2022年中國動力煤行業需求供給現狀及重點公司研究報告（44頁）.pdf

1、2022 年深度行業分析研究報告 2/01動力煤之需求020304動力煤之供給動力煤之價格動力煤之公司目錄yWlU9UiYLWoOmMsNbRbP8OoMoOnPpNjMqQuMiNoPsP9PqRpPwMtQzRMYmPmN3/301動力煤之需求4/動力煤定義（粗線條為動力煤流程，淺線條為原料煤流程）01 根據成煤化程度的由深到淺，可將煤炭分類為無煙煤、煙煤、褐煤。根據使用用途不同，可見煤炭分為燃料煤、原料煤，其中燃料煤即為廣義的動力煤，可應用于發電/供熱、建材、冶金、化工，其中發電/供熱領域的煤炭即為狹義動力煤。圖2：中國煤炭資源分布圖1：煤炭分類數據來源：CNKI5請參閱附注免責聲明數據

2、來源：wind，國泰君安證券研究圖3：2021年煤炭占國內一次能源消費量56%中國的能源國情為“富煤、貧油、少氣”，煤炭是重要的一次能源，2021年國內煤炭占一次能源消費量的56%。煤炭在國內一次能源消費占比近年來雖持續下降，但消費規模也在持續提升高。2022年兩會期間，3月5日下午習近平總書記參加內蒙古代表團審議，諄諄叮囑，殷殷重托：“以煤為主的能源結構短期內難以根本改變”、“不能脫離實際、急于求成，搞運動式降碳、踩急剎車”、“不能把手里吃飯的家伙先扔了，結果新的吃飯家伙還沒拿到手”。煤炭是中國的主體能源、也是中國能源體系的壓艙石的地位得到定調。圖4：煤炭占國內能源消費比重下降、絕對值提升動

3、力煤是中國核心能源，地位不可動搖01數據來源：wind，國泰君安證券研究 6/全國煤炭消費量逐年提升，且四大行業煤耗占比在逐年上升，2021年四大行業煤炭消費量占總消費比重達到92.5%。穿透到最終需求端，則居民、房地產、基建為煤炭終端消費的前三大方向，占煤炭消費比重分別為13%、13%、8%，反應到與經濟高度相關。煤炭價格伴隨經濟周期波動，并一定程度上滯后于經濟周期，是經濟的后驗指標。通過數據梳理，2003年以來共有兩次比較明顯的滯后現象，其中2007-2008年煤炭價格滯后于GDP增速見頂，周期5個季度；煤炭價格滯后于PMI增速見頂，周期3個月；2010-2011年煤炭價格滯后于GDP增速

4、見頂，周期7個季度；煤炭價格滯后于PMI增速見頂，周期22個月。供給側改革需求研究：與經濟高度相關，且煤價滯后于經濟指標01圖5：煤炭下游需求拆分圖6：國內煤炭消費結構變化圖7：動力煤價與GDP走勢圖8：煤炭指數與PMI走勢數據來源：wind、國泰君安證券研究數據來源：wind、國泰君安證券研究數據來源：wind、國泰君安證券研究 7請參閱附注免責聲明02 發電是動力煤核心下游，2021年耗煤量24.2億噸，占比56.7%。全國火電發電量、裝機容量持續提升，2021年火電發電量5.77萬億度，同比增長8.9%，發電量占比69%；燃煤發電裝機容量11.1億千瓦時，占比46.6%，利用小時4586

5、小時，較2020年大幅提升。圖10：火電發電量圖11：火電裝機&利用小時數數據來源：wind，國泰君安證券研究發電領域：下游需求持續提升01圖9：火電發電生產過程數據來源：wind，國泰君安證券研究數據來源：wind，國泰君安證券研究 8請參閱附注免責聲明02 全社會用電口徑分為第一產業、第二產業、第三產業、城鄉居民，2021年用電量分別1023、56131、14231、11743 億度，較2012年增長占比分別2.0%、52.8%、150.0%、88.6%；占比分別1.2%、67.5%、17.1%、14.1%，較2021年分別-0.8、-6.5、+5.7、+1.6個百分點。第二產業目前仍是用

6、電核心來源，該部門用電受經濟影響較大；隨著國家經濟向服務業及新興產業領域大力發展，以及居民生活水平提升，三產和居民用電將趨勢增長。全社會用電量存在季節性波動，主要來自冬夏的居民用電旺季，其中夏季峰值更高、冬季持續更長。圖12：一/二/三產用電量數據圖13：居民用電季節性圖發電領域：二產波動、三產居民持續提升，居民有季節性01，國泰君安證券研究數據來源：wind，國泰君安證券研究 9請參閱附注免責聲明02 截至2021年，全國水電裝機容量3.91億千瓦，占比16.4%，2021年發電量1.18萬億度，占比14.2%。全國優質水電資源已經基本完成開發，20142021年水電發電量僅有11%增長。水

7、電發電量具有明顯季節性，其中510月為汛期，發電量可占全年比重6065%之間，水電在汛期可在一定程度上替代火電，但由于水電汛期與居民用電旺季重合，且受全球氣候條件變化，來水具有不確定性，若水電出力不及預期（如2021年），則將對火電形成更大需求。圖14：水電發電量季節圖表圖15：水電與火電發電量季節圖表發電領域：水電存在替代性，但來水不足影響更大01數據來源：wind，國泰君安證券研究數據來源：wind，國泰君安證券研究 10請參閱附注免責聲明02“雙碳”戰略下新能源迎來大爆發，2021年全年新能源（風+光）發電量合計7504億度，占全社會用電量9%，發電量、占比均在持續提升。預計2060年風

8、光裝機占比將超過80%，遠期將對動力煤形成明顯替代，但隨著發電量規模提升，消納的壓力也將開始顯現。圖16：新能源發電量及增速發電領域：新能源發電領域存在長期替代，但須關注節奏01容量占比容量占比容量占比容量占比容量占比風電風電2.812.8%5.3217.7%821.0%2229.8%2532.0%太陽能發電太陽能發電2.511.4%6.0320.1%10.2526.9%34.546.7%3848.7%水電水電3.716.9%4.2514.2%5.5414.6%7.410.0%7.69.7%煤電煤電10.849.2%11.638.6%10.527.6%34.1%00.0%氣電氣電0.984.5

9、%1.484.9%1.854.9%3.34.5%3.24.1%核電核電0.52.3%0.72.3%1.082.8%22.7%2.53.2%生物質及其他生物質及其他0.673.1%0.652.2%0.822.2%1.72.3%1.82.3%合計合計非化石能源裝機占比非化石能源裝機占比風光裝機占比風光裝機占比24.15%37.80%47.98%76.45%80.67%46.33%56.44%67.53%91.47%95.90%2020年2020年2025年2025年2030年2030年2050年2050年2060年2060年21.9530.0338.0473.978.1表1：遠期全國電源裝機結構變

10、化，國泰君安證券研究數據來源：wind，國泰君安證券研究 11請參閱附注免責聲明 鋼鐵工業協會表示鋼鐵碳達峰由2025年推遲到2030年，河南率先出臺原料煤不占用能耗指標細則，遠期鋼鐵、化工領域煤炭消費無憂。低基數下，新能源消費增長無法覆蓋全社會能源需求增長，帶來的煤炭消費將在較長一段時間持續提升。假設“十四五”期間核電、風電、光伏、水電發電量增長40%、93%、124%、24%，則火電發電量20222025年仍將累計增長12.3%，對應年煤炭消費增量1.05億噸；假設“十五五”其間核電、風電、光伏、水電發電量增長50%、50%、70%、30%計算，則火電發電量20262030年仍將累計增長1

11、6.0%，對應年煤炭消費增量0.95億噸。，國泰君安證券研究需求研究：替代是一個漫長的時間過程01表2：國內電源結構變化拆分項目發電量2021假設2022增速假設2022-2025累計增長假設2026-2030累計增長發電量2022E發電量2025E發電量2030E2021火電耗煤量（萬噸）2022火電耗煤量（萬噸）2025火電耗煤量（萬噸）2030火電耗煤量（萬噸）（億千瓦時）同比（%）（%）（%）（億千瓦時）（億千瓦時）（億千瓦時）核電40754.0%16.0%50.0%423847277091風電566718.0%75.0%50.0%6687991714876光伏183718.0%100

12、.0%70.0%216736736245水電118404.0%20.0%30.0%123141420818471火電577033.8%12.3%16.0%598726722878010254000263549295927343390其他20060.0%0.0%0.0%200620062006合計831285.0%20.0%25.0%8728499754124692耗煤年增量9549104829493 12請參閱附注免責聲明02 動力煤庫存主要來自煤礦庫存（上游）、港口庫存（中游）、電廠（下游）三個方面，庫存存在意義是作為供給-需求的緩沖劑，一方面反映上中下游對未來價格預期，一方面對未來的價格形

13、成影響。2016年供給側改革、煤價大漲后，2017年國家推出最低庫存政策，要求電廠庫存維持最低20天可用天數，但隨著煤價下跌，該政策在2020年之后并未得到持續落實，2022年下游開啟高庫存運行模式，煤炭采購量高于消費量。隨著大機組占比提升，全國發電煤耗呈下降趨勢，但隨著2021年之后保供政策推動，優質資源增量有限，全國煤炭整體熱值有所下降。圖17：2021年煤炭有補庫需求圖19：煤炭消費與發電量增速發電領域：需要關注實際的供給需求01圖18：重點電廠供耗差，國泰君安證券研究數據來源：wind，國泰君安證券研究數據來源：wind，國泰君安證券研究 13請參閱附注免責聲明 建材行業耗煤主要由水泥

14、、玻璃和石灰等耗煤組成。水泥耗煤占建材行業耗煤量的62%左右，其生產主要以煤為燃料，以電作為動力驅動，極少使用其他燃料。水泥廣泛用于房地產和基建，與國家當前的經濟形勢及未來的工業化、城鎮化進程高度相關。而墻材占比19%，石灰占比8%，陶瓷占比3%，玻璃占比1%。水泥是動力煤在建材最大的應用領域，煤既可作為燃料，煤中的灰分也起部分原料作用成為熟料的一部分參與物理化學反應。水泥下游核心為地產、基建等領域，單耗約為0.15噸。圖20：煤炭在建材領域應用圖21：水泥產量變化建材領域：水泥為主要需求01，國泰君安證券研究數據來源：wind，國泰君安證券研究 14請參閱附注免責聲明 鋼鐵動力用煤主要在煉鋼

15、環節噴吹領域，六十年代初期，我國成功的實現了煉鐵高爐噴吹無煙煤粉新工藝，用無煙煤粉代，替焦炭作為煉鐵的熱源和還原劑，改善了高爐冶煉狀況和高爐操作指標。將粉狀煤和高爐熱風一起從高爐風口噴入高爐，在風口前燃燒，產生熱量和一氧化碳，作為高爐的熱源和還原劑，代替部分焦炭進行高爐冶煉，從而節省焦炭。高爐噴吹煤煤比呈現逐年上升的趨勢，并且逐漸成為鋼鐵企業不可缺少的爐料之一。隨著國內鋼鐵消費量增長及高爐煤粉噴吹技術完善，高爐噴吹煤煤比呈現穩步上升的趨勢，國際先進水平噴煤比為180-200千克/噸，中國鋼鐵工業科學與技術發展指南2006-2020年中提出2011-2020年全國重點鋼鐵企業噴煤比超過180千克

16、/噸。冶金領域：需求看生鐵產量，噴煤比有提升空間01，國泰君安證券研究圖22：噴煤比變化圖23：生鐵產量變化數據來源：wind，國泰君安證券研究 15請參閱附注免責聲明 煤化工是以煤為原料，經化學加工使煤轉化為氣體、液體和固體燃料以及化學品的過程，主要包括煤的氣化、液化、干餾、焦油加工和電石乙炔化工等。傳統煤化工主要包括“煤-電石-PVC”、“煤-合成氨-尿素”等路線，現代煤化工主要以清潔能源和精細化工品為目標產品，包括煤制油、煤制天然氣、煤制甲醇、煤制烯烴、煤制二甲醚、煤制乙二醇等?；び妹捍蟛糠謶糜谠?，同時也會有一部分作為燃料用煤。5月20日，發改委發文“凡以發電、機車推進、鍋爐燃燒等

17、為目的，產生動力而使用的煤炭屬于動力煤”，并分類動力煤為：1）發電供熱企業用作燃料的煤炭，不論煤種和熱值；2）Q6000Kcal，一般視為動力煤并在限價范圍之內。而屬于：1）Q6000Kcal；2）有發票等證據證實用于煉焦、化工等非動力用途的煤，我們判斷均在限價范圍之外。圖24：煤炭在化工領域應用圖25：化肥產量變化化工領域：過去化肥為主，新型煤化工耗煤提升01，國泰君安證券研究數據來源：wind，國泰君安證券研究 16請參閱附注免責聲明 煤炭供熱領域主要為北方居民冬季取暖，隨著經濟水平提升，全國采暖面積2020年達到98.82億平方米。國家發展改革委、國家能源局2013年11月發布關于切實落

18、實氣源和供氣合同 確?！懊焊臍狻庇行驅嵤┑木o急通知，開始推動供熱領域燃煤替代，2019年7月，國家能源局綜合司發布征求關于解決“煤改氣”“煤改電”等清潔供暖推進過程中有關問題的通知意見的函，在具備條件的城鎮和農村地區，按照以供定改原則繼續發展“煤改電”“煤改氣”，適度擴大地熱、太陽能和工業余熱供暖面積，積極探索新型清潔供暖方式，供熱領域的耗煤量在逐年穩中下降后趨于穩定。圖26：集中供熱面積變化圖27：供熱煤耗變化供熱領域：耗煤下降后趨于穩定01，國泰君安證券研究數據來源：wind，國泰君安證券研究 17/1702動力煤之供給18/數據來源：煤炭資源網、wind、國泰君安證券研究供給之產能：國內

19、生產為核心，進口煤作補充02 2021年動力煤供應量合計38.5億噸，核心來源分為三類：動力煤直接生產，是最主要的動力煤生產，也是保供以來的最主要增量，2021年為28.2億噸，較2020年增長1.9億噸；煉焦煤洗選后的混煤，2021年產量7.6億噸，較2020年增長0.3億噸；進口動力煤，2021年規模2.7億噸，較2020年增長0.4億噸；動力煤核心產量來自內蒙古、山西、陜西，進口規模2.69億噸，大幅高于產量第五的貴州1.03億噸。圖28：20152021年動力煤供給構成圖29：2021年各省份&進口動力煤結構數據來源：煤炭資源網、wind、國泰君安證券研究19/供給之產能：總產能高于有

20、效產能，有效產能尚難突破02 應急管理部召開2022年3月例行新聞發布會，介紹礦山安全生產有關情況，提出“正常生產的煤礦達到2098處，產能38.7億噸/年，復工復產率達到88%”，測算對應正常煤礦產能約為43.98億噸。根據國家統計局數據，煤炭開采和洗選業產能利用率，2022年一季度為74.9%，同期全國煤炭產量規模10.84億噸，測算對應產能57.9億噸。應急管理部數據與統計局披露數據有所差異，主要由于煤炭生產性質不同，統計局口徑產能利用率長期維持低位，主要原因在于全國礦井仍被納入統計。圖30：安監局口徑產能測算圖31：統計局口徑產能測算數據來源：應急管理部、能源局、國泰君安證券研究 20

21、/wind、cctd、國泰君安證券研究供給之產量：國內政策是影響近兩年產能釋放的重要因素02 伴隨20082012年產能周期高點投資煤礦陸續達產，20172021年之前全國煤炭產能平穩釋放，月均產量穩步增長。2021年上半年，受全國煤礦安全大檢查趨嚴，全國煤炭日均產量大幅下降，但重點礦日均產量相對穩定。全國產能核增從2021年三季度就已經開始，全國日均產量快速恢復至歷時最好水平，且增幅大于重點礦增幅。2022年上半年全國日均產量中樞繼續提升，但5-6月增長乏力，重點礦相對更弱。圖32：國內煤炭月產量變化 21/2016年2月以來，國家啟動的煤炭行業供給側改革，化解過剩、落后產能，西部等省份產量

22、大幅增長，中東部的產能在加速退出，產能在向“晉陜蒙”地區加速集中。2016年受到“276”政策影響產量相對偏低，從2021年相對2015年產量數據比較來看，山西、陜西、新疆、內蒙分別增長23195、19758、18599、13836萬噸，是產量增長主力，同期重慶、河南、貴州、河北、湖南、山東產量分別下降3425、3466、3537、3743、5043、5895萬噸。伴隨產能的加速西移，“晉陜蒙疆”產量占比持續提升，其中“晉陜蒙”占比接近73%、新疆占比約8%。數據來源：wind、國泰君安證券研究供給之區域：生產加速集中，晉陜蒙占比持續提升02圖33：國內各省煤炭產量變化圖34：煤炭主產省份產量

23、占比數據來源：wind、國泰君安證券研究 22/產能結構變遷，造成我國煤炭區域分布不均的現狀，“西煤東調、北煤南運”運輸格局在持續強化。西煤東調運輸路線：北通路：大秦、朔黃、蒙冀，至環渤海，主要運送動力煤 中通路：石太、邯長、太中銀、瓦日，至黃海，主要運送煉焦煤、無煙煤 南通路：太焦、侯月、隴海、西康、寧西，至黃海，主要運送煉焦煤、無煙煤北煤南運：傳統鐵路：京廣、京九線、焦柳 浩吉鐵路于2019.10通車 環渤海港口經海運至南部省份數據來源：發改委、國泰君安證券研究供給之區域：格局變遷使運輸影響加強02圖35：國內煤炭鐵路運輸路線圖36：國內煤炭調度路線數據來源：CNKI 23/產量的變化是過

24、去多年來產能調整帶來的不可逆的結果，結合未來產能進一步向“三西”區域集中的趨勢，對于運力的匹配性要求將進一步增強。煤炭鐵路發運量受到運輸能力、沿海地區需求等多方面因素影響，2014年、2015、2019年開通的瓦日線、蒙冀線、浩吉鐵路運力尚未得到完全釋放。全國煤炭鐵路煤炭發運量近年來維持在24億噸左右，2021年提升至25.8億噸，占全國煤炭產量62.46%。隨著鐵路運力的逐步釋放，有效供給將得到對應緩解。運煤專線通車時間起始點終止點里程（km）設計運力(億噸/年)實際運量（2021）單位運費（元/噸公里）備注大秦1992山西大同河北秦皇島6534.54.210.145第一通道朔黃2000山西

25、神池河北黃驊港5933.53.640.12第二通道蒙冀2015內蒙古鄂爾多斯河北唐山100020.820.167逐步釋放瓦日2014山西瓦塘鎮山東日照港126020.840.167逐步釋放浩吉/內蒙古浩勒報吉江西吉安183720.55/逐步釋放wind、國泰君安證券研究供給之運輸：決定有效供給，后續瓶頸將逐步緩解02表3：國內主要煤炭運輸線路圖37：煤炭鐵路發運量數據來源：中國鐵路總公司、wind、國泰君安證券研究 24請參閱附注免責聲明 沿海省份（遼寧、天津、河北、山東、江蘇、上海、浙江、福建、廣東、廣西）火電發電量合計/全國火電發電量，2021年為45.9%；雖然沿海用電占全國比重持續下降

26、，但從絕對值方面來看仍在提升，測算2021年沿海動力煤消耗量（折算5500大卡）達到11.1億噸，同比增長11.3%，創10年新高。由于全國煤炭產能持續向“晉陜蒙”地區集中，核增的煤炭產能需要鐵路運輸發往消費低，2022年1-4月全國累計鐵路發運煤炭8.97億噸，同比增長4.3%，增速明顯小于全國煤炭產量的10.5%。沿海地區的結構性缺煤，將導致其通過公路運輸等方式加大煤炭采購力度，從而進一步支撐產地煤炭需求。數據來源：wind，國泰君安證券研究供給之進口：國內結構性缺煤情況將持續凸顯02圖38：沿海省份發電占比圖39：全國煤炭鐵路發運變化數據來源：wind，國泰君安證券研究 25請參閱附注免

27、責聲明供給之進口：格局正在發生新變化02 煤炭進口屬于市場化行為，作為煤炭富產國，中國進口煤炭的原因一方面在于存在運輸結構瓶頸，沿海地區需要更多的動力煤，全國層面焦煤更稀缺、需要進口補充。2020年之后煤炭進口結構發生巨大變化，表現為來自澳大利亞煤炭進口大幅減少，印尼、俄羅斯煤炭進口快速增加，焦煤進口總量和進口占比大幅下降。進口的格局變化，對國內煤炭供給格局將形成長遠影響。數據來源：wind、國泰君安證券研究圖40：中國自各國煤炭進口量變化圖41：中國煤炭進口總量及焦煤占比數據來源：wind、國泰君安證券研究 26請參閱附注免責聲明 2021年歐洲(不含俄羅斯)的發電結構為，核能、天然氣、新能

28、源（風+光）、煤炭、水電的比重分別為20.8%、20.2%、18.9%、14.4%、16.9%，天然氣+煤炭為代表的傳統化石能源占比超過三分之一，且二者均可通過變化利用小時數改變發電規模，在能源價格波動的情況下可以通過提升低成本一方的利用小時數來實現替代。俄烏沖突地緣政治影響下，德國、意大利等歐洲國家表示或將重啟煤電，替代效應將進一步提升全球對于煤炭的需求。假設來自俄羅斯的天然氣約50%被煤炭替代，則替代+轉移的煤炭消費量約占全球煤炭消費量的2.53%，占除中國外消費量的5.54%，大幅提高全球煤炭需求。圖42：2021年歐洲發電結構數據來源：，國泰君安證券研究項目2020年消費量（艾焦）歐洲

29、煤炭消費量9.40約20%來自俄羅斯1.88歐洲天然氣消費量19.48約20%來自俄羅斯3.90假設歐洲來自俄羅斯的天然氣消費量50%由煤炭替代1.95替代+轉移的煤炭消費量3.83全球煤炭消費量151.42占比2.53%除中國外煤炭消費量69.15占比5.54%表4：對俄煤炭和天然氣制裁帶來全球煤炭需求提升測算全球對煤炭需求將出現替代性提升02數據來源：bp，國泰君安證券研究 27請參閱附注免責聲明 海外煤價大幅上漲，導致國內外煤價倒掛抑制進口需求，5月全國煤炭進口2054萬噸，環比4月下降301萬噸（-12.74%），隨著價差擴大持續，預計后續進口將持續下降。進口煤主要用于沿海地區，測算近

30、年來進口動力煤占沿海煤炭供給比重在30%左右，2021年下降至28.9%，受海內外煤價倒掛影響，2022年4月大幅下降至22.1%。進口煤規模的下降，將在很大程度上支撐沿海煤炭價格。數據來源：wind，國泰君安證券研究供給之進口：進口煤高點已現，持續收縮已成定局02圖44：進口煤占沿海比重圖43：進口煤規模變化數據來源：wind，國泰君安證券研究 28/2803動力煤之價格29/煤炭市場上買賣雙方根據煤炭銷售中交割地點的不同，主要有四種類型的報價，即坑口價、車板價、平倉價、到岸價?！旧鲜泄九兜亩酁椴缓惪涌趦r格】國家發展改革委2022年4月29日要求，煤炭生產企業要嚴格按照不低于年度煤炭產

31、量的80%簽訂中長期合同，嚴格落實煤炭中長期交易價格政策要求。市場價波動大，長協價格決定下游成本03圖47：現貨價與長協價圖46：坑口價與港口價圖45：煤炭價格機制數據來源：國泰君安證券研究數據來源：wind、國泰君安證券研究 30請參閱附注免責聲明往年煤炭中長期合同政策梳理03數據來源：wind、中國煤炭工業協會、發改委、能源局、國泰君安證券研究時間政策要點2016關于加強市場監管和公共服務保障煤炭中長期合同履行的意見1 1、鼓勵支持更多煤炭供需企業遵循市場經濟規律，簽訂更高比例中長期合同。2 2、基礎價格和與市場變動的掛鉤機制可按合理的合同周期適時進行調整。3 3、鼓勵支持大型煤炭企業與電

32、力、冶金企業簽訂中長期合同，對具備運輸條件的中長期合同，鐵路、港航企業與供需雙方簽訂運輸合同。4 4、有關部門和單位對合同履行情況實行分月統計、按季考核。對履行不力甚至惡意違約的企業納入不良信用記錄并視情況公開通報。5 5、依法實施價格監管。2017關于加快簽訂和嚴格履行煤炭中長期合同的通知1 1、確保簽訂的年度中長期合同數量占供應量或采購量的比例達到75%以上。2 2、每月上報履約情況。3 3、電煤合同的履約情況是督查重點。4 4、截至4月底前，凡簽約量比例低于75%，季度履約量低于80%或半年履約率低于90%的企業，將進行約談和通報；對于全年簽約量占比低于75%或履約不到90%的煤炭企業，

33、執行用電差別電價；對于發電企業，則將核減計劃電量，限制其參與的電力直接交易。2018關于推進2018年煤炭中長期合同簽訂履行工作的通知1 1、中央和各省區市及其他規模以上煤炭、發電企業集團簽訂的中長期合同數量，應達到自有資源量或采購量的75%以上。2 2、不得脫離生產經營實際、簽訂虛假合同。3 3、完善電煤合同價格機制。4 4、全年中長期合同履約率應不低于90%。5 5、重點對20萬噸以上的中長期合同進行監管，對合同履行情況實行分月統計、按季考核；對匯總的煤炭中長期合同，有關運輸企業應優先確認運力。2019關于做好2019年煤炭中長期合同簽訂履行有關工作的通知1 1、及早簽訂數量相對固定、價格

34、機制明確的中長期合同，鼓勵支持更多簽訂2年及以上量價齊全的中長期合同。2 2、中央和各省區市及其他規模以上煤炭、發電企業集團簽訂的中長期合同數量，應達到自有資源量或采購量的75%以上，且不能低于上年水平。3 3、鼓勵按照均衡原則將年度中長期合同分解到月，并報鐵路部門備案優先安排運力；旺季煤炭企業每月合同執行量、淡季電力等重點用煤企業每月合同接收量原則上應不低于全年平均水平。4 4、對煤炭供需雙方簽訂蓋章認可且年度單筆合同量在20萬噸及以上的煤炭中長期合同，交通運輸部、中國鐵路總公司依據運輸能力，組織指導有關鐵路運輸企業和港航企業做好運力銜接；沒有新增運量的既有線路，運力配置不得低于去年水平；2

35、019年新增的鐵路運力，原則上應優先配置和保障中長期合同的需求。2020關于推進2020年煤炭中長期合同簽訂履行有關工作的通知1 1、支持簽訂2年及以上量價齊全的中長期合同，鼓勵有運力保障的三方中長期合同。2 2、中央和各省區市及其他規模以上煤炭、發電企業集團簽訂的中長期合同數量，應達到自有資源量或采購量的75%以上，較2019年水平有合理增加。鼓勵有運力保障的三方中長期合同。3 3、鼓勵煤炭供需雙方使用煤炭中長期購銷合同示范文本（2020年版）簽訂中長期合同。合同的數量、質量、價格機制、違約責任等內容應規范完整、真實有效，不得脫離生產經營實際、簽訂虛假合同。4 4、中長期合同季度履約率應不低

36、于80%、全年履約率不低于90%。5 5、對煤炭供需雙方簽訂蓋章認可且年度單筆合同量在20萬噸及以上的煤炭中長期合同，以及年度單筆在10萬噸及以上的冶金、建材、化工等行業的煤炭中長期合同，國家鐵路集團依據運輸能力，組織指導有關運輸企業進項運力銜接。產運需三方中產其合同量應不低于上年水平。加大向浩吉、瓦日等新增運力線路的資源傾斜力度。2021關于做好2021年煤炭中長期合同簽訂履行工作的通知1 1、鼓勵簽訂3年及以上的中長期合同。鼓勵簽訂3-5年有明確價格機制的中長期合同，規模以上企業的3年及以上合同簽訂量原則上不低于年度中長期合同總量的30%。2 2、規模以上煤炭企業簽訂的中長期合同數量應達到

37、自有資源量的80%以上，較去年提高5%；2019年以來核增產能煤礦核增部分簽訂比例應達到90%以上。規模以上電力企業簽訂的中長期合同數量應達到年度煤炭使用量的75%，使用進口煤的電廠，國內煤炭使用量的80%要簽訂中長期合同；產運需三方中長期合同數量均應不少于上年。3 3、合同要真實有效，嚴禁以搶占鐵路運力等為目的簽訂虛假合同，一經發現，記入企業信用記錄，并對其在下一年度中長期合同簽訂中實施限制。4 4、產運需三方應將年度中長期合同細化分解到月，月度履約率應不低于80%，季度和年度履約率不低于90%；取消了守信激勵。表5：煤炭中長期合同政策梳理 31請參閱附注免責聲明2022年新變化03數據來源

38、：wind、中國煤炭工業協會、發改委、能源局、國泰君安證券研究政策要求新要點2022年煤炭中長期合同簽訂履約工作方案（征求意見稿）1、基準價自17年以來保持535元/噸2、范圍覆蓋規模以上煤礦80%資源量3、需求方范圍覆蓋電煤75%資源量1、基準價上調為700元/噸，浮動價出現微調。2、覆蓋30萬噸以上煤礦80%資源量，范圍有所縮小，但增加了9月開始核增產能的全部資源量作為一定補充。3、需求方范圍變為長協合同100%覆蓋（需扣除進口量），范圍明顯擴大。關于進一步完善煤炭市場價格形成機制的通知煤價（秦皇島港下水煤）合理區間為550-850元/噸基準價調整為675元/噸。要求引導煤炭價格在合理區間

39、運行，秦皇島港下水煤（5500千卡）價格合理區間為每噸570元-770元。首次明確重點地區煤炭出礦環節中長期交易價格合理區間：山西370-570，陜西320-520，蒙西260-460，蒙東200-300。關于調整煤炭進口關稅的公告主要進口煤炭的稅率為3%自2022年5月1日至2023年3月31日，對煤炭實施稅率為零的進口暫定稅率。關于明確煤炭領域經營者哄抬價格行為的公告對哄抬價格行為的表述缺乏具體規定將（1）經營者的煤炭中長期交易銷售價格，超過國家或者地方有關文件明確的中長期交易價格合理區間上限的；（2）經營者的煤炭現貨交易銷售價格，超過國家或者地方有關文件明確的中長期交易價格合理區間上限5

40、0%的視為哄抬價格行為。表6：2022年長協煤炭政策變化 32請參閱附注免責聲明長協價格更加穩定03 2017年以來煤炭長協價執行“基準價+浮動價”的定價機制?；鶞蕛r方面，下水煤合同基準價首先由雙方根據市場供需情況協商確定，協商不一致的按上一年度年度水平執行；鐵路直達煤合同基準價要由下水煤基準價格扣除運雜費后的坑口平均價格和供需雙方上年月度平均成交價格，按各占50%權重綜合確定。浮動價方面，下水煤合同與鐵路直達煤合同的浮動價，均可結合環渤海煤炭價格指數、CCTD秦皇島港煤炭價格指數、中國沿海電煤采購價格指數綜合確定。其中，2017-2021年下水煤基準價為535元/噸，煤炭價格區間范圍為470

41、-600元/噸。2022年發布的關于進一步完善煤炭市場價格形成機制的通知將基準價格調至675元/噸，合理區間為570元/噸-770元/噸；浮動價參考指數剔除發電側電煤采購價格指數；首次明確晉陜蒙坑口煤長協價合理區間。因此最新的煤炭長協定價公式為：675*50%+（上月最后一期全國煤炭交易中心綜合價格指數+上月最后一期環渤海動力煤綜合價格指數+上月最后一期CCTD秦皇島動力煤綜合交易價格指數）/3數據來源：wind、國泰君安證券研究圖48：長協價格構成指數變化圖49：NECI綜合指數圖50：NECI中長期合同價格數據來源：中國煤炭工業協會、國泰君安證券研究數據來源：中國煤炭工業協會、國泰君安證券

42、研究 33請參閱附注免責聲明裝機容量營業利潤營業收入營業總成本電量電量利用小時數電價電價燃料費用燃料費用（煤價）（煤價）其他電煤價格的三個維度03 煤炭價格是“煤-電”產業鏈盈利劃分點，也是下游最核心的可變成本，常態煤價下占總成本比重約為60%，煤炭價格上漲的極限，可從三方面測算。盈虧平衡點。發電收入減去各類成本費用后的利潤表盈虧平衡點?，F金流平衡點。電廠考慮到折舊等非付現成本后，經營凈現金流為零。貨幣資金枯竭點。電廠達到現金流盈虧平衡點后，若煤價持續提升，則開始持續消耗貨幣資金，直到資金枯竭。在利用小時4586、年度長協占比40%、供電煤耗302g的假設下，電廠盈虧平衡點、現金流平衡點對應現

43、貨5500煤價分別約為1000元/噸、1300元/噸。圖52：火電成本結構圖51：火電盈利三要素圖53：測算火電煤價-利潤敏感性數據來源：wind、國泰君安證券研究數據來源：wind、國泰君安證券研究數據來源：wind、國泰君安證券研究 34請參閱附注免責聲明02 電廠的庫存策略，在一定程度上會形成對需求的一致預期，從而影響整體庫存和市場現貨價格的變化，并對煤炭淡旺季切換產生影響。從庫存變化看來，未來沿海電廠庫存將慢慢下降，煤炭需求持續回暖。下游庫存和下游消費，是決定價格短期走向的重要因素，一般而言，當下游處于“低庫存+需求提升”的狀態下，價格將非常容易上漲，而當下游處于“高庫存+需求弱勢”的

44、狀態下，價格將非常容易下跌。港口庫存構成主要來自長協煤+現貨庫存，其中對市場影響較大的是來自貿易商的現貨庫存，若港口庫存較高+下游采購意愿弱，則煤炭價格有下跌的風險。，wind，國泰君安證券研究價格受到庫存影響03圖54：發電煤耗與庫存變化圖55：電廠煤耗與動力煤價變化圖56：港口庫存與動力煤價變化數據來源：cctd，wind，國泰君安證券研究數據來源：cctd，wind，國泰君安證券研究 35/安監 2018年下半年以來，煤礦安全事故頻發，各礦區安全檢查力度加大。2018年10月和2019年1月，山東龍鄆煤業、陜西百吉礦業相繼發生煤礦事故。2018年12月，國務院安委辦發布對6類高風險煤礦開

45、展安全體檢的通知，并關停一部分高風險煤礦。2019年1月，國家煤礦安監局發布采深超千米沖擊地壓和煤與瓦斯突出煤礦停產進行安全論證的通知，山東、河南、安徽三省39處煤礦停產檢查。受政策影響，山西、陜西、山東等煤炭主產區出現大范圍煤礦停產現象，煤炭供應進一步趨緊。治超 2018年11月，國務院安委會發布加強當前安全生產工作的通知，強調堅決打擊突擊超能力、超強度、超層越界等行為。2021年3月，刑法修正案（十一）正式實施，應急管理部4號令明確煤炭重大事故隱患判定標準，超能力生產及手續不全生產等均屬重大事故隱患，已入刑法。這大大降低了煤礦企業超產的意愿。反腐 內蒙古2020年2月以來開展專項整治工作,

46、明確提出“要對2000年以來全區煤炭資源開發利用情況進行全方位透視會診”，反腐高壓下，作為全國煤炭產量占比26%的重要省份，內蒙古2020全年煤炭產量10.0億噸，自2017年之后首次實現下降。天氣 大范圍降雨等惡劣天氣或引起產煤大省的重點產區減產、停產，煤炭運輸的汽運環節也受到較大程度的影響。同時，全國高溫天氣導致居民用電進入高峰，動力煤需求上升。煤管票 煤管票就是煤炭運銷管理票據，主要使用在榆林、鄂爾多斯，煤管票的目的是做好煤炭銷售票的使用管理工作，嚴厲打擊私挖濫采，有效治理超能力生產，防止非法違法生產的煤炭進入流通和消費領域。通過控制煤管票的發放額度和節奏影響煤炭供應。短期價格：環保、安

47、監存在影響，但逐漸常態化03 36請參閱附注免責聲明全球化石能源價格具備聯動性03 煤炭和石油、天然氣作為核心傳統能源，具備一定的替代屬性，從燃料角度，煤炭和天然氣存在一定替代效應，該替代主要通過歐洲向全球傳導；從原材料角度，煤炭和石油均為全球重要的化工原材料，油價漲跌將通過終端化工品價格對煤炭傳導。2016H1國內與國際煤價走勢高度一致，但2016H22020年國內煤價趨穩而國際煤價波動較大，2020年以后，伴隨中國十三五期間供給側改革的超預期完成，以及疫情后全球復蘇需求提升，國內煤炭市場與國際市場開啟共振；2022年俄烏沖突后，供給的緊張使得全球化石能源價格大幅上漲。、國泰君安證券研究圖5

48、7：國際煤價與油價變化圖58：國際煤價與氣價變化數據來源：wind、國泰君安證券研究 37/3704動力煤之公司38請參閱附注免責聲明重點關注：盈利穩定性04wind、國泰君安證券研究 煤炭企業所擁有的資源決定了其銷售價格和生產成本，行業煤炭最低價格取決于最高成本的公司，而低成本公司具有更強的盈利穩定性。煤炭企業通過產業鏈延伸布局電力、化工等領域，可進一步提升盈利穩定性。圖59：主要煤炭公司成本 39請參閱附注免責聲明重點關注：盈利彈性04wind、國泰君安證券研究 經營杠桿，又稱營業杠桿或營運杠桿，反映在企業生產經營中由于存在固定成本而使利潤變動率大于產銷量變動率的規律。根據成本性態，在一定

49、產銷量范圍內，產銷量的增加一般不會影響固定成本總額，但會使單位產品固定成本降低，從而提高單位產品利潤，并使利潤增長率大于產銷量增長率。而經營杠桿越高，銷量增長能夠帶動的利潤增長越高。24%19%15%14%13%12%12%12%12%12%12%12%11%11%11%10%10%10%9%9%9%7%7%7%7%6%6%5%5%0%5%10%15%20%25%30%經營杠桿產銷業務量變動率息稅前利潤變動率息稅前利潤息稅前利潤固定成本經營杠桿注：行業固定成本由（折舊攤銷+管理費用+財務費用）/總成本估算圖60：各行業固定成本占比 40請參閱附注免責聲明主要動力煤公司梳理（2021年報）04數

50、據來源：wind，公司公告，國泰君安證券研究股票簡稱總市值（億元）自產煤銷量（萬噸）噸煤售價（元/噸）噸煤成本（元/噸）自產煤毛利率ROE中國神華66463127058815674%13.9%陜西煤業19421342958422062%27.2%兗礦能源1867938371736349%26.8%中煤能源13471107364532550%13.7%潞安環能420503579437453%21.7%華陽股份333461064535745%15.7%山煤國際314373863518171%47.3%電投能源27146041688649%18.7%晉控煤業258303758325756%48.6%

51、新集能源136169053723456%29.8%大有能源121127049424750%19.0%昊華能源109142351413174%23.3%靖遠煤電10294239421246%8.6%恒源煤電9173983747943%14.5%鄭州煤電6753852833037%-12.7%表7：2021年報主要動力煤公司數據 41請參閱附注免責聲明中國神華（601088.SH）04 公司基本情況：中國神華能源股份有限公司于2004年11月在北京成立，公司主要經營煤炭、電力、鐵路、港口、航運、煤化工六大板塊業務，擁有煤炭上下游完整產業鏈，是我國最大的煤炭生產企業和銷售企業。2021年公司實現營業

52、收入3352.16億元，歸母凈利潤502.69億元，煤炭產量3.1億噸，其中重點煤礦為：神東礦區（陜西省神木市）、準格爾礦區（內蒙古鄂爾多斯）、勝利礦區（內蒙古錫林浩特）以及寶日希勒礦區（內蒙古呼倫貝爾市）。上述四個煤礦煤炭保有可采儲量占公司總儲量的99.8%。公司競爭優勢：（1）資源稟賦：2021年公司煤炭保有可采儲量為141.5億噸，為行業內首位。（2）成本優勢：受益于自產規模效應和高比例露天煤產能，開采成本在業內屬于較低水平；礦區交通便利、陜蒙地區通過朔黃鐵路實現下水的煤炭運距短、運價低。（3）產業鏈完整，抗周期波動能力強：公司煤炭板塊和發電板塊的毛利率形成一定程度的對沖，鐵路、港口和航

53、運業務為上游煤炭開采和下游電力提供物流輔助。未來發展看點：（1）抗周期性，盈利穩定：受益于完整的產業鏈、較低的成本、豐富的儲量，加之企業已進入成熟期，資本開支投入比重較少，因此有較強的抗周期性。（2）煤炭高效、綠色開采技術創新，新能源轉型布局。（3）煤炭市場中短期既然維持緊平衡，公司盈利有保障。數據來源：公司公告、國泰君安證券研究圖61：中國神華收入利潤變化圖62：中國神華各板塊毛利變化數據來源：公司公告、國泰君安證券研究 42請參閱附注免責聲明陜西煤業（601225.SH）04 公司基本情況：陜西煤業股份有限公司成立于2008年，公司主要從事煤炭開采、洗選、運輸、銷售以及生產服務等業務，煤炭

54、產品主要用于電力、化工及冶金等行業。煤炭儲量 149 億噸、可采儲量 86 億噸，可采年限 70 年以上。營業收入 1,523 億元，同比增長 60.17%；實現歸母凈利潤 211.40 億元，同比增長 42.26%。公司競爭優勢：（1）資源優勢：97%以上的煤炭資源位于陜北礦區、彬黃等優質采煤區，90%以上煤炭儲量屬于優質煤，在全國具有競爭優勢。（2）產能優勢：公司核定產能 1.39 億噸，97%以上位于神東、陜北、黃隴三個國家“十三五”重點發展的大型煤炭基地，（3）成本優勢：煤炭賦存條件好，埋藏淺，開采技術條件優 越，礦井均為大型現代化礦井，開采成本低。（4）技術優勢：推進“智能礦井”和“

55、智慧礦區”建設，智能化產能達到了95%，在煤炭行業上市公司中位列首位。2021 年公司共申報授權專利 200 項；獲得國家科技進步二等獎一項，?。ú浚┘壀?13 項，制定各類標準27 項，9 項成果達到國際領先水平，技術創新第一驅動力釋放明顯。未來發展看點：（1）國內煤炭市場供需持續緊張，短期產能核增，長期有集團注入，保障產能釋放。（2）陜北礦區千萬噸礦井規模將集群化，產能優勢更加明顯。（3）公司圍繞煤炭產業鏈打造創新鏈與實時供應鏈，抵御上下游風險增強。（4）積極布局新能源、新材料、新經濟等行業優質資產，適時介入新興產業賽道。數據來源：公司公告、國泰君安證券研究圖63：陜西煤業收入利潤變化圖6

56、4：陜西煤業各板塊毛利變化數據來源：公司公告、國泰君安證券研究 43請參閱附注免責聲明 公司基本情況：兗礦能源1997年由山東能源集團有限公司獨家發起設立。2020年響應國家綜合發展戰略，兗礦集團和山東能源重組，原山能集團成為兗礦能源控股股東，控股占比45.73%。公司主要業務為煤炭，兼營煤化工、鐵路運輸等。經過多年發展，公司已經建成山東、陜蒙、澳洲三大煤炭產業基地，煤炭總產能超過1億噸/年。2021年受業務剝離影響，營業收入為1519.91億元，同比增長-29.30%；歸母凈利潤為162.59億元，同比增長128.29%。公司競爭優勢：（1）資源優勢：公司煤炭儲量主要集中在澳洲和內蒙古，內蒙

57、古煤炭資源占比 41%，澳大利亞煤炭儲量占比40%。（2）產能優勢：重組后的山能集團煤炭產能達到3.4億噸/年，2021年全國煤炭產量超過1億噸的僅有6家企業，山東能源集團產量為2.7億噸，全國排名第三。（3）產業鏈完整度：煤化工營業收入不斷增長。公司打造“煤炭-化工”產業鏈，充分發揮規模和成本優勢，創造新的利潤增長。（4）國際化優勢：公司兗礦澳洲子公司受益于國際煤價上漲，國際化優勢顯著。未來發展看點：（1）公司重組后產能大幅提升，在逐步剝離非煤業務、貿易煤業務后，更加聚焦煤炭開采主業，鞏固行業龍頭地位。（2）國際能源供需緊張，公司海外煤業務有效規避價格價格管制影響，預期能為公司國內外業務都創

58、造更高利潤。（3）公司煤化工業務高速發展，未來可期。在建項目榆林能化甲醇廠二期和魯南化工，預計帶來160萬噸年產能。兗礦能源（600188）041512.281630.082006.472149.921519.9198.0764.88102.1184.04143.18-40.0%-20.0%0.0%20.0%40.0%60.0%80.0%0500100015002000250020172018201920202021收入（億元）歸母凈利潤（億元）圖66：兗礦能源各板塊毛利變化圖65：兗礦能源收入利潤變化數據來源：公司公告、國泰君安證券研究數據來源：公司公告、國泰君安證券研究 44請參閱附注免責

59、聲明中煤能源（601898.SH）04 公司基本情況：中國中煤能源股份有限公司成立于2006年8月。主營業務包括煤炭生產貿易、煤化工、煤礦裝備制造以及金融業務。公司共擁有 25 座礦井，合計產能 1.5 億噸/年，其中在產產能 1.2 億噸，主力礦井位于山西、蒙陜。公司煤化工業務主要產品為烯烴、尿素、甲醇等，煤化工總產能 455 萬噸/年，權益產能 440 萬噸/年，相關業務扎根于蒙陜。公司競爭優勢：（1）資源稟賦強：公司擁有礦業權的煤炭資源量270.19 億噸，證實儲量 142.55 億噸，位于行業前列。（2）業績確定性強：公司煤炭長協占比在80%以上，隨著長協基準價上調，公司盈利能力得到長

60、久保證。（3）產業鏈完整：公司煤炭業務涵蓋煤機制造、煤炭開采、洗選加工、物流貿易，在拓展煤礦智能化改造市場與綜合能源服務等方面也擁有良好的業務基礎。（4）成本控制能力強：公司煤炭主業規模優勢突出，煤炭開采、洗選和混配技術行業領先，自產商品煤成本基本維持在 200-250 元/噸（不考慮運費)。未來發展看點：（1）公司研發生產的部分中高端煤礦裝備市場占有率居國內領先，全國煤礦智能化改造大幅提速提供了新機遇，煤礦裝備制造訂單有望穩步增長。（2）產能增長仍有較大空間，4 個在建礦井合計產能達到 2380 萬噸。（3）公司參股的中天合創、華晉焦煤、禾草溝煤業2021年業績爆發，公司未來業績彈性較強。811.21,041.41,292.91,409.62,311.324.134.456.359.0132.819.1%49.9%67.8%4.9%124.9%33.7%27.8%24.2%9.0%64.0%0.0%20.0%40.0%60.0%80.0%100.0%120.0%140.0%0.0500.01,000.01,500.02,000.02,500.020172018201920202021營業收入（億元）歸母凈利潤（億元）歸母凈利潤yoy營業收入yoy數據來源：公司公告、國泰君安證券研究圖67：中煤能源收入利潤變化圖68：中煤能源各板塊毛利變化數據來源：公司公告、國泰君安證券研究