【研報】傳播文化行業導購電商專題報告：連接流量與平臺依托內容和商品打造用戶生態-20200412[31頁].pdf

1、 2020.04.12 連接流量與平臺，連接流量與平臺， 依托依托內容內容和和商品打造商品打造用戶生態用戶生態 導購電商專題報告導購電商專題報告 陳筱陳筱(分析師分析師) 苗瑜苗瑜(分析師分析師) 021-38675863 021-38032027 證書編號 S0880515040003 S0880518110001 本報告導讀：本報告導讀： 國內電商市場爆發式增長成就了以“多快好省”為目標的導購電商行業，隨著電商下國內電商市場爆發式增長成就了以“多快好省”為目標的導購電商行業，隨著電商下 沉和新模式不斷涌現，內容驅動與全平臺戰略實現品效合一是導購電商新發展方向。沉和新模式不斷涌現，內容驅動與

2、全平臺戰略實現品效合一是導購電商新發展方向。 摘要：摘要： 電商導購解決電商流量瓶頸與消費者選擇困難的痛點，而流量主導電商導購解決電商流量瓶頸與消費者選擇困難的痛點，而流量主導 權成為導購電商行業發展核心影響變量。權成為導購電商行業發展核心影響變量。電商導購平臺提升購物效 率并創造展示機會， 解決電商與消費者各自的痛點。 由于電商導購行 業的發展興衰與產業鏈上下游具有聯動效應， 隨著電商平臺流量來源 及自身競爭格局的變化，電商導購行業的整體業務模式不斷變化： 2012 年之前，電商平臺對外部流量的渴求帶來對導購電商的扶持； 2013 年起電商平臺對流量把控能力提升，導購平臺開始步入調整轉 型期

3、， 內容社區打造與涵蓋線上線下的多元化全平臺導購成為發展方 向；而自 2015 年起隨著拼多多和直播帶貨的興起，電商平臺競爭格 局與商業模式不斷創新，導購平臺與電商步入合作共贏階段。 內容類與價格類導購平臺共同驅動市場穩步增長。內容類與價格類導購平臺共同驅動市場穩步增長。消費觀念的轉變 和不同消費群體的崛起， 導購電商平臺市場規模持續增長， 預計 2019 年導購電商平臺用戶 3.45 億人， 市場規模 123.5 億元。 按照驅動因素， 導購電商行業可分為價格類和內容類： 價格類模式下， 導購網站整合 各熱門電商平臺促銷信息， 精選特價產品吸引用戶， 用戶通過導購平 臺下單可以以更便宜的價格

4、獲得商品； 內容類則為用戶在導購平臺獲 取商品的推薦和評價信息， 或通過與達人或其他用戶的討論進行購買 決策的模式。隨著流量成本的提高，內容的引流作用越來越強，內容 驅動的導購平臺市場分額持續提升。 返利網返利網 VS 什么值得買：價格類與內容類平臺邊界日益模糊。什么值得買：價格類與內容類平臺邊界日益模糊。作為國 內價格類和內容類起家的兩類導購平臺代表， 返利網和什么值得買均 目前均將內容+商品打造品效合一導購平臺作為核心發展戰略，依托 優質 UGC/PGC 內容促進消費者種草，依托優惠措施加快拔草進程， 且在統一平臺完成， 使品效合一的營銷價值全方位體現。 同時兩家公 司均在不斷拓展業務邊界

5、， 打造涵蓋線上線下購物場景的全景式導購 平臺，實現自身業務體量和用戶粘性的雙重提升。 推薦標的：推薦標的： 內容導購平臺代表性公司值得買值得買 （國內知名電商導購社區 與平臺， 依托多年沉淀的用戶粘性創造海量 UGC 內容疊加智能化推薦 商品與用戶消費需求的精準匹配， 為用戶提供高效、 中立的消費決策 支持，也成為電商、品牌商增加曝光、獲取流量的重要渠道，實現用 戶、商家和平臺的三方共贏）受益標的：STST 昌九昌九（擬資產置換、發 行股份及支付現金收購返利網 100%股權）等。 風險提示：風險提示：疫情持續時長及對經濟影響程度超預期，電商平臺對導疫情持續時長及對經濟影響程度超預期，電商平臺

6、對導 購平臺流量和返傭政策購平臺流量和返傭政策變化變化等等對行業發展帶來一定不確定性。對行業發展帶來一定不確定性。 評級：評級： 增持增持 上次評級：增持 細分行業評級 互聯網新媒體 增持 廣告 增持 相關報告 傳播文化業關注一季報業績，持續推薦 游戲及 MCN 板塊 2020.04.06 傳播文化業游戲網賺變革商業模式，激 勵廣告拓寬變現能力 2020.02.27 傳播文化業疫情影響可控，龍頭公司持 續受益 2020.02.18 傳播文化業5G 望重塑短視頻行業，MCN 或迎高速增長 2019.12.29 傳播文化業內容供給充足帶來賀歲檔及 春節檔投資機會 2019.12.17 行 業 專

7、題 研 究 行 業 專 題 研 究 股 票 研 究 股 票 研 究 證 券 研 究 報 告 證 券 研 究 報 告 傳播文化業傳播文化業 行業專題研究行業專題研究 2 of 31 目目 錄錄 1. 多快好省，電商導購解決電商行業痛點 . 3 1.1. 下沉與創新帶來電商行業競爭格局持續變化 . 3 1.2. 電商導購解決電商流量瓶頸與消費者選擇困難的痛點 . 4 1.3. 隨電商行業一路成長，流量主導權成為導購電商行業發展關鍵 因素 6 1.4. 內容類與價格類平臺共同驅動導購電商行業穩步成長 . 9 1.4.1. 用戶規模持續滲透，市場規模穩步增長 . 9 1.4.2. 內容類與價格類為核心

8、商業模式，傭金構成核心收入來源 10 1.5. 認知度高，使用目標明確，高線女性用戶構成主要目標人群 . 11 2. 返利網：品效合一的價格型導購平臺代表 . 14 2.1. 國內最早的電商導購平臺之一 . 14 2.2. 打造涵蓋線上線下的全景導購平臺，傭金+廣告構筑核心盈利模 式 17 2.2.1. 全景式平臺覆蓋各類導購服務 . 17 2.2.2. 傭金+廣告為核心盈利模式 . 19 2.3. 戰略升級，內容+商品打造品效合一導購平臺 . 20 3. 值得買：技術賦能社區化運營打造內容型導購平臺標桿 . 21 3.1. 以 3C 品類起家，打造擁有好價、好物、好文的電商導購社區 21 3

9、.2. 流量聚合：依托優質內容+優惠信息吸引用戶 . 24 3.3. 流量變現：導購傭金與廣告展示雙輪驅動 . 26 3.3.1. 信息推廣服務：增速穩定，公司核心增長源 . 26 3.3.2. 互聯網效果營銷平臺服務為廣告主提供展示空間 . 28 4. 投資建議 . 29 5. 風險提示 . 30 qRtMqQrNmRpRnPoPxPpOnO7NdNaQtRqQpNrRfQpPnRfQmNoN9PmMwONZtOmQNZtQqQ 行業專題研究行業專題研究 3 of 31 1. 多快好省，電商導購解決電商行業痛點多快好省，電商導購解決電商行業痛點 1.1. 下沉與創新帶來電商行業競爭格局持續變

10、化下沉與創新帶來電商行業競爭格局持續變化 移動購物市場日益蓬勃，電商占社零總額比例持續攀升。移動購物市場日益蓬勃，電商占社零總額比例持續攀升。隨著移動互聯 網滲透率持續提升，電商市場滲透率逐年增加，根據 CNNIC 數據，截 止 2019 年 6 月，我國網絡購物用戶規模達 6.39 億，較 2018 年底增長 2871 萬，占整體網民的 74.8%。網絡零售交易規模保持高速增長，根據 艾瑞咨詢數據，2018 年 B2C 電商銷售規模達到 3.8 萬億元，同比增長 18.75%，B2C 網絡零售占社零總額比例已超過 22.7%，同比提升 3.1 個 百分點。 圖圖 1：移移動購物用戶持續上漲，

11、使用率升至動購物用戶持續上漲，使用率升至 74.8% 圖圖 2：B2C 電商銷售規模占社零比重已超過電商銷售規模占社零比重已超過 22.7% 數據來源：中國互聯網絡信息中心，國泰君安證券研究 數據來源：艾瑞咨詢，國泰君安證券研究 下沉與垂直， 增量市場與模式創新引領電商平臺競爭格局變化。下沉與垂直， 增量市場與模式創新引領電商平臺競爭格局變化。 一方面， 隨著三四線城市用戶購買力不斷增強，下沉市場愈發容易觸達，消費能 力得到釋放，拼多多借此機遇依靠四五線城市用戶崛起，在 2019 年實 現 GMV10066 億元。據 QuestMobile 報告顯示，2017 年淘寶和京東兩家 獨大的電商格局

12、隨著拼多多的出現已被打破， 2019 年 6 月拼多多月活達 到 4.37 億，正式超越京東。此外，隨著阿里巴巴和京東亦開始發力下沉 市場，流量日益稀缺使得新增用戶規模增長放緩，電商行業整體競爭加 劇，根據 questmobile 的數據，2019 年 9 月移動購物 APP 月人均使用個 數已達 2.22 個，較 2018 年同期有顯著增長，流量競爭已進入白熱化階 段。 另一方面， 直播電商等模式創新進一步打破了電商平臺的競爭格局， 憑借其特有的高黏性和高轉化率，淘寶直播、快手與抖音等直播平臺憑 借網紅帶貨迅速搶占市場， 根據微播易的數據， 2019 年直播帶貨總 GMV 規?；蜻_到 440

13、0 億元， 同比增長 214%， 其中快手 2019 年實現 GMV250 億，抖音 2019 年實現 GMV400 億，同時預計 2021 年直播帶貨總 GMV 或超萬億，較 2019 年增長超 120%。 0.00% 10.00% 20.00% 30.00% 40.00% 50.00% 60.00% 70.00% 80.00% 0 10,000 20,000 30,000 40,000 50,000 60,000 70,000 2013201420152016201720182019H1 用戶規模（萬人）使用率 0.00% 5.00% 10.00% 15.00% 20.00% 25.00%

14、 0 1 2 3 4 2012201320142015201620172018 B2C交易規模（萬億元）占社零總額比例 行業專題研究行業專題研究 4 of 31 圖圖 3：拼多多依靠下沉市場崛起，拼多多依靠下沉市場崛起，GMV 沖破萬億沖破萬億 圖圖 4：2019 年拼多多月活用戶規模超越京東年拼多多月活用戶規模超越京東 數據來源：企業歷年年報，國泰君安證券研究 數據來源：QuestMobile，國泰君安證券研究 圖圖 5：移動購物移動購物 APP 競爭激烈，月人均個數超過競爭激烈，月人均個數超過 2 個個 圖圖 6：直播電商崛起，直播電商崛起，2019 總規模預期突破總規模預期突破 4400

15、 億億 數據來源：QuestMobile，國泰君安證券研究 數據來源：微播易，國泰君安證券研究 1.2. 電商導購解決電商流量瓶頸與消費者選擇困難的痛點電商導購解決電商流量瓶頸與消費者選擇困難的痛點 電商導購是指在互聯網上向消費者提供商品和服務信息，促成第三方交 易達成，基于流量分發收取廣告營銷費用，以CPS為最主要的結算方式 的商業模式。 電商導購平臺提升購物效率并創造展示機會，解決電商與消費者各自的電商導購平臺提升購物效率并創造展示機會，解決電商與消費者各自的 痛點。痛點。中國消費者已呈現出以商品及服務質量為購物時首要考慮因素的 消費特征，理性消費促使多數消費者追求質量的同時，仍然對價格格

16、外 敏感, 根據艾瑞咨詢的數據，價格和產品質量是消費者購物首要考量因 素，占比分別為64.4%和70%。而隨著行業參與者數量的提高，電商提供 的商品種類更全、選擇更多，且各類促銷、宣傳活動也更加頻繁，導致 各類電商均堆積了海量信息。上述趨勢導致用戶從各類電商篩選甄別出 適合自身購物需求的信息難度增加，網絡購物時間成本增加，且經常由 于理解溝通中的偏差出現購買商品不符預期的情形，各類電商平臺服務 質量不佳導致網絡購物用戶體驗下降。而從電商和品牌商的角度而言， 隨著行業競爭的加劇，各項營銷活動有效觸達最終用戶的難度不斷增加， , 1412 4716 10066 46350 48200 57270

17、13000 17000 20854 0 10000 20000 30000 40000 50000 60000 70000 201720182019 拼多多阿里巴巴京東 單位：億元 1.91 1.89 2.22 2.19 1.7 1.8 1.9 2 2.1 2.2 2.3 行業整體下沉用戶 2018/9/12019/9/1 0% 100% 200% 300% 400% 500% 600% 700% 0 2,000 4,000 6,000 8,000 10,000 12,000 201720182019E2020E2021E 直播電商總規模（億元）yoy 行業專題研究行業專題研究 5 of 31

18、 根據WPP的數據， 天貓和淘寶為了維持活躍用戶所投放CPM成本已在四 年間從35元增長至100元。電商導購企業作為一個鏈接用戶和電商、品 牌商的中間平臺，不僅可以為用戶提供高效、中立的消費決策支持，節 約網絡購物的學習成本和時間成本，也可以成為電商、品牌商增加用戶 曝光、獲取用戶流量的重要渠道。 圖圖 7：國內電商消費者與商家痛點與需求突出，需由電商導購平臺解決國內電商消費者與商家痛點與需求突出，需由電商導購平臺解決 數據來源：艾瑞咨詢，國泰君安證券研究 圖圖 8：價格和產品質量是消費者購物主要考量因素價格和產品質量是消費者購物主要考量因素 圖圖 9：天貓天貓對于消費者來說， 導購的價值在于

19、使用戶能夠以最優惠的價格 購買到心儀的商品或者通過平臺推薦幫助用戶做出消費決策。在發展的 過程中關注更多高性價比的商品和服務，而非一味壓低活動價格，讓用 戶和商家以及平臺形成持續的利益共享，才能形成健康完整的生態。 22.40% 15.50% 25.00% 12.70% 70.00% 64.40% 0%10%20%30%40%50%60%70%80% 綠色環保衛生 快捷（時間） 方便（空間） 場所或機構環境 產品/服務質量 產品/服務價格 35 57 78 100 0 20 40 60 80 100 120 2015201620172019 CPM成本 行業專題研究行業專題研究 6 of 31

20、 圖圖 10：電商導購行業解決多方需求，完美直擊痛點：電商導購行業解決多方需求，完美直擊痛點 數據來源：艾瑞咨詢 圖圖 11：產業鏈圖譜顯示電商導購平臺鏈接商家與消費者雙邊市場產業鏈圖譜顯示電商導購平臺鏈接商家與消費者雙邊市場 數據來源：艾瑞咨詢 1.3. 隨電商行業一路成長， 流量主導權成為導購電商行業發展隨電商行業一路成長， 流量主導權成為導購電商行業發展 關鍵因素關鍵因素 電商導購行業的發展興衰與產業鏈上下游具有聯動效應，電商導購行業的發展興衰與產業鏈上下游具有聯動效應，隨著電商平臺 流量來源及自身競爭格局的變化，電商導購行業的整體業務模式不斷變 化： 2006 年年-2012 年：電商

21、流量需求巨大，導購電商應運而生，快速成年：電商流量需求巨大，導購電商應運而生，快速成 長。長。正如線下零售對于地段/客流的渴求，電商的發展離不開流量。 在淘寶成立的初期，其流量主要依靠外部鏈接，但隨著 2008 年百 度成立 C2C 平臺“有啊”，其進軍電商業務直接威脅阿里系平臺，作 商商 品品 生生 產 者者 和和 服服 務 提提 供供 者者 消 費 者 客客戶平平臺臺流流量 量合合作作渠 渠道 道 導購 電商平臺 生活服務平臺 商家/品牌方 在線導購平臺 導購自媒體 行業專題研究行業專題研究 7 of 31 為回應，淘寶屏蔽百度爬蟲并停止投放關鍵字廣告，轉而尋求其他 流量來源。由于電商導購

22、平臺通過廣告展示/交易傭金實現收入，并 以返利/折扣促進轉化，滿足用戶以折扣價購買的同時，也可以激發 用戶的購買欲，實現了大量外部流量導入到電商平臺中。因此淘寶 開始扶持第三方導購平臺， 并且在扶持方式上前所未有地“開放用戶、 開放商品和開放數據”， 這一階段， 大量主打返現或折扣的導購類網 站上線，返利網、美麗說、蘑菇街等頭部導購平臺成為電商生態圈 重要角色。 2013 年年-2015 年：電商平臺對流量把控能力提升，導購平臺開始步年：電商平臺對流量把控能力提升，導購平臺開始步 入調整轉型期，部分導購平臺轉型。入調整轉型期，部分導購平臺轉型。隨著電商市場競爭格局的日趨 明朗化，電商平臺市場集

23、中度提升的同時其對于流量的把控要求開 始提升，而導購平臺作為其重要的流量來源，在一定程度上甚至削 弱了淘寶首頁的存在感，淘寶作為流量中轉分發核心平臺的地位也 存在被顛覆的可能性，根據淘寶聯盟發布的數據，在 2012 年 30 億 元的分成金額中，蘑菇街、美麗說等導購網站占比 21%，從淘寶分 成超過 6 億元，同時隨著導購網站流量價值的提升，部分電商商家 開始繞過淘寶直接在導購平臺上進行廣告投放，影響了淘寶的廣告 收入，因此自 2013 年起以淘寶為代表的頭部電商平臺開始逐步收 緊對導購平臺的流量扶持： 1）導入外部流量。）導入外部流量。2013 年 5 月阿里入股微博，與 360、搜狗推出

24、購物搜索頻道，尋求更多的流量來源； 2）封殺外部導購鏈接。）封殺外部導購鏈接。2014 年淘寶禁止返利 APP 向用戶提供商品 鏈接，京東、當當等電商平臺同樣封殺外部導購鏈接； 3）站內導購降權。）站內導購降權。電商導購轉化的交易遭到降權，間接降低了商 家在導購平臺投放廣告的需求。根據艾瑞咨詢，電商導購行業營收 增速由 2013 年的 68%下降至 2014 年的 35%； 4）扶持自建導購平臺。）扶持自建導購平臺。2013 年淘寶重啟“阿里媽媽”，淘寶聯盟服 務對象由淘系商戶擴大至全網廣告主。2014 年，淘寶推出“鵲橋計 劃”，打造定制化營銷，強化“流量-商品-交易”的全鏈條服務能力。 經

25、歷外部電商導購平臺的沖擊后， 淘寶拓展流量的多次開發/轉化業 務，深化了平臺對于流量的理解。與此同時，隨著阿里系電商打壓 外部導購平臺，以美麗說、蘑菇街為代表的部分導購平臺開始轉型 自營電商，探索流量變現的內部轉化。 2016 年以來：電商平臺競爭格局與商業模式不斷創新，導購平臺與年以來：電商平臺競爭格局與商業模式不斷創新，導購平臺與 電商步入合作共贏階段。電商步入合作共贏階段。隨著拼多多借微信社交鏈條+價格補貼填 補下沉市場空白，同時直播電商等新興電商業態對于流量的需求驅 動導購平臺的價值再度體現，導購平臺作為重要的外部流量來源， 成為電商平臺新品推廣、 促銷投放的重要渠道， 根據艾媒咨詢數

26、據， 2019 年“618”活動期間，導購電商出現大量滿減優惠、紅包發放， 成交量顯著提升，2019 年 6 月 18 日當天淘粉吧的訂單量同比增長 行業專題研究行業專題研究 8 of 31 了 128.5%，聚劃算全網訂單量同比增長 106%，返利網的訂單數量 同比增長了 30.4%。與此同時，導購平臺亦尋求內容差異化、縱向 一體化趨勢，希望自身能消化部分外部流量： 為避免與綜合電商的直接對抗，部分導購平臺選擇垂直賽道，為避免與綜合電商的直接對抗，部分導購平臺選擇垂直賽道，例如 小紅書專注美妝領域，相對綜合電商擁有大量原創內容/使用體驗， 內容運營能力強于綜合電商的美妝頻道，但在供應鏈、線下

27、交付、 線上支付保障等環節仍難與綜合電商競爭。 除了傳統電商模式，平臺開始探索跨界合作，除了傳統電商模式，平臺開始探索跨界合作，例如 2017 年 3 月斗 魚上線“直播+電商”，騰訊孵化內容電商騰訊優品，2017 年 12 月微 博公測導購平臺，接入阿里媽媽商品庫。目前，電商導購開始拓展 跨境電商、消費金融，前者是對需求升級/差異化的回應，后者則是 搭建會員積分體系，增強用戶粘性的手段，并迎合年輕人沖動消費 /分期付款的需求。 圖圖 12：主要：主要電商導購平臺興起于電商導購平臺興起于 2013 年及以前年及以前 數據來源：艾瑞咨詢、極光、公司官網，國泰君安證券研究 返利網返利網 美麗說美麗

28、說值得買值得買 一淘一淘淘粉吧淘粉吧 蘑菇街蘑菇街 惠惠網惠惠網 小紅書小紅書 禮物書禮物書 土豆泥視土豆泥視 頻導購頻導購 微信好物微信好物 圈圈 微博內容微博內容 導購導購 20062009201020112012201420132017 抖音視頻抖音視頻 導購導購 20182019 行業專題研究行業專題研究 9 of 31 圖圖 13：電商導購行業的發展興衰與產業鏈上下游具有聯動效應電商導購行業的發展興衰與產業鏈上下游具有聯動效應 數據來源：艾瑞咨詢，國泰君安證券研究 1.4. 內容類與價格類平臺共同驅動導購電商行業穩步成長內容類與價格類平臺共同驅動導購電商行業穩步成長 1.4.1. 用

29、戶規模持續滲透，市場規模穩步增長用戶規模持續滲透，市場規模穩步增長 消費觀念的轉變和不同消費群體的崛起，導購電商平臺用戶規模金額市消費觀念的轉變和不同消費群體的崛起，導購電商平臺用戶規模金額市 場規模場規模持續增長持續增長。中國在線導購行業依托于網絡購物市場發展，新興電 商網站產生了大量的流量需求，并且伴隨更多媒體和自媒體的加入、新 興品牌的成長、線下渠道和領域的拓展，市場規模逐漸擴大，2017 年市 場營收規模約為 92.4 億元，同比增長 24.2%，預計 2019 年上漲至 123.5 億元。與此同時，導購電商用戶滲透率亦在持續提升，由艾媒咨詢數據 顯示，2018 年中國導購電商的用戶人

30、數已達到 3.03 億人，預計 2019 年 的用戶規模將達到 3.45 億人，同比增長 14%。 圖圖 14：導購電商平臺用戶規模導購電商平臺用戶規模持續增長持續增長 圖圖 15：2018 年年導購電商營收規模突破導購電商營收規模突破 100 億億 數據來源：艾瑞咨詢，國泰君安證券研究 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 0 1 2 3 4 20152016201720182019E2020E 導購電商用戶規模（億人）yoy 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 0 20 40 60 80 100 120 140 160 20

31、12201320142015201620172018e2019e2020e 在線導購行業營收規模（億元）yoy 行業專題研究行業專題研究 10 of 31 1.4.2. 內容類與價格類為核心商業模式，傭金構成核心收入來源內容類與價格類為核心商業模式，傭金構成核心收入來源 按照驅動因素，導購電商行業可分為價格類和內容類，內容類導購占比按照驅動因素，導購電商行業可分為價格類和內容類，內容類導購占比 日益增加。日益增加。價格類模式下，導購網站整合各熱門電商平臺促銷信息，精 選特價產品吸引用戶，用戶通過導購平臺下單可以以更便宜的價格獲得 商品。內容類是指用戶在導購平臺獲取商品的推薦和評價信息，或通過

32、與達人或其他用戶的討論進行購買決策的模式。隨著流量成本的提高， 內容的引流作用越來越強，未來內容類電商導購行業將保持較為穩定的 增長， 據艾瑞咨詢數據， 內容類電商導購平臺將于2019年占比達44.90%。 圖圖 16：價格類模式整合各熱門電商平臺促銷信息，精選特價產品，內容類是獲取商品的推薦和評價信息：價格類模式整合各熱門電商平臺促銷信息，精選特價產品，內容類是獲取商品的推薦和評價信息 數據來源：艾瑞咨詢 圖圖 17：內容類平臺引流作用增強，市占率增加內容類平臺引流作用增強，市占率增加 圖圖 18：內容類導購平臺增長穩定，內容類導購平臺增長穩定，2019 年市場規模突年市場規模突 破破 9.

33、2 億元億元 數據來源：艾瑞咨詢，國泰君安證券研究 數據來源：微播易，國泰君安證券研究 內容類平臺忠誠度高，價格類平臺轉化率好，兩者各分千秋。內容類平臺忠誠度高，價格類平臺轉化率好，兩者各分千秋。價格類導 21% 51.40% 31%31.40%27.70%33.50% 39.30% 44.90% 79% 49% 69%69% 72% 67% 61% 55% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 20122013201420152016201720182019e 內容類占比價格類占比 -100% -50% 0% 50% 100% 150% 200% 250% 300% 350% 0

34、1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 20122013201420152016201720182019 內容類電商導購營收規模（億元）yoy 行業專題研究行業專題研究 11 of 31 加用戶粘性。內容類導購進一步優化了信息內容，從簡單的商品推薦到 價值觀輸出，擴大了商品的范圍。同時，可以結合價格吸引力，提高訂 單轉化率。價格與內容相結合的導購模式將實現價格優勢與質量保證優 勢的結合，用戶轉化率和忠誠度更高。是目前導購行業的理想模式和主 要導購平臺的發展方向之一。 圖圖 19：價格類與內容類導購平臺在價格、轉化率、忠誠度等維度各具優勢：價格類與內容類導購平臺在價格、轉化率、忠誠度等維度各具

35、優勢 數據來源：艾瑞咨詢 傭金收入為主要盈利來源。傭金收入為主要盈利來源。導購電商行業目前主要有三種盈利模式：傭 金收入、營銷收入、API 接入收入。其中以導購傭金收入為主，其中比 價/折扣/返利類導購平臺主要以 CPS 模式收取導購傭金，即按照通過導 購平臺引導用戶與電商平臺之間實現交易金額的一定比例收取傭金；內 容類平臺則更多以 CPC 模式實現傭金收入， 從營收規模來看， 傭金收入 約占 80%。 圖圖 20：傭金收入占比傭金收入占比 80%，為主要盈利來源，為主要盈利來源 數據來源：艾瑞咨詢 1.5. 認知度高，使用目標明確，高線女性用戶構成主要目標人認知度高，使用目標明確，高線女性用

36、戶構成主要目標人 群群 。根據艾媒咨詢的數據，2017 行業專題研究行業專題研究 12 of 31 年國內移動互聯網用戶對于電商平臺的認知中，綜合類電商平臺的認知 度最高，了解度接近 70%，而電商導購平臺較高，分別有 39%和 42%的 用戶對其了解或有一定概念，在一定程度上說明電商導購平臺在電商產 業鏈中的定位較為明確，用戶認知度較搞。另一方面，電商導購平臺用 戶消費積極，根據艾媒咨詢數據，2017 年電商導購平臺用戶中有 86.7% 的用戶每月至少在導購平臺上購物一次，其中接近 20%的用戶每月至少 購物 4 次，是重度的電商平臺用戶，此外，從單次消費金額角度，電商 導購平臺用戶單次導購

37、購物消費金額在 100-500 元之間的用戶占比超 60%，在線導購購物消費習慣穩固，消費能力較強。 圖圖 21：傭金收入占比傭金收入占比 80%，為主要盈利來源，為主要盈利來源 數據來源：艾媒咨詢，國泰君安證券研究 圖圖 22：超超 8 成導購電商用戶每月在導購平臺上購物成導購電商用戶每月在導購平臺上購物 1 次及以上次及以上 圖圖 23：導購電商平臺用戶單次購物金額多在：導購電商平臺用戶單次購物金額多在 100-500 元之間元之間 數據來源：艾媒咨詢，國泰君安證券研究 數據來源：艾媒咨詢，國泰君安證券研究 省錢與省時間，導購電省錢與省時間，導購電商用戶需求明確。商用戶需求明確。根據艾媒咨

38、詢數據，相對于綜 合類電商平臺，國內移動互聯網用戶認為價格便宜及優惠活動多是電商 導購最明顯的優勢，同時當消費者具有明確購買意向，想節約選擇時間 成本時，選擇電商導購平臺的傾向性亦較高。我們認為，對于導購類電 商用戶，在短時間內選擇出價廉物美的商品是最大需求，因此價格型和 內容型導購電商平臺分別滿足了不同的用戶群體的需求。 0% 20% 40% 60% 80% 100% 綜合類電商平臺導購類電商平臺網上代購跨境電商平臺 了解有一定概念不了解完全沒聽說 三個月1次及 以下 8%兩個月1次 5% 每月1次 23% 每月2-3次 45% 每月至少4次 19% 超1000元 4% 501-1000元

39、8% 300-500元 32% 100-300元 36% 100元以內 20% 行業專題研究行業專題研究 13 of 31 圖圖 24：價格和節約時間成本是用戶選擇導購電商的重要原因價格和節約時間成本是用戶選擇導購電商的重要原因 數據來源：艾媒咨詢，國泰君安證券研究 頭部頭部 APP 活躍用戶穩步增長?；钴S用戶穩步增長。我們選取了內容型和價格型導購平臺代 表性 APP返利網、淘粉吧、值得買和花生日記作為代表，根據易觀 數據， 2017 年以來主要導購平臺月活用戶數均呈增長趨勢。 截止到 2019 年 8 月 ， 返 利 網 / 花 生 日 記 / 淘 粉 吧 / 值 得 買 月 活 人 數 分

40、 別 為 1072.3/803.5/184.4/154.7 萬人，返利網依托長期深耕價格型導購平臺積 累較多活躍用戶，花生日記依托社交裂變方式，2017 年上線以來實現活 躍用戶的高速增長，而價格型導購平臺值得買的月活用戶規模較少，但 根據公司招股書披露數據，其用戶留存及活躍度相對較高。 圖圖 25： 返利網及花生日記月活用戶規模均在返利網及花生日記月活用戶規模均在 1000 萬人左右萬人左右 數據來源：易觀數據，國泰君安證券研究 高線城市、中高收入女性群體成為電商導購網站的主要用戶群體。高線城市、中高收入女性群體成為電商導購網站的主要用戶群體。根據 易觀數據統計，以 2019 年 8 月數據

41、為基準，返利網/花生日記/淘粉吧/ 值得買活躍用戶中， 女性用戶占比分別為 83.7%/69.5%/78.4%/24.5%， 除 值得買之外均為女性用戶群體占據絕對多數規模，我們認為這與值得買 以 3C 電商產品導購起家相關，其平臺內容更符合男性購物群體需求。 此外，頭部電商導購平臺用戶年齡構成較為年輕，上述四個平臺用戶中 85 后占比均超 70%，從地域上看，70%以上用戶位于二線及以上城市， 高線城市分布較多的同時導購用戶群體的消費能力亦較強，主要平臺用 戶中具備中等及以上消費能力的人群占比亦超 70%。 0%20%40%60%80%100% 價格便宜 節日優惠多 明確的購買意向 節約選擇

42、時間成本 直觀的貨比三家 精品推薦 用戶評論豐富 正品保證 導購類電商平臺綜合類電商平臺兩者差不多 0 200 400 600 800 1000 1200 1400 返利花生日記什么值得買淘粉吧-省錢返利 行業專題研究行業專題研究 14 of 31 圖圖 26：除主打除主打 3C 產品起家的值得買之外，頭部電商產品起家的值得買之外，頭部電商 導購平臺用戶均與女性用戶為主導購平臺用戶均與女性用戶為主 圖圖 27：電商導購平臺用戶較為年輕，值得買用戶群體電商導購平臺用戶較為年輕，值得買用戶群體 整體最為年輕整體最為年輕 數據來源：易觀數據，國泰君安證券研究 數據來源：易觀數據，國泰君安證券研究 圖

43、圖 28：導購電商平臺用戶多位于二線及以上城市導購電商平臺用戶多位于二線及以上城市 圖圖 29：導購電商平臺用戶：導購電商平臺用戶多為中等及以上消費水平多為中等及以上消費水平 數據來源：易觀數據，國泰君安證券研究 數據來源：易觀數據，國泰君安證券研究 2. 返利網：品效合一的價格型導購平臺代表返利網：品效合一的價格型導購平臺代表 2.1. 國內最早的電商導購平臺之一國內最早的電商導購平臺之一 返利網成立于 2006 年，是國內最早的電商導購平臺之一，成立 14 年以 來一直致力于向用戶展示、推薦各類商品及服務的優惠信息、使用心得 及消費體驗等。此外，返利網亦是各類電商及品牌商觸及消費者、擴大

44、品牌影響力的重要渠道。電商及品牌商在返利網中能夠同時完成商品推 廣和品牌展示，實現了品效合一的營銷效果，滿足了各類商家提升銷售 效率和品牌形象的需求?；诙嗄甑难邪l和運營經驗，返利網形成了一 套完善的導購服務系統和運營流程， 聚了規模龐大的消費者群體。 此外， 返利網積極應用大數據和人工智能等新一代信息技術，根據不同用戶的 行為數據制定用戶畫像，有針對性的優化搜索結果和推薦內容，提高導 購服務的轉化率和用戶的使用體驗。截至 2019 年底返利網累計注冊用 戶數超過 2.4 億人，根據 QuestMobile 的數據，2019 年返利網 APP 月平 均活躍用戶數為 1063.94 萬人。 0%

45、 20% 40% 60% 80% 100% 返利花生日記什么值得買淘粉吧 女男 0% 20% 40% 60% 80% 100% 返利花生日記什么值得買淘粉吧 24歲以下24-3031-3536-4041歲以上 0% 20% 40% 60% 80% 100% 返利花生日記什么值得買淘粉吧 非線級城市及其他三線城市 二線城市一線城市 超一線城市 0% 20% 40% 60% 80% 100% 返利花生日記什么值得買淘粉吧 低消費者中低消費者中等消費者 中高消費者高消費者 行業專題研究行業專題研究 15 of 31 圖圖 30：返利網連接用戶與電商平臺等購物場景：返利網連接用戶與電商平臺等購物場景

46、數據來源：公司公告 表表 1: 返利網發展歷程返利網發展歷程 時間時間 主要事件主要事件 返利返利 1.0 模式模式-導流平臺導流平臺 2006.12 返利網創立。 2008.12 返利網合作客戶達 133 家，覆蓋到國內較大的 B2C 電子商務公司。消費者會員 數量達到 26 萬，平均每月增長率達到 15%。 2011.07 返利網網購會員突破 250 萬，平臺入駐商戶達 400 家，包括京東、淘寶、美團 等。平臺每月促成網購交易額近 2 億元，獲啟明創投和 Disney 旗下思偉投資千 萬美元 A 輪融資。 2012.11 返利網宣布累計返利超 1 億元。 返利返利 2.0 模式模式-品牌特賣品牌特賣 2013.12 返利網推出“超級返”版塊，繞過電商平臺，直接和品牌官網、品牌天貓旗艦店 洽談合作，主打品牌限時特賣。 2014.09 返利網用戶數超 5000 萬，其中女性用戶達 70%；每日獨立訪客超 300 萬，單月 促成訂單數超 1500 萬，一、二線城市銷售占比超 70%，移動端的營收占比已達 70%。 2014.12 返利網預計 20