【公司研究】天奈科技-碳納米管新材料進入發展快車道-20200411[30頁].pdf

1、 天奈科技天奈科技（688116） 碳納米管新材料，進入發展快車道碳納米管新材料，進入發展快車道 徐云飛（分析師）徐云飛（分析師） 李明剛（分析師）李明剛（分析師） 胥本濤（分析師）胥本濤（分析師） 0755-23976775 0755-23976766 021-38677826 證書編號 S0880517030003 S0880517050009 S0880518020001 本報告導讀：本報告導讀： 碳納米管作為一種新興材料， 盈利能力強， 應用場景廣闊， 除了現有的鋰電池領域外，碳納米管作為一種新興材料， 盈利能力強， 應用場景廣闊， 除了現有的鋰電池領域外，未來還可能拓展導電塑料

2、、半導體等領域的應用。未來還可能拓展導電塑料、半導體等領域的應用。 投資要點：投資要點： 給予目標價給予目標價 51.451.4 元，首次覆蓋，給予增持評級。元，首次覆蓋，給予增持評級。公司是鋰電池導電劑碳納米管的龍頭企業， 未來將進一步進入導電塑料領域， 行業需求不斷擴大。碳納米管作為一種新型材料，技術壁壘高，盈利能力強，預計 2019-2021 年歸母凈利潤為 1.1、1.6、2.1 億元，對應 EPS 為0.47、0.69、0.91 元，給予 2020 目標價 51.4 元，給予增持評級。 不同的電池碳納米管導電劑添加比例不同不同的電池碳納米管導電劑添加比例不同，碳納米管導電劑碳納米管導

3、電劑整體市整體市場空間較大。場空間較大。 目前導電劑主要應用在正極改善導電性能， 一般把碳納米管和正極材料按照一定比例進行混合再涂覆制作電池極片。 碳納米管粉末在三元動力電池添加比例為 1%，磷酸鐵鋰動力及儲能電池添加比例為 1.5%，3C、電動自行車、電動工具添加比例為 0.5%。導電漿料中導電劑粉末稀釋比例一般為 4.3%。 據此計算， 2020-2021 年我國導電漿料需求為 7.57、10.04 萬噸，單價按照 4.3 萬元計算，市場空間分別為 26.5 億元、35.1 億元，空間可觀，增速可觀。 半導體、集成電路包裝市場快速發展，將成為新的增長點。半導體、集成電路包裝市場快速發展，將

4、成為新的增長點。2018 年全球導電塑料市場產量突破 24 萬噸， 同比增長 9.3%。 2018 年導電塑料產值達 42 億元，增速達 7%。公司已經與數家國際知名化工企業展開合作，并開始小量供貨，將打開鋰電池外的另一個新的增長極。 催化劑催化劑：公司導電劑進入鋰電池國際供應鏈，導電塑料拓展新客戶 風險提示：風險提示：碳納米管毛利率下滑、導電塑料等市場導入不及預期 財務摘要（百萬元）財務摘要（百萬元） 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 營業收入營業收入 308 328 390 530 650 (+/-)% 130% 6% 19% 36% 23% 經營利潤（經營利潤（

5、EBIT） 51 80 109 170 217 (+/-)% 293% 55% 37% 55% 28% 凈利潤（歸母）凈利潤（歸母） -15 68 110 160 210 (+/-)% -252% 557% 62% 46% 31% 每股凈收益（元）每股凈收益（元） -0.06 0.29 0.47 0.69 0.91 每股股利（元）每股股利（元） 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 利潤率和估值指標利潤率和估值指標 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 經營利潤率經營利潤率(%) 16.7% 24.3% 28.0% 32.0% 33.4% 凈資產收益率凈資產收

6、益率(%) -2.8% 10.6% 13.6% 16.6% 17.9% 投入資本回報率投入資本回報率(%) 9.1% 9.9% 11.9% 15.0% 16.3% EV/EBITDA 66.84 42.47 32.40 市盈率市盈率 114.75 70.71 48.43 36.89 股息率股息率 (%) 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 首次覆蓋首次覆蓋 評級：評級： 增持增持 目標價格：目標價格： 51.40 當前價格： 33.45 2020.04.11 交易數據 52 周內股價區間（元）周內股價區間（元） 24.14-64.90 總市值（百萬元）總市值（百萬元） 7,756

7、 總股本總股本/流通流通 A 股（百萬股）股（百萬股） 232/55 流通流通 B 股股/H 股（百萬股）股（百萬股） 0/0 流通股比例流通股比例 24% 日均成交量（百萬股）日均成交量（百萬股） 4.37 日均成交值（百萬元）日均成交值（百萬元） 194.73 資產負債表摘要 股東權益（百萬元）股東權益（百萬元） 1,558 每股凈資產每股凈資產 6.72 市凈率市凈率 5.0 凈負債率凈負債率 -62.24% EPS（元） 2018A 2019E Q1 0.00 0.09 Q2 0.00 0.14 Q3 0.20 0.15 Q4 0.09 0.09 全年全年 0.29 0.47 升幅(%

8、) 1M 3M 12M 絕對升幅 -27% -23% 0% 相對指數 -20% -14% 12% 公司首次覆蓋公司首次覆蓋 -52%-38%-24%-10%4%2019-42019-72019-102020-152周內股價走勢圖周內股價走勢圖天奈科技上證綜指基礎化工基礎化工/原材料原材料 股票研究股票研究 證券研究報告證券研究報告 天奈科技天奈科技（688116） of 30 模型更新時間：2020.04.11 股票研究股票研究 原材料 基礎化工 天奈科技（688116） 首次覆蓋首次覆蓋 評級：評級： 增持增持 目標價格：目標價格： 51.40 當前價格： 33.45 2020.04.11

9、公司網址 公司簡介 公司是一家從事納米級材料及相關產品的研發、生產及銷售的高新技術企業。 公司主要通過研發、制造與銷售三元正極材料及其前驅體實現盈利。 絕對價格回報（%） 52 周價格范圍 24.14-64.90 市值（百萬） 7,756 財務預測（單位：百萬元）財務預測（單位：百萬元） 損益表損益表 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 營業收入營業收入 308 328 390 530 650 營業成本 178 195 200 263 306 稅金及附加 3 4 4 5 6 銷售費用 12 12 15 20 24 管理費用 50 21 44 46 65 EBIT 51

10、 80 109 170 217 公允價值變動收益 0 0 0 0 0 投資收益 0 0 0 0 0 財務費用 3 0 0 0 0 營業利潤營業利潤 -15 78 116 176 227 所得稅 0 11 6 17 17 少數股東損益 0 0 0 0 0 歸母凈利潤歸母凈利潤 -15 68 110 160 210 資產負債表資產負債表 貨幣資金、 交易性金融資產 321 96 261 355 530 其他流動資產 0 130 130 130 130 長期投資 0 0 0 0 0 固定資產合計 140 241 241 241 241 無形及其他資產 61 99 99 99 99 資產合計資產合計

11、770 851 1,051 1,250 1,507 流動負債 229 197 231 269 316 非流動負債 11 11 11 11 11 股東權益 531 643 810 970 1,180 投入資本投入資本(IC) 582 698 865 1,025 1,235 現金流量表現金流量表 NOPLAT 53 69 103 154 201 折舊與攤銷 13 19 0 0 0 流動資金增量 -11 64 -5 60 28 資本支出 -85 -64 -7 -6 -6 自由現金流自由現金流 -30 87 92 208 223 經營現金流 -22 -57 114 99 181 投資現金流 -85 -

12、195 -6 -6 -6 融資現金流 357 46 58 0 0 現金流凈增加額現金流凈增加額 250 -206 166 93 175 財務指標財務指標 成長性成長性 收入增長率 130.2% 6.4% 19.0% 35.9% 22.6% EBIT 增長率 293.2% 55.3% 36.9% 55.4% 27.9% 凈利潤增長率 -251.8% 556.7% 62.3% 46.0% 31.3% 利潤率 毛利率 42.1% 40.4% 48.7% 50.4% 52.9% EBIT 率 16.7% 24.3% 28.0% 32.0% 33.4% 歸母凈利潤率 -4.8% 20.6% 28.1%

13、30.2% 32.3% 收益率收益率 凈資產收益率(ROE) -2.8% 10.6% 13.6% 16.6% 17.9% 總資產收益率(ROA) -1.9% 7.9% 10.4% 12.8% 13.9% 投入資本回報率(ROIC) 9.1% 9.9% 11.9% 15.0% 16.3% 運營能力運營能力 存貨周轉天數 87.2 99.9 93.5 96.7 95.1 應收賬款周轉天數 56.9 84.6 70.8 77.7 74.2 總資產周轉天數 912.8 947.9 984.0 860.8 846.3 凈利潤現金含量 1.5 -0.8 1.0 0.6 0.9 資本支出/收入 27.4%

14、19.6% 1.7% 1.2% 1.0% 償債能力償債能力 資產負債率 31.1% 24.4% 22.9% 22.4% 21.7% 凈負債率 45.2% 32.4% 29.7% 28.8% 27.7% 估值比率估值比率 PE(現價） 114.75 70.71 48.43 36.89 PB 0.00 0.00 9.32 7.77 6.38 EV/EBITDA 66.84 42.47 32.40 P/S 18.32 17.76 19.89 14.63 11.93 股息率 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% -27%-22%-16%-11%-5%0%1m3m12m-51%-38%-24

15、%-11%2%16%-52%-39%-25%-11%3%16%2019-42019-7 2019-10 2020-1股票絕對漲幅和相對漲幅股票絕對漲幅和相對漲幅天奈科技價格漲幅天奈科技相對指數漲幅0%26%52%78%104%130%17A18A19E20E21E利潤率趨勢利潤率趨勢收入增長率(%)EBIT/銷售收入(%)-3%1%5%10%14%18%17A18A19E20E21E回報率趨勢回報率趨勢凈資產收益率(%)投入資本回報率(%)0%9%18%27%36%45%06513119626132717A18A19E20E21E凈資產凈資產( (現金現金)/)/凈負債凈負債凈負債(現金)(百

16、萬)凈負債/凈資產(%) oPsNrRqMnQsMnPmNyQnMsR6McM8OsQmMpNnNiNqQtPiNrQmPaQrRuMuOtOyQNZtQnQ 天奈科技天奈科技（688116） of 30 目錄目錄 1. 鋰電產業鏈持續放量，CNT 導電劑市場空間巨大 . 4 1.1. 碳納米管性能優異，導電劑國產化首選材料 . 4 1.2. 上游鋰電多方驅動，積極拉動 CNT 需求 . 7 1.2.1. 鋰電 CNT 市場估值模型基本假設 . 7 1.2.2. 動力電池：新能源車補貼政策延長，上游導電劑受益 . 8 1.2.3. 儲能電池：5G 基站積極建設，拉動下游碳納米管需求 . 11

17、1.2.4. 3C 電池：可穿戴市場發展迅速，5G 手機迎來換新潮 . 14 1.2.5. 電動自行車/電動工具電池：新國標推動鋰電替換鉛酸 . 16 1.2.6. 結論：2020 年 CNT 市場空間預計可達 26.5 億元 . 18 2. 導電塑料規模擴張，導電母?；虺晌磥砝麧櫾鲩L點 . 20 3. 碳納米管行業龍頭，客戶涵蓋鋰電龍頭 . 23 3.1. 公司從事碳納米管生產，綁定行業優質客戶 . 23 3.2. 公司 CNT 相關產品性能優異，產能充足 . 26 4. 盈利預測及投資建議 . 28 5. 風險提示 . 29 天奈科技天奈科技（688116） of 30 1. 鋰電產業鏈持

18、續放量，鋰電產業鏈持續放量，CNT 導電劑市場空間巨大導電劑市場空間巨大 1.1. 碳納米管性能優異，導電劑國產化首選材料碳納米管性能優異，導電劑國產化首選材料 碳納米管為管狀的納米級石墨晶體，是單層或多層的石墨烯層圍繞中心碳納米管為管狀的納米級石墨晶體，是單層或多層的石墨烯層圍繞中心軸按一定螺旋角度卷曲而成的無縫納米級管狀結構，是一種新型導電劑軸按一定螺旋角度卷曲而成的無縫納米級管狀結構，是一種新型導電劑材料。材料。碳納米管結構可以使鋰電池在循環過程中保持良好的電子和離子傳導功能，從而大幅提升鋰電池的循環壽命。作為一種新型材料，碳納米管憑借其優異的導電特性成為一種頗具潛力的新型導電劑。200

19、7 年，BYD 等公司開始在消費電池領域應用碳納米管， 用于改善電池性能。 2011年， BYD 等公司開始在動力電池領域應用碳納米管， 用于改善電池性能。 圖圖 1：碳納米管為管狀的納米級石墨晶體：碳納米管為管狀的納米級石墨晶體 數據來源：公司官網 相比于傳統導電劑，碳納米管具有更好的導電性能。相比于傳統導電劑，碳納米管具有更好的導電性能。鋰電池目前常用的導電劑主要包括炭黑類、導電石墨類、VGCF（氣相生長碳纖維） 、碳納米管以及石墨烯等。最早的炭黑材料（如 AB，SP 等）主要通過顆粒之間的點接觸提高導電性， 后來逐漸發展出了 VGCF 等一維結構的導電劑，其纖維狀結構增大了與電極材料顆粒

20、的接觸，提高了電極的導電性。碳納米管和石墨烯屬于新型導電劑材料，其中碳納米管在活性物質之間形成線接觸式導電網絡，石墨烯在活性物質間形成面接觸式導電網絡。相比于傳統導電劑，碳納米管的結構極大的增加了電極顆粒之間的接觸，提高了導電性， 并降低了導電劑的用量， 提高了鋰離子電池的能量密度。 碳納米管僅需傳統導電劑（炭黑）碳納米管僅需傳統導電劑（炭黑）1/61/6 至至 1/21/2 的用量就可以達到同樣的用量就可以達到同樣的導電效果的導電效果，更有助于提升鋰離子電池能量密度。更有助于提升鋰離子電池能量密度。一般導電劑添加量為正極或負極重量的 1%-3%。炭黑在正極材料中的添加量通常為 3%左右為宜，

21、 而碳納米管、 石墨烯等新型導電劑的添加量可降低至 0.5%1%左右，更有助于提升鋰離子電池能量密度。 天奈科技天奈科技（688116） of 30 表表 1：碳納米管導電性強，添加量小碳納米管導電性強，添加量小 導電劑類型導電劑類型 優點優點 缺點缺點 碳納米管碳納米管 導電性能優異，添加量小，提升電池能量密度，提升電池循環性能 需要預分散，價格較高 炭黑類炭黑類 SP 價格便宜，經濟性高 導電性能相對較差，添加量大，可降低正極活性物質占比 科琴黑 添加量較小，適用于高倍率、高容量型鋰電池 價格貴，分散難 乙炔黑 吸液性較好，有助提升循環壽命 價格較貴，影響極片壓實性能 導電石墨類導電石墨類

22、 顆粒度較大，有利于提升極片壓實性能 添加量較大 VGCF 導彈性優異 分散困難、價格高 石墨烯石墨烯 導電性優異，比表面積大，可提升極片壓實性能 分散性能較差，需要復合使用，使用相對局限（主要用于磷酸鐵鋰電池） 數據來源：天奈科技招股書、國泰君安證券研究 圖圖 2：碳納米管導電劑價格較傳統導電劑偏高：碳納米管導電劑價格較傳統導電劑偏高 數據來源：天奈科技招股書、國泰君安證券研究 新型導電劑價格逐漸降低，性價比優勢明顯。新型導電劑價格逐漸降低，性價比優勢明顯。之前，新型導電劑過高的成本和技術問題是其在下游批量應用的主要障礙，隨著碳納米管等新材料技術的成熟和穩定產出，再加上復合漿料等工藝減少添加

23、量，降低成本，新型導電劑價格不斷下降并加快了新型導電劑的推廣應用。 圖圖 3：新型導電劑價格逐漸降低，性價比優勢凸顯：新型導電劑價格逐漸降低，性價比優勢凸顯 數據來源：GGII、國泰君安證券研究 0102030405060碳納米管導電劑炭黑類導電劑（SP）炭黑類導電劑（KS-6）導電石墨類導電劑石墨烯導電劑2018年導電劑粉體均價（萬元/噸）02468101214201320142015201620172013-2017新型導電劑（漿料）價格走勢（萬元/噸）石墨烯漿料碳納米管漿料 天奈科技天奈科技（688116） of 30 導電劑市場性能優勢大于價格優勢。導電劑市場性能優勢大于價格優勢。隨著

24、鋰電市場的發展，下游對鋰電的能量密度要求進一步提高，這意味著導電劑的性能優勢將在未來進一步凸顯。目前，受電動車補貼刺激消費、導電劑國產化、硅基負極市場逐漸放量等因素影響，碳納米管滲透率不斷提升。2014 年，碳納米管僅占我國導電劑市場的 13.6%，而 2018 年碳納米管滲透率達到 31.8%。 圖圖 4：我國碳納米管滲透率快速提升：我國碳納米管滲透率快速提升 數據來源：天奈科技招股書、國泰君安證券研究 導電劑國產化率導電劑國產化率穩穩步步提升提升，導電劑國產化積極推動碳納米管在導電劑中，導電劑國產化積極推動碳納米管在導電劑中應用。應用。 以前， 中國鋰電企業導電劑長期依賴進口， 市場上主流

25、的炭黑類、導電石墨類等傳統導電劑主要依靠進口，VGCF 導電劑則全依賴進口，主要來自美國卡博特、瑞士特密高、日本獅王、日本電氣化學和日本昭和電工等企業。目前，隨著導電劑國產化的推進，以碳納米管為代表的新型導電劑是導電劑國產化的重點，國內碳納米管、石墨烯導電劑主要依靠國產。國產導電劑滲透率從 2014 年的 13%到 2018 年的 31%。 注：2020 年 4 月，卡博特以 1.15 億美金收購深圳市三順納米新材料有限公司，卡博特是全球導電炭黑制造龍頭企業，三順納米為國內排名前三的碳納米管制造企業，這次收購進一步反映了碳納米管作為導電劑的發展趨勢。 0%0%10%10%20%20%30%30

26、%40%40%50%50%60%60%70%70%80%80%90%90%100%100%201420142015201520162016201720172018201820142014- -20182018導電劑市場分布導電劑市場分布碳納米管碳納米管炭黑炭黑導電石墨導電石墨石墨烯石墨烯其他其他 天奈科技天奈科技（688116） of 30 圖圖 5：鋰電導電劑國產化率逐步提高：鋰電導電劑國產化率逐步提高 數據來源：天奈科技招股書、國泰君安證券研究 表表 2：傳統導電劑多數依賴進口，新型導電劑積極推進國產化：傳統導電劑多數依賴進口，新型導電劑積極推進國產化 導電劑類型導電劑類型 進口情況進口情

27、況 主要公司主要公司 碳納米管 主要國產 青島昊鑫、天奈科技等 炭黑類 主要依賴進口 卡博特、日本電氣化學等 導電石墨類 主要依賴進口 TIMCAL 等 VGCF 全依賴進口 日本昭和等 石墨烯 主要國產 天奈科技等 數據來源：天奈科技招股書、國泰君安證券研究 1.2. 上游鋰電多方驅動，積極拉動上游鋰電多方驅動，積極拉動 C CNTNT 需求需求 1.2.1. 鋰電鋰電 CNT 市場估值模型基本假設市場估值模型基本假設 不同的電池類型及應用場景對不同的電池類型及應用場景對 CNTCNT 需求不一樣。需求不一樣。目前，鋰電市場按照市場驅動因素可分為動力電池、儲能電池、3C 電池和電動自行車/電

28、動工具電池。其中動力電池分為磷酸鐵鋰路線和三元路線，儲能電池未來以鐵鋰電池為主，3C 電池正極材料則以鈷酸鋰為主，電動自行車/電動工具電池則以三元電池為主。四類電池由于性能需求、正極材料不同對于CNT 漿料的添加量需求不同，因此分別計算四類電池的 CNT 漿料市場空間。 鋰電鋰電 CNTCNT 導電劑市場的核心假設和主要參數：導電劑市場的核心假設和主要參數： 1 1、 CNTCNT 用量和正極材料正相關用量和正極材料正相關： 鋰電池負極一般為石墨， 導電性能很好，無需額外的添加劑，正極材料一般為鈷酸鋰、三元、磷酸鐵鋰等，導電性能較差，所以需要添加導電劑來改善導電性能，使用過程中導電劑和正極材料

29、按照一定比例混合再進行涂覆制作電池極片； 2 2、不同的電池用途，對、不同的電池用途，對 CNTCNT 添加比例不一樣。添加比例不一樣。CNT 主要是用來改善電池性能，提高導電效率，一般來說，消費的小電池 CNT 添加比例較低，而0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%201420152016201720182014-2018年中國鋰電池導電劑國產化率變化情況進口導電劑占比國產導電劑占比 天奈科技天奈科技（688116） of 30 動力電池因為功率較大，添加比例較高。根據我們調研的數據反饋，三元動力電池 CNT 添加比例為 1%（CNT 粉料/三元正極材料1%） ，

30、磷酸鐵鋰動力電池添加比例為 1.5%，3C、電動工具、電動自動車等領域添加比例為 0.5%； 3 3、CNTCNT 漿料的比例為漿料的比例為 4.3%4.3%。在和正極進行混合前，一般先需要將 CNT粉料通過分散劑、溶劑稀釋制造成漿料，稀釋的比例一般為 4.3%，即100g 的漿料中含有 4.3g 的粉料。 注 ： 另 參考 專 利 碳納 米 管 導電 漿 料及 其制 備 方 法和 用 途（CN201410114650.9）碳納米管導電漿料由導電功能體、分散劑、溶劑按導電功能體：分散劑：溶劑=210：0.25：8597.8 的質量比配制而成。 4 4、不同配方和性能的、不同配方和性能的 CNT

31、CNT 漿料價格有所差異。漿料價格有所差異。近年，CNT 技術不斷進步，第一代、第二代、第三代產品性能有較大差異，新產品價格普遍高于老產品，老產品的價格則逐年下降，因此公司歷年銷售均價來看，則有漲有跌，為方便起見，我們假設 CNT 漿料均價為 3.5 萬/噸 注：2018 年第一代產品（針對鐵鋰電池）單價為 2.71 萬元/噸，第二代產品（針對三元電池）為 4.75 萬元/噸，第三代產品（針對高能量密度電池）為 5.83 萬元/噸。為方便計算我們假設 CNT 漿料單價為 3.5 萬元/噸。 1.2.2. 動力電池：新能源車補貼政策延長，上游導電劑受益動力電池：新能源車補貼政策延長，上游導電劑受

32、益 新能源汽車購置補貼和免征購置稅政策延長兩年，將進一步刺激新能源新能源汽車購置補貼和免征購置稅政策延長兩年，將進一步刺激新能源車消費。車消費。李克強 3 月 31 日主持召開國務院常務會議確定將新能源汽車購置補貼和免征購置稅政策延長兩年。 2018 年起實施的新版新能源補貼政策對動力電池能量密度提出更高要求，最低能量密度由 90Wh/kg 調整至 105Wh/kg。補貼政策的延長將繼續刺激新能源車消費，并推動動力電池向更高續航和更高能量密度方向發展。 圖圖 6：2016-2018 年新能源車補貼刺激下年新能源車補貼刺激下新能源車新能源車銷量大幅增長銷量大幅增長 數據來源：乘聯會、國泰君安證券

33、研究 0%50%100%150%200%250%300%350%400%0204060801001201401601802013201420152016201720182019E2013-2019中國新能源汽車銷量統計及預測銷量（萬輛）增長率 天奈科技天奈科技（688116） of 30 電動車是未來趨勢，動力電池廠商積極擴產，動力電池上游導電劑產業電動車是未來趨勢，動力電池廠商積極擴產，動力電池上游導電劑產業將持續放量。將持續放量。未來幾年，隨著傳統燃油車企業加大對新能源汽車領域的布局，全球動力鋰電池市場需求量將保持高速增長的態勢。同時，受新能源補貼政策的影響，動力鋰電池企業的成本壓力逐漸提

34、高，國內外主流動力鋰電池企業大幅擴產，降低單位產品生產成本，以應對新能源產業的快速發展。 圖圖 7：動力電池市場空間巨大：動力電池市場空間巨大 數據來源：高工鋰電、國泰君安證券研究 表表 3：鋰電廠商產能擴張加速，未來需求量加大：鋰電廠商產能擴張加速，未來需求量加大 客戶名稱客戶名稱 新增規劃產能新增規劃產能 寧德時代寧德時代 2019 年規劃產能 45Gwh，同時歐洲地區建廠 比亞迪比亞迪 2019 年規劃產能 40Gwh，在西寧、重慶、西安等地建廠 天津力神天津力神 2019 年規劃產能 9.8Gwh 孚能科技孚能科技 2019 年規劃產能 21Gwh，同時在鎮江、北京及歐洲地區建廠 億緯

35、鋰能億緯鋰能 2019 年規劃新增產能 15.5Gwh 日本松下日本松下 2019 年在美國 Nevada 及中國大連新建 16Gwh 產能 LG 化學化學 2019 年南京工廠開始投產， 規劃 2023 年達產 32Gwh，2020 年波蘭總規劃 20Gwh，預計 2020 年全部投產 三星三星 SDI 2019 年在韓國巍山及無錫新建 7Gwh 產能 韓國韓國 SKI 在常州和匈牙利新建 7.5Gwh 產能，2020 年開始量產 數據來源：天奈科技招股書、國泰君安證券研究 補貼政策下，動力電池將向更高能量密度方向發展，碳納米管為導電劑補貼政策下，動力電池將向更高能量密度方向發展，碳納米管為

36、導電劑最佳選擇，滲透率將進一步提高最佳選擇，滲透率將進一步提高。動力電池市場面臨續航能力提升、能量密度提升等問題，這也對動力電池上游導電劑等原材料性能提出更高要求。碳納米管導電劑由于可以有效提升動力電池能量密度及改善循環壽命，預計補貼政策延長后碳納米管滲透率將進一步加速。 預計動力電池部分預計動力電池部分 20202020、 20212021 年年 CNTCNT 漿料市場空間可達漿料市場空間可達 1717、 21.821.8 億元。億元。預計 2020、2021 年三元動力和磷酸鐵鋰電池市場規模分別為 65、89Gwh27、 31Gwh。 生產 1Gwh 三元電池和磷酸鐵鋰電池分別需要約 18

37、00 噸、050100150200250201420152016201720182019E2020E2021E2022E2023E中國電動車電池市場規模（Gwh）三元動力-GwhLFP動力-Gwh 天奈科技天奈科技（688116） of 30 2300 噸正極材料，因此 2020、2021 年三元和磷酸鐵鋰電池正極材料需求分別約為 10.7、16.09 萬噸和 6.1、7.1 萬噸。根據上述假設，一般三元電池的CNT粉料添加比例約1%， LFP電池的CNT粉料添加比例約1.5%，則三元、 鐵鋰電池市場的CNT粉料添加量分別為0.12、 0.16萬噸和0.09、0.11 萬噸。根據 CNT 粉料

38、、漿料轉換比例 4.3%計算，預計三元、鐵鋰動力電池 2020、2021 年漿料需求量為 2.72、3.74 萬噸和 2.14、2.49萬噸，動力電池部分 2020、2021 年 CNT 漿料總需求量為 4.86、6.23 萬噸。 CNT 漿料單價按照 3.5 萬元每噸計算， 預計動力電池部分 2020、 2021年 CNT 漿料市場空間可達 17、21.8 億元。 表表 4：預計動力電池部分預計動力電池部分 2020、2021 年年 CNT 漿料市場空間可達漿料市場空間可達 17、21.8 億元億元 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020E 2021E 2022

39、E 2023E 三元動力三元動力-Gwh 1 3 6 15 33 45 65 89 123 167 單位正極材料單位正極材料-噸噸/Gwh 1800 1800 1800 1800 1800 1800 1800 1800 1800 1800 三元正極材料三元正極材料-萬噸萬噸 0.12 0.55 1.15 2.71 5.95 8.16 11.70 16.09 22.16 30.04 CNT 粉料添加比例粉料添加比例 1.0% 1.0% 1.0% 1.0% 1.0% 1.0% 1.0% 1.0% 1.0% 1.0% CNT 粉料用量粉料用量-萬噸萬噸 0.00 0.01 0.01 0.03 0.0

40、6 0.08 0.12 0.16 0.22 0.30 CNT 粉料粉料-漿料比例漿料比例 4.3% 4.3% 4.3% 4.3% 4.3% 4.3% 4.3% 4.3% 4.3% 4.3% CNT 漿量用量漿量用量-萬噸萬噸 0.03 0.13 0.27 0.63 1.38 1.90 2.72 3.74 5.15 6.99 LFP 動力動力-Gwh 3 12 20 19 22 19 27 31 37 44 單位正極材料單位正極材料-噸噸/Gwh 2300 2300 2300 2300 2300 2300 2300 2300 2300 2300 LFP 正極材料正極材料-萬噸萬噸 0.6 2.7

41、 4.7 4.4 5.1 4.3 6.1 7.1 8.5 10.1 CNT 粉料添加比例粉料添加比例 1.5% 1.5% 1.5% 1.5% 1.5% 1.5% 1.5% 1.5% 1.5% 1.5% CNT 粉料用量粉料用量-萬噸萬噸 0.01 0.04 0.07 0.07 0.08 0.06 0.09 0.11 0.13 0.15 CNT 粉料粉料-漿料比例漿料比例 4.3% 4.3% 4.3% 4.3% 4.3% 4.3% 4.3% 4.3% 4.3% 4.3% CNT 漿料用量漿料用量-萬噸萬噸 0.22 0.94 1.64 1.54 1.79 1.49 2.14 2.49 2.95

42、3.53 合計合計-萬噸萬噸 0.25 1.06 1.90 2.17 3.18 3.39 4.86 6.23 8.10 10.52 單價單價-萬元萬元/噸噸 3.5 3.5 3.5 3.5 3.5 3.5 3.5 3.5 3.5 3.5 市場空間市場空間-億元億元 0.87 3.72 6.66 7.58 11.12 11.85 17.00 21.80 28.35 36.82 數據來源：高工鋰電、國泰君安證券研究。 圖圖 8：預計動力電池部分：預計動力電池部分 2020 年年 CNT 漿料需求量為漿料需求量為 4.86 萬噸萬噸 數據來源：天奈科技招股書、國泰君安證券研究 0%50%100%15

43、0%200%250%300%350%0.002.004.006.008.0010.0012.00201420152016201720182019E 2020E 2021E 2022E 2023E2014-2023年中國動力電池碳納米管導電漿料需求分析（萬噸） 天奈科技天奈科技（688116） of 30 圖圖 9：預計動力電池部分：預計動力電池部分 2020 年年 CNT 漿料市場空間可達漿料市場空間可達 17 億元億元 數據來源：天奈科技招股書、國泰君安證券研究 此外，動力電池硅基負極市場逐漸放量，也將帶動硅基負極用碳納米管此外，動力電池硅基負極市場逐漸放量，也將帶動硅基負極用碳納米管導電漿

44、料市場增長。導電漿料市場增長。隨著市場對動力鋰電池能量密度要求逐漸提高，目前“高鎳正極+硅基負極” 的鋰電池技術路線已經突破能量密度瓶頸并成為主流，LG、三星、松下及中國主流動力電池企業均量產高鎳體系動力鋰電池，這意味著，硅基負極未來應用將逐漸增多，并將帶動碳納米管導電漿料市場增長。2018 年全球硅負極材料出貨量同比增長 52.2%，達 1.75 萬噸，預計未來五年，全球硅負極出貨量將保持 48.4%的復合年均增長速度，2023 年需求量將達到 12.6 萬噸。硅碳負極需要與正極材料一樣加入導電劑來保證導電性。碳納米管導電漿料在硅基負極中表現出優異的導電性，并且能解決熱膨脹、鋰離子脫嵌過程中

45、硅結構坍塌等問題。預計未來硅基負極將極大帶動碳納米管漿料需求。 1.2.3. 儲能電池：儲能電池：5G 基站積極建設，拉動下游碳納米管需求基站積極建設，拉動下游碳納米管需求 5G5G 基站積極建設，較基站積極建設，較 4G4G 基站建設規模更大，功耗更大，后備電源需求基站建設規模更大，功耗更大，后備電源需求更大。更大。國家十三五規劃指出，將大力發展 5G 技術，并于 2020 年實現 5G商用。 自 2019 年 6 月 6 日發牌以來， 5G 基站快速建設。 截至 2019 年底，我國已建成 5G 基站 15.6 萬座。相比于 4G 基站，5G 基站頻率更高，覆蓋半徑更小，因此，未來 5G

46、基站數目將遠超 4G 基站的 600 萬座。5G 基站功耗相對 4G 增加 3 倍，相應的后備電源容量也需要增加 3 倍。 0.005.0010.0015.0020.0025.0030.0035.0040.00201420152016201720182019E2020E2021E2022E2023E2014-2023年中國動力電池碳納米管導電漿料市場分析（億元） 天奈科技天奈科技（688116） of 30 圖圖 10：3G、4G、5G 基站建設進程基站建設進程 數據來源：工信部、國泰君安證券研究 圖圖 11：2020 年中國儲能電池規模預計可達年中國儲能電池規模預計可達 21Gwh 數據來源

47、：天奈科技招股書、國泰君安證券研究 預計儲能電池部分預計儲能電池部分 20202020、20212021 年年 CNTCNT 漿料市場空間可達漿料市場空間可達 6.036.03、9.49.4 億億元。元。預計 2020、2021 年通信及儲能電池市場規模分別為 21、33Gwh。生產 1Gwh 儲能電池約需 2300 噸磷酸鐵鋰正極材料，因此 2020、2021 年儲能電池正極材料需求約為 4.93、7.7 萬噸。由于 5G 基站積極推進磷酸鐵鋰替代，未來儲能電池以磷酸鐵鋰為主，假設 CNT 粉料添加比例與LFP 正極材料相同，按照 1.5%計算，則需添加 CNT 粉料 0.07、0.12 萬

48、噸。根據 CNT 粉料、漿料轉換比例 4.3%計算，預計儲能電池部分 2020、2021 年 CNT 漿料需求量為 1.72、2.69 萬噸。CNT 漿料單價按照 3.5 萬元每噸計算，預計儲能電池部分 2020、2021 年 CNT 漿料市場空間可達6.03、9.4 億元。 表表 5：預計預計儲能儲能電池部分電池部分 2020、2021 年年 CNT 漿料市場空間可達漿料市場空間可達 6.03、9.4 億元億元 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020E 2021E 2022E 2023E 通信及儲能通信及儲能-Gwh 3 3 3 5 8 14 21 33 49

49、72 單位正極材料單位正極材料-噸噸/Gwh 2300 2300 2300 2300 2300 2300 2300 2300 2300 2300 LFP 正極材料正極材料-萬噸萬噸 0.63 0.72 0.80 1.07 1.78 3.12 4.93 7.70 11.25 16.46 CNT 粉料添加比例粉料添加比例 1.50% 1.50% 1.50% 1.50% 1.50% 1.50% 1.50% 1.50% 1.50% 1.50% CNT 粉料用量粉料用量-萬噸萬噸 0.01 0.01 0.01 0.02 0.03 0.05 0.07 0.12 0.17 0.25 0%100%200%30

50、0%400%500%600%700%01002003004005006007008009002008200920102011201220132014201520162017201820193G、4G、5G基站建設進程3G數量（萬座）4G數量（萬座）5G數量（萬座）3G增長率4G增長率2019.1.73G發牌2013.12.44G TD LTE發牌2015.2.27 4G FDD-LTE發牌2019.6.65G發牌0%10%20%30%40%50%60%70%80%01020304050607080201420152016201720182019E2020E2021E2022E2023E中國通信

51、及儲能電池市場規模（Gwh）通信及儲能-Gwh增速 天奈科技天奈科技（688116） of 30 CNT 粉料粉料-漿料比例漿料比例 4.3% 4.3% 4.3% 4.3% 4.3% 4.3% 4.3% 4.3% 4.3% 4.3% CNT 漿料用量漿料用量-萬噸萬噸 0.22 0.25 0.28 0.37 0.62 1.09 1.72 2.69 3.92 5.74 單價單價-萬元萬元/噸噸 3.5 3.5 3.5 3.5 3.5 3.5 3.5 3.5 3.5 3.5 市場空間（億元）市場空間（億元） 0.77 0.88 0.98 1.31 2.17 3.81 6.03 9.40 13.73

52、 20.10 數據來源：高工鋰電、國泰君安證券研究。 圖圖 12：預計儲能電池：預計儲能電池部分部分 2020 年年 CNT 漿料需求量可達漿料需求量可達 1.72 萬噸萬噸 數據來源：天奈科技招股書、國泰君安證券研究 圖圖 13：預計儲能電池：預計儲能電池部分部分 2020 年年 CNT 漿料市場空間可達漿料市場空間可達 6.03 億元億元 數據來源：天奈科技招股書、國泰君安證券研究 0%10%20%30%40%50%60%70%80%0.001.002.003.004.005.006.007.00201420152016201720182019E 2020E 2021E 2022E 202

53、3E2014-2023年中國儲能電池碳納米管導電漿料需求分析（萬噸）0.005.0010.0015.0020.0025.00201420152016201720182019E2020E2021E2022E2023E2014-2023年中國儲能電池碳納米管導電漿料市場分析（億元） 天奈科技天奈科技（688116） of 30 1.2.4. 3C 電池：可穿戴市場發展迅速，電池：可穿戴市場發展迅速，5G 手機迎來換新潮手機迎來換新潮 3C3C 電池作為較為成熟市場， 出貨量一直高位穩定， 由于可穿戴設備市場電池作為較為成熟市場， 出貨量一直高位穩定， 由于可穿戴設備市場發展迅速，發展迅速，5G5G

54、 手機換新需求，手機換新需求，3C3C 電池前景可觀。電池前景可觀。國內 2018 年 3C 電池出貨量為 31.8Gwh。隨著 5G 時代的到來，手機、虛擬現實設備、無人機等等領域都有增長點。根據 Strategy Analytics 最近的研究，預計2020-2025 年將會出現 5G 手機的換機潮，到 2025 年，全球 5G 手機出貨量將突破 15 億。2019-2024 年，5G 手機出貨量分別將達到 200 萬部、1100 萬部、7700 萬部、1.83 億部、4.16 億部和 8.55 億部。同時，受益于 TWS 耳機市場爆發，可穿戴設備市場規?？焖贁U張，2019 年全球市場規模

55、估計達到 420 億美元，增長率達 26%。 圖圖 14 ：2020-2025 年年 5G 智能手機迎來換新潮智能手機迎來換新潮 數據來源：Strategy Analytics、國泰君安證券研究 圖圖 15：全球可穿戴市場快速擴張：全球可穿戴市場快速擴張 數據來源：中國產業網、國泰君安證券研究 0123456789201920202021202220232024全球5G手機出貨量預測（億部）00.050.10.150.20.250.305010015020025030035040045020152016201720182019E可穿戴設備市場規模（億美元）市場規模（億美元）增長率 天奈科技天奈

56、科技（688116） of 30 圖圖 16：預計：預計 2020 年中國年中國 3C 電池市場規模達到電池市場規模達到 36.6Gwh 數據來源：天奈科技招股書、國泰君安證券研究 預計預計 3C3C 電池部分電池部分 20202020、20212021 年年 CNTCNT 漿料市場空間達到漿料市場空間達到 2.682.68、2.952.95 億億元。元。預計 2020、2021 年 3C 電池市場規模分別為 36.6、40.3Gwh。生產1 Gwh 3C 電池約需 1800 噸正極材料（鈷酸鋰計算） ，因此 2020、2021年 3C 電池正極材料需求約為 6.59、7.25 萬噸。假設 3

57、C 電池 CNT 粉料添加比例為 0.5%， 則需添加 CNT 粉料 0.03、 0.04 萬噸。 根據 CNT 粉料、漿料轉換比例 4.3%計算，預計儲能電池部分 2020、2021 年 CNT 漿料需求量為 0.77、0.84 萬噸。CNT 漿料單價按照 3.5 萬元每噸計算，預計3C 電池部分 2020、2021 年 CNT 漿料市場空間可達 2.68、2.95 億元。 表表 6：預計預計 3C 電池部分電池部分 2020、2021 年年 CNT 漿料市場空間達到漿料市場空間達到 2.68、2.95 億元億元 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020E 202

58、1E 2022E 2023E 3C 電池電池-Gwh 23.4 26.7 29.4 32 31.4 33.3 36.6 40.3 44.3 48.7 單位正極材料單位正極材料-噸噸/Gwh 1800 1800 1800 1800 1800 1800 1800 1800 1800 1800 鈷酸鋰正極材料鈷酸鋰正極材料-萬噸萬噸 4.21 4.81 5.29 5.76 5.65 5.99 6.59 7.25 7.97 8.77 CNT 粉料添加比例粉料添加比例 0.50% 0.50% 0.50% 0.50% 0.50% 0.50% 0.50% 0.50% 0.50% 0.50% CNT 粉料用量

59、粉料用量-萬噸萬噸 0.02 0.02 0.03 0.03 0.03 0.03 0.03 0.04 0.04 0.04 CNT 粉料粉料-漿料比例漿料比例 4.3% 4.3% 4.3% 4.3% 4.3% 4.3% 4.3% 4.3% 4.3% 4.3% CNT 漿料用量漿料用量-萬噸萬噸 0.49 0.56 0.62 0.67 0.66 0.70 0.77 0.84 0.93 1.02 單價單價-萬元萬元/噸噸 3.5 3.5 3.5 3.5 3.5 3.5 3.5 3.5 3.5 3.5 市場空間市場空間-億元億元 1.71 1.96 2.15 2.34 2.30 2.44 2.68 2.

60、95 3.25 3.57 數據來源：高工鋰電、國泰君安證券研究。 -4%-2%0%2%4%6%8%10%12%14%16%0102030405060201420152016201720182019E2020E2021E2022E2023E中國3C電池市場規模（Gwh）3C電池-Gwh增速 天奈科技天奈科技（688116） of 30 圖圖 17：預計：預計 3C 電池電池部分部分 2020 年年 CNT 漿料需求量為漿料需求量為 0.77 萬噸萬噸 數據來源：天奈科技招股書、國泰君安證券研究 圖圖 18：預計：預計 3C 電池部分電池部分 2020 年年 CNT 漿料市場空間達到漿料市場空間達

61、到 2.68 億元億元 數據來源：天奈科技招股書、國泰君安證券研究 1.2.5. 電動自行車電動自行車/電動工具電池：新國標推動鋰電替換鉛酸電動工具電池：新國標推動鋰電替換鉛酸 未來電動自行車、電動工具市場仍將穩定增長。未來電動自行車、電動工具市場仍將穩定增長。根據國家統計局數據，2000-2013 年，我國電動自行車產量逐年上升，全國電動自行車產量從2000 年的 29 萬輛增長至 2013 年的 3695 萬輛，年均復合增長率達到34.21%。2014 年至 2017 年電動自行車行業產量略有下降。2018 年，全國電動自行車產量約 3228 萬輛，電動自行車總產量同比小幅上升。 新國標逐

62、步落地，電池能量密度要求提高，新國標逐步落地，電池能量密度要求提高，C CNTNT 受益。受益。2018 年 5 月 17日，工信部正式發布電動自行車安全技術規范GB17761-2018 強制性國家標準，并于 2019 年 4 月 15 日正式實施。新國標規定整車質量不大于 55kg，這對電池能量密度提出更高要求。CNT 導電劑可以比傳統導電劑實現更高能量密度，新國標有利于 CNT 的推廣。 -4%-2%0%2%4%6%8%10%12%14%16%0.000.200.400.600.801.001.20201420152016201720182019E 2020E 2021E 2022E 20

63、23E2014-2023年中國3C電池碳納米管導電漿料需求分析（萬噸）0.000.501.001.502.002.503.003.504.00201420152016201720182019E2020E2021E2022E2023E2014-2023年中國3C電池碳納米管導電漿料市場分析（億元） 天奈科技天奈科技（688116） of 30 圖圖 19：我國電動自行車產量我國電動自行車產量整體呈上升趨勢整體呈上升趨勢 數據來源：產業前瞻網、國泰君安證券研究 圖圖 20：預計：預計 2020 年中國電動自行車年中國電動自行車/電動工具電池市場規模達到電動工具電池市場規模達到10.5Gwh 數據來

64、源：天奈科技招股書、國泰君安證券研究 預計電動自行車與電動工具部分預計電動自行車與電動工具部分20202020、 20212021年年CNTCNT漿料漿料市場空間達市場空間達0.770.77、0.990.99 億元億元。 預計 2020、 2021 年這部分電池市場規模分別為 10.5、 13.5Gwh。目前電動自行車電池主要為三元路線，生產 1Gwh 電池約需 1800 噸正極材料（三元材料） ，因此 2020、2021 年電池正極材料需求約為 1.9、2.4萬噸。假設電池 CNT 粉料添加比例為 0.5%，則需添加 CNT 粉料 0.01、0.01 萬噸。根據 CNT 粉料、漿料轉換比例

65、4.3%計算，預計儲能電池部分 2020、2021 年 CNT 漿料需求量為 0.22、0.28 萬噸。CNT 漿料單價按照 3.5 萬元每噸計算，預計電動自行車與電動工具部分 2020、2021 年CNT 漿料市場空間可達 0.77、0.99 億元。 表表 7：預計電動自行車與電動工具部分預計電動自行車與電動工具部分 2020、2021 年年 CNT 漿料市場空間漿料市場空間達達 0.77、0.99 億元億元 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020E 2021E 2022E 2023E 電動自行車電動自行車-Gwh 0.5 0.6 0.8 1.0 1.2 2.6

66、 4.6 7.2 10.3 14.0 電動工具電動工具-Gwh 1.8 2.3 3.0 4.1 5.0 5.5 6.0 6.3 6.7 7.1 合計合計-Gwh 2.3 2.9 3.8 5.1 6.2 8.1 10.5 13.5 17.0 21.1 050010001500200025003000350040002000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 20182000-2018年我國電動自行車產量（萬輛）0%5%10%15%20%25%30%35%40%0

67、.05.010.015.020.025.0201420152016201720182019E 2020E 2021E 2022E 2023E中國電動車自行車/電動工具市場規模（Gwh）電動自行車-Gwh電動工具-Gwh增速 天奈科技天奈科技（688116） of 30 單位正極材料單位正極材料-噸噸/Gwh 1800 1800 1800 1800 1800 1800 1800 1800 1800 1800 三元正極材料三元正極材料-萬噸萬噸 0.4 0.5 0.7 0.9 1.1 1.5 1.9 2.4 3.1 3.8 CNT 粉料添加比例粉料添加比例 0.5% 0.5% 0.5% 0.5%

68、0.5% 0.5% 0.5% 0.5% 0.5% 0.5% CNT 粉料用量粉料用量-萬噸萬噸 0.00 0.00 0.00 0.00 0.01 0.01 0.01 0.01 0.02 0.02 CNT 粉料粉料-漿料比例漿料比例 4.3% 4.3% 4.3% 4.3% 4.3% 4.3% 4.3% 4.3% 4.3% 4.3% CNT 漿料用量漿料用量-萬噸萬噸 0.05 0.06 0.08 0.11 0.13 0.17 0.22 0.28 0.36 0.44 單價單價-萬元萬元/噸噸 3.5 3.5 3.5 3.5 3.5 3.5 3.5 3.5 3.5 3.5 市場空間市場空間-億元億元

69、 0.17 0.21 0.28 0.37 0.46 0.59 0.77 0.99 1.25 1.54 數據來源：高工鋰電、國泰君安證券研究。 圖圖 21：預計電動自行車：預計電動自行車/電動工具電動工具 2020 年年 CNT 漿料需求量為漿料需求量為 0.22 萬噸萬噸 數據來源：天奈科技招股書、國泰君安證券研究 圖圖 22：預計電動自行車：預計電動自行車/電動工具電動工具 2020 年年 CNT 漿料市場空間達漿料市場空間達 0.77 億億元元 數據來源：天奈科技招股書、國泰君安證券研究 1.2.6. 結論：結論：2020 年年 CNT 市場空間預計可達市場空間預計可達 26.5 億元億元

70、 綜合以上四類電池，預計綜合以上四類電池，預計 20202020、20212021 年年 CNTCNT 市場規?？蛇_市場規?？蛇_ 7.577.57、10.0410.04萬噸，萬噸，20202020 年市場規模增長率高達年市場規模增長率高達 42%42%。預計預計 20202020、20212021 年年 CNTCNT 市場市場空間預計可達空間預計可達 26.526.5、35.135.1 億元。億元。 0%5%10%15%20%25%30%35%40%0.000.050.100.150.200.250.300.350.400.450.50201420152016201720182019E 202

71、0E 2021E 2022E 2023E2014-2023年中國電動自行車/電動工具電池碳納米管導電漿料需求分析（萬噸）0.000.200.400.600.801.001.201.401.601.80201420152016201720182019E2020E2021E2022E2023E2014-2023年中國中國電動自行車/電動工具電池碳納米管導電漿料市場分析（億元） 天奈科技天奈科技（688116） of 30 表表 8：預計預計 2020、2021 年年 CNT 市場空間預計可達市場空間預計可達 26.5、35.1 億元億元 2014 2015 2016 2017 2018 2019

72、2020E 2021E 2022E 2023E 動力電池動力電池 CNT 用量用量-萬噸萬噸 0.25 1.06 1.90 2.17 3.18 3.39 4.86 6.23 8.10 10.52 3C 電池電池 CNT 用量用量-萬噸萬噸 0.49 0.56 0.62 0.67 0.66 0.70 0.77 0.84 0.93 1.02 儲能電池儲能電池 CNT 用量用量-萬噸萬噸 0.22 0.25 0.28 0.37 0.62 1.09 1.72 2.69 3.92 5.74 電動自行車及電動工具電動自行車及電動工具CNT 用量用量-萬噸萬噸 0.05 0.06 0.08 0.11 0.1

73、3 0.17 0.22 0.28 0.36 0.44 CNT 合計合計-萬噸萬噸 1.01 1.93 2.88 3.32 4.59 5.34 7.57 10.04 13.31 17.72 單價單價-萬元萬元/噸噸 3.5 3.5 3.5 3.5 3.5 3.5 3.5 3.5 3.5 3.5 市場空間市場空間-億元億元 3.5 6.8 10.1 11.6 16.0 18.7 26.5 35.1 46.6 62.0 數據來源：高工鋰電、國泰君安證券研究 圖圖 23：預計：預計 2020 年年 CNT 漿料市場需求量為漿料市場需求量為 7.57 萬噸萬噸 數據來源：天奈科技招股書、國泰君安證券研究

74、 圖圖 24：預計：預計 2020 年年 CNT 漿料市場空間可達漿料市場空間可達 26.5 億元億元 數據來源：天奈科技招股書、國泰君安證券研究 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%0.002.004.006.008.0010.0012.0014.0016.0018.0020.00201420152016201720182019E 2020E 2021E 2022E 2023E2014-2023年中國碳納米管導電漿料需求分析（萬噸）0.010.020.030.040.050.060.070.0201420152016201720182019E2020E2021E

75、2022E2023E2014-2023年中國碳納米管導電漿料市場空間分析（億元） 天奈科技天奈科技（688116） of 30 2. 導電塑料規模擴張， 導電母?；虺蓪щ娝芰弦幠U張， 導電母?；虺晌磥砝麧櫾鲩L點未來利潤增長點 導電塑料是將樹脂和導電物質混合，用塑料的加工方式進行加工的功能導電塑料是將樹脂和導電物質混合，用塑料的加工方式進行加工的功能型高分子材料。型高分子材料。導電塑料綜合了金屬的導電性（即在材料兩端加上一定電壓，在材料中有電流通過）和塑料的特性。作為導電高分子材料的重要組成部分，導電塑料已經廣泛應用于半導體、防靜電材料、集成電路包裝、電磁波屏蔽等領域。 根據填充類型、導電塑料

76、分為抗靜電劑填充型、碳系填充型和金屬填充根據填充類型、導電塑料分為抗靜電劑填充型、碳系填充型和金屬填充型，其中，碳系填充型導電塑料占主導地位。型，其中，碳系填充型導電塑料占主導地位。碳系填充型導電塑料憑借高性價比和電阻可調節等優勢，目前已經形成工業化生產，應用遠多于金屬填充型導電塑料。碳系填充型導電塑料的填充物主要是導電炭黑、石墨、碳納米管、碳纖維等。 表表 9：主要導電塑料性能對比，碳系填：主要導電塑料性能對比，碳系填充型導電塑料占主導地位充型導電塑料占主導地位 填充類型填充類型 填充物填充物 特點特點 抗靜電劑填充型抗靜電劑填充型 低分子型抗靜電劑、高分子型抗靜電劑 制品著色不受限制，高分

77、子型抗靜電劑可作為永久性抗靜電劑，但低分子抗靜電劑填充型產品的電性能會隨著時間的推移而逐漸喪失。 碳系填充型碳系填充型 導電炭黑、石墨、碳纖維和碳納米管等 高性價比、電阻可調節 金屬填充型金屬填充型 銅、銀、鎳、鋁等 可用于電磁波屏蔽場合 數據來源：武漢都程塑料有限公司官網、國泰君安證券研究 目前，國外碳系填充型導電塑料已相對成熟，國內市場仍在起步階段。目前，國外碳系填充型導電塑料已相對成熟，國內市場仍在起步階段。碳系填充型導電塑料國外市場成熟，國際主流生產商集中在美國和歐洲等地，其中主要包括 Clariant、Cabot、SABIC、Premix、A Schulman、Polyone、Amp

78、acet、3M、陶氏杜邦、Solvay、RTP Company 等。中國與國際市場仍存在較大差距，高端產品基本依賴進口。我國碳系填充型導電塑料已經形成工業化生產，但在品質、質量穩定性方面仍與國外有較大差距。 隨著隨著 5G5G 建設的不斷深入，物聯網、智能汽車產業將持續落地，中國半建設的不斷深入，物聯網、智能汽車產業將持續落地，中國半導體、集成電路包裝需求有望持續增長導體、集成電路包裝需求有望持續增長并并帶來大量材料需求。帶來大量材料需求。盡管目前全球半導體增速放緩，中國半導體仍然保持高增長。2018 年中國半導體市場規模為 1.9 萬億元，預計 2019 年可達到 2.12 萬億元。此外，中

79、國集成電路 2018 年市場規模達 6532 億元，較 2018 年增長 20.7%，這意味著集成電路包裝市場也在快速增長中，必然將帶來大量上游材料需求。 天奈科技天奈科技（688116） of 30 圖圖 25：預計：預計 2019 年中國半導體規?？蛇_年中國半導體規?？蛇_ 2.12 萬億元萬億元 數據來源：中國產業網、國泰君安證券研究 圖圖 26：中國集成電路市場快速增長：中國集成電路市場快速增長 數據來源：中國半導體協會、國泰君安證券研究 近年，由于半導體、集成電路發展，導電塑料規?？焖僭鲩L。近年，由于半導體、集成電路發展，導電塑料規?？焖僭鲩L。據中國調查研究中心數據統計，2018 年全

80、球導電塑料市場產量突破 24 萬噸，同比增長 9.3%。 0%2%4%6%8%10%12%14%16%05000100001500020000250002013201420152016201720182019E2013-2019中國半導體市場規模趨勢中國半導體市場規模（億元）YOY-20%-10%0%10%20%30%40%0100020003000400050006000700020092010201120122013201420152016201720182009-2018中國集成電路市場規模中國集成電路產業銷售額（億元）YOY 天奈科技天奈科技（688116） of 30 圖圖 27：全

81、球導電塑料市場規模平穩增長，：全球導電塑料市場規模平穩增長，2018 年已達年已達 24 萬噸萬噸 數據來源：GGII、國泰君安證券研究 碳納米管憑借其優越的導電性能和力學性能，碳納米管憑借其優越的導電性能和力學性能，已經在提升導電塑料的導已經在提升導電塑料的導電性和結構強度方面顯示出巨大的應用價值電性和結構強度方面顯示出巨大的應用價值并并開始被大量應用。開始被大量應用。隨著碳納米管的生產規模進一步提高和碳納米管的分散技術的逐漸成熟，碳納米管的使用成本逐漸降低，且技術壁壘有所突破，其相對于炭黑填充型導電塑料的導電性能和力學性能可得到明顯改善，碳納米管填充型導電塑料的應用比例在近年得到提升。 導

82、電母粒市場空間受到下游導電塑料市場需求帶動。導電母粒市場空間受到下游導電塑料市場需求帶動。根據中國市場調查研究數據中心統計，2018 年全球導電母粒市場產量突破 3 萬噸，同比增長 7.4%，產值同比增長 6.9%，突破 40 億元。 圖圖 28：導電塑料市場帶動下全球導電母粒市場產值平穩增長：導電塑料市場帶動下全球導電母粒市場產值平穩增長 數據來源：GGII、國泰君安證券研究 公司已經和公司已經和 SABICSABIC 公司、公司、TotalTotal、ClariantClariant 和和 PolyoPolyonene 等國際知名化工等國際知名化工企業展開合作，公司生產的碳納米管導電母粒產

83、品已經部分完成客戶認企業展開合作，公司生產的碳納米管導電母粒產品已經部分完成客戶認證并開始小量供貨，未來隨著導電塑料的廣泛運用，公司利潤將大幅提證并開始小量供貨，未來隨著導電塑料的廣泛運用，公司利潤將大幅提升。升。公司致力于研究碳納米管產品在導電塑料領域的應用多年，并已與多家世界知名化工企業展開合作，拓展碳納米管相關產品在導電塑料領0%2%4%6%8%10%12%14%16%05101520253020062007200820092010201120122013201420152016201720182006-2018年全球導電塑料市場規模（萬噸）產值增速-5%0%5%10%15%20%051

84、01520253035404520062007200820092010201120122013201420152016201720182006-2018年全球導電母粒市場產值分析（億元）產值增速 天奈科技天奈科技（688116） of 30 域的應用。公司研發生產的碳納米管導電母粒主要是將碳納米管和樹脂等材料混合，添加至導電塑料中，充當導電填料的作用，該系列產品有望成為公司未來重要的利潤增長點。 3. 碳納米管行業龍頭，客戶涵蓋鋰電龍頭碳納米管行業龍頭，客戶涵蓋鋰電龍頭 3.1. 公司從事碳納米管生產，綁定行業優質客戶公司從事碳納米管生產，綁定行業優質客戶 公司主要從事納米級碳材料及相關產品的

85、研發、生產及銷售，是一家具公司主要從事納米級碳材料及相關產品的研發、生產及銷售，是一家具有自主研發和創新能力的高新技術企業。有自主研發和創新能力的高新技術企業。公司產品包括碳納米管粉體、公司產品包括碳納米管粉體、碳納米管導電漿料、石墨烯復合導電漿料、碳納米管導電母粒等。碳納米管導電漿料、石墨烯復合導電漿料、碳納米管導電母粒等。 公司生產的碳納米管相關產品已經在多個領域嶄露頭角：公司生產的碳納米管相關產品已經在多個領域嶄露頭角： 1 1）鋰電領域，）鋰電領域，以公司為代表的國產碳納米管導電劑已經逐步替代進口傳統導電劑，改變原有的導電劑材料依賴進口的局面。 公司積累了寧德時代、比亞迪、億緯鋰能等優

86、質客戶。公司積累了寧德時代、比亞迪、億緯鋰能等優質客戶。其中寧德時代、比亞迪、天津力神、卡耐新能源、新能源科技（ATL）是公司的主要客戶，銷售額占比總額超 50%。比亞迪占總銷售的 35%，為公司 2019 年最大客戶，比亞迪近期發布刀片電池，未來有望帶動動力電池銷售的聯動增長。寧德時代為公司第三大客戶，現已綁定特斯拉中國工廠，未來對導電劑需求將進一步增加。 表表 10：與對標公司相比，公司客戶更多且集中于鋰電龍頭企業與對標公司相比，公司客戶更多且集中于鋰電龍頭企業 公司名稱公司名稱 主要產品主要產品 客戶情況客戶情況 三順納米三順納米 碳納米管 三星 SDI、比亞迪、國軒高科、中航鋰電、捷源

87、盛、卓能、天勁、比克等 青島昊鑫青島昊鑫 石墨烯導電劑和碳納米管導電劑 比亞迪、國軒高科等 德方納米德方納米 納米磷酸鐵鋰、納米磷酸鐵錳鋰、碳納米管、碳納米管導電液及多層布袋石墨烯 湖北金泉、比亞迪、贛鋒鋰業、東莞力朗等 天奈科技天奈科技 碳納米管粉體及漿料 比亞迪、ATL、CATL、孚能科技、天津力神、欣旺達、珠海光宇、億緯鋰能、卡耐新能源、中航鋰電、萬向、鵬輝能源、北京國能等 數據來源：天奈科技招股書、國泰君安證券研究 圖圖 29：2019 年動力電池裝機量排名前年動力電池裝機量排名前 12 的動力電池廠商中有的動力電池廠商中有 8 家為天家為天奈科技客戶奈科技客戶 數據來源：中國化學與物

88、理電源行業協會、國泰君安證券研究 051015202530352019年主要動力電池廠商裝機量（GWh） 天奈科技天奈科技（688116） of 30 圖圖 30： 寧德時代、 比亞迪、 天津力神、 卡耐新能源、 新能源科技 （： 寧德時代、 比亞迪、 天津力神、 卡耐新能源、 新能源科技 （ATL）是公司的主要客戶，銷售額占比總額超是公司的主要客戶，銷售額占比總額超 50% 數據來源：天奈科技招股書、國泰君安證券研究 2 2） 在導電塑料領域，） 在導電塑料領域， 公司已經和 SABIC 公司、 Total、 Clariant 和 Polyone等國際知名化工企業展開合作，公司生產的碳納米管

89、導電母粒產品已經部分完成客戶認證并開始小量供貨，該系列產品有望成為公司未來重要的利潤增長點。 表表 11：公司已于數家大型化工企業展開合作，導電塑料母粒有望成為公司已于數家大型化工企業展開合作，導電塑料母粒有望成為未來增長點未來增長點 客戶名稱客戶名稱 簡介簡介 最新進展最新進展 SABIC 公司公司 全球第四大化工企業，2017 年銷售額為376 億美元。 正處于研發送樣及產品測試階段。 Total 公司公司 全世界使命石油及天然氣一體化上市公司，為全球 500 強企業。 正處于研發送樣及產品測試階段。 Clariant 公司公司 瑞士特殊化工品企業，為全球化工 50強企業。 正處于研發送樣

90、及產品測試階段， 并開始少量供貨。 Polyone 公司公司 紐交所上市的全球化工領域知名公司。 正處于研發送樣及產品測試階段。 數據來源：天奈科技招股書、國泰君安證券研究 3 3）在芯片領域，）在芯片領域，公司與新型非易失性納米存儲器生產公司 Nantro 開始合作，公司高純度碳納米管產品已經開始送樣。 公司主營業務收入增長趨勢良好，主要收入來自于碳納米管漿料。公司主營業務收入增長趨勢良好，主要收入來自于碳納米管漿料。近年來隨著鋰電池生產廠商大規模擴產以及對傳統導電劑的替代性需求，公司導電劑業務大幅提升。2017 年公司營收超 3 億元，增幅達到 130%，增收主要來自于碳納米管導電漿料產品

91、。2018 年，公司主營業務收入較2017 年上升 6.5%。剔除 2017 年堅瑞沃能銷售收入 1.09 億元的影響，2018 年碳納米管漿料銷售收入比上年上漲 65.54%。 1.14, 35%0.24, 7%0.20, 6%0.16, 5%0.15, 4%1.39, 43%天奈科技主要客戶銷售額及占比（億元）比亞迪新能源科技寧德時代天津力神卡耐新能源其他 天奈科技天奈科技（688116） of 30 圖圖 31：公司主要營收來源是碳納米管漿料業務，收入增長趨勢良好：公司主要營收來源是碳納米管漿料業務，收入增長趨勢良好 數據來源：天奈科技招股書、國泰君安證券研究 圖圖 32：碳納米管漿料銷

92、量行業領先：碳納米管漿料銷量行業領先 數據來源：天奈科技招股書、國泰君安證券研究 圖圖 33：公司碳納米管市占率可比公司中最高：公司碳納米管市占率可比公司中最高 數據來源：天奈科技招股書、國泰君安證券研究 050001000015000200002500030000350002016年2017年2018年天奈科技各類業務收入（萬元）碳納米管粉體碳納米管導電漿料其他產品0.000.200.400.600.801.001.20201620172018主要廠商碳納米管漿料銷量（萬噸）三順納米青島昊鑫德方納米天奈科技34%19%15%14%5%4%2%1%5%2018年中國碳納米管導電漿料市場競爭格局

93、（銷售額）天奈科技三順納米青島昊鑫集越納米德方納米無錫東恒金百納納米港其他 天奈科技天奈科技（688116） of 30 圖圖 34：公司銷售領先于行業可比公司：公司銷售領先于行業可比公司 圖圖 35：公司毛利率常年保持行業領先水平：公司毛利率常年保持行業領先水平 數據來源：天奈科技招股書、國泰君安證券研究 數據來源：天奈科技招股書、國泰君安證券研究 3.2. 公司公司 C CNTNT 相關產品性能優異，產能充足相關產品性能優異，產能充足 公司碳納米管制備工藝精良，能很好的進行性能和產品成本的有效控制。公司碳納米管制備工藝精良，能很好的進行性能和產品成本的有效控制。目前，行業中主要制備工藝包括

94、化學氣相沉淀法、激光蒸發法、石墨電弧法、水熱法等。公司采用化學氣相沉淀法中的流化床工藝生產碳納米管，反應過程易于控制，反應溫度相對較低，產品純度較高，成本低，產量高，適用性強。經過多年經驗積累，公司流化床工藝可以實現單批次十噸級的連續化工業生產，保證產量的最大產出和產品質量。 表表 12: 公司采用化學氣相沉淀法，公司采用化學氣相沉淀法，產品產品純度較高，成本低純度較高，成本低 工藝類型工藝類型 優點優點 缺點缺點 化學氣相沉淀法化學氣相沉淀法 反應過程易于控制，反應溫度相對較低，產品純度較高，成本低，產量高，適用性強。 粗產品中結晶度較低。 激光蒸發法激光蒸發法 可連續操作、產品純度高、質量

95、好。 產量低、成本高、難以工業化生產。 石墨電弧法石墨電弧法 碳納米管管直、壁薄、結晶度高。 純度低，產率低，成本高，且電弧放電過程難以控制，難以工業化。 水熱法水熱法 產品管徑小、純度高、收率較高。 成本高、難以工業化。 數據來源：天奈科技招股書、國泰君安證券研究。 公司碳納米管與同行可比公司相比具有性能與純度優勢。公司碳納米管與同行可比公司相比具有性能與純度優勢。碳納米管的長徑比（長度和直徑比） 、碳純度作為影響碳納米管的兩個核心指標，直接決定碳納米管的導電性能。公司碳納米管粉體與碳納米管漿料的最高純度均達到 99.9%，且與同行相比具有長徑比的優勢，可以更好地提升鋰電池能量密度與循環壽命

96、。 表表 13：公司碳納米管產品公司碳納米管產品性能逐步提高性能逐步提高 名稱名稱 長徑比長徑比 最高純度最高純度 管徑（nm） 長度（m） 第一代產品第一代產品 10-15 3-10 99.9% 第二代產品第二代產品 7-11 5-20 99.9% 第三代產品第三代產品 5-10 5-30 99.9% 數據來源：天奈科技招股書、國泰君安證券研究 00.511.522.533.5201620172018同行收入分析（億元）青島昊鑫德方納米天奈科技0%10%20%30%40%50%60%70%201620172018同行業毛利率分析三順納米青島昊鑫德方納米天奈科技行業平均 天奈科技天奈科技（68

97、8116） of 30 表表 14：公司碳納米管導電漿料主要產品：公司碳納米管導電漿料主要產品性能優異性能優異 LB116 LB107 LB101 LB117 LB122 分散劑含量（分散劑含量（%） 1.33 1.075 1 1 1.25 碳納米管含量（碳納米管含量（%） 2.8 4.3 5 4 5 碳納米管純度（碳納米管純度（%） 99.1 99.8 99.8 99 99.7 碳納米管管徑 （碳納米管管徑 （nm） 5-11 7-11 10-15 7-11 13-25 數據來源：天奈科技招股書、國泰君安證券研究 表表 15：與同行碳納米管產品相比，天奈碳納米管純度更高長徑比更大：與同行碳納

98、米管產品相比，天奈碳納米管純度更高長徑比更大 公司名稱公司名稱 產品型號產品型號 直徑（直徑（nm） 長度（長度（m） 純度（純度（%） 三順納米三順納米 CNTs40 30-50 5-12 99.2 HCNTs10 10-20 5-12 99.5 CNTs10 10-20 5-12 99.5 GCNTs5 5-10 15 99.2 CNTs20 20-30 5-12 98.7 青島昊鑫青島昊鑫 8-15 10-20 98 德方納米德方納米 CNT-F1 7-12 5-10 99.99 CNT-N1 50-100 5-10 99.98 天奈科技天奈科技 第三代產品 5-10 5-30 最高達

99、99.9% 第二代產品 7-11 5-20 最高達 99.9% 第一代產品 10-15 3-10 最高達 99.9% 數據來源：天奈科技招股書、國泰君安證券研究 公司碳納米管導電漿料產能高于同行業可比公司，具有產能上的優勢。公司碳納米管導電漿料產能高于同行業可比公司，具有產能上的優勢。產能上，截至 2019 年 7 月，公司碳納米管漿料產能達 11000 噸，遠高于同行水平。未來，公司擬通過募投項目新增 3000 噸碳納米管產能以及 8000 噸導電漿產能。 表表 16：公司擬募投新增：公司擬募投新增碳納米管碳納米管產能產能 項目名稱項目名稱 投資總額投資總額（萬元）（萬元） 募集資金投募集資

100、金投資額（萬元）資額（萬元） 建設期建設期 年產年產 3000 噸碳納米管與噸碳納米管與 8000 噸導電漿料及噸導電漿料及年收集年收集 450 噸副產物氫項目噸副產物氫項目 45000 33500 2 年 石墨烯、碳納米管與副產物氫相關復合產品石墨烯、碳納米管與副產物氫相關復合產品生產項目生產項目 50000 45950 2 年 碳納米材料研發中心建設項目碳納米材料研發中心建設項目 8000 7550 2 年 合計合計 103000 87000 / 數據來源：天奈科技招股書、國泰君安證券研究 天奈科技天奈科技（688116） of 30 圖圖 36：公司碳納米管漿料產能高于行業對標公司：公司

101、碳納米管漿料產能高于行業對標公司 數據來源：天奈科技招股書、國泰君安證券研究 圖圖 37：公司產能利用率位居高位：公司產能利用率位居高位 數據來源：天奈科技招股書、國泰君安證券研究 圖圖 38：公司碳納米管粉體：公司碳納米管粉體/漿料產銷情況良好漿料產銷情況良好 數據來源：天奈科技招股書、國泰君安證券研究 4. 盈利預測及投資建議盈利預測及投資建議 預計公司 2019-2021 年碳納米管導電漿料銷量為 9000 噸、12000 噸、020004000600080001000012000201620172018對標公司碳納米管漿料產能對比（噸）天奈科技三順納米青島昊鑫德方納米0%20%40%6

102、0%80%100%020004000600080001000012000201620172018公司主要產品產能及利用率碳納米管粉體產能（噸）碳納米管漿料產能（噸）碳納米管粉體產能利用率碳納米管漿料產能利用率0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%60.0%70.0%80.0%90.0%100.0%201620172018公司主要產品產銷率碳納米管粉體產能產銷率碳納米管漿料產能產銷率 天奈科技天奈科技（688116） of 30 16000 噸，實現收入 3.9、5.3、6.5 億元，可以實現歸母凈利潤 1.1、1.6、2.1 億元，對應 EPS 為 0.47、0.69、0.

103、91 元。 1 1、PEPE 估值法：估值法：我們選取了晶瑞股份、贛鋒鋰業、寧德時代作為可比公司，尤其是晶瑞股份，也是鋰電池溶劑和添加劑等細分材料的龍頭，和天奈科技具備比較強的相似性，估值也是相對較高，三家公司 2020 年的平均 PE 為 74 倍， 給予公司 2020 年 74 倍估值， 對應估值為 51.4 元； 2 2、PBPB 估值法：估值法：可比公司平均 PB 為 7.1 倍，給予公司 7.1 倍 PB，對應估值為 48.4 元。 總結： 上述兩個估值方法得到的估值比較接近， 由于公司處于新興行業，屬于新材料領域，且未來的成長空間較大，我們認為采用 PE 估值方法更加合適， 因此按

104、照 PE 估值方法， 給予公司目標價 51.4 元， 首次覆蓋，給予增持評級。 表表 17：同行業：同行業估值比較估值比較 EPS PE PB 現價 市值 2019 2020E 2021E 2019 2020E 2021E 300655.SZ 晶瑞股份 35.5 63 0.21 0.31 0.42 169 114 85 6.8 002460.SZ 贛鋒鋰業 43.3 560 0.28 0.72 1.06 155 60 41 7.1 300750.SZ 寧德時代 124.7 2754 1.95 2.56 3.16 64 49 39 7.3 行業平均 129 74 55 7.1 688116.SH

105、 天奈科技 36.8 85 0.47 0.69 0.91 78 53 40 5.4 數據來源：寧德時代、天奈科技盈利預測來國泰君安證券研究，其他數據來自 Wind（2020 年 4 月 11 日） 5. 風險提示風險提示 1、碳納米管毛利率下滑：、碳納米管毛利率下滑：當前碳納米管的毛利率較高，公司 2019 年中報毛利率高達 46%，較高的毛利可能會導致客戶壓價，也可能會吸引更多廠家進一步擴產，導致行業競爭加劇，毛利率下滑； 2、導電塑料等市場導入不及預期：、導電塑料等市場導入不及預期：僅依靠鋰電池領域的應用，碳納米管的市場空間較小，公司未來的另一個增長極來自導電塑料，目前公司這一塊的拓展還不

106、是很成熟，如果導入不及預期，將會影響公司的業績增速。 天奈科技天奈科技（688116） of 30 本公司具有中國證監會核準的證券投資咨詢業務資格本公司具有中國證監會核準的證券投資咨詢業務資格 分析師聲明分析師聲明 作者具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格或相當的專業勝任能力，保證報告所采用的數據均來自合規渠道，分析邏輯基于作者的職業理解，本報告清晰準確地反映了作者的研究觀點，力求獨立、客觀和公正，結論不受任何第三方的授意或影響，特此聲明。 免責聲明免責聲明 本報告僅供國泰君安證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）的客戶使用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為本公司的當然客戶。本報告

107、僅在相關法律許可的情況下發放，并僅為提供信息而發放，概不構成任何廣告。 本報告的信息來源于已公開的資料，本公司對該等信息的準確性、完整性或可靠性不作任何保證。本報告所載的資料、意見及推測僅反映本公司于發布本報告當日的判斷，本報告所指的證券或投資標的的價格、價值及投資收入可升可跌。過往表現不應作為日后的表現依據。在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告。本公司不保證本報告所含信息保持在最新狀態。同時，本公司對本報告所含信息可在不發出通知的情形下做出修改，投資者應當自行關注相應的更新或修改。 本報告中所指的投資及服務可能不適合個別客戶，不構成客戶私人咨詢建議。在任何情況下，

108、本報告中的信息或所表述的意見均不構成對任何人的投資建議。在任何情況下，本公司、本公司員工或者關聯機構不承諾投資者一定獲利，不與投資者分享投資收益，也不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。投資者務必注意，其據此做出的任何投資決策與本公司、本公司員工或者關聯機構無關。 本公司利用信息隔離墻控制內部一個或多個領域、部門或關聯機構之間的信息流動。因此，投資者應注意，在法律許可的情況下，本公司及其所屬關聯機構可能會持有報告中提到的公司所發行的證券或期權并進行證券或期權交易，也可能為這些公司提供或者爭取提供投資銀行、財務顧問或者金融產品等相關服務。在法律許可的情況下，本公司的員工可

109、能擔任本報告所提到的公司的董事。 市場有風險，投資需謹慎。投資者不應將本報告作為作出投資決策的唯一參考因素，亦不應認為本報告可以取代自己的判斷。在決定投資前，如有需要，投資者務必向專業人士咨詢并謹慎決策。 本報告版權僅為本公司所有，未經書面許可，任何機構和個人不得以任何形式翻版、復制、發表或引用。如征得本公司同意進行引用、刊發的，需在允許的范圍內使用，并注明出處為“國泰君安證券研究”，且不得對本報告進行任何有悖原意的引用、刪節和修改。 若本公司以外的其他機構（以下簡稱“該機構”）發送本報告，則由該機構獨自為此發送行為負責。通過此途徑獲得本報告的投資者應自行聯系該機構以要求獲悉更詳細信息或進而交

110、易本報告中提及的證券。本報告不構成本公司向該機構之客戶提供的投資建議， 本公司、 本公司員工或者關聯機構亦不為該機構之客戶因使用本報告或報告所載內容引起的任何損失承擔任何責任。 評級說明評級說明 評級評級 說明說明 1.投資建議的比較標準投資建議的比較標準 投資評級分為股票評級和行業評級。 以報告發布后的 12 個月內的市場表現為比較標準，報告發布日后的 12 個月內的公司股價（或行業指數）的漲跌幅相對同期的滬深 300 指數漲跌幅為基準。 股票投資評級股票投資評級 增持 相對滬深 300 指數漲幅 15%以上 謹慎增持 相對滬深 300 指數漲幅介于 5%15%之間 中性 相對滬深 300

111、指數漲幅介于-5%5% 減持 相對滬深 300 指數下跌 5%以上 2.投資建議的評級標準投資建議的評級標準 報告發布日后的 12 個月內的公司股價（或行業指數） 的漲跌幅相對同期的滬深300 指數的漲跌幅。 行業投資評級行業投資評級 增持 明顯強于滬深 300 指數 中性 基本與滬深 300 指數持平 減持 明顯弱于滬深 300 指數 國泰君安證券研究所國泰君安證券研究所 上海上海 深圳深圳 北京北京 地址 上海市靜安區新閘路 669 號博華廣場20 層 深圳市福田區益田路 6009 號新世界商務中心 34 層 北京市西城區金融大街甲 9 號 金融街中心南樓 18 層 郵編 200041 518026 100032 電話 （021）38676666 （0755）23976888 （010）83939888 E-mail：