大地熊-持續優化產業鏈永磁新貴厚積薄發-220826（25頁）.pdf

1、 市場有風險，投資需謹慎 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 證券研究報告：稀土永磁|個股報告 2022 年 8 月 26 日 股票投資評級 大地熊大地熊（688077.SH）：推薦推薦|首次覆蓋首次覆蓋 持續優化產業鏈持續優化產業鏈，永磁新貴永磁新貴厚積薄發厚積薄發 個股表現 業績業績增長超預期，釹鐵硼量價齊升增長超預期，釹鐵硼量價齊升 燒結釹鐵硼產品量價齊升，拉動公司業績持續增長。燒結釹鐵硼產品量價齊升，拉動公司業績持續增長。2022 上半年，公司實現營收 10.70 億元，同比增長 47.86%；歸母凈利潤 1.13 億元，同比增長 69.87%；扣非歸母凈利 1.08 億元，同比增長 8

2、6.85%。2022Q2，公司實現營收 5.96 億元，同比增長 38.96%、環比增長 25.74%；歸母凈利潤 0.61 億元，同比增長 66.82%、環比增長 17.31%；扣非歸母凈利 0.58 億元，同比增長 76.59%、環比增長 16.00%。擴產穩步推進擴產穩步推進，產能有望達到產能有望達到 2.1 萬噸萬噸 產能提升較快，產能提升較快，待現有項目全部投產后，公司產能上升至業內第待現有項目全部投產后，公司產能上升至業內第一梯隊，預計到一梯隊，預計到 2025 年產能就達到年產能就達到 21000 噸噸。1）“年產 1500 噸汽車電機高性能燒結釹鐵硼磁體建設項目”按計劃實施；2

3、）“年產 5000 噸高端制造高性能稀土永磁材料及器件項目，預計 2022 年下半年可部分投產；3）“高綜合性能燒結釹鐵硼永磁體及器件研發與產業化項目”完成備案批復、規劃、能評等手續；4）“年產 5000 噸高性能釹鐵硼磁性材料項目”目前已完成項目備案等手續，預計 2023 年年中建成投產。增資合資公司，與北方稀土深化合作。增資合資公司，與北方稀土深化合作。2021 年 8 月，公司與北方稀土對合資公司北方稀土安徽公司同比例共同增資 9,036 萬元（北方稀土出資 60%、公司出資 40%），用于擴大釹鐵硼速凝薄帶合金片產能規模，目前已部分投產并發揮效益。下游需求行業蓬勃發展下游需求行業蓬勃發

4、展 下游需求處于高速發展階段，市場供不應求，高性能燒結釹鐵硼下游需求處于高速發展階段，市場供不應求，高性能燒結釹鐵硼永磁材料將成為未來發展主永磁材料將成為未來發展主要趨勢。要趨勢。雙碳背景下，新能源汽車、風力發電、變頻空調、工業機器等領域，均屬于重點戰略發展方向，前景廣闊。釹鐵硼作為其重要零部件的主要原料，需求將被拉動不斷攀升，加之目前市場上釹鐵硼的稀土原料供應緊張，行業內處于供小于需的階段，這將對稀土永磁行業產生強有力支撐。盈利預測與盈利預測與估值估值 預計公司 2022/2023/2024 年實現營業收入 24.01/38.32/52.63 億元，分別同比增長 45.13%/59.59%/

5、37.34%；歸母凈利潤分別為3.33/5.33/7.34 億元，分別同比增長 118.86%/60.38%/37.59%，對應 EPS分別為 4.12/6.61/9.09 元。資料來源：iFinD，中郵證券研究所 公司基本情況 最新收盤價最新收盤價(元）元）70.16 總股本總股本/流通股本流通股本(億股億股)0.81/0.45 總市值總市值/流通市值流通市值(億元）億元）56.60/31.45 52 周高周高/低低(元）元）106.93/54.00 第一大股東第一大股東 熊永飛 持股比例持股比例 37.91%資產負債率（資產負債率（%）56.87%市盈率市盈率 PE 37.25 研究所 分

6、析師：李帥華 SAC 登記編號：S1340522060001 Email： (50%)(33%)(17%)0%17%33%50%67%21/7/2721/8/2721/9/2721/10/2721/11/2721/12/2722/1/2722/2/2722/3/2722/4/2722/5/2722/6/27大地熊滬深300 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 2 對應 2022-2024E 對應 PE 分別為 17.02/10.61/7.71 倍。首次覆蓋，給予“推薦”評級。風險提示風險提示 稀土產品價格波動超預期；受疫情影響復工復產；下游需求不及預期。公司財務及預測數據摘要 2021A 202

7、2E 2023E 2024E 營業收入（百萬）營業收入（百萬）1654.57 2401.29 3832.29 5263.29 增速增速 111.54%45.13%59.59%37.34%歸屬母公司股東凈利潤（百萬）歸屬母公司股東凈利潤（百萬）151.94 332.53 533.30 733.76 增速增速 9.18%118.86%60.38%37.59%毛利率毛利率 21%20%20%20%每股收益每股收益 EPS（元）（元）1.88 4.12 6.61 9.09 市盈率市盈率 PE 37.25 17.02 10.61 7.71 凈資產收益率凈資產收益率 ROE 14%25%29%28%資料來

8、源：公司公告，Wind，中郵證券研究所預測 注：股價為 2022 年 8 月 26 日收盤價 9WqUdUaXoYkZsWdU9PaO8OoMrRtRtRlOmMyQlOpMmMbRpOqQuOtRsNvPtPoP 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 3 財務報表和主要財務比率財務報表和主要財務比率 財務報表財務報表(百萬元百萬元)2021A 2022E 2023E 2024E 主要財務比率主要財務比率 2021A 2022E 2023E 2024E 利潤表利潤表 成長能力成長能力 營業收入營業收入 1655 2401 3832 5263 營業收入 1655 2401 3832 5263 營業成

9、本 1315 1924 3068 4212 營業利潤 160 369 591 813 稅金及附加 5 8 12 16 歸屬于母公司凈利潤 152 333 533 734 銷售費用 30 41 65 89 獲利能力獲利能力 管理費用 51 72 115 158 毛利率 21%20%20%20%研發費用 96 1 2 3 凈利率 9%14%14%14%財務費用 6 0 0 0 ROE 14%25%29%28%資產減值損失(3)0 0 0 ROIC 10%20%24%25%營業利潤營業利潤 160 369 591 813 償債能力償債能力 營業外收入 3 0 0 0 資產負債率 51%48%50%4

10、4%營業外支出 1 0 0 0 流動比率 1.6 1.7 1.8 2.1 利潤總額利潤總額 162 369 591 813 營運能力營運能力 所得稅 10 32 50 70 應收賬款周轉率 5 5 5 5 凈利潤凈利潤 152 333 533 734 存貨周轉率 3 4 4 4 歸母凈利潤歸母凈利潤 152 333 533 734 每股指標（元）每股指標（元）每股收益（元）每股收益（元）1.88 4.12 6.61 9.09 每股收益 1.88 0.73 1.18 1.34 資產負債表資產負債表 每股凈資產 13.47 17.14 23.9 32.91 貨幣資金 293 696 688 157

11、4 估值比率估值比率 交易性金融資產 142 142 142 142 PE 37.25 17.02 10.61 7.71 應收票據及應收賬款 597 524 1222 1132 PB 5.4 4.26 3.04 2.18 預付款項 3 3 6 8 EV/EBITDA 32.38 14.45 9.03 5.47 存貨 484 585 1086 1184 流動資產合計流動資產合計 1561 1995 3204 4111 現金流量表現金流量表 固定資產 385 385 385 385 凈利潤 152 333 533 734 在建工程 93 93 93 93 折舊和攤銷 36 0 0 0 無形資產 4

12、1 41 41 41 經營活動現金流凈額經營活動現金流凈額(129)454 (11)883 非流動資產合計非流動資產合計 658 658 658 658 投資 98 0 0 0 資產總計資產總計 2218 2653 3862 4769 資本性支出(156)0 0 0 短期借款 278 278 278 278 其他 8 1 2 3 應付票據及應付賬款 605 731 1348 1460 投資活動現金流凈額投資活動現金流凈額(50)1 2 3 其他流動負債 106 128 167 208 債權融資 0 0 0 0 流動負債合計流動負債合計 1006 1156 1824 1988 股權融資 306

13、0 0 0 其他 71 71 71 71 支付股利及利息(35)(53)0 0 非流動負債合計非流動負債合計 126 126 126 126 其他(1)0 0 0 負債合計負債合計 1132 1282 1950 2114 籌資活動現金流凈額籌資活動現金流凈額 270 (98)0 0 股本 80 80 80 80 現金凈流量現金凈流量 90 403 (9)886 資本公積金 502 502 502 502 未分配利潤 425 655 1109 1732 盈余公積 41 91 171 281 少數股東權益 38 42 50 60 所有者權益合計所有者權益合計 1087 1371 1912 2655

14、 負債和所有者權負債和所有者權益總計益總計 2218 2653 3862 4769 資料來源：公司公告，Wind，中郵證券研究所預測 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 4 目錄 1 業內新貴，專注磁材業務業內新貴，專注磁材業務.6 1.1 公司主營釹鐵硼的研發與生產.6 1.2 公司實際控制人為熊永飛夫婦.6 1.3 量價齊升，拉動業績快速增長.8 2 稀土永磁再迎春天，下游需求百花齊放稀土永磁再迎春天，下游需求百花齊放.10 2.1 新能源汽車是高性能釹鐵硼增長的核心驅動力.12 2.2 風力發電持續高位新增，釹鐵硼需求的第二發力點.13 2.3“雙碳”背景下，節能電梯和變頻空調的滲透率有望

15、進一步提升.14 2.4 工業機器人增量可期，驅動高性能釹鐵硼的需求激增.16 2.5 總需求預測.17 3 不斷優化產業鏈，提高市場占有率不斷優化產業鏈，提高市場占有率.18 3.1 增資合資公司，與北方稀土深化合作.18 3.2 持續擴大產能，推進項目建設.19 3.3 重視研發投入，掌握核心技術.19 3.4 市場認可度高，客戶粘性大.21 4 盈利預測與投資建議盈利預測與投資建議.22 4.1 收入預測.22 4.2 估值與投資建議.22 5 風險提示風險提示.23 圖表圖表目錄目錄 圖表圖表 1：發展歷程：發展歷程.6 圖表圖表 2：公司股權結構：公司股權結構.7 圖表圖表 3：股權

16、激勵計劃方案：股權激勵計劃方案.7 圖表圖表 4：2021 年股票激勵方案年股票激勵方案（一期）（一期）.7 圖表圖表 5：2021 年股票激勵方案（二期）年股票激勵方案（二期）.8 圖表圖表 6：營收及同比情況（億元）：營收及同比情況（億元）.9 圖表圖表 7：歸母凈利潤及同比情況（億元）：歸母凈利潤及同比情況（億元）.9 圖表圖表 8：單季度營收及同比情況（億元）：單季度營收及同比情況（億元）.9 圖表圖表 9：單季度歸母：單季度歸母凈利潤及同比情況（億元）凈利潤及同比情況（億元）.9 圖表圖表 10：營收：營收-產品結構（億元）產品結構（億元）.9 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 5

17、圖表圖表 11：營收構成：營收構成-按行業（億元）按行業（億元）.9 圖表圖表 12：主要產品毛利率（：主要產品毛利率（%）.10 圖表圖表 13：三費情況（億元）：三費情況（億元）.10 圖表圖表 14：發展至三代稀土永磁材料：發展至三代稀土永磁材料.11 圖表圖表 15：釹鐵硼產量（噸）：釹鐵硼產量（噸）.11 圖表圖表 16：稀土產業鏈概覽：稀土產業鏈概覽.11 圖表圖表 17：永磁同步電機：永磁同步電機.12 圖表圖表 18：國內新能源汽車及滲透率：國內新能源汽車及滲透率.12 圖表圖表 19：新能源汽車領域釹鐵硼需求測算：新能源汽車領域釹鐵硼需求測算.13 圖表圖表 20：全球風電新

18、增裝機容量（：全球風電新增裝機容量（GW）.13 圖表圖表 21：國內風電新增裝機容量（：國內風電新增裝機容量（GW）.13 圖表圖表 22：風電設備領域釹鐵硼需求測算：風電設備領域釹鐵硼需求測算.14 圖表圖表 23：2020 新版能效標準新版能效標準.14 圖表圖表 24：變頻空調銷量和滲透率：變頻空調銷量和滲透率.14 圖表圖表 25：永磁同步曳引機：永磁同步曳引機.15 圖表圖表 26：節能電梯產量：節能電梯產量.15 圖表圖表 27：變頻空調釹鐵硼需求測算：變頻空調釹鐵硼需求測算.16 圖表圖表 28：節能電梯領域釹鐵硼需求測算：節能電梯領域釹鐵硼需求測算.16 圖表圖表 29：工業

19、機器人領域釹鐵硼需求測算：工業機器人領域釹鐵硼需求測算.17 圖表圖表 30：全球釹鐵硼和氧化鐠釹需求測算：全球釹鐵硼和氧化鐠釹需求測算.17 圖表圖表 31：中國釹鐵硼龍頭企業產能產量情況預測（噸）：中國釹鐵硼龍頭企業產能產量情況預測（噸）.18 圖表圖表 32：釹鐵硼規劃產能項目進展（產能：噸）：釹鐵硼規劃產能項目進展（產能：噸）.19 圖表圖表 33：釹鐵硼永磁材料產銷情況：釹鐵硼永磁材料產銷情況.19 圖表圖表 34：釹鐵硼產品生產工藝流程圖：釹鐵硼產品生產工藝流程圖.20 圖表圖表 35：截止：截止 2021 年，主要在研項目情況年，主要在研項目情況.21 圖表圖表 36：主要客戶一

20、覽：主要客戶一覽.21 圖表圖表 37：收入預測：收入預測.22 圖表圖表 38：可比公司估值分析（：可比公司估值分析（wind 一致預期，截至一致預期，截至 2022/8/26）.23 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 6 1 業內業內新貴新貴，專注磁材業務，專注磁材業務 1.1 公司公司主營釹鐵硼的研發與生產主營釹鐵硼的研發與生產 公司致力于燒結釹鐵硼永磁材料的研發、生產和銷售，目前已發展成為業內知名企業公司致力于燒結釹鐵硼永磁材料的研發、生產和銷售，目前已發展成為業內知名企業之一。之一。公司自主開發和掌握了涵蓋燒結釹鐵硼永磁材料磁體制備、機械加工、表面防護和再生制造等領域的多項核心技術，

21、是擁有全過程核心專利技術的企業。公司生產的產品具有磁性能高、服役特性好等特點，主要應用于汽車工業、工業電機和高端消費類電子等重要工業產品領域。2003 年 11 月，安徽雄風新材料股份有限公司成立；2008 年，公司重組為安徽大地熊新材料股份有限公司；2011 年，公司與北方稀土共同投資成立合資公司，持股 40%，獲得連續穩定的稀土原材料供應；2015 年，公司獲批建設我國稀土永磁行業唯一的國家重點實驗室；2020 年，公司首次公開發行股票并在科創板上市；2021 年 1 月，公司在日本設立全資子公司大地熊日本株式會社，將進一步加大公司亞洲市場開拓力度，豐富海外市場銷售渠道；同年 8 月，公司

22、對安徽寧磁電子科技有限公司增資 11,398 萬元、持有其 75%股權，成立“大地熊（寧國）永磁科技有限公司”，通過增資入股寧國公司。圖表圖表 1：發展歷程發展歷程 資料來源：公司官網，公司公告，中郵證券研究所 1.2 公司實際控制人為熊永飛夫婦公司實際控制人為熊永飛夫婦 公司的實際控制人為熊永飛和曹慶香夫婦。公司的實際控制人為熊永飛和曹慶香夫婦。截止 2022 年上半年，公司第一大股東熊永飛，持股比例為 37.91%；其妻曹慶香為第二大股東，持股比例為 6.75%。熊永飛夫婦為一致行動人也是公司的實際控制人，合計持股約 44.66%。此外譚新博持有公司 5.00%股權，其余股東持股均小于 5

23、%。高新金通安益不再是公司持股高新金通安益不再是公司持股 5%以上的大股東。以上的大股東。2022 年 4 月 28 日，安徽高新金通安益股權投資基金通過集中競價減持股份，從 4,804,215 股減少至 3,999,859 股，占公司總股本的比例由 6.01%減少至 5.00%，持股比例合計減少 1.01%。請務必閱讀正文之后的免責條款部分 7 圖表圖表 2：公司股權結構公司股權結構 資料來源：公司公告，中郵證券研究所 員工持股激勵計劃：員工持股激勵計劃：2021 年，公司共實施兩期員工持股計劃，發放共 200 萬股，占總股本不超過 2.5%，兩期股票激勵計劃激勵對象分別為 107 人與 9

24、 人。其中，第一期首批獲授的限制性股票數量已于 2022 年 7 月 12 日上市流通，對應股票數量 678,000 股。這些舉措進一步改善公司治理水平，吸引和保留優秀管理人才和核心骨干，提高職工積極性和公司競爭力，促進公司長期、持續、健康發展。圖表圖表 3：股權激勵計劃方案股權激勵計劃方案 資料來源：公司公告，中郵證券研究所 圖表圖表 4：2021 年股票激勵方案（一期）年股票激勵方案（一期）計劃名稱計劃名稱激勵方式激勵方式標的股票標的股票數量數量標的股票標的股票數量占比（%）數量占比（%）激勵對象人員激勵對象人員激勵對象人數激勵對象人數占比（%）占比（%）授予授予標的股票價格標的股票價格2

25、021年限制性股票激勵計劃第二類限制性股票1,700,0002.1251078.6918.9652021年限制性股票激勵計劃第二類限制性股票300,0000.37590.7322.24 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 8 資料來源：公司公告，中郵證券研究所 圖表圖表 5：2021 年股票激勵方案（年股票激勵方案（二二期）期）資料來源：公司公告，中郵證券研究所 1.3 量價齊升，拉量價齊升，拉動動業績業績快速快速增長增長 燒結釹鐵硼產品量價齊升，拉動公司業績持續增長。燒結釹鐵硼產品量價齊升，拉動公司業績持續增長。2021 年，公司實現營業收入 16.55億元，同比增長 111.54%；實現歸屬

26、于上市公司股東的凈利潤 1.52 億元，同比增長 191.07%；實現歸屬于上市公司股東的扣除非經常性損益的凈利潤 1.29 億元元，同比增長 276.88%。2022 上半年，公司實現營收 10.70 億元，同比增長 47.86%；歸母凈利潤 1.13 億元，同比增長 69.87%；扣非歸母凈利 1.08 億元，同比增長 86.85%。2022Q2，公司實現營收 5.96億元，同比增長 38.96%、環比增長 25.74%；歸母凈利潤 0.61 億元，同比增長 66.82%、環比增長 17.31%；扣非歸母凈利 0.58 億元，同比增長 76.59%、環比增長 16.00%。具體來看，產能端

27、，大地熊包頭公司和合肥本部產能持續釋放，為本年度公司產銷量的增具體來看，產能端，大地熊包頭公司和合肥本部產能持續釋放，為本年度公司產銷量的增加提供了業績保障加提供了業績保障。2021 年，燒結釹鐵硼永磁體毛坯產量為 3955 噸，同比增長 44.33%，燒結釹鐵硼產品產量為 2600.15 噸，同比增長 70.88%；釹鐵硼產品下游市場需求不斷擴大，稀序號序號姓名姓名職務職務獲授的限制性股票獲授的限制性股票數量（萬股）數量（萬股）占授予限制性股票占授予限制性股票總數的比例總數的比例占本激勵計劃公告日占本激勵計劃公告日公司股本總額的比例公司股本總額的比例1熊永飛董事長、總經理20.0010.00

28、%0.25%2譚新博董事、副總經理10.005.00%0.13%3衣曉飛董事、副總經理、核心技術人員10.005.00%0.13%4董學春董事、副總經理、董事會秘書6.003.00%0.08%5陳靜武 董事、核心技術人員6.003.00%0.08%6王自以財務總監3.001.50%0.04%7周志國核心技術人員2.001.00%0.03%8黃秀蓮核心技術人員1.000.60%0.02%111.8055.90%1.40%170.0085.00%2.13%30.0015.00%0.38%200.00100.00%2.50%一、董事、高管、核心技術人員一、董事、高管、核心技術人員二、其他激勵對象二、

29、其他激勵對象董事會認為其他需要激勵的人員首次授予限制性股票數量合計三、預留部分三、預留部分合計序號序號姓名姓名職務職務獲授的限制性股票獲授的限制性股票數量（萬股）數量（萬股）占授予限制性股票占授予限制性股票總數的比例總數的比例站本激勵計劃公告日站本激勵計劃公告日公司股本總額的比例公司股本總額的比例1董學春董事、副總經理、董事會秘書2.006.67%0.03%2劉明輝副總經理2.006.67%0.03%3王自以財務總監1.003.33%0.01%25.0083.33%0.31%30.00100.00%0.38%一、董事、高管、核心技術人員一、董事、高管、核心技術人員二、其他激勵對象二、其他激勵對

30、象董事會認為其他需要激勵的人員合計 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 9 土永磁產業鏈呈現產銷兩旺的良好勢頭，燒結釹鐵硼產品銷量為2525.35噸，同比增長62.61%；同時,稀土原材料價格在本年度持續增長，稀土原材料產品如金屬鐠釹、金屬鏑等價格同比增幅超過 98%、48%等。圖表圖表 6：營收及同比情況（億元）：營收及同比情況（億元）圖表圖表 7：歸母凈利潤及同比情況（億元）：歸母凈利潤及同比情況（億元）資料來源：公司公告，中郵證券研究所 資料來源：公司公告，中郵證券研究所 圖表圖表 8：單季度單季度營收營收及及同比同比情況（億元）情況（億元）圖表圖表 9：單季度單季度歸母凈利潤歸母凈利潤及

31、及同比同比情況（億元）情況（億元）資料來源：公司公告，中郵證券研究所 資料來源：公司公告，中郵證券研究所 按產品劃分，營業收入主要來源于燒結釹鐵硼產品，占比總營收的 83%左右；按行業劃分，營業收入主要來源于工業電機、汽車工業和消費類電子領域，分別占比 40%、19%和 18%。從行業角度看，公司國內訂單增長，國內外交付量增加，工業電機領域收入 6.71 億元，同比增長 89.00%；汽車工業領域收入 3.07 億元，同比增長 124.79%；消費類電子領域收入 3.01億元，同比增長 85.88%。圖表圖表 10：營收營收-產品結構產品結構（億元）（億元）圖表圖表 11：營收構成營收構成-按

32、行業（按行業（億元億元）4.805.866.317.8216.5510.700%20%40%60%80%100%120%0246810121416182017201820192020202122H1營業收入同比增長0.5 0.4 0.6 0.5 1.5 1.1 0.4 0.4 0.5 0.3 1.3 1.1-50%0%50%100%150%200%250%0.00.20.40.60.81.01.21.41.62017201820192020202122H1歸母凈利潤扣非歸母凈利潤歸母凈利潤同比增長1.8 1.8 1.1 2.1 1.9 2.7 3.0 4.3 4.2 5.1 4.7 6.0 0

33、%20%40%60%80%100%120%140%160%180%01234567營業收入同比增長0.26 0.10 0.05 0.17 0.10 0.20 0.30 0.36 0.38 0.47 0.52 0.61-100%0%100%200%300%400%500%0.00.10.20.30.40.50.60.7歸母凈利潤同比增長 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 10 資料來源：公司公告，中郵證券研究所 資料來源：公司公告，中郵證券研究所 燒結釹鐵硼產品毛利率燒結釹鐵硼產品毛利率 20.90%，同比，同比+1.07%。2021 年，公司毛利率水平高于行業可比公司平均水平，主要受產品應用領

34、域的影響，公司產品應用集中于汽車工業和工業電機，兩類合計占比達到 60%以上。期間費用率逐年下降，降本效果顯著。期間費用率逐年下降，降本效果顯著。2021 年，期間費用總額為 0.87 億元，同比增長47.46%，期間費用率為 5.30%，同比下降 2.2pct。2022 上半年，期間費用總額為 0.54 億元，其中管理費用 0.31 億元，同比增長 44.30%，主要系報公司股權激勵帶來管理人員薪酬增加、公司規模擴張致使管理成本增加所致。圖表圖表 12：主要產品主要產品毛利率毛利率（%）圖表圖表 13：三三費情況費情況（億元）（億元）資料來源：公司公告，中郵證券研究所 資料來源：公司公告，中

35、郵證券研究所 2 稀土永磁再迎春天，稀土永磁再迎春天，下游需求下游需求百花齊放百花齊放 迄今為止，迄今為止，已經研發出已經研發出第三代永磁材料釹鐵硼。第三代永磁材料釹鐵硼。稀土永磁材料自 20 世紀 60 年代問世，隨著研究水平和技術的更新迭代，先后三代稀土永磁材料應運而生。第一代和第二代稀土永磁材料分別以釤鈷永磁材料（SmCo5）和釤鈷永磁材料（Sm2Co17）為代表，并分別于 1967年和 1975 年研制成功；第三代稀土永磁材料以釹鐵（Nd2Fe14B）為主要代表，于 1983 年，日本住友特殊金屬公司的佐川真人博士首次發明了釹鐵硼永磁體。釹鐵硼是第三代稀土永磁0246810121416

36、18201920202021燒結釹鐵硼橡膠磁其他磁性材料其他業務0246810121416201920202021工業電機汽車工業消費類電子其他(行業)0%5%10%15%20%25%30%35%40%20172018201920202021燒結釹鐵硼橡膠磁其他磁性材料0%2%4%6%8%10%12%0.00.10.20.30.40.50.60.70.80.91.02017201820192020202122H1銷售費用管理費用財務費用三費用率 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 11 材料，由大量的釹、鐵、硼三種稀土元素構成，其中釹屬于輕稀土元素。釹鐵硼作為現今性能最為優異的永磁體，其性能作用

37、也有差異，其中最為尖端的是高性釹鐵硼作為現今性能最為優異的永磁體，其性能作用也有差異，其中最為尖端的是高性能釹鐵硼。能釹鐵硼。高性能釹鐵硼永磁材料是以速凝甩帶法制成、內稟矯頑力及最大磁能積之和大于 60的燒結釹鐵硼永磁材料，磁性能、矯頑力、剩磁密度、溫度特性等性能都要大大優于一般釹鐵硼永磁材料。圖表圖表 14：發展至三代稀土永磁材料發展至三代稀土永磁材料 圖表圖表 15：釹鐵硼產量（噸）釹鐵硼產量（噸）資料來源：公司公告，中郵證券研究所 資料來源：中國稀土行業協會，中郵證券研究所 根據生產工藝的不同，釹鐵硼永磁材料可分為燒結、粘結及熱壓釹鐵硼。根據生產工藝的不同，釹鐵硼永磁材料可分為燒結、粘結

38、及熱壓釹鐵硼。燒結釹鐵硼采用的是粉末冶金工藝，熔煉后的合金制成粉末并在磁場中壓制而成;粘結釹鐵硼是用可塑性物質粘結劑與釹鐵硼永磁粉末相混合制成磁性可塑性粒料，再通過各種可塑性材料的成型工藝而制成；熱壓釹鐵硼是通過熱擠壓、熱變形工藝制成的磁性能較高的磁體。相比于燒結釹鐵硼來相比于燒結釹鐵硼來說，粘結釹鐵硼不易腐蝕，生產難度較低，但磁性能比燒結釹鐵硼要差。說，粘結釹鐵硼不易腐蝕，生產難度較低，但磁性能比燒結釹鐵硼要差。圖表圖表 16：稀土產業鏈稀土產業鏈概覽概覽 050000100000150000200000250000201820192020202122H1燒結釹鐵硼粘結釹鐵硼釤鈷釹鐵硼 請務

39、必閱讀正文之后的免責條款部分 12 資料來源：公司公告，中郵證券研究所 稀土永磁材料應用前景廣泛。稀土永磁材料應用前景廣泛。稀土永磁材料已經廣泛應用于電子信息、汽車工業、醫療設備、能源交通等眾多傳統領域。同時，隨著技術的持續進步，在很多新興領域，稀土永磁材料也展現出廣闊的應用前景，如新能源汽車、風力發電、智能機器人等。特別是在低碳經濟席卷全球的大勢之下，世界各國都在把環境保護、低碳排放作為關鍵科技領域作為重點發展對象。2.1 新能源汽車是高性能釹鐵硼增長的核心驅動力新能源汽車是高性能釹鐵硼增長的核心驅動力 永磁同步電機是同步電機的一種。它不采用對勵磁繞組通過勵磁電流，而是用釹鐵硼等永磁體產生轉

40、子磁場，相比直流勵磁同步電機具有不需要產生直流磁通的電功率，因而大大提高了電機效率。除此之外，永磁同步電機相比其他電機具有功率密度高，同體積質量下輸出轉矩更高，啟動轉矩大，極限轉速高，制動性能優秀以及轉矩脈動小等優點。這些優點契合新能源汽車驅動電機所需的快速響應、體積小、轉矩大、寬調速范圍等特點，這使得永磁同步電機迅速占領了新能源汽車驅動電機市場的大量份額。隨著低碳環保需求和能源革命的推動隨著低碳環保需求和能源革命的推動，新能源汽車行業需求迎來爆發。，新能源汽車行業需求迎來爆發。根據 EV Tank 發布的中國新能源汽車行業發展白皮書（2022 年），2021 年全球電動汽車的銷量達 670

41、萬輛，同比增長 102%，占全部乘用車銷量的 9%左右；根據中汽協數據，2017-2021 年，我國新能源汽車需求由 76.8 萬輛增長至 354.5 萬輛，四年 CAGR 達 46.6%。圖表圖表 17：永磁同步電機永磁同步電機 圖表圖表 18：國內國內新能源汽車及滲透率新能源汽車及滲透率 資料來源：Wind，中郵證券研究所 資料來源：中汽協，中郵證券研究所 2025 年全球新能源汽車領域高性能釹鐵硼需求有望達到年全球新能源汽車領域高性能釹鐵硼需求有望達到 6.4 萬噸，萬噸，2021-2025 四四年年CAGR 達達 35.9%。假設：1）2021-2025 年全球新能源汽車銷量從 670

42、 萬輛增至 2240 萬輛，中國新能源汽車銷量從 354.5 萬輛增長至 1000 萬輛；2）每輛車需求 3.0kg 的高性能釹鐵硼磁材，我們可以測算出，全球對高性能釹鐵硼磁材的需求有望從 2021 年的 1.9 萬噸增長至2025 年的 6.4 萬噸；中國對高性能釹鐵硼磁材的需求有望從 2021 年的 1.0 萬噸增長至 2025年的 2.9 萬噸。新能源汽車領域增量前景廣闊，有望成為高性能釹鐵硼磁材需求增長的核心驅0%2%4%6%8%10%12%14%16%20172018201920202021050100150200250300350400新能源汽車（萬輛）新能源汽車滲透率 請務必閱讀

43、正文之后的免責條款部分 13 動力。圖表圖表 19：新能源汽車領域釹鐵硼需求測算新能源汽車領域釹鐵硼需求測算 資料來源：CNKI，EV Sales，中汽協，中郵證券研究所 2.2 風力發電持續高位新增，釹鐵硼需求的第二發力點風力發電持續高位新增，釹鐵硼需求的第二發力點 風能作為一種清潔和可再生能源風能作為一種清潔和可再生能源，國家鼓勵并支持風力發電的建設國家鼓勵并支持風力發電的建設，符合國家戰略發展，符合國家戰略發展規劃規劃。2020 年 10 月，400 余家風能企業聯合發布北京風能宣言：保證“十四五”期間年均保證風電新增裝機 50GW 以上，2025 年后年均新增風電裝機 60GW 以上，

44、至 2030 年裝機總量達到 800GW；到 2060 年至少達到 3000GW。截止截止 2021 年底，我國風電累計裝機容量為年底，我國風電累計裝機容量為328GW，距離，距離 2060 年的目標尚有近年的目標尚有近 2700GW 的缺口；由此可見，我國風電裝機增量空間依的缺口；由此可見，我國風電裝機增量空間依然廣闊。然廣闊。圖表圖表 20：全球全球風電新增裝機容量風電新增裝機容量（GW）圖表圖表 21：國國內內風電新增裝機容量風電新增裝機容量（GW）資料來源：GWEC，中郵證券研究所 資料來源：國家能源局，中郵證券研究所 風電機組的發電機主要包括異步發電機、雙饋異步發電機、直驅式（半直驅

45、式）永磁同步發電機。通過研究分析表明，采用釹鐵硼制造的永磁發電機在系統效率、年發電量、電能質量和可靠性等方面，明顯優于雙饋發電機，只是制造成本略高。目前直驅式電機的滲透率在 30%左右，鑒于其不可替代的優勢，其未來在風電機組中的滲透率有望逐步提高。2025 年全球年全球風電風電領域高性能釹鐵硼需求有望達到領域高性能釹鐵硼需求有望達到 2.4 萬噸，萬噸，2021-2025 四四年年 CAGR 達達7.6%。假設：1）平均 1GW 風電裝機需要 650 噸左右的高性能釹鐵硼；2）2022-2025 年新增風電裝機量穩步增長，至 2025 年全球新增風電裝機量為 117.6GW；我國新增風電裝機量

46、2019202020212022E2023E2024E2025E全球新能源汽車產量（萬輛）221331.16701062.514551847.52240國內新能源汽車產量（萬輛）124.2136.6354.5515.9677.3838.71000滲透率96.0%96.0%96.0%97.0%97.0%97.0%98.0%單車釹鐵硼用量（千克/輛）3333333全球新能源汽車消耗釹鐵硼磁材（噸）622393241886730232414005256864393國內新能源汽車消耗釹鐵硼磁材（噸）34973847998314679192712386428747-10%0%10%20%30%40%50

47、%60%201720182019202020210102030405060708090100風電新增裝機容量(GW)同比-50%0%50%100%150%200%2017201820192020202101020304050607080風電新增裝機容量(GW)同比 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 14 穩定在每年 50GW。由此，我們測算出，全球風電釹鐵硼的需求將從 2021 年的 1.8 萬噸增長至 2025 年的 2.4 萬噸；中國對風電釹鐵硼的需求有望從 2021 年的 0.93 萬噸增長至 2025 年的 1.04 萬噸。圖表圖表 22：風電設備領域釹鐵硼需求測算風電設備領域釹鐵硼需

48、求測算 資料來源：GWEC，國家能源局，中郵證券研究所 2.3“雙碳”背景下，節能電梯和變頻空調的滲透率有望進一步提升“雙碳”背景下，節能電梯和變頻空調的滲透率有望進一步提升 變頻空調變頻空調 符合一級能效標準的空調才能獲得市場準入，變頻空調將迎來爆發式增長，市場滲透率符合一級能效標準的空調才能獲得市場準入，變頻空調將迎來爆發式增長，市場滲透率進一步提升。進一步提升。2020 年 7 月 1 日起我國正式開始實施 GB21445-2019房間空氣調節器能效限定值及能效等級 標準，該標準首次統一變頻定頻空調能效評定體系。在新的能效標準體系下，原三級能效的定頻空調、變頻空調以及原二級能效標準的單冷

49、式定頻空調都不符合市場準入門檻。新的能效標準下，采用稀土永磁材料制成的變頻壓縮機更受市場青睞，將成為新的市場新的能效標準下，采用稀土永磁材料制成的變頻壓縮機更受市場青睞，將成為新的市場趨勢。趨勢。變頻空調壓縮機主要為鐵氧體變頻壓縮機和稀土永磁變頻壓縮機，在新的能效標準下，鐵氧體變頻壓縮機很難達到一級能效標準，因而使用稀土永磁變頻壓縮機是必要的。除此之外，地方政策會給予符合一級能效標準的一定財政補貼；從消費者角度，稀土永磁變頻空調相比鐵氧體體積更小，節能效果更好，更受消費者青睞；從空調制造商角度，鐵氧體變頻壓縮機除了能效方面不達標，消耗的硅鋼、銅等成本要比稀土永磁變頻壓縮機高。綜合以上優勢，使用

50、稀土永磁變頻壓縮機的空調將成為主流消費趨勢，其市場滲透率進一步提升，從而拉動稀土永磁材料的需求增長。新標準出臺后，新標準出臺后，2021 年，空調銷量為年，空調銷量為 15430 萬臺，同比增長了萬臺，同比增長了 9.1%，其中，變頻空調，其中，變頻空調銷量為銷量為14596.8萬臺，同比增長了萬臺，同比增長了95.0%，近乎翻倍。，近乎翻倍。2021年變頻空調的市場滲透率為年變頻空調的市場滲透率為94.6%，同比同比 2020 年大幅上漲了年大幅上漲了 41.7pct，并且可預見，未來變頻空調的滲透率仍將繼續上漲，逼近，并且可預見，未來變頻空調的滲透率仍將繼續上漲，逼近100%。圖表圖表 2

51、3：2020 新版能效標準新版能效標準 圖表圖表 24：變頻空調變頻空調銷量和滲透率銷量和滲透率 2019A2020A2021A2022E2023E2024E2025E全球新增風電裝機量（GW）60.493.093.699.6105.6111.6117.6中國新增風電裝機量（GW）25.771.747.649505050永磁直驅式發電機滲透率（右軸）30%30%30%31%31%32%32%單位GW風電裝機高性能釹鐵硼用量（噸）650650650650650650650全球風電裝機釹鐵硼需求量（噸）全球風電裝機釹鐵硼需求量（噸）117781813518252200692127823213244

52、61我國風電裝機釹鐵硼需求量（噸）我國風電裝機釹鐵硼需求量（噸）50191397692769874100751040010400 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 15 資料來源：Wind，中郵證券研究所 資料來源：Wind，中郵證券研究所 節能電梯節能電梯 隨著中國經濟的持續快速發展和城鎮化進程的不斷深入，中國電梯行業正經歷著一個平穩增長期。近幾年，國家也頻繁出臺鼓勵加裝電梯的政策，整體來看，電梯行業發展潛力巨大。老舊小區“加裝電梯”政策推動電梯需求井噴式增長。老舊小區“加裝電梯”政策推動電梯需求井噴式增長。2019 年，政府工作報告中指出“支持加裝電梯”；2020 年 5 月召開了十三屆全

53、國人大會議上，明確指出“新開工改造城鎮老舊小區 3.9 萬個，支持加裝電梯，發展用餐、保潔等多樣社區服務”。自此，老舊小區改造加裝電梯的行動開始在全國各地大規模啟動，有望帶動電梯市場的需求增長。根據住建部數據，全國上報需要改造的城鎮老舊小區有 17 萬個，保守預計一個小區需加裝 10 部電梯，則至少需要安裝 170 萬部電梯，對應將為電梯市場帶來新增 7000 億以上的空間。電梯曳引機是電梯的動力設備，而使用釹鐵硼制造的同步曳引機，具有體積小、損耗低、效率高、低噪音等優點，已發展成為新型曳引機的主流機型，并逐步占據市場主流地位。圖表圖表 25：永磁同步曳引機永磁同步曳引機 圖表圖表 26：節能

54、電梯產量節能電梯產量 資料來源：Wind，中郵證券研究所 資料來源：WIND，國家統計局，中郵證券研究所 2025 年全球年全球變頻空調變頻空調領域高性能釹鐵硼需求有望達到領域高性能釹鐵硼需求有望達到 1.2 萬噸，萬噸，2021-2025 四四年年 CAGR達達 8.6%。假設：1）每臺稀土永磁變頻空調消耗釹鐵硼磁材 80g；2）2022-2025 年空調銷量0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%020004000600080001000012000140001600018000變頻空調銷量（萬臺）家用空調銷量（萬臺）變頻空調滲透率-40%-30%-20%-10%

55、0%10%20%30%40%50%60%70%201020112012201320142015201620172018201920202021020406080100120140160180中國電梯產量（萬臺）同比 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 16 穩步增長，至 2025 年全球家用空調銷量增至 17322 萬臺，同時我國家用空調銷量增至 15830萬臺。由此，我們測算出，全球對變頻空調的釹鐵硼需求將從 2021 年的 0.88 萬噸增長至 2025年的 1.2 萬噸；中國對變頻空調的釹鐵硼需求有望從 2021 年的 0.81 萬噸增長至 2025 年的1.12 萬噸。圖表圖表 27：變

56、頻空調變頻空調釹鐵硼需求測算釹鐵硼需求測算 資料來源：Wind，中郵證券研究所 2025 年全球年全球節能電梯節能電梯領域高性能釹鐵硼需求有望達到領域高性能釹鐵硼需求有望達到 1.2 萬噸，萬噸，2021-2025 四四年年 CAGR達達 6.1%。假設：1）單臺節能電梯釹鐵硼用量約為 6kg；2）2022-2025 年節能電梯產量穩步增長；3）節能電梯滲透率已達到了 80%左右，至 2025 年提升至 86%。由此，我們測算出，全球對節能電梯的釹鐵硼需求將從 2021 年的 0.94 萬噸增長至 2025 年的 1.2 萬噸；中國對節能電梯的釹鐵硼需求有望從 2021 年的 0.76 萬噸增

57、長至 2025 年的 0.97 萬噸。圖表圖表 28：節能電梯節能電梯領域釹鐵硼需求測算領域釹鐵硼需求測算 資料來源：Wind，國家統計局，中郵證券研究所 2.4 工業機器人增量可期，驅動高性能釹鐵硼的需求激增工業機器人增量可期，驅動高性能釹鐵硼的需求激增 驅動電機是機器人的核心部件，永磁同步伺服電機是行業使用的主流驅動電機，這是因為稀土永磁電機具有體積小、重量輕、效率高、特性好、結構簡單、運行可靠、壽命更長等優點，且整體能效可提升 15%左右或更多，經濟和社會效益俱佳。而高性能燒結釹鐵硼永磁材料是稀土永磁電機的重要功能材料，市場需求量將隨之快速釋放。據國家統計局數據顯示，據國家統計局數據顯示

58、，2021 年我國工業機器人產量為年我國工業機器人產量為 36.6 萬臺，同比去年大幅增長萬臺，同比去年大幅增長了了 54.4%，反映了我國工業機器人處于高速發展的階段。，反映了我國工業機器人處于高速發展的階段。22 年 1 月工信部“十四五”機器人產業發展規劃中，提出了“十四五”時期的發展目標：到 2025 年，成為高端制造集聚地和集成應用新高地，機器人產業營業收入年均增長超過 20%，制造業機器人密度實現翻番；20222019A2020A2021A2022E2023E2024E2025E全球家用空調銷量（萬臺）16864156321672216872170221717217322中國家用空

59、調銷量（萬臺）15063141461543015530156301573015830變頻空調滲透率（%）45%53%94%97%97%98%98%釹鐵硼材料變頻空調滲透率（%）45%55%70%75%80%85%90%單臺空調小號釹鐵硼磁材（克/臺）80808080808080全球空調消耗釹鐵硼磁材（噸）全球空調消耗釹鐵硼磁材（噸）2732364588029820105671144312222中國空調消耗釹鐵硼磁材（噸）中國空調消耗釹鐵硼磁材（噸）2440329981229038970310482111702019202020212022E2023E2024E2025E全球電梯產量（萬臺）16

60、8.0178.0192.0202.0212.0222.0232.0中國電梯產量（萬臺）117.3128.2154.5162.2170.3178.9187.8單位電梯釹鐵硼需求量（千克）6666666節能電梯滲透率(%)80%80%82%82%84%84%86%全球節能電梯釹鐵硼需求量（噸）全球節能電梯釹鐵硼需求量（噸）8064854494469938106851118911971中國節能電梯釹鐵硼需求量（噸）中國節能電梯釹鐵硼需求量（噸）5630615476017981858590149690 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 17 年 6 月 23 日，工信部、國家發改委等六部委聯合發布工業

61、能效提升行動計劃，提出“實施電機能效提升行動2025 年新增高效節能電機占比達到 70%以上”。2025 年全球年全球工業機器人工業機器人領域高性能釹鐵硼需求有望達到領域高性能釹鐵硼需求有望達到 1.60 萬噸，萬噸，2021-2025 四四年年CAGR 達達 10.1%。假設：1）每臺工業機器人消耗釹鐵硼 25kg；2）2022-2025 年期間，全球工業機器人增長至 63.9 萬臺；我國工業機器人增長至 56.0 萬臺。由此，我們測算出，全球對工業機器人的釹鐵硼需求將從 2021 年的 1.09 萬噸增長至 2025 年的 1.60 萬噸；中國對工業機器人的釹鐵硼需求有望從 2021 年的

62、 0.92 萬噸增長至 2025 年的 1.40 萬噸。圖表圖表 29：工業機器人工業機器人領域釹鐵硼需求測算領域釹鐵硼需求測算 資料來源：Wind，IFR，國家統計局，CNKI，Statista，中郵證券研究所 2.5 總需求預測總需求預測 圖表圖表 30：全球全球釹鐵硼釹鐵硼和氧化鐠釹和氧化鐠釹需求測算需求測算 資料來源：Wind，中郵證券研究所 2019202020212022E2023E2024E2025E全球工業機器人產量（萬臺）38.238.443.548.653.758.863.9中國工業機器人產量（萬臺）18.723.736.641.646.551.056.0單機釹鐵硼用量（千

63、克）25252525252525全球工業機器人釹鐵硼需求量（噸）全球工業機器人釹鐵硼需求量（噸）955096001087512150134251470015975中國工業機器人釹鐵硼需求量（噸）中國工業機器人釹鐵硼需求量（噸）46735925915010400116251275014000全球高性能釹鐵硼需求量（噸）全球高性能釹鐵硼需求量（噸）2019202020212022E2023E2024E2025E新能源車622393241886730232414005256864393YOY49.82%102.36%60.23%36.94%26.98%22.49%占比9.71%13.03%21.14

64、%28.36%33.45%37.13%40.79%風力發電11778181351825220069212782321324461YOY53.97%0.65%9.96%6.02%9.09%5.38%占比18.37%25.35%20.45%18.83%17.19%16.40%15.49%變頻空調2732364588029820105671144312222YOY33.43%141.47%11.55%7.61%8.29%6.81%占比4.26%5.10%9.86%9.21%8.54%8.08%7.74%節能電梯8064854494469938106851118911971YOY5.95%10.56%

65、5.21%7.51%4.72%6.99%占比12.58%11.94%10.58%9.32%8.63%7.90%7.58%傳統汽車22947194062003821320232402520025500YOY-15.43%3.25%6.40%9.01%8.43%1.19%占比35.80%27.12%22.45%20.00%18.78%17.80%16.15%工業機器人955096001087512150134251470015975YOY0.52%13.28%11.72%10.49%9.50%8.67%占比14.90%13.42%12.18%11.40%10.85%10.38%10.12%其他28

66、09289329803069316232563350YOY2.99%3.01%2.99%3.03%2.97%2.89%占比4.38%4.04%3.34%2.88%2.56%2.30%2.12%高性能釹鐵硼需求量總計高性能釹鐵硼需求量總計641037154789261106598123757141569157872氧化鐠釹需求量總計氧化鐠釹需求量總計22436250423124137309433154954955255 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 18 高性能釹鐵硼高性能釹鐵硼行業準行業準入壁壘高入壁壘高，主要產能較為集中，主要產能較為集中。目前，我國市面上游 160 多家釹鐵硼廠商，但大

67、部分企業的釹鐵硼坯料產能不到 2000 噸/年，且主要產品未中低端釹鐵硼；具備高性能釹鐵硼生產能力的企業主要為金力永磁、正海磁材、英洛華、寧波韻升、中科三環、大地熊六家公司。圖表圖表 31：中國釹鐵硼龍頭企業產能產量情況預測中國釹鐵硼龍頭企業產能產量情況預測（噸）（噸）資料來源：公司公告，中郵證券研究所 高性能釹鐵硼市場高性能釹鐵硼市場前景佳前景佳，主要企業積極推進釹鐵硼擴產工作主要企業積極推進釹鐵硼擴產工作，優化產能布局，優化產能布局。目前國內龍頭上市公司的坯料產能在 8.2 萬噸左右，隨著擴展工作的持續推進，預計 2025 年龍頭企業合計釹鐵硼毛坯產能可達 19.3 萬噸。伴隨下游行業的蓬

68、勃發展及衍生新需求，企業產能有望逐漸釋放。3 不斷優化產業鏈，提高市場占有率不斷優化產業鏈，提高市場占有率 3.1 增資合資公司，與北方稀土深化合作增資合資公司，與北方稀土深化合作 與北方稀土成立合資公司，獲得穩定的稀土供應。與北方稀土成立合資公司，獲得穩定的稀土供應。公司于 2011 年與北方稀土共同投資成立安徽包鋼稀土永磁合金制造有限責任公司，后更名為北方稀土（安徽）永磁科技有限公司，北方稀土持有 60%股權并控股，公司持有 40%股權。在日常經營中，在日常經營中，合資公司向北方稀土采購鐠釹混合金屬用于生產釹鐵硼速凝薄帶合金片，其產品主要銷售給大地熊。從生產環節來看，從生產環節來看，釹鐵硼

69、速凝薄帶合金片的制備是燒結釹鐵硼永磁材料生產最前端的工藝環節之一，合資公司僅承擔加工的職能環節，并賺取加工費；從業務實質上看，從業務實質上看，與北方稀土合作，是為了獲得穩定、高質量的原材料供應渠道。共同增資用于擴大產能。共同增資用于擴大產能。2021 年 8 月，公司與北方稀土對合資公司北方稀土安徽公司同公司名稱公司名稱20212022E2023E2024E2025E金力永磁15,00023,00026,00038,00040,000正海磁材16,00024,00030,00030,00032,000中科三環20,00030,00030,00051,00051,000寧波韻升15,00019,

70、00034,00034,00034,000英洛華10,00010,00010,00015,00015,000大地熊大地熊6,0008,00012,00015,00021,000合計合計82,000114,000142,000183,000193,000金力永磁10,32516,50018,00025,20029,500正海磁材10,92116,80021,00021,00022,400中科三環8,75016,20016,20027,54027,540寧波韻升8,14811,40020,40020,40020,400英洛華5,6365,8006,00010,50010,500大地熊大地熊2,60

71、04,1606,2407,80010,920合計合計46,38070,86087,840112,440121,260產能情況產能情況產量情況產量情況（以成品計）（以成品計）請務必閱讀正文之后的免責條款部分 19 比例共同增資 9,036 萬元（北方稀土出資 60%、公司出資 40%），用于擴大釹鐵硼速凝薄帶合金片產能規模，目前已部分投產并發揮效益。3.2 持續擴大產能，推進項目建設持續擴大產能，推進項目建設 產能提升較快，項目擴產穩步推進。產能提升較快，項目擴產穩步推進。2021 年公司燒結釹鐵硼毛坯產能提升至 6000 噸，同比增長 50%。1）公司募集資金投資項目“年產 1500 噸汽車電

72、機高性能燒結釹鐵硼磁體建設項目”按計劃實施，截至 2021 年末已完成固定資產投資 8,945.04 萬元，處于在建階段；2）2021 年 6 月公司正式開工建設包頭“年產 5000 噸高端制造高性能稀土永磁材料及器件項目，目前建設已過半，設備購置進行中，預計 2022 年下半年可部分投產；3）同年 8 月，合肥本部投資建設的“高綜合性能燒結釹鐵硼永磁體及器件研發與產業化項目”完成備案批復、規劃、能評等手續；4）同年 9 月，公司增資收購大地熊寧國公司，并將利用現有土地建設“年產 5000噸高性能釹鐵硼磁性材料”項目，目前項目已完成項目備案等手續，預計 2023 年年中建成投產。待現有項目全部

73、投產后，公司產能上升至業內第一梯隊，預計到 2025 年產能就達到 21000噸，隨后保持穩定。圖表圖表 32：釹鐵硼規劃產能項目進展釹鐵硼規劃產能項目進展（產能：噸）（產能：噸）資料來源：公司公告，中郵證券研究所 圖表圖表 33：釹鐵硼永磁材料產銷情況釹鐵硼永磁材料產銷情況 資料來源：公司公告，中郵證券研究所 3.3 重視研發投入，掌握核心技術重視研發投入，掌握核心技術 公司經過多年的技術創新，形成了涵蓋磁體制備、機械加工、表面防護和再生制造等多個方面的燒結釹鐵硼磁體生產全過程核心技術體系。截止 2021 年底，公司在研項目共有 42 個，預計投資總規模為 2.39 億元，本期投資金額為 9

74、646.78 萬元?；鼗仨椖棵Q項目名稱產能產能項目狀態項目狀態 預計投產時間預計投產時間合肥年產1500噸汽車電機高性能燒結釹鐵研磁體建設項目1500在建2022年底包頭年產5000噸高端制造高性能稀土永磁材料及器件項目5000在建2022-2023寧國年產5000噸高性能釹鐵硬磁性材料項目5000在建2023年中合肥高綜合性能燒結釹鐵硼永磁體及器件研發與產業化項目5000備案2024-2025年度年度20182019202020212022E2023E2024E2025E毛坯產能（噸）20002200400060008000120001500021000毛坯產量（噸）1789.9190

75、1.327403955560086401095015750產能利用率89.50%86.42%68.50%65.92%70.00%72.00%73.00%75.00%成品產量（噸）1143.771251.961521.652600.1541606240780010920成品銷售（噸）1183.821299.521552.992525.3541606240780010920成品產銷率（%）103.50%103.80%102.06%97.12%100.00%100.00%100.00%100.00%請務必閱讀正文之后的免責條款部分 20 圖表圖表 34：釹鐵硼產品生產工藝流程圖釹鐵硼產品生產工藝流程

76、圖 資料來源：公司公告，中郵證券研究所 （1）建立了超高磁性能、高熱穩定性、低重稀土燒結釹鐵硼永磁材料制備工藝體系）建立了超高磁性能、高熱穩定性、低重稀土燒結釹鐵硼永磁材料制備工藝體系 公司自主開發了晶界摻雜調控技術、全過程氣氛控制技術、粉體表面改性技術、新型磁場取向成型技術和晶界擴散調控技術等核心技術，在燒結釹鐵硼永磁材料生產的關鍵工序擁有自主知識產權，形成了滿足超高磁性能、高熱穩定性、低重稀土等系列燒結釹鐵硼永磁材料制備要求的新型工藝技術體系。22 年上半年，完成了 50EH、52UH 等超高性能磁體的開發，初步完成了無重稀土 48SH磁體和 52H 磁體的開發，低重稀土系列產品中的重稀土

77、使用量進一步降低，平均降幅 2%左右，節約了原材料成本；晶界擴散磁體的重稀土利用效率進一步提升，單位重稀土擴散源的矯頑力提升幅度提高 5%以上。（2）建立了磁體綠色高效表面防護技術體系）建立了磁體綠色高效表面防護技術體系 公司自主開發了多種新型表面防護涂鍍層，建立了磁體綠色高效表面防護技術體系，并通過設備創新和工藝優化，提高了涂鍍層的結合力和耐磨性，進而提升了涂鍍層的整體防腐蝕能力，可滿足濕熱、鹽霧等苛刻環境的應用需求。（3）建立了廢舊釹鐵硼磁體綠色再制造技術體系）建立了廢舊釹鐵硼磁體綠色再制造技術體系 公司針對廢舊燒結釹鐵硼磁體的回收再生，創新開發了磁體油退磁后的表面去污技術、表面鍍層的快速

78、去除技術，綜合運用前述高性能燒結釹鐵硼永磁材料生產工藝技術，制備出再生燒結釹鐵硼磁體，建立了廢舊釹鐵硼磁體綠色再制造技術體系。22 年上半年，進一步研究優化了釹鐵硼磁體生產加工過程中粉狀廢料的回收再利用技術，請務必閱讀正文之后的免責條款部分 21 粉料回收利用率達到 80%以上，回收再生制備的磁體主要性能達到了正常磁體的 98%以上。圖表圖表 35：截止截止 2021 年，年，主要在研項目情況主要在研項目情況 資料來源：公司公告，中郵證券研究所 3.4 市場認可度高，客戶粘性大市場認可度高，客戶粘性大 高性能釹鐵硼的下游客戶多為業內知名優質企業，需經過前期接洽到管理體系評審、產品檢測、小批量試

79、用再到批量供貨等階段、才能最后形成穩定的合作關系，這之間需要 3-5 年的認證時間。而客戶們為保持其產品性能及供應鏈穩定性，在選定燒結釹鐵硼供應商并經長期合作認可后，通常不會輕易更換，容易形成一定的客戶粘性。因此對新入競爭者來說，開拓下游客戶以及完成客戶認證具有一定的壁壘。圖表圖表 36：主要客戶一覽主要客戶一覽 資料來源：公司公告，中郵證券研究所 市場方面，公司的銷售范圍、客戶群體逐步擴大，公司通過了德國大陸、德國舍弗勒、美國耐世特、巨一科技、精進電動、雙林股份等國內外新能源汽車驅動電機及零部件制造廠商的項目名稱項目名稱預計預計總投資規?？偼顿Y規模本期投入本期投入金額金額累計投入累計投入金額

80、金額進展或階段性成果進展或階段性成果擬達到目標擬達到目標磁控濺射制備高矯頑力稀土永磁新材料工藝與性能研究2,850.00275.08275.08 技術開發階段通過對磁體制備全流程工藝技術的創新優化，基于磁控濺射鍍膜擴散技術，完成高矯頑力稀土永磁材料開發和產業化高穩定性釹鐵硼永磁體研究與開發2,670.00318.451674.47完成了本項目擬達到的各項性能目標降低磁體的剩磁溫度系數，提高磁體的最高可使用溫度，降低磁體的腐蝕失重。燒結釹鐵硼制造過程高價廢棄物的綜合利用1,790.002,310.932740.2 技術開發階段建立燒結釹鐵硼磁體制造過程高價廢棄物的分類標準體系，實現5-8種主要高

81、價廢棄物的短流程再生制造，綜合回收利用率90%。燒結稀土永磁廢舊產品的綠色高值化再生技術研究1,470.0019.9819.98 實驗研究階段實現燒結稀土永磁廢舊產品的短流程回收再生，稀土及其他有價元素綜合回收率95%，完成45SH等級再生磁體的開發。新興智能汽車驅動電機用燒結釹鐵硼磁體開發1,160.00579.79579.79 技術開發階段。完成新興智能汽車驅動電機用燒結釹鐵硼磁體開發高性能燒結釹鐵硼輻射磁環的開發與產業化1,060.00334.47334.47 技術開發階段實現永磁電機用高性能燒結釹鐵硼輻射磁環的開發與產業化燒結釹鐵硼磁體晶界擴散熱處理技術研發1,040.00563.72

82、563.72 技術開發階段研究開發適用于燒結釹鐵硼磁體晶界擴散的熱處理技術，實現快速高效擴散熱處理 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 22 認證并批量供貨，和中國中車、德國舍弗勒、德國西門子、美國百得、日本牧田、日本松下、日本 CIK、日本 SMC 等工業電機制造商保持了穩定的合作關系，榮獲中國中車 2020 年度最佳供應商獎、SMC（中國）有限公司 2020 年優秀供應商獎，具有國內領先的市場地位。4 盈利預測盈利預測與投資建議與投資建議 4.1 收入預測收入預測 假設：（1）公司擴產項目會持續推進，如期投產，預計 2022-2024 年產能分別為8000/12000/15000 噸；（2）

83、橡膠磁、其他磁性材料等各項業務規模將穩定增長。預計公司 2022/2023/2024 年實現營業收入 24.01/38.32/52.63 億元，分別同比增長45.13%/59.59%/37.34%；歸 母 凈 利 潤 分 別 為 3.33/5.33/7.34 億 元，分 別 同 比 增 長118.86%/60.38%/37.59%，對應 EPS 分別為 4.12/6.61/9.09 元。圖表圖表 37：收入預測收入預測 資料來源：公司公告，中郵證券研究所 4.2 估值估值與投資建議與投資建議 公司掌握先進的生產工藝，擁有穩定長久的原料供應渠道，降本增效，持續推進產能擴大項目的建設，提高產能利用

84、率，公司未來前景可期。以 2022 年 8 月 26 日收盤價 70.16 元為基準，對應 2022-2024E 對應 PE 分別為17.02/10.61/7.71 倍。首次覆蓋，給予“推薦”評級。202020212022E2023E2024E產能4000600080001200015000產量15222600416062407800收入6.6913.7220.6334.3848.13成本5.3610.8516.5027.5038.50毛利潤1.332.874.136.889.63收入0.230.280.330.380.43成本0.160.190.220.250.28毛利潤0.080.090.

85、110.130.15收入0.170.160.170.180.19成本0.130.140.150.160.17毛利潤0.040.020.020.020.02收入0.732.392.893.393.89成本0.761.982.382.783.18毛利潤-0.030.410.510.610.717.8216.5524.0138.3252.636.4113.1519.2430.6842.121.413.394.777.6410.510.521.523.335.337.34營業收入營業收入營業成本營業成本毛利潤毛利潤歸母凈利潤歸母凈利潤燒結釹鐵硼橡膠磁其他磁性材料其他業務 請務必閱讀正文之后的免責條款部

86、分 23 圖表圖表 38：可比公司估值分析可比公司估值分析（wind 一致預期，截至一致預期，截至 2022/8/26）資料來源：Wind，中郵證券研究所 5 風險提示風險提示 稀土產品價格波動超預期；擴產項目建設不及預期；下游需求不及預期。收盤價收盤價EPSEPSPBPB2022/8/262022E2023E2024E2022E2022E300748.SZ金力永磁38.4936.1x28.2x22.1x1.075.9x300224.SZ正海磁材14.4724.9x17.4x14.3x0.583.7x000970.SZ中科三環16.0323.5x17.6x13.9x0.682.8x600366

87、.SH寧波韻升12.3119.0 x13.7x11.0 x0.652.2x25.9x19.2x15.3x0.743.7x688077.SH大地熊大地熊70.1617.0 x10.6x7.7x3.534.4xPEPE證券代碼證券代碼證券簡稱證券簡稱行業平均 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 24 中郵證券投資評級標準中郵證券投資評級標準 股票投資評級標準：推薦：預計未來 6 個月內，股票漲幅高于滬深 300 指數 20%以上；謹慎推薦：預計未來 6 個月內，股票漲幅高于滬深 300 指數 10%20%；中性：預計未來 6 個月內，股票漲幅介于滬深 300 指數-10%10%之間；回避：預計未來

88、6 個月內，股票漲幅低于滬深 300 指數 10%以上；行業投資評級標準：強于大市：預計未來 6 個月內，行業指數漲幅高于滬深 300 指數 5%以上；中性：預計未來 6 個月內，行業指數漲幅介于滬深 300 指數-5%5%之間；弱于大市：預計未來 6 個月內，行業指數漲幅低于滬深 300 指數 5%以上；可轉債投資評級標準：推薦：預計未來 6 個月內，可轉債漲幅高于中信標普可轉債指數 10%以上；謹慎推薦：預計未來 6 個月內，可轉債漲幅高于中信標普可轉債指數 5%10%；中性：預計未來 6 個月內，可轉債漲幅介于中信標普可轉債指數-5%5%之間；回避：預計未來 6 個月內，可轉債漲幅低于中

89、信標普可轉債指數 5%以上；分析師聲明分析師聲明 撰寫此報告的分析師（一人或多人）承諾本機構、本人以及財產利害關系人與所評價或推薦的證券無利害關系。本報告所采用的數據均來自我們認為可靠的目前已公開的信息，并通過獨立判斷并得出結論，力求獨立、客觀、公平，報告結論不受本公司其他部門和人員以及證券發行人、上市公司、基金公司、證券資產管理公司、特定客戶等利益相關方的干涉和影響，特此聲明。免責聲明免責聲明 中郵證券有限責任公司（以下簡稱“中郵證券”）具備經中國證監會批準的開展證券投資咨詢業務的資格。本報告信息均來源于公開資料或者我們認為可靠的資料，我們力求但不保證這些信息的準確性和完整性。報告內容僅供參

90、考，報告中的信息或所表達觀點不構成所涉證券買賣的出價或詢價，中郵證券不對因使用本報告的內容而導致的損失承擔任何責任?？蛻舨粦员緢蟾嫒〈洫毩⑴袛嗷騼H根據本報告做出決策。中郵證券可發出其它與本報告所載信息不一致或有不同結論的報告。報告所載資料、意見及推測僅反映研究人員于發出本報告當日的判斷，可隨時更改且不予通告。中郵證券及其所屬關聯機構可能會持有報告中提到的公司所發行的證券頭寸并進行交易，也可能為這些公司提供或者計劃提供投資銀行、財務顧問或者其他金融產品等相關服務。證券期貨投資者適當性管理辦法于 2017 年 7 月 1 日起正式實施，本報告僅供中郵證券客戶中的專業投資者使用，若您非中郵證券客

91、戶中的專業投資者，為控制投資風險，請取消接收、訂閱或使用本報告中的任何信息。本公司不會因接收人收到、閱讀或關注本報告中的內容而視其為專業投資者。本報告版權歸中郵證券所有，未經書面許可，任何機構或個人不得存在對本報告以任何形式進行翻版、修改、節選、復制、發布，或對本報告進行改編、匯編等侵犯知識產權的行為，亦不得存在其他有損中郵證券商業性權益的任何情形。如經中郵證券授權后引用發布，需注明出處為中郵證券研究所，且不得對本報告進行有悖原意的引用、刪節或修改。中郵證券對于本申明具有最終解釋權。請務必閱讀正文之后的免責條款部分 25 公司簡介公司簡介 中郵證券有限責任公司，2002 年 9 月經中國證券監

92、督管理委員會批準設立，注冊資本 50.6 億元人民幣。中郵證券是中國郵政集團有限公司絕對控股的證券類金融子公司。中郵證券的經營范圍包括證券經紀、證券投資咨詢、證券投資基金銷售、融資融券、代銷金融產品、證券資產管理、證券承銷與保薦、證券自營和與證券交易、證券投資活動有關的財務顧問等。中郵證券目前已經在北京、陜西、深圳、山東、江蘇、四川、江西、湖北、湖南、福建、遼寧、吉林、黑龍江、廣東、浙江、貴州、新疆、河南、山西等地設有分支機構。中郵證券緊緊依托中國郵政集團有限公司雄厚的實力，堅持誠信經營，踐行普惠服務，為社會大眾提供全方位專業化的證券投、融資服務，幫助客戶實現價值增長。中郵證券努力成為客戶認同

93、、社會尊重，股東滿意，員工自豪的優秀企業。業務簡介業務簡介 證券經紀業務 公司經中國證監會批準，開展證券經紀業務。業務內容包括：證券的代理買賣；代理證券的還本付息、分紅派息；證券代保管、鑒證；代理登記開戶；公司為投資者提供現場、自助終端、電話、互聯網、手機等多種委托通道。公司開展網上交易業務已經中國證監會核準。公司全面實行客戶交易資金第三方存管。目前存管銀行有：中國郵政儲蓄銀行、中國工商銀行、中國農業銀行、中國銀行、中國建設銀行、交通銀行、民生銀行、興業銀行、招商銀行、北京銀行、華夏銀行。證券自營業務 公司經中國證監會批準，開展證券自營業務。使用自有資金和依法籌集的資金，以公司的名義開設證券賬戶買賣依法公開發行或中國證監會認可的其他有價證券的自營業務。自營業務內容包括權益類投資和固定收益類投資。證券投資咨詢業務 公司經中國證監會批準開展證券投資咨詢業務。為證券投資者或客戶提供證券投資的相關信息、分析、預測或建議。證券投資基金銷售業務：公司經中國證監會批準開展證券投資基金銷售業務。代理發售各類基金產品，辦理基金份額申購、贖回等業務。證券資產管理業務：公司經中國證監會批準開展證券資產管理業務。證券承銷與保薦業務：公司經中國證監會批準開展證券承銷與保薦業務。財務顧問業務：公司經中國證監會批準開展財務顧問業務。