【公司研究】芯朋微-深耕電源管理市場受益國產替代需求提升-20200728[32頁].pdf

1、芯朋微（688508） 證券研究報告公司研究半導體 1 / 32 東吳證券研究所東吳證券研究所 深耕電源管理市場，受益國產替代需求提升深耕電源管理市場，受益國產替代需求提升 買入（首次） 盈利預測盈利預測與與估值估值 2019A 2020E 2021E 2022E 營業收入（百萬元） 335 434 588 765 同比（%） 7.3% 29.5% 35.6% 30.1% 歸母凈利潤（百萬元） 66 86 118 155 同比（%） 23.7% 30.6% 37.1% 30.7% 每股收益（元/股） 0.59 0.77 1.05 1.37 P/E（倍） 144.47 161.86 118.09

2、 90.34 投投資要點資要點 芯朋微：電源管理芯片領導廠商：芯朋微：電源管理芯片領導廠商：公司主要從事電源管理芯片的研發和 銷售業務，致力于實現國產替代，基于自主研發迭代的技術平臺，多次 在國內率先推出具有市場競爭力的新產品，市場領先地位突出，隨著募 投項目的實施，公司將進一步推進技術升級，形成更強有力的核心競爭 力。公司一直注重研發投入和產品創新，積極開拓新的細分市場，目前 已經形成多樣化的業務布局，產品線覆蓋家用電器、標準電源、移動數 碼和工業驅動四大應用市場。同時，公司不斷優化產品結構，2019 年年 公司業績實現公司業績實現較快較快增長， 盈利能力增長， 盈利能力穩步提升穩步提升，未

3、來隨著，未來隨著電源管理芯片電源管理芯片市市 場的持續增長和國產替代需求的逐步提升， 公司業績的成長動能十分充場的持續增長和國產替代需求的逐步提升， 公司業績的成長動能十分充 足。足。 受益于下游應用推動，電源管理市場持續增長：受益于下游應用推動，電源管理市場持續增長：電源管理芯片是所有電 子設備的電能供應心臟， 其性能優劣和可靠性對整機的性能和可靠性有 著直接影響，被廣泛應用于家用電器、標準電源、智能終端和工業驅動 等領域。隨著經濟的發展和科技的進步，相關應用產品的市場規模持續 擴大，同時，中國本土廠商在各領域的優勢地位也日益顯現，國產替代 需求旺盛。受益于下游應用領域的受益于下游應用領域的

4、持續增長持續增長，電源管理電源管理芯片的需求迅速芯片的需求迅速 提升，提升，應用范圍應用范圍也也將更加廣泛，將更加廣泛，此外，此外，對于對于電子電子設備的電能應用效能的設備的電能應用效能的 管理將愈加重要，其功能更加精細復雜，增效節能的需求也更加突出，管理將愈加重要，其功能更加精細復雜，增效節能的需求也更加突出， 電源管理電源管理芯片顯然芯片顯然擁有廣闊的市場空間擁有廣闊的市場空間。 電源管理芯片領域技術領先，積極助力國產替代：電源管理芯片領域技術領先，積極助力國產替代：公司在電源管理芯片 領域技術實力全面， 深入布局四大產品線， 經過多年的研發投入和積累， 掌握掌握了電源管理芯片的了電源管理

5、芯片的核心技術，核心技術， 產品性能產品性能指標指標和品質表現可比肩進口和品質表現可比肩進口 品牌品牌，技術領先優勢和市場競爭力顯著。，技術領先優勢和市場競爭力顯著。盡管目前市占率較低，市場份 額主要由國外企業占據，但憑借行業領先的產品性能和略低的價格，公公 司有望逐漸搶占進口品牌的市場份額，進一步擴大銷售規模。司有望逐漸搶占進口品牌的市場份額，進一步擴大銷售規模。目前，公公 司已經司已經與與優質的晶圓、封測供應商建立了優質的晶圓、封測供應商建立了長期長期穩定穩定的的合作關系，合作關系，并并在在電電 源管理芯片源管理芯片領域積累了眾多優質客戶資源，市場優勢地位突出，有望充領域積累了眾多優質客戶

6、資源，市場優勢地位突出，有望充 分受益于分受益于電源管理芯片電源管理芯片的市場需求提升。的市場需求提升。 盈利預測與投資評級：盈利預測與投資評級：公司深耕電源管理芯片市場，產品競爭力顯著， 有望受益于家用電器、標準電源、移動數碼和工業驅動等下游應用市場 對電源管理產品的需求提升。我們預計公司 2020-2022 年實現營業收入 4.34/5.88/7.65 億元，同比增長 29.5%/35.6%/30.1%，歸母凈利潤 0.86/1.18/1.55 億元，同比增長 30.6%/37.1%/30.7%，EPS 分別為 0.77/1.05/1.37 元，對應 PE 分別為 162/118/90 倍

7、。公司未來業績增長動 能充足，首次覆蓋，給予“買入”評級。 風險提示：風險提示： 市場需求不及預期， 新品推出不及預期， 客戶開拓不及預期， 估值偏高。 股價走勢股價走勢 市場數據市場數據 收盤價(元) 123.99 一年最低/最高價 101.00/163.70 市凈率(倍) 11.75 流通 A 股市值(百 萬元) 3181.65 基礎數據基礎數據 每股凈資產(元) 10.55 資產負債率(%) 11.28 總股本(百萬股) 112.80 流通A股(百萬股) 25.66 相關研究相關研究 2020 年年 07 月月 28 日日 證券分析師證券分析師 王平陽王平陽 執業證號：S06005190

8、60001 021-60199775 -17% -9% 0% 9% 17% 26% 34% 2019-072019-112020-03 芯朋微滬深300 2 / 32 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 內容目錄內容目錄 1. 芯朋微：電源管理芯片領導廠商芯朋微：電源管理芯片領導廠商 . 5 1.1. 深耕電源管理芯片領域，構建領先的技術平臺 . 5 1.2. 產線布局多樣化，不斷開發新產品 . 6 1.3. 業績持續較快增長，盈利能力穩步提升 . 8 1.4. 公司人才聚集，高度重視研發投入 . 10 1.5. 募投項目推進技術升級，提升公司市場競爭力 . 12 2. 受益于下游應用

9、推動，電源管理市場持續增長受益于下游應用推動，電源管理市場持續增長 . 14 2.1. 家用電器市場不斷增長，為電源管理芯片創造發展空間 . 15 2.2. 標準電源市場前景廣闊，帶動電源管理芯片市場增長 . 16 2.3. 移動數碼市場持續發展，電源管理芯片需求提升 . 18 2.4. 工業驅動應用需求增加，推動電源管理芯片市場成長 . 19 3. 電源管理芯片領域技術領先，積極助力國產替代電源管理芯片領域技術領先，積極助力國產替代 . 22 4. 盈利預測與投資評級盈利預測與投資評級 . 29 4.1. 核心假設 . 29 4.2. 估值與投資建議 . 29 5. 風險提示風險提示 . 3

10、0 mNqPqQrOtMpNwOqPmQrOtQ7NdN6MnPoOoMoOjMpPoReRtQpO7NoOuMwMqMpOwMmMqR 3 / 32 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 圖表目錄圖表目錄 圖 1：公司發展歷程 . 5 圖 2：公司股權結構 . 6 圖 3：公司四大產品線 . 6 圖 4：公司核心技術平臺及主要產品的演變情況 . 8 圖 5：公司營業收入變化 . 8 圖 6：公司歸母凈利潤變化 . 8 圖 7：2019 年公司營收項目占比 . 9 圖 8：2019 年公司營收地區占比 . 9 圖 9：公司毛利率、凈利率變化 . 10 圖 10：公司不同業務毛利率變化 .

11、 10 圖 11：公司人員結構（截至 2019 年底） . 12 圖 12：公司研發投入情況 . 12 圖 13：電源管理芯片功能原理圖 . 14 圖 14：AC/DC 轉換 IC 示意圖 . 14 圖 15：DC/DC 轉換 IC 示意圖 . 14 圖 16：線性穩壓 IC 示意圖 . 15 圖 17：電池充電 IC 示意圖 . 15 圖 18：2013-2019 年中國家用電器行業運行情況 . 15 圖 19：2017 年全球冰箱市場格局 . 16 圖 20：2018 年全球洗衣機市場格局 . 16 圖 21：全球有線充電器市場規模 . 17 圖 22：全球無線充電器市場規模 . 17 圖

12、 23：2012-2017 年全球機頂盒銷售總量 . 17 圖 24：2019 年全球前五大智能手機廠商市場份額 . 18 圖 25：全球智能手機出貨量變化（單位：百萬臺） . 19 圖 26：全球智能音箱出貨量變化 . 19 圖 27：全球工業自動化設備市場規模變化 . 20 圖 28：國家電網智能電表（含采集設備）招標量 . 20 圖 29：全球電源管理芯片市場規模變化 . 20 圖 30：中國電源管理芯片市場規模變化 . 21 圖 31：全球電源管理芯片市場的應用占比變化 . 21 圖 32：公司家用電器類芯片 . 22 圖 33：公司標準電源類芯片 . 22 圖 34：公司移動數碼類芯

13、片 . 23 圖 35：公司工業驅動類芯片 . 23 圖 36：公司國內市場份額 . 25 圖 37：公司全球市場份額 . 25 圖 38：公司與可比公司的毛利率對比 . 25 圖 39：集成電路企業的經營模式分為 IDM 模式和 Fabless 模式. 27 圖 40：公司客戶資源優質 . 27 圖 41：可比公司估值 . 29 4 / 32 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 表 1：公司管理團和技術團隊 . 11 表 2：公司募投項目 . 12 表 3：公司目前已形成的核心技術 . 24 表 4：公司與境外競爭對手的產品性能對比 . 26 表 5：公司收入預測（百萬元） . 29

14、 5 / 32 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 1. 芯朋微：芯朋微：電源管理芯片領導廠商電源管理芯片領導廠商 1.1. 深耕電源管理芯片領域，構建深耕電源管理芯片領域，構建領先的領先的技術技術平臺平臺 芯朋微成立于 2005 年，主營業務為電源管理集成電路的研發和銷售。公司專注于 開發電源管理集成電路，實現進口替代，為客戶提供高效能、低功耗、品質穩定的電源 管理集成電路產品，推動整機的能效提升和技術升級。公司主要產品為電源管理芯片， 目前在產的電源管理芯片共計超過 500 個型號，廣泛應用于家用電器、標準電源、移動 數碼、工業電源及驅動等領域，直接客戶為經銷商，終端客戶包括家電、

15、移動數碼等行 業的眾多知名品牌廠商。 圖圖 1：公司發展歷程公司發展歷程 數據來源：芯朋微招股說明書，東吳證券研究所 截至 2020 年 7 月 22 日，公司董事長張立新先生直接持有公司 30.41%的股份，為 公司控股股東和實際控制人，并擔任公司董事長。目前公司擁有 3 家全資子公司：蘇州 博創主營業務為芯片的研發和銷售，其芯片主要銷售給公司用于生產雙芯片產品；深圳 芯朋主營業務主要為芯片產品的研發以及承擔公司珠三角地區客戶的技術支持和銷售 工作；香港芯朋主營業務為集成電路的設計與研發，為便于聘用香港地區集成電路設計 人才、提升公司的設計能力和產品的市場競爭力而設立。 公司具有國內領先的研

16、發實力， 特別在高低壓集成半導體技術方面更是擁有業內領公司具有國內領先的研發實力， 特別在高低壓集成半導體技術方面更是擁有業內領 先的研發團隊。先的研發團隊?；谧灾餮邪l迭代的“高低壓集成技術平臺” ，公司多次在國內率先推 出具有市場競爭力的新產品。公司在國內創先開發成功并量產了單片 700V 高低壓集成 開關電源芯片、1200V 高低壓集成開關電源芯片、零瓦待機高低壓集成開關電源芯片、 200V SOI 集成 96 路 LIGBT 驅動電源芯片、100V 集成 384 路 LDMOS 驅動電源芯片等 產品， 部分產品已獲得國家/省部級科技獎勵和國家重點新產品認定。 公司擁有博士后企 業工作站

17、和由中國工程院院士領銜的江蘇省功率集成電路工程技術中心， 核心研發團隊 中大部分工程師擁有碩士及以上學位，并有多名博士主持項目的開發。新產品的不斷推 出，使公司產品始終位于行業前沿水平，進而通過系列化產品，不斷擴大整體的產品優 勢。 公司成立 進入移動數碼 市場 開始布局標準 電源芯片市場 正式切入工業 驅動芯片市場 科創板上市 進入家電市場股份制改革新三板掛牌 2005 2006 2008 2010 2011 2013 2014 2020 6 / 32 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 圖圖 2：公司股權結構公司股權結構（截至（截至 2020 年年 7 月月 22 日）日） 數據來

18、源：Wind，東吳證券研究所 1.2. 產線布局多樣化，不斷開發新產品產線布局多樣化，不斷開發新產品 公司一直堅持以市場需求為導向、以創新為驅動，積極開發新產品，研發了四大類 應用系列產品線，主要包括家用電器類、標準電源類、移動數碼類和工業驅動類等，廣 泛應用于家用電器、手機及平板的充電器、機頂盒及筆記本的適配器、移動數碼設備、 智能電表、工控設備等終端產品。 圖圖 3：公司公司四大產品線四大產品線 數據來源：芯朋微招股說明書，東吳證券研究所 公司深耕公司深耕電源管理芯片電源管理芯片領域，領域，依托技術平臺中的共性技術進行產品開發依托技術平臺中的共性技術進行產品開發，不斷不斷拓寬拓寬 產品應用

19、領域產品應用領域，先后經歷了技術起步階段、研發積累階段和快速拓展階段。先后經歷了技術起步階段、研發積累階段和快速拓展階段。 技術起步階段：技術起步階段：公司成立之初，專注于技術平臺的開發，對當時難度很大的 700V 單片 MOS 集成 AC-DC 電源芯片系列啟動研發，從特殊半導體工藝和器 件開始試驗，再到電路和系統設計，歷時兩年，研發完成了 700V 單片高低壓 集成技術平臺，擁有功耗低、穩定性強、可靠性高等優點，打破了進口產品的 壟斷。在產品布局上，公司聚焦移動數碼和家用電器兩大應用市場。在移動數 深圳芯朋 無錫芯朋微電子股份有限公司 張立新 香港芯朋蘇州博創 大基金易揚波周飆聚源聚芯舟山

20、向日葵 100%100%100% 李志宏 30.41%2.11%3.02%3.37%4.20%6.65% 陳健薛偉明華林證券 2.02%1.77%1.36%2.10% 7 / 32 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 碼領域，公司于 2006 年實現了低成本異步 PWM 升壓電源芯片和降壓電源芯 片的量產，成功進入移動數碼市場；在家用電器領域，基于 700V 單片高低壓 集成技術平臺，2008 年公司率先量產了 700V 單片集成電源芯片，打破了國外 芯片在此領域的壟斷，開始迅速進占家電市場。 研發積累階段：研發積累階段：公司歷時 2 年對第 1 代 700V 單片高低壓集成技術平臺進

21、行升 級，研發了第 2 代智能 MOS 雙片高低壓集成平臺，該平臺包括 1 顆低壓智能 控制芯片和 1 顆高壓智能 MOS 功率芯片。在產品布局上，公司進一步針對移 動數碼、家用電器兩大應用市場進行深入開發，同時開始研發和銷售針對標準 電源市場的 AC-DC 電源芯片。在移動數碼領域，2009 年公司對 DC-DC 電源 芯片系列開始技術升級，成功量產了高效率同步 PWM 升壓電源芯片和降壓電 源芯片；在家電領域，于 2011 年開始量產內置智能保護功能的 AC-DC 電源芯 片系列。標準電源領域是此階段公司進入的新領域，公司于 2010 年底在國內 較早推出了外置式適配器電源芯片，具有 50

22、mw 超低待機特點，嘗試布局標準 電源市場，并于 2012 年開始了 5 級能效適配器電源芯片的研發工作。 快速拓展階段：快速拓展階段：2013 年公司基于第 2 代智能 MOS 雙片高低壓集成技術平臺開 始升級，再次研發成功了第 3 代智能 MOS 超高壓雙片高低壓集成平臺，該平 臺包括 1 顆低壓智能控制芯片和 1 顆 800-1000V 超高壓智能 MOS 功率芯片， 為后續開發工業驅動類芯片打下了堅實的基礎。 2016 年， 公司配合行業高端客 戶的電源開發需求，基于第四代智能 MOS 數字式多片高低壓集成平臺，開發 了全新一代數字化內核的多模式電源管理芯片， 陸續推出全模式高功率集成

23、原 邊反饋開關電源芯片、 零瓦待機800V工業開關電源芯片和1000V工業級X-cap 放電電源芯片等新品。在產品布局上，公司同步開展了多個子類的電源管理芯 片研發，深挖家用電器、移動數碼、標準電源三大類原有領域應用，并開始進 入工業驅動類應用市場。 8 / 32 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 圖圖 4：公司公司核心技術平臺及主要產品的演變情況核心技術平臺及主要產品的演變情況 數據來源：芯朋微招股說明書，東吳證券研究所 1.3. 業績持續較快增長，盈利能力穩步提升業績持續較快增長，盈利能力穩步提升 2019 年，公司實現營業收入 3.35 億元，同比增長 7.3%；實現歸母凈利潤

24、 6617.08 萬元，同比增長 23.66%。主要因為公司憑借深厚的技術積累、持續的研發投入，以及 對下游市場的精準把握、前瞻性布局，積極開拓新的細分市場，產品獲得了眾多知名終 端廠商的認可。同時，良好的宏觀環境和產業政策也為公司快速發展創造了有利條件， 隨著半導體產業的發展和國產替代需求的逐步提升，公司的銷售規模不斷增長。 圖圖 5：公司營業收入變化公司營業收入變化 圖圖 6：公司歸母凈利潤變化：公司歸母凈利潤變化 數據來源：芯朋微招股說明書，東吳證券研究所 數據來源：芯朋微招股說明書，東吳證券研究所 公司家用電器和標準電源業務突出，合計收入占比超過 70%。2019 年，公司家用 電器類

25、芯片貢獻營收 1.42 億元，在總營收中的占比為 42.31%；標準電源類芯片貢獻營 收 9289.62 萬元，占比 27.72%；移動數碼類芯片貢獻營收 5643.44 萬元，占比 16.84%； 工業驅動類芯片貢獻營收 4157.53 萬元，占比 12.41%。 9 / 32 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 分地區看，由于眾多家電制造商、標準電源代工廠聚集在珠三角、長三角一帶，公 司的銷售主要集中在廣東、江蘇兩省，且以廣東省為主，2019 年廣東、江蘇占營業收入 的比例分別為 62.97%、22.21%。公司海外地區銷售以香港、臺灣為主，2019 年海外收 入占比為 4.6%。

26、 圖圖 7：2019 年年公司營收項目占比公司營收項目占比 圖圖 8：2019 年年公司營收地區占比公司營收地區占比 數據來源：芯朋微招股說明書，東吳證券研究所 數據來源：芯朋微招股說明書，東吳證券研究所 2019 年，公司的綜合毛利率為 39.75%，同比提升 2 個百分點，凈利率為 19.75%， 同比提升 2.61 個百分點，盈利能力穩步提升。主要原因是公司積極優化產品結構，毛利 率水平相對較低的標準電源類芯片、移動數碼類芯片收入整體有所下降，而毛利率水平 相對較高的家用電器類芯片、工業驅動類芯片銷售額快速增長，高毛利率產品收入占比 的上升、各產品線產品結構和技術的優化共同提升了公司綜合

27、毛利率。 分業務看，分業務看，2017-2019 年，公司家用電器類芯片家用電器類芯片毛利率分別為 43.78%、46.98%和 47.93%。2018 年同比 2017 年上升 3.2 個百分點，主要原因為 2018 年終端客戶市場需求 快速增長，公司部分產品產能緊張，議價能力提升，公司對該部分產品予以合理提價 4.33%， 此外， 公司通過優化封裝測試程序及封裝 BOM 物料、 增強與封裝廠議價能力， 單位封裝測試成本下降推動毛利率提升；2019 年同比 2018 年上升 0.95 個百分點，主要 因為公司降低了封裝測試成本，以抵消老產品降價、晶圓采購成本上升的影響。 2017-2019

28、年，公司標準電源類芯片標準電源類芯片的毛利率分別為 26.57%、27.88%和 27.36%， 因六級能效產品單價和單位成本均較高， 隨著該類產品銷售額不斷提升， 平均單價上升， 平均單位成本同步增長，產品毛利率基本穩定。 2017-2019 年，公司移動數碼類芯片移動數碼類芯片的毛利率分別為 36.71%、36.65%和 34.90%， 2018 年同比 2017 年波動較小，2019 年同比 2018 年下降 1.75 個百分點，主要因為 2018 年四季度起，華潤微電子對部分晶圓實行提價，導致 2019 年度移動數碼類芯片單位成 本上升。 2017-2019 年，工業驅動類芯片工業驅動

29、類芯片毛利率分別為 43.76%、42.05%和 48.08%，2018 年 同比 2017 年略有下降，2019 年同比 2018 年上升 6.02 個百分點，主要因為公司通過經 10 / 32 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 銷商銷售至華立科技、未來電器多家行業標桿客戶的規模增大，對相應經銷商的銷售額 為 1164.77 萬元，占工業驅動類芯片銷售總額的 28.02%，平均毛利率高達 57.12%。 圖圖 9：公司毛利率、：公司毛利率、凈利率變化凈利率變化 圖圖 10：公司不同業務毛利率變化：公司不同業務毛利率變化 數據來源：芯朋微招股說明書，東吳證券研究所 數據來源：芯朋微招股說明書，東吳證券研究所 1.4. 公司人才聚集，高度重視研發投入公司人才聚集，高度重視研發投入 公司擁有一支專業化的管理和技術團隊， 公司董事長張立新先生為東南大學碩士研 究生，歷任中國華晶電子集團公司 MOS 圓片工廠副廠長、無錫華潤上華半導體有限公 司總監、智芯科技（上海）有限公司副總裁，2005 年 12 月創立公司，在集成電路領域 擁有豐富的研發和管理經驗。其余團隊成員也畢業于東南大學，曾在中星微電子、百利 通