長城汽車-長城汽車專題研究報告：智能電動加速科技轉型品牌向上彰顯長期價值-220513（21頁）.pdf

1、請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 股票研究股票研究 證券研究報告證券研究報告 長城汽車長城汽車(601633)(601633) 智能電動加速科技轉型， 品牌向上彰顯長期價值智能電動加速科技轉型， 品牌向上彰顯長期價值 -長城汽車專題研究報告長城汽車專題研究報告 吳曉飛吳曉飛(分析師分析師) 趙水平趙水平(分析師分析師) 0755-23976003 021-38031657 證書編號 S0880517080003 S0880521040002 本報告導讀：本報告導讀： 長城汽車在智能化及電動化領域布局加速，長城汽車在智能化及電動化領域布局加速，堅持全棧自研堅持

2、全棧自研核心技術可控，核心技術可控，新能源新能源向高向高端化端化與混動化與混動化突破，突破，單車均價不斷提升，單車均價不斷提升，品牌向上品牌向上趨勢明顯趨勢明顯，長期價值，長期價值越發越發凸顯凸顯。 投資要點：投資要點： 維持目標價維持目標價 59.2 元，維持“增持”評級。元，維持“增持”評級。公司電動化及智能化技術將進一步增強產品科技屬性， 新能源車型價格明顯上探， 單車盈利持續提升，綜合考慮銷量、成本及費用端變化情況，維持 2022-2024 年EPS 預測為 0.93/1.48/2.09 元不變。 考慮到公司成長性與智能化進展，給予公司 2023 年 40 倍 PE 估值，維持目標價為

3、 59.2 元。 。 堅持全棧自研，智能化布局加速堅持全棧自研，智能化布局加速。公司智能化轉型較快，堅持全棧自研，依托毫末智行布局了輔助駕駛系統 HPilot，預計 2022 年推出城市 NOH， 技術實力國內領先。 自研電子電器架構與智慧線控底盤，感知、決策、執行端關鍵技術自主可控，產品智能化屬性不斷增強。 新能源呈高端化與混動化趨勢，電動化布局加速新能源呈高端化與混動化趨勢，電動化布局加速。新能源領域，新車價格明顯上探，歐拉、沙龍品牌向高端化不斷突破?；靹臃矫?，自研三大動力系統，檸檬混動 DHT 可兼顧油耗與動力，主要搭載于WEY 品牌的混動車型，產品競爭力持續增強。另外，公司依托蜂巢能源

4、布局動力電池供應鏈及無鈷電池等未來關鍵技術。 短期擾動終將消散，短期擾動終將消散，品牌向上品牌向上長期長期價值凸顯價值凸顯。公司短期受缺芯影響銷量波動， 已通過國產替代方案尋求緩解突破。 俄羅斯資產短期承壓，但長期看海外市場潛力巨大。 公司科技屬性不斷增強， 同時產品均價不斷提升，品牌影響力持續向上突破，長期價值不斷顯現。 風險提示風險提示：缺芯及疫情影響超出預期、新產品市場反應不及預期、技術落地不及預期、海外市場銷量不及預期。 財務摘要（百萬元）財務摘要（百萬元） 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 營業收入營業收入 103,308 136,405 181,664 2

5、40,341 305,233 (+/-)% 7% 32% 33% 32% 27% 經營利潤（經營利潤（EBIT） 4,861 4,078 7,521 12,667 18,618 (+/-)% 9% -16% 84% 68% 47% 凈利潤（歸母）凈利潤（歸母） 5,362 6,726 8,622 13,688 19,290 (+/-)% 19% 25% 28% 59% 41% 每股凈收益（元）每股凈收益（元） 0.58 0.73 0.93 1.48 2.09 每股股利（元）每股股利（元） 0.40 0.46 0.38 0.43 0.49 利潤率和估值指標利潤率和估值指標 2020A 2021A

6、 2022E 2023E 2024E 經營利潤率經營利潤率(%) 4.7% 3.0% 4.1% 5.3% 6.1% 凈資產收益率凈資產收益率(%) 9.4% 10.8% 12.8% 17.7% 21.0% 投入資本回報率投入資本回報率(%) 7.3% 8.3% 23.4% 19.4% 28.0% EV/EBITDA 36.13 38.22 16.30 10.16 6.57 市盈率市盈率 50.93 40.60 31.68 19.95 14.16 股息率股息率 (%) 1.4% 1.6% 1.3% 1.5% 1.6% 評級：評級： 增持增持 上次評級：增持 目標價格：目標價格： 59.20 上次

7、預測：59.20 當前價格： 29.57 2022.05.13 交易數據 52 周內股價區間（元）周內股價區間（元） 22.31-68.00 總市值（百萬元）總市值（百萬元） 273,098 總股本總股本/流通流通 A股（百萬股）股（百萬股） 9,236/6,094 流通流通 B 股股/H股（百萬股）股（百萬股） 0/3,100 流通股比例流通股比例 100% 日均成交量（百萬股）日均成交量（百萬股） 32.36 日均成交值（百萬元）日均成交值（百萬元） 927.33 資產負債表摘要 股東權益（百萬元）股東權益（百萬元） 64,833 每股凈資產每股凈資產 7.02 市凈率市凈率 4.2 凈負

8、債率凈負債率 -5.45% EPS（元） 2021A 2022E Q1 0.18 0.18 Q2 0.20 0.20 Q3 0.15 0.23 Q4 0.19 0.32 全年全年 0.73 0.93 升幅(%) 1M 3M 12M 絕對升幅 18% -24% -3% 相對指數 22% -12% 8% 相關報告 疫情沖擊短期銷量承壓，新車周期仍值得期待2022.05.11 Q1 業績 超預期， 品 牌持續向上 突破2022.04.23 3 月銷量環比大幅改善，芯片難題曙光已現2022.04.11 費用短期拖累業績，強產品周期向上突破2022.04.01 多重因素影響，短期銷量承壓2022.02.

9、15 公司更新報告公司更新報告 -30%-1%28%57%86%115%2021-052021-092022-012022-0552周內股價走勢圖周內股價走勢圖長城汽車上證指數運輸設備業運輸設備業/可選消費品可選消費品 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 2 of 21 Table_Page 長城汽車長城汽車(601633)(601633) 模型更新時間： 2022.05.13 股票研究股票研究 可選消費品 運輸設備業 長城汽車(601633) 評級：評級： 增持增持 上次評級：增持 目標價格：目標價格： 59.20 上次預測：59.20 當前價格： 29.57

10、公司網址 公司簡介 公司是全球知名的 SUV制造企業，秉承“每天進步一點點”的企業理念，擁有先進的企業文化和管理團隊， 創建了獨具特色的經營和管理模式， 經營質量在國內汽車行業首屈一指。 公司多次入選“中國企業 500 強” 、 “中國機械 500強” 、 “中國制造 500 強” ，連續多年上榜 “福布斯亞太最佳上市公司” 、 “福布斯 2000 強” 、 “ 財富中國 500 強” 、“BrandZ 最具價值中國品牌 100 強”等，并被評為中國機電進出口商會的“推薦出口品牌” ，也是商務部、發改委授予的“國家汽車整車出口基地企業” ，首家成為國際氫能委員會成員的 絕對價格回報（%） 5

11、2 周內價格范圍 22.31-68.00 市值（百萬元） 273,098 財務預測（單位：百萬元）財務預測（單位：百萬元） 損益表損益表 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 營業總收入營業總收入 103,308 136,405 181,664 240,341 305,233 營業成本 85,531 114,367 151,053 197,849 248,918 稅金及附加 3,192 4,234 5,632 7,450 9,464 銷售費用 4,103 5,192 7,666 9,493 11,935 管理費用 2,553 4,043 4,996 6,585 7,997

12、 EBIT 4,861 4,078 7,521 12,667 18,618 公允價值變動收益 165 306 120 115 104 投資收益 956 1,109 1,131 1,324 1,443 財務費用 397 -448 176 -56 -305 營業利潤營業利潤 5,752 6,369 9,673 15,321 21,641 所得稅 865 757 1,107 1,684 2,408 少數股東損益 0 -1 0 0 0 凈利潤凈利潤 5,362 6,726 8,622 13,688 19,290 資產負債表資產負債表 貨幣資金、 交易性金融資產 19,415 39,094 52,336

13、 86,719 123,834 其他流動資產 27,000 37,772 34,485 43,300 51,565 長期投資 8,415 9,524 10,124 10,424 10,624 固定資產合計 28,609 27,441 27,901 28,431 28,941 無形及其他資產 17,349 29,850 28,312 29,118 30,277 資產合計資產合計 100,788 143,682 153,158 197,993 245,242 流動負債 81,166 95,597 102,181 136,327 167,786 非流動負債 15,009 17,207 14,730

14、15,730 16,730 股東權益 57,342 62,128 67,497 77,186 91,976 投入資本投入資本(IC) 57,498 44,039 28,486 58,000 59,200 現金流量表現金流量表 NOPLAT 4186 3666 6665 11279 16552 折舊與攤銷 4,878 7,337 7,212 7,677 7,352 流動資金增量 -18,437 -2,697 -15,075 -25,331 -23,195 資本支出 -7,780 -12,473 -5,270 -8,356 -8,458 自由現金流自由現金流 -17,153 -4,168 -6,4

15、68 -14,730 -7,749 經營現金流 5,181 37,059 30,084 45,657 48,729 投資現金流 -11,588 -11,175 -5,419 -7,817 -7,611 融資現金流 11,368 -9,632 -11,423 -3,457 -4,002 現金流凈增加額現金流凈增加額 4,960 16,252 13,242 34,383 37,115 財務指標財務指標 成長性成長性 收入增長率 7.4% 32.0% 33.2% 32.3% 27.0% EBIT 增長率 9.2% -16.1% 84.4% 68.4% 47.0% 凈利潤增長率 19.2% 25.4%

16、 28.2% 58.8% 40.9% 利潤率 毛利率 17.2% 16.2% 16.9% 17.7% 18.5% EBIT 率 4.7% 3.0% 4.1% 5.3% 6.1% 凈利潤率 5.2% 4.9% 4.7% 5.7% 6.3% 收益率收益率 凈資產收益率(ROE) 9.4% 10.8% 12.8% 17.7% 21.0% 總資產收益率(ROA) 5.3% 4.7% 5.6% 6.9% 7.9% 投入資本回報率(ROIC) 7.3% 8.3% 23.4% 19.4% 28.0% 運營能力運營能力 存貨周轉天數 29 34 29 31 31 應收賬款周轉天數 13 17 14 14 15

17、 總資產周轉周轉天數 322 327 298 267 265 凈利潤現金含量 96.6% 551.0% 348.9% 333.6% 252.6% 資本支出/收入 7.5% 9.1% 2.9% 3.5% 2.8% 償債能力償債能力 資產負債率 95.4% 78.5% 76.3% 76.8% 75.2% 凈負債率 0.3% -29.1% -57.8% -93.8% -118.0% 估值比率估值比率 PE 50.93 40.60 31.68 19.95 14.16 PB 6.09 7.22 4.05 3.54 2.97 EV/EBITDA 36.13 38.22 16.30 10.16 6.57 P

18、/S 2.63 2.00 1.50 1.14 0.89 股息率 1.4% 1.6% 1.3% 1.5% 1.6% -32% -24% -15%-7%1%9%18%26%1m3m12m-10%3%17%30%44%57%-30%-1%28%57%86%115%2021-052021-102022-03股票絕對漲幅和相對漲幅股票絕對漲幅和相對漲幅長城汽車價格漲幅長城汽車相對指數漲幅3%9%15%21%27%33%20A21A22E23E24E利潤率趨勢利潤率趨勢收入增長率(%)EBIT/銷售收入(%)7%11%16%20%24%28%20A21A22E23E24E回報率趨勢回報率趨勢凈資產收益率(

19、%)投入資本回報率(%)-118%-94%-71%-47%-23%0%-108532-86791-65050-43309-2156917220A21A22E23E24E凈資產凈資產( (現金現金)/)/凈負債凈負債凈負債(現金)(百萬)凈負債/凈資產(%) TVlWiVhUzRxOnPbR9R9PnPpPoMmOlOoOnQlOoPqO7NqRoOvPmOsMvPsOxP 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 3 of 21 Table_Page 長城汽車長城汽車(601633)(601633) 目目 錄錄 1. 堅持全棧自研，智能化先人一步 . 4 1.1. 智能

20、化全面加速布局，自研+合作雙線并進 . 4 1.2. 依托毫末智行全棧自研，智能駕駛實力強大 . 5 1.3. 自研電子電氣架構，技術持續升級 . 7 1.4. 自研智慧線控底盤，布局執行端核心技術 . 8 2. 新能源呈現高端化與混動化新趨勢 . 9 2.1. 新能源車型價格上探，產品品牌持續向上 . 9 2.2. 混動戰略加速，混動車型競爭力持續增強 . 10 2.3. 電池技術創新不斷，核心技術自主可控 . 12 3. 短期擾動終將消散，科技屬性不斷強化 . 14 3.1. 芯片困擾陰霾不斷，國產替代已然開啟 . 14 3.2. 俄羅斯工廠短期承壓，堅守市場有望長期受益 . 15 3.3

21、. 科技屬性強化，品牌向上突破 . 17 4. 盈利預測與估值 . 18 5. 風險提示 . 20 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 4 of 21 Table_Page 長城汽車長城汽車(601633)(601633) 1. 堅持全棧自研，智能化先人一步堅持全棧自研，智能化先人一步 1.1. 智能化全面加速布局，自研智能化全面加速布局，自研+ +合作雙線并進合作雙線并進 智能化領域積極規劃， 發布 “咖啡智能智能化領域積極規劃， 發布 “咖啡智能 2 2.0.0” ?！?。 相較于大部分傳統整車廠，長城汽車在智能化領域布局推進較快。2020 年 7 月，長城汽

22、車發布了智能系統“咖啡智能” 。2021 年 6 月，長城汽車智能系統迎來升級，發布“咖啡智能 2.0” ， 聚焦電子電氣架構、 智慧線控底盤、 三大智能升級 （智能座艙、智能駕駛、智能服務） ，代表長城汽車智能化領域技術全面升級，由感知智能進入認知智能。 圖圖 1 1：智能化領域發布咖啡智能智能化領域發布咖啡智能 2 2.0.0 數據來源：長城汽車官網，國泰君安證券研究 采取自研采取自研+ +戰略合作雙路線方式推進布局。戰略合作雙路線方式推進布局。長城汽車在智能駕駛方面堅持全棧自研，自動駕駛依托于毫末智行，持續提升自研能力，在電子電氣架構、智慧線控底盤、智能駕駛及智能座艙領域均有技術布局。除

23、全面布局自研技術，長城汽車通過建立生態聯盟及戰略投資等合作方式推進技術研發。公司于 2021 年建立咖啡智能生態聯盟，并戰略投資地平線等企業進軍芯片產業，另外，還與華為、高通、Momenta 等科技公司在智能化領域達成合作。 圖圖 2：毫末智行具備的全棧自研能力毫末智行具備的全棧自研能力 圖圖 3：長城汽車在智能長城汽車在智能駕駛駕駛領域與多方展開合作領域與多方展開合作 數據來源：毫末智行官網，國泰君安證券研究 數據來源：長城汽車官網，國泰君安證券研究 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 5 of 21 Table_Page 長城汽車長城汽車(601633)(60

24、1633) 1.2. 依托依托毫末智行全棧自研，毫末智行全棧自研，智能智能駕駛實力強大駕駛實力強大 毫末智行為專注于自動駕駛毫末智行為專注于自動駕駛領域領域的科技公司的科技公司，由長城汽車智能駕駛系統，由長城汽車智能駕駛系統開發部獨立而來。開發部獨立而來。2019 年，長城汽車智能駕駛系統開發部獨立，并注冊毫末智行，其核心團隊一部分來自長城汽車，一部分來自互聯網和人工智能專家團隊。2021 年 2 月，毫末智行已獲數億元融資，12 月再獲 10億元融資，投資方包括美團、高瓴創投等。 長城汽車依托毫末智行，并與毫末智行進行深度合作，長城汽車豐富的整車經驗及規模體量與毫末智行在智能駕駛方面的技術優

25、勢相互結合，有效促進雙方在智能化領域共同快速成長。 表表 1：核心團隊來自長城汽車及互聯網核心團隊來自長城汽車及互聯網 人員人員 職務職務 簡介簡介 張凱張凱 董事長 20年國內知名主機廠工作經驗，高級工程師，原長城汽車副總經理，技術中心副總工程師，曾領導長城汽車安全、底盤、智能駕駛量產開發及管理工作，主持參與國家級和省部級項目共 6項，申請獲得專利 43項。 顧維灝顧維灝 CEO 北京交通大學計算機應用技術專業，曾任百度地圖事業部副總經理，百度車聯網總經理，曾任百度智能汽車事業部（原百度 L3事業部）總經理，領導百度自動駕駛產品從 0到 1，以及多個億級用戶產品的探索拓展。 侯軍侯軍 COO

26、 北方交通大學機車車輛專業，長江商學院 EMBA。華為工作 15 年，西歐十國戰略合作及銷售總裁。百度工作 3年，全球合作總負責人。創業 6年，大客戶售后服務科技創新與閉環。 數據來源：毫末智行公告，國泰君安證券研究 以風車戰略為中心，以風車戰略為中心，發布首個自動駕駛數據智能體系發布首個自動駕駛數據智能體系 MANA（雪湖）（雪湖）及及6P 開放式合作模式開放式合作模式。公司發展堅持風車戰略，以數據智能為核心，驅動乘用車輔助駕駛、 低速無人物流以及低速物流智能硬件三大產品 “扇葉”轉動，并通過三大業務積累數據量對數據智能體系進行反哺。 數據智能體系為自動駕駛公司的研發基石和驅動力，毫末智行以

27、降低成本，提高迭代速度，提供更優產品為核心方向。MANA 包括 TARS（數據原型系統） 、LUCAS（數據泛化系統） 、VENUS（數據可視化平臺） 、BASE（底層系統）四個子系統，可實現感知、認知、標注、仿真、計算五大能力。另外，公司于 2022 年 4 月發布 6P 開放式合作模式，在代碼、 模塊、 軟件、 硬件、 云端服務以及全棧方案六個方面進行開放合作。 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 6 of 21 Table_Page 長城汽車長城汽車(601633)(601633) 圖圖 4 4：毫末智行布局兩大領域三大業務毫末智行布局兩大領域三大業務 數據

28、來源：毫末智行公告，國泰君安證券研究 圖圖 5 5：發布首個自動駕駛數據智能體系發布首個自動駕駛數據智能體系 MANAMANA 數據來源：毫末智行公告 輔助駕駛全棧自研輔助駕駛全棧自研，技術實力強大，技術實力強大，加速提升智能化水平加速提升智能化水平。乘用車輔助駕駛方面，核心產品為輔助駕駛域控制器“小魔盒 3.0” ，是毫末智行聯合高通推出的自動駕駛算力平臺，單板算力可達 360TOPS，可持續升級至 1440TOPS，所有算法由毫末智行全棧自研?；谛∧Ш?ICU3.0，公司自研的輔助駕駛系統 HPilot，已實現 NOH 智慧領航輔助駕駛系統迭代，水平國內領先。預計小魔盒 3.0 將于 2

29、022 年正式量產，可支持L3/L4/L5 級別自動駕駛。 截止 2022 年 4 月，乘用車輔助駕駛系統用戶里程突破 732 萬公里。目前 HPilot2.0 系統 NOH 覆蓋高速場景，已搭載在魏牌摩卡、拿鐵、瑪奇朵、坦克 300 等 6 款車型上。預計 HPilot3.0 將于 2022 年下半年交付全場景 NOH， 支持包括更加復雜的城市場景應用， 硬件升級包括 2 個激光雷達、12 個攝像頭、5 個毫米波雷達以及 12 個超聲波雷達。至 2022 年底，將搭載在長城汽車 34 款車型上，未來三年搭載乘用車總量可超過100 萬臺。 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免

30、責條款部分 7 of 21 Table_Page 長城汽車長城汽車(601633)(601633) 圖圖 6 6：預計預計 2 2022022 小魔盒算力可支持小魔盒算力可支持 L L4 4 級別自動駕駛級別自動駕駛 數據來源：毫末智行公告 圖圖 7 7：預計預計 2 2022022 年下半年交付全場景年下半年交付全場景 NOHNOH 數據來源：毫末智行公告 1.3. 自研電子電氣架構，技術持續升級自研電子電氣架構，技術持續升級 電子電氣架構電子電氣架構持續升級，全新一代持續升級，全新一代電子電子架構架構 GEEP4.0 發布。發布。長城汽車布局電子架構技術， 全新的電子架構 GEEP4.0

31、采用更加集成的計算平臺+區域電子架構，軟硬件高度整合，并應用千兆以太網。新一代電子架構具備服務化、標準化、柔性化及伙伴化四大技術優勢。 圖圖 8 8：GEEPGEEP4.04.0 電子架構具備四大技術優勢電子架構具備四大技術優勢 數據來源：長城汽車公眾號，國泰君安證券研究 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 8 of 21 Table_Page 長城汽車長城汽車(601633)(601633) 新一代電子架構具備多項特點。1）采用 SOA 設計方式，打造軟件分層的基礎架構平臺，提供模塊化標準服務接口，可實現開放服務生態拓展功能。2）包括中央計算、智能座艙、自動駕駛

32、三大計算平臺，中央計算單元跨域整合車身、動力、ADAS 等功能，主 SoC 算力強大達30KDMIPS 可保障車機系統控制及響應。3）軟硬件方面均有升級。大數據、 云診斷等應用軟件系統融合實現功能集成， 硬件架構區域化設計，進一步高度整合， ECU 數量減少， 線束優化近 300 米， 減重超過 2 公斤。4）安全性方面，多維構建全棧式安全保障。 新一代電子架構預計將于 2022Q3 推出，首先搭載在全新電動、混動平臺，逐步拓展至其他全部車型品牌。GEEP5.0 同步研發，計劃于 2024年推出 GEEP5.0 One Brain 架構，由一個中央大腦集成三大計算平臺。 圖圖 9 9：GEEP

33、GEEP 系列電子電氣架構持續升級系列電子電氣架構持續升級 數據來源：長城汽車公告，國泰君安證券研究 1.4. 自研智慧線控底盤，布局執行端核心技術自研智慧線控底盤，布局執行端核心技術 自研智慧線控底盤，自研智慧線控底盤，可支持可支持 L4 級別自動駕駛級別自動駕駛。依托新一代電子電氣架構，五大核心底盤系統均實現線控，智慧線控底盤整合線控轉向、線控制動、 線控換擋、 線控油門、 線控懸掛 5 個核心底盤系統， 預計將于 2023年量產。 由長城汽車 100%自研，其核心技術為線控轉向及線控制動技術。線控轉向系統為全國首個支持 L4 級別自動駕駛的技術，線控制動是全球首個量產的電子機械線控制動系

34、統（EMB） ，相比于電子液壓制動系統（EHB） ，通過減少部件實現減重 10%，同時控制精度及響應速度均有更優表現。 三冗余系統+跨系統增強安全保障， 系統安全等級滿足最高 ASIL D 級標準。智慧線控底盤采用三冗余系統，從電源到傳感器、控制器、執行器均采用三重備份設計，相比于市場上普遍采用的雙冗余系統，長城汽車底盤可以通過多一份安全保障設計及極端情況下的跨系統冗余系統提升系統安全可靠性。 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 9 of 21 Table_Page 長城汽車長城汽車(601633)(601633) 圖圖 1010：自研智慧線控底盤技術實力強大自研

35、智慧線控底盤技術實力強大 數據來源：長城汽車公眾號，國泰君安證券研究 2. 新能源呈現高端化與混動化新趨勢新能源呈現高端化與混動化新趨勢 2.1. 新能源車型價格上探，產品品牌持續向上新能源車型價格上探，產品品牌持續向上 新能源產品布局呈現高端化新趨勢。新能源產品布局呈現高端化新趨勢。長城汽車新能源產品目前布局為歐拉品牌、WEY 品牌及 2022 年將推出的全新沙龍品牌。歐拉品牌下車型均為純電動車型，目前上市產品包括歐拉好貓 GT、好貓、黑貓、白貓（黑貓及白貓 2 月停止接單） 。2022 年新產品將陸續上市，包括歐拉系列的芭蕾貓、閃電貓、朋克貓以及全新沙龍品牌的首款產品機甲龍。 圖圖 111

36、1：四款高端車型四款高端車型將陸續上市將陸續上市 數據來源：長城汽車年報，國泰君安證券研究 新車型相比于目前上市車型價格明顯上探，歐拉系列將突破 15 萬元，機甲龍定位豪華純電。目前，歐拉系列價格區間為 7-16 萬元，2022 年上市的三款產品價格區間明顯上探，均在 15 萬元以上，閃電貓、朋克貓達 20 萬元，同時由 A00、A0 級上升為 A、B級車型，產品呈高端化趨勢，歐拉系列品牌整體向上突破。而預計將于 2022 年推出的沙龍品 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 10 of 21 Table_Page 長城汽車長城汽車(601633)(601633)

37、牌首款車型機甲龍價格進一步上探，量產車預計定價超過 40 萬元，定位豪華純電車型。 圖圖 1212：歐拉系列新產品價格上探突破歐拉系列新產品價格上探突破 1 15 5 萬元萬元 數據來源：汽車之家、易車網，國泰君安證券研究 2.2. 混動戰略加速，混動車型競爭力持續增強混動戰略加速，混動車型競爭力持續增強 依托全資子公司蜂巢易創布局核心零部件供應鏈。依托全資子公司蜂巢易創布局核心零部件供應鏈。 蜂巢易創成立于 2018年，為長城全資子公司，蜂巢易創下設蜂巢動力、蜂巢傳動、蜂巢智能轉向等子公司， 業務涵蓋動力系統、 新能源傳動系統、 智能轉向系統等。長城汽車依托蜂巢易創布局關鍵零部件技術，同時通

38、過子公司獨立運行的方式緩解研發成本壓力。 圖圖 13：依托蜂巢易創布局核心零部件技術依托蜂巢易創布局核心零部件技術 圖圖 14：蜂巢易創業務涵蓋四類核心零部件蜂巢易創業務涵蓋四類核心零部件 數據來源：蜂巢易創官網，國泰君安證券研究 數據來源：蜂巢易創官網，國泰君安證券研究 長城汽車長城汽車混動領域混動領域發布發布新一代混動技術平臺技術，可以應用到新一代混動技術平臺技術，可以應用到檸檬平臺檸檬平臺與坦克平臺與坦克平臺兩大平臺各類車型兩大平臺各類車型，打造三大混動系統，不斷打破外資技術打造三大混動系統，不斷打破外資技術壁壘壁壘。檸檬平臺布局包括智能混動 DHT 系統和極致性能混動系統，坦克平臺布局

39、強悍越野混動系統。 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 11 of 21 Table_Page 長城汽車長城汽車(601633)(601633) 圖圖 15：混動領域自研三大系統混動領域自研三大系統 數據來源：長城汽車公眾號，國泰君安證券研究 智能混動 DHT 系統包括一套高度集成的七合一動力總成系統，提供HEV 及 PHEV 兩種動力架構，三種動力總成，系統總功率覆蓋140kW-320kW。檸檬混動 DHT 技術可采用 EV、串聯、并聯多種工作模式，使發動機與驅動電機更高效工作，從而兼顧油耗與動力。極致性能混動系統，研發全球首個 9 檔混動雙離合變速箱，自主研發

40、兩檔電驅動橋及超大電量 PHEV 電池包。坦克平臺強悍越野混動系統，自主研發V6 發動機、大扭矩 9HA T 變速箱，預計 3.0T+9A T/9HA T 動力將在坦克500 等車型上實現落地。 圖圖 16：長城檸檬長城檸檬混動混動 DHTDHT 系統系統可實現可實現 HEVHEV、 PHEVPHEV 路線及多種動力組合路線及多種動力組合 數據來源：長城汽車官網，國泰君安證券研究 混動產品布局逐步豐富，主要為混動產品布局逐步豐富，主要為 WEY 品牌系列車型。品牌系列車型。檸檬混動 DHT 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 12 of 21 Table_Page

41、 長城汽車長城汽車(601633)(601633) 系統主要搭載于 WEY 品牌車型，目前上市包括 4 款 HEV 車型及 2 款PHEV 車型，預計 2022H1 還將陸續上市拿鐵 DHT-PHEV 及圓夢兩款混動車型。 表表 2：檸檬混動檸檬混動 DHT主要搭載于主要搭載于 WEY 品牌車型上品牌車型上 品牌品牌 車型車型 級別級別 能源能源 上市時間上市時間 指導價（萬元）指導價（萬元） WEYWEY 瑪奇朵 DHT 緊湊型 SUV HEV 2021.9 15.58-16.98 WEYWEY 瑪奇朵 DHT-PHEV 緊湊型 SUV PHEV 2021.11 17.88-18.98 WE

42、YWEY 拿鐵 DHT 緊湊型 SUV HEV 2021.12 16.98-18.98 WEYWEY 拿鐵 DHT-PHEV 緊湊型 SUV PHEV 2022H1 - WEYWEY 摩卡 DHT-PHEV 中型 SUV PHEV 2022.3 29.50-31.50 WEYWEY 圓夢 中型 SUV 待定 2022H1 - 哈弗哈弗 H6S 緊湊型 SUV HEV 2021.10 15.49-16.49 哈弗哈弗 赤兔 緊湊型 SUV HEV 2021.12 13.88 數據來源：汽車之家，國泰君安證券研究 2021H2 以來混動銷量持續增長，2022 年受疫情及缺芯影響產生波動。2021

43、年 WEY 品牌煥新， 未來品牌將全部混動化， 主打新一代智能汽車，核心技術為“咖啡智能”與“檸檬混動” ，5 月，推出咖啡系列首款車型摩卡，9 月，瑪奇朵 DHT 作為首款 HEV 車型上市，后續混動車型不斷豐富。 從銷量來看， 2021 年 5 月以來， WEY 品牌銷量持續增長， 至 2021年 12 月超過 1 萬輛，2022 年受到缺芯及疫情影響，銷量有所下滑。另外， 2021H2 混動車型上牌量也持續增長。 圖圖 17：WEY品牌品牌 2021H2 開始增長（左軸：輛）開始增長（左軸：輛） 圖圖 18：混動混動上牌上牌量量 2021 下半年開始明顯增長下半年開始明顯增長（左軸：輛左

44、軸：輛） 數據來源：長城汽車公告，國泰君安證券研究 數據來源：國泰君安證券研究 2.3. 電池技術創新不斷，核心技術自主可控電池技術創新不斷，核心技術自主可控 依托依托子公司蜂巢能源布局子公司蜂巢能源布局動力電池動力電池。蜂巢能源于 2018 年由長城汽車動力電池事業部獨立而來，主要研發汽車動力電池，乘用車領域動力電池產品覆蓋 BEV、 HEV、 PHEV 車型。 蜂巢能源 2021 年裝機量為 3.1GWh，同比增長 416.7%，進入全球前十。2021 年 12 月發布領蜂“600”戰略，全球產能計劃于 2025 年提升至 600GWh。 目前， 蜂巢能源配套車企以長城汽車為主，主要搭載于

45、歐拉、WEY 品牌車型，2021 年長城汽車配套裝機量占比達到 94%。 -80%-60%-40%-20%0%20%40%60%80%020004000600080001000012000WEY銷量環比-100%-50%0%50%100%150%200%250%300%350%400%0500100015002000250030003500混動上牌量環比 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 13 of 21 Table_Page 長城汽車長城汽車(601633)(601633) 表表 3：蜂巢能源動力電池裝機量進入蜂巢能源動力電池裝機量進入 2021 年全球前十年

46、全球前十 排名排名 供應商供應商 20212021 裝機量（裝機量（GWhGWh） 同比同比 20212021 市場份額市場份額 20202020 市場份額市場份額 1 寧德時代 96.7 167.1% 32.6% 24.6% 2 LG 新能源 60.2 75.5% 20.3% 23.4% 3 松下 36.1 33.7% 12.2% 18.4% 4 比亞迪 26.3 168.4% 8.8% 6.7% 5 SK On 16.7 106.2% 5.6% 5.5% 6 三星 SDI 13.2 55.3% 4.5% 5.8% 7 中創新航 7.9 132.4% 2.7% 2.3% 8 國軒高科 6.4

47、 166.7% 2.1% 1.7% 9 遠景動力 4.2 7.7% 1.4% 2.7% 10 蜂巢能源 3.1 416.7% 1.0% 0.4% 數據來源：SNE Research，國泰君安證券研究 圖圖 1919：配套車企主要為長城汽車配套車企主要為長城汽車 數據來源：GGII，國泰君安證券研究 率先量產無鈷電池，在動力電池市場形成差異化競爭。率先量產無鈷電池，在動力電池市場形成差異化競爭。為與其他頭部企業形成差異化競爭優勢，蜂巢能源自成立起就將無鈷電池作為核心戰略，通過陽離子摻雜技術、單晶技術及納米網絡包覆解決了無鈷材料領域關鍵難題，建立起差異化優勢。目前包括四款產品，可覆蓋 A00-B+

48、級車型，支持 400-800+km 續航里程范圍。2021 年 7 月，首款無鈷電池產品量產下線，首款搭載車型為歐拉櫻桃貓。 推出短刀片技術，推出短刀片技術，完善未來動力電池核心完善未來動力電池核心技術技術布局。布局。電芯長薄化已逐漸成為行業共識，2021 年 12 月，蜂巢能源公開介紹了其面向未來布局的核心產品短刀電池，未來蜂巢能源短刀電池將逐步完善 L300-L600 全尺寸短刀電池產品，覆蓋無鈷、三元到磷酸鐵鋰全域化學體系，將進一步覆蓋 1.6-4c 全域充電范圍。 另外蜂巢能源可提供蜂速 4C 快充技術、 800V電池系統、可適應 800V 高壓平臺的高效熱管理技術等創新技術，完善未來

49、動力電池核心技術布局。2021 年 10 月，L600 短刀片磷酸鐵鋰電池已量產下線，搭載于歐拉品牌車型。 長城汽車合眾新能源零跑汽車其他 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 14 of 21 Table_Page 長城汽車長城汽車(601633)(601633) 圖圖 20：電芯技術路線加入無鈷路線電芯技術路線加入無鈷路線 圖圖 21：Pack 技術路線加入短刀片技術技術路線加入短刀片技術 數據來源：長城汽車公告 數據來源：長城汽車公告 熱管理技術方面，長城汽車發布大禹電池技術，為解決三元電池熱失控起火爆炸問題提供技術思路，通過熱源隔斷、雙向換流、熱流分配等八大

50、設計理念，兼顧電池續航與安全，將首先搭載于沙龍品牌機甲龍車型上。 2022 年，長城汽車將推動大禹電池技術對旗下新能源車型逐步應用，并推動無鈷電池在更多車型上搭載。 圖圖 2222：長城汽車發布大禹電池技術包含八大設計理念長城汽車發布大禹電池技術包含八大設計理念 數據來源：長城汽公眾號，國泰君安證券研究 3. 短期擾動終將消散，科技屬性不斷強化短期擾動終將消散，科技屬性不斷強化 3.1. 芯片困擾陰霾不斷，國產替代已然開啟芯片困擾陰霾不斷，國產替代已然開啟 2021 年汽車行業受缺芯影響較大，2022 年 1-2 月，長城汽車 ESP 芯片核心供應商博世受疫情影響供貨受限，博世為公司 ESP

51、主要供應商，導致公司 2 月銷量因缺芯同環比承壓，弱于行業。目前，公司閃電貓 ESP已經開始采用國內拿森科技的技術方案，公司 3 月銷量 10.1 萬輛，環比增長 42.6%明顯回升，缺芯問題已得到緩解。同時，疫情及缺芯影響反復，整車廠為保障供應鏈安全將從非核心芯片開始逐步接受國產芯片供應方案，芯片國產替代已然開啟。 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 15 of 21 Table_Page 長城汽車長城汽車(601633)(601633) 圖圖 2323：長城汽車長城汽車 20222022 年年 2 2 月受缺芯影響較大（左軸：萬輛）月受缺芯影響較大（左軸：萬輛

52、） 數據來源：長城汽車公告，國泰君安證券研究 3.2. 俄羅斯工廠短期承壓，堅守市場有望長期受益俄羅斯工廠短期承壓，堅守市場有望長期受益 俄羅斯市場為長城汽車最重要的外海戰略部署市場，長城汽車 2004 年就進入俄羅斯市場，2015 年哈弗品牌車型正式在俄上市。另外，長城汽車在俄羅斯圖拉建設了公司第一家全工藝生產基地，規劃產能 8 萬輛，2019 年 6 月投產，是彼時中國汽車品牌在海外最大的投資項目。哈弗F7、F7X、H9、JOLION、初戀等車型在俄羅斯陸續上市。 從長城汽車銷量結構來看，2021 年，俄羅斯市場銷量在公司海外銷量中占比 28.0%，俄羅斯地區營業收入在公司海外營業收入中占

53、比 30.8%，在公司總營業收入中占比 3.6%， 在公司海外市場中位列第一， 俄羅斯對長城汽車海外戰略布局有著重大意義。 圖圖 24：2021 年俄羅斯在公司海外銷量結構中占比最高年俄羅斯在公司海外銷量結構中占比最高 圖圖 25：2021 年俄羅斯在公司海外營業收入結構中占比最高年俄羅斯在公司海外營業收入結構中占比最高 數據來源：長城汽車公告，國泰君安證券研究 數據來源：長城汽車年報，國泰君安證券研究 受到俄烏戰爭影響，俄羅斯工廠短期承壓。長城汽車為俄羅斯汽車市場中銷量最高的中國車企，2021 年長城汽車在俄銷量達 3.9 萬輛，占俄羅斯汽車市場約 7%，短期受到俄烏戰爭影響，長城汽車俄羅斯

54、工廠生產及銷售均將受到阻礙，另外為應對匯率風險，長城汽車停止向經銷商供給新車。 -25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%024681012141618總銷量同比俄羅斯銷量其他外海國家俄羅斯南非澳大利亞沙特阿拉伯智利其他海外國家 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 16 of 21 Table_Page 長城汽車長城汽車(601633)(601633) 圖圖 2626：長城汽車為俄羅斯汽車市場銷量占比最高的中國車企長城汽車為俄羅斯汽車市場銷量占比最高的中國車企 數據來源：歐洲商業協會（AEB） ，國泰君安證券研究 多家車企停售或退出俄羅

55、斯市場，長期堅守有望獲益。自 3 月初，疫情及俄烏戰爭影響疊加，陸續有多家車企宣布暫停業務，寶馬、奔馳、大眾、豐田、通用、福特、雷諾等車企宣布停止俄羅斯銷售業務，其中多家車企銷量位于前列。部分品牌生產受到影響利好中國車企提高俄羅斯市場占比。 表表 4：俄羅斯銷量排名前十五車企多家暫停在俄銷售俄羅斯銷量排名前十五車企多家暫停在俄銷售 排名排名 品牌品牌 20212021 年銷量（輛）年銷量（輛） 同比同比 市占率市占率 1 拉達 350714 2% 21.0% 2 起亞 205801 2% 12.3% 3 現代 167331 3% 10.0% 4 雷諾 131552 2% 7.9% 5 豐田 9

56、7941 7% 5.9% 6 斯柯達 90443 4% 5.4% 7 大眾 86108 -14% 5.2% 8 嘎斯 56468 10% 3.4% 9 日產 51338 -9% 3.1% 10 寶馬 46802 10% 2.8% 11 奔馳 43011 11% 2.6% 12 哈弗 39126 125% 2.3% 13 奇瑞 37118 224% 2.2% 14 瓦滋 32420 -11% 1.9% 15 馬自達 29177 11% 1.8% 數據來源：歐洲商業協會（AEB） ，國泰君安證券研究 長城汽車憑借強大的產品力及俄羅斯市場認可度，有望從此獲益。長城汽車車型產品在俄羅斯市場認可度較高，

57、自 2019 年圖拉工廠投產，連續三年成為俄羅斯汽車中國品牌銷量第一的車企， 哈弗初戀為 2022 年 2月銷量最高的中國品牌車型，位列俄羅斯車型銷量第十八名。在保值率方面，根據俄羅斯市場研究機構對中國品牌汽車保值率排名，哈弗 F7和哈弗 H9 分別位列第一、 第三， 哈弗 F7 三年保值率 83%， 五年 69.8%，反映了長城汽車車型產品力已得到市場認可，在多家車企暫停俄羅斯業務的趨勢下，有望提升在俄羅斯市場中的銷量占比。 長城汽車奇瑞汽車吉利汽車其他中國車企 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 17 of 21 Table_Page 長城汽車長城汽車(601

58、633)(601633) 圖圖 2727：長城汽車連續三年為在俄銷量最高的中國車企（單位：輛）長城汽車連續三年為在俄銷量最高的中國車企（單位：輛） 數據來源：歐洲商業協會（AEB） ，國泰君安證券研究 3.3. 科技屬性強化，品牌向上突破科技屬性強化，品牌向上突破 長期來看，公司對市場變化及下游需求反映較快，智能化及電動化布局加速，自研關鍵技術將于 2022-2024 年逐步實現落地，產品科技屬性將不斷增強，競爭力將持續提升。 2022 年將推出全新沙龍品牌首款車型機甲龍，定位為 40-80 萬價格區間的豪華純電車型，2021 年 11 月已正式亮相。機甲龍作為公司首款高性能機甲戰跑車型，其外

59、形為機甲風格，極具機能感與機械風，在智能化及電動化領域均有多項強大技術賦能，產品競爭力實現全面升級。 智能化方面，機甲龍是全球首款搭載 4 個激光雷達+38 個智能感知元件的車型，實現激光雷達 360全視角覆蓋，并配備全球首發的雙 MDC智能駕駛計算平臺，算力高達 400TOPS，可實現全場景 NOH 功能。 電動化方面，CLTC 續航里程高達 802km，零百加速 3.7s，將首先應用長城汽車大禹電池技術，進一步加強電池安全保障。補能方面，搭載全球領先的 800V/480kW 高效補能技術和關聯 APA 無線充電功能，CLTC標準下，充電 10 分鐘續航 401km。在底盤及冗余制動方面，技

60、術國內領先。 新車型可借助公司口碑、電動化及智能化方面的科技技術與配置進一步實現品牌向上。 050001000015000200002500030000350004000045000201920202021長城汽車奇瑞汽車吉利汽車 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 18 of 21 Table_Page 長城汽車長城汽車(601633)(601633) 圖圖 2828：智能、電動領域技術逐步落地增強產品科技屬性智能、電動領域技術逐步落地增強產品科技屬性 數據來源：長城汽車公眾號，國泰君安證券研究 公司單車均價自 2019 年持續提升，高端價位車型銷量突破萬輛，實

61、現品牌向上突破。2022Q1 單車均價提升至 11.86 萬元，同比增長 11.4%，單車均價提升較為明顯。另外，坦克 300 車型位于 20-30 萬元高端價格區間，近一年銷量持續增長突破 1 萬輛，反映出市場對公司高端車型認可度逐步上升，公司品牌持續向上突破。 圖圖 29：自自 2019 年公司單車均價持續提升（左軸：萬元）年公司單車均價持續提升（左軸：萬元） 圖圖 30：坦克坦克 300 銷量銷量突破突破 1 萬輛萬輛（左軸：輛）（左軸：輛） 數據來源：長城汽車年報，國泰君安證券研究 數據來源：中汽協，國泰君安證券研究 4. 盈利預測與估值盈利預測與估值 長城汽車向科技型企業轉型加速，公

62、司堅持全棧自研，電動化及智能化相關技術實力強大，相關技術預計 2022-2024 年逐步實現落地，推動產品科技屬性進一步提升，新能源產品價格呈現明顯上探，促進品牌整體向上突破。2021 年，高端車型銷量破萬，企業單車均價持續提升。雖然2022 年 Q1 出現短期波動，但隨著品牌不斷向上，公司有望長期受益。 關鍵假設：關鍵假設：新產品市場表現符合預期，隨著公司品牌向上突破，公司銷量及單車均價均實現持續增長，毛利率及凈利潤率均穩定增長。 -5%0%5%10%15%20%6.007.008.009.0010.0011.0012.0013.00201720182019202020212022Q1單車均

63、價同比-50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%02000400060008000100001200014000坦克300銷量環比 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 19 of 21 Table_Page 長城汽車長城汽車(601633)(601633) 表表 5：公司銷量按品牌拆分預測公司銷量按品牌拆分預測 單位：萬輛單位：萬輛 2 2020020A A 20212021A A 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 哈弗哈弗 75 77 82 102 105 皮卡皮卡 23 23 26 34 36 WEYW

64、EY 8 6 18 28 45 坦克坦克 0 9 19 25 40 歐拉歐拉 6 14 24 38 50 其他（沙龍、光束等）其他（沙龍、光束等） 0 0 3 7 10 總銷量總銷量 111 128 172 234 286 乘用車銷量乘用車銷量 103 104 146 200 250 新能源乘用車銷量新能源乘用車銷量 6 14 42 77 105 純電乘用車銷量純電乘用車銷量 6 14 24 45 60 混動乘用車銷量混動乘用車銷量 0 0 18 32 45 燃油乘用車銷量燃油乘用車銷量 105 91 104 123 145 數據來源：國泰君安證券研究 表表 6：公司費用及經營利潤預測公司費用

65、及經營利潤預測 單位：百萬元單位：百萬元 2020A2020A 2021A2021A 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 總收入總收入 103308 136405 181664 240341 305233 YOYYOY 7.4% 32.0% 33.2% 32.3% 27.0% 毛利率毛利率 17.2% 16.2% 16.9% 17.7% 18.4% 毛利毛利 17777 22038 30611 42492 56315 銷售費用率銷售費用率 4.0% 3.8% 4.2% 3.9% 3.9% 管理費用率管理費用率 2.5% 3.0% 2.8% 2.7% 2.6% 銷售

66、費用銷售費用 4103 5192 7666 9493 11935 管理費用管理費用 2553 4043 4996 6585 7997 凈利潤率凈利潤率 5.2% 4.9% 4.7% 5.7% 6.3% 凈利潤凈利潤 5362 6726 8622 13688 19290 數據來源：國泰君安證券研究 PE估值：估值：雖然 2022 年缺芯、匯率波動等因素帶來一定影響，但公司品牌價值不斷向上將助力公司單車盈利持續增長。我們維持公司 2022-2024 年 EPS 分別為0.93/1.48/2.09 元，參考可比公司估值，考慮公司的未來產品布局以及成長性與科技屬性的不斷強化，公司的科技屬性、企業性質、

67、產品布局與以及成長性等與可比公司中比亞迪更為接近， 因此在可比公司估值均值的基礎上給予公司一定的估值溢價，給予公司 2023 年 40 倍估值，維持目標股價 59.20 元，維持“增持”評級。 表表 7：可比公司估值情況可比公司估值情況 公司代碼公司代碼 公司簡稱公司簡稱 收盤價（元）收盤價（元） 市值（億元）市值（億元） PBPB EPSEPS PEPE 2021A 2022E 2023E 2021A 2022E 2023E 002594.SZ002594.SZ 比亞迪 270.08 7862 8.20 1.06 2.59 4.23 254.79 104.28 63.85 601238.SH

68、601238.SH 廣汽集團 13.57 1420 1.46 0.72 0.95 1.14 18.85 14.28 11.90 000625.SZ000625.SZ 長安汽車 13.16 1004 1.65 0.47 0.76 0.90 28.00 17.32 14.62 可比公司均值可比公司均值 3.77 100.55 45.29 30.12 數據來源：國泰君安證券研究。備注：收盤價為 2022 年 5 月 13 日收盤價，單位為元。 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 20 of 21 Table_Page 長城汽車長城汽車(601633)(601633) 5

69、. 風險提示風險提示 缺芯、疫情影響超出預期缺芯、疫情影響超出預期。芯片短缺影響持續，疫情影響反復，增加行業不確定性，對供給端及需求端造成壓力，存在超預期風險。 新產品市場反應不及預期。新產品市場反應不及預期。公司新能源產品價格上探，品牌向高端化突破，高價位產品未經市場驗證，市場反應可能不及預期。 技術落地技術落地不及預期。不及預期。公司在智能化及電動化領域堅持自研，并發布了相關技術的落地規劃時間，存在技術落地不及預期的風險。 海外市場銷量不及預期。海外市場銷量不及預期。俄羅斯為公司最重要的海外市場，近期俄羅斯市場受到俄烏沖突影響，供給端、需求端、資金端等均存在一定風險，海外市場銷量可能不及預

70、期。 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 21 of 21 Table_Page 長城汽車長城汽車(601633)(601633) 本公司具有中國證監會核準的證券投資本公司具有中國證監會核準的證券投資咨詢咨詢業務資格業務資格 分析師聲明分析師聲明 作者具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格或相當的專業勝任能力，保證報告所采用的數據均來自合規渠道，分析邏輯基于作者的職業理解，本報告清晰準確地反映了作者的研究觀點，力求獨立、客觀和公正，結論不受任何第三方的授意或影響，特此聲明。 免責聲明免責聲明 本報告僅供國泰君安證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）的客戶使用

71、。本公司不會因接收人收到本報告而視其為本公司的當然客戶。本報告僅在相關法律許可的情況下發放，并僅為提供信息而發放，概不構成任何廣告。 本報告的信息來源于已公開的資料，本公司對該等信息的準確性、完整性或可靠性不作任何保證。本報告所載的資料、意見及推測僅反映本公司于發布本報告當日的判斷，本報告所指的證券或投資標的的價格、價值及投資收入可升可跌。過往表現不應作為日后的表現依據。在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告。本公司不保證本報告所含信息保持在最新狀態。同時，本公司對本報告所含信息可在不發出通知的情形下做出修改，投資者應當自行關注相應的更新或修改。 本報告中所指的投資及

72、服務可能不適合個別客戶，不構成客戶私人咨詢建議。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見均不構成對任何人的投資建議。在任何情況下，本公司、本公司員工或者關聯機構不承諾投資者一定獲利，不與投資者分享投資收益，也不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。投資者務必注意，其據此做出的任何投資決策與本公司、本公司員工或者關聯機構無關。 本公司利用信息隔離墻控制內部一個或多個領域、部門或關聯機構之間的信息流動。因此，投資者應注意，在法律許可的情況下，本公司及其所屬關聯機構可能會持有報告中提到的公司所發行的證券或期權并進行證券或期權交易，也可能為這些公司提供或者爭取提供投資銀行、財務

73、顧問或者金融產品等相關服務。在法律許可的情況下，本公司的員工可能擔任本報告所提到的公司的董事。 市場有風險，投資需謹慎。投資者不應將本報告作為作出投資決策的唯一參考因素，亦不應認為本報告可以取代自己的判斷。在決定投資前，如有需要，投資者務必向專業人士咨詢并謹慎決策。 本報告版權僅為本公司所有，未經書面許可，任何機構和個人不得以任何形式翻版、復制、發表或引用。如征得本公司同意進行引用、刊發的，需在允許的范圍內使用，并注明出處為“國泰君安證券研究”，且不得對本報告進行任何有悖原意的引用、刪節和修改。 若本公司以外的其他機構（以下簡稱“該機構”）發送本報告，則由該機構獨自為此發送行為負責。通過此途徑

74、獲得本報告的投資者應自行聯系該機構以要求獲悉更詳細信息或進而交易本報告中提及的證券。本報告不構成本公司向該機構之客戶提供的投資建議， 本公司、 本公司員工或者關聯機構亦不為該機構之客戶因使用本報告或報告所載內容引起的任何損失承擔任何責任。 評級說明評級說明 評級評級 說明說明 1.1.投資建議的比較標準投資建議的比較標準 投資評級分為股票評級和行業評級。 以報告發布后的 12 個月內的市場表現為比較標準，報告發布日后的 12 個月內的公司股價（或行業指數）的漲跌幅相對同期的滬深 300 指數漲跌幅為基準。 股票投資評級股票投資評級 增持 相對滬深 300 指數漲幅 15%以上 謹慎增持 相對滬

75、深 300 指數漲幅介于 5%15%之間 中性 相對滬深 300 指數漲幅介于-5%5% 減持 相對滬深 300 指數下跌 5%以上 2.2.投資建議的評級標準投資建議的評級標準 報告發布日后的 12 個月內的公司股價（或行業指數） 的漲跌幅相對同期的滬深300 指數的漲跌幅。 行業投資評級行業投資評級 增持 明顯強于滬深 300 指數 中性 基本與滬深 300 指數持平 減持 明顯弱于滬深 300 指數 國泰君安證券研究國泰君安證券研究所所 上海上海 深圳深圳 北京北京 地址 上海市靜安區新閘路 669 號博華廣場20 層 深圳市福田區益田路 6009 號新世界商務中心 34 層 北京市西城區金融大街甲 9 號 金融街中心南樓 18 層 郵編 200041 518026 100032 電話 （021）38676666 （0755）23976888 （010）83939888 E-mail：