多利科技-公司研究報告-沖壓龍頭特斯拉核心供應商布局一體化壓鑄-230527（23頁）.pdf

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1、敬請閱讀末頁的重要說明證券研究報告|公司深度報告2023 年 05 月 27 日強烈推薦強烈推薦（首次）（首次）沖壓龍頭，特斯拉核心供應商，布局一體化壓鑄沖壓龍頭，特斯拉核心供應商，布局一體化壓鑄中游制造/汽車目標估值：NA當前股價：80.41 元公司是國內汽車沖壓零部件頭部企業公司是國內汽車沖壓零部件頭部企業，特斯拉特斯拉、理想汽車核心供應商理想汽車核心供應商，盈利能力出盈利能力出眾，布局一體化壓鑄，成長性較強，具備客戶結構、成本以及區位三大顯著優勢眾，布局一體化壓鑄，成長性較強，具備客戶結構、成本以及區位三大顯著優勢?？蛻艚Y構優勢：客戶結構優勢：2022 年，公司來自特斯拉及理想汽車的收入

2、占比分別為 47.2%、11.6%，是特斯拉和理想汽車的核心供應商。幾乎配套了其新能源客戶所有主流車型，包括特斯拉 Model Y、Model 3，理想 ONE、L7、L8、L9，蔚來 EC6、ES6、ES7、ET5，領跑 T03、S01，并且對特斯拉和理想汽車供應的零部件種類多、數量大、單車金額高。成本優勢：成本優勢：近幾年公司毛利率在 24%左右，銷售凈利率約為 13%，均領跑行業，且產品 ASP 在不斷提升，主要得益于：公司掌握汽車沖壓模具的研發及生產，已形成從前期工藝流程設計分析、沖壓工藝模擬分析到后期的模具設計制造的完整技術工藝，可有效縮短模具制造的周期，能控制整體生產成本。公司產品

3、 ASP從 2019 年的 14.5 元提升到了 2022 年的 23 元，提升幅度達 58.6%，主要得益于公司焊接總成/集成產品占比較多，其中鋼鋁連接和鋁鋁連接的新工藝在行業中具備一定稀缺性，盈利能力較強，從而提升了公司的盈利水平。區位優勢：區位優勢：出于與客戶同步開發、向客戶及時供貨并最大限度降低產品運輸成本等考慮，公司采取緊貼汽車產業集群建立生產基地的戰略，先后在上海安亭、昆山、滁州、江蘇常州、上海臨港、江蘇鹽城和安徽六安進行配套布點，生產基地主要在長三角產業集群和中部汽車產業集群，重點服務上汽、特斯拉、理想汽車等客戶。布局一體化壓鑄：布局一體化壓鑄：公司在現有沖壓、焊接業務的基礎上，

4、加快推進一體化壓鑄業務。具體項目進展：鹽城多利 6100 噸一體化壓鑄生產線于 2022 年四季度試運行，目前已投入使用。鹽城多利 9200 噸一體化壓鑄生產線，預計在今年 7 月份進場安裝。安徽達亞初步規劃兩條 6100 噸一體化壓鑄生產線預計于今年 2、3 季度陸續進場安裝。在一體化壓鑄新業務領域，公司目前已積累了良好的研發及生產基礎，并取得了較高的產品良率。投資建議投資建議：公司具備優質的客戶資源公司具備優質的客戶資源、出眾的盈利能力以及對一體化壓鑄的布局出眾的盈利能力以及對一體化壓鑄的布局，我們認為公司具有較強的成長動能以及較為穩定的盈利能力我們認為公司具有較強的成長動能以及較為穩定的

5、盈利能力。預計預計 2023、2024、2025 年公司分別實現盈利年公司分別實現盈利 5.25、6.45、8.35 億元，億元，yoy 分別為分別為+18%、+23%、+29%，對應，對應 PE 分別為分別為 28.2、22.9、17.7 倍，首次給予倍，首次給予“強烈推薦強烈推薦”投資評級。投資評級。風險提示：風險提示：1、新增產能釋放不及預期；2、下游需求不及預期。財務數據與估值財務數據與估值會計年度會計年度202120222023E2024E2025E營業總收入(百萬元)27723355416052546952同比增長65%21%24%26%32%營業利潤(百萬元)4665506467

6、941027同比增長95%18%17%23%29%歸母凈利潤(百萬元)386446525645835同比增長148%16%18%23%29%每股收益(元)2.733.162.853.504.54PE29.525.528.222.917.7PB8.06.12.62.42.1資料來源：公司數據、招商證券基礎數據基礎數據總股本（萬股）14133已上市流通股（萬股）3533總市值（億元）114流通市值（億元）28每股凈資產（MRQ）28.3ROE（TTM）11.3資產負債率22.5%主要股東曹達龍主要股東持股比例47.41%股價表現股價表現%1m6m12m絕對表現63030相對表現92834資料來源：

7、公司數據、招商證券相關報告相關報告汪劉勝汪劉勝S陸乾隆陸乾隆研究助理多利科技多利科技（001311.SZ）敬請閱讀末頁的重要說明2公司深度報告正文目錄正文目錄一、公司基本情況分析.4二、汽車沖壓零部件市場空間大，公司競爭力顯著.9三、成本、客戶、區位優勢鑄就行業龍頭.131、成本控制能力優異、模具與零部件協同生產.132、客戶結構優異，綁定新能源頭部整車廠.143、區位優勢顯著，深耕長三角產業群.17四、布局一體化壓鑄，拓展第二增長點.18五、盈利預測及投資建議.201、盈利預測.202、投資建議.20六、風險提示.21七、PE-PBBand.21圖表目錄圖表目錄圖 1：公司主要業務及產品.4

8、圖 2：公司股權架構.5圖 3：公司主營業務收入產品構成（%）.6圖 4：2022 年公司主營業務收入區域構成（%）.6圖 5：公司營業收入及同比增長（億元；%）.6圖 6：公司凈利潤及同比（億元；%）.6圖 7：公司銷售毛利率及凈利率（%）.7圖 8：公司沖壓零部件 ASP.7圖 9：公司期間費用（萬元）.7圖 10：公司期間費用率（%）.7圖 11：公司乘用車沖壓零部件市場占有率（%）.8圖 12：公司新能源車沖壓零部件市場占有率（%）.8圖 13：公司固定資產及在建工程（億元）.9圖 14：公司資本支出（億元）.9圖 15：我國乘用車銷量（萬輛）.115XjW0XiY8ZFZlYYZkW

9、fW9PbP9PmOqQtRmPlOqQnQeRpNyQ9PnPsQvPtPrRxNqMqN敬請閱讀末頁的重要說明3公司深度報告圖 16：我國新能源乘用車銷量（萬輛）.11圖 17：同行業上市公司毛利率對比.14圖 18：同行業上市公司期間費用率對比.14圖 19：與整車制造商、零部件供應商合作關系發展歷程.14圖 20：2023M1-4 國內乘用車批發量 top10.16圖 21：2023M1-4 國內乘用車批發量 top10 同比增速.16圖 22：一體化壓鑄發展趨勢.19圖 23：多利科技歷史 PEBand.21圖 24：多利科技歷史 PBBand.21表 1：截至 2022 年公司參控

10、股公司一覽（億元）.5表 2：公司毛利率構成情況.6表 3：公司產銷率.8表 4：公司產能利用率.8表 5：公司募集資金、自籌資金投資項目及在建工程.9表 6：公司主要汽車沖壓零部件產品.10表 7：我國汽車沖壓零部件市場空間.11表 8：公司主要競爭對手.12表 9：公司主要競爭對手財務情況.12表 10：公司主要汽車沖壓模具產品.13表 11：公司零部件客戶及配套產品.14表 12：2022 年 1-6 月公司主要客戶.15表 13：2022 年公司主要客戶.15表 14：公司新能源客戶配套產品.15表 15：公司新能源客戶銷量一覽（輛）.16表 16：公司主要的汽車產業集群.17表 17

11、：主要子公司區位及職能.18表 18：國內布局一體化壓鑄的第三方壓鑄公司.19表 19：公司營收及毛利率拆分.20附：財務預測表.22敬請閱讀末頁的重要說明4公司深度報告一、一、公司基本情況分析公司基本情況分析滁州多利汽車科技股份有限公司（簡稱：多利科技；股票代碼：001311）成立于 2010 年，是國內較早從事并專注于汽車沖壓零部件及相關模具的開發、生產與銷售的企業之一，主要產品包括汽車沖壓及焊接零部件和沖壓模具。公司具有較強的技術、研發、生產能力，擁有多條先進制造生產線，生產并銷售的汽車沖壓零部件合計 3000 余種，在汽車沖壓零部件配套領域具有一定的市場競爭優勢。圖圖 1：公司主要業務

12、及產品公司主要業務及產品資料來源：公司公告、招商證券公司股權結構清晰，實際控制人曹達龍直接持有公司 47.41%的股份，與其一致行動人鄧麗琴、鄧竹君、蔣建強、曹武、曹燕霞合計持有 73.59%的股份。董事長鄧麗琴女士從事汽車沖壓零部件行業多年，行業經驗豐富,曾任上海多利汽車配件廠銷售總監 11 年，任寧波達世執行董事、總經理 6 年，至今任公司董事長外，仍任上海多利銷售總監、總經理，昆山達亞董事以及上海達亞執行董事。目前多利科技有子公司 10 個，均為 100%控股，均主營汽車沖壓零部件生產和銷售業務。敬請閱讀末頁的重要說明5公司深度報告圖圖 2：公司股權架構：公司股權架構資料來源：WIND、

13、招商證券公司眾多控股子公司中，昆山達亞是公司主要生產制造基地、研發及技術中心。由于昆山達亞和上海多利具備整車廠認證的合格供應商資質，公司對外銷售主要通過昆山達亞和上海多利開展，合并范圍內其他主體為生產主體，因此存在合并范圍內生產主體向銷售主體銷售成品零部件的環節；另一方面，由于產能匹配等原因，會出現不同生產主體之間半成品零部件相互調貨的情況，進而產生合并范圍內半成品零部件的內部交易。2019-2020 年昆山威特億為沖壓模具的生產主體，昆山達亞于 2020 年吸收合并昆山威特億，2021 年起昆山達亞作為沖壓模具的生產主體，其中部分沖壓模具先銷售至上海多利，再對外銷售。表表 1：截至截至 20

14、22 年公司參控股公司一覽（億元）年公司參控股公司一覽（億元）序號序號被參控公司被參控公司直接持股比例直接持股比例(%)注冊資本注冊資本投資額投資額營業收入營業收入凈利潤凈利潤總資產總資產1昆山達亞汽車零部件有限公司100.007.059.9340.522.8544.182上海多利汽車配件有限公司100.001.005.655.850.2117.953常州達亞汽車零部件有限公司100.000.100.104.140.173.344上海達亞汽車配件有限公司100.000.050.057.330.578.055鹽城多利汽車零部件有限公司100.001.006安徽達亞汽車零部件有限公司100.000

15、.507杭州達亞汽車零部件有限公司100.000.018煙臺達世汽車配件有限公司100.000.049寧波達世汽車配件有限公司100.000.3710長沙達亞汽車配件有限公司100.000.66資料來源：公司公告、招商證券公司主營業務清晰，構成比例相對穩定。汽車沖壓零部件是公司主營業務收入的主要來源，2022 年沖壓零部件業務營收 30.50 億元，占公司總營收的 90.92%，沖壓模具業務僅占公司總營收的 3.59%，其他業務主要為邊角廢料的收入，大約占營業收入的 5.49%左右。公司主要市場在中國大陸地區，占比 93.52%。敬請閱讀末頁的重要說明6公司深度報告圖圖 3：公司主營業務收入產

16、品構成（：公司主營業務收入產品構成（%）圖圖 4：2022 年公司主營業務收入區域構成（年公司主營業務收入區域構成（%）資料來源：WIND、招商證券資料來源：WIND、招商證券新能源汽車業務快速增長，帶動公司營收高增。2020 年公司拓展新能源汽車業務，隨著下游新能源汽車行業快速發展，公司新能源汽車零部件業務的銷售收入也隨之大幅增長，2022 年公司營業收入為 33.55 億元，同比增長 21.0%從 2019 年到 2022 年公司營收增長了一倍，CAGR 為 27.7%。2022 年公司盈利 4.45 億元，同比+15.5%，2019-2022年盈利 CAGR 為 19.8%。圖圖 5：公

17、司營業收入及同比增長（億元；：公司營業收入及同比增長（億元；%）圖圖 6：公司凈利潤及同比（億元公司凈利潤及同比（億元；%）資料來源：WIND、招商證券資料來源：WIND、招商證券2022 年，公司綜合毛利率 24.54%，其中零部件毛利率 25.57%，模具毛利率 11.25%，公司綜合毛利率長期維持在24%左右，2020/2021 年鋼材、鋁材價格上升對公司零部件業務毛利率產生了沖擊，2022 年隨著原材料價格的走低，公司零部件毛利率提升至 25.57%。公司銷售凈利率近些年都維持在 10%以上，在沖壓行業中盈利水平較高?？傮w來講，公司的盈利能力較好，成本控制較為優異。產品結構優化，ASP

18、 不斷提升。公司產品 ASP 從 2019 年的 14.5 元提升到了 2022 年的 23 元，提升幅度達 58.6%，主要得益于公司產品結構的調整：公司做了較多的焊接總成/集成。新能源客戶，比如特斯拉、理想、蔚來會使用很多新型輕量化工藝，包括鋼鋁連接和鋁鋁連接，而行業中做鋼鋁連接和鋁鋁連接做的企業較少，因此公司獲得了更高的毛利率以及 ASP 的提升。表表 2：公司毛利率構成情況公司毛利率構成情況項目項目20182019202020212022綜合毛利綜合毛利率率24.40%28.28%23.21%24.65%24.54%沖壓零部件20.55%25.57%18.82%20.08%25.57%

19、沖壓模具8.74%11.25%10.01%10.45%11.25%敬請閱讀末頁的重要說明7公司深度報告其他業務97.77%98.66%97.63%97.11%資料來源：WIND、招商證券圖圖 7：公司銷售毛利率及凈利率（公司銷售毛利率及凈利率（%）圖圖 8：公司：公司沖壓零部件沖壓零部件 ASP（元（元/件）件）資料來源：WIND、招商證券資料來源：WIND、招商證券研發費用投入逐年增加，期間費用率逐年走低。公司銷售費用率及財務費用率逐年走低，管理費用率相對穩定，因公司自成立以來一直高度重視技術研發和產品創新，因此研發費用投入在逐年提升，從 2019 年的 2.3%提升至了 2022年的 3.

20、7%，絕對值也從 3754 萬提升至 12417 萬，三年提升 231%。圖圖 9：公司期間費用（萬元）：公司期間費用（萬元）圖圖 10：公司期間費用率（：公司期間費用率（%）資料來源：WIND、招商證券資料來源：WIND、招商證券公司乘用車主要產品市占率較為穩定。前縱梁、水箱板總成市場占有率近些年都保持在 3%以上。公司配套新能源汽車的主要產品市占率從 2020 年開始大幅提升，主要系公司積極拓展布局新能源整車客戶，配套了特斯拉、理想汽車、蔚來汽車、零跑汽車和華人運通等知名新能源整車制造商，其中 C 柱內安裝板總成 2021 年市占率達到了 11.9%。2022年 1-6 月，公司新能源產品

21、市場占有率有所下降，主要是由于比亞迪等國產新能源廠商增長較大。敬請閱讀末頁的重要說明8公司深度報告圖圖 11：公司乘用車沖壓零部件市場占有率（：公司乘用車沖壓零部件市場占有率（%）圖圖 12：公司新能源車沖壓零部件市場占有率（：公司新能源車沖壓零部件市場占有率（%）資料來源：公司公告、招商證券資料來源：公司公告、招商證券公司產能利用率以及產銷率始終維持高位。2019-2022H1，公司產能利用率分別為 98.13%、93.30%、126.88%和106.48%，近幾年產銷率也接近 100%，公司總體產能利用率趨于飽和狀態。目前公司的產能總體上適應整車制造商的訂單需求，未來隨著昆山、常州和滁州募

22、集資金投資項目的逐步落成投產，公司產能緊張的現狀將得到緩解。表表 3：公司產銷率公司產銷率項目項目2022 年年2021 年年2020 年年2019 年年沖壓零部件產量（萬件）14,617.4114,381.8012,203.1710,787.58銷量（萬件）14,585.3214,200.7612,291.7011,104.85產銷率99.78%98.74%100.73%102.94%資料來源：公司公告、招商證券表表 4：公司產能利用率公司產能利用率項目項目2022 年年 1-6 月月2021 年年2020 年年2019 年年理論沖壓次數（萬次）7,442.1612,904.3211,689

23、.9211,601.92實際沖壓次數（萬次）7,924.2716,372.9310,906.4911,385.10產能利用率106.48%126.88%93.30%98.13%資料來源：公司公告、招商證券2022 年資本開支提速，助力公司業務快速擴張。公司近兩年投資力度持續增強，固定資產總額持續增長，2022 年公司資本開支 4.90 億元，同比+189.9%，預計未來 2-3 年公司汽車沖壓零部件產能得到大幅提升，外協生產規模減小，汽車沖壓零部件業務營收迅速增加。敬請閱讀末頁的重要說明9公司深度報告圖圖 13：公司固定資產及在建工程（億元）：公司固定資產及在建工程（億元）圖圖 14：公司資本

24、支出（億元）：公司資本支出（億元）資料來源：WIND、招商證券資料來源：WIND、招商證券表表 5：公司募集資金、自籌資金投資項目及在建工程：公司募集資金、自籌資金投資項目及在建工程項目名稱項目名稱項目總投資項目總投資（億元）（億元）募集資金投入募集資金投入金額（億元）金額（億元）新增產能新增產能項目時間項目時間主要客戶主要客戶滁州多利汽車科技股份有限公司汽車零部件自動化工廠項目6.014.91年產 2300 萬件沖壓件2 年上汽大眾南京分公司、上汽大眾儀征分公司、上汽大通南京分公司、蔚來汽車常州達亞汽車零部件有限公司汽車零部件生產項目5.153.84一期：新增年產上汽大通SV63車型 6 萬

25、臺（套）、理想汽車M01車型15萬臺（套）焊接件，已經投資完成；二期：新增年產1320 萬件汽車沖壓件和 10 萬套焊接件2 年理想汽車、上汽大通無錫分公司昆山達亞汽車零部件有限公司汽車電池托盤、沖壓件生產項目3.062.49年產年產 20 萬套電池托盤萬套電池托盤、1560 萬件沖壓件2 年上汽大眾、上汽通用、上汽乘用車、特斯拉鹽城多利汽車零部件有限公司汽車零部件制造項目4.333.66高端合金車身、汽車底盤及汽車零部件的生產和銷售。項目建成后可實現年產車身及底盤零部件1,200 萬件2 年華人運通、上汽大眾、上汽乘用車昆山達亞汽車零部件有限公司沖壓生產線技改項目2.392.37年產 160

26、0 萬件沖壓件2 年上汽大眾、上汽通用、上汽乘用車、特斯拉、理想汽車資料來源：公司公告、招商證券二、汽車沖壓零部件市場空間大，公司競爭力顯著二、汽車沖壓零部件市場空間大，公司競爭力顯著整車生產制造環節分為沖壓、焊接、涂裝、總裝四大工藝，其中沖壓零部件是通過壓力機和模具對板材、帶材等施加外力，使之產生塑性形變或分離，從而得到的所需形狀和尺寸的工件，汽車沖壓零部件種類繁多，包括車身覆蓋件、車內支撐件、結構加強件、座椅系統、儀表系統及排氣系統等。汽車沖壓零部件占整車鋼材消耗量的 72.6%，平均每輛車上約有 1500 個沖壓件，其質量的高低決定了整車的質量以及使用壽命。通過沖壓工藝做出的汽車零部件具

27、有薄、勻、輕、強、尺寸精度高、表面質量好、規格一致的特點，且此工藝生產效率高、生產成本低。公司是國內早期從事敬請閱讀末頁的重要說明10公司深度報告并專注于生產汽車沖壓零部件的企業，目前生產并銷售的沖壓零部件合計 3000 余種，在生產技術、配套能力等方面具有很強的競爭優勢。表表 6：公司主要汽車沖壓零部件產品：公司主要汽車沖壓零部件產品產品類型產品類型產品圖片產品圖片使用位置使用位置產品用途產品用途前縱梁位于車頭發動機艙下方作為承載部件，支撐整個車身系統，防止車身變形水箱板總成位于車身前部儀表盤前端連接左右 A 柱加強板，是發動機艙內重要組成部分后縱梁位于車身后下部用于支撐后地板，安裝后輪懸掛

28、天窗框位于汽車車頂，主要嵌入在車頂頂蓋構成整車天窗系統輪罩位于汽車車輪與車廂之間用于安裝車輪擋泥板及隔音棉等，阻隔車輪行駛過程中產生的泥沙及噪音等門窗框位于汽車的側圍，主要嵌入在汽車車門構成整車門窗系統頂蓋梁位于車輛頂部頂部加強保護作用，防止車輛側面碰撞頂蓋變形A 柱內板等位于駕駛艙前部左右兩側車廂結構的主要部件，起到上下連接以及滿足碰撞安全的作用B 柱加強板等位于座艙前后排之間支撐車輛結構，保證側面碰撞安全敬請閱讀末頁的重要說明11公司深度報告擋泥板位于剎車盤后面保護剎車盤資料來源：公司公告、招商證券2022 年我國乘用車市場在購置稅政策補貼的刺激下，銷量整體表現較好，同比增長 2.3%，2

29、023 年受前一年透支效應的影響，一季度銷量有所承壓，同比下降 6.65%，四月份受各地補貼以及上海車展刺激拉動，銷量有了顯著恢復，同比提升 87.65%，已經恢復至歷史正常水位，整體來看 2023 年我國車市有望在各地促銷以及補貼政策的推動下溫和回暖。2022 年我國新能源乘用車實現了高速增長，同比+89.84%。2023 年一季度同樣受到去年高基數以及補貼退出的影響，增速有所放緩，同比+23.01%，但是 4 月份銷量恢復較為理想，同比+86.56%，1-4 季度同比+36.31%。我們預計 2023年新能源汽車同比有望實現 40%左右的增速。圖圖 15：我國乘用車銷量（萬輛）：我國乘用車

30、銷量（萬輛）圖圖 16：我國新能源乘用車銷量（萬輛）：我國新能源乘用車銷量（萬輛）資料來源：中汽協、招商證券資料來源：中汽協、招商證券新能源汽車銷量高速增長帶動沖壓零部件市場不斷擴大。整車生產過程中有 60%-70%的金屬零部件采用沖壓加工成形，沖壓零部件廣泛應用于車身的各種覆蓋件、車內支撐件、結構加強件等。每輛車上平均包含 1500 余個沖壓件，我們假設 2022 年單車沖壓零部件價值為 1.00 萬元，產品價值量年降 2%，2022 年我國汽車銷量為 2686 萬輛，汽車沖壓零部件市場空間為 2685 億元。新能源汽車業務方面，由于新能源汽車在輕量化、一體化車身不斷迭代，單車沖壓零部件價值

31、量會逐漸減小，但隨著新能源車市場需求快速增長，我們預計 2025 年新能源汽車沖壓零部件市場空間有望突破 1400 億元。表表 7：我國汽車沖壓零部件市場空間：我國汽車沖壓零部件市場空間20192020202120222023E2024E2025E我國汽車銷量（萬輛）2575252726252685268528192960汽車銷量 yoy-8.1%-1.9%3.9%2.3%0.0%5.0%5.0%單車沖壓零部件價值量（萬元/車）1.061.041.021.000.980.960.94汽車沖壓零部件汽車沖壓零部件市場空間（億元）市場空間（億元）27302628267826852631270627

32、82我國新能源汽車銷量（萬輛）12113235168795012091489新能源汽車銷量 yoy-3.3%9.7%165.1%95.9%38.3%27.3%23.2%新能源汽車沖壓零部件新能源汽車沖壓零部件市場空間（億元）市場空間（億元）12813735868793111611400資料來源：中汽協、華經產業研究院、招商證券汽車沖壓零部件市場競爭較為激烈。目前市場上汽車沖壓零部件及焊接件生產的企業眾多，約達 1.5 萬家，具備較大生產規模的第三方沖壓公司主要為多利科技、長華股份、博俊科技、華達科技、祥鑫科技、無錫振華、英利汽車、金敬請閱讀末頁的重要說明12公司深度報告鴻順、聯明股份、長青股份

33、等。表表 8：公司主要競爭對手：公司主要競爭對手公司名稱公司名稱總市值總市值（億元）（億元）主營業務主營業務主要產品主要產品公司客戶公司客戶浙江長華汽車零部件股份有限公司55.92汽車金屬零部件汽車沖焊件和緊固件，沖焊件包括行李箱后擋板、后地板右上橫梁、天窗加強板總成等，緊固件包括螺栓、螺母等東風本田、一汽大眾、上汽通用、上汽大眾、長城汽車、廣汽本田、廣汽豐田、上汽集團、東風日產、日產中國、奇瑞汽車、江鈴汽車、長安福特、廣汽三菱等江蘇博俊工業科技股份有限公司47.99汽車精密零部件和精密模具沖壓產品、商品模產品和注塑產品，沖壓產品包括傳動類、框架類和其他，注塑產品包括汽車天窗、門窗等系統的注塑

34、組件等蒂森克虜伯、麥格納、福益、耐世特、凱毅德、德爾福、偉巴斯特、科德等華達汽車科技股份有限公司93.78汽車車身沖壓件、管類件及相關模具前座內側加強板、保險杠支架、后防撞梁總成、B 柱總成等上汽大眾、一汽大眾、上汽通用、廣汽本田、廣汽三菱、廣汽豐田等祥鑫科技股份有限公司103.05金屬結構件和精密沖壓模具金屬結構件和精密沖壓模具，金屬結構件包括汽車沖壓件、數控鈑金件和其他結構件佛吉亞、法雷奧、奧鋼聯、馬勒、安道拓等無錫市振華汽車部件股份有限公司33.24汽車零部件和相關模具汽車沖壓及焊接零部件、沖壓模具上汽集團、上汽通用、上汽大眾、神龍汽車、聯合電子、愛德夏、考泰斯等長春英利汽車工業股份有限

35、公司81.59汽車零部件金屬零部件、非金屬零部件和模具，金屬零部件包括儀表板骨架、防撞梁、門檻以及其他車身沖壓件等，非金屬零部件包括前端框架、車底護板、備胎倉等一汽大眾、北京奔馳、上汽大眾、上汽通用、吉利汽車、沃爾沃亞太、華晨寶馬、廣汽菲克等蘇州金鴻順汽車部件股份有限公司28.93汽車沖壓零部件及其相關模具車身零部件、底盤零部件和沖壓模具上汽大眾、東南（福建）汽車、廣州汽車集團、德國本特勒汽車、博士集團、德國大陸集團等上海聯明機械股份有限公司25.43汽車車身零部件業務和物流服務業務汽車車身零部件和相關模具上汽通用、上汽大眾等合肥常青機械股份有限公司35.60汽車沖壓及焊接零部件車身零部件和底

36、盤零部件江淮汽車集團、福田戴姆勒汽車、奇瑞汽車、北汽集團、比亞迪等資料來源：公司公告、Wind、招商證券從營收規模來看，主要從事沖壓業務的上市零部件公司中，多利科技、長青股份、英利汽車、祥鑫科技、華達科技競爭力較強。但是結合營收增速、盈利增速、毛利率、凈利率幾個方面來看，多利科技、祥鑫科技、博俊科技三個公司脫穎而出，因此從財務角度來看，多利科技無疑是汽車沖壓零部件領域的龍頭企業之一。表表 9：公司主要競爭對手財務情況：公司主要競爭對手財務情況公司公司沖壓焊接沖壓焊接產品占比產品占比22 年營收年營收（億元）（億元）19-22 年年營收營收CAGR22 年歸母年歸母（億元）（億元）19-22 年

37、年歸母歸母CAGR22 年銷售毛利率年銷售毛利率22 年銷售凈利率年銷售凈利率多利科技多利科技91%33.5527.7%4.4630.9%24.5%13.3%敬請閱讀末頁的重要說明13公司深度報告常青股份83%31.6319.9%0.9657.8%15.0%3.0%英利汽車75%50.941.9%0.58-27.1%10.2%1.4%聯明股份57%12.315.9%1.4826.5%23.8%12.5%金鴻順86%5.16-12.4%-0.12-48.8%11.8%-2.3%祥鑫科技祥鑫科技60%42.8939.0%2.5719.3%17.6%6.0%博俊科技博俊科技82%13.9138.6%

38、1.4832.4%25.1%10.6%長華集團52%18.358.7%1.10-18.9%15.0%6.0%華達科技75%51.637.3%2.6018.6%14.8%5.1%無錫振華68%17.473.6%0.81-8.6%15.4%4.6%資料來源：Wind、公司公告、招商證券三、成本、客戶、區位優勢鑄就行業龍頭三、成本、客戶、區位優勢鑄就行業龍頭1、成本控制能力優異、模具與零部件協同生產成本控制能力優異、模具與零部件協同生產公司成立之初即組建了汽車沖壓模具的研發團隊，目前已形成從前期工藝流程設計分析、沖壓工藝模擬分析到后期的模具設計制造的完整技術工藝。這些技術工藝可有效縮短模具制造的周期

39、，提高模具產品的精度，有效控制整體生產成本。公司在沖壓模具設計、開發、制造等核心技術上取得了多項專利，公司通過多年的技術積累，可以在高精度、高強度、超高強度方面實現單沖模、多工位模和級進模的開發設計、制造加工、銷售和服務一體化，具備工藝流程設計、工藝模擬分析及模具設計制造的完整技術工藝是公司的核心競爭力之一。表表 10：公司主要汽車沖壓模具產品：公司主要汽車沖壓模具產品產品名稱產品名稱產品圖片產品圖片適用范圍適用范圍特點特點單沖模適用于白車身主要零部件工作內容分序沖壓，使產品各個不同特征分步實現，有利于復雜零件、壓力需求較大的零件的沖壓多工位模適用于橫梁類、前后保險杠、前后圍板等細長型零件可同

40、時間完成多道工序，生產效率高級進模適用于工藝相對簡單、尺寸較小的車身結構零件生產效率更高，模具安裝方便，但工藝安排有一定局限性，材料利用率較低資料來源：公司公告、招商證券對比同行業上市公司，多利科技毛利率約為 24%，居于同類公司首位，而期間費用率控制方面，公司更是顯著優于同業其他公司，2019-2022 年，期間費用率分別為 7.79%、7.83%、6.99%、6.39%，在保持較低基數且高研發投入的情況下依然在逐年優化。優秀的毛利率以及期間費用率均說明了公司優異的成本控制能力。敬請閱讀末頁的重要說明14公司深度報告圖圖 17：同行業上市公司毛利率對比：同行業上市公司毛利率對比圖圖 18：同

41、行業上市公司期間費用率對比：同行業上市公司期間費用率對比資料來源：WIND、招商證券資料來源：WIND、招商證券2、客戶結構優異，綁定新能源頭部整車廠客戶結構優異，綁定新能源頭部整車廠公司客戶主要分為三類。第一類包括上汽大眾、上汽通用、上汽乘用車等合資車企。第二類是新能源主機廠，主要是特斯拉、理想汽車、蔚來汽車、零跑汽車、高合汽車等。第三類是零部件供應商，包括新朋股份、上海同舟、上海安萊德等。在我國汽車國產化浪潮中，公司及時把握發展機遇，成為了行業龍頭上汽大眾、上汽通用等合資車企的沖壓零部件供應商。在電動化浪潮中，公司在現有燃油整車制造商穩定配套合作的基礎上，積極拓展布局新能源整車客戶，進入了

42、頭部電動車企特斯拉、理想汽車、蔚來汽車、零跑汽車等供應體系。圖圖 19：與整車制造商、零部件供應商合作關系發展歷程與整車制造商、零部件供應商合作關系發展歷程資料來源：公司公告、招商證券表表 11：公司零部件客戶及配套產品：公司零部件客戶及配套產品客戶客戶主要供應零部件主要供應零部件敬請閱讀末頁的重要說明15公司深度報告新朋股份前縱梁、中央通道、窗框、水箱板總成、后地板后部總成、副車架前支架、后縱梁、側圍加強板、車門板加強板、座椅橫梁等上海同舟中地板、座椅橫梁、水箱、前地板尾部加強板總成、外部橫梁總成、鎖加強板、側圍加強板、門檻加強板等上海安萊德水槽支撐板總成、組合尾燈支座、縱梁上部、后地板、窗

43、框、A 柱加強板、副車架前支架等華域車身地板通道前部通道加強板、前縱梁后部縱梁、后縱梁后部縱梁、5 號上橫梁支架后板、后座椅支撐板、后懸架支架加強件、防火墻加強件、儀表板上延伸板、前縱梁內板加強件、1#橫梁、2#橫梁等上海匯眾擋泥板等資料來源：公司公告、招商證券截至到 2022H1，公司前五大客戶特斯拉、理想汽車、上汽集團、上汽通用、上汽大眾占公司營收比重分別為 44.6%、12.3%、11.1%、6.8%、6.0%，2022 年，特斯拉收入占比則提升至 47.2%，理想汽車收入占比為 11.6%，公司與特斯拉及理想汽車合作非常緊密，有望享受特斯拉快速發展紅利。表表 12：2022 年年 1-

44、6 月公司主要客戶月公司主要客戶客戶名稱客戶名稱銷售金額銷售金額(萬元萬元)占營業收入比重占營業收入比重特斯拉61,523.9044.6%理想汽車17,044.7912.3%上汽集團15,310.7611.1%上汽通用9,362.616.8%上汽大眾8,318.336.0%資料來源：公司公告、招商證券表表 13：2022 年公司主要客戶年公司主要客戶客戶名稱客戶名稱銷售金額銷售金額(萬元萬元)占營業收入比重占營業收入比重特斯拉158,470.9047.2%理想汽車38,926.3811.6%資料來源：公司公告、招商證券公司配套了新能源客戶幾乎所有主流車型，包括特斯拉 Model Y、Model

45、 3，理想 ONE、L7、L8、L9，蔚來 EC6、ES6、ES7、ET5，領跑 T03、S01，且配套零部件種類多、數量大、單車金額高。表表 14：公司新能源客戶配套產品：公司新能源客戶配套產品品牌品牌主要車型主要車型主要供應零部件主要供應零部件特斯拉Model Y門鉸鏈加強板、副車架支架、頂蓋總成、車架縱梁、前門加強板、后地板橫梁總成、門框加強板等Model 3翼子板內板、車門防撞梁、玻璃導軌、減震塔、大地板、尾端板、充電口支架、車尾縱梁安裝板、前艙側翼加強板、電池支架托架總成、防撞梁支架、踏板總成、前艙側翼加強板、車尾縱梁安裝板等理想汽車理想 ONE空氣室蓋總成、后圍總成、天窗加強板焊接

46、總成、頂蓋中橫梁總成、前圍上蓋板總成、D 柱內板總成、側圍后內板分總成、側圍 D 柱加強板總成、散熱器上橫梁總成、側圍 A 柱內板上段總成、前座椅后橫梁總成、前地板左梁總成、后地板第二橫梁焊接總成等理想 L7理想 L8理想 L9蔚來汽車EC6前/后門腰線加強板、前/后門鉸鏈加強板、電機罩鎖扣、電機罩鎖扣加強板等ES6ES7敬請閱讀末頁的重要說明16公司深度報告ET5零跑汽車T03左右前輪罩內板總成、左右減震器安裝座板、左右前輪罩上加強板總成、左右前輪罩前延伸板總成、左右前縱梁上邊梁內板、左右 A 柱內板總成、保險絲盒安裝支架總成等S01左右后地板中橫梁連接板、左右后地板后橫梁連接板、后地板本體

47、、后地板后橫梁、后地板中橫梁總成、左右后防撞梁安裝板總成、左右后減震彈簧座總成、左右后縱梁加強板、制動軟管支架、左右縱臂支架總成等華人運通HiPhi X/Z左右前縱梁總成、左右門檻梁總成、左右前輪罩總成、左右后輪罩總成、前地板總成、中地板總成、后地板總成、前圍護板上板總成、后圍板總成、前圍板總成、前保上防撞梁總成、左右頂蓋前窗邊梁內板總成、左右鉸鏈柱外板總成、左右 C 柱外加強板總成、左右 H 鉸鏈柱外板總成等天際汽車ME 7撐板、充電口支架、后地板前橫梁本體、天窗加強板總成、縱梁上部焊接總成等資料來源：公司公告、招商證券客戶結構優質，下游動能強勁。公司的主要增長點來源于下游新能源客戶的增長以

48、及新業務的拓展。2022 年特斯拉銷量為 71 萬輛，2023 年 1-4 月份銷量 30.5 萬輛，同比+66.1%，我們預計今年全年特斯拉銷量有望達到 110 萬輛，同比+55%。理想汽車 2022 年銷售 13.3 萬輛，2023 年 1-4 月銷量 7.8 萬輛，同比+118.1%，我們預計今年全年銷量有望達到 30 萬輛，同比+125%，目前理想汽車是銷量表現最為優異的造車新勢力，其產品深受消費者喜愛且銷量基數較低，后續有望保持高增速。圖圖 20：2023M1-4 國內乘用車批發量國內乘用車批發量 top10（輛）（輛）圖圖 21：2023M1-4 國內乘用車批發量國內乘用車批發量

49、top10 同比增速同比增速資料來源：乘聯會、招商證券資料來源：乘聯會、招商證券表表 15：公司新能源客戶銷量一覽（輛）：公司新能源客戶銷量一覽（輛）20192020yoy2021yoy2022yoy2023 1-4 月月2023Eyoy特斯拉中國總計總計45372147997226%484130227%71086547%305164110000055%Model 333903137459/283999/255774/102123/Model Y/200131/455091/203041/理想汽車總計總計1000326243162%90491177%13324647%7826530000012

50、5%理想ONE100032624/90491/78502/5467/理想 L7/18188/理想 L8/15482/27402/敬請閱讀末頁的重要說明17公司深度報告理想 L9/39262/27208/蔚來汽車總計總計2013944493121%92921109%13584246%3769918000033%蔚來ET5/13819/25604/蔚來ET7/118/26488/1823/蔚來EC6/5367/30121/18169/254/蔚來ES61197028020/41739/45451/574/蔚來ES7/16113/4273/蔚來ES881691110620943/15763/34/合

51、眾汽車合計合計100061509151%69674362%152073118%3725620000032%哪吒 S/2205/8008/哪吒 V/3033/49646/98847/18020/哪吒N01100067430/哪吒 U/4628/20028/51021/10933/哪吒 GT/295/零跑汽車合計合計103711391998%44378290%111168151%1923515000035%T03/10266/39410/61919/5379/S0110371125/290/63/7761/C01/4815/2418/C11/4678/44371/3677/高合汽車合計合計/10/

52、423742270%45207%545（1-2 月月）800077%HiPhi X/10/4237/4349/403/HiPhi Z/171/資料來源：乘聯會、招商證券3、區位優勢顯著，深耕長三角產業群區位優勢顯著，深耕長三角產業群我國已形成了六大汽車產業集群：以上海為代表的長三角產業集群，以重慶為代表的西南產業集群，以廣東為代表的珠三角產業集群，以長春為代表的東北產業集群，以武漢為代表的中部產業集群，以及以北京、天津為代表的環渤海產業集群。出于與客戶同步開發、向客戶及時供貨并最大限度降低產品運輸成本等考慮，公司采取緊貼汽車產業集群建立生產基地的戰略，先后在上海安亭、昆山、滁州、江蘇常州、上海

53、臨港、江蘇鹽城和安徽六安進行配套布點，生產基地主要在長三角產業集群和中部汽車產業集群。表表 16：公司主要的汽車產業集群：公司主要的汽車產業集群集群名集群名稱稱代表性整車廠商代表性整車廠商集群特點集群特點長三角產業集群特斯拉、理想、上汽通用、上汽集團、上汽大眾、南汽集團、吉利汽車等汽車產業集群日趨成熟；零部件供給能力較強；自主品牌優勢；相關產業鏈綜合競爭力第一敬請閱讀末頁的重要說明18公司深度報告西南產業集群理想、長安福特、長安汽車、上汽通用五菱、北京現代、力帆汽車、一汽大眾、一汽豐田、吉利汽車、沃爾沃等大集團帶動下整車產能提升較快；關鍵零部件產業快速發展；新能源汽車產業化優勢珠三角產業集群小

54、鵬、廣州本田、廣汽集團、廣州豐田、駿威客車等日資企業集聚；零部件配套基地；世界汽車制造基地東北產業集群一汽集團、一汽大眾、哈飛集團、華晨寶馬、華晨汽車等整車制造能力全國領先；工業經濟產業鏈完整；零部件供給能力較強；自主品牌優勢中部產業集群蔚來、東風神龍、上海通用、東風本田等存在大集團帶動；自主品牌優勢；新能源汽車優勢環渤海產業集群理想、北京汽車集團、北京現代、北京吉普、北京奔馳、天津一汽夏利、天津一汽豐田等整車發展能力較強；零部件企業實力日益增長資料來源：公司公告、公司官網、招商證券公司及各子公司圍繞客戶生產基地為中心組織生產、運輸布局，分工明確，業務之間具有協同性。從整個生產流程來看，昆山達

55、亞負責設計、生產沖壓模具，再由多利科技、昆山達亞、長沙達亞、煙臺達世、常州達亞、上海達亞通過沖壓、焊接等工序生產汽車沖壓零部件，最后通過上海多利、昆山達亞兩個銷售主體將汽車沖壓零部件和沖壓模具銷售至客戶，此外寧波達世作為產品物流中轉倉庫，負責寧波地區客戶的產品倉儲、配送。表表 17：主要子公司區位及職能：主要子公司區位及職能子公司子公司業務職能業務職能地理位置地理位置配套整車制造商配套整車制造商多利科技負責原材料采購、產品生產制造安徽滁州主要配套蔚來汽車、上汽大通南京分公司、上汽大眾南京分公司和儀征分公司等上海多利負責原材料采購、產品銷售、客戶維護上海嘉定主要配套上汽大眾、上汽乘用車等昆山達亞

56、負責技術研發、原材料采購、產品生產制造與銷售江蘇昆山主要配套上汽大眾、上汽通用、上汽乘用車、特斯拉、華人運通、零跑汽車等煙臺達世負責產品生產制造山東煙臺主要配套上汽通用東岳汽車有限公司等寧波達世負責產品物流中轉浙江寧波主要配套上汽大眾寧波分公司等長沙達亞負責產品生產制造湖南長沙主要配套上汽大眾長沙分公司等常州達亞負責產品生產制造江蘇常州主要配套理想汽車、上汽大通無錫分公司等上海達亞負責產品生產制造上海臨港主要配套特斯拉鹽城多利新設子公司江蘇鹽城尚未投入生產運營資料來源：公司公告、招商證券四、布局一體化壓鑄，拓展第二增長點四、布局一體化壓鑄，拓展第二增長點一體化壓鑄產業趨勢目前基本成為了行業共識

57、，以特斯拉 model Y 為例，后地板采用一體化壓鑄后可將原來需要 79個鈑金件的復雜組裝產品簡化成一個壓鑄總成，可使后地板減重 30%，生產時間從原來的 1-2 小時優化至 3-5 分鐘，材料利用率由 50-60%提升至 95%，制造成本降低 40%，并大幅降低工作人員數量。目前后底板是較為成熟的一體化壓鑄零部件，后續隨著壓鑄機的噸位升級，一體化壓鑄件將拓展至前艙以及電池托盤，市場空間廣闊。敬請閱讀末頁的重要說明19公司深度報告圖圖 22：一體化壓鑄發展趨勢一體化壓鑄發展趨勢資料來源：武漢壓鑄一體化峰會、招商證券一體化壓鑄產業趨勢也吸引了眾多第三方壓鑄公司以及原來從事沖壓業務的公司競相布局

58、，壓鑄公司主要有拓普集團、廣東鴻圖、文燦集團、旭升集團、愛科迪等，沖壓類公司主要是公司和常青機械。意德拉、力勁、海天、伊之密的大噸位壓鑄機是各個參與方重點投入的一體化壓鑄資產。表表 18：國內布局一體化壓鑄的第三方壓鑄公司：國內布局一體化壓鑄的第三方壓鑄公司企業企業壓鑄裝備壓鑄裝備數量數量泉峰汽車意德拉 6100T1意德拉 8000T1拓普集團7200T1嶸泰股份9000T1文燦集團力勁 9000T3力勁 7000T1力勁 6000T2旭升集團海天 6600T8800T2云海金屬伊之密 7000T1瑞立集團力勁 6800T9000T4美利信海天 8800T1常青機械9000T2愛科迪6100T

59、8400T2廣東鴻圖6800-16000T7資料來源：武漢壓鑄一體化峰會、招商證券公司在現有沖壓、焊接業務的基礎上，加快推進一體化壓鑄業務，在設備購置、工廠建設、人才儲備和業務開拓方面同步進行。具體項目進展：鹽城多利 6100 噸一體化壓鑄生產線于 2022 年四季度試運行，目前已投入使用。鹽城多利 9200 噸一體化壓鑄生產線，預計在今年 7 月份進場安裝。安徽達亞初步規劃兩條 6100 噸一體化壓鑄生產線預計于今年 2、3 季度陸續進場安裝。在一體化壓鑄新業務領域，公司目前已積累了良好的研發及生產基礎，并取得了較高的產品良率。未來公司將積極拓展新客戶，新產品，一體化壓鑄是公司集模具開發、沖

60、壓、焊接一體化、集成化供應的有力補充。敬請閱讀末頁的重要說明20公司深度報告五、盈利預測及投資建議五、盈利預測及投資建議1、盈利預測、盈利預測零部件：零部件：我們預計 2023、2024、2025 年，分別實現營收 38.13、48.80、64.62 億元，yoy 分別+25.0%、+28.0%、+32.0%，隨著下游新能源汽車的增長，公司零部件業務有望穩健增長。公司產品結構較為穩定，且沖壓產品定價均為成本加成模式，因此我們預計 2023-2025 年公司零部件毛利率有望維持在 20%。模具：模具：我們預計 2023、2024、2025 年，分別實現營收 1.33、1.46、1.61 億元，y

61、oy 分別+10%、+10%、+10%，模具業務保持溫和穩健增長。長期來看公司模具毛利率均在 10%左右，因此我們預計 2023-2025 年公司模具毛利率將維持在 10%。2023、2024、2025 年年，公司合計營收預計分別為，公司合計營收預計分別為 41.39、52.29、88.16 億元億元，yoy 分別為分別為+23.4%、+26.3%、+30.3%。隨著公司隨著公司 IPO 募資擴產產能逐步釋放，公司營收有望提速，募資擴產產能逐步釋放，公司營收有望提速，2023 年是公司一體化壓鑄業務放量元年。年是公司一體化壓鑄業務放量元年。表表 19：公司營收及毛利率拆分：公司營收及毛利率拆分

62、202120222023E2024E2025E汽車零配銷售汽車零配銷售收入（億元）24.7330.5038.1348.8064.42yoy62.6%23.3%25.0%28.0%32.0%毛利率20.1%20.3%20.0%20.0%20.0%模具銷售模具銷售收入（億元）1.201.211.331.461.61yoy93.5%0.8%10.0%10.0%10.0%毛利率10.5%21.5%10.0%10.0%10.0%其他業務其他業務收入（億元）1.801.841.932.032.13yoy78.2%2.2%5.0%5.0%5.0%毛利率97.1%97.5%97.0%97.0%97.0%總營收

63、總營收收入（億元）27.7333.5541.3952.2968.16yoy64.7%21.0%23.4%26.3%30.3%毛利率24.7%24.5%23.3%22.7%22.2%資料來源：招商證券2、投資建議、投資建議公司是國內汽車沖壓零部件領域的頭部企業公司是國內汽車沖壓零部件領域的頭部企業，特斯拉特斯拉、理想汽車核心供應商理想汽車核心供應商，盈利能力出眾盈利能力出眾，布局一體化壓鑄布局一體化壓鑄，成長成長性較強，具備客戶結構、成本以及區位三大顯著優勢。性較強，具備客戶結構、成本以及區位三大顯著優勢?？蛻艚Y構優勢：客戶結構優勢：2022 年，公司來自特斯拉及理想汽車的收入占比分別為 47.

64、2%、11.6%，是特斯拉和理想汽車的核心供應商。幾乎配套了新能源客戶所有主流車型，包括特斯拉 Model Y、Model 3，理想 ONE、L7、L8、L9，蔚來EC6、ES6、ES7、ET5，領跑 T03、S01，且配套零部件種類多、數量大、單車金額高。成本優勢成本優勢：近幾年公司毛利率在 24%左右，銷售凈利率約為 13%，均領跑行業，且產品 ASP 在不斷提升，主要得益于：1）公司掌握汽車沖壓模具的研發及生產，已形成從前期工藝流程設計分析、沖壓工藝模擬分析到后期的模具設計制造的完整技術工藝，可有效縮短模具制造的周期，能控制整體生產成本。2）公司產品 ASP 從 2019 年的 14.5

65、元提升到了 2022 年的 23 元，提升幅度達 58.6%，主要得益于公司焊接總成/集成產品占比較多，其中鋼鋁連接和鋁鋁連接的新工藝在行業中具備一定稀缺性，盈利能力較強，從而提升了公司的盈利水平。區位優勢區位優勢：出于與客戶同步開發、向客戶及時供貨并最大限度降低產品運輸成本等考慮，公司采取緊貼汽車產業集群敬請閱讀末頁的重要說明21公司深度報告建立生產基地的戰略，先后在上海安亭、昆山、滁州、江蘇常州、上海臨港、江蘇鹽城和安徽六安進行配套布點，生產基地主要在長三角產業集群和中部汽車產業集群，重點服務上汽、特斯拉、理想汽車等客戶。布局一體化壓鑄布局一體化壓鑄：公司在現有沖壓、焊接業務的基礎上，加快

66、推進一體化壓鑄業務，在設備購置、工廠建設、人才儲備和業務開拓方面同步進行。具體項目進展：鹽城多利 6100 噸一體化壓鑄生產線于 2022 年四季度試運行，目前已投入使用。鹽城多利 9200 噸一體化壓鑄生產線，預計在今年 7 月份進場安裝。安徽達亞初步規劃兩條 6100 噸一體化壓鑄生產線預計于今年 2、3 季度陸續進場安裝。在一體化壓鑄新業務領域，公司目前已積累了良好的研發及生產基礎，并取得了較高的產品良率。投資建議投資建議：公司具備優質的客戶資源公司具備優質的客戶資源、出眾的盈利能力以及對一體化壓鑄的布局出眾的盈利能力以及對一體化壓鑄的布局，我們認為公司具有較強的成長動能我們認為公司具有

67、較強的成長動能以及較為穩定的盈利能力以及較為穩定的盈利能力。預計預計 2023、2024、2025 年公司分別實現盈利年公司分別實現盈利 5.25、6.45、8.35 億元億元，yoy 分別為分別為+18%、+23%、+29%，對應，對應 PE 分別為分別為 28.2、22.9、17.7 倍，首次給予倍，首次給予“強烈推薦強烈推薦”投資評級。投資評級。六、六、風險提示風險提示1、新增新增產能釋放不及預期產能釋放不及預期公司近幾年資本開支力度較大，在建產能較大，可能出現產能釋放不及預期的情況。2、下游需求不及預期下游需求不及預期目前汽車消費需求仍然相對疲軟，終端庫存較高，產品價格有一定壓力，可能

68、存在下游需求不及預期從而拖累公司業績的風險。七、七、PE-PBBand圖圖 23：多利科技多利科技歷史歷史 PEBand圖圖 24：多利科技多利科技歷史歷史 PBBand資料來源：公司數據、招商證券資料來源：公司數據、招商證券敬請閱讀末頁的重要說明22公司深度報告附：財務預測表附：財務預測表資產負債表資產負債表單位：百萬元202120222023E2024E2025E流動資產流動資產15171983401745475452現金137152176816981675交易性投資01111應收票據47496177102應收款項8461082131816642202其它應收款38101216存貨4346

69、087579631283其他5083104131174非流動資產非流動資產11541545180720412249長期股權投資00000固定資產7291045133715971828無形資產商譽163184166149134其他262316304295287資產總計資產總計26713528582465887701流動負債流動負債11901366118814811935短期借款384387415456478應付賬款655796100412781701預收賬款514182330其他147168167181204長期負債長期負債65300300300300長期借款0231231231231其他656

70、9696969負債合計負債合計12551666148817812235股本106106184184184資本公積金216216220722072207留存收益10941540194624163076少數股東權益00000歸 屬 于 母 公 司 所 有 者 權 益14161862433748075466負債及權益合計負債及權益合計26713528582465887701現金流量表現金流量表單位：百萬元202120222023E2024E2025E經營活動現金流經營活動現金流207284492532578凈利潤386446525645835折舊攤銷126151150179206財務費用141414

71、1414投資收益11(5)(5)(5)營運資金變動(319)(326)(202)(315)(489)其它0(3)111318投資活動現金流投資活動現金流(169)(491)(413)(413)(413)資本支出(169)(490)(417)(417)(417)其他投資(0)(1)555籌資活動現金流籌資活動現金流(2)2091536(188)(188)借款變動(38)245(400)00普通股增加007800資本公積增加00199100股利分配0(25)(119)(175)(175)其他36(10)(14)(14)(14)現金凈增加額現金凈增加額3621616(69)(23)利潤表利潤表單位：

72、百萬元202120222023E2024E2025E營業總收入營業總收入27723355416052546952營業成本20892532319140625408營業稅金及附加2021263243營業費用810121621管理費用688192116153研發費用90124158200264財務費用1414141414資產減值損失(21)(27)(27)(27)(27)公 允 價 值 變 動 收 益(3)1111其他收益74444投資收益(1)(1)000營業利潤營業利潤4665506467941027營業外收入60000營業外支出21111利潤總額利潤總額4695496457931027所得稅8

73、4103121148192少數股東損益00000歸 屬 于 母 公 司 凈 利 潤歸 屬 于 母 公 司 凈 利 潤386446525645835主要財務比率主要財務比率202120222023E2024E2025E年成長率年成長率營業總收入65%21%24%26%32%營業利潤95%18%17%23%29%歸母凈利潤148%16%18%23%29%獲利能力獲利能力毛利率24.7%24.5%23.3%22.7%22.2%凈利率13.9%13.3%12.6%12.3%12.0%ROE31.5%27.2%16.9%14.1%16.2%ROIC26.3%21.3%15.2%13.7%15.8%償債能

74、力償債能力資產負債率47.0%47.2%25.5%27.0%29.0%凈負債比率14.6%17.9%4.0%3.5%3.0%流動比率1.31.53.43.12.8速動比率0.91.02.72.42.2營運能力營運能力總資產周轉率1.21.10.90.81.0存貨周轉率5.84.94.74.74.8應收賬款周轉率3.63.33.33.43.4應付賬款周轉率3.63.53.53.63.6每股資料每股資料(元元)EPS2.733.162.853.504.54每股經營凈現金1.462.012.853.504.54每股凈資產10.0213.1830.6834.0138.68每股股利0.000.711.2

75、41.241.24估值比率估值比率PE29.525.528.222.917.7PB8.06.12.62.42.1EV/EBITDA25.821.817.914.711.6資料來源：公司數據、招商證券注：2023-2025 年股本增加提前考慮了 2023 年轉增因素。敬請閱讀末頁的重要說明23公司深度報告分析師承諾分析師承諾負責本研究報告的每一位證券分析師，在此申明，本報告清晰、準確地反映了分析師本人的研究觀點。本人薪酬的任何部分過去不曾與、現在不與，未來也將不會與本報告中的具體推薦或觀點直接或間接相關。汪劉勝，1998 年畢業于同濟大學。7 年產業經歷，2006 年至今于招商證券從事汽車、新能

76、源行業研究，連續 11 年新財富最佳分析師入圍。2008 年獲金融時報與 Starmine 全球最佳分析師-亞太區汽車行業分析師第三名；2010 年獲水晶球獎并獲新財富第三名；2014 年水晶球第一名、新財富第二名；2015 年水晶球公募第一名、新財富第三名；2016年金牛獎第二名；2017 年新財富第三名?！爸悄荞{馭、電動未來”是我們提出的重點研究領域，基于電動化平臺、車聯網基礎之上的智能化是汽車行業發展的方向。陸乾隆，清華大學碩士，中南大學學士，4 年金融從業經驗，2 年證券行業研究經驗。2021 年加入招商證券，重點覆蓋新能源乘用車、零部件板塊。評級說明評級說明報告中所涉及的投資評級采用

77、相對評級體系，基于報告發布日后 6-12 個月內公司股價（或行業指數）相對同期當地市場基準指數的市場表現預期。其中，A 股市場以滬深 300 指數為基準；香港市場以恒生指數為基準；美國市場以標普 500 指數為基準。具體標準如下：股票評級股票評級強烈推薦：預期公司股價漲幅超越基準指數 20%以上增持：預期公司股價漲幅超越基準指數 5-20%之間中性：預期公司股價變動幅度相對基準指數介于5%之間減持：預期公司股價表現弱于基準指數 5%以上行業評級行業評級推薦：行業基本面向好，預期行業指數超越基準指數中性：行業基本面穩定，預期行業指數跟隨基準指數回避：行業基本面轉弱，預期行業指數弱于基準指數重要聲

78、明重要聲明本報告由招商證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）編制。本公司具有中國證監會許可的證券投資咨詢業務資格。本報告基于合法取得的信息，但本公司對這些信息的準確性和完整性不作任何保證。本報告所包含的分析基于各種假設，不同假設可能導致分析結果出現重大不同。報告中的內容和意見僅供參考，并不構成對所述證券買賣的出價，在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見并不構成對任何人的投資建議。除法律或規則規定必須承擔的責任外，本公司及其雇員不對使用本報告及其內容所引發的任何直接或間接損失負任何責任。本公司或關聯機構可能會持有報告中所提到的公司所發行的證券頭寸并進行交易，還可能為這些公司提供或爭取提供投資銀行業務服務?？蛻魬斂紤]到本公司可能存在可能影響本報告客觀性的利益沖突。本報告版權歸本公司所有。本公司保留所有權利。未經本公司事先書面許可，任何機構和個人均不得以任何形式翻版、復制、引用或轉載，否則，本公司將保留隨時追究其法律責任的權利。