率放大器為核心器件 2.1.1 射頻前端產品器件梳理 射頻主要用于實現無線通訊的兩個本質功能，即將二進制信號轉變為高頻率無線電磁波信號并發送，以及接收無線電磁波信號并將其轉化為二進制信號。從結構來看，射頻可以拆分為天線、射頻收發芯片、基帶和射頻前端。 射頻前端

27、的功能為無線電磁波信號的發送和接收，是移動終端設備實現蜂窩網絡連接、Wi-Fi、藍牙、GPS 等無線通信功能所必需的核心模塊。射頻前端可以進一步拆分為天線調諧器 Tuner、天線開關 Switch、濾波器 Filter、功率放大器 PA 和低噪聲放大器 LNA。從功能來看，天線調諧器主要用于實現阻抗匹配，使天線效率最大化；天線開關主要用于實現信號發射與接收的切換，不同信號間的切換；濾波器主要用于保留特定頻段內的信號，將特定頻段外的信號濾除；功率放大器主要用于實現發射通道的射頻信號放大；低噪聲放大器主要用于實現接收通道的射頻信號的放大。 表 2：射頻器件分類及對應功能 部件名稱 功能簡介 天線

28、接受和發射無線電電磁波 射頻收發芯片（Transceiver） 變頻、信道選擇、放大 基帶芯片（Modem） 合成即將發射的基帶信號，或對接收到的基帶信號進行解碼 射頻前端 天線調諧器（Tuner） 實現阻抗匹配，使天線效率最大化 天線開關（Switch） 實現信號發射與接收的切換，不同信號間的切換 濾波器（Filter） 保留特定頻段內的信號，將特定頻段外的信號濾除 功率放大器（PA） 實現發射通道的射頻信號放大 低噪聲放大器（LNA） 實現接收通道的射頻信號的放大 資料來源：民生證券研究院整理 圖 16：射頻前端簡化架構 資料來源：公司招股說明書，民生證券研究院 唯捷創芯-U(688153

29、)/電子 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 11 2.1.2 射頻前端行業穩步增長，PA 和濾波器為最大細分產品 射頻前端的下游應用場景較為成熟，主要應用場景包括移動通信終端、Wi-Fi 和通信基站等，近年來射頻前端市場總體維持穩定增長。據 QY Research 統計，2021 年全球射頻前端產業市場空間預計將達到 235.57 億美元，同比增長 16.53%，預計未來兩年行業市場空間仍將維持 15%左右的穩健增長，至 2023 年全球射頻前端市場空間有望達到 313.10 億美元。 圖 17：2011-2023 年射頻前端市場規模及增速（億美元，%）

30、 資料來源：公司招股說明書，QY Research，產業信息網，民生證券研究院 從射頻前端的細分產品市場空間來看，PA 模組是射頻前端最大的下游應用場，預計至2025 年全球射頻前端市場中 PA 模組占比將達到 35.2%。據 Yole 數據，2019 年全球射頻前端細分產品中，PA 模組占比最大，達到 53.76 億元，至 2025 年 PA 模組市場空間有望達到89.31 億美元，6 年 CAGR 增速達到 8.83%；FEM 模組和分立濾波器分別為市場空間第二和第三大的細分產品，預計至 2025 年全球市場空間分別將達到 45.72 億美元和 42.30 億美元，6 年CAGR 增速分別

31、為 10.03 和 2.33%。 -5%0%5%10%15%20%25%30%050100150200250300市場規模（億美元）YoY唯捷創芯-U(688153)/電子 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 12 圖 18：2019-2025 年射頻前端細分市場產品規模及增速（億美元，%） 圖 19：2025 年射頻前端細分產品市場占比（%） 資料來源：公司招股說明書，Yole，民生證券研究院 資料來源：Yole，民生證券研究院 濾波器和 PA 是射頻前端分立器件中市場空間最大的兩大產品。據智研咨詢數據，2020 年全球射頻前端分立器件細分市場占比中，濾

32、波器占比 54%，PA 占比 34%，分別排名第一和第二。 圖 20：2020 年射頻前端分立器件細分產品市場占比（%） 資料來源：Yole，智研咨詢，民生證券研究院 2.2 海外龍頭依然領先，國內廠商快速追趕 2.2.1 海外龍頭占據射頻前端絕大部分市場空間 全球射頻前端市場份額中，Skyworks、Qorvo、Murata、Broadcom 四大巨頭占據 80%以上的市場份額。據智研咨詢數據，2020 年全球射頻前端市場中，Skyworks、Qorvo、0%5%10%15%01020304050607080901002019年2025年6年Cagr增速35.2%18.0%16.7%5.6%

33、9.4%4.8%4.0%3.3%3.1%PA模組FEM模組分立濾波器AiP模組連接SoC芯片RFIC天線調諧器分立開關分立LNA54%34%7%2%3%濾波器PA射頻開關LNA天線調諧器唯捷創芯-U(688153)/電子 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 13 Murata、Broadcom 四大巨頭分別以 24%、21%、20%和 20%的市場份額占據前四，CR4 達到 85%。從細分產品來看，2020 年 SAW 濾波器全球份額最大的三家廠商分別為 Murata、TDK 和太陽誘電；BAW 濾波器全球市場份額最大的三家廠商分別為 Broadcom、Q

34、orvo 和太陽誘電；PA 領域全球市場份額最大的三家廠商分別為 Skyworks、Broadcom 和 Qorvo；LNA和開關領域全球市場份額最大的三家廠商分別為 Skyworks、卓勝微和 Qorvo。 圖 21：2020 年射頻前端全球市場份額（%） 圖 22：2020 年射頻前端分產品全球市場份額（%） 資料來源：智研咨詢，民生證券研究院 資料來源：智研咨詢，民生證券研究院 2.2.2 國內廠商在射頻前端領域的布局梳理 當前國內射頻前端廠商的能力圈主要聚焦于中低集成度的 4G 射頻前端模組產品、5G 射頻前端模組產品和射頻前端分立器件。分產品來看，國內聚焦功率放大器的廠商主要包括唯捷

35、創芯、慧智微、紫光展銳、飛驤科技、昂瑞微等；國內射頻開關廠商主要包括卓勝微、韋爾股份、艾為電子、紫光展銳等；國內濾波器主要廠商包括好達電子、德清華瑩、卓勝微、麥捷科技等。由于國內在小體積、高性能的多工器領域的缺失，目前國內廠商在 4G 高集成度射頻前端模組產品如 PAMiD、L-PAMiD 等產品布局和海外廠商仍有差距。 表 3：國內分立器件按產品主要廠商梳理 產品類別 廠商名稱 功率放大器 PA 唯捷創芯、慧智微、紫光展銳、飛驤科技、昂瑞微、華為海思、芯樸、芯百特、銳石創芯 射頻開關/LNA 卓勝微、韋爾股份、艾為電子、紫光展銳、迦美 濾波器 好達電子、德清華瑩、卓勝微、麥捷科技、信維通信、

36、天津諾思、開元通信 資料來源：公司招股說明書，半導體行業觀察，民生證券研究院 2.3 5G 與模組化是射頻前端的兩大長期主題 2.3.1 射頻前端的 5G 與集成化之路 2G 以來，射頻前端模組的集成化和模組化成為了長期以來的主要主題，未來有望進一步維持。以聯發科平臺的解決方案為例，4G 時代，射頻前端模組化解決方案的主要產品主要為PAMiD，而分立方案的主要產品則為 MMMB PA 和 TxModule 等。 24%21%20%20%15%SkyworksQorvoMurataBroadcom其他唯捷創芯-U(688153)/電子 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明

37、證券研究報告 14 表 4：4G 手機分集成度射頻前端發射端模組產品梳理 方案 發射端模組產品 模組化方案 Phase6/6L MHB PAMiD/LB PAMiD 分立方案 Phase2 MMMB PA/TxModule 資料來源：慧智微，民生證券研究院 進入 5G 時代，射頻前端根據頻段的不同拆分成 Sub-3GHz 頻段和 Sub-6GHz 頻段。其中Sub-3GHz 頻段的模組化解決方案發射端產品包括 PAMiD 和 L-PAMiD 等產品，接收端主要為L-FEM；分立方案與 Phase2 方案類似，在發射端采用 MMMB PA 和 TxModule 等產品，在接收端采用 L-FEM、

38、LNA Bank 等產品。5G 時代的 Sub-6GHz 頻段由于頻段較為分散，帶寬更大，可以采用雙工器，因此集成化解決方案的難度相對較低，分立方案應用較少，Sub-6GHz頻段的發射端主要采用 L-PAMiF，接收端使用 L-FEM。 目前國內廠商和國外廠商的差距主要在于多工器產品的研發和生產能力。當前除了 PAMiD和 L-PAMiD 等產品，國內廠商研發的射頻前端模組已具備和海外一線龍頭對標的能力。我們認為，隨著國內廠商在小體積、大功率、高穩定性的多工器領域拼圖的補全，國內廠商有望在射頻前端全產業鏈產品全面對標海外龍頭廠商，實現國產化產品的快速追趕。 表 5：5G 手機分集成度射頻前端模

39、組產品梳理 頻段 集成度 方案 傳播方向 模組產品 Sub-3GHz 頻段 模組化方案 Phase7 發射 PAMiF/MHB PAMiD/ LB PAMiD 接收 LNA Bank/L-FEM Phase7L 發射 PAMiF/MHB L-PAMiD/ LB L-PAMiD 接收 L-FEM Phase7LE 發射 MHB L-PAMiD/ LB L-PAMiD 接收 L-FEM 分立方案 Phase5N 發射 MMMB PA/TxModule 接收 L-FEM/LNA Bank Sub-6GHz 頻段 模組化方案 - 發射 L-PAMiF 接收 L-FEM 資料來源：慧智微，民生證券研究院

40、 2.3.2 通信網絡制式和集成度影響了射頻前端模組的價格 除了提升產品的模組化程度，5G 給射頻前端模組帶來的另一個重要變化是射頻前端器件和模組用量的提升，以及射頻前端模組價值量快速上升。據 Gartner 數據，5G 手機相較于 4G 手機，在射頻前端的 PA、濾波器、開關及模組產品的數量均有提升，平均單機射頻價值量從 4G手機的 7.216.3 美元提升至 3238.5 美元。 唯捷創芯-U(688153)/電子 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 15 表 6：不同通信網絡制式手機射頻前端產品用量及價值量 類別 2G 3G 4G 5G 頻段數量 5

41、 9 40 40 PA 數量 1 4 5 712 濾波器數量 - 6 40 75 開關數量 - 1 10 30 模組數量 - 1 35 59 平均單機射頻價值量（美元） 1 2.6 7.216.35 3238.5 資料來源：Gartner、集微網，民生證券研究院 從機型來看，不同頻段的手機在低、中、高端機型上，射頻前端模組的差距較大。其中 4G高端手機的平均射頻前端成本達到 18.25 美元，為 4G 低端手機的 20 倍，而 5G 旗艦毫米波機型的射頻前端價值量則進一步提升至 45.5 美元，占手機總體價值量比重達到 14.1%。我們認為，相同通信網絡制式不同等級的射頻前端模組的差異主要在于

42、集成度的差異，隨著未來射頻前端趨向集成化發展，射頻前端的價值量和市場空間有望進一步增長。 表 7：不同機型射頻前端總成本及成本占比 機型 4G 手機 5G 手機 入門級 中端 高端 中端 旗艦 5G Sub-6GHz 機型 旗艦毫米波機型 射頻前端總成本（美元） 0.9 7.9 18.25 20.25 25.75 45.5 射頻前端成本占比（%） 3.60% 7.60% 8.80% 11.60% 10.10% 14.10% 資料來源：Gartner、集微網，民生證券研究院 唯捷創芯-U(688153)/電子 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 16 3 高

43、端產品率先突破，長坡厚雪構筑技術壁壘 3.1 聚焦射頻前端，高集成度和 5G 產品持續放量 3.1.1 以 PA 模組為核心的四大產品品類介紹 唯捷創芯的主要產品包括 PA 模組、射頻開關、Wi-Fi 射頻前端模組和接收端模組四大產品品類。 1）PA 模組 PA 模組能夠接收射頻收發器發出的信號，高、中、低頻段的信號分別通過對應的輸入通道進入模組內部；在每一個輸入的信號頻段，信號功率先由驅動放大器進行前級放大，后由 PA 芯片在更高的功率上利用外部供電電壓再次放大，使信號功率達到發射饋送所需的水平，最終通過射頻開關分配到指定的頻段予以輸出。 2）射頻開關 射頻開關是用于切換射頻信號通路的電子開

44、關，引導信號按照預定路徑輸入或者輸出至不同的模塊或者天線端口。射頻開關應用于射頻信號的接收和發射通路中，可減少不同信號之間的相互干擾，提高信號收發的靈敏度。 公司的射頻開關涵蓋了單刀多擲、多刀多擲等各種模式的產品，用于各類通信設備；且均為射頻開關芯片裸片單獨封裝后的產品，與 PA 模組、Wi-Fi 射頻前端模組中集成的射頻開關芯片裸片不可相互替代使用。 3）Wi-Fi 射頻前端模組 Wi-Fi 射頻前端模組移動終端設備通過 Wi-Fi 聯網實現無線通訊必不可少的器件。已經實現Wi-Fi 局域網通信技術下射頻前端模組的銷售，滿足 Wi-Fi 5 和 Wi-Fi 6 兩代通信標準，同時集成了 PA

45、、LNA、開關以及控制芯片，以導線鍵合方式集成為模組，同時可以實現電壓和功率檢測功能。 4）接收端模組 接收端模組指射頻前端的信號接收鏈路中集成了 LNA、射頻開關、濾波器等兩種或以上芯片裸片的模組產品，其主要作用是將天線接收到的微弱射頻信號放大，同時盡量減少噪聲的引入，從而在移動智能終端上達到更強的接收信號、更好的通話質量和更高的數據傳輸率。公司于 2021 年上半年開始銷售接收端模組產品，包括 LNA Bank 以及 L-FEM 兩類。 唯捷創芯-U(688153)/電子 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 17 圖 23：唯捷創芯 4G MMMB P

46、A 模組工作原理示意圖 資料來源：公司招股說明書，民生證券研究院 圖 24：射頻開關工作原理示意圖 圖 25：Wi-Fi 射頻前端模組示意圖 資料來源：公司招股說明書，民生證券研究院 資料來源：公司招股說明書，民生證券研究院 按照產品集成度進行拆分，唯捷創芯的產品可分為低集成度、中集成度和高及程度產品。其中低集成度產品主要包括 SMSB、SMMBPA 等，模組內部主要集成 PA 和控制芯片；中集成度產品主要包括 MMMB PA 和 TxModule 等，模組內部主要集成 PA、控制芯片和開關；高集成度產品主要包括 L-PAMiD 和 L-PAMiF 等，模組內部主要集成集成 PA、控制芯片、開

47、關、LNA、濾波器、多工器等器件。 表 8：PA 模組分類 英文簡稱 簡述 集成方式（集成的芯片裸片） 集成度 SMSB/SMMB PA 支持單模單頻/單模多頻的 PA 模組 集成 PA、控制芯片 低 MMMB PA 支持多模多頻的 PA 模組 集成 PA、控制芯片、開關 中 TxModule 射頻發射模塊 集成 PA、控制芯片、開關 中 L-PAMiD、L-PAMiF 兼備接收和發射功能的高集成度模組 集成 PA、控制芯片、開關、LNA、濾波器、多工器等 高 資料來源：公司招股說明書，民生證券研究院 唯捷創芯-U(688153)/電子 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲

48、明 證券研究報告 18 圖 26：PA 模組塑封前的內部電路示意圖 資料來源：公司招股說明書，民生證券研究院 3.1.2 集成化程度不斷提升，5G 產品快速突破 唯捷創芯高集成度產品不斷突破，L-PAMiF 已實現批量銷售，L-PAMiD 正在客戶驗證過程中。唯捷創芯始終堅持集成化和模組化的產品研發思路，逐步實現射頻前端模組產品集成度的提升。2020 年唯捷創芯的 L-PAMiF 產品已實現小規模銷售，2021 年實現批量銷售。目前公司的L-PAMiD也已在客戶端進行認證，后續有望實現批量出貨。2021H1唯捷創芯高集成度產品比重快速提升，達到 6.73%，而低集成度產品已基本退出公司產品線。

49、 公司的射頻前端產品的毛利率和集成度呈現顯著的正向關系，2021H1 唯捷高集成度、中集成度和低集成度產品的毛利率分別為 59.30%、24.09%和 53.81%，相比 2020 年總體呈現提升的態勢。 圖 27：2018-2021H1 公司產品按集成度拆分（億元，%） 圖 28：2018-2021H1 公司產品按集成度毛利率（%） 資料來源：公司招股說明書，民生證券研究院 資料來源：公司招股說明書，民生證券研究院 從通信網絡制式來看，唯捷創芯 5G 產品比重不斷提升，2G 和 3G 產品占比逐步下降。2021H1 唯捷創芯 5G 和 4G 產品銷售額分別為 4.37 億元和 12.18 億

50、元，其中 5G 占比達到26.42%，相比2020年進一步提升15.80pct。從毛利率水平來看，2021H1 唯捷創芯5G和4G產品的毛利率分別為 40.10%和 21.55%，相比 2020 年分別提升 8.93%和 5.02%。我們認為，高集成度產品和 5G 產品比重的不斷提升將成為唯捷創芯后續發展的重要方向，集成度的上升0%20%40%60%80%100%051015202018201920202021H1高集成度中集成度低集成度高集成度占比中集成度占比低集成度占比0%20%40%60%80%2018201920202021H1高集成度中集成度低集成度唯捷創芯-U(688153)/電子