鎮洋發展：聚焦氯堿協同發展拓展下游揚帆起航-220816（23頁）.pdf

1、請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明1公司深度報告公司深度報告2022年08月16日聚焦聚焦氯堿氯堿協同發展協同發展，拓展，拓展下游揚帆起航下游揚帆起航鎮洋發展（鎮洋發展（603213.SH）首次覆蓋報告）首次覆蓋報告核心觀點核心觀點深耕氯堿行業多年深耕氯堿行業多年，2021 年業績亮眼年業績亮眼。公司主營業務為氯堿相關產品的研發、生產與銷售。2021 年公司現有產品產能：燒堿 35 萬噸/年、液氯 30.68 萬噸/年、氯化石蠟 7 萬噸/年、次氯酸鈉 20 萬噸/年、MIBK 2萬噸/年、ECH 4 萬噸/年、氫氣 0.88 萬噸/年。受益于公司主要產品量價齊升，202

2、1 年公司實現歸母凈利潤 4.96 億元，同比增長 282.81%。燒堿新增產能受限燒堿新增產能受限，疊加下游氧化鋁產能快速擴張疊加下游氧化鋁產能快速擴張，行業景氣上行行業景氣上行。供給端，供給端，在“雙碳”和“能耗雙控”背景下，國家將燒堿列入產能受限行業。2021 年全國燒堿實際新增產能 35 萬噸，原計劃實現 111 萬噸，實現率不足三分之一。需求端，需求端，受益于下游氧化鋁產能加速釋放，燒堿需求有望大幅增長。2022 年全年計劃凈增氧化鋁產能 1146 萬噸，同比增長 12.8%。此外，目前電解鋁和氧化鋁價差處于歷史高位，截至 2022年 8 月 12 日，兩者價差為 12882.36

3、元/噸。下游電解鋁利潤高位運行，對氧化鋁投產起到支撐作用，進而帶動燒堿需求的提升。氯化石蠟產能增速放緩氯化石蠟產能增速放緩，疊加下游需求復蘇疊加下游需求復蘇，支撐其價格中樞上行支撐其價格中樞上行。供給端供給端，2019-2020 年氯化石蠟總產能有所回落，截至 2020 年，氯化石蠟產能為 200 萬噸，同比下降 2.44%。需求端，需求端，塑料制品產量回升帶動氯化石蠟需求上行，2021 年氯化石蠟實際消費量為 111.46 萬噸，同比增長 21.0%。2021 年以來氯化石蠟價格中樞有所抬升。截至 2022 年 8 月12 日，氯化石蠟市場均價報 5633 元/噸。降本增效降本增效，完善產業

4、鏈完善產業鏈，有望打開業績增長空間有望打開業績增長空間。一方面一方面，公司氯堿產品的單噸成本整體呈現下降趨勢。2018 年至 2021 年上半年燒堿單噸成本下降 12.43%。另一方面另一方面，公司 4 萬噸/年 ECH 項目已投產，30 萬噸/年 PVC 項目已于 2022 年 1 月 20 日正式開工，預計于 2023 年投產。隨著公司降本增效的持續推進以及在建項目的穩步推進，公司盈利能力有望增強，業績有望迎來新的增長點。投資建議投資建議結合公司新增在建產能項目，以及主營業務行業景氣度，預期2022/2023/2024 年公司的營業收入分別為 26.69/27.83/33.43 億元，歸母

5、凈利潤分別為 5.10/5.53/7.07 億元，歸母凈利潤對應 EPS 分別為1.17/1.27/1.63 元。以 2022 年 8 月 16 日收盤價 15.76 元為基準，對應2022/2023/2024 年 PE 分別為 13.43/12.40/9.69 倍。風險提示風險提示燒堿價格異常波動、國內疫情反復、公司項目達產不及預期等。盈利預測盈利預測項目項目(單位單位：百萬元百萬元）2021A2022E2023E2024E營業收入2043.262668.742782.703343.10增長率（%）77.3330.614.2720.14歸母凈利潤496.44510.35552.59706.9

6、1增長率（%）282.812.808.2827.93EPS（元/股）1.321.171.271.63市盈率（P/E）17.5513.4312.409.69市凈率（P/B）6.353.272.592.04資料來源：Wind，東亞前海證券研究所，股價為 2022 年 8 月 16 日收盤價評級評級強烈推薦（首次覆蓋）強烈推薦（首次覆蓋）報告作者報告作者作者姓名李子卓資格證書S1710521020003電子郵箱聯系人丁俊波電子郵箱股價走勢股價走勢基礎數據基礎數據總股本(百萬股)435.00流通A股/B股(百萬股)435.00/0.00資產負債率(%)19.27每股凈資產(元)1.96市凈率(倍)7.

7、98凈資產收益率(加權)6.3512 個月內最高/最低價28.99/8.63相關研究相關研究公公司司研研究究鎮鎮洋洋發發展展證證券券研研究究報報告告請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明2鎮洋發展(603213.SH)正文目錄正文目錄1.1.公司：立足氯堿，業績高增公司：立足氯堿，業績高增.41.1.1.1.聚焦氯堿產品，氯堿協同發展聚焦氯堿產品，氯堿協同發展.41.2.1.2.浙江交投控股，股權結構集中浙江交投控股，股權結構集中.51.3.1.3.業績高速增長，盈利能力增強業績高速增長，盈利能力增強.62.2.行業：下游需求向好，行業景氣上行行業：下游需求向好，行業景氣上行

8、.72.1.2.1.燒堿：供給受限需求回暖，價格高位運行燒堿：供給受限需求回暖，價格高位運行.72.1.1.2.1.1.供給：能耗雙控下，新增產能受限供給：能耗雙控下，新增產能受限.72.1.2.2.1.2.需求：氧化鋁快速擴產，帶動燒堿需求提升需求：氧化鋁快速擴產，帶動燒堿需求提升.92.1.3.2.1.3.趨勢：趨勢：價格處于歷史中高位價格處于歷史中高位，行業景氣有望延續行業景氣有望延續.112.2.2.2.氯化石蠟：產能增速放緩、需求持續向好氯化石蠟：產能增速放緩、需求持續向好.123.3.優勢：完善產業鏈布局，降本提升競爭力優勢：完善產業鏈布局，降本提升競爭力.153.1.3.1.新增

9、產能投產，切入新材料領域新增產能投產，切入新材料領域.153.1.1.3.1.1.ECH 項目投產，貢獻盈利增長點項目投產，貢獻盈利增長點.153.1.2.3.1.2.PVC 項目穩步推進，完善氯堿產業鏈項目穩步推進，完善氯堿產業鏈.163.2.3.2.能效領能效領跑跑行業，單行業，單噸噸成本下降成本下降.173.3.3.3.區位優勢明顯，交通運輸便捷區位優勢明顯，交通運輸便捷.183.4.3.4.推進技術創新，推進技術創新，加大研發投入加大研發投入.184.4.盈利預測盈利預測.195.5.風險提示風險提示.20圖表目錄圖表目錄圖表圖表 1.2021 年公司主營產品現有及在建產能年公司主營產

10、品現有及在建產能.4圖表圖表 2.公司歷史沿革公司歷史沿革.5圖表圖表 3.公司各產品生產關系公司各產品生產關系.5圖表圖表 4.公司實際控制人為浙江省國資委（截至公司實際控制人為浙江省國資委（截至 2022 年年 6 月）月）.6圖表圖表 5.2021 年公司營業收入同比增長年公司營業收入同比增長 77.33%.6圖表圖表 6.2021 年公司歸母凈利潤同比增長年公司歸母凈利潤同比增長 282.81%.6圖表圖表 7.2021 年氯堿類產品營業收入占比年氯堿類產品營業收入占比 79.1%.7圖表圖表 8.2021 年氯堿類產品毛利潤占比年氯堿類產品毛利潤占比 83.7%.7圖表圖表 9.20

11、21 年公司毛利率和凈利率顯著提升年公司毛利率和凈利率顯著提升.7圖表圖表 10.2018-2021 年公司費用率呈下行趨勢年公司費用率呈下行趨勢.7圖表圖表 11.2017-2021 年液堿產能年復合增長率為年液堿產能年復合增長率為 2.59%.8圖表圖表 12.2017-2021 年液堿有效產能年復合增長率為年液堿有效產能年復合增長率為 1.17%.8圖表圖表 13.燒堿行業限制性政策文件燒堿行業限制性政策文件.8圖表圖表 14.2021 年液堿企業計劃新增產能年液堿企業計劃新增產能.9圖表圖表 15.2021 年燒堿下游消費結構年燒堿下游消費結構.9圖表圖表 16.2022 年氧化鋁產能

12、快速增長年氧化鋁產能快速增長.10圖表圖表 17.2022 年企業計劃新增氧化鋁產能年企業計劃新增氧化鋁產能.10圖表圖表 18.2022 年以來電解鋁年以來電解鋁氧化鋁價差高位運行氧化鋁價差高位運行.11圖表圖表 19.2020-2022 年燒堿庫存年燒堿庫存.11圖表圖表 20.2022 年以來燒堿價格年以來燒堿價格位于歷史中高位位于歷史中高位.12圖表圖表 21.氯化石蠟產業鏈氯化石蠟產業鏈.12圖表圖表 22.2021 年氯化石蠟下游需求結構年氯化石蠟下游需求結構.12圖表圖表 23.氯化氯化石蠟生產工藝對比石蠟生產工藝對比.13圖表圖表 24.2010-2020 年我國氯化石蠟產能、

13、產量年我國氯化石蠟產能、產量.13圖表圖表 25.2021 年塑料制品產量同比增長年塑料制品產量同比增長 5.3%.14請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明3鎮洋發展(603213.SH)圖表圖表 26.2022 年以來氯化石蠟行業年以來氯化石蠟行業庫存持續下行庫存持續下行.14圖表圖表 27.2021 年以來氯化石蠟價格中樞上移年以來氯化石蠟價格中樞上移.14圖表圖表 28.2021 年年 ECH 下游中環氧樹脂占比下游中環氧樹脂占比 75.87%.15圖表圖表 29.公司公司 ECH 產業鏈產業鏈.16圖表圖表 30.2017-2021 年年 PVC 表觀消費量年復合增

14、長率為表觀消費量年復合增長率為 3.47%.16圖表圖表 31.乙烯法乙烯法 PVC 價格更具優勢價格更具優勢.17圖表圖表 32.2018 年至年至 2021 年上半年公司氯堿產品單噸成本變化年上半年公司氯堿產品單噸成本變化.18圖表圖表 33.2021 年公司前五大銷售客戶基本都位于寧波年公司前五大銷售客戶基本都位于寧波.18圖表圖表 34.2022 年一季度公司研發年一季度公司研發投入投入同比增長同比增長 325%.19圖表圖表 35.公司參與制定的行業標準公司參與制定的行業標準.19請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明4鎮洋發展(603213.SH)1.1.公司：立

15、足氯堿，業績高增公司：立足氯堿，業績高增1.1.1.1.聚焦氯堿產品，氯堿協同發展聚焦氯堿產品，氯堿協同發展深耕氯堿行業多年，上市迎發展新機遇。深耕氯堿行業多年，上市迎發展新機遇。鎮洋發展前身是浙江善高化學有限公司，深耕氯堿工業 30 年，于 2004 年成立寧波鎮洋化工。2019 年公司完成混合股份制改革，正式更名為浙江鎮洋發展股份有限公司，并于2021 年 11 月在 A 股成功上市。公司的成功上市，開啟了資本與產業雙輪驅動發展模式，也向創建一流企業的宏偉目標邁出了堅實步伐。公司主要從事氯堿相關產品的研發、生產與銷售。公司主要從事氯堿相關產品的研發、生產與銷售。目前公司產品包括氯堿類產品、

16、MIBK 類產品和高純氫氣等其他產品。2021 年公司現有產品產能：燒堿 35 萬噸/年、液氯 30.68 萬噸/年、氯化石蠟 7 萬噸/年、次氯酸鈉 20 萬噸/年、MIBK2 萬噸/年、ECH4 萬噸/年、氫氣 0.88 萬噸/年。后續30 萬噸/年乙烯基材料（PVC）項目將于 2023 年 11 月投產。圖表圖表 1.2021 年公司主營產品現有及在建產能年公司主營產品現有及在建產能產能產能 萬噸萬噸在建產能在建產能（萬噸萬噸）預計完工時間預計完工時間燒堿35-液氯30.68-氯化石蠟7-次氯酸鈉20-MIBK2-ECH4-氫氣0.88PVC302023 年資料來源：公司公告，東亞前海證

17、券研究所公司氯堿產品產能穩步擴張，并積極向有機和新材料化工領域延伸。公司氯堿產品產能穩步擴張，并積極向有機和新材料化工領域延伸。燒堿方面燒堿方面，2006 年公司新增 10 萬噸/年離子膜燒堿產能，并于 2007 年建成投產 6 萬噸/年高濃堿項目，2015 年公司燒堿錯峰技改項目建成投產，2019年公司 5 萬噸/年燒堿擴產項目開工建設。氯產品方面，氯產品方面，2006 年公司 3.5 萬噸/年氯化石蠟裝置建成投產，并于 2016 年建成投產 2 萬噸/年氯化石蠟擴建裝置，同年公司新增 10 萬噸/年次氯酸鈉產能。有機和新材料化工方面有機和新材料化工方面，2007 年公司 1.5 萬噸/年

18、MIBK 裝置建成投產，2021 年公司 4 萬噸/年環氧丙烷項目建成投產。請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明5鎮洋發展(603213.SH)圖表圖表 2.公司歷史沿革公司歷史沿革資料來源：公司官網，東亞前海證券研究所具有一體化產業鏈，助力堿氯氫三大產品鏈協同發展。具有一體化產業鏈，助力堿氯氫三大產品鏈協同發展。公司采用國家產業政策鼓勵的零極距離子膜法鹽水電解工藝生產燒堿，聯產出氯氣、氫氣，并以此為基礎發展自身的堿、氯、氫三大產品鏈。公司在化工區建立了裝置配套、管道輸送的一體化運營模式。例如：公司生產氯化石蠟的副產品鹽酸可用來生產 ECH。圖表圖表 3.公司各產品生產關系

19、公司各產品生產關系資料來源：公司招股說明書，東亞前海證券研究所1.2.1.2.浙江交投控股，股權結構集中浙江交投控股，股權結構集中公司第一大控股股東為浙江交投，實際控制人為浙江省國資委。公司第一大控股股東為浙江交投，實際控制人為浙江省國資委。公司股權結構集中，第一大股東為浙江省交通投資集團有限公司（簡稱“浙江交投”），持股比例為 55.62%，第二大股東為寧波市鎮海區海江投資發展有限公司，持股比例為 11.89%，合計達 67.51%。同時，浙江省人民政府國請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明6鎮洋發展(603213.SH)有資產監督管理委員會（簡稱“浙江省國資委”）持有浙

20、江交投 90%的股份，因此公司的實際控制人為浙江省國資委。圖表圖表 4.公司實際控制人為浙江省國資委（截至公司實際控制人為浙江省國資委（截至 2022 年年 6 月）月）資料來源：Wind，東亞前海證券研究所1.3.1.3.業績高速增長，盈利能力增強業績高速增長，盈利能力增強2021 年公司業績大幅提升。年公司業績大幅提升。2018-2020 年公司業績保持穩定，2021 年在化工品行業景氣高漲的背景下，公司業績高速增長。2021 年公司實現營業收入 20.43 億元，同比增長 77.33%；歸母凈利潤 4.96 億元，同比增長282.81%。2021 年公司業績大幅提升主要系公司主要產品量價

21、齊升，疊加公司運營管理效率提升，盈利能力增強。圖表圖表 5.2021 年公司營業收入同比增長年公司營業收入同比增長 77.33%圖表圖表 6.2021 年公司歸母凈利潤同比增長年公司歸母凈利潤同比增長 282.81%資料來源：公司公告，東亞前海證券研究所資料來源：公司公告，東亞前海證券研究所氯堿類產品營業收入及毛利潤占比高，為公司主要業績來源。營業收氯堿類產品營業收入及毛利潤占比高，為公司主要業績來源。營業收入方面，入方面，2021 年公司氯堿類產品、MIBK 類產品營業收入占總營業收入的比例分別為 79.1%、15.2%，其中氯堿類產品為公司營業收入主要來源。毛毛利潤方面，利潤方面，2021

22、 年公司氯堿類產品、MIBK 類產品毛利潤占總毛利潤的比例分別為 83.7%、16.4%，氯堿類產品貢獻了公司的主要毛利潤。請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明7鎮洋發展(603213.SH)圖表圖表 7.2021 年氯堿類產品營業收入占比年氯堿類產品營業收入占比 79.1%圖表圖表 8.2021 年氯堿類產品毛利潤占比年氯堿類產品毛利潤占比 83.7%資料來源：公司公告，東亞前海證券研究所資料來源：公司公告，東亞前海證券研究所盈利能力顯著提升。盈利能力顯著提升。2021 年公司毛利率、凈利率分別為 32.68%、24.34%，分別同比增長 15.4pct、13pct。20

23、21 年公司毛利率和凈利率顯著提升主要源于其主要產品量價齊升，疊加公司改進生產工藝以及采用先進技術，同時公司注重精細化管理，大力推進實施成本領先戰略，促進公司盈利能力大幅提升。費用方面，2021 年公司銷售費用率、管理費用率和財務費用率分別為 0.43%、2.79%和 0.01%?？傮w上公司費用占比處于下行趨勢，這也反映了公司在精細化管理下降本增效成果明顯。圖表圖表 9.2021 年公司毛利率和凈利率顯著提升年公司毛利率和凈利率顯著提升圖表圖表 10.2018-2021 年公司費用率呈下行趨勢年公司費用率呈下行趨勢資料來源：公司公告，東亞前海證券研究所資料來源：公司公告，東亞前海證券研究所2.

24、2.行業：下游需求向好，行業景氣上行行業：下游需求向好，行業景氣上行2.1.2.1.燒堿：供給受限需求回暖，價格高位運行燒堿：供給受限需求回暖，價格高位運行2.1.1.供給：能耗雙控下，新增產能受限近年來，燒堿行業整體產能釋放較緩。近年來，燒堿行業整體產能釋放較緩。以液堿為例，液堿產能由 2017年的 4120 萬噸增長至 2021 年的 4563.4 萬噸，年復合增長率為 2.59%；液堿有效產能由 2017 年的 4094 萬噸增長至 2021 年的 4288.9 萬噸，年復合增長率為 1.17%。請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明8鎮洋發展(603213.SH)圖表

25、圖表 11.2017-2021 年液堿產能年復合增長率年液堿產能年復合增長率為為2.59%圖表圖表 12.2017-2021 年液堿有效產能年復合增長率年液堿有效產能年復合增長率為為1.17%資料來源：百川盈孚，東亞前海證券研究所資料來源：百川盈孚，東亞前海證券研究所2020 年提出碳中和目標以來，國家針對燒堿行業出臺了一年提出碳中和目標以來，國家針對燒堿行業出臺了一系系列的相關列的相關政策。政策。2019 年發布的產業結構調整指導目錄將燒堿列為限制類產業。2021 年 11 月，發改委發布了高耗能行業重點領域能效標桿水平和基準水平，其中詳細規定了離子膜法液堿能效標桿水平、基準水平，并提出擬建

26、和在建項目應力爭全面達到標桿水平，存量項目應合理設置政策實施過渡期。2022 年 2 月發改委公布了高耗能行業重點領域節能降碳改造升級實施指南。該文件一方面指出，截至 2020 年底我國燒堿行業能效優于標桿水平的產能約占 15%，能效低于基準水平的產能約占 25%；另一方面提出，截至 2025 年燒堿行業能效標桿水平以上產能比例達到 40%，能效基準水平以下產能基本清零。圖表圖表 13.燒堿行業限制性政策文件燒堿行業限制性政策文件時間時間部門部門文件文件核心內容核心內容2019.10國家發改委產業結構調整指導目錄燒堿(廢鹽綜合利用的離子膜燒堿裝置除外)被列為限制類2021.11國家發改委高耗能

27、行業重點領域能效標桿水平和基準水平（2021 年版）規定了離子膜法液堿能效標桿水平、基準水平2022.02國家發改委高耗能行業重點領域節能降碳改造升級實施指南（2022 年版）截至 2025 年燒堿行業能效標桿水平以上產能比例達到 40%，能效基準水平以下產能基本清零資料來源：國家發改委，東亞前海證券研究所在在“雙碳雙碳”和和“能耗雙控能耗雙控”背景下背景下，燒堿行業面臨著產業結構的改革燒堿行業面臨著產業結構的改革，新增產能受限。新增產能受限。一方面，政策提高了燒堿行業的準入門檻，增加了淘汰機制，行業集中度有望提升。另一方面，未來低效產能淘汰，新增產能受限，行業供給趨緊。根據百川盈孚數據，20

28、21 年全國燒堿原計劃新增產能 111萬噸，實際新增為 35 萬噸，實現率不足三分之一。請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明9鎮洋發展(603213.SH)圖表圖表 14.2021 年液堿企業計劃新增產能年液堿企業計劃新增產能投產月度投產月度省份省份企業名稱企業名稱計劃新增產能計劃新增產能（萬噸）（萬噸）實際新增產能實際新增產能（萬噸）（萬噸）2021 年 12 月四川四川省樂山市福華通達農藥科技有限公司14-2021 年 12 月江西九江九宏新材料有限公司15-2021 年 11 月寧夏寧夏華御化工有限公司9-2021 年 10 月福建福建省東南電化股份有限公司38-20

29、21 年 5 月江西江西九二鹽業有限責任公司10102021 年 5 月江蘇新浦化學(泰興)有限公司15152021 年 3 月河南河南佰利聯新材料有限公司1010合計11135資料來源：百川盈孚，東亞前海證券研究所2.1.2.需求：氧化鋁快速擴產，帶動燒堿需求提升氧化鋁為燒堿下游最大消費領域，占比接近三分之一。氧化鋁為燒堿下游最大消費領域，占比接近三分之一。燒堿下游應用眾多，包括氧化鋁、化工行業、輕工行業、印染、造紙、粘膠短纖等，其中氧化鋁為占比最大的消費領域。2021 年燒堿下游消費結構中，氧化鋁消費占比為 29.32%。圖表圖表 15.2021 年燒堿下游消費結構年燒堿下游消費結構資料來

30、源：百川盈孚，東亞前海證券研究所過去幾年過去幾年，氧化鋁產能增長穩定氧化鋁產能增長穩定，預計未來將繼續上升預計未來將繼續上升。2017-2021 年，氧化鋁年產能持續增長，且增速較為平穩，氧化鋁年產能從 8239 萬噸提高至 8924 萬噸，年復合增長率為 2.02%。請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明10鎮洋發展(603213.SH)圖表圖表 16.2022 年氧化鋁產能快速增長年氧化鋁產能快速增長資料來源：百川盈孚，東亞前海證券研究所下游氧化鋁產能加速釋放，帶動燒堿需求增長。下游氧化鋁產能加速釋放，帶動燒堿需求增長。近期，受益于氧化鋁產能加速釋放，燒堿需求有望大幅增長

31、。2021 年氧化鋁產能達 8924 萬噸，2022 年全年計劃凈增產能為 1146 萬噸，占 2021 年總產能的 12.8%，達到近 5 年新高。根據目前已披露的各企業投產計劃，截至 7 月氧化鋁產能已增長 746 萬噸。氧化鋁行業擴張速度較快，有望帶動燒堿需求快速提升。圖表圖表 17.2022 年企業計劃新增氧化鋁產能年企業計劃新增氧化鋁產能投產月度投產月度省份省份企業名稱企業名稱預計當年凈增產預計當年凈增產能能（萬噸萬噸）最新產能最新產能(日期日期)當年凈增產能當年凈增產能（萬噸萬噸）2022 年 12 月廣西廣西田東錦鑫化工有限公司1202022 年 7 月02022 年 10 月山

32、東山東魯渝博創鋁業有限公司802022 年 7 月02022 年 4 月內蒙內蒙古大唐國際再生資源開發有限公司-242022 年 7 月-242022 年 4 月重慶重慶市南川區先鋒氧化鋁有限公司-802022 年 7 月-802022 年 3 月河北河北文豐新材料有限公司2402022 年 7 月2402022 年 3 月山東山東魯北化工股份有限公司2002022 年 7 月02022 年 3 月重慶重慶市九龍萬博新材料科技有限公司4002022 年 7 月4002022 年 1 月山西孝義市田園化工有限公司402022 年 7 月402022 年 1 月廣西靖西天桂鋁業有限公司170202

33、2 年 7 月170合計合計1146746資料來源：百川盈孚，東亞前海證券研究所目前電解鋁、氧化鋁價差高位運行，帶動利潤空間提升。目前電解鋁、氧化鋁價差高位運行，帶動利潤空間提升。2020 年 4 月以來，電解鋁價格持續上升，而氧化鋁價格增長幅度相對較小，兩者價差持續拉大。同樣可以看出，價差走勢與電解鋁價格走勢較為相似。截至 2022年 8 月 12 日，兩者價差為 12882.36 元/噸，達到電解鋁價格的 69.4%。電解請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明11鎮洋發展(603213.SH)鋁利潤高位運行，對氧化鋁需求起到支撐作用，進一步帶動對燒堿的需求，即“電解鋁-氧

34、化鋁-燒堿”的需求傳導機制。圖表圖表 18.2022 年以來電解鋁年以來電解鋁氧化鋁價差高位運行氧化鋁價差高位運行資料來源：百川盈孚，東亞前海證券研究所2.1.3.趨勢：價格處于歷史中高位，行業景氣有望延續液堿庫存有所回升，片堿庫存位于歷史低位液堿庫存有所回升，片堿庫存位于歷史低位。根據百川盈孚數據，截至 2022 年 8 月 12 日，國內液堿庫存報 21.38 萬噸，較 2022 年初上升 37.8%；片堿工廠庫存為 1.68 萬噸，較 2020 年同期減少 89.5%，處于歷史較低水平。圖表圖表 19.2020-2022 年燒堿庫存年燒堿庫存資料來源：百川盈孚，東亞前海證券研究所燒堿價格

35、仍處于歷史中高位。燒堿價格仍處于歷史中高位。2022 年以來，燒堿價格高位運行，截至請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明12鎮洋發展(603213.SH)2022 年 8 月 12 日，國內燒堿（32%離子膜）市場中間價報 1294 元/噸，較年初上漲 22.7%。2022 年一季度國內燒堿（32%離子膜）平均價格為 1169.02元/噸，相比 2021 年平均價 837.52 元/噸增長 39.6%。目前燒堿價格仍處于歷史中高位。燒堿供給受限，疊加需求上行，行業景氣度有望延續。圖表圖表 20.2022 年以來燒堿價格年以來燒堿價格位于歷史中高位位于歷史中高位資料來源：Wi

36、nd，東亞前海證券研究所2.2.2.2.氯化石蠟：產能增速放緩、需求持續向好氯化石蠟：產能增速放緩、需求持續向好氯化石蠟位于氯堿產業鏈下游，下游應用廣泛。氯化石蠟位于氯堿產業鏈下游，下游應用廣泛。氯化石蠟主要用作阻燃劑和聚氯乙烯增塑劑，廣泛應用于生產電纜料、地板料、軟管、人造革、橡膠、聚氨酯等制品以及涂料、潤滑油等產品的添加劑。其中聚氨酯填縫劑占氯化石蠟下游比例最大，為 25%。圖表圖表 21.氯化石蠟產業鏈氯化石蠟產業鏈圖表圖表 22.2021 年氯化石蠟下游需求結構年氯化石蠟下游需求結構資料來源：公司招股說明書，東亞前海證券研究所資料來源：百川盈孚，東亞前海證券研究所目前氯化石蠟的生產方法

37、以連續氯化方式為主，主要分為熱氯化法、目前氯化石蠟的生產方法以連續氯化方式為主，主要分為熱氯化法、請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明13鎮洋發展(603213.SH)催化法和光氯化法。催化法和光氯化法。光氯化法生產工藝具有產能高、產品質量穩定、色澤好、轉化率高、環保易達標等優點。公司氯化石蠟產品采用自主研發并擁有核心自主知識產權的光氯化連續生產工藝技術，該工藝生產出的氯化石蠟“高品質、多元化”，同時具有生產效率高、產品品質好、單位產品能耗低、副產品氯化氫可實現高價值利用等特點。圖表圖表 23.氯化氯化石蠟生產工藝對比石蠟生產工藝對比工藝流程工藝流程優點優點缺點缺點熱氯化法

38、利用熱能將氯分子的化合鍵離解，獲得氯自由基，使烷烴進行取代反應，生成氯化烷烴。生產工藝成熟、穩定。能量消耗大，成本高，產品質量不穩定，副產品鹽酸質量差，環保難以達標。催化法使用如偶氮二異丁腈、鎂、過氧化醚等化合物，作為一種高能的催化劑，使烷烴完成取代反應，生成氯化烷烴。反應溫度較低，產品色澤相對較好，氯氣轉化率較高。催化劑成分對材料制品有影響，產品使用范圍受到限制，環保難以達標。光氯化法烷烴和氯氣在特殊光照和加熱條件下烷烴進行取代反應，生成氯化烷烴。反應溫度較低，產能高，產品質量穩定，色澤好，起轉化率高，環保易達標。工藝控制難度增加，設備要求較高。資料來源：公司招股說明書，東亞前海證券研究所我

39、國為氯化石蠟主要生產國，產能增速放緩。我國為氯化石蠟主要生產國，產能增速放緩。根據鎮洋發展招股說明書，2020 年全球氯化石蠟總產能約 310 萬噸，產能分布主要集中在中國，占全球總產能 65%。近年來氯化石蠟落后產能有所出清，2019-2020 年氯化石蠟總產能和總產量有所回落，截至 2020 年，氯化石蠟產能為 200 萬噸，同比下降 2.44%。圖表圖表 24.2010-2020 年我國氯化石蠟產能、產量年我國氯化石蠟產能、產量資料來源：公司招股說明書，東亞前海證券研究所2021 年氯化石蠟需求上行年氯化石蠟需求上行。隨著國內疫情緩解，2021 年塑料制品產量請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明

40、請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明14鎮洋發展(603213.SH)有所回升。2021 年塑料制品產量為 8004 萬噸，同比增長 5.3%。塑料制品產量回升帶動氯化石蠟需求上行，根據百川盈孚數據，2021 年氯化石蠟實際消費量為 111.46 萬噸，同比增長 21.0%。此外，隨著我國煤炭工業、化學建材、“三防”涂料的發展，國內對氯化石蠟產品用于阻燃方面的需求有望增加。圖表圖表 25.2021 年塑料制品產量同比增長年塑料制品產量同比增長 5.3%資料來源：Wind，東亞前海證券研究所下游需求向好下游需求向好，支撐行業，支撐行業景氣延續景氣延續。庫存方面，庫存方面，截至 2022 年 8 月 12

41、日，國內氯化石蠟工廠庫存為 7800 噸，同比下降 41.6%。2022 年以來氯化石蠟庫存持續下行，目前處于歷史低位，說明下游行業需求向好，支撐氯化石蠟景氣周期延續。價格方面價格方面，氯化石蠟價格長期保持穩定，整體在 4000元/噸左右，2021 年以來價格中樞有所抬升。截至 2022 年 8 月 12 日，氯化石蠟市場均價為 5633 元/噸。圖表圖表 26.2022 年以來氯化石蠟行業年以來氯化石蠟行業庫存持續下行庫存持續下行圖表圖表 27.2021 年以來氯化石蠟價格中樞上移年以來氯化石蠟價格中樞上移資料來源：百川盈孚，東亞前海證券研究所資料來源：百川盈孚，東亞前海證券研究所請仔細閱讀

42、報告尾頁的免責聲明請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明15鎮洋發展(603213.SH)3.3.優勢：完善產業鏈布局，降本提升競爭力優勢：完善產業鏈布局，降本提升競爭力3.1.3.1.新增產能投產，切入新材料領域新增產能投產，切入新材料領域3.1.1.ECH 項目投產，貢獻盈利增長點公司拓展產業鏈，由氯堿基礎化工向精細化工和新材料等下游領域逐公司拓展產業鏈，由氯堿基礎化工向精細化工和新材料等下游領域逐步延伸步延伸。公司環氧氯丙烷（ECH）項目已于 2021 年 8 月順利投產，當年即實現盈利。2022 年隨著 ECH 達產，預計將貢獻業績新增量。ECH 是重要的有機化工原料和精細化工產品，下游主要應用

43、于環氧樹脂、固化劑、溶劑、醫藥中間體、表面活性劑等領域。其中環氧樹脂是 ECH 下游最大應用領域，2021 年占比達 75.87%。圖表圖表 28.2021 年年 ECH 下游中環氧樹脂占比下游中環氧樹脂占比 75.87%資料來源：百川盈孚，東亞前海證券研究所公司環氧氯丙烷生產工藝采用先進環保友好型甘油氯化法。公司環氧氯丙烷生產工藝采用先進環保友好型甘油氯化法。甘油氯化法屬于國家重點推廣的石化綠色工藝名錄。其原料之一來自于公司氯化石蠟裝置的副產氯化氫，公司在建立氯堿-增塑劑-綠色有機化學品產業鏈的同時實現了副產氯化氫的高價值利用。請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明16鎮洋

44、發展(603213.SH)圖表圖表 29.公司公司 ECH 產業鏈產業鏈資料來源：公司招股說明書，東亞前海證券研究所3.1.2.PVC 項目穩步推進，完善氯堿產業鏈PVC 項目完善氯堿產業鏈，有望打開發展新空間。項目完善氯堿產業鏈，有望打開發展新空間。公司募投年產 30萬噸乙烯基新材料（PVC）項目于 2022 年 1 月 20 日正式開工，預計于 2023年投產。項目滿負荷生產可實現年均銷售收入 17.55 億元，實現年均利潤總額 2.28 億元。募投項目實施后，公司氯堿產業鏈將進一步完善，同時進一步開拓新材料領域。PVC 市場發展趨勢良好，有助于公司實現氯堿平衡。市場發展趨勢良好，有助于公

45、司實現氯堿平衡。高附加值的高耗氯產品是公司提高氯堿裝置綜合經濟效益的有效途徑。近年來 PVC 表觀消費量持續增加，疊加電石法新增產能受限，供需格局明顯改善。2017-2021年，PVC 表觀消費量從 1816.28 萬噸上升至 2081.56 萬噸，年復合增長率為3.47%。圖表圖表 30.2017-2021 年年 PVC 表觀消費量年復合增長率為表觀消費量年復合增長率為 3.47%資料來源：百川盈孚，東亞前海證券研究所請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明17鎮洋發展(603213.SH)乙烯法乙烯法 PVC 更具優勢。更具優勢。PVC 價格自 2021 年大幅上漲，雖然在

46、年末跟隨煤價回調，但在供需緊平衡下依然維持高位。公司募投項目采用乙烯法生產 PVC，較電石法“價高質優”且具備明顯的成本優勢。根據公司招股說明書披露，30 萬噸/年電石法 PVC 平均成本約為 5400 元/噸，30 萬噸/年乙烯法 PVC 平均成本約為 4600 元/噸。此外，2020 年以來乙烯法 PVC 市場價格高于電石法 PVC 市場價格，截至 2022 年 8 月 12 日，乙烯法 PVC市場均價與電石法 PVC 市場均價的差價為 202 元/噸。因此乙烯法 PVC 項目盈利能力更強，投產后將打開公司業績增長新空間。圖表圖表 31.乙烯法乙烯法 PVC 價格更具優勢價格更具優勢資料來

47、源：Wind，東亞前海證券研究所3.2.3.2.能效領能效領跑跑行業，單行業，單噸噸成本下降成本下降公司注重精細化管理，可控的成本優勢是其核心競爭力。公司注重精細化管理，可控的成本優勢是其核心競爭力。2021 年公司燒堿綜合能效位居國內領先水平，并于 2022 年 1 月份被國家工信部正式評選為 2021 年度重點用能行業能效“領跑者”企業。根據工信部數據，公司單位產品綜合能耗從 2019 年的 295.5 千克標準煤/噸下降至 2021 年的 290.4千克標準煤/噸，降幅達到 1.73%。國家燒堿單位產品綜合能耗限額先進值為 350 千克標準煤/噸，公司能效優勢明顯。2018 年至年至 2

48、021 年上半年，公司氯堿產品的單噸成本整體呈現下降趨年上半年，公司氯堿產品的單噸成本整體呈現下降趨勢。勢。公司燒堿單噸成本從 2018 年的 1005.80 元/噸下降至 2021 年上半年的880.82 元/噸，降幅為 12.43%。氯化石蠟、液氯和次氯酸鈉單噸成本從 2018年至 2021 年上半年分別下降 15.17%、20.68%和 12.15%。請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明18鎮洋發展(603213.SH)圖表圖表 32.2018 年至年至 2021 年上半年公司氯堿產品單噸成本變化年上半年公司氯堿產品單噸成本變化資料來源：公司招股說明書，東亞前海證券研

49、究所3.3.3.3.區位優勢明顯，交通運輸便捷區位優勢明顯，交通運輸便捷地處國家級化學工業專業園區，公司區位優勢明顯。地處國家級化學工業專業園區，公司區位優勢明顯。公司所在地寧波石化經濟技術開發區是國家級化學工業專業園區，可直接管輸銷售至園區下游客戶。園區內產業鏈的集聚可使公司更便捷地面對銷售市場，并提供高附加值且穩定的下游產品。公司最大的銷售客戶寧波巨化科技同樣位于該園區內。物流便捷，運輸成本具有優勢。物流便捷，運輸成本具有優勢。園區緊靠國內最大的液體化工碼頭寧波鎮海液體化工碼頭，具有得天獨厚的物流條件，配套基礎建設完善，海運、公路運輸條件十分優越。公司相較同行具有運輸成本優勢。圖表圖表 3

50、3.2021 年公司前五大銷售客戶基本都位于寧波年公司前五大銷售客戶基本都位于寧波序號序號客戶名稱客戶名稱所處城市所處城市銷售額銷售額（萬元萬元）占比占比（%）1寧波巨化化工科技有限公司寧波25336.8712.402恒河材料科技股份有限公司寧波7760.233.803浙江舜聯貿易有限公司寧波7381.953.614浙江聯環科技有限公司杭州5447.082.675浙江金貿通供應鏈管理有限公司寧波5201.702.55合計51127.8425.02資料來源：公司公告，東亞前海證券研究所3.4.3.4.推進技術創新，推進技術創新，加大研發投入加大研發投入2021 年以來，公司年以來，公司研發投入研

51、發投入大幅提升。大幅提升。2021 年公司研發投入為 0.21請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明19鎮洋發展(603213.SH)億元，同比增長 90.9%。2022 年一季度公司研發投入為 0.17 億元，同比增長 325%，已超過 2020 年全年研發投入水平。圖表圖表 34.2022 年一季度公司研發年一季度公司研發投入投入同比增長同比增長 325%資料來源：Wind，東亞前海證券研究所公司技術創新能力不斷提升，成果轉化明顯。公司技術創新能力不斷提升，成果轉化明顯。公司在氯堿工藝技術革新、節能減排技術、資源循環利用等方面具有較強的研發創新能力，主要產品多采用先進技術

52、或生產工藝，并已實現了多項研究成果的工業化應用。2021 年公司繼續通過技術革新實施一批技改技措項目，其中氯化石蠟提質增效項目，對 ECH 裝置達標達產起到了關鍵作用。截至目前，公司共獲得授權專利 117 項，參與制定的 3 項產品行業標準均已公布實施。圖表圖表 35.公司參與制定的行業標準公司參與制定的行業標準序號序號行業標準行業標準實施時間實施時間1HGT5620-2019 工業用二異丁基酮（DIBK）2020.72HGT5627-2019 工業用甲基異丁基酮（MIBK）2020.73氯化石蠟熱分解溫度測定方法2021.7資料來源：工信部，東亞前海證券研究所4.4.盈利預測盈利預測2022

53、 年上半年，燒堿行業景氣上行，公司業績大幅提升。我們假設：（1）價格方面，基于目前燒堿供需偏緊，未來新增產能受限，我們預計2022-2023 年燒堿價格或將維持高位運行。（2）銷量方面，由于 2022-2024年燒堿、液氯、氯化石蠟、次氯酸鈉、MIBK 沒有新增產能，銷量均按 2021年測算。ECH 于 2021 年投產，預計 2022 年處于產能爬坡期，2023-2024年滿產，銷量達到 4 萬噸/年。30 萬噸/年 PVC 項目預計于 2023 年 11 月投產，產能于 2024 年投放。（3）成本方面，2022-2024 年在原材料上漲和能源品上漲下，單噸成本或有小幅抬升。請仔細閱讀報告

54、尾頁的免責聲明請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明20鎮洋發展(603213.SH)結合行業景氣周期上行，我們預期 2022/2023/2024 年公司的營業收入分別為 26.69/27.83/33.43 億元，歸母凈利潤分別為 5.10/5.53/7.07 億元，歸母凈利潤對應EPS分別為1.17/1.27/1.63元。以2022年8月16日收盤價15.76元為基準，對應 2022/2023/2024 年 PE 分別為 13.43/12.40/9.69 倍。結合行業景氣度，看好公司的發展。首次覆蓋，給予“強烈推薦”評級。5.5.風險提示風險提示燒堿價格異常波動、國內疫情反復、公司項目達產不及預期等。

55、1、燒堿價格異常波動：受雙碳政策和環保要求持續提升的影響，氯堿企業檢修將導致其供給存在不確定性，疊加燒堿下游氧化鋁、造紙、印染等行業或將面臨不同的環保壓力，對燒堿的需求存在不確定性，將導致燒堿價格異常波動。2、國內疫情反復：全球新冠疫情仍在持續，由此導致的內外部不確定性仍較多，尤其是外部環境更趨復雜嚴峻，致使我國經濟發展面臨需求收縮、供給沖擊、預期轉弱三重壓力。3、公司項目達產不及預期：目前公司 30 萬噸/年乙烯基材料（PVC）項目正在建設中，預計 2023 年 11 月正式投產，受環保政策、疫情等因素的影響，或將導致公司建設不及預期，產能增加受阻。請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明請仔細閱讀報告

56、尾頁的免責聲明21鎮洋發展(603213.SH)利潤表（百萬元）利潤表（百萬元）資產負債表（百萬元）資產負債表（百萬元）2021A2022E2023E2024E2021A2022E2023E2024E營業收入營業收入2043.262668.742782.703343.10貨幣資金4737339581321%同比增速77.33%30.61%4.27%20.14%交易性金融資產0000營業成本1375.531975.232051.592417.81應收賬款及應收票據121116128159毛利667.73693.51731.11925.29存貨131140156187營業收入32.68%25.99

57、%26.27%27.68%預付賬款78910稅金及附加15.1716.1219.7522.44其他流動資產614661714873營業收入0.74%0.60%0.71%0.67%流動資產合計1346165819652550銷售費用8.718.217.659.06長期股權投資0000營業收入0.43%0.31%0.27%0.27%投資性房地產1111管理費用35.8148.3343.6750.55固定資產合計51688912161458營業收入1.75%1.81%1.57%1.51%無形資產26364655研發費用21.1320.5019.7624.48商譽0000營業收入1.03%0.77%0

58、.71%0.73%遞延所得稅資產7777財務費用0.10-7.02-10.54-15.09其他非流動資產1881096843營業收入0.01%-0.26%-0.38%-0.45%資產總計資產總計2085270033034116資產減值損失-1.280.000.000.00短期借款50565851信用減值損失-1.910.000.000.00應付票據及應付賬款應付票據及應付賬款256309337400其他收益12.5416.2717.6120.79預收賬款0000投資收益-0.93-0.61-0.74-0.95應付職工薪酬24474653凈敞口套期收益0.000.000.000.00應交稅費83

59、8191111公允價值變動收益0.000.000.000.00其他流動負債38555464資產處置收益19.1432.4935.9640.38流動負債合計452547586680營業利潤營業利潤614.38655.51703.66894.07長期借款0000營業收入30.07%24.56%25.29%26.74%應付債券0000營業外收支-17.310.000.000.00遞延所得稅負債31313131利潤總額利潤總額597.07655.51703.66894.07其他非流動負債12121212營業收入29.22%24.56%25.29%26.74%負債合計負債合計494590629722所得

60、稅費用99.84134.82139.85175.06歸屬于母公司的所有者權益1585209526483355凈利潤497.23520.69563.82719.02少數股東權益5162739營業收入24.33%19.51%20.26%21.51%股 東 權 益股 東 權 益1590211126753394歸屬于母公司的凈利潤歸屬于母公司的凈利潤496.44510.35552.59706.91負債及股東權益負債及股東權益2085270033034116%同比增速282.81%2.80%8.28%27.93%少數股東損益0.7810.3411.2212.10EPS（元/股）1.321.171.271

61、.63現金流量表（百萬元）現金流量表（百萬元）2021A2022E2023E2024E經營活動現金流凈額經營活動現金流凈額130638619705投資0000基本指標基本指標資本性支出-112-382-392-3332021A2022E2023E2024E其他0-1-1-1EPS1.321.171.271.63投資活動現金流凈額投資活動現金流凈額-112-382-392-334BVPS3.644.826.097.72債權融資0000PE17.5513.4312.409.69股權融資374000PEG0.064.791.500.35銀行貸款增加（減少）5061-6PB6.353.272.592.

62、04籌資成本-68-2-2-2EV/EBITDA14.758.697.715.79其他-124000ROE31%24%21%21%籌資活動現金流凈額籌資活動現金流凈額2315-0-8ROIC30%22%19%19%現金凈流量現金凈流量248260226363請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明22鎮洋發展(603213.SH)特別聲明特別聲明證券期貨投資者適當性管理辦法、證券經營機構投資者適當性管理實施指引（試行）已于 2017 年7 月 1 日起正式實施。根據上述規定，東亞前海證券評定此研報的風險等級為 R3（中風險），因此通過公共平臺推送的研報其適用的投資者類別僅限定為

63、專業投資者及風險承受能力為 C3、C4、C5 的普通投資者。若您并非專業投資者及風險承受能力為 C3、C4、C5 的普通投資者，請取消閱讀，請勿收藏、接收或使用本研報中的任何信息。因此受限于訪問權限的設置，若給您造成不便，煩請見諒！感謝您給予的理解與配合。分析師聲明分析師聲明負責準備本報告以及撰寫本報告的所有研究分析師或工作人員在此保證，本研究報告中關于任何發行商或證券所發表的觀點均如實反映分析人員的個人觀點。負責準備本報告的分析師獲取報酬的評判因素包括研究的質量和準確性、客戶的反饋、競爭性因素以及東亞前海證券股份有限公司的整體收益。所有研究分析師或工作人員保證他們報酬的任何一部分不曾與，不與

64、，也將不會與本報告中具體的推薦意見或觀點有直接或間接的聯系。分析師介紹分析師介紹李子卓，李子卓，東亞前海證券研究所高端制造首席分析師。北京航空航天大學，材料科學與工程專業碩士。2021年加入東亞前海證券，曾任新財富第一團隊成員，五年高端制造行研經驗。投資評級說明投資評級說明東亞前海證券東亞前海證券行業評級體系：推薦、中性、回避行業評級體系：推薦、中性、回避推薦：未來 612 個月，預計該行業指數表現強于同期市場基準指數。中性：未來 612 個月，預計該行業指數表現基本與同期市場基準指數持平?；乇埽何磥?612 個月，預計該行業指數表現弱于同期市場基準指數。市場基準指數為滬深 300 指數。東亞

65、前海證券東亞前海證券公司評級體系：強烈推薦、推薦、中性、回避公司評級體系：強烈推薦、推薦、中性、回避強烈推薦：未來 612 個月，預計該公司股價相對同期市場基準指數漲幅在 20%以上。該評級由分析師給出。推薦：未來 612 個月，預計該公司股價相對同期市場基準指數漲幅介于 5%20%。該評級由分析師給出。中性：未來 612 個月，預計該公司股價相對同期市場基準指數變動幅度介于-5%5%。該評級由分析師給出?；乇埽何磥?612 個月，預計該公司股價相對同期市場基準指數跌幅在 5%以上。該評級由分析師給出。市場基準指數為滬深 300 指數。分析、估值方法的局限性說明分析、估值方法的局限性說明本報告

66、所包含的分析基于各種假設，不同假設可能導致分析結果出現重大不同。本報告采用的各種估值方法及模型均有其局限性，估值結果不保證所涉及證券能夠在該價格交易。請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明23鎮洋發展(603213.SH)免責聲明免責聲明東亞前海證券有限責任公司經中國證券監督委員會批復，已具備證券投資咨詢業務資格。本報告由東亞前海證券有限責任公司（以下簡稱東亞前海證券）向其機構或個人客戶（以下簡稱客戶）提供，無意針對或意圖違反任何地區、國家、城市或其它法律管轄區域內的法律法規。東亞前海證券無需因接收人收到本報告而視其為客戶。本報告是發送給東亞前海證券客戶的，屬于機密材料，只有

67、東亞前海證券客戶才能參考或使用，如接收人并非東亞前海證券客戶，請及時退回并刪除。本報告所載的全部內容只供客戶做參考之用，并不構成對客戶的投資建議，并非作為買賣、認購證券或其它金融工具的邀請或保證。東亞前海證券根據公開資料或信息客觀、公正地撰寫本報告，但不保證該公開資料或信息內容的準確性或完整性?？蛻粽埼饘⒈緢蟾嬉暈橥顿Y決策的唯一依據而取代個人的獨立判斷。東亞前海證券不需要采取任何行動以確保本報告涉及的內容適合于客戶。東亞前海證券建議客戶如有任何疑問應當咨詢證券投資顧問并獨自進行投資判斷。本報告并不構成投資、法律、會計或稅務建議或擔保任何內容適合客戶，本報告不構成給予客戶個人咨詢建議。本報告所載

68、內容反映的是東亞前海證券在發表本報告當日的判斷，東亞前海證券可能發出其它與本報告所載內容不一致或有不同結論的報告，但東亞前海證券沒有義務和責任去及時更新本報告涉及的內容并通知客戶。東亞前海證券不對因客戶使用本報告而導致的損失負任何責任。本報告可能附帶其它網站的地址或超級鏈接，對于可能涉及的東亞前海證券網站以外的地址或超級鏈接，東亞前海證券不對其內容負責。本報告提供這些地址或超級鏈接的目的純粹是為了客戶使用方便，鏈接網站的內容不構成本報告的任何部分，客戶需自行承擔瀏覽這些網站的費用或風險。東亞前海證券在法律允許的情況下可參與、投資或持有本報告涉及的證券或進行證券交易，或向本報告涉及的公司提供或爭

69、取提供包括投資銀行業務在內的服務或業務支持。東亞前海證券可能與本報告涉及的公司之間存在業務關系，并無需事先或在獲得業務關系后通知客戶。除非另有說明，所有本報告的版權屬于東亞前海證券。未經東亞前海證券事先書面授權，任何機構或個人不得以任何形式更改、復制、傳播本報告中的任何材料，或以任何侵犯本公司版權的其他方式使用。所有在本報告中使用的商標、服務標識及標記，除非另有說明，均為東亞前海證券的商標、服務標識及標記。東亞前海證券版權所有并保留一切權利。機構銷售通訊錄機構銷售通訊錄地區地區聯系人聯系人聯系電話聯系電話郵箱郵箱北京地區林澤娜上海地區朱虹廣深地區劉海華聯系我們聯系我們東亞前海證券有限責任公司東亞前海證券有限責任公司研究所研究所北京地區：北京市東城區朝陽門北大街 8 號富華大廈 A 座二層上海地區：上海市浦東新區世紀大道 1788 號陸家嘴金控廣場 1 號 27 樓廣深地區：深圳市福田區中心四路 1 號嘉里建設廣場第一座第 23 層郵編：100086郵編：200120郵編：518046公司網址：http:/