科達利-產能擴張加速龍頭地位持續鞏固-221030（20頁）.pdf

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1、 產能擴張加速，龍頭地位持續鞏固 Table_CoverStock 科達利（002850.SZ）首次覆蓋報告 2022 年 10 月 30 日 武浩 電力設備與新能源行業首席分析師 張鵬 電力設備與新能源行業分析師 S1500520090001 S1500522020001 010-83326711 18373169614 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 2 證券研究報告 公司研究 首次覆蓋報告 科達利科達利(002850.SZ)002850.SZ)投資評級投資評級 買入買入 上次評級上次評級 資料來源：萬得，信達證券研發中心 公司主要數據 收盤價(元)93.30 52 周內股

2、價 波動區間 192.76-8770 最近一月漲跌幅()-12.44 總股本(億股)2.34 流通股比例()66.81 總市值(億元)218.66 資料來源：萬得，信達證券研發中心 信達證券股份有限公司 CINDA SECURITIES CO.,LTD 北 京 市 西 城 區 鬧 市 口 大 街9號 院1號 樓 郵編：100031 產能擴張加速，龍頭地位持續鞏固產能擴張加速，龍頭地位持續鞏固 Table_ReportDate 2022 年 10 月 30 日 本期內容提要本期內容提要:鋰電池精密結構件龍頭企業。鋰電池精密結構件龍頭企業。公司始于 1996 年，專業從事鋰電池精密結構件和汽車結構

3、件及制造。2017 年 3 月于深交所掛牌上市。近年來，公司營收增長迅速，歸母凈利潤增長亮眼。公司 2021 年營收為 44.68 億元，同比增長125.06%，2022Q1-Q3 營收為 59.7 億元，同比增長 99.86%。歸母凈利潤方面，2021 年為 5.42 億元，同比增長高達 203.19%，2022Q1-Q3 歸母利潤為5.93 億元，同比增長 58.45%。我們認為，隨著公司新增產線不斷落地，公司產品不斷精進，新能源汽車市場前景愈加廣闊，未來營收及歸母凈利潤或將保持高速增長趨勢。新能源持續高景氣，帶動結構件市場快速增長新能源持續高景氣，帶動結構件市場快速增長。結構件是鋰電池的

4、重要組成部分，承擔著保護電池內部的作用，是鋰電池不可或缺的一部分。在新能源行業持續高景氣的趨勢下，結構件市場快速增長。高工產研鋰電研究所（GGII）統計數據顯示，2020年中國鋰電池結構件市場規模為 76 億元，同比增長22%，高工鋰電預計2025年中國結構件市場將達到270億元，復合增速達到28.9%。產能持續擴張，積極布局海外市場產能持續擴張，積極布局海外市場。公司積極擴張海外市場持續擴張產能，我們預計公司 2024 年產能超過 200 億。同時，公司已經具有生產 4680 電池結構件的技術積累和能力且已獲國內外大客戶定點，隨著 4680 系大圓柱發力和量產，公司預計會在今年下半年量產相關

5、結構件。我們認為，公司具有較好的技術積累和客戶認證優勢，海外 4680 大圓柱客戶或將給公司業務帶來新的業務增量。盈利預測與投資評級：盈利預測與投資評級：我們預計公司 2022-2024 年收入為 86.3、139.5、182.5 億元，同比增長 93%/62%/31%，歸母凈利潤為 10.58/16.41/22.29 億元,同比增長 95%/55%/36%。公司是鋰電結構件龍頭企業，因此選取恩捷股份、寧德時代、璞泰來為可比對象。我們預計 2022-2024 年公司 EPS 為4.51/7.00/9.51，目前股價對應 PE 為 21X/14X/10X，相對可比公司股價有所低估。公司鋰電結構件

6、龍頭地位穩固，預計隨著產能的擴張，未來盈利能力依然較強，首次覆蓋，給予“買入”評級給予“買入”評級。風險提示：風險提示：1.新能源汽車滲透率不及預期；2.市場競爭加??；3.公司產能釋放不及預期。-50.00%-40.00%-30.00%-20.00%-10.00%0.00%10.00%20.00%30.00%21-1021-1121-1222-0122-0222-0322-0422-0522-0622-0722-0822-09科達利滬深300SUcZjZgVcVnXpP2WlWtUaQdN9PmOmMmOnPkPqRoOiNoNqR9PmNpPxNmQpMxNtOsO 請閱讀最后一頁免責聲明及

7、信息披露 http:/ 3 重要財務指標重要財務指標 單位單位:百萬元百萬元 主要財務指標 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 營業總收入 1,985 4,468 8,627 13,953 18,248 同比(%)-11.0%125.1%93.1%61.7%30.8%歸屬母公司凈利潤 179 542 1,058 1,641 2,229 同比(%)-24.7%203.2%95.3%55.1%35.8%毛利率(%)28.2%26.2%25.4%25.1%24.3%ROE(%)4.5%11.9%18.6%22.4%23.3%EPS（攤?。ㄔ?.84 2.33 4.51 7

8、.00 9.51 P/E 111.89 68.82 20.67 13.32 9.81 P/B 5.49 8.20 3.85 2.98 2.29 EV/EBITDA 48.93 40.96 13.79 8.96 6.32 Table_ReportClosing 資料來源：Wind，信達證券研發中心預測;股價為2022年10月28日收盤價 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 4 目 錄 一、鋰電池精密結構件龍頭企業.5 二、鋰電池結構件行業持續高景氣.8 三、產能持續擴張，積極布局海外市場.12 四、盈利預測、估值與投資評級.16 4.1 盈利預測與假設.16 4.2 估值與投資評級.

9、16 五、風險因素.16 表 目 錄 表 1：公司股權激勵計劃.8 表：鋰電池結構件行業主要競爭者.12 表 2：公司主要產品.13 表 3：公司主要基地產能擴張情況（億元）.14 表 4：全球 46 系大圓柱電池需求測算.15 表 5：電池廠 4680 布局情況.15 表 6：公司收入預計（億元）.16 表 7：同業估值比較.16 圖 目 錄 圖 1：公司發展歷程.5 圖 2：公司股權結構.5 圖 3：公司營業收入（單位：億元）及同比增長（%）.6 圖 4：公司歸母凈利潤（單位：億元）及同比增長（%）.6 圖 5：公司分業務收入占比.6 圖 6：公司研發投入（億元）及占比.6 圖 7：公司扣

10、非歸母利潤（單位：億元）及同比增長(%).7 圖 8：公司主要費率情況.7 圖 9：前五大客戶銷售占比.7 圖 10：公司員工創收情況（單位：萬元）.7 圖 11：鋰電池結構.8 圖 12：鋰電池結構件.8 圖 13：鋰電池殼體按材質分類.9 圖 14：蓋板和外殼生產工藝流程.10 圖 15：鋰電池結構件成本結構.10 圖 16：鋰電池結構件產業鏈.11 圖 17：中國鋰電池出貨量及增長率（GWh）.11 圖 18：中國動力電池出貨量及增長率（GWh）.11 圖 19：中國鋰電池結構件市場規模及預測(億元）.12 圖 21：公司服務的客戶.14 圖 22：2022H1 公司的專利情況（單位：項

11、）.14 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 5 一、鋰電池精密結構件龍頭企業 公公司是新能源汽車的動力鋰電池精密結構件龍頭企業，深耕行業二十余載。司是新能源汽車的動力鋰電池精密結構件龍頭企業，深耕行業二十余載。深圳市科達利實業股份有限公司始創于 1996 年，專業從事鋰電池精密結構件和汽車結構件及制造企業。2008 年，其產品通過 QC080000 禁用物質過程管理體系認證，其生產線安全性技術性得到了官方認可。2015 年開始建設惠州科達利工業園占地面積合計約 13 萬平方米，總建筑面積近 40 萬平方米。2017 年 3 月于深交所掛牌上市。目前科達利正走出中國，走向國際，穩穩

12、地向前發展。圖圖 1：公司發展歷程公司發展歷程 資料來源：公司公告等，信達證券研發中心 股權結構較股權結構較為穩定，顧建立和顧建炬兄弟為公司實際控制人。截止為穩定，顧建立和顧建炬兄弟為公司實際控制人。截止 2022 年上半年，公司實年上半年，公司實控人為顧建立與顧建炬先生，二人為兄弟關系。顧建立先生在公司擔任董事長職務控人為顧建立與顧建炬先生，二人為兄弟關系。顧建立先生在公司擔任董事長職務，持有公司股權 33.58%，顧建炬先生控股 10.65%，兩人直接控股合計為 44.23%。此外，顧建炬先生持有云南大業盛德企業管理公司46.28%股份，兄弟兩人直接和間接控股合計為46.86%。公司旗下子

13、公司主要為各分省的科達利子公司，其公司規模大，公司建立范圍廣，輻射面寬。2020 年科達利更是在德國等地設立子公司，積極拓展海外市場。目前已實現德國、瑞典等國建廠。圖圖 2：公司股權結構公司股權結構 資料來源：公司公告，信達證券研發中心；數據截止于2022年三季報 公司營收增長迅速，歸母凈利潤增長亮眼。公司營收增長迅速，歸母凈利潤增長亮眼。近年來，新能源汽車高速發展，帶動公司營收增長，但由于競爭因素及新能源車補貼減少、廠商競爭加劇等因素，2017-2019 年，營收增幅較小，2020 年營收出現小幅下降。2020 年以來，公司營收進入快速上升期，公司 2021 年 請閱讀最后一頁免責聲明及信息

14、披露 http:/ 6 營收為 44.68 億元，同比增長 125.06%，2022Q1-Q3 營收為 59.7 億元。歸母凈利潤方面，2021 年為 5.42 億元，同比增長高達 203.19%。2022 年 Q1-Q3 歸母凈利潤已達 5.93 億元，相較于上年 Q1-Q3，歸母凈利潤同比增長 58.45%。我們認為，隨著公司新增產線不斷落地，我們認為，隨著公司新增產線不斷落地，公司產品不斷精進，未來營收及歸母凈利潤或將保持高速增長趨勢。公司產品不斷精進，未來營收及歸母凈利潤或將保持高速增長趨勢。鋰電池結構件為公司營收主要來源鋰電池結構件為公司營收主要來源。公司業務結構組合主要來自三部分，

15、鋰電池結構件為公司主營業務。22H1 占比為 96%，鋰電池結構件的收入占比較高。圖圖 3：公司營業收入（單位：億元）及同比增長（公司營業收入（單位：億元）及同比增長（%）圖圖 4：公司歸母凈利潤（單位：億元）及同比增長（公司歸母凈利潤（單位：億元）及同比增長（%）資料來源：wind，信達證券研發中心 資料來源：wind，信達證券研發中心 圖圖 5：公司分業務收入占比公司分業務收入占比 圖圖 6：公司研發投入（億元）及占比公司研發投入（億元）及占比 資料來源：wind，信達證券研發中心 資料來源：wind，信達證券研發中心 公司公司 2021 年扣非歸母利潤回升明顯，研發費用占據首位年扣非歸母

16、利潤回升明顯，研發費用占據首位。公司 2021 年、2022Q1-Q3 扣非歸母凈利潤分別為 5.15 億元和 5.57 億元，顯然公司的扣非歸母凈利潤在經歷過 2017 至2020 年的波動之后出現了增長趨勢且勢頭良好，漲幅喜人，2021 年同比增長 218.40%。期間費率方面，公司費率控制良好，2021 年銷售費率、管理費率、研發費率及財務費率分別為 0.31%、3.29%、6.15%、0.43%，其中研發費率最高，并且于 2022 年 Q1-Q3 研發費率為 6.63%，占營收比例進一步提高。我們認為，研發費用的大量投入會持續強化公司市場競我們認為，研發費用的大量投入會持續強化公司市場

17、競爭力，而銷售費用與財務費用控制良好展現了公司的成熟管理模式，隨著市場景氣度的進一爭力，而銷售費用與財務費用控制良好展現了公司的成熟管理模式，隨著市場景氣度的進一-200204060801001201400102030405060201720182019202020212022Q1-Q3營業總收入同比-100-500501001502002500123456201720182019202020212022Q1-Q3歸屬母公司股東的凈利潤同比(%)0.00%20.00%40.00%60.00%80.00%100.00%120.00%201720182019202020212022H1鋰電池結構件

18、汽車結構件其他結構件其他業務0.00%1.00%2.00%3.00%4.00%5.00%6.00%7.00%8.00%0.000.501.001.502.002.503.003.504.004.5020182019202020212022Q1-Q3研發投入研發投入占比 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 7 步提升，公司高盈利能力步提升，公司高盈利能力+費用控制費用控制+高研發產出三大特性將保障公司的持續競爭力。高研發產出三大特性將保障公司的持續競爭力。圖圖 7：公司扣非歸母利潤（單位：億元）及同比增長公司扣非歸母利潤（單位：億元）及同比增長(%)圖圖 8：公司主要費率情況公司主要

19、費率情況 資料來源：wind，信達證券研發中心 資料來源：wind，信達證券研發中心 大客戶銷售占比較高，海外市場拓展順利大客戶銷售占比較高，海外市場拓展順利。公司與 LG 化學、寧德時代、三星 SDI 等國內外知名鋰電池廠商保持良好合作關系，前五大客戶銷售額占比較高，2021 年銷售占比為77.37%。依托于公司的積極對外拓展，近幾年大客戶銷售占比有所下降，分散了銷售過于集中的風險，提高了公司的風險抗壓能力。員工人均創收穩定增長。員工人均創收穩定增長。公司員工以生產條線工人為主，技術人員也占據不小的比例，員工本科率、碩士率，尤其是技術人員學歷的不斷提升以及經驗的不斷增長，使得公司員工質量愈加

20、良好。其員工人均創收能力在 2017-2019 年不斷攀升，在 2021 年更是達到了80 多萬元，取得了良好的成績。圖圖 9：前五大客戶銷售占比前五大客戶銷售占比 圖圖 10：公司員工創收情況（單位：萬元）公司員工創收情況（單位：萬元）資料來源：wind，信達證券研發中心 資料來源：wind，信達證券研發中心 -100.00-50.000.0050.00100.00150.00200.00250.00300.000.001.002.003.004.005.006.00201720182019202020212022Q1-Q3扣非后歸屬母公司股東的凈利潤同比(%)0.00%1.00%2.00%

21、3.00%4.00%5.00%6.00%7.00%8.00%9.00%10.00%201720182019202020212022Q1-Q3銷售費率管理費率研發費率財務費率68.00%70.00%72.00%74.00%76.00%78.00%80.00%82.00%84.00%86.00%88.00%90.00%2016201720182019202020210102030405060708090010002000300040005000600020172018201920202021人均創利(萬元)員工總人數人均薪酬(萬元)人均創收(萬元)請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 8

22、 股權激勵綁定核心人才。股權激勵綁定核心人才。1）公司近幾年主要出臺了兩次股權激勵計劃，2021 年 4 月，公司發布股權激勵計劃，股權激勵數量為 538.5 萬，占比為 2.58%，激勵對象為董事、中高管及核心技術（業務）人員等，考核目標為 2021、2021-2022 累計兩年、2021-2023 累積三年的營業收入。2）2022 年 9 月，公司發布新的股權激勵計劃，激勵人員為中高級管理人員及核心技術（業務）人員，總人數為 759 人，計劃考核目標為自 2022 年開始的累積一年、兩年、三年的營業收入。我們認為，一方面公司股權激勵計劃可以綁定核心技術（業務）人才，我們認為，一方面公司股權

23、激勵計劃可以綁定核心技術（業務）人才，另一方面公司設定的利潤目標也顯示公司對未來的信心。另一方面公司設定的利潤目標也顯示公司對未來的信心。時間時間 激勵對象激勵對象 股權激勵數量股權激勵數量 占股本比例占股本比例 業績考核目標業績考核目標 20222022 年年 9 9 月月 董事、中高層管理人員及核心技術（業務）人 員 759 人 862.50 萬份 約占本激勵計劃草案公告時公司股本總額 23,435.1731 萬 股的 3.68%2022 年營業收入不低于 80 億元；2022-2023 年累計營業收入不低于 180 億元；2022-2024 年累計營業收入不低于 300 億元 20202

24、020 年年 4 4 月月 董事、中高層管理人員及核心技術（業務）人 員 392 人 538.5 萬份 約占本激勵計劃草案公告時公司股本總額23292.0451 萬股的 2.58%2021 年營業收入不低于 35 億元；2021-2022 年累計營業收入不低于 75 億元；2021-2023 年累計營業收入不低于 120 億元 資料來源：公司公告，信達證券研發中心 二、鋰電池結構件行業持續高景氣 鋰電池主要由正極材料、負極材料、電解液、隔膜及結構件等部分組成，鋰電池主要由正極材料、負極材料、電解液、隔膜及結構件等部分組成，其中結構件包括殼體、蓋板、軟連接等，對電池安全性能、防爆性能、密封性能有

25、著非常重要的作用。圖圖 11：鋰電池結構鋰電池結構 圖圖 12：鋰電池結構件鋰電池結構件 資料來源：科達利可轉債募集說明書，信達證券研發中心 資料來源：公司公告，信達證券研發中心 表表 1：公司股權激勵計劃公司股權激勵計劃 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 9 殼體是鋰電池的重要結構件，鋰殼體是鋰電池的重要結構件，鋰電池殼體按材質分為兩種：硬殼與軟殼，前者按照形狀又分電池殼體按材質分為兩種：硬殼與軟殼，前者按照形狀又分為圓柱形與方形。為圓柱形與方形。具體來看，圓柱形電池多采用具有較強物理穩定性的鋼材材料作為外殼材質，部分采用密度較小的鋁合金作為外殼，輕量化空間大、導熱能力強、可塑

26、性強；方形電池殼體分為鋼殼、鋁殼、塑殼三類，其中鋁殼、鋼殼較為普遍，結構強度高，承受機械載荷能力強，塑殼具有絕緣性能，端蓋極柱處處理簡單。軟包電池采用鋁塑膜封裝，安全性能好，能量密度高，延伸性好。圖圖 13：鋰電池殼體按材質分類鋰電池殼體按材質分類 資料來源：信達證券研發中心 鋰電池殼體與蓋板作為精密結構件，對工藝流程有鋰電池殼體與蓋板作為精密結構件，對工藝流程有嚴格復雜的要求。嚴格復雜的要求。具體來看，蓋板的生產工藝主要有沖壓、激光焊接、注塑等，首先對原材料進行分切、沖壓，經清洗后再使用激光焊接安全閥、加工極柱等部件，組裝完成后進行注塑成型，經檢測合格后入庫。殼體的生產工藝主要有精密連續拉伸

27、，首先對原材料分切，經過精密連續拉伸成型，再對其進行修剪、清洗、烘干，經檢測合格后入庫。請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 10 圖圖 14：蓋板和外殼生產工藝流程蓋板和外殼生產工藝流程 資料來源：科達利招股說明書，信達證券研發中心 結構件承擔著保護電池內部的作用，是鋰電池不可或缺的一部分，材料是其主要成本。對于鋰電池結構件的成本而言，其材料成本約占 60%，人工成本約占 10%。圖圖 15：鋰電池結構件成本結構鋰電池結構件成本結構 資料來源：華經產業研究院，信達證券研發中心 結構件生產行業主要分為鋰電精密結構件行業與汽車結構件行業，就鋰電結構件而言，其處處于產業鏈上游于產業鏈上游

28、，下游對接的是鋰電池行業，主要有動力及儲能鋰電池行業與便攜式鋰電池行業。原材料其他制造費用人工成本折舊原材料其他制造費用人工成本折舊 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 11 資料來源：科達利招股說明書，信達證券研發中心 乘碳中和東風，鋰電池需求高增長。乘碳中和東風，鋰電池需求高增長。鋰電池結構件廣泛應用于新能源汽車、儲能電站、電動自行車、電動工具、數碼類電子產品等領域，鋰電池下游行業發展迅速，下游市場的快速發展帶動了整個鋰電池結構件產業的高速增長，尤其是應用于新能源車的動力電池產業發展迅速。圖圖 17：中國鋰電池出貨量及增長率（中國鋰電池出貨量及增長率（GWh）圖圖 18：中國動

29、力電池出貨量及增長率（中國動力電池出貨量及增長率（GWh）資料來源：科達利可轉債募集說明書，GGII，信達證券研發中心 資料來源：科達利可轉債募集說明書，GGII，信達證券研發中心 高工產研鋰電研究所（GGII）統計數據顯示，2020 年中國鋰電池結構件市場規模結構件市場規模為 76 億元，同比增長 23%。未來，隨著新能源汽車、兩輪車以及電子產品的發展，鋰電結構件市場規模將進一步擴大。0%20%40%60%80%100%120%140%050100150200250300350201620172018201920202021中國鋰電池出貨量增長率0%20%40%60%80%100%120%1

30、40%160%180%200%050100150200250201620172018201920202021中國動力電池出貨量增長率圖圖 16：鋰電池結構件產業鏈鋰電池結構件產業鏈 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 12 圖圖 19：中國鋰電池結構件市場規模及預測中國鋰電池結構件市場規模及預測(億元）億元）資料來源：高工鋰電，信達證券研發中心 科達利公司在鋰電池結構件生產制造行業居于龍頭地位?？七_利公司在鋰電池結構件生產制造行業居于龍頭地位?？七_利在行業內有較強的競爭優勢，擁有眾多高端優質客戶，客戶涵蓋全球知名動力電池及汽車制造企業，如 CATL、中創新航、LG、松下、特斯拉、N

31、orthvolt、三星、億緯鋰能、欣旺達、蜂巢能源、瑞浦能源、力神、廣汽集團等。公司根植于結構件行業多年，2022 年上半年鋰電池結構件營收超過 32 億元。表表 2：鋰電池結構件行業主要競爭者鋰電池結構件行業主要競爭者 鋰電池結構件企業鋰電池結構件企業 公司情況公司情況 國內 科利達科利達 全球行業龍頭，供應全球行業龍頭，供應 CATLCATL、中創新航、中創新航、LGLG、松下、特斯拉、松下、特斯拉、NorthvoltNorthvolt、三星、億緯鋰能、三星、億緯鋰能、欣旺達等，欣旺達等，20222022 年上半年鋰電池結構件營收超年上半年鋰電池結構件營收超 3232 億元億元 震?？萍?

32、2021 年 IPO，2022 年上半年動力鋰電池結構件營收超 13 億元 無錫金楊 配套億緯鋰能、力神電池，與 CATL 新建合作關系，創業板首發過會 東莞阿李 與 CATL 有關聯持股關系 常州瑞德豐 新建東莞產業園，布局珠三角 國外 韓國 SANGSIN EDP 三星 SDI 的供應商 日本 FUJI SPRINGS-資料來源：科達利可轉債募集說明書等，信達證券研發中心 三、產能持續擴張，積極布局海外市場 05010015020025030020172018201920202021E2025E 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 13 公司是鋰電結構件龍頭企業公司是鋰電結構件

33、龍頭企業。公司產品可以分為新能源汽車動力電池精密結構件、消費類電池精密結構件以及汽車零部件，廣泛應用于汽車及新能源汽車、動力電池、便攜式通訊電子產品、電動工具、儲能電站等眾多行業領域。產品名稱產品名稱 產品示意圖產品示意圖 動力及儲能鋰電池精密結構件 便攜式鋰電池精密結構件 汽車結構件 資料來源：科達利招股說明書，信達證券研發中心 技術能力強勁，著力拓展高端客戶技術能力強勁，著力拓展高端客戶。截至 2022H1，公司及子公司擁有專利 293 項，發明專利 25 項。同時，公司欲進一步組織實施海外的專利布局，如美國、德國、日本、韓國、法國、英國、匈牙利、瑞典、意大利等國?？蛻舴矫婀緢猿侄ㄎ挥诟?/p>

34、端市場、采取重點領域的大客戶戰略，持續發展下游新能源汽車動力鋰電池和消費電子產品便攜式鋰電池行業的領先高端客戶及知名客戶，已與松下、LG、三星、波士頓、德國大眾微電池等國外知名客戶，以及 ATL、力神、中航鋰電、億緯鋰能等國內領先廠商建立了長期穩定的戰略合作關系。表表 3：公司主要產品公司主要產品 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 14 圖圖 21：公司服務的客戶公司服務的客戶 圖圖 22：2022H1 公司的專利情況（單位：項）公司的專利情況（單位：項）資料來源：公司官網，信達證券研發中心 資料來源：公司公告，信達證券研發中心 積極布局海外市場，本地化部署有效輻射下游客戶。結構

35、件在運輸中由于自身體積原因，運輸成本較高，因此結構件公司一般部署在核心客戶附近。公司目前國內在華東、華北、華南、華中、東北、西北等鋰電池行業重點區域均形成了生產基地的布局，有效輻射周邊的下游客戶，形成了較為完善的產能地域覆蓋。此外，公司分別在德國、瑞典、匈牙利建設海外生產基地，以進一步滿足海外客戶產能配套需求，拓展海外市場。公司持續加大產能擴張力度。2020 年以來，公司在歐洲設立相關子公司，分別設立德國全資子公司（預計一期達產后產值為 1 億歐元左右）、瑞典全資子公司（預計達產后產值為 1.2億歐元左右）、匈牙利全資子公司（預期一期達產后產值為 8 千萬歐元左右）。國內方面，企業布局四川宜賓

36、、江蘇、福建一期/二期、廈門、湖北、江西等生產基地，我們預計 2024年公司滿產產值將有望超過 200 億。2021E2021E 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 惠州 24.5 28 30 30 30 惠州定增 2 5 10 18 24 江蘇 15 25 30 40 45 大連 2 4 6 8 福建 6 10 17 22 32 四川 10 15 25 40 深圳 2 5 10 10 湖北 3 10 15 20 江西 3 10 15 20 德國 2 4 7 7 瑞典 2 5 8 8 匈牙利 1 3 6 6 合計 47.5 93 143 20

37、2 250 資料來源：公司公告等，信達證券研發中心 4680 量產在即，公司有望獲得新的業務增量。特斯拉主導大圓柱電池，帶動多家整車廠入場，我們預計 2025 年大圓柱電池需求量有望超過 280GWh。目前 46 系大圓柱電池最主要050100150200250300350總計發明專利實用新型專利表表 4：公司主要基地產能擴張情況（億元）公司主要基地產能擴張情況（億元）請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 15 的推動者還是特斯拉，按照特斯拉計劃，得州超級工廠產出的 Model Y 將搭載 4680 電池，一季度末將開啟交付，預計到 2022 年年底，特斯拉 4680 電池產能將達到

38、每年 100GWh，2030 年達到 3TWh。寶馬 4695 電池有望在 2024 年量產，或許會成為寶馬未來純電平臺Neue Klasse 的主力電池。此外，蔚來、江淮、保時捷、東風嵐圖等多家整車廠也明確表示旗下車型會搭載 4680 大圓柱電池。我們預計 2025 年 46 系大圓柱滲透率接近 20%，需求量有望達到 283.95GWh，接近 21 年全年動力電池裝機量，年復合增速超過 280%。公司具有生產公司具有生產 4680 電池結構件的技術積累和能力電池結構件的技術積累和能力，且已獲國內外大客戶定點，且已獲國內外大客戶定點，公司公司預計會預計會在今年下半年量產在今年下半年量產。目前

39、，公司 4680 電池結構件主要供給歐美客戶。我們認為，公司具有我們認為，公司具有較好的技術積累和客戶認證優勢，疊加公司海外生產基地布局，海外較好的技術積累和客戶認證優勢，疊加公司海外生產基地布局，海外 4680 大圓柱相關客戶大圓柱相關客戶或將給公司業務帶來新的業務增量?；驅⒔o公司業務帶來新的業務增量。2021E2021E 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 全球電動車銷量（萬輛）650 1070 1478 1944 2468 全球動力電池裝機量（GWh）296.8 535.22 783.1 1088.43 1456.16 圓柱電池占比（%

40、）0.17 0.18 0.21 0.26 0.3 圓柱電池裝機量（GWh）48.97 96.34 164.45 282.99 436.85 46 系大圓柱占圓柱滲透率（%）0 0.05 0.15 0.35 0.65 46 系大圓柱裝機量（GWh）0 4.82 24.67 99.05 283.95 46 系大圓柱占動力電池滲透率（%）0 0.009 0.0315 0.091 0.195 資料來源：EV sales等，信達證券研發中心測算 企業企業 布局布局 LG LG 新能源宣布將投資 5800 億韓元在其韓國奧昌工廠建設 4680 電池產線，規劃年產能 9GWh，預計將于 2023 年下半年投

41、產，希望獲得特斯拉的首筆 4680 電池訂單。松下 松下在今年 5 月已經開始小量試產 4680 電芯，并且計劃將從 2023 年 4 月起進入大規模量產作業，屆時將可供應特斯拉預計每年 10GWh容量的 4680 電芯，大約可提供 15 萬輛電動車使用。三星 SDI 三星 SDI 正在韓國天安為特斯拉建立 4680 電池測試產線，第一批設備已經訂購，規劃年產能 1 GWh。如果測試順利，三星 SDI 將其馬來西亞工廠批量生產 4680 電池，規劃產能 8-12GWh。Britishvolt 英國初創電池企業 Britishvolt 計劃先在其收購的德國電池制造商 EAS 工廠開發 4690

42、電芯原型，然后在其位于英國諾森伯蘭郡的電池廠進行大規模生產。寧德時代 目前寧德時代規劃了 12GWh 的 4680 電池產能，預計 2024 年開始量產。2025 年起，寧德時代將為寶馬“新世代”車型架構的純電車型供應 46 系大圓柱電池，這些產品將在位于中國和歐洲的兩座電池工廠生產，每座工廠供應寶馬的年產能高達 20GWh。億緯鋰能 8 月 2 日，億緯鋰能首件搭載自主研發 46 系列大圓柱電池的系統產品在研究院中試線成功下線，今年年底將會有一部分產能釋放，預計 2023 年其產能釋放將達 20GWh，2024 年將達到 40GWh。9 月 9 日，億緯鋰能收到寶馬集團定點信，將為德國寶馬集

43、團 NeueKlasse 系列車型提供大圓柱鋰離子電芯，總供應量 40GWh。比克電池 比克電池作為國內首發 4680 全極耳大圓柱電池的電池企業，早在 21 年 3 月就與國內和海外多個客戶合作進行全極耳大圓柱電池的應用開發，預計 2024 年量產 4680 電池。資料來源：電池中國，GGII，券商中國等，信達證券研發中心 表表 5：全球全球 46 系大圓柱電池需求測算系大圓柱電池需求測算 表表 6：電池廠電池廠 4680 布局情況布局情況 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 16 四、盈利預測、估值與投資評級 4.1 盈利預測與假設 公司是鋰電結構件龍頭，隨著公司產能的擴張，我

44、們預計公司 2022-2024 年收入為 86.3、139.5、182.5 億元；毛利率方面，我們預計保持相對穩定；主要費率方面，公司持續擴張產能，規模效應下，我們預計主要費率呈現下降趨勢。2021A2021A 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 收入 44.7 86.3 139.5 182.5 成本 33.0 64.4 104.6 138.2 毛利率 26.2%25.4%25.1%24.3%資料來源：wind，信達證券研發中心 4.2 估值與投資評級 公司是鋰電結構件龍頭企業，因此選取恩捷股份、寧德時代、璞泰來為可比對象。我們預計2022-2024 年公司 EP

45、S 為 4.51/7.00/9.51，目前股價對應 PE 為 21X/14X/10X，相對可比公司股價有所低估。公司鋰電結構件龍頭地位穩固，預計隨著產能的擴張，未來盈利能力依然較強，首次覆蓋，給予“買入”評級給予“買入”評級。表表 8：同業估值：同業估值比較比較 證券簡稱證券簡稱 證券代碼證券代碼 股價股價 市值市值 EPSEPS PEPE （元）（億元）2022E 2023E 2024E 2022E 2023E 2024E 璞泰來 603659.SH 50.55 703.1 2.22 3.24 4.20 22.76 15.58 12.04 寧德時代 300750.SZ 365.50 8,91

46、9.9 11.85 18.43 23.75 30.84 19.83 15.39 恩捷股份 002812.SZ 149.00 1,329.7 5.50 8.11 10.82 27.11 18.38 13.77 可比公司平均 26.90 17.93 13.73 科達利 002850.SZ 93.30 218.7 4.51 7.00 9.51 20.67 13.32 9.81 資料來源：Wind，信達證券研發中心 注：股價為2022年10月28日收盤價；璞泰來、寧德時代、恩捷股份是信達研發中心預測。五、風險因素 新能源汽車滲透率不及預期。新能源汽車是下游主要應用場景，若新能源汽車出貨量不及預期，將影

47、響公司產品需求量。市場競爭加劇。市場頭部企業積極擴產，若其他企業擴產計劃超預期，未來預計競爭有所加劇，產品價格有所降低。產能釋放不及預期。公司擴產項目眾多，若產能釋放不及預期則會影響公司盈利能力。表表 7：公司收入預計（億元）公司收入預計（億元）請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 17 資產負債表資產負債表 單位單位:百萬元百萬元 利潤表利潤表 單位單位:百萬元百萬元 會計年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 會計年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 流動資產 2,999 3,527 6,886 10,135 13,274 營

48、業總收入 1,985 4,468 8,627 13,953 18,248 貨幣資金 773 496 1,572 2,626 4,251 營業成本 1,426 3,295 6,439 10,456 13,818 應收票據 11 8 12 19 25 營業稅金及附加 16 32 43 98 91 應收賬款 808 1,550 2,821 4,185 4,975 銷售費用 43 14 30 70 55 預付賬款 4 15 26 31 41 管理費用 87 147 267 433 547 存貨 339 660 1,195 1,822 2,307 研發費用 132 275 518 907 1,095 其

49、他 1,065 798 1,259 1,451 1,675 財務費用 12 19 38 60 41 非流動資產 2,473 3,800 5,809 6,804 7,901 減值損失合計-57 -40 -40 -40 -40 長期股權投資 1 0 0 0 0 投資凈收益-16 -15 -26 0 0 固定資產（合計）1,948 2,481 3,906 4,516 5,176 其他 4 -22 38 67 88 無形資產 162 284 354 427 500 營業利潤 200 608 1,262 1,956 2,649 其他 362 1,034 1,549 1,861 2,225 營業外收支-5

50、 -7 0 0 0 資產總計 5,472 7,326 12,694 16,939 21,175 利潤總額 195 601 1,262 1,956 2,649 流動負債 1,255 2,497 5,299 7,881 9,865 所得稅 18 56 189 293 397 短期借款 290 460 1,300 1,425 1,355 凈利潤 177 546 1,073 1,663 2,251 應付票據 265 824 1,588 2,578 3,407 少數股東損益-1 4 15 22 23 應付賬款 553 1,028 1,994 3,237 4,278 歸屬母公司凈利潤 179 542 1,

51、058 1,641 2,229 其他 147 186 417 640 825 EBITDA 439 914 1,679 2,480 3,251 非流動負債 146 189 1,610 1,610 1,610 EPS（當年）（元）0.84 2.33 4.51 7.00 9.51 長期借款 47 80 216 216 216 其他 99 109 1,394 1,394 1,394 現金流量表現金流量表 單位單位:百萬元百萬元 負債合計 1,401 2,686 6,908 9,490 11,475 會計年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 少數股東權益 82 86 101

52、 123 145 經營活動現金流 84 335 1,541 2,492 3,457 歸屬母公司股東權益 3,989 4,555 5,685 7,326 9,555 凈利潤 177 546 1,073 1,663 2,251 負債和股東權益 5,472 7,326 12,694 16,939 21,175 折舊攤銷 200 270 394 485 583 財務費用 13 22 50 86 87 重要財務指標重要財務指標 單位單位:百萬元百萬元 投資損失 0 -16 26 0 0 主要財務指標 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 營運資金變動-369 -563 -56 20

53、1 475 營業總收入 1,985 4,468 8,627 13,953 18,248 其它 63 77 54 57 61 同比(%)-11.0%125.1%93.1%61.7%30.8%投資活動現金流-930 -937 -2,748 -1,477 -1,676 歸屬母公司凈利潤 179 542 1,058 1,641 2,229 資本支出-445 -1,183 -2,329 -1,477 -1,676 同比(%)-24.7%203.2%95.3%55.1%35.8%長期投資-485 228 -320 0 0 毛利率(%)28.2%26.2%25.4%25.1%24.3%其他 1 17 -99

54、 0 0 ROE(%)4.5%11.9%18.6%22.4%23.3%籌資活動現金流 1,421 142 2,283 39 -157 EPS（攤?。ㄔ?.84 2.33 4.51 7.00 9.51 吸收投資 1,366 0 72 0 0 P/E 111.89 68.82 20.67 13.32 9.81 借款 370 900 976 125 -70 P/B 5.49 8.20 3.85 2.98 2.29 支付利息或股息-55 -65 -50 -86 -87 EV/EBITDA 48.93 40.96 13.79 8.96 6.32 現金凈增加額 576 -462 1,076 1,054

55、 1,625 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 18 研究團隊簡介研究團隊簡介 武浩，新能源與電力設備行業首席分析師，中央財經大學金融碩士，曾任東興證券基金業務部研究員，2020 年加入信達證券研發中心，負責電力設備新能源行業研究。張鵬，新能源與電力設備行業分析師，中南大學電池專業碩士，曾任財信證券資管投資部投資經理助 理，2022 年加入信達證券研發中心，負責新能源車行業研究。黃楷，電力設備新能源行業分析師，墨爾本大學工學碩士，2 年行業研究經驗，2022 年 7 月加入信達證券研發中心，負責光伏行業研究。胡雋穎，新能源與電力設備行業研究助理，中國人民大學金融工程碩士，武漢大學

56、金融工程學士，曾任 興業證券機械軍工團隊研究助理，2022 年加入信達證券研發中心，負責風電設備行業研究。曾一赟，新能源與電力設備行業研究助理，悉尼大學經濟分析碩士，中山大學金融學學士，2022 年加 入信達證券研發中心，負責新型電力系統和電力設備行業研究。孫然，新能源與電力設備行業研究助理，山東大學金融碩士，2022 年加入信達證券研發中心，負責新能源車行業研究。陳玫潔，團隊成員，上海財經大學會計碩士，2022 年加入信達證券研發中心，負責鋰電材料行業研究。機構銷售聯系人機構銷售聯系人 區域區域 姓名姓名 手機手機 郵箱郵箱 全國銷售總監 韓秋月 13911026534 華北區銷售總監 陳明

57、真 15601850398 華北區銷售副總監 闕嘉程 18506960410 華北區銷售 祁麗媛 13051504933 華北區銷售 陸禹舟 17687659919 華北區銷售 魏沖 18340820155 華北區銷售 樊榮 15501091225 華北區銷售 秘僑 18513322185 華東區銷售總監 楊興 13718803208 華東區銷售副總監 吳國 15800476582 華東區銷售 國鵬程 15618358383 華東區銷售 李若琳 13122616887 華東區銷售 朱堯 18702173656 華東區銷售 戴劍簫 13524484975 華東區銷售 方威 18721118359

58、 華東區銷售 俞曉 18717938223 華東區銷售 李賢哲 15026867872 華東區銷售 孫僮 18610826885 華東區銷售 賈力 15957705777 華東區銷售 石明杰 15261855608 華東區銷售 曹亦興 13337798928 華南區銷售總監 王留陽 13530830620 華南區銷售副總監 陳晨 15986679987 華南區銷售副總監 王雨霏 17727821880 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 19 華南區銷售 劉韻 13620005606 華南區銷售 胡潔穎 13794480158 華南區銷售 鄭慶慶 13570594204 華南區銷售

59、 劉瑩 15152283256 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 20 分析師聲明分析師聲明 負責本報告全部或部分內容的每一位分析師在此申明，本人具有證券投資咨詢執業資格，并在中國證券業協會注冊登記為證券分析師,以勤勉的職業態度,獨立、客觀地出具本報告；本報告所表述的所有觀點準確反映了分析師本人的研究觀點；本人薪酬的任何組成部分不曾與，不與，也將不會與本報告中的具體分析意見或觀點直接或間接相關。免責聲明免責聲明 信達證券股份有限公司(以下簡稱“信達證券”)具有中國證監會批復的證券投資咨詢業務資格。本報告由信達證券制作并發布。本報告是針對與信達證券簽署服務協議的簽約客戶的專屬研究產

60、品，為該類客戶進行投資決策時提供輔助和參考，雙方對權利與義務均有嚴格約定。本報告僅提供給上述特定客戶，并不面向公眾發布。信達證券不會因接收人收到本報告而視其為本公司的當然客戶?？蛻魬斦J識到有關本報告的電話、短信、郵件提示僅為研究觀點的簡要溝通，對本報告的參考使用須以本報告的完整版本為準。本報告是基于信達證券認為可靠的已公開信息編制，但信達證券不保證所載信息的準確性和完整性。本報告所載的意見、評估及預測僅為本報告最初出具日的觀點和判斷，本報告所指的證券或投資標的的價格、價值及投資收入可能會出現不同程度的波動，涉及證券或投資標的的歷史表現不應作為日后表現的保證。在不同時期，或因使用不同假設和標準

61、，采用不同觀點和分析方法，致使信達證券發出與本報告所載意見、評估及預測不一致的研究報告，對此信達證券可不發出特別通知。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見并不構成對任何人的投資建議，也沒有考慮到客戶特殊的投資目標、財務狀況或需求?？蛻魬紤]本報告中的任何意見或建議是否符合其特定狀況，若有必要應尋求專家意見。本報告所載的資料、工具、意見及推測僅供參考，并非作為或被視為出售或購買證券或其他投資標的的邀請或向人做出邀請。在法律允許的情況下，信達證券或其關聯機構可能會持有報告中涉及的公司所發行的證券并進行交易，并可能會為這些公司正在提供或爭取提供投資銀行業務服務。本報告版權僅為信達證券所有。未經

62、信達證券書面同意，任何機構和個人不得以任何形式翻版、復制、發布、轉發或引用本報告的任何部分。若信達證券以外的機構向其客戶發放本報告，則由該機構獨自為此發送行為負責，信達證券對此等行為不承擔任何責任。本報告同時不構成信達證券向發送本報告的機構之客戶提供的投資建議。如未經信達證券授權，私自轉載或者轉發本報告，所引起的一切后果及法律責任由私自轉載或轉發者承擔。信達證券將保留隨時追究其法律責任的權利。評級說明評級說明 風險提示風險提示 證券市場是一個風險無時不在的市場。投資者在進行證券交易時存在贏利的可能，也存在虧損的風險。建議投資者應當充分深入地了解證券市場蘊含的各項風險并謹慎行事。本報告中所述證券

63、不一定能在所有的國家和地區向所有類型的投資者銷售，投資者應當對本報告中的信息和意見進行獨立評估，并應同時考量各自的投資目的、財務狀況和特定需求，必要時就法律、商業、財務、稅收等方面咨詢專業顧問的意見。在任何情況下，信達證券不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任，投資者需自行承擔風險。投資建議的比較投資建議的比較標準標準 股票投資評級股票投資評級 行業投資評級行業投資評級 本報告采用的基準指數：滬深 300指數（以下簡稱基準）；時間段：報告發布之日起 6 個月內。買入：買入：股價相對強于基準 20以上；看好：看好：行業指數超越基準；增持：增持：股價相對強于基準 520；中性：中性：行業指數與基準基本持平；持有：持有：股價相對基準波動在5%之間；看淡：看淡：行業指數弱于基準。賣出：賣出：股價相對弱于基準 5以下。