星期六：直播電商收入快速增長持續推進業務轉型-220921（28頁）.pdf

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1、 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 1/28 公司研究|可選消費|耐用消費品與服裝 證券研究報告 星期六星期六(002291)公司首次覆蓋報公司首次覆蓋報告告 2022 年 09 月 21 日 直播電商收入快速增長，持續推進業務轉型直播電商收入快速增長，持續推進業務轉型 星期六星期六(002291)公司首次覆蓋報告公司首次覆蓋報告 報告要點：報告要點：剝離女鞋業務，攜手遙望向輕資產運營轉型剝離女鞋業務，攜手遙望向輕資產運營轉型 公司以鞋業起家，2015 年起開啟互聯網業務轉型，2019 年并購遙望網絡，布局直播電商業務。2021 年，遙望網絡成為抖音、快手等平臺的頭部 MCN公司，GMV 達到

2、 102.55 億元。2022 年 6 月，公司掛牌轉讓子公司星期六鞋業 100%股權，實現專注向品牌管理、供應鏈管理的輕資產運營模式轉型，有望迎來業績拐點。直播電商市場快速增長，直播電商市場快速增長，MCN 頭部效應明顯頭部效應明顯 2020 年，我國直播電商市場規模達 1.23 萬億元，年增長率為 197.0%，根據艾瑞咨詢的估計，預計 2020 年-2023 年年均復合增速達 58.3%，2023 年市場規模將超過 4.91 萬億元，市場空間廣闊。抖音、快手為代表的短視頻平臺貢獻直播電商 GMV 主要增量。MCN 機構競爭格局分散，行業增速放緩逐漸進入整合期，監管對于直播電商日漸趨嚴，中

3、小機構長尾出清，頭部機構規模優勢明顯。構建標準化直播運營平臺，發力非標打造新增長構建標準化直播運營平臺，發力非標打造新增長 公司以“人-貨-場”商業邏輯，連接明星、達人與商家的社交電商服務，成為短視頻雙平臺頭部 MCN 機構，通過完善前端主播矩陣、加強后端供應鏈擴充細分品類、標準化平臺建設等舉措構建競爭壁壘，穩固頭部地位。2022年，公司開始切入非標品服裝領域，基于“遙望云”平臺構建開放式 SaaS平臺，成為未來兩三年內新的核心增長點。此外，公司布局數字業務賦能互聯網營銷，并與 TikTok 合作積極開展海外業務，培育發展新動能。投資建議與盈利預測投資建議與盈利預測 公司旗下遙望網絡為抖音、快

4、手頭部 MCN 機構，隨著主播擴增、供應鏈整合以及遙望云中臺建設持續推動直播電商業務增長。公司利用供應鏈優勢新增品牌分銷業務，并切入非標品服裝領域提供 SaaS 平臺服務，新業務有望推動 GMV 快速增長。傳統鞋業有望年內完成剝離，對業績帶來正向影響。我們預計公司 2022-2024 年營業收入分別為 45.39/64.98/83.18 億元，歸母凈利潤分別為 6.17/9.76/12.77 億元，EPS 為 0.68/1.07/1.40 元/股，對應 PE 為 23x/15x/11x，首次覆蓋給予“買入”評級。風險提示風險提示 行業監管趨嚴風險、宏觀經濟風險、疫情反復風險、鞋業剝離進度不及預

5、期風險、市場競爭加劇風險。附表：盈利預測附表：盈利預測 財務數據和估值 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 營業收入(百萬元)2150.94 2811.19 4538.84 6498.47 8317.73 收入同比(%)3.89 30.70 61.46 43.17 28.00 歸母凈利潤(百萬元)24.30-699.99 616.83 976.19 1276.63 歸母凈利潤同比(%)-83.85-2980.90 188.12 58.26 30.78 ROE(%)0.73-12.57 9.96 13.62 15.12 每股收益(元)0.03-0.77 0.68 1.07

6、 1.40 市盈率(P/E)588.27-20.42 23.17 14.64 11.20 資料來源：Wind,國元證券研究所 買入買入|首次推薦首次推薦 基本數據 52 周最高/最低價（元）：25.00/11.32 A 股流通股（百萬股）：842.67 A 股總股本（百萬股）：911.23 流通市值（百萬元）：13238.38 總市值（百萬元）：14315.43 過去一年股價走勢 資料來源：Wind 相關研究報告 報告作者 分析師 李典 執業證書編號 S0020516080001 電話 021-51097188-1866 郵箱 分析師 路璐 執業證書編號 S0020519080002 電話 0

7、21-51097188-2174 郵箱 -53%-38%-24%-9%5%9/2212/223/236/229/21星期六滬深300 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 2/28 目 錄 1.公司介紹：剝離女鞋業務，攜手遙望向輕資產運營轉型.4 2.財務分析：2022H1 表現亮眼，社交電商業務延續高增長.6 3.行業分析：直播電商市場快速增長，MCN 頭部效應明顯.9 3.1 直播電商市場增長空間廣闊，預計 23 年將超過 4.9 萬億.9 3.2 直播電商平臺 GMV 持續增長，抖音、快手平臺凝聚增長推力.10 3.3 MCN 行業進入洗牌整合，頭部機構優勢明顯.12 4.公司分析：構建標準

8、化直播運營平臺，發力非標打造新增長.17 4.1“人-貨-場”運營持續升級，賦能移動互聯網業務.17 4.1.1 藝人簽約量擴增，主播矩陣不斷完善.17 4.1.2 整合供應鏈資源，完善供應鏈組織及服務.19 4.1.3 全案營銷持續發力，促進品效合一.20 4.2“遙望云”助力直播運營標準化，為業務規?；瘮U張奠定基礎.21 4.3 發力非標品領域服裝賽道，打造新增長點.22 4.4 創新數字業務，布局海外市場，培育發展新動能.23 5.盈利預測與投資建議.26 6.風險提示.26 圖表目錄 圖 1：星期六發展歷程.4 圖 2：星期六股權結構.5 圖 3：2017-2022H1 公司營收及增速

9、.6 圖 4：2017-2022H1 公司歸母凈利潤及增速.6 圖 5：2017-2022H1 公司分行業收入占比情況.6 圖 6：2019-2022H1 公司社交電商收入及占比.6 圖 7：2017-2022H1 遙望網絡營收及增速.7 圖 8：2019-2021 年公司 GMV 及增速.7 圖 9：2017-2022H1 公司毛利率和銷售凈利率.7 圖 10：2019-2022H1 公司各業務毛利率.7 圖 11：2017-2022H1 公司期間費用率.8 圖 12：2017-2022H1 公司現金凈流量（單位：百萬元）.8 圖 13：2017-2022H1 公司貨幣資金情況（單位：百萬元

10、）.8 圖 14：2017-2021 年中國社會消費品與實物商品零售額.9 圖 15：2018-2023 年中國直播電商市場滲透率.9 圖 16：2018-2023 年中國直播電商市場規模及增速.9 圖 17：2021 年主要直播電商平臺 GMV（億元）.10 圖 18：2022.02 典型消費行業直播銷售額占比.11 圖 19：2022.02 平臺不同粉絲量級 KOL 直播銷售額占比.11 圖 20：2022.02 平臺典型消費行業直播電商數據對比.12 UZlZeXkWMBdYqXrWaQ8Q9PsQqQmOtRkPpPwPlOtRtMaQnMrONZnQoNxNrRsR 請務必閱讀正文之

11、后的免責條款部分 3/28 圖 21：抖音“全域興趣電商”經營策略.12 圖 22：快手電商服務商體系 2.0.12 圖 23：直播電商產業鏈.13 圖 24：2015-2021 年中國 MCN 機構數量及增速.13 圖 25：2020VS2021 年中國 MCN 機構營收規模分布.13 圖 26：2021 年中國 MCN 機構新增業務分布.14 圖 27：2020-2021 年典型業務實現盈利的 MCN 數量占比.14 圖 28：2021 年中國 MCN 機構直播帶貨平臺選擇.14 圖 29：遙望網絡合作藝人.17 圖 30：遙望網絡合作主播.17 圖 31：2022 年楊子&黃圣依抖音 6

12、18 購物節直播.19 圖 32：公司主播孵化賽馬機制.19 圖 33：“遙望未來站”第二日單場 GMV 過億.19 圖 34：遙望數字影棚實現虛擬場景切換.19 圖 35：公司部分合作品牌.20 圖 36：公司全案營銷方式.21 圖 37：“遙望云”平臺界面展示.21 圖 38：“遙望云”平臺部分板塊.21 圖 39：“遙望云”線上化直播流程.22 圖 40：2022 年 618 抖音各品類市場份額 Top5.22 圖 41：2022 年 618 快手各品類市場份額 Top5.22 圖 42：興遙臨平倉.23 圖 43：“數字化服裝采銷產業基地”項目啟動簽約.23 圖 44：公司首款數字虛擬

13、人“孔襄”.23 圖 45：公司旗下主播展示孿生主播技術.23 圖 46：虛擬人“孔襄”數字藏品發售.24 圖 47：望望龍數字徽章.24 圖 48：公司數字影棚展示.24 圖 49：公司旗下藝人使用數字影棚直播.24 圖 50：中國跨境直播電商市場規模.25 表 1：星期六主要管理人員及其履歷背景.5 表 2：抖音和快手差異化運營.11 表 3：各平臺主要 MCN 機構表現情況.15 表 4：2021 年以來直播電商和 MCN 機構相關規范.16 表 5：遙望網絡部分旗下藝人/主播直播帶貨情況（2022.8.6-2022.9.6）.18 表 6：可比公司估值情況.26 請務必閱讀正文之后的免

14、責條款部分 4/28 1.公司介紹：公司介紹：剝離剝離女女鞋鞋業務業務，攜手遙望向輕資產運營轉型攜手遙望向輕資產運營轉型 星期六星期六以鞋業起家以鞋業起家，近年來深耕社交電商業務，近年來深耕社交電商業務，向輕資產運營轉型向輕資產運營轉型。公司成立于 2002年 7 月，發展歷程大致分為三個階段。第一階段：第一階段：2002-2014 年，深耕傳統鞋履業年，深耕傳統鞋履業務。務。公司設立之初專注于為提供鞋履產品和服務，擁有 ST&SAT、FONDBERYL、D:FUSE 等多個知名女鞋自有品牌。第二階段：第二階段：2015-2018 年，探索轉型時期。年，探索轉型時期。自2015 年起，由于主營

15、鞋履業務業績承壓，公司提出“打造時尚 IP 生態圈”戰略轉型目標，開啟互聯網領域的探索。2017 年，公司并購時尚鋒訊和北京時欣，正式進軍互聯網營銷行業。第三階段：第三階段：2019 年至今，年至今，深耕社交電商時期。深耕社交電商時期。2019 年公司繼續推進戰略轉型升級，通過實施重大資產重組并購遙望網絡，其主要業務涵蓋社交電商、互聯網廣告投放、互聯網廣告代理。2021 年，遙望網絡成為抖音、快手等平臺頭部MCN 公司，GMV 達到 102.55 億元。2022 年 6 月，公司公告以掛牌方式轉讓持有的子公司星期六鞋業 100%股權，剝離鞋履業務，從而實現專注向品牌管理、供應鏈管理的“輕”資產

16、運營模式轉型，未來將集中資源推動移動互聯網營銷業務的發展。圖圖 1：星期六發展歷程：星期六發展歷程 資料來源：公司公告，國元證券研究所 股權結構較為分散，遙望網絡管理層合計持股股權結構較為分散，遙望網絡管理層合計持股 13.49%，深化公司戰略轉型，深化公司戰略轉型。公司實際控制人為張澤民和其妻梁懷宇，通過云南兆隆企業管理有限公司和 LYONE GROUP 合計持有 16.1%的公司股權。遙望網絡董事長謝如棟和總裁方劍分別持有星期六 9.52%、3.96%的股權，2022 年 4 月，遙望網絡創始人謝如棟當選公司董事長兼總經理，遙望網絡管理層成為星期六管理層主體，日常經營管理的參與程度加深，將

17、有利于公司深化互聯網業務、推動轉型升級。請務必閱讀正文之后的免責條款部分 5/28 圖圖 2：星期六股權結構星期六股權結構 資料來源：公司公告，國元證券研究所 注：截止 2022 年半年報 公司管理團隊公司管理團隊背景多元，背景多元，管理經驗豐富。管理經驗豐富。公司董事長兼總經理謝如棟 2010 年創立杭州遙望網絡科技有限公司，擁有十年以上互聯網行業從業經驗和營銷管理經驗，曾獲“第十四屆杭州市優秀企業家”、“2021 浙商新領軍者”等多項榮譽和稱號，遙望網絡榮獲“2018 年十大創新企業”獎項。副董事長、副總經理兼財務總監李剛具備多家企業的財務經驗。董事、副總經理兼董事會秘書何劍鋒 2012

18、年加入佛山星期六鞋業股份有限公司。董事、遙望網絡副總裁馬超在遙望網絡就職多年，互聯網行業經驗豐富。整體看高管團隊專業能力強且磨合時期較長，具有一定的穩定性。表表 1：星期六主要管理人員及其履歷背景：星期六主要管理人員及其履歷背景 序號序號 姓名姓名 職位職位 履歷背景履歷背景 1 謝如棟 董事長兼總經理 1981 年出生，研究生學歷，杭州市余杭區第十一屆政協委員、余杭區第十六屆人大代表。曾任杭州掘金網絡科技有限公司總經理。2010 年 11 月創立杭州遙望網絡科技有限公司，擁有十年以上互聯網行業從業經驗，具有豐富的互聯網與移動互聯網行業營銷管理經驗。2 李剛 副董事長、副總經理兼財務總監 19

19、65 年出生，本科學歷，曾任哈爾濱紡織印染工業聯合公司財務處主管會計；南海市福山鞋廠、南海市桂城福山鞋業有限公司會計主管、財務部經理、財務總監；2002 年起歷任佛山星期六鞋業有限公司財務總監、董事兼財務總監、公司董事、副總經理兼財務總監。3 何劍鋒 董事、副總經理兼董事會秘書 1982 年出生，研究生學歷，2005 年至 2012 年 11 月曾任佛山華新包裝股份有限公司證券事務代表、董事會辦公室主任；2012 年加入佛山星期六鞋業股份有限公司，2012 年12 月起任公司副總經理兼董事會秘書。4 馬超 董事、遙望網絡副總裁 1986 年出生，研究生學歷，2012 年 7 月至 2016 年

20、 5 月歷任平安證券投資銀行事業部業務經理、高級經理、高級業務總監。2016 年起歷任杭州遙望網絡科技有限公司總監、資深總監、董事會秘書。資料來源：公司公告，國元證券研究所 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 6/28 2.財務分析：財務分析：2022H1 表現亮眼，社交電商業務延續高增長表現亮眼，社交電商業務延續高增長 公司收入穩健增長，公司收入穩健增長，計劃剝離鞋業業務輕裝上陣計劃剝離鞋業業務輕裝上陣。2017、2018 年公司分別實現營收15.03/15.11 億元，2019 年并購遙望網絡后，營收快速增長，2019-2021 年分別實現營收 20.70/21.51/28.11 億元，分別

21、同增 36.95%/3.89%/30.70%，2022H1 實現收入18.02 億元，同增 77.09%。2021 年公司處于虧損狀態，歸母凈利潤為-7.00 億，主要是疫情影響和公司傳統鞋類業務拖累，公司加大鞋類庫存促銷，全年計提壞賬準備及存貨跌價準備約 3.15 億元，計提時尚鋒迅、北京時欣商譽減值 2.07 億。2022 年公司逐步剝離鞋類業務，集中資源推動移動互聯網營銷業務的發展，2022H1 實現歸母凈利潤 1.11 億，同比增長 287%。圖圖 3：2017-2022H1 公司營收及增速公司營收及增速 圖圖 4：2017-2022H1 公司歸母凈利潤及增速公司歸母凈利潤及增速 資料

22、來源：公司公告，國元證券研究所 資料來源：公司公告，國元證券研究所 社交電商服務業務占比超社交電商服務業務占比超 60%，成為主要收入來源。，成為主要收入來源。分行業看，公司營收由服裝鞋類行業和互聯網廣告行業兩大類組成，近年來傳統鞋類業務逐漸式微；互聯網廣告行業收入占比快速增長，由 2017 年 9.20%提升至 2021 年 80.62%，2022H1 進一步增加至 90.01%。拆分互聯網廣告業務結構來看，隨著直播電商高速發展公司大力拓展社交電商業務，推動收入快速增長，2022H1 年社交電商服務收入占比達 67.88%。圖圖 5：2017-2022H1 公司分行業收入占比情況公司分行業收

23、入占比情況 圖圖 6：2019-2022H1 公司社交電商收入及占比公司社交電商收入及占比 資料來源：公司公告，國元證券研究所 資料來源：公司公告，國元證券研究所 1,503.55 1,511.72 2,070.34 2,150.94 2,811.19 1,801.63 0.54%36.95%3.89%30.70%77.09%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%05001,0001,5002,0002,5003,000201720182019202020212022H1營業收入（百萬元）同比增速（%）(352.05)4.48 150.46 24.30(699.99)110

24、.87 3260.82%-83.85%-2980.90%287.44%-4000%-3000%-2000%-1000%0%1000%2000%3000%4000%-800-700-600-500-400-300-200-1000100200201720182019202020212022H1歸母凈利潤（百萬元）同比增速（%）90.49%88.48%58.63%30.11%19.12%9.77%9.20%11.17%41.26%69.10%80.62%90.01%0.31%0.35%0.12%0.79%0.25%0.22%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2017

25、20182019202020212022H1服裝鞋類行業互聯網廣告行業其他185.00 1,012.04 1,724.05 1,222.88 8.94%47.05%61.33%67.88%0%10%20%30%40%50%60%70%80%02004006008001,0001,2001,4001,6001,8002,0002019202020212022H1社交電商服務收入（百萬元）占營收比重 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 7/28 2022H1 遙望網絡雖遙望網絡雖受受疫情疫情影響影響，但，但仍仍實現了較快增長，上半年銷售實現了較快增長，上半年銷售 GMV 約約 55 億億元。元。遙望

26、網絡 2021 年實現營收 22.19 億元，同比增長 54.84%，2022H1 實現營收16.09 億元，同增 114.42%，成為公司主要驅動力。遙望網絡運營能力成熟，且擁有完善的供應鏈體系，2021 年躋身抖音平臺頭部 MCN 機構，銷售 GMV 約 102.55 億元，同比增長 138.49%，2022 上半年銷售 GMV 約 55 億元。圖圖 7：2017-2022H1 遙望網絡營收及增速遙望網絡營收及增速 圖圖 8：2019-2021 年公司年公司 GMV 及增速及增速 資料來源：公司公告，國元證券研究所 資料來源：公司公告，國元證券研究所 21 年毛利率、銷售凈利率下滑，年毛利

27、率、銷售凈利率下滑，22 年戰略調整后有所回升。年戰略調整后有所回升。公司 2021 年毛利率和凈利率分別為 16.16%/-24.74%，分別同比下降 16.58pct/26.01pct。分業務來看，服裝鞋類業務和社區電商服務業務毛利率明顯下滑，主要原因為一方面鞋類業務促銷清貨，另一方面為迅速擴張社交電商業務，遙望網絡簽約大量藝人，降低商品傭金率以引入更多優質品牌方和廣告主，藝人合作采取利潤分成模式，致使毛利率下降。2022 年公司進行戰略調整，直播邏輯由規模導向轉為利潤導向，2022 年 H1 毛利率和銷售凈利率分別回升至 23.35%/6.49%，服裝鞋類業務和社區電商服務業務毛利率也回

28、升至 34.28%/26.39%。圖圖 9：2017-2022H1 公司毛利率和銷售凈利率公司毛利率和銷售凈利率 圖圖 10：2019-2022H1 公司各業務毛利率公司各業務毛利率 資料來源：公司公告，國元證券研究所 資料來源：公司公告，國元證券研究所 585.91 787.87 744.49 1,433.00 2,218.90 1,609.16 34.47%-5.51%92.48%54.84%114.42%-20%0%20%40%60%80%100%120%140%05001,0001,5002,0002,500201720182019202020212022H1遙望網絡營業收入（百萬元）

29、同比增速（%）2.10 43.00 102.55 1947.62%138.49%0%500%1000%1500%2000%2500%020406080100120201920202021GMV（億元）同比增速（%）57.82%54.64%48.25%32.74%16.16%23.35%-23.08%0.85%7.96%1.27%-24.74%6.49%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%201720182019202020212022H1毛利率（%）銷售凈利率（%）54.19%41.49%15.36%34.28%48.23%24.92%16.74%26.39%

30、45.09%44.43%39.27%27.37%5.71%3.22%3.61%5.71%0%10%20%30%40%50%60%2019202020212022H1服裝鞋類（%）社區電商服務（%）互聯網廣告投放（%）互聯網廣告代理（%）請務必閱讀正文之后的免責條款部分 8/28 銷售費用率持續降低，管理費用率有所提升。銷售費用率持續降低，管理費用率有所提升。2021 年公司銷售費用率同比下降6.27pct 至 8.64%，2022H1 持續下降至 4.72%，主要系直營店鋪轉至品牌公司經營，店鋪、人員減少，線下服裝鞋類業務營銷費用減少。2021 年管理費用率同比增加3.23pct 至 9.46

31、%，系業務擴張、人員增加和股份支付費用共同影響。2021 年及2022H1 研發費用率分別為 2.44%/1.93%，主要由于研發遙望云平臺，相應研發人員的投入增加。圖圖 11：2017-2022H1 公司期間費用率公司期間費用率 資料來源：公司公告，國元證券研究所 公司公司經營性現金流將迎改善，貨幣資金儲備經營性現金流將迎改善，貨幣資金儲備充足。充足。2021 年，公司經營活動現金凈流量達到 2.23 億元，主要由于社交電商服務營收增加。根據公司 2022 年 7 月 21 日的公告，擬掛牌轉讓星期六鞋業 100%股權，此次交易將有效改善公司經營性現金流，優化公司資產配置。截至 2022H1

32、 公司貨幣資金余額 15.39 億元，現金儲備充足。圖圖 12：2017-2022H1 公司現金凈流量（公司現金凈流量（單位：單位：百萬元）百萬元）圖圖 13：2017-2022H1 公司貨幣資金情況公司貨幣資金情況（單位：百萬元）（單位：百萬元）資料來源：公司公告，國元證券研究所 資料來源：公司公告，國元證券研究所 37.78%38.78%23.16%14.91%8.64%4.72%6.48%6.62%5.45%6.23%9.46%8.75%1.88%1.86%2.55%1.96%2.44%1.93%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%201720182019202020

33、212022H1銷售費用率（%）管理費用率（%）研發費用率（%）131.22 190.11 205.64(7.62)223.26 5.53-1,000-50005001,0001,5002,0002,500201720182019202020212022H1經營活動現金凈流量投資活動現金凈流量籌資活動現金凈流量241.60 154.52 260.30 234.46 2,245.95 1,538.87 05001,0001,5002,0002,500201720182019202020212022H1貨幣資金 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 9/28 3.行業行業分析：分析：直播電商直播電商市

34、場市場快速增長快速增長，MCN 頭部頭部效應明顯效應明顯 3.1 直播電商市場增長空間廣闊直播電商市場增長空間廣闊，預計，預計 23 年將超過年將超過 4.9 萬萬億億 直播電商持續滲透，直播電商持續滲透，2023 年直播電商規模年直播電商規模有望有望超過超過 4.9 萬億元萬億元。近年來實物商品網上零售額在社會消費品零售總額的占比不斷提升，2021 年，實物商品網上零售額規模達 10.80 萬億元，線上消費已成為我國居民重要的消費渠道。其中，直播電商滲透率處于高速增長狀態，在社會消費品零售總額和網購市場中的滲透率分別從 2018 年的 0.3%/1.5%增長至 2020 年的 3.2%/10

35、.6%。2020 年，我國直播電商市場規模達1.23 萬億元，年增長率為 197.0%，根據艾瑞咨詢的估計，預計 2020 年-2023 年年均復合增速達 58.3%，2023 年市場規模將超過 4.91 萬億，市場空間廣闊。圖圖 14：2017-2021 年中國社會消費品與實物商品零年中國社會消費品與實物商品零售額售額 圖圖 15：2018-2023 年中國直播電商市場滲透率年中國直播電商市場滲透率 資料來源：艾瑞咨詢，國元證券研究所 資料來源：艾瑞咨詢，國元證券研究所 圖圖 16：2018-2023 年中國直播電商市場規模及增速年中國直播電商市場規模及增速 資料來源：艾瑞咨詢，國元證券研究

36、所 3662623809874116493919814408235480670198852409759010804215.0%18.4%20.7%24.9%24.5%0%5%10%15%20%25%30%010000020000030000040000050000020172018201920202021社會消費品零售總額（億元）實物商品網上零售額（億元）占社會消費品零售總額的比重（%）0.3%1.0%3.2%5.3%7.6%10.1%1.5%4.2%10.6%15.5%20.1%24.3%0%5%10%15%20%25%30%2018201920202021E2022E2023E直播電商在社

37、會消費品零售總額的滲透率（%）直播電商在網購市場的滲透率（%）1205416812379226973487949144245.9%197.0%83.3%53.7%40.9%0%50%100%150%200%250%300%01000020000300004000050000600002018201920202021E2022E2023E中國直播電商市場規模（億元）增長率（%）請務必閱讀正文之后的免責條款部分 10/28 3.2 直播電商平臺直播電商平臺 GMV 持續增長，抖音、快手持續增長，抖音、快手平臺平臺凝聚增長推力凝聚增長推力 短視頻短視頻平臺貢獻直播電商平臺貢獻直播電商 GMV 主要增

38、量主要增量。抖音和快手于 2018 年陸續進入直播帶貨領域，并迅速發展壯大，2021 年，快手直播電商 GMV 為 6800 億元。抖音 2021 年直播電商 GMV 目標為 10000 億元，根據抖音生態大會 2021.5.1-2022.4.30 抖音電商 GMV 為去年同期的 3.2 倍，預計目標完成度較好。2016 年率先進入該賽道的淘寶直播 2021 年電商 GMV 為 5074 億元。抖音、快手短視頻平臺引流效果明顯，已成為直播電商主要陣地。圖圖 17：2021 年主要直播電商平臺年主要直播電商平臺 GMV（億元）（億元）資料來源：公司公告，晚點 LatePost，國元證券研究所 抖

39、音抖音 VS 快手快手差異化發展各具優勢。差異化發展各具優勢。抖音和快手雖然都是短視頻主流平臺，又都深耕直播電商領域，但二者在產品定位、算法機制、商家特征、帶貨主播特征等多方面存在較大區別。其中，核心差異來自底層驅動邏輯，抖音重視優質內容與興趣標簽的匹配，強調算法主打進行興趣推薦，2022 年由興趣電商升級為全域興趣電商；快手則重視私域流量與信任關系的轉化，流量分發原則更有利于中小品牌與白牌的發展。抖音和快手長期以來的發展形成各自的特點并各具優勢，現階段二者紛紛打造、完善各自的運營體系，將直播電商繼續作為重要戰略發展方向。目標100006800 5000+0200040006000800010

40、00012000抖音快手淘寶直播 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 11/28 表表 2：抖音和快手差異化運營抖音和快手差異化運營 平臺平臺 抖音抖音 快手快手 用戶規模（21 年）平均日活躍用戶超 6 億 平均日活躍用戶規模 3.1 億 平臺性質 娛樂平臺+社交電商 娛樂平臺+社交電商 算法機制 多輪流量池篩選，向用戶在首頁推薦熱度高、匹配度高的內容 社交化的算法分配機制，綜合考慮視頻熱度、新鮮度，更側重用戶主動發現 商家特征 更靠近供應鏈源頭，主播自有品牌/貨源占比較高 第三方品牌商占比較大 電商載體 淘寶、天貓、京東、抖音小店 淘寶、天貓、有贊、京東、拼多多、快手小店、魔筷星選 直播商品

41、特征 主打食品、美妝及服裝品類；平均單件商品均價較低 高性價比的白牌商品較多，產業帶直播比重較大；平均單件商品均價中等 帶貨主播特征 腰部 KOL 直播帶貨貢獻率高 頭部 KOL 直播帶貨貢獻率高 服務商激勵體系 更側重市場拓展以及 GMV 增長，激勵政策側重覆蓋更多的商家 更注重商家 GMV 量級與服務升級，對于高體量服務商有更高返點 資料來源：公司官網，艾瑞咨詢，QuestMobile，國元證券研究所 直播直播商品結構方面，商品結構方面，抖音和抖音和快手以快手以食品飲料、食品飲料、美妝美妝類類為主。為主。根據 2022 年 2 月的數據，快手直播銷售額最高的為美妝類產品，占比達 69.9%

42、，其次為食品飲料，占比15.0%；抖音銷售額最高為食品飲料類，占比 43.2%，美妝類占比 31.2%。抖音的月直播場次和月直播商品數量高于快手，但抖音單件產品月均價為 37.2 元，低于快手的 93.3 元?？焓诸^部快手頭部 KOL 直播帶貨效果顯著，抖音則主要以腰部帶動。直播帶貨效果顯著，抖音則主要以腰部帶動。2022 年 2 月，快手千萬以上粉絲數的 KOL 直播銷售額占比 70.9%，比抖音相應級別的占比高出 45.7%；抖音腰部 100-1000 萬粉絲數量級的 KOL 直播銷售額占比 65.0%。圖圖 18：2022.02 典型消費行業直播銷售額占比典型消費行業直播銷售額占比 圖圖

43、 19：2022.02 平臺不同粉絲量級平臺不同粉絲量級 KOL 直播銷售額占比直播銷售額占比 資料來源：QuestMobile，國元證券研究所 資料來源：QuestMobile，國元證券研究所 31.2%43.2%14.0%11.6%69.9%15.0%8.0%7.1%0%10%20%30%40%50%60%70%80%美妝食品飲料母嬰家電抖音快手4.3%65.0%26.1%25.2%70.9%0%20%40%60%80%100%120%抖音快手10萬以下10-50萬50-100萬100-1000萬1000萬以上 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 12/28 圖圖 20：2022.02 平臺

44、典型消費行業直播電商數據對比平臺典型消費行業直播電商數據對比 資料來源：QuestMobile，國元證券研究所 抖音經營策略升級為全域興趣電商，抖音經營策略升級為全域興趣電商，快手快手“大搞“大搞服務商服務商”戰略持續深入，助力直播電”戰略持續深入，助力直播電商發展。商發展。2022 年，抖音對 FACT 經營方法論進行升級，將經營場域從內容場延伸至中心場和營銷場，既打通了“貨找人”和“人找貨”的雙向消費鏈路，又提升了內容觸達能力，從而形成完整的“全域興趣電商”經營體系，凝聚增長推力，支撐商家和生態伙伴健康長期發展?？焓纸衲昀^續推進“大搞服務商”戰略，激勵服務商持續做到商業模式升級、服務組織升

45、級、主播鏈接升級，支撐整體服務商的精細化運營能力提升，長效賦能服務商和保障生態健康。圖圖 21：抖音“全域興趣電商”經營策略抖音“全域興趣電商”經營策略 圖圖 22：快手快手電商服務商體系電商服務商體系 2.0 資料來源：抖音白皮書，國元證券研究所 資料來源：快手電商引力大會，國元證券研究所 3.3 MCN 行業行業進入進入洗牌整合洗牌整合，頭部機構優勢明顯，頭部機構優勢明顯 MCN 機構在直播電商產業鏈中處于承上啟下重要地位機構在直播電商產業鏈中處于承上啟下重要地位。從電商直播產業鏈來看，直播電商產業鏈上游主要為商品供應鏈，產業鏈中游為直播生產以及傳播環節，主要包括主播、MCN 機構以及直播

46、平臺，產業鏈下游為消費者，直接為直播電商付費、實現直播變現。5.1 2.2 6.8 2.7 37.293.30102030405060708090100抖音快手月直播場次（萬次）月直播商品數量（萬個）月平均銷售件單價（元）請務必閱讀正文之后的免責條款部分 13/28 圖圖 23：直播電商產業鏈：直播電商產業鏈 資料來源：前瞻產業研究院，國元證券研究所 MCN 機構競爭格局分散，機構競爭格局分散，行業增速放緩逐漸進入整合期，頭部效應明顯行業增速放緩逐漸進入整合期，頭部效應明顯。目前我國MCN 機構數量眾多，截至 2021 年，MCN 機構數量達 2.2 萬家，行業集中度低，競爭激烈。MCN 機構

47、自 2016 年以來快速成長，2018-2019 年，數量激增，由 0.5 萬家增長至 2 萬家；2019-2021 年，數量趨于飽和，增速開始放緩，根據克勞銳調研，部分機構正在加速退出 MCN 賽道，行業進入整合期。2021 年，將近七成的機構收入規模尚未突破千萬級，市場占有率低；營收規模達 1 億以上的 MCN 機構占比僅為6.2%，頭部機構規模優勢明顯。圖圖 24：2015-2021 年中國年中國 MCN 機構數量及增速機構數量及增速 圖圖 25：2020VS2021 年中國年中國 MCN 機構營收規模分布機構營收規模分布 資料來源：克勞銳，國元證券研究所 資料來源：克勞銳，國元證券研究

48、所 2021 年，38.6%的機構保守布局，選擇穩固現有業務；25.7%的機構選擇新增直播電商業務，與 2020 年相比下降 30pct，賽道熱度減退；激烈的競爭使得直播帶貨對160 420 1700 5000 20000 21000 22000-50%0%50%100%150%200%250%300%350%05000100001500020000250002015201620172018201920202021MCN機構數量（家）同比增速(%)68.0%26.0%2.7%1.4%1.0%0.7%0.2%38.2%30.8%15.0%5.8%4.0%3.5%2.7%0%10%20%30%40

49、%50%60%70%80%2020年2021年 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 14/28 于機構團隊的能力要求較高，通過直播電商業務實現盈利的機構數量占比由 2020 年的 53%降低至 2021 年的 34%，頭部電商 MCN 構筑起較強的競爭壁壘。圖圖 26：2021 年中國年中國 MCN 機構新增業務分布機構新增業務分布 圖圖 27：2020-2021 年典型業務實現盈利的年典型業務實現盈利的 MCN 數量占比數量占比 資料來源：克勞銳，國元證券研究所 資料來源：克勞銳，國元證券研究所 抖音、淘寶直播和快手為抖音、淘寶直播和快手為 MCN 機構直播帶貨布局主陣地，頭部機構飽和穩定，機

50、構直播帶貨布局主陣地，頭部機構飽和穩定，GMV體量大。體量大。2021 年，MCN 機構選擇以抖音、淘寶直播、快手為直播帶貨平臺的占比分別為 95.8%/34.7%/29.6%。其中抖音占比較上年提升 19.8pct，是對 MCN 機構吸引力最強的平臺，淘寶直播和快手的占比較上年分別下降 10.3pct/3.4pct。從各平臺機構來看，抖音平臺擁有無憂傳媒、交個朋友、遙望網絡等頭部 MCN 機構?？焓制脚_上，以辛選集團實力最強，2021 年實現 GMV 體量在 300-500 億元之間，遙望網絡瑜大公子位列第二位。淘寶直播以美 ONE、君盟為主，擁有李佳琦等超頭主播，貢獻高額收入。圖圖 28：

51、2021 年中國年中國 MCN 機構直播帶貨平臺選擇機構直播帶貨平臺選擇 資料來源：克勞銳，國元證券研究所 注：調研周期為 2022.1-2022.3，總樣本量為 600 38.6%-30pct25.7%22.9%21.4%14.3%11.4%10.0%8.6%7.1%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%53%30%34%16%34%41%27%21%0%10%20%30%40%50%60%2020202176%45%33%21%6%3%95.8%34.7%29.6%8.3%4.2%4.2%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%抖音淘寶（直播）快

52、手小紅書京東（直播）微信（視頻號）20202021 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 15/28 表表 3：各平臺主要各平臺主要 MCN 機構表現情況機構表現情況 平臺平臺 MCN 機構機構 成立時間成立時間 2021 年年 GMV（億元）（億元）主要主要 KOL 抖音 無憂傳媒 2016 年 10-30 多余和毛毛姐、溫精靈 交個朋友 2020 年 50 羅永浩 遙望網絡 2010 年 102.55 賈乃亮、黃圣依 快手 辛選集團 2017 年 300-500 辛巴、蛋蛋小朋友 遙望網絡 2010 年 102.55 瑜大公子 淘寶直播 謙尋 2017 年 500 林依輪 美 ONE 2014

53、 年 300-500 李佳琦 君盟 2020 年 100-300 烈兒寶貝 資料來源：新播場，公司公告，國元證券研究所 政策面政策面上，上，監管對于直播電商日漸趨嚴，監管對于直播電商日漸趨嚴，中小機構中小機構長尾出清。長尾出清。直播電商行業快速發展的同時，主播素質參差不齊帶來交易風險，虛假宣傳、售后難維權難等問題頻發。對此，國家相關部門陸續出臺相應的法律規范，明確直播營銷平臺、MCN 機構和主播等多方人員履行網絡交易過程中的責任和義務，加強日常監管，強化違規處置，有利于直播電商規范運營、有序發展。行業政策趨嚴，行業門檻隨之提升，對現有 MCN機構的綜合能力和合規性同樣提出更高要求，將加速中小

54、MCN 機構洗牌。請務必閱讀正文之后的免責條款部分 16/28 表表 4：2021 年以來年以來直播電商和直播電商和 MCN 機構相關規范機構相關規范 時間時間 發布機構發布機構 相關文件相關文件/專專項行動項行動 主要內容主要內容 2021.3.15 市場監督管理總局 網絡交易監督管理辦法 對當前“社交電商”“直播帶貨”等網絡交易活動中的經營者定位作出了明確規定。網絡社交、網絡直播等網絡服務提供者為經營者同時提供網絡經營場所、商品瀏覽、訂單生成、在線支付等網絡交易平臺服務的，應當依法履行網絡交易平臺經營者的義務 2021.4.23 國家互聯網信息辦公室等七部門聯合發布 網絡直播營銷管理辦法（

55、試行）對直播營銷平臺、直播間運營者和直播營銷人員的行為規范和責任規范作了明確規定 2021.10.26 商務部、網信辦、發展改革委“十四五”電子商務發展規劃 推動直播電商、短視頻電商等電商新模式向農村普及。健全電子商務行業標準，重點開展直播電商、社交電商、農村電商等新業態標準研制 2022.3.17 網信辦“清朗MCN 機構信息內容亂象整治”專項行動 集中整治 MCN 機構及其旗下賬號違法違規行為；督促重點網站平臺建立 MCN機構分級管理制度，通過平臺 MCN 機構入駐協議，明確 MCN 機構信息內容業務活動標準和責任，加強日常監管，定期開展培訓，加強信息披露，建立專門舉報受理渠道，強化違規處

56、置 2022.3.30 網信辦、國家稅務總局、國家市場監督管理總局 關于進一步規范網絡直播營利行為促進行業健康發展的意見 網絡直播平臺要認真落實管理主體責任，加強網絡直播賬號注冊管理和賬號分級分類管理；依法履行個人所得稅代扣代繳義務；保護網絡直播平臺、網絡直播服務機構、網絡直播發布者依法規范開展生產經營活動的各項合法權益 2022.4.15 網信辦、國家稅務總局、國家市場監督管理總局“清朗整治網絡直播、短視頻領域亂象”專項行動 堅決整治直播間營造虛假人氣、虛假帶貨量，短視頻賬號營造虛假流量等行為；從嚴整治賬號管理問題，包括將嚴管“網紅賬號”、MCN 機構賬號，強化賬號全流程管理 2022.6.

57、22 國家廣播電視總局、文化和旅游部 網絡主播行為規范 規范網絡主播從業行為，網絡主播不得營銷假冒偽劣、侵犯知識產權或不符合保障人身、財產安全要求的商品，虛構或者篡改交易、關注度、瀏覽量、點贊量等數據流量造假；不得夸張宣傳誤導消費者，通過虛假承諾誘騙消費者，使用絕對化用語，未經許可直播銷售專營、專賣物品 資料來源：市場監督管理總局，網信辦，商務部，國家廣電總局，文旅部，國元證券研究所 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 17/28 4.公司分析：公司分析：構建標準化直播運營平臺，構建標準化直播運營平臺，發力非標打造新增發力非標打造新增長長 4.1“人“人-貨貨-場”場”運營運營持續升級，賦能移動

58、互聯網業務持續升級，賦能移動互聯網業務 公司并購遙望網絡以來互聯網廣告業務迅速發展成為核心業務，以“人-貨-場”商業邏輯，連接明星、達人與商家的社交電商服務，位于抖音、快手 MCN 機構排行頭部。通過完善前端主播矩陣、加強后端供應鏈和標準化平臺建設等舉措，構建競爭壁壘，穩固自身頭部地位。4.1.1 藝人簽約量擴增藝人簽約量擴增，主播矩陣主播矩陣不斷不斷完善完善 遙望遙望網絡網絡加大短視頻平臺投入力度，加大短視頻平臺投入力度，持續持續擴充簽約主播數量，擴充簽約主播數量，完善主播梯隊完善主播梯隊。截至2022 年 3 月 31 日，遙望網絡簽約藝人/主播/達人共 229 位，外部合作主播 230

59、余位，其中簽約藝人 33 位，包括賈乃亮、王祖藍、張柏芝等，主播 87 位，包含頭部美妝主播瑜大公子、酒類主播李宣卓等。公司持續擴增藝人簽約量，推動在抖音、快手平臺的業務規?？焖贁U張。2022 年上半年，公司累計簽約藝人超過 40 位，新增黃圣依、楊子、鄭秀妍等藝人，并快速布局服裝直播帶貨的主播梯隊，包含恩佳、雪寶、橙子大大等。圖圖 29：遙望網絡合作藝人遙望網絡合作藝人 圖圖 30：遙望網絡合作主播遙望網絡合作主播 資料來源：公司官網，國元證券研究所 資料來源：公司官網，國元證券研究所 公司精細化運營，在公司精細化運營，在雙平臺雙平臺位居位居頭部，頭部，藝人藝人/主播主播帶貨帶貨品類由垂類向

60、全品類拓展品類由垂類向全品類拓展。2021年公司 GMV 為 102.55 億元，在抖音、快手平臺位居頭部。旗下有多位藝人/主播場均銷售額突破百萬級，帶貨商品覆蓋全品類。抖音平臺側，公司以簽約明星主播為主，通過系統培訓快速實現冷啟動，明星主播賈乃亮近一個月場均銷售額為 2144.43 萬元，618 期間三場直播總額 GMV 超 3.42 億，單場 GMV 破億，刷新抖音平臺銷售記錄品牌 5 個。簽約楊子、黃圣依夫婦在 618 購物節活動期間 GMV 達到 1.51 億元?？焓制脚_側，公司孵化出瑜大公子、李宣卓等為代表的百余位主播達人。瑜大公子目前擁有超 3000 萬粉絲量，由原先美妝垂類領域發

61、展為全品類覆蓋，快手 616 購物節期間直播間總 GMV3.64 億，場均 GMV 超 1 億。合資公司望望龍簽約藝人七爺深耕珠寶領域，在 717 年度粉絲購物節單場銷售額達 5200 萬以上。請務必閱讀正文之后的免責條款部分 18/28 表表 5：遙望網絡部分旗下藝人：遙望網絡部分旗下藝人/主播直播帶貨情況（主播直播帶貨情況（2022.8.6-2022.9.6）平臺平臺 藝人藝人/主播主播 粉絲量粉絲量 （萬人）（萬人）直播場次直播場次 商品銷售額商品銷售額 （億元）（億元）場均銷售額場均銷售額 （萬元）（萬元）場均銷量場均銷量（萬）（萬）上架商品上架商品 （件）（件）銷量銷量 Top3To

62、p3 商品品類商品品類 抖音 賈乃亮 2917.69 4 1.95 3905.18 53.89 150 家居生活、美妝護膚、圖書文娛 黃圣依 1640.86 10 0.7 701.96 22.93 170 家居生活、美妝護膚、服裝鞋帽 沈濤 1084.62 14 0.23 162.14 3.66 428 美妝護膚、家居生活、食品飲料 婁藝瀟 2283.91 23 0.53 230.07 5.75 379 美妝護膚、家居生活、服裝鞋帽 陳嘉佳 115.99 23 0.05 23.45 0.32 142 食品飲料、美妝護膚、家居生活 快手 瑜大公子 3422.68 15 2.55 1700.73

63、25.94 788 家居生活、美妝護膚、食品 李宣卓 1197.7 26 1.02 392.28 1.72 940 食品、3C 數碼、家居生活 七爺 451.44 17 0.64 374.56 1.39 735 服裝鞋帽、珠寶鐘表、食品 橙子大大 525.73 22 0.15 67.18 0.38 842 服裝鞋帽、家居生活、食品 雪寶 250.01 18 0.12 64.25 1.49 1520 服裝鞋帽、家居生活、母嬰/樂器 資料來源：新抖數據，新快數據，國元證券研究所 打造打造可復制的可復制的標準化主播孵化流程標準化主播孵化流程，賽馬機制賽馬機制挑選挑選優質主播優質主播。公司首先通過評價

64、素人的專業度、顏值、勤奮度、網感和運營能力，初步選出數名素人；經過初選的主播將通過賽馬機制再次篩選，公司為其提供啟動資金、場地設備、運營團隊和供應鏈支持，在 2-3 個月時間內根據帶貨表現選出實力強勁的主播。通過賽馬機制，公司孵化出快手平臺瑜大公子、李宣卓等優質主播。目前，公司主播矩陣中，明星主播與素人主播兩個賽道并行，素人主播前期可以在明星主播間當助播，積累一定流量之后再進行獨立直播，形成可復制的標準化主播孵化方式。請務必閱讀正文之后的免責條款部分 19/28 圖圖 31：2022 年楊子年楊子&黃圣依抖音黃圣依抖音 618 購物節直播購物節直播 圖圖 32：公司主播孵化賽馬機制：公司主播孵

65、化賽馬機制 資料來源：遙望網絡公眾號，國元證券研究所 資料來源：公司公告，國元證券研究所 打造“遙望未來站”官方品牌直播號打造“遙望未來站”官方品牌直播號，提升直播頻次推動，提升直播頻次推動 GMV 增長增長。直播號于 9 月19 日在抖音平臺正式開播，著重為優質農產品、國貨產品打造更高直播頻次和時長的新平臺。根據官方數據顯示，首播當日其直播間漲粉超 150 萬，最高在線人數超50 萬，人均停留 5 分鐘以上，冷啟動第二日單場 GMV 過億，表現亮眼，后續實現常規穩定播放后有望推動 GMV 實現穩步增長。圖圖 33：“遙望未來站”第二日單場“遙望未來站”第二日單場 GMV 過億過億 圖圖 34

66、：遙望數字影棚遙望數字影棚實現虛擬場景切換實現虛擬場景切換 資料來源：遙望未來站抖音號，國元證券研究所 資料來源：遙望網絡公眾號，國元證券研究所 4.1.2 整合供應鏈資源，完善供應鏈組織及服務整合供應鏈資源，完善供應鏈組織及服務 加強供應鏈建設加強供應鏈建設，完善品控、物流、售后等各個環節完善品控、物流、售后等各個環節。公司自 2019 年開始儲備供應鏈，未來計劃通過“自營倉+合作倉+認證倉”模式搭建覆蓋全國的倉配網絡。在供應鏈組織及服務上，公司打造“5 分鐘、1 小時、24 小時”售后保障機制，提升用戶服務體驗。為保證后端產品供應鏈的品質，公司建立品質管理人員專崗對供應商進行驗貨驗倉，進一

67、步完善選品流程，包含三輪篩選：首先是招商團隊直接對接品牌客戶進行第一輪篩選，考察產品品質；排播中心進行第二輪篩選，把每個產品打亂重組，適配主播定位，分配到每個直播間；最后進入工作室，主播和選品團隊進行篩選。遙望網絡也成立了相關的質檢團隊，從源頭降低直播帶貨風險。請務必閱讀正文之后的免責條款部分 20/28 合作品牌數量合作品牌數量眾多眾多，覆蓋品類，覆蓋品類豐富豐富。目前公司累計客戶數量超過 2 萬家，積累優質商品 SKU 幾十萬個，并且不斷擴充細分類目并提升商品豐富度，目前包含美妝、個護家清、智能家居、服飾箱包、母嬰圖書、滋補保健、珠寶手表、酒水、食品飲料、虛擬等 10 大類目，采用投資、合

68、資、戰略合作等形式進一步深入供應鏈端。同時與更多海外品牌或供應鏈渠道形成良好合作，與銀泰商城、海旅免稅等優質商品供應鏈建立戰略合作關系。圖圖 35：公司公司部分合作品牌部分合作品牌 資料來源：公司官網，國元證券研究所 4.1.3 全案營銷持續發力，促進品效合一全案營銷持續發力，促進品效合一 提升全案營銷能力，助力品牌客戶快速發展提升全案營銷能力，助力品牌客戶快速發展。遙望網絡、時代鋒訊與北京時欣展開合作，綜合布局短視頻、直播、圖文、明星代言、綜藝節目等領域的全案營銷服務。遙望網絡基于自身直播帶貨業務品牌客戶的積淀，結合不同品類的消費特點為品牌客戶提供不限于“短視頻+直播”的全案營銷服務，發揮短

69、視頻、圖文內容傳播周期長和帶貨直播實時銷售轉化強的優勢，更好地促進品效合一，同時充分利用明星紅人的影響力，助力品牌推廣，提高公司互聯網營銷業務的整體規模。請務必閱讀正文之后的免責條款部分 21/28 圖圖 36：公司全案營銷方式公司全案營銷方式 資料來源：公司公告，國元證券研究所 4.2“遙望云遙望云”助力直播運營標準化，為業務規?；瘮U張奠定基礎助力直播運營標準化，為業務規?；瘮U張奠定基礎 遙望云平臺遙望云平臺實現實現直播運營全鏈路管理的直播運營全鏈路管理的精細化精細化、標準化、標準化、數字化、數字化，以大中臺、小前臺以大中臺、小前臺模式助力降本增效模式助力降本增效。2021 年四季度末公司“

70、遙望云”云中臺系統完整上線，該平臺包括電商云、直播云、工具云多個板塊，涵蓋對供應商、主播、員工等多方主體的長期管理。平臺能夠幫助直播運營團隊減少重復性工作，構建了較深的系統和信息化壁壘，為公司業務在規?；?、標準化、數據化等各方面提供了較大助力，近期會將 OKR整合至遙望云系統中，進一步完善系統建設。圖圖 37：“遙望云”平臺“遙望云”平臺界面展示界面展示 圖圖 38：“遙望云”平臺部分板塊“遙望云”平臺部分板塊 資料來源：遙望網絡公眾號，國元證券研究所 資料來源：公司公告，國元證券研究所 平臺實現播前、播中、播后三個環節的監管與運營。直播前，能夠進行供應商管理，反饋供應商信用狀態，從源頭保障產

71、品質量；合理安排直播時間和開播頻率；通過需求匹配實現高校選品；直播中，通過中控平臺實現實時數據反饋，分析流量波動原因，提示應對方案；直播后，提供錄屏等記錄，用于利潤復盤、商品復盤。平臺形成完整直播運營鏈路的反饋，將有助于推進直播標準化流程落地，加速直播運營團隊孵化。請務必閱讀正文之后的免責條款部分 22/28 圖圖 39：“遙望云”線上化直播流程“遙望云”線上化直播流程 資料來源：公司官網，國元證券研究所 4.3 發力非標品領域服裝發力非標品領域服裝賽道賽道，打造新增長點打造新增長點 拓拓展非標領域，展非標領域，構建構建 SaaS 服務平臺，打造業務新增長點服務平臺，打造業務新增長點。2022

72、 年 618 期間，非標領域服飾、珠寶的市場份額均進入抖音、快手兩平臺排行榜 Top5，其中服飾類位居榜首，市場體量龐大。公司 2022 年以來努力確保標品領域穩定增長的同時，積極切入非標類目的服飾領域，首創基于“遙望云”平臺構建開放式服務于海量服裝類主播、供應鏈、服務商的 SaaS 平臺，力爭在服裝類目大市場中快速成長，使非標領域成為公司未來兩三年內新的核心增長點。圖圖 40：2022 年年 618 抖音各品類市場份額抖音各品類市場份額 Top5 圖圖 41：2022 年年 618 快手各品類市場份額快手各品類市場份額 Top5 資料來源：飛瓜數據，國元證券研究所 資料來源：飛瓜數據，國元證

73、券研究所 興遙臨平服裝倉啟用，興遙臨平服裝倉啟用，加速打造一站式倉配服務。加速打造一站式倉配服務。2022 年 6 月 1 日，公司興遙臨平倉啟用，興遙臨平倉是遙望網絡自營倉，初期規劃面積達 3 萬多平米，第一期首開倉庫為標準服裝倉，已有 YKYB、N+恩佳、adidas、Nike、搖滾動物園等遙望網絡合作的國內外知名品牌入駐。第二、三期正在建設中，除服裝品類外，還規劃有一般標品、冷鏈恒溫等多種倉配業務模式。興遙臨平倉將通過實施部署 WMS 倉儲管理系統，實現倉儲信息化、數字化、精細化管理。公司預計至 2022 年底，興遙臨平倉日發貨單29.31%10.98%10.68%9.85%6.97%0

74、%5%10%15%20%25%30%35%服飾內衣家居用品美妝食品飲料珠寶文玩33.52%15.36%11.69%5.66%4.57%0%5%10%15%20%25%30%35%40%服飾鞋靴美容護膚食品飲料珠寶鐘表手機數碼 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 23/28 量可達 20 萬單，能支持臨平服裝業務月 15 億 GMV 銷售目標。搭建服裝采銷產業基地，供應鏈流轉系統化。搭建服裝采銷產業基地，供應鏈流轉系統化。公司目前正在建設臨平“數字化服裝采銷產業基地”項目，項目建成后旨在打造全天不間斷營業的商業綜合體場景，承載服裝領域供應鏈流轉的線下樣品以及大小服裝主播的入駐，實現全品類服裝“漏斗

75、式”的充分銷售，減少庫存。圖圖 42：興遙臨平倉興遙臨平倉 圖圖 43：“數字化服裝采銷產業基地”項目啟動簽約“數字化服裝采銷產業基地”項目啟動簽約 資料來源：遙望網絡公眾號，國元證券研究所 資料來源：遙望網絡公眾號，國元證券研究所 4.4 創新數字業務創新數字業務，布局海外市場，培育發展新動能布局海外市場，培育發展新動能 前瞻性布局數字業務前瞻性布局數字業務，賦能互聯網營銷。，賦能互聯網營銷。公司已推出首位虛擬數字人“孔襄”、孿生主播技術、數字藏品以及數字影棚等數字資產庫創新成果。今年 4 月，公司推出首位數字虛擬人“孔襄”，與薇姿、NYX、斯凱奇等品牌達成合作?！翱紫濉本哂猩疃葘W習功能，未

76、來將賦能更多直播場景、電視劇和綜藝，創造更多趣味內容。孿生主播技術則可于短期內在短視頻、直播、TVC 中實現對任意主播的復制，讓模型的表情、臉部細節定位完全達到真人表演者同步的狀態。目前該技術可以支持一人同屏更換、多人同屏只更換一人。該技術投入使用后，能夠延長主播直播時間，豐富公司主播資源。圖圖 44：公司首款數字虛擬人“孔襄”公司首款數字虛擬人“孔襄”圖圖 45：公司旗下主播展示孿生主播技術公司旗下主播展示孿生主播技術 資料來源：公司網站，國元證券研究所 資料來源：快手賬號瑜大公子，國元證券研究所 公司利用 IP 和明星資源發布數字藏品?！翱紫濉盢FT 發發售僅一天已有超 5 萬人預約報名，

77、最終 2 萬份全部售罄，限量 1 份的“孔襄新生”以 13.45 萬元成交。未 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 24/28 來公司計劃上線數字潮流街區的線上化平臺，將明星的粉絲經濟、數字藏品和實物電商相結合。圖圖 46：虛擬人“孔襄”數字藏品發售虛擬人“孔襄”數字藏品發售 圖圖 47：望望龍數字徽章望望龍數字徽章 資料來源：遙望網絡公眾號，國元證券研究所 資料來源：公司官網，國元證券研究所 數字影棚數字影棚領域探索穩步進行，擁有廣泛應用前景領域探索穩步進行，擁有廣泛應用前景。今年上半年公司成功打造出第一個標準化數字虛擬影棚，并于 5 月全面投入使用，屏幕尺寸達 350-400 平方米，是國內

78、現有最大的尺寸。該影棚運用通過與數字虛擬拍攝技術的結合，可突破傳統拍攝中距離、天氣、交通、安全等因素的制約，實現電影級質量的拍攝，節省制作成本的同時提高效率。目前影棚已接到藝人 MV、宣傳片等業務，未來可廣泛用于直播、短視頻、影視劇、數字藏品發行、品牌代言等多個領域。圖圖 48：公司數字影棚展示公司數字影棚展示 圖圖 49：公司旗下藝人使用數字影棚直播公司旗下藝人使用數字影棚直播 資料來源：公司官網，國元證券研究所 資料來源：遙望網絡公眾號，國元證券研究所 發力發力品牌出海新賽道品牌出海新賽道，著眼著眼全球布局全球布局。根據艾媒數據，2021 年我國跨境直播電商市場規模達 360 億元，較 2

79、020 年同比增加 50%。Tik Tok 等電商平臺的火爆，使得各大平臺也將爭相入局，預計我國跨境直播市場未來四年內仍呈上升趨勢，2022 年市場規模將達 1116 億元，同比增長率高達 210%。隨著公司在國內直播電商領域、短視頻業務的逐漸成熟，公司將發力海外市場，打造全球 KOL/KOC 矩陣，在 Tiktok、Facebook 等各大平臺開展業務，進行專業化運營全球直播。2022 年 3 月，公司作為 Tiktok 核心合作伙伴，首先在英國實現了短視 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 25/28 頻及直播業務的落地，同時也在逐漸開拓歐洲其他市場、以及東南亞、美國市場。公司還將在海外打造

80、垂類獨立站，精細化私域運營，做到全球布局、全網營銷。海外市場將帶來更多成長空間。圖圖 50：中國跨境直播電商市場規模中國跨境直播電商市場規模 資料來源：艾媒咨詢，國元證券研究所 240.0 360.0 1116.0 2845.8 5179.4 8287.0 50%210%155%82%60%0%50%100%150%200%250%0100020003000400050006000700080009000202020212022E2023E2024E2025E市場規模（億元）同比增長（%）請務必閱讀正文之后的免責條款部分 26/28 5.盈利預測盈利預測與投資建議與投資建議 1）社交電商服務：

81、公司擴增簽約主播矩陣，整合資源提供一體化的供應鏈保障，擴充細分品類，建設遙望云平臺提升運營效率，2022 年公司切入非標服裝領域，提供SaaS 服務，有望帶來業務增量。預計社交電商業務 2022 年-2024 年實現收入34.79/54.33/70.63 億元。2）互聯網廣告代理業務：重點轉向“短視頻+直播”的全案營銷服務，短視頻平臺廣告需求有望帶動業務快速增長，預計 2022 年-2021 年實現收入 7.58/10.04/12.06 億元。3）互聯網廣告投放業務：主要為傳統廣告投放及游戲推廣，預計 2022 年-2024 年收入為 0.82/0.45/0.27 億元。4）鞋類業務：2022

82、 年鞋類業務掛牌轉讓，預計年內完成剝離，預計 2022 年實現收入 2.10 億元，2023 年起不再帶來收入。選取天下秀、壹網壹創、值得買作為同行業可比公司，2022-2024 年可比公司估值均值為 22x/17x/13x?？紤]到公司作為頭部 MCN 機構，主播團隊、供應鏈、中臺架構積累競爭優勢，預計公司 2022-2024 年實現營業收入分別為 45.39/64.98/83.18 億元。實現歸母凈利潤分別為 6.17/9.76/12.77 億元，EPS 為 0.68/1.07/1.40 元/股，對應PE 為 23x/15x/11x，首次覆蓋給予“買入”評級。表表 6：可比公司估值情況：可比

83、公司估值情況 證券代碼證券代碼 證券簡稱證券簡稱 收盤價收盤價 （元）（元）總市值總市值 （百萬（百萬元元）EPSEPS（元（元/股）股）PEPE 2 21 1A A 2 22 2E E 2 23 3E E 2 24 4E E 2 21 1A A 2 22 2E E 2 23 3E E 2 24 4E E 600556.SH 天下秀 6.53 11,804.59 0.20 0.30 0.39 0.63 32.65 21.77 16.74 10.37 300792.SZ 壹網壹創 26.91 6,422.73 1.37 1.42 1.72 2.01 19.64 19.01 15.65 13.39

84、 300785.SZ 值得買 35.30 4,696.10 2.02 1.38 1.79 2.23 17.48 25.53 19.72 15.83 平均 22.10 17.37 13.19 002291.SZ 星期六 15.71 14,315.43-0.77 0.68 1.07 1.40-23.17 14.64 11.20 資料來源：wind，國元證券研究所 注：可比公司預測值采用 wind 一致預期，收盤價日期為 2022.9.21 6.風險提示風險提示 行業監管趨嚴風險、宏觀經濟風險、疫情反復風險、鞋業剝離進度不及預期風險、市場競爭加劇風險。請務必閱讀正文之后的免責條款部分 27/28 財

85、務預測表財務預測表 資產負債表資產負債表 單位:百萬元 利潤表利潤表 單位:百萬元 會計年度會計年度 2020A2020A 2021A2021A 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 會計年度會計年度 2020A2020A 2021A2021A 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 流動資產流動資產 2968.19 4581.11 5738.61 6999.89 8598.68 營業收入營業收入 2150.94 2811.19 4538.84 6498.47 8317.73 現金 234.46 2245.95 2075.57 1885.7

86、0 2103.03 營業成本 1446.72 2356.99 3202.37 4507.21 5746.25 應收賬款 1180.10 1082.80 1737.83 2489.35 3188.66 營業稅金及附加 5.84 7.92 16.88 21.12 27.73 其他應收款 57.13 85.78 139.06 194.42 251.67 營業費用 320.78 243.02 213.33 324.92 415.89 預付賬款 172.80 270.78 393.96 539.57 689.61 管理費用 134.08 265.93 317.72 454.89 582.24 存貨 12

87、81.44 799.94 1296.42 1795.10 2269.95 研發費用 42.26 68.69 79.00 94.79 118.49 其他流動資產 42.27 95.86 95.76 95.76 95.76 財務費用 88.62 87.19 29.49 28.33 25.39 非流動資產非流動資產 2434.35 2480.82 2419.90 2335.55 2237.48 資產減值損失-57.89-481.62-12.11-8.32-13.58 長期投資 67.67 78.42 78.42 78.42 78.42 公允價值變動收益 0.00 0.24 0.12 0.14 0.1

88、5 固定資產 114.72 89.03 97.74 95.75 88.41 投資凈收益 4.80 20.59 13.69 14.51 15.25 無形資產 135.75 131.77 152.56 170.93 184.71 營業利潤營業利潤 40.50-689.64 687.15 1077.89 1405.24 其他非流動資產 2116.21 2181.61 2091.18 1990.45 1885.95 營業外收入 11.69 4.52 6.56 6.73 6.30 資產總計資產總計 5402.54 7061.93 8158.50 9335.44 10836.16 營業外支出 4.43 1

89、4.11 9.04 9.96 10.35 流動負債流動負債 2005.74 1380.17 1875.02 2043.28 2233.52 利潤總額利潤總額 47.76-699.23 684.66 1074.65 1401.19 短期借款 646.94 584.16 612.45 608.77 605.90 所得稅 20.37-3.87 45.87 72.00 93.88 應付賬款 267.32 234.89 513.23 649.71 816.57 凈利潤凈利潤 27.39-695.36 638.79 1002.65 1307.31 其他流動負債 1091.48 561.11 749.33

90、784.80 811.05 少數股東損益 3.09 4.64 21.96 26.46 30.68 非流動負債非流動負債 31.06 85.33 42.67 49.78 53.33 歸屬母公司凈利潤歸屬母公司凈利潤 24.30-699.99 616.83 976.19 1276.63 長期借款 30.09 0.00 0.00 0.00 0.00 EBITDA 238.39-467.32 833.53 1227.87 1553.66 其他非流動負債 0.97 85.33 42.67 49.78 53.33 EPS（元）0.03-0.77 0.68 1.07 1.40 負債合計負債合計 2036.7

91、9 1465.50 1917.68 2093.06 2286.85 少數股東權益 39.38 28.22 50.18 76.64 107.32 主要財務比率主要財務比率 股本 738.49 909.84 909.84 909.84 909.84 會計年度會計年度 2020A2020A 2021A2021A 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 資本公積 2276.90 5106.06 5106.06 5106.06 5106.06 成長能力成長能力 留存收益 311.79-388.20 228.63 1204.83 2481.46 營業收入(%)3.89 30.70

92、 61.46 43.17 28.00 歸屬母公司股東權益 3326.36 5568.21 6190.64 7165.74 8441.99 營業利潤(%)-76.60-1802.79 199.64 56.86 30.37 負債和股東權益負債和股東權益 5402.54 7061.93 8158.50 9335.44 10836.16 歸屬母公司凈利潤(%)-83.85-2980.90 188.12 58.26 30.78 獲利能力獲利能力 現金流量表現金流量表 單位:百萬元 毛利率(%)32.74 16.16 29.45 30.64 30.92 會計年度會計年度 2020A2020A 2021A2

93、021A 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 凈利率(%)1.13-24.90 13.59 15.02 15.35 經營活動現金流經營活動現金流 -7.62 223.26 18.88-50.44 351.16 ROE(%)0.73-12.57 9.96 13.62 15.12 凈利潤 27.39-695.36 638.79 1002.65 1307.31 ROIC(%)1.79-15.61 14.78 18.33 20.16 折舊攤銷 109.26 135.13 116.88 121.65 123.04 償債能力償債能力 財務費用 88.62 87.19 29.4

94、9 28.33 25.39 資產負債率(%)37.70 20.75 23.51 22.42 21.10 投資損失-4.80-20.59-13.69-14.51-15.25 凈負債比率(%)42.59 44.47 33.50 30.52 27.81 營運資金變動-326.66 98.62-830.09-1421.43-1301.30 流動比率 1.48 3.32 3.06 3.43 3.85 其他經營現金流 98.56 618.27 77.50 232.87 211.97 速動比率 0.76 2.53 2.21 2.32 2.56 投資活動現金流投資活動現金流 -564.40-322.54-15

95、6.09-106.33-105.17 營運能力營運能力 資本支出 340.06 220.93 0.00 0.00 0.00 總資產周轉率 0.40 0.45 0.60 0.74 0.82 長期投資 124.70 97.15 0.00 0.00 0.00 應收賬款周轉率 1.55 2.25 2.92 2.79 2.66 其他投資現金流-99.63-4.47-156.09-106.33-105.17 應付賬款周轉率 4.98 9.39 8.56 7.75 7.84 籌資活動現金流籌資活動現金流 584.52 2108.34-33.17-33.11-28.65 每股指標（元）每股指標（元）短期借款

96、18.59-62.78 28.29-3.68-2.87 每股收益(最新攤薄)0.03-0.77 0.68 1.07 1.40 長期借款 30.09-30.09 0.00 0.00 0.00 每股經營現金流(最新攤薄)-0.01 0.25 0.02-0.06 0.39 普通股增加 0.00 171.35 0.00 0.00 0.00 每股凈資產(最新攤薄)3.66 6.12 6.80 7.88 9.28 資本公積增加-53.29 2829.16 0.00 0.00 0.00 估值比率估值比率 其他籌資現金流 589.13-799.30-61.46-29.43-25.78 P/E 588.27-20.42 23.17 14.64 11.20 現金凈增加額 12.62 2009.05-170.37-189.88 217.34 P/B 4.30 2.57 2.31 1.99 1.69 EV/EBITDA 52.17-26.61 14.92 10.13 8.01