北新建材-全球石膏板龍頭地位穩固“兩翼”業務布局推進分析-220516（30頁）.pdf

1、 1 本報告版權屬于安信證券股份有限公司。本報告版權屬于安信證券股份有限公司。 各項聲明請參見報告尾頁。各項聲明請參見報告尾頁。 全球全球石膏板龍頭地位穩固， “兩翼”布石膏板龍頭地位穩固， “兩翼”布局大舉推進發展可期局大舉推進發展可期 國內石膏板絕對國內石膏板絕對龍頭， “一體兩翼”龍頭， “一體兩翼”戰略明確戰略明確。北新建材是全球最大的石膏板輕鋼龍骨企業，國內石膏板行業產能市占率高達 69%，全球市占率約為 20%，石膏板品牌影響力大、重點工程覆蓋率高、工廠及渠道分布廣。2019 年，確定“一體兩翼、全球布局”發展戰略，以石膏板業務為核心，拓展輕鋼龍骨、粉料砂漿、礦棉板等“石膏板+”配

2、套系統業務；同時大力發展“兩翼”防水材料和涂料業務，并以石膏板為龍頭產品，開展全產品系列全球布局。隨著公司“一體兩翼”業務布局的穩步推進，公司營收和歸母凈利潤均實現快速增長，2016-2021 年，公司營業收入從 81.56 億元增長至 210.86 億元，期內CAGR為20.92%； 歸母凈利潤由11.71億元增長至35.10億元， CAGR高達 24.55%。 石膏板石膏板產能擴張產能擴張產品產品結構優化結構優化，控制成本控制成本擁有高定價權，密集分銷渠擁有高定價權，密集分銷渠道下沉構建全渠道體系道下沉構建全渠道體系。公司石膏板產品種類豐富，擁有龍牌、泰山石膏和夢牌三類石膏品牌，同時持續進

3、行研發投入和技術創新，產品實力強勁，不斷優化產品結構，高端產品銷量和營收占比呈提升趨勢，產量銷量持續擴大， 2017-2021 年石膏板營收由 98.83 億元增長至137.80 億元，CAGR 為 6.87%，其中 2021 年量價齊升，營收增速大幅提升至 25.94%。2021 年公司石膏板產能 33.58 億，根據公司規劃，未來石膏板全球業務產能將擴大至 50 億左右，產能釋放助力公司石膏板主業的全球市占率提升和業績長期增長。公司自建護面紙產線，提升原材料自給率，控制生產成本。公司實施密集分銷和渠道下沉，和 B 端客戶開展深入合作，同時從 B 端向 C 端擴展，構建全渠道銷售模式。作為國

4、內石膏板行業絕對龍頭，公司產品定價權優勢突出，2021 年在原材料價格上漲壓力下，石膏板產品單位均價上漲 6.72%，轉移成本壓力，實現產品毛利率提升。 “石膏石膏+”產品齊全配套能力突出，”產品齊全配套能力突出，防水防水、涂料業務拓展成效顯著、涂料業務拓展成效顯著。公司圍繞石膏板，提供輕鋼龍骨、粉料砂漿、礦棉板、金邦板等“石膏板+”配套延伸產品，已成為全球最大的龍骨企業，配套龍骨產品營收從 2017 年的 6.09 億元增長至 2021 年的 27.56 億元，期內 CAGR高達 32.61%，現有龍骨產能為 48.8 萬噸，龍骨配套率不斷提升，并計劃將產能擴大至 100 萬噸。2019 年

5、至今，公司通過聯合重組方式擴大防水業務規模，2021 年公司防水業務營業收入為 38.71 億元，同比增長 16.17%，規模躍居行業第三，占公司營收比重為 18.36%。公司Tabl e_Ti t l e 2022 年年 05 月月 16 日日 北新建材北新建材（000786.SZ） Tabl e_BaseI nf o 公司深度分析公司深度分析 證券研究報告 新型建材及非金屬新材料 投資評級投資評級 買入買入-A 首次首次評級評級 6 個月目標價：個月目標價： 40.7 元元 股價（股價（2022-05-13） 30.15 元元 Tabl e_Market I nf o 交易數據交易數據 總

6、市值（百萬元）總市值（百萬元） 50,938.66 流通市值 （百萬元）流通市值 （百萬元） 50,938.66 總股本（百萬股）總股本（百萬股） 1,689.51 流通股本 （百萬股）流通股本 （百萬股） 1,689.51 12 個月價格區間個月價格區間 25.74/48.80 元 Tabl e_C hart 股價表現股價表現 資料來源：Wind資訊 升幅升幅% 1M 3M 12M 相對收益相對收益 0.14 5.23 -12.04 絕對收益絕對收益 -3.95 -10.19 -27.84 蘇多永蘇多永 分析師 SAC 執業證書編號：S1450517030005 021-35082325 董

7、文靜董文靜 分析師 SAC 執業證書編號：S1450522030004 Tabl e_R eport 相關報告相關報告 -40%-32%-24%-16%-8%0%8%2021-052021-092022-01北新建材 滬深300 2 本報告版權屬于安信證券股份有限公司。本報告版權屬于安信證券股份有限公司。 各項聲明請參見報告尾頁。各項聲明請參見報告尾頁。 于 2021 年 7 月成立北新涂料有限公司，完成“龍牌”涂料業務整合，持有龍牌涂料 100%股權， 并于同年 9 月收購天津燈塔涂料 49%股權，穩步培育新的利潤增長點。按照公司新一輪產業布局規劃，計劃將發展防水材料產業基地為 30 個，涂

8、料產業基地將發展至 20 個，未來公司或將進一步加強兩翼業務整合，有序推動防水和涂料業務快速發展，打造新的業績增長曲線。 政策驅動綠色建材發展政策驅動綠色建材發展，地產政策邊際放松助力需求改善地產政策邊際放松助力需求改善，供給側改供給側改革下龍頭革下龍頭強者恒強。強者恒強。紙面石膏板為綠色環保輕型建筑材料，符合當前雙碳背景下低碳環保建材的發展方向，使用推廣有望不斷加強。2021年 4 季度以來，多項地產放松政策密集發布，有望助力地產竣工數據回暖，帶動石膏板需求提升。目前我國石膏板消費 70%集中于商業和公建領域，且主要用于吊頂區域，未來我國石膏板行業需求增長有望來自傳統公用建筑需求的增長，并將

9、逐步拓展至普通商品房、保障性住房、二手房裝修等住宅建筑場景。同時，對標發達國家應用比例，未來隨消費者接受度提升，石膏板在隔墻區域應用比例有望大幅提升。我國裝配式建筑發展迅速，石膏板具有節能環保、耐火、隔聲、輕質及經濟等優點，是裝配式建筑理想的墻體材料，石膏板行業需求有望持續上行。在供給端，政策驅動石膏板行業供給側改革，加速淘汰落后產能，龍頭企業強者恒強。 短期盈利能力承壓，費用率基本穩定，現金流表現出色。短期盈利能力承壓，費用率基本穩定，現金流表現出色。2016-2021年公司毛利率圍繞 34%呈上下波動趨勢，其中主營產品石膏板毛利率最高，2021 年公司總體毛利率為 31.83%，較上年有所

10、下滑，主要由于原材料價格上漲，龍骨產品和防水卷材產品受成本影響較大，毛利率承壓，但石膏板主業銷售單價上調，單位銷售成本降低，毛利率逆勢提升 1.36 個 pct 至 37.26%。預計隨著原材料漲價壓力逐步緩解，結合公司自身定價權優勢，整體毛利率水平有望回升。公司經營性現金流表現出色，2016-2021 年公司經營性現金流均保持凈流入狀態，2021 年公司經營活動現金流凈額為 38.31 億元，較上年增加了 19.92億元，同比增速高達 108.36%。 盈利預測及投資建議：盈利預測及投資建議：公司為石膏板行業絕對龍頭， “一體兩翼”戰略順利推進，國內石膏板行業市占率超過 60%，產品體系豐富

11、，品牌影響力突出，掌握產品定價權保證盈利水平，產能基地擴建穩步推進，目前產能規模為 33.58 億，目標產能 50 億，全球市占率提升空間充足。公司圍繞石膏板主業，開發龍骨和粉料砂漿等“石膏板+”業務，躍居為全球最大的輕鋼龍骨產業集團。 “兩翼”防水和涂料業務進展成效顯著，通過并購重組進軍防水領域，覆蓋原材料和產品供應，營收高增，規模躍居行業第三，計劃由 15 家生產基地擴張至 30 家。公司實施密集分銷和渠道下沉，同時和小 B 及大 B 端客戶簽訂協議，開展深入合作，構建全渠道銷售體系。2021-2022 年，公司管理層發生變UWkXmZjWzRvMpN7NbP7NsQmMnPmOiNqQt

12、OlOmNrObRnMqQvPmPmONZnQqP 3 本報告版權屬于安信證券股份有限公司。本報告版權屬于安信證券股份有限公司。 各項聲明請參見報告尾頁。各項聲明請參見報告尾頁。 革調整，助力經營能力再提升，大步向前邁入新的發展階段。在節能降碳背景下，綠色建材為行業發展趨勢，隨著石膏板應用范圍由吊頂向隔墻、由公建向住宅擴大，以及行業供給側落后產能出清，行業需求有望持續釋放，行業龍頭充分受益。我們看好公司未來的發展，預計公司 2021-2023 年總營收分別為 239.13 億元、 271.54 億元、 312.11億元，分別同比增長 13.41%、13.56%和 14.94%，分別實現歸母凈利

13、潤 40.36 億元、 46.39 億元和 53.07 億元， 分別同比增長 15.0%、 14.9%和 14.4%；EPS 分別為 2.39 元、2.75 元和 3.14 元，動態 PE 分別為12.6 倍、11.0 倍和 9.6 倍，首次覆蓋給予“買入-A”評級，目標價 40.7元。 風險提示：風險提示：疫情防控不及預期； 政策落地不及預期；新業務拓展不及預期；市場開拓不及預期；行業競爭加??；產品升級不及預期；原材料價格大幅上漲等。 (百萬元百萬元) 2020 2021 2022E 2023E 2024E 主營收入主營收入 16,802.6 21,085.7 23,912.7 27,154

14、.3 31,211.7 凈利潤凈利潤 2,859.9 3,510.2 4,036.3 4,639.1 5,307.3 每股收益每股收益(元元) 1.69 2.08 2.39 2.75 3.14 每股凈資產每股凈資產(元元) 9.87 11.21 13.10 15.35 18.09 盈利和估值盈利和估值 2020 2021 2022E 2023E 2024E 市盈率市盈率(倍倍) 17.8 14.5 12.6 11.0 9.6 市凈率市凈率(倍倍) 3.1 2.7 2.3 2.0 1.7 凈利潤率凈利潤率 17.0% 16.6% 16.9% 17.1% 17.0% 凈資產收益率凈資產收益率 17

15、.2% 18.5% 18.2% 17.9% 17.4% 股息收益率股息收益率 1.8% 0.0% 1.7% 1.6% 1.4% ROIC 21.7% 22.2% 21.8% 25.4% 30.6% 數據來源：Wind 資訊，安信證券研究中心預測 4 公司深度分析/北新建材 本報告版權屬于安信證券股份有限公司。本報告版權屬于安信證券股份有限公司。 各項聲明請參見報告尾頁。各項聲明請參見報告尾頁。 內容目錄內容目錄 1. 公司概況：全球石膏板輕鋼龍骨龍頭， “一體兩翼”布局穩步推進公司概況：全球石膏板輕鋼龍骨龍頭， “一體兩翼”布局穩步推進 . 7 1.1. 發展歷程：石膏板龍頭企業歷史悠久，進軍

16、防水、涂料多元化布局 . 7 1.2. 管理架構：央企控股股東實力強勁，管理層調整繼續大步向前 . 9 1.3. 業務發展：營收業績快速增長， “一體兩翼”業務穩步推進 . 10 2. 石膏板行業需求持續釋放，供給側改革龍頭市占率提升石膏板行業需求持續釋放，供給側改革龍頭市占率提升.11 2.1. 環保節能優勢突出，應用場景不斷擴寬，地產政策邊際放松助力需求釋放.11 2.2. 寡頭壟斷格局明顯，政策驅動集中度提升 . 14 3. “一體” ：產能持續擴張成本優勢顯著，高定價權價格傳導順暢一體” ：產能持續擴張成本優勢顯著，高定價權價格傳導順暢 . 15 3.1. 石膏板產品實力強勁，產能持續

17、擴張，系統配套能力突出 . 15 3.1.1. 石膏板主業：產品結構升級趨勢明顯，產能擴張持續推進 . 15 3.1.2. “石膏板+”：產品種類齊全，系統配套能力突出，龍骨配套率提升空間充足. 18 3.2. 原材料自供比例提升，生產技術領先成本優勢顯著. 19 3.3. 構建全渠道銷售體系，行業龍頭掌握定價權，產品毛利率提升 . 19 4. “兩翼” ：防水行業地位靠前，涂料業務進展喜人“兩翼” ：防水行業地位靠前，涂料業務進展喜人 . 21 4.1. 防水第一階段整合完畢，營收規模躍居行業第三 . 21 4.2. 從建筑涂料到工業涂料，北新涂料取得實質性進展. 23 5. 財務分析：原材

18、料成本影響短期盈利能力，費用率水平基本穩定，經營性現金流表現出色財務分析：原材料成本影響短期盈利能力，費用率水平基本穩定，經營性現金流表現出色23 5.1. 原材料漲價影響有望緩解，期間費用率較為穩定 . 23 5.2. 經營性現金流優異，應收賬款控制有效 . 24 6. 盈利預盈利預測與投資建議：石膏板龍頭主業穩步增長，兩翼業務發展迅速助力成長測與投資建議：石膏板龍頭主業穩步增長，兩翼業務發展迅速助力成長. 26 6.1. 公司盈利預測:主營石膏板主業增速穩健，兩翼業務放量助力業績釋放 . 26 6.2. 投資建議：石膏板絕對龍頭產能擴張有序推進，兩翼業務快速成長助力長期發展 . 26 6.

19、3. 風險提示 . 27 圖表目錄圖表目錄 圖 1：北新建材業務布局. 7 圖 2：北新建材發展歷程. 7 圖 3： “龍牌”石膏板 . 8 圖 4： “泰山”石膏板 . 8 圖 5：公司輕鋼龍骨產品. 8 圖 6：公司烤漆龍骨產品. 8 圖 7：北新建材股權結構. 9 圖 8：2016-2021 年公司營收及同比（億元，%） . 10 圖 9：2016-2021 年公司歸母凈利潤及同比（億元，%） . 10 圖 10：2017-2021 年公司各產品營收及增速（億元，%） . 10 圖 11：2021 年公司營收結構（億元，%） . 10 圖 12：建筑全過程能耗和碳排放測算體系 .11 圖

20、 13：建筑行業各階段碳排放量及占比（億噸 CO2，%）.11 圖 14：我國石膏板行業產量、同比及房屋竣工面積同比（億， %，%） .11 圖 15：石膏板產業鏈上下游 . 12 圖 16：中美石膏板應用建筑類型占比（%） . 12 5 公司深度分析/北新建材 本報告版權屬于安信證券股份有限公司。本報告版權屬于安信證券股份有限公司。 各項聲明請參見報告尾頁。各項聲明請參見報告尾頁。 圖 17：中美石膏板在吊頂和墻體應用比例（%） . 12 圖 18：我國非住宅房屋竣工面積累計值及同比（萬，%） . 12 圖 19：我國住宅房屋竣工面積累計值及同比（萬，%） . 12 圖 20：我國商品房銷售

21、面積及同比（萬，%） . 13 圖 21：中國二手房銷售額及占比（萬億元，%） . 13 圖 22：2016 年提出裝配式建筑目標 . 13 圖 23：全國裝配式建筑新開工面積及同比（萬，%） . 13 圖 24：北新建材石膏板產能及中國石膏板產能比重（億，%） . 14 圖 25：北新建材石膏板銷量及中國石膏板產銷量比重（億，%） . 14 圖 26：石膏板行業競爭格局未來變化趨勢 . 15 圖 27：2017-2021 年公司石膏板銷量及產量（億，%） . 15 圖 28：2017-2021 年公司石膏板營收（億元，%） . 15 圖 29：2017- 2021 年房地產開發企業綜合實力

22、TOP500 供應商首選率石膏板類. 16 圖 30：2017-2021 年公司研發費用及研發費用率（億元，%） . 16 圖 31：2017-2021 年研發人員及研發人員占比（億元，%） . 16 圖 32：公司各品牌石膏板營業收入（億元）. 17 圖 33：龍牌石膏板與泰山石膏板營收占比 . 17 圖 34：龍牌和泰山石膏產品平均售價（元/） . 17 圖 35：龍牌和泰山石膏銷量及龍牌占比（百萬，%） . 17 圖 36：2017-2021 年公司石膏板營收及同比（億元，%） . 19 圖 37：2017-2021 年公司龍骨營收及同比（億元，%） . 19 圖 38：公司渠道類型及銷

23、售策略 . 20 圖 39：2016-2021 年公司石膏板單價和單位成本（元/，%） . 20 圖 40：2016-2021 年公司石膏板毛利率（%） . 20 圖 41：公司防水材料生產基地布局. 22 圖 42：2019-2021 年公司防水業務營收構成（億元） . 22 圖 43：2021 年頭部防水系上市公司防水業務營業收入（億元） . 22 圖 44：2016-2021 年公司毛利率（%） . 24 圖 45：2016-2021 年公司主要產品毛利率（%） . 24 圖 46：2016-2021 年公司凈利率和 ROE（加權） （%）. 24 圖 47：2016-2021 年公司費

24、用率（%） . 24 圖 48：2016-2021 經營活動現金流凈額及同比（億元，%） . 25 圖 49：2016-2021 公司收現比和付現比（%） . 25 圖 50：2016-2021 年公司負債及主要構成占比（%） . 25 表 1：公司主要產品介紹. 7 表 2：公司防水產品類別. 9 表 3：公司管理層調整變化 . 9 表 4：石膏板行業主要公司簡介 . 14 表 5：公司部分石膏板產品類型 . 16 表 6：公司海外生產基地情況. 18 表 7：截至 2021 年底公司在建石膏板及輕鋼龍骨產能 . 18 表 8：公司石膏板生產成本拆分及占比（億元，%） . 19 表 9：公司

25、收購防水公司情況. 21 6 公司深度分析/北新建材 本報告版權屬于安信證券股份有限公司。本報告版權屬于安信證券股份有限公司。 各項聲明請參見報告尾頁。各項聲明請參見報告尾頁。 表 10：防水合作公司基本情況. 21 表 11：2018- 2021 年房地產開發企業綜合實力 TOP500 首選供應商防水材料類 . 23 表 12：公司涂料業務. 23 表 13：2017-2021 年公司資產情況（億元） . 25 表 14：公司分塊業務營收預測（萬元，%） . 26 7 公司深度分析/北新建材 本報告版權屬于安信證券股份有限公司。本報告版權屬于安信證券股份有限公司。 各項聲明請參見報告尾頁。各

26、項聲明請參見報告尾頁。 1. 公司概況：公司概況：全球石膏板輕鋼龍骨龍頭，全球石膏板輕鋼龍骨龍頭， “一體兩翼”布局穩步推進“一體兩翼”布局穩步推進 1.1. 發展歷程：石膏板龍頭企業歷史悠久，進軍防水、涂料多元化布局發展歷程：石膏板龍頭企業歷史悠久，進軍防水、涂料多元化布局 北新集團建材股份有限公司（后稱“北新建材” ）是全球最大的石膏板、輕鋼龍骨企業，目前在國內石膏板市場份額在位居行業首位，石膏板領域產量市占率超 60%，作為我國石膏板行業的開拓者，公司品牌影響力大、重點工程覆蓋率高、產線及銷售渠道分布廣泛。公司立足石膏板核心主業，從 1 到 N，加快發展龍骨和粉料砂漿等“石膏板+”業務，

27、已躍居為全球最大的輕鋼龍骨產業集團；從 0 到 1，拓展防水材料和涂料業務，發揮石膏板與防水、涂料的協同優勢。目前公司可為客戶提供石膏板龍骨萬能板礦棉板“全屋裝配”室內系統、防水材料、涂料粉料砂漿系統等綠色建筑系統解決方案。 圖圖 1：北新建材：北新建材業務布局業務布局 資料來源：公司官網、公司公告，安信證券研究中心 1979 年， 北新建材的前身北京新型建筑材料試驗廠誕生， 次年確定其商標 “龍牌” ； 1997年公司于深交所上市，1982 年建成首條石膏板產線，從北京 2 條石膏板生產線 4500 萬石膏板產能規模起步，開始全國范圍投建石膏板生產線，2005、2006 和 2016 年分三

28、次收購了泰山石膏 100%的股權， 2012 年石膏板產能規模躍居世界第一； 2019 年公司開始通過聯合重組進軍防水建材行業，相繼收購禹王、蜀羊、金姆指等防水公司并進行整合優化，2021年公司防水業務規模已位居全國第三；同時，公司通過“新建項目+聯合重組”的方式進入涂料行業，牽頭組建中國涂料復興聯盟，不斷完善多元化綠色建材業務布局。 圖圖 2：北新建材發展歷程：北新建材發展歷程 資料來源：公司官網、公司公告，安信證券研究中心 目前公司實施目前公司實施“一體兩翼“一體兩翼，全球布局全球布局”的業務戰略，的業務戰略，其中，1） “） “一體”一體”是以石膏板業務為核心，發展輕鋼龍骨、粉料砂漿、礦

29、棉板、保溫材料、纖維水泥板等“石膏板+”配套系統業務，推廣全球原創的“魯班”萬能板全屋裝配系統，為客戶提供“內墻外墻吊頂地面”一攬子產品技術解決方案；2） “兩翼”“兩翼”是指發展防水材料和涂料業務，進入“十倍+”市場，培育新業務增長點；3） “全球布局”“全球布局”即以石膏板為龍頭產品，推廣全產品系列的全球布局。 表表 1：公司主要產品介紹：公司主要產品介紹 業務業務 主要產品主要產品 產品介紹產品介紹 一體一體 板材 紙面石膏板、魯班萬能板、礦棉吸聲板、金邦板 石膏板主要以石膏為主要原料，煅燒為建筑石膏后加入少量添加劑與水攪拌，連續澆注在兩層護面紙之間，再經過凝固、干燥而成的一種輕質建筑板

30、材，具有質輕、高強、防火、便于加工等特點，可與輕鋼龍骨及其它配套材料組成吊頂或輕質隔墻。 8 公司深度分析/北新建材 本報告版權屬于安信證券股份有限公司。本報告版權屬于安信證券股份有限公司。 各項聲明請參見報告尾頁。各項聲明請參見報告尾頁。 龍骨 輕鋼龍骨、烤漆龍骨 以冷軋連續熱鍍鋅鋼帶為原料，經冷彎軋制成一定規格的薄壁型鋼， 用來作為墻體和吊頂結構的受力構件以及連接建筑結構的連接構件，廣泛應用于建筑物內部裝修。 兩翼兩翼 防水 瀝青基防水卷材、高分子自粘膜防水卷材、防水涂料 在建筑施工中，防水材料在建筑物的表面形成整體防水層，以達到防水或增強抗滲漏的能力，主要應用于工業與民用建筑、地鐵、隧道

31、、橋梁涵洞、市政工程等方面的防水。 涂料 內墻涂料、外墻涂料 涂覆在被保護或被裝飾的物體表面， 并能與被涂物形成牢固附著的連續薄膜， 通常以樹脂、 或油、或乳液為主，添加或不添加顏料、填料，添加相應助劑，用有機溶劑或水配制而成的粘稠液體。 資料來源：公司官網，公司年報，安信證券研究中心 公司石膏板公司石膏板產品產品品牌品牌主要包括“主要包括“龍牌” 、 “泰山” 、 “夢牌” ，分別滿足客戶龍牌” 、 “泰山” 、 “夢牌” ，分別滿足客戶不同層次不同層次的的產品產品需需求。求。其中，1） “龍牌”） “龍牌”是公司于 1980 年代確立的品牌，該系列石膏板產品定位于高端市場，是眾多國家重點工

32、程項目及中外標志性建筑的指定產品，已應用于上海陸家嘴建筑群、北京副中心、北京國貿建筑群、冬奧會場館等多個地標建筑，根據公司官網介紹，獲得國家建筑工程獎 90%的建筑都采用了北新建材“龍牌”紙面石膏板系統；2） “泰山”） “泰山”品牌由全資子公司泰山石膏負責運營，該品牌石膏板產品定位于中高端市場，具有防火、隔音、保溫、抗震、保健、節能等功能；3） “夢牌”） “夢牌”石膏板由控股子公司夢牌新材料負責經營，產品遠銷非洲、美洲、歐洲、中東、東南亞等多個國家和地區。 “龍牌”和“泰山”兩個品牌石膏板產品目前占據國內石膏板行業較大市場份額，根據公司官網，泰山石膏目前在國內石膏板市場占有率高達 53%，

33、兩個品牌均擁有極高的品牌知名度和市場美譽度。 圖圖 3： “龍牌”石膏板“龍牌”石膏板 圖圖 4： “泰山”石膏板“泰山”石膏板 資料來源：公司官網，安信證券研究中心 資料來源：泰山石膏官網，安信證券研究中心 公司龍骨產品包括輕鋼龍骨和烤漆龍骨： 1）輕鋼龍骨）輕鋼龍骨品種有百余種，包括大量特殊規格輕鋼龍骨，如 CH 龍骨、J 型龍骨、E 型龍骨等，也可以根據客戶需求研發定制特殊產品。其中， “龍牌”輕鋼龍骨與“龍牌”石膏板配套使用，已應用于鳥巢、水立方、首都機場 3 號航站樓等眾多國家大型重點工程項目及中外標志性建筑中，截至 2021 年末，公司輕鋼龍骨產能合計達到 48.8 萬噸，成為全球

34、最大的輕鋼龍骨產業集團；2）龍牌烤漆龍骨）龍牌烤漆龍骨以性價比高的產品定位和不斷推陳出新，滿足不同層次的市場需求，公司龍牌烤漆龍骨廠擁有 20 條全新生產線，其中全自動次龍骨生產線 1 條，制造技術和生產能力在國內位居前列。泰山牌烤漆龍骨可與泰山裝飾石膏板等各種飾面板完美結合，能為客戶提供多種解決應用方案。 圖圖 5：公司輕鋼龍骨產品公司輕鋼龍骨產品 圖圖 6：公司烤漆龍骨產品公司烤漆龍骨產品 資料來源：公司官網，安信證券研究中心 資料來源：公司官網，安信證券研究中心 防水業務規模位居全國第三，涂料業務布局穩步推進。防水業務規模位居全國第三，涂料業務布局穩步推進。1）防水業務：）防水業務：公司

35、防水產品有防水卷材和防水涂料，2021 年成立北新防水，目前已推進 15 個防水材料生產基地布局，2021年防水業務規模位居中國防水領軍企業第三，未來公司將組建 1+N”的防水產業格局，研發 9 公司深度分析/北新建材 本報告版權屬于安信證券股份有限公司。本報告版權屬于安信證券股份有限公司。 各項聲明請參見報告尾頁。各項聲明請參見報告尾頁。 打造“北新”防水品牌，同時在專業市場和業務領域打造 N 個獨立品牌。2）建筑建筑涂料業務：涂料業務：公司涂料業務布局已取得實質性進展， 北新涂料有限公司已成立揭牌， 并持有龍牌涂料 100%股權和燈塔涂料 49%股權，開展全國布局，牽頭組建中國涂料復興聯盟

36、，穩步培育新的業績增長點。 表表 2：公司防水產品類別：公司防水產品類別 產品產品 簡介簡介 防水卷材 主要用于建筑墻體、屋面、以及隧道、公路、垃圾填埋場等處，起到抵御外界雨水、地下水滲漏的一種可卷曲成卷狀的柔性建材產品， 作為工程基礎與建筑物之間無滲漏連接， 是整個工程防水的第一道屏障。 防水涂料 涂料形成的涂膜能夠防止雨水或地下水滲漏的一種涂料。防水涂料經固化后形成的防水薄膜具有一定的延伸性、彈塑性、抗裂性、抗滲性及耐候性，能起到防水、防滲和保護作用。 資料來源：公司公告，安信證券研究中心 1.2. 管理架構：央企控股股東實力強勁，管理層調整管理架構：央企控股股東實力強勁，管理層調整繼續繼

37、續大步向前大步向前 控股股東為中國建材股份有限公司，管理層調整控股股東為中國建材股份有限公司，管理層調整助力助力經營經營治理再提升治理再提升。截至 2022Q1 末，公司控股股東為中國建材股份有限公司，持有公司 37.83%的股權，中國建材股份是央企中國建材集團旗下核心企業，是全球最大的水泥、商品混凝土、石膏板、玻璃纖維、風電葉片生產商和全球最大的水泥系統集成服務商，未來公司有望借助控股股東品牌與資源優勢，實現多業務協同發展。自 2021 年起，公司管理層進行了一系列調整，7 月公司提名宋伯廬為公司第六屆董事會非獨立董事候選人； 12 月公司提名尹自波、 賈同春 2 位為公司第六屆董事會非獨立

38、董事候選人。2022 年 3 月，公司提名尹自波、賈同春、管理、陳學安、宋伯廬、葉迎春為公司第七屆董事會非獨立董事候選人；提名王競達、張鯤、李馨子為公司第七屆董事會獨立董事候選人；2022 年 4 月，公司發布董事會公告，尹自波當選北新建材第七屆董事會董事長，賈同春當選北新建材第七屆董事會副董事長，賈同春系全資子公司泰山石膏董事長，此舉充分發揮非公股東董事在公司治理中的積極作用，本次管理層人員調整有助于進一步提高國企經營效率，增強國有企業市場競爭力和經濟效益，繼續大步向前。 圖圖 7：北新建材股權結構北新建材股權結構 資料來源：公司公告，安信證券研究中心 表表 3：公司管理層調整變化：公司管理

39、層調整變化 董事會成員董事會成員 職務職務 任職日期任職日期 尹自波尹自波 董事長 2022-04-12 賈同春賈同春 副董事長 2022-04-12 宋伯廬宋伯廬 董事 2021-07-26 賈同春賈同春 董事 2022-01-07 尹自波尹自波 董事 2022-01-07 管理管理 董事 2022-03-10 葉迎春葉迎春 董事 2022-04-12 王競達王競達 獨立董事 2022-02-16 李馨子李馨子 獨立董事 2022-04-12 10 公司深度分析/北新建材 本報告版權屬于安信證券股份有限公司。本報告版權屬于安信證券股份有限公司。 各項聲明請參見報告尾頁。各項聲明請參見報告尾頁

40、。 張鯤張鯤 獨立董事 2022-04-12 資料來源：公司公告，安信證券研究中心 1.3. 業務發展：營收業績快速增長，業務發展：營收業績快速增長， “一體兩翼”業務穩步推進“一體兩翼”業務穩步推進 2016-2021 年， 公司營業收入從 81.56 億元增長至 210.86 億元 （yoy+25.15%） ， 期內 CAGR為 20.92%；歸母凈利潤由 11.71 億元增長至 35.10 億元（yoy+22.67%） ，期內 CAGR 高達24.55%。 其中， 2017 年公司營業收入和歸母凈利潤同比增速分別高達 36.88%和 100.16%，主要系公司主營產品石膏板量價齊升，同時

41、全資控股泰山石膏后，少數股東損益大幅減少；2018-2019 年受美國石膏板訴訟案影響，公司營業外支出大幅增加拖累業績下滑；2020 年公司開始實施“一體兩翼”發展戰略，收購防水系公司布局防水業務，公司營收實現快速增長 （yoy+26.12%） ， 疊加美國石膏板訴訟案影響逐漸削弱， 公司歸母凈利潤同比高增 548.28%。公司 “一體兩翼全球布局” 戰略穩步實施， 2021 年公司營收和歸母凈利潤增速均超過 20%，預計未來仍有望保持快速增長。 圖圖 8：2016-2021 年公司營收及同比（億元，年公司營收及同比（億元，%） 圖圖 9：2016-2021 年公司歸母凈利潤及同比（億元，年公

42、司歸母凈利潤及同比（億元，%） 資料來源：WIND，安信證券研究中心 資料來源：WIND，安信證券研究中心 石膏板石膏板業務發展穩健業務發展穩健， “石膏板石膏板+”占比提升，占比提升，防水業務快速成長。防水業務快速成長。2017-2021 年公司石膏板產品營業收入從 98.83 億元增長至 137.80 億元（yoy+25.94%） ，CAGR 為 8.66%，是公司營收主要來源，由于新產品經營規模的快速發展，其營收占比呈逐年下降趨勢，從 2017 年的88.53%降至2021年的65.35%。 2017-2021年公司石膏板配套的龍骨產品營收快速增長，從 8.91 億元增長至 27.56

43、億元 （yoy+40.32%） ， 期內 CAGR 高達 32.61%， 營收比重由 7.98%提升至 13.07%。此外，公司從 2019 年開始發展防水業務，主要包括防水卷材、防水涂料和防水工程，2019-2021 年公司防水業務收入占比快速提升，營業收入由 2016 年的 2.05 億元快速增長至 2021 年的 38.71 億元（yoy+16.17%） ，期內 CAGR 高達 334.14%，營收占比由1.54%大幅提升至 18.36%，其中防水瀝青卷材營收呈高速發展，由 2019 年的 1.13 億元快速擴大至 2021 年的 25.46 億元。公司在鞏固國內石膏板和輕鋼龍骨龍頭地位

44、優勢的同時，不斷拓展龍骨和防水業務領域發展，未來營收規模有望持續增長。 圖圖 10：2017-2021 年公司各產品營收及增速（億元，年公司各產品營收及增速（億元，%） 圖圖 11：2021 年公司營收結構年公司營收結構（億元，（億元，%） 資料來源：公司公告，安信證券研究中心 資料來源：公司公告，安信證券研究中心 0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%050100150200250201620172018201920202021營業收入（億元） 營收YOY -200.00%-100.00%0.00%100.00%200.00%300.00%400.00%500.00%60

45、0.00%010203040201620172018201920202021歸母凈利潤（億元） 歸母凈利潤YOY 0.00%50.00%100.00%0.00100.00200.00300.00201620172018201920202021石膏板 輕鋼龍骨 防水業務 石膏板占比 輕鋼龍骨占比 防水占比 石膏板, 137.80, 65.35% 龍骨, 27.56, 13.07% 防水業務, 38.71, 18.36% 其他, 6.78, 3.22% 11 公司深度分析/北新建材 本報告版權屬于安信證券股份有限公司。本報告版權屬于安信證券股份有限公司。 各項聲明請參見報告尾頁。各項聲明請參見報告

46、尾頁。 2. 石膏板行業需求持續釋放，供給側改革龍頭市占率提升石膏板行業需求持續釋放，供給側改革龍頭市占率提升 2.1. 環保節能優勢突出，應用場景不斷擴寬，環保節能優勢突出，應用場景不斷擴寬，地產政策邊際放松助力需求釋放地產政策邊際放松助力需求釋放 紙面石膏板為綠色環保輕型建筑材料，表面較為平整，具有較強的裝飾功能，便于施工操作完成造型要求，同時具有較強的保溫隔熱和隔音性能，且具有一定的防火阻燃特性。目前我國建筑能耗占總能耗比重達到 46%，碳排放占比超過 50%，其中建材生產階段碳排放占建筑行業比重為 55%， 2020 年 10 月， 財政部、住建部關于政府采購支持綠色建材促進建筑品質提

47、升試點工作的通知指出，到 2022 年，基本形成綠色建筑和綠色建材政府采購需求標準，政府采購工程建筑品質得到提升，綠色消費和綠色發展的理念進一步增強。紙面石膏板生產過程為將發電廠的工業廢料經過技術改造制成石膏板，消化大量工業廢渣，體現較強的低碳環保性能，符合綠色環保建材推廣方向。 圖圖 12：建筑全過程能耗和碳排放測算體系建筑全過程能耗和碳排放測算體系 圖圖 13：建筑行業各階段碳排放量及占比（億噸建筑行業各階段碳排放量及占比（億噸 CO2，%） 資料來源：中國建筑節能協會，安信證券研究中心 資料來源：中國建筑節能協會，安信證券研究中心 石膏板行業需求與地產竣工端面積和石膏板行業推進政策力度緊

48、密相關，2005 年以來，國家大力發展循環經濟政策，建筑節能、發展環境友好型產品等一系列產業政策推動了國內石膏板行業的快速發展，我國石膏板行業產量從 2002 年的 1.73 億快速增長至 2014 年的34.44 億，CAGR 高達 28.31%。2014 年之后，我國石膏板行業產量呈平穩擴大態勢，2016-2021年基本維持個位數同比增速水平， 也與我國房屋竣工面積增速較前幾年放緩有關，2021 年，我國石膏板產量為 35.10 億，同比增長 3.7%，隨著我國經濟持續發展及城鎮化建設逐步推進，預計我國石膏板行業產量規模將維持穩步增長。 圖圖 14：我國石膏板行業產量我國石膏板行業產量、同

49、比及房屋竣工面積、同比及房屋竣工面積同比（億同比（億， %，%） 資料來源：WIND，安信證券研究中心 我我國國 70%的的石膏板消費石膏板消費用用于商業和公建領域，未來于商業和公建領域，未來住宅住宅領域領域應用占比有望提升應用占比有望提升。從石膏板上游來看，石膏板生產的主要原材料為護面紙和工業副產品石膏，生產的主要能源以煤炭和電力為主。 從下游需求端來看， 目前我國的石膏板應用領域主要以商業和公共建筑為主， 酒店、寫字樓、醫院、機場、工廠等消費用量約占 70%，石膏板在住宅領域應用還處于推廣階段；在建筑內具體應用部件上，我國石膏板約 70%應用于于吊頂領域，在隔墻領域應用較少。而參考美國、日

50、本等發達國家，石膏板應用市場以家裝消費為主，占全部石膏板消費量比例達建材生產階段, 27.2, 55% 建筑施工階段, 1, 2% 建筑運營階段, 21.1, 43% -20.00%0.00%20.00%40.00%60.00%80.00%0.0010.0020.0030.0040.00中國石膏板產量（億平方米） 中國石膏板產量同比(%) 房屋竣工面積:累計同比(%) 12 公司深度分析/北新建材 本報告版權屬于安信證券股份有限公司。本報告版權屬于安信證券股份有限公司。 各項聲明請參見報告尾頁。各項聲明請參見報告尾頁。 80%左右；約有 80%的石膏板應用于墻體建設。隨著國家綠色發展戰略貫徹實