容百科技-投資價值分析報告：高鎳王者率先突圍-220513（40頁）.pdf

1、 證券研究報告 請務必閱讀正文之后的免責條款 高鎳王者，率先突圍高鎳王者，率先突圍 容百科技（688005.SH）投資價值分析報告2022.5.13 中信證券研究部中信證券研究部 核心觀點核心觀點 敖翀敖翀 首席周期產業 分析師 S1010515020001 拜俊飛拜俊飛 金屬分析師 S1010521070006 商力商力 金屬分析師 S1010520020002 公司是高鎳三元正極材料行業的領跑者，未來有望依靠持續的產品迭代和迅速公司是高鎳三元正極材料行業的領跑者，未來有望依靠持續的產品迭代和迅速擴大的產能規模實現市場份額的快速提升。參考鋰電產業鏈各環節龍頭企業的擴大的產能規模實現市場份額的

2、快速提升。參考鋰電產業鏈各環節龍頭企業的估值水平以及公司市占率顯著提升預期下帶來的估值溢價，估值水平以及公司市占率顯著提升預期下帶來的估值溢價，給予公司給予公司 2023 年年25 倍倍 PE 估值，對應目標價估值，對應目標價 163 元，首次覆蓋并給予“買入”元，首次覆蓋并給予“買入”評級評級。 公司概況：高鎳三元正極材料的絕對領先企業公司概況：高鎳三元正極材料的絕對領先企業。公司是國內最早實現 NCM811材料量產的企業。2021 年，公司三元正極材料銷量達到 5.23 萬噸，連續三年居國內三元正極材料出貨量首位。公司三元材料出貨量中 90%為高鎳材料，2021年國內市場市占率接近 40%

3、，居全球第二位。2021 年公司營收和凈利潤分別為102.59 億元/9.11 億元，同比大增 170%/328%。 行業分析：高鎳三元材料成為主流技術路線，上下游一體化趨勢加強。行業分析：高鎳三元材料成為主流技術路線，上下游一體化趨勢加強。受益于新能源汽車產業的長周期景氣，三元正極材料需求預計持續高增。預計到 2025年全球三元材料需求量將超過 200 萬噸， 2021-2025 年 CAGR 為 29.7%。 2021年全球三元正極材料出貨量中高鎳材料占比超過 40%，高鎳材料已成為行業的主流型號。隨著 4680 電池、鈉離子電池、固態電池等技術的發展，動力電池正極材料技術延續快速迭代的特

4、征，同時產業鏈一體化布局帶來的成本優勢得到了行業上下游的廣泛認可，也成為正極材料企業最重要的競爭力之一。 高鎳三元材料技術持續領跑，持續投入前沿材料研發。高鎳三元材料技術持續領跑，持續投入前沿材料研發。公司現已成為中國高鎳三元材料出貨量最大的企業，9 系超高鎳產品已批量出貨，公司高鎳材料的領先優勢穩固。公司在鈉離子電池配套正極材料的研發和生產方面處于國內領先水平，我們預計 2023 年公司將實現百噸級規模產出。此外，公司持續推進高電壓鎳錳酸鋰、富鋰錳基、磷酸錳鐵鋰正極材料的工藝研發和產業化進程。 產能規模領跑行業，產能建設能力帶來“降維打擊”。產能規模領跑行業，產能建設能力帶來“降維打擊”。截

5、至 2021 年底，公司建成三元正極材料產能 12 萬噸。公司當前在貴州遵義、湖北仙桃和韓國忠州三地的產能建設規劃達到 55 萬噸， 公司預計將在 2022 年建成 25 萬噸產能， 到 2025年超過 60 萬噸。同時公司正極材料產線建設周期和單位投資成本均顯著低于行業均值。憑借快速擴張的產能規模和成本優勢，我們預計公司在三元正極材料行業的市占率將快速提升，并有望拉開和同行業公司的份額差距。 新一體化戰略逐步落地，前驅體業務競爭力顯著增強。新一體化戰略逐步落地，前驅體業務競爭力顯著增強。2021 年以來，公司在金屬原材料、資源回收、前驅體供應等環節與產業鏈上下游企業建立戰略合作。通過與仙桃、

6、武漢等地政府平臺合作，發揮政策和資金優勢，加速公司正極材料、工程裝備、循環回收等領域的產業布局。2021 年公司前驅體銷量同比增長200%，向正極自供率提升至 30%，并實現扭虧為盈。2022 年公司公布定增預案，其中計劃投資建設 6 萬噸前驅體項目。該項目建成投產后，有望強化公司正極和前驅體一體化的競爭力。 風險因素：風險因素：原材料供應和價格大幅波動的風險；行業技術路線變動的風險；下游客戶集中度較高的風險；募投項目及其他產能建設不及預期的風險；行業競爭加劇，公司訂單流失和產品毛利率下降的風險；局部地區新冠病毒疫情影響的風險。 投資建議：投資建議：公司在高鎳三元正極材料領域具備明顯領先優勢，

7、且在新型正極材料研發上領跑行業。公司產能擴張速度顯著快于同行，2022 年起市場份額有望與同行拉開差距。預計 2022-2024 年公司歸母凈利潤分別為 18.08/29.23/41.40億元，對應 EPS 預測分別為 4/03/6.52/9.24 元。參考三元正極材料及前驅體行業可比公司的平均估值（2022 年 26 倍）和鋰電產業鏈各環節龍頭企業的估值水平（2022/23 年均值為 36/24 倍），并結合公司所處行業技術快速迭代的特征和公司市占率提升的預期帶來的估值溢價，我們給予公司 2023 年 25 倍 PE 估值，對應目標價 163 元，首次覆蓋并給予“買入”評級。 容百科技容百科

8、技 688005 評級評級 買入（首次）買入（首次） 當前價 91.08元 目標價 163.00元 總股本 448百萬股 流通股本 276百萬股 總市值 408億元 近三月日均成交額 862百萬元 52周最高/最低價 152.49/71.44元 近1月絕對漲幅 -18.77% 近6月絕對漲幅 -27.07% 近12月絕對漲幅 40.43% 容百科技（容百科技（688005.SH）投資價值分析報告投資價值分析報告2022.5.13 證券研究報告 請務必閱讀正文之后的免責條款 項目項目/年度年度 2020 2021 2022E 2023E 2024E 營業收入(百萬元) 3,795 10,259

9、43,437 52,311 68,354 營業收入增長率 YoY -9.4% 170.4% 323.4% 20.4% 30.7% 凈利潤(百萬元) 213 911 1,808 2,923 4,140 凈利潤增長率 YoY 143.7% 327.6% 98.4% 61.7% 41.6% 每股收益 EPS(基本)(元) 0.48 2.03 4.03 6.52 9.24 毛利率 12.2% 15.3% 8.1% 9.7% 9.7% 凈資產收益率 ROE 4.8% 16.8% 25.2% 29.6% 30.3% 每股凈資產（元） 10.01 12.12 16.00 22.07 30.50 PE 189

10、.8 44.9 22.6 14.0 9.9 PB 9.1 7.5 5.7 4.1 3.0 PS 10.8 4.0 0.9 0.8 0.6 EV/EBITDA 117.8 35.7 18.3 11.4 8.3 資料來源：Wind，中信證券研究部預測 注：股價為 2022 年 5 月 12 日收盤價 VXnUjUhUvNuNnP6MdNbRmOnNpNsQkPmMqNeRqRoQ6MpOpPvPpOsMuOoPqO 容百科技（容百科技（688005.SH）投資價值分析報告投資價值分析報告2022.5.13 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 目錄目錄 公司概況公司概況 . 1 公司簡介. 1 公司經

11、營數據 . 3 行業分析行業分析 . 6 新能源汽車產業將進入穩定快速發展階段 . 6 三元將繼續作為車用動力電池正極材料的主流技術路線之一 . 8 高鎳化是三元正極材料最重要的發展趨勢 . 9 正極材料技術持續迭代，一體化降本成為行業共識 . 12 公司競爭優勢分析公司競爭優勢分析 . 15 優勢一：高鎳正極材料的絕對領先者，技術持續迭代 . 15 優勢二：規模優勢顯著，2025 年規劃產能超過 60 萬噸 . 18 優勢三：自主設備開發和產線設計形成“降維打擊” . 21 優勢四：強化產業鏈上下游合作，新一體化戰略逐步落地 . 24 優勢五：健全的治理結構和激勵機制 . 28 風險提示風險

12、提示 . 30 盈利預測及估值評級盈利預測及估值評級 . 31 容百科技（容百科技（688005.SH）投資價值分析報告投資價值分析報告2022.5.13 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 插圖目錄插圖目錄 圖 1：容百科技歷史沿革及大事記 . 1 圖 2：2016-2021 年中國不同類型電池裝機量 . 9 圖 3：中國不同類型動力電池產量占比 . 9 圖 4：四大電池材料成本中原材料成本占比情況 . 13 圖 5：三元正極材料成本構成（以 NCM811 材料為例） . 13 圖 6：大眾在 Power Day 中對電池材料產業鏈的展望 . 14 圖 7：各類電池 PACK 價格預測 . 1

13、4 圖 8：容百科技高鎳三元正極材料發展歷程 . 15 圖 9：2021 年中國不同類型三元材料產量占比 . 15 圖 10：2021 年容百科技高鎳三元材料市場份額 . 15 圖 11：容百科技高鎳三元材料發展路徑 . 16 圖 12：2021 年行業同比公司研發人數情況 . 17 圖 13：2021 年行業同比公司研發投入及研發費用率情況 . 17 圖 14：容百科技生產基地分布圖 . 18 圖 15：容百科技 2021 年新建項目情況 . 19 圖 16：容百科技未來正極材料產能規劃 . 20 圖 17：公司規劃正極材料產能分布情況 . 20 圖 18：2016-2021 年公司三元材料

14、生產量 . 20 圖 19：2016-2021 年公司三元材料銷售量 . 20 圖 20：2019 年中國三元正極材料市場份額 . 21 圖 21：2020 年中國三元正極材料市場份額 . 21 圖 22：2021 年中國三元正極材料市場份額 . 21 圖 23：2021 年全球三元正極材料市場份額 . 21 圖 24：三元材料企業單噸加工成本變化 . 23 圖 25：鳳谷節能公司的磁性材料真空氣氛旋轉爐產品 . 24 圖 26：鳳谷節能公司的連續金屬回轉窯產品 . 24 圖 27：公司圍繞鋰電池產業鏈打造循環業務模式 . 24 圖 28：格林美青美邦印尼鎳資源項目效果圖 . 25 圖 29：

15、格林美青美邦印尼鎳資源項目建設現場 . 25 圖 30：2016-2021 年公司前驅體材料生產量 . 26 圖 31：2016-2021 年公司前驅體業務營收及毛利率情況 . 26 圖 32：容百科技合作伙伴 . 26 圖 33：格林美華中地區電池材料再造中心 . 27 圖 34：格林美華東地區電池材料再造中心 . 27 容百科技（容百科技（688005.SH）投資價值分析報告投資價值分析報告2022.5.13 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 表格目錄表格目錄 表 1：截至 2022 年一季度末公司前十大股東明細 . 1 表 2：不同類型新型正極材料對比 . 12 表 3：容百科技在研項目

16、情況 . 16 表 4：容百科技已規劃三元正極材料生產基地產能情況 . 19 表 5：2022 年中國三元正極材料產能投資強度對比 . 22 表 6：國內正極材料企業新建項目持續時間情況 . 22 表 7：公司與鋰電上游客戶合作情況 . 25 表 8：公司與鋰電下游客戶合作情況 . 27 表 9：公司新一體化一攬子合作協議內容 . 28 表 10：2020 年容百科技限制性股票激勵計劃激勵對象名單 . 28 表 11：2020 年限制性股票激勵計劃考核目標 . 29 表 12：2021 年容百科技限制性股票激勵計劃激勵對象名單 . 29 表 13：2021 年限制性股票激勵計劃考核目標 . 2

17、9 表 14：容百科技主營業務盈利預測與關鍵假設 . 31 表 15：容百科技盈利預測與估值情況 . 32 表 16：三元正極材料及前驅體行業可比公司估值情況 . 32 表 17：鋰電產業鏈龍頭公司可比估值情況 . 33 表 18：容百科技 DCF 結果 . 33 容百科技（容百科技（688005.SH）投資價值分析報告投資價值分析報告2022.5.13 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 1 公司概況公司概況 公司簡介公司簡介 公司公司背景背景：寧波容百新能源科技股份有限公司（簡稱“容百科技” ）是一家高科技新能源材料行業的跨國型集團公司，專業從事鋰電池正極材料的研發、生產和銷售。公司前身寧波

18、金和鋰電材料有限公司于 2014 年成立，公司于 2019 年 7 月 22 日登陸上交所科創板，股票代碼：688005.SH，成為科創板首批 25 家上市公司之一。公司是國內首家實現NCM811 高鎳正極材料大批量產的企業，2020 年公司成為國內高鎳三元材料市占率第一的企業。2022 年 3 月，公司披露非公開發行預案，擬募資 60.68 億元。 圖 1：容百科技歷史沿革及大事記 資料來源：公司公告及官網，中信證券研究部 股權結構：股權結構：截至 2022 年一季度末，公司前十大股東合計持有公司 51.28%的股權，其中上海容百新能源投資企業（有限合伙）直接持有公司 28.79%股權，為公

19、司的第一大股東。公司的實際控制人為董事長白厚善先生。 表 1：截至 2022 年一季度末公司前十大股東明細 排名排名 股東名稱股東名稱 持股數量持股數量(百萬股百萬股) 占總股本比例占總股本比例(%) 1 上海容百新能源投資企業(有限合伙) 129.00 28.79 2 香港中央結算有限公司 23.62 5.27 3 北京容百新能源投資發展有限公司 13.96 3.12 4 湖州海煜股權投資合伙企業(有限合伙) 12.66 2.83 5 共青城容誠投資管理合伙企業(有限合伙) 11.17 2.49 6 北京容百新能源投資管理有限公司 8.80 1.96 7 北京容百新能源科技投資管理有限公司

20、8.24 1.84 8 華夏上證科創板 50成份交易型開放式指數證券投資基金 7.86 1.75 9 遵義容百新能源投資中心(有限合伙) 7.48 1.67 10 湖北長江蔚來新能源產業發展基金合伙企業(有限合伙) 6.98 1.56 合計 229.77 51.28 資料來源：Wind，中信證券研究部 控股及參股子公司：控股及參股子公司：公司當前擁有九家子公司，其中八家：湖北容百鋰電材料有限公司、貴州容百鋰電材料有限公司、北京容百新能源科技有限公司、寧波容百鋰電貿易有限公司、寧波容百材料科技有限公司、仙桃容百鋰電材料有限公司、武漢容百鋰電材料有限公司、JAESE Energy Co., Ltd

21、.（簡稱 JS 株式會社）為公司的全資子公司。公司另對韓國 容百科技（容百科技（688005.SH）投資價值分析報告投資價值分析報告2022.5.13 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 2 Energy Material Technology Co., Ltd. （簡稱 EMT 株式會社） 六家控股子公司參股 89.34%。 圖 3：公司控股及參股子公司概況 資料來源：公司年報，中信證券研究部 主營業務及主營業務及產品：產品：公司主要從事鋰電池正極材料及其前驅體的研發、生產和銷售，主要產品包括 NCM523、NCM622、NCM811、NCA 等系列三元正極材料及其前驅體。三元正極材料主要用于

22、鋰電池的制造，并主要應用于新能源汽車動力電池、儲能設備及電子產品等領域。 表 1：公司主要產品基本情況 產品產品名稱名稱 產品系列產品系列 示例圖（示例圖（SEM 電鏡形貌）電鏡形貌） 主要特點主要特點 應用領域應用領域 NCM523 S7LC 能量密度較高，循環壽命長，高溫性能優異，加工性能優良等 適用于 CE、EV 和 PHEV等領域 S700 能量密度高，循環性能優異等 適用于 CE、EV 等領域 S701C 功率密度高，循環性能優異等 適用于 PT、PHEV、EV 等領域 S740B 壓實密度高，高電壓和高溫性能優異，循環性能優異等 適用于 CE、EV 等領域 容百科技（容百科技（68

23、8005.SH）投資價值分析報告投資價值分析報告2022.5.13 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 3 產品產品名稱名稱 產品系列產品系列 示例圖（示例圖（SEM 電鏡形貌）電鏡形貌） 主要特點主要特點 應用領域應用領域 NCM622 S76L 能能量密度高，循環性能優異， 高溫循環、存儲等性能有顯著優勢等 適用于 CE、EV 等領域 S760 能量密度較高，成本低，加工性能優良等 適用于 CE、EV 領域 S6503 能量密度高，循環性能好，高溫循環、存儲等性能有顯著優勢，性價比高等 適用于 CE、EV 等領域 NCM811 S800 能量密度高，循環性能優異等 適用于 CE、EV 等領域

24、 S800C 能量密度高，低殘留堿；循環性能優異，高溫性能有顯著優勢等 適用于 CE、EV 等領域 S85E 能量密度更高，高溫循環性能優異，產氣低等 適用于 CE、EV 等領域 S8303 能量密度高，結構穩定，循環性能優異，安全性能佳等 適用于 CE、EV 等領域 NCA S900 高壓實，超高能量密度，高安全性能 適用于 EV 等領域 資料來源：公司官網，中信證券研究部 公司經營數據公司經營數據 2021 年營收年營收大幅大幅提高提高，盈利能力有所提升，盈利能力有所提升。2021 年，全球動力電池需求大幅增長，公司主要產品高鎳三元正極材料訂單飽滿，銷量大幅提升，疊加售價提升等因素，公司實

25、現營收 102.59 億元，同比增長 170.36%。由于公司產能利用率提升，規模效應帶動降本增效，疊加供應鏈管理及前驅體自供率提升對盈利能力產生積極影響，2021 年公司實現歸母凈利潤 9.11 億元， 同比增長 327.59%。 2022 年第一季度， 公司實現營收 51.68 億元，同比增長 270.75%，實現歸母凈利潤 2.93 億元，同比上升 144.66%。 容百科技（容百科技（688005.SH）投資價值分析報告投資價值分析報告2022.5.13 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 4 圖 4：容百科技歷史營收及同比 資料來源：公司公告，中信證券研究部 圖 5：容百科技歷史歸母凈

26、利潤及同比 資料來源：公司公告，中信證券研究部 三元材料產品占據絕對主導，貢獻營收和毛利持續增長。三元材料產品占據絕對主導，貢獻營收和毛利持續增長。公司三元正極材料業務的營業收入從2016年的5.91億元/77.6%， 快速增長到2021年的95.75億元/93.3%， 2016-2021年 CAGR 為 74.5%。三元材料貢獻的毛利也從 2016 年的 0.96 億元/89.5%，增長到 2021年的 14.85 億元/99.6%，2016-2021 年 CAGR 為 72.9%，已成為公司毛利的主要來源。而前驅體材料由于對外供應的減少，貢獻的營收和毛利比例持續下降，2021 年其營收占比

27、已下降至 3%以下，毛利占比已接近零。 圖 6：2016-2021 年公司收入結構 資料來源：Wind，公司公告，中信證券研究部 圖 7：2016-2021 年公司毛利結構 資料來源：Wind，公司公告，中信證券研究部 2021 年后公司主營產品毛利率年后公司主營產品毛利率開始開始上升上升， 總體費用率， 總體費用率呈呈下降下降趨勢趨勢。 公司毛利率在 2018年后呈下降態勢，2021 年以來隨著公司正極材料和前驅體的產銷量快速上升，盈利能力增強，毛利率開始重新上升。2016-2021 年，由于歸還借款及利息增加，公司財務費用率從 0.93%下降到-0.25%，總體費用率從 9.90%下降到

28、6.63%。 18.7930.4141.9037.95102.5951.68-50%0%50%100%150%200%250%300%020406080100120201720182019202020212022Q1營收（億元）同比增長(%)0.31 2.13 0.87 2.13 9.11 2.93 -100%0%100%200%300%400%500%600%700%012345678910201720182019202020212022Q1歸母凈利潤（億元）同比增長(%)77.6%85.0%86.5%86.4%92.6%93.3%0%20%40%60%80%100%201620172018

29、201920202021三元正極材料前驅體其他主營業務其他業務89.5%90.4%94.7%95.8%97.4%99.6%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%201620172018201920202021三元正極材料前驅體其他主營業務其他業務 容百科技（容百科技（688005.SH）投資價值分析報告投資價值分析報告2022.5.13 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 5 圖 8：2016-2021 年公司主營業務毛利率變化 資料來源：Wind，公司公告，中信證券研究部 圖 9：2016-2022Q1 年公司費用率變化 資料來源：Wind，公司公告，中信證券研究部

30、 2021 年年公司經營性現金流公司經營性現金流下降下降， 資產負債率， 資產負債率大幅提高大幅提高。 2021 年到 2022 年第一季度，公司對湖北、貴州、韓國三大正極材料制造基地以及浙江寧波高鎳前驅體項目擴建，項目投資規模較大。同時，新建成產能的陸續投放和供應鏈端的管理措施，導致運營資金需求增加。 2022 年第一季度， 公司的資產負債率大幅提高， 從 2020 年的 26.8%上升到 68.4%，且經營活動現金流為凈流出 0.12 億元。 圖 10：公司經營活動產生的現金流量凈額（單位：億元） 資料來源：Wind，公司公告，中信證券研究部 圖 11：公司資產負債率變化 資料來源：Win

31、d，公司公告，中信證券研究部 14%16%18%16%13%16%7%11%6%5%0%3%-5%5%15%25%201620172018201920202021三元正極材料前驅體9.90%11.02%8.04%7.29%6.88%6.63%5.70%-2%0%2%4%6%8%10%12%2016201720182019202020212022Q1銷售費用管理費用研發費用財務費用總體費用率-0.63 -6.38 -5.43 1.17 7.08 -1.92 -0.12-8-6-4-2024682016201720182019202020212022Q169.9%29.5%26.5% 26.2%2

32、6.8%63.0%68.4%0%10%20%30%40%50%60%70%80%2016201720182019202020212022Q1 容百科技（容百科技（688005.SH）投資價值分析報告投資價值分析報告2022.5.13 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 6 行業分析行業分析 新能源汽車產業將進入穩定快速發展階段新能源汽車產業將進入穩定快速發展階段 新能源汽車產業新能源汽車產業將保持長周期景氣。將保持長周期景氣。根據彭博新能源財經（BloombergNEF）發布的2021 年電動車展望數據，到 2025 年，全球新能源乘用車銷量將超過 2500 萬輛（含插電和混動，下同） ，占全球

33、乘用車銷量比例超過 28%，到 2030 年全球新能源乘用車年銷量有望突破 5000 萬輛，占比超過 50%，2040 年有望突破 8000 萬輛，占比超過 80%。新能源汽車產業未來將保持長周期的穩定快速增長。 圖 12：全球電動乘用車銷量及預測（單位：百萬輛） 資料來源：BloombergNEF（含預測），中信證券研究部 2021 年中國新能源年中國新能源汽車汽車市場呈現爆發式增長。市場呈現爆發式增長。 根據中國汽車工業協會數據， 2021 年，中國新能源汽車銷售 352.1 萬輛，同比增長 1.6 倍。從“十三五”時期開始，我國新能源汽車產業快速發展，銷量不斷突破歷史高位，顯示出下游消費

34、的旺盛增長。2021 年以來，隨著新能源汽車銷量再創新高，市場滲透率也取得歷史性突破。根據中汽協的數據，2021年，我國新能源汽車市場滲透率達到 13.4%。 圖 13：2013-2021 年中國新能源汽車銷量（單位：萬輛） 資料來源：中國汽車工業協會，中信證券研究部 01020304050607080901002016201820202022202420262028203020322034203620382040純電動插電混動燃料電池混動燃油0.1%0.3%1.3%1.8%2.7%4.5%4.7%5.4%13.4%0%2%4%6%8%10%12%14%16%05010015020025030

35、0350400201320142015201620172018201920202021銷量（萬輛）滲透率 容百科技（容百科技（688005.SH）投資價值分析報告投資價值分析報告2022.5.13 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 7 全球動力電池全球動力電池裝機裝機量將保持快速增長。量將保持快速增長。新能源汽車市場的蓬勃發展對動力電池需求量產生直接拉動。根據咨詢機構 SNE Research 數據，2021 年全球動力電池裝機量為273GWh，較 2020 年增長 100.7%；2022 年全球動力電池裝機量預計繼續保持高增長態勢，裝機量將達到 480GWh；預計到 2025 年全球動力電池

36、裝機量將增長至 1163GWh，2021-2025年CAGR為43.7%； 預計到2030年全球動力電池裝機量將增長至2963GWh，2021-2030 年 CAGR 為 30.3%。 圖 14：全球動力電池 2019-2030 年裝機量及預測 資料來源：SNE Research（含預測），中信證券研究部 儲能電池的需求增長不容忽視。儲能電池的需求增長不容忽視。隨著風電、光伏等新能源發電在能源結構中占比不斷提升，高效儲能技術的應用將越來越迫切。電網儲能和通信儲能下游需求的快速增長助推了儲能鋰電池裝機量的逐年增長。根據 SNE Research 數據，2021 年全球鋰電儲能裝機量約為 29GW

37、h；預計到 2025 年將增長至 95GWh，2021-2025 年 CAGR 為 34.5%；預計到 2030 年將增長至 203GWh， 2021-2030 年 CAGR 為 24.1%， 儲能電池需求量的快速增長同樣將拉動鋰電正極材料的需求增長。 圖 16：全球儲能電池裝機量及預測（單位：GWh） 資料來源：SNE Research（含預測），中信證券研究部 1181362734806679071163141716822047243429630%20%40%60%80%100%120%0500100015002000250030003500201920202021 2022E 2023E

38、 2024E 2025E 2026E 2027E 2028E 2029E 2030E全球動力電池裝機量（GWh）YoY112029435875951131331551782030%10%20%30%40%50%60%70%80%90%0501001502002502019202020212022E 2023E 2024E 2025E 2026E 2027E 2028E 2029E 2030E全球儲能電池裝機量（GWh）YoY 容百科技（容百科技（688005.SH）投資價值分析報告投資價值分析報告2022.5.13 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 8 三元三元將將繼續繼續作為作為車用車用動力

39、電池動力電池正極材料的正極材料的主流技術路線之一主流技術路線之一 三元正極材料具有高能量密度三元正極材料具有高能量密度等等突出優勢。突出優勢。鋰電池正極材料一般可分為鈷酸鋰、錳酸鋰、磷酸鐵鋰、三元正極材料（也稱多元正極材料）等技術路線。其中三元正極材料（包括鎳鈷錳酸鋰和鎳鈷鋁酸鋰）能夠結合 LiCoO2的良好加工性能、LiNiO2的高比容量以及 LiMnO2的高安全性和低成本的優勢，具有放電容量大、循環性能好、熱穩定性好、結構穩定等優勢，是目前車用動力電池正極材料最具發展前景的技術路線之一。 表 2：不同種類正極材料性能與優缺點對比 項目項目 鈷酸鋰鈷酸鋰 （LCO） 錳酸鋰錳酸鋰 （LMO）

40、 磷酸鐵鋰磷酸鐵鋰 （LFP） 三元材料三元材料 鎳鈷錳酸鋰鎳鈷錳酸鋰（NCM） 鎳鈷鋁酸鋰鎳鈷鋁酸鋰（NCA） 比容量（mAh/g） 140-150 100-120 130-140 150-220 210-220 循環壽命（次） 500 501 2,000 1,000 500 工作電壓（V） 3.7 3.8 3.2 3.65 3.65 振實密度（g/cm3） 4.0-4.2 3.1-3.3 2.0-2.4 3.6-3.8 3.6-3.8 安全性 差 良好 優秀 較好 差 成本 高 低 低 中 中 優點 振實密度大充放電穩定工作電壓高 錳資源豐富成本低廉 安全性能好 成本低，高循環次數， 安全

41、性好，環境友好 電化學性能好循環性能好 能量密度高 能量密度高 低溫性能好 缺點 鈷價格昂貴循環性能差安全性能差 能量密度低循環性能差 能量密度低 低溫性能差 振實密度低 成本高 循環性能差 生產難度高 主要應用領域 電子產品 專用車 商用車，低速乘用車，儲能 乘用車 乘用車 資料來源： 動力型鋰離子電池富鋰三元正極材料研究進展 （孫艷霞） ，中信證券研究部 全球全球三元正極材料出貨量三元正極材料出貨量到到 2025 年有望超過年有望超過 200 萬噸萬噸。根據高工鋰電數據，2021年全球三元正極材料出貨量為 74 萬噸， 同比增長 76.2%。 我們預計到 2025 年全球三元正極材料出貨量

42、將超過 200 萬噸，2021-2025 年 CAGR 為 29.7%。得益于全球動力電池出貨量的快速增長和三元材料技術路線的良好確定性，全球三元材料出貨量有望保持穩定增長。 圖 17：全球三元正極材料出貨量統計及預測（單位：萬噸） 資料來源：高工鋰電，中信證券研究部預測 9.0 14.7 23.7 34.3 42.0 74.0 94.9 131.2 167.5 209.4 0%10%20%30%40%50%60%70%80%0501001502002502016201720182019202020212022E2023E2024E2025E出貨量（萬噸）YoY（%） 容百科技（容百科技（68

43、8005.SH）投資價值分析報告投資價值分析報告2022.5.13 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 9 2021 年年磷酸鐵鋰磷酸鐵鋰電池裝機量大增，三元電池裝機量保持穩定增長電池裝機量大增，三元電池裝機量保持穩定增長。根據中國汽車動力電池產業創新聯盟發布數據，2021 年三元電池和磷酸鐵鋰電池在動力電池領域裝機量分別為 74.3GWh、79.8GWh，分別同比增長 91%、227%。磷酸鐵鋰電池憑借其性價比高的突出優勢，2021 年以來裝機量逐漸超過三元電池。2022 年 1-4 月，國內三元電池產量合計為 48.3GWh，同比增長約 100%，產量繼續保持快速增長。 圖 2：2016-2

44、021 年中國不同類型電池裝機量（單位：GWh） 資料來源：中國汽車動力電池產業創新聯盟，中信證券研究部 圖 3：中國不同類型動力電池產量占比 資料來源：中國汽車動力電池產業創新聯盟，中信證券研究部 高鎳高鎳化是三元正極材料最重要的發展趨勢化是三元正極材料最重要的發展趨勢 高鎳化是未來三元正極材料的主要發展趨勢高鎳化是未來三元正極材料的主要發展趨勢。三元正極材料中鎳含量越高，材料的比容量越大，對應動力電池的能量密度越高。同時提升正極材料中鎳的含量并降低鈷的含量可以降低正極材料的成本。因此，提升鎳含量成為三元正極材料最重要的技術迭代方向。目前，高鎳 NCM811 型三元正極材料已實現商業化應用，

45、其放電比容量可以達到 200 mAh/g 以上。2017 年，鎳含量超過 90%的 NCM90 材料問世，其表現出 227 mAh/g 的高放電比容量，具有廣闊的市場應用前景。 圖 20：不同鎳含量的三元正極材料的首次放電曲線和循環性能曲線 資 料 來 源 ： Capacity Fading of Ni-Rich LiNixCoyMn1-x-yO2(0.6 x 0.95) Cathodes for High-Energy-Density Lithium-Ion Batteries: Bulk or Surface Degradation(Hoon-Hee Ryu 等) 6.5 16.3 30.

46、7 38.4 38.9 74.3 20.3 18.0 21.6 20.0 24.4 79.8 020406080100120140160180201620172018201920202021三元磷酸鐵鋰錳酸鋰其他0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%21.0121.0221.0321.0421.0521.0621.0721.0821.0921.1021.1121.1222.0122.0122.0122.01三元電池磷酸鐵鋰電池 容百科技（容百科技（688005.SH）投資價值分析報告投資價值分析報告2022.5.13 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 10 我國我國

47、新能源汽車補貼政策及產業規劃新能源汽車補貼政策及產業規劃利好高鎳三元材料發展利好高鎳三元材料發展。2021 年，財政部等四部委印發關于 2022 年新能源汽車推廣應用財政補貼政策的通知 ，其中提出對于續航里程 400 公里以上的車型補貼 1.26 萬元，續航里程 300-400 公里的車型補貼 0.91 萬元，續航里程 300 公里以下的車型不再享有補貼。另外 2020 年國務院印發的新能源汽車產業發展規劃（20212035 年） 也提出到 2025 年純電動乘用車新車平均電耗降至 12.0 千瓦時/百公里。多項政策對我國新能源汽車動力電池的能量密度提出了更高的要求，具有更高比容量的高鎳三元正

48、極材料將顯著受益。 表 3：新能源汽車與動力電池相關政策利好高鎳材料發展 發布時間發布時間 政策政策 重點內容重點內容 2017.02 促進汽車動力電池產業發展行動方案 著力加強新體系動力電池基礎研究， 2025 年實現技術變革和開發測試；到 2025 年，新體系動力電池技術取得突破性進展，單體比能量達 500 瓦時/公斤；通過中國制造 2025 專項資金、國家科技計劃等，支持動力電池檢測和分析能力建設 2017.04 汽車產業中長期發展規劃 到 2025 年，新能源汽車占汽車產銷 20%以上，動力電池系統比能量達到 350 瓦時/公斤。 開展動力電池關鍵材料、 單體電池、電池管理系統等技術聯

49、合攻關，加快實現動力電池革命性突破 2020.04 關于完善新能源汽車推廣應用財政補貼政策的通知 延長補貼期限，平緩補貼退坡力度和節奏：將新能源汽車推廣應用財政補貼政策實施期限延長至 2022 年底，原則上2020-2022 年補貼標準分別在上一年基礎上退坡 10%、20%、30%；適當優化技術指標，促進產業做優做強：2020 年，保持動力電池系統能量密度等技術指標不作調整，適度提高新能源汽車整車能耗、純電動乘用車純電續駛里程門檻，2021-2022 年，原則上保持技術指標總體穩定 2020.11 新能源汽車產業發展規劃 （2021-2035 年） 力爭經過 15 年的持續努力，我國新能源汽車

50、核心技術達到國際先進水平，質量品牌具備較強國際競爭力。純電動汽車成為新銷售車輛的主流，公共領域用車全面電動化，燃料電池汽車實現商業化應用，高度自動駕駛汽車實現規?；瘧?；到 2025 年，我國新能源汽車市場競爭力明顯增強，動力電池、驅動電機、車用操作系統等關鍵技術取得重大突破，安全水平全面提升。純電動乘用車新車平均電耗降至 12.0 千瓦時/百公里，新能源汽車新車銷售量達到汽車新車銷售總量的 20%左右，高度自動駕駛汽車實現限定區域和特定場景商業化應用 2021.12 關于 2022 年新能源汽車推廣應用財政補貼政策的通知 2022 年，新能源汽車補貼標準在 2021 年基礎上退坡 30%；城