【公司研究】斯迪克-首次覆蓋報告：乘進口替代之風電子膠粘材料龍頭有望崛起-20200601[30頁].pdf

1、 斯迪克斯迪克(300806) 乘進口替代之風，電子膠粘材料龍頭乘進口替代之風，電子膠粘材料龍頭有望有望崛起崛起 斯迪克首次覆蓋報告斯迪克首次覆蓋報告 孫羲昱孫羲昱(分析師分析師) 021-38677369 證書編號 S0880517090003 本報告導讀：本報告導讀： 公司高端電子膠粘材料切入外資壟斷領域， 研發優勢公司高端電子膠粘材料切入外資壟斷領域， 研發優勢+客戶認證客戶認證+高端產品助力加速實高端產品助力加速實 現進口替代，業績有望高質量穩健增長。首次覆蓋，給予現進口替代，業績有望高質量穩健增長。首次覆蓋，給予 “增持”評級?！霸龀帧痹u級。 投資要點：投資要點： 首次覆蓋，給予首次

2、覆蓋，給予 “增持” 評級?！霸龀帧?評級。公司產品結構調整， 毛利率穩中有升， 預測 2020-2022 年的 EPS 為 1.22、1.55、2.16 元，增速為 28%、28%、 39%；綜合 PE 和 PB 估值法，給予目標價 48.74 元。 電子級膠粘材料市場空間超電子級膠粘材料市場空間超 200 億，進口替代加速國產品牌成長。億，進口替代加速國產品牌成長。公 司電子級膠粘材料產品儲備豐富，OCA 光學膜、導電材料、高性能壓 敏膠材料等產品各擁有數十億以上市場空間。行業高端產品由 3M 等 國外企業壟斷，近兩年受國產品牌崛起和中美貿易摩擦加劇的影響， 下游對功能性材料的進口替代有迫

3、切需求，加速了國產品牌成長，具 備研發實力和產品儲備的優秀企業將在進口替代進程中充分受益。 研發優勢研發優勢+項目儲備項目儲備+客戶認證客戶認證構成構成公司護城河。公司護城河。公司常年研發投入率 超 5%，共取得專利 655 件，技術儲備和產品儲備高于可比公司。公 司采用“嵌入式”研發模式，深度綁定終端用戶并參與其新品開發， 既加強與客戶合作關系，又利于縮短產品認證周期。 布局上游推進產業鏈一體化，繼續豐富產品儲備實現高端產品的不斷布局上游推進產業鏈一體化，繼續豐富產品儲備實現高端產品的不斷 放量。放量。 公司是國內唯一具備自制膠水的膜材料企業， 正向上游光學 PET 基材等發展以推進產業鏈一

4、體化形成產業閉環。公司產品儲備豐富， 其中 OCA 光學膠、導電材料、散熱材料等未來或不斷提供增量。其 中 OCA 募資項目 2021 年底建成，滿產后預計可增加營收近 15 億元、 毛利約 7.80 億元。 風險提示：風險提示：新產品研發失敗的風險，新增產能無法消化的風險。 財務摘要（百萬元）財務摘要（百萬元） 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 營業收入營業收入 1,346 1,433 1,696 1,852 2,259 (+/-)% 4% 6% 18% 9% 22% 經營利潤（經營利潤（EBIT） 108 146 189 236 348 (+/-)% -2% 36

5、% 29% 25% 47% 凈利潤（歸母）凈利潤（歸母） 77 111 142 181 252 (+/-)% 21% 45% 28% 28% 39% 每股凈收益（元）每股凈收益（元） 0.66 0.95 1.22 1.55 2.16 每股股利（元）每股股利（元） 0.00 0.10 0.10 0.11 0.14 利潤率和估值指標利潤率和估值指標 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 經營利潤率經營利潤率(%) 8.0% 10.2% 11.1% 12.8% 15.4% 凈資產收益率凈資產收益率(%) 11.2% 10.3% 11.7% 13.1% 15.6% 投入資本回報率

6、投入資本回報率(%) 10.0% 9.7% 10.8% 10.1% 9.2% EV/EBITDA 1.98 20.91 16.76 14.10 11.17 市盈率市盈率 59.83 41.19 32.26 25.28 18.17 股息率股息率 (%) 0.0% 0.3% 0.3% 0.3% 0.3% 首次覆蓋首次覆蓋 評級：評級： 增持增持 目標價格：目標價格： 48.74 當前價格： 39.20 2020.06.01 交易數據 52 周內股價區間（元）周內股價區間（元） 16.23-50.94 總市值（百萬元）總市值（百萬元） 4,580 總股本總股本/流通流通 A 股（百萬股）股（百萬股）

7、 117/29 流通流通 B 股股/H 股（百萬）股（百萬） 0/0 流通股比例流通股比例 25% 日均成交量（百萬股）日均成交量（百萬股） 2368707.02 日均成交值（百萬元）日均成交值（百萬元） 84074782.51 資產負債表摘要 股東權益（百萬元）股東權益（百萬元） 1,062 每股凈資產每股凈資產 9.09 市凈率市凈率 4.3 凈負債率凈負債率 32.61% EPS（元） 2019A 2020E Q1 -0.13 -0.15 Q2 0.31 0.34 Q3 0.42 0.49 Q4 0.35 0.54 全年全年 0.95 1.22 升幅(%) 1M 3M 12M 絕對升幅

8、41% 3% 相對指數 39% 5% -19% 公 司 首 次 覆 蓋 公 司 首 次 覆 蓋 0% 43% 86% 128% 171% 214% 2019-112020-12020-32020-5 52周內股價走勢圖周內股價走勢圖 斯迪克深證成指 基礎化工基礎化工/原材料原材料 股 票 研 究 股 票 研 究 證 券 研 究 報 告 證 券 研 究 報 告 of 30 Table_Page 斯迪克斯迪克(300806)(300806) 模型更新時間： 2020.06.01 股票研究股票研究 原材料 基礎化工 斯迪克(300806) 首次覆蓋首次覆蓋 評級：評級： 增持增持 目標價格：目標價格

9、： 48.74 當前價格： 39.20 2020.06.01 公司網址 公司簡介 公司成立于 2006 年 6 月 21 日,公司是國 內領先的功能性涂層復合材料供應商。 憑借多年持續高投入形成的創新研發、 精密制造和快速市場響應能力，公司能 夠根據市場和客戶的不同需求，利用自 身的技術優勢為客戶提供高質量、高性 能的功能性涂層復合材料產品和技術工 藝支持。 絕對價格回報（%） 52 周內價格范圍 16.23-50.94 市值（百萬） 4,580 財務預測（單位：百萬元）財務預測（單位：百萬元） 損益表損益表 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 營業總收入營業總收入 1

10、,346 1,433 1,696 1,852 2,259 營業成本 1,038 1,061 1,202 1,297 1,526 稅金及附加 8 13 19 19 24 銷售費用 51 49 73 74 90 管理費用 73 81 112 115 136 EBIT 108 146 189 236 348 公允價值變動收益 0 0 0 0 0 投資收益 2 0 0 0 0 財務費用 41 40 60 66 97 營業利潤營業利潤 75 110 146 192 270 所得稅 0 11 14 20 28 少數股東損益 -1 0 0 0 -1 凈利潤凈利潤 77 111 142 181 252 資產負

11、債表資產負債表 貨幣資金、 交易性金融資產 323 338 522 454 85 其他流動資產 658 706 800 872 1,052 長期投資 0 0 0 0 0 固定資產合計 719 668 761 1,021 1,798 無形及其他資產 165 329 435 638 1,041 資產合計資產合計 1,865 2,040 2,518 2,985 3,976 流動負債 907 835 883 883 1,238 非流動負債 273 174 474 774 1,174 股東權益 685 1,080 1,210 1,378 1,613 投入資本投入資本(IC) 1,077 1,371 1,

12、592 2,111 3,416 現金流量表現金流量表 NOPLAT 108 133 172 213 313 折舊與攤銷 90 93 109 142 225 流動資金增量 55 96 22 56 125 資本支出 -70 -201 -299 -596 -1,396 自由現金流自由現金流 183 121 4 -185 -733 經營現金流 148 97 258 297 402 投資現金流 -66 -221 -299 -596 -1,396 融資現金流 52 103 225 231 625 現金流凈增加額現金流凈增加額 134 -21 184 -68 -369 財務指標財務指標 成長性成長性 收入增

13、長率 4.4% 6.5% 18.4% 9.2% 22.0% EBIT 增長率 -2.3% 35.6% 29.1% 25.2% 47.3% 凈利潤增長率 21.2% 45.3% 27.7% 27.6% 39.2% 利潤率 毛利率 22.9% 25.9% 29.1% 30.0% 32.5% EBIT 率 8.0% 10.2% 11.1% 12.8% 15.4% 凈利潤率 5.7% 7.8% 8.4% 9.8% 11.2% 收益率收益率 凈資產收益率(ROE) 11.2% 10.3% 11.7% 13.1% 15.6% 總資產收益率(ROA) 4.1% 5.5% 5.6% 6.1% 6.3% 投入資

14、本回報率(ROIC) 10.0% 9.7% 10.8% 10.1% 9.2% 運營能力運營能力 存貨周轉天數 64 49 54 52 53 應收賬款周轉天數 113 126 122 123 123 總資產周轉周轉天數 491 497 490 542 562 凈利潤現金含量 192.7% 87.5% 181.7% 164.1% 159.6% 資本支出/收入 5.2% 14.0% 17.6% 32.2% 61.8% 償債能力償債能力 資產負債率 63.3% 49.5% 53.9% 55.5% 60.7% 凈負債率 57.3% 26.9% 31.6% 53.2% 111.6% 估值比率估值比率 PE

15、 59.83 41.19 32.26 25.28 18.17 PB 0.00 4.34 3.78 3.32 2.84 EV/EBITDA 1.98 20.91 16.76 14.10 11.17 P/S 2.55 3.20 2.70 2.47 2.03 股息率 0.0% 0.3% 0.3% 0.3% 0.3% -4%3%11%19%26%34%41%49% 1m 3m -10% 3% 17% 30% 44% 57% 0% 43% 86% 128% 171% 214% 2019-112020-22020-5 股票絕對漲幅和相對漲幅股票絕對漲幅和相對漲幅 斯迪克價格漲幅 斯迪克相對指數漲幅 4%

16、8% 11% 15% 18% 22% 18A19A20E21E22E 利潤率趨勢利潤率趨勢 收入增長率(%) EBIT/銷售收入(%) 9% 10% 12% 13% 14% 16% 18A19A20E21E22E 回報率趨勢回報率趨勢 凈資產收益率(%) 投入資本回報率(%) 27% 44% 61% 78% 95% 112% 291 592 894 1196 1498 1800 18A19A20E21E22E 凈資產凈資產( (現金現金)/)/凈負債凈負債 凈負債(現金)(百萬) 凈負債/凈資產(%) oPtMrQtQtOpOvMmOzRqMzR6M8QaQsQpPpNoOjMrRpRjMoO

17、sQ7NqQwPNZpOrRxNsRoM of 30 Table_Page 斯迪克斯迪克(300806)(300806) 目錄目錄 1. 公司簡介：國內領先的功能性涂層復合材料企業 . 4 1.1. 國內領先的功能性涂層復合材料企業 . 4 1.2. 四大類功能性復合材料，以消費電子應用為主 . 5 1.3. 財務表現良好，領先可比公司 . 7 1.4. 公司優勢突出，戰略方向清晰 . 9 2. 加碼布局電子級膠粘材料 . 9 2.1. 涂層材料下游應用廣泛，電子用材料發展迅猛 . 9 2.2. 電子級膠粘材料：高壁壘，進口替代，市場空間達 200 億以上 10 2.2.1. 亮點一：產品認證

18、+技術研發+產品結構=較高壁壘 . 11 2.2.2. 亮點二：行業集中度高，競爭格局良好 . 12 2.2.3. 亮點三：進口替代加速，下游需求旺盛 . 13 2.3. 公司加快對電子極膠粘材料布局，為業績增長主要驅動力 . 15 2.3.1. OCA 募投項目是公司未來幾年重要看點 . 15 2.3.2. 導電材料成為公司拳頭產品 . 17 3. 功能性薄膜競爭加劇，環?？苫厥諡榘l展新方向 . 18 3.1. 壁壘較低，競爭充分 . 18 3.2. 需求廣泛，增長迅速 . 19 3.3. 公司降成本+新產品研發，盈利能力強于行業 . 20 4. 研發+客戶+產業鏈一體化，構筑公司護城河.

19、21 4.1. 注重研發投入，技術優勢成型 . 21 4.2. “嵌入式”研發深度綁定終端客戶 . 24 4.3. 產業鏈一體化降成本降風險 . 26 5. 盈利預測 . 27 6. 風險提示 . 28 6.1. 新產品研發失敗的風險 . 28 6.2. 新增產能無法消化的風險 . 29 of 30 Table_Page 斯迪克斯迪克(300806)(300806) 1. 公司簡介：國內領先的功能性涂層復合材料企業公司簡介：國內領先的功能性涂層復合材料企業 1.1. 國內領先的國內領先的功能性涂層復合材料功能性涂層復合材料企業企業 江蘇斯迪克新材料科技股份有限公司是國內領先的功能性涂層復合材江

20、蘇斯迪克新材料科技股份有限公司是國內領先的功能性涂層復合材 料供應商。料供應商。 公司創立于 2006 年， 已發展成國內少數在高分子材料聚合、 涂層配方優化、功能結構設計、產品精密涂布以及新技術產業化應用等 方面具有領先優勢的高新技術企業。目前公司已取得 655 項自有專利成 果，其中發明專利 189 項。 公司的發展歷程可以主要分為三個階段：公司的發展歷程可以主要分為三個階段： （1）2006-2010 年 處于起步階段。公司主要生產普通保護材料和傳統膠粘產品，為消費電 子等產品提供基本的保護和固定功能，用途較為單一。在這一階段，公 司率先實現國內有機硅保護膜的規?；a；自行制定的附著力

21、測試方 法成為行業內的通行標準；成為行業內最早建設潔凈廠房的國內企業； 2007 年自主開發的超薄雙面膠帶成功替代日本進口產品，為國內首創。 （2）2011-2016 年 進入快速發展期。公司依靠技術積累和工藝改進，產品逐漸升級，部分 產品具有抗靜電、導電等特殊附加功能，應用于消費電子產品內部器件 特定功能的實現。 在這一階段， 公司于 2010 年開始建設泗洪生產基地； 與日本平野、日本住友、德國克魯納特等國際領先企業合作開發光學級 專用涂布線、淋膜機、無溶劑高速涂硅機，用于加硬涂層、OCA 等產品 的規?；a；引進戰略投資者，優化股權結構與公司治理結構；并通 過韓國三星的供應商認證，成為

22、其合格供應商，是國內同行中最早通過 類似認證的企業。 （3）2016 年至今 進入升級發展期。公司泗洪生產基地逐步投產，具備一定的技術與市場 優勢，國內市場認可度居同行業前列，與華為等終端開展嵌入式研發。 在這一階段， 公司合作開發、 引進的高等級生產設備產能逐步釋放； 2017 年為 Tesla 開發的彈性導熱組件成為 Model3 的唯一供應商； 2018 年， 與 富士康達成戰略合作關系，為其提供全系列制程保護膜的總體解決方案； 2019 年在深圳證券交易所創業板上市。 圖圖 1：公司公司歷史沿革歷史沿革 數據來源：公司官網、公司招股書、國泰君安證券研究 of 30 Table_Page

23、 斯迪克斯迪克(300806)(300806) 公司股權公司股權結構分布合理結構分布合理，實控人為金闖、施蓉夫婦。，實控人為金闖、施蓉夫婦。上市前，金闖、施 蓉夫婦通過直接和間接持股共計持有 57.3%的股份， 為公司實際控制人， 控制穩定。2019 年 11 月，公司在創業板上市，增發的流通股占上市后 股本總數的 25%。 目前， 金闖、 施蓉夫婦直接及間接合計控制公司 42.98% 的股份，為公司的控股股東及實際控制人。公司目前有 2 家分公司、9 家一級控股子公司和 1 家二級控股子公司。 圖圖 2: 公司公司實控人為金闖、施蓉夫婦實控人為金闖、施蓉夫婦（截至（截至 2020 年年 4

24、月月 26 日）日） 數據來源：公司公告、國泰君安證券研究 1.2. 四大類功能性復合材料，以消費電子應用為主四大類功能性復合材料，以消費電子應用為主 功能性涂層復合材料是指將一種或多種材料（如壓敏膠、導電涂層以及 離型涂層材料等）通過精密涂布、印刷、真空濺射、燒結等方式與不同 種類的基材（如 PET 膜、PI 膜、PVC 膜等）進行轉化、復合而成的一 種材料，從而實現單一材料無法實現的特定功能，如導電性、導熱性、 高透光性。 精密涂布技術及設備環境是精密涂布技術及設備環境是生產的核心要點生產的核心要點。從功能性涂層復合材料產 品來看，其產品性能主要取決于涂層材料和基材的品質，以及產品結構 設

25、計及涂布、固化等工藝的控制水平，其中涂布是整個制造過程的關鍵 工序。涂布技術的水平直接決定了功能性涂層復合材料的性能和質量， 因此涂布設備對最終產品的精密度有重要影響。目前，公司已掌握的核 心技術包括有高分子聚合、功能結構設計、涂層配方優化、產品精密涂 布，共擁有 10 條日本、德國定制生產線和 2.2 萬平方米百級無塵室，領 先于國內其他供應商。 of 30 Table_Page 斯迪克斯迪克(300806)(300806) 圖圖 3：公公司司功能性薄膜材料的工藝流程中精密涂布為關鍵步驟功能性薄膜材料的工藝流程中精密涂布為關鍵步驟 數據來源：招股說明書、國泰君安證券研究 產業鏈清晰，產業鏈清

26、晰，下游下游客戶客戶位于位于消費電子領域。消費電子領域。公司的原材料供應商主要為 石化下游產品的制造商，主要原材料包括：PET 膜、BOPP 膜、PI 膜等 膜類材料，丙烯酸單體、硅膠、亞克力膠等涂層材料，銅箔、鋁箔、原 紙、PE 粒子等其他材料。公司的直接客戶主要為模切廠，模切廠將公司 銷售的母卷或分切品模切后交給電子元件組裝廠，組裝廠完成組裝后交 給整機組裝廠，最終用于終端的電子消費品，包括手機、平板電腦、筆 記本電腦、汽車電子顯示屏等。 圖圖 4：公公司司位于功能性涂層復合材料行業位于功能性涂層復合材料行業 數據來源：招股說明書、國泰君安證券研究 公司公司已形成四大類已形成四大類功能性涂

27、層復合材料功能性涂層復合材料，包括功能性薄膜材料、電子級，包括功能性薄膜材料、電子級 膠粘材料、 熱管理復合材料產品和薄膜包裝材料膠粘材料、 熱管理復合材料產品和薄膜包裝材料， 以消費電子應用為主， 以消費電子應用為主。 前三類產品主要應用于消費電子產品內外部電子器件相關功能的實現， 如智能手機、平板電腦、筆記本電腦等使用的保護、固定、電磁屏蔽、 電氣絕緣、熱量管理等功能性材料。第四類是非消費電子應用領域的薄 膜包裝材料產品，主要應用于商業包裝領域，以滿足食品、輕紡等行業 的商業包裝需求。 of 30 Table_Page 斯迪克斯迪克(300806)(300806) 具體來看，功能性薄膜材料

28、是用于制造過程與產品結構中的特殊保護膜， 主要功能為抗刮傷、抗靜電、防油污、防藍光等。在工業生產中，手機 玻璃面板、現代顯示、觸控模組的制造過程中存在多道工藝需要特殊性 能的保護遮蔽膜產品，使用面積大約為板尺寸 7-10 倍，材料價值可高達 2 美金。另外，手機金屬外殼制造也會大量使用功能性薄膜材料，公司 的相關產品在富士康等用戶中被廣泛選用。 電子級膠粘材料是具有特殊光、電、力學等性能，滿足最終產品功能需 求的單、雙面膠帶，主要功能為連接、固定、導電、屏蔽、絕緣。在手 機制造過程中，已大量使用功能性的電子級膠粘材料取代傳統金屬緊固 件等，公司生產的電子級膠粘材料已經實現了對 3M、日東、德莎

29、等傳 統國際品牌的正面競爭，在多個知名廠商的產品設計中被指定使用。電 子級膠粘材料被筆記本電腦廣泛應用，公司的發展也與筆記本電腦行業 密切相關，在長期的合作中公司與國內主要 OEM 廠商建立了良好的合 作關系。 圖圖 5：公司公司主要產品分為四類主要產品分為四類 數據來源：招股說明書、國泰君安證券研究 1.3. 財務表現良好，領先可比公司財務表現良好，領先可比公司 營業收入和歸母凈利潤持續增長營業收入和歸母凈利潤持續增長，歸母凈利年均復合增速為，歸母凈利年均復合增速為 38%。公司 營業收入自 2015 年的 8.49 億增長至 2019 年的 14.33 億，近四年復合增 長率 14%。公司

30、歸母凈利潤自 2015 年的 0.31 億增長至 2019 年的 1.11 億，近四年復合增長率 38%。2019 年，公司的營收和歸母凈利潤同比上 年分別增長了 6.5%和 45.3%，歸母凈利潤增速快于營收增速，主要是公 司產品結構升級，高毛利率的電子極膠粘材料占比不斷提升，盈利能力 增長快速。 of 30 Table_Page 斯迪克斯迪克(300806)(300806) 圖圖 6：近四年近四年公司公司營業收入持續增長營業收入持續增長 圖圖 7：近四年近四年公司歸母凈利潤公司歸母凈利潤快速增長快速增長 數據來源：Wind、國泰君安證券研究 數據來源：Wind、國泰君安證券研究 功能性薄膜

31、材料是營收重要來源，電子級膠粘是業績增長動力。功能性薄膜材料是營收重要來源，電子級膠粘是業績增長動力。分產品 來看，功能性薄膜材料近五年來在公司營收中占比均超過 1/3，是公司 營收的重要來源；薄膜包裝相對穩定，近年來保持在營收中占比約 1/3 的水平；電子級膠粘產品快速增長，收入占比從 2015 年的 23%提高到 2019 年的 31%， 并貢獻了近 60%的公司毛利， 是公司業績增長的主要動 力。 毛利率與凈利率呈波動上升趨勢毛利率與凈利率呈波動上升趨勢，ROE 表現強于可比企業表現強于可比企業。公司毛利 率自 2015 的 23.3%增長至 2019 年的 25.9%，凈利潤率自 3.

32、6%提升至 7.8%，盈利能力顯著提升。拆分來看，熱管理復合材料和薄膜包裝材料 的毛利率相對較低，功能性薄膜材料和電子級膠粘材料的毛利率較高， 且電子級膠粘的毛利率持續增長， 從2015年的40%提高到2019年的52%。 對比行業內可比公司，公司 ROE 表現突出，在近幾年行業競爭加劇盈 利能力下行的情況下基本保持了 ROE 的相對穩定并優于行業平均水平。 圖圖 8：公司分產品營業收入構成（萬元）公司分產品營業收入構成（萬元） 圖圖 9：公司：公司分產品毛利率水平分產品毛利率水平 數據來源：Wind、國泰君安證券研究 數據來源：Wind、國泰君安證券研究 -10% 0% 10% 20% 30

33、% 40% 50% 0 20,000 40,000 60,000 80,000 100,000 120,000 140,000 160,000 201120122013201420152016201720182019 營業收入（萬元）YOY -40% -20% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 0 2,000 4,000 6,000 8,000 10,000 12,000 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 歸母凈利潤（萬元）YOY 0 30,000 60,000 90,000 120,000 150,000 20152016

34、201720182019 功能性薄膜材料電子級膠粘材料 熱管理復合材料薄膜包裝材料 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 20152016201720182019 功能性薄膜材料電子級膠粘材料 熱管理復合材料薄膜包裝材料 of 30 Table_Page 斯迪克斯迪克(300806)(300806) 圖圖 10：毛利率和凈利率近年來總體呈上升趨勢毛利率和凈利率近年來總體呈上升趨勢 圖圖 11：公司：公司 ROE 表現強于可比公司表現強于可比公司 數據來源：Wind、國泰君安證券研究 數據來源：Wind、國泰君安證券研究 1.4. 公司優勢突出，公司優勢突出，戰略方向清晰戰略方向

35、清晰 良好的財務表現得益于公司突出的競爭優勢良好的財務表現得益于公司突出的競爭優勢， 其中研發優勢、 客戶優勢、其中研發優勢、 客戶優勢、 產業鏈一體化優勢是公司的主要競爭力來源。產業鏈一體化優勢是公司的主要競爭力來源。研發方面，公司年投入超 過收入的 5%，擁有 4 個研發中心（蘇北、華東、華南、美國）和 669 項專利，并有多個產品打破海外壟斷實現進口替代；客戶方面，公司已 與蘋果、華為、三星、松下、中興、OPPO、LG、富士康等國內外知名 企業建立了長期穩定的合作關系，通過“嵌入式”研發深度綁定客戶； 產業鏈方面， 公司已形成自制膠水能力， 其自制膠水使用比例已達到90%， 是國內極少數

36、具備膠水自制能力的涂布企業，有效降低了生產成本。 公司未來戰略方向清晰，公司未來戰略方向清晰，向上向下向上向下雙頭雙頭并并進。進。一方面，公司積極向上游 發展，形成產業鏈一體化布局。膠材料與膜材料是公司的主要原材料， 盡管公司已形成自制膠水能力，但與陶氏化學等國際企業的膠水產品仍 存在一定差距，未來公司將通過研發不斷縮小差距。公司亦計劃向上游 光學級 PET 基材發展，以豐富產業鏈布局、打破外資壟斷格局。另一方 面，公司繼續加深與下游客戶的合作，以實現材料的不斷突破。目前公 司已經擁有較多的優質客戶資源，通過“嵌入式”研發體系，將為客戶 不斷提供定制化的產品和服務。 2. 加碼布局電子級膠粘材

37、料加碼布局電子級膠粘材料 2.1. 涂層材料下游應用廣泛，電子用材料發展迅猛涂層材料下游應用廣泛，電子用材料發展迅猛 膠粘帶近十年增長膠粘帶近十年增長穩定，穩定，行業規模數百億行業規模數百億。根據中國膠粘劑和膠粘帶工 業協會的統計數據，我國膠粘帶產量增長穩定，自 2007 年的 94.7 億平 方米增長至 2017 年的 234 億平方米，年均復合增速 8.55%，2017 年銷 售額已達 403.4 億元。假設行業保持年均 8.55%的增長率及銷售價格不 變，2021 年行業規模將達到 500-600 億元。細分材料看，保護膜膠帶、 雙面膠帶、其他及特種膠帶等應用于下游電子制造業的材料受下游

38、行業 快速發展帶動，實現了高于膠粘帶行業的增長。 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 毛利率凈利率 -10% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 斯迪克晶華新材 激智科技新綸科技 of 30 Table_Page 斯迪克斯迪克(300806)(300806) 圖圖 12:我國膠粘帶產量增長穩定我國膠粘帶產量增長穩定 圖圖 13：我國膠粘帶類別豐富我國膠粘帶類別豐富 數據來源：中國膠粘劑和膠粘

39、帶工業協會、國泰君安證券研究 數據來源：中國膠粘劑和膠粘帶工業協會、國泰君安證券研究 功能性涂層復合材料應用功能性涂層復合材料應用領域廣泛，領域廣泛，服務消費電子成行業熱點服務消費電子成行業熱點。公司所 處的功能性涂層復合材料行業是在傳統壓敏膠帶制品制造業（即傳統膠 粘制品）基礎上發展而來，屬于膠粘劑和膠粘帶工業。近年來，功能性 涂層復合材料行業迎來了快速的發展。通過對新型材料設計研發和生產 工藝的摸索改進，目前功能性涂層復合材料已成功應用于多個下游新興 產業，其中消費電子用膠粘材料已成行業熱點，其投資規模及研發投入 都居于膠粘劑行業各子領域前列。 表表 1：功能性涂層復合材料應用領域廣泛，以

40、消費電子為主功能性涂層復合材料應用領域廣泛，以消費電子為主 應用領域應用領域 主要產品應用主要產品應用 智能手機、平板 電腦、可穿戴設 備等消費電子 保護膜、防眩膜、防窺膜、防靜電膜等；絕緣材料、屏蔽材料、 導電材料、散熱材料、柔性高抗刮表層覆蓋材料；涂布型偏光 片；高抗折光學透明膠；高阻隔性封裝膜等 新能源汽車鋰電 池 電池內部耐電解液固定膠帶；電池外殼絕緣膠帶；電極材料及 電池隔膜；高性能導熱界面材料；鋁塑復合膜包裝材料等 汽車電子、裝飾 OCA光學膠膜材料、節能環保材料、超輕車身材料、汽車防爆、 防塵、防油污等貼膜 家用電器 紋理裝飾材料；抗菌、抗霉菌、防霧功能性覆膜；面板開關用 精密壓

41、敏膠；導熱雙面膠，運輸固定用膠帶 醫藥 快速檢驗試紙用高化學穩定性膠帶，親水性薄膜，醫用級壓敏 膠帶制品，創口護理材料 其他 建筑節能，航空航天，物聯網，柔性線路板，射頻天線 數據來源：招股說明書、國泰君安證券研究 2.2. 電子級膠粘材料：高壁壘，進口替代，市場空間達電子級膠粘材料：高壁壘，進口替代，市場空間達 200 億億 以上以上 電子級膠粘材料是公司未來發展重點。電子級膠粘材料是公司未來發展重點。分產品結構來看，公司的功能性 薄膜屬于傳統產品（毛利率 23%） ，其銷量和毛利水平非常穩定；薄膜 包材毛利率 3%，屬于增收不增利的產品；熱管理復合材料體量尚小， 可能難以大幅貢獻業績。因此

42、，以下主要分析電子級膠黏材料，電子級 膠黏材料主要包括：光學級壓敏膠制品（OCA） 、高性能壓敏膠制品、 導電材料、屏蔽材料等，這些產品是未來公司發展的重點。 0% 2% 4% 6% 8% 10% 12% 14% 0 50 100 150 200 250 膠粘帶產量（億平方米）YOY 52% 17% 9% 8% 5% 4% 3% 2% BOPP包裝膠帶標簽及廣告貼保護膜膠帶 雙面膠帶PVC電氣膠帶美紋紙膠帶 其他及特種膠帶鋁箔膠帶 of 30 Table_Page 斯迪克斯迪克(300806)(300806) 2.2.1. 亮點一亮點一：產品認證產品認證+技術研發技術研發+產品結構產品結構=較

43、高壁壘較高壁壘 產品認證的必要性及高標準，構成了新進入者所需面對的產品認證的必要性及高標準，構成了新進入者所需面對的銷售銷售壁壘。壁壘。根 據消費電子下游模切及原材料行業慣例，銷售至終端客戶的產品需先經 過品牌終端認證。尤其在指定采購模式下，材料供應商方必須通過認證 方可進入大型消費電子制造商的供應體系。并且終端客戶對供應商的選 擇有著嚴格的標準， 除對相關產品的質量、 價格、 交貨期有較高要求外， 還會對生產商的生產設備、 生產環境、 設計水平、 研發能力、 響應速度、 及時交貨率、 企業管理水平、 內控體系甚至社會責任等多方面進行評價。 圖圖 14: 產品認證存在其必要性產品認證存在其必要性 數據來源：招股說明書，國泰君安證券研究 較長的認證周期強化了較長的認證周期強化了現現有企業的先發優勢。有企業的先發優勢。整個認證過程通常包括文 件審核、現場評審、現場調查、樣品小試、樣品中試以及合作關系確立 后的年度審查等眾多階段。因此產品認證周期較長，一般為 6-12 個月， 部分核心功能材料認證周期會超過 1 年。尤其想要進入大消費電子制造