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1、1 （2021 年第年第 1 期，總第期，總第 160 期）期）中國證券投資基金業協會 2021 年 4 月 6 日 ESG 投資在養老金投資中的國際借鑒投資在養老金投資中的國際借鑒【編者按編者按】近年來，ESG 投資理念在全球快速興起，并在國際資管行業逐漸成為一種主流的投資理念和投資策略。從海外投資實踐來看，ESG 投資注重長期價值，非常符合養老金等長期資金的投資理念。目前，美國、英國、加拿大、日本、荷蘭、韓國等許多發達國家的養老金投資紛紛采納了ESG 投資框架。在我國，養老金同樣具有規模大、追求長期收益回報等特征。同時，養老金的資金特性決定了其投資風格以長期價值投資為主，與 ESG 投資理

2、念相契合。借鑒國際經驗，推動養老金積極踐行 ESG 投資，既是推動國家經濟轉型與可持續發展的關鍵環節，也是養老金創造長期收益回報的重要需求。本文通過分析海外養老金投資中的 ESG 投資實踐及其啟示，對中國養老金投資中 ESG 投資提出相關建議。2 近年來，ESG 投資在全球快速興起，眾多機構都已將ESG 因素納入到自身的研究及投資決策體系中，ESG 投資逐漸成為一種主流的投資理念。由于 ESG 投資理念與養老金、退休金投資目標高度擬合，二者的結合正變得越來越緊密。如歐洲職業退休規定指令（IORP）著力推動 ESG 投資在養老金投資中應用，明確要求私人養老計劃需將 ESG 因子納入治理和風險管理

3、決策，同時需披露如何將 ESG 因子納入投資策略。此外，加拿大、美國加州等都有類似的法案推動 ESG理念在養老金投資領域的落地。由于中國 ESG 投資尚處于起步階段，統一的 ESG 評價標準或框架指引有待出臺，上市公司 ESG 信息披露動力和質量有待提升，權威嚴謹的 ESG 上市公司數據庫有待構建，養老金管理機構對 ESG 投資理念的共識有待加強，因而現階段ESG 投資在國內養老金投資中的應用還具有廣闊空間。吸收借鑒海外養老金開展 ESG 投資的實踐與啟示，對于推進國內養老金管理機構進行 ESG 投資具有重要的積極意義。一、海外養老金開展 ESG 投資的實踐 海外市場經驗表明，ESG 投資將先

4、進的社會治理理念與投資實踐相結合，幫助投資者積極規避或應對重大的投資風險。同時，ESG 投資注重長期價值，與養老金等長期資本的投資理念契合。因此近年來，兩者正快速結合。本文以美國、加拿大、日本及荷蘭等代表性養老金為例，對其 ESG 投資實踐進行分析和總結。（一）（一）加州公務員退休基金加州公務員退休基金（CalPERS）加州公務員退休基金（簡稱“CalPERS”）是美國資產規 9WvZfW9UuWiXsW9Y7NaO7NmOqQmOpNjMqQuNeRpNpN7NmNpQxNmQsQwMnQsN3 模最大的公共養老基金。截至 2019 年底，CalPERS 資產管理規模達 3726 億美元，為

5、 200 多萬加州公務員管理養老金及為 150 萬名退休人員及其家庭管理健康醫療金。多年來，CalPERS 在投資決策中，一直嚴格地遵循著“通過投資改變社會環境”的準則。這一投資決策方式在過去幾十年也迅速影響了美國其他各州的公共養老金持股方式。1、ESG 投資理念投資理念 在 CalPERS 制定的投資理念中，其中一條為“良好的治理，加之有效的環境管理和人力資本要素管理，能有效管理風險，讓公司走得更遠”。CalPERS 要求，在投資組合和所在投資組合和所有資產類別中，均需要管理潛在的有資產類別中，均需要管理潛在的 ESG 風險風險。CalPERS 擁有專門的 ESG 投資團隊，為可能影響其投資

6、的重大 ESG 風險和機遇提供專業知識和支持。具體來看，該團隊的職責包含以下四個方面（見圖 1）。圖圖 1 CalPERS 的的 ESG 投資理念投資理念 資料來源：CalPERS 官網。2、ESG 投資投資實踐實踐 2016 年，CalPERS 針對每個資產類別都制定了一套 ESG投資實踐指南。以權益投資為例,在權益投資的 ESG 指南中，4 除基本的投資理念與戰略之外，分為以下幾個方面：（1）投資選擇投資選擇：CalPERS 的權益投資團隊運用篩選工具，對投資標的進行全面評估并產生 ESG 評估分數，分數的高低將會影響最終的策略選擇；而影響該分數的一個因素就是該標的公司所奉行的 ESG 政

7、策。（2）投資條款投資條款：CalPERS 開展委托投資時，力求在相關合同中增加以下條款，包括：管理人已進行或承諾進行包含相關長期可持續投資或 ESG 因素評估的投資過程；管理人需就納入相關的 ESG 因素和 ESG 投資活動進行報告。（3）監督程序監督程序：內部管理的資產：根據 ESG 投資原則、ESG 相關立法授權和董事會決定（禁止投資煙草和某些槍支制造商）等，積極審查具有風險的公司。外部管理的資產：a.詢問外部管理人有關 ESG 的相關事宜：是否持續識別和應對 ESG 相關機會和風險；是否具有與此相關的或正在進行的涉及 ESG 問題的訴訟；是否存在可能影響投資組合價值的重大 ESG 問題

8、。b.至少每年審核一次投資經理的 ESG 報告。c.所有外部組合禁止投資不符合公司ESG 投資原則的公司。d.外部管理組合的代理投票權歸屬CalPERS。3、ESG 社會績效提升社會績效提升 CalPERS 認識到，金融市場的安全和穩健對于 CalPERS實現經風險調整后的回報率至關重要。這一責任要求CalPERS 與政策制定者、公司和投資經理一起倡導支持長期發展的政策。5 一方面，作為氣候變化機構投資者團體（IIGCC）的一部分，CalPERS 和其他資產管理機構一起，敦促 G7 政府采取更嚴格的國家計劃，在 2020 年之前減少溫室氣體排放。另一方面，2019 年 9 月 9 日，CalP

9、ERS 聯手惠靈頓管理公司推出創新框架P-ROCC 框架（氣候變化相關的自然風險，Physical Risks of Climate Change），旨在幫助公司管理層更好地評估氣候變化相關的自然風險，并通過加強企業披露，做出更明智的投資決策。P-ROCC 框架的建立可以幫助企業進行更加完善的相關信息披露。此外，該框架還可以指導企業管理團隊披露他們如何識別、測量和管控公司在氣候相關的自然風險面前的風險。此外，CalPERS 還創建了可持續投資研究計劃（SIRI）圖書館，旨在推動和影響人們對 ESG 發展因素及其對公司、市場和投資影響的理解。2013 年，SIRI 匯編了 700 多篇學術論文，

10、評估了環境、社會和治理問題，及它們對價值創造和風險管理的影響。2017 年，CalPERS 與加州大學戴維斯分校研究生院等一起完成了 SIRI 更新，新增 1200 篇學術論文。（二）（二）加拿大養老金計劃加拿大養老金計劃（CPP）加拿大養老金計劃投資委員會（簡稱 CPPIB）作為加拿大最大的投資管理機構，代表參與加拿大養老金計劃（Canada Pension Plan，以下簡稱 CPP）的 2000 萬供款人和受益人，將 CPP 目前不需要用于支付養老金的資產進行投資。據 CPPIB2019 年年報顯示，其管理的資產規模達 3920億加元，當年名義收益率為 8.9%。CPPIB 認為，能有效

11、管理 ESG 因素的組織更能長期創造 6 可持續的價值。因此，CPPIB 已將 ESG 評估整合到其所有層級的投資決策中。自 2008 年 CPPIB 發布首份責任投資報告以來，報告著重介紹氣候變化、高管薪酬和采掘業等重點領域，2019 年 CPPIB 在可再生能源項目的直接投資已超過 20億美元。1、ESG 投資理念投資理念 CPPIB 相信，就 ESG 因素而言，負責任的企業通常會對長期業績產生積極影響。但與其他養老金不同的是，CPPIB不會根據 ESG 因素篩選股票或直接撤銷投資。CPPIB 認為，“積極參與到公司中去”是一種更有效的方式。通過這種方式，股東可以實現積極的改變，并提高長期

12、財務業績。相反，撤資可能會導致錯失潛在收益及在不恰當的時間賣出資產的風險。2、ESG 投資實踐投資實踐 CPPIB 已將 ESG 評估整合到其所有的投資決策流程中。此外，CPPIB 專門設置了內部可持續投資團隊（In-house Sustainable Investing Group）和 可 持 續 投 資 委 員 會（Sustainable Investing Committee），對 ESG 投資提供相應支持并進行監督。7 圖圖 2 CPPIB 整合的投資框架體系整合的投資框架體系 資料來源：CPPIB，2019 年可持續投資報告。3、ESG 投資投資案例案例（1）投資投資可再生能源股權可

13、再生能源股權 近年來，CPPIB 在可再生能源的股權投資上一直在不斷前進。2017 年 12 月，CPPIB 與巴西 Votorantim Energia 簽署協議，成立一家合資企業，投資 2.72 億美元收購位于巴西東北部的兩個風力發電站。2018 年 4 月，CPPIB 簽署一項協議，從 NextEra Energy Partners 手中收購 6 個加拿大風能和太陽能項目，合計 7.41 億美元。截至 2019 年 6 月底，CPPIB 在 8 可持續投資領域的投資總額達到 31 億美元。圖圖 3 CPPIB 對可再生能源公司的投資情況對可再生能源公司的投資情況 資料來源：CPPIB，2

14、019 年可持續投資報告。（2）發行綠色債券發行綠色債券 2018 年 6 月，CPPIB 成為世界上第一家發行綠色債券的養老基金。2019 年 1 月，CPPIB 又發行了以歐元計價的綠色債券（10 億歐元的 10 年期固定利率債券），成為又一個里程碑。CPPIB 通過發行綠色債券，旨在收購符合綠色債券框架的長期投資項目，具體包括可再生能源（風能和太陽能）、可持續的水資源和廢水管理及綠色建筑等。4、ESG 社會績效提升社會績效提升 CPPIB 通過發起設立、成為會員等方式，與 15 家非盈利組織及監管機構合作，著力提升 ESG 相關投資效果，促進長期重要的投資政策與方法發展，并積極召開或參與

15、 ESG 相關論壇。2015 年，CPPIB 攜手貝萊德（BlackRock）和麥肯錫（McKinsey&Co.），在紐約召開長期價值峰會（Long-Term Value Summit）。此次峰會匯聚了來自 18 個國家的 120 多名投資和企業領袖，旨在解決投資短期化問題，并找出專注于0.30.671531051015202530352016Q22017Q22018Q22019Q2股權或債權公開股票 9 長期價值創造的方法。2017 年，在德國漢堡舉行的 20 國集團峰會上，金融穩定委員會氣候相關金融信息披露工作組發布了改善氣候相關風險披露的建議。CPPIB 是僅有的兩家加入特別工作組的全球

16、養老基金管理公司之一。（三）（三）日本政府養老投資基金日本政府養老投資基金（GPIF）日本政府養老投資基金（GPIF）是全球最大的公共養老金投資機構。截至 2019 年 12 月 31 日，GPIF 管理的資產超169 萬億日元，約合 1.57 萬億美元。根據全球可持續投資聯盟（簡稱“GSIA”）的調查，截至 2018 年，全球 ESG 投資管理資產總額達 30.7 萬億美元，其中日本占 2 萬億美元，是 2016 年調查記錄的 4.6 倍。日本已成為 ESG 投資增長最快的國家或地區，其中 GPIF 的貢獻功不可沒。GPIF 認為，踐行 ESG 投資有助于提升上市公司質量，進一步吸引外資投資

17、日本市場，從而提振日本股市。1、ESG 投資理念投資理念 2017 年，公開市場投資部與 ESG 部門制定了 GPIF 的投資管理原則，要求資產管理公司將 ESG 因素融入投資流程。具體地，GPIF 要求外部資產管理人投資日本股票時，應定期提交基于 ESG 因素的“優秀綜合報告”、“進步最大綜合報告”和“優秀公司治理報告”的提名。如在 2018 年，要求17 位資產管理人分別提名 10 家“優秀綜合報告”公司和 5家“優秀治理報告”公司。最終 GPIF 從這些提名中分別評選出 67 家“優秀綜合報告”公司、87 家“進步最大綜合報告”公司和 41 家“優秀公司治理報告”公司。10 2、ESG

18、投資實踐投資實踐 GPIF 要求，執行辦公室與投資策略部、公開市場投資部、私人市場投資部以及其他資產管理相關部門協調實施 ESG計劃。由首席投資官（CIO）主持的投資委員會，就 ESG 相關舉措和其他與資產管理相關的問題進行審議并做出決定，特別重要的事項要報告給理事會。投資委員會還將負責審議ESG 報告的準備工作，然后再報告給理事會。圖圖 4 多部門協作多部門協作 ESG 投資投資 資料來源：GPIF，ESG 報告 2018。3、ESG 投資案例投資案例 2017 年 7 月，GPIF 宣布國內股票選擇三種 ESG 指數進行投資，分別為富時 Blossom 日本指數（FTSE Blossom

19、Japan Index）、MSCI 日本 ESG 精選領導者指數（MSCI Japan ESG Select Leaders Index）和 MSCI 日本婦女賦權指數（MSCI Japan Empowering Women Index），并以這三種 ESG 指數作為被動投資的追蹤標的，投資金額約 1 萬億日元。2018 年，GPIF 繼續分階段擴大對這些 ESG 指數的投資，11 截至 2018 年底，GPIF 對全球環境和其他 ESG 指數的總投資額增長至約 3.5 萬億日元。2018 年，GPIF 又選擇了標普/JPX碳效率指數作為國內股票的基準，標普全球（日本除外）大中型碳效率指數（t

20、he S&P Global Ex-Japan Large Mid Carbon Efficient Index）作為海外股票的基準。為此，GPIF 宣布將根據這些指數投資大約 1.2 萬億日元的國內外資產。4、ESG 社會績效提升社會績效提升 自 2015 年 9 月簽署 PRI 協議以來，GPIF 一直在加強其ESG 活動。每年，GPIF 都會向 PRI 報告其 ESG 活動，并獲得有關其 ESG 表現的全面評估報告。GPIF 在 2018 年評估中獲得了戰略和治理方面的 A+評級。自 2017 年 1月以來，GPIF的首席投資官（CIO）和執行董事美津濃（Mizuno）一直擔任 PRI 的

21、董事總經理。GPIF 還和世界銀行集團發起“促進綠色、社會和可持續發展債券”的倡議。2018 年 4 月，他們在 2018 年世界銀行春季會議上發表了題為將環境、社會和治理（ESG）因素納入固定收益投資的聯合研究論文。此外，GPIF 于 2016 年與海外公共養老基金一起建立了全球資產所有者論壇。以此為平臺，GPIF 可以定期分享有關管理活動和 ESG 投資理念的知識。該論壇由 GPIF、CalPERS和 CalSTRS 共同組織。全球資產所有者論壇的第四次會議于2018 年 10 月在東京舉行，第五次會議于 2019 年 3 月在華盛頓特區舉行。（四）（四）荷蘭退休金資產管理集團（荷蘭退休金

22、資產管理集團（APG）根據 GSIA 的研究，歐洲是全球可持續資產規模最大的 12 地區。在擴大歐洲可持續投資資產規模方面，歐盟委員會發揮了帶頭作用。例如，歐盟委員會通過了歐洲職業退休規定指令 II（IORP II）和歐盟股東權利指令（SRD II）等，這些法案要求退休基金等機構投資者投資時，需要考慮 ESG相關因素。APG 是荷蘭最大的養老金資產管理公司，也是歐洲最大的養老金資產管理公司之一。截至 2019 年 10 月，APG 管理規模約為 5280 億歐元（約 4.1 萬億元人民幣）。1、ESG 投資理念投資理念 APG 一直把環境、社會治理和公司治理的因素融入到投資流程和資產類別選擇中

23、，并堅信這是其能在過去幾年里持續獲得理想投資回報的成功關鍵之一。ESG 投資理念貫穿荷蘭 APG 資產管理公司從組織架構到投資研究的方方面面。APG 堅信，如果投資者能夠從投資策略層面更好地運用 ESG因素進行投資，將使其對投資風險有更全面的了解，并將做出更好的投資決策。2、ESG 投資實踐投資實踐（1）公司公司管理管理層面層面：以八項責任投資原則為綱領，搭以八項責任投資原則為綱領，搭建完善的建完善的 ESG 投資管理體系投資管理體系 首先，APG 設立全球責任投資與治理（GRIG）團隊負責監督、指導日常責任投資工作。作為投資管理團隊的一部分，GRIG 直接向 CIO 匯報。投資團隊與 GRI

24、G 團隊一起承擔其投資組合的管理職責，以確?？沙掷m的回報并創造、保護和提高客戶資產的經濟價值。此外，GRIG 團隊還會根據投資組合經理的意見，監督和協調全球所有股權投票權的行 13 使。圖圖 5 APG 責任投資組織框架圖責任投資組織框架圖 資料來源：APG，可持續投資報告 2018。其次，APG 開發了內部集中式知識管理系統（KMS），可用來跟蹤與投資公司的合作以及其他相關研究、財務信息和 ESG 信息。所有管理資本市場投資的團隊和 GRIG 團隊都可以使用此系統，以確保有效地共享信息。投資管理團隊需要如實地記錄每次與投資公司的合作，包括記錄公司名稱、參與問題、明確設定的目標，以及是否達到目

25、標或是否取得進展。ESG 信息的共享保證了 ESG 投資理念的全球化推廣。（2）投資策略層面投資策略層面：在在 ESG 投資管理體系的基礎上，投資管理體系的基礎上，針對每種資產針對每種資產，量身定制不同的量身定制不同的責任責任投資策略，并制定具體投資策略，并制定具體指導方針指導方針 不動產投資：所有新的房地產投資都將在整個投資期間內加入全球房地產可持續性基準（GRESB）。這涉及事前審查和年度績效評估。APG 要求得分低于平均水平的經理實施商定的策略以將得分提高至高于平均水平；鼓勵房地產上 14 市公司也參加 GRESB?；A設施投資：GRESB Ifra 是用于基礎設施投資的獨立的可持續性衡

26、量工具。該工具提供基礎設施投資 ESG 績效的相關數據，并分析管理、規則、實施、績效等方面表現。所有對基礎設施的新投資均應參與 GRESB 基礎設施資產評估，如果滿足 GRESB 基礎設施基金的相關規定，還應參與整個投資期間的 GRESB 基礎設施基金評估。對沖基金：所有與之相關的對沖基金均應制定 ESG 投資策略，并能夠執行該策略。該策略必須在網站上提交或發布，目前還沒有 ESG 投資策略的基金必須制定并在規定的期限內實施。在這方面，APG 采用量身定制的方法，該基金的策略在很大程度上決定了這些要求的確切性質。此外，APG 鼓勵對沖基金加入另類投資標準委員會（SBAI），該委員會促進透明度，

27、廉正和善治。私募股權投資：在 2013 年 APG 制定了專門的私募股權資產責任投資指南。ILPA 治理標準指導了 APG 的投資結構和費用披露要求。普通合伙人必須完成 APG 的 ESG 盡職調查問卷，遵守 APG 排除政策，制定適當的 ESG 投資策略，并能夠使用與PGGM共同開發的APG報告模板和APG就公司和投資組合的責任投資績效定期進行溝通。此外，APG 開發了 PE 經理 ESG 評估工具監控和鼓勵 ESG 投資，并跟蹤PE 基金經理的 ESG 投資表現。3、ESG 社會績效提升社會績效提升 APG 積極加入各種可持續發展組織機構，如 UN PRI、TCFD、ACGA、CDP、Cl

28、imate Bonds 等，并在監管允許下 15 主動披露可持續投資進程及相關信息。通過與這些組織和會議的合作，APG 能夠及時把握 ESG 投資理念的前沿，同時也能將自己的責任投資理念宣揚給全球投資者。二、海外養老金開展 ESG 投資的啟示 通過對海外養老金 ESG 投資案例分析，可以發現如下特點：1、形成鮮明的形成鮮明的 ESG 理念與目標理念與目標 海外養老金 ESG 投資是高度市場化的投資行為，不同養老金機構根據自身特點，形成堅定的 ESG 理念與特色鮮明的目標，并將目標進行適度分解，把 ESG 投資鏈條融入日常投資決策或組合風險管理當中。以 CalPERS 為例，在其制定的投資理念中

29、，其中一條為“良好的治理，加之有效的環境管理和人力資本要素管理，能有效管理風險，讓公司走得更遠”。CalPERS 要求，在投資組合和所有資產類別中，均需要管理潛在的 ESG 風險。同樣地，奉行積極股東主義的CPPIB，在 ESG 投資中繼續以該理念為指導，通過直接交流、協作或代理投票的方式與公司開展合作，幫助上市公司、產業鏈及行業更好地改善問題，以獲得長期可持續的收益。2、構建系統的構建系統的 ESG 投資流程投資流程 為了使得 ESG 投資理念實踐落地，養老金管理機構內部有必要構建系統化的投資流程，尤其是 ESG 投資體系與傳統投研體系的整合，良好的整合可以使得養老金管理機構在踐行 ESG

30、投資理念和投資收益方面做到兼顧。以 CPPIB 為例，構建了“自上而下”的，以董事會、經營管理層、可持續投資小組、投資部門和其他職能部門為主體的四級 ESG 管理組 16 織架構，將 ESG 評估整合到其所有的投資決策流程中。同樣地，荷蘭 APG 在公司層面以八項責任投資原則為綱領，搭建完善的 ESG 投資管理體系。3、設立專門的設立專門的 ESG 投研團隊投研團隊 專門的 ESG 投研團隊可以更好地保障 ESG 評估結果的及時性、獨立性、權威性。如荷蘭 APG 是通過設立專門的全球責任投資與治理（GRIG）團隊，負責監督、指導日常責任投資工作，將 ESG 投資理念貫穿從組織架構到投資研究的方

31、方面面。CalPERS 同樣擁有專門的 ESG 投資團隊，為可能影響其投資的重大 ESG 風險和機遇提供專業知識和支持。CPPIB則是專門設置了內部可持續投資團隊和可持續投資委員會，對 ESG 投資提供相應支持并進行監督。4、建立建立自主的自主的 ESG 信息系統信息系統 由于 ESG 數據存在非標準、非結構化、非強制公開等特點，因此存在一定的獲取難度。市場上已有眾多提供 ESG 數據服務的機構，但外部第三方 ESG 評價體系及數據庫使用上有各種局限性，比如指標選取、權重設置、打分機制等環節的依據和過程不透明，且第三方 ESG 評估機構缺乏投資實戰的迭代。ESG 數據庫需與投資管理機構的 ES

32、G 投研體系有機結合，才能發揮最大化協同效應。如 APG 開發了內部集中式知識管理系統，可用來跟蹤與投資公司的合作以及其他相關研究、財務信息和 ESG 信息。所有管理資本市場投資的團隊和 GRIG 團隊都可以使用此系統，以確保有效地共享信息。投資管理團隊需要如實地記錄每次與投資公司的合作，包括記錄公司名稱、參與問題、明確設定的目標，以及是否 17 達到目標或是否取得進展。ESG 信息的共享保證了 ESG 投資理念的全球化推廣。5、推動推動企業企業提高提高 ESG 治理水平治理水平 針對外部管理的資產，養老金管理機構要通過積極行使股東權利，在基金契約中明確地將 ESG 投資轉化為硬性的約束條件，

33、并定期追蹤、考察外部管理人的 ESG 投資實踐情況，鼓勵外部管理人積極參與企業治理，推動企業提高 ESG 治理水平。如 CalPERS 針對其委托投資部分，設定明確的 ESG考核原則，以有效管理外部管理人履行信托責任進行 ESG 投資。6、開展合作開展合作提升提升 ESG 社會績效社會績效 通過推動 ESG 投資政策制定、發布聯合倡議聲明等，海外養老金管理機構還積極與其他機構開展合作，推動 ESG 投資被更廣泛、更好地采用，積極提升 ESG 社會績效，改善ESG 外部投資環境。以 CalPERS 為例，一是和其他資產管理機構一起，積極敦促 G7 政府在 2020 年之前減少溫室氣體排放。二是聯

34、手惠靈頓管理公司推出創新框架P-ROCC 框架，幫助企業進行更加完善的 ESG 相關信息披露。三是創建可持續投資研究計劃圖書館，推動人們對 ESG 發展因素及其對公司、市場和投資影響的理解。三、國內養老金開展 ESG 投資的現狀與建議 近年來，海外養老基金作為長期機構投資者，將 ESG 納入投資決策之中愈發流行。我國養老金的資金特性決定了其以長期價值投資為主的投資風格，與 ESG 投資理念相契合。我們將從現階段養老金 ESG 投資現狀出發，對其未來開展 18 ESG 投資提出建議。（一）（一）國內養老金國內養老金開展開展 ESG 投資投資的的現狀現狀 由于國內尚處于 ESG 發展的初期階段，從

35、 ESG 投資發展所需要的基礎設施條件來看，當前國內的 ESG 投資發展面臨：上市公司 ESG 相關信息披露動力及內容不足，缺乏一套官方統一的 ESG 評價標準或框架指引國內機構進行 ESG 相關投資等問題。此外，在企業披露動力本身不足、缺乏監管約束與要求的情況下，國內目前也沒有第三方機構能夠提供一套權威且嚴謹的 ESG 上市公司數據庫。以上均導致國內養老金及其他機構投資者在進行 ESG 投資時尚有較大難度。養老金管理機構對 ESG 投資尚處于起步階段，行業理念和共識有待進一步加強。據不完全統計，國內有 11 家養老金管理人或者母公司加入 UN PRI 組織，其中 9 家為公募基金管理人。20

36、18 年中國證券投資基金業協會 ESG 責任投資報告 顯示，雖然大部分公募基金已在 ESG 責任投資方面著手開展了相關工作，從關注 ESG 到開展專門研究，再到投資決策中會考慮 ESG 因素。但只有 1%的機構已在公司層面制定 ESG 戰略，并貫徹到具體投資策略中，5%的機構已形成正式制度，59%的機構在投資決策中考慮 ESG 因素，尚未形成正式制度；但也有 6%的機構尚未關注 ESG。養老金的資金特性與 ESG 投資理念高度契合。一是養老金資金的久期較長、規模較大，這一特性決定了養老基金的投資風格應以長期價值投資、責任投資為主，而 ESG 投資的特征符合其長期屬性的要求。二是養老金的投資運營

37、對投資資產的風控要求較高，而 ESG 投資關注公司的重大風險、特 19 定領域以及特定問題，也符合養老金投資的要求。三是養老金資金帶有明顯的公共屬性，投資行為應符合主流價值取向，避免產生重大的社會、環境負面影響。ESG 投資的負面篩選可以有效規避此類不當投資行為。因此，2018 年 10 月，中國證券投資基金業協會發布 綠色投資指引（試行），其中第五條明確指出“為境內外養老金、保險資金、社會公益基金及其他專業機構投資者提供受托管理服務的基金管理人，應當發揮負責任投資者的示范作用，積極建立符合綠色投資或 ESG 投資規范的長效機制”，對我國養老基金作為長期機構投資者進行 ESG 投資做出了展望。

38、養老金積極參與 ESG 投資，能夠培育資本市場責任投資的投資主體和投資者的長期投資意識，發揮長期機構投資者在價值投資市場上的引領作用；另一方面，養老金也能作為政府控制進行市場化投資的基金，在進行 ESG 投資時折射出我國對可持續發展問題的重視和實踐。（二）（二）國內養老金開展國內養老金開展 ESG 投資的建議投資的建議 1、推推動動 ESG 制度制度框架框架建設建設 與歐洲相比，中國缺乏一個促進可持續性投資的全面制度框架。歐盟作為積極響應聯合國可持續發展目標和責任投資原則的區域性組織之一，最早表明了支持態度和行動，并在近五年來密集推進了一系列與 ESG 相關條例法規的修訂工作，從制度保障上加速

39、了 ESG 投資在歐洲資本市場的成熟。2014 年 10 月，歐盟頒布 非財務報告指令（Non-financial Reporting Directive），首次系統地將 ESG 三要素列入法規條 20 例的法律文件。指令規定大型企業（員工人數超過 500 人）對外非財務信息披露內容要覆蓋 ESG 議題，但對 ESG 三項議題的強制程度有所不同：指令對環境議題（E）明確了需強制披露的內容，而對社會（S）和公司治理（G）議題僅提供了參考性披露范圍。2017 年歐洲議會和歐盟理事會修訂股東權利指令，要求股東參與公司 ESG 議題，實現了 ESG三項議題的全覆蓋；2019 年 4 月，歐洲證券和市場

40、管理局（European Securities and Markets Authority，簡稱 ESMA）發布ESMA 整合建議的最終報告向歐洲議會提出建議，要明確界定 ESG 事項有關概念和術語的重要性和必要性。2019年歐洲議會和歐盟理事會發布金融服務業可持續性相關披露條例，對金融服務業產品的具體披露信息進行明確，以解決可持續發展信息披露的不一致。全面的制度框架是全面的制度框架是 ESG 投資中非常重要的一環，是養投資中非常重要的一環，是養老金踐行老金踐行 ESG 投資的框架指引投資的框架指引。參照歐盟經驗，建議監管機構不斷加大 ESG 政策法規的推進力度，廣泛征求市場意見，優化 ESG

41、 政策環境，加強 ESG 治理體系建設和信息披露立法的實踐，強化市場監管，形成核心理念一致、具體做法多元的開放體系。2、建立建立 ESG 信息披露制度信息披露制度 有效、詳實的有效、詳實的 ESG 信息披露是投資機構開展信息披露是投資機構開展 ESG 投資、投資、可持續投資的基礎可持續投資的基礎。目前我國對上市公司 ESG 信息披露仍以自愿披露為主。2018 年國內披露社會責任報告的上市公司數僅占全部上市公司的 25%，與歐洲、美國、日本等發達國家或地區高達 99%的披露率相比仍有很大的差距。21 香港聯交所對 ESG 的監管力度及信息披露歷程，也是經歷了不斷加強的過程。從 2013 年度開始

42、施行的ESG 報告指引鼓勵和支持上市公司自愿編制 ESG 報告，到 2017 年度開始提升環境一般披露和關鍵績效指標為“不遵守就解釋”的半強制要求，再到 2019 年度要求強制披露董事會聲明、ESG 的匯報原則和匯報范圍，并提升社會關鍵績效指標的披露責任至“不遵守就解釋”范疇，聯交所不斷完善 ESG報告的披露指引，提升了對香港上市公司 ESG 信息披露的要求。因此，從監管指引或實施細則角度，建議參照海外及香港地區 ESG 發展經驗，由交易所建立上市公司ESG 信息披露指引，并在發展過程中，不斷完善 ESG 披露的關鍵績效指標，逐漸由“自愿披露”轉為“不遵守就解釋”的半強制要求，以回應投資者及社

43、會各方對 ESG 的重視。3、構建構建 ESG 配套激勵配套激勵機制機制 鑒于國內 ESG 投資尚處于初級階段，“公司 ESG 信息披露程度高-公司中長期發展情況好-中長期投資收益高-公司 ESG 信息披露程度高、ESG 建設完善”的正向循環尚待形成。因此，無論是上市公司還是投資者，缺乏參與 ESG 投資與 ESG 建設的內生動力。未來，從政策激勵角度，對于具有較高 ESG 信息披露程度的企業，建議酌情提供一定的融資便利或成立自上而下的“政策指導性”投資資金，給予優質企業充分的 ESG 價值認可，敦促企業在 ESG 信息披露上積極進步。4、推進推進 ESG 投資投資實踐實踐落地落地 22 對于

44、各類養老金管理機構，積極推進 ESG 投資實踐具有重要的意義。具體來說，建議從以下五個方面推動養老金ESG 投資實踐：（1）明確）明確 ESG 投資理念與目標投資理念與目標 在開展 ESG 投資時，養老金管理機構首先需要具有堅定的 ESG 投資理念與明確的目標。即需要確定：是把 E、S、G 三要素作為一個有機整體納入投資決策中，還是更關注某一主題。明確具體問題之后，根據 ESG 投資理念確認相應的投資目標：一是引入 ESG 投資獲得更好的投資回報；二是通過 ESG 投資滿足社會價值或者道德限定；三是通過關注的ESG 因素，推進上市公司的企業治理或社會責任改進；四是根據監管需要，剔除某些存在 E

45、SG 重大投資風險的公司。（2）設立設立 ESG 組織組織架構架構 養老金管理機構應根據養老金設定的 ESG 投資理念與目標，基于自身優勢明確 ESG 投資的管理組織架構?？梢越M建專門的 ESG 投資管理部門，統領公司的 ESG 投資決策；也可以選擇在現有投資與研究部門，設置專門的 ESG 分析人員輔助決策。無論從海外經驗還是國內市場前景看，都應強化 ESG 投資組織架構的構建，設立專業化的投資決策機制。（3）構建構建 ESG 投資投資機制機制 參考海外的成熟經驗，國內養老金管理機構可在如下方面探索構建 ESG 投資機制：一是發揮自主能動性，一是發揮自主能動性，構建構建自身的自身的 ESG 投

46、資投資指引指引。養老金管理機構可結合數據積累和國內現實，形成一套較為嚴格且適用于自身的 ESG 評價標準，并嘗試使用該標準引導實 23 際投資實踐。系統化的 ESG 投資指引是養老金管理機構踐行ESG 投資的基礎。二二是納入是納入 ESG 因子因子，搭搭建建 ESG 投資數據庫投資數據庫。在現有財務分析基礎上引入 ESG 因子，有助于養老金管理機構做出更好的投資決策。養老金管理機構應嘗試構建 ESG 投資數據庫，可用來跟蹤上市公司的財務信息和 ESG 信息等。以權益投資為例，養老金管理機構可根據環境（E）、社會（S）和公司治理（G）三個方面的指標對上市公司進行綜合評價，在傳統財務指標以外評估企

47、業經營的可持續性，對社會的影響，以及公司治理層面的道德水平等。三三是是參與公司治理，參與公司治理，更大程度發揮股東積極主義更大程度發揮股東積極主義。養老金管理機構作為上市公司的重要股東之一，應積極主動地發揮股東積極性，參與到公司治理中。一方面可以緩解代理人問題，另一方面也可以在公司治理暴露出問題時扮演消防員的角色，及時防止公司治理風險的蔓延。因此，發揮股東積極主義可以有效幫助 ESG 投資理念的踐行。（4）發行發行 ESG 養老產品養老產品 獨立的 ESG 產品意味著雙重目的，既要達到收益上的較好回報，也要對社會產生積極影響。因此，養老金管理機構可充分發揮專業機構投資者的優勢，主動開發設立專門

48、的ESG 養老金融產品，產品形式可以采用發起式，并且在形成具有中長期可回溯的產品業績后，逐步向投資者推廣，加深社會認知。（5）推進推進 ESG 投資教育投資教育 目前，國內 ESG 投資實踐還處于起步階段，養老金管理 24 機構應積極聯合社會各界，進行 ESG 投資教育，將相關理念、發展情況等介紹給投資者，引導投資者在關注財務回報的同時，也要注重社會回報，培育養老金 ESG 投資的土壤。綜上，養老金推進 ESG 投資，順應時代發展趨勢。ESG投資的要義即是追求長期、穩定、可持續，同時盡可能提高效率，這與養老金的資金特性是不謀而合的。未來，ESG 理念必將成為企業發展的基本要求，而養老金也將更加

49、傾向于配置那些符合 ESG 要求、ESG 評級較高的企業當中。參考文獻參考文獻 1 APG Asset Management,Responsible investment&Stewardship policy,2018.2 CPPIB,Investing Responsibly for CPP Contributors and Beneficiaries,2019.3 CalPERS,Sustainable Investment Program Vision,2018.4 GPIF,ESG REPORT 2018,2019.5 GSIR,2018 Global Sustainable Investment Review,2019.6 UN PRI：股權投資 ESG 整合的實踐指南，2016。7華泰證券：中國 ESG 投資全景手冊，2019。8中證指數有限公司：ESG 投資發展報告（2019），2019?！颈疚挠蓞R添富基金管理股份有限公司李文、李宏綱、劉軍峰供稿，中國證券投資基金業協會研究與統計專項小組胡剛偉、王昕宇審?！?/p>