【研報】買方之音系列專題：面對疫情加倉還是減倉？46家公募基金后市展望-20200415[32頁].pdf

1、 2020.04.15 面對疫情，面對疫情，加倉還是減倉？加倉還是減倉？46 家公募基金家公募基金后市展望后市展望 買方之音系列專題買方之音系列專題 劉易劉易(分析師分析師) 楊文健楊文健(研究助理研究助理) 周昊周昊(分析師分析師) 021-38674878 021-38674711 010-83939800 證書編號 S0880515080001 S0880118050039 S0880519060004 本報告導讀：本報告導讀： 年初以來年初以來 A 股股行情動蕩，歷經暴漲暴跌行情動蕩，歷經暴漲暴跌，市場陷入觀望。我們根據，市場陷入觀望。我們根據 46 家公募基金公家公募基金公 開表態，

2、開表態， 分析提煉出投資者普遍認同觀點， 以助觀測一致預期的偏移， 探討后市展望分析提煉出投資者普遍認同觀點， 以助觀測一致預期的偏移， 探討后市展望。 摘要：摘要： 證券投資的關鍵是要去體驗和觀察眾人內心世界的邊際變化。證券投資的關鍵是要去體驗和觀察眾人內心世界的邊際變化。在證 券投資中，股市的波動和客觀世界的波動并不完全一致，反而和眾 人內心世界的波動比較一致。我們不僅要研究客觀世界、符號世界， 還要體驗和觀察眾人的內心世界，必須看到眾人認知的變動時間和 變動方向才能夠去做投資。年初以來 A 股行情動蕩，歷經暴漲暴跌， 出于對疫情發展和經濟前景的擔憂，目前市場陷入觀望，在方向搖 擺不定的當

3、下，機構投資者一致預期變化就顯得尤為重要。 我們根據我們根據 4 46 6 家公募基金家公募基金對于本輪行情的最新表態， 分析提煉出機構對于本輪行情的最新表態， 分析提煉出機構 投資者普遍認同的觀點：投資者普遍認同的觀點： （1）大多數公募認為在全球疫情蔓延，經 濟下行壓力加大的情況，各國央行會進一步寬松，無風險利率將下 行，國內政策也有進一步寬松的預期； （2）歐日等地區已進入負利 率時代，美聯儲也將基準利率下調到 0-0.25%區間， 未來也有可能性 步入負利率，人民幣資產吸引力提升； （3）海外金融市場出現創歷 史的自由落體式下跌，美股更是多次出現熔斷，A 股雖然也受影響， 但是 A 股

4、整體估值優勢明顯，再加上國內的政策空間較大，多家公 募認為下跌空間有限； （4）疫情對 A 股帶來的只是短期的擾動，雖 然海外疫情擴散風險仍在，但我國消費潛力、政策空間很大，經濟 長期向好的趨勢不變，A 股長期向上趨勢不變； （5）在全球寬松潮下 國內貨幣政策會跟隨海外進一步寬松，國內債券牛市的格局將會延 續。結構板塊方面，主流機構普遍看好五大板塊的投資機會：A.醫 療健康：醫療健康長期享受人口紅利，受益于老齡化，創新藥、醫 療設備器械、醫療服務等細分行業受關注；B.消費升級：對比美日 等國家的發展路徑，消費升級是長期大趨勢，也會成為中國經濟增 長的一個原動力，帶來很廣闊的行業增長和發展空間；

5、C.新能源： 新能源是改變能源結構、節能減排的必然趨勢，擁有廣闊的成長空 間，疫情只是短期影響，疫情過后有望迎來黃金十年；D.5G 與半導 體：5G 是新一輪科技創新的基礎設施，將會帶來廣泛的后端創新； 半導體是自主可控的最強音，疫情短期影響不改長期邏輯，5G 與自 主可控仍是科技主旋律。E.新基建：疫情影響經濟下中央定調加快 新基建，補足科技短板，實現產業升級，產業鏈具有高確定性。 風險提示：風險提示：疫情全球大爆發，從遭遇戰到持久戰、消耗戰，持續 時間、波及范圍可能超預期；疫情讓國際政治更加復雜，中國面 臨的壓力或進一步加大；債務違約擴散，引起連鎖反應。 劉易劉易（分析師） ：（分析師）

6、： 021-38674878 證書編號：證書編號： S0880515080001 周昊（分析師） ：周昊（分析師） ：010-59312737 證書編號：證書編號：S0880519060004 楊文?。ㄑ芯恐恚?：楊文?。ㄑ芯恐恚?：021-38674711 證書編號：證書編號：S0880118050039 張旭（研究助理） ：張旭（研究助理） ：0755-23976500 證書編號：證書編號：S0880118060034 中 小創 的尖 尖角 ，再 融資的 新周期 2020.03.06 2019 年創業板預喜率 62%， 凈利增速大幅 向好 2020.02.21 科 技 安 可 主 旋

7、律 細 分 主 題 中 小 創 2019.10.31 3000 點離場還是進場？50 家公募基金 2019 年中策略展望 2019.07.18 抗周期主題何處索驥 2019.05.27 伐 謀 伐 謀 - - 中 小 盤 策 略 專 題 中 小 盤 策 略 專 題 伐謀伐謀-中小盤中小盤策略專題策略專題 相關報告相關報告 中小盤研究團隊中小盤研究團隊 中 小 盤 研 究 中 小 盤 研 究 證 券 研 究 報 告 證 券 研 究 報 告 伐謀伐謀-中小盤中小盤策略專題策略專題 2 of 32 目錄目錄 1. 中小盤研究團隊：買方視角解讀疫情下后市展望中小盤研究團隊：買方視角解讀疫情下后市展望

8、. 3 1.1. 對證券研究而言，投資者應該舍離己心而觀眾人心對證券研究而言，投資者應該舍離己心而觀眾人心 . 3 1.2. 仍存在市場分歧的當下，機構投資者一致預期尤為重要仍存在市場分歧的當下，機構投資者一致預期尤為重要 . 3 1.3. 從買方視角解讀后市展望，深度把握投資者之所想所憂從買方視角解讀后市展望，深度把握投資者之所想所憂 . 4 2. 人民幣資產成避風港，人民幣資產成避風港，A 股中長期配置價值凸顯股中長期配置價值凸顯. 5 2.1. 流動性寬松，無風險利率下行流動性寬松，無風險利率下行 . 5 2.2. 全球負利率，中國有望成為避風港全球負利率，中國有望成為避風港 . 7 2

9、.3. A A 股估值優勢，下跌股估值優勢，下跌空間有限空間有限 . 9 2.4. 疫情帶來短期擾動，不改長期向上趨勢疫情帶來短期擾動，不改長期向上趨勢 . 10 2.5. 債券牛市延續債券牛市延續 . 11 3. 公募機構看好五大板塊公募機構看好五大板塊 . 12 3.1. 醫療健康：受益于老齡化社會，疫情催化加碼醫療健康：受益于老齡化社會，疫情催化加碼 . 12 3.2. 消費升級：長期趨勢，短期優選必選消費消費升級：長期趨勢，短期優選必選消費 . 14 3.3. 新能源：空新能源：空間廣闊，疫情過后有望迎來黃金十年間廣闊，疫情過后有望迎來黃金十年 . 16 3.4. 5G5G 與半導體：

10、創新與自主可控是科技主旋律與半導體：創新與自主可控是科技主旋律 . 17 3.5. 新基建：穩經濟加快推進，產業鏈機會具有高確定性新基建：穩經濟加快推進，產業鏈機會具有高確定性 . 21 4. 風風險因素險因素 . 22 4.1. 疫情全球大爆發，從遭遇戰到持久戰、消耗戰疫情全球大爆發，從遭遇戰到持久戰、消耗戰 . 22 4.2. 疫情讓國際政治更加復雜，中國面臨的壓力或進一步加大疫情讓國際政治更加復雜，中國面臨的壓力或進一步加大 . 23 4.3. 債務違約擴散，引起連鎖反應債務違約擴散，引起連鎖反應 . 23 mNtMnNsOnQqOpNmNvNoPnOaQaO7NpNoOmOrRkPpP

11、mQjMpOpR6MqQwPMYqRtQuOnMnR 伐謀伐謀-中小盤中小盤策略專題策略專題 3 of 32 1. 中小盤研究團隊：買方視角解讀中小盤研究團隊：買方視角解讀疫情下后市展望疫情下后市展望 1.1. 對證券研究而言，投資者應該舍離己心而觀眾人心對證券研究而言，投資者應該舍離己心而觀眾人心 做證券投資的關鍵就是要去觀察眾人內心世界的邊際變化。做證券投資的關鍵就是要去觀察眾人內心世界的邊際變化?？陀^世界的 變化不會直接反映到股票價格上，而是首先會反映到人的內心世界的變 化，然后眾人內心世界的變化才反映成股票價格。股市的波動和客觀世 界的波動并不完全一致，反而和眾人內心世界的波動比較一致

12、。如果不 理解眾人的內心世界，而只是一味地拿著每個月的宏觀經濟統計數據去 做大勢研判，或者只是看著每個季度的上市公司財務報表數據去做投資， 那是錯誤的；同樣地，如果不理解眾人的內心世界，只是一味地執著于 宏觀、行業、公司的過去以及現在和未來的狀況去做研究和投資，其實 也是錯誤的。在證券投資中，我們不僅要研究客觀世界、符號世界，還 要注意體驗和觀察眾人的內心世界，必須看到眾人認知的變動時間和變 動方向才能夠去做投資。 圖圖 1：證券投資是對內心世界的觀察及感知：證券投資是對內心世界的觀察及感知 數據來源：國泰君安證券研究 1.2. 仍存在市場分歧的當下，機構投資者一致預期尤為重要仍存在市場分歧的

13、當下，機構投資者一致預期尤為重要 年初以來年初以來 A 股經歷大幅震蕩，出于對海外疫情蔓延的擔憂，目前市場陷股經歷大幅震蕩，出于對海外疫情蔓延的擔憂，目前市場陷 入觀望。入觀望。 2019 年 12 月以來， A 股市場出現了比較明顯兩波行情。 從 2019 年 12 月開始至春節假期前，市場在經濟轉暖、流動性、科技創新、跨 年行情預期的催動下，迎來一波上漲。在疫情的影響下，春節后開年大 跌后，在流動性的支持下，市場迎來一波走勢凌厲的上漲，但是在海外 疫情及海外金融市場動蕩的影響，市場再次大幅調整。由于對疫情發展 的擔憂，目前投資者們普遍保持防守觀望的心態。在關心的問題上，市 場更是出奇的一致

14、，主要是對疫情及由此引發經濟衰退的擔憂。 伐謀伐謀-中小盤中小盤策略專題策略專題 4 of 32 圖圖 2：2020 年年 3 月以來上證受海外疫情影響下跌月以來上證受海外疫情影響下跌 數據來源：Wind，國泰君安證券研究 在各種不確定性因素擾動下，機構投資者的一致預期就顯得尤為重要，在各種不確定性因素擾動下，機構投資者的一致預期就顯得尤為重要， 眾多公募眾多公募基金基金投資觀點的邊際變化有可能左右投資觀點的邊際變化有可能左右 A 股市場走勢。股市場走勢。 股票價格 為什么會漲跌？因為眾人的心在動。眾人指的是誰？持有股票、持有現 金、已經買了和想要買的所有人的綜合。在 A 股市場，公募基金、私

15、募 基金、證券公司、期貨公司等機構投資者管理的資金規模巨大，是 A 股 的主要機構投資者，影響著市場定價。機構投資者看好的資產配置方向 就顯得尤為重要，因為一致預期可能在交易上提前反應，帶來預期的自 我實現，對 2020 年市場走向產生重要影響。 1.3. 從買方視角解讀從買方視角解讀后市后市展望展望，深度把握，深度把握投資者投資者之所想所憂之所想所憂 我們根據 46 家公募基金及基金經理發布的觀點等公開信息，將公募基 金在宏觀經濟、A 股市場、投資策略、風險因素等方面的公開觀點進行 歸納整理，分析提煉出普遍認同的五大觀點流動性寬松，無風險流動性寬松，無風險 利率下行；全球負利率，中國有望成為

16、避風港；利率下行；全球負利率，中國有望成為避風港；A 股估值優勢股估值優勢，下下 跌空間有限跌空間有限；疫情帶來短期擾動，不改長期向上趨勢；債券牛市延；疫情帶來短期擾動，不改長期向上趨勢；債券牛市延 續續，供投資者參考。 表表 1：五五大關鍵詞提煉自大關鍵詞提煉自 46 家公募基金公開觀點家公募基金公開觀點 序號序號 基金公司基金公司 序號序號 基金公司基金公司 序號序號 基金公司基金公司 1 華夏基金 18 中歐基金 35 廣發基金 2 嘉實基金 19 光大保德信 36 融通基金 3 建信基金 20 華泰柏瑞基金 37 景順長城基金 4 銀華基金 21 匯豐晉信基金 38 寶盈基金 5 工銀

17、瑞信基金 22 上投摩根基金 39 博時基金 6 長盛基金 23 萬家基金 40 長城基金 7 泓德基金 24 海富通基金 41 金鷹基金 8 華商基金 25 東吳基金 42 華潤元大基金 9 泰達宏利基金 26 富安達基金 43 前海開源基金 10 天弘基金 27 國海富蘭克林 44 前海聯合基金 11 新華基金 28 國聯安基金 45 信達澳銀基金 12 中郵基金 29 西部利得基金 46 摩根華鑫 伐謀伐謀-中小盤中小盤策略專題策略專題 5 of 32 13 富國基金 30 銀河基金 14 華安基金 31 浦銀安盛基金 15 中銀基金 32 南方基金 16 匯添富基金 33 招商基金 1

18、7 農銀匯理基金 34 易方達基金 數據來源：國泰君安證券研究 2. 人民幣資產成避風港，人民幣資產成避風港，A 股中長期配置價值凸顯股中長期配置價值凸顯 2.1. 流動性寬松流動性寬松，無風險利率下行，無風險利率下行 圖圖 3：新冠疫情在全世界蔓延：新冠疫情在全世界蔓延 數據來源：百度疫情大數據 新冠疫情在全球擴散，各國寬松政策加碼新冠疫情在全球擴散，各國寬松政策加碼。2020 年初新冠疫情爆發，進 入 3 月以來，疫情在全球多地擴散加速，全球爆發跡象明顯。出于對疫 情失控和經濟前景的擔憂的，各國金融市場大幅下挫，金融市場波動性 加劇。為應對經濟及金融市場的動蕩，各國紛紛出臺救市措施。 表表

19、 2：2020 年以來主要經濟體紛紛出臺救市措施年以來主要經濟體紛紛出臺救市措施 國家國家 貨幣政策貨幣政策 財政政策財政政策 美國 2020 年 1 月 30 日：將超額準備金率提高 5 個基點至 1.6% 2020 年 3 月 3 日：緊急降息 50 個基點至 1%-1.25%；將超額 準備金率下調 50 個基點至 1.1% 2020 年 3 月 12 日：購買市場上 2 周到 3 個月的短期國債，以 注入短期流動性 2020 年 3 月 15 日：將聯邦基金利率目標區間大幅下調至 2020 年 3 月 25 日： 美國國會參議院投票通過了 2 萬億美元財政刺激計劃，其中 2500 億美元

20、用 于給公民發放現金，3500 億美元用于給小企業 提供貸款，2500 億美元為因疫情失業民眾提供 福利，5000 億美元用于幫助受疫情影響嚴重企 業、行業，1300 億美元提供給醫院，其余將提 伐謀伐謀-中小盤中小盤策略專題策略專題 6 of 32 數據來源：鳳凰網、新浪網、財新、華爾街見聞、Wind 等，國泰君安證券研究 世界寬松潮下世界寬松潮下國內政策空間大，國內政策空間大，寬松預期升溫寬松預期升溫。自 2019 年 6 月以來， 世界主要經濟體央行降息潮不斷，貨幣寬松不斷加碼，各主要國家 10 年期國債收益率紛紛走低。疫情的加碼使得各國進一步寬松。我國雖然 在貨幣政策上保持了相對定力，

21、 但是面對海外的巨大不確定性， 穩經濟、 穩就業的目標也讓市場預期有進一步寬松的空間。嘉實嘉實基金基金歸凱歸凱認為目 前我國十年期國債收益率在 2.5%左右，創 18 年來新低，目前流動性寬 松仍在持續。新冠病毒疫情全球擴散加大了經濟下行壓力，同時強化了 市場對流動性寬松的預期。相較海外其他國家，我國政府的政策回旋空 間仍很大，無論是財政政策還是貨幣政策，都有較大的空間。銀河銀河基金基金 袁曦袁曦認為，逆周期調節的力度也有望進一步加碼。在貨幣政策方面，無 論是年前還是年后，貨幣政策都是偏寬松的。在疫情升級之后，也加大 了逆回購操作的力度， 還下調了 MLF 利率， 央行還在前期已經設立 300

22、0 億疫情防控專項再貸款的基礎上，增加再貸款再貼現專用額度 5000 億 0-0.25%；推出 7000 億美元的大規模量化寬松計劃；美聯儲 與加拿大銀行、英格蘭銀行等全球六大央行一致同意將互換 協議價格下調 25 個基點 2020 年 3 月 17 日：建立商業票據融資機制（CPFF） ，建立初 級交易商信貸安排（PDCF） 2020 年 3 月 18 日：推出貨幣市場共同流動性工具（MMLF） 2020 年 3 月 19 日：把周四、周五國債購買規模提高至 750 億美元；美聯儲與澳大利亞、巴西等九國央行建立臨時美元 互換機制 2020 年 3 月 20 日：美聯儲將在 3 月剩余 10

23、天時間內，采取 每日回購的方式實施總價 1 萬億美元的市場回購操作 2020 年 3 月 23 日：美聯儲開啟無限量 QE；推出一級市場公 司信貸融資（PMCCF）和二級市場公司信貸融資（SMCCP） ； 建立定期資產支持證券貸款工具（TALF）支持學生貸款、汽 車貸款、信用卡貸款 供給各州政府等 日本 2020 年 3 月 2 日：央行購買創紀錄的 1014 億日元 ETF 2020 年 3 月 16 日：將 ETF 年度購買目標增加 6 萬至 12 萬億 日元，將房地產投資信托基金購買目標提升至 1800 億日元 2020 年 3 月 19 日：將額外提供 2 萬億日元用于購買證券；第 二

24、次宣布計劃外購買 3000 億日元 5-10 年期國債 2020 年 2 月 13 日： 日本政府通過日本政策金融 公庫等準備了5000億日元低息貸款及保證額度 2020 年 3 月 10 日： 日本政府確定了第二輪緊急 應對措施，將對受到疫情打擊的中小型企業進 行支援，將特殊融資提高至 1.6 萬億日元 歐洲 （法、德） 2020 年 3 月 12 日：歐洲央行宣布維持三大關鍵利率不變，額 外增加 1200 億歐元凈資產購買 2020 年 3 月 9 日：德國政府發布一系列財政補 助和經濟刺激措施，包括放寬勞務補助政策 2020 年 3 月 17 日：法國政府計劃投入大約 450 億歐元，幫

25、助企業抵抗新冠肺炎疫情的沖擊 2020 年 3 月 23 日：德國政府計劃推出 7500 億 歐元的紓困方案一攬子計劃 英國 2020 年 3 月 11 日：英國緊急降息 50 個基點至 0.25% 2020 年 3 月 19 日：英國緊急降息 15 個基點至 0.1% 2020 年 3 月 11 日：英國政府宣布了規模達 300 億英鎊的一攬子經濟刺激計劃 韓國 2020 年 3 月 16 日：將關鍵利率降低 50 個基點至 0.75% 2020 年 3 月 19 日：將購買 1.5 萬億韓元政府債券穩定市場 2020 年 3 月 17 日：韓國國會通過總額為 11.7 萬億韓元的補充預算案

26、，以防控疫情并扶持經 濟 伐謀伐謀-中小盤中小盤策略專題策略專題 7 of 32 支小再貸款利率 0.25%至 2.5%。此外，央行計劃于 3 月 26 日招標發行 離岸央票 100 億元，穩定離岸人民幣匯率。預計未來流動性仍會較為寬 松。招商基金賈成東招商基金賈成東認為本次疫情凸顯了中國制度的優勢，中國貨幣政 策空間也有自己的優勢。長城基金長城基金也認為中國的貨幣政策與財政政策尚 有一定的空間，中國政府擁有龐大的國有資產和土地資源，調節經濟的 能力與效率大大高于歐美國家和其他發展中國家。 圖圖 4：海外主要央行降息潮不斷：海外主要央行降息潮不斷 數據來源：Bloomberg、國泰君安證券研究

27、 圖圖 5：CPI、PPI 將維持在政策容忍區間內將維持在政策容忍區間內 圖圖 6：美歐日：美歐日 10 年期年期國債收益率下滑國債收益率下滑 數據來源：Wind、國泰君安證券研究 數據來源：Wind 2.2. 全球負利率全球負利率，中國有望，中國有望成為避風港成為避風港 全球全球主要主要經濟體進入經濟體進入負利率時代負利率時代。此前法國、德國、日本等全球主要經 濟體已進入負利率時代。面對本次疫情危機，美聯儲在 3 月 3 日緊急降 息 50bp 將基準利率降至 1.00-1.25%，3 月 15 日再次降息 100bp 將基準 利率降至 0-0.25%區間，并推出 7000 億美元量化寬松計

28、劃，后續美國或 也跟隨歐洲進入負利率時代。 伐謀伐謀-中小盤中小盤策略專題策略專題 8 of 32 多家公募多家公募、多位、多位基金經理看好全球負利率時代下的人民幣資產表現基金經理看好全球負利率時代下的人民幣資產表現。嘉嘉 實基金歸凱、王貴重實基金歸凱、王貴重認為全球進入降息周期且負利率在全球蔓延，人民 幣和人民幣資產都會有一個顯著的絕對收益，資金將流向中國，A 股權 益市場也會受益。南方基金史博南方基金史博認為目前國內在疫情的應對、修復經濟 的政策空間，都比海外國家有優勢；雖然可能受到海外疫情的影響，但 我們自身的質地是沒有問題的；美聯儲降息強化了市場的寬松預期，進 一步凸顯了人民幣資產（股

29、票和債券）的吸引力。景順長城陳文宇景順長城陳文宇認為 人民幣資產是有吸引力的，海外的投資人對人民幣資產其實都是低配很 多，從中長期來看增加對人民幣資產的配置是一個長期的過程。目前國 內疫情基本控制，如果政策得當的話，中國可能引領大家從這一輪疫情 引導的市場波動甚至經濟擾動走出來，這次疫情可能是一個契機，大家 開始重視人民幣資產。招商基金賈成東招商基金賈成東認為美聯儲降息后人民幣資產的 性價比、吸引力進一步提升，有利于推動全球資金回流 A 股。建信基金建信基金 姚錦姚錦認為金融市場開放加速推進，中國經濟優勢凸顯，匯率保持雙向震 蕩可控，人民幣資產有望提升估值。富國基金富國基金認為中國經濟在 20

30、18 年 經歷了金融去杠桿， 風險釋放較為充分， 美國或處于經濟增長周期回落、 美股盈利增長見頂回落階段，且近期負利率的程度加深，使得人民幣計 價資產中期吸引力有所提升。 圖圖 7：日歐已進入負利率時代，中國國債收益率優勢明顯：日歐已進入負利率時代，中國國債收益率優勢明顯 數據來源：Wind、國泰君安證券研究 圖圖 8：美國聯邦基金利率逼近零：美國聯邦基金利率逼近零 圖圖 9：2019 年年 10 月以來月以來人民幣指數升高人民幣指數升高 數據來源：Wind、國泰君安證券研究 數據來源：Wind、國泰君安證券研究 0.00 0.50 1.00 1.50 2.00 2.50 3.00 2019-

31、07-01 2019-08-01 2019-09-01 2019-10-01 2019-11-01 2019-12-01 2020-01-01 2020-02-01 2020-03-01 2020-04-01 伐謀伐謀-中小盤中小盤策略專題策略專題 9 of 32 2.3. A A 股估值優勢，股估值優勢，下跌空間有限下跌空間有限 A 股估值優勢明顯股估值優勢明顯，下跌空間有限下跌空間有限。嘉實基金歸凱嘉實基金歸凱認為 A 股市場在全球 市場劇烈調整的影響下也出現了調整， 但現在 A 股整體的估值在全球范 圍內也是相對偏低，并不貴，再加上疫情強化了市場對流動性寬松和穩 經濟政策出臺的預期，指數

32、下跌空間也較為有限。前海前海開源楊德龍開源楊德龍認為 A 股市場經過前期的下跌，現在已經探明了底部。當前市場處于全球資 本市場的估值洼地， 這幾年A股市場運行的底部區域就是2600點左右， 基本上已經在底部了，A 股市場不具備大幅下跌的條件。廣發基金傅友廣發基金傅友 興興認為 A 股具備估值優勢，對比分析看，以 PB 為估值指標，萬得全 A 指數最新的 PB 為 1.7 倍， 而 2006 年以來歷史均值為 2.5 倍； 以 PE 為估 值指標，萬得全 A 指數最新的 PE 為 17.3 倍，2006 年以來歷史均值為 21.6 倍。如果不考慮海外疫情發酵、僅考慮國內疫情的影響，上市公司 整體

33、一季度歸母凈利潤增速下滑 9.4%，全年凈利潤增速上行 3.7%。即 便考慮海外疫情影響，2020 年 A 股預期的 PE 估值也不算貴。廣發廣發基金基金 李巍李巍也認為疫情沖擊最大的階段已經過去了， 當前 A 股市場不一定是處 在最低點，但已經進入長期底部區域，是中長期布局的較好時點。泓德泓德 基金蔡丞豐基金蔡丞豐認為美國股市已經走過了十年的牛市歷程，它正處于一個比 較高估的位置，在面臨突發事件的情況下，相對 A 股要脆弱許多。相對 美股，A 股相對處于比較低的水平，從前期的急速上漲，到近期的快速 下跌，目前估值已恢復到一個比較合理健康的水平。光大保德信基金光大保德信基金認 為 A 股在全球

34、來看估值具有優勢， 市場近期在海外疫情和外盤影響下的 調整帶來中長期價值窗口， 迎來布局良機。 萬家基金萬家基金認為 A 股估值合理， 處于過去十年 15%左右估值低位，且杠桿偏低，目前處于底部區域，看 好國內資本市場前景。華商基金陳恒華商基金陳恒認為從整體來看，A 股市場的估值 在全球仍然具有優勢，不過未來短期仍需關注外盤走勢。易方達基金易方達基金認 為短期 A 股走勢仍然受全球疫情負面沖擊， 但中長期來看由于一方面 A 股在經歷前期回撤后估值已經處于歷史偏低水平；另一方面，橫向對比 海外其他權益市場，在疫情良好防控、企業有序復工背景下，國內經濟 基本面數據相對較好，A 股向下具備一定韌性，

35、當前投資性價比較高。 銀華基金和瑋銀華基金和瑋認為國內應對疫情的措施更為有效， 整體估值合理的 A 股 資產吸引力將提升，外資在流動性風險解除后將回歸 A 股。 圖圖 10：19 年年 3 月月以來，以來，美聯儲美聯儲降息是支撐美股重要因素降息是支撐美股重要因素 圖圖 11：美股估值與美債收益率是負向關系：美股估值與美債收益率是負向關系 數據來源：RefinitivDatastream、國泰君安證券研究 數據來源：富國基金、Robert J. Shiller ，截至 2020-02-2 伐謀伐謀-中小盤中小盤策略專題策略專題 10 of 32 圖圖 12：A 股凸顯韌性（股凸顯韌性（2020

36、年至今下跌幅度年至今下跌幅度） 圖圖 13：A 股估值優勢明顯（股估值優勢明顯（PE(ttm) ，4 月月 5 日）日） 數據來源：Wind、國泰君安證券研究 數據來源：Wind、國泰君安證券研究 2.4. 疫情帶來疫情帶來短期擾動短期擾動，不改長期向上趨勢，不改長期向上趨勢 多家多家公募認為公募認為疫情疫情帶來的是短期擾動，帶來的是短期擾動，A 股股長期長期向上趨勢向上趨勢不改。不改。華安基華安基 金許之彥金許之彥認為因為海外下跌造成 A 股有一定調整， 但疫情只是一個外部 變量，中國的疫情已經得到很好的控制，外部疫情對中國間接性的影響 是有，但是中國在貨幣政策、消費潛力上有巨大潛力，中國在

37、未來的全 球格局上的競爭力沒有減小，還有可能進一步提升。前海開源楊德龍前海開源楊德龍認 為 2020 年 A 股市場雖然受到疫情的沖擊以及美股暴跌的拖累，出現了 一定的波折，但是這僅僅是打亂了 A 股慢牛長牛的節奏，并沒有改變 A 股的趨勢，未來十年主要的機會還是在 A 股市場，而 2020 年后面的機 會仍然較多。前海聯合基金前海聯合基金認為國內各地陸續開工，影響逐步可控。內 需和新基建仍是經濟的主要驅動力，緩和而持續的經濟復蘇進程仍將持 續。經過本輪疫情演變之后，A 股無論是基本面還是估值上，其相對優 勢也會進一步凸顯。后續隨著復產節奏加快和經濟數據修復，以及積極 財政和產業政策在新基建方

38、向的傾斜和對產業轉型升級的帶動，預計 A 股中期上行趨勢不改，優質資產將會迎來中期布局機會。融通融通基金林清基金林清 源源認為，A 股受海外疫情及對出口的擔憂出現下跌，雖然海外疫情的發 展具有不確定性，但是控制只是時間節奏的問題。國內疫情防控最艱難 的時刻已經過去，放眼全球市場，A 股受外圍市場的沖擊相對較小，投 資價值凸顯，有理由繼續對未來保持信心。經過疫情短期的沖擊之后， 經濟發展依然會回到既定的軌道。目前上證指數還處于十年前的位置， 機會總體大于風險，指數向上也是大概率事件。天弘天弘基金楊超基金楊超認為 A 股 的波動或者下跌的幅度遠遠低于海外市場的，可以說是一枝獨秀；短期 由于恐慌和短

39、期的變量導致向下情緒上的脈沖，是對長期投資者的獎勵。 富國基金富國基金認為國內市場短期沖擊不可避免，但中期配置價值突出，未來 全球最優競爭力的資產在中國，中國股市在全球市場“避風港”優勢開 始顯現。中歐基金中歐基金認為市場大幅下跌主因是新冠病毒疫情在全球超預期 的快速蔓延，持續加大市場對全球經濟衰退的擔憂。雖然整體疫情風險 尚未完全釋放，市場短期難以逃脫調整的態勢，但整體判斷調整幅度可 能不深。目前中國已經出現疫情控制的局面，政策轉向促進經濟恢復層 面，同時目前 A 股市場整體并未高估?；仡櫄v史，每回市場因黑天鵝事 件帶來的沖擊都為未來的收益帶來了加倉的機會，放到較長時間維度， 伐謀伐謀-中小

40、盤中小盤策略專題策略專題 11 of 32 中短期看，多家公募中短期看，多家公募和多個基金經理和多個基金經理認為認為 2020 存在結構性機會存在結構性機會。嘉實嘉實 基金歸凱基金歸凱認為短期來看，新冠疫情全球擴散加大了經濟下行壓力，降低 了市場風險偏好。2020 年指數漲幅相對有限，但是市場上結構性機會豐 富。華泰柏瑞呂慧建華泰柏瑞呂慧建認為 2020 年國際國內都存在很多不確定因素，一 直會困擾市場。但是整體上看 2020 年 A 股市場會有不錯的結構性投資 機會，可能幅度上弱于 2019 年。 工銀瑞信基金工銀瑞信基金認為在短期海外疫情擴 散不確定性仍在的背景下，預計 A 股高波動性還將

41、延續。雖然短期宏觀 經濟面臨一定下行壓力，但流動性相對偏松，同時在改革開放政策還將 逐步落地的背景下，預計權益市場將以結構性投資機會為主，不過需要 對市場波動做好準備。廣發廣發基金基金劉格菘、劉格菘、泰達宏利吳華泰達宏利吳華等也認為市場存 在明顯的結構性機會。 2.5. 債券牛市延續債券牛市延續 寬松背景下，債券牛市持續，收益率仍有下行空間寬松背景下，債券牛市持續，收益率仍有下行空間。寶盈基金高宇寶盈基金高宇認為 當前十年期國債的收益率處于歷史低位，這輪估值重回歷史低位的原因， 源自經濟自身周期的變化， 而非 2016 年那樣的資金面推動。 這意味著， 現在債券市場充分反映了宏觀經濟中長期的確

42、定性趨勢，而且有望突破 前兩次的低位。2020 年債券的牛市是沒什么問題的，只是疫情一定程度 上改變了節奏。摩根士丹利華鑫基金施同亮摩根士丹利華鑫基金施同亮認為全球避險情緒或對國內 債市形成支撐。在海外貨幣政策日趨寬松的格局下，人民幣匯率存在支 撐；中國疫情控制措施更有力，中國資產將是“避風港”。隨著金融開放 步伐加快，加之中美利差處于高位，外資仍將是中國債券配置的主力。 在避險情緒升溫、經濟短期壓力、市場配置力量等多方因素的共同作用 下，年初以來國內債市已呈現快速上漲的行情，收益率處于歷史低位。 債券的收益率長期下行趨勢較為確定。長城基金鄒德立長城基金鄒德立認為國內債券牛 市已持續兩年多，2019 年底市場主流觀點認為，受通脹和資管新規等因 素影響，2020 年的債市可能以震蕩為主。但市場流動性十分充裕，2020 年債市牛市大概率有望延續。中歐基金中歐基金認為疫情完全扭轉了市場的交易 邏輯，在流動性寬松、資產荒和經濟下行的大背景下，利率下行趨勢難 以短期扭轉。上投摩根基金上投摩根基金認為美