無錫銀行-首次覆蓋報告：好地方的好銀行深挖擴面在路上-221010（32頁）.pdf

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1、 1|請務必仔細閱讀報告尾部的重要聲明 公司深度研究公司深度研究|無錫銀行無錫銀行 好地方的好銀行，深挖擴面在路上 無錫銀行（600908.SH）首次覆蓋報告 核心結論核心結論 公司評級公司評級 增持增持 股票代碼 600908.SH 前次評級-評級變動 首次 當前價格 5.79 近一年股價走勢近一年股價走勢 分析師分析師 雒雅梅雒雅梅 S0800518080002 聯系人聯系人 劉呈祥劉呈祥 15201463935 張曉輝張曉輝 13126655378 吳文鑫吳文鑫 17600388299 相關研究相關研究 “好地方的好銀行好地方的好銀行”，”，盡享區域經濟紅利。盡享區域經濟紅利。無錫銀行地

2、處我國經濟大省，位于長三角幾何中心，無錫市人均 GDP 高于北上深；制造業集聚、上市公司眾多，存貸供需兩旺。網點根植無錫+聚焦蘇南+輻射蘇中蘇北：1）無錫市貸款市占率持續上升，僅次于部分國有行和江蘇銀行；2）2022 年 6 月末省內其他地區貸款占全行貸款比重升至約 1/4，省內市場多點開花。對公業務具有區位和客群優勢，扮演“穩定器”角色。對公業務具有區位和客群優勢，扮演“穩定器”角色。對公貸款余額及占比均位于蘇南 5 家上市農商行第一，資產端對公屬性較強。結構上：1）租賃商服業占比超 30%，占比為上市農商行第一；2）2022H 房地產業和建筑業合計占比不足 5%，地產風險可控；3）制造業和

3、批發零售業合計占比近一半。不良率不良率+關注率為上市銀行最低，資產質量名片靚麗。關注率為上市銀行最低，資產質量名片靚麗。2022 年 6 月末，不良貸款“額率雙降”，不良率+關注率僅 1.14%，為 42 家 A 股上市銀行最低，存量風險處于行業的低位。撥備覆蓋率超 530%，居上市銀行前列，反哺利潤空間大。上半年 ROE、歸母凈利潤增速均為上市農商行第一，成長性凸顯。公私聯動，零售挖掘空間公私聯動，零售挖掘空間較大較大，收息與非息齊發力。收息與非息齊發力。2022 年 6 月末市民卡（包括省社?？ǎ┍Ｓ辛砍^ 500 萬張：1）市民卡業務帶動了個人定期存款的增長；2）個貸增速趕超公貸，資產獲

4、取能力強；3）零售客群助力代理收入高增，非息收入占比為上市農商行第二，手續費收入超 7 成由代理業務貢獻。轉型做小做散做優，普惠轉型做小做散做優，普惠金融金融初顯鋒芒初顯鋒芒，成長，成長可期可期。1）穩息差訴求較強+存款占比高+存貸比低，下沉意愿強烈、資產端擴張具有足夠的負債端支撐；2）2018 年后個人經營貸走出低谷、邁入高速增長的軌道，2022 年 6 月末同比增長近 90%；3）普惠小微、涉農貸款體量小+增速高；轉型初期打法穩健，“價穩”“質優”為壓艙石。投資建議投資建議 對公傳統優勢明顯，公私聯動挖掘零售業務，對公傳統優勢明顯，公私聯動挖掘零售業務，服務重心下沉助力穩息差服務重心下沉助

5、力穩息差。資。資產質量名片靚麗，產質量名片靚麗，低不良低不良+高撥備有望持續反哺利潤。高撥備有望持續反哺利潤。相對估值法下，我們給予 2022 年無錫銀行 0.86x PB，對應目標價為 6.21 元。最新收盤價為 5.79元，對應 2022 年 0.80 x PB。首次覆蓋，給予“增持”評級。風險提示：經濟增速下行風險；監管政策趨嚴；業務轉型帶來的風險等。核心數據核心數據 2020 2021 2022E 2023E 2024E 營業收入（百萬元）3,896 4,349 4,787 5,355 6,010 增長率 10.07%11.63%10.06%11.88%12.22%歸母凈利潤(百萬元)

6、1,312 1,580 1,926 2,318 2,744 增長率 4.96%20.47%21.89%20.38%18.35%每股收益（EPS）0.71 0.85 1.03 1.25 1.47 市盈率（P/E）8.16 6.82 5.60 4.65 3.93 市凈率（P/B）0.90 0.82 0.80 0.71 0.62 數據來源：公司財務報表，西部證券研發中心（注：股價日期為2022年9月30日，收盤價5.79元）-23%-19%-15%-11%-7%-3%1%5%2021-102022-022022-06無錫銀行農商行滬深300證券研究報告證券研究報告 2022 年 10 月 10 日

7、公司深度研究|無錫銀行 西部證券西部證券 2022 年年 10 月月 10 日日 2|請務必仔細閱讀報告尾部的重要聲明 索引 內容目錄 投資要點.5 關鍵假設.5 區別于市場的觀點.5 股價上漲催化劑.5 估值與目標價.5 無錫銀行核心指標概覽.6 一、上交所農商行第一股，盡享區域紅利.7 1.1 躋身首批 A 股上市農商行.7 1.2 立足無錫，輻射江蘇全境.8 1.3 引進國資股東，管理層深諳本土.9 二、好地方的好銀行，擦亮對公與資產質量名片.10 2.1 好地方：地處長三角幾何中心，鋪就對公底色.10 2.1.1 人均 GDP 第一，明星企業聚集.10 2.1.2 以對公為“穩定器”，

8、行業特色鮮明.12 2.2 好銀行：業績可圈可點，資產質量構筑護城河.14 2.2.1 ROE 第一，凈利潤增速第二.14 2.2.2 不良率+關注率為上市銀行最低.15 三、客群基礎深厚，深挖擴面亮點紛呈.17 3.1 轉型切入：B 端撬動 C 端空間大.17 3.1.1 市民卡與社?？ㄖ鬓k行，客群基礎深厚.17 3.1.2 個貸高增+結構優化，零售成“動力源”.18 3.1.3 公私聯動，理財助力中收占比居前.19 3.2 力促增量與擴面，金融科技內外相乘.20 四、做小做散做優，服務重心持續下沉.21 4.1 下沉意愿強，負債端支撐足.21 4.1.1 資產定價較低，穩息差訴求較強.21

9、 4.1.2 存款占比高+存貸比低，資產端擴張無憂.23 4.2 普惠金融初顯鋒芒，成長可期.24 4.2.1 普惠金融貸款規模尚小，增速亮眼.24 4.2.2 初期穩扎穩打，下沉業務模式漸成.25 五、盈利預測與估值.26 5.1 盈利預測.26 5.2 絕對估值.27 5.3 相對估值.29 UYdYrV9UaVjUpPqQtRbRcM8OsQoOoMtRkPqRpPkPqRpObRqRmMNZoNmONZpNoQ 公司深度研究|無錫銀行 西部證券西部證券 2022 年年 10 月月 10 日日 3|請務必仔細閱讀報告尾部的重要聲明 六、投資價值分析.29 七、風險提示.30 圖表目錄 圖

10、 1：無錫銀行核心指標概覽圖.6 圖 2：無錫銀行發展歷程.7 圖 3：蘇南 5 家上市農商行總資產及增速.8 圖 4：無錫銀行營業收入及增速.8 圖 5：上市銀行 2022 年上半年歸母凈利潤及增速對比.8 圖 6：無錫銀行機構分布（2022H）.8 圖 7：無錫銀行貸款余額（分地區，億元）.9 圖 8：無錫銀行在無錫市的貸款市占率.9 圖 9：江蘇省 GDP 同比增速.11 圖 10：24 個“萬億 GDP 城市”人均 GDP 對比.11 圖 11：江蘇省各地級市制造業企業存量家數（2021）.11 圖 12：無錫市存貸款余額及增速.11 圖 13：主要銀行的無錫分行 2021 年貸款余額

11、.12 圖 14：江蘇銀行、無錫銀行省內各分行的資產規模比較（億元）.12 圖 15：無錫銀行貸款總量與結構.12 圖 16：蘇南 5 家上市農商行貸款增速.12 圖 17：上市銀行對公貸款（不含票據貼現）占比（2022H）.13 圖 18：無錫銀行對公貸款分行業.13 圖 19：租賃商服貸款占比.14 圖 20：房地產業貸款占比.14 圖 21：無錫銀行凈利潤增速拆分（2022H）.15 圖 22：無錫銀行稅前利潤增速與撥備前利潤增速剪刀差.15 圖 23：無錫銀行不良貸款余額、不良率及關注率.15 圖 24：無錫銀行逾期貸款余額和逾期率.15 圖 25：上市銀行廣義不良率.15 圖 26：

12、無錫銀行撥備覆蓋率.16 圖 27：無錫銀行核銷及轉出額、核銷轉出率.16 圖 28：無錫銀行不良生成率.16 圖 29：無錫銀行正常類和關注類遷徙率.16 圖 30：上市銀行不良生成率（2022H）.17 圖 31：無錫市民卡 6 大功能.17 圖 32：無錫銀行市民卡覆蓋率.17 圖 33：無錫銀行零售貸款余額及增速.18 圖 34：無錫銀行零售貸款結構.18 公司深度研究|無錫銀行 西部證券西部證券 2022 年年 10 月月 10 日日 4|請務必仔細閱讀報告尾部的重要聲明 圖 35：無錫銀行個人按揭貸款余額及增速.18 圖 36：個人按揭貸款余額及占比（2022H）.18 圖 37：

13、無錫銀行非息收入結構（億元）.19 圖 38：手續費凈收入占比、非息收入占比.19 圖 39：無錫銀行手續費收入結構（億元）.20 圖 40：無錫銀行理財業務收入（億元）及占比.20 圖 41：無錫銀行非保本理財存續規模、發行量.20 圖 42：無錫銀行優質客戶數、零售 AUM.20 圖 43：無錫銀行總體貸款收益率.22 圖 44：無錫銀行各類貸款收益率.22 圖 45：對公貸款收益率.22 圖 46：零售貸款收益率.22 圖 47：活期存款占比與存款平均成本率.23 圖 48：零售定期存款成本率（2022H）.23 圖 49：無錫銀行凈利差和凈息差.23 圖 50：上市農商行凈息差.23

14、圖 51：上市銀行存款占總負債比重.24 圖 52：無錫銀行存款余額及增速.24 圖 53：無錫銀行存貸比.24 圖 54：無錫銀行普惠小微貸款余額、增速和占比.25 圖 55：無錫銀行涉農貸款余額、增速和占比.25 圖 56：無錫銀行個人經營貸余額及增速.25 圖 57：個人經營貸余額及占比（2022H）.25 圖 58：上市銀行信用貸款占比.26 圖 59：無錫銀行“陽光信貸”授信流程.26 圖 60：無錫銀行 測算過程.28 表 1：蘇南 5 家上市農商行的上市日期.7 表 2：無錫銀行前十大股東（2022H）.9 表 3：無錫銀行主要管理層.10 表 4：上市農商行 ROE 分解（20

15、22H）.14 表 5：部分銀行主要的消費貸產品.19 表 6：無錫銀行金融科技的應用.21 表 7：無錫銀行主要預測指標.27 表 8：關鍵性假設.28 表 9：敏感性分析.28 表 10：可比銀行盈利預測對比.29 公司深度研究|無錫銀行 西部證券西部證券 2022 年年 10 月月 10 日日 5|請務必仔細閱讀報告尾部的重要聲明 投資要點投資要點 關鍵假設關鍵假設 1）規模增長潛力規模增長潛力較大較大。貸款方面貸款方面，無錫銀行對公優勢突出，疊加零售轉型、普惠小微戰略持續推進，增長動能強勁；目前存貸比在同業中處于較低水平，貸款擴張的空間較大，有 望 進 一 步 貢 獻 營 收。我 們

16、預 測 無 錫 銀 行 2022-2024 年 總 貸 款 增 速 分 別 為17.5%/17.8%/18.5%，總資產增速為 10.0%/12.4%/12.8%。存款方面存款方面，本土客群基礎深厚，攬儲能力優異，目前存貸比處于上市農商行較低水平。我們預測 2022-2024 年無錫銀行總存款增速分別為 11.8%/11.9%/12.0%。對應地，我們預測 2022-2024 年凈利息收入增速為 8.8%/10.5%/11.5%；2）非利息收入非利息收入增勢亮眼增勢亮眼。手續費手續費和傭金凈和傭金凈收入收入方面，方面，無錫銀行是本土的市民卡主辦行，零售客群基礎深厚，為中間業務引流奠定較好基礎；

17、理財業務收入增長勢頭良好，隨著零售轉型深入，預計中收將保持快速增長。投資凈收益方面，投資凈收益方面，金融市場業務能力可圈可點，已成為貢獻非息業務的“生力軍”。我們預計無錫銀行 2022-2024 年手續費及傭金凈收入占營收比重分別為 4.7%/5.3%/6.0%。3）業績方面，）業績方面，基于以上邏輯，我們預測 2022-2024 年營業收入分別為 47.87/53.55/60.10億元，同比增速分別為 10.1%/11.9%/12.2%。2022-2024 年歸母凈利潤分別為19.26/23.18/27.44 億元，同比增速分別為 21.9%/20.4%/18.4%；無錫銀行 2022-20

18、24 年的 EPS 為 1.03 元/1.25 元/1.47 元，預測 2022-2024 年每股凈資產分別為 7.23 元/8.17 元/9.27 元。區別于市場的觀點區別于市場的觀點 1）市場擔憂）市場擔憂無錫銀行無錫銀行凈息差凈息差下行下行壓力較大壓力較大，通過梳理資產端與負債端結構，我們認為凈息差主要是受到市場利率下行、上半年疫情擾動、對公屬性較強等因素的綜合影響，但結構上已出現改善信號，如零售貸款收益率邊際上行且超過對公貸款收益率等。疊加零售轉型、服務重心下沉等戰略推進，我們認為其凈息差有望頂住市場利率下行的壓力。2）市場擔憂）市場擔憂無錫銀行無錫銀行零售轉型和“做小做散”零售轉型和

19、“做小做散”動力不足動力不足，我們認為：無錫銀行轉型意愿強烈，主要是傳統對公業務收益率較低，“向風險要收益”的訴求較高。此外，無錫銀行的存貸比處于同業較低水平，充足的負債端為其資產端擴張提供有力支撐，因此轉型的主觀意愿強、客觀條件有利。3）市場對）市場對無錫銀行無錫銀行資產質量的優勢認識不夠充分資產質量的優勢認識不夠充分，我們認為：一方面無錫銀行不良率+關注類為上市銀行中最低，存量風險??；不良生成率處于歷史低位，正常類和關注類遷徙率邊際改善，增量風險可控；撥備覆蓋率超 500%，撥備對利潤形成正向貢獻。股價上漲催化劑股價上漲催化劑 1）宏觀經濟超預期回暖，銀行板塊估值修復；2）結構性寬信用政策

20、加碼，普惠金融頻吹政策暖風；2）蘇南經濟基本面持續領跑全國，夯實“好地方的好銀行”地位。估值與目標價估值與目標價 優異的資產質量具有一定護城河；傳統對公優勢+零售轉型+做小做散，資產獲取能力優勢明顯；客群基礎好，非息收入增長動力強。給予 2022 年 0.86x PB，對應目標價為 6.21元。最新收盤價為 5.79 元，對應 2022 年 0.80 x PB。首次覆蓋，給予“增持”評級。公司深度研究|無錫銀行 西部證券西部證券 2022 年年 10 月月 10 日日 6|請務必仔細閱讀報告尾部的重要聲明 無錫銀行無錫銀行核心指標概覽核心指標概覽 圖 1：無錫銀行核心指標概覽圖 資料來源：公司

21、官網，西部證券研發中心（注：圖中箭頭方向表示 2022 中報該指標與 2021 年報相比為上行或下行）公司深度研究|無錫銀行 西部證券西部證券 2022 年年 10 月月 10 日日 7|請務必仔細閱讀報告尾部的重要聲明 一、一、上交所農商行第一股，盡享上交所農商行第一股，盡享區域區域紅利紅利 1.1 躋身首批躋身首批A股上市農商行股上市農商行 成立成立 10 余年后，成為全國余年后，成為全國首家上交所首家上交所上市農商行。上市農商行。無錫銀行前身為 1995 年設立的錫山市農村信用合作社聯合社，2004 年改制為股份有限公司，2005 年開業時名為“江蘇錫州農村商業銀行”。2008 年獲批設

22、立異地支行，2009 年成為無錫市民卡的唯一發卡銀行；2010 年更名為“無錫農村商業銀行股份有限公司”，2016 年 9 月于上交所上市，成為全國第二家 A 股上市、首家上交所上市的農商行。上市之初，總資產居上市之初，總資產居首批上市首批上市 5 家蘇南家蘇南農商行農商行第二第二。蘇南地區較早興起的民營經濟、發達的經濟環境等因素，造就了這一批頗具市場競爭力的區域性銀行，目前 A 股上市農商行共有 10 家，其中首批上市的共有 5 家，均位于蘇南地區，分別是位于無錫的無錫銀行、江陰銀行，以及位于蘇州的蘇農銀行、常熟銀行和張家港行，均集中在 2016 年 9 月至 2017年 1 月成功上市。上

23、市之初（以 2016Q3 末為準）總資產來看，無錫銀行規模位居第二，略低于常熟銀行。圖 2：無錫銀行發展歷程 資料來源：公司公告，西部證券研發中心 表 1：蘇南 5 家上市農商行的上市日期 證券簡稱證券簡稱 IPO 申報稿首次報送時間申報稿首次報送時間 上市日期上市日期 上市地點上市地點 首發價格（元）首發價格（元）首發募集資金（億元）首發募集資金（億元）2016Q3 末總資產（億元）末總資產（億元）江陰銀行 2014-04-10 2016-09-02 深圳 4.64 9.72 1032.53 無錫銀行 2014-06-27 2016-09-23 上海 4.47 8.26 1193.11 常熟

24、銀行 2014-06-27 2016-09-30 上海 4.28 9.51 1255.16 蘇農銀行 2014-04-24 2016-11-29 上海 6.83 7.62 778.56 張家港行 2014-06-27 2017-01-24 深圳 4.37 7.90 875.66 資料來源：Wind，西部證券研發中心 2022H 歸母凈利歸母凈利潤增速位居上市農商行第一。潤增速位居上市農商行第一。2021 年三季度末，無錫銀行總資產邁上兩千億元新臺階，2022 年 6 月末升至 2083.86 億元，位居蘇南 5 家上市農商行第二位，總資產同比增速 5.52%。盈利指標方面，由于經濟結構性調整、

25、鋼貿危機等影響，2013-2015年營收增速有所放緩，2016 年后回升至兩位數，2021 年全年營收為 43.39 億元，同比增長 11.63%。2022 年上半年歸母凈利潤為 10.20 億元，同比增長 30.27%，在上市農商行中排名第一，在上市銀行中排名第四，成長性突出。公司深度研究|無錫銀行 西部證券西部證券 2022 年年 10 月月 10 日日 8|請務必仔細閱讀報告尾部的重要聲明 圖 3：蘇南 5 家上市農商行總資產及增速 圖 4：無錫銀行營業收入及增速 資料來源：Wind，西部證券研發中心 資料來源：Wind，西部證券研發中心 圖 5：上市銀行 2022 年上半年歸母凈利潤及

26、增速對比 資料來源：Wind，西部證券研發中心 1.2 立足無錫，輻射江蘇全境立足無錫，輻射江蘇全境 機構建設上，根植無錫機構建設上，根植無錫+聚焦蘇南聚焦蘇南+輻射蘇中蘇北輻射蘇中蘇北。截至 2022 年 6 月末，無錫銀行在蘇州、常州、南通各有 1 家一級分行，泰州、揚州、淮安和徐州各有 1 家一級支行。另外在蘇中和蘇北發起設立 2 家村鎮銀行、參股 3 家農商行。網點目前已覆蓋江蘇省 13 個地級市中的 8 個，業務重心為無錫為中心的蘇南地區，蘇中、蘇北主要為支行和控股、參股為主。圖 6：無錫銀行機構分布（2022H）資料來源：公司公告，西部證券研發中心 0%2%4%6%8%10%12%

27、14%16%18%20%050010001500200025003000常熟銀行無錫銀行張家港行蘇農銀行江陰銀行2022H總資產（億元）yoy（右軸）0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%0510152025303540455020122013201420152016201720182019202020212022H無錫銀行營業收入（億元）yoy（右軸）-20-10010203040-1000-5000500100015002000工商銀行建設銀行農業銀行中國銀行交通銀行郵儲銀行招商銀行興業銀行浦發銀行中信銀行民生銀行平安銀行光大銀行華夏銀行浙商銀行北京銀行上海銀行江蘇銀行寧波銀行

28、南京銀行杭州銀行長沙銀行成都銀行貴陽銀行重慶銀行鄭州銀行青島銀行蘇州銀行齊魯銀行西安銀行廈門銀行蘭州銀行渝農商行滬農商行青農商行常熟銀行無錫銀行紫金銀行蘇農銀行張家港行瑞豐銀行江陰銀行國有行股份行城商行農商行2022H歸母凈利潤（億元）yoy（%，右軸）公司深度研究|無錫銀行 西部證券西部證券 2022 年年 10 月月 10 日日 9|請務必仔細閱讀報告尾部的重要聲明 貸款投放上，主要集中于貸款投放上，主要集中于無錫市，無錫市，向向江蘇省內其他地區江蘇省內其他地區擴張擴張。無錫銀行的貸款投放區域以無錫市為主，逐步向江蘇省內其他區域拓展：1）無錫市無錫市：2017 年以前主要致力于無錫市內的擴

29、張，無錫銀行在無錫市的貸款余額占無錫銀行貸款比重達 90%以上；近年來無錫市的貸款市占率維持在 5%左右，呈現邊際上行趨勢；2）江蘇省內其他地區：江蘇省內其他地區：隨著市外機構建設的開展，2017 年起無錫市貸款占全行貸款比重降至 90%以下，截至 2022 年 6 月末降至 75.87%，而江蘇省內其他地區占比升至約1/4。其中，2017 年江蘇省內其他地區占比從 6.87%躍升至 13.22%，主要由于加快了市外機構建設，2016-2018 年先后設立了蘇州分行、常州分行和南通分行。圖 7：無錫銀行貸款余額（分地區，億元）圖 8：無錫銀行在無錫市的貸款市占率 資料來源：Wind，西部證券研

30、發中心 資料來源：Wind，公司公告，西部證券研發中心 1.3 引進引進國資國資股東股東，管理層深諳本土管理層深諳本土 國企為第一大股東，當地民企持股多元國企為第一大股東，當地民企持股多元。截至 2022 年 6 月末，無錫銀行持股 5%以上的股東為 2 家，股權結構較為分散。公司前十大股東中，國聯信托和無錫建發的實控人均為無錫市國資委，穩定的國資背景為銀政合作帶來先天優勢。另外，前十大股東中不乏無錫當地民企，如興達尼龍、萬新機械等，持股比例均在 6%以下，有助于與當地民營經濟形成深度共振。此外公司也獲得國內外知名投資機構的青睞，如社?；鸷腿疸y集團。表 2：無錫銀行前十大股東（2022H）排

31、名排名 股東名稱股東名稱 持股比例持股比例(%)1 國聯信托股份有限公司（SS）8.93 2 無錫市興達尼龍有限公司 5.96 3 無錫萬新機械有限公司 4.83 4 無錫市建設發展投資有限公司（SS）4.14 5 無錫神偉化工有限公司 2.13 6 華林證券股份有限公司 2.02 7 全國社?；?413 組合 1.31 8 無錫市銀寶印鐵有限公司 1.13 9 無錫市太平洋化肥有限公司 0.91 020040060080010001200140020122013201420152016201720182019202020212022H江蘇省內其他地區無錫市4.2%4.4%4.6%4.8%5

32、.0%5.2%5.4%5.6%5.8%010020030040050060070080090010002012201320142015201620172018201920202021無錫銀行在無錫市的貸款余額（億元）無錫銀行在無錫市的貸款市占率（右軸）公司深度研究|無錫銀行 西部證券西部證券 2022 年年 10 月月 10 日日 10|請務必仔細閱讀報告尾部的重要聲明 排名排名 股東名稱股東名稱 持股比例持股比例(%)10 瑞士聯合銀行集團 0.79 資料來源：公司公告，西部證券研發中心（注：SS 是國有股東（State-owned Shareholder）的縮寫）高管高管隊伍較為穩定，隊伍

33、較為穩定，深諳本土經營環境深諳本土經營環境?，F任高管均有豐富扎實的當地金融機構工作經歷，如供職于地方信用社、無錫銀行的前身無錫城郊信用聯社和錫州農商行等，深諳本土經營環境；董事長與行長任職期限較為穩定，平均 3-4 年換屆，現任董事長曾在 2014-2018年擔任行長，戰略持續性可期。表 3：無錫銀行主要管理層 任期任期 董事長董事長 行長行長 2018/02 至今 邵輝邵輝 曾任職于無錫市天源電子技術應用工程公司、無錫城郊信用聯社甘露信用社副主任,江蘇錫州農商行副行長,無錫銀行副行長,行長,黨委副書記。陶暢陶暢 曾任東北塘信用社主任，松鶴信用社主任，錫山區信用社主任，江蘇錫州農商行錫山區支行

34、行長，無錫銀行行長助理兼錫山區支行行長，江蘇淮安農商行黨委副書記、董事、行長。2014/122018/02 任曉平任曉平 曾任玉祁信用社主辦會計、副主任、主任，城郊聯社主任、副理事長，錫州農商行董事、行長，無錫農商行副董事長、行長。邵輝邵輝（同上）2011/122014/02 華瑞其華瑞其-任曉平任曉平-資料來源：Wind，西部證券研發中心 二、二、好地方的好銀行，擦亮對公與資產質量名片好地方的好銀行，擦亮對公與資產質量名片 2.1 好地方：好地方：地處長三角幾何中心，鋪就對公底色地處長三角幾何中心，鋪就對公底色 2.1.1 人均人均GDP第一，明星企業聚集第一，明星企業聚集 無錫市無錫市人均

35、人均 GDP 居萬億居萬億 GDP 城市第一，城市第一，明星上市公司聚集明星上市公司聚集。無錫銀行地處我國經濟大省江蘇省，亦處于長三角的幾何中心，地理位置優越。1）經濟總量：2017 年無錫市 GDP 首次邁入“萬億元”新臺階，2021 年末在我國 24 個萬億 GDP 城市中，人均 GDP以 18.74 萬元位列第一，高于北京、上海和深圳等一線城市；2）產業結構：2021 年末，無錫市制造業企業共有 9.6 萬家，在江蘇省內排名第二；截至 2022 年 9 月 20 日，無錫市共聚集了上市公司 109 家，包括藥明康德、上機數控、先導智能、海瀾之家和紅豆股份等多行業的龍頭企業。受益于發達的地

36、區經濟，無錫市存貸受益于發達的地區經濟，無錫市存貸供需供需兩旺，成為本土銀行爭相搶灘的金融高地。兩旺，成為本土銀行爭相搶灘的金融高地。2013年前，無錫市存貸款增速均達到兩位數，后來由于鋼貿危機擾動，2013-2018 年存貸款增速有所放緩，經過該階段的調整，無錫市貸款增速自 2019 年恢復兩位數增長且逐年走高，2021 年本外幣貸款余額 1.75 萬億元，同比增長 14.10%；本外幣存款余額 2.13 萬億元，同比增長 10%。存貸需求兩旺的宏觀環境，為本土銀行經營提供豐沃土壤。公司深度研究|無錫銀行 西部證券西部證券 2022 年年 10 月月 10 日日 11|請務必仔細閱讀報告尾部

37、的重要聲明 圖 9：江蘇省 GDP 同比增速 圖 10：24 個“萬億 GDP 城市”人均 GDP 對比 資料來源：Wind，西部證券研發中心 資料來源：Wind，西部證券研發中心 圖 11：江蘇省各地級市制造業企業存量家數（2021）圖 12：無錫市存貸款余額及增速 資料來源：Wind，西部證券研發中心 資料來源：Wind，西部證券研發中心 競爭格局：競爭格局：從 2021 年末數據來看，無錫銀行在無錫地區的貸款余額近 900 億元，高于主要股份行（如光大、華夏和興業）、城農商行（如寧波、常熟和張家港），僅次于部分國有行、江蘇銀行，在無錫當地的市場份額居前。江蘇銀行作為省內最大的城商行，成為

38、無錫銀行最大的本土競爭對手之一：1）股東：無錫建發均為兩者的前十大股東之一。股東：無錫建發均為兩者的前十大股東之一。根據 2022 年中報披露，無錫市建設發展投資有限公司（簡稱“無錫建發”）分別持有無錫銀行、江蘇銀行 4.14%、4.81%的股份，均為兩者的第四大股東。無錫建發具有國資背景，分別于 2008 年、2010 年成為無錫銀行、江蘇銀行的新進前十大股東。2）機構：機構：無錫無錫市均為兩者的業務重點地區市均為兩者的業務重點地區，模式與客戶基礎有差異，模式與客戶基礎有差異。截至 2022 年 6 月末，無錫銀行無錫地區的分支行（含宜興和江陰支行，不含總行營業部）資產總計 1230億元，是

39、第一大貸款投放地區，行內資源傾斜力度大；江蘇銀行無錫分行總資產 2577億元，成為系統內除總行外的規模最大分行。無錫銀行、江蘇銀行均把無錫作為重點地區，并且兩者在無錫地區的網點數量十分接近，資產規模、員工數量約為 1 比 2。江蘇銀行側重于打造“大而全”的城商行模式，對公存貸業務體量大、范圍廣；無錫銀行聚焦“小而美”農商行模式，重點聚焦無錫這片“好地方”，對公及零售客群基礎均較為深厚，2022 年 6 月末無錫銀行零售存款占比超 50%，遠高于江蘇銀行的 31%（均為集團口徑，非分行口徑），客戶基礎具有一定的差異。3）打法：無錫銀行具有“人熟地熟”本土優勢，轉型成效可期。打法：無錫銀行具有“人

40、熟地熟”本土優勢，轉型成效可期。江蘇銀行無錫分行近年02468101214201020112012201320142015201620172018201920202021江蘇GDP同比（%）全國GDP同比（%）02468101214161820無錫北京蘇州南京深圳上海寧波廣州杭州南通福州武漢長沙泉州佛山合肥天津東莞青島鄭州成都重慶濟南西安人均GDP（2021年，萬元）22%12%10%8%8%7%6%6%6%5%4%3%3%蘇州市無錫市南通市常州市南京市揚州市鹽城市泰州市徐州市鎮江市宿遷市淮安市連云港市0510152025303540450500010000150002000025000200

41、82009201020112012201320142015201620172018201920202021無錫：本外幣:各項存款余額 億元無錫：本外幣:各項貸款余額 億元無錫：本外幣:各項存款余額:同比%（右軸）無錫：本外幣:各項貸款余額:同比%（右軸）公司深度研究|無錫銀行 西部證券西部證券 2022 年年 10 月月 10 日日 12|請務必仔細閱讀報告尾部的重要聲明 聚焦線上化轉型，致力于打造最具“互聯網大數據基因”的銀行，創新使用“AI 數字行員”分批次對走訪名單進行智能外呼。無錫銀行則利用總部位于無錫當地的優勢，反應機制更為敏捷，雇傭“人熟地熟”的金融顧問，形成“大數據+網格化+鐵腳

42、板”治理機制，預計在普惠金融方面將形成差異化競爭優勢。圖 13：主要銀行的無錫分行 2021 年貸款余額 圖 14：江蘇銀行、無錫銀行省內各分行的資產規模比較（億元）資料來源：無錫金融發布，各分行公眾號，西部證券研發中心 注：交通銀行、常熟銀行、張家港行分別根據 2022-03、2020-12、2021-10 貸款余額及集團貸款余額增速進行估算，其余為公布值 資料來源：公司公告，西部證券研發中心 注：均不含總行營業部 2.1.2 以對公為“穩定器”，行業特色鮮明以對公為“穩定器”，行業特色鮮明 對公貸款占比為上市農商行第一，對公業務底色靚麗對公貸款占比為上市農商行第一，對公業務底色靚麗。截至

43、2022 年 6 月末，無錫銀行的貸款余額為 1,247.19 億元，同比增長 10.16%。其中對公貸款占比從 2011 年的 85%逐年下行至 2022 年 6 月末的 67.79%，但占比仍為上市農商行第一、上市銀行第四位；票據貼現占比為 10%以上，票據+對公貸款兩項合計占比 78.60%，資產端的對公屬性較強。圖 15：無錫銀行貸款總量與結構 圖 16：蘇南 5 家上市農商行貸款增速 資料來源：Wind，西部證券研發中心 資料來源：Wind，西部證券研發中心 0%1%2%3%4%5%6%7%8%9%10%020040060080010001200140016001800工商銀行中國銀

44、行建設銀行交通銀行光大銀行華夏銀行興業銀行江蘇銀行寧波銀行無錫銀行常熟銀行張家港行國有行無錫分行股份行無錫分行城商行無錫分行農商行無錫分行2021年貸款余額（億元）2021年貸款市占率（右軸）0200400600800100012001400201120122013201420152016201720182019202020212022H票據貼現（億元）個人貸款（億元）對公貸款（億元）0%5%10%15%20%25%201120122013201420152016201720182019202020212022H無錫銀行江陰銀行常熟銀行蘇農銀行張家港行 公司深度研究|無錫銀行 西部證券西部證券

45、 2022 年年 10 月月 10 日日 13|請務必仔細閱讀報告尾部的重要聲明 圖 17：上市銀行對公貸款（不含票據貼現）占比（2022H）資料來源：Wind，西部證券研發中心 近 10 年間（2012 年至 2022 年 6 月末）無錫銀行對公貸款結構中呈現以下三大顯著變化：圖 18：無錫銀行對公貸款分行業 資料來源：Wind，西部證券研發中心 1）銀政合作密切，租賃商服為第一大投向銀政合作密切，租賃商服為第一大投向：包含租賃商服、水利、電力和交運四類的基建類貸款合計占比，從2012年末的30%左右穩步提升至2022年6月末的40%左右；其中租賃商服業占對公貸款超 30%，成為第一大投向，

46、占比較 2012 年末亦有顯著提升。橫向對比來看，其租賃商服占比高于其余 9 家上市農商行。2）地產類貸款占比地產類貸款占比始終始終較小較小，近年持續，近年持續收縮：收縮：2012 年末，地產類貸款（包含房地產業和建筑業）占對公貸款余額的 7.49%，2022 年 6 月末該占比回落至 4.93%，占比始終較小，且隨著房地產市場持續調整進行了結構優化，地產風險可控。橫向對比來看，無錫銀行對公房地產業占比位于 10 家上市農商行中第二低，僅略高于江陰銀行。3）制造業占比制造業占比顯著下降，批發零售業占比提升：顯著下降，批發零售業占比提升：由于制造業普遍不良生成較高，伴隨經濟結構調整，無錫銀行大幅

47、調降制造業貸款占比，從 2012 年末至 2022 年 6 月末，制造業占比從超 40%降至 28%，批發零售業占比從不足 10%升至將近 20%。制造業和67.79%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%貴陽銀行成都銀行鄭州銀行無錫銀行浙商銀行齊魯銀行南京銀行蘭州銀行青島銀行江陰銀行青農商行華夏銀行交通銀行紫金銀行上海銀行蘇農銀行重慶銀行中國銀行工商銀行杭州銀行長沙銀行農業銀行滬農商行建設銀行北京銀行江蘇銀行西安銀行光大銀行寧波銀行蘇州銀行廈門銀行浦發銀行民生銀行興業銀行中信銀行渝農商行張家港行瑞豐銀行招商銀行常熟銀行郵儲銀行平安銀行對公貸款（不含票據貼現）占比0%10%

48、20%30%40%50%60%70%80%90%100%20122013201420152016201720182019202020212022H其他衛生和社會工作教育住宿和餐飲業信息傳輸、計算機服務和軟件業農、林、牧、漁業批發和零售業制造業建筑業房地產業交通運輸、倉儲和郵政業電力、熱力、燃氣及水生產和供應業水利、環境和公共設施管理業租賃和商務服務業 公司深度研究|無錫銀行 西部證券西部證券 2022 年年 10 月月 10 日日 14|請務必仔細閱讀報告尾部的重要聲明 批發零售業合計占比從 53%降至 47%，總體較為穩定，主要是由于無錫市的實體經濟較為發達。圖 19：租賃商服貸款占比 圖

49、20：房地產業貸款占比 資料來源：Wind，西部證券研發中心 資料來源：Wind，西部證券研發中心 2.2 好銀行好銀行：業績可圈可點，資產質量構筑護城河業績可圈可點，資產質量構筑護城河 2.2.1 ROE第一，凈利潤增速第二第一，凈利潤增速第二 不弱的不弱的 ROA 疊加較高杠桿，疊加較高杠桿，ROE 坐穩上市坐穩上市農商行第一農商行第一的寶座的寶座。2022 年上半年無錫銀行ROE（加權平均）為 13.46%，位居 10 家上市農商行第一。我們將蘇南 5 家上市農商行的 ROE 拆解對比來看，無錫銀行在手續費及傭金凈收入的優勢最為明顯，且成本拖累最小、撥備和所得稅拖累也較小，ROA 處于較

50、高水平，疊加杠桿略高于其他農商行，ROE 坐穩上市農商行第一的寶座。表 4：上市農商行 ROE 分解（2022H）（以下每項期初期末平均資產）（以下每項期初期末平均資產）無錫銀行無錫銀行 江陰銀行江陰銀行 蘇農銀行蘇農銀行 常熟銀行常熟銀行 張家港行張家港行 渝農商行渝農商行 滬農商行滬農商行 青農商行青農商行 紫金銀行紫金銀行 瑞豐銀行瑞豐銀行 凈利息收入 1.71%2.03%1.91%2.90%2.21%1.98%1.73%1.77%1.80%2.12%非息收入 0.57%0.57%0.62%0.46%0.54%0.39%0.45%0.67%0.20%0.31%其中：手續費及傭金凈收入 0

51、.15%0.08%0.10%0.00%0.04%0.16%0.20%0.16%0.05%-0.03%其他非息收入 0.42%0.49%0.52%0.46%0.50%0.23%0.25%0.51%0.15%0.34%業務及管理費-0.57%-0.73%-0.75%-1.30%-0.83%-0.64%-0.62%-0.60%-0.71%-0.70%計提撥備-0.62%-1.21%-0.54%-0.86%-1.07%-0.56%-0.30%-1.00%-0.35%-0.80%所得稅-0.08%0.11%-0.19%-0.17%-0.03%-0.13%-0.22%-0.02%-0.14%-0.03%R

52、OAA（年化）（年化）1.00%0.73%1.03%1.00%0.91%1.01%1.03%0.80%0.76%0.88%權益乘數 13.48 11.85 12.07 11.71 11.46 12.24 11.79 13.44 13.38 10.27 ROAE（年化）（年化）13.46%8.68%12.38%11.72%10.40%12.32%12.10%10.72%10.16%9.02%資料來源：Wind，西部證券研發中心（注：表中所列科目為利潤表主要科目，非所有科目）凈利潤增速位居上市農商行第二，主要受益于規模擴大凈利潤增速位居上市農商行第二，主要受益于規模擴大+資產質量資產質量優異優異。

53、2022 年上半年凈利潤為 10.24 億元，同比增長 26.96%，凈利潤增速位列上市銀行第五、上市農商行第二。正向貢獻因子有：撥備、規模增長、稅收、非息收入；負向貢獻因子有：凈息差、成本。其中，撥備的正向貢獻最大，主要由于無錫銀行資產質量優異，疊加撥備覆蓋率已處于同業較高水平，因此具備撥備反哺利潤的良好基礎。假設用稅前利潤的同比增速與撥備前利潤的同比增速差額，來衡量撥備對利潤的反哺程度，我們梳理發現，2012 年以來，大多0%5%10%15%20%25%30%35%無錫銀行渝農商行滬農商行青農商行紫金銀行常熟銀行張家港行江陰銀行蘇農銀行瑞豐銀行2022年6月末，租賃和商務服務業占對公貸款比

54、重0%5%10%15%20%25%30%滬農商行青農商行紫金銀行蘇農銀行常熟銀行瑞豐銀行張家港行渝農商行無錫銀行江陰銀行截至2022年6月末，房地產業占對公貸款的比重 公司深度研究|無錫銀行 西部證券西部證券 2022 年年 10 月月 10 日日 15|請務必仔細閱讀報告尾部的重要聲明 數年份中撥備對利潤均有拖累；2021 年以及 2022 年上半年，撥備反哺利潤力度加大。凈息差的負向貢獻最大，主要由于市場利率下行、對公色彩較為鮮明等因素的綜合作用，隨著零售轉型和“做小做散”戰略深入推進，凈息差的拖累有望減小。圖 21：無錫銀行凈利潤增速拆分（2022H）圖 22：無錫銀行稅前利潤增速與撥備

55、前利潤增速剪刀差 資料來源：Wind，西部證券研發中心 注：因財報未披露，故“生息資產平均余額”采用“凈利息收入凈息差”倒算 資料來源：Wind，西部證券研發中心 2.2.2 不良率不良率+關注率為上市銀行最低關注率為上市銀行最低 不良不良貸款貸款“額率雙降”，“額率雙降”，不良率不良率+關注率為上市銀行最低關注率為上市銀行最低。截至 2022 年 6 月末，無錫銀行不良貸款余額為 10.83 億元，較 2021 年末下降 0.17 億元；不良率為 0.87%，較 2021 年末下行 6BP，不良“額率雙降”，資產質量持續夯實；關注率僅 0.27%，位于歷史低位，且廣義不良率（不良率+關注率）

56、僅 1.14%，為 42 家 A 股上市銀行最低；逾期率自 2016年以來逐年下降，存量風險處于行業低位，較早實現風險出清，資產質量已成為靚麗名片。圖 23：無錫銀行不良貸款余額、不良率及關注率 圖 24：無錫銀行逾期貸款余額和逾期率 資料來源：Wind，西部證券研發中心 資料來源：Wind，西部證券研發中心 圖 25：上市銀行廣義不良率 資料來源：Wind，西部證券研發中心 8.66%26.96%4.14%17.99%4.26%6.10%1.98%0%5%10%15%20%25%30%規模增長凈息差非息收入成本撥備稅收凈利潤yoy-15%-10%-5%0%5%10%15%20%2012201

57、3201420152016201720182019202020212022H稅前利潤yoy-PPOP yoy0246810120%2%4%6%8%10%12%14%16%200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022H不良貸款余額（億元）不良率（右軸）關注率（右軸）0.0%0.2%0.4%0.6%0.8%1.0%1.2%1.4%1.6%1.8%02468101220092010201120122013201420152016201720182019202020212022H逾期貸款（億元）逾期率（右軸）1.14%0%2%

58、4%6%8%無錫銀行寧波銀行杭州銀行成都銀行郵儲銀行江陰銀行滬農商行常熟銀行蘇州銀行南京銀行廈門銀行招商銀行紫金銀行青島銀行江蘇銀行平安銀行張家港行中國銀行興業銀行瑞豐銀行長沙銀行蘇農銀行農業銀行交通銀行上海銀行渝農商行光大銀行中信銀行齊魯銀行工商銀行北京銀行西安銀行浦發銀行鄭州銀行建設銀行重慶銀行民生銀行浙商銀行華夏銀行貴陽銀行蘭州銀行青農商行2022H 廣義不良率（不良率+關注率）公司深度研究|無錫銀行 西部證券西部證券 2022 年年 10 月月 10 日日 16|請務必仔細閱讀報告尾部的重要聲明 撥備覆蓋率撥備覆蓋率顯著上行，目前已顯著上行，目前已超超 530%，居同業前列。，居同業前

59、列。截至 2022 年 6 月末，無錫銀行的撥備覆蓋率為 531.55%，較 2021 年末上行超 50pct，撥備墊增厚的趨勢顯著。橫向對比來看，無錫銀行撥備覆蓋率自 2020 年超過上市農商行平均水平，其后領先優勢不斷加大，結合撥備覆蓋率的公式，我們認為主要原因有：1）分子端：分子端：2020 年顯著加大了計提撥備的力度，當期計提的撥備占營收比重超 30%，貸款減值準備不斷增厚，分子端加速擴張；2）分母端：分母端：2020 年顯著加大了核銷力度，當年核銷及轉出額為 4.3 億元，為 2008 年以來最高值，核銷轉出率超 40%，分母端不良貸款余額增長趨緩。圖 26：無錫銀行撥備覆蓋率 圖

60、27：無錫銀行核銷及轉出額、核銷轉出率 資料來源：Wind，西部證券研發中心 資料來源：Wind，西部證券研發中心 不良生成率不良生成率較低較低，正常類和關注類遷徙率邊際均有改善。，正常類和關注類遷徙率邊際均有改善。2021 年不良生成率僅為 0.09%，為近十年最低值；2022 年上半年不良生成率（年化）為 0.24%，雖邊際略有上行，但仍處于上市銀行中較低水平。2022 年上半年，正常類、關注類貸款的遷徙率分別為 0.18%、17.05%，均處于同業較低水平，資產質量惡化的比例較小。目前撥備覆蓋率已達歷史高位，疊加增量資產質量改善，預計無錫銀行后續不良貸款壓力較小，撥備反哺利潤的空間加大。

61、圖 28：無錫銀行不良生成率 圖 29：無錫銀行正常類和關注類遷徙率 資料來源：Wind，西部證券研發中心 資料來源：Wind，西部證券研發中心 0%100%200%300%400%500%600%200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022H無錫銀行撥備覆蓋率上市農商行平均撥備覆蓋率0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%00.511.522.533.544.55200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022H本期核銷及轉

62、出（億元）核銷轉出率（年化，右軸）0.0%0.2%0.4%0.6%0.8%1.0%20122013201420152016201720182019202020212022H不良生成率（年化）不良生成率（年化）0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%201120122013201420152016201720182019202020212022H正常類遷徙率關注類遷徙率 公司深度研究|無錫銀行 西部證券西部證券 2022 年年 10 月月 10 日日 17|請務必仔細閱讀報告尾部的重要聲明 圖 30：上市銀行不良生成率（2022H）資料來源：Wind，西部證券研發中心 三、三、

63、客群基礎深厚，深挖擴面亮點紛呈客群基礎深厚，深挖擴面亮點紛呈 3.1 轉型轉型切入切入：B端撬動端撬動C端端空間大空間大 3.1.1 市民卡與社?？ㄖ鬓k行，客群基礎深厚市民卡與社?？ㄖ鬓k行，客群基礎深厚 由于對公業務優勢由于對公業務優勢顯著顯著，無錫銀行正聚焦于打通，無錫銀行正聚焦于打通 B 端端與與 C 端，端，挖掘挖掘零售資源零售資源：1）市民卡、省社?？ㄊ忻窨?、省社?？ǎ?009 年無錫銀行成為無錫市民卡的唯一合作金融機構，2021 年末無錫銀行市民卡（包括省社?？ǎ┍Ｓ辛砍?500 萬張，覆蓋 70%常住人口。深度挖掘市民卡、社?？ㄏ嚓P業務，有助于以較低成本獲取大量穩定的零售客戶，帶動

64、個人定期存款的增長，提升個人貸款占比；2016-2021 年零售貸款占比從 14%上行至 21%，個人定期存款增速迅速上行至 20%以上。2）醫保電子憑證：醫保電子憑證：2021 年，無錫銀行緊跟國家醫療改革方向，共簽發醫保電子憑證 22.41 萬張，醫保電子憑證廣泛應用于醫保查詢、參保登記、報銷支付等醫保業務場景，提升在零售客戶中的品牌影響力。3）“即開即用”虛擬信用卡“即開即用”虛擬信用卡：目前無錫銀行已與微信、京東、美團、叮咚買菜等頭部企業開展聯合促銷、綁卡支付、積分兌換等業務合作，成為線上化場景金融的有力抓手，對于獲客、活客具有重要意義。圖 31：無錫市民卡 6 大功能 圖 32：無錫

65、銀行市民卡覆蓋率 資料來源：公司官網，西部證券研發中心 資料來源：公司公告，西部證券研發中心 注：2017、2021 年市民卡保有量為估計值 0.24%-0.5%0.0%0.5%1.0%1.5%2.0%2.5%蘇州銀行成都銀行杭州銀行無錫銀行滬農商行紫金銀行郵儲銀行蘇農銀行建設銀行農業銀行江陰銀行廈門銀行齊魯銀行中國銀行常熟銀行青農商行渝農商行工商銀行瑞豐銀行交通銀行浙商銀行江蘇銀行上海銀行招商銀行張家港行北京銀行重慶銀行長沙銀行寧波銀行鄭州銀行華夏銀行青島銀行中信銀行浦發銀行興業銀行民生銀行南京銀行蘭州銀行貴陽銀行光大銀行西安銀行平安銀行2022H不良生成率（年化）-4%0%4%8%12%1

66、6%20%24%-12%0%12%24%36%48%60%72%201620172018201920202021市民卡保有量/常住人口個人定期存款yoy（右軸）個人貸款占比（右軸）公司深度研究|無錫銀行 西部證券西部證券 2022 年年 10 月月 10 日日 18|請務必仔細閱讀報告尾部的重要聲明 3.1.2 個貸高增個貸高增+結構優化結構優化，零售成“動力源”，零售成“動力源”2021 年年零售貸款增速超零售貸款增速超 40%，轉型成效顯著轉型成效顯著。近年來無錫銀行發力大零售，2019 年起零售貸款增速顯著高于對公貸款及票據，在銀行普遍面臨“資產荒”背景下獲得新的增長極。截至 2022

67、年 6 月末，無錫銀行零售貸款余額為 266.92 億元，在 5 家蘇南上市農商行中略高于江陰銀行和蘇農銀行；2021 年零售貸款增速為 43.32%，在當地上農商行中排名靠前，轉型成果顯著。圖 33：無錫銀行零售貸款余額及增速 圖 34：無錫銀行零售貸款結構 資料來源：Wind，西部證券研發中心 資料來源：Wind，西部證券研發中心 按揭貸款按揭貸款占比一度超占比一度超 75%，但近年壓降趨勢明顯，但近年壓降趨勢明顯，結構持續優化，結構持續優化。按揭貸款為主的模式是與其零售發展策略有關，2015 年前后無錫市房價遠低于蘇州、嘉興等周邊城市，同時無錫市的居民收入普遍較高，因此無錫銀行抓住購房需

68、求高漲的契機，提高按揭貸款的市場份額，2020 年末按揭貸款占零售貸款的 75%以上。由于按揭貸款普遍定價較低，因此零售貸款收益率處于同業較低水平。2020 年以來受房地產市場調整影響，2022 年 6 月末按揭貸款余額較 2021 年末幾近持平，占比壓降趨勢顯著。圖 35：無錫銀行個人按揭貸款余額及增速 圖 36：個人按揭貸款余額及占比（2022H）資料來源：Wind，西部證券研發中心 資料來源：Wind，西部證券研發中心（注：紫金銀行數據未披露）個人消費貸產品不斷豐富個人消費貸產品不斷豐富，有望成為沉淀零售客群的有力武器。，有望成為沉淀零售客群的有力武器。截至 2022 年 6 月末，無錫

69、銀行個人消費貸款占零售貸款的 13.56%，占比在 2020-2021 年有較大降幅，主要是受到疫情擾動，居民消費需求疲弱影響。消費貸拳頭產品不斷擴充，如“錫銀快貸”“阿福 e貸”等，最低利率為 4.35%5.94%，定價具有一定梯度，有望對沖零售貸款利率下降的壓力。0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%05010015020025030020122013201420152016201720182019202020212022H無錫銀行零售貸款余額（億元）yoy（右軸）0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2019H 2019A 2020H 20

70、20A 2021H 2021A 2022H信用卡個人住房貸款個體經營貸款個人消費貸款0%10%20%30%40%50%60%02040608010012014016018020020182019202020212022H無錫銀行個人按揭貸款余額（億元）yoy（右軸）0%10%20%30%40%50%60%70%0200400600800100012001400滬農商行渝農商行青農商行無錫銀行瑞豐銀行常熟銀行江陰銀行張家港行蘇農銀行個人按揭貸款余額（億元）個人按揭貸款余額占零售貸款比重（右軸）公司深度研究|無錫銀行 西部證券西部證券 2022 年年 10 月月 10 日日 19|請務必仔細閱讀報

71、告尾部的重要聲明 表 5：部分銀行主要的消費貸產品 銀行類型銀行類型 銀行名稱銀行名稱 主要消費貸產品主要消費貸產品 年利率年利率 最高額度最高額度 最長最長期限期限 農商行 無錫銀行 錫銀快貸（純信用）4.35%起 20 萬 1 年 阿福 e 貸（信用類）5.66%起 30 萬 3 年 阿福 e 貸（抵押類）5.94%起 200 萬 8 年 江陰銀行 江小魚 4.15%起 30 萬 3 年 蘇農銀行 蘇農 e 貸 4%起 50 萬 1 年 張家港行 大家 e 貸 4%起 20 萬 3 年 惠民貸 4.7%起 20 萬 1 年 城商行 寧波銀行 白領通 7.2%起 50 萬 3 年 南京銀行

72、信易貸 6.09%起 40 萬 3 年 江蘇銀行 卡易貸 5.66%起 30 萬 3 年 上海銀行 信義貸 4.35%起 20 萬 3 年 杭州銀行 公雞貸 5.15%起 30 萬 3 年 股份行 招商銀行 閃電貸 5.4%起 30 萬 3 年 資料來源：公司官網，公司官方公眾號，西部證券研發中心（注：采集時間為 2022 年 9 月 23 日）3.1.3 公私聯動，理財助力中收占比居前公私聯動，理財助力中收占比居前 非息收入占比較高非息收入占比較高，中收與，中收與投資凈收益投資凈收益齊頭并進齊頭并進。2022 年上半年，無錫銀行非息收入共5.81 億元，占營收的比重為 24.88%，較 20

73、21 年全年上行超 5pct，非息收入占比位于 10家上市農商行的第二位，輕型化特征凸顯。非息收入中，上半年手續費凈收入為 1.54 億元，占營收的 6.59%，較 2021 年全年提升超 2pct。非息收入在 2019 年以后有明顯增長，主要是 2019 年后發力金融市場業務，投資凈收益有顯著增長，帶動非息收入占比位列上市農商行前列，金融市場業務成為貢獻非息收入的“生力軍”。圖 37：無錫銀行非息收入結構（億元）圖 38：手續費凈收入占比、非息收入占比 資料來源：Wind，西部證券研發中心 資料來源：Wind，西部證券研發中心 手續費收入超手續費收入超 7 成由成由代理業務代理業務貢獻貢獻，

74、理財，理財業務業務收入收入增長亮眼增長亮眼。2018 年受資管新規落地的影響，代理業務收入降幅較大，2019 年起恢復逐年增長態勢。2022 年上半年，代理業務收入占手續費收入的 73.86%，成為最大的中收貢獻項。進一步分拆，代理業務收入中很大一部分理財業務的收入為主，即投資管理費收入，該項收入亦自 2018 年以來進入持續增長的通道，2022 年上半年理財業務收入 1.20 億元，占手續費收入的比重超 65%。-3%0%3%6%9%12%15%18%21%24%27%-101234567892016201720182019202020212022H其他非息收入投資凈收益手續費凈收入中收占比

75、營收（右軸）非息收入占比營收（右軸）-5%0%5%10%15%20%25%30%青農商行無錫銀行蘇農銀行江陰銀行滬農商行張家港行渝農商行常熟銀行瑞豐銀行紫金銀行手續費凈收入占比營收非息收入占比營收 公司深度研究|無錫銀行 西部證券西部證券 2022 年年 10 月月 10 日日 20|請務必仔細閱讀報告尾部的重要聲明 圖 39：無錫銀行手續費收入結構（億元）圖 40：無錫銀行理財業務收入（億元）及占比 資料來源：公司公告，西部證券研發中心 資料來源：公司公告，西部證券研發中心 公私聯動，重點發展優質客戶，助力財富管理發展為新的增長點。公私聯動，重點發展優質客戶，助力財富管理發展為新的增長點。1

76、）客戶選擇上，借助無錫市經濟發達、居民財富水平高、企業主數量眾多等區位優勢，無錫銀行針對合作企業的董監高等人群精準營銷，以發展優質客戶；2）產品服務上，截至 2022 年 6 月末，非保本理財產品存續規模為 223.26 億元，首次突破 200 億元；上半年新發行理財產品 166.79 億元，以豐富的產品線對接客戶資金；此外推出季享凈值型理財新客版、富市民企業版，有效滿足不同類型客戶財務財富管理需求；3）激勵制度上，將理財業務納入考核，加大理財業務營銷。截至 2021 年末，無錫銀行優質客戶數突破3萬人，同比增加近30%，零售AUM規模達312.55億元，同比增加超20%。圖 41：無錫銀行非

77、保本理財存續規模、發行量 圖 42：無錫銀行優質客戶數、零售 AUM 資料來源：公司公告，西部證券研發中心 資料來源：公司公告，西部證券研發中心 3.2 力促增量與擴面，金融科技內外相乘力促增量與擴面，金融科技內外相乘 戰略為引，戰略為引，出臺信息科技三年規劃，出臺信息科技三年規劃，加快布局數字化建設。加快布局數字化建設。無錫銀行堅持以“業務上網、服務到戶”為導向，著力打造敏態分布式運行平臺，加快推進遠程銀行、大數據分析與建模和各類系統及技術應用。2021 年，無錫銀行先后通過關于修訂信息科技三年（2020-2022）戰略規劃、新建金融科創中心的議案，表示要繼續加大科技資源投入，積極響應無錫新

78、型智慧城市建設規劃，大力發展大數據、云計算、人工智能等前沿技術，加快金融科技運用與融合，積極推動全行的數字化轉型，賦能驅動本行高質量發展。金融科技注重金融科技注重“外部引入外部引入+內部創新內部創新”的”的內外相乘。內外相乘。1）技術引入方面，無錫銀行在 202000.511.522.52016201720182019202020212022H其他銀行卡結算業務代理業務0%10%20%30%40%50%60%70%80%00.20.40.60.811.21.41.61.82016201720182019202020212022H理財業務收入理財業務收入占手續費收入（右軸）05010015020

79、02503003504002016201720182019202020212022H理財產品發行量（億元）非保本理財產品規模余額（億元）05010015020025030035000.511.522.533.52018201920202021優質客戶（萬人）AUM（億元，右軸）公司深度研究|無錫銀行 西部證券西部證券 2022 年年 10 月月 10 日日 21|請務必仔細閱讀報告尾部的重要聲明 年引入遠程面審技術、實力平臺方等，助力房貸的線上化轉型；2）產品創新和整合方面，2021 年市民卡主辦行的優勢地位，整合個人繳存數據推出“市民貸”，夯實本土法人銀行地位；對公則推出“錫銀稅貸”等多款產

80、品，2022 年上半年獨立開發的線上化快貸產品“融 E 快貸”上線投產。無錫銀行的金融科技技術從引入到創新，實現了數字化轉型的關鍵一步，助力信貸擴面、放量和降本。表 6：無錫銀行金融科技的應用 科技應用科技應用 針對業務針對業務 推出時間推出時間 產品名稱產品名稱 技術引入 零售業務 2020 引入遠程視頻面審遠程視頻面審技術，推出“錫銀錫銀 e e 抵貸抵貸”業務；網貸業務，引入實力平臺方引入實力平臺方，聯合放貸。對公業務 2020 完成電力數據采購電力數據采購工作。產品創新與整合 零售業務 2021 推出“市民貸市民貸”業務，創新整合行內數字資產、職工公積金、社保數字資產、職工公積金、社保

81、等繳存數據。2022 一鍵掃碼自動測算額度，自動匹配產品，全流程自動化模型邏輯。全流程自動化模型邏輯。對公業務 2019 依托物聯網技術特性及特色產業信息特征，推出“物聯物流貸物聯物流貸”“”“餐飲供應鏈融資餐飲供應鏈融資”“”“物聯物聯智造貸智造貸”業務；基于銀稅互動數據推出“錫銀稅貸錫銀稅貸”；新增媒介渠道，推出“單位結算卡單位結算卡”項目與項目與“企業手機銀行企業手機銀行”項目。2021 利用風控信息、交易信息等打造“微鏈貸微鏈貸”項目、“區塊鏈保單融資區塊鏈保單融資”項目、“虛擬卡虛擬卡”等項目。2022 第一款行內獨立開發的“融融 E E 快貸快貸”2022 年上半年上線投產。資料來

82、源：公司公告，西部證券研發中心 四、四、做小做散做優，服務重心持續下沉做小做散做優，服務重心持續下沉 4.1 下沉意愿強，下沉意愿強，負債端負債端支撐足支撐足 4.1.1 資產定價較低，穩息差訴求較強資產定價較低，穩息差訴求較強 由于對公屬性較強，由于對公屬性較強，貸款收益率總體偏低。貸款收益率總體偏低。截至 2022 年 6 月末，無錫銀行總體貸款收益率為 4.68%，較其余上市農商行偏低，主要是因為對公和零售貸款收益率均偏低：1）對對公貸款收益率偏低：公貸款收益率偏低：2022 年 6 月末對公貸款收益率為 4.50%，在同業（蘇農銀行4.65%，常熟銀行 4.91%）中相對偏低，且呈現長

83、期下降的趨勢，我們認為主要受上半年票據利率持續下行的影響；2）零售貸款收益率偏低零售貸款收益率偏低但邊際上行但邊際上行，已高于對公貸款已高于對公貸款：2022 年 6 月末零售貸款收益率為 5.32%，較 2021 年末上行 11BP，主要由于“做小做散”的普惠金融轉型對收益率形成有力支撐。此前零售貸款收益率較同業偏低，主要是零售客戶較為優質，準入門檻較高，收益率上有一定讓步。隨著業務不斷下沉，普惠型的零售貸款占比提升，預計零售貸款收益率將有效頂住資產端利率下行壓力。公司深度研究|無錫銀行 西部證券西部證券 2022 年年 10 月月 10 日日 22|請務必仔細閱讀報告尾部的重要聲明 圖 4

84、3：無錫銀行總體貸款收益率 圖 44：無錫銀行各類貸款收益率 資料來源：Wind，西部證券研發中心 資料來源：Wind，西部證券研發中心 圖 45：對公貸款收益率 圖 46：零售貸款收益率 資料來源：Wind，西部證券研發中心 資料來源：Wind，西部證券研發中心 存款存款成本率成本率雖邊際有所改善，但較同業略有壓力。雖邊際有所改善，但較同業略有壓力。2022 年 6 月末，無錫銀行存款平均成本率為 2.32%，雖較 2021 年末下行 2BP，邊際有所改善，但仍處于同業較高位置，排名上市農商行第二高，主要原因有：1）活期存款比例較低。）活期存款比例較低。截至 2022 年 6 月末，無錫銀行

85、活期存款余額占總存款比重僅為27.13%，在上市農商行中第二低。低成本的活期存款比例較低，導致存款綜合成本較高，主要是由于無錫銀行承接“市民卡”工程后，前期較多依靠大額存單進行攬儲，導致零售定期存款占比較高；2）個人個人定期存款成本率較高。定期存款成本率較高。截至 2022 年 6 月末，無錫銀行存款結構中占比最大的為零售定期存款；其成本率為 3.26%，位于上市農商行前列。主要是因為大額存單利率較高，隨著已發行大額存單的逐步到期，預計存款成本壓力將有所緩解。0%2%4%6%8%10%2013201420152016201720182019202020212022H無錫銀行蘇農銀行常熟銀行0%

86、2%4%6%8%10%201120122013201420152016201720182019202020212022H貸款平均收益率對公貸款收益率零售貸款收益率0%2%4%6%8%2016201720182019202020212022H無錫銀行蘇農銀行常熟銀行0%2%4%6%8%10%2016201720182019202020212022H無錫銀行蘇農銀行常熟銀行 公司深度研究|無錫銀行 西部證券西部證券 2022 年年 10 月月 10 日日 23|請務必仔細閱讀報告尾部的重要聲明 圖 47：活期存款占比與存款平均成本率 圖 48：零售定期存款成本率（2022H）資料來源：Wind，西

87、部證券研發中心 資料來源：Wind，西部證券研發中心 凈息差承壓，向風險要收益的訴求強烈。凈息差承壓，向風險要收益的訴求強烈。由于偏向對公大額業務的傳統，無錫銀行的貸款收益率整體偏低，凈息差連續多年低于 2%，2022 年上半年凈息差為 1.85%，較 2021 年全年下行 10BP，凈息差與凈利差均呈現邊際下降的趨勢，在蘇南 5 家農商行中凈息差最低。無錫銀行自身穩息差的訴求較為強烈，轉型至更為下沉的普惠業務既符合監管的政策導向，也符合銀行自身效益的考量。圖 49：無錫銀行凈利差和凈息差 圖 50：上市農商行凈息差 資料來源：Wind，西部證券研發中心 資料來源：Wind，西部證券研發中心

88、4.1.2 存款占比高存款占比高+存貸比存貸比低，資產端擴張無憂低，資產端擴張無憂 存款存款占總負債比重高占總負債比重高+存貸比存貸比仍較低，資產端擴張具有足夠支撐仍較低，資產端擴張具有足夠支撐。截至 2022 年 6 月末，無錫銀行存款余額為 1670.05 億元，同比增長 6.98%，存款增速近年保持相對平穩；存款占總負債的比重高達 87%，在上市銀行中僅次于郵儲銀行；存貸比為 74.68%，在 10 家上市農商行中排名第二低，存貸比釋放空間較充足，能夠支撐資產端屬性更強的普惠業務擴張。張家港行無錫銀行瑞豐銀行常熟銀行紫金銀行江陰銀行青農商行滬農商行渝農商行蘇農銀行1.9%2.0%2.1%

89、2.2%2.3%2.4%2.5%26%29%32%35%38%41%存款平均成本率（2022H）活期存款占比（2022H）0.0%0.5%1.0%1.5%2.0%2.5%3.0%3.5%無錫銀行常熟銀行蘇農銀行滬農商行紫金銀行瑞豐銀行青農商行渝農商行零售定期存款成本率0.0%0.5%1.0%1.5%2.0%2.5%3.0%2013201420152016201720182019202020212022H凈息差凈利差0.0%0.5%1.0%1.5%2.0%2.5%3.0%3.5%常熟銀行張家港行瑞豐銀行蘇農銀行渝農商行青農商行江陰銀行無錫銀行滬農商行紫金銀行2021A2022H 公司深度研究|無

90、錫銀行 西部證券西部證券 2022 年年 10 月月 10 日日 24|請務必仔細閱讀報告尾部的重要聲明 圖 51：上市銀行存款占總負債比重 資料來源：Wind，西部證券研發中心 圖 52：無錫銀行存款余額及增速 圖 53：無錫銀行存貸比 資料來源：Wind，西部證券研發中心 資料來源：Wind，西部證券研發中心 4.2 普惠金融初顯鋒芒普惠金融初顯鋒芒，成長可期，成長可期 4.2.1 普惠金融普惠金融貸款貸款規模尚小，增速亮眼規模尚小，增速亮眼 普惠普惠小微及涉農貸款小微及涉農貸款蓄勢待發，成長空間相對較大。蓄勢待發，成長空間相對較大。截至 2021 年末，無錫銀行普惠小微貸款、涉農貸款余額

91、分別為 148.51 億元、243.72 億元，均在上市農商行中處于較低水平；占全行貸款余額比重分別 12.61%、20.69%，占比亦具有較大上行空間；同比增速分別為38.45%、18.54%，位于同業前列。隨著普惠轉型戰略深入推進，業務模式初步構建，產品服務配套跟上，普惠類貸款有望持續較高增長，成為業績貢獻的一大支撐。87.22%0%20%40%60%80%100%120%郵儲銀行無錫銀行紫金銀行江陰銀行常熟銀行瑞豐銀行張家港行蘇農銀行工商銀行招商銀行農業銀行滬農商行蘭州銀行西安銀行建設銀行中國銀行成都銀行齊魯銀行青農商行平安銀行南京銀行浙商銀行渝農商行光大銀行中信銀行長沙銀行交通銀行青島

92、銀行蘇州銀行貴陽銀行廈門銀行北京銀行杭州銀行鄭州銀行民生銀行江蘇銀行重慶銀行華夏銀行寧波銀行浦發銀行上海銀行興業銀行截至2022年6月末，存款占總負債0%5%10%15%20%25%30%35%0200400600800100012001400160018002010201120122013201420152016201720182019202020212022H存款余額（億元）yoy（右軸）50%60%70%80%90%100%201120122013201420152016201720182019202020212022H滬農商行無錫銀行渝農商行蘇農銀行張家港行江陰銀行瑞豐銀行青農商行紫金

93、銀行常熟銀行 公司深度研究|無錫銀行 西部證券西部證券 2022 年年 10 月月 10 日日 25|請務必仔細閱讀報告尾部的重要聲明 圖 54：無錫銀行普惠小微貸款余額、增速和占比 圖 55：無錫銀行涉農貸款余額、增速和占比 資料來源：公司公告，西部證券研發中心（注：“占比”為占全行貸款余額的比重）資料來源：公司公告，西部證券研發中心（注：“占比”為占全行貸款余額的比重）個人個人經營貸經營貸增長勢頭強勁增長勢頭強勁，普，普惠小微多點開花惠小微多點開花。2019 年以來，零售貸款中個人經營貸占比從個位數迅速提升至將近 20%，2022 年 6 月末個人經營貸余額超 50 億元，同比增長近 90

94、%。但個人經營貸的擴張并非一帆風順，據招股書披露，由于 2015 年三戶大額的經營貸風險暴露，個人經營貸不良率一度飆升至 7%，2016 年經營貸出現較明顯的負增長，主要是主動控制個人經營貸的發放所致。2018 年后經營貸走出低谷、邁入高速增長的軌道，主要由于無錫市民營經濟發達，以及無錫銀行零售戰略推進等因素。對比其余上市農商行，目前個人經營貸余額、占比均處于較低水平，未來經營貸增長空間可期。圖 56：無錫銀行個人經營貸余額及增速 圖 57：個人經營貸余額及占比（2022H）資料來源：Wind，西部證券研發中心 資料來源：Wind，西部證券研發中心 4.2.2 初期初期穩穩扎穩打，扎穩打，下沉

95、業務下沉業務模式模式漸漸成成 轉型初期打法穩健，“價穩”“質優”為壓艙石，轉型初期打法穩健，“價穩”“質優”為壓艙石，后續后續放量可期。放量可期。截至 2022 年 6 月末，無錫銀行信用貸款占比僅 6%左右，位于 42 家上市銀行第二低，略高于江陰銀行，這與無錫地區銀行的經營環境、競爭環境關系密切。目前普惠小微處于轉型初期，打法較為穩健，有助于確?！皟r穩”“質優”的前提下實現未來的放量。0%10%20%30%40%50%60%020040060080010001200無錫銀行江陰銀行紫金銀行青農商行張家港行滬農商行渝農商行2021年普惠小微貸款余額（億元）yoy（右軸）占比（右軸）0%10%

96、20%30%40%50%60%70%05001000150020002500無錫銀行張家港行江陰銀行滬農商行渝農商行2021年涉農貸款余額（億元）yoy（右軸）占比（右軸）-30%0%30%60%90%120%-15015304560201120122013201420152016201720182019202020212022H無錫銀行個人經營貸余額（億元）yoy（右軸）0%10%20%30%40%50%60%70%02004006008001000渝農商行常熟銀行滬農商行青農商行張家港行瑞豐銀行蘇農銀行江陰銀行無錫銀行個人經營貸余額（億元）個人經營貸余額占零售貸款比重（右軸）公司深度研究|

97、無錫銀行 西部證券西部證券 2022 年年 10 月月 10 日日 26|請務必仔細閱讀報告尾部的重要聲明 圖 58：上市銀行信用貸款占比 資料來源：Wind，西部證券研發中心 逐步形成可復制、可遷移的下沉業務模式，逐步形成可復制、可遷移的下沉業務模式，有效有效批量觸達批量觸達客戶客戶。為了加強普惠業務的“擴面”工作，無錫銀行近年探索出一批可復制、可遷移的授信模式，“陽光信貸”項目是其中的典型。其授信流程主要為：支行與下屬的行政村村委對接，獲得行政村企業名單，系統將根據企業名單劃分網格，每個網格配備專門的客戶經理負責?？蛻艚浝砼c選配的當地“人熟地熟”的金融顧問，開展網格內企業走訪、整村（或園區

98、）授信的工作，以“大數據+網格化+鐵腳板”為治理機制，進而達到批量獲客、活客目的。圖 59：無錫銀行“陽光信貸”授信流程 資料來源：公司公告，西部證券研發中心 五、五、盈利預測盈利預測與估值與估值 5.1 盈利預測盈利預測 1）規模增長潛力較大。規模增長潛力較大。貸款方面貸款方面，無錫銀行對公優勢突出，疊加零售轉型、普惠小微戰略持續推進，增長動能強勁；目前存貸比在同業中處于較低水平，貸款擴張的空間較大，有 望 進 一 步 貢 獻 營 收。我 們 預 測 無 錫 銀 行 2022-2024 年 總 貸 款 增 速 分 別 為17.5%/17.8%/18.5%，總資產增速為 10.0%/12.4%

99、/12.8%。存款方面，存款方面，本土客群基礎深厚，攬儲能力優異，目前存貸比處于同業較低水平。我們預測 2022-2024 年無錫銀行總存款增速分別為 11.8%/11.9%/12.0%。對應地，我們預測 2022-2024 年凈利息收入增速為6.09%0%10%20%30%40%50%60%70%80%中國銀行成都銀行浦發銀行平安銀行招商銀行上海銀行江蘇銀行建設銀行寧波銀行工商銀行交通銀行光大銀行農業銀行興業銀行中信銀行郵儲銀行北京銀行民生銀行長沙銀行常熟銀行浙商銀行華夏銀行青島銀行紫金銀行杭州銀行南京銀行瑞豐銀行鄭州銀行滬農商行西安銀行重慶銀行渝農商行張家港行蘭州銀行蘇州銀行貴陽銀行青農商

100、行齊魯銀行廈門銀行蘇農銀行無錫銀行江陰銀行2022H信用貸款占比 公司深度研究|無錫銀行 西部證券西部證券 2022 年年 10 月月 10 日日 27|請務必仔細閱讀報告尾部的重要聲明 8.8%/10.5%/11.5%；2）非利息收入增勢亮眼。手續費和傭金凈收入非利息收入增勢亮眼。手續費和傭金凈收入方面，方面，無錫銀行是本土的市民卡和社?？ㄖ鬓k行，零售客群基礎深厚，為中間業務引流奠定較好基礎；理財業務收入增長勢頭良好，隨著零售轉型深入，預計中收將保持快速增長。我們預計無錫銀行 2022-2024 年手續費及傭金凈收入占營收比重分別為 4.7%/5.3%/6.0%?；谝陨线壿?，我們預測 20

101、22-2024 年營業收入分別為 47.87/53.55/60.10 億元，增速分別為 10.1%/11.9%/12.2%。2022-2024 年歸母凈利潤分別為 19.26/23.18/27.44 億元，增速分別為 21.9%/20.4%/18.4%；無錫銀行 2022-2024 年的 EPS 為 1.03 元/1.25 元/1.47元，預測 2022-2024 年每股凈資產分別為 7.23 元/8.17 元/9.27 元。表 7：無錫銀行主要預測指標 單位：百萬元單位：百萬元 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 貸款余額 99,693.25 117,810.49 1

102、38,427.12 163,067.15 193,234.57 yoy 17.38%18.17%17.50%17.80%18.50%存款余額 145,292.75 161,811.08 180,904.79 202,342.00 226,623.05 yoy 10.61%11.37%11.80%11.85%12.00%營業收入 3,896.01 4,349.27 4,786.78 5,355.48 6,010.02 yoy 10.07%11.63%10.06%11.88%12.22%凈利息收入 3,277.40 3,504.08 3,811.67 4,211.85 4,696.96 yoy 1

103、0.56%6.92%8.78%10.50%11.52%手續費及傭金凈收入 176.09 183.02 225.11 283.64 363.05 占營業收入 4.52%4.21%4.70%5.30%6.04%歸母凈利潤 1,311.61 1,580.04 1,925.83 2,318.27 2,743.63 yoy 4.96%20.47%21.89%20.38%18.35%資料來源：Wind，西部證券研發中心 5.2 絕對估值絕對估值 我們使用三階段 DDM 模型估值，以 2022-2024 年作為詳細預測期，而后十年作為過渡增長期，此后作為永續增長期。設定估值的假設條件為：1、權益資本成本權益

104、資本成本：無風險利率采用十年期國債到期收益率為 2.73%；市場收益率采用近5 年滬深 300 指數平均收益 10.91%；值采用近 1 年無錫銀行日收益率與滬深 300指數日收益率進行回歸，得到調整后的 為 0.73。由以上數據算出權益資本成本為8.70%。公司深度研究|無錫銀行 西部證券西部證券 2022 年年 10 月月 10 日日 28|請務必仔細閱讀報告尾部的重要聲明 圖 60：無錫銀行測算過程 資料來源：Wind，西部證券研發中心 2、近三年業績增速預測：近三年業績增速預測：無錫銀行受益于區位優勢，對公優勢明顯，資產質量優異，疊加零售轉型與服務重心下移，資產獲取能力強。我們預測，2

105、022-2024 年營業收入同比分別增長 10.06%/11.88%/12.22%，歸母凈利潤同比分別增長 21.89%/20.38%/18.35%，對應 EPS（攤?。?1.03/1.25/1.47 元。3、利潤增長率利潤增長率 g：資產端擴張有支撐，撥備釋放利潤空間較大，凈利潤呈較好穩定增長的態勢。我們估計，詳細預測期（2022-2024）年凈利潤增長率 g 為 9.53%；過渡增長期（2025-2034）年凈利潤增長率 g 為 9.25%；永續增長率 g 為 3.49%。4、股利支付率：股利支付率：假設 2022-2024 年股利支付率為 24%，過渡增長期和永續增長期的股利支付率分別

106、為 33%和 38%。由于永續增長率和權益資本成本對結果影響較大，因此我們用這兩個因素做敏感性分析。按照以上主要假設條件，采用采用DDM絕對估值法絕對估值法得出得出每股每股目標價目標價為為6.22元，對應元，對應0.86x PB。表 8：關鍵性假設 關鍵指標關鍵指標 數值數值 長期增長率 3.49%無風險利率 2.73%(levered)0.73 市場收益率 10.91%COE 8.70%資料來源：Wind，西部證券研發中心 表 9：敏感性分析 COE 7.7%8.2%8.7%9.2%9.7%永續增長率永續增長率 2.0%6.55 6.04 5.60 5.22 4.88 2.5%6.83 6.

107、26 5.78 5.36 5.00 3.0%7.16 6.52 5.98 5.52 5.13 3.5%7.57 6.83 6.22 5.72 5.29 -6-4-20246-6-4-202468無錫銀行股票收益率(%)滬深300標的指數收益率(%)公司深度研究|無錫銀行 西部證券西部證券 2022 年年 10 月月 10 日日 29|請務必仔細閱讀報告尾部的重要聲明 COE 4.0%8.10 7.22 6.52 5.95 5.47 4.5%8.79 7.71 6.89 6.23 5.69 5.0%9.73 8.36 7.35 6.57 5.95 資料來源：Wind，西部證券研發中心 5.3 相

108、對估值相對估值 相對估值法下，我們認為無錫銀行規模擴張強勁，負債端支撐較強，疊加客群基礎深厚，非息收入增長動能可期；資產質量有一定護城河，反哺利潤空間較大，估值仍將位于上市農商行前列。相對估值法下，相對估值法下，給予給予無錫銀行無錫銀行 2022 年年 0.86x PB，對應目標價，對應目標價 6.21 元。元。表 10：可比銀行盈利預測對比 代碼代碼 銀行名稱銀行名稱 PB（LF）ROE（2022H，年化，年化）總營收同比增長（總營收同比增長（%）歸母凈利潤同比增長（歸母凈利潤同比增長（%）EPS（稀釋）（稀釋）2021A 2022E 2023E 2021A 2022E 2023E 2021

109、A 2022E 2023E 601077.SH 渝農商行 0.39 12.32%9.42 4.98 9.27 13.79 8.30 9.80 0.84 0.91 1.00 601825.SH 滬農商行 0.53 12.10%9.64 8.81 9.54 18.84 17.95 14.53 -1.19 1.36 002958.SZ 青農商行 0.55 10.72%7.58 -3.58 -0.48 -601128.SH 常熟銀行 1.06 11.72%16.31 17.08 16.35 21.34 21.18 20.20 -0.97 1.16 601860.SH 紫金銀行 0.62 10.16%0

110、.57 9.06 16.86 5.11 5.40 9.77 0.38 0.44 0.48 603323.SH 蘇農銀行 0.69 12.38%2.17 8.46 11.84 21.96 21.10 17.77 0.59 0.78 0.92 002839.SZ 張家港行 0.81 10.40%10.05 10.71 12.76 30.30 22.32 19.17 0.63 0.74 0.88 601528.SH 瑞豐銀行 0.69 9.02%10.02 3.56 5.43 15.08 12.97 11.00 0.89 0.95 1.06 002807.SZ 江陰銀行 0.73 8.68%0.46

111、 19.72 13.76 20.51 22.38 18.68 0.52 0.72 0.85 其余其余 9 家上市農商行平均家上市農商行平均 0.67 10.83%7.36 10.30 11.98 16.72 16.45 15.12 0.62 0.84 0.96 600908.SH 無錫銀行無錫銀行 0.78 13.46%11.63 10.06 11.88 20.47 21.89 20.38 0.85 1.03 1.25 資料來源：Wind，西部證券研發中心 注：PB（LF）為最新收盤日 2022-09-30 估值；除無錫銀行外，其余銀行盈利預測均取 wind 一致預期 六、六、投資價值分析投資

112、價值分析 無錫銀行目前的 PB（LF）為 0.78x 左右，居上市農商行前列，傳統的對公優勢較大，疊加零售轉型以及普惠金融初顯鋒芒，未來營收與凈利潤增長可期，我們看好其未來的成長性，主要基于以下原因：1）好地方的好銀行，好地方的好銀行，根植無錫，根植無錫，盡享區域經濟紅利。盡享區域經濟紅利。無錫銀行地處我國經濟大省，位于長三角的幾何中心，地理位置優越。無錫市人均 GDP 居萬億 GDP 城市第一，高于北上深等一線城市。制造業企業集聚，明星上市公司眾多，存貸需求兩旺，為本土銀行經營提供豐沃土壤。機構建設上，根植無錫市+聚焦蘇南+輻射蘇中蘇北。無錫市貸款市占率持續上升，2021 年末為 6.75%

113、。2022 年 6 月末，江蘇省內其他地區貸款占全行貸款比重升至約 1/4，且主營業務毛利率高于無錫地區，省內市場多點開花。2）對公業務對公業務具有區位和客群優勢，扮演具有區位和客群優勢，扮演“穩定器”“穩定器”角色角色。對公貸款總額及占比均位于蘇南 5 家上市農商行第一，資產端對公屬性較強，“以量補價”優勢明顯。銀政合作密切，租賃商服業占對公貸款超 30%，占比為上市農商行第一；2022 年 6 月末房地產業和 公司深度研究|無錫銀行 西部證券西部證券 2022 年年 10 月月 10 日日 30|請務必仔細閱讀報告尾部的重要聲明 建筑業合計占比不足 5%，房地產風險總體可控；制造業和批發零

114、售業合計占比為 47%，主要得益于當地發達的實體經濟。3）公私聯動，零售挖掘空間大，個貸高增公私聯動，零售挖掘空間大，個貸高增+結構優化。結構優化。2022 年 6 月末市民卡（包括省社?？ǎ┍Ｓ辛砍^ 500 萬張，覆蓋 2/3 以上常住人口，低成本獲取大量零售客戶。市民卡業務的推廣帶動了個人定期存款的增長；帶動個貸增速趕超對公，資產獲取能力強；拉動代理業務強勢增長，貢獻手續費收入，非息收入占比位于 10 家上市農商行的第二位，手續費收入超 7 成由代理業務貢獻。4）轉型做小做散做優，普惠初顯鋒芒，成長可期。轉型做小做散做優，普惠初顯鋒芒，成長可期。穩息差訴求較強+存貸比較低，“做小做散做優

115、”的轉型動力強勁。2018 年后個人經營貸走出低谷、邁入高速增長的軌道，2022 年 6 月末個人經營貸同比增長近 90%，未來成長空間較大。普惠小微、涉農貸款雖體量尚小，但增速位于同業前列；轉型初期打法穩健，“價穩”“質優”為壓艙石。5）不良率不良率+關注率為上市銀行最低，資產質量名片擦亮。關注率為上市銀行最低，資產質量名片擦亮。2022 年 6 月末，不良貸款“額率雙降”，不良率+關注率僅 1.14%，為 42 家 A 股上市銀行最低，存量風險處于行業的低位。撥備覆蓋率超 530%，居同業前列，反哺利潤空間大。2022 年上半年 ROE、歸母凈利潤增速均為上市農商行第一，業績成長性凸顯。因

116、此，基于以上優勢，我們認為未來公司的估值有進一步提升的空間，首次覆蓋，給予無錫銀行“增持”評級。七、七、風險提示風險提示 市場風險：市場風險：經濟增速不及預期，企業和居民部門貸款需求疲弱，“寬信用”之路受阻，導致該銀行的信貸放量不及預期，凈利息收入增速下滑；銀行業信用風險，如不良生成率大幅上行，對不良貸款處置形成壓力，因此銀行加大撥備計提，對凈利潤增速形成拖累；資產端利率持續下滑，疊加存款端利率下降空間有限，凈息差持續承壓；其他風險如流動性風險等。政策風險：政策風險：金融供給側結構性改革，銀行業監管政策趨嚴，比如對于銀行理財產品的發行和代銷加以更多限制，未取得理財公司牌照的銀行將無法發行理財產

117、品，非息收入來源將有所收窄；政策落地不及預期，如普惠金融相關的政策呵護力度減小，對于該銀行的增量擴面帶來一定阻力。經營風險：經營風險：業務轉型帶來的風險，如零售轉型進度不及預期，零售業務對于營業收入的貢獻下降；下沉市場開拓難度大、風控要求高，信貸放量和資產質量無法實現較好平衡。其他風險：其他風險：不可抗力帶來的風險，例如疫情反復使得機構暫停營業，日常業務開展受到限制，增加該銀行未來發展的不確定性等。公司深度研究|無錫銀行 西部證券西部證券 2022 年年 10 月月 10 日日 31|請務必仔細閱讀報告尾部的重要聲明 財務報表預測和估值數據匯總財務報表預測和估值數據匯總 資產負債表資產負債表

118、（百萬元）（百萬元）2020 2021 2022E 2023E 2024E 利潤表利潤表 （百萬元）（百萬元）2020 2021 2022E 2023E 2024E 貸款總額 99,693 117,810 138,427 163,067 193,235 營業收入 3,896 4,349 4,787 5,355 6,010 貸款減值準備 3,909 5,251 6,301 7,561 9,074 利息收入 7,068 7,773 8,465 9,260 10,149 金融投資 63,475 67,628 71,685 75,986 80,546 凈利息收入 3,277 3,504 3,812 4

119、,212 4,697 存放央行 12,783 11,924 14,472 16,187 18,130 凈手續費收入 176 183 225 284 363 同業資產 3,761 5,057 5,109 5,179 5,272 其他非息收入 443 662 750 860 950 資產總額 180,018 201,770 221,928 249,504 281,364 非利息收入 619 845 975 1,144 1,313 吸收存款 145,293 161,811 180,905 202,342 226,623 稅金及附加(32)(36)(72)(79)(87)同業負債 9,495 14,6

120、43 17,723 21,689 26,799 業務及管理費(1,056)(1,250)(1,376)(1,542)(1,737)發行債券 9,515 8,774 9,000 9,300 9,600 營業外凈收入(0)(3)(1)(1)(1)負債總額 165,948 185,846 208,307 234,077 263,843 撥備前利潤 2,806 3,060 3,336 3,731 4,183 股東權益 14,070 15,924 13,621 15,427 17,521 資產減值損失(1,311)(1,285)(1,200)(1,160)(1,140)負債及股東權益 180,018 2

121、01,770 221,928 249,504 281,364 稅前利潤 1,495 1,774 2,136 2,571 3,043 稅后利潤 1,322 1,618 1,965 2,366 2,800 盈利及杜邦分析盈利及杜邦分析 2020 2021 2022E 2023E 2024E 歸屬母行凈利潤 1,312 1,580 1,926 2,318 2,744 凈利息收入 1.92%1.84%1.80%1.79%1.77%凈非利息收入 0.36%0.44%0.46%0.49%0.49%資本狀況資本狀況 2020 2021 2022E 2023E 2024E 營業收入 2.28%2.28%2.2

122、6%2.27%2.26%核心一級資本充足率 9.03%8.74%8.13%8.43%8.75%營業支出 0.64%0.67%0.68%0.69%0.69%一級資本充足率 10.20%10.13%7.76%8.09%8.44%撥備前利潤 1.64%1.60%1.57%1.58%1.58%資本充足率 15.21%14.35%13.69%13.07%12.48%資產減值損失 0.77%0.67%0.57%0.49%0.43%風險加權系數 71.02%71.62%71.80%72.00%72.20%稅前利潤 0.87%0.93%1.01%1.09%1.15%稅收 0.10%0.08%0.08%0.09

123、%0.09%業績增長率業績增長率 2020 2021 2022E 2023E 2024E ROAA 0.77%0.85%0.93%1.00%1.05%營業收入 10.07%11.63%10.06%11.88%12.22%ROAE 10.84%11.41%12.43%16.29%16.99%凈利息收入 14.41%9.05%9.03%11.85%12.11%凈手續費收入 4.96%20.47%21.89%20.38%18.35%驅動性因素驅動性因素 2020 2021 2022E 2023E 2024E 歸屬母行凈利潤 10.56%6.92%8.78%10.50%11.52%生息資產增長 11.

124、18%12.13%13.06%13.08%13.85%非利息收入 90.58%3.93%23.00%26.00%28.00%貸款增長 17.38%18.17%17.50%17.80%18.50%撥備前利潤 7.54%36.63%15.37%17.28%14.81%存款增長 10.61%11.37%11.80%11.85%12.00%稅前利潤 2.91%18.67%20.40%20.38%18.35%凈手續費收入/營收 4.52%4.21%4.70%5.30%6.04%稅后利潤 5.59%22.39%21.46%20.38%18.35%成本收入比 27.15%28.77%28.75%28.80%

125、28.90%實際所得稅稅率 11.58%8.81%8.00%8.00%8.00%基本指標基本指標 2020 2021 2022E 2023E 2024E EPS 0.71 0.85 1.03 1.25 1.47 BVPS 6.42 7.09 7.23 8.17 9.27 每股撥備前利潤 1.52 1.64 1.79 2.00 2.25 PE 8.16 6.82 5.60 4.65 3.93 PB 0.90 0.82 0.80 0.71 0.62 數據來源：公司財務報表，西部證券研發中心 公司深度研究|無錫銀行 西部證券西部證券 2022 年年 10 月月 10 日日 32|請務必仔細閱讀報告尾

126、部的重要聲明 西部證券西部證券公司投資評級說明公司投資評級說明 買入：買入：公司未來 6-12 個月的投資收益率領先市場基準指數 20以上 增持：增持：公司未來 6-12 個月的投資收益率領先市場基準指數 5%到 20%之間 中性：中性：公司未來 6-12 個月的投資收益率與市場基準指數變動幅度相差-5%到 5%賣出：賣出：公司未來 6-12 個月的投資收益率落后市場基準指數大于 5 聯系地址聯系地址 聯系地址：聯系地址：上海市浦東新區耀體路 276 號 12 層 北京市西城區月壇南街 59 號新華大廈 303 深圳市福田區深南大道 6008 號深圳特區報業大廈 10C 聯系電話：聯系電話：0

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