【研報】消費行業專題報告：疫情迷霧下的大消費行業-20200204[16頁].pdf

1、 東方財智 興盛之源 DONGXING SECURITIES行業研究 東興證券股份有限公司證券研究報告 東興東興消費專題報告：消費專題報告： 疫情迷霧疫情迷霧下下的大的大消費行業消費行業 2020 年 02 月 04 日 看好/維持 大消費大消費 行業報告行業報告 報告報告摘要摘要 復盤非典復盤非典時期市場，時期市場，疫情對市場的沖擊在所難免， 但疫情對市場的沖擊在所難免， 但本次本次沖擊幅度與時長或將弱沖擊幅度與時長或將弱化?；?。首先，此次疫情爆發性更強，但死亡率及政府的應對措施都好于 03 年非典；其次，春節期間為開工淡季，非典疫情爆發在二季度開工高峰，如果疫情在一季度得到有效控制，對經濟

2、的沖擊有望弱化；此外，年初的政策調整空間充足。 疫情短期擾動不改消費板塊的長期邏輯。疫情短期擾動不改消費板塊的長期邏輯。無論是可選還是必須消費， 居民消費需求僅僅是被延后。同時疫情對于消費板塊業績沖擊較弱，屬于短期擾動；疫情平穩后的走勢，更多是行業自身所處的景氣度以及市場風格所決定。建議把握住消費行業的長期成長邏輯，在調整中抓住機會。 食品飲料：食品飲料：此次疫情與 03 年非典相比企業經營和市場環境均有所不同，但長期消費驅動、品牌拉動、結構分化趨勢不變。短期負面影響主要表現在白酒及餐飲相關供應鏈企業，積極影響表現在行業整合與渠道變革步伐加快。短期建議投資受疫情影響較小的必需品，伊利、桃李、天

3、味，長期推薦高端白酒茅五瀘。 社會服務：社會服務：短期行業受疫情沖擊顯著，旅行社（出境游&國內游）、餐飲、景區、酒店、免稅等均受到較大影響，預計一季度業績承壓，但長期看影響可控。此次疫情雖傳播更廣，但全國防控力度更大更快；旅游業雖在疫情時期相對脆弱，但一旦疫情結束，行業韌性下也能更快速恢復。同時疫情之下將進一步加速行業洗牌整合，頭部公司長期價值更加凸顯，建議把握優質龍頭超跌布局機會，關注外賣、在線教育、靈活用工等細分領域疫情時期機會。 商貿零售：商貿零售：疫情對于電商板塊影響偏利好、以及超市為代表的必選消費，但對于以百貨、珠寶為代表的可選消費沖擊較大。重點推薦線上滲透率較高的電商龍頭阿里巴巴（

4、9988.hk），拼多多（Pdd.o)和京東（JD.o),同時建議關注受益于疫情催化超市市場份額提升的超市龍頭永輝超市 （601933） ， 高鑫零售 （6808.Hk） 。 農林牧漁：農林牧漁：疫情帶來短期擾動，基本面邏輯仍是聚焦主線。疫情帶來戶內食品消費增加，集團及餐飲消費短期下滑；交通限制下生產資料和畜禽產品流通受限。我們判斷，家庭消費占比高的豬肉消費受影響較小，供需缺口難補，畜禽產品價格全年仍有支撐。疫情短期擾動不改長期邏輯，聚焦基本面下生豬養殖、動保及種業優質企業持續看好。 紡織服裝：紡織服裝：疫情將使得服裝銷售承壓，與非典時期相比：1）本次疫情發生在春節前后服裝消費非旺季，且電商銷

5、售占比高將大幅減小服裝零售壓力。2）紡織制造企業較非典時期話語權更重，紡織制造龍頭企業訂單受影響程度可控。 3）共克時艱，購物中心、商場減免租金，政府或將出臺的減免政策使得業績壓力或將小于預期。 建議繼續關注景氣行業運動服飾、 A 股低估值龍頭以及無紡布龍頭。 輕工制造：輕工制造：生活用紙剛需穩健，疫情催化在線辦公。線上渠道適應囤紙需求，防疫有利濕巾銷售。文具需求年內延后釋放，在線辦公利好齊心云視頻業務。家居短暫承壓，竣工回暖仍是主線?；瘖y品受電商銷售支撐仍有望低雙位數增長。 風險提示風險提示：疫情控制時間較長，消費能力持續不振，各行業相關風險等。 未來未來 3 3- -6 6 個月行業大事個

6、月行業大事: : 2020/2/27 牧原股份；年報預計披露日期 2020/3/10 中公教育；年報預計披露日期 行業指數走勢圖行業指數走勢圖 資料來源：Wind、東興證券研究所 分析師： 張凱琳分析師： 張凱琳 010-66554087 執業證書編號: S1480518070001 分析師：婁倩分析師：婁倩 010-66554008 執業證書編號: S1480519020001 分析師： 程詩月分析師： 程詩月 010-66555458 chengsy_ 執業證書編號: S1480519050006 分析師：分析師：王習王習 010-66554034 wangxi 執業證書編號: S1

7、480518010001 研究助理： 王紫研究助理： 王紫 010-66554104 研究助理：吳文德研究助理：吳文德 010-66554025 研究助理：劉田田研究助理：劉田田 010-66554038 研究助理：王長龍研究助理：王長龍 010-66554045 研究助理： 趙瑩研究助理： 趙瑩 010-66555446 zhaoying_ 研究助理： 張東雪研究助理： 張東雪 010-66555446 研究助理：研究助理： 常子杰常子杰 010-66554040 P2 東興證券行業報告東興證券行業報告 東興消費專題報告：疫情迷霧下的大消費行業 東方財智 興盛之源 DONGXIN

8、G SECURITIES目目 錄錄 1. 非典復盤：疫情對市場沖擊在所難免，沖擊時長或將小于預期非典復盤：疫情對市場沖擊在所難免，沖擊時長或將小于預期 . 3 1.1 非典疫情下第三產業及社零有所沖擊，上市公司業績影響有限 . 3 1.2 非典疫情期間及穩定后，市場出現兩次反彈 . 4 1.3 本次疫情沖擊幅度和時長或將好于預期，建議關注長期邏輯 . 5 2. 行業觀點：疫情短期擾動不改消費板塊長期發展邏輯行業觀點：疫情短期擾動不改消費板塊長期發展邏輯 . 6 2.1 食品飲料：疫情加快行業整合與變革，板塊內部結構分化邏輯不變 . 6 2.2 社會服務：短期擾動不改長期價值，關注優質龍頭超跌機

9、會 . 6 2.3 商貿零售：新模式對沖疫情影響，新零售實踐龍頭受益 . 8 2.4 農林牧漁：疫情帶來短期擾動，基本面邏輯仍是聚焦主線 .10 2.5 紡織服裝：服裝消費短期承壓，長期仍看好 H 股景氣賽道和 A股低估值龍頭. 11 2.6 輕工制造：生活用紙受影響有限，疫情催化在線辦公需求，關注中長期基本面 .12 3. 重點標的近期重要事項提醒重點標的近期重要事項提醒 .13 4. 風險提示：風險提示：.13 插圖目錄插圖目錄 圖圖 4 4：分品類社零同比情況：分品類社零同比情況 I I. 3 3 圖圖 5 5：分品類社零同比情況：分品類社零同比情況 IIII . 3 3 圖圖 3 3：

10、20032003 年上證綜指走勢情況年上證綜指走勢情況 . 4 4 圖圖 4 4：20032003 年年 4.154.15- -5.155.15 各行業漲跌幅（疫情爆發期下跌）各行業漲跌幅（疫情爆發期下跌） . 5 5 圖圖 5 5：20032003 年年 6.16.1- -11.1811.18 各行業漲跌幅（疫情穩定后下跌）各行業漲跌幅（疫情穩定后下跌） . 5 5 圖圖 4 4：20032003 年年 5.155.15- -5.315.31 各行業漲跌幅（反彈一）各行業漲跌幅（反彈一） . 5 5 圖圖 5 5：2002003 3 年年 6.16.1- -20042004 年年 4.184

11、.18 各行業漲跌幅（反彈二）各行業漲跌幅（反彈二） . 5 5 東興證券行業報告東興證券行業報告 東興消費專題報告：疫情迷霧下的大消費行業 P3 東方財智 興盛之源 DONGXING SECURITIES1. 非典復盤非典復盤：疫情對市場沖擊在所難免，沖擊時長或將疫情對市場沖擊在所難免，沖擊時長或將小于預期小于預期 隨著全國大范圍的返工時間延后，疫情對于市場的影響仍將延續。對于旅游、餐飲、電影、交運等消費板塊的沖擊仍需消化，而對于醫藥、日用品等消費板塊或將存在階段性的正面效應。我們通過復盤 2003 年非典期間消費板塊的表現，對節后的消費市場進行分析及展望。 1.1 非典疫情下第三產業及非典

12、疫情下第三產業及社零有所沖擊，上市公司業績影響有限社零有所沖擊，上市公司業績影響有限 疫情對疫情對第三產業第三產業沖擊較大沖擊較大。與 2003 年疫情相比略顯承壓，當前經濟結構中三產的比重日益提升，而此次疫情發展迅猛疊加發生時點在春節假期，對消費、服務行業的沖擊更加強烈，疫情對剛剛出現企穩跡象的經濟形成新一輪的沖擊。但與 03 年不同的是，雖然爆發性更強但死亡率低；并且由于 03 年的經驗積累，此次政府應對速度較快，民眾配合意愿更強；同時，全國大范圍的返工時間延后也將有效的緩解疫情爆發速率。春節假期前后也是開工淡季，如果疫情能夠在短期內得到有效控制，此次疫情的沖擊時長有望大幅度縮減。 在非典

13、疫情全面爆發之后，社零增速出現了明顯回落在非典疫情全面爆發之后，社零增速出現了明顯回落。疫情對于消費及服務行業的影響，直接體現在了社零數據上，2003 年 5 月社零增速僅為 4.3%。分品類來看，紡織服裝、文娛用品等相關品類受疫情影響，上半年增速表現低迷；而作為應對疫情的中西藥品、日用品、食品等相關品類，增速則體現出了較強的韌性，尤其是藥品和日用品，出現了強勢上漲趨勢。 圖圖 1：分品類社零同比情況分品類社零同比情況 I 圖圖 2：分品類社零同比情況：分品類社零同比情況 II 資料來源：WIND，東興證券研究所 資料來源：WIND，東興證券研究所 消費板塊整體業績并未出現較大、較長的沖擊。消

14、費板塊整體業績并未出現較大、較長的沖擊。2003 年非典期間，由于居民的出行受疫情影響時間較長，社服板塊在二、三季度營收增速均出現大幅回落，四季度沖擊有所減緩。而其余消費板塊業績受疫情影響較弱， 并未出現較大、 較長的沖擊。 我們認為， 此次的疫情對大多數消費行業業績上的沖擊同樣也是短期擾動。 表表 1:非典期間消費行業營業收入增速情況（非典期間消費行業營業收入增速情況（%） 板塊板塊 2003Q12003Q1 2003Q22003Q2 2003Q32003Q3 2003Q42003Q4 2004Q12004Q1 2004Q22004Q2 食品飲料食品飲料 13.49 10.25 13.83

15、17.52 13.44 18.02 商業貿易商業貿易 35.05 41.90 39.07 38.75 24.10 23.57 輕工制造輕工制造 36.93 23.80 21.42 23.20 20.36 25.81 紡織服裝紡織服裝 12.02 15.30 14.76 16.83 15.21 17.81 休閑服務休閑服務 17.09 -24.56 -23.04 -12.69 30.28 86.00 農林牧漁農林牧漁 24.05 22.29 25.19 24.36 54.10 46.18 P4 東興證券行業報告東興證券行業報告 東興消費專題報告：疫情迷霧下的大消費行業 東方財智 興盛之源 DON

16、GXING SECURITIES資料來源：WIND，東興證券研究所 1.2 非典疫情期間及非典疫情期間及穩定后，市場出現兩穩定后，市場出現兩次次反彈反彈 2003 年非典期間，年非典期間，市場經歷兩輪沖擊后市場經歷兩輪沖擊后，同時也，同時也出現出現了兩次了兩次反彈反彈: 第一次沖擊與疫情沖擊同步發生。第一次沖擊與疫情沖擊同步發生。從市場走勢來看，03 年非典疫情對市場的第一波沖擊集中體現在了4.15-5.13 大概 4 周左右的時間， 當時國內的非典確診人數爆發式增長。 第一波沖擊橫跨 5.1 假期疊加休市延長至 5 月 9 日，總共 14 個交易日，上證綜指累計下跌 9%，隨后出現了兩周左右

17、的小反彈。 第二波沖擊大概持續第二波沖擊大概持續 4 個半月左右，疫情基本穩定。個半月左右，疫情基本穩定。進入 6 月后，非典患者人數突破 5329 人，患病人數基本穩定無增長，疫情得到有效的控制。市場則進入新一輪的沖擊，由 6 月 1 日的 1578 點一路下跌 16%至 11月 18 日的 1317 點； 隨后市場走出了一波強有力的反彈， 年底收至 1497 點， 實現全年上漲 10%， 并在 2004年 4 月漲至最高 1783 點，較 2013 年年初上漲 35%。 圖圖 3 3：20032003 年上證綜指走勢情況年上證綜指走勢情況 資料來源：WIND，東興證券研究所 消費板塊分行業

18、來看：消費板塊分行業來看： 2003 年全年：消費板塊整體表現不佳，社服、農業、零售、醫藥板塊在全行業排名靠后，消費板塊中食品飲料板塊表現最佳，也僅錄得-6.34%的區間漲跌幅。 4.15-5.15：從疫情爆發最嚴重時間來看，社服板塊所受沖擊最大下跌 11%，在市場整體下跌的背景下，消費行業中僅醫藥板塊表現相對較好。 6.1-11.18： 從疫情基本穩定后， 市場的第二輪下跌來看， 醫藥行業跌幅最大， 下跌 27.5%， 農業、 社服、零售、紡服、輕工等其他消費板塊跌幅也均在 20%以上。 市場市場回暖回暖，帶動消費板塊超跌反彈，帶動消費板塊超跌反彈。兩輪沖擊后，市場回暖都帶動了消費板塊的反彈

19、；然而兩次反彈，消費板塊并未占優，主要是由于市場風格的影響。雖然家電、社服、食品飲料在 5 月末的小反彈階段出現了 10%第一次沖擊第一次沖擊 小反彈小反彈 第第二二次沖擊次沖擊 反彈反彈 17831783 13171317 15231523 患病人數基本穩定患病人數基本穩定 疫情爆發疫情爆發 東興證券行業報告東興證券行業報告 東興消費專題報告：疫情迷霧下的大消費行業 P5 東方財智 興盛之源 DONGXING SECURITIES左右的漲幅，但此階段市場風格主要為 TMT 領漲；而在年底的大反彈中，家電、醫藥、農業、社服、紡服、輕工等消費行業漲幅排名靠后，市場風格主要體現為周期+成長。 圖圖

20、 4：2003 年年 4.15-5.15各行業漲跌幅（疫情爆發期各行業漲跌幅（疫情爆發期下跌下跌） 圖圖 5：2003 年年 6.1-11.18 各行業漲跌幅（疫情穩定后各行業漲跌幅（疫情穩定后下跌下跌） 資料來源：WIND，東興證券研究所 資料來源：WIND，東興證券研究所 圖圖 6：2003 年年 5.15-5.31各行業漲跌幅（反彈一）各行業漲跌幅（反彈一） 圖圖 7：2003 年年 6.1-2004 年年 4.18各行業漲跌幅（反彈二）各行業漲跌幅（反彈二） 資料來源：WIND，東興證券研究所 資料來源：WIND，東興證券研究所 1.3 本次疫情本次疫情沖擊幅度和沖擊幅度和時長時長或將

21、好于預期，建議或將好于預期，建議關注關注長期邏輯長期邏輯 我們認為，此次疫情對市場的沖擊在所難免，但沖擊幅度與我們認為，此次疫情對市場的沖擊在所難免，但沖擊幅度與時長或將弱化時長或將弱化。一方面，雖然此次疫情爆發性更強，但目前的死亡率以及政府的應對措施，都要好于 03 年非典期間。春節假期已過，隨著氣候的轉暖，疫情的控制條件有望進一步改善。另一方面，此次疫情的發生時點在春節期間，為開工淡季，對比非典疫情爆發集中在了二季度開工高峰。如果疫情能夠在一季度得到及時有效的控制，對國內經濟的沖擊有望弱化。同時，當前時點無論是財政政策還是貨幣政策，都有較為充足的空間，有利于沖擊后的經濟恢復。 疫情的短期擾

22、動不改消費板塊的長期發展邏輯。疫情的短期擾動不改消費板塊的長期發展邏輯。消費板塊的調整同樣在所難免，但非典期間的寶貴經驗以及政府及時的應對措施，都將在疫情穩定后，給消費板塊的恢復帶來信心。無論是可選消費還是必須消費，居民的消費需求僅僅是被延后，并非消除。隨著疫情的發展，居民消費也將回歸常態。同時我們認為，除去個別行業外，疫情對于消費板塊業績的沖擊較弱，屬于短期擾動；那么對于疫情爆發后的走勢，更多的是行業自身所處的景氣度以及市場風格所決定，疫情的沖擊不會改變消費板塊的長期發展趨勢。鑒于當前市場風格輪動界限越來越模糊化，只有把握住消費行業的長期成長邏輯，才有望在調整中自下而上的抓住機會。只有把握住

23、消費行業的長期成長邏輯，才有望在調整中自下而上的抓住機會。 -10-8-6-4-202468公用事業 銀行 汽車 醫藥生物 化工 采掘 鋼鐵 通信 非銀金融 有色金屬 機械設備 電子 計算機 紡織服裝 傳媒 食品飲料 交通運輸 建筑材料 輕工制造 綜合 建筑裝飾 電氣設備 農林牧漁 房地產 商業貿易 家用電器 國防軍工 休閑服務 -30-25-20-15-10-505鋼鐵 汽車 化工 公用事業 采掘 通信 建筑材料 交通運輸 建筑裝飾 有色金屬 電子 食品飲料 家用電器 機械設備 輕工制造 紡織服裝 電氣設備 房地產 商業貿易 休閑服務 農林牧漁 非銀金融 計算機 國防軍工 醫藥生物 綜合 傳

24、媒 銀行 02468101214161820計算機 建筑裝飾 傳媒 電子 電氣設備 家用電器 采掘 休閑服務 國防軍工 汽車 有色金屬 房地產 綜合 食品飲料 輕工制造 紡織服裝 交通運輸 商業貿易 建筑材料 通信 機械設備 非銀金融 公用事業 化工 農林牧漁 醫藥生物 銀行 鋼鐵 05101520253035404550電氣設備 采掘 國防軍工 傳媒 電子 計算機 有色金屬 化工 公用事業 建筑材料 通信 非銀金融 建筑裝飾 房地產 商業貿易 鋼鐵 綜合 食品飲料 交通運輸 機械設備 家用電器 醫藥生物 銀行 農林牧漁 休閑服務 紡織服裝 輕工制造 P6 東興證券行業報告東興證券行業報告 東

25、興消費專題報告：疫情迷霧下的大消費行業 東方財智 興盛之源 DONGXING SECURITIES企業的社會責任意識與擔當企業的社會責任意識與擔當，是企業長期價值的有效保證。是企業長期價值的有效保證。在抗擊疫情工作的開展中，以大消費板塊各行業龍頭公司為代表的優秀企業，充分發揮了積極帶頭作用，勇于承擔社會責任，積極配合國家的政策號召，并利用自身的業務優勢與資源優勢，為全國的疫情抗擊工作提供了強有力的支持。我們認為，企業的社會責任意識與擔當同樣是企業長期價值的有效保證，我們建議關注消費板塊各大龍頭企業的回調機會。我們建議關注消費板塊各大龍頭企業的回調機會。 2. 行業行業觀點觀點：疫情短期擾動不改

26、消費板塊長期發展邏輯疫情短期擾動不改消費板塊長期發展邏輯 2.1 食品飲料：疫情加快行業整合與變革，板塊內部結構分化邏輯不變食品飲料：疫情加快行業整合與變革，板塊內部結構分化邏輯不變 2.1.1 企業經營與市場環境兩次疫情有所不同，長期消費驅動品牌拉動勢能不變企業經營與市場環境兩次疫情有所不同，長期消費驅動品牌拉動勢能不變 從企業經營和市場環境兩個角度可以發現此次疫情與從企業經營和市場環境兩個角度可以發現此次疫情與0303年非典相比環境有所不同。年非典相比環境有所不同。 1） 從企業經營角度來看，2003 年我國食品制造業公司主營業務收入 2145.02 億元，白酒制造主營業務收入 545.3

27、2 億元， 而 2019 年食品制造與白酒制造主營業務收入分別達到 18348.20 億和 5363.83 億元，食品飲料行業上市公司數量同樣由2003 年的 41 家增加至 2019 年的 115 家（Wind 主題行業）。居民消費方面，2003 年我國人均 GDP 是 10666元，2019 年是 70892 元，03 年食品飲料企業發展主要靠渠道推動，而到 19 年主要驅動力為產品品牌和品質提升， 企業所處發展階段與居民消費階段兩時期均不相同。 2） 從市場環境來看， 非典疫情出現于 2002 年末，彼時食品飲料板塊整體表現不佳，全年僅跑贏大盤 1.2%；而此次自 2014 年以來，食品

28、飲料板塊持續獲得超額收益，2019 年全年跑贏大盤 50.11%。我們認為，食品飲料板塊短期整體將受到此次疫情負面影響，但國我們認為，食品飲料板塊短期整體將受到此次疫情負面影響，但國家促進消費、拉動內需增長動力長期不變，看好板塊長期表現，維持板塊內結構分化趨勢判斷不變。家促進消費、拉動內需增長動力長期不變，看好板塊長期表現，維持板塊內結構分化趨勢判斷不變。 2.1.2 白酒及餐飲供應鏈短期受影響，行業整合與變革步伐加快白酒及餐飲供應鏈短期受影響，行業整合與變革步伐加快 參考參考 0303 年非典及實際經營影響，此次疫情對板塊年非典及實際經營影響，此次疫情對板塊沖擊主要表現在短期，沖擊主要表現在

29、短期，具體分 3 個方面：1 1）可選消費受到）可選消費受到較大沖擊，白酒行業負面影響可能延后顯現。較大沖擊，白酒行業負面影響可能延后顯現。此次疫情出現于春節旺季，出行聚餐限制以及眾多負面情緒勢必壓制可選消費需求，考慮到白酒行業一般春節消費占全年消費的 30%左右，預計受損失較大。但考慮到大部分白酒龍頭企業于春節前已完成打款發貨，疫情沖擊回款和銷售對公司業績的負面影響可能至一二季度顯現出來。2 2）餐飲相關行業供應鏈短期損失較大。）餐飲相關行業供應鏈短期損失較大。受疫情控制措施影響，居民普遍選擇居家隔離，減少外出，聚餐活動大量取消。受此直接影響，餐飲消費受到嚴重沖擊，以餐飲渠道為主的企業其產品

30、銷售不容樂觀。但同時，家庭端消費比例的提升可以緩解部分壓力。3 3）必選消費影響較小，）必選消費影響較小，“囤貨囤貨”情緒引導下，部分細情緒引導下，部分細分行業有望受益。分行業有望受益。外出就餐減少意味著居家消費的增加，尤其在“囤貨”情緒下，乳制品、休閑食品、速凍食品、以家庭渠道為主的調味品企業有望受益，對沖疫情負面影響?？紤]到食品飲料板塊公司現金流情況普食品飲料板塊公司現金流情況普遍良好遍良好，加之各公司主動調整經營策略，相信大部分企業能化險為夷，渡過難關。 此次疫情對行業的中長期影響表現在：1）在疫情沖擊下，中小型企業由于風險抵抗能力差，預計將加速退出市場，行業整合繼續加速，馬太效應凸顯。

31、行業整合繼續加速，馬太效應凸顯。2）疫情同時將加快促進食品飲料企業渠道端優化，數字化、線上線下融合和新零售模式的趨勢加快。3）行業內消費升級、品牌化發展的大思路不變。 投資建議：投資建議：我們認為此次疫情負面影響主要集中于短期，不會改變食品飲料行業長期優化發展和結構分化的邏輯。 短期來看， 可把握基本面良好， 風險抵抗能力強， 與疫情相關性較小標的的投資機會， 推薦伊利股份、桃李面包、天味食品。長期來看，高端白酒確定性趨勢不改，茅五瀘仍有較高投資價值。 2.2 社會服務：社會服務：短期擾動不改長期價值，關注優質龍頭超跌機會短期擾動不改長期價值，關注優質龍頭超跌機會 2.2.1 短期行業受疫情沖

32、擊顯著，但長期看整體影響可控短期行業受疫情沖擊顯著，但長期看整體影響可控 東興證券行業報告東興證券行業報告 東興消費專題報告：疫情迷霧下的大消費行業 P7 東方財智 興盛之源 DONGXING SECURITIES疫情對板塊產生強烈沖擊疫情對板塊產生強烈沖擊。非典疫情集中爆發于 2003 年 4、5 月，于 7 月結束，影響持續近 1 年。2003 年第三產業 GDP 增速較同比下降 0.8%，旅游總收入同比下降 12.3%，二季度旅游業減收額達 600 億元。受非典影響，旅游局估算當年全國旅游業總收入損失約為 2768 億人民幣。鑒于 2019 年第三產業貢獻率（53.9%）遠高于 2003

33、 （32.2%） ， 新型肺炎對今年第三產業尤其是餐飲旅游的沖擊更大， 行業一季度營收將有顯著影響。 疫情有望疫情有望較非典較非典更早更早穩定穩定。本次疫情雖然傳染性更強，但全國防控力度也更大更迅速，尤其隨著天氣轉暖，此次有望比 SARS 疫情結束更早。 考慮到一季度通常為旅游及餐飲行業淡季， 且本次疫情爆發時間早于非典，若疫情能在一季度得到有效控制，整體收入端影響在全年來看比例較小。一旦疫情結束，行業有望迎來顯著反彈。 2.2.2 細分板塊所受影響特性不同，但長線邏輯仍在細分板塊所受影響特性不同，但長線邏輯仍在 旅行社旅行社（出境游（出境游& &國內游）短期受疫情國內游）短期受疫情影響影響最

34、大。最大。2003 年 4 月入境游人數同比下降 30；5 月各項旅游活動跌入谷底，入境旅游人數同比下降 31，全國 11615 家旅行社總體處于歇業狀態；6 月國內旅游市場開始有限度的恢復。二季度，旅行社入境游、國內游、出境游收入同比下降 79.1%、62.8%、58.2%，年底三者收入分別恢復到 2002 年同期收入的 43.1%，117.7%和 113.8%，國內游和出境游恢復至前一年水平，入境游恢復較為緩慢。2003 全年旅行社旅游收入同比減少 8.8%，旅游利潤減少 98.8%，旅行社行業效益全面下降。2004年實現恢復，入境游、國內游、出境游收入同比增長 70.6%、49.0%、7

35、5.0%。本次疫情下，1 月 24 日起，文旅部暫停全國旅行社及在線旅游企業全部團隊旅游及“機票+酒店”旅游產品。港澳旅游簽注停辦，十余家境外航空公司陸續宣布停飛部分中國航線， 多國對中國實行入境管制， 短期對出境游影響或超過非典。 不過，疫情一旦結束，國內游及出境游將有望逐步恢復至疫情前水平或更高，節假日等旅游高峰或將助推行業出現報復性增長。 景區景區經營杠桿高， 利潤端受影響較明顯經營杠桿高， 利潤端受影響較明顯。 2003 年 4 月， 全國 341 家 4A 級景區 （點） 接待游客數同比下降 34.7%，入境游游客同比下降 68.3%，營業收入減少 34.1%。4 月下旬到 5 月

36、1062 家 A 級旅游區（點）的游客接待數量和營業收入同比下降 8O以上。十一黃金周有所回暖，客流增速達到 11.5%，但仍低于此前平均。重點景區黃山旅游、西安旅游、張家界 7 月份客流逐步回升，2004 年二季度實現扭虧。景區普遍經營杠桿較高，使得收入端收縮的同時對利潤端影響較大。我們認為，若疫情在一季度得以控制，五一小長假及暑假將帶動景區收入恢復，但公司實現扭虧或將需要較長時間。 酒店板塊酒店板塊商務出行或在二季度得到修復，旅游部分將在二、三季度隨出行商務出行或在二季度得到修復，旅游部分將在二、三季度隨出行回暖逐步回調?；嘏鸩交卣{。根據中國旅游飯店協會對北京等六個主要城市 108 家星

37、級飯店調查，非典期間，在疫情升級前，星級飯店平均入住率在 50%以上， 而疫情升級后下降至 2O以下， 下半年入住率觸底反彈， 據統計， 2003 年星級飯店營業收入總額為 983.16億元，較前一年仍有所增加。參考非典以及此次疫情特點，我們認為在本次疫情得到有效控制后，商務出行或將在二季度得到修復，旅游部分將在二季度末、三季度隨出行回暖逐步回調。此外，疫情當前，單體酒店現金流承壓，正是連鎖酒店進行行業整合的機遇，將促進國內酒店行業連鎖化率和集中度的提升。 免稅部分關店，錯過行業旺季，但不改行業長期韌性。免稅部分關店，錯過行業旺季，但不改行業長期韌性。目前京滬廣樞紐機場和香港機場免稅店仍在營業

38、，海南全島四家免稅店全部暫停營業，旅客可通過官方商城購買免稅商品，可以適當緩解關店壓力。由于海南免稅旺季集中在四季度末至一季度初，疫情對于免稅收入有一定影響。但長期看，免稅商品消費主要是受到出行影響，待疫情結束出行恢復時，免稅消費有望實現恢復性增長，以彌補疫情期間的缺口。 餐飲業在疫情結束后有望快速恢復， 最大考驗在疫情期間的現金流維持。餐飲業在疫情結束后有望快速恢復， 最大考驗在疫情期間的現金流維持。2003 年二季度較一季度餐飲收入回落 18%，三季度后逐漸回暖，全年受非典影響較小，同比增 19.1%。住宿和餐飲業的單月社會消費品零售總P8 東興證券行業報告東興證券行業報告 東興消費專題報

39、告：疫情迷霧下的大消費行業 東方財智 興盛之源 DONGXING SECURITIES額同比增速在 2003 年 4 月開始顯著下行，6 月反彈，8 月起增速恢復至 15%以上。參考非典，本次疫情在得到有效控制后，餐飲消費亦有望得到快速回暖。然而，目前對于餐飲行業的最大的挑戰在于疫情爆發期的維持，通常餐廳的租金和人力成本占收入的 20%-40%，在當前疫情爆發階段，很多餐企關店，但同時仍需支付租金和人員工資，短期內收入的大幅收窄和仍需支付的大筆開支給企業現金流帶來挑戰。 疫情沖擊培訓行業格局，對學歷教育部分并無實質影響，對線上部分形成一定利好。疫情沖擊培訓行業格局，對學歷教育部分并無實質影響，

40、對線上部分形成一定利好。培訓行業在 2003 年尚處于發展萌芽期，沒有眾多在線機構、直播系統提供應急解決方案，培訓成為了非典時期受到重創的行業之一。非典停課期間，誕生了“空中課堂”的電視授課形式，成為在線直播教育的早期雛形。非典結束后，小班教學、 網上課程日漸成為了更受追捧的形式。 本次疫情線下培訓被叫停后， 線下小機構現金流仍將如同 2003年一樣受到很大挑戰，同時也有很多開始轉向線上，并提出“原老師、原時間、原內容”的新型教育模式，多家在線機構推出免費課程從而擴大獲客，行業集中度以及線上線下格局或將出現變化。但值得注意的是，由于學歷教育預收費形式，延遲開學不會影響其學費、住宿費收入。 2.

41、2.3 關注外賣、在線教育、靈活用工等細分領域，以及優質龍頭超跌機會關注外賣、在線教育、靈活用工等細分領域，以及優質龍頭超跌機會 疫情屬短期擾動，長期趨勢疫情屬短期擾動，長期趨勢不改，持續看好優質板塊龍頭不改，持續看好優質板塊龍頭。拉長時間線來看，本次疫情將淘汰一批風險承受能力弱、現金流狀況差的企業，對于旅游、餐飲、教培行業來說都是一次行業洗牌與整合的機遇,對于優質板塊龍頭，短期的業績影響不會改變其長期價值。因此，我們認為本次疫情屬于短期擾動因素，長期仍然看好基本面扎實、高景氣度的細分板塊龍頭，關注超跌機會。 本次疫情的出現也為外賣、在線教育、以及短期就業如靈活用工、遠程招聘等領域帶來了機會。

42、本次疫情的出現也為外賣、在線教育、以及短期就業如靈活用工、遠程招聘等領域帶來了機會。外出就餐大幅縮減，餐廳在關閉門店的同時，將出口轉向外賣，外賣配送行業迎來發展機遇，美團點評等外賣企業推出“無接觸配送”，或成為未來行業發展新契機。在線教育行業如新東方在線、好未來等充分利用疫情停工停學的機會，通過線下轉線上，提出“原老師、原時間、原內容”的新型教育模式。疫情對常規招聘、企業考核與培訓會議也有直接影響，將為在線招聘和遠程辦公等企業級服務供應商提供市場推廣契機，以科銳國際和人瑞人才為代表的靈活用工、遠程招聘領域企業或將受益。 2.3 商貿零售：商貿零售：新模式對沖疫情影響，新零售實踐龍頭受益新模式對

43、沖疫情影響，新零售實踐龍頭受益 2.3.1 疫情沖擊疫情沖擊可選消費可選消費以及以及低線城市消費低線城市消費 2020 年是特別的一年，疫情影響下全國居家過節對消費行業產生了顯著的影響。1 月 20 日疫情擴散加速時點恰逢春節，可選消費和以及低線城市消費（低線人口春節回流）或受到明顯沖擊。 復盤 2003 年非典時期的消費異同，我們認為此次疫情對于電商板塊（部分線下消費轉移到線上）影響偏利好、以及超市為代表的必選消費（市場份額提升、新零售到家業務對消費習慣帶來結構性改變），但對于以百貨、珠寶為代表的可選消費沖擊較大。我們重點推薦線上滲透率較高的電商龍頭阿里巴巴（阿里巴巴（9988.hk9988

44、.hk），拼多多（），拼多多（pdd.o)pdd.o)和京東和京東（JD.o)JD.o),同時建議關注受益于疫情催化超市市場份額提升的超市龍頭永輝超市（永輝超市（601933601933），高鑫零售高鑫零售（6808.Hk6808.Hk），關注疫情影響下武漢區域性超市龍頭中百超市（中百超市（000759000759）的事件驅動型機會。我們結合消費需求、模式、渠道多樣性，按照線上、線下渠道、疫情對行業啟示三個方面總結以下觀點： 2.3.2 線上：疫情有利電商滲透率提升，深度社交的線上：疫情有利電商滲透率提升，深度社交的 KOL 營銷模式或將繼續催化電商營銷模式或將繼續催化電商 GMV 表現表現

45、相較 2003 年非典時期，電商在終端渠道占比顯著提升。至 2018 年，線上消費社零總額比重上升 24.64%。電商的發展削弱疫情隔離等措施對消費造成的沖擊，同時促使部分線下需求轉移到線上。根據我們在各平臺觀測的情況顯示， 部分店鋪尤其是衛生防護用品商鋪在各電商均已出現商品售罄的情況。 我們認為， 品類豐富、 東興證券行業報告東興證券行業報告 東興消費專題報告：疫情迷霧下的大消費行業 P9 東方財智 興盛之源 DONGXING SECURITIES交易便利的電商在此次疫情中受益， 龍頭電商憑借此次事件提升低線地區人口滲透率。 短期物流和廠商放假，導致供給端不足， 但伴隨各工廠、 快遞公司復工

46、， 電商線上優勢將持續加強。 同時， 居家隔離娛樂方式減少，各平臺 KOL 視頻帶貨受消費者關注，深度社交、互動的 KOL 營銷模式或將繼續催化電商 GMV 表現。 2.3.3 線下：疫情催化超市市場份額提升，百貨、珠寶可選消費短期受沖擊線下：疫情催化超市市場份額提升，百貨、珠寶可選消費短期受沖擊 疫情催化消費習慣升級，超市將不斷擠壓農貿市場份額。疫情催化消費習慣升級，超市將不斷擠壓農貿市場份額。從本次疫情起源地看，武漢華南海鮮市場市場折射出，我國海鮮、農貿市場長期存在食品安全、監管難等問題。此次疫情影響下，各省市或將加強農貿市場嚴格監管的同時， 食品安全、 衛生環境存在明顯問題的農貿市場將進

47、一步被安全衛生的超市替代。此外，針對疫情時期減少購買次數，“一站式”的超市、賣場為百姓提供長期穩定、安全可靠、品類豐富的產品，未來將代替原有農貿市場在低線城市消費地位。消費需求從農貿市場擠出，長期看低線城市超市賣場滲透率或將因此而繼續提升。 線下渠道作用凸顯，特殊時期培養到家消費習慣。線下渠道作用凸顯，特殊時期培養到家消費習慣。此次疫情防護以隔離為主，政府倡議減少外出，全民開啟“居家過節”的模式。餐飲企業陸續暫停營業，外出就餐減少時，居家食品消費增多，超市賣場中生鮮、糧油、休閑食品需求將提升。需求增加，外出減少，居民到家業務需求增長。對于必選消費，此次疫情恰逢節慶，全國主力物流公司部分停工。電

48、商產品下單容易配送難，超市、賣場成為解決最急迫需求的“唯一選擇”。春節期間，永輝超市、家家悅、天虹超市、盒馬鮮生等推出“無接觸配送服務”解決配送和疫情當前防護需求，各平臺到家訂單迅速增長。 復盤非典時期，疫情對百貨、可選消費影響顯著，靜待后期修復復盤非典時期，疫情對百貨、可選消費影響顯著，靜待后期修復。我們復盤了 2003-2004 年非典時期各細分板塊數據，其中百貨行業增速下滑較明顯，超市和專業零售營收影響較弱。從社零數據看，紡織服飾、珠寶、文娛呈現負增長。伴隨疫情擴散、防控管理的加強，疫情對百貨行業影響顯著。2020 年疫情發生在春節前夕，恰逢百貨超市消費旺季。我們認為，此次疫情對百貨、可

49、選消費產生顯著影響。一方面， 由于春節期間是服飾、 化妝品等百貨中可選消費的消費旺季， 在隔離預防管理下居民外出迅速收縮，各百貨、購物中心客流減少。另一方面，以往春節形成的人口回流，帶動中低線城市消費回流。而新冠疫情迅速擴散下，全國各線城市都受到影響，中低線城市回流消費受到抑制。同時，天虹股份等百貨、購物中心體現高度社會責任主動減免商鋪租金。在自營收入、租金收入同期減少情形下，短期疫情對百貨、購物中心收入將產生明顯波動。抑制的需求將隨著疫情結束釋放消費需求將恢復，預計到 Q2 季度末可選消費將恢復至正常水平。 復盤復盤 20032003 年非典時期，黃金珠寶消費受疫情影響較深年非典時期，黃金珠

50、寶消費受疫情影響較深。春節期間為黃金消費高峰，而疫情影響下門店客流顯著減少抑制黃金珠寶消費。 結合 2003 年非典時期社零數據， 黃金珠寶消費在疫情期間顯著下滑，我們認為，疫情影響下短期黃金珠寶板塊營收將出現顯著下滑。與此同時，今年一月以來金價上行一定程度平滑了需求下降對利潤端的影響， 疊加全國各百貨減免租金緩沖珠寶企業費用壓力。 兩方面影響下，短期收入下降帶來的利潤端影響得到一定程度對沖。伴隨疫情的結束，我們建議關注產品、品牌、渠道優勢顯著的龍頭企業，同時龍頭企業積極探索線上渠道轉型和拓新，市場份額將持續提升。 2.3.4 行業啟示：供應鏈成為零售商在疫情中脫穎而出的重要支柱行業啟示：供應

51、鏈成為零售商在疫情中脫穎而出的重要支柱 特殊事件來襲，在醫療、食品等物資供給端不足情形下，零售商產業鏈整合能力成為解決下游需求的重要支柱。阿里巴巴迅速整合上游生產企業恢復生產，阿里憑借海內外強大的資源整合能力，迅速開展醫療物資等疫情必需品采購。截止目前疫情期間，阿里協調義烏、深圳、廣州等 58 個地區生產企業恢復生產加急生產醫療物資，實現國內生產資源迅速整合；同時，阿里通過天貓國際、菜鳥網絡、考拉、天貓海外等國際專業P10 東興證券行業報告東興證券行業報告 東興消費專題報告：疫情迷霧下的大消費行業 東方財智 興盛之源 DONGXING SECURITIES團隊，完成海外數十個國家醫療用品采購，

52、利用海外資源整合能力彌補短期市場不足。在疫情時期，拼多多憑借累積制造企業合作，通過整合分散的上游生產能力，并針對特殊時期開通提供疫情專屬頻道，解決供需匹配。長期來看，零售企業將持續提升對上游產業鏈上游整合能力，在產業鏈決定上具有話語權的零售企業將脫穎而出。 2.4 農林牧漁：農林牧漁：疫情帶來短期擾動，基本面邏輯仍是聚焦主線疫情帶來短期擾動，基本面邏輯仍是聚焦主線 2.4.1 非典復盤：農業板塊表現弱于市場，但業績影響有限非典復盤：農業板塊表現弱于市場，但業績影響有限 2002 年 12 月中旬-2003 年 3 月的非典發生早期， 以及 2003 年 4-6 月疫情發酵期， 全 A 區間漲幅

53、分別為 5.44%和-6.98%， 申萬農林牧漁指數區間漲幅分別為 1.64%和-11.33%， 表現弱于整體市場行業。 從基本面角度來看，疫情對企業業績影響有限，申萬農林牧漁成分股 2003 年中報營業收入同比增長 22.29%，歸母凈利潤同比微增 0.33%。 2.4.2 行業影響：疫情防控影響行業供需行業影響：疫情防控影響行業供需 消費端：消費端：出于疫情防控考慮，居民減少外出就餐，戶內食品消費增加。方便儲存，具備囤貨屬性的肉禽蛋奶、蔬菜、糧油等產品的家庭消費短期激增，外食餐飲消費受影響較大。國家延長春節法定節假日，企業工廠停工、學校停學，對食品集團消費短期需求造成不利影響。此外，部分省

54、市關閉活禽交易市場影響禽肉產品的短期消費。 供給端：供給端：為防治疫情，減少人員流動，湖北以及其他省市或按照國家要求或自動自發進行了物流和交通限制，在一定程度上造成了生產資料和畜禽產品的流通受限，飼料運不進，生豬和活禽運不出，出現被動壓欄。此外，壓榨廠、物流、港口和飼料廠延期復工導致養殖生產資料出現局地、短期供給不足的情況。養殖及其生產資料加工產業均出現一定程度的產能損失。 2.4.3 細分子行業：養殖業受短期細分子行業：養殖業受短期挑戰，然肉食缺口大價格仍有支撐挑戰，然肉食缺口大價格仍有支撐 新冠肺炎對農業重要子行業的影響不一： 生豬養殖：生豬養殖：消費端，豬肉餐飲消費和集團消費量大幅下降，

55、活禽市場關閉，替代品消費減少，豬肉家庭消費預計有所提振。 豬肉消費中家庭消費占比在 60%左右， 外食減少對豬肉消費影響相對較小。 供給端，交通管制及屠宰企業延遲開工對生豬養殖、調運存在局部影響。并且非瘟疫情影響尚未結束，生豬養殖產能仍處于歷史低位，2020 全年豬肉供給缺口很大，特別是在一二季度最為明顯。因此我們判斷，在供需兩弱的局面下，有限的消費減少難以抵消供給缺口，豬價仍將維持震蕩上漲的趨勢，上半年有望持續高位運行。此外，從另一個角度來看，春節人員流動的減少有利于非洲豬瘟疫情的防控，為后續產能恢復提供了有力條件。 肉禽養殖：肉禽養殖：肉禽相比生豬受到疫情影響更大，主要有以下幾點原因。其一

56、是因為肉禽相比生豬養殖周期更短，難以持續壓欄；其二是禽流感及活禽市場關閉對短期禽類消費影響較大，并且肉禽特別是白羽肉雞集中消費及餐飲外食消費占比較高，需求下滑明顯。目前各省市陸續開通“綠色通道”，生產資料及物流受阻問題將逐步得到緩解。預計短期肉雞價格還將弱勢運行，為應對影響，養殖企業及養殖戶主動被動調減產能，預計一二季度肉禽出欄量將有一定減少。全年來看豬肉供給缺口仍在，替代消費仍有一定支撐。因此對于禽鏈不必過分悲觀，待疫情穩定復工復課后，肉禽供需將逐步回歸基本面變化。 東興證券行業報告東興證券行業報告 東興消費專題報告：疫情迷霧下的大消費行業 P11 東方財智 興盛之源 DONGXING SE

57、CURITIES 其他：其他： 除養殖行業影響較大之外， 其他細分子行業的影響主要體現在延期復工帶來的產能及銷量損失上。參考 03 年非典時期的收入及業績表現，短期停工對全年業績影響十分有限。 2.4.4 短期擾動不改長期主線，聚焦產業邏輯有支撐的生豬、動保和種業優質標的短期擾動不改長期主線，聚焦產業邏輯有支撐的生豬、動保和種業優質標的 綜合以上分析，我們認為農業作為影響民生的重要行業，其產成品多為剛需產品，預計疫情對農業板塊的影響是短期擾動因素， 不改優質企業長期價值。 因此站在當前時點， 我們持續聚焦產業邏輯有支撐的優質標的，推薦關注價格持續景氣的生豬養殖行業，重點標的溫氏股份、牧原股份；

58、動保及種業龍頭企業，重點標的生物股份、隆平高科。 2.5 紡織服裝：紡織服裝：服裝消費短期承壓，長期服裝消費短期承壓，長期仍看好仍看好 H 股股景氣賽道景氣賽道和和 A 股股低估值龍頭低估值龍頭 2.5.1 非典疫情期間紡織服裝基本面受影響可控，悲觀情緒影響下板塊表現較差非典疫情期間紡織服裝基本面受影響可控，悲觀情緒影響下板塊表現較差 紡織服裝板塊在 SARS 爆發期間 （2003.3-2003.6） 受沖擊強于大盤， 上證綜指-1.73%， 滬深 300 漲幅+0.06%，申萬紡織服裝-9.25%。服裝類限額以上零售額僅在 2003 年 5 月份同比出現下滑，下滑幅度 3.5%，6 月 7

59、月便出現明顯反彈，同比增速分別達 16.4%和 21.8%。業績方面，紡織服裝版塊 2003H1 收入同比增長 15.3%，歸母凈利潤-7.63%，基本面影響有限。 2.5.2 本次疫情發生時間本次疫情發生時間和和紡服紡服行業發展階段皆不同，基本面影響行業發展階段皆不同，基本面影響將將好于預期好于預期 本次疫情與 2003 非典有所不同，這些不同點預計使得板塊表現也與上次疫情有所不同。我們認為服裝消費和服裝出口： 1) 疫情發生期間為淡季，但與非典相比影響范圍更廣，服裝消費全年預計影響中個位數。疫情發生期間為淡季，但與非典相比影響范圍更廣，服裝消費全年預計影響中個位數。非典爆發期在二季度，本次

60、疫情主要在春節期間及以后，到目前為止疫情沒有與行業銷售高峰期重合，如果疫情在 1-2月內得到有效控制，服裝的零售整體影響將可控。從疫區來看，非典主要發生在廣東和港澳地區，本次疫情雖然集中在武漢，但全國各省皆有病例，各地防控極為嚴格情況下對線下終端零售影響較大。與非典疫情不同的是，2003 年處于電商發展初期，服裝線上消費僅占低個位數，而目前電商經過多年發展，服裝線上銷售已占到接近三分之一。1-2 月份服裝線下消費約占到全年的 17%，線上約占到 12%，我們預計疫情對于全年服裝消費的影響將為中個位數。 2) 出口方面，非典疫情發生的出口方面，非典疫情發生的 20032003 年，我國處在承接全

61、球紡織制造產業轉移的初期，紡織制造企業處在年，我國處在承接全球紡織制造產業轉移的初期，紡織制造企業處在成長期。成長期。目前紡織制造企業已經積累了自己的核心競爭力，尤其一批優秀制造商積累了一批優質品牌客戶。據初步了解，目前擁有海外產能的制造企業，海外工廠能夠按時開工，國內工廠雖有延時開工（大部分地區規定開工時間為 2 月 10 日，較正常延遲一周時間），多能與客戶取得訂單延期認可。但是工人回崗、物流及原輔料供應的情況仍難以預計，會對生產有所影響?？v觀全年，以國外品牌客戶為主的企業受到的影響較小，以國內客戶為主和規模較小的企業，受到的沖擊將較大。 3) 共克時艱情況下，利潤影響或將好于預期共克時艱

62、情況下，利潤影響或將好于預期。據統計截至 2 月 1 日，全國已有近 80 家購物中心地產商主動進行租金減免，覆蓋全國范圍超 600 家百貨、購物中心，租金減免將在很大程度上緩解服裝零售企業的壓力。此外，央行等五部門緊急出臺的金融 30 條措施，主要目的是緩解疫情帶來的經濟下行壓力，部分地方政府已經出臺對企業減免稅收、提供補貼等措施。在全社會共克時艱的情況下，企業的業績影響或將小于預期。 2.5.3 建議繼續關注建議繼續關注景氣行業運動服飾景氣行業運動服飾，避險，避險情緒下情緒下 A 股低估值龍頭股低估值龍頭吸引力吸引力增增加加 P12 東興證券行業報告東興證券行業報告 東興消費專題報告：疫情

63、迷霧下的大消費行業 東方財智 興盛之源 DONGXING SECURITIES我們認為疫情整體上不會影響各子行業所處的生命周期，景氣子行業將能夠穿越疫情迷霧，疫情也不會改變優秀企業的核心競爭力，也不會影響公司的長期價值。整體偏謹慎的情況下可以關注三個方面的機會： 一是運動行業仍將景氣，在港股已經釋放部分悲觀預期，如果繼續下跌可逢低布局，建議繼續關注李寧、安李寧、安踏體育踏體育。 二是擁有優質客戶的紡織制造企業，申洲國際、健盛集團申洲國際、健盛集團的客戶多為國外運功和戶外品牌，優質客戶也將保證訂單充足，在疫情情況下業績增長的確定性仍高。 三是疫情需求較大的無紡布生產企業，全國諸多地區出現口罩和醫

64、用防護服需求緊張的狀況，預計需求和后期補庫存情況下，無紡布生產企業全年訂單旺盛，建議關注欣龍控股、諾邦股份欣龍控股、諾邦股份。 2.6 輕工制造：輕工制造：生活用紙受影響有限，疫情催化在線辦公需求，關注中長期基本面生活用紙受影響有限，疫情催化在線辦公需求，關注中長期基本面 2.6.1 生活用紙：高頻日用品需求穩健，線上渠道或對沖疫情影響谷生活用紙：高頻日用品需求穩健，線上渠道或對沖疫情影響谷 生活用紙作為消耗量較大的日常用品，預計疫情因素對其需求影響有限生活用紙作為消耗量較大的日常用品，預計疫情因素對其需求影響有限。歷史上來看，在 SARS 疫情發生的2003 年， 生活用紙消費同比增速 10

65、.44%， 低于 2002 年 3.35 個百分點 （由于高基數效應） ， 高于 2004 年 0.38個百分點，沒有明顯的受沖擊現象。濕巾因消毒需求或迎來較明顯的銷售增長，且疫情發展將提升居民衛生防護意識，長期有利于濕巾滲透率提升。恒安作為濕巾龍頭將受益，對維達、中順潔柔亦有所利好。 生活用紙及個護用品的線上渠道發展較為迅速，網購適應疫情期間消費者囤貨需求。恒安、維達、中順潔柔的電商銷售占比約在 20%-25%左右，將對沖居民減少外出購物可能導致的傳統渠道銷售承壓。我們認為龍頭紙企有較強的保供能力和較充足的安全庫存，能夠在疫情影響期間保障對消費需求的滿足。推薦中順潔柔，重點關注維達國際、恒安

66、國際。 2.6.2 文具與辦公用品文具與辦公用品：疫情短暫延后需求釋放，云視頻業務有望得到催化：疫情短暫延后需求釋放，云視頻業務有望得到催化 受疫情影響，各地中小學校開學和企事業單位復工推遲，可能短期對學生文具和辦公用品的銷售情況造成不利影響。但在疫情影響因素消退后，需求的恢復將帶來但在疫情影響因素消退后，需求的恢復將帶來文化辦公用品文化辦公用品銷售的反彈。銷售的反彈?；仡櫄v史，SARS 疫情對文化辦公用品全年銷售情況影響有限。在疫情形勢最嚴重的 2003 年 4-5 月，文化辦公用品零售額增速一度低至 3.50%-7.60%，但在疫情影響消退的 6-7 月則反彈至 20%以上；2003 年全

67、年，文化辦公用品零售額同比增長 17.20%，較 2002 年上升 0.3 個百分點。 對于晨光的零售大店業務而言，疫情會對銷售和開店節奏帶來一定沖擊。但考慮到晨光零售大店虧損持續收窄的趨勢，預計對公司全年業績的影響比較有限。 疫情催生遠程辦公需求，有望推動在線辦公普及疫情催生遠程辦公需求，有望推動在線辦公普及，建議關注齊心集團。，建議關注齊心集團。公司云視頻領域布局領先，疫情期間齊心好視通向所有用戶免費提供可供 500 人在線的云視頻會議服務，提振品牌形象。 2.6.3 家居家居：生產銷售短期受影響，仍需關注竣工回暖主線：生產銷售短期受影響，仍需關注竣工回暖主線 由于疫情影響，家居企業面臨著

68、門店和賣場延期開業、開工推遲的局面。一季度家具零售額約占全年的20%-30%，企業需要面對短期的經營壓力，外銷占比較高的企業受影響或相對較小。不過我們認為，竣工改善帶來家居消費回暖仍是行業主線，疫情或只是短期延后了回暖的節奏。 2.6.4 化妝品化妝品：需求韌性強，線上渠道或支撐全年保持低雙位數增長：需求韌性強，線上渠道或支撐全年保持低雙位數增長 化妝品消費韌性較強?；瘖y品消費韌性較強。2019 年化妝品零售額增速在各類消費品中相對景氣，受益于滲透率提高、消費升級 東興證券行業報告東興證券行業報告 東興消費專題報告：疫情迷霧下的大消費行業 P13 東方財智 興盛之源 DONGXING SECU

69、RITIES疊加口紅效應等。疫情抑制居民出行或將影響化妝品短期需求，且線下渠道或受到較大沖擊；但化妝品線上渠道已較為成熟，電商仍是銷售的主要增長渠道，受疫情影響小。 全年來看化妝品消費增速仍有望保持全年來看化妝品消費增速仍有望保持低低雙位數增長。雙位數增長。長期看好國產化妝品的營銷（社交電商）、渠道（單品牌店）、產品（爆款）三維發力，關注珀萊雅、丸美股份等。 3. 重點標的近期重要事項提醒重點標的近期重要事項提醒 表表 2：重點標的近期重要事項提醒重點標的近期重要事項提醒 公司代碼公司代碼 公司名稱公司名稱 時間時間 事項事項 輕工制造 002714.SZ 牧原股份 2020/2/27 年報預

70、計披露日期 社會服務 002607.SZ 中公教育 2020/3/10 年報預計披露日期 食品飲料 603345.SH 安井食品 2020/2/24 年報預計披露日期 資料來源：Wind，東興證券研究所 4. 風險提示：風險提示： 疫情控制時間較長，消費能力持續不振，各行業相關風險等。 P14 東興證券行業報告東興證券行業報告 東興消費專題報告：疫情迷霧下的大消費行業 東方財智 興盛之源 DONGXING SECURITIES相關報告匯總相關報告匯總 報告類型報告類型 標題標題 日期日期 公司 中公教育（002607）：三大板塊平臺化發展，兼具市場空間與增長潛力 2020-01-23 公司 生

71、物股份（600201）：輕裝上陣迎接行業拐點 2020-01-23 行業 東興證券紡織服裝淘數據 12 月刊：暖冬影響下行業增速分化而行 2020-01-17 行業 東興證券零售行業海外對標系列之二：TJX 把握時代脈絡，靈活供應鏈管理構筑企業護城河 2020-01-17 行業 東興證券食品飲料行業 2020 年展望：白酒板塊存量時代分化加劇，食品板塊增量背景競相博弈 2020-01-15 行業 安踏體育（2020.HK）：Q4 經營數據強勁，可轉債發行優化資本結構彰顯公司信心 2020-01-15 行業 美國床墊行業啟示：渠道助力企業搶占市場份額，產品研發為核心競爭力床墊行業深度報告 202

72、0-01-10 行業 2020 年社會服務行業展望：堅守優質板塊龍頭，把握細分賽道拐點 2020-01-07 行業 需求持續增長，龍頭企業跑馬圈地生活用紙行業深度報告 2019-12-27 行業 競爭格局改善，企業盈利水平有望提升造紙行業深度報告 2019-12-24 公司 中公教育（002607）：考研市場規模有望再拓寬，跨賽道模式持續驗證 2019-12-20 行業 零售行業海外對標系列報告：COSTCO 低價為矛，會員為盾，效率撬動業績雪球 2019-12-17 行業 斯凱奇（SKX.N）：差異化突圍的后起之秀 2019-12-13 公司 安琪酵母（600298）：行業整合加劇安琪受益，

73、重申業績逐步改善確定性 2019-11-26 公司 李寧（2331.HK）：揚長補短，李寧繼續揚帆遠航 2019-11-22 公司 中公教育（002607）：垂直一體化發展，打造職教全品類平臺 2019-11-21 行業 商貿零售行業：阿里巴巴（BABA.N）事件點評：衣錦終會還鄉，航母再度起航 2019-11-14 公司 中公教育（002607）系列報告一：領軍行業二十載，教師、考研再添雙引擎 2019-11-14 公司 安迪蘇（600299.SH）：龍頭贏創宣布不可抗力，蛋氨酸漲價預期強烈 2019-11-13 行業 東興證券電商行業“雙十一”專題報告：成交額增速符合預期，四大邊際亮點引人

74、注目 2019-11-12 資料來源：東興證券研究所 東興證券行業報告東興證券行業報告 東興消費專題報告：疫情迷霧下的大消費行業 P15 東方財智 興盛之源 DONGXING SECURITIES 分析師簡介分析師簡介 張凱琳張凱琳 香港中文大學經濟學理學碩士，2016 年 1 月加盟東興證券研究所，從事社會服務行業研究，重點專注于餐飲旅游領域研究。 婁倩婁倩 曾就職于方正證券研究所、方正證券投資，于 2018 年 6 月加入東興證券研究所,從事食品飲料行業研究。 程詩月程詩月 美國馬里蘭大學金融學碩士，2017 年加入東興證券研究所，從事農林牧漁行業研究，重點覆蓋畜禽養殖、飼料動保、寵物食品

75、等細分子行業。 王習王習 香港理工大學碩士，六年證券從業經驗，曾任職于中航證券、長城證券，2017 年加入東興證券，目前覆蓋軍工和零售行業。 研究助理簡介研究助理簡介 分析師承諾分析師承諾 負責本研究報告全部或部分內容的每一位證券分析師，在此申明，本報告的觀點、邏輯和論據均為分析師本人研究成果，引用的相關信息和文字均已注明出處。本報告依據公開的信息來源，力求清晰、準確地反映分析師本人的研究觀點。本人薪酬的任何部分過去不曾與、現在不與，未來也將不會與本報告中的具體推薦或觀點直接或間接相關。 風險提示風險提示 本證券研究報告所載的信息、觀點、結論等內容僅供投資者決策參考。在任何情況下，本公司證券研

76、究報告均不構成對任何機構和個人的投資建議，市場有風險，投資者在決定投資前，務必要審慎。投資者應自主作出投資決策，自行承擔投資風險。 P16 東興證券行業報告東興證券行業報告 東興消費專題報告：疫情迷霧下的大消費行業 東方財智 興盛之源 DONGXING SECURITIES免責聲明免責聲明 本研究報告由東興證券股份有限公司研究所撰寫，東興證券股份有限公司是具有合法證券投資咨詢業務資格的機構。本研究報告中所引用信息均來源于公開資料，我公司對這些信息的準確性和完整性不作任何保證，也不保證所包含的信息和建議不會發生任何變更。我們已力求報告內容的客觀、公正，但文中的觀點、結論和建議僅供參考，報告中的信

77、息或意見并不構成所述證券的買賣出價或征價，投資者據此做出的任何投資決策與本公司和作者無關。 我公司及其所屬關聯機構可能會持有報告中提到的公司所發行的證券頭寸并進行交易，也可能為這些公司提供或者爭取提供投資銀行、 財務顧問或者金融產品等相關服務。 本報告版權僅為我公司所有， 未經書面許可，任何機構和個人不得以任何形式翻版、復制和發布。如引用、刊發，需注明出處為東興證券研究所，且不得對本報告進行有悖原意的引用、刪節和修改。 本研究報告僅供東興證券股份有限公司客戶和經本公司授權刊載機構的客戶使用，未經授權私自刊載研究報告的機構以及其閱讀和使用者應慎重使用報告、防止被誤導，本公司不承擔由于非授權機構私

78、自刊發和非授權客戶使用該報告所產生的相關風險和責任。 行業評級體系行業評級體系 公司投資評級（以滬深300 指數為基準指數）： 以報告日后的 6 個月內，公司股價相對于同期市場基準指數的表現為標準定義： 強烈推薦：相對強于市場基準指數收益率 15以上； 推薦：相對強于市場基準指數收益率515之間； 中性：相對于市場基準指數收益率介于-5+5之間； 回避：相對弱于市場基準指數收益率5以上。 行業投資評級（以滬深300 指數為基準指數）： 以報告日后的 6 個月內，行業指數相對于同期市場基準指數的表現為標準定義： 看好：相對強于市場基準指數收益率5以上； 中性：相對于市場基準指數收益率介于-5+5之間； 看淡：相對弱于市場基準指數收益率5以上。