精鍛科技-精鍛齒輪優質供應商電動化布局鑄就未來-220605（35頁）.pdf

1、 請務必閱讀正文后的重要聲明部分 2022 年年 06 月月 05 日日 證券研究報告證券研究報告公司深度報告公司深度報告 買入買入 （首次）（首次） 當前價： 10.94 元 精鍛科技（精鍛科技（300258） 汽車汽車 目標價： 13.50 元（6 個月） 精鍛精鍛齒輪齒輪優質供應商優質供應商，電動化，電動化布局布局鑄就未來鑄就未來 投資要點投資要點 西南證券研究發展中心西南證券研究發展中心 分析師：鄭連聲 執業證號：S1250522040001 電話：010-57758531 郵箱： 聯系人：馮安琪 電話：010-57758531 郵箱： 相對指數表現相對指數表現 數據來源：聚源數據 基

2、礎數據基礎數據 總股本(億股) 4.82 流通 A 股(億股) 4.64 52 周內股價區間(元) 7.78-16.8 總市值(億元) 53.19 總資產(億元) 45.13 每股凈資產(元) 6.44 相關相關研究研究 推薦邏輯：推薦邏輯：1）國內優質零部件公司已陸續具備“進口替代”與“走出去”的能力，公司就是其中佼佼者，隨著工廠布局日趨完善，產品開發與市場開拓順利推進， 預計 22-24年主要產品錐齒輪類銷量同比增長 19%/16%/20%， 整體保持快速增長，對應市場份額有望提升；2）海外車企產業鏈降本訴求高，依靠產品性價比優勢，預計未來公司出口有望實現 20%以上的年復合增速，收入占比

3、持續提升；3）公司積極布局新能源車配套業務。隨著以差速器總成為主的新能源車部件持續放量，下半年開始公司新能源車配套業務有望加速增長， 預計 22-24年包含新能源差速器總成的其他產品類銷量同比增長 50%/45%/40%， 助力實現今年營收占比達 20%的目標，中長期占比有望進一步提升。 短期公司受益于汽車行業復蘇，中長期短期公司受益于汽車行業復蘇，中長期受益于“進口替代”與“走出去”受益于“進口替代”與“走出去” 。一方面，在當前行業政策暖風頻吹下，我們預計下半年車市景氣度上行，公司經營將受益；另一方面，2016年來以公司為代表的精鍛件標的持續踐行“進口替代”與“走出去” ，打開中長期成長空

4、間。 產能布局開花結果產能布局開花結果，出口高增打造新增長點，出口高增打造新增長點。產能布局方面，公司在多地積極進行產能布局，其中天津工廠已放量增長，后續重慶與寧波工廠有望相繼放量；出口方面，2021年公司出口收入邁上 4億臺階，同比增長 53.1%，對應收入占比達 31.3%，2022Q1 升至 34%，創歷史新高。海外車企產業鏈降本訴求高，依靠產品性價比優勢，未來公司出口有望繼續快速增長。 電動化配套成效顯著，未來將成公司增長亮點電動化配套成效顯著，未來將成公司增長亮點。公司新能源車配套收入持續快速增長，2017-21 年收入年復合增速高達 98.1%，營收占比提升至 10.6%，新能源車

5、配套市場開拓成效顯著。2016年至今，公司陸續獲得沃爾沃、 博格華納、全球知名電動車大客戶、日系知名品牌、國內知名技術公司及造車新勢力等差速器總成產品定點與提名，隨著配套全球知名電動車大客戶的差速器總成項目和天津工廠 150 萬套差速器總成將分別于今年 3/4 季度批產，我們判斷下半年開始公司新能源車配套業務將加速增長，助力實現營收占比達 20%的目標，中長期占比有望進一步提升。 盈利預測與投資建議。盈利預測與投資建議。預計公司 2022-2024 年歸母凈利潤復合增長率 31.6%?？紤]到當前汽車行業復蘇在即、公司新能源業務發力以及出口向好，給予公司2022 年 30 倍 PE，對應目標價1

6、3.5 元，首次覆蓋給予“買入”評級。 指標指標/年度年度 2021A 2022E 2023E 2024E 營業收入（百萬元） 1423.36 1814.71 2360.35 3095.75 增長率 18.30% 27.49% 30.07% 31.16% 歸屬母公司凈利潤（百萬元） 171.80 217.76 289.05 391.80 增長率 10.26% 26.75% 32.74% 35.54% 每股收益EPS（元） 0.36 0.45 0.60 0.81 凈資產收益率 ROE 5.46% 6.60% 8.21% 10.24% PE 31 24 18 13 PB 1.67 1.60 1.5

7、0 1.38 數據來源：Wind，西南證券 -30%-14%2%18%34%51%21/621/821/1021/1222/222/422/6精鍛科技 滬深300 公司深度報告公司深度報告 / 精鍛科技（精鍛科技（300258） 請務必閱讀正文后的重要聲明部分 投資要件投資要件 關鍵假設關鍵假設 假設假設 1：考慮到當前車市復蘇在即，同時，公司積極開發新客戶新項目，特別是以電動差速器總成為主的電動化配套業務有望高速增長，預計 22-24 年錐齒輪類銷量同比增長19%/16%/20% ， 結 合 齒類銷 量同 比增 長 9%/14%/19% ， 其他 產品 類銷 量同 比增長50%/45%/40

8、%，對應錐齒輪類均價 20.0/20.1/20.0 元/件，結合齒類均價 26.9/27.1/27.3 元/件，其他產品類均價 73.3/75.9/78.6 元/件，產品結構改善。 假設假設 2：公司產能利用率穩步提升，規模效應顯現，疊加齒輪鋼等主要原材料成本可控，對應錐齒輪類/結合齒類/其他產品類業務毛利率穩步改善，預計 22-24 年公司毛利率為27.7%/28.7%/29.4%。 我們區別于市場的觀點我們區別于市場的觀點 市場認為：一方面公司新能源布局較為滯后，新能源營收占比較小，難以很好的享受新能源汽車需求爆發的紅利； 另一方面， 公司主要客戶大眾在電動化潮流中難以跟上時代趨勢，公司電

9、動化配套布局將會受到影響。我們認為：1）全球新能源汽車的滲透與普及仍處于初期，2021 全球新能源汽車滲透率僅為 8.3%，未來空間依然巨大，遠未達到存量競爭狀態。當前公司加強新能源汽車配套業務布局并不晚，未來仍能夠充分享受到新能源汽車市場快速增長的紅利；2）公司主要客戶德國大眾集團實力雄厚，2021 年的全球新能源車市場銷量與份額僅次于特斯拉，積極轉型布局電動化領域初見成效，2030 年電動汽車目標占比高達50%。作為其重要供應商，公司未來將充分受益于大眾的電動化戰略。同時，公司成功開發了全球知名電動車大客戶、比亞迪及造車新勢力在內的眾多新客戶，未來相應配套業務預計將保持快速增長。 股價上漲

10、的催化因素股價上漲的催化因素 1）大客戶南北大眾產銷恢復超預期；2）新能源業務收入占比提升超預期。 估值和目標價格估值和目標價格 我們選取了行業中與精鍛科技業務最相近的雙環傳動、豪能股份及新坐標 3 家公司作比較，2022-2024 年 3 家公司平均 PE 分別為 23/17/13 倍。結合可比公司和行業估值，考慮到汽車行業復蘇在即、新能源業務發力以及出口向好，給予公司 2022 年 30 倍 PE，對應目標價 13.5 元，首次覆蓋給予“買入”評級。 投資風險投資風險 疫情風險；芯片短缺風險；主要客戶產銷恢復低于預期的風險；新能源車配套業務拓展低于預期的風險；出口增長不及預期的風險；原材料

11、漲價超預期的風險；匯率波動風險。 qRpQrQpMyQnQoMoNuNoMmN9P9R6MtRpPsQoMiNoOsMfQpPtMbRnNxOvPrQpPNZnNuM 公司深度報告公司深度報告 / 精鍛科技（精鍛科技（300258） 請務必閱讀正文后的重要聲明部分 目目 錄錄 1 公司概況：行業領先的國內優質精鍛齒輪供應商公司概況：行業領先的國內優質精鍛齒輪供應商 . 1 2 行業分析：汽車行業復蘇在即，零部件廠商迎機遇行業分析：汽車行業復蘇在即，零部件廠商迎機遇 . 4 2.1 行業復蘇在即，新能源汽車繼續強勢表現 . 4 2.2“進口替代”+“走出去” ，零部件廠商迎機遇. 7 3 公司公

12、司分析：產業布局開花結果，電動化配套鑄造中長期增長點分析：產業布局開花結果，電動化配套鑄造中長期增長點.11 3.1 公司產業布局陸續開花結果，預計將貢獻重要業績增量.11 3.2 出口快速增長，公司“走出去”戰略持續推進.13 3.3 公司積極布局電動化領域，鑄造中長期增長點.15 4 財務分析財務分析 .19 5 盈利預測與估值盈利預測與估值 .23 5.1 盈利預測.23 5.2 絕對估值.24 5.3 相對估值.25 6 風險提示風險提示 .26 公司深度報告公司深度報告 / 精鍛科技（精鍛科技（300258） 請務必閱讀正文后的重要聲明部分 圖圖 目目 錄錄 圖 1：公司主要發展歷史

13、 . 1 圖 2：公司主要產品. 1 圖 3：公司主要客戶. 1 圖 4：公司 2021年主營業務結構情況（按零部件類別）. 2 圖 5：公司 2021年主營業務結構情況（按整車配套分）. 2 圖 6：公司 2021年主營業務結構情況（按地區分）. 2 圖 7：公司營收走勢. 3 圖 8：公司凈利潤走勢 . 3 圖 9：公司股權結構（截止 2022 年一季報） . 3 圖 10：中汽協乘用車批發銷量走勢（單位：萬輛）. 5 圖 11：乘用車產銷量差與銷量增速走勢對比（單位：萬輛） . 5 圖 12：乘聯會狹義乘用車零售銷量走勢 . 5 圖 13：主機廠乘用車庫存位于低位. 5 圖 14：經銷商

14、庫存深度系數走勢 . 5 圖 15：全球電動車銷量高速增長（單位：萬輛） . 7 圖 16：全球電動車滲透率持續上行. 7 圖 17：國內電動車銷量高速增長 . 7 圖 18：國內新能源汽車銷量滲透率. 7 圖 19：自主品牌 21年以來銷量高增長 . 8 圖 20：自主品牌市場份額創歷史新高 . 8 圖 21：長城吉利首先進行品牌升級搶市場 . 8 圖 22：頭部自主車企均持續發力品牌向上戰略. 8 圖 23：國內汽車零部件利潤總額占汽車制造業比重整體上行 . 9 圖 24：國內汽車零部件單車配套均價整體上行. 9 圖 25：自主零部件配套產品升級主要看點 . 9 圖 26：國內零部件配套進

15、階之路 . 9 圖 27：國內汽車及底盤出口高速增長 .10 圖 28：國內零部件出口持續增長 .10 圖 29：A股汽車精鍛件公司的營收/固定資產比普遍偏低.10 圖 30：A股汽車精鍛件公司 ROIC 不高 .10 圖 31：A股汽車精鍛件公司出口收入占比走勢 .11 圖 32：A股汽車精鍛件公司大陸收入增速 VS 汽車產量增速.11 圖 33：公司生產基地布局較完善 .11 圖 34：全資子公司江蘇太平洋齒輪傳動公司營收/凈利潤走勢 .11 圖 35：全資子公司寧波電控營收/凈利潤走勢 .12 圖 36：電磁閥業務將成為寧波工廠未來重要增長點.12 圖 37：全資子公司天津太平洋傳動科技

16、公司營收/凈利潤走勢 .12 圖 38：天津工廠主要增長點 .12 圖 39：2021年重慶子公司營收與利潤情況（萬元） .13 公司深度報告公司深度報告 / 精鍛科技（精鍛科技（300258） 請務必閱讀正文后的重要聲明部分 圖 40：重慶工廠業務今年有望持續向好 .13 圖 41：公司內銷收入增速持續高于汽車產量增速 .13 圖 42：公司出口收入走勢（億元）.14 圖 43：公司出口占營收比重走勢 .14 圖 44：公司出口收入增速持續高于國外汽車產量增速 .15 圖 45：公司新能源車主要產品與最終客戶 .16 圖 46：公司新能源車配套產品收入及占比 .16 圖 47：公司電動乘用車

17、配套銷量增速明顯高于燃油乘用車 .16 圖 48：電動乘用車配套產品均價高于燃油乘用車產品（元/件）.16 圖 49：德國大眾汽車集團持續加碼投資電動智能化領域.17 圖 50：德國大眾汽車集團全球電動車銷量強勁增長.17 圖 51：去年南北大眾 ID 系列交付量持續走高（輛） .18 圖 52：大眾在華電動車工廠及產品規劃 .18 圖 53：公司與可比公司毛利率走勢.19 圖 54：公司與可比公司凈利率走勢.19 圖 55：公司分產品毛利率走勢.20 圖 56：公司分行業毛利率走勢.20 圖 57：結合齒的營收占比呈減少趨勢 .20 圖 58：燃油車業務占比呈減少趨勢.20 圖 59：公司與

18、可比公司 ROE 走勢 .20 圖 60：公司與可比公司 ROA走勢 .20 圖 61：公司與可比公司管理費用率走勢 .21 圖 62：公司與可比公司銷售費用率走勢 .21 圖 63：公司與可比公司研發費用率走勢 .21 圖 64：公司與可比公司財務費用率走勢 .21 圖 65：公司在建工程走勢.22 圖 66：公司資本性支出 2018 年以來持續處于高位.22 圖 67：公司總資產周轉率低于可比公司 .22 圖 68：公司存貨周轉率高于可比公司 .22 圖 69：可比公司資產負債率走勢 .23 圖 70：可比公司流動比率走勢.23 圖 71：可比公司貨幣現金比較（億元）.23 圖 72：可比

19、公司經營性現金流凈額比較（億元） .23 公司深度報告公司深度報告 / 精鍛科技（精鍛科技（300258） 請務必閱讀正文后的重要聲明部分 表表 目目 錄錄 表 1：公司各子公司基本情況 . 3 表 2：2022年以來發布的促進汽車消費的地方政策. 6 表 3：公司出口業務新項目或新客戶.14 表 4：公司新能源項目豐富 .15 表 5：大眾 2030 NEW AUTO 戰略 .17 表 6：公司將投產的新能源配套項目情況.18 表 7：分業務收入及毛利率 .24 表 8：絕對估值假設條件 .24 表 9：FCFF 估值結果 .25 表 10：FCFF 估值敏感性分析 .25 表 11：可比公

20、司估值 .25 附表：財務預測與估值 .27 公司深度報告公司深度報告 / 精鍛科技（精鍛科技（300258） 請務必閱讀正文后的重要聲明部分 1 1 公司概況公司概況：行業領先行業領先的的國內優質國內優質精鍛齒輪精鍛齒輪供應商供應商 公司全稱為江蘇太平洋精鍛科技股份有限公司，1992 年成立，2011 年在深交所上市，截止目前已有約 30 年的發展歷史，是行業領先的精鍛齒輪供應商。 圖圖 1：公司公司主要主要發展歷史發展歷史 數據來源：公司公告，西南證券整理 公司主營業務為汽車差速器錐齒輪、汽車變速器結合齒齒輪、汽車變速器軸類件、EDL（電子差速鎖齒輪） 、同步器齒圈、離合器驅動盤轂類零件、

21、駐車齒輪、新能源汽車用電機軸和差速器總成、高端農業機械用齒輪等。公司產品主要為大眾、通用、福特、奔馳、奧迪、寶馬、豐田、日產、克萊斯勒、菲亞特、沃爾沃、長安、長城、奇瑞、吉利、江淮、上汽、比亞迪、一汽紅旗、理想、蔚來、小鵬、威馬、零跑、哪吒等公司眾多車型配套，是目前國內乘用車精鍛齒輪細分行業的龍頭企業，轎車精鍛齒輪、結合齒齒輪、EDL 和 EDD 齒輪組件、新能源差速器總成等產銷量位居行業前列。 圖圖 2：公司公司主要產品主要產品 圖圖 3：公司公司主要客戶主要客戶 數據來源：公司官網，西南證券整理 數據來源：公司公告，西南證券整理 2020年設立了重慶江洋傳動科技有限公司（璧山工廠）、重慶太

22、平洋精工科技有限公司（永川工廠）和太平洋精鍛科技（上海）有限公司2016年收購寧波諾依克電子有限公司100%股權，并更名為寧波太平洋電控系統有限公司2015年設立全資子公司天津太平洋傳動科技有限公司2011年于深交所上市2008年設立江蘇太平洋齒輪傳動有限公司1992年公司成立 國際客戶：大眾、通用、福特、奔馳、奧迪、寶馬、豐田、沃爾沃、日產、克萊斯勒、菲亞特等 自主客戶：長安、長城、奇瑞、吉利、江淮、上汽、比亞迪、一汽紅旗等 新勢力：蔚來、零跑、小鵬、理想等整車客戶 國際客戶：GKN、麥格納、AAM、DANA、博格華納、舍佛勒、約翰迪爾、格特拉克、愛信、法雷奧、大眾（卡塞爾、大連、天津）變速

23、器等 國內客戶：萬里揚、東安動力、重慶青山零部件客戶 公司深度報告公司深度報告 / 精鍛科技（精鍛科技（300258） 請務必閱讀正文后的重要聲明部分 2 錐型齒業務為主，新能源業務與出口業務營收占比明顯提升。錐型齒業務為主，新能源業務與出口業務營收占比明顯提升。按整車配套分，公司以燃油車乘用車業務為主，2021 年公司燃油車乘用車業務、電動車乘用車業務、商用車/高端農機業務、其他業務分別占總營收 83.5%、10.6%、2.5%、3.4%，其中新能源營收占比同比提升 7pp；按零部件類別分，錐齒輪是公司營收占比最高的產品，2021 年公司錐齒輪、結合齒、其他（含軸類件/差速器殼體/總成等）與

24、其他業務的營收占比分別為 52.4%、12.1%、32.1%、3.4%；按地區分，2021 年公司大陸、國外與其他地區的營收占比分別為 65.3%、31.3%、3.4%，其中國外（出口）收入占比同比提升 7.1pp。 圖圖 4：公司公司 2021 年主營業務結構情況年主營業務結構情況（按（按零部件類別零部件類別） 圖圖 5：公司公司 2021 年主營業務結構情況（按年主營業務結構情況（按整車配套整車配套分）分） 數據來源：Wind，西南證券整理 數據來源：Wind，西南證券整理 圖圖 6：公司：公司 2021 年主營業務結構情況（按地區分）年主營業務結構情況（按地區分） 數據來源：Wind，西

25、南證券整理 公司業績公司業績增長較快增長較快：2008-2021 年公司營收從 1.6 億元增至 14.2 億元，年復合增速18.0%，整體保持較快增長，其中，2019-2020 年受行業景氣低迷以及疫情影響，營收連續兩年下滑。2008-2021 年公司凈利潤從 0.2 億元增至 1.7 億元，年復合增速 17.8%，基本與營收增速同步，其中，2018-2020 年公司凈利潤增速放緩甚至下滑主要是相繼受行業景氣走低、寧波電控業績未達預期計提商譽減值以及疫情影響。2022Q1 受益于客戶訂單釋放，公司營收同比增長 23.9%至 4.0 億元，同期凈利潤同比下滑 19.2%至 0.4 億元，主要是

26、受行業原材料漲價、缺芯及新項目投入致成本增加等因素影響。 錐齒輪類結合齒類其他產品其他業務乘用車業務（燃油車）乘用車業務（新能源汽車）商用車/高端農機業務其他業務中國大陸國外其他地區 公司深度報告公司深度報告 / 精鍛科技（精鍛科技（300258） 請務必閱讀正文后的重要聲明部分 3 圖圖 7：公司公司營收走勢營收走勢 圖圖 8：公司凈利潤公司凈利潤走勢走勢 數據來源：公司公告，西南證券整理 數據來源：公司公告，西南證券整理 公司股權結構公司股權結構清晰清晰：夏漢關與黃靜夫婦為公司實際控制人，分別直接持有公司 3.69%、2.27%的股權，夏漢關持有江蘇大洋投資有限公司 41.29%的股份，通

27、過江蘇大洋投資間接持有公司 40.27%的股份。合計來看，夏漢關與黃靜夫婦共同持有公司 46.23%的股份，為公司實際控制人。公司旗下有七家子公司，分工與定位明確，其中上海和日本子公司負責研發和銷售，其他五家子公司負責制造。 圖圖 9：公司股權結構公司股權結構（截止（截止 2022 年一季報）年一季報） 數據來源：Wind，西南證券整理 表表 1：公司各子公司基本情況公司各子公司基本情況 子公司名稱子公司名稱 子公司子公司 類型類型 業務性質業務性質 子公司簡介子公司簡介 江蘇太平洋齒輪傳動有限公司 全資 子公司 制造 主要業務范圍：經營范圍主要包括齒輪/鍛件/擠壓件/模具/差速器/離合器/傳

28、動器/轉向器及其零配件的設計、制造、加工、自銷。是公司最重要的收入、利潤來源 寧波太平洋電控系統有限公司 全資 子公司 制造 主要業務范圍：公司主要為國內發動機企業配套，研發、生產汽車發動機進排氣正時系統（VVT、DVVT） 、可變升程控制系統（VVL） 、渦輪增壓泵閥和變速箱控制閥等產品。產品配套用于海馬汽車、吉利汽車、江淮汽車、北汽汽車等眾多車型,并取得多家主機廠的“優秀供應商”和“質量獎” 公司深度報告公司深度報告 / 精鍛科技（精鍛科技（300258） 請務必閱讀正文后的重要聲明部分 4 子公司名稱子公司名稱 子公司子公司 類型類型 業務性質業務性質 子公司簡介子公司簡介 天津太平洋傳

29、動科技有限公司 全資 子公司 制造 主要業務范圍：齒輪、鍛件、擠壓件、模具、差速器、離合器、傳動器、轉向器及其零配件的研發、設計、制造、銷售、自營或代理各種商品及技術的進出口業務 重慶太平洋精工科技有限公司 全資 子公司 制造 主要業務范圍：齒輪、鍛件、擠壓件、模具、差速器、離合器、傳動器、轉向器及其零配件的研發、設計、制造、銷售、自營或代理各種商品及技術的進出口業務。開拓西南市場，開發和擴大國內自主品牌乘用車配套市場，提高公司綜合競爭力和市場占有率。 重慶江洋傳動科技有限公司 控股 子公司 制造 主要業務范圍：電機及其控制系統研發，汽車零部件及配件制造，軟件開發，軸承、齒輪和傳動部件制造 太

30、平洋精鍛科技(上海)有限公司 全資 子公司 研發、銷售 主要業務范圍：汽車零部件、機電一體化產品設計、研發、銷售，信息咨詢服務，貨物及技術進出口。負責招聘和引進高層次專業技術人才，提升公司研發能力，滿足公司全球化業務發展戰略需要。 PPF JAP AN 株式會社 全資 子公司 研發、銷售 主要業務范圍：汽車零部件的進出口和銷售；汽車等工業制品的設計開發；工業制品的技術咨詢及技術指導；工業制品和生產設備及工具的采購和出口；對外投資及企業收購相關業務等。負責對公司進行電磁閥和鋁合金輕量化結構設計開發技術支持，協助公司總部在日本開展業務交流活動，拓展日系客戶零部件配套市場。 數據來源：公司官網，公司

31、公告，西南證券整理 2 行業分析：行業分析：汽車汽車行業行業復蘇在即復蘇在即，零部件廠商迎機遇零部件廠商迎機遇 2.1 行業行業復蘇在即復蘇在即，新能源汽車新能源汽車繼續強勢表現繼續強勢表現 銷量方面， 盡管在一季度同期基數非常低的情況下 2021 年乘用車實現了 6.5%的同比增速，扭轉了此前連續三年下滑的局面。在芯片供應持續緊張的情況下，去年二季度到四季度連續三個季度銷量下滑，其中，短缺最嚴重的三季度銷量同比下降 11.9%。四季度在芯片供應邊際緩解后，乘用車銷量開始恢復，環比增長 36.4%，同比降幅收窄至 2.4%。今年一季度批發銷量同比增長 9.1%，環比下降 16.4%，降幅小于

32、2017 年以來同期，顯示在芯片供給邊際向好的情況下車企積極生產補庫， 然而 3 月開始受吉林與上海疫情影響， 批發銷量走低，3/4 月同比下降 0.5%/43.4%，導致今年前四月銷量增速由正轉負至-4.1%。同時，疫情管控致物流與出行受限，從而對汽車終端消費形成影響，前四月乘聯會狹義乘用車零售同比下降11.9%，其中，4 月降幅高達 35.4%。 從乘用車產銷量差值數據來看，去年在銷量實現同比正增長的情況下，產量少于銷量超7 萬輛，顯示芯片短缺下主機廠在被動去庫存，去年底乘用車主機廠庫存降至 55 萬輛的歷史低位，最新今年 4 月底升至 54 萬輛。同時，渠道庫存深度自去年四季度以來有所回

33、升，最新 4 月升至 1.91，處于同期高位，預計主要與上海疫情造成供應鏈與物流受限影響銷售有關。展望未來，一方面，盡管 3 月以來國內疫情多地散發導致短期汽車消費受到抑制，但隨著中央再次強調疫情嚴防嚴控的總基調不變，未來國內疫情有望逐步得到有效控制，社會面生產生活有望逐步恢復正常，尤其是吉林與上海從 4 月中旬以來陸續開始復工復產持續穩步推進，未來行業供給預計將先行改善；另一方面，今年以來地方政府陸續出臺鼓勵汽車消費的政策，5 月 23 日國常會提到要“階段性減征部分乘用車購置稅 600 億元” ，5 月 31 日財政部聯合稅務總局發布公告：對購置日期在 2022 年 6 月 1 日至 20

34、22 年 12 月 31 日期間內且單車價格（不含增值稅）不超過 30 萬元的 2.0 升及以下排量乘用車，減半征收車輛購置 公司深度報告公司深度報告 / 精鍛科技（精鍛科技（300258） 請務必閱讀正文后的重要聲明部分 5 稅。國內鼓勵汽車消費的政策暖風頻吹，短期有望提振需求。因此，汽車行業的正常補庫疊加延遲訂單陸續交付的邏輯有望在 6 月份恢復，因疫情封控，損失的產銷量有望從三季度開始補回，我們認為，當前行業復蘇在即，預計今年車市將實現恢復式增長。 圖圖 10：中汽協乘用車批發銷量走勢（單位：萬輛）中汽協乘用車批發銷量走勢（單位：萬輛） 圖圖 11：乘用車產銷量差與銷量增速走勢對比（單位

35、：萬輛）乘用車產銷量差與銷量增速走勢對比（單位：萬輛） 數據來源：Wind，西南證券整理 數據來源：Wind，西南證券整理 圖圖 12：乘聯會狹義乘用車零售銷量走勢乘聯會狹義乘用車零售銷量走勢 圖圖 13：主機廠乘用車庫存位于低位主機廠乘用車庫存位于低位 數據來源：Wind，西南證券整理 數據來源：Wind，西南證券整理（注：取每段時期末的值） 圖圖 14：經銷商庫存深度系數走勢：經銷商庫存深度系數走勢 數據來源：Wind，西南證券整理（注：2020年2月數據異常未顯示） -20%-10%0%10%20%30%40%50%60%050010001500200025003000乘用車（萬輛）yo

36、y-15%-10%-5%0%5%10%15%20%-25-20-15-10-50510152025乘用車產銷量差值乘用車銷量增速-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%05001000150020002500狹義乘用車（萬輛）yoy58.51 71.67 92.90 85.17 93.70 98.00 91.50 78.30 62.90 55.00 54.00 02040608010012020122013201420152016201720182019202020212022M4乘用車庫存（萬輛）0.811.21.41.61.822.22.42.62.82017-012017-

37、032017-052017-072017-092017-112018-012018-032018-052018-072018-092018-112019-012019-032019-052019-072019-092019-112020-012020-032020-052020-072020-092020-112021-012021-032021-052021-072021-092021-112022-012022-03庫存系數:汽車經銷商 公司深度報告公司深度報告 / 精鍛科技（精鍛科技（300258） 請務必閱讀正文后的重要聲明部分 6 表表 2：2022 年以來發布的促進汽車消費的地方政

38、策年以來發布的促進汽車消費的地方政策 發布省市發布省市 實施時間實施時間 政策內容政策內容 廣東省 5 月 1 日-6 月 30 日 報廢舊車，購買新能源汽車的補貼 10000 元/輛、購買燃油汽車的補貼 5000元/輛；轉出舊車，購買新能源汽車的補貼 8000元/輛、購買燃油汽車的補貼 3000元/輛；廣州增加 3萬個購車指標，深圳增加 1萬個購車指標 廣東深圳 2022 年 3 月 20 日起 為通過“以舊換新”方式購車的消費者發放 3000或 5000元不等的獎勵 廣東深圳 2022 年 5 月 23 日 至 12 月 31 日 對新購置符合條件新能源汽車并在深圳市內上牌的個人消費者，

39、給予最高不超過 1萬元/臺補貼， 新增投放 2萬個普通小汽車增量指標 廣東珠海 4 月 2 日-12 月 31 日 購買新能源汽車最高可申領補助 1.2萬元 廣東中山 5 月 20 日-12 月底 汽車消費補貼，最高 1.3萬元/輛 廣東江門 2 月 15 日至 6 月 30 日 購買新能源汽車最高可享受 3000元/輛的補貼 廣東汕頭 5 月 8 日至 6 月 30 日 銷售 10萬元（含稅價）及以上“國六”標準輕型汽車和新能源輕型汽車，每臺車給予 5000元資金補助；汽車補貼總額限定為 500萬元 遼寧沈陽 5 月 1 日起 汽車消費補貼總額1億元，最高 5000 元/輛 天津 4 月 2

40、7 日-9 月 30 日 多區發放總額 1000萬元的汽車消費券，最高5000元/輛 海南?？?5 月 3 日-6 月 30 日 購車補貼最高 5000元/輛 江西 5 月 1 日-7 月 31 日 設立抽獎池，總金額 4600萬，計劃獎補 7700名，最高獎補5萬元 江西南昌 5 月 1 日-7 月 31 日 和 10 月 1日-10月 31日 汽車消費補貼總額300萬元，最高 3000 元/輛 福建晉江 5 月 1 日-7 月 31 日 購車補貼資金共計3000萬元，最高6000 元/輛 山西晉中 5 月 1 日-12 月 31 日 向個人購車者給予補貼，全市上限一萬輛，最高 6000元/

41、輛 浙江義烏 5 月 15 日-6 月 15 日 不限義烏籍的購車人最高10000元/輛的補貼 浙江溫州 2022 年 1 月 1 日 至 2022 年 12 月 31 日 給予淘汰老舊車并購買新能源車的消費者每輛 2000元的消費補助 浙江嘉善 4 月 30 日起 購車最高享受 7000元補貼 吉林長春 3 月 20 日至 6 月 30 日 購買燃油車最高可享受 6000元/輛的消費券補貼或 5000元/輛的立減補貼，購買新能源車最高可享受 7000 元/輛的消費券補貼或6000 元/每輛的立減補貼 山東省 5 月 22 日-6 月 30 日 購置新能源汽車可享受3000-6000 元消費券

42、，購置燃油車可享受2000-5000元消費券，報廢舊車購置新車可再增加1000元消費券 湖北省 2022 年 6 月至 12 月 報廢舊車并購買新能源汽車的補貼 8000元/輛、購買燃油汽車的補貼 3000元/輛；轉出舊車并購買新能源汽車的補貼5000元/輛、購買燃油汽車的補貼2000元/輛 江蘇無錫 2022 年 5 月 20 日 -5 月 30 日 按照購車價格在 5萬元（含）10萬（不含）10萬元（含）20萬元（不含）20萬元以上（含）三個檔次分別發放6000元、11000元、16000 元消費券 山西太原 2022 年 5 月 21 日 至 6 月 15 日 個人消費者購買燃油車輛分為

43、三檔補貼，第一檔：購車發票金額在 6萬元(含)以上，10萬元(含)及以下，補貼2000元/輛；第二檔：購車發票金額在10 萬元(不含)以上，20萬元(含)及以下，補貼3000 元/輛；第三檔：購車發票金額在20 萬元(不含)以上，補貼 5000元/輛 上海 2022 年 12 月 31 日前 年內新增非營業性客車牌照額度 4萬個，按照國家政策要求階段性減征部分乘用車購置稅。2022年 12月 31日前，個人消費者報廢或轉出名下在上海市注冊登記且符合相關標準的小客車，并購買純電動汽車的，給予每輛車 10000元的財政補貼。支持汽車租賃業態發展。完善二手車市場主體登記注冊、備案和車輛交易登記管理規

44、定 數據來源：政府官網，西南證券整理 公司深度報告公司深度報告 / 精鍛科技（精鍛科技（300258） 請務必閱讀正文后的重要聲明部分 7 新能源汽車表現一枝獨秀新能源汽車表現一枝獨秀：在“碳中和”愿景的推動下，全球汽車電動化浪潮加速。根據 EV VOLUMES 公開披露數據顯示，全球電動車銷量由 2012 年的 12.5 萬輛增至 2021 年的 675 萬輛，年復合增速 55.8%，增長勢頭強勁，對應滲透率由 0.2%升至 8.3%。國內電動車市場在政策支持下從 2014 年開始進入銷量爆發期，銷量由 2014 年的 7.5 萬輛增至 2021年的 352.1 萬輛，年復合增速高達 73.

45、4%，對應全球銷量比重由 23.3%提升至 52.2%，成全球最大電動車市場，銷量滲透率由 0.3%提升至 13.4%；今年前四月國內電動車銷量 155.6萬輛，同比高增 112.6%，對應滲透率提升至 20.2%。然而，國內電動車保有量滲透率仍然較低，最新今年一季度僅為 2.9%，未來有較大的提升空間。我們認為，在各國政府及車企的大力推動下，未來全球與國內的電動車銷量仍將保持快速增長的走勢。 圖圖 15：全球電動車銷量高速增長（單位：萬輛）全球電動車銷量高速增長（單位：萬輛） 圖圖 16：全球電動車滲透率持續上行全球電動車滲透率持續上行 數據來源：EV VOLUMES，西南證券整理 數據來源

46、：EV VOLUMES，西南證券整理 圖圖 17：國內電動車銷量高速增長國內電動車銷量高速增長 圖圖 18：國內新能源汽車銷量滲透率國內新能源汽車銷量滲透率 數據來源：Wind，西南證券整理 數據來源：Wind，西南證券整理 2.2“進口替代”“進口替代”+“走出去” ，零部件廠商迎機遇“走出去” ，零部件廠商迎機遇 2021 年以來自主品牌汽車銷量增速持續大幅領先合資品牌，今年前四月自主品牌銷量同比增長 9.4%，而合資品牌下降 13.7%，對應自主品牌市場份額大幅上升至 47.6%，創歷史新高。為何自主表現如此強勢？我們認為，主要在于國內汽車自主產業鏈在產品持續升級下不斷實現“進口替代”與

47、“走出去” ，逐步蠶食合資及外資汽車產業份額。 12.5 20.8 32.1 54.3 79.2 126.3 208.2 226.4 324.0 675.0 0%20%40%60%80%100%120%01002003004005006007008002012201320142015201620172018201920202021全球yoy0%1%2%3%4%5%6%7%8%9%2012201320142015201620172018201920202021全球滲透率-50%0%50%100%150%200%250%300%350%400%050100150200250300350400201

48、22013201420152016201720182019202020212022M1M4新能源汽車（萬輛）yoy2.7%4.5%4.7%5.4%13.4%20.2%0%5%10%15%20%25%201720182019202020212022M1M4銷量滲透率 公司深度報告公司深度報告 / 精鍛科技（精鍛科技（300258） 請務必閱讀正文后的重要聲明部分 8 圖圖 19：自主品牌自主品牌 21 年以來銷量高增長年以來銷量高增長 圖圖 20：自主品牌市場份額創歷史新高自主品牌市場份額創歷史新高 數據來源：Wind（中汽協） ，西南證券整理 數據來源：Wind（中汽協） ，西南證券整理 2.

49、2.1 自主產業自主產業升級下的“進口替代”升級下的“進口替代”持續推進持續推進 首批首批自主車企品牌升級可圈可點。自主車企品牌升級可圈可點。經過多年技術儲備與市場積淀，2017 年長城、吉利成為國內首批實施品牌升級的自主車企，其中，領克銷量表現強勢，2017-21 年銷量年復合增速高達 146.1%。2020 年長安實施品牌升級計劃，推出新品牌 UNI，21 銷量達 12 萬輛，同比增長 73.9%。整體來看，首批自主車企的品牌升級計劃表現可圈可點。 合資品牌進展緩慢，自主品牌繼續向上升級。合資品牌進展緩慢，自主品牌繼續向上升級。當前在合資品牌受困于國內市場開發進展緩慢之時，自主抓住千載難逢

50、的窗口期，繼續向上進行品牌升級，吉利/長城/長安相繼推出高端智能品牌極氪/沙龍/阿維塔，比亞迪也計劃推出高端智能電動品牌。根據去年廣州車展的車型展出來看，今年這些高端子品牌的新車型有望陸續上市并實現批量銷售，助力自主高端化路線持續推進。 圖圖 21：長城吉利首先進行品牌升級搶市場長城吉利首先進行品牌升級搶市場 圖圖 22：頭部自主車企均持續發力品牌向上戰略頭部自主車企均持續發力品牌向上戰略 數據來源：公司公告，西南證券整理 數據來源：公司公告，騰訊新聞，西南證券整理 國內汽車國內汽車零配件零配件配套持續升級。配套持續升級。經過多年研發與主機廠配套練級后，零部件廠商工藝制造與技術水平有了長足進步