光峰科技-深度報告：激光顯示賣鏟人家用、車載、AR多場景打開想象空間-220712（37頁）.pdf

1、史晉星史晉星S1090522010003激光顯示賣鏟人，家用、車載、激光顯示賣鏟人，家用、車載、ARAR多場景打開想象空間多場景打開想象空間光峰科技（光峰科技（688007）深度報告之二）深度報告之二2022年年07月月12日日證券研究報告證券研究報告|公司深度公司深度家用電器家用電器|視聽器材視聽器材陳東飛陳東飛S1090519070001彭子豪彭子豪研究助理研究助理紀向陽紀向陽研究助理研究助理 1.立身之本：立身之本：ALPD激光顯示技術，構建堅實專利護城河激光顯示技術，構建堅實專利護城河 2.商業模式商業模式1.0：影院、工程、商教業務：影院、工程、商教業務 3.商業模式商業模式2.0：

2、家用業務打造第二曲線：家用業務打造第二曲線 4.商業模式商業模式3.0：光機模組打開想象空間：光機模組打開想象空間 5.盈利估值：盈利估值：2022年目標市值年目標市值150億億主要內容主要內容vYbWpZdUlVhZkZsU9YrQ6MaO8OmOmMtRnPkPmMqPkPpOrN7NoOwPuOmNrPxNrRrM-3-題XXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXX光峰硬核科技創新，秉承價值、技術、長期三大主義光峰硬核科技創新，秉承價值、技術、長期三大主義硬核科技創新：研發投入占比研發投入占比10%10%，全球范圍內獲得授權專利1136項，境內外專利申請798項（其中發明專利申請

3、751項），PCT國際專利申請257項，全球累計專利申請及授權專利共計2191項；從從0 0到到1 1顛覆式創新顛覆式創新，2007年發明ALPD激光顯示技術，持續迭代升級光峰三大主義：堅持價值主義堅持價值主義，不做典型的、簡單的跟隨。光峰要去滿足客戶沒有被滿足的需求，為客戶提供前所未有的價值；堅持技術主義堅持技術主義，而不是簡單模式驅動。模式創新很重要，但顛覆式技術創新是源頭創新；堅持長期主義堅持長期主義。既然企業選擇長的、寬的賽道，那么接下來要做的就是堅持下去，“日拱一卒，功不唐捐?！辟Y料來源：招股說明書，招商證券-4-標題XXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXALPDALP

4、D激光顯示技術，構建堅實專利護城河激光顯示技術，構建堅實專利護城河傳統傳統RGBRGB三色激光：三色激光：1）光線強相干性存在散斑現象散斑現象（暗斑圖樣），影響圖像清晰度和分辨率；2）綠激光器成本高綠激光器成本高。散斑問題和成本問題制約RGB三色激光產業化。ALPDALPD激光技術：激光技術：發光來源絕大部分為藍光激光，藍光激光器采用GaN（氮化鎵）材料體系，發光效率較高，通過旋轉的熒光色輪激發獲得三色激光，消除散斑問題，克服高成本約束。底層關鍵架構專利：底層關鍵架構專利：1）專利技術最早提出；2）受到業內同行高度重視，影響激光顯示技術及同行發展；3）專利保護的技術方案在激光顯示領域是實現產品

5、落地的不可或缺的基礎，是無法規避的技術方案。資料來源：招股說明書，招商證券ALPD技術架構示意圖RGB激光技術與ALPD技術對比光峰科技熒光激光專利申請最早數量最多-5-公司擁有難以突破的核心專利群以及代際領先的核心技術，且在專利技術之外公司公司擁有難以突破的核心專利群以及代際領先的核心技術，且在專利技術之外公司還擁有多年研發積累形成的多項技術機密；掌握了核心器件如熒光輪的研發和制造還擁有多年研發積累形成的多項技術機密；掌握了核心器件如熒光輪的研發和制造能力，具備規模生產制造優勢和成本優勢能力，具備規模生產制造優勢和成本優勢申請時間：申請時間：光峰科技 2007 年提出激光激發稀土熒光材料技術

6、路線并申請專利，其后 2009 年日本卡西歐提出申請，而日本愛普生、德國歐司朗等國外企業直到 2010 年才開始跟進。專利引證：專利引證：2007年至 2019 年 2 月 28 日，公司熒光激光光源底層關鍵架構技術方案被同行引證390余次，遠超同期的同行業專利。官司勝訴官司勝訴：臺達電子、日本卡西歐、極米科技等專利訴訟案件，光峰科技最終都取得勝訴或者調解、形成專利許可協議獲得專利使用費或獲得采購訂單。標題XXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXALPDALPD激光顯示技術，構建堅實專利護城河激光顯示技術，構建堅實專利護城河資料來源：招股說明書，招商證券同行專利技術申請時間資料來源

7、：招股說明書，招商證券-6-相比傳統燈泡光源和相比傳統燈泡光源和LEDLED光源，激光光源，激光光源具有光源具有更高亮度、更長壽命、更更高亮度、更長壽命、更小能耗、更低污染小能耗、更低污染等優勢等優勢自1950年代以來，高亮光源以低功率的高壓汞燈等燈泡光源為主，其缺點是壽命短，輻射紅外和紫外光，不能即開即關，填充有毒高壓汞氣體，有炸燈風險低功率高壓汞燈高壓汞燈的核心技術一直被德國歐司朗與荷蘭飛利浦所壟斷。高功率的氙燈氙燈的核心技術一直被德國歐司朗以及日本的牛尾光源所壟斷。光峰科技發明的ALPD熒光激光技術，在亮度上突破了燈泡光源的最高水平，同時壽命更長，安全環保，可實現即開即關以及超短焦投射。

8、標題XXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXX投影顯示光源對比，激光光源優于傳統光源投影顯示光源對比，激光光源優于傳統光源投影顯示光源產品性能對比，激光光源優勢突出資料來源：招股說明書，招商證券-7-光產生（光源）光調制（光調制器）光投射（鏡頭）三大環節中，光源成本占比最高光產生（光源）光調制（光調制器）光投射（鏡頭）三大環節中，光源成本占比最高光源：光源：光峰主要采購日本日亞日本日亞（Nichia）生產的藍光激光器，備選德國歐司朗和日本夏普；自制熒光輪等核心器件，熒光輪研發過程中耗用熒光稀土物料較多，我國在稀土產業的深厚基礎；光調制器光調制器MEMSMEMS：光調制器件將光源產生的

9、光在時間和空間上進行調制，產生具有一定空間分辨率的彩色圖像。光調制器件隨著半導體微納加工技術的發展而成熟，是大量的資源投入和長期技術迭代的成果。目前市場上主要的光調制器件有美國TI的MEMS芯片和日本索尼的液晶芯片。光峰主要采購美國德州儀器美國德州儀器（TI）生產的DMD芯片，同時加強與日本索尼半導體日本索尼半導體事業部合作；鏡頭：鏡頭：傳統鏡頭以德國和日本為主要產業基地，徠卡（Leica）、卡爾蔡司（CarlZeiss）、佳能（Canon）、尼康（Nikon）等公司均為著名的鏡頭制造企業。光峰主要采購日本理光日本理光的鏡頭，同時與國內聯合光電、天活松林光學聯合光電、天活松林光學（廣州）、南陽

10、南方智能光電南方智能光電建立業務合作。標題XXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXX激光顯示三大核心環節，光源成本占比最高激光顯示三大核心環節，光源成本占比最高激光光源成本占比最高資料來源：招股說明書，招商證券-8-傳統投影應用領域，如電影放映機、商教投影機等產品上，ALPD技術激光光源較燈泡光源具備技術、性能優勢，已形成替代效應；大尺寸消費級顯示領域激光光源同樣具有特殊優勢，激光電視出貨量持續高速增長。2011年，ALPD 1.0（投射式熒光輪）應用于激光拼墻2012年，ALPD 2.0（反射式熒光輪）應用于激光電視2015年，ALPD 3.0（增加紅激光）打開電影院市場2018年

11、，ALPD 4.0（增加綠激光）應用于高端放映機、工程機標題XXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXX激光光源技術進步，打開廣闊產業應用空間激光光源技術進步，打開廣闊產業應用空間ALPD技術持續迭代升級激光顯示應用空間不斷擴大資料來源：光峰科技，招商證券資料來源：光峰科技，招商證券 1.立身之本：立身之本：ALPD激光顯示技術，構建堅實專利護城河激光顯示技術，構建堅實專利護城河 2.商業模式商業模式1.0：影院、工程、商教業務：影院、工程、商教業務 3.商業模式商業模式2.0：家用業務打造第二曲線：家用業務打造第二曲線 4.商業模式商業模式3.0：光機模組打開想象空間：光機模組打開想

12、象空間 5.盈利估值：盈利估值：2022年目標市值年目標市值150億億主要內容主要內容-10-題XXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXX一、商業模式一、商業模式1.01.0：影院、工程、商教業務：影院、工程、商教業務影院業務（影院業務（2 2萬流明以上）：萬流明以上）：影院租賃服務，20212021年收入年收入4.24.2億元億元，覆蓋國內2.5萬塊激光廳，占國內7-8萬影廳1/3，假設中期潛在覆蓋滲透率達50%，對應3.5-4萬塊影廳，按單幕開機時長9小時/天，租金8元/小時算，對應收入天花板在9-10億元工程業務（工程業務（60006000流明以上）流明以上）：2021年2.2

13、億元，20222022年預期突破年預期突破4 4億元億元，22H1國內工程投影光峰市占率升至第一15%左右。商教業務（商教業務（30003000流明以上）流明以上）：商業辦公、教育投影設備，2021年收入2.9億元，破局點在海外教育市場（國內電子白板成為主流），競爭對手以日系愛普生、索尼、松下為主。20222022年預期增長年預期增長80%80%突破突破5 5億元億元，扭轉2019年以來的下滑趨勢?！胺€態利潤穩態利潤”估算：估算：20222022年影院、工程、商教業務合計年影院、工程、商教業務合計1313億元左右（單幕開機時億元左右（單幕開機時長長4.54.5小時），假設穩態凈利率小時），假設

14、穩態凈利率20%20%，對應歸母凈利潤，對應歸母凈利潤2.352.35億元，預期億元，預期2222-2424年保持年保持復合復合25%25%增長增長（光峰持有中影光峰63.2%股份，持有東方光峰59%的股份）。假設電假設電影放映時長恢復常態，影放映時長恢復常態，公司公司20222022年影院年影院/工程工程/商教業務收入預計商教業務收入預計1 17 7億元（單幕開億元（單幕開機時長機時長9.59.5小時），對應歸母凈利潤小時），對應歸母凈利潤2.82.8億元億元商業模式商業模式1.01.0估值估值：參照PEG=1我們給予25倍估值，對應貢獻市值對應貢獻市值6060-7070億億-11-標題XX

15、XXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXX1.1 1.1 影院業務：光機租賃模式切入電影放映機市場影院業務：光機租賃模式切入電影放映機市場相比傳統氙燈，激光光源具有四大優勢相比傳統氙燈，激光光源具有四大優勢亮度高，衰減慢，壽命長亮度高，衰減慢，壽命長。4000W的氙燈使用200小時后，亮度衰減為初始亮度的80%，使用壽命3.5個月，激光光源使用壽命30000小時，相當于影院7-8年時間，使用期間光衰不超過初始亮度的30%；光源可調節范圍大。光源可調節范圍大。激光光源能讓2D放映工作在DCI推薦的14FL最佳亮度,解決氙燈只有30%功率調節范圍導致的2D放映過亮的問題；節省成本節省成本。激

16、光比氙燈更省電，壽命長節約換燈和人力成本；激光光源每小時租金激光光源每小時租金8 8元元+電費電費2.82.8元元+改造費折舊攤銷改造費折舊攤銷0.40.4元元=11.2=11.2元元，氙燈每小時光源成本氙燈每小時光源成本7 7元元+電費電費5.65.6元元=12.6=12.6元；元；無頻閃，安全可靠無頻閃，安全可靠。半導體光源，無高壓氣體燈的頻閃現象；不存在炸燈問題、不含有紫外和紅外光，安全可靠。表：ALPD技術相較氙燈使用成本更優光源類型光源類型 ALPD 氙燈氙燈 1：4KW 氙燈氙燈 2：4KW 光源平均功率 W 2000 4000 4000 放映機輸出亮度（lm）2 萬 1.85 萬

17、 1.8 萬 改造費改造費(元元)12000 光源耗材 每天時長(H)10 10 10 每年時長(H)3650 3650 3650 光源壽命(H)30000 1100 1000 光源成本(元)0 7300 7400 每年成本(元)29200 24223 27010 每小時光源成本每小時光源成本(元元)8 6.64 7.4 電費 電費單價(元/千瓦時）1.4 1.4 1.4 每年電費成本(元）10220 20440 20440 合計（元）41134 44663 47450 資料來源：影音中國，招商證券-12-標題XXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXX1.1 1.1 影院業務：光機租

18、賃模式切入電影放映機市場影院業務：光機租賃模式切入電影放映機市場激光光源每小時租金8元+電費2.8元+改造費折舊攤銷0.4元=11.2元，設立函數Y=初始改造費+（租金+電費）*時長=12000+8X+2.8X=12000+10.8X氙燈1每小時光源成本7.3元+電費5.6元=12.9元,設立函數Y=（光源成本/光源壽命+電費）*時長=7300/1000*X+5.6X=12.9X 函數交點坐標（5714，73714）前期5714小時，氙燈使用成本有優勢 后期30000-5714=24286小時，激光光源成本優勢更明顯表：ALPD技術相較氙燈使用成本更優資料來源：影音中國，招商證券光源類型光源類

19、型 ALPD 氙燈氙燈 1：4KW 氙燈氙燈 2：4KW 光源平均功率 W 2000 4000 4000 放映機輸出亮度（lm）2 萬 1.85 萬 1.8 萬 改造費改造費(元元)12000 光源耗材 每天時長(H)10 10 10 每年時長(H)3650 3650 3650 光源壽命(H)30000 1100 1000 光源成本(元)0 7300 7400 每年成本(元)29200 24223 27010 每小時光源成本每小時光源成本(元元)8 6.64 7.4 電費 電費單價(元/千瓦時）1.4 1.4 1.4 每年電費成本(元）10220 20440 20440 合計（元）41134

20、44663 47450 Y=12000+10.8XY=12.9X表：激光光源和氙燈光源成本曲線示意圖-13-標題XXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXX1.1 1.1 影院業務：疫后復蘇對影院業績彈性大影院業務：疫后復蘇對影院業績彈性大資料來源：招股說明書，招商證券；注釋：影院業務影院業務2222年凈利率年凈利率20%20%為不受疫情影響下的穩態利潤率估算為不受疫情影響下的穩態利潤率估算截至2021年，中影光峰國內ALPD激光光源部署超過2.52.5萬套萬套，拓普數據顯示，光峰激光放映方案在國內影廳市場占有率30%。影院租賃業務收入=按開機時長估算收入=8元租金*單幕開機時長單幕開

21、機時長*365天*ALPD激光廳數量2015年 2016年2017年2018年 2019年 2020年2021年2022E2023E2024E影院業務(百萬)21 118 311 459 201 423 422 631 821 YOY452%163%48%-56%110%0%50%30%1）激光放映機(出售)7 61 30 63 80 100 120 2）租賃業務21 118 304 398 172 361 342 531 701 ALPD激光廳數量186 1,896 6,916 11,612 17,000 20,000 25,000 27,000 29,000 31,000 按開機時長預估收

22、入24 116 271 397 173 361 342 531 701 單幕每天開機時長8.0 9.0 10.0 9.5 3.2 5.5 4.5 6.5 8.0 觀影人次（億）17.2 17.3 5.5 11.7 8.0 12.0 18.0 影院業務凈利潤（百萬）22.0 104.0 144.8 3.4 93.8 84.3 126.3 164.2 影院業務凈利率%19%33%32%2%22%20%20%20%占公司凈利潤比重%16%42%58%4%42%-14-公司激光商教投影機包括自有品牌“光峰APPOTRONICS”系列、東方光峰向東方中原銷售“派克斯PROPIX”系列激光商教投影機；同時

23、公司為明基、視源股份等多家知名教育設備廠商提供激光商教投影機定制化研發制造服務。教育：教育：洛圖統計2021年中國教育激光投影機銷量11.67萬臺，同比下滑22.8%；隨著液晶交互白/黑板的紅外（電容）觸控技術發展，65-85吋市場正在被占領，交互式互動投影在百寸以上產品性價比優勢依然明顯，重點向高校、職業教育等領域的大教室場景遷移。商務：商務：洛圖統計2021年中國商務交互平板80萬臺，其中激光投影儀4.4萬臺（+43.9%），競爭格局以愛普生、NEC、索諾克等日系品牌為主標題XXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXX1.2 1.2 商教：顯示無所不在，激光照亮未來商教：顯示無所不

24、在，激光照亮未來資料來源：洛圖科技，招商證券19-21投影交互白板占比從15%下降至3.3%商務激光投影儀以傳統日系品牌為主商教交互平板銷量快速擴容（萬臺）資料來源：洛圖科技，招商證券123 126 140 28 43 800501001502002502019年2020年2021E教育商用資料來源：洛圖科技，招商證券-15-在戶外顯示應用中，LED顯示屏具有亮度高、動態視頻播放、信息內容即時豐富等特點。但體積大、耗電大、施工周期長、系統負載重、對墻體壓力大、有火災隱患、光污染等缺點。激光顯示技術具有安裝便捷、對建筑無改變、投入成本低、適應面廣的特點。工程份額強勢登頂。工程份額強勢登頂。根據奧

25、維云網（AVC）數據，2021年中國激光工程投影機出貨量規模為7.3萬臺，預計2022年市場銷量將達9萬臺。22Q1光峰作為后起之秀市場份額升至第一15%。1）專利優勢專利優勢；2）產品矩陣全產品矩陣全，完成5000至60000流明段產品線的全覆蓋；3）爆款認證爆款認證，T系列入選深圳市工業和信息化局公布的深圳市創新產品推廣應用目錄，成為政府機構優先采購及推薦的產品，獲得2022第十屆阿拉丁神燈獎最佳獎標題XXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXX1.3 1.3 工程：打造文旅標桿項目，光峰份額強勢登頂工程：打造文旅標桿項目，光峰份額強勢登頂光峰激光投影工程市場份額15%升至第一資料

26、來源：奧維云網，招商證券 1.立身之本：立身之本：ALPD激光顯示技術，構建堅實專利護城河激光顯示技術，構建堅實專利護城河 2.商業模式商業模式1.0：影院、工程、商教業務：影院、工程、商教業務 3.商業模式商業模式2.0：家用業務打造第二曲線：家用業務打造第二曲線 4.商業模式商業模式3.0：光機模組打開想象空間：光機模組打開想象空間 5.盈利估值：盈利估值：2022年目標市值年目標市值150億億主要內容主要內容-17-題XXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXX二、商業模式二、商業模式2.02.0：家用業務打造第二曲線：家用業務打造第二曲線峰米科技：峰米科技：小米生態鏈孵化201

27、6年成立，2021年2月峰米引入戰略投資者，獲得股權融資2億+債券融資8億，總部基地落戶重慶，對賭目標2025年獨立IPO上市。峰米峰米品牌的孵化對于光峰商業模式品牌的孵化對于光峰商業模式3.03.0激光光機模組的對外出售戰略意義重大，家用投激光光機模組的對外出售戰略意義重大，家用投影影鲇魚角色鲇魚角色帶動下游品牌方嘗鮮使用激光光源帶動下游品牌方嘗鮮使用激光光源1 1）小米定制）小米定制：2021年6億元，占C端收入比重52%2 2）自主品牌）自主品牌：2018-2019年公司陸續推出自主品牌峰米、小明，2021年收入5.4億元，占C端收入48%，2022年目標翻倍增長3 3）盈利回報：）盈利

28、回報：2021年綜合毛利率18.4%，遠低于極米科技36%，主要是跟小米定制產品毛利率低、自主品牌前期份額導向策略有關，公司2022年自主品牌補齊產品線（LCD投影儀/中長焦LED投影儀/中長焦激光投影儀/超短焦激光投影儀），加大海外市場布局，我們預計我們預計20222022-20232023年收入分別為年收入分別為16/2316/23億元，億元，20242024年收入規模做到年收入規模做到3535億元（接近極米現階段）億元（接近極米現階段），屆時利潤正常釋放按照凈利率10%估算3.5億元凈利潤，考慮到光峰科技持有峰米科技39%股權，20242024年歸母凈利潤貢獻年歸母凈利潤貢獻1.41.4

29、億元億元商業模式商業模式2.02.0估值：估值：峰米2024年3.5億凈利潤，假設IPO估值30倍，對應市值105億元，對應光峰科技歸母市值貢獻41億，按照10%收益率貼現至今貢獻市值貢獻市值3131億元億元-18-2.1 2.1 產品矩陣：小米產品矩陣：小米/小明小明LCD/LCD/峰米峰米LED&LED&激光投影激光投影2018年年2019年年2020年年2021年年Z系列系列H系列系列RS系列系列年輕年輕小明Q12021年5月1099元250ANSI1080P米家2018年5月3999元800ANSI1080P0.47DMD米家青春峰米Smart 峰米Smart Lite2019年1月2

30、019年7月2019年8月2299元3299元2599元350ANSI550ANSI700ANSI1080P1080P1080P0.33DMD0.33DMD0.33DMD峰米Vogue2019年10月4199元1500ANSI1080P0.47DMDVogue Pro2020年5月4799元1600ANSI1080P0.47DMD米家22020年7月2999元800ANSI1080P0.33DMD米家2 Pro2020年7月4599元1300ANSI1080P0.33DMD米家青春22020年9月2199元460ANSI1080P0.47DMD峰米Dice2021年1月4000元700ANSI

31、1080PMi Smart Projector2Pro2021年3月800美元1300ANSI1080P小明Q1 Pro2021年9月1549元500ANSI1080P峰米R12021年9月5999元1600ANSI1080P0.33DMD峰米R1 Nano峰米X1峰米P12021年10月2021年10月 2021年10月3999元4499元4999元1200ANSI1400ANSI800ANSI1080P1080P540P0.33DMD0.33DMD-2022年年對標極米對標極米資料來源：峰米官網，小米官網，京東旗艦店，招商證券圖：峰米科技三大品牌產品矩陣峰米V10小米1S2021年5月20

32、21年7月67995999250024004K1080P0.23DMD0.47DMD-19-2.2 2.2 芯片：芯片：TITI供給供給短缺短缺22H222H2有望迎來緩解有望迎來緩解IDCIDC：預計2022Q3起投影儀行業出貨量進入提速階段，增速從22Q2的3.8%加快至19.4%，且增長具備持續性，IDC預計2022-2024年投影儀銷量分別為527萬臺、657萬臺和800萬臺。芯片供給芯片供給：TI增加芯片產能建設，下半年DLP投影芯片出貨量具備改善基礎圖：圖：IDCIDC投影儀行業自投影儀行業自22Q322Q3出貨量增長明顯提速出貨量增長明顯提速資料來源：IDC，招商證券-20-2.

33、3 6182.3 618銷售：峰米科技銷售：峰米科技全網全網GMV2GMV2億元億元實現實現100%100%增長增長峰米：峰米：2021年618618期間峰米全網期間峰米全網GMVGMV零售額實現零售額實現2 2億元，同比翻倍增長億元，同比翻倍增長；V10榮蔭LED 4K投影儀新品銷量冠軍，C2激光電視銷售額突破2千萬，品牌累計用戶超百萬。淘系電商：淘系電商：魔鏡數據統計，淘系電商618期間峰米+小明品牌銷售額超過5000萬元，合計同比增長55%；份額方面，峰米+小明零售額份額達6%，同比提升2個pcts。社交電商社交電商：2022年5月抖音、快手、拼多多等社交電商平臺占整體線上監測份額已達2

34、6%，短視頻、直播有利于直觀展示產品，注意把握社交電商流量紅利。資料來源：魔鏡，招商證券表：2022年618期間（5/31-6/20）淘系電商平臺投影儀品牌銷售表現-21-2.4 2.4 市場空間：市場空間：20252025年全球家用投影儀擴至年全球家用投影儀擴至8 80000億元億元規模：規模：IDC統計2021年國內投影儀銷量470萬臺，其中家用348萬臺，商用122萬臺；IDC預計2022-2025年國內投影儀銷量復合增長18%至921萬臺滲透率：滲透率：2021年國內家用投影儀保有量滲透率4%（低于掃地機器人的8%），中性假設下20252025年國內投影儀保有量滲透率年國內投影儀保有量

35、滲透率9 9%，預計家用投影儀銷量近，預計家用投影儀銷量近800800萬臺，復合增萬臺，復合增長長23%23%，產品均價假設，產品均價假設30003000元，國內市場規模將擴充到元，國內市場規模將擴充到240240億元，假設中國在全球億元，假設中國在全球投影儀市場占比不超過投影儀市場占比不超過30%30%，則全球市場規模有望突破，則全球市場規模有望突破800800億元億元海外市場海外市場：根據洛圖調研，2020年從中國出口的投影機規模約在800萬臺以上競爭格局競爭格局：極米科技投影儀21年出貨量108萬臺，愛普生3 LCD投影儀年銷量穩定在250萬臺，明基DLP投影儀年銷量在 80-100 萬

36、臺-22-2.5 2.5 團隊執行：小米電視高管加盟擔任峰米團隊執行：小米電視高管加盟擔任峰米CEOCEO表表 1：峰米峰米科技團隊軟硬實力兼備科技團隊軟硬實力兼備 高管 職務 履歷背景 股權激勵 賴永賽 峰米 CEO 前小米電視副總裁,2010-2012 與王川共同創業多看閱讀 APP，2012年小米收購多看后加入小米電視；2018 年加盟峰米擔任 CEO 直接間接合計持股 6.19%王毅 峰米副總裁 前多看閱讀 CTO；2019 年擔任峰米深圳分公司法人代表，帶領FengOS 大屏生態系統研發團隊獲得中國音視頻行業“2020 年度彩虹獎”間接持股2.85%吳希亮 峰米副總裁 2007-20

37、16 年，歷任光峰科技研發經理、技術總監，2016 年至今負責峰米產品中心研發 間接持股2.61%資料來源：企查查、招商證券 團隊：團隊：前小米電視副總裁賴永賽2018年加盟峰米擔任CEO產品布局：產品布局：公司產品線覆蓋多種技術路線，1)超短焦激光微投R1、R1Nano；2）長焦激光微投X1、P1；3）LED微投V10 4K；4）LCD小明微投Q1、Q1Pro；5）激光電視T1、4K Max、Cinema 2。海外產品包括微投Formovie Dice/P1、激光電視4K Cinema渠道布局：渠道布局：峰米國內銷售包括線上和線下，其中線上平臺峰米品牌連續三年在連續三年在618618、雙雙1

38、111蟬聯激光電視國內銷售量、銷售額第一名蟬聯激光電視國內銷售量、銷售額第一名，線下主要通過經銷商合作開設體驗店加快消費者教育，2021年5月國內首家直營門店在重慶開業 1.立身之本：立身之本：ALPD激光顯示技術，構建堅實專利護城河激光顯示技術，構建堅實專利護城河 2.商業模式商業模式1.0：影院、工程、商教業務：影院、工程、商教業務 3.商業模式商業模式2.0：家用業務打造第二曲線：家用業務打造第二曲線 4.商業模式商業模式3.0：光機模組打開想象空間：光機模組打開想象空間 5.盈利估值：盈利估值：2022年目標市值年目標市值150億億主要內容主要內容-24-三、商業模式三、商業模式3.0

39、3.0：光機模組打開光機模組打開想象空間想象空間光學引擎：光學引擎：光峰光峰20212021年收入年收入2.92.9億元，我們預計億元，我們預計20222022年翻倍增長至年翻倍增長至5.85.8億元，凈利億元，凈利率假設維持率假設維持20%20%，對應貢獻業績，對應貢獻業績1.161.16億元億元，下游場景包括家用投影、車載投影、AR可穿戴設備、航空領域等，2022-2024年有望陸續迎來爆發。家用場景家用場景：以當貝當貝X3為例，2021年一經推出廣受歡迎，成為激光投影儀產品NO.1，22Q1銷量突破2萬臺，2022年5月發布激光新品X3 Pro，我們預計全年當貝激光投影銷量突破10萬臺；

40、安克創新安克創新2022年在海外大力推廣激光投影，一季度發布新品Cosmos/Cosmos 4K，定價1599/2199美元，同樣采購光峰的光機模組；2022年6月美美的集團的集團家庭服務機器人搭載公司光機模組；車載場景車載場景：2022年4月17日，公司通過IATF國際汽車質量管理體系認證；2021年12月公司與華為聯合發布車載天幕產品，成為智能座艙優秀合作伙伴，未來包括車窗車窗透明顯示、娛樂大屏、透明顯示、娛樂大屏、ARAR-HUDHUD、激光大燈、激光大燈等車載顯示應用空間廣闊；ARAR穿戴設備：穿戴設備：2022年5月7日，公司發布AR衍射光波導模組，0.5cc超小體積+720P分辨率

41、+過萬PPI、高透過率、全彩；航空場景：航空場景：2021年5月公司與空客達成戰略合作，包括固定翼飛機、直升機等。商業模式商業模式3.03.0估值估值：光機模組增速高爆發性強，我們給予光機模組增速高爆發性強，我們給予5050倍估值對應倍估值對應6060億市值億市值。-25-3.1 3.1 家用場景：激光投影銷量家用場景：激光投影銷量/額滲透率額滲透率10%/40%10%/40%激光滲透率：激光滲透率：IDC統計2021年國內投影儀銷量470萬臺，其中LED、燈泡和激光光源分別占比76.5%、13.0%和10.5%10.5%；按銷售金額來算，國內投影儀規模214億元，其中LED、燈泡和激光類型分

42、別占比43.2%、18.3%和38.6%38.6%。分季度來看，分季度來看，隨著激光投影產業鏈的降本，終端價格更具競爭力，目前帶動銷量滲透率逐季攀升至22Q1的11%，銷售額滲透率目前基本穩定在40%左右。使用場景方面使用場景方面，激光投影70%應用在家用場景，教育和工程分別占比10%，商用占比7%，市政占比1.2%。激光投影銷量滲透率突破10%（千臺）資料來源：IDC，招商證券激光投影銷售額滲透率突破40%（百萬元）-26-3.1 3.1 家用場景：潛在光機模組供應市場空間家用場景：潛在光機模組供應市場空間4040億億Top 10 Best Selling Models by Shipmen

43、tRankModelVendor Tech Lumen Weight ResolutionUnitLocal ASV Value(M)1X3DangBeiDLP3,200 4.61080P20,521 5,750 118.0 275L9SHisenseDLP1,850 12.54K11,150 10,200 113.7 3R1 NanoFengMiDLP1,200 1.441080P6,118 3,870 23.7 4MijiaMIDLP2,400 4.71080P5,336 5,150 27.5 580L9HisenseDLP2,300 144K4,060 15,000 60.9 688L5

44、HisenseDLP2,300 18.54K3,215 20,000 64.3 7EF-12Epson3LCD1,200 2.11080P3,060 5,300 16.2 880L5HisenseDLP2,300 164K2,905 16,300 47.4 9EF-10Epson3LCD1,000 1.21080P2,756 4,800 13.2 10T1FengMiDLP2,800 9.84K2,238 19,030 42.6 Total61,359 8,596 527.5Top 10 Best Selling Models by ValueRankModelVendor Tech Lume

45、n Weight ResolutionUnitLocal ASV Value(M)1X3DangBeiDLP3,200 4.61080P20,521 5,750 118.0 275L9SHisenseDLP1,850 12.54K11,150 10,200 113.7 388L5HisenseDLP2,300 18.54K3,215 20,000 64.3 480L9HisenseDLP2,300 144K4,060 15,000 60.9 5100L5HisenseDLP2,200 18.54K2,005 27,000 54.1 6NP-P605UL+NEC3LCD6,200 9.7WUXG

46、A860 60,000 51.6 780L5HisenseDLP2,300 164K2,905 16,300 47.4 8T1FengMiDLP2,800 9.84K2,238 19,030 42.6 9MijiaMIDLP2,400 4.71080P5,336 5,150 27.5 104K MaxFengMiDLP4,500 104K987 26,000 25.7 Total53,277 11,370 605.7如前所述，2025年全球潛在家用投影儀市場規模800億元，假設2025年激光投影銷售額滲透率達到50%，對應400億市場空間，進一步假設ALPD激光路線的投影儀市占率30%，對應1

47、20億元零售額，已知激光光機模組約占終端零售額1/3,對應潛在光潛在光機模組的市場空間機模組的市場空間4040億億，數倍于目前光峰的光機模組收入22Q1激光投影暢銷榜前10資料來源：IDC，招商證券當貝/安克Nebula激光投影新品當貝X3當貝X3 Pro2021年4月2021年5月59998799320032001080P4K4K4K UHD0.47DMD0.47DMD3000030000當貝OS 3當貝OS 3.2資料來源：公司官網，招商證券-27-3.2 3.2 車載投影：智能座艙的車載投影：智能座艙的N N種投影場景種投影場景車載投影：車載投影：AR-HUD、AR智能尾門、迎賓燈、激光

48、大燈、車窗投影、后排投影、天幕投影AR智能尾門資料來源：公開資料搜集，招商證券AR HUD迎賓燈后排投影車窗投影激光大燈-28-3.23.2 車載場景：以抬頭顯示車載場景：以抬頭顯示HUDHUD為例為例抬頭顯示：抬頭顯示：C-HUD（后裝市場為主）將信息鏡像到透明面板而非擋風玻璃上，成本較低但成像效果一般；W-HUD（TFT-LCD投影技術，前裝為主）信息直接顯示在擋風玻璃上,投射距離2.5-3米；AR HUDAR HUD（DLP/LCOS投影技術，前裝為主）成像區域更大、投射距離更遠(7-10米甚至更遠)，可與真實駕駛道路環境高度融合。資料來源：大陸集團，招商證券HUD三種技術路線-29-3

49、.2 3.2 車載場景：車載場景：ARAR-HUDHUD發展釋放潛在光機模組價值發展釋放潛在光機模組價值滲透率：滲透率：HUD前裝市場滲透率2021年5.72%，其中W-HUD占比90%。蓋世汽車研究院蓋世汽車研究院20252025年年HUDHUD滲透率超過滲透率超過40%40%，假設，假設45%45%對應對應11371137萬臺車；屆時萬臺車；屆時HUDHUD均價假設均價假設17541754元元（C/C/W/ARW/AR占比分別為占比分別為0%/60%/40%0%/60%/40%），合計市場空間），合計市場空間200200億元，其中億元，其中ARAR-HUDHUD超超100100億億市占率：

50、市占率：高工汽車研究院數據，2020 年國內HUD市場日本精機、大陸集團和日本電裝占據80.36%的市場份額（W-HUD為主），以華陽集團為代表的國產廠商通過加速AR-HUD技術迭代，有望縮短國內外廠商差距，2021H1華陽占國內HUD市場14.44%。光機模組光機模組：激光高亮體積小，有望在AR-HUD扮演主力角色，假設光機模組單車價假設光機模組單車價值量值量500500-600600元，對應潛在市場空間達元，對應潛在市場空間達2323-2727億元。億元。2025年HUD市場規模有望達到200億元資料來源：蓋世汽車研究院、中汽協、招商證券2019年年2020年年2021年年2022年年20

51、23年年2024年年2025年年乘用車銷量（萬）2144 2018 2148 2291 2364 2447 2541 YOY-6%6%7%3%4%4%HUD搭載（萬）117 344 591 856 1143 HUD滲透率5%15%25%35%45%C-HUD搭載7 16 18 13-W-HUD搭載104 275 430 568 682 AR-HUD搭載5 44 127 262 455 C-HUD單價（元）900 882 864 847 830 814 797 W-HUD單價（元）1500 1470 1441 1412 1384 1356 1329 AR-HUD單價（元）2700 2646 25

52、93 2541 2490 2441 2392 市場空間（億元）17 51 93 142 199-30-3.3 3.3 其他場景：其他場景：2 2）天幕投影，）天幕投影，3 3）家庭管家，）家庭管家，4 4）ARAR模組模組天幕投影：天幕投影：天幕玻璃打破了傳統汽車天窗的尺寸和視野限制，在滿足整車安全要求的前提下，提升個性動感造型，讓整車空間感更好、科技感更強、顏值更高。光峰科技2021年成為華為智能座艙戰略合作伙伴，預計未來搭載問界M系列車型。家庭管家：家庭管家：美的6月發布小惟家庭服務機器人，搭載光峰科技的光機投影模組。ARAR光學模組光學模組：光峰5月發布全球首個PPI破萬的商用光學模組，

53、IDC預計2025年全球AR終端設備數量突破2100萬臺。光峰科技關于HUD相關技術專利儲備資料來源：專利匯，招商證券資料來源：光峰科技公眾號，招商證券專利號專利號專利類型專利類型 公開日期公開日期專利名稱專利名稱CN113573035A發明專利2021/10/29一種基于視覺的AR-HUD亮度自適應調節方法CN113467601A發明專利2021/10/1基于增強現實的信息顯示方法、系統、裝置及投影設備CN113467600A發明專利2021/10/1基于增強現實的信息顯示方法、系統、裝置及投影設備CN113495362A發明專利2021/10/12增強現實顯示光學器件、光學系統、眼鏡及HU

54、D顯示系統CN113448087A發明專利2021/9/28增強現實顯示光學器件、光學系統、眼鏡及HUD顯示系統CN212083822U實用新型2020/12/4增強現實顯示光學器件、眼鏡及HUD顯示系統CN212160231U實用新型2020/4/3增強現實顯示光學器件、系統、眼鏡及HUD顯示系統CN212160230U實用新型2020/3/27增強現實顯示光學器件、系統、眼鏡及HUD顯示系統家庭管家&天幕投影&AR光學模組 1.立身之本：立身之本：ALPD激光顯示技術，構建堅實專利護城河激光顯示技術，構建堅實專利護城河 2.商業模式商業模式1.0：影院、工程、商教業務：影院、工程、商教業務

55、 3.商業模式商業模式2.0：家用業務打造第二曲線：家用業務打造第二曲線 4.商業模式商業模式3.0：光機模組打開想象空間：光機模組打開想象空間 5.盈利估值：盈利估值：2022年目標市值年目標市值150億億主要內容主要內容-32-四、盈利預測及風險提示四、盈利預測及風險提示盈利預測：盈利預測：我們預計光峰科技2022-2024年收入復合增長44%，對應歸母凈利潤分別為2.4億元、4.2億元和6.5億元，分別增長1%、76%和54%，對應估值45倍、25倍和17倍風險提示：風險提示：1 1）疫情反復：）疫情反復：疫情沖擊公司影院光源租賃業務，影響公司線下及海外市場開拓；2 2）芯片短缺：芯片短

56、缺：芯片短缺影響公司to C業務和光機模組to B業務銷售；3）成本上成本上漲漲：芯片、鏡頭、電子元器件、塑料等原材料價格上漲；4）下游需求應用市場滲透不）下游需求應用市場滲透不及預期及預期：下游市場滲透不及預期影響公司光機模組業務銷售光峰科技2022-2024年收入復合增長超過40%資料來源：wind，公司年報，招商證券百萬元百萬元/%2019202020212022E2023E2024E營業收入營業收入1,9791,9492,4983,6315,2117,438(+/-%)43%-2%28%45%44%43%營業成本-1184-1393-1651-2312-3239-4584 毛利率40.

57、2%28.5%33.9%36.3%37.8%38.4%1.0商業模式商業模式8515729351,3301,7302,204(+/-%)21%-33%63%42%30%27%影院459201423423614859工程90102217402563731商教3012692945005506052.0峰米科技峰米科技6621,0651,1341,5512,2763,497(+/-%)116%61%6%37%47%54%3.0光機模組光機模組3292032895781,0051,508(+/-%)11%-38%42%100%74%50%其他業務其他業務137109141177204237-33-四、

58、分部估值：四、分部估值：20222022年目標市值在年目標市值在150150億元億元商業模式商業模式1.01.0：20222022年影院、工程、商教業務合計年影院、工程、商教業務合計1313億元左右，對應凈利率億元左右，對應凈利率20%20%，對應歸母凈利潤對應歸母凈利潤2.352.35億元，預期億元，預期2222-2424年保持復合年保持復合25%25%增長增長（光峰持有中影光峰63.2%股份，持有東方光峰59%的股份）。假設電影放映時長恢復常態，公司假設電影放映時長恢復常態，公司20222022年影院年影院/工程工程/商教業務收入為商教業務收入為1 17 7億元，對應歸母凈利潤億元，對應歸

59、母凈利潤2.82.8億元億元；PEG=1給予25倍估值，對應60-70億市值；商業模式商業模式2.02.0：峰米預計峰米預計2222-2323年收入分別為年收入分別為16/2316/23億元，億元，2424年收入規模做到年收入規模做到3535億元億元（相當于極米現階段）（相當于極米現階段），利潤正常釋放，按照10%凈利率估算3.5億元凈利潤，考慮到光峰科技持有峰米科技40%股權，20242024年歸母凈利潤貢獻年歸母凈利潤貢獻1.41.4億元億元,IPO估值30倍，對應光峰科技歸母市值貢獻42億，按照10%收益率貼現至今折算31億元市值；商業模式商業模式3.03.0：光機模組業務光機模組業務2

60、0212021年收入年收入2.92.9億元，預計億元，預計20222022年翻倍增長至年翻倍增長至5.85.8億元，億元，凈利率假設維持凈利率假設維持20%20%，對應貢獻業績，對應貢獻業績1.161.16億元億元，下游場景包括家用投影、車載投影、AR可穿戴設備、航空領域等，2022-2024年有望迎來持續爆發。光機模組業務增速快，給予50倍估值貢獻約60億市值。分部估值總結：分部估值總結：我們認為光峰科技2022年合理目標市值在150億元左右，維持“強烈推薦”投資評級。-34-負責本研究報告的每一位證券分析師，在此申明，本報告清晰、準確地反映了分析師本人的研究觀點。本人薪酬的任何部分過去不曾

61、與、現在不與，未來也將不會與本報告中的具體推薦或觀點直接或間接相關。招商家電研究組：招商家電研究組：史晉星史晉星：復旦大學世界經濟碩士，2017年-2021年工作于申萬宏源證券研究所，先后獲得2017年水晶球第四，2019-2020年水晶球第五，2017/2020年新財富入圍等獎項。陳東飛陳東飛:美國萊斯大學統計學碩士，中國人民大學環境經濟管理學學士。2017年入職招商證券，任環保與公用事業行業分析師，2020年任家電行業分析師。彭子豪彭子豪:北京大學光華管理學院工商管理碩士，英國華威大學統計學學士，曾任中證信用增進股份有限公司數據分析師，2020年加入招商證券家電研究團隊。紀向陽紀向陽：上海

62、財經大學經濟學類碩士，南京航空航天大學工學學士，曾任職于民生證券研究院，2022年7月加入招商證券，從事家電行業研究。分析師承諾分析師承諾-35-報告中所涉及的投資評級采用相對評級體系，基于報告發布日后6-12個月內公司股價（或行業指數）相對同期當地市場基準指數的市場表現預期。其中，A股市場以滬深300指數為基準；香港市場以恒生指數為基準；美國市場以標普500指數為基準。具體標準如下：股票評級強烈推薦：預期公司股價漲幅超越基準指數20%以上增持：預期公司股價漲幅超越基準指數5-20%之間中性：預期公司股價變動幅度相對基準指數介于5%之間減持：預期公司股價表現弱于基準指數5%以上行業評級推薦：行

63、業基本面向好，預期行業指數超越基準指數中性：行業基本面穩定，預期行業指數跟隨基準指數回避：行業基本面轉弱，預期行業指數弱于基準指數投資評級定義投資評級定義-36-本報告由招商證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）編制。本公司具有中國證監會許可的證券投資咨詢業務資格。本報告基于合法取得的信息，但本公司對這些信息的準確性和完整性不作任何保證。本報告所包含的分析基于各種假設，不同假設可能導致分析結果出現重大不同。報告中的內容和意見僅供參考，并不構成對所述證券買賣的出價，在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見并不構成對任何人的投資建議。除法律或規則規定必須承擔的責任外，本公司及其雇員不對使用本報告及其內容所引發的任何直接或間接損失負任何責任。本公司或關聯機構可能會持有報告中所提到的公司所發行的證券頭寸并進行交易，還可能為這些公司提供或爭取提供投資銀行業務服務?？蛻魬斂紤]到本公司可能存在可能影響本報告客觀性的利益沖突。本報告版權歸本公司所有。本公司保留所有權利。未經本公司事先書面許可，任何機構和個人均不得以任何形式翻版、復制、引用或轉載，否則，本公司將保留隨時追究其法律責任的權利。重要聲明重要聲明-37-感謝您寶貴的時間Thank You