力勁科技-一體化壓鑄放量超大型壓鑄機龍頭啟航-220829（30頁）.pdf

1、證券研究報告海外公司深度工業工程(HS)東吳證券研究所東吳證券研究所 1/30 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 力勁科技（00558.HK）一體化壓鑄放量，超大型壓鑄機龍頭啟航一體化壓鑄放量，超大型壓鑄機龍頭啟航 2022 年年 08 月月 29 日日 證券分析師證券分析師 張良衛張良衛 執業證書：S0600516070001 021-60199793 研究助理研究助理 卞學清卞學清 執業證書：S0600121070043 股價走勢股價走勢 市場數據市場數據 收盤價(港元)11.88 一年最低/最高價 7.64/28.80 市凈率(倍)4.42 港股流通市值(

2、百萬港元)16,351.53 基礎數據基礎數據 每股凈資產(港元)2.69 資產負債率(%)51.27 總股本(百萬股)1,376.39 流通股本(百萬股)1,376.39 相關研究相關研究 買入（首次）Table_EPS 盈利預測與估值盈利預測與估值 FY2022A FY2023E FY2024E FY2025E 營業總收入（百萬港元）5,397 6,918 8,412 9,842 同比 33%28%22%17%歸屬母公司凈利潤（百萬港元）626 785 994 1,262 同比 82 26%27%27%每股收益-股本攤?。ǜ墼?股）0.45 0.57 0.72 0.92 P/E（現價&最新

3、股本攤?。?2.74 18.11 14.32 11.28 Table_Summary 投資要點投資要點 一體化壓鑄快速放量，設備廠商率先受益。一體化壓鑄快速放量，設備廠商率先受益。一體化壓鑄由于其精簡流程、縮短制造時間、降低成本等特性，為車企廣泛關注，隨著特斯拉在 Model Y 上開一體化壓鑄先河，行業迎來蓬勃發展。我們預計，隨著后底板、前艙架、電池包等多處部件一體化壓鑄技術的成熟以及滲透率的提升，規模經濟效應將凸顯，進一步推動該技術普及。我們測算，2022-2025 年，一體化壓鑄的市場空間將快速提升至 368 億元，CAGR 達 193%?？紤]到下游的快速放量，設備廠商有望率先受益，我們

4、預計大型壓鑄機需求迎來爆發，疊加高噸位壓鑄機比例提升，行業有望實現量價齊升。超大型壓鑄機龍頭，深耕壓鑄機多年。超大型壓鑄機龍頭，深耕壓鑄機多年。公司為全球最大的壓鑄機制造商，產品涵蓋壓鑄機、注塑機及數控加工中心三大方向。公司創始于 1979年，于 2006 年在港交所上市，擁有 9 大生產基地和 60 多個銷售服務中心。公司在超大型壓鑄機領域擁有較高的市占率（我們估計 2021 年在90%以上），較競爭對手擁有更久的經驗積累和項目優勢。特斯拉助力飛輪開啟，競爭優勢顯著。特斯拉助力飛輪開啟，競爭優勢顯著。特斯拉為公司成長曲線的重要推動者，從 2020 年下半年開始，特斯拉向公司采購多臺 6000

5、T 級壓鑄機，涉及加州、德州、歐洲柏林、中國上海工廠。公司把握住時間窗口，經過 1-2 年的沉淀，在工藝和解決方案的成熟度、品牌知名度、供應鏈管理和客戶響應能力方面，都具備較強的競爭優勢，且處于正向循環。市場擔憂未來競爭格局惡化，但我們認為公司通過大客戶服務已經樹立起較強壁壘，同時國內壓鑄機需求也會貢獻較大增量。在手訂單飽滿，長期增長可期。在手訂單飽滿，長期增長可期。公司在深圳、寧波等多地設有工廠，目前超大型壓鑄機產能緊俏，訂單排產飽滿，隨著國內客戶放量，第一大客戶營收占比也在下降。我們認為一體化壓鑄行業處于產業爆發早期階段，對于上游的設備、材料、模具等的需求較為確定，公司作為行業龍頭有望享受

6、本輪紅利，實現較長時間的穩健增長。盈利預測與投資評級：盈利預測與投資評級：我們預計公司 FY2023-FY2025 歸母凈利潤分別為 7.9 億港元，9.9 億港元，12.6 億港元，同比分別+25.6%、+26.5%、+27.0%，對應現價（8 月 26 日收盤）PE 分別為 18 倍、14 倍、11 倍，我們選取伊之密、海天國際、時代電氣 H 作為可比公司，可比公司2022-2024 年分別約 16 倍、14 倍、13 倍平均 PE 估值，考慮到公司在超大型壓鑄機的領先地位，予以一定溢價，給予 FY2023 以 30 倍 PE，對應 FY2023 目標市值 237 億港元，對應目標價 20

7、.8 港幣，首次覆蓋予以“買入”評級。風險提示：風險提示：一體化壓鑄滲透率不及預期風險，超大型壓鑄機產能提升慢于預期風險，競爭加劇風險 -62%-53%-44%-35%-26%-17%-8%1%10%19%2021/8/272021/12/262022/4/262022/8/25力勁科技恒生指數 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 海外公司深度 2/30 內容目錄內容目錄 1.力勁科技：全球超大型壓鑄機龍頭力勁科技：全球超大型壓鑄機龍頭.5 1.1.公司概覽：歷史悠久，股權結構較為集中.5 1.2.主營業務：超大型壓鑄機逐步放量.6

8、1.3.財務梳理：超大型壓鑄機拉動營收連續增長.7 2.一體化壓鑄：汽車鋁合金壓鑄行業新變革一體化壓鑄：汽車鋁合金壓鑄行業新變革.8 2.1.車身結構件：一體化壓鑄行業的藍海市場.8 2.2.特斯拉：一體化壓鑄的領跑者.9 2.3.降本增效：催生一體化壓鑄工藝革命浪潮.11 2.3.1.汽車輕量化：有望通過一體化壓鑄工藝實現.11 2.3.2.降本增效：推動一體化壓鑄成為大勢所趨.12 2.4.整車廠：緊跟新勢力陸續布局一體化壓鑄賽道.14 2.5.一體化壓鑄：發展步伐穩健，市場空間廣闊.15 3.產業鏈梳理：上游壓鑄設備商率先受益產業鏈梳理：上游壓鑄設備商率先受益.17 3.1.材料供應商：

9、免熱處理鋁合金需求興起.18 3.2.設備供應商：超大型壓鑄機迎來國產化機遇.19 3.3.模具供應商：一體化壓鑄模具行業格局集中.21 3.4.壓鑄件供應商：市場空間廣闊，盈利能力有待改善.23 4.公司競爭優勢：先發優勢啟動飛輪效應，在手訂單飽滿公司競爭優勢：先發優勢啟動飛輪效應，在手訂單飽滿.24 4.1.超大型壓鑄機先發優勢，價格與性能優勢并行.24 4.2.率先與特斯拉合作，先發優勢啟動飛輪效應.25 4.3.在手訂單飽滿，長期增長可期.27 5.盈利預測及估值盈利預測及估值.28 6.風險提示風險提示.28 bUrVcV9UpZgVrZ9Y9PbPaQtRrRnPmOeRoOzRj

10、MsRoO9PpOqQwMqMtONZoNqR 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 海外公司深度 3/30 圖表目錄圖表目錄 圖 1：力勁科技歷史重要事件梳理.5 圖 2：力勁科技股權結構（截至 2022.3.31）.5 圖 3：力勁科技主營產品（截至 2022.3.31）.6 圖 4：力勁科技分業務營收變化（億港元）.7 圖 5：力勁科技分地區營收變化（億港元）.7 圖 6：力勁科技銷售毛利率、銷售凈利率變化.7 圖 7：力勁科技各期間費用率變化.7 圖 8：傳統汽車生產流程圖.8 圖 9：應用鋁合金壓鑄工藝的車身結構件.9 圖 1

11、0：車身結構件可一體化壓鑄部件.9 圖 11：三電系統可一體化壓鑄部件.9 圖 12：Model 3 車身結構件.10 圖 13：Model Y 車身結構件.10 圖 14：特斯拉一體化壓鑄未來發展目標.10 圖 15：汽車減重與節省能耗的關系.11 圖 16：汽車減重的其他效果.11 圖 17：各類輕量化材料對比.12 圖 18：特斯拉更為簡化的一體化壓鑄產品.13 圖 19：傳統工廠與一體化壓鑄工廠對比.14 圖 20：各車企實現一體化壓鑄的時間線梳理.14 圖 21：各車企一體化壓鑄進展.15 圖 22：中國汽車結構件一體化壓鑄市場規模測算（億元）.17 圖 23：一體化壓鑄產業鏈梳理.

12、18 圖 24：免熱處理鋁合金企業梳理.19 圖 25：免熱處理鋁合金市場空間測算（億元）.19 圖 26：特斯拉用于生產 Model Y 后底板的 6000T 壓鑄機 Giga Press.20 圖 27：超大型壓鑄機企業梳理.20 圖 28：超大型壓鑄機市場空間測算（億元）.21 圖 29：超大型一體化模具企業梳理.22 圖 30：一體化壓鑄模具市場空間測算（億元）.22 圖 31：傳統沖壓-焊接工藝與一體化壓鑄工藝對比.23 圖 32：一體化壓鑄件企業梳理.24 圖 33：超大型一體化壓鑄件市場空間測算（億元）.24 圖 34：超大型壓鑄機制造商對比.25 圖 35：力勁科技飛輪效應.2

13、6 圖 36：力勁科技新生產基地投產.26 圖 37：力勁科技在手訂單情況.27 圖 38：力勁科技分業務營收預測（億港元）.28 圖 39：力勁科技凈利潤預測（億港元）.28 圖 40：可比公司估值.28 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 海外公司深度 4/30 表 1：汽車輕量化分階段目標.11 表 2：一體化壓鑄車身結構件滲透進展.15 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 海外公司深度 5/30 1.力勁科技：全球超大型壓鑄機龍頭力勁科技：全球超大型壓鑄機龍頭 力勁科

14、技集團有限公司于 1979 年成立，于 2006 年在香港聯交所主板成功上市，是全球最大的壓鑄機制造商之一。公司總部位于中國香港，并在深圳、中山、寧波、上海、阜新等地設立十余家全資子公司。力勁科技從事設計、制造及銷售三大產品系列，即壓鑄機、注塑機及電腦數控(CNC)加工中心。全球擁有 8 個主要生產基地，分布于全國 5個省份以及中國臺灣和意大利，基地總面積為 800，000 平方米，全球員工約 5000 人。1.1.公司概覽：歷史悠久，股權結構較為集中公司概覽：歷史悠久，股權結構較為集中 公司歷史悠久，一直深耕壓鑄機業務公司歷史悠久，一直深耕壓鑄機業務。自 1979 年成立以來，力勁科技一直深

15、耕壓鑄機產品線，陸續推出高鎖模力的冷、熱室壓鑄機以及鎂合金壓鑄機。從 1999 年開始，力勁壓鑄機產、銷量躋身全球第一。2008年，公司收購了意大利壓鑄機品牌意德拉（Idra）公司，把壓鑄機業務逐漸拓展至歐洲市場。經過 40 多年的發展，力勁科技先后研究開發出全港首臺冷室壓鑄機，我國首臺熱室和冷室二大系列鎂合金壓鑄機，全球首臺 5000噸壓鑄機和 9000T 巨型智能壓鑄單元。如今公司積極布局壓鑄一體化賽道，在超大型壓鑄機市場份額超過 90%，是新能源汽車特斯拉的獨家供應商。圖圖1：力勁科技歷史重要事件梳理力勁科技歷史重要事件梳理 數據來源：公司官網，東吳證券研究所 圖圖2：力勁科技股權結構力

16、勁科技股權結構（截至（截至 2022.3.31）數據來源：Wind，東吳證券研究所 61.62%0.42%0.23%37.73%Girgio Industries Limited劉相尚張俏英非重要股東 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 海外公司深度 6/30 公司股權結構主要為機構投資者，個人持股比例低，股權較為集中公司股權結構主要為機構投資者，個人持股比例低，股權較為集中。公司股份的持有者主要為機構投資者Girgio Industries Limited，占比約61.62%。個人持股比例約1.03%，其中集團創始人劉相尚持股 0.

17、42%，董事會主席兼執行董事張俏英持股 0.23%。按最終控制人統計，Girgio Industries Limited 和劉相尚的最終控制人均為張俏英，其持股共計62.27%，公司股權結構較為集中。1.2.主營業務主營業務：超大型壓鑄機逐步放量：超大型壓鑄機逐步放量 力勁科技主營業務覆蓋設計、制造及銷售壓鑄機、注塑機和電腦數控(CNC)加工中心。截至 2022 年 3 月 31 日，公司主營業務產品包括：1）壓鑄機產品壓鑄機產品，主要包括鎖模力 1,300kN 至 90,000kN 的冷室壓鑄機、鎖模力 300kN 至 4,000kN 的熱室壓鑄機；2）注注塑機產品塑機產品，主要包括兩板式注

18、塑機、直壓式注塑機、機絞式注塑機、雙階式注塑機、全電動注塑機、多組份注塑機以及高速機；3）電腦數控電腦數控(CNC)加工中心產品加工中心產品，主要包括鉆孔中心機、立式加工中心機、臥式加工中心機、高速龍門加工中心機和電腦數值控制車床。圖圖3：力勁科技主營產品（截至力勁科技主營產品（截至 2022.3.31）數據來源：公司官網，東吳證券研究所 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 海外公司深度 7/30 1.3.財務梳理：超大型壓鑄機拉動營收連續增長財務梳理：超大型壓鑄機拉動營收連續增長 營收營收連續連續兩年兩年快速快速增長，增長，國內壓鑄

19、機國內壓鑄機業務需求旺盛業務需求旺盛。受益于超大型一體化壓鑄的需求大幅增加，FY2022 公司實現總營收 53.6 億港元，同比增長 33.4%。分業務來看，壓鑄機業務連續五年占比超過 65%，是公司主要的收入來源，FY2022 營收 38.2 億港元，同比增長 43.6%；注塑機業務為第二大收入來源，FY2022 營收 13.7 億港元，占比 25.5%。分地區來看，力勁科技在全球各地均有業務開展，其中中國內地業務占比最高，連續五年占比均超過 70%；歐洲、北美洲、南美洲等其他國家的營收占比均不超過 10%。FY2022公司在中國內地的營收占比創歷史新高，達到 81.9%。圖圖4：力勁科技分

20、業務營收變化（億港元）力勁科技分業務營收變化（億港元）圖圖5：力勁科技分地區營收變化（億港元）力勁科技分地區營收變化（億港元）數據來源：公司年報，東吳證券研究所 數據來源：公司年報，東吳證券研究所 公司毛利率穩定增長，期間費用率波動下降公司毛利率穩定增長，期間費用率波動下降。近四年來，公司銷售毛利率持續穩定上升，由 FY2021 的 27.7%提升 1.5pct 至 FY2022 的 29.2%，創歷史新高。FY2022 公司毛利潤為 15.7 億港元，同比增長 40%。其中超大型壓鑄機毛利率超過 50%，未來將是公司毛利率持續增長的動力。隨著公司管理效率提升，近幾年公司各期間費用率均波動下降

21、，其中管理費用率下降幅度最大。受益于公司毛利率提升及費用支出水平下降，公司凈利潤全面改善。FY2022 公司歸母凈利潤實現 6.26 億港元，同比增長 82%，銷售凈利率為 11.7%。圖圖6：力勁科技力勁科技銷售毛利率、銷售凈利率銷售毛利率、銷售凈利率變化變化 圖圖7：力勁科技力勁科技各期間費用率各期間費用率變化變化 數據來源：Wind，東吳證券研究所 數據來源：Wind，東吳證券研究所-30%-10%10%30%50%0102030405060FY2018FY2019FY2020FY2021FY2022電腦數控(CNC)加工中心注塑機壓鑄機營收增速-30%-10%10%30%50%0102

22、030405060FY2018FY2019FY2020FY2021FY2022中國內地歐洲北美洲中美洲及南美洲其他國家營收增速0%10%20%30%40%FY2018 FY2019 FY2020 FY2021 FY2022銷售毛利率銷售凈利率0%5%10%15%FY2018FY2019FY2020FY2021FY2022研發費用率銷售費用率管理費用率財務費用率 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 海外公司深度 8/30 2.一體化壓鑄：一體化壓鑄：汽車汽車鋁合金壓鑄鋁合金壓鑄行業行業新變革新變革 伴隨著新能源汽車的爆發式增長，對動力性

23、、安全性、舒適性、輕量化等技術指標的要求不斷提高，車身鋁合金壓鑄件逐漸向薄壁、高強度、低成本與一體化集成方向發展。一體化壓鑄是汽車鋁合金壓鑄行業的一次重大變革，通過大幅降低汽車制造成本、提升電車續航里程，將推動新能源汽車滲透率持續上升。2.1.車身結構件：一體化壓鑄行業的藍海市場車身結構件：一體化壓鑄行業的藍海市場 傳統汽車生產主要包括：沖壓、焊接、涂裝、動力總成（總裝）、檢測五道工序。1）沖壓工藝沖壓工藝，利用沖床將鋼板壓成各種車身零部件，是所有工序的第一步，據統計，汽車上有 60%-70%的零件用沖壓工藝生產；2）焊接工藝焊接工藝，使用焊接機器人和自動化焊裝設備將各種車身沖壓部件焊接成完整

24、車身，包括對車身前后端部件、地板線以及車身前后側圍等部分的焊裝；3）涂裝工藝涂裝工藝，經過焊點精確度和強度檢測后，車身被輸送到涂裝車間，進行防銹、噴漆等處理；4）總裝工藝總裝工藝，安裝底盤后將車身、底盤和內飾等各個部分組裝到一起，形成一臺完整的車；5）檢測工藝檢測工藝，將安裝好的車輛在聚光燈下接受最后一次檢測，檢查發動機系統、車燈，進行四輪定位檢和密封性能測試等等，以保證車輛出廠的質量。圖圖8：傳統汽車生產流程圖傳統汽車生產流程圖 數據來源：搜狐汽車，東吳證券研究所 車身結構件是車身結構件是鋁合金壓鑄鋁合金壓鑄行業少有的藍海市場行業少有的藍海市場。傳統車身結構件的生產通常使用鈑金工藝，即把一些

25、金屬薄板（通常在 6mm 以下）通過手工或模具沖壓使其產生塑性變形，形成所需形狀和尺寸，并通過焊接或少量的機械加工形成更復雜的零件，整個工藝流程包括剪、沖/切/復合、折、鉚接、拼接、成型等。但是車身結構件所需鈑金數量多、占用場地大、耗時耗力，加工成本很高。鋁合金壓鑄工藝是指在高速高壓的作用下，將液態或半液態鋁合金填入壓鑄模型腔，并使金屬液在一定的壓力下快速凝固成鑄件。隨著 2013 年特斯拉進入中國市場，改用鋁合金薄壁大型壓鑄結構件來替代之前鋼制的新能源汽車車身結構件和底盤件，傳統鈑 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 海外公司深度

26、9/30 金工藝生產車身結構件的格局被打破。此后，新能源車企開始使用鋁合金壓鑄工藝生產車身結構件。但由于車身結構件體積大且比較?。ㄆ骄诤駜H 2.5-3mm），很容易變形，對于零部件的強度要求很嚴格，技術門檻較高。目前車身結構件中使用鋁合金壓鑄工藝的主要有前橫梁、左右門框、減震塔、尾蓋箱、縱梁等部位。此外，鋁合金壓鑄也應用于新能源汽車的電池包殼體、電驅動殼體、電機和減速器一體機殼等部件。圖圖9：應用鋁合金應用鋁合金壓鑄壓鑄工藝工藝的的車身結構件車身結構件 數據來源：盧宏遠中國汽車結構件壓鑄現狀，東吳證券研究所 一體化壓鑄是指使用超大型壓鑄機一次壓鑄成型，直接獲得完整的零部件，將沖壓與焊接兩道工

27、序合并，簡化了焊接工藝。一體化壓鑄可以用于大型車身結構件及新能源汽車的電池包，包括后底板、前底板、CD 柱、前艙架、白車身以及電池托盤等。一體化壓鑄在將汽車大型零件一體化的同時需要考慮其強度和韌性，且越大件對材料要求越高。目前主要使用鋁合金材料，已實現汽車后底板、前艙架、電池托盤的一體化。圖圖10：車身結構件可一體化壓鑄部件車身結構件可一體化壓鑄部件 圖圖11：三電系統可一體化壓鑄部件三電系統可一體化壓鑄部件 數據來源：汽車之家，東吳證券研究所 數據來源：搜狐汽車，東吳證券研究所 2.2.特斯拉特斯拉：一體化壓鑄一體化壓鑄的領跑者的領跑者 特斯拉特斯拉 Model Y 后底板引領全球壓鑄一體化

28、后底板引領全球壓鑄一體化。2019 年底，特斯拉的加州工廠使用意德拉的 6000 噸級壓鑄單元 Giga Press，采用一體成型壓鑄的方式生產出全球第一個一體化壓鑄后底板，即 Model Y 后底板。2020 年 4 月特斯拉上海工廠也壓出了后底板。請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 海外公司深度 10/30 2020 年 9 月的電池日上，特斯拉宣布 Model Y 將采用一體式壓鑄后地板總成，全球首個一體化壓鑄的汽車后底板正式量產。通過采用一體化壓鑄技術，特斯拉將 Model 3 后底板上 70 多個零部件整合為 Model Y

29、 上的 2 個大件，焊點由大約 700-800 個減少到 50個，大大減少了所需的焊接工序。Model Y 的白車身后部，幾乎沒有肉眼可見的焊接痕跡，大幅提升了車身結構的穩定性。圖圖12：Model 3 車身結構件車身結構件 圖圖13：Model Y 車身結構件車身結構件 數據來源：搜狐汽車，東吳證券研究所 數據來源：搜狐汽車，東吳證券研究所 特斯拉將繼續完善一體化壓鑄技術，最終實現白車身一體化特斯拉將繼續完善一體化壓鑄技術，最終實現白車身一體化。2020 年 3 月四季度財報會議上，特斯拉宣布將采用鎖模力 8000T 的意德拉 Giga Press 壓鑄設備生產電動皮卡 CyberTruck

30、 的后部總成；用 2-3 個大型壓鑄件替換由 370 個零件組成的整個下車體總成，重量將進一步降低 10%，對應續航里程可增加 14%。特斯拉的長期計劃是將整個下車體總成進行一體壓鑄，包括后底板總成、前艙總成、前底板總成、中底板總成、后圍總成等。根據特斯拉早前申請的壓鑄機專利顯示，未來特斯拉的車身將由 5 塊壓鑄大件組成、底盤將由 3 塊壓鑄件組成，一輛車僅 8 塊構件，預期將降低 40%的生產成本。相信隨著一體壓鑄技術的不斷完善與成熟，特斯拉將引領新能源汽車行業實現真正的白車身一體化。圖圖14：特斯特斯拉一體化壓鑄未來發展目標拉一體化壓鑄未來發展目標 數據來源：搜狐汽車，東吳證券研究所 請務

31、必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 海外公司深度 11/30 2.3.降本增效：催生一體化壓鑄工藝革命浪潮降本增效：催生一體化壓鑄工藝革命浪潮 2.3.1.汽車輕量化汽車輕量化：有望通過一體化壓鑄工藝實現：有望通過一體化壓鑄工藝實現 汽車輕量化汽車輕量化有助于節能減排，提升電車續航能力有助于節能減排，提升電車續航能力。根據國際鋁業協會統計，燃油車的重量與耗油量呈正相關關系，汽車質量每降低 100kg，每百公里可節省約 0.6L 燃油，減排 800-900g 的 CO2。汽油乘用車減重 10%可以減少 3.3%的油耗，減重 15%可以減少5

32、%的油耗；柴油乘車則可以分別相應減少 3.9%和 5.9%的油耗；電動車（包括插電式混動車）也可以相應減少 6.3%和 9.5%的電能消耗。除了節省能耗，汽車輕量化還能增加電動汽車續航里程。有研究表明，純電動汽車重量每降低 10 千克，續航里程可增加 2.5千米。此外，汽車輕量化在提高汽車壽命、縮短剎車距離等方面都有很好的效果。圖圖15：汽車減重與節省能耗的關系汽車減重與節省能耗的關系 圖圖16：汽車減重的其他效果汽車減重的其他效果 數據來源：國際鋁業協會，東吳證券研究所 數據來源：未來智庫，東吳證券研究所 隨著雙碳隨著雙碳政策政策的的落實落實，汽車輕量化，汽車輕量化亟待推進亟待推進。中國汽車

33、工程學會在節能與新能源汽車技術路線圖 2.0 中已明確提出汽車輕量化的分階段目標，要求 2020 年車輛整備質量相較 2015 年將減重 10%，單車用鋁量達到 190kg；2025 年車輛整備質量相較 2015 年將減重20%，單車用鋁量不低于250kg；2030年車輛整備質量相較2015年將減重35%，單車用鋁量不低于 350kg。政策要求迫使汽車廠商加快輕量化改革，在汽車制造中尋求更為輕量的材料與工藝。表表1：汽車輕量化分階段目標汽車輕量化分階段目標 2025 年 2030 年 2035 年 燃油乘用車 整車輕量化系數降低 10%整車輕量化系數降低 18%整車輕量化系數降低 25%純電動

34、乘用車 整車輕量化系數降低 15%整車輕量化系數降低 25%整車輕量化系數降低 35%高強度鋼 1.2GPa 冷成型鋼批量應用 1.8GPa 熱成型鋼批量應用 近終形高強鋼部分替代冷軋 1.7GPa 冷成型（輥壓）鋼批量應用 2.0GPa 熱成型鋼批量應用 近終形高強鋼全面替代傳統 800MPa 以下冷軋產品 鋁合金 單車用鋁量達到 250kg 單車用鋁量不低于 350kg 不斷提升各類鋁合金性能 鎂合金 提高鑄造和變形鎂合金性能，實現前端框架、座椅骨架、四門兩蓋等產業化應用 數據來源：中國汽車工程學會，東吳證券研究所 0%2%4%6%8%10%汽油車柴油車電動車減重10%減重15%請務必閱讀

35、正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 海外公司深度 12/30 一體化壓鑄推動汽車輕量化目標的實現一體化壓鑄推動汽車輕量化目標的實現。汽車輕量化有材料和工藝兩種實現途徑：1）材料方面材料方面，傳統汽車車身多以鋼材為主，其中高強度鋼由于具備更好的抗拉強度，得以較大規模使用。要想實現汽車減重，必須使用密度更低的材料，可選的有鋁合金、鎂合金、碳纖維等。碳纖維復合材料重量輕、強度高，是航空航天領域的材料之王，汽車減重效果最佳；但其原材料成本昂貴、生產和制造工藝復雜，很難普遍應用于汽車領域。鎂合金雖然比鋁合金密度更低，但鎂的化學性質活潑、易腐蝕，在一些汽車

36、部件的應用中安全性不高，且成本較高，其在汽車輕量化的應用有待深入研究。因此，鋁合金是目前實現汽車輕量化的最佳選擇。2）工藝方面工藝方面，傳統汽車零部件工藝流程中的焊接、鉚接等步驟存在結構件的重疊問題，因此車身重量會有所增加。而一體化壓鑄使 70 多個壓鑄件變成一個，大大減輕了重疊部分的重量，使汽車重量減輕 10%以上。綜上，鋁合金一體化壓鑄技術是實現汽車輕量化的有效途徑。圖圖17：各類輕量化材料對比各類輕量化材料對比 數據來源：搜狐汽車，威盛新材，東吳證券研究所 2.3.2.降本增效降本增效：推動一體化壓鑄成為大勢所趨：推動一體化壓鑄成為大勢所趨 一體化壓鑄大幅降低汽車一體化壓鑄大幅降低汽車車

37、身生產車身生產成本成本。隨著汽車行業競爭越來越激烈，整車廠承受著終端客戶的價格壓力，汽車零部件供應商的利潤空間不斷受到擠壓，降低成本問題亟待解決。而鋁合金一體化壓鑄技術將沖壓和焊裝合并，簡化了車身的制造過程，從多個方面降低了汽車生產成本。1）材料方面材料方面，一體化壓鑄件是由金屬液一次充型完成的，只使用一種材料，材料回收率較高。例如全鋁車身的材料回收利用率可以達到 95%以上。而傳統制造工藝由于使用混合金屬小型零部件，原材料回收率低于 70%。此外，雖然鋁合金材料單價稍高，但一體化壓鑄將車身重量減輕 10%以上，整體材料成本有所降低。2）工藝方面工藝方面，以特斯拉 Model Y 為例，通過利

38、用一體壓鑄技術，原本后底板中 70多個零部件被整合為 2 個大件，焊點由大約 700-800 個減少到 50 個。2022 年 4 月，特斯拉再次公布了 Model Y 上更為簡化的一體化壓鑄產品，將前后地板零部件由 171 塊金屬簡化為 2 塊金屬，減少了超過 1600 個焊點。焊點的大量減少能節省焊裝機器設備的使用。除了設備成本，一體化壓鑄也節省了更多人力成本。據統計，國內平均每個焊裝車間配備 200-300 名生產線工人，采用一體壓鑄技術后，所需技術工人至少能縮減到原來的十分之一。請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 海外公司深度

39、 13/30 圖圖18：特斯拉更為簡化的一體化壓鑄產品特斯拉更為簡化的一體化壓鑄產品 數據來源：搜狐汽車，東吳證券研究所 3）設備及模具方面設備及模具方面，設備與模具成本降低設備與模具成本降低。以特斯拉 Model Y 的后底板為例，傳統汽車焊裝工藝中需要將這 70 多個零部件分別加工，70 多個加工機器約 2.2 億元；而一體化壓鑄只需一臺 6000T 超大型壓鑄機，單價約五千萬元。同理，這 70 個壓鑄件必須用 70 套模具，價格約四千多萬元；而采用一體化壓鑄只需要一套超大型模具，單價僅一千多萬。此外，工廠占地面積也有所減少工廠占地面積也有所減少。一臺超大型壓鑄機占地僅 100 平方米，根

40、據埃隆-馬斯克所述，采用大型壓鑄機后，特斯拉工廠的占地面積減少了 30%。一體化壓鑄一體化壓鑄在在降低成本降低成本的基礎上還的基礎上還大幅提升大幅提升了了生產效率生產效率。1）節省勞動時間節省勞動時間，超大型壓鑄機一次壓鑄加工的時間僅為 80-90 秒，每小時能完成 40-45 個鑄件，一天能生產 1000 個鑄件；而傳統工藝沖壓焊接成一個部件至少需要兩個小時。勞動時間縮短至原來的八十分之一。2）縮短開發周期縮短開發周期，傳統汽車制造開發周期長達 6 個月；一體壓鑄下開發周期縮短至 1-2 個月。3）提高整車精度提高整車精度，傳統車身制造工藝的“2mm 工程”無法滿足自動駕駛設備的安裝需求；一

41、體壓鑄零件將車身匹配的尺寸鏈縮短至兩到三環，尺寸鏈環越少，車身精度的影響因素越少。因此，特斯拉利用一體化將整車精度提升至微米級別。請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 海外公司深度 14/30 2.4.整車廠整車廠：緊跟新勢力陸續：緊跟新勢力陸續布局一體化壓鑄賽道布局一體化壓鑄賽道 全球七個后底板陸續下線，一體化壓鑄賽道開啟全球七個后底板陸續下線，一體化壓鑄賽道開啟。全球第一個后底板由特斯拉引領研發，于 2019 年底問世，已量產用于 Model Y 車型；2021 年 10 月，文燦雄邦使用力勁科技的 6000T 壓鑄機壓出第二個后底

42、板，用于蔚來 ET5 車型；2022 年 1 月，廣東鴻圖使用力勁科技的 6800T 壓鑄機壓出了小鵬 G9 的后底板，新車預計于 2022 年 8 月上市；此后，華人運通的高合汽車、理想汽車紛紛成功壓出一體化壓鑄汽車后底板，并分別用于高合 HiPhi Z 和理想 L9 兩款車型；傳統車企也加入一體化壓鑄隊伍，奧迪、大眾、一汽、東風、福特等整車廠陸續公布一體化壓鑄消息，小米、華為等科技巨頭也紛紛考慮布局。全球一體化壓鑄賽道正式開啟。圖圖20：各車企各車企實現實現一體化壓鑄一體化壓鑄的的時間線梳理時間線梳理 數據來源：各公司官網，各公司公告，東吳證券研究所 汽車產業鏈上下游加快一體化壓鑄布局汽車

43、產業鏈上下游加快一體化壓鑄布局。整車廠與上游壓鑄商密切合作，蔚來與文燦股份、重慶美利信（二供）合作壓鑄新車型 ET5 和 ET7 的后底板；小鵬的武漢工廠建造一體化壓鑄車間，布局汽車后底板、前艙架、電池托盤等輕量化項目，還與廣東鴻圖簽約，計劃使用全球首臺 12000T 巨型智能壓鑄單元；整車廠、壓鑄廠商、設備及模具廠商均加入一體化壓鑄隊伍，共同布局超大型一體化壓鑄賽道。圖圖19：傳統工廠與一體化壓鑄工廠對比傳統工廠與一體化壓鑄工廠對比 數據來源：搜狐汽車，東吳證券研究所 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 海外公司深度 15/30 圖

44、圖21：各車企一體化壓鑄進展各車企一體化壓鑄進展 數據來源：各公司官網，各公司公告，東吳證券研究所 2.5.一體化壓鑄一體化壓鑄：發展步伐穩健，市場空間廣闊：發展步伐穩健，市場空間廣闊 一體化壓鑄將分階段在車身結構件中滲透一體化壓鑄將分階段在車身結構件中滲透。如今車身后底板采用一體化壓鑄技術的車型已經上市，一體化壓鑄前艙架已試制成功，即將于特斯拉 Model Y 車型中量產，預計于 2023 年正式上市；車身結構件 C/D 柱也已壓鑄成功；眾多新能源汽車整車廠正在研發電池盒、中底板部位的一體化壓鑄，通過應用 CTC 技術降低電池成本，提升電池續航能力，電池包的大型一體化將于 2023 年下線；

45、同時未來兩年汽車中底板將實現壓鑄一體化。未來隨著更大噸位的超大型壓鑄機研發成功，白車身一體化也有望于 2030 年前實現。表表2：一體一體化壓鑄車身結構件滲透進展化壓鑄車身結構件滲透進展 第一階段 第二階段 第三階段 車身結構件名稱 后底板、前艙架 電池托盤、中底板 整個底盤、白車身 所需壓鑄機鎖模力 6000-8000T 8000-12000T 12000-20000T 預計實現時間 已實現 2023-2024 年 2025 年及以后 數據來源：公司公告，東吳證券研究所 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 海外公司深度 16/30

46、一體化壓鑄將由新能源車企引領，帶動傳統車企一體化壓鑄將由新能源車企引領，帶動傳統車企共共同發展同發展。與新能源汽車的結構不同，傳統燃油汽車結構更為復雜，需要考慮發動機系統等部件的裝配，無法完全使用一體化壓鑄，很多部件仍需分開生產。且傳統車企的制造工藝已十分成熟，能較好地達到降本增效的目標，如果布局一體化壓鑄，需要重新投入廠房、配備生產線，經濟效益反而不高。因此，一體化壓鑄將由新能源車企領跑，為降本增效、提升續航里程而加快進入一體化壓鑄賽道。而傳統車企將隨著新能源滲透率的提高，陸續加入一體化壓鑄市場，利用其降本增效優勢加快轉型步伐。Tier 0.5 將成為一體化壓鑄將成為一體化壓鑄行業行業的主流

47、合作模式的主流合作模式。Tier 0.5 合作模式是指整車廠與上游 tier1 供應商合作，共同研發大型一體化壓鑄件。這樣既可以幫助整車廠獲得技術白盒，獲得更好的 QSTP 產品及服務，還可以幫助供應商穩定客戶，維持與整車廠長久的合作關系，保證業績穩步增長。與手機產業鏈完全不同，汽車產業的工廠布局投資較大、建設周期長，設備工藝復雜，對于產品的質量、性能和安全具有很高的標準和要求；重新 PPAP（生產件批準程序）的過程復雜漫長，也會耗費合作雙方較大的時間和經濟成本。因此供應商在向整車廠批量供貨后很難被取代，其合作關系一般比較穩定和持久。所以 Tier 0.5 合作模式將是整車廠參與一體化壓鑄的一

48、大優選，通過降低前期大額投資成本，提高生產效率，從而加快車企一體化壓鑄進展。一體化壓鑄一體化壓鑄滲透率逐步提升滲透率逐步提升，未來未來市場空間廣闊市場空間廣闊。特斯拉采用一體化壓鑄技術，起到降本、提效、擴產的作用，實現行業內高利潤率，引領了行業發展方向。各整車廠紛紛布局一體化壓鑄賽道，行業正在掀起一體化壓鑄工藝革命，我們預測，2022-2025 年，一體化壓鑄的市場空間將快速提升至 368 億元，CAGR 達 193%。請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 海外公司深度 17/30 圖圖22：中國汽車結構件一體化壓鑄市場規模測算（億元）

49、中國汽車結構件一體化壓鑄市場規模測算（億元）數據來源：未來智庫，公司公告，壓鑄周刊，東吳證券研究所 3.產業鏈梳理：上游壓鑄設備商率先受益產業鏈梳理：上游壓鑄設備商率先受益 一體化壓鑄產業鏈面臨四大技術壁壘一體化壓鑄產業鏈面臨四大技術壁壘。上游材料、設備和模具供應商需布局免熱處理鋁合金材料、超大型壓鑄機（6000T 以上）和對應的超大型一體化模具；中游的壓鑄廠商需與上游供應商積極合作，配備一體化壓鑄生產線的工藝，并積累充足的經驗，不斷改進與完善，以提高壓鑄件良率。下游為整車廠，隨著 Tier 0.5 合作模式的推廣，將會有越來越多的整車廠兼具中游與下游地位，打通一體化壓鑄產業鏈，分享更多行業紅

50、利。材料、設備、模具和工藝這四大技術壁壘將層層突破，共同助推一體化壓鑄發展。新能源汽車銷量新能源汽車銷量（萬輛萬輛）20202020202120212022E2022E2023E2023E2024E2024E2025E2025E其中：（按品牌）特斯拉（上海）154172110.5147168市占率11%14%12%13%14%14%國產新勢力（蔚小理）15405485126180市占率8%8%9%10%12%15%傳統車企（奔馳、一汽、大眾、沃爾沃等）102542607484市占率7%7%7%7%7%7%比亞迪1960108153200240市占率14%17%18%18%19%20%科技巨頭（

51、小米、華為、蘋果等）0010264260市占率0%0%2%3%4%5%其他82189314417462468市占率60%54%52%49%44%39%新能源汽車銷量合計13735260085010501200一體化壓鑄市場空間測算一體化壓鑄市場空間測算20202020202120212022E2022E2023E2023E2024E2024E2025E2025E一體化壓鑄滲透率假設2.8%6.8%7.7%15.1%29.9%45.5%其中：特斯拉25%49%60%70%80%90%國產新勢力（蔚小理）0%0%5%20%40%60%傳統車企（奔馳、一汽、大眾、沃爾沃）0%0%1%5%15%30%

52、比亞迪0%0%0%20%40%60%科技巨頭（小米、華為、蘋果等）0%0%0%0%20%40%其他0%0%0%0%10%20%一體化壓鑄車身結構件單車價值（元）后底板250025002500250025002500前艙架200020002000200020002000電池托盤350035003500350035003500中底板300030003000300030003000一體化壓鑄車身結構件價值量（億元）后底板0.95.011.624.363.4112.5前艙架0.00.01.410.532.164.0電池托盤0.00.01.321.482.0158.6中底板0.00.00.00.08.2

53、33.1搭載銷量（萬輛）420572116761333后底板4204697254450前艙架00753161320電池托盤00461234453中底板000027110一體化壓鑄市場規模測算一體化壓鑄市場規模測算（億元億元）0.90.95.05.014.314.356.356.3185.7185.7368.1368.1中國汽車結構件一體化壓鑄市場增速433.3%185.6%294.2%229.8%98.3%420572116761333 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 海外公司深度 18/30 圖圖23：一體化壓鑄產業鏈梳理一體化

54、壓鑄產業鏈梳理 數據來源：各公司官網，各公司公告，東吳證券研究所 3.1.材料材料供應商：免熱處理鋁合金需求興起供應商：免熱處理鋁合金需求興起 免熱處理鋁合金是材料端的技術壁壘免熱處理鋁合金是材料端的技術壁壘。普通鋁合金需要通過熱處理（先高溫后低溫），才能夠達到車身零部件所需的力學性能和耐腐蝕性能，以改善后續的切削加工和焊接加工流程。但熱處理不僅使整個工藝處理流程變長、成本增加，還會引起鑄件薄壁處在高溫下變形及表面缺陷問題。而超大型一體化壓鑄應用于更大尺寸的車身結構件，必須避免微小變形的發生，以保證車身結構件與汽車其他部位順利安裝。但通過矯形強行調整變形部位仍會造成零部件的損失，最后降低合格率

55、，從而增加不必要的成本。因此一體化壓鑄依賴于免熱處理鋁合金材料。國內免熱處理鋁合金龍頭企業是立中集團國內免熱處理鋁合金龍頭企業是立中集團。當前國內外均有企業開發和推廣免熱處理鋁合金材料，但企業較少且集中于國外，主要包括美國鋁業、德國萊茵菲爾德兩家材料廠商和獨家研發的特斯拉。國內僅立中集團有成熟技術，其他廠商仍在與高校合作研發或為海外合金廠商授權應用，如國內美國鋁業的獨家代理商帥翼馳與蔚來、一汽與清華大學、華人運通與上海交大、上海永茂泰與上海交大及沈陽航空航天大學均在合作研發免熱處理鋁合金材料。目前國內主要使用的是立中集團LDHM-02/HB3免熱處理材料，該類鋁合金材料延伸率較傳統壓鑄材料提升

56、了5倍以上，能夠更好地應用于高強、高韌、超大型一體化壓鑄零部件的生產，同時相較于國外同類產品擁有綜合的優異性能表現，解決了國外產品因硅含量較低導致的流動性較差而造成的后續一體化壓鑄零部件報廢率較高的問題。公司還采用了獨特的低 Mo 變質技術，Mo 含量僅為國際同類變質含量的 1/5-1/7，解決了一體化過程中的偏稀性問題。此外該材料比國外同類材料價格低 15%-20%，進一步提升了國產材料的國際市場競爭力。請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 海外公司深度 19/30 圖圖24：免熱處理鋁合金企業梳理免熱處理鋁合金企業梳理 數據來源：各

57、公司官網，各公司公告，壓鑄周刊，東吳證券研究所 根據中國汽車工業用鋁量評估報告（2016-2030）預測，2025 年純電動汽車的單車用鋁量達 226.8kg，預計超大型一體化滲透率為 50%，我們估計 2025 年單車免熱處理材料用量約 113.4kg，其中汽車后底板、前艙架、電池托盤和中底板的免熱處理材料用量分別為 50kg、40kg、70kg 和 60kg。根據近年來鋁合金材料均價水平，由于免熱處理鋁合金的處理工藝更復雜，預計其單價稍高。據我們測算，2025 年免熱處理鋁合金市場空間達 138 億元，2021-2025 年 CAGR 達 188%。圖圖25：免熱處理鋁合金市場空間測算（億

58、元）免熱處理鋁合金市場空間測算（億元）數據來源：國際鋁業協會，未來智庫，東吳證券研究所 3.2.設備設備供應商：超大型壓鑄機迎來國產化機遇供應商：超大型壓鑄機迎來國產化機遇 超大型壓鑄機超大型壓鑄機是是設備設備端的技術壁壘端的技術壁壘。壓鑄機是用于壓力鑄造的機器，其在壓力作用下把熔融金屬液壓射到模具中冷卻成型，開模后得到固體金屬鑄件。根據鎖模力大小可分為小型（400T）、中型（400T-1000T）和大型（1000T）壓鑄機。一體化壓鑄中所使用的超大型壓鑄機是指鎖模力在 6000T 以上的壓鑄機，由于壓鑄機的鎖模力大小要覆蓋所需壓鑄部件的投影面積，因此，大型車身結構件如后底板、前艙架等需要鎖模

59、力至少 6000T 的壓鑄機。且隨著結構件投影面積越大，所需壓鑄機的鎖模力越大，量產超大型壓鑄機的壁壘越高。0%50%100%150%200%250%300%350%400%450%500%020406080100120140160180202020212022E2023E2024E2025E 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 海外公司深度 20/30 圖圖26：特斯拉用于生產特斯拉用于生產 Model Y 后底板的后底板的 6000T 壓鑄機壓鑄機 Giga Press 數據來源：汽車之家，東吳證券研究所 目前全球僅四家壓鑄設備商

60、可提供目前全球僅四家壓鑄設備商可提供 6000T 以上以上超大型壓鑄超大型壓鑄機機。2020 年，全球第一臺 6000T 壓鑄機由力勁科技子公司意德拉研發成功，供特斯拉 Model Y 的后底板使用。力勁科技又陸續研發出了 6800T、7000T、8000T 的壓鑄機。目前全球已投產使用的最大壓鑄機是力勁科技 9000T 的 Giga Press，其與廣東鴻圖合作研發的 12000T 巨型智能壓鑄單元有望于 2022 年 8 月投入產品試制。如今力勁集團在國內外工廠均開始量產超大型壓鑄機，并向特斯拉、文燦股份和廣東鴻圖等客戶進行批量交付。隨之瑞士壓鑄設備商布勒公司也先后研發出 6100T、84

61、00T 的超大型壓鑄機，其壓鑄機及周邊設備的品質是目前最好的。此外，國內領先注塑機企業也加入了超大型壓鑄機的研發，包括海天金屬、伊之密，分別生產了海天 8800T 和伊之密 7000T 的壓鑄機，但目前僅完成一體化壓鑄產品試制，未真正量產。圖圖27：超大型壓鑄機企業梳理超大型壓鑄機企業梳理 數據來源：各公司官網，各公司公告，壓鑄周刊，東吳證券研究所 從整車廠來看，目前特斯拉、蔚來、小鵬與高合汽車均使用力勁科技（包含意德拉）的超大型壓鑄設備生產汽車后底板與前艙架；瑞士布勒與傳統車企沃爾沃合作，向愛柯迪、泉峰汽車等壓鑄商供應設備；海天金屬是蔚來的二供，之后還會供應旭升股份；伊之密與一汽、上汽合作，

62、為其提供 7000T 以上超大型壓鑄機。企業企業壓鑄機鎖模力壓鑄機鎖模力客戶客戶整車廠整車廠力勁科技 （含意德拉）6000T、6600T、6800T、7000T、7200T、8000T、9000T、12000T特斯拉、文燦股份、廣東鴻圖、拓普集團、泉峰汽車、華朔科技、瑞立集團、寧波海威等特斯拉、蔚來、理想、小鵬、高合汽車等瑞士布勒6100T、8400T愛柯迪、泉峰汽車、宜安科技等沃爾沃海天金屬6600T、8000T、8800T旭升股份、美利信蔚來伊之密7000T、7300T、9000T一汽、上汽一汽紅旗、上汽 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳

63、證券研究所 海外公司深度 21/30 一體化壓鑄處于起步階段，公司作為設備廠商將高速增長一體化壓鑄處于起步階段，公司作為設備廠商將高速增長。2020 年，特斯拉引領一體化壓鑄出現后，掀起了汽車壓鑄行業的大變革。但一體化壓鑄仍處于起步階段，產業鏈下游的整車廠也在從 0 到 1 地加速擴產，此時下游一直在加速擴產，產能沒有完全釋放，位于上游的設備廠商將實現高速增長。因此受益于一體化壓鑄增長的確定性，短期內力勁科技將分享行業趨勢紅利，其超大型壓鑄機營收增速會非?？?。但是從 0 到 1 的這段時間在整個產業周期中較為短暫，隨著下游整車廠壓鑄機布局完成，公司的超大型壓鑄機業績增速會放緩。因此要想保持長期

64、競爭優勢，力勁科技仍需攻堅克難，不懈追趕。超大型壓鑄超大型壓鑄機機市場空間較大，行業龍頭享有市場空間較大，行業龍頭享有高份額紅利高份額紅利。目前，全球超大型壓鑄機僅四家企業有能力供應，我們假設一臺超大型壓鑄機生產一體化壓鑄件的產能為 10 萬套/年，根據一體化壓鑄滲透率及新能源汽車銷量估計國內超大型壓鑄機需求量，并假設超大型壓鑄機及其周邊設備均價與其鎖模力一一對應。我們預測 2025 年超大型壓鑄機市場空間達 102 億元，2021-2025 年 CAGR 達 192%。圖圖28：超大型壓鑄機市場空間測算（億元）超大型壓鑄機市場空間測算（億元）數據來源：壓鑄周刊，各公司公告，東吳證券研究所 3

65、.3.模具模具供應商：一體化壓鑄模具行業格局集中供應商：一體化壓鑄模具行業格局集中 大型一體化壓鑄模具大型一體化壓鑄模具是是模具模具端的技術壁壘端的技術壁壘。壓鑄工藝中金屬液被填充到模具型腔里，在高壓作用下快速凝固后得到壓鑄件，模具的大小決定壓鑄件的大小。傳統壓鑄模具的尺寸在 1m 以內；而一體化壓鑄部件的尺寸為 1.6-2m，對應模具的尺寸需要達到 3m 以上，模具的重量達 150 噸以上，這大大增加了加工難度。且模具需要超真空壓鑄環境，一體化壓鑄模具的零部件數量更多，對密封圈等密封性的要求更高（低于 30mPa）。此外，由于超大型壓鑄機的壓射速度更快，導致模具所需承受的壓力更大，對材料的回

66、火性能、韌性、熱膨脹系數要求更高，表面處理等技術都是難點。因此，一體化壓鑄模具的技術壁壘較高，且模具開發周期更長（150-180 天），開發成本更高，超大型壓鑄模具的成本普遍在千萬以上。國內國內一體化一體化壓鑄模具龍頭為廣州型腔壓鑄模具龍頭為廣州型腔。目前國內一體化壓鑄模具廠商僅 4-5 家，廣0%50%100%150%200%250%300%350%400%450%500%020406080100120202020212022E2023E2024E2025E 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 海外公司深度 22/30 州型腔作為國

67、內最大的壓鑄模具制造商，于 2020 年就生產出 6800T 一體化壓鑄模具，主要向特斯拉、蔚來、小鵬等客戶提供模具，在超大型一體化壓鑄模具上有技術優勢。寧波賽維達于 2019 年開發全球首套 6000T 大型一體式后底板結構件模具，曾向特斯拉北美工廠供應 8-10 套模具；目前正在開發的首款 9000T 大型一體式車身結構件模具于 2022 年 3 月投產，12000T-20000T 一體式車身結構件模具也正在有序研發中。寧波臻至做一體化壓鑄模具的時間比較短，主要供應特斯拉上海工廠和理想。文燦股份、廣東鴻圖都在子公司的模具廠開發一體化壓鑄模具。此外，寧波合力、寧波輝望、重慶廣澄模具等模具制造

68、商也在布局超大型一體化模具研發與生產，新產品有望于 2022 年末落地。圖圖29：超大型一體化模具企業梳理超大型一體化模具企業梳理 數據來源：各公司官網，各公司公告，壓鑄周刊，東吳證券研究所 目前量產超大型一體化壓鑄模具的廠商僅廣州型腔、寧波賽維達、寧波臻至等幾家，根據模具與壓鑄機配套使用比例及模具使用壽命，我們假設模具更換周期為一年一次，模具平均單價為 1700 萬元。經我們測算，2025 年一體化模具市場空間達 73 億元，2021-2025 年 CAGR 達 218%。圖圖30：一體化一體化壓鑄模具市場空間測算（億元）壓鑄模具市場空間測算（億元）數據來源：壓鑄周刊，各公司公告，東吳證券研

69、究所 0%100%200%300%400%500%600%01020304050607080202020212022E2023E2024E2025E 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 海外公司深度 23/30 3.4.壓鑄件供應商：壓鑄件供應商：市場空間廣闊，盈利能力有待改善市場空間廣闊，盈利能力有待改善 一體化壓鑄產業鏈中工藝一體化壓鑄產業鏈中工藝端端是最難的一環是最難的一環。一體化壓鑄工藝取代傳統車身結構件的鈑金沖壓和焊接環節，使用超大型壓鑄機及模具壓出大型車身結構件，只需最后將車身覆蓋件、車身結構件及其他部件焊接，即可實現白車

70、身的簡單焊裝，大大簡化了車身制造工藝流程。但一體化壓鑄技術正處于起步階段，需要壓鑄商在生產工藝上有豐富的經驗和技術積累才能保證壓鑄件量產的良品率，否則會浪費大量時間精力與成本。特斯拉作為行業領跑者，已在一年多的時間里對壓鑄工藝進行不斷的調整與完善，有效解決了產品內部氣孔等不良問題。其于 2022 年 3 月底的產品內部重審結果顯示，產品合格率在 88%左右，如今良率已不斷提升至 90%以上。圖圖31：傳統沖壓傳統沖壓-焊接工藝與一體化壓鑄工藝對比焊接工藝與一體化壓鑄工藝對比 數據來源：未來智庫，東吳證券研究所 國內國內一體化壓鑄一體化壓鑄商商具備多年壓鑄經驗，具備多年壓鑄經驗，與產業鏈上下游合

71、作共創一體與產業鏈上下游合作共創一體壓鑄壓鑄生態生態。文燦股份、廣東鴻圖等國內壓鑄商龍頭引領一體化壓鑄。文燦股份使用立中集團免熱處理鋁合金材料，向力勁科技采購 6000T、9000T 的超大型壓鑄機，于 2021 年 11 月完成首次半片式后地板的試制，試制產品已在蔚來完成白車身安裝下線，用于 ET5 車型；9000T 壓鑄機的定點產品也已試制成功，用于理想的 L9 車型。廣東鴻圖作為國內汽車鋁合金零部件領域的龍頭企業，深耕該領域 20 余年，現引入力勁科技 6800T 超大型壓鑄機，使用鴻勁免熱處理材料和廣州型腔模具，在廣東鴻圖高要生產基地試制并生產小鵬 G9 車型的后底板。還與力勁科技合作

72、開發 12000T 超級智能壓鑄單元，正在積極布局新能源汽車一體化前艙、后地板總成和電池托盤等輕量化部件的研發工作。此外，拓普集團也與華人運通旗下的高合汽車合作，生產高合 HiPhi Z 車型的后底板；愛柯迪、旭升股份、重慶美利信紛紛與整車廠合作，引進超大型壓鑄設備，正在加快一體化壓鑄的布局。請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 海外公司深度 24/30 圖圖32：一體化壓鑄件企業梳理一體化壓鑄件企業梳理 數據來源：各公司官網，各公司公告，壓鑄周刊，東吳證券研究所 隨著一體化壓鑄滲透率上升，壓鑄件廠商將不斷改進工藝流程，提高產品良率，從

73、而進一步改善公司的盈利能力。長遠來看，一體化壓鑄的市場空間將十分廣闊。根據一體化壓鑄發展現狀，未來五年一體化壓鑄將主要運用于車身結構件包括后底板、前艙架、電池托盤和中底板，假設這四部分的單車價值量分別為 2500 元，2000 元，3500 元和3000 元，我們預測 2025 年超大型一體化壓鑄件市場空間達 368 億元，2021-2025 年CAGR 達 193%。圖圖33：超大型一體化壓鑄件市場空間測算（億元）超大型一體化壓鑄件市場空間測算（億元）數據來源：壓鑄周刊，各公司公告，東吳證券研究所 4.公司公司競爭優勢：先發優勢啟動飛輪效應，在手訂單飽滿競爭優勢：先發優勢啟動飛輪效應，在手訂

74、單飽滿 4.1.超大型壓鑄機先發優勢，超大型壓鑄機先發優勢，價格與性能優勢價格與性能優勢并并行行 力勁科技深耕超大型壓鑄機，力勁科技深耕超大型壓鑄機，技術技術領先同行數年領先同行數年。公司一直注重壓鑄技術的研發，與清華大學、浙江大學、北京化工大學、香港理工大學及中國科學院自動化研究所等多所高等科研院?！奥撘觥?，就特種鑄造、注塑成型、自動控制、材料技術等進行多元化的技術合作；成立了“清華-力勁壓鑄高新技術研究中心”；曾多次承擔國家科技課題計劃的研究工作，并取得 30 余項國家專利，全球有效專利累計超過 100 項。力勁科技在寧0%100%200%300%400%500%0501001502002

75、50300350400202020212022E2023E2024E2025E 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 海外公司深度 25/30 波、深圳、意大利等地均有研發團隊，研發人員的數量是國內同業的十倍以上，2022 財年研發費用達 2916.2 萬港元，高于同業的研發投入為公司帶來更多技術優勢。在一體化壓鑄出現之前，超大型壓鑄機的需求很低，很少有廠商繼續開發更大規模的壓鑄機。而力勁科技一直在投入人力、物力和時間去研發更大噸位的壓鑄機，并于 2019 年正式公布了全球首臺 6000T 壓鑄機，這使其在超大型壓鑄機行業中位于領跑地位

76、，領先同業 1-2 年。價格與性能優勢價格與性能優勢并并行行，力勁科技國內競爭力充足，力勁科技國內競爭力充足。全球首臺 6000T 壓鑄機由力勁科技研發并用于特斯拉 Model Y 的后底板總成量產，新車型已于 2021 年上市。目前全球最大的 9000T 壓鑄機也由力勁科技提供，該壓鑄機的溫控設備及壓鑄島布局緊湊，既具備良好的溫控效果，也減少了場地占用，能有效控制生產成本。力勁科技的超大型壓鑄機質量處于領先地位。此外，受益于先發優勢，力勁科技超大型壓鑄機的交付周期遠比同業短，這也獲得了許多客戶的青睞。從全球市場來看，瑞士布勒的超大型壓鑄機品質最好，但與力勁科技相比，同噸位布勒壓鑄機的價格更高

77、，壓鑄機周邊設備在海外也更昂貴，因此力勁科技在國內市場更具備價格優勢。且瑞士布勒主要供應國外廠商，由于國內外生產差異，力勁的設備更適合國內市場。如今超大型一體化在國內市場的發展遠快于海外市場，短期來看力勁科技無論是在國內還是全球都具有更強的競爭力，有望在超大型壓鑄機細分領域獲得比較高的市場份額。圖圖34：超大型壓鑄機制造商對比超大型壓鑄機制造商對比 數據來源：各公司公告，東吳證券研究所 4.2.率先與特斯拉合作，先發優勢啟動飛輪效應率先與特斯拉合作，先發優勢啟動飛輪效應 公司率先與特斯拉合作，公司率先與特斯拉合作，先發優勢啟動飛輪效應先發優勢啟動飛輪效應。力勁科技率先與知名新能源車企特斯拉建立

78、合作伙伴關系，這大大提升了力勁科技的品牌知名度，為后續訂單增長創造條件。且公司一直深耕壓鑄機業務，具備充足技術經驗，在與特斯拉合作開拓一體化壓鑄道路中實現了技術領先，其設備的性能與產率也一度超越客戶預期，客戶滿意度高。該先發優勢為力勁科技吸引了更多客戶，從而啟動了飛輪效應。隨著客戶不斷增長，公司積累了更多規模效應優勢，生產基地也集中于客戶工廠附近，能就近提供超大型壓鑄機及周邊設備，從而大大降低運輸費用。因此，公司憑借其成本優勢和產品優勢獲得了更多訂單，實現了訂單的輪動增長。請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 海外公司深度 26/30

79、圖圖35：力勁科技飛輪效應力勁科技飛輪效應 數據來源：公司公告，東吳證券研究所 超大型壓鑄機產能持續擴張，產品良率提升超大型壓鑄機產能持續擴張，產品良率提升強化飛輪效應強化飛輪效應。公司在全球擁有 8 個主要生產基地，包括上海、深圳、寧波和意大利布雷西亞的壓鑄機生產基地，中山注塑機生產基地，昆山、臺灣的 CNC 加工中心生產基地，以及位于遼寧阜新為各生產基地提供鑄件的工廠。目前公司超大型壓鑄機的產能為每月 3 臺，交付能力為每月 4-5 臺。之后公司將實施擴產計劃，在深汕特別合作區投產新工廠，預計于 2023 年 3 月實現超大型壓鑄機的產能翻倍，毛利率也會隨著產能爬坡不斷提升。從客戶使用情況

80、看，特斯拉上海工廠一次壓鑄加工時間由 180 秒減少至 100 秒左右，生產效率不斷提升，超大型一體化壓鑄件年產量在十萬件以上。公司設備生產壓鑄件的良率也從 50%提升到 90%以上，并維持在該水平。隨著產能持續擴張、產品良率不斷提升，力勁科技將進一步提升客戶滿意度，吸引更多客戶，從而強化訂單的飛輪效應。圖圖36：力勁科技力勁科技新生產基地投產新生產基地投產 數據來源：公司公告，東吳證券研究所 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 海外公司深度 27/30 4.3.在手訂單飽滿，在手訂單飽滿，長期增長可期長期增長可期 力勁科技在手訂單充

81、足力勁科技在手訂單充足，長期增長確定性較強長期增長確定性較強。在特斯拉的引領下，力勁科技開啟超大型壓鑄機的研發之路，成為一體化壓鑄設備行業的領跑者，壓鑄機業務營收也實現突破性增長。隨著新能源汽車滲透率不斷提升，整車廠通過一體化壓鑄實現降本增效的需求也在快速增長，越來越多的下游客戶向公司采購超大型壓鑄機，公司在手訂單充足。根據各公司公告，力勁科技已向特斯拉、文燦股份、廣東鴻圖等企業批量交付近 20 臺6000T 以上超大型壓鑄機，目前在手訂單預計排產到 2023 年下半年，國內三大工廠排產緊湊，生產節奏很快。隨著超大型壓鑄機產能擴張，設備交付周期逐漸縮短，在手訂單陸續完成交付，公司壓鑄機業務營收

82、將快速增長?？蛻艚Y構不斷改善，客戶結構不斷改善，產業鏈協同效應顯著產業鏈協同效應顯著。目前公司訂單額不斷增長，第一大客戶的占比在逐漸下降，國內客戶訂單占比超過 60%。我們預計力勁科技的國內客戶會加速拓展，客戶結構將不斷改善。此外，力勁科技與產業鏈上下游多家企業開展合作，包括與上海交大合作開發免熱處理材料，以供部分新能源客戶使用；與廣東鴻圖合作研發12000T 巨型智能壓鑄單元等等。公司多年來積累的規模效應與合作的協同效應共同發揮作用，有望拓展一體化壓鑄的應用范圍，為未來實現白車身一體化創造條件。圖圖37：力勁科技在手訂單情況力勁科技在手訂單情況 數據來源：各公司官網，各公司公告，壓鑄周刊，東

83、吳證券研究所 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 海外公司深度 28/30 5.盈利預測及估值盈利預測及估值 力勁科技力勁科技 2023 年業績放量，超大型壓鑄機份額有望維持高位年業績放量，超大型壓鑄機份額有望維持高位。根據公司已有訂單與產能情況，我們預測力勁科技接下來五年業績增速將主要源于超大型壓鑄機的高毛利率。隨著多家整車廠的一體化壓鑄廠房及設備布置完成，2023 年超大型壓鑄機的需求會放量，力勁科技作為行業龍頭，超大型壓鑄設備訂單會持續增長。我們假設注塑機業務穩定增長，電腦數控(CNC)加工中心業務會隨著一體化壓鑄后加工工藝的需

84、求增加而小幅增長。圖圖38：力勁科技力勁科技分業務分業務營收預測（億港元）營收預測（億港元）圖圖39：力勁科技凈利潤預測（億港元）力勁科技凈利潤預測（億港元）數據來源：公司公告，壓鑄周刊，東吳證券研究所 數據來源：公司公告，壓鑄周刊，東吳證券研究所 圖圖40：可比公司估值可比公司估值 注：總市值、收盤價更新至 2022 年 8 月 26 日收盤，港幣兌人民幣匯率為 0.87，時代電氣為東吳預測，其他可比公司盈利預測來自 wind 一致預期，EPS 單位為元人民幣（力勁科技 EPS 為港元）6.風險提示風險提示 1）一體化壓鑄滲透率不及預期風險 市場對于一體化壓鑄技術的應用及普及寄予厚望，如果行

85、業發展趨勢確定性下降，或者進度延緩，可能帶來信心層面的沖擊 2）超大型壓鑄機產能提升慢于預期風險 公司未來增長重要看點在于超大型壓鑄機，產能瓶頸可能會制約放量 3）市場競爭加劇風險 行業以大客戶驅動，存在一定的競爭加劇及客戶流失風險-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%0.020.040.060.080.0100.0120.0FY2019FY2020FY2021FY2022 FY2023E FY2024E FY2025E壓鑄機注塑機數控加工中心（CNC）營收-yoy0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%-2.0 4.0 6.0 8.0 10.

86、0 12.0 14.0FY2021FY2022 FY2023E FY2024E FY2025E歸母凈利潤歸母凈利潤-yoy2022E2023E2024E2022E2023E2024E300415.SZ伊之密CNY22.241041.181.421.7020.617.114.31882.HK海天國際HKD18.862641.782.012.249.28.27.33898.HK時代電氣HKD36.704551.681.821.9819.017.516.1平均值16.314.312.60558.HK力勁科技HKD11.881430.570.720.9218.118.114.414.411.211.2

87、EPS（元）PE股票代碼公司名稱幣種股價（當地貨幣）市值（億元人民幣）請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 海外公司深度 29/30 力勁科技力勁科技三大財務預測表三大財務預測表 Table_Finance 資產負債表（百萬資產負債表（百萬港港元）元）FY2022A FY2023E FY2024E FY2025E 利潤表（百萬利潤表（百萬港港元）元）FY2022A FY2023E FY2024E FY2025E 流動資產流動資產 4,749 6,239 7,801 9,329 營業總收入營業總收入 5,397 6,918 8,412 9

88、,842 現金及現金等價物 577 1,166 1,495 1,815 營業成本 3,796 4,837 5,807 6,691 應收賬款及票據 2,018 2,385 3,115 3,785 銷售費用 481 588 715 837 存貨 1,713 2,148 2,540 2,957 管理費用 430 553 673 787 其他流動資產 441 539 651 772 研發費用 0 35 42 39 非流動資產非流動資產 2,850 2,956 3,055 3,148 其他費用 5 10 10 10 固定資產 1,477 1,487 1,495 1,502 經營利潤經營利潤 685 89

89、5 1,165 1,478 商譽及無形資產 35 131 222 309 利息收入 7 4 9 11 長期投資 17 17 17 17 利息支出 34 41 47 42 其他長期投資 658 658 658 658 其他收益 108 100 100 100 其他非流動資產 663 663 663 663 利潤總額利潤總額 766 958 1,227 1,547 資產總計資產總計 7,600 9,195 10,856 12,477 所得稅 140 172 233 285 流動負債流動負債 3,406 4,219 4,891 5,255 凈利潤凈利潤 626 785 994 1,262 短期借款

90、878 1,170 1,175 924 少數股東損益 0 0 0 0 應付賬款及票據 1,507 1,718 2,101 2,442 歸屬母公司凈利潤歸屬母公司凈利潤 626 785 994 1,262 其他 1,020 1,331 1,616 1,889 EBIT 685 895 1,165 1,478 非流動負債非流動負債 491 491 491 491 EBITDA 831 1,139 1,416 1,734 長期借款 210 210 210 210 其他 280 280 280 280 負債合計負債合計 3,897 4,710 5,382 5,746 股本 138 138 138 13

91、8 主要財務比率主要財務比率 FY2022A FY2023E FY2024E FY2025E 少數股東權益 0 0 0 0 每股收益(港元)0.45 0.57 0.72 0.92 歸屬母公司股東權益 3,703 4,484 5,474 6,731 每股凈資產(港元)2.69 3.26 3.98 4.89 負債和股東權益負債和股東權益 7,600 9,195 10,856 12,477 發行在外股份(百萬股)1,376.39 1,376.39 1,376.39 1,376.39 ROIC(%)13.29 13.77 14.83 16.37 ROE(%)16.89 17.52 18.15 18.7

92、4 現金流量表（百萬現金流量表（百萬港港元）元）FY2022A FY2023E FY2024E FY2025E 毛利率(%)29.21 30.08 30.97 32.01 經營活動現金流 183 593 625 867 銷售凈利率(%)11.59 11.35 11.81 12.82 投資活動現金流-602-250-250-250 資產負債率(%)51.27 51.23 49.58 46.05 籌資活動現金流 396 246-46-297 收入增長率(%)33.21 28.18 21.60 17.01 現金凈增加額-12 589 329 320 凈利潤增長率(%)82.01 25.57 26.5

93、1 26.96 折舊和攤銷 146 245 251 257 P/E 22.74 18.11 14.32 11.28 資本開支-670-350-350-350 P/B 3.84 3.17 2.60 2.11 營運資本變動-570-378-566-593 EV/EBITDA 17.77 12.68 11.47 9.04 數據來源：Wind，東吳證券研究所，全文如無特殊注明，相關數據的貨幣單位均為人民幣，港元匯率為人民幣，港元匯率為2022年年8月月29日的日的0.87，預測均為東吳證券研究所預測。注：力勁科技的財報時間非自然年時間，盈利預測表中FY2022的時間范圍為2021年4月1日至2022年

94、3月31日。免責及評級說明部分 免責聲明免責聲明 東吳證券股份有限公司經中國證券監督管理委員會批準，已具備證券投資咨詢業務資格。本研究報告僅供東吳證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）的客戶使用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見并不構成對任何人的投資建議，本公司不對任何人因使用本報告中的內容所導致的損失負任何責任。在法律許可的情況下，東吳證券及其所屬關聯機構可能會持有報告中提到的公司所發行的證券并進行交易，還可能為這些公司提供投資銀行服務或其他服務。市場有風險，投資需謹慎。本報告是基于本公司分析師認為可靠且已公開的信息，本公司力求但不保證這些

95、信息的準確性和完整性，也不保證文中觀點或陳述不會發生任何變更，在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告。本報告的版權歸本公司所有，未經書面許可，任何機構和個人不得以任何形式翻版、復制和發布。如引用、刊發、轉載，需征得東吳證券研究所同意，并注明出處為東吳證券研究所，且不得對本報告進行有悖原意的引用、刪節和修改。東吳證券投資評級標準：公司投資評級：買入：預期未來 6 個月個股漲跌幅相對大盤在 15%以上；增持：預期未來 6 個月個股漲跌幅相對大盤介于 5%與 15%之間；中性：預期未來 6 個月個股漲跌幅相對大盤介于-5%與 5%之間；減持：預期未來 6 個月個股漲跌幅相對大盤介于-15%與-5%之間；賣出：預期未來 6 個月個股漲跌幅相對大盤在-15%以下。行業投資評級：增持：預期未來 6 個月內，行業指數相對強于大盤 5%以上；中性：預期未來 6 個月內，行業指數相對大盤-5%與 5%；減持：預期未來 6 個月內，行業指數相對弱于大盤 5%以上。東吳證券研究所 蘇州工業園區星陽街 5 號 郵政編碼：215021 傳真：（0512）62938527 公司網址：http:/