長光華芯：業績短期承壓看好長期發展（6頁）.pdf

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1、 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 Table_MainInfo 公司研究/信息設備/半導體產品與半導體設備 證券研究報告 長光華芯長光華芯（688048）公司季報點評公司季報點評 2022 年 11 月 07 日 Table_InvestInfo 投資評級 優于大市優于大市 維持維持 股票數據股票數據 Table_StockInfo 11月 04日收盤價（元）116.40 52 周股價波動（元）60.20-163.30 總股本/流通 A 股（百萬股）136/31 總市值/流通市值（百萬元）15784/3634 相關研究相關研究 Table_ReportInfo 中 國 激 光 芯，助

2、力 激 光 產 業 崛 起 2022.05.16 市場表現市場表現 Table_QuoteInfo-21.86%2.14%26.14%50.14%74.14%98.14%2021/11 2022/2 2022/52022/8長光華芯海通綜指 滬深 300 對比 1M 2M 3M 絕對漲幅（%）7.3-4.7-23.9 相對漲幅（%）8.3 1.7-15.8 資料來源：海通證券研究所 Table_AuthorInfo 分析師:余偉民 Tel:(010)50949926 Email: 證書:S0850517090006 聯系人:徐卓 Email: 業績業績短期短期承壓，看好長期發展承壓，看好長期發

3、展 Table_Summary 投資要點：投資要點：事件事件：長光華芯發布22年三季報，22Q1-Q3公司收入3.17億元，同比-0.35%；歸母凈利潤 0.95 億元，同比+22.66%；毛利率 53.49%，同比+1.04pcts。22Q3公司收入 6708 萬元，同比-47.53%；歸母凈利潤 3570 萬元，同比+19.39%；毛利率 53.70%，同比+1.95pcts。疫情沖擊疫情沖擊工業激光器工業激光器市場市場需求下滑需求下滑。公司收入增速放緩，主要系新冠疫情及經濟環境不確定性增加等因素影響，工業激光器領域下游設備投資需求受到一定抑制，客戶訂單減少；受政府補助、投資收益等非經常性

4、損益影響，公司歸母凈利潤有所提升。我們認為，隨經濟恢復帶動下游需求回暖，疊加下游庫存水位趨于正常，后續公司業績有望實現反彈。新廠完成搬遷，新廠完成搬遷，研發投入研發投入快速提升快速提升。22Q1-Q3 公司銷售費用 2026 萬元（同比-18.74%），主要系本年良率提升，整體售后費用占比降低；管理費用 2234萬元（同比+54.06%），主要系公司加強管理團隊建設及工廠搬遷過程中產生部分費用；研發費用 8015 萬元（同比+42.99%），主要系公司進一步加大研發力度，在核心產品及業務拓展方面投入更多研發；財務費用-124 萬元（同比-277 萬元），主要系利息收入增加。Q3 末公司存貨 2

5、.64 億元（較年初+61.69%），主要系應對疫情及工廠搬遷不確定性進行備貨。9 月 22 日公告獲收益相關政府補助 5188 萬元；Q3 計入經營業務相關政府補助 2972 萬元。激光雷達激光雷達等領域有望成為新的增長極等領域有望成為新的增長極。公司是半導體激光行業全球少數具備高功率激光芯片量產能力的企業之一，已建成覆蓋芯片設計、外延、光刻、解理/鍍膜、封裝測試、光纖耦合等 IDM 全流程工藝平臺和 3 英寸、6 英寸量產線。VCSEL 是激光雷達模組的核心部件，公司 VCSEL 芯片功率密度已達到 1200/1400/1800 瓦每平方毫米，基本實現了對主流市場 VCSEL 芯片需求的覆

6、蓋，目前已與禾賽、速騰、圖達通等激光雷達廠商達成合作，我們預計公司激光雷達領域業務起量后彈性較大。盈利預測盈利預測。我們預計公司 2022-2024 年歸母凈利潤 1.33 億元、2.05 億元和3.04 億元，EPS 為 0.98 元、1.51 元和 2.24 元。PE 估值方法下，參考可比公司估值，給予公司 23 年 PE 70-80 x，對應合理價值區間 105.70-120.80 元；DCF 估值方法下，基于中性情景假設條件下計算合理價值區間為在106.11-127.37 元。因此綜合上述兩種方法，公司最終合理價值區間為106.11-120.80 元，給予“優于大市”評級。風險提示風險

7、提示。市場競爭加劇風險，技術升級迭代風險，宏觀經濟風險。主要財務數據及預測主要財務數據及預測 Table_FinanceInfo 2020 2021 2022E 2023E 2024E 營業收入(百萬元)247 429 431 706 1030(+/-)YoY(%)78.5%73.6%0.4%63.9%45.9%凈利潤(百萬元)26 115 133 205 304(+/-)YoY(%)120.3%340.5%15.3%53.8%48.7%全面攤薄 EPS(元)0.19 0.85 0.98 1.51 2.24 毛利率(%)31.4%52.8%52.6%52.2%52.2%凈資產收益率(%)5.2

8、%18.1%4.0%5.8%8.0%資料來源：公司年報（2020-2021），海通證券研究所 備注：凈利潤為歸屬母公司所有者的凈利潤 公司研究長光華芯（688048）2 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 表表 1 長光華芯收入分拆預測長光華芯收入分拆預測 單位（億元）單位（億元）2020 2021 2022E 2023E 2024E 1、高功率單管系列、高功率單管系列 營業收入 2.18 3.61 3.81 6.09 8.53 增速 111.7%65.9%5.5%60.0%40.0%毛利率 26.2%50%49%48%2、高功率巴條系列、高功率巴條系列 營業收入 0.26 0.56 0.

9、39 0.78 1.40 增速-24.0%117.3%-30.0%100.0%80.0%毛利率 73.0%75%75%75%3、VCSEL 等等 營業收入 0.03 0.08 0.10 0.18 0.35 增速 140.5%20.0%80.0%100.0%毛利率 67.5%65%65%65%4、其他業務、其他業務 營業收入 0.01 0.01 0.01 0.01 0.01 增速 120.8%0.0%0.0%0.0%毛利率 32%32%32%合計：營業收入合計：營業收入 2.47 4.29 4.31 7.06 10.30 總收入增速總收入增速 78.46%73.59%0.40%63.91%45.

10、85%整體毛利率整體毛利率 31.35%52.82%52.55%52.24%52.24%資料來源：Wind，海通證券研究所 相對估值相對估值法：法：PE 估值估值 根據可比公司估值，我們給予公司 23 年 PE 70-80 x，對應合理價值區間105.70-120.80 元。表表 2 可比公司估值可比公司估值 代碼代碼 公司名稱公司名稱 股價股價 市值市值 EPS（元）（元）PE（X）（元）（元）（億元）（億元）2020 2021 2022E 2023E 2020 2021 2022E 2023E 688167.SH 炬光科技 118.53 106.63 0.52 0.75 1.45 2.21

11、 229 157 82 54 600703.SH 三安光電 19.47 872.13 0.23 0.29 0.45 0.67 86 66 43 29 300620.SZ 光庫科技 37.33 61.25 0.55 0.80 0.87 1.17 68 47 43 32 平均值平均值 128 90 56 38 備注：收盤價日期為 2022 年 11 月 4 日 資料來源：Wind 一致預期，海通證券研究所 絕對估值絕對估值法：法：DCF 估值估值 我們以絕對估值法 DCF 估值法作為補充方法來反映公司的長期價值，對公司的核心參數進行如下假設：無風險利率：采用十年期國債收益率 2.6776%（截止

12、2022 年 11 月 3 日）；Beta 權益：由于公司上市未滿 100 周，且可比公司中炬光科技上市未滿 100周，故選取可比公司光庫科技和三安光電相對上證綜合指數截止日 100 周前的Beta 值平均值（截止 2022 年 11 月 3 日），取值 1.0447；公司研究長光華芯（688048）3 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 市場平均風險收益率：根據 Wind 數據，選取滬深 300（000300.SH）最近十年（截止 2022 年 11 月 3 日）平均收益率（年化）4.8259%作為市場平均風險收益率；風險溢價：市場平均風險收益率與無風險利率差值為 2.15%；計算出公司

13、股票貼現率 Ke 為 4.92%，WACC 為 4.91%債務成本：采用商業銀行（6 月-1 年）貸款基準利率為 4.35%。表表 3 DCF 估值：核心假設與結果估值：核心假設與結果 DCF 分析分析 數值數值 核心假設核心假設 數值數值 預測期自由現金流現值預測期自由現金流現值（億元）（億元）27.04 Beta 權益權益 1.04 永續自由現金流現值（億元）永續自由現金流現值（億元）129.12 無風險利率無風險利率 2.68%企業價值（億元）企業價值（億元）157.60 風險溢價風險溢價 2.15%股票價值（億元）股票價值（億元）157.03 股票貼現率股票貼現率 4.92%實際稅率實

14、際稅率 2.50%債務比率債務比率 1.64%權益比率權益比率 98.36%債務利率債務利率 Kd 4.35%WACC 4.91%永續增長率永續增長率 1.5%資料來源：Wind，海通證券研究所測算 表表 4 自由現金流自由現金流 DCF 估值估值（單位：百萬元）2022E 2023E 2024E 2025E 2026E 2027E 2028E 2029E 2030E 2031E 營業收入 430.80 706.12 1029.90 1419.42 1896.41 2440.92 3021.37 3632.83 4207.47 4746.29 yoy(%)0.40%63.91%45.85%37

15、.82%33.60%28.71%23.78%20.24%15.82%12.81%EBIT 63.00 159.66 284.38 381.38 489.04 593.08 685.43 752.94 822.37 868.72 yoy(%)-33.09%153.44%78.11%34.11%28.23%21.27%15.57%9.85%9.22%5.64%息前稅后利潤 61.42 154.87 270.16 362.32 464.59 563.42 651.16 715.29 781.25 825.29+折舊與攤銷 19.92 21.72 23.52 25.32 27.12 28.95 28.

16、95 28.95 28.95 28.95-營運資金的增加-45.24-66.18-75.24-139.20-172.55-186.62-198.99-204.11-192.18-177.36-資本性投資-70.44 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00+遞延稅項變動 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00+資產損失準備 10.16 13.77 19.28 16.48 20.32 23.45 25.23 26.97 25.27 23.94 自由現金流量 FCFF-24.18 124.1

17、9 237.73 264.92 339.49 429.20 506.35 567.10 643.29 700.81 yoy(%)-77.46%-613.70%91.42%11.44%28.15%26.43%17.98%12.00%13.44%8.94%資料來源：Wind，海通證券研究所 公司研究長光華芯（688048）4 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 我們分兩階段對長光華芯的現值進行計算：2022E-2031E 年為第一階段，2031E之后為永續價值，根據 DCF 估值模型測算公司對應每股合理價值為 115.81 元。表表 5 每股合理價值對永續增長率與每股合理價值對永續增長率與 W

18、ACC 的敏感度分析（元）的敏感度分析（元）WACC 4.31%4.51%4.71%4.91%5.11%5.31%5.51%永續增長率永續增長率 1.20%131.63 122.74 114.86 107.85 101.56 95.90 90.77 1.30%135.41 126.00 117.71 110.36 103.78 97.87 92.53 1.40%139.44 129.48 120.74 113.00 106.11 99.94 94.37 1.50%143.76 133.19 123.95 115.81 108.57 102.11 96.30 1.60%148.40 137.16

19、 127.37 118.78 111.18 104.41 98.34 1.70%153.40 141.40 131.02 121.94 113.93 106.83 100.48 1.80%158.79 145.96 134.91 125.30 116.86 109.39 102.73 資料來源：海通證券研究所測算 進一步我們對企業價值進行關于永續增長率、WACC 假設進行敏感性測算。（A）保守情景：永續增長率為 1.2%，WACC 為 5.51%，測算公司每股合理價值為 90.77 元；（B）中性情景：永續增長率為 1.4%-1.6%，WACC 為 4.71%-5.11%，測算公司每股合理價值

20、為 106.11 元127.37 元；（C）樂觀情景：永續增長率為 1.80%，WACC 為 4.31%，測算公司每股合理價值為 158.79 元。我們采用 DCF 絕對估值法，基于中性情景假設條件下計算長光華芯的每股合理價值區間在 106.11 元127.37 元。最終每股合理價值最終每股合理價值 綜合 PE 估值、絕對估值法兩種方法，我們認為長光華芯的最終每股合理價值區間為 106.11 元120.80 元。圖圖1 長光華芯最終每股合理價值（元）長光華芯最終每股合理價值（元）105.70106.11120.80127.379095100105110115120125130135140145

21、150PE估值DCF估值 資料來源：Wind，海通證券研究所 公司研究長光華芯（688048）5 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 財務報表分析和預測財務報表分析和預測 Table_ForecastInfo 主要財務指標主要財務指標 2021 2022E 2023E 2024E 利潤表（百萬元）利潤表（百萬元）2021 2022E 2023E 2024E 每股指標（元）每股指標（元）營業總收入營業總收入 429 431 706 1030 每股收益 0.85 0.98 1.51 2.24 營業成本 202 204 337 492 每股凈資產 4.70 24.40 25.91 28.16 毛

22、利率%52.8%52.6%52.2%52.2%每股經營現金流 0.16 0.77 1.14 1.82 營業稅金及附加 1 1 1 1 每股股利 0.00 0.00 0.00 0.00 營業稅金率%0.1%0.1%0.1%0.1%價值評估（倍）價值評估（倍）營業費用 22 26 35 46 P/E 136.87 118.71 77.16 51.90 營業費用率%5.1%6.0%5.0%4.5%P/B 24.77 4.77 4.49 4.13 管理費用 24 29 39 51 P/S 27.59 36.64 22.35 15.33 管理費用率%5.6%6.8%5.5%5.0%EV/EBITDA 0

23、.00 159.28 71.93 41.56 EBIT 94 63 160 284 股息率%0.0%0.0%0.0%財務費用 3-7 0 0 盈利能力指標（盈利能力指標（%）財務費用率%0.7%-1.5%0.0%0.0%毛利率 52.8%52.6%52.2%52.2%資產減值損失 15 10 14 19 凈利潤率 26.9%30.9%29.0%29.5%投資收益 1 2 2 2 凈資產收益率 18.1%4.0%5.8%8.0%營業利潤營業利潤 122 133 208 317 資產回報率 12.0%3.7%5.3%7.0%營業外收支 0 3 3 3 投資回報率 13.9%8.4%19.9%32.

24、6%利潤總額利潤總額 122 136 211 320 盈利增長（盈利增長（%）EBITDA 118 83 181 308 營業收入增長率 73.6%0.4%63.9%45.9%所得稅 7 3 6 16 EBIT 增長率 767.0%-33.1%153.4%78.1%有效所得稅率%5.6%2.5%3.0%5.0%凈利潤增長率 340.5%15.3%53.8%48.7%少數股東損益 0 0 0 0 償債能力指標償債能力指標 歸屬母公司所有者凈利潤歸屬母公司所有者凈利潤 115 133 205 304 資產負債率 33.7%7.4%9.3%11.7%流動比率 1.7 13.9 10.7 8.3 速動

25、比率 1.1 12.9 9.9 7.5 資產負債表（百萬元）資產負債表（百萬元）2021 2022E 2023E 2024E 現金比率 0.2 11.9 8.8 6.5 貨幣資金 57 2587 2747 2999 經營效率指標經營效率指標 應收賬款及應收票據 219 193 316 460 應收帳款周轉天數 163.2 163.2 163.2 163.2 存貨 163 219 249 319 存貨周轉天數 236.6 391.1 270.0 236.6 其它流動資產 28 29 37 47 總資產周轉率 0.5 0.2 0.2 0.3 流動資產合計 467 3027 3349 3825 固定

26、資產周轉率 3.6 2.6 3.5 5.2 長期股權投資 88 88 88 88 固定資產 131 201 200 196 在建工程 120 100 80 60 無形資產 15 15 15 15 現金流量表（百萬元）現金流量表（百萬元）2021 2022E 2023E 2024E 非流動資產合計 494 545 523 499 凈利潤 115 133 205 304 資產總計資產總計 961 3572 3872 4325 少數股東損益 0 0 0 0 短期借款 47 0 0 0 非現金支出 44 30 35 43 應付票據及應付賬款 180 116 204 301 非經營收益 4-4-5-5

27、預收賬款 0 1 1 1 營運資金變動-141-55-80-95 其它流動負債 52 101 108 159 經營活動現金流經營活動現金流 21 104 155 247 流動負債合計 278 217 313 461 資產-131-67 3 3 長期借款 0 0 0 0 投資 10 0 0 0 其它長期負債 45 45 45 45 其他 1 2 2 2 非流動負債合計 45 45 45 45 投資活動現金流投資活動現金流-120-65 5 5 負債總計負債總計 324 263 358 507 債權募資 35-47 0 0 實收資本 102 136 136 136 股權募資 0 2539 0 0

28、歸屬于母公司所有者權益 637 3309 3514 3818 其他 20-1 0 0 少數股東權益 0 0 0 0 融資活動現金流融資活動現金流 55 2491 0 0 負債和所有者權益合計負債和所有者權益合計 961 3572 3872 4325 現金凈流量現金凈流量-44 2530 160 252 備注：（1）表中計算估值指標的收盤價日期為 11 月 04 日；（2）以上各表均為簡表 資料來源：公司年報（2021），海通證券研究所 公司研究長光華芯（688048）6 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 信息披露信息披露 分析師聲明分析師聲明 余偉民 通信行業 本人具有中國證券業協會授予

29、的證券投資咨詢執業資格，以勤勉的職業態度，獨立、客觀地出具本報告。本報告所采用的數據和信息均來自市場公開信息，本人不保證該等信息的準確性或完整性。分析邏輯基于作者的職業理解，清晰準確地反映了作者的研究觀點，結論不受任何第三方的授意或影響，特此聲明。分析師負責的股票研究范圍分析師負責的股票研究范圍 Table_Reports 重點研究上市公司：光迅科技,中國聯通,滬電股份,深南電路,大族激光,天孚通信,廣脈科技,中控技術,海希通訊,中國移動,三環集團,海格通信,亨通光電,長飛光纖,博創科技,迪普科技,中瓷電子,長光華芯,星網銳捷,中興通訊,光庫科技,銳科激光,華測導航,拓邦股份,移遠通信,億聯網

30、絡,紫光國微,紫光股份,廣和通,工業富聯 投資投資評級評級說明說明 1.投資評級的比較和評級標準：投資評級的比較和評級標準：以報告發布后的 6 個月內的市場表現為比較標準，報告發布日后 6 個月內的公司股價（或行業指數）的漲跌幅相對同期市場基準指數的漲跌幅；2.市市場基準指數的比較標準：場基準指數的比較標準：A 股市場以海通綜指為基準；香港市場以恒生指數為基準；美國市場以標普 500 或納斯達克綜合指數為基準。類類 別別 評評 級級 說說 明明 股票投資評股票投資評級級 優于大市 預期個股相對基準指數漲幅在 10%以上；中性 預期個股相對基準指數漲幅介于-10%與 10%之間；弱于大市 預期個

31、股相對基準指數漲幅低于-10%及以下；無評級 對于個股未來 6 個月市場表現與基準指數相比無明確觀點。行業投資評行業投資評級級 優于大市 預期行業整體回報高于基準指數整體水平 10%以上；中性 預期行業整體回報介于基準指數整體水平-10%與 10%之間；弱于大市 預期行業整體回報低于基準指數整體水平-10%以下。法律聲明法律聲明 本報告僅供海通證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）的客戶使用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見并不構成對任何人的投資建議。在任何情況下，本公司不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。本報告所載

32、的資料、意見及推測僅反映本公司于發布本報告當日的判斷，本報告所指的證券或投資標的的價格、價值及投資收入可能會波動。在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告。市場有風險，投資需謹慎。本報告所載的信息、材料及結論只提供特定客戶作參考，不構成投資建議，也沒有考慮到個別客戶特殊的投資目標、財務狀況或需要?？蛻魬紤]本報告中的任何意見或建議是否符合其特定狀況。在法律許可的情況下，海通證券及其所屬關聯機構可能會持有報告中提到的公司所發行的證券并進行交易，還可能為這些公司提供投資銀行服務或其他服務。本報告僅向特定客戶傳送，未經海通證券研究所書面授權，本研究報告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷貝、復印件或復制品，或再次分發給任何其他人，或以任何侵犯本公司版權的其他方式使用。所有本報告中使用的商標、服務標記及標記均為本公司的商標、服務標記及標記。如欲引用或轉載本文內容，務必聯絡海通證券研究所并獲得許可，并需注明出處為海通證券研究所，且不得對本文進行有悖原意的引用和刪改。根據中國證監會核發的經營證券業務許可，海通證券股份有限公司的經營范圍包括證券投資咨詢業務。