化工行業深度報告：螢石戰略資源或迎價值重估-221031（41頁）.pdf

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1、請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明1行業深度報告行業深度報告2022年10月31日螢石螢石：戰略資源或迎價值重估戰略資源或迎價值重估核心觀點核心觀點螢石為戰略性資源螢石為戰略性資源，是氟化工產業鏈的起點是氟化工產業鏈的起點。氟化工產業因具有性能高、附加值高等特性，被譽為“黃金產業”，而螢石是最重要的氟化物原料，被廣泛應用于信息技術、新能源、新材料和高端制造等領域，被多國列入戰略性資源清單，在我國，螢石被視為“第二稀土”。全球范圍內，墨西哥、中國和南非的螢石儲量居全球前三，合計占比超 45%，螢石資源存在結構性稀缺。我國為螢石最大產地我國為螢石最大產地，儲采比失衡或將驅使螢

2、石保護趨嚴儲采比失衡或將驅使螢石保護趨嚴。全球范圍內，中國、墨西哥和蒙古的螢石產量為全球前三，占比超 80%。2021年我國以占全球 13%的螢石儲量貢獻了 63%的產量，儲采比僅為 7.78，遠低于世界平均水平 37.21，儲采比嚴重失衡。從我國螢石資源稟賦的現狀看，我國對于螢石資源的保護或將趨嚴。第一，礦山類型方面，第一，礦山類型方面，雖然我國質量優良的單一螢石礦床數量多，但合計儲量少，僅占我國氟化鈣儲量總量的 31.5%，且我國每年消耗單一型礦床螢石資源 610 萬噸，開發程度高，近年來面臨資源品位下降的問題。第二第二，礦山體量與品位方礦山體量與品位方面，面，我國大型礦山數量僅占 1.7

3、%，高品位富礦少、貧礦多，品位大于80%的高品位富礦占總量不到 10%。小礦山開采過程中往往伴隨著螢石資源的嚴重浪費和環境污染，目前我國螢石資源的綜合回收率僅為51.43%，回收率亟需提升。第三，優質礦床保護方面，第三，優質礦床保護方面，我國 68.5%的螢石礦床為共伴生型礦床，存在品位較低、提取復雜、經濟程度較差的問題，但近些年來出于對單一型礦床保護及螢石提取技術進度等多重原因，開發伴生礦已經成為重要方向。第四，政策方面，第四，政策方面，我國通過加強螢石出口關稅調控、提高螢石回采率等多舉措，保護國內螢石資源，現已經成為螢石凈進口國。傳統領域復蘇與新興領域驅動傳統領域復蘇與新興領域驅動，螢石需

4、求有望迎來顯著增長螢石需求有望迎來顯著增長。2021年螢石下游主要消費領域為氫氟酸和氟化鋁，占比分別為 56.33%和24.80%，冶金和建材分別占比 8.63%和 8.09%，而無水氟化氫最主要下游為制冷劑，占比達 37.1%。傳統領域方面傳統領域方面，2022 年是基加利修正案基線期的最后一年，我國制冷劑企業的配額爭奪戰即將完結，行業利潤逐步回歸正常水平，促進螢石需求向好；電解鋁庫存處于自 2018 年以來的歷史低位，需求有望迎來反轉；建材在國家穩增長的“一攬子”政策下，需求有望復蘇。新興領域方面，新興領域方面，電子級氫氟酸、含氟鋰電材料、多種含氟聚合物為新興領域，近年來快速發展且景氣持續

5、上行。鋰電材料方面，2014-2021 年動力鋰電池的 CAGR 達 79.9%，2016-2021 年儲能鋰電池的 CAGR 達 73.0%，帶動 PVDF、LiPF6、FEC 等含氟鋰電材料需求的快速增長，未來有望顯著拉動螢石需求向上。光伏行業和半導體行業發展，拉動電子級氫氟酸需求提升。2012-2021 年，我國光伏新增裝機量 CAGR 達 34.8%，未來光伏行業有望維持高速發展。此外，其他含氟材料如 PTFE、FEP、FKM、ETFE、PFA、ECTFE 亦存在應用范圍拓展和重要程度提升的發展機遇，進而帶動需求上行。投資建議投資建議螢石為戰略性資源，國內供給釋放速度或有限制，下游制冷

6、劑與冶金建材等行業有望回暖，新能源領域貢獻顯著需求增量，螢石行業景氣上行。相關標的或將受益，如：金石資源、永和股份、中欣氟材等。風險提示風險提示安全環保政策趨嚴、下游需求不及預期、海外礦山大幅擴產等。評級評級推薦（維持）推薦（維持）報告作者報告作者作者姓名李子卓資格證書S1710521020003電子郵箱聯系人丁俊波電子郵箱股價走勢股價走勢相關研究相關研究【化工】氫氟酸需求向好，行業有望持續景氣_202210302022.10.30【新材料】電化學儲能高歌猛進、儲能電池迎發展機遇_202210302022.10.30【化工】螢石供需趨緊，行業景氣上行_202210232022.10.23【新材

7、料】鋰電巨頭接連斬獲大單，儲能賽道迎來高景氣_202210232022.10.23【化工】磷化工 2022 年三季度業績前瞻：下游多點開花、行業景氣仍在_202210202022.10.20行行業業研研究究化化工工證證券券研研究究報報告告請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明2化工正文目錄正文目錄1.1.螢石是氟元素最主要來源，戰略意義凸顯螢石是氟元素最主要來源，戰略意義凸顯.51.1.1.1.概述：螢石是氟化工產業鏈起點，為戰略性資源概述：螢石是氟化工產業鏈起點，為戰略性資源.51.2.1.2.分布：全球存結構性稀缺，我國為第二大資源國分布：全球存結構性稀缺，我國為第二大資

8、源國.81.2.1.1.2.1.全球：分布不均，形成結構性稀缺全球：分布不均，形成結構性稀缺.81.2.2.1.2.2.我國：總量豐富，我國：總量豐富，分布集中分布集中.82.2.供給：供給：我國我國儲采比低，螢石資源保護逐步加強儲采比低，螢石資源保護逐步加強.102.1.2.1.我我國國產量居首，產量居首，單一礦山質優量少單一礦山質優量少.102.2.2.2.我國加強螢石出口管控，現已為凈進口國我國加強螢石出口管控，現已為凈進口國.132.3.2.3.開采技術進步，伴生礦或將為重要螢石來源開采技術進步，伴生礦或將為重要螢石來源.153.3.需求：傳統領域企穩回升，新興領域貢獻增量需求：傳統領

9、域企穩回升，新興領域貢獻增量.163.1.3.1.傳統領域：制冷劑或底部反轉，建材冶金有望恢復傳統領域：制冷劑或底部反轉，建材冶金有望恢復.163.1.1.3.1.1.制冷劑：配額爭奪即將收尾，行業拐點將至制冷劑：配額爭奪即將收尾，行業拐點將至.163.1.2.3.1.2.冶金：螢石為助溶劑，存在需求反轉預期冶金：螢石為助溶劑，存在需求反轉預期.203.1.3.3.1.3.建材：可用于水泥、玻璃、陶瓷等，需求有望復蘇建材：可用于水泥、玻璃、陶瓷等，需求有望復蘇.213.2.3.2.新興領域：新能源有顯著增量，聚合材料空間廣闊新興領域：新能源有顯著增量，聚合材料空間廣闊.223.2.1.3.2.

10、1.含氟鋰電材料：行業高速發展，需求顯著增加含氟鋰電材料：行業高速發展，需求顯著增加.233.2.2.3.2.2.電子級氫氟酸：光伏半導體協同發力，國產替代空間廣闊電子級氫氟酸：光伏半導體協同發力，國產替代空間廣闊.253.2.3.3.2.3.含氟聚合物：用于眾多戰略性新興產業，前景向好含氟聚合物：用于眾多戰略性新興產業，前景向好.264.4.相關標的相關標的.304.1.4.1.金石資源金石資源.304.2.4.2.永和股份永和股份.334.3.4.3.中欣氟材中欣氟材.365.5.風險提示風險提示.39圖表目錄圖表目錄圖表圖表 1.螢石晶體結構螢石晶體結構.5圖表圖表 2.螢石可呈現綠、黃

11、、紫、白、藍、黑等多種顏色螢石可呈現綠、黃、紫、白、藍、黑等多種顏色.5圖表圖表 3.螢石分類及上下游結構螢石分類及上下游結構.6圖表圖表 4.螢石被廣泛應用于多個戰略新興產業螢石被廣泛應用于多個戰略新興產業.6圖表圖表 5.螢石同時被中國、美國、歐盟列為關鍵礦產資源清單螢石同時被中國、美國、歐盟列為關鍵礦產資源清單.7圖表圖表 6.螢石被多國列入螢石被多國列入關鍵礦產資源清單關鍵礦產資源清單.7圖表圖表 7.2010-2021 年全球螢石儲量情況年全球螢石儲量情況.8圖表圖表 8.2021 年墨西哥、中國和南非的螢石儲量為全球前三，占比超年墨西哥、中國和南非的螢石儲量為全球前三，占比超 45

12、%.8圖表圖表 9.2010-2022 年我國螢石儲量情況年我國螢石儲量情況.9圖表圖表 10.2018 年我國螢石年我國螢石分布區域性集中分布區域性集中.9圖表圖表 11.我國主要螢石礦床類型及分布地我國主要螢石礦床類型及分布地.9圖表圖表 12.中國螢石礦成帶區及各類型礦床分布中國螢石礦成帶區及各類型礦床分布.10圖表圖表 13.2010-2021 年全球螢石產量情況年全球螢石產量情況.10圖表圖表 14.2021 年中國、墨西哥和蒙古的螢石產量為全球前三，占比超年中國、墨西哥和蒙古的螢石產量為全球前三，占比超 80%.10圖表圖表 15.2018 年，我國單一型及共伴生型礦床數量占比年，

13、我國單一型及共伴生型礦床數量占比.11圖表圖表 16.2018 年，我國單一型及共伴生型礦床資源占比年，我國單一型及共伴生型礦床資源占比.11圖表圖表 17.我國我國中小型螢石礦山占比超中小型螢石礦山占比超 98%.12圖表圖表 18.2021 年我國螢石產量占全球產量比重在年我國螢石產量占全球產量比重在 50%以上以上.12圖表圖表 19.中國螢石儲采比遠低于世界水平中國螢石儲采比遠低于世界水平.12圖表圖表 20.我國實行多舉措保護國內螢石資源我國實行多舉措保護國內螢石資源.13UW8VmUiXeXkUqQ3XnUuX6McM7NsQoOsQnPkPmNrQkPpPsRbRmMuNwMrQ

14、mRNZnPwO請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明3化工圖表圖表 21.2010-2021 年我國螢石產量情況年我國螢石產量情況.14圖表圖表 22.2017-2022 年年 8 月中國螢石進出口量月中國螢石進出口量.14圖表圖表 23.2017-2022 年年 8 月中國螢石（月中國螢石（CaF297%）進出口量）進出口量.14圖表圖表 24.2017-2022 年年 8 月中國螢石（月中國螢石（CaF297%）進出口量）進出口量.14圖表圖表 25.2021 年我國螢石主要進口國家年我國螢石主要進口國家.15圖表圖表 26.2021 年我國螢石主要出口國家年我國螢石主

15、要出口國家.15圖表圖表 27.應用新工藝后，伴生螢石礦所得精礦的品位提高應用新工藝后，伴生螢石礦所得精礦的品位提高.16圖表圖表 28.2021 年螢石粉消費結構年螢石粉消費結構.16圖表圖表 29.2021 年我國無水氟化氫下游應用年我國無水氟化氫下游應用.17圖表圖表 30.制冷劑分類及相關特性制冷劑分類及相關特性.18圖表圖表 31.第三代制冷劑淘汰歷程第三代制冷劑淘汰歷程.18圖表圖表 32.2018-2022 年主要三代制冷劑價格走勢年主要三代制冷劑價格走勢.19圖表圖表 33.不同制冷劑氟元素質量分數不同制冷劑氟元素質量分數.19圖表圖表 34.螢石在冶金領域可螢石在冶金領域可作

16、為助熔劑、排渣劑作為助熔劑、排渣劑.20圖表圖表 35.2020 年以來，電解鋁消費量呈現增長趨勢年以來，電解鋁消費量呈現增長趨勢.21圖表圖表 36.目前電解鋁庫存處于自目前電解鋁庫存處于自 2018 年以來的歷史低位年以來的歷史低位.21圖表圖表 37.螢石在建材中的作用螢石在建材中的作用.22圖表圖表 38.2010 年以來我國建筑業穩健增長年以來我國建筑業穩健增長.22圖表圖表 39.2014-2022E 我國動力鋰電池出貨量我國動力鋰電池出貨量.23圖表圖表 40.2016-2022E 我國儲能鋰電池出貨量我國儲能鋰電池出貨量.23圖表圖表 41.六氟磷酸鋰氟化氫溶劑法生產工藝六氟磷

17、酸鋰氟化氫溶劑法生產工藝.24圖表圖表 42.六氟磷酸鋰與雙氟磺酰亞胺鋰性能對比六氟磷酸鋰與雙氟磺酰亞胺鋰性能對比.24圖表圖表 43.2020 年中國電解液添加劑產品出貨量占比年中國電解液添加劑產品出貨量占比.25圖表圖表 44.2017-2021 年我國電解液產能逐年提升年我國電解液產能逐年提升.25圖表圖表 45.2017-2021 年我國電解液產量逐年提升年我國電解液產量逐年提升.25圖表圖表 46.SEMI 國際標準等級國際標準等級.26圖表圖表 47.2012-2021 年我國光伏新增裝機量年我國光伏新增裝機量.26圖表圖表 48.2004-2021 年全球半導體設備市場規模年全球

18、半導體設備市場規模.26圖表圖表 49.含氟聚合物應用領域廣泛含氟聚合物應用領域廣泛.27圖表圖表 50.2021 年我國年我國 PVDF 下游消費結構下游消費結構.27圖表圖表 51.氟原子取代氟原子取代 PE 中全部氫原子形成螺旋結構中全部氫原子形成螺旋結構.28圖表圖表 52.2020 年我國年我國 PTFE 主要消費領域主要消費領域.28圖表圖表 53.FEP 在電線電纜上的應用在電線電纜上的應用.28圖表圖表 54.氟橡膠和其他合成橡膠的比較氟橡膠和其他合成橡膠的比較.29圖表圖表 55.ETFE 與其他氟塑料的力學性能對比與其他氟塑料的力學性能對比.29圖表圖表 56.PFA 與其

19、他氟塑料熔點與其他氟塑料熔點.30圖表圖表 57.公司在產礦山公司在產礦山 8 座，螢石保有資源儲量達座，螢石保有資源儲量達 2700 萬噸萬噸.31圖表圖表 58.白云鄂博白云鄂博礦為世界級大體量礦山礦為世界級大體量礦山.31圖表圖表 59.公司螢石采礦規模達公司螢石采礦規模達 117 萬噸萬噸/年，年，21 年螢石產量超年螢石產量超 48 萬噸萬噸.32圖表圖表 60.2017-2022H1 公司主要產品產量增長公司主要產品產量增長.32圖表圖表 61.2017-2022H1 公司主要產品銷量增長公司主要產品銷量增長.32圖表圖表 62.2018-2022Q1-Q3 公司營業收入持續增長公

20、司營業收入持續增長.33圖表圖表 63.2021 年酸級螢石精粉為公司收入最主要來源年酸級螢石精粉為公司收入最主要來源.33圖表圖表 64.2018-2022Q1-Q3 公司歸母凈利潤穩定增長公司歸母凈利潤穩定增長.33圖表圖表 65.2021 年公司凈利率下降年公司凈利率下降 3.97pct.33圖表圖表 66.2021 年公司主要產品產銷情況年公司主要產品產銷情況.34圖表圖表 67.2018-2021 公司營收呈現上漲趨勢公司營收呈現上漲趨勢.34圖表圖表 68.氟碳化學品貢獻主要營收氟碳化學品貢獻主要營收.34圖表圖表 69.2021 年歸母凈利潤同比增加年歸母凈利潤同比增加 173.

21、12%.35圖表圖表 70.2022Q1-Q3 公司凈利率較公司凈利率較 2021 年有所下降年有所下降.35圖表圖表 71.公司具備一體化產業鏈公司具備一體化產業鏈.35圖表圖表 72.公司主要產品現有產能和擴張規劃公司主要產品現有產能和擴張規劃.36圖表圖表 73.2021 年公司主要產品銷量增長年公司主要產品銷量增長.37請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明4化工圖表圖表 74.2018-2021 年公司營收呈現上漲趨勢年公司營收呈現上漲趨勢.37圖表圖表 75.氟化工產品貢獻主要營收氟化工產品貢獻主要營收.37圖表圖表 76.2021 年歸母凈利潤同比增加年歸母凈利

22、潤同比增加 46.67%.38圖表圖表 77.2022Q1-Q3 公司凈利率略有回調公司凈利率略有回調.38圖表圖表 78.公司在建項目和擬建項目公司在建項目和擬建項目.38請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明5化工1.1.螢石是氟元素最主要來源，戰略意義凸顯螢石是氟元素最主要來源，戰略意義凸顯1.1.1.1.概述：螢石是氟化工產業鏈起點，為戰略性資源概述：螢石是氟化工產業鏈起點，為戰略性資源螢石，又稱氟石，屬鹵化物礦物，其主要成分是氟化鈣（CaF2）,鈣原子與周圍八個氟原子配位，氟原子被四個鈣原子包圍，形成理想的四面體。螢石晶體結構會直接影響其表面性質，影響藥劑與螢石作用

23、效果，并關系到難處理螢石的提純。從螢石的結構來看，其晶體結構存在“空洞”，很容易被其他離子填充，因此顏色多樣，有綠、黃、紫、白、藍、黑等多種顏色。圖表圖表 1.螢石晶體結構螢石晶體結構圖表圖表 2.螢石可呈現綠螢石可呈現綠、黃黃、紫紫、白白、藍藍、黑等多種黑等多種顏色顏色資料來源：我國螢石資源及選礦技術進展（李育彪等），東亞前海證券研究所資料來源：我國螢石資源及選礦技術進展（李育彪等），東亞前海證券研究所螢石是氟元素最主要來源螢石是氟元素最主要來源，也是氟化工產業鏈的起點也是氟化工產業鏈的起點。螢石可以按 CaF2質量分數分為冶金螢石、陶瓷級螢石和化工螢石。冶金螢石質量分數為65%85%，主要

24、用于鋼鐵工業、有色金屬、光學元件、工藝品和中醫藥；陶瓷級螢石質量分數 85%95%，主要用于水泥工業、陶瓷工藝和玻璃工業；化工螢石質量分數97%，與硫酸反應可制成氫氟酸，氫氟酸下游主要包括含氟精細化學品、氟化鹽、含氟烷烴及含氟聚合物。螢石是最重要的氟化物原料，氟化工行業因其產品具有性能高、附加值高等特性，被譽為“黃金產業”。請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明6化工圖表圖表 3.螢石分類及上下游結構螢石分類及上下游結構資料來源：關于中國螢石礦產業發展的思考（許海等），東亞前海證券研究所螢石在信息技術、新能源、高端制造等領域有廣泛應用，具有不可替螢石在信息技術、新能源、高端制

25、造等領域有廣泛應用，具有不可替代的戰略地位。代的戰略地位。在信息技術領域，氟化氫及含氟特種氣體是集成電路、半導體等的清洗劑和刻蝕氣體；在新能源領域，螢石被用于鋰電池正極材料、電解液的生產，也是鈾濃縮提純加工必需的原材料；在新材料領域，螢石下游產品氟硅膠被用于交通工具的嚴密封閉，高性能氟材料被用于航天、光伏發電等關鍵領域；此外，螢石也被用于生物領域、高端制造領域及節能環保領域，是眾多高新技術行業的上游原料，具有不可替代的戰略地位。圖表圖表 4.螢石被廣泛應用于多個戰略新興產業螢石被廣泛應用于多個戰略新興產業產業名稱產業名稱主要且關鍵用途主要且關鍵用途信息技術領域氟化氫及含氟特種氣體是大規模集成電

26、路、半導體、薄膜晶體管液晶顯示器等清洗劑和刻蝕氣體;用于生產單模和多模光纖預制棒;氟化物制成的玻璃光纖用于光纖激光放大器新能源領域鈾濃縮提純加工必需的原材料,氟化鋰晶體用于核電站內環境劑量監測;氟化石墨用作一次鋰電池的正極材料;六氟磷酸鋰用作鋰離子電池電解液、鍍鋁硼氫氟酸電解液新材料領域氟硅膠材料用于汽車、摩托車、高鐵、飛機發動機嚴密封閉等;高性能氟材料用于高速鐵路、家用汽車、航天、光伏發電等方面生物領域高效氟化試劑、新型含氟中間體,主要用于含氟藥物的研制高端制造領域光學透鏡,太陽能面板清洗及玻璃雕刻用高純氫氟酸、特種玻璃、顯微光學儀器節能環保領域PVDF 中空纖維膜用于污水處理;全氟醚真空脂

27、主要用于建筑、Low-E 玻璃;PTFE 濾膜主要用于污染物過濾資料來源：戰略性非金屬礦產厘定、關鍵應用和供需形勢研究（王春連等），東亞前海證券研究所螢石被多國列入戰略性資源清單，國家安全意義凸顯。螢石被多國列入戰略性資源清單，國家安全意義凸顯。據全國礦產資源規劃（20162020 年），為保障國家經濟安全、國防安全和戰略性新興產業發展需求，我國將石油、天然氣、煤炭、稀土、晶質石墨等 24 種請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明7化工礦產列入戰略性礦產目錄，作為礦產資源宏觀調控和監督管理的重點對象，并在資源配置、財政投入、重大項目、礦業用地等方面加強引導和差別化管理，提高資

28、源安全供應能力和開發利用水平。同時，包括歐盟、加拿大、美國等多國在內的國家同樣重視螢石的戰略意義，被列為所在國/組織的關鍵礦產資源清單。圖表圖表 5.螢石同時被中國、美國、歐盟列為關鍵礦產資源清單螢石同時被中國、美國、歐盟列為關鍵礦產資源清單資料來源：中國與美歐戰略性（關鍵）礦產資源形勢分析（陳甲斌等），東亞前海證券研究所圖表圖表 6.螢石被多國列入螢石被多國列入關鍵礦產資源清單關鍵礦產資源清單國家時間時間文件文件清單內容清單內容中國2016全國礦產資源規劃（20162020 年）戰略性礦產目錄螢石螢石、石油、天然氣、頁巖氣、煤炭、煤層氣、鈾、鐵、鉻、銅、鋁、金、鎳、鎢、錫、鉬、銻、鈷、鋰、稀

29、土、鋯、磷、鉀鹽、晶質石墨歐盟2020關鍵礦產資源清單螢石螢石、鍶、鈦、鋁土礦、鋰、銻、輕稀土元素、磷、重晶石、鎵、鎂、鈧、鈹、鍺、天然石墨、含硅金屬礦物、鉍、鉿、天然橡膠、鉭、硼酸鹽、鈮、鎢、鈷、重稀土元素、鉑族金屬、釩、焦煤、銦、磷酸鹽巖加拿大2021關鍵礦產資源清單螢石螢石、銅、鋁、鋅、錫、稀土、鎳、鈧、鈷、石墨、銻、氦、鉍、銦、鉭、銫、鋰、碲、鉻、鎂、錳、鈦、鉬、鎢、鈾、鎵、鈮、釩、鍺、鉑、鉀美國2022關鍵礦產資源清單螢石螢石、鋁、銻、砷、重晶石、鈹、鉍、鈰、銫、鉻、鈷、鏑、鉺、銪、釓、鎵、鍺、石墨、鉿、鈥、銦、銥、鑭、鋰、镥、鎂、錳、釹、鎳、鈮、鈀、鉑、鐠、銠、銣、釕、釤、鈧、鉭、

30、碲、鋱、銩、錫、鈦、鎢、釩、鐿、釔、鋅、鋯資料來源：各國政府官網，My Steel，SMM，東亞前海證券研究所請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明8化工1.2.1.2.分布：全球存結構性稀缺，我國為第二大資源國分布：全球存結構性稀缺，我國為第二大資源國1.2.1.全球：分布不均，形成結構性稀缺全球螢石總儲量為全球螢石總儲量為 3.2 億噸億噸，墨西哥墨西哥、中國中國、南非和蒙古的螢石儲量占南非和蒙古的螢石儲量占比過半比過半。首先，從總量上看，2010-2022 年全球螢石儲量穩定增長，根據 2022年美國地質調查局公布的世界螢石儲量數據，截至 2021 年底世界螢石總儲量為

31、 3.2 億噸（折合氟化鈣）；其次，從分布上看，螢石資源主要分布在墨西哥、中國、南非、蒙古，截至 2021 年底其螢石儲量分別為 6800 萬噸、4200萬噸、4100萬噸、2200萬噸，占全球螢石儲量比分別為21.25%、13.13%、12.81%、6.88%。而美國、歐盟、日本、韓國和印度幾乎少有螢石資源儲量，世界范圍內，螢石分布形成結構性稀缺。圖表圖表 7.2010-2021 年全球螢石儲量情況年全球螢石儲量情況圖表圖表 8.2021 年墨西哥、中國和南非的螢石儲量為年墨西哥、中國和南非的螢石儲量為全球前三，占比超全球前三，占比超 45%資料來源：USGS，東亞前海證券研究所資料來源：U

32、SGS，公司公告，東亞前海證券研究所1.2.2.我國：總量豐富，分布集中我國螢石資源總量豐富，分布集中于湖南、內蒙、云南、浙江等地。我國螢石資源總量豐富，分布集中于湖南、內蒙、云南、浙江等地。儲量方面，據美國地質調查局數據，除 2017 年我國螢石儲量有明顯的核增外，近五年我國螢石儲量相對平穩，2021 年螢石儲量達到 4200 萬噸。從地域分布來看，我國螢石資源分布的區域性集中特征顯著，主要分布于湖南、內蒙古、云南、浙江、河南，其資源量分別為 9300 噸、7355 萬噸、4300萬噸、2300 萬噸和 1367 萬噸，以上五?。▍^）螢石資源量占全國總量的87%以上。請仔細閱讀報告尾頁的免責

33、聲明請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明9化工圖表圖表 9.2010-2022 年我國螢石儲量情況年我國螢石儲量情況圖表圖表 10.2018 年我國螢石年我國螢石分布區域性集中分布區域性集中資料來源：USGS，東亞前海證券研究所資料來源：我國螢石資源及選礦技術進展（李育彪等），東亞前海證券研究所我國螢石礦主要分三種類型。我國螢石礦主要分三種類型。我國螢石礦床主要分為沉積改造型、熱液充填型和伴生型礦床三種類型。沉積改造型礦床主要分布于內蒙古、貴州和云南省，典型礦床為蘇莫查干敖包螢石礦，該礦床螢石資源量達 1000萬噸，品位在 22%-86%之間，平均為 78%，是世界級的大規模單一螢石礦床。熱液填充型礦

34、床主要分布于東南沿海浙江、福建、江西等省，典型礦床為安徽寧國莊村和浙江遂昌湖山等。伴生型礦床主要分布于湖南省東部、南部和云南省南部及內蒙古白云鄂博一帶，典型礦床有內蒙古白云鄂博式鐵鈮稀土伴生螢石礦礦床和湖南省郴縣柿竹園鎢錫鉬鉍伴生螢石礦床，其中白云鄂博礦是我國重要的鐵、稀土、鈮共生礦，稀土折氧化物儲量 3500萬噸，居世界第一，螢石儲量 1.3 億噸，居世界第二。圖表圖表 11.我國主要螢石礦床類型及分布地我國主要螢石礦床類型及分布地礦床類型礦床類型主要分布省份主要分布省份所在塊區所在塊區典型礦床典型礦床沉積改造型僅分布于內蒙古、貴州和云南省天山興蒙造山系、揚子陸塊區西部蘇莫查干敖包螢石礦內蒙

35、北敖包吐貴州晴隆大廠熱液充填型主要分布于東南沿海浙江、福建、江西等省武夷云開臺灣造山系、揚子陸塊區、華北陸塊區、秦祁昆造山系、天山興蒙造山系和塔里木陸塊區甘肅七壩泉內蒙七一山安徽寧國莊村浙江遂昌湖山伴生型主要分布于湖南省東部、南部和云南省南部及內蒙古白云鄂博一帶武夷云開臺灣造山系、揚子陸塊區和華北陸塊區內蒙古白云鄂博式鐵鈮稀土伴生螢石礦礦床湖南省郴縣柿竹園鎢錫鉬鉍伴生螢石礦床湖南省臨湘縣桃林鉛鋅伴生螢石礦床重慶市彭水縣郁山螢石重晶石礦區苦草坪礦床資料來源：中國螢石礦床分類（王吉平等），東亞前海證券研究所請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明10化工圖表圖表 12.中國螢石礦成

36、帶區及各類型礦床分布中國螢石礦成帶區及各類型礦床分布資料來源：中國螢石礦預測評價模型與資源潛力分析（王吉平等），東亞前海證券研究所2.2.供給：供給：我國我國儲采比低，螢石資源保護逐步加強儲采比低，螢石資源保護逐步加強2.1.2.1.我我國國產量居首，產量居首，單一礦山質優量少單一礦山質優量少中國螢石產量居全球第一。中國螢石產量居全球第一。首先，從產量上看，近五年全球螢石產量穩步增長，根據2022年美國地質調查局公布的世界螢石產量數據，截至2021年底世界螢石總產量為 860 萬噸；其次，分國家來看，2021 年，中國、墨西哥、蒙古是世界螢石生產大國，其螢石年產量分別為 540 萬噸、99 萬

37、噸、80 萬噸，占全球螢石產量比分別為 63%、11%、9%，而德國、伊朗、巴基斯坦、美國等國螢石產量較少，世界范圍內，螢石產量存在結構性不平衡。圖表圖表 13.2010-2021 年全球螢石產量情況年全球螢石產量情況圖表圖表 14.2021 年中國、墨西哥和蒙古的螢石產量為年中國、墨西哥和蒙古的螢石產量為全球前三，占比超全球前三，占比超 80%資料來源：USGS，東亞前海證券研究所資料來源：USGS，東亞前海證券研究所請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明11化工單一礦山數量多、儲量少，且開發程度高。單一礦山數量多、儲量少，且開發程度高。礦山類型方面，截至 2018年，我國

38、主要螢石礦床約 230 處，其中單一型螢石礦 190 處，占總礦床數的 82.6%；共伴生型礦床數 40 個，占比 17.4%。單一型螢石礦床數量多，但單個礦床儲量少，根據中國礦業聯合會螢石產業發展委員會調查，截至2018 年底，我國保有氟化鈣資源量 28255 萬噸，其中，共伴生型礦床 19355萬噸，占比 68.5%；單一型礦床 8900 萬噸，占比 31.5%。伴生礦數量少，儲量大，資源品質較差。伴生礦中湖南、內蒙古等地以有色金屬、稀有金屬伴生為主，云、貴、川等地主要以重晶石共生的重晶石螢石礦為主。我國單一型礦床螢石資源每年消耗氟化鈣 610 萬噸，開發程度高。圖表圖表 15.2018

39、年，我國單一型及共伴生型礦床數量年，我國單一型及共伴生型礦床數量占比占比圖表圖表 16.2018 年，我國單一型及共伴生型礦床資源年，我國單一型及共伴生型礦床資源占比占比資料來源：中國螢石產業資源現狀及發展建議（趙鵬等），東亞前海證券研究所資料來源：螢石資源勘查開發利用管理的建議（戴開明等），東亞前海證券研究所大型礦山數量僅占大型礦山數量僅占 1.7%，高品位富礦少高品位富礦少、貧礦多貧礦多，品位大于品位大于 80%的高的高品位富礦占總量不到品位富礦占總量不到 10%。根據中國礦業聯合會螢石產業發展委員會的調查數據，目前我國螢石礦山數量約為 938 個，而大型礦山僅 16 個，占比僅為 1.7

40、%；中型礦山 41 個，小型礦山 881 個，中小型礦山合計占比 98.3%。而在小規模礦山開采過程中，往往伴隨著采富棄貧、小規模作業等現象，造成資源浪費和生態破壞。在查明的資源總量中，我國單一螢石礦平均CaF2品位約為 35%40%，CaF2品位大于 65%的富礦（可直接作為冶金級塊礦）僅占單一螢石礦床總量的 20%，CaF2品位大于 80%的高品位富礦占總量不到 10%。請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明12化工圖表圖表 17.我國我國中小型螢石礦山占比超中小型螢石礦山占比超 98%資料來源：螢石資源勘查開發利用管理的建議（戴開明等），東亞前海證券研究所我國單一礦螢石

41、品質優良，適用于高端產業。我國單一礦螢石品質優良，適用于高端產業。世界各國的螢石資源的品質存在較大差異，舉例來說，南非螢石含鐵較高、蒙古國螢石含磷較高、墨西哥螢石含砷較高，而我國單一螢石我國單一螢石資源資源品質高且含雜質少，品質高且含雜質少，是是優質資優質資源源，被大量用于高端產業，他國資源難以替代，被大量用于高端產業，他國資源難以替代，重要性凸顯。過度開采問題嚴重，儲采比遠低于世界平均水平，綜合回收開采率有過度開采問題嚴重，儲采比遠低于世界平均水平，綜合回收開采率有待提高。待提高。盡管為世界第二大螢石資源國，我國螢石儲量與資源開發量并不匹配，2021 年我國螢石儲量占世界儲量的 13%，卻貢

42、獻了 63%的產量。另外，據 USGS 數據計算，2021 年我國螢石資源的儲采比僅為 7.78，遠低于世界平均水平 37.21，儲采比嚴重失衡。綜合回收率低同樣是我國螢石開采中的一大問題，據中國礦業聯合會螢石產業發展委員會數據，目前我國螢石資源的綜合回收率僅為 51.43%，造成螢石資源的嚴重浪費和環境污染，回收率亟需提升。圖表圖表 18.2021 年我國螢石產量占全球產量比重年我國螢石產量占全球產量比重在在50%以上以上圖表圖表 19.中國螢石儲采比遠低于世界水平中國螢石儲采比遠低于世界水平資料來源：USGS，東亞前海證券研究所資料來源：USGS，東亞前海證券研究所請仔細閱讀報告尾頁的免責

43、聲明請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明13化工2.2.2.2.我國加強螢石出口管控，現已為凈進口國我國加強螢石出口管控，現已為凈進口國我國通過加強螢石出口關稅調控、提高螢石回采率等多舉措，保護國我國通過加強螢石出口關稅調控、提高螢石回采率等多舉措，保護國內螢石資源。內螢石資源。首先，在進出口方面，我國對螢石出口采取配合許可制度，從出口退稅逐步發展為征收出口關稅。2007-2009 年，財政部多次調整螢石和氫氟酸出口關稅，控制螢石資源出口量；其次，國內方面，不斷提升螢石礦資源稅額。2010 年 6 月起，我國將螢石資源稅使用稅額由 3 元/噸調整至 20 元/噸，2016 年 5 月將螢石礦資源稅按應

44、稅產品銷售額（不含運雜費）的 3.05%計繳。再次，工信部劃定準入標準，嚴格限制新企業進入，并進一步限制開采規模，提高露天開采回采率，以保護國內螢石資源。圖表圖表 20.我國實行多舉措保護國內螢石資源我國實行多舉措保護國內螢石資源時間時間部門部門政策措施政策措施重點內容重點內容1999.01對外貿易部-螢石出口實行配合許可制度2003.01國土資源部-暫停發放新的螢石開采許可證2004.07財政部-螢石出口退稅由原來的 13%降到 5%2006.02財政部財稅（2006）139 號文取消螢石出口退稅2007.01財政部-開始征收 10%的螢石出口關稅2008.03財政部、商務部-上調螢石出口關

45、稅至 15%。同時螢石開采明確列為禁止外商投資目錄2009.01財政部2009 年關稅實施方案氫氟酸出口關稅提高到 25%2009.07財政部-氫氟酸出口關稅降到 15%2010.02工信部等七部螢石行業準入標準螢石采選企業地下開采回采率應達到75%以上；露天開采回采率應達到 90%以上2011.09工信部耐火粘土螢石行業準入公告管理暫行辦法對螢石礦山開采、生產企業實行行業準入公告管理2012.06工信部氟化氫生產企業準入公告管理暫行辦法對氟化氫產業實行行業準入管理2016.11國土資源部全國礦產資源規劃（2016-2020 年）將螢石列入戰略性礦產名錄2017.06發改委外商投資產業指導目錄

46、（2017 年修訂）禁止外商投資鎢、鉬、錫、銻、螢石勘察、開采2019.06發改委、工信部等七部綠色高效制冷行動方案目標到 2022 年，綠色高效制冷劑產品市場占有率提高 20%。制冷劑是螢石主要下游產品2020.03工信部螢石行業生產技術規范 等2 項強制性國標標準制修訂計劃（征求意見稿）根據標準化工作的總體安排，公開征集對螢石行業生產技術規范等 2 項強制性國家標準計劃項目的意見資料來源：關于中國螢石礦產業發展的思考（許海等），工信部，東亞前海證券研究所我國螢石產量近五年逐年提高，現已為螢石凈進口國。我國螢石產量近五年逐年提高，現已為螢石凈進口國。產量方面，產量方面，2017-2021 年

47、我國螢石產量呈現出上升趨勢，產量從 2017 年的 350 萬噸提高到 2021 年的 540 萬噸；進口方面，進口方面，2017-2021 年我國螢石進口量整體增加，進口量從 2017 年的 16.23 萬噸提高到 2020 年的 78.15 萬噸，2021 年略有下降，為 66.80 萬噸；出口方面，出口方面，2017-2021 年我國螢石出口整體呈現波請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明14化工動下降的態勢，出口量從 2017 年的 33.68 萬噸下降到 2020 年的 17.59 萬噸，2021 年出口量有所上升，為 20.94 萬噸，2022 年年 1-8 月份

48、累計出口量月份累計出口量為為 28.63萬噸，同比提升萬噸，同比提升 150%，且高于去年全年，主要原因系國外部分礦山停產，且高于去年全年，主要原因系國外部分礦山停產，國外客戶轉向我國廠商購買，拉動螢石出口量提升。國外客戶轉向我國廠商購買，拉動螢石出口量提升。圖表圖表 21.2010-2021 年我國螢石產量情況年我國螢石產量情況圖表圖表 22.2017-2022 年年 8 月中國螢石進出口量月中國螢石進出口量資料來源：USGS，東亞前海證券研究所資料來源：百川盈孚，東亞前海證券研究所進口螢石多為低品位礦石，高品位礦石出口量近兩年減少。從低品位進口螢石多為低品位礦石，高品位礦石出口量近兩年減少

49、。從低品位螢石礦來看螢石礦來看，2017 年-2021 年我國低品位螢石礦進口量整體高于出口量，且呈現上升趨勢，進口量從 2017 年的 14.02 萬噸上升到 2020 年的 60.77 萬噸；從高品位螢石礦來看從高品位螢石礦來看，其進口量呈現出波動上升的趨勢，2020 和 2021 年已經高于出口量；出口量近兩年呈現下降趨勢，2021 年僅為 4.47 萬噸，2022年出口量急劇增加，僅 1-8 月出口量高達 14.6 萬噸?？傮w來看總體來看，我國近五年低品位螢石進口量多于高品位螢石進口量，低品位螢石礦的出口量低于高品位螢石礦。圖表圖表 23.2017-2022 年年 8 月中國螢石（月中

50、國螢石（CaF297%）進出口量進出口量圖表圖表 24.2017-2022 年年 8 月中國螢石（月中國螢石（CaF297%）進出口量進出口量資料來源：百川盈孚，東亞前海證券研究所資料來源：百川盈孚，東亞前海證券研究所進口主要來自于蒙古，出口主要面向日本、印尼。進口主要來自于蒙古，出口主要面向日本、印尼。進口來源地方面，我國螢石多從蒙古進口，2021 年進口量為 47.3 萬噸，其次是南非和墨西哥，分別為 6.9 和 4.4 萬噸；我國出口主要面向日韓和印尼，2021 年日本為我國請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明15化工螢石的第一大出口國，出口量為 5.2 萬噸，其次是

51、印尼和韓國，出口量分別為 5.0 和 3.3 萬噸。圖表圖表 25.2021 年我國螢石主要進口國家年我國螢石主要進口國家圖表圖表 26.2021 年我國螢石主要出口國家年我國螢石主要出口國家資料來源：百川盈孚，東亞前海證券研究所資料來源：百川盈孚，東亞前海證券研究所2.3.2.3.開采技術進步，伴生礦或將為重要螢石來源開采技術進步，伴生礦或將為重要螢石來源伴生螢石礦因存在諸多選礦回收問題，多年來未大量利用。伴生螢石礦因存在諸多選礦回收問題，多年來未大量利用。我國伴生螢石礦開采回收過程中主要存在以下問題：第一，螢石多與鉬、鎢、錫、鉍等金屬共生，選礦工藝中的金屬浮選藥劑對螢石選別影響較大，螢石被

52、強烈抑制。第二，傳統的螢石捕收方法中，所采用的藥劑不耐低溫，冬季使用的經濟性與回收率均較低。第三，伴生螢石礦的螢石品位低，與鎢錫礦、鉛鋅、稀土-鐵伴生的螢石品位一般為 15%-20%；與石英、硫化物、石英-重晶石-方解石伴生的螢石品位一般為 30%-60%，且礦物性質相近，分離難度大。因此，在過去的諸多年中，伴生螢石礦并未被大規模開采。開采技術進步加快伴生礦利用，后期或將成為重要螢石來源。開采技術進步加快伴生礦利用，后期或將成為重要螢石來源。經諸多探索，現有新工藝應用于螢石開采過程中，如新型螢石活化劑、耐低溫螢石捕收劑和復雜脈石礦物分步抑制劑，可以顯著提高螢石精礦回收率。以郴氟公司為例，該礦區

53、的給礦螢石為品位為 17%-20%（CaF2含量）的柿竹園鉬鉍鎢金屬礦選廠浮鎢尾礦礦漿，新工藝所得的礦石品位和回收率較舊工藝有明顯提高。技術進步直接提高螢石選礦廠的經濟效益，伴生礦開采局面也將隨著該類選礦技術的進步而逐步打開，在我國單一螢石礦品位下降的背景下，后期伴生礦有望成為螢石的重要來源。請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明16化工圖表圖表 27.應用新工藝后，伴生螢石礦所得精礦的品位提高應用新工藝后，伴生螢石礦所得精礦的品位提高工藝工藝產品名稱產品名稱CaF2 品位品位/%綜合綜合 CaF2 品位品位/%回收率回收率/%原工藝高品位精礦87.4785.7946.34低

54、品位精礦74.996.16新工藝高品位精礦94.5792.460.23低品位精礦76.176.5資料來源：復雜低品位伴生螢石高效回收技術研究與應用（陽華玲等），東亞前海證券研究所3.3.需求：傳統領域企穩回升，新興領域貢獻增量需求：傳統領域企穩回升，新興領域貢獻增量目前螢石下游主要消費領域為氫氟酸和氟化鋁。目前螢石下游主要消費領域為氫氟酸和氟化鋁。根據百川盈孚數據，2021 年螢石下游主要消費領域為氫氟酸和氟化鋁，占比分別為 56.33%和24.80%，冶金、建材和其他應用占比分別為 8.63%、8.09%和 2.16%。制冷劑、冶金和建材為傳統需求領域，隨著國家加大穩增長政策力度，傳統領域的

55、螢石消費有望回升；電子級氫氟酸、含氟鋰電材料、多種含氟聚合物為新興領域，近年來快速發展且景氣持續上行，未來有望貢獻巨大需求增量。圖表圖表 28.2021 年螢石粉消費結構年螢石粉消費結構資料來源：百川盈孚，東亞前海證券研究所3.1.3.1.傳統領域：制冷劑或底部反轉，建材冶金有望恢復傳統領域：制冷劑或底部反轉，建材冶金有望恢復3.1.1.制冷劑：配額爭奪即將收尾，行業拐點將至制冷劑是氟化氫（氫氟酸）下游最主要的應用，制冷劑是氟化氫（氫氟酸）下游最主要的應用，2021 年占比年占比 37.1%。制冷劑，亦稱冷媒、雪種，是各種熱機中借以完成能量轉化的媒介物質。請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明請仔細閱讀

56、報告尾頁的免責聲明17化工其工作原理為，在制冷系統中不斷改變自身狀態，進行吸、放熱轉移熱量來實現制冷。制冷劑應用廣泛，主要用于空調、冰箱、汽車、商業制冷設備等產品。制冷劑是氟化氫下游最主要的應用，2021 年無水氟化氫下游應用領域中制冷劑消費占比達 37.1%。圖表圖表 29.2021 年我國無水氟化氫下游應用年我國無水氟化氫下游應用資料來源：百川盈孚，東亞前海證券研究所為降低臭氧層破壞度和溫室效應，制冷劑現已迭代至第三代。為降低臭氧層破壞度和溫室效應，制冷劑現已迭代至第三代。第一代制冷劑是氯氟烴（CFCs）類物質，具有高臭氧消耗潛能值（ODP）和全球變暖系數（GMP），破壞性極強，目前在全球

57、范圍內已淘汰；第二代制冷劑是含氫氯氟烴（HCFCs）類物質，雖然具有較低臭氧消耗潛能，但從長期來看仍具有較高破壞性，目前發達國家已基本淘汰，發展中國家進入減產階段；第三代制冷劑是氫氟烴（HFCs）類物質，對臭氧層無影響，但具有較高全球變暖系數，大量使用會加劇溫室效應，目前發達國家已進入淘汰初期，發展中國家進入淘汰基準期；第四代制冷劑是氫氟烯烴（HFOs）類物質，對臭氧層無影響同時溫室效應小，但其在效果、成本、安全等方面技術還不成熟，目前仍處于初期探索階段。請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明18化工圖表圖表 30.制冷劑分類及相關特性制冷劑分類及相關特性代系代系產品名稱產品

58、名稱代表產品代表產品ODP(臭氧消耗潛能值臭氧消耗潛能值)GMP(全球變暖系數全球變暖系數)第一代氯氟烴（CFCs）CFC-11CFC-12CFC-1141.01.01.047501090010000第二代氫氯氟烴（HCFCs）HCFC-22HCFC-123HCFC-141bHCFC-142b0.0550.020.110.0651810777252310第三代氫氟烴（HFCs）HFC-134aHFC-125HFC-32HFC-410a0000143035006754470第四代氫氟烯烴（HFOs）自然工質制冷劑（HCs）R1234yfR7440041資料來源：蒙特利爾協定書，東亞前海證券研究所

59、三代制冷劑將在未來一定時間內將為我國主流制冷劑。三代制冷劑將在未來一定時間內將為我國主流制冷劑。根據蒙特利爾協定書的淘汰要求，我國需要在 2015 年將制冷劑用途的 HCFCs 削減至基線水平的90%，2020年和2025 年削減至基線水平的65%和 32.5%。2016年,蒙特利爾議定書締約方達成基加利修正案，旨在限控溫室氣體氫氟碳化物（HFCs），協同應對臭氧層耗損和氣候變化。2021 年我國宣布接受基加利修正案，我國應在 2020 年至 2022 年 HFCs 使用量平均值基礎上，于 2024 年凍結三代制冷劑的消費和生產于基準值，2029 年削減 10%，到 2045 年后將使用量削減

60、至其基準值 20%以內，期間過程較長。目前二代制冷劑使用量大幅削減，四代制冷劑尚未成熟，我們預計未來一定時間內，第三代制冷劑將成為我國主流制冷劑。圖表圖表 31.第三代制冷劑淘汰歷程第三代制冷劑淘汰歷程資料來源：蒙特利爾議定書基加利修正案，東亞前海證券研究所配額爭奪戰即將完結，價格有望進入上行通道。配額爭奪戰即將完結，價格有望進入上行通道。由于 2020-2022 年的產銷情況為我國未來 HFCs 配額分配的基準線，制冷劑生產企業不惜通過犧請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明19化工牲業績、壓低價格的方式提升銷量，搶奪三代制冷劑配額。2022 年是基加利修正案基線期的最后一

61、年，我國制冷劑企業的配額爭奪戰即將完結，制冷劑行業逐步回歸正常狀態。根據百川盈孚數據，截至 2022 年 10 月 13日，R134a 和 R125 市場均價分別為 24500 和 36750 元/噸，較 2021 年初均上漲 36.11%。R32 市場均價為 13000 元/噸，較 9 月底上漲 2.8%，價格已接近行業底部，未來有望持續上行。圖表圖表 32.2018-2022 年主要三代制冷劑價格走勢年主要三代制冷劑價格走勢資料來源：百川盈孚，東亞前海證券研究所第三代制冷劑含氟量提升，將進一步帶動螢石需求。第三代制冷劑含氟量提升，將進一步帶動螢石需求。第三代制冷劑是氫氟烴類物質，與前代氫氯

62、氟烴類物質相比含氟量更高，對氟的需求更大。根據百川盈孚數據和公司公告，第二代制冷劑氟元素質量分數基本在16%-44%之間，而第三代制冷劑氟元素質量分數普遍在 67%以上，其中HFC-125 氟元素質量分數更可達 79.15%。螢石作為唯一提供氟元素的原材料，其需求將被進一步帶動。圖表圖表 33.不同制冷劑氟元素質量分數不同制冷劑氟元素質量分數代系代系產品名稱產品名稱代表產品代表產品化學式化學式化學名稱化學名稱氟元素氟元素質量分數質量分數第一代氯氟烴（CFCs）CFC-11CCl3F三氯一氟甲烷13.83%CFC-12CCl2F2二氯二氟甲烷31.42%CFC-114CClF2CClF2二氯四氟

63、乙烷44.46%第二代氫氯氟烴（HCFCs）HCFC-22CHClF2二氟一氯甲烷43.94%HCFC-123CF3CHCl2三氟二氯乙烷37.27%HCFC-141bCH3CCl2F一氟二氯乙烷16.24%HCFC-142bCClF2CH3二氟一氯乙烷37.81%第三代氫氟烴（HFCs）HFC-134aCH2FCF3四氟乙烷74.48%HFC-125CHF2CF3五氟乙烷79.15%HFC-32CH2F2二氟甲烷73.04%HFC-143aCH3CF3三氟乙烷67.82%第四代氫氟烯烴（HFOs）R1234yfCF3CF=CH2四氟丙烯66.64%資料來源：百川盈孚，公司公告，東亞前海證券研

64、究所請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明20化工3.1.2.冶金：螢石為助溶劑，存在需求反轉預期螢石在冶金領域主要用作助熔劑，有助于金屬性能提升和雜質脫離。螢石在冶金領域主要用作助熔劑，有助于金屬性能提升和雜質脫離。螢石熔點為 1437，在高溫下具有熔點低、黏度低等特點，因此在冶金領域主要是作為助熔劑，以降低難熔金屬的熔點，加強爐渣的流動性，從而提高渣和金屬的分離程度，改善冶煉過程中的脫硫、脫磷過程，提高金屬性能及其可煅性，增強抗張強度。此外，在冶煉過程中它還有助于金屬脫離雜質元素，進而加強金屬的熱塑性和扯斷強度，是冶金工業中重要的礦物原料。用于冶金的螢石品質要求 CaF2

65、含量大于 65%，雜質二氧化硅含量低于 32%，磷和硫的含量不得超過 0.08%和 0.3%，因此用于冶金的螢石產品需要是高品質螢石礦或是經過提煉的螢石精粉。圖表圖表 34.螢石在冶金領域可螢石在冶金領域可作為助熔劑、排渣劑作為助熔劑、排渣劑產品名稱產品名稱CaF2含量含量主要用途主要用途酸級螢石精粉97%主要用于氟化工產業鏈的原料冶金級螢石精粉75%主要用于制造球團，替代高品位螢石塊礦，作為助熔劑、排渣劑，用于鋼鐵等金屬的冶煉高品位螢石塊礦65%主要用于鋼鐵等金屬的冶煉，及陶瓷、泥的生產普通螢石原礦30%主要用于生產螢石精粉資料來源：永和股份招股說明書，東亞前海證券研究所電解鋁需求穩中有增，

66、帶動氟化鋁及螢石需求提升。電解鋁需求穩中有增，帶動氟化鋁及螢石需求提升。從我國電解鋁的表觀消費量來看，2017-2021 年我國電解鋁消費整體呈現增長趨勢，尤其是2020 年以來，受新能源汽車的發展帶動，車用鋁材得到顯著提升，拉動電解鋁消費量持續上行，2020和2021年其表觀消費量分別同比增長8%和5%。氟化鋁多數用于電解鋁的生產，電解鋁的需求提升將帶動氟化鋁需求向好，進而帶動螢石的需求增量。請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明21化工圖表圖表 35.2020 年以來，電解鋁消費量呈現增長趨勢年以來，電解鋁消費量呈現增長趨勢資料來源：永和股份招股說明書，東亞前海證券研究所

67、目前電解鋁庫存處于自目前電解鋁庫存處于自 2018 年以來的歷史低位，需求有望迎來反轉年以來的歷史低位，需求有望迎來反轉。根據百川盈孚數據，截至 2022 年 10 月 27 日，我國電解鋁庫存處于自 2018年以來的歷史低位。工廠庫存方面，目前庫存量為 8.71 萬噸，同比降低39.51%；市場總庫存方面，目前庫存量為 63.85 萬噸，同比降低 36.81%。隨著國內穩經濟等相關舉措的推出，終端需求轉好將刺激電解鋁需求恢復，低庫存下，電解鋁有較強的補庫存需求，氟化鋁及螢石需求有望迎來反轉。圖表圖表 36.目前電解鋁庫存處于自目前電解鋁庫存處于自 2018 年以來的歷史低位年以來的歷史低位資

68、料來源：百川盈孚，東亞前海證券研究所3.1.3.建材：可用于水泥、玻璃、陶瓷等，需求有望復蘇螢石在建材方面螢石在建材方面，可用于水泥可用于水泥、玻璃玻璃、陶瓷等多個領域陶瓷等多個領域。建材工業中，螢石主要作為助熔劑、礦化劑、瓷釉用于玻璃、水泥、陶瓷的生產過程中。請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明22化工具體來說，在玻璃生產領域，螢石可以作為助熔劑促進玻璃原料熔化，加入量為爐料的 1%-3%，也可作為遮光劑將玻璃變成乳白色的半透明體，加入量為爐料的 10%-20%；在水泥領域，螢石作為礦化劑能降低爐料的燒結溫度，減少燃料消耗，同時增強燒結時熟料液的相粘度，促進 3CaOSi

69、O2的形成，加入量一般為爐料的 0.8-5%。在陶瓷領域，螢石在瓷釉生產過程中起到助色和助熔作用。如在紅色瓷釉中加入螢石后能色澤光亮鮮艷，加入量一般約 10-20。圖表圖表 37.螢石在建材中的作用螢石在建材中的作用領域領域作用作用產品產品加入量加入量（與爐料的與爐料的質量比）質量比）玻璃助熔劑普通玻璃板材1%-2%堿性玻璃球1%-2%氧化玻璃3%遮光劑白色、乳色、彩色玻璃10-20%水泥礦化劑水泥0.8%-5%陶瓷助色、助熔瓷釉10%-20%資料來源：多氟多官網，東亞前海證券研究所近年來建筑業穩步增長，房地產需求復蘇有望拉動螢石需求量提升。近年來建筑業穩步增長，房地產需求復蘇有望拉動螢石需求

70、量提升。近年來我國建筑業發展較為穩健，根據國家統計局數據，2021 年建筑業總產值為 29.31 萬億元，2011-2021 年年均復合增長率為 9.67%。2022 年以來，為拉動經濟穩定增長，克服疫情影響，國家加大基建投資力度，充分發揮基建托底作用。隨著“穩增長”一攬子政策落地，建筑業有望持續復蘇，拉動螢石需求提升。圖表圖表 38.2010 年以來我國建筑業穩健增長年以來我國建筑業穩健增長資料來源：Wind，東亞前海證券研究所3.2.3.2.新興領域：新能源有顯著增量，聚合材料空間廣闊新興領域：新能源有顯著增量，聚合材料空間廣闊新能源：含氟材料在鋰電池中的應用包括粘結劑、電解質鋰鹽、添加新

71、能源：含氟材料在鋰電池中的應用包括粘結劑、電解質鋰鹽、添加劑等。劑等。由于含氟精細化學品有很好的電化學穩定性，因此在鋰電池中具有請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明23化工非常廣泛的應用。在電解液中，含氟精細化學品應用包括六氟磷酸鋰、雙氟磺酰亞胺鋰、FEC 等；在正極中，鋰電級 PVDF 作為粘結劑難以被替代；在負極中，氫氟酸在石墨負極的生產中起到重要的作用。3.2.1.含氟鋰電材料：行業高速發展，需求顯著增加PVDF：動力鋰電池與儲能鋰電池高速發展，拉動鋰電級：動力鋰電池與儲能鋰電池高速發展，拉動鋰電級 PVDF 需求需求量持續提升量持續提升。動力鋰電池方面，PVDF 在

72、鋰電池中主要用作正極粘結劑和隔膜涂覆材料，2014-2021 年，我國動力鋰電池出貨量從 3.7GWh 增長到226GWh，年均復合增長率達 79.9%，其中 2021 年同比增長 182.5%。儲能鋰電池方面，2016-2021 年，我國儲能鋰電池出貨量從 3.1GWh 增長到48GWh，年均復合增長率達 73.0%。雙碳目標驅動下，鋰電行業有望維持高速發展態勢，拉動鋰電級 PVDF 需求量持續提升。圖表圖表 39.2014-2022E 我國動力鋰電池出貨量我國動力鋰電池出貨量圖表圖表 40.2016-2022E 我國儲能鋰電池出貨量我國儲能鋰電池出貨量資料來源：高工鋰電，東亞前海證券研究所

73、資料來源：高工鋰電，東亞前海證券研究所電解液領域電解液領域六氟磷酸鋰：當前主流電解質鋰鹽。六氟磷酸鋰：當前主流電解質鋰鹽。電解液主要組成成分包括電解質鋰鹽、有機溶劑和添加劑，其中電解質鋰鹽是鋰離子電池充放電工作時傳輸鋰離子的關鍵主體。目前常見的鋰鹽包括六氟磷酸鋰（LiPF6）、四氟硼酸鋰（LiBF4）、雙氟磺酰亞胺鋰（LiFSI）等，其中 LiPF6為主流鋰鹽。目前，工業上生產 LiPF6的方法以氟化氫溶劑法為主，即先將鹵化鋰溶解在無水氟化氫中，再通入高純 PF5氣體反應得到 LiPF6溶液，再經過結晶、分離、干燥得到 LiPF6產品。請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明2

74、4化工圖表圖表 41.六氟磷酸鋰氟化氫溶劑法生產工藝六氟磷酸鋰氟化氫溶劑法生產工藝資料來源：百川盈孚，東亞前海證券研究所電解液領域電解液領域雙氟磺酰亞胺鋰雙氟磺酰亞胺鋰：優勢明顯，發展潛力較大：優勢明顯，發展潛力較大。雙氟磺酰亞胺鋰（LiFSI）是一種新型鋰鹽，與六氟磷酸鋰相比，LiFSI 中的 F可以減弱鋰鹽陰陽離子間的配位作用，進而增強 Li+的活動性。因此 LiFSI 具有比 LiPF6 更高的導電率、化學穩定性和熱穩定性。此外，LiFSI 能顯著提升電池性能，包括低溫性能、循環壽命和耐高溫性能等，發展潛力較大。圖表圖表 42.六氟磷酸鋰與雙氟磺酰亞胺鋰性能對比六氟磷酸鋰與雙氟磺酰亞胺鋰

75、性能對比比較項目比較項目LiFSILiPF6基礎物性分解溫度20080氧化電壓4.5V5V溶解度易溶易溶電導率最高較高化學穩定性較穩定差熱穩定性較好差電池性能低溫性能好一般循環壽命高一般耐高溫性能好差工藝成本合成工藝復雜簡單成本高低資料來源：康鵬科技招股說明書，東亞前海證券研究所電解液領域電解液領域FEC 為國內主流電解液添加劑之一。為國內主流電解液添加劑之一。電解液添加劑的應用可顯著改善電解液性能，種類眾多，其中氟代碳酸乙烯酯（FEC）能抑制電解液的分解，具備較好的形成 SEI 膜的性能，能顯著改善電解液的低溫性能，為國內主流添加劑。2020 年在國內電解液添加劑出貨量中，FEC出貨量占比達

76、 21.7%，僅次于 VC。請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明25化工圖表圖表 43.2020 年中國電解液添加劑產品出貨量占比年中國電解液添加劑產品出貨量占比資料來源：EV Tank，東亞前海證券研究所電解液產量高速增長電解液產量高速增長，拉動電解質鋰鹽與拉動電解質鋰鹽與 FEC 需求量持續提升需求量持續提升。產能方面，根據百川盈孚數據，2021 年我國電解液產能為 99.99 萬噸，同比增長 67.94%。產量方面，2017-2021 年，我國電解液產量從 11.92 萬噸增長到47.93 萬噸，年均復合增長率為 41.61%，其中 2021 年同比增長 60.68%

77、。隨著鋰電行業高速發展，電解液新增產能陸續釋放，鋰鹽和 FEC 需求量有望持續提升。圖表圖表 44.2017-2021 年我國電解液產能逐年提升年我國電解液產能逐年提升圖表圖表 45.2017-2021 年我國電解液產量逐年提升年我國電解液產量逐年提升資料來源：百川盈孚，東亞前海證券研究所資料來源：百川盈孚，東亞前海證券研究所3.2.2.電子級氫氟酸：光伏半導體協同發力，國產替代空間廣闊電子級氫氟酸主要用于光伏和集成電路領域，國產替代空間廣闊。電子級氫氟酸主要用于光伏和集成電路領域，國產替代空間廣闊。電子級氫氟酸是氟化氫的水溶液，對金屬、玻璃、混凝土等具有強烈腐蝕性。由于氫氟酸是少有的能夠和

78、SiO2發生反應的酸類濕電子化學品之一，故電子級氫氟酸被廣泛用于集成電路、太陽能光伏和液晶顯示屏等領域。它的純度和潔凈度對集成電路的成品率、性能及可靠性十分重要。目前電子級氫氟酸的純度判斷依據國際 SEMI 標準，共有 G1-G5 五個等級。目前我國濕電子化學品主流產能仍以 G2、G3 產品為主，G5 產品仍多數依賴進口，少有國內企業可進行 G5 級別產品的生產，國產替代空間廣闊。請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明26化工圖表圖表 46.SEMI 國際標準等級國際標準等級SEMI 標準標準C1（Grade1）C7（Grade2）C8（Grade3）C12（Grade4）(

79、Grade5)金屬雜質/ppb1ppm1010.10.01控制粒徑/m1.00.50.50.2顆粒/個/ml25255適應 IC 線寬范圍/m1.20.8-1.20.2-0.60.09-0.20.09資料來源：多氟多官網，東亞前海證券研究所光伏行業和半導體行業高速發展，拉動電子級氫氟酸需求提升。光伏行業和半導體行業高速發展，拉動電子級氫氟酸需求提升。光伏方面，2012-2021 年，我國光伏新增裝機量從 3610MW 增長到 52985MW，年均復合增長率達 34.8%。隨著發展可再生能源成為全球共識，光伏行業有望維持高速發展。半導體方面，根據國際半導體產業協會（SEMI）數據，2021 年全

80、球半導體設備市場規模為 1026 億美元，同比增長 44%。在 5G、智能穿戴設備等新興領域的推動下，半導體市場有望迎來較大增長。圖表圖表 47.2012-2021 年我國光伏新增裝機量年我國光伏新增裝機量圖表圖表 48.2004-2021 年全球半導體設備市場規模年全球半導體設備市場規模資料來源：Wind，東亞前海證券研究所資料來源：SEMI，東亞前海證券研究所3.2.3.含氟聚合物：用于眾多戰略性新興產業，前景向好含氟聚合物應用廣泛，傳統和新興領域多點開花。含氟聚合物應用廣泛，傳統和新興領域多點開花。含氟聚合物是指有機高分子主鏈或側鏈中與碳原子直接共價鍵相連的氫原子用氟原子全部或部分取代的

81、高分子聚合物，其單體眾多、結構各異，主要包括氟樹脂、氟涂料、氟橡膠三大類。由于 C-F 鍵能較高、主鏈骨架穩定，且氟原子極化率較低，故含氟聚合物具有耐化學性、氣候穩定性、低表面能等多項優良特性，被廣泛用于汽車、化工、電子電氣、工程、醫療等領域。請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明27化工圖表圖表 49.含氟聚合物應用領域廣泛含氟聚合物應用領域廣泛工業領域工業領域功能功能應用應用汽車工業機械性能、熱性能、化學性能、磨損性能O 型圈、墊片、氣門密封、軸封、燃料軟管內襯、動力轉向、傳動器化學工業耐化學性、機械性能、熱性能、氣候穩定性熱交換器涂層、泵、膜片、推進器、容器、反應容器、

82、高壓容器、伸縮接頭、厚壁無縫鋼管和配件電子/電氣工業介電常數、阻燃性、磨損性、熱穩定性電氣絕緣、柔性線路板、半導體制造所需的超純部件建筑和家用耐候性、阻燃性、磨損性、熱穩定性防水織物、建筑織物、不黏涂料、玻纖復合建筑工程機械性能、熱穩定性、化學穩定性、耐候性、表面能座椅和插頭、軸承、不黏表面、涂層管道醫療表面能、生化穩定性、機械性能、耐化學性心血管移植、韌帶替代和心臟修復資料來源：氟聚合物工業發展綜述（張國鑫等），東亞前海證券研究所主要的氟聚合物包括主要的氟聚合物包括 PVDF、PTFE 等等。目前我國主要的氟聚合物產品包括聚四氟乙烯(PTFE)、聚偏氟乙烯(PVDF)、全氟乙烯丙烯共聚物(F

83、EP)，另外，氟橡膠（FKM）、乙烯-四氟乙烯共聚物（ETFE）、全氟烷氧基樹脂（PFA）、乙烯-三氟氯乙烯共聚合物（ECTFE）等也具備較大的發展潛力。鋰電行業高速發展，有望帶動鋰電行業高速發展，有望帶動 PVDF 需求量持續上升。需求量持續上升。PVDF 即聚偏氟乙烯，是一種高度非反應性熱塑性含氟聚合物，理論氟含量約為 60%。據華經產業研究院數據，PVDF 廣泛應用于計算機、航空航天、光學儀器、兵器工業等應用領域，同時是鋰電池中重要的粘結劑，也可以作為太陽能背板膜的耐候層。2021 年，鋰電池是 PVDF 的最大需求領域，PVDF 的下游消費中，鋰電池用、涂料、注塑、水處理和太陽能背板占

84、比分別為 39%、30%、15%、10%、6%，鋰電行業高速發展且市場空間巨大，有望帶動有望帶動 PVDF 需求量持續上升。圖表圖表 50.2021 年我國年我國 PVDF 下游消費結構下游消費結構資料來源：百川盈孚，東亞前海證券研究所PTFE 是應用最為廣泛的含氟材料。是應用最為廣泛的含氟材料。PTFE 于 1936 年被美國杜邦公司請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明28化工的羅伊普朗克特發現。由于 PE 中的氫原子全部被氟原子所取代，而氟原子的共價半徑大于氫原子的半徑，故可以把碳鏈包圍住，又由于氟原子互相排斥，使整個大分子鏈不像碳氫分子鏈一樣呈鋸齒形，而是呈螺旋結構，

85、在 PTFE 的碳鏈骨架外形成了一個緊密的“氟代”保護層。這層保護層使PTFE 具有了極其優異的耐溶劑性、化學穩定性以及較低的內聚能密度，也擁有了廣泛的應用范圍。據百川盈孚數據，2020 年我國 PTFE 下游消費領域包括石油化工、機械、電子電器、輕工、紡織、航空航天等，其中石油化工和機械為主要消費領域，占比分別為 33%和 24%。圖表圖表 51.氟原子取代氟原子取代 PE 中全部氫原子形成螺旋結構中全部氫原子形成螺旋結構圖表圖表 52.2020 年我國年我國 PTFE 主要消費領域主要消費領域產品產品結構式結構式立體結構立體結構PEPTFE資料來源：中興化成官網，東亞前海證券研究所資料來源

86、：百川盈孚，東亞前海證券研究所FEP 加工更為便捷，可在部分領域替代加工更為便捷，可在部分領域替代 PTFE。全氟乙烯丙烯共聚物（FEP）是由四氟乙烯（TFE）和六氟丙烯（HFP）在懸浮介質自由基和乳化劑存在下通過共聚反應制備而成的。與 PTFE 相比，由于引入了 HFP，FEP 的相對分子質量比 PTFE 低很多，以致 FEP 有更低的熔體黏度，加工性更好,彌補了 PTFE 難以加工的不足，使其成為在部分領域代替 PTFE 的材料。目前 FEP 主要應用于電線絕緣、要求耐化學性的管材和管件、太陽能板和太陽能集熱器的薄片和膜產品等領域。隨著含氟聚合物的應用領域持續拓寬，FEP 應用量有望持續提

87、升。圖表圖表 53.FEP 在電線電纜上的應用在電線電纜上的應用資料來源：Radix-wire 官網，東亞前海證券研究所FKM 綜合性能優異綜合性能優異，常用于尖端科學技術常用于尖端科學技術。氟橡膠（FKM）是指主鏈請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明29化工或側鏈的碳原子上含有氟原子的合成高分子彈性體，由經配比的 VDF 與HEP 于反應釜內聚合生成氟橡膠膠乳，后經凝聚、洗滌、脫水、干燥、軋煉等工序制得而成，也可在聚合時添加 TFE。與其他合成橡膠相比，除耐堿性外，氟橡膠耐透氣性、耐油性及耐候性等多種性能均為優或者良，且最高耐熱溫度僅次于硅橡膠，綜合性能優異，在航空、導彈

88、、火箭，宇宙航行等尖端科學技術以及汽車工業等領域均有所應用。圖表圖表 54.氟橡膠和其他合成橡膠的比較氟橡膠和其他合成橡膠的比較橡膠種類橡膠種類氟橡膠氟橡膠丁腈橡膠丁腈橡膠乙丙橡膠乙丙橡膠硅橡膠硅橡膠丁基橡膠丁基橡膠丙烯酸類橡膠丙烯酸類橡膠最高耐熱溫度/250130150280150150耐油性優優良差-中優（極性）差（非極性）差-中中耐酸堿酸：優酸：優堿：中堿：中中-良良良良中-良耐水蒸氣良良良良良良中阻燃性優優差-中差差-中差差-中耐候性優優差良優-良良良耐透氣性優優良良中優良耐低溫中中中良優良中耐磨性良良優良差-中良良資料來源：勁孚化工官網，東亞前海證券研究所ETFE 力學性能優秀，主要

89、用于各種建筑的棚膜塑料。力學性能優秀，主要用于各種建筑的棚膜塑料。ETFE 是乙烯-四氟乙烯共聚物，于 20 世紀 70 年代在美國開始被研究。在保持了 PTFE良好的耐熱、耐化學性能和電絕緣性能的同時，ETFE 的耐輻射和力學性能有很大程度的改善，它的抗撕拉能力極強，拉伸強度可達到 48MPa，拉伸模量達 800MPa，約為 PTFE 的 2 倍。目前 ETFE 主要用于農業溫室的覆蓋材料以及各種建筑物的棚膜材料。英國伊甸園、北京水立方等場館都采用了這種膜材料，具備良好的發展前景。圖表圖表 55.ETFE 與其他氟塑料的力學性能對比與其他氟塑料的力學性能對比項目項目方法方法ETFEECTFE

90、PVDFFEPPTFE密度/(gcm-3）ASTM D7921.741.691.772.162.1熔融黏度/(Pas）103103103拉伸強度/MPaASTM D6384841552022斷裂伸長率ASTM D638430%250%250%280%380%拉伸模量/MPaASTM D6388001650970350400撓曲模量/MPaASTM D7909006701550610520資料來源：任慧芳ETFE 膜材在建筑領域的應用，東亞前海證券研究所PFA 具備較高的熔點具備較高的熔點，同時同時保持可熔融加工性保持可熔融加工性。全氟烷氧基樹脂（PFA）是四氟乙烯（TFE）與全氟丙基乙烯醚（P

91、PVE）的共聚物。由于聚合物鏈中存在 PPVE 單元，PFA 熔體粘度低于 PTFE，因此可在高達 260C 的工作請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明30化工溫度下使用，同時保持可熔融加工性。同時 PFA 的熔點高于除 PTFE 外的所有含氟塑料，因此廣泛應用于需要更高純度、優異耐化學性和高工作溫度的應用中，包括電線電纜、精密設備、半導體等領域。圖表圖表 56.PFA 與其他氟塑料熔點與其他氟塑料熔點氟聚合物氟聚合物熔點熔點/拉伸模量拉伸模量/MPa斷裂伸長率斷裂伸長率/%介電強度介電強度（kVmm-1）使用溫使用溫度度/主要應用主要應用PTFE317-337550300

92、-55019.7260化學處理、電線和電纜PCTFE210-21560-100100-25019.7200屏障膜、包裝和密封FEP260-282345300 以下19.7200電纜絕緣PVF190-200200090-25012.0-14.0110涂層、膜和涂料PVDF155-1921040-207050-25063.0-67.0150涂料、鋰電和電氣等ECTFE235-245240250-30080150阻燃絕緣PFA302-310276300 以下19.7260耐化學組件ETFE254-279827150-30014.6150電線電纜絕緣THV145-15582-207500-60048.

93、0-62.093屏障膜和絕緣資料來源：張國鑫氟聚合物工業發展綜述，東亞前海證券研究所ECTFE 性能良好，未來拓展空間較大。性能良好，未來拓展空間較大。ECTFE 樹脂是乙烯和三氟氯乙烯 1:1 的交替共聚物，具備突出的抗沖擊性能。在保留聚三氟氯乙烯均聚物原來的優良性能，如耐熱性、耐化學性及耐候性的同時，也具備了可以用熱塑性成型方法來加工的特點。由于其優異特性，ECTFE 在建筑工業、石油化工和汽車、航空工業、化學工程、光學及微電子行業等多個領域均得到一定的應用。目前，全球只有少量在產企業，國內尚未規?；a，產品未來發展空間較為廣闊。4.4.相關標的相關標的4.1.4.1.金石資源金石資源公

94、司目前是我國螢石行業資源儲量最大的公司。公司目前是我國螢石行業資源儲量最大的公司。根據行業專家分析，目前我國單一型螢石礦探明的可利用資源僅為 8000 萬噸礦物量左右，而公司螢石保有資源儲量 2700 萬噸，對應礦物量約 1300 萬噸，且全部屬于單一型螢石礦，資源儲備總量優勢明顯。公司擁有在產礦山公司擁有在產礦山 8 座，其中年開座，其中年開采規模超過采規模超過 10 萬噸萬噸/年的大型礦山年的大型礦山 6 座，居全國第一。座，居全國第一。2021 年初，公司對外投資包鋼螢石資源綜合利用項目，首次進入共伴生螢石資源領域，未來，公司仍將通過勘查、收購等措施進一步擴充資源儲備。請仔細閱讀報告尾頁

95、的免責聲明請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明31化工圖表圖表 57.公司在產礦山公司在產礦山 8 座，螢石保有資源儲量達座，螢石保有資源儲量達 2700 萬噸萬噸資料來源：公司公告，東亞前海證券研究所開發白云鄂博礦世界級大體量礦山，資源實力再夯實。開發白云鄂博礦世界級大體量礦山，資源實力再夯實。白云鄂博礦是我國重要的鐵、稀土、鈮共生礦，是世界聞名的資源寶庫，稀土折氧化物儲量 3500 萬噸，居世界第一，螢石儲量螢石儲量 1.3 億噸，居世界第二。億噸，居世界第二。白云鄂博礦的主礦和東礦屬于包鋼集團，西礦、尾礦屬于包鋼股份，包鋼集團開采的白云鄂博礦石，排他性供應包鋼股份。包鋼股份擁有的白云鄂博尾礦庫，

96、資源儲量 2 億噸，螢石儲量螢石儲量 4392 萬噸萬噸。白云鄂博礦大體量礦山為公司提供充足的資源保障，鞏固螢石行業龍頭地位。圖表圖表 58.白云鄂博白云鄂博礦為世界級大體量礦山礦為世界級大體量礦山資料來源：白云鄂博礦區人民政府官網，東亞前海證券研究所公司目前是我國開采及加工規模最大的企業，未來五年將實現公司目前是我國開采及加工規模最大的企業，未來五年將實現 150 萬萬噸噸/年螢石產量年螢石產量，螢石龍頭加速成長螢石龍頭加速成長。公司目前采礦規模 117 萬噸/年，是我國開采及加工規模最大的企業，預計 2022 年年底，包鋼金石選礦項目將形請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明請仔細閱讀報告尾頁的免責

97、聲明32化工成 60 萬-80 萬噸/年螢石精粉生產規模。公司持續夯實產能實力，在 2020年年報中提出，要在五年內實現 150 萬噸/年的螢石產量，2021 年公司實現各類螢石產品產量超 48 萬噸，距 150 萬噸目標仍有較大空間，螢石產量將在到 2025 年間加快建設并釋放，公司加速成長，向國際螢石資源龍頭邁進。圖表圖表 59.公司螢石采礦規模達公司螢石采礦規模達 117 萬噸萬噸/年，年，21 年螢石產量超年螢石產量超 48 萬噸萬噸子公司子公司地點地點礦山礦山生產規模（萬噸生產規模（萬噸/年）年）正中精選浙江省遂昌縣云峰鎮處塢螢石礦5浙江省遂昌縣三仁鄉坑口螢石礦10蘭溪金昌浙江省蘭溪

98、金昌礦業柏社鄉嶺坑山螢石礦20龍泉砩礦浙江省龍泉市八都螢石礦12大金莊礦業浙江省遂昌縣柘岱口橫坑坪螢石礦15紫晶礦業浙江省常山縣新昌鄉巖前螢石礦30莊村礦業安徽省寧國市莊村螢石礦5翔振礦業內蒙古四子王旗蘇莫查干敖包螢石礦（二采區）20資料來源：公司公告，東亞前海證券研究所主要產品產銷兩旺主要產品產銷兩旺，五年間產銷量均翻倍增長五年間產銷量均翻倍增長。2017-2022H1 公司主要產品產量、銷量均呈現增長態勢。產量方面，2017 年公司主要產品產量合計為 22.07 萬噸，而 2021 年已提高至 47.23 萬噸，顯示公司穩定經營，生產能力顯著提高；銷量方面，2017 年公司主要產品銷量為

99、19.46 萬噸，2021年為 48.08 萬噸。公司產銷量逐年提升、五年內翻倍，彰顯公司不畏螢石價格波動，穩步發展。圖表圖表 60.2017-2022H1 公司主要產品產量增長公司主要產品產量增長圖表圖表 61.2017-2022H1 公司主要產品銷量增長公司主要產品銷量增長資料來源：公司公告，Wind，東亞前海證券研究所資料來源：公司公告，Wind，東亞前海證券研究所2021 年營業收入創歷史新高，酸級螢石精粉為公司最主要收入來源。年營業收入創歷史新高，酸級螢石精粉為公司最主要收入來源。營業收入方面，2018-2021 年公司營業收入整體呈增長態勢，2021 年營業收入為 10.43 億元

100、，同比增長 18.64%，增幅較大的原因主要為公司酸級螢石精粉、高品位螢石塊礦產品產銷兩旺。營收構成方面，2018-2021 年公司營收主要來自于螢石產品酸級螢石精粉、高品位螢石塊礦和冶金級螢石精粉，其中，酸級螢石精粉為公司最主要收入來源。2021 年公司自產酸級螢石精粉占營收比重為 67.98%，其次為高品位螢石塊礦。請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明33化工圖表圖表 62.2018-2022Q1-Q3 公司營業收入持續增長公司營業收入持續增長圖表圖表 63.2021 年酸級螢石精粉為公司收入最主要來年酸級螢石精粉為公司收入最主要來源源資料來源：公司公告，Wind，東亞

101、前海證券研究所資料來源：公司公告，Wind，東亞前海證券研究所歸母凈利潤穩步增長歸母凈利潤穩步增長，凈利率有所下滑凈利率有所下滑。歸母凈利潤方面，2018-2021年公司歸母凈利潤穩步上升，2021 年實現歸母凈利潤 2.45 億元，2022 年前三季度同比下降 9.941%，主要原因系開采難度和開采成本上升以及人工、原材料等費用上升導致銷售成本上升，而需求端表現相對低迷，銷量有所下滑。凈利率方面，2021 年公司凈利率為 24.03%，同比降低 3.97pct，公司盈利能力有所減弱，未來隨著下游需求恢復，產品價格回升，公司業務結構優化，成本控制能力持續加強，公司盈利能力后續有望提升。圖表圖表

102、 64.2018-2022Q1-Q3 公司歸母凈利潤穩定增長公司歸母凈利潤穩定增長圖表圖表 65.2021 年公司凈利率下降年公司凈利率下降 3.97pct資料來源：公司公告，Wind，東亞前海證券研究所資料來源：公司公告，Wind，東亞前海證券研究所4.2.4.2.永和股份永和股份公司為氟化工行業領軍企業，螢石精粉年產能達公司為氟化工行業領軍企業，螢石精粉年產能達 8 萬噸。萬噸。公司成立于2004 年，于 2021 年成功登陸上交所主板。公司主營業務為氟化學產品的研發、生產、銷售，產品包括無水氫氟酸、R22、R152a、R143a、混合制冷劑、含氟高分子材料等。截至 2021 年底，公司擁

103、有采礦權 2 個，探礦權 3 個，已經探明螢石保有資源儲量達到 329.35 萬噸礦石量，螢石精粉年產能達 8萬噸。請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明34化工公司產品產銷情況良好公司產品產銷情況良好。2021 年公司 R152a、R143a、混合制冷劑、含氟高分子材料外銷量分別為 1.97 萬噸、1.42 萬噸、1.69 萬噸和 9625 噸，無水氫氟酸和 R22 則以自用為主。公司本部擁有年混配、分裝 6.72 萬噸單質制冷劑、混合制冷劑的生產能力?？紤]自用量和外購量，公司產品產銷率均在 95%以上，產銷情況良好。圖表圖表 66.2021 年公司主要產品產銷情況年公司主

104、要產品產銷情況無水氫氟酸無水氫氟酸R22R152aR143a主要混合制冷劑主要混合制冷劑含氟高分子材料含氟高分子材料產能（噸/年）85000250004000020000-12800產量（噸）733722413534704190571661014229產能利用率86.32%96.54%86.76%95.28%-111.17%外購量（噸）120583539515421147749自用量（噸）67058171351664044621235227外銷量（噸）18410107121974514185169089625產銷率100.04%100.63%103.31%97.63%95.91%99.16%資

105、料來源：公司公告，東亞前海證券研究所注：上述產量、自用量、銷量未包含沖抵在建工程的試生產期間的產品數量，產能經加權計算；產銷率=（自用量+銷量）/（產量+外購量）2021 年公司營收創新高年公司營收創新高，營收結構有望持續優化營收結構有望持續優化。2021 年公司實現營業收入 28.99 億元，同比增長 48.51%，主要原因為 2021 年氟化工產品價格有所上漲，疊加公司新建裝置達產，產銷規模不斷擴大。2022 年前三季度公司實現營收 27.20 億元，同比增長 28.87%。營收結構方面，氟碳化學品和含氟高分子材料及單體是公司主要的收入來源，2021 年營收占比分別為69.92%和 20.

106、56%。隨著公司致力于研發創新，未來含氟高分子材料營收占比有望提升，營收結構有望持續優化。圖表圖表 67.2018-2021 公司營收呈現上漲趨勢公司營收呈現上漲趨勢圖表圖表 68.氟碳化學品貢獻主要營收氟碳化學品貢獻主要營收資料來源：Wind，東亞前海證券研究所資料來源：Wind，東亞前海證券研究所2021年公司歸母凈利潤大幅增長年公司歸母凈利潤大幅增長。2021年公司歸母凈利潤為2.78億元，同比增長 173.12%；2022 年前三季度公司實現歸母凈利潤 2.28 億元，同比增長 28.52%。公司凈利潤規模的高速增長主要由制冷劑價格回升、公司新增產能釋放等因素帶動。2022 年前三季度

107、公司凈利率為 8.38%，較 2021 年略有回調，主要原因為大宗商品價格高位運行、疫情導致物流運輸不暢等。請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明35化工未來，隨著含氟高分子材料營收占比提升，生產規模持續擴大等因素影響，公司凈利率水平有望提升。圖表圖表 69.2021 年歸母凈利潤同比增加年歸母凈利潤同比增加 173.12%圖表圖表 70.2022Q1-Q3 公司凈利率較公司凈利率較 2021 年有所下降年有所下降資料來源：Wind，東亞前海證券研究所資料來源：Wind，東亞前海證券研究所公司產品覆蓋產業上下游。公司產品覆蓋產業上下游。公司產品覆蓋從上游螢石開采到下游含氟高分

108、子材料，是我國氟化工行業中產業鏈最完整的企業之一。公司產品中，R22、R134a、R125 等氟碳化學品即可外銷也可自用，生產經營較為靈活。其中 R22、R142b 分別可作為 PTFE 和 PVDF 的原料，有助于公司產業鏈向下游延伸，提升產品附加值，同時確保原料供應，保障生產經營的持續性。圖表圖表 71.公司具備一體化產業鏈公司具備一體化產業鏈資料來源：公司公告，東亞前海證券研究所注：實線框為公司已投產產能，虛線框為公司在建或擬建產能；實線框中，淺紅色代表該種產品主要用于外售，深紅色代表該種產品既可外售又作為原料自用，灰色代表該種產品為中間產品不外售；內蒙永和生產的 HCFC-22 僅用作

109、其下游生產原料不外售，為中間產品；金華永和生產的 HCFC-22 既可外售又作為原料自用。公司在建項目儲備豐富，聚焦含氟高分子材料和氟碳化學品。公司在建項目儲備豐富，聚焦含氟高分子材料和氟碳化學品。公司在建項目儲備豐富，包括邵武永和生產基地項目、邵武永和年產 10kt 聚偏氟請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明36化工乙烯和 3kt 六氟環氧丙烷擴建項目、內蒙永和 0.8 萬 t/a 偏氟乙烯、1 萬 t/a全氟己酮、6 萬 t/a 廢鹽綜合利用項目等。截至 2022 年 6 月底，公司邵武永和生產基地項目一期 5 萬噸/年氫氟酸已順利開車試生產，其他生產裝置也在安裝調試，

110、預計于 2022 年末完成建設；內蒙永和 1.2 萬噸/年 HFP、0.5萬噸/年 HFC-227ea 項目也進入試生產前最后階段，有望于 2022 年內投產。圖表圖表 72.公司主要產品現有產能和擴張規劃公司主要產品現有產能和擴張規劃領域領域產品名稱產品名稱現有產能（萬噸現有產能（萬噸/年）年）在建產能（萬噸在建產能（萬噸/年）年）上游原料螢石精粉8一氯甲烷67（邵武）無水氫氟酸8.510（邵武）電子化學品電子級氫氟酸3（邵武）氟碳化學品R222.57.4（邵武）R142b2.4R3214（邵武）R134a3R152a4R143a2R1251R227ea0.50.5（內蒙）含氟高分子材料TF

111、E未披露4.8（邵武）PTFE0.061.8（邵武）HFP0.81.5（邵武）FEP0.42柔性生產，合計 1.35 萬噸（邵武）PFAVDF0.7（內蒙）+0.8（內蒙）PVDF0.6（內蒙）+1（邵武）PPVE0.05（邵武）含氟特種化學品六氟環氧丙烷0.3（邵武）全氟己酮1（邵武）資料來源：公司公告，東亞前海證券研究所4.3.4.3.中欣氟材中欣氟材公司具有螢石公司具有螢石-氟化氫氟化氫-精細化學品全產業鏈產品精細化學品全產業鏈產品。中欣氟材成立于2000年，于 2017 年上市，主要從事氟精細化學品的研發、生產和銷售，產品廣泛應用于醫藥、農藥、新材料與電子化學品三大領域。2019 年公

112、司通過收購高寶科技及長興螢石，實現了螢石-氟化氫-精細化學品的完整產業鏈。截至 2022 年 10 月 17 日，長興礦業剩余螢石儲量約 60-70 萬噸，公司年開采量為 8 萬噸原礦石。2021年公司氟化工產品產銷量大幅增長年公司氟化工產品產銷量大幅增長。2021年公司基礎氟化工產品、請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明37化工醫藥化工產品、農藥化工產品、新材料及電子化學品銷量分別為 41.62 萬噸、0.21 萬噸、0.61 萬噸和 0.05 萬噸，分別同比增長 35.51%、0.57%、44.18%和 48.13%。氟化工產品產銷量大幅增長的主要原因為氫氟酸市場回暖銷

113、量增加，硫酸技改完成，產銷量相應增加。公司產品產銷情況良好，產銷率常年維持在高位，2021 年公司醫藥化工產品和新材料和電子產品產銷率超100%。圖表圖表 73.2021 年公司主要產品銷量增長年公司主要產品銷量增長行業分類行業分類項目項目單位單位2021 年年2020 年年同比增減同比增減基礎氟化工產品生產量萬噸56.0730.6882.76%銷售量萬噸41.6230.7135.51%產銷率74.22%100.10%醫藥化工產品生產量萬噸0.190.22-13.34%銷售量萬噸0.210.210.57%產銷率112.51%96.95%15.56%農藥化工產品生產量萬噸0.700.4265.3

114、5%銷售量萬噸0.610.4244.18%產銷率87.72%100.60%新材料和電子化學品生產量萬噸0.050.0430.50%銷售量萬噸0.050.0448.13%產銷率108.21%95.34%資料來源：公司公告，東亞前海證券研究所公司營收穩步增長，氟化工產品貢獻主要營收。公司營收穩步增長，氟化工產品貢獻主要營收。2021 年公司實現營業收入 15.26 億元，同比增長 47.56%，主要原因為 2021 年氫氟酸市場回暖，疊加公司新增產能釋放。2022 年前三季度公司實現營收 11.76 億元，同比增長 2.47%。營收結構方面，氟化工產品和農藥化工產品是公司主要的收入來源，2021

115、年營收占比分別為 39.03%和 33.27%。隨著公司積極布局氟精細化工品和鈉離子電池，營收結構有望持續優化。圖表圖表 74.2018-2021 年公司營收呈現上漲趨勢年公司營收呈現上漲趨勢圖表圖表 75.氟化工產品貢獻主要營收氟化工產品貢獻主要營收資料來源：Wind，東亞前海證券研究所資料來源：Wind，東亞前海證券研究所2021年公司歸母凈利潤大幅增長年公司歸母凈利潤大幅增長。2021年公司歸母凈利潤為1.74億元，請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明38化工同比增長 46.67%；2022 年前三季度公司實現歸母凈利潤 1.22 億元，同比下降 10.96%。公司凈

116、利潤回調的主要原因為子公司氫氟酸原料螢石粉上漲，基礎化工產品硫酸銷售價格有所下降。2022 年前三季度公司凈利率為10.58%，較 2021 年略有回調。公司具備螢石和氫氟酸產能，具有成本優勢，疊加公司業務不斷向高附加值領域發展，未來盈利能力有望持續增強。圖表圖表 76.2021 年歸母凈利潤同比增加年歸母凈利潤同比增加 46.67%圖表圖表 77.2022Q1-Q3 公司凈利率略有回調公司凈利率略有回調資料來源：Wind，東亞前海證券研究所資料來源：Wind，東亞前海證券研究所公司布局新能源領域和含氟材料，向高端領域轉型。公司布局新能源領域和含氟材料，向高端領域轉型。公司在建項目穩步推進，年

117、產 5,000 噸 4,4二氟二苯酮項目預計于 2022 年 12 月投產。4,4二氟二苯酮是聚醚醚酮（PEEK）的原材料，產業前景十分廣闊。公司還加碼新能源領域，布局鈉電池和鋰電池。2022 年 1 月公司發布公告，擬建 2.1萬噸新型電解液材料項目，產能包括六氟磷酸鈉 1 萬噸、雙氟磺酰亞胺鋰5000 噸等，項目建設期不超過 24 個月，有望于 2023 至 2024 年極大貢獻業績增量。此外，公司控股子公司江西?？耸⒛戤a 1.5 萬噸四代制冷劑、1 萬噸/年 R134a 改建項目已獲得環評批復，該項目擴充了公司含氟系列產品品類，有利于公司充分發揮產業鏈一體化的優勢。圖表圖表 78.公司在

118、建項目和擬建項目公司在建項目和擬建項目項目名稱項目名稱新增產能新增產能實施主體實施主體投資總額投資總額（億元（億元)預計投產期預計投產期限限福建高寶礦業有限公司氟精細化學品系列擴建項目氟苯 2 萬噸、4-氟苯甲酰氯 3000 噸、高純氟化鉀5.3 萬噸、高純氟化鈉 1.4 萬噸、無水氫氟酸 3 萬噸高寶科技32021年12月年產5,000 噸4,4二氟二苯酮項目4,4-二氟二苯酮 5000 噸中欣氟材12022年12月2.1 萬噸新型電解液材料項目六氟磷酸鈉 1 萬噸、雙氟磺酰亞胺鋰 5000 噸、雙三氟甲基磺酰亞胺鋰3000 噸、三氟甲磺酰氯 2000噸、氟代碳酸乙烯酯 1000 噸高寶科技

119、3.72023-2024年年產 1.5 萬噸四代制冷劑、1 萬噸/年 R134a 改建項目R1234ze 5000 噸、R1233zd 1 萬噸江西?？耸?資料來源：公司公告，鷹潭市政府官網，東亞前海證券研究所注：“年產 1.5 萬噸四代制冷劑、1 萬噸/年 R134a 改建項目”中，R134a 產能為從 2 萬噸改建為 1 萬噸請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明39化工5.5.風險提示風險提示安全環保政策趨嚴、下游需求不及預期、海外礦山大幅擴產等。安全環保政策趨嚴、下游需求不及預期、海外礦山大幅擴產等。安全環保政策趨嚴風險：安全環保政策趨嚴風險：礦山開采屬于危險性較高的

120、行業，且礦山開采過程中會產生廢棄物和噪聲，對環境造成影響，若國家采取更加嚴格的安全環保政策，或將影響螢石生產企業的業務開展；下游需求不及預期風險：下游需求不及預期風險：若建筑、冶金、制冷劑等傳統需求復蘇進度不及預期，新能源領域的需求釋放不及預期，將影響螢石供需格局；海外礦山大幅擴產風險：海外礦山大幅擴產風險：若墨西哥等資源富區對螢石進行大幅擴產，或將大幅提高螢石供給量，進而影響螢石的供需格局。請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明40化工特別聲明特別聲明證券期貨投資者適當性管理辦法、證券經營機構投資者適當性管理實施指引（試行）已于 2017 年7 月 1 日起正式實施。根據上

121、述規定，東亞前海證券評定此研報的風險等級為 R3（中風險），因此通過公共平臺推送的研報其適用的投資者類別僅限定為專業投資者及風險承受能力為 C3、C4、C5 的普通投資者。若您并非專業投資者及風險承受能力為 C3、C4、C5 的普通投資者，請取消閱讀，請勿收藏、接收或使用本研報中的任何信息。因此受限于訪問權限的設置，若給您造成不便，煩請見諒！感謝您給予的理解與配合。分析師聲明分析師聲明負責準備本報告以及撰寫本報告的所有研究分析師或工作人員在此保證，本研究報告中關于任何發行商或證券所發表的觀點均如實反映分析人員的個人觀點。負責準備本報告的分析師獲取報酬的評判因素包括研究的質量和準確性、客戶的反饋

122、、競爭性因素以及東亞前海證券股份有限公司的整體收益。所有研究分析師或工作人員保證他們報酬的任何一部分不曾與，不與，也將不會與本報告中具體的推薦意見或觀點有直接或間接的聯系。分析師介紹分析師介紹李子卓，李子卓，東亞前海證券研究所高端制造首席分析師。北京航空航天大學，材料科學與工程專業碩士。2021年加入東亞前海證券，曾任新財富第一團隊成員，五年高端制造行研經驗。投資評級說明投資評級說明東亞前海證券東亞前海證券行業評級體系：推薦、中性、回避行業評級體系：推薦、中性、回避推薦：未來 612 個月，預計該行業指數表現強于同期市場基準指數。中性：未來 612 個月，預計該行業指數表現基本與同期市場基準指

123、數持平?；乇埽何磥?612 個月，預計該行業指數表現弱于同期市場基準指數。市場基準指數為滬深 300 指數。東亞前海證券東亞前海證券公司評級體系：強烈推薦、推薦、中性、回避公司評級體系：強烈推薦、推薦、中性、回避強烈推薦：未來 612 個月，預計該公司股價相對同期市場基準指數漲幅在 20%以上。該評級由分析師給出。推薦：未來 612 個月，預計該公司股價相對同期市場基準指數漲幅介于 5%20%。該評級由分析師給出。中性：未來 612 個月，預計該公司股價相對同期市場基準指數變動幅度介于-5%5%。該評級由分析師給出?；乇埽何磥?612 個月，預計該公司股價相對同期市場基準指數跌幅在 5%以上。

124、該評級由分析師給出。市場基準指數為滬深 300 指數。分析、估值方法的局限性說明分析、估值方法的局限性說明本報告所包含的分析基于各種假設，不同假設可能導致分析結果出現重大不同。本報告采用的各種估值方法及模型均有其局限性，估值結果不保證所涉及證券能夠在該價格交易。請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明41化工免責聲明免責聲明東亞前海證券有限責任公司經中國證券監督委員會批復，已具備證券投資咨詢業務資格。本報告由東亞前海證券有限責任公司（以下簡稱東亞前海證券）向其機構或個人客戶（以下簡稱客戶）提供，無意針對或意圖違反任何地區、國家、城市或其它法律管轄區域內的法律法規。東亞前海證券無

125、需因接收人收到本報告而視其為客戶。本報告是發送給東亞前海證券客戶的，屬于機密材料，只有東亞前海證券客戶才能參考或使用，如接收人并非東亞前海證券客戶，請及時退回并刪除。本報告所載的全部內容只供客戶做參考之用，并不構成對客戶的投資建議，并非作為買賣、認購證券或其它金融工具的邀請或保證。東亞前海證券根據公開資料或信息客觀、公正地撰寫本報告，但不保證該公開資料或信息內容的準確性或完整性?？蛻粽埼饘⒈緢蟾嬉暈橥顿Y決策的唯一依據而取代個人的獨立判斷。東亞前海證券不需要采取任何行動以確保本報告涉及的內容適合于客戶。東亞前海證券建議客戶如有任何疑問應當咨詢證券投資顧問并獨自進行投資判斷。本報告并不構成投資、法

126、律、會計或稅務建議或擔保任何內容適合客戶，本報告不構成給予客戶個人咨詢建議。本報告所載內容反映的是東亞前海證券在發表本報告當日的判斷，東亞前海證券可能發出其它與本報告所載內容不一致或有不同結論的報告，但東亞前海證券沒有義務和責任去及時更新本報告涉及的內容并通知客戶。東亞前海證券不對因客戶使用本報告而導致的損失負任何責任。本報告可能附帶其它網站的地址或超級鏈接，對于可能涉及的東亞前海證券網站以外的地址或超級鏈接，東亞前海證券不對其內容負責。本報告提供這些地址或超級鏈接的目的純粹是為了客戶使用方便，鏈接網站的內容不構成本報告的任何部分，客戶需自行承擔瀏覽這些網站的費用或風險。東亞前海證券在法律允許

127、的情況下可參與、投資或持有本報告涉及的證券或進行證券交易，或向本報告涉及的公司提供或爭取提供包括投資銀行業務在內的服務或業務支持。東亞前海證券可能與本報告涉及的公司之間存在業務關系，并無需事先或在獲得業務關系后通知客戶。除非另有說明，所有本報告的版權屬于東亞前海證券。未經東亞前海證券事先書面授權，任何機構或個人不得以任何形式更改、復制、傳播本報告中的任何材料，或以任何侵犯本公司版權的其他方式使用。所有在本報告中使用的商標、服務標識及標記，除非另有說明，均為東亞前海證券的商標、服務標識及標記。東亞前海證券版權所有并保留一切權利。機構銷售通訊錄機構銷售通訊錄地區地區聯系人聯系人聯系電話聯系電話郵箱郵箱北京地區林澤娜上海地區朱虹廣深地區劉海華聯系我們聯系我們東亞前海證券有限責任公司東亞前海證券有限責任公司研究所研究所北京地區：北京市東城區朝陽門北大街 8 號富華大廈 A 座二層上海地區：上海市浦東新區世紀大道 1788 號陸家嘴金控廣場 1 號 27 樓廣深地區：深圳市福田區中心四路 1 號嘉里建設廣場第一座第 23 層郵編：100086郵編：200120郵編：518046公司網址：http:/