【研報】電子行業專題報告：AMD再次強勢崛起通富微電價值凸顯-20200225[29頁].pdf

1、證券研究報告行業研究電子 電子行業專題報告 1 / 29 東吳證券研究所東吳證券研究所 AMD 再次強勢崛起，通富微電價值凸顯再次強勢崛起，通富微電價值凸顯 增持（維持） 投資要點投資要點 AMD 再次崛起，上演科技史上的“大翻盤”再次崛起，上演科技史上的“大翻盤” ：優質管理層推動 AMD 在 高性能處理器架構設計和 7nm 制程應用等方面持續發力，AMD 在高性 能處理器市場加速崛起。AMD 銳龍、霄龍系列處理器性能超越 Intel 酷 睿 i、 至強系列， 持續搶占 CPU 市場份額。 鐳龍處理器性價比優勢顯著， 在 GPU 市場不斷滲透。AMD 高性能處理器在架構設計、工藝制程、性 能

2、和量產進度等方面的領先優勢明顯， 隨著相關新品的持續放量， AMD 在 CPU、GPU 等高性能處理器市場份額提升顯著。 AMD 產業鏈景氣度高漲產業鏈景氣度高漲： AMD 在 CPU、 GPU 等多個產品線持續發力， 相關產品已成為高性能處理器市場的性能標桿，市場份額穩步提升，相 關產業鏈公司迎來重要發展機遇。在制造端，臺積電 7nm 制程占比不 斷提升，5nm 制程穩步推進，未來有望進一步紓解 AMD 芯片的先進制 程產能瓶頸；在封測端，通富微電依靠通富蘇州和通富檳城承接 AMD 封測業務，全力配合 AMD 封測產能擴張；在芯片配套端，祥碩科技承 接 AMD 芯片組外包設計業務，業績增長顯

3、著，健策精密為 AMD 提供 散熱材料，業績創歷史新高。隨著 AMD 產品的持續放量，相關產業鏈 公司的增長動能充足。 通富微電是最受益于通富微電是最受益于 AMD 放量的本土放量的本土 IC 公司：公司：通富微電是 AMD 的 核心封測廠， AMD 有 90%以上的 CPU 芯片由公司封測，同時公司積極 配合 AMD 擴產， AMD 的加速崛起將為通富微電貢獻可觀的業績增量， 隨著 AMD 市占率的提升，通富微電業績彈性顯著，有望率先受益于 AMD 在高性能處理器市場的增長。此外，通富微電是國產 CPU 的核心 封測基地，占據了全國絕大部分 CPU 封測份額，也將充分受益于國產 CPU 產業

4、鏈的崛起。 建議關注 AMD 產業鏈相關公司的投資機會，重點推薦通富微電通富微電，同時 建議關注勝宏科技、臺積電（勝宏科技、臺積電（2330.TW） ，祥碩（） ，祥碩（5269.TW） 、健策） 、健策 （3653.TW）等公司。通富微電通富微電深耕集成電路封測領域，穩居中國前三 大和全球前十大集成電路封測企業之列，市場領先地位顯著，有望充分 受益于 AMD 新品和國產 CPU 的放量。我們預計通富微電 2019-2021 年營業收入分別為 85.96、110.21、140.10 億元，增長 19.0%、28.2%、 27.1%；2019-2021 年歸母凈利潤分別為 0.20、4.70、8

5、.04 億元，增長 -84.4%、2271.1%、71.3%，實現 EPS 為 0.02、0.41、0.70 元，對應 PE 為 1939、82、48 倍。通富微電未來業績的增長動能充足，維持“買入” 評級。 風險提示：風險提示： 市場需求不及預期； 新品推出不及預期； 客戶開拓不及預期。 行業走勢行業走勢 相關研究相關研究 1、電子： 折疊屏概念熱度不減，、電子： 折疊屏概念熱度不減， UTG 和鉸鏈產業環節迎來機和鉸鏈產業環節迎來機 遇遇2020-02-23 2、 電子：、 電子：GaN 快充與快充與 Wifi 6 的新趨勢的新趨勢2020-02-16 3、 電子行業深度研究：功率半、 電

6、子行業深度研究：功率半 導體高地，導體高地，IGBT 國產新機遇國產新機遇 2020-02-10 2020 年年 02 月月 25 日日 證券分析師證券分析師 王平陽王平陽 執業證號：S0600519060001 021-60199775 表表 1：相關相關公司估值公司估值（數據更新至數據更新至 2020 年年 2 月月 25 日日，除通富微電外，其余公司數據來自，除通富微電外，其余公司數據來自 Wind 一致預期）一致預期） 代碼代碼 公司公司 總市值總市值 (億億元元) 收盤價收盤價 （元）（元） EPS PE 投資評級投資評級 2018A 2019E 2020E 2018A 2019E

7、2020E 002156 通富微電 384.18 33.30 0.11 0.02 0.41 303 1939 82 買入 300476 勝宏科技 214.27 27.50 0.49 0.60 0.79 24 46 35 - 資料來源：Wind，東吳證券研究所 -23% -11% 0% 11% 23% 34% 46% 2019-022019-062019-10 電子 滬深300 2 / 29 東吳證券研究所東吳證券研究所 行業專題報告 內容目錄內容目錄 1. AMD 再次崛起，上演科技史上的再次崛起，上演科技史上的“大翻盤大翻盤” . 5 1.1. 設計與制造齊發力，AMD 東山再起 . 5 1

8、.2. AMD 在 CPU 領域對 intel 形成強力競爭，在 GPU 性能上追平英偉達 . 8 1.3. 技術提升、制造提升和優質管理層是此次 AMD 崛起的關鍵因素 . 12 2. AMD 產業鏈景氣度高漲產業鏈景氣度高漲 . 14 2.1. AMD 產業鏈構成 . 14 2.2. 制造端：臺積電 7nm 制程占比不斷提升、5nm 制程箭在弦上 . 15 2.3. 封測端：通富微電全力配合 AMD 產能配套 . 17 2.4. 接口芯片：祥碩科技業績創歷史新高 . 19 2.5. 散熱材料：健策精密業績創歷史新高 . 20 3. 通富微電是最受益于通富微電是最受益于 AMD 放量的本土放

9、量的本土 IC 公司公司 . 22 4. 核心結論與投資建議核心結論與投資建議 . 26 4.1. 核心結論 . 26 4.2. 投資建議 . 26 5. 風險提示風險提示 . 28 pOtMqQtPmRqOoMpOtMyRoRbR8Q6MoMpPmOmMfQoOnPfQnPwO8OmMwOuOpMvNxNnMtN 3 / 29 東吳證券研究所東吳證券研究所 行業專題報告 圖表目錄圖表目錄 圖 1：AMD 3Q19 營收排名全球 Fabless 廠商第五（單位：百萬美元） . 5 圖 2：AMD 營收變化 . 5 圖 3：AMD 歸母凈利潤變化 . 5 圖 4：AMD 毛利率、凈利率變化 .

10、6 圖 5：AMD 主營構成 . 6 圖 6：英特爾和 AMD 桌面 CPU 市占率對比 . 7 圖 7：intel 及 AMD 在 PC CPU 市場的份額 . 8 圖 8：AMD 股價變化(單位：美元) . 8 圖 9：英特爾和 AMD 同級別桌面 CPU 產品主要參數對比 . 9 圖 10：英特爾和 AMD 桌面 CPU 性能對比(單位：分，數值越大越好) . 9 圖 11：英特爾和 AMD 同級別服務器 CPU 產品主要參數對比 . 10 圖 12：英特爾 Xeon 8280 與 AMD EPYC 7742 原子動力學測評跑分(數值越大越好) . 10 圖 13：英特爾和 AMD 服務

11、器 CPU jOPS 跑分(單位：操作/秒，數值越大越好) . 11 圖 14：英偉達和 AMD 的 GPU 產品主要參數對比 . 11 圖 15：英偉達和 AMD GPU 產品主要參數對比(單位：分，數值越大越好) . 12 圖 16：AMD 管理層履歷 . 12 圖 17：2013 年至 2019 年從各大公司跳槽至 AMD 的人員名單 . 13 圖 18：臺積電，intel，三星等公司的先進制程進度 . 13 圖 19：芯片制造產業鏈 . 14 圖 20：AMD 產業鏈圖 . 14 圖 21：1Q16-4Q19 臺積電不同制程業務占比 . 15 圖 22：AMD Zen 架構技術路線 .

12、 16 圖 23：預計 2020 年下半年臺積電 7nm 客戶份額 . 16 圖 24：臺積電營業收入變化 . 17 圖 25：臺積電歸母凈利潤變化 . 17 圖 26：臺積電毛利率、凈利率變化 . 17 圖 27：臺積電 2018-2020 股價變化（單位：新臺幣） . 17 圖 28：通富超威蘇州 2018-2021E 營業收入變化 . 18 圖 29：通富超威檳城 2018-2021E 營業收入變化 . 18 圖 30：通富微電 Q1 18-Q3 19 營業收入變化 . 19 圖 31：通富微電 Q1 18-Q3 19 歸母凈利潤變化 . 19 圖 32：祥碩科技營業收入變化 . 19

13、圖 33：祥碩科技歸母凈利潤變化 . 19 圖 34：祥碩科技毛利率、凈利率變化 . 20 圖 35：祥碩科技 2018-2020 股價變化（單位：新臺幣） . 20 圖 36：健策精密營業收入變化 . 20 圖 37：健策精密歸母凈利潤變化 . 20 圖 38：健策精密毛利率、凈利率變化 . 21 圖 39：健策精密 2018-2020 股價變化（單位：新臺幣） . 21 圖 40：全球 PC CPU 出貨量變化 . 22 圖 41：2019Q4 全球 PC CPU 市場份額 . 22 4 / 29 東吳證券研究所東吳證券研究所 行業專題報告 圖 42：全球服務器 CPU 出貨量變化 . 2

14、2 圖 43：2019Q4 全球服務器 CPU 市場份額 . 22 圖 44：AMD、Intel 和 Nvidia 在全球 GPU 市場份額的變化 . 23 圖 45：AMD CPU+GPU 收入變化對通富微電業績貢獻的測算 . 23 圖 46：2020 年 AMD CPU 市占率變化對應通富微電營收的同比增速測算 . 24 圖 47：相關公司估值表 . 27 表 1：相關公司估值（數據更新至 2020 年 2 月 25 日，除通富微電外，其余公司數據來自 Wind 一 致預期） . 1 表 2：通富微電本次非公開發行股份募集資金的用途 . 25 5 / 29 東吳證券研究所東吳證券研究所 行

15、業專題報告 1. AMD 再次崛起，上演科技史上的“大翻盤”再次崛起，上演科技史上的“大翻盤” 1.1. 設計與制造齊發力，設計與制造齊發力，AMD 東山再起東山再起 AMD（美國超威半導體公司）創立于 1969 年，專門為計算機、通信和消費電子行 業設計和制造各種創新的微處理器以及提供閃存和低功率處理器方案。 公司是全球主要 的 CPU、GPU 和 APU fabless 廠商，聚焦于芯片設計環節，芯片的制造和封測環節則委 托給全球專業的代工廠處理。公司產品廣泛應用于云存儲、超級計算機、普通計算機等 方面。在芯片設計領域，在芯片設計領域，AMD 處于全球領先地位。處于全球領先地位。 圖圖 1

16、：AMD 3Q19 營收排名全球營收排名全球 Fabless 廠商第五（單位：百萬美元）廠商第五（單位：百萬美元） 數據來源：拓墣產業研究院，東吳證券研究所 AMD 營收自從營收自從 2016 年大幅提升，年大幅提升，2017 年扭虧為盈年扭虧為盈，凈利潤快速提升，凈利潤快速提升。2019 年公 司營收 67.31 億美元，同比增長 3.95%，歸母凈利潤 4.57 億美元，同比增長 30.95%。 2018-2019 年，公司主要受益于全新的 Zen 以及 Zen2 架構下的銳龍系列桌面 CPU 以及 霄龍系列服務器 CPU 性能提升，在市場上廣受好評，銷量和市場占有率持續提升。 圖圖 2：

17、AMD 營收變化營收變化 圖圖 3：AMD 歸母凈利潤變化歸母凈利潤變化 數據來源：Wind，東吳證券研究所 數據來源：Wind，東吳證券研究所 AMD 凈利率凈利率與與毛利率受規模效應不斷提升毛利率受規模效應不斷提升。2019 年公司毛利率達到 43%，達到近 6 / 29 東吳證券研究所東吳證券研究所 行業專題報告 5 年新高。毛利潤的增長主要得益于 7nm 芯片產品全面問世。公司的營收增長主要來自 于計算和圖形事業部業務，其中主要來自銳龍、霄龍系列 CPU 和鐳龍系列 GPU 產品。 圖圖 4：AMD 毛利率、凈利率變化毛利率、凈利率變化 圖圖 5：AMD 主營構成主營構成 數據來源：W

18、ind，東吳證券研究所 數據來源：Wind，東吳證券研究所 50 年芯片設計開發經驗年芯片設計開發經驗，從英特爾的代工廠到，從英特爾的代工廠到 CPU+GPU 雙龍頭地位雙龍頭地位。AMD 于 1969 年 5 月成立，1979 年在紐約證交所上市，直至 2015 年 1 月 2 日轉至納斯達克。公 司的芯片制造以及研發經驗已有近 50 年，1969 年 11 月，AMD 制造出第一個優良芯片 Am9300 寄存器，1970 年完成第一款自研產品 Am2501。AMD 與英特爾是 CPU 市場的 主要參與者，合計占比 99%以上。AMD 的發展主要可以分為以下階段：AMD 初期為英 特爾供應芯

19、片；仿制英特爾在 CPU 市場活躍； “64 位” 、 “雙核”戰爭中占先發優勢，市 場規模追平英特爾；英特爾 Core i 系列重奪市場，AMD 選擇發展 CMT 技術，效果不盡 人意；新 CEO 推動架構重新設計，AMD 7nm 技術先發搶占市場。 AMD 創立初期為英特爾供應芯片創立初期為英特爾供應芯片。1976 年，英特爾為保障產能與 Zilog 競爭，與 AMD 簽訂了 x86 授權協議，協助生產 8086/8088 芯片。AMD 成為英特爾的“第二供應 商” 以后， 生產規模逐漸超過英特爾， 英特爾也因此打算停止對 AMD 的授權。 然而 1982 年，IBM 指定英特爾為唯一芯片

20、供應商，條件是指定 AMD 為第二供應商，英特爾被迫 與 AMD 重新簽訂協議并授權 AMD 生產 80186、 80286。 值得一提的是， AMD 根據 80286 處理器克隆出了 AM286，且在主頻上優于英特爾的 80286，且具有更低的價格。AMD 在這個階段不斷累積資本和技術，為后來的發展打下了扎實的基礎。 AMD 仿制英特爾產品活躍于仿制英特爾產品活躍于 CPU 市場市場。1985 年，AMD 進入財富 500 強。英特爾 感受到 AMD 對自己的威脅，遂取消與 AMD 的授權協議。AMD 狀告英特爾壟斷，雖然 最終勝訴并獲得了由 80386 仿制的 AM386 的生產許可， 但

21、是長達八年的訴訟使得 AMD 錯失 CPU 發展的黃金時期。而英特爾在此期間推出的奔騰處理器獲得了較大的市場份 額。 AMD 勝訴后通過反工程等手段， 先后仿制了英特爾的 80386、 80486 開發了 AM386 與 AM486 且性能更高，價格更低，獲得了高性價比的口碑。英特爾為保護自己的專利， 在開發奔騰系列 CPU 同時， 開發了 Slot 1 接口用來替換 Socket 7 接口并申請專利， 以此 阻止其他 CPU 制造商模仿。至此 AMD 仿制英特爾的時代結束，x86 芯片市場遭洗牌， 7 / 29 東吳證券研究所東吳證券研究所 行業專題報告 僅剩 AMD 與英特爾競爭。 64

22、位，雙核戰爭搶占先機，市位，雙核戰爭搶占先機，市場規模追平英特爾場規模追平英特爾。1999 年 AMD 發布 Athlon 處理 器產品，性能領跑 CPU 市場，技術和市場份額曾一度追平英特爾，占據處理器市場半 壁江山。2003 年，AMD 發布世界首款 64 位桌面處理器 Athlon 64，并搶先注冊專利。 2005 年，英特爾率先發布奔騰 D，世界首款雙核處理器，然而其內部僅僅是兩個奔騰 4 核心放在了一個芯片里，而功耗以及發熱也是奔騰 4 的兩倍以上。僅過了一周，AMD 發布了 Athlon 64 X2， 世界首款真雙核處理器， 在雙核戰爭中 AMD 再次取得勝利。 2005 年， 憑

23、借 64 位和雙核處理器的雙優勢， AMD 市占率急速上升， 與英特爾平分市場。 2006 年，英特爾酷睿英特爾酷睿 2 系列芯片問世使得英特爾重新主導市場系列芯片問世使得英特爾重新主導市場，而 AMD 缺乏與之競爭的產 品，市場份額急劇下滑，AMD 芯片逐漸走向邊緣化。 2012 年，開發 K7/K8 架構的硬件架構師 Jim Keller 回到 AMD，并推出了銳龍系列 芯片。 同年蘇姿豐(Lisa Su)加入 AMD， 并在 2014 年成為 AMD 史上首位女性 CEO。 2018 年，AMD 7nm 制程處理器研制成功，銷量上大幅提升，市占率也逐年提高。同年 AMD 將 7nm 晶圓

24、交由臺積電獨家代工。 根據 Mercury Research 數據，AMD 的 PC CPU 市場占有率在 2019Q4 達到 18.3%。 市場份額份額同比增長 2.4pct，環比增長 0.3pct。從市占率數據上看，AMD 在 PC CPU 市場正在快速侵蝕 intel 的份額。 圖圖 6：英特爾和英特爾和 AMD 桌面桌面 CPU 市占率對比市占率對比 數據來源：Mercury Research，IDC，Gartner，東吳證券研究所 8 / 29 東吳證券研究所東吳證券研究所 行業專題報告 圖圖 7：intel 及及 AMD 在在 PC CPU 市場的份額市場的份額 數據來源：Merc

25、ury Research，東吳證券研究所 伴隨著業績好轉，以及市場對 AMD 未來良好前景的預期，公司的股價已經從 2015 年 7 月最底部的 1.62 美元，上漲到 2020 年 2 月 23 日的 53.28 美元，漲幅 32.9 倍，目前 市值突破 623 億美元，是 intel 的五分之一。 圖圖 8：AMD 股價變化股價變化(單位：美元單位：美元) 數據來源：Wind，東吳證券研究所 1.2. AMD 在在 CPU 領域對領域對 intel 形成強力競爭，在形成強力競爭，在 GPU 性能上追平英偉達性能上追平英偉達 AMD 的的 7nm 芯片產品芯片產品先發，優勢顯著，在先發，優勢

26、顯著，在 CPU+GPU 領域均有突破。領域均有突破。 在桌面在桌面CPU領域領域： AMD在2019年11月發布Ryzen 3950X處理器以及第三代Ryzen Threadripper 處理器的 24 和 32 核心版本，其 16 核心 Ryzen 3950X 處理器是目前全球最 快的主流臺式機處理器。在桌面 CPU 領域，AMD 技術上始終緊隨英特爾的腳步。2018 年，AMD 率先推出了 7nm 級制作工藝，近十年首次在技術上領先英特爾。同級別產品 上 AMD 價格更低、主頻速度更快、核心數量更多、制程技術更先進、且功耗更低，比 intel 同級別產品性價比高出很多。AMD 7nm 制

27、程處理器的先發優勢顯著，2018-2019 年 AMD 銷量迅速上升，連續三年市場份額增加，且增速仍在加快，有望達到近 10 年 最高點。 QOQYOYQOQYOY intel81.7%81.9%84.0%11.1%6.9%-0.2pct-2.3pct AMD18.3%18.0%15.8%13.1%26.7%0.3pct2.4pct 其他其他0.0%0.1%0.2%-25.0%-57.1%-0.1pct-0.2pct 市場份額增長率市場份額增長率 Q419Q319Q418 市場規模增長率市場規模增長率 9 / 29 東吳證券研究所東吳證券研究所 行業專題報告 圖圖 9：英特爾和英特爾和 AMD

28、 同級別桌面同級別桌面 CPU 產品主要參數對比產品主要參數對比 數據來源：中關村，AMD，東吳證券研究所 圖圖 10：英特爾和英特爾和 AMD 桌面桌面 CPU 性能對比性能對比(單位：分，數值越大越好單位：分，數值越大越好) 數據來源：3DMark，東吳證券研究所 在服務器在服務器 CPU 領域：領域： AMD 產品線不斷拓展， 2003 年 AMD 發布了全球首款 x86-64 位處理器，積極開拓服務器 CPU 市場，并在后續發布了業內首款四核 x86 服務器 CPU 以及性能創紀錄的 32 核 EPYC（霄龍）服務器 CPU，市場競爭力顯著。2019 年，Zen2 架構發布后，世界首款

29、 7nm 制程服務器 CPU 二代霄龍隨即發布，性能上突破多項世界 紀錄，成為 2019 年最暢銷服務器 CPU 系列之一。 AMD Ryzen 9 3900X intel 酷?？犷9 9900X AMD Ryzen 7 3700X intel 酷?？犷7 9700K AMD Ryzen 5 3600X Intel 酷?？犷5 9600K 價格(元)價格(元)369955992599309915491699 制作工藝制作工藝7nm14nm7nm14nm7nm14nm CPU 主頻主頻3.8GHz3.5GHz3.6GHz3.6GHz3.8GHz3.7GHz 動態加速頻率動態加速頻率3.8G

30、Hz4.4GHz4.4GHz4.9GHz4.4GHz4.6GHz CPU 核心數量(個)核心數量(個)12108866 線程數量(個)線程數量(個)2420168126 三級緩存三級緩存64MB19MB32MB12MB32MB9MB TDP105W165W65W95W95W95W 最高內存速度最高內存速度3200MHz2666MHz3200MHz2666MHz3200MHz2666MHz 內存類型內存類型DDR4DDR4DDR4DDR4DDR4DDR4 內存通道(個)內存通道(個)242222 內存參數內存參數 10 / 29 東吳證券研究所東吳證券研究所 行業專題報告 圖圖 11：英特爾和英

31、特爾和 AMD 同級別服務器同級別服務器 CPU 產品主要參數對比產品主要參數對比 數據來源：中關村，AMD，東吳證券研究所 在 2019 年Computex 展覽會上， AMD 展示了基于 7nm技術的服務器CPU霄龍7742 和英特爾當時最快服務器 CPU Xeon 8280 運行原子運動模擬的對比(目前服務器 CPU 測 評的主流方法之一)。霄龍 7742 是 AMD 開發基于計算速度達英特爾 Xeon 8280 速度的 兩倍以上。價格上，英特爾 Xeon 8280 在 10,000 美元左右，而霄龍 7742 價格僅為 6,950 美元。 圖圖 12：英特爾：英特爾 Xeon 8280 與與 AMD EPYC 7742 原子動力學測評跑分原子動力學測評跑分(數值越大越好數值越大越好) 數據來源：AMD，東吳證券研究所 AMD 霄龍霄龍 7742 intel Xeon 9282 AMD 霄龍霄龍 7642 intel Xeon 9242 AMD 霄龍霄龍 7542 intel Xeon 92