【研報】食品飲料行業2020年度策略：消費時鐘指向新四化食品飲料分化加劇中的五條主線-20200116[47頁].pdf

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1、 行業行業報告報告 | 行業投資策略行業投資策略 1 食品飲料食品飲料 證券證券研究報告研究報告 2020 年年 01 月月 16 日日 投資投資評級評級 行業行業評級評級 強于大市(維持評級) 上次評級上次評級 強于大市 作者作者 劉暢劉暢 分析師 SAC 執業證書編號：S111052001000 資料來源：貝格數據 相關報告相關報告 1 食品飲料-行業點評:酒鬼酒甜蜜素 事件影響有限，堅定看好板塊龍頭五糧 液、 山西汾酒、 貴州茅臺 2019-12-24 2 食品飲料-行業研究簡報:保健營養 品市場空間較大，重點推薦性價比較高 的龍頭金達威 2019-12-16 3 食品飲料-行業點評:不

2、必一驚一乍， 茅臺正常為春節備貨，不存在提前放 量 ， 繼 續 優 先 大 力 看 好 五 糧 液 2019-12-11 行業走勢圖行業走勢圖 2020 年度策略：消費時鐘指向新四化，食品飲料分化年度策略：消費時鐘指向新四化，食品飲料分化 加劇中的五條主線加劇中的五條主線 自上而下看，食品飲料會在自上而下看，食品飲料會在 2020 年持續分化年持續分化。宏觀經濟依然承壓，中小企 業風險仍未釋放， 且在存量競爭的背景下， 頭部企業和各細分行業龍頭業績 將具備較強的穩定性。同時資金面在宏觀承壓的背景下，風險偏好偏低，投 資偏好穩定性強的企業， 也導致資金持續向行業龍頭集中。 對于食品飲料來 說，細

3、分行業的景氣度本來就存在較大差別，伴隨著消費時鐘第三階段“消 費升級” 進入初級階段， 分化被放大。 對于企業來說， 把握行業的發展趨勢， 輔以合理的戰術配合，便有能力在激烈的競爭環境中脫穎而出。 “消費時鐘”刻畫中國消費升級軌跡， “新四化”下的食品飲料和教育這兩“消費時鐘”刻畫中國消費升級軌跡， “新四化”下的食品飲料和教育這兩 個行業升級鏈條很長。個行業升級鏈條很長。 “時鐘”指出，在第三階段，消費頻次低的品類率先 升級， 目前食品飲料步入快速升級階段， 人們對健康和精神的追求是無止盡 的，同時這一趨勢是不可逆的，未來會不斷強化。 “時鐘”的第二階段和第 三階段初，中國的消費呈現是“舊四

4、化” ：品牌化、進口化、廣告化和同質 化。進入第三階段后期， “需求有差別”推動結構升級，進而衍生出新四化： 便捷化、高端化、多樣化和健康化。在新四化的趨勢下，食品飲料行業中期 的發展邏輯將呈現五條主線： 深度社交成本提升下的貨幣再集中深度社交成本提升下的貨幣再集中高端白酒。高端白酒。 高端白酒隨著渠道改革 的逐步推進，批價穩步提升，產品品牌力不斷夯實。同時，高端白酒需求 具備韌性，業績穩定性較強。我們持續看好高端白酒市場，重點推薦瀘州 老窖，長期看好貴州茅臺和五糧液。 重勞力行業的標準化和工業化重勞力行業的標準化和工業化餐飲連鎖產業鏈。餐飲連鎖產業鏈。 由于消費者對便捷性 的需求， 餐飲行業

5、中快餐子領域快速發展， 同時餐飲連鎖化程度不斷加強， 對整個產業鏈的運營效率提出了更高的要求， 催生上游原材料供應商加速 產品標準化， 建議關注生產火鍋料等餐飲原料半成品的安井食品和三全食 品、 生產復合調味料品的天味食品， 以及小吃行業升級所帶來的投資機會。 此外關注安琪酵母和恒順醋業投資機會。 行業高度集中下的格局再優化行業高度集中下的格局再優化乳制品和啤酒。乳制品和啤酒。乳制品雙寡頭格局穩 定，未來在乳制品行業低溫化、高端化、健康化的趨勢下，雙寡頭將持續 產品結構優化， 借力已有渠道力量在不同市場擁有更明顯的優勢， 建議關 注伊利股份、蒙牛乳業、中國飛鶴和澳優。啤酒行業結構升級將是支撐行

6、 業長期增長的主要邏輯。 行業千升酒價目前與國外相比仍存在較大的增長 空間，隨著千升酒價的持續提升，行業盈利能力將不斷改善。建議關注產 品結構改善顯著的青島啤酒、重慶啤酒和珠江啤酒。 物流高速發展下的品質升級物流高速發展下的品質升級低溫奶和短保。低溫奶和短保。 短保行業受益于冷鏈物流 的發展，由于短保行業對產品周轉率的要求很高，故供應鏈建設是關鍵， 建議關注擁有強大供應鏈體系的絕味食品、 桃李面包； 同樣是由于冷鏈物 流和健康化趨勢， 近年來低溫奶行業增速高于常溫奶， 低溫乳企將在自身 深耕市場迎來區域性機會，建議關注燕塘乳業、新乳業和光明乳業。 生活快節奏下的喜新厭舊生活快節奏下的喜新厭舊休

7、閑食品和軟飲料。休閑食品和軟飲料。 這兩個行業產品消費者 粘性不強， 嘗鮮要求比較高， 品牌忠誠度低， 企業若想在行業中脫穎而出， 獲得業績高增長，則需要依靠公司的推新能力。在新四化的驅動下，唯有 不斷的推陳出新， 方能保持公司在市場的競爭力。 建議關注推新能力強的 洽洽食品、妙可藍多、香飄飄、百潤股份和養元飲品。 -1% 8% 17% 26% 35% 44% 53% 62% 2019-012019-052019-09 食品飲料滬深300 行業報告行業報告 | | 行業投資策略行業投資策略 2 除五條主線外，次高端和原奶也存在投資機會，建議關注除五條主線外，次高端和原奶也存在投資機會，建議關注

8、。次高端分化顯 現，未來次高端領域的集中度會逐步提升，需求會向名優酒企集中，而在這 一進程中，酒企本身如何受益，主要體現在兩個方面。一是產品創新和機制 改革帶來的營銷和內部的優化，二是深耕基地市場，做好基本盤，等待擴張 的時機。建議關注：古井貢酒、口子窖、山西汾酒、今世緣、酒鬼酒、洋河 股份和舍得酒業。乳業上游牧場或迎來業績改善，長期價值推升。恒天然大 包粉拍賣價及國內原奶平均價格自年初以來持續上漲， 牧場原材料豆粕價格 下降、 玉米處于歷史地位。 規模牧場享受原奶價格上漲和成本下行帶來的利 潤增厚，同時成母牛單產逐步提高、生產效率提升，19 年或將迎來業績改 善。 未來隨著消費升級以及低溫領

9、域的發展， 上游規模牧場在產業鏈中的地 位將提升，資源的戰略性布局意義凸顯。建議關注現代牧業。 風險風險提示提示：宏觀經濟下行風險，政策風險，食品安全風險，公司經營風險， 新品推出不及預期，進口產品替代和沖擊等。 行業報告行業報告 | | 行業投資策略行業投資策略 3 內容目錄內容目錄 1. “中國消費百年時鐘” ，當前正處于消費升級的初級階段“中國消費百年時鐘” ，當前正處于消費升級的初級階段 . 8 1.1. 第一階段（1950-1985） ，35 年，物質匱乏階段，產品無差別需求無差別 . 9 1.2. 第二階段（1985-2015） ，30 年，品牌化階段，需求無差別產品有差別 . 1

10、0 1.2.1. 供給來源愈加多元化，消費市場完成“買方市場”轉換 . 10 1.2.2. 品牌化改變了“需求無差別”的現狀 . 11 1.2.3. 消費分層在第二階段開始顯現 . 12 1.3. 第三階段（2015-2035） ，20 年，消費升級階段，產品有差別需求有差別 . 13 1.3.1. 第三階段初期以消費分層開始，消費進入存量競爭階段 . 13 1.3.2. 消費升級對不同消費層級有不同的意義 . 14 1.3.3. 高線消費向第四階段靠攏，低線消費加速走完品牌化進程 . 15 1.3.4. 信息化的快速發展將逐步熨平消費分層 . 16 1.4. 第四階段（2035-2050）

11、，15 年，專屬消費時代，需求有差別產品無差別 . 17 1.4.1. 消費將進一步滿足每一個個體的獨特需求，進入專屬消費時代 . 17 1.4.2. “產品無差別”升級到更高維度，供需仍將繼續指引消費發展 . 17 2. 從消費時鐘看食品飲料呈現“新四化” ，未來三年重點關注從消費時鐘看食品飲料呈現“新四化” ，未來三年重點關注 5 條主線條主線 . 18 2.1. 食品飲料行業呈現便捷化、高端化、多樣化、健康化 . 18 2.2. 行情已逝，行業進入強分化時代 . 20 2.2.1. 業績分化初現，行業競爭加劇 . 20 2.2.2. 資金面和基本面決定行業將延續分化 . 20 2.2.3

12、. 業績高增速來源于對消費趨勢的把握和合理的戰術布局 . 21 2.3. 新四化下重點關注 5 個投資方向 . 21 2.3.1. 深度社交成本提升下的貨幣再集中 . 21 2.3.2. 重勞力的標準化和工業化 . 21 2.3.3. 行業高度集中下的格局再優化 . 22 2.3.4. 物流高速發展下的品質升級 . 22 2.3.5. 生活快節奏下的“喜新厭舊” . 22 3. 品牌護城河不斷夯實，量價邏輯交替演繹支撐高端白酒持續增長品牌護城河不斷夯實，量價邏輯交替演繹支撐高端白酒持續增長 . 22 3.1. 高端白酒格局穩定，景氣度仍處上升期 . 22 3.2. 消費升級助力高端白酒市場持續

13、擴容 . 23 3.3. 深度社交成本提升下，高端白酒的品牌價值不斷強化 . 24 3.3.1. 保值增值是高端白酒品牌力的核心，也是市場格局穩定的主要原因 . 24 3.3.2. 渠道改革夯實品牌力，增強業績可持續性 . 25 4. 餐飲產業鏈實現標準化和工業化，產品型與服務型企業差異發展餐飲產業鏈實現標準化和工業化，產品型與服務型企業差異發展 . 26 4.1. 餐飲行業規模高速增長，連鎖化率不斷高升 . 26 4.2. 餐飲產業鏈上下游緊密程度不斷加強，企業縱向布局正當時 . 27 4.2.1. 餐飲產業鏈運營效率提升，上下游實現融合 . 27 4.2.2. 產品企業與服務企業運營差異化

14、明顯，服務型企業布局產品端成功率大. 28 4.3. 上游供應商提升產業鏈運營效率，市場需求較大 . 28 行業報告行業報告 | | 行業投資策略行業投資策略 4 4.3.1. 復合調味料市場迎來快速發展契機，天味食品發展潛力較大 . 28 4.3.2. 速凍食品行業穩健增長，集中度逐漸提升 . 29 5. 高集中度下，新趨勢為乳制品和啤酒行業帶來格局再優化高集中度下，新趨勢為乳制品和啤酒行業帶來格局再優化 . 30 5.1. 乳制品行業：穩定中孕育新機遇 . 30 5.1.1. 液體奶市場成熟量增幅度小，結構調整是趨勢 . 30 5.1.2. 低溫奶受益于健康化高端化趨勢，迎來快速發展 .

15、31 5.1.3. 健康化倒逼類乳飲品進入升級新階段 . 31 5.2. 啤酒行業：結構升級拉動行業價值回歸 . 32 5.2.1. 行業盈利拐點確定，前期邏輯不斷兌現 . 32 5.2.2. 人口結構等因素推動結構升級，千升酒價與發達國家相比仍存在空間 . 33 5.2.3. 行業結構發生變化，結構升級成為企業發展的主要著眼點 . 34 6. 物流高速發展下的品質再升級，保質期革命任重道遠物流高速發展下的品質再升級，保質期革命任重道遠 . 35 6.1. 冷鏈物流發展及消費觀念升級推動短保行業崛起 . 35 6.1.1. 冷鏈物流的成熟解除配送障礙 . 35 6.1.2. 消費觀念升級，消費

16、者更加注重健康 . 36 6.2. 各行業以“鮮”為核心，引領短保領域變革 . 36 6.2.1. 低溫奶將成為乳制品消費未來趨勢 . 36 6.2.2. 短保面包行業規?？焖倥d起 . 37 6.2.3. 居民對生鮮的需求增加，生鮮市場體量龐大 . 38 6.3. 供應鏈建設是短保行業公司發展的關鍵點 . 38 6.3.1. 桃李面包物流優勢明顯，加速企業運轉 . 38 6.3.2. 絕味食品依靠網點快速擴張，保障快捷供應 . 39 6.3.3. 新乳業布局上游牧場資源，搶占區域奶市場 . 40 7. 推新能力是公司可持續發展的源動力，品類產品營銷缺一不可推新能力是公司可持續發展的源動力，品類

17、產品營銷缺一不可. 40 7.1. 產品力：順應四化，創新突圍 . 40 7.2. 營銷力：營銷是拉力，渠道是推力 . 41 7.2.1. 營銷要求有清晰的產品定位和產品形象 . 41 7.2.2. 渠道要求有一定利潤空間與政策支持，同時注重新零售渠道 . 41 7.3. 推新能力的背后，是公司管理層各項能力的平衡 . 42 7.3.1. 休閑食品行業：新品研發和迭代是業內公司的新鮮血液和生命力 . 42 7.3.2. 軟飲料行業： “沖動消費”場景下，產品和營銷是第一喚醒力 . 43 8. 投資建議：消費升級新四化下關注五條主線，兩條暗線投資建議：消費升級新四化下關注五條主線，兩條暗線 .

18、43 9. 風險提示風險提示 . 45 圖表目錄圖表目錄 圖 1：中國消費百年時鐘 . 8 圖 2：中國消費百年時鐘：第一階段 . 9 圖 3：1978-1985 年居民消費支出增速低于 GDP 增速（%） . 10 圖 4：中國消費百年時鐘：第二階段 . 10 圖 5：1985 年至今社零實際增速情況 . 11 行業報告行業報告 | | 行業投資策略行業投資策略 5 圖 6：1984-1995 年中國居民恩格爾系數呈下降趨勢 . 12 圖 7：消費時鐘第二階段高線消費和低線消費的發展 . 13 圖 8：中國消費百年時鐘：第三階段 . 13 圖 9：2010 年至今我國社零消費累計同比（%）

19、. 14 圖 10：1999-2018 年中國最終消費支出（單位：元） . 14 圖 11：基本需求的“二次升級” . 14 圖 12：食飲 vs 紡服營收增速（%） . 15 圖 13：食品飲料二級子行業營業利潤增速（%） . 15 圖 14：高低線消費在第三階段的表現（一） . 16 圖 15：高低線消費在第三階段的表現（二） . 16 圖 16：中國消費百年時鐘：第四階段 . 17 圖 17：中國消費百年時鐘：三維角度 . 18 圖 18：2013-2018 年我國人均可支配收入（單位：元） . 19 圖 19：2012-2017 年中國居民健康素養水平 . 19 圖 20：高端手表、酒

20、店、奢侈品和高端白酒增速對比 . 19 圖 21：我國宏觀經濟有所承壓（單位：%）. 21 圖 22：中國波指顯示資本市場風險偏好處于近一年低位 . 21 圖 23：白酒行業持續受到資金青睞增持 . 21 圖 24：食品飲料行業基金持倉市值前十大個股 . 21 圖 25：食品飲料行業 2020 年策略：三個判斷、四種趨勢、五條主線 . 22 圖 26：高端白酒市場集中度情況 . 23 圖 27：茅五瀘營業收入同比增速 . 23 圖 28：茅五瀘凈利潤同比增速 . 23 圖 29：全國居民人均消費支出變化 . 24 圖 30：中產及以上家庭數量及購買力變化 . 24 圖 31：中國高凈值人群數量

21、變化 . 24 圖 32：茅五瀘批價變動情況 . 25 圖 33：53 度飛天茅臺價格走勢 . 25 圖 34：白酒消費結構趨于良性 . 26 圖 35：社零餐飲收入增速較快，高于商品零售增速 . 26 圖 36：我國餐飲行業收入增速仍較高 . 26 圖 37：我國餐飲行業較為分散，集中度不高 . 27 圖 38：我國餐飲行業連鎖化率不高，提升空間較大 . 27 圖 39：餐飲產業鏈主要組成部分 . 27 圖 40：復合調味料較其他品種增速較高 . 28 圖 41：我國火鍋底料市場集中度較低 . 28 圖 42：速凍食品行業保持穩健增長 . 29 圖 43：2018 年速凍火鍋料市場集中度 . 30 圖 44：2018 年速凍米面市場競爭格局 . 30 圖 45：我國液體奶產量維持低個位數增長 . 30 圖 46：我國液體奶市場規模增速較低 . 30 行業報告行業報告 | | 行業投資策略行業投資策略 6 圖 47：酸奶、巴氏奶行業銷售額增速較高 . 31 圖 48：國內低溫巴氏奶產量企穩回升 . 31 圖 49：預計植物蛋白飲料市場增長空間較大 . 32 圖 50：我