京東方精電-大尺寸車載顯示龍頭汽車智能化驅動成長-220619（22頁）.pdf

1、 - 1 - 敬請參閱最后一頁特別聲明 市價（港幣） ： 11.000 元 目標（港幣） ：13.50-13.50 元 市場數據市場數據( (港港幣幣) ) 流通港股(百萬股) 736.57 總市值(百萬元) 8,102.22 年內股價最高最低(元) 12.420/5.200 香港恒生指數 21075.00 股價表現股價表現(%) 3 個月個月 6 個月個月 12 個月個月 絕對 38.89 17.27 114.42 相對香港紅籌 45.52 22.37 123.41 樊志遠樊志遠 分析師分析師 SAC 執業編號：執業編號：S1130518070003 (8621)61038318 劉妍雪劉妍

2、雪 分析師分析師 SAC 執業編號：執業編號：S1130520090004 鄧小路鄧小路 分析師分析師 SAC 執業編號：執業編號：S1130520080003 大尺寸車載顯示龍頭大尺寸車載顯示龍頭，汽車智能化驅動汽車智能化驅動成長成長 主要財務指標主要財務指標 項目項目 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 營業收入(百萬港元) 4,542 7,755 10,679 14,072 17,487 營業收入增長率 26.62% 70.73% 37.70% 31.77% 24.27% 歸母凈利潤(百萬港元) 69 328 497 705 938 歸母凈利潤增長率 174.34

3、% 377.57% 51.69% 41.70% 33.12% 攤薄每股收益(港元) 0.093 0.445 0.675 0.957 1.274 每股經營性現金流凈額 0.34 0.90 0.76 0.95 1.32 ROE(歸屬母公司)(攤薄) 2.53% 10.81% 14.17% 16.85% 18.49% P/E 92.06 19.28 12.71 8.97 6.74 P/B 2.33 2.08 1.80 1.51 1.25 來源：公司年報、國金證券研究所 投資邏輯投資邏輯 車載顯示車載顯示千億市場穩健增長，千億市場穩健增長，京東方京東方市占率有望持續攀升。市占率有望持續攀升。1）大屏化

4、+多屏化拉動行業需求，根據 Omdia，車載顯示屏市場規模 2022 年達 106 億美元、同增 14%，2025 年達 128 億美元，20232025 年 CAGR 為 6%。2）相較于其他行業面板的集中度（平板電腦 CR3 達 74%、筆記本電腦 CR3 達72%、電視 CR3 為 53%） ，目前車載顯示領域集中度較低、CR3 僅 39%，深天馬（14%） 、友達（13%） 、JDI（12%）位列前三，京東方在車載顯示市占率（12%）遠低于平板電腦（45%） 、筆記本電腦（29%） 、電視（24%） ，但處于快速提升階段，其中 2021 年京東方在 8 寸以上車載顯示市占率達 20%。

5、長期來看，一方面得益于大屏化趨勢，一方面京東方具備投資意愿、綜合成本、服務能力、響應速度更佳，未來市占率有望持續攀升。3）顯示模組是車載顯示最重要的組成，成本占比達 40%。面板行業是顯示產業鏈中技術壁壘、資金壁壘最高的環節，我們看好屏廠將逐步往下游延展，搶占千億系統組裝市場。 大尺寸車載顯示龍頭，收入、凈利高速成長。大尺寸車載顯示龍頭，收入、凈利高速成長。1）公司是京東方集團旗下唯一車載顯示及系統運營平臺，2021 年車載業務收入占比達 84%，依托自身創新性技術、先進制造能力及優質客戶優勢，逐漸發展成為大尺寸車載顯示龍頭，2021 年出貨量及大尺寸出貨面積均列居世界第一，在國內 20 大車

6、廠的產品覆蓋率達到了 34%。2）2021 年公司營收達 77 億港元、同增 71%；得益于規模效應（折舊、職工薪酬占收入比例下降 2.9pct） ，凈利率提升2.7pct 至 4.2%，歸母凈利為 3.28 億港元、同增 378%。 盈利預測與估值：盈利預測與估值：預計 20212023 年歸母凈利為 5、7、9.4 億港幣，同增52%、42%、33%。給予公司 2022 年 20 倍 PE估值，目標市值 99 億港幣，目標價 13.5 港元/股，給予“買入”評級。 風險風險：地緣政治沖突、新冠疫情反復、顯示驅動芯片短缺、智能車載市場的開拓不及預期。 0501001502002505.206

7、.237.268.299.3210.3511.3812.41210621210921211221220321港幣(元) 成交金額（百萬元） 成交金額 京東方精電 證券研究報告 2022 年年 06 月月 19 日日 創新技術與企業服務研究中心創新技術與企業服務研究中心 京東方精電(00710.HK) 買入 (首次評級) 港股公司深度研究港股公司深度研究 港股公司深度研究 - 2 - 敬請參閱最后一頁特別聲明 內容目錄內容目錄 一、車載顯示千億市場穩健增長，看好京東方市占率提升、下游延伸 .4 1. 大屏化+多屏化拉動需求，車載顯示屏千億級市場穩健增長.4 2. 車載顯示屏集中度較低，看好京東方

8、市占率持續攀升.6 3. 面板行業技術壁壘、資金壁壘高環節，看好屏廠向下游組裝延伸 .7 二、京東方精電：大尺寸車載顯示龍頭，營收、凈利創歷史新高 . 11 1. 深耕車載及工業顯示業務，錨定智能座艙萬億市場 . 11 2. 大尺寸車載顯示龍頭，兼具技術、客戶優勢.12 3. 營收、凈利創歷史新高，營運能力持續改善.15 三、盈利預測與估值 .17 1. 盈利預測：預計 20222024 年歸母凈利同增 52%、42%、33% .17 2. 估值：給予公司目標價 13.5 港元/股 .18 四、風險提示 .19 圖表目錄圖表目錄 圖表 1：全球車載顯示器出貨量及預測.4 圖表 2：全球車載顯示

9、器市場規模及預測 .4 圖表 3：智己 L7 采用 39 寸大聯屏+12.9 寸 OLED 中控屏 .4 圖表 4：特斯拉 model3 采用 15 寸中控屏 .4 圖表 5：顯示技術的迭代升級.5 圖表 6：外掛式和內嵌式電容屏微觀結構 .6 圖表 7：2021 年全球車載顯示器競爭格局 .6 圖表 8：2021 年全球平板電腦面板競爭格局 .6 圖表 9：2021 年全球筆記本電腦面板競爭格局 .7 圖表 10：2021 年全球電視面板競爭格局 .7 圖表 11：2021 年全球各行業面板競爭格局（分地域） .7 圖表 12：2021 年全球各行業面板京東方市占率.7 圖表 13：全球車載

10、顯示器出貨面積.7 圖表 14：全球中大尺寸（8）車載顯示器出貨量.7 圖表 15：全球智能座艙市場 .8 圖表 16：2020 年中國智能座艙構成 .8 圖表 17：2020 年中國智能座艙 Tier1 前裝市場競爭格局.8 圖表 18：觸控顯示屏結構.9 圖表 19：中控屏 BOM表構成 .9 圖表 20：屏幕企業研發費率較高 .9 圖表 21：屏幕企業投資較重、固定資產周轉率低.9 圖表 22：德賽西威、京東方精電毛利率一覽.10 圖表 23：德賽西威、京東方精電凈利率一覽.10 kVfYqOmPnQtOqRoQsR7N9R6MtRmMnPoMlOoOoQiNsQnNaQoOuNuOmQ

11、pRwMnPxP港股公司深度研究 - 3 - 敬請參閱最后一頁特別聲明 圖表 24：中國工業自動化控制市場規模及預測 .10 圖表 25：中國人機界面市場規模及預測. 11 圖表 26：全球觸摸屏人機界面市場規模及預測 . 11 圖表 27：公司發展歷程 . 11 圖表 28：公司車載業務產品全覆蓋.12 圖表 29：公司未來發展戰略 .12 圖表 30：Mini-LED 顯示技術 .13 圖表 31：4K 3D 顯示技術.13 圖表 32：京東方精電下一代智能座艙顯示技術 .13 圖表 33：京東方車載生產資源及行業地位 .13 圖表 34：深天馬面板業務代線.14 圖表 35：中國 20

12、大車廠汽車銷量公司產品覆蓋率.15 圖表 36：中國高端新能源車公司產品覆蓋量及覆蓋率.15 圖表 37：公司歷史營收情況 .15 圖表 38：公司歷史凈利潤情況.15 圖表 39：公司車載顯示屏出貨量 .16 圖表 40：公司車載顯示屏單價.16 圖表 41：公司分業務營收占比.16 圖表 42：公司分地區營收占比.16 圖表 43：公司規模經濟效應顯著 .17 圖表 44：公司凈利率.17 圖表 45：公司總資產周轉率及增速.17 圖表 46：公司應收賬款周轉率及增速 .17 圖表 47：預計公司 2022、2023、2024 年收入分別同增 38%、32%、24%.18 圖表 48：可比

13、公司估值一覽 .18 港股公司深度研究 - 4 - 敬請參閱最后一頁特別聲明 一、一、車載顯示千億市場穩健增長，看好車載顯示千億市場穩健增長，看好公司公司市占率提升、下游市占率提升、下游延伸延伸 1. 大屏化大屏化+多屏化拉動需求多屏化拉動需求，車載顯示屏車載顯示屏千億級市場千億級市場穩健增長穩健增長 大屏化大屏化+多屏化，車載顯示屏市場穩健增長。多屏化，車載顯示屏市場穩健增長。伴隨汽車智能化升級，車載屏幕數量不斷提升，單車裝載屏幕數量由 1-2 塊增加至 3-4 塊，據 IHS 數據顯示，預計到 2030 年，裝載 3 塊及以上屏幕的汽車數量將達到 20%左右，同時疊加新能源汽車帶來的大屏化

14、、多屏化趨勢影響，車載顯示屏將持續放量。預計車載顯示屏出貨量 2022 年為 2 億臺、同增 11%，2025 年達2.3 億片，20232025 年 CAGR 為 5%；車載顯示屏市場規模 2022 年達106 億美元、同增 14%，2025 年達 128 億美元，20232025 年 CAGR 為6%。 圖表圖表1：全球車載顯示器出貨量及預測全球車載顯示器出貨量及預測 圖表圖表2：全球車載顯示器市場規模及預測全球車載顯示器市場規模及預測 來源：Omdia，國金證券研究所 來源：Omdia，國金證券研究所 圖表圖表3：智己智己L7采用采用39寸大聯屏寸大聯屏+12.9寸寸OLED中控中控屏屏

15、 圖表圖表4：特斯拉特斯拉model3采用采用15寸中控屏寸中控屏 來源：Omdia，國金證券研究所 來源：Omdia，國金證券研究所 高分辨率、高對比度需求高分辨率、高對比度需求推動，推動，顯示技術迭代升級。顯示技術迭代升級。1）目前，車載顯示主流技術仍以 TFT-LCD 為主，盡管其成本低、壽命長，但其面臨著亮度、對比度較低、漏光等缺陷，在汽車智能化的浪潮下，消費者對汽車外觀設計特別是屏幕要求愈發嚴格，而 OLED 可以提高亮度和分辨率，并提供較寬視野，在一定程度上滿足消費者的需求，但其也面臨著壽命短、燒屏等明顯缺陷，而 Mini-LED 可以較好地解決上述問題，并將顯示模塊的對比度大幅提

16、升至幾十萬比一的級別，更有著超薄和更好配合異形顯示的特性，有望逐步替代傳統 LCD 及 OLED。2）但由于 OLED 及 Mini-LED 技術精密，成本較高，目前滲透率還較低，據 Omdia 測算約為 0.2%，僅在部分高端車型中得到應用，未來隨著技術逐漸成熟，應用率將得到提升。據-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%00.511.522.5201920202021E2022E2023E2024E2025E全球車載顯示屏（億臺） YOY-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%020406080100120140201920202021E

17、2022E2023E2024E2025E全球車載顯示屏市場（億美元） YOY港股公司深度研究 - 5 - 敬請參閱最后一頁特別聲明 CINNO Research 數據顯示，預計 2025 年 OLED 車載顯示屏出貨量將達到 233 萬片，滲透率為 1.7%。 圖表圖表5：顯示技術的迭代升級：顯示技術的迭代升級 LCD OLED Mini-LED LCD 通過 TFT 上的信號與電壓改變來控制液晶分子的轉動方向，從而達到控制每個像素點偏振光出射與否而達到顯示目的 OLED 稱為有機發光二極管，屬于一種電流型的有機發光器件，通過載流子的注入和復合而致發光的現象。 Mini-LED 稱為次毫米發光

18、二極管，屬于無極發光二極管，依靠大量微小燈珠發光。 優點： 低成本； 高解析度； 壽命長； 無燒屏問題； 低壓微功耗。 缺陷： 漏光； 亮度和對比度低； 可視角度小。 優點： 材料輕薄、柔韌性強，可實現軟屏； 自身發光，無需采用逆光系統，功耗低； 視角寬，可達 170 度左右； 高分辨率顯示。 缺陷： 壽命短； 存在燒屏現象。 優點： 更高分辨率：將對比度大幅提升至幾十萬比一的級別； 超薄、更好配合異形顯示 耐高溫低溫； 壽命長。 缺陷： 技術精密、加工難度高； 成本高。 來源：公司官網，國金證券研究所 高清化、輕薄化高清化、輕薄化需求需求推動推動，觸控技術觸控技術由外掛式轉為內嵌式由外掛式轉

19、為內嵌式。目前電容式觸摸屏是主流技術產品，在汽車電子領域得到了廣泛應用。從不同的技術路線來看，電容式觸摸屏可分為外掛式和內嵌式兩種。外掛式電容屏基本結構系觸摸層與顯示層相分離，根據觸控層載體的不同分為薄膜式（GFF、GF）和玻璃式（GG、OGS）兩種；內嵌式電容屏則將觸控傳感器和顯示層一體化，主要分為 On-cell 和 In-cell 兩種方案。目前，OGS是觸控顯示的主流技術，其具有輕薄、高透光、低成本等優勢，但其面臨著強度和加工成本問題，在切割過程中易導致蓋板玻璃邊沿裂縫。而 On-cell 可以彌補 OGS 的強度問題，其將傳感器嵌入彩色濾光片基板和偏光片之間，避免了在蓋板玻璃上進行切

20、割，具有輕薄、響應快、高透光等的優勢，逐漸用于新能源車型。參考手機筆電觸控顯示屏的發展趨勢，在高清化、輕薄化的推動下，我們預計未來車載顯示屏的觸控技術有望從 OGS 方案向On-cell 及 In-cell 方案邁進。 港股公司深度研究 - 6 - 敬請參閱最后一頁特別聲明 圖表圖表6：外掛式和內嵌式電容屏微觀結構：外掛式和內嵌式電容屏微觀結構 來源：公司招股說明書，國金證券研究所 2. 車載顯示屏集中度較低，看好車載顯示屏集中度較低，看好京東方京東方市占率持續攀升市占率持續攀升 車載顯示車載顯示行業集中度較低行業集中度較低。2021 年 H1 全球車載顯示器競爭格局為：深天馬（14%） 、友

21、達（13%） 、JDI（12%） 、京東方（12%） 、LG（10%） 、群創（8%） 、其他（31%） 。相較于其他行業面板的集中度（平板電腦 CR3達 74%、筆記本電腦 CR3 達 72%、電視 CR3 為 53%） ，目前車載領域集中度較低、CR3 僅 39%，且大陸廠商占比較低、僅 31%。 預計未來京東方市占率有望持續攀升預計未來京東方市占率有望持續攀升。京東方在車載顯示市占率（12%）遠低于平板電腦（45%） 、筆記本電腦（29%） 、電視（24%） ，京東方在 8寸以上車載顯示市占率達 20%。長期來看，一方面得益于大屏化趨勢，一方面京東方具備投資意愿、綜合成本、服務能力、響應

22、速度更佳，未來市占率有望持續攀升。 圖表圖表7：2021年全球車載顯示器競爭格局年全球車載顯示器競爭格局 圖表圖表8：2021年全球平板電腦面板競爭格局年全球平板電腦面板競爭格局 來源：Omdia，國金證券研究所 來源：Omdia，國金證券研究所 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20172018201920202021H1深天馬 JDI友達 京東方 LG顯示 群創光電 龍騰光電 信利光電 夏普電子 其他 京東方, 45% 瀚宇, 16% 群創光電, 13% 夏普, 9% LG, 8% 友達, 4% 其他, 5% 港股公司深度研究 - 7 - 敬請參閱最后一頁特

23、別聲明 圖表圖表9：2021年全球筆記本電腦面板競爭格局年全球筆記本電腦面板競爭格局 圖表圖表10：2021年全球電視面板競爭格局年全球電視面板競爭格局 來源：Omdia，國金證券研究所 來源：Omdia，國金證券研究所 圖表圖表11：2021年全球各行業面板競爭格局（分地域）年全球各行業面板競爭格局（分地域） 圖表圖表12：2021年全球各行業面板京東方市占率年全球各行業面板京東方市占率 來源：Omdia，國金證券研究所 來源：Omdia，國金證券研究所 圖表圖表13：全球車載顯示器出貨面積：全球車載顯示器出貨面積 圖表圖表14：全球全球中大尺寸（中大尺寸（8）車載顯示器出貨車載顯示器出貨量

24、量 來源：Omdia，國金證券研究所 來源：Omdia，國金證券研究所 3. 面板面板行業行業技術壁壘、資金壁壘高環節，看好屏廠向下游組裝延伸技術壁壘、資金壁壘高環節，看好屏廠向下游組裝延伸 全球智能座艙市場達全球智能座艙市場達 370 億元，未來五年億元，未來五年 CAGR 達達 8%。人機感知、交互成為汽車智能化發展的重點，因此智能座艙成為汽車行業發展的新方向和新增長點。2020 年全球汽車智能座艙市場規模達 370 億美元，行業滲透率達 45%，預計 2025 年達 560 億美元、CAGR 為 8%，行業滲透率達 59%。智能座艙搭載中控屏、儀表盤、HUD 等產品，正成為車載市場增長的

25、主要京東方, 29% 友達, 21% 群創光電, 21% LG, 15% 夏普, 4% 京東方, 24% 群創光電, 13% 華星光電, 16% LG, 9% 惠科, 14% 夏普, 7% 彩虹光電, 6% 友達, 8% 三星顯示, 3% 中電熊貓, 2% 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%車載 平板電腦 筆記本電腦 電視 大陸 臺灣 日本 韓國 其他 12% 45% 29% 24% 0%10%20%30%40%50%車載 平板電腦 筆記本電腦 電視 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20172018201920202021京東方

26、 LG顯示 友達 深天馬 JDI群創光電 夏普電子 其他 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20172018201920202021京東方 LG顯示 友達 深天馬 JDI群創光電 夏普電子 其他 港股公司深度研究 - 8 - 敬請參閱最后一頁特別聲明 驅動力。2020 年中國智能座艙市場中中控屏市場占比達 59%，儀表盤占比達 29%，HUD 占比僅 5%。 圖表圖表15：全球智能座艙市場全球智能座艙市場 圖表圖表16：2020年中國智能座艙構成年中國智能座艙構成 來源：IHS，國金證券研究所 來源：Omdia，國金證券研究所 目前智能座艙行業主要玩家為傳統目前

27、智能座艙行業主要玩家為傳統 Tier1。國內企業主要為德賽西威（11%） 、東軟睿馳（10%） 、延鋒偉世通（8%） 、佛吉亞（7%） 、哈曼（6%） 、博泰（6%） 、安波福（5%）等。海外企業主要為博世、大陸等。目前，供應鏈上游的 Tier2 面板及模組廠也開始布局智能座艙領域，與傳統 Tier1 搶占市場份額。 圖表圖表17：2020年中國智能座艙年中國智能座艙Tier1前裝市場競爭格局前裝市場競爭格局 來源：華經產業研究院，國金證券研究所 顯示模組是車載顯示最重要的組成，成本占比達顯示模組是車載顯示最重要的組成，成本占比達 40%。1）車載顯示一般包括中控屏和液晶儀表，中控屏為觸控顯示

28、屏，液晶屏為顯示屏，預計未來行業主要的增量來自于觸控顯示屏。2）從觸控顯示屏的產品結構來看，可分為上層觸摸屏和下層顯示屏，中間由透明光學膠無間隙貼合而成。上層觸摸層包括蓋板玻璃和觸控 sensor，蓋板玻璃在最外層，起到保護觸摸屏和透光顯示的作用；觸控 sensor 位于中層，負責接收觸碰信號，將其轉換為電信號并經柔性電路板傳輸至控制 IC 進行分析；下層顯示層主要由玻璃基板、TFT 基板、液晶、彩色濾光片、偏光板構成，負責發光顯示。3）從觸控顯示屏的物料成本構成來看，顯示模組成本占比約 35%，觸控模組成本占比為 15%，驅動芯片、PCB、結構件成本占比為 50%。顯示模組物料成本中面板的成

29、本占比為 20%，芯片、PCB、背光源的成本占比為 10%。 0%10%20%30%40%50%60%70%0100200300400500600201920202021E2022E2023E2024E2025E全球智能座艙市場空間（億美元） 滲透率 中控屏, 59% 液晶儀表盤, 29% HUD, 5% 控制器, 4% 其他, 2% 德賽西威, 10.86% 東軟睿馳, 10.32% 延鋒偉世通, 7.84% 佛吉亞, 6.68% 哈曼, 6.18% 博泰, 6.14% 安波福, 4.61% 其他, 47.47% 港股公司深度研究 - 9 - 敬請參閱最后一頁特別聲明 圖表圖表18：觸控顯示

30、屏結構觸控顯示屏結構 圖表圖表19：中控屏中控屏BOM表構成表構成 來源：公司公告，國金證券研究所 來源：公司公告，國金證券研究所 面板是顯示產業鏈中面板是顯示產業鏈中技術壁壘、資金壁壘最高的環節技術壁壘、資金壁壘最高的環節，看好屏廠向下游組，看好屏廠向下游組裝延伸裝延伸。車載顯示產業鏈主要包括上游的面板廠、中游的顯示模組廠以及下游的系統組裝廠。面板的代表企業為京東方，顯示模組的代表企業為深天馬、京東方精電，觸控模組代表企業為長信科技、萊寶高科，蓋板企業代表企業包括藍思科技、伯恩光學。我們認為從車載顯示產業鏈來看，相較于觸控模組、蓋板、PCB、背光源、下游組裝等領域，面板是技術壁壘、資金壁壘的

31、環節，長期來看，我們認為屏廠將逐步往下游延展，搶占千億系統組裝市場。 圖表圖表20：屏幕企業研發費率較高屏幕企業研發費率較高 圖表圖表21：屏幕企業投資較重、固定資產周轉率低屏幕企業投資較重、固定資產周轉率低 來源：公司公告，國金證券研究所 來源：公司公告，國金證券研究所 中控屏組裝業務盈利能力優于中控屏組裝業務盈利能力優于顯示模組業務顯示模組業務。2021 年公司毛利率為 17%、凈利率為 4%，車載中控屏龍頭德賽西威智能座艙業務毛利率達 24%，凈利率達 9%，組裝業務盈利能力更優。 顯示模組：面板, 18% 顯示模組：驅動芯片、PCB、背光源等, 18% 觸控模組, 15% 其他（芯片、

32、蓋板、PCB、機殼、結構件等）, 49% 0%1%2%3%4%5%6%7%研發費率 012345678910固定資產周轉率 港股公司深度研究 - 10 - 敬請參閱最后一頁特別聲明 圖表圖表22：德賽西威、京東方精電毛利率一覽德賽西威、京東方精電毛利率一覽 圖表圖表23：德賽西威、京東方精電凈利率一覽德賽西威、京東方精電凈利率一覽 來源：公司公告，國金證券研究所 來源：公司公告，國金證券研究所 4.工業顯示工業顯示：自動化進程的必由之路：自動化進程的必由之路，行業穩健增長，行業穩健增長 工業自動化滲透率較低，千億級巨額工控市場待挖掘。工業自動化滲透率較低，千億級巨額工控市場待挖掘。工業自動化是

33、產業優化升級的重要基礎，我國屬制造業大國，但自動化滲透率依然處于全球較低水平，以工業機器人為例，2020 年我國工業機器人密度僅為 246 臺/萬人，遠低于韓國（932 臺/萬人） 、新加坡（605 臺/萬人）等國家，我國自動化滲透率仍具備充足提升空間。政策高度支持工業自動化水平提升，根據工控網發布的2021 年中國自動化市場白皮書顯示，2022 年我國工業自動化控制市場規模將達 2360 億元，20202022 年 CAGR 為 7%。 圖表圖表24：中國工業自動化控制市場規模及預測：中國工業自動化控制市場規模及預測 來源： 2021 年中國自動化市場白皮書 ，國金證券研究所 觸摸屏是人機界

34、面的主流產品，其大屏化、色彩多元化成趨勢。觸摸屏是人機界面的主流產品，其大屏化、色彩多元化成趨勢。人機界面產品（HMI）是工控系統的重要組成部分，設計良好的 HMI 可密切監控生產過程，允許操作者控制或維護機器，提高生產效率。人機界面主要分為文本顯示器、觸摸屏、平板電腦三類。文本顯示器由于圖形化顯示功能較弱，應用較少；觸控屏可實現圖形顯示、數據存儲、聯網通訊等功能，是工業場合的首選；平板電腦多用于高端復雜設備。據中國工控網統計，三者 2015 年市場份額分別為 1.3%、81.6%、17%。目前，人機界面產品出現中高端化、大屏化、色彩多元化趨勢，將帶動產品價值量進一步升級。 人機交互大勢所趨，

35、需求人機交互大勢所趨，需求穩健增長穩健增長。我國工業自動化進程的加快催生了HMI 產品需求的快速增長，預計 2022 年中國 HMI 市場規模將達到 41.33 億元，20202022 年 CAGR 將達 6.8%。預計 2024 年全球觸摸屏 HMI 市場規模將達 23.18 億美元，20222024 年 CAGR 為 9%。 0%5%10%15%20%25%30%德賽西威 德賽西威：智能座艙 京東方精電 202020210%1%2%3%4%5%6%7%8%9%10%德賽西威 京東方精電 202020210%2%4%6%8%10%12%14%16%18%0500100015002000250

36、0201620172018201920202021E2022E市場規模（億元，左） 增速（右） 港股公司深度研究 - 11 - 敬請參閱最后一頁特別聲明 圖表圖表25：中國人機界面市場規模及預測：中國人機界面市場規模及預測 圖表圖表26：全球觸摸屏人機界面市場規模及預測：全球觸摸屏人機界面市場規模及預測 來源：QYResearch，國金證券研究所 來源：QYResearch，國金證券研究所 二、二、大尺寸車載顯示龍頭，營收、凈利創歷史新高大尺寸車載顯示龍頭，營收、凈利創歷史新高 1. 深耕車載及工業顯示業務，錨定智能座艙萬億市場深耕車載及工業顯示業務，錨定智能座艙萬億市場 公司于 1978 年

37、成立，并于 2016 年 4 月被京東方集團收購，京東方集團持股 54%，成為京東方集團旗下的子公司，隸屬于京東方集團的顯示事業群。目前公司聚焦于車載及工業顯示及解決方案業務，是京東方集團在整個體系內唯一車載顯示及系統運營平臺。 圖表圖表27：公司發展歷程：公司發展歷程 來源：公司公告，國金證券研究所 聚焦車載及工業顯示兩大類產品，產品及解決方案全覆蓋。聚焦車載及工業顯示兩大類產品，產品及解決方案全覆蓋。作為京東方集團內唯一車載顯示及系統運營平臺，公司側重于發展車載顯示業務，基本做到了產品及解決方案的全覆蓋，公司的解決方案支持從數字儀表盤顯示、中控顯示、抬頭顯示（HUD） 、后視和側視電子后視

38、鏡顯示到高度集成的數字座艙顯示（自由形式） 、曲線設計和觸摸集成等應用。在產品尺寸層面，公司也基本覆蓋了從 3 寸到 40 寸的全系列尺寸。此外，公司也能為客戶提供定制服務以滿足客戶個性化需求。 -5%0%5%10%15%20%25%30%05001000150020002500300035004000450020162017201820192020E2021E2022E市場規模（百萬元，左） 增速（右） -15%-10%-5%0%5%10%15%050010001500200025002018201920202021E2022E2023E2024E市場規模（百萬美元，左） 增速（右） 港股公

39、司深度研究 - 12 - 敬請參閱最后一頁特別聲明 圖表圖表28：公司公司車載業務產品全覆蓋車載業務產品全覆蓋 來源：公司公告，國金證券研究所 把握汽車智能化機遇，把握汽車智能化機遇，錨定智能座艙解決方案萬億級市場錨定智能座艙解決方案萬億級市場。公司抓住汽車智能化發展帶來的多屏化、大屏化趨勢，公司戰略布局已從“領先的顯示屏解決方案提供商”轉變為“領先的智能座艙顯示總成及系統解決方案提供商” ，由傳統 Tier 2 供貨商向 Tier 1 系統解決方案提供商轉變。公司已獲數家中國主要汽車制造商的顯示系統解決方案項目，其中部分項目已于 2021 年下半年開始量產。 圖表圖表29：公司未來發展戰略：

40、公司未來發展戰略 來源：公司公告，國金證券研究所 2. 大尺寸車載顯示龍頭，兼具技術、客戶優勢大尺寸車載顯示龍頭，兼具技術、客戶優勢 公司是大尺寸車載顯示龍頭。公司是大尺寸車載顯示龍頭。2021 年，公司出貨面積占據 15.9%的市場份額，列居世界第一，中大尺寸（8 英寸及以上）出貨面積維持世界第一，占據全世界范圍內 20%以上的市場份額。就出貨數量而言，公司排名由第三位提升至第二位。2021 年于歐洲市場，公司獲得一家新興英國新能源汽車制造商的商務乘用車大尺寸顯示系統解決方案項目，并且與客戶在高清3D 顯示方面展開合作。另外在韓國、日本、美國，公司將繼續從長期客戶及新客戶贏得新業務，預期增長

41、將會持續。 技術端：創新性技術及技術端：創新性技術及先進解決方案先進解決方案鑄就核心競爭力鑄就核心競爭力。公司致力于開發新一代車載顯示器技術，并致力于利用先進車載技術開發智能座艙整體解決方案，為汽車智能化的發展作出貢獻。 顯示技術：顯示技術：公司不斷更新迭代顯示技術，例如 OLDE、Mini-LED、BD cell 顯示、柔性 AMOLED 顯示技術、切換防窺顯示以及 AR-HUD 等。港股公司深度研究 - 13 - 敬請參閱最后一頁特別聲明 公司在這些顯示技術開發上均走在行業前列，通過多年的技術積累占據行業競爭優勢地位。 圖表圖表30：Mini-LED顯示技術顯示技術 圖表圖表31：4K 3

42、D顯示技術顯示技術 來源：公司公告，國金證券研究所 來源：公司公告，國金證券研究所 智能座艙智能座艙解決方案：解決方案：公司已搭建起專業的汽車電子技術研發團隊和管公司已搭建起專業的汽車電子技術研發團隊和管理團隊，使公司在不同產品技術方案開發都進入了快速發展階段。理團隊，使公司在不同產品技術方案開發都進入了快速發展階段。產品涵蓋儀表顯示系統，多連屏顯示系統，后座顯示系統，電子外后視鏡系統及安全合規的 OLED 顯示系統。部分項目在 2021 第四季度已量產交付中國頭部新勢力客戶。 圖表圖表32：京東方精電：京東方精電下一代智能座艙顯示技術下一代智能座艙顯示技術 來源：公司公告，國金證券研究所 制

43、造端：制造端：依托京東方依托京東方先進代線先進代線資源，為產品及技術能力提升層層加碼資源，為產品及技術能力提升層層加碼。京東方“以屏起家” ，經過多年技術突破和積累，不斷投建高世代產線，占據了全球最大的面板產能生產資源。在京東方優勢屏資源的支撐下，公司2018 年起即利用 8.5 代線實現量產，對比同行業面板廠商深天馬，其面板業務代線目前仍停留在 4.5 代線及 6 代線。相較于低代線，8.5 代線采用的玻璃基板尺寸更大，可實現的經濟切割尺寸更大，利用率更高，最終成品經濟效益更顯著。 圖表圖表33：京東方車載生產資源及行業地位：京東方車載生產資源及行業地位 時間 產線類型 事件 地位 產能（K

44、/月） 港股公司深度研究 - 14 - 敬請參閱最后一頁特別聲明 2003 年 TFT 投建北京第 5 代 TFT-LCD 生產線 中國大陸首條依靠自主技術建設的顯示 生產線 ，填補 了國內TFT-LCD 顯示產業的空白 75 2008 年 TFT 投建成都第 4.5 代 TFT-LCD 生產線 - 45 2009 年 TFT 投建合肥第 6 代 TFT-LCD 生產線 中國大陸首條高世代線 90 TFT 投建第北京 8.5 代 TFT-LCD 生產線 中國大陸首條第 8.5 代線 140 2010 年 TFT 第 6 代線量產 結束中國液晶電視屏全部依賴進口的歷史 - 2011 年 TFT

45、第 8.5 代線量產 結束中國大陸“無大尺寸液晶顯示屏時代”，真正實現中國全系列液晶屏國產化 - OLED 投建鄂爾多斯第 5.5 代 LTPS/AMOLED 生產線 中國首條 AMOLED 生產線 2 2012 年 TFT 投建合肥第 8.5 代 TFT-LCD 生產線 - 110 2015 年 - 投建第 10.5 代線 全球首條 10.5 代線 120 OLED 投建成都第 6 代 柔性 AMOLED 生產線 中國大陸首條柔性 AMOLED 生產線 48 來源：公司公告，國金證券研究所 圖表圖表34：深天馬面板業務代線：深天馬面板業務代線 時間 工廠 產線類型 代線 產能（K/月） 20

46、06 年 上海天馬 TFT-LCD 4.5 30 2008 年 成都天馬 TFT-LCD 4.5 45 2009 年 上海光電子 TFT-LCD 5 75 2010 年 上海天馬 AMOLED 4.5 - 2011 年 廈門天馬 LTPS-LCD 5.5 30 日本天馬 TFT-LCD 2 20 日本天馬 TFT-LCD 3 20 2013 年 上海天馬有機發光 AMOLED 5.5 15+15 2014 年 廈門天馬 LTPS-LCD 6 30+10 2015 年 武漢天馬 柔性 LTPS-AMOLED 6 37.5 2019 年 廈門天馬 柔性 LTPS-AMOLED 6 48 來源：公司

47、公告，國金證券研究所 高效且優質的高效且優質的生產資源生產資源賦能強勁產品制造能力賦能強勁產品制造能力。目前，公司擁有位于北京、合肥、河源、鄂爾多斯、成都、綿陽等多個城市的生產基地或生產線。河源包含黑白液晶生產線及車載模塊生產線；合肥生產基地除原有車載模塊產線外，更是通過投資整合了睿合科技及疆程技術兩家子公司的生產資源，促進后端系統集成及 AR-HUD、WHUD 等產品的提質增效。同時公司于 2021 年正式通過議案在成都建設公司第二個車載顯示基地，總投資 25 億元，預計于 2023 年年初實現量產，達產后將實現 1440 萬片車載顯示屏產能，從而為產品開發提供更好的配套資源。 客戶端：客戶

48、端：行業內深耕行業內深耕 25 年，客戶覆蓋面廣、粘性強年，客戶覆蓋面廣、粘性強。對于傳統汽車制造商，公司在車載行業已深耕多年，與整車廠商都建立了良好的產銷關系，對于其需求都可以快速響應。對于新能源車廠，公司在其最初興起時給予了強有力的支持，成功與中國主要新能源汽車制造商建立了緊密關系，并在往年獲得了多個 TFT 及觸控屏顯示模塊訂單，對公司 2021 年的收入貢港股公司深度研究 - 15 - 敬請參閱最后一頁特別聲明 獻約 15%。目前，公司幾乎與全球主要整車制造商都建立了合作關系，包括寶馬、奔馳、大眾、比亞迪等客戶，豐富的客戶資源為公司持續構筑核心競爭力添磚加瓦。 國內市場產品覆蓋率高。國

49、內市場產品覆蓋率高。2021 年度，公司在國內 20 大車廠的產品覆蓋率達到了 34%，高端新能源領域，公司產品覆蓋率也已高達 41%，占據絕對領軍地位。公司目前與國內的主要整車制造商簽訂了一系列戰略合作協議，包括上汽通用、上汽乘用、一汽、吉利、長安、北汽、奇瑞，也包括了行業內重點合作伙伴，包括延鋒、東軟、立勝等。 圖表圖表35：中國：中國20大車廠汽車銷量大車廠汽車銷量公司公司產品覆蓋率產品覆蓋率 圖表圖表36：中國高端新能源車：中國高端新能源車公司公司產品覆蓋產品覆蓋量及覆蓋量及覆蓋率率 來源：公司公告，國金證券研究所 來源：公司公告，國金證券研究所 3. 營收、凈利創歷史新高，營運能力持

50、續改善營收、凈利創歷史新高，營運能力持續改善 營收及凈利實現大幅飛躍營收及凈利實現大幅飛躍、創歷史新高創歷史新高。2021 年公司實現營收 77.38 億港元，同增 71%；股東應占溢利 3.28 億港元，同比大幅增長 378%。 圖表圖表37：公司：公司歷史營收情況歷史營收情況 圖表圖表38：公司歷史凈利潤情況公司歷史凈利潤情況 來源：Wind，國金證券研究所 來源：Wind，國金證券研究所 營收：量價齊升助力營收高速增長。營收：量價齊升助力營收高速增長。1）量：量產）量：量產 TFT 項目啟動及項目啟動及新能源新能源汽車需求增長汽車需求增長助力公司出貨量高增助力公司出貨量高增。2021 年

51、公司車載顯示屏出貨量高達2100 萬片，同增 41%，2018-2021 年 CAGR 達 46%；2）價：顯示技術）價：顯示技術升級及高端產品推出，助力產品價值量提升升級及高端產品推出，助力產品價值量提升。2021 年，高端顯示技術例如OLED、BD-Cell、異型曲面、AR-HUD 及外視鏡等均取得國內外高端傳統及新能源汽車制造商的項目定點，例如蔚來、北汽等。得益于高價值量產品銷量份額提升，2021 年公司車載顯示屏單價達 310 元，同增 34%，2019-2021 年 CAGR 達 20%。 0%5%10%15%20%25%30%35%40%2018201920202021中國20大車

52、廠汽車銷售量京東方產品覆蓋率 33%34%35%36%37%38%39%40%41%42%02040608010012020202021BOE覆蓋量（百萬輛，左） BOE覆蓋率（右） -20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%80%0102030405060708090201620172018201920202021營業收入（億港元，左） 營業收入增速（右） -200%-100%0%100%200%300%400%500%00.511.522.533.5201620172018201920202021凈利潤（億港元，左） 凈利潤增速（右） 港股公司深度研究 - 16 - 敬

53、請參閱最后一頁特別聲明 圖表圖表39：公司車載顯示屏出貨量：公司車載顯示屏出貨量 圖表圖表40：公司車載顯示屏單價：公司車載顯示屏單價 來源：Omdia，國金證券研究所 來源：公司公告，國金證券研究所 產品結構層面，車載顯示業務逐漸成為營收主要驅動力。產品結構層面，車載顯示業務逐漸成為營收主要驅動力。2021 年車載業務實現營收 65.09 億港元，同增 89%，占總體營收的 84%。自2017 年公司與京東方集團合并以來，產品結構開啟轉型，逐漸向 TFT傾斜，TFT 營收占比由 2017 年的 36%增至 2021 年的 85%。而單色顯示屏業務營收占總營收比重約 15%，同增 16%，由于

54、工業儀表、醫療及其他產品領域對 PSV的需求相對穩定，因此其相較于 TFT 增長較為緩慢，但仍將在非車載業務中扮演重要角色。 銷售地域層面，中國市場營收增長強勁。銷售地域層面，中國市場營收增長強勁。公司近年積極開拓國內市場，疊加中國新能源汽車市場的強勁需求，2021 年中國市場營收增長接近雙倍，銷售占比大幅提升至 65%，成為公司營收增長的主陣地。公司客戶群覆蓋傳統及新能源汽車制造商的主要汽車品牌，2021 年為中國前 20 汽車制造商提供的 TFT 顯示屏產品覆蓋率已超過 30%。 圖表圖表41：公司：公司分業務營收占比分業務營收占比 圖表圖表42：公司：公司分地區營收占比分地區營收占比 來

55、源：公司公告，國金證券研究所 來源：公司公告，國金證券研究所 規模效應規模效應凸顯凸顯，助力公司助力公司 2021 年凈利率攀升年凈利率攀升。得益于汽車顯示需求向好，公司收入大幅增長，規模效應凸顯，2021 年公司折舊占收入的比例為7.7%、較去年同期下降 1.7pct，職工薪酬占收入的比例為 2.1%，較去年同期下降 1.2pct。公司 2021 年歸母凈利達 3.28 億港幣、同增 378%，凈利率達 4.2%，較去年同期提升 2.7pct。 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%05101520252018201920202021出貨量（百萬片，左） 出貨量增速（右）

56、 050100150200250300350201920202021單價（元） 36% 49% CELLREF CELLREF CELLREF 60%65%70%75%80%85%010203040506070809020172018201920202021PSV（億港元，左） TFT（億港元，左） 車載業務占比（右） 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20172018201920202021中國 歐洲 美國 韓國 其他 港股公司深度研究 - 17 - 敬請參閱最后一頁特別聲明 圖表圖表43：公司公司規模經濟效應顯著規模經濟效應顯著 圖表圖表44：公司公司凈利率

57、凈利率 來源：Wind，國金證券研究所 來源：Wind，國金證券研究所 資產周轉率資產周轉率穩健提高，運營效率持續改善。穩健提高，運營效率持續改善。2021 年公司總資產周轉率達1.65 次、提升 0.42 次。2021 年公司營收賬款周轉率達 5.84 次，提升 0.92次，回款加速。 圖表圖表45：公司總資產周轉率及增速：公司總資產周轉率及增速 圖表圖表46：公司應收賬款周轉率及增速：公司應收賬款周轉率及增速 來源：公司公告，國金證券研究所 來源：公司公告，國金證券研究所 三三、盈利預測與估值盈利預測與估值 1. 盈利預測盈利預測：預計：預計 20222024 年歸母凈利同增年歸母凈利同增

58、 52%、42%、33% 預預計計 20222024 年公司分別實現營收年公司分別實現營收 107、141、175億億港元港元，同比增長，同比增長38%、32%、24%。 車載顯示車載顯示業務：業務：車載顯示行業高度景氣，預計未來車載顯示行業高度景氣，預計未來 3-5 年內量價持續年內量價持續提升，公司行業龍頭地位穩定，成都生產基地持續推進，預計車載業提升，公司行業龍頭地位穩定，成都生產基地持續推進，預計車載業務務營收營收快速成長?？焖俪砷L。根據 Omdia，預計車載顯示屏出貨量 2022 年為 2億臺、同增 11%，2025 年達 2.3 億片，20232025 年 CAGR 為 5%，行業

59、穩健增長；近年來公司依托京東方集團的資源優勢，市場份額持續提升，2021 年公司車載市占率達 11%，考慮公司技術優勢、規模優勢突出，客戶資源豐富，預計 2022 公司出貨量增長率為 30%、市占率達 14%，考慮到 2022 后各年度全球車載顯示屏的出貨量增速放緩，預計 2023、2024 出貨量增長率為 25%、20%，市占率達 16%、19%。得益于大屏化和顯示技術提高的復合影響，車載顯示屏平均單價將繼續上升，但由于車載行業屬于充分競爭的市場，預計車載顯示屏平均單價上漲幅度較小，預計 20222024 年單價同增 10%、8%、5%。預計公司 2022-2024 年車載顯示業務營收增長率

60、為 43%、35%、26%，2022-2024 年車載顯示屏收入分別為 93、126、158 億港元。 0%5%10%15%20%201620172018201920202021折舊占比 職工薪酬占比 0.0%0.5%1.0%1.5%2.0%2.5%3.0%3.5%4.0%4.5%0.00.51.01.52.02.53.03.520172018201920202021歸母凈利（億港幣） 凈利率 0.000.200.400.600.801.001.201.401.601.802015201620172018201920202021總資產周轉率(次，左) 012345672015201620172

61、018201920202021應收賬款周轉率(次，左) 港股公司深度研究 - 18 - 敬請參閱最后一頁特別聲明 工業顯示工業顯示業務：業務：預預計計工業顯示屏業務將工業顯示屏業務將持續持續穩健增長。穩健增長。工業業務市場空間有限，但格局穩定，工業儀表、醫療等產品需求穩定，單色顯示屏產品將在非車載業務中發揮更加重要的作用。但由于教育類產品需求下降，預期相關收入逐步降低。綜合考慮，預計 2022-2024 年工業顯示屏業務收入同增 10%。 公司規模效應突出，職工薪酬、折舊占比持續下降，凈利率持續改善，預計公司 20222024 年歸母凈利為 5、7、9.4 億港幣，同增 52%、42%、33%

62、。1）我們根據公司披露的職工薪酬、折舊科目估算公司 2021 年毛利率為 16.8%、較 去年同期 提升 1pct，得 益于折 舊占比 下降， 預計20222024 年公司毛利率維持在 17%的水平。2）考慮到公司規模經濟效應持續凸顯，效率管理措施得當，20222024 年銷售費率分別為 5%、4.8%、4.6%，管理費率分別為 4%、3.8%、3.6%，研發費率將維持在2.5%。 圖表圖表47：預計公司預計公司2022、2023、2024年收入分別同增年收入分別同增38%、32%、24% 2018 2019 2020 2021 2022E 2023E 2024E 總計 營業收入（億元） 31

63、.77 35.74 45.27 77.37 106.59 140.52 174.67 YOY 10.35% 12.50% 26.66% 70.91% 37.76% 31.83% 24.31% 營業成本（億元） 22.71 28.47 38.05 64.35 88.47 116.63 144.98 毛利（億元） 9.06 7.27 7.22 13.02 18.12 23.89 29.69 毛利率 28.52% 20.34% 15.95% 16.83% 17.00% 17.00% 17.00% 一、車載顯示器： 營業收入（億元） 23.89 25.89 34.50 65.09 93.08 125.

64、66 158.33 YOY 17% 8% 33% 89% 43% 35% 26% 出貨量(億臺) 0.12 0.15 0.21 0.27 0.34 0.41 YOY 24% 42% 30% 25% 20% 行業出貨量（億臺） 1.63 1.42 1.83 2.00 2.10 2.20 市占率 7% 10% 11% 14% 16% 19% 單價（元/臺） 219 235 312 342.91 370.34 388.86 YOY 7% 33% 10% 8% 5% 二、工業顯示器： 營業收入（億元） 7.88 9.85 10.77 12.28 13.51 14.86 16.34 YOY -5% 25

65、% 9% 14% 10% 10% 10% 來源：wind，國金證券研究所 2. 估值：給予公司目標價估值：給予公司目標價 13.5 港港元元/股股 采取采取 PE估值法，給予公司目標價估值法，給予公司目標價 13.5港港元元/股股。我們選取車載光學龍頭舜宇光學科技、積極布局車載顯示的長信科技、龍騰光電為公司的可比公司，考慮公司車載相關業務占比更高、未來成長增速更高、確定性更強，給予公司 2022 年 20 倍 PE估值，目標市值 99 億港幣，目標價 13.5 港元/股，給予“買入”評級。 圖表圖表48：可比公司估值一覽：可比公司估值一覽 總市值總市值 PE（TTM） 歸母凈利（億元）歸母凈利

66、（億元） PE 2021 2022E 2023E 2021 2022E 2023E 2382.HK 舜宇光學科技 1108 21 50 54 64 22 21 17 300088.SZ 長信科技 169 20 9 11.5 14.3 19 15 12 688055.SH 龍騰光電 180 22 9.1 - - 20 - - 平均值 20 18 15 0710.HK 京東方精電 68 24 4.3 6 8 16 11 9 來源：wind，國金證券研究所 港股公司深度研究 - 19 - 敬請參閱最后一頁特別聲明 四、風險提示四、風險提示 地緣政治沖突：地緣政治沖突：俄烏戰爭爆發導致全球大宗商品價格

67、暴漲，芯片價格亦受到影響，同時影響消費者預期，在供需兩端同時影響整條產業鏈。 新冠疫情反復：新冠疫情反復：受制于新冠疫情反復，上游原材料供應及產品交貨供應鏈受阻。同時也會影響汽車消費者信心，對整個汽車產業鏈產生不利影響，進而導致車載顯示需求受限，影響公司業績表現。 顯示驅動芯片短缺：顯示驅動芯片短缺：驅動 IC 供需嚴重不匹配導致價格暴漲，其中部分成本上漲可以向下游客戶轉嫁，但在汽車供應鏈需求不佳時，需要公司自己消化成本上漲的壓力，進而對公司毛利率產生不利影響，影響公司凈利率提升。 車載車載顯示組裝顯示組裝市場的開拓不及預期：市場的開拓不及預期：車載顯示組裝市場長期以來被傳統Tier 1 占據

68、大部分市場份額，他們起步較早，技術積累和客戶資源都遠遠領先，公司在組裝市場的開拓可能較為緩慢。 港股公司深度研究 - 20 - 敬請參閱最后一頁特別聲明 附錄：三張報表預測摘要附錄：三張報表預測摘要 損益表（百萬元）損益表（百萬元） 資產負債表（百萬元）資產負債表（百萬元） 2019A 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 2019A 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 主營業務收入主營業務收入 3,587 4,542 7,755 10,679 14,072 17,487 貨幣資金 1,538 1,628 2,267 2,294 2,446 2,8

69、53 增長率 12.8% 26.6% 70.7% 37.7% 31.8% 24.3% 應收款項 854 1,120 1,699 2,270 2,993 3,721 主營業務成本 2,284 3,820 6,452 8,847 11,663 14,498 存貨 533 503 833 1,106 1,458 1,812 %銷售收入 63.7% 84.1% 83.2% 82.8% 82.9% 82.9% 其他流動資產 48 56 55 5 7 9 毛利 1,303 722 1,303 1,812 2,389 2,969 流動資產 2,974 3,307 4,853 5,676 6,903 8,39

70、5 %銷售收入 36.3% 15.9% 16.8% 17.0% 17.0% 17.0% %總資產 84.2% 86.3% 87.6% 83.6% 82.2% 82.1% 營業稅金及附加 0 0 0 0 0 0 長期投資 9 8 0 0 0 0 %銷售收入 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 固定資產 497 460 525 948 1,328 1,670 銷售費用 0 0 0 533 674 803 %總資產 14.1% 12.0% 9.5% 14.0% 15.8% 16.3% %銷售收入 0.0% 0.0% 0.0% 5.0% 4.8% 4.6% 無形資產 5 5 5

71、0 50 49 49 管理費用 0 0 0 426 534 629 非流動資產 560 523 690 1,112 1,492 1,834 %銷售收入 0.0% 0.0% 0.0% 4.0% 3.8% 3.6% %總資產 15.8% 13.7% 12.4% 16.4% 17.8% 17.9% 研發費用 221 181 200 266 351 437 資產總計資產總計 3,533 3,830 5,543 6,788 8,396 10,229 %銷售收入 6.1% 4.0% 2.6% 2.5% 2.5% 2.5% 短期借款 0 0 0 0 0 0 息稅前利潤（EBIT） 824 539 1,070

72、 551 789 1,055 應付款項 585 799 1,652 2,212 2,916 3,624 %銷售收入 23.0% 11.9% 13.8% 5.2% 5.6% 6.0% 其他流動負債 176 238 516 725 956 1,188 財務費用 22 11 24 18 27 37 流動負債 762 1,037 2,168 2,936 3,871 4,812 %銷售收入 0.6% 0.2% 0.3% 0.2% 0.2% 0.2% 長期貸款 0 0 0 0 0 0 - 0 0 0 0 0 0 其他長期負債 20 25 29 29 29 29 - 0 0 0 0 0 0 負債 782 1

73、,063 2,198 2,966 3,901 4,842 投資收益 -1 -2 -3 0 0 0 普通股股東權益普通股股東權益 2,751 2,710 3,032 3,509 4,182 5,074 %稅前利潤 n.a n.a n.a 0.0% 0.0% 0.0% 其中：股本 184 184 184 184 184 184 營業利潤 -11 58 306 551 789 1,055 未分配利潤 2,613 2,474 2,791 3,267 3,940 4,832 營業利潤率 n.a 1.3% 3.9% 5.2% 5.6% 6.0% 少數股東權益 0 57 313 313 313 313 營業

74、外收支 10 -10 21 25 30 35 負債股東權益合計負債股東權益合計 3,533 3,830 5,543 6,788 8,396 10,229 稅前利潤 28 68 349 559 792 1,054 利潤率 0.8% 1.5% 4.5% 5.2% 5.6% 6.0% 比率分析比率分析 所得稅 3 1 39 61 87 116 2019A 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 所得稅率 11.7% 1.6% 11.2% 11.0% 11.0% 11.0% 每股指標每股指標 凈利潤 25 67 310 497 705 938 每股收益 0.034 0.093 0.

75、445 0.675 0.957 1.274 少數股東損益 0 -2 -18 0 0 0 每股凈資產 3.736 3.680 4.118 4.764 5.678 6.890 歸屬于母公司的凈利潤歸屬于母公司的凈利潤 25 69 328 497 705 938 每股經營現金凈流 0.360 0.344 0.903 0.759 0.950 1.324 凈利率 0.7% 1.5% 4.2% 4.7% 5.0% 5.4% 每股股利 0.260 0.050 0.150 0.195 0.254 0.330 回報率回報率 現金流量表（百萬元）現金流量表（百萬元） 凈資產收益率 0.91% 2.53% 10.8

76、1% 14.17% 16.85% 18.49% 2019A 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 總資產收益率 0.71% 1.79% 5.91% 7.33% 8.39% 9.17% 凈利潤 25 69 328 497 705 938 投入資本收益率 26.24% 18.98% 28.16% 12.74% 15.52% 17.34% 少數股東損益 0 -2 -18 0 0 0 增長率增長率 非現金支出 -23 -60 -37 5 10 15 主營業務收入增長率 12.80% 26.62% 70.73% 37.70% 31.77% 24.27% 非經營收益 EBIT增長率

77、-249.23% -34.64% 98.69% -48.49% 43.14% 33.76% 營運資金變動 133 104 217 -26 -140 -141 凈利潤增長率 46.03% 174.34% 377.57% 51.69% 41.70% 33.12% 經營活動現金凈流經營活動現金凈流 265 253 665 559 700 975 總資產增長率 1.55% 8.40% 44.74% 22.46% 23.68% 21.84% 資本開支 -69 -56 -254 -505 -505 -505 資產管理能力資產管理能力 投資 -13 0 -34 -1 -2 -2 應收賬款周轉天數 82.3

78、83.4 76.2 73.0 73.0 73.0 其他 36 28 33 25 30 35 存貨周轉天數 85.2 48.1 47.1 45.6 45.6 45.6 投資活動現金凈流投資活動現金凈流 -46 -28 -254 -481 -477 -472 應付賬款周轉天數 93.5 76.4 93.4 91.3 91.3 91.3 股權募資 0 0 2 0 0 0 固定資產周轉天數 50.5 36.9 24.7 32.4 34.5 34.9 債權募資 -8 -7 -11 0 0 0 償債能力償債能力 其他 -8 -166 220 -66 -87 -111 凈負債/股東權益 -55.17% -5

79、7.90% -66.88% -59.26% -53.76% -52.42% 籌資活動現金凈流籌資活動現金凈流 -16 -174 210 -66 -87 -111 EBIT利息保障倍數 -27.4 -24.0 -43.7 31.4 28.8 28.9 現金凈流量現金凈流量 198 89 640 27 151 408 資產負債率 22.13% 27.75% 39.64% 43.69% 46.46% 47.33% 港股公司深度研究 - 21 - 敬請參閱最后一頁特別聲明 投資評級的說明：投資評級的說明： 買入：預期未來 612 個月內上漲幅度在 15%以上； 增持：預期未來 612 個月內上漲幅度在

80、 5%15%； 中性：預期未來 612 個月內變動幅度在 -5%5%； 減持：預期未來 612 個月內下跌幅度在 5%以上。 港股公司深度研究 - 22 - 敬請參閱最后一頁特別聲明 特別聲明：特別聲明： 國金證券股份有限公司經中國證券監督管理委員會批準，已具備證券投資咨詢業務資格。 本報告版權歸“國金證券股份有限公司” （以下簡稱“國金證券” ）所有，未經事先書面授權，任何機構和個人均不得以任何方式對本報告的任何部分制作任何形式的復制、轉發、轉載、引用、修改、仿制、刊發，或以任何侵犯本公司版權的其他方式使用。經過書面授權的引用、刊發，需注明出處為“國金證券股份有限公司” ，且不得對本報告進行

81、任何有悖原意的刪節和修改。 本報告的產生基于國金證券及其研究人員認為可信的公開資料或實地調研資料，但國金證券及其研究人員對這些信息的準確性和完整性不作任何保證，對由于該等問題產生的一切責任，國金證券不作出任何擔保。且本報告中的資料、意見、預測均反映報告初次公開發布時的判斷，在不作事先通知的情況下，可能會隨時調整。 本報告中的信息、意見等均僅供參考，不作為或被視為出售及購買證券或其他投資標的邀請或要約?？蛻魬斂紤]到國金證券存在可能影響本報告客觀性的利益沖突，而不應視本報告為作出投資決策的唯一因素。證券研究報告是用于服務具備專業知識的投資者和投資顧問的專業產品，使用時必須經專業人士進行解讀。國金

82、證券建議獲取報告人員應考慮本報告的任何意見或建議是否符合其特定狀況，以及（若有必要）咨詢獨立投資顧問。報告本身、報告中的信息或所表達意見也不構成投資、法律、會計或稅務的最終操作建議，國金證券不就報告中的內容對最終操作建議做出任何擔保，在任何時候均不構成對任何人的個人推薦。 在法律允許的情況下，國金證券的關聯機構可能會持有報告中涉及的公司所發行的證券并進行交易，并可能為這些公司正在提供或爭取提供多種金融服務。 本報告反映編寫分析員的不同設想、見解及分析方法，故本報告所載觀點可能與其他類似研究報告的觀點及市場實際情況不一致，且收件人亦不會因為收到本報告而成為國金證券的客戶。 根據證券期貨投資者適當

83、性管理辦法 ，本報告僅供國金證券股份有限公司客戶中風險評級高于 C3 級(含 C3級）的投資者使用；非國金證券 C3 級以上(含 C3 級）的投資者擅自使用國金證券研究報告進行投資，遭受任何損失，國金證券不承擔相關法律責任。 此報告僅限于中國大陸使用。 上海上海 北京北京 深圳深圳 電話：021-60753903 傳真：021-61038200 郵箱： 郵編：201204 地址：上海浦東新區芳甸路 1088 號 紫竹國際大廈 7 樓 電話：010-66216979 傳真：010-66216793 郵箱： 郵編：100053 地址：中國北京西城區長椿街 3 號 4 層 電話：0755-83831378 傳真：0755-83830558 郵箱： 郵編：518000 地址：中國深圳市福田區中心四路 1-1 號 嘉里建設廣場 T3-2402