遠興能源-天然堿一體化龍頭高成長性優質標的-221201（12頁）.pdf

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1、 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 天然堿一體化龍頭，高成長性優質標的 遠興能源(000683)事件概述事件概述 2022 年 8 月 20 日，公司發布公告，銀根礦業已完成相應的公司變更登記手續，屆時遠興能源共持有銀根礦業 60%股權，實現對銀根礦業的控制。分析判斷分析判斷:公司為天然堿龍頭，聚焦主業盈利能力顯著增強公司為天然堿龍頭，聚焦主業盈利能力顯著增強 公司是國內最大的天然堿法制純堿和小蘇打的企業，擁有純堿產能 180 萬噸/年（全國第四），小蘇打產能 110 萬噸/年（全國第一），此外公司還擁有合成氨與尿素產能 80、154 萬噸/年。2021年以來純堿、尿素行業維持高景氣，公司

2、業績和盈利能力顯著增強，2021 年實現營業收入 121.49 億元，同比+57.81%；歸母凈利潤創歷史新高，達 49.51 億元，同比大幅增長 7171.11%；2022年前三季度，公司實現營業收入 83.54 億元，同比-10.95%；實現歸母凈利潤 23.45 億元，同比+12.93%。收購大型天然堿項目，收購大型天然堿項目，具有巨大成長彈性具有巨大成長彈性 公司于 2022 年 8 月 20 日收購的銀根礦業（60%）旗下內蒙古阿拉善地區擁有天然堿礦物量約 7.09 億噸，是亞洲最大的天然堿礦。銀根礦業的天然堿項目計劃建設 780 萬噸/年純堿和 80 萬噸/年小蘇打項目，一期計劃建

3、設純堿 500 萬噸/年、小蘇打 40 萬噸/年產能，預計 2023 年 6 月建成投產；二期 280 萬噸/年、小蘇打 40 萬噸/年產能計劃 2025 年 12 月建設完成。該項目建成后公司純堿和小蘇打權益產能將分別達到 615、138 萬噸/年，有望為公司帶來巨大業績彈性。投資建議投資建議 公司新增天然堿制純堿產能成本大幅低于當前市場上同類公司，明后年下游需求邊際向好，我們預計 2022-2024 年公司收入分別為 115.96/157.00/204.94 億元，歸母凈利潤分別為30.77/44.07/49.65 億元，EPS 分別為 0.84/1.20/1.62 元。對應 2022 年

4、 11 月 30 日收盤價 8.12 元，PE 分別為 10/7/5 倍。我們認為，受“雙碳”政策驅動，光伏玻璃和碳酸鋰市場將持續旺盛，純堿供需緊平衡態勢將延續。隨著公司天然堿項目投產釋放，低能耗和低污染的天然堿產品將為公司業績提供充分彈性，我們看好公司未來成長，首次覆蓋，給予“增持”評級。風險提示風險提示 能源價格波動風險，下游需求不及預期，天然堿項目投產不及 評級及分析師信息 Table_Rank 評級：評級：增持 上次評級：首次覆蓋 目標價格：目標價格：最新收盤價：8.12 Table_Basedata 股票代碼股票代碼：000683 52 周最高價/最低價：11.15/6.34 總市值

5、總市值(億億)294.09 自由流通市值(億)266.08 自由流通股數(百萬)3,276.83 Table_Pic 分析師：楊偉分析師：楊偉 郵箱： SAC NO：S1120519100007 聯系電話：相關研究相關研究 1.2.3.-27%-11%6%23%39%56%2021/112022/022022/052022/082022/11相對股價%遠興能源滬深300證券研究報告|公司動態報告 僅供機構投資者使用 Table_Date 2022 年 12 月 01 日 171078 證券研究報告|公司動態報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 2 預期。盈利預測與估值盈利預測與估值 財務

6、摘要 2020A2020A 2021A2021A 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 營業收入(百萬元)7,698 12,149 11,596 15,700 20,494 YoY（%）0.1%57.8%-4.5%35.4%30.5%歸母凈利潤(百萬元)68 4,951 3,077 4,407 5,965 YoY（%）-89.9%7171.1%-37.8%43.2%35.4%毛利率（%）24.5%41.4%42.8%50.3%53.8%每股收益（元）0.02 1.36 0.84 1.20 1.62 ROE 0.7%32.3%17.1%19.6%21.0%市盈率 40

7、6.00 5.97 9.69 6.77 5.00 BUgU9UvZiZkWtRsQnP6MdNaQoMqQoMmOiNrQnPfQoOsQbRoOvMNZsRrOwMnPpN 證券研究報告|公司動態報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 3 正文目錄 1.國內天然堿絕對龍頭，煤化工一體化優勢顯著.4 2.各項產品迎來景氣周期，業績大幅增長.5 3.收購大型天然堿項目，有望釋放巨大業績彈性.6 4.盈利預測與投資建議.8 4.1.盈利預測.8 4.2.可比公司估值.9 4.3.投資建議.9 4.4.風險提示.9 圖表目錄 圖 1 公司產品布局.4 圖 2 公司營業收入（百萬元；%）.5 圖

8、3 公司歸母凈利潤（百萬元）.5 圖 4 公司利潤率情況（%）.5 圖 5 公司各項費用率（%）.5 圖 6 公司產品收入情況（百萬元）.6 圖 7 公司產品毛利潤情況（百萬元）.6 圖 8 2022 年 H1 公司收入構成（%）.6 圖 9 2022 年 H1 公司毛利潤構成（%）.6 圖 10 銀根礦業交易前后股權結構.7 表 1 截止 2022 年 8月底公司主要產品產能情況.7 表 2 收入拆分.8 表 2 可比公司估值.9 證券研究報告|公司動態報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 4 1.國內天然堿絕對龍頭，煤化工一體化優勢顯著國內天然堿絕對龍頭，煤化工一體化優勢顯著 遠興能

9、源（000683），總部位于內蒙古鄂爾多斯市，1997 年登陸深交所主板，主要業務包括天然堿化工和煤化工 2 個產業板塊共 3 種產品，分別為純堿、小蘇打、尿素。公司是國內最大的天然堿法制純堿和小蘇打的企業，純堿產能 180 萬噸/年，產能全國第四，小蘇打產能 110 萬噸/年，產能全國第一。此外公司還擁有合成氨與尿素產能 80、154 萬噸/年。公司于 2021 年進行戰略調整，合計出售博源水務 51%、博源聯化 80%及博源煤化工 70%股權，并注銷了遠興江山，實現對煤炭開采和甲醇業務等部分煤化工業務剝離。圖 1 公司產品布局 2018 年以來受動力煤減產影響，公司收入、利潤體量階段性下滑

10、，但 2020 年下半年以來，公司動力煤價格觸底之后暴力反彈，同時純堿、尿素等其他產品價格持續上行，公司盈利能力明顯回升。2021 年，公司實現營業收入 121.49 億元，同比+57.81%；歸母凈利潤創歷史新高，達 49.51 億元，同比大幅增長 7171.11%。2022年前三季度，純堿、尿素行業維持高景氣周期，公司純堿、小蘇打及尿素產品產銷兩旺，產品均價高于去年同期，但由于 2021 年公司對外轉讓部分子公司股權，剝離了部分業務，公司合并報表范圍也相應調整。2022 年前三季度，公司實現營業收入83.54 億元，同比-10.95%；實現歸母凈利潤 23.45 億元，同比+12.93%。

11、純堿純堿 小蘇打小蘇打 日用產品日用產品 肥料肥料 證券研究報告|公司動態報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 5 圖 2 公司營業收入（百萬元；%）圖 3 公司歸母凈利潤（百萬元）近年來公司各項費用率明顯下降，2022 年前三季度期間費用率為 8.36%，較2020 年-9.37pct。隨著公司主營產品價格上漲，公司利潤率也大幅上升，2022 年前三季度公司銷售毛利率為 43.29%，較 2020 年+18.83pct；銷售凈利率為 33.60%，較 2020 年+31.96pct。圖 4 公司利潤率情況（%）圖 5 公司各項費用率（%）2.各項產品迎來景氣周期，業績大幅增長各項產品迎

12、來景氣周期，業績大幅增長 公司主要利潤來源為純堿（天然堿）、小蘇打和尿素，2021 年分別貢獻了 28.84、16.34、31.71 億元；實現毛利潤（不含貿易）12.34、7.64、9.46 億元，其中公司自產純堿毛利率 49.68%，單噸均價約 1689 元，單噸成本約 850 元，單噸毛利潤約839 元。2022 年上半年公司主營產品純堿、小蘇打和尿素分別實現收入 17.35、11.52、23.15 億元收入與 10.05、6.23、856 億元毛利潤（不含貿易），各產品毛利潤超過 2020 年全年水平，毛利率分別為 57.94%、54.92%、36.98%。天然堿生產過程中不涉及其他化

13、工產品，采用天然堿法生產純堿和小蘇打，與氨堿法、聯堿法工藝相比，具有綠色環保、低能耗、低成本的特點和優勢，在生產過程-20%0%20%40%60%80%02000400060008000100001200014000201720182019202020212022Q3營業收入YOY-2000%0%2000%4000%6000%8000%010002000300040005000600020172018201920202021 2022Q3歸母凈利潤YOY0%5%10%15%20%201720182019202020212022Q3銷售費用率管理費用率財務費用率期間費用率0%10%20%30%4

14、0%50%201720182019202020212022Q3銷售毛利率銷售凈利率 證券研究報告|公司動態報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 6 中整體成本波動不大。橫向對比 A 股化學堿企業，毛利率通常較行業均值高 30 個pct 左右，我們假設純堿價格維持在 2600 元/噸以上，公司天然純堿的單噸毛利潤將超過 1300 元。圖 6 公司產品收入情況（百萬元）圖 7 公司產品毛利潤情況（百萬元）注：細分產品主要是指自產產品，不含貿易 注：細分產品主要是指自產產品，不含貿易 圖 8 2022 年 H1 公司收入構成（%）圖 9 2022 年 H1 公司毛利潤構成（%）注：細分產品主要

15、是指自產產品，不含貿易 注：細分產品主要是指自產產品，不含貿易 3.收購大型天然堿項目，有望釋放巨大業績彈性收購大型天然堿項目，有望釋放巨大業績彈性 根據公司 2019 年 3 月 6 日公告顯示，公司控股股東博源集團旗下銀根礦業取得內蒙古阿拉善地區天然堿的探礦權，該礦區總面積為 353.34 平方公里。截止 2019年 5 月 13 日，共完成鉆孔 11 個，累計進尺 7,302 米，平均孔深 663.8 米，其中 7個鉆孔發現天然堿礦層，礦層深度 413.89-650.41 米，含天然堿礦地層厚度 160.76-218.91 米，天然堿礦層單層厚度 0.01-1.5 米，累計礦層厚度 1.

16、3-23.75 米。銀根礦業對已發現的天然堿礦石進行抽樣化驗，礦石品位（以碳酸鈉計）29.2%-69.5%，平均品位約 49.5%。020004000600080001000012000201720182019202020212022H1純堿小蘇打尿素煤炭甲醇-10000100020003000400050006000201720182019202020212022H1純堿小蘇打尿素煤炭甲醇33%22%45%純堿小蘇打尿素40%25%35%純堿小蘇打尿素 證券研究報告|公司動態報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 7 2021 年 12 月 24 日公司發布公告，公司擬以現金購買股權、現

17、金增資的方式實現對銀根礦業的股權增持。2022 年 8 月 20 日，銀根礦業已就本次交易相關事宜辦理完畢相應的公司變更登記手續，遠興能源已成為持有銀根礦業 60%股權的股東，實現對銀根礦業的控制。根據公司公告和阿拉善官方媒體，目前已探明該礦區天然堿礦物量約 7.09 億噸，為亞洲最大的天然堿礦，未來公司計劃建設 780 萬噸/年純堿和 80 萬噸/年小蘇打項目，項目分兩期建設：一期計劃建設純堿 500 萬噸/年、小蘇打 40 萬噸/年產能，預計 2023 年 6 月建設完成；二期 280 萬噸/年、小蘇打 40 萬噸/年產能計劃 2025 年12 月建設完成。該項目建成后公司純堿和小蘇打權益

18、產能將達到 615、138 萬噸/年，有望為公司帶來巨大的業績彈性。圖 10 銀根礦業交易前后股權結構 表 1 截止 2022 年 8 月底公司主要產品產能情況 主要產品主要產品 產能（萬噸產能（萬噸/年）年）權益產能（萬權益產能（萬噸噸/年）年）在建產能（萬在建產能（萬噸噸/年）年）合計權益產能合計權益產能（萬噸（萬噸/年）年）備注備注 純堿 180 147 780 615 在建產能為控股子公司銀根礦業（60%）項目：一期計劃純堿 500 萬噸/年、小蘇打 40 萬噸/年 2023 年 6 月建設完成；）二期 280 萬噸/年、小蘇打 40 萬噸/年計劃 2025 年 12 月建設完成。小蘇

19、打 110 90 80 138 尿素 160 123 123 證券研究報告|公司動態報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 8 4.盈利預測與投資建議盈利預測與投資建議 4.1.盈利預測盈利預測 關鍵假設：1、公司天然堿項目一期純堿 500 萬噸/年、小蘇打 40 萬噸/年產能預計 2023年 6 月建成投產，預計 2023 年產能爬坡，2024 年實現滿產。2、2022-2024 年純堿分別實現銷售 150、329、510 萬噸，銷售價格為2400、2300、2300 元/噸，毛利率分別為 59%、65%、65%；小蘇打分別實現銷售 102、116、139 萬噸，銷售價格 2140、21

20、20、2120 元/噸，毛利率分別為 55%、58%、58%；尿素分別實現銷售 157、160、163 萬噸，銷售價格 2760、2700、2650 元/噸，毛利率分別為 36%、36%、37%。3、公司其他收入和各項費用率保持穩定。表 2 收入拆分 項目項目 2021A2021A 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 純堿 收入（百萬元）2484 3599 7429 11730 成本（百萬元）1250 1476 2600 4106 毛利潤（百萬元）1234 2124 4829 7625 毛利率（%）50%59%65%65%小蘇打 收入（百萬元）1634 2176

21、2459 2947 成本（百萬元）871 979 1033 1238 毛利潤（百萬元）764 1197 1426 1709 毛利率（%）47%55%58%58%尿素 收入（百萬元）3171 4321 4312 4317 成本（百萬元）2225 2766 2760 2720 毛利潤（百萬元）946 1556 1552 1597 毛利率（%）30%36%36%37%煤炭 收入（百萬元）2125 成本（百萬元）352 毛利潤（百萬元）1772 毛利率（%）83%甲醇 收入（百萬元）995 成本（百萬元）779 毛利潤（百萬元）216 毛利率（%）22%其他 收入（百萬元）1740 1500 1500

22、 1500 成本（百萬元）1643 1410 1410 1409 毛利潤（百萬元）97 90 90 91 毛利率（%）6%6%6%6%合計 收入（百萬元）12149 11596 15700 20494 成本（百萬元）7120 6631 7803 9473 毛利潤（百萬元）5029 4965 7897 11021 毛利率（%）41%43%50%54%證券研究報告|公司動態報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 9 4.2.可比公司估值可比公司估值 選取純堿行業內產能較大的公司作為可比公司，這些公司與遠興能源產品結構、競爭格局和市場相近，具有較好的可比性，包括三友化工（286 萬噸/年權益產能

23、）、山東?；?00 萬噸/年產能）、金晶科技（150 萬噸/年產能），三家公司 2022-2024年 Wind 一致預測 PE 均值為 11、8、7 倍。公司未來純堿權益產能將達到 615 萬噸/年，且公司純堿業務毛利率顯著高于可比公司，當前 2022-2024 年 PE僅為 10、7、5 倍，估值相對偏低。表 3 可比公司估值 簡稱簡稱 總市值（億元）總市值（億元）EPSEPS（元（元/股）股）PEPE 2022/11/302022/11/30 2021A2021A 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E TTMTTM 2022E2022E 2023E2023E

24、2024E2024E 三友化工 137.07 0.81 0.68 0.85 1.05 12.47 9.74 7.84 6.35 山東?；?75.01 0.68 1.42 1.49 1.53 6.10 5.88 5.63 5.47 金晶科技 117.30 0.92 0.49 0.69 0.94 24.70 16.78 11.83 8.72 均值 14.42 10.80 8.43 6.85 遠興能源 294.09 1.36 0.84 1.20 1.62 5.97 9.69 6.77 5.00 （三友化工、山東?；?、金晶科技盈利預測均為 wind 一致預測）4.3.投資建議投資建議 公司新增天然堿制

25、純堿產能成本大幅低于當前市場上同類公司，明后年下游需求邊際向好，我們預計 2022-2024 年公司收入分別為 115.96/157.00/204.94 億元，歸母凈利潤分別為 30.77/44.07/49.65 億元，EPS 分別為 0.84/1.20/1.62 元。對應2022 年 11 月 30 日收盤價 8.12 元，PE 分別為 10/7/5 倍。我們認為，受“雙碳”政策驅動，光伏玻璃和碳酸鋰市場將持續旺盛，純堿供需緊平衡態勢將延續。隨著公司天然堿項目投產釋放，低能耗和低污染的天然堿產品將為公司業績提供充分彈性，我們看好公司未來成長，首次覆蓋，給予“增持”評級。4.4.風險提示風險提

26、示 能源能源價格波動風險價格波動風險：公司生產所需煤礦受到市場供求和國際形勢影響，價格波動會導致成本波動，進而影響公司業績。下游需求不及預期下游需求不及預期：未來項目建成投產后，市場環境可能會發生較大不利變化，市場需求增速可能低于預期。天然堿項目投產不及預期天然堿項目投產不及預期：公司在項目建設進度、投產時間等方面可能會受到外部因素影響，影響公司產能釋放。證券研究報告|公司動態報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 10 財務報表和主要財務比率 Table_Finance 利潤表（百萬元）利潤表（百萬元）2021A2021A 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E

27、 現金流量表（百萬元）現金流量表（百萬元）2021A2021A 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 營業總收入 12,149 11,596 15,700 20,494 凈利潤 5,686 4,367 5,594 7,993 YoY(%)57.8%-4.5%35.4%30.5%折舊和攤銷 1,113 963 1,013 1,063 營業成本 7,120 6,630 7,802 9,472 營運資金變動-425 2,289-2,114 3,092 營業稅金及附加 433 347 471 615 經營活動現金流 3,489 6,468 3,392 10,401 銷售費用

28、 157 139 236 307 資本開支-766-1,140-1,340-1,340 管理費用 910 696 1,178 1,639 投資 1,852-690-720-710 財務費用 208 103 66 44 投資活動現金流 1,087-557-652-4 研發費用 157 139 204 328 股權募資 0 0 0 0 資產減值損失-15-10-10-10 債務募資-815-358-274-302 投資收益 3,905 1,276 1,413 2,049 籌資活動現金流-1,891-845-387-404 營業利潤 6,650 4,842 7,182 10,182 現金凈流量 2,

29、686 5,066 2,353 9,993 營業外收支-333 10-190-190 主要財務指標主要財務指標 2021A2021A 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 利潤總額 6,317 4,852 6,992 9,992 成長能力成長能力 所得稅 631 485 1,398 1,998 營業收入增長率 57.8%-4.5%35.4%30.5%凈利潤 5,686 4,367 5,594 7,993 凈利潤增長率 7171.1%-37.8%43.2%35.4%歸屬于母公司凈利潤 4,951 3,077 4,407 5,965 盈利能力盈利能力 YoY(%)717

30、1.1%-37.8%43.2%35.4%毛利率 41.4%42.8%50.3%53.8%每股收益 1.36 0.84 1.20 1.62 凈利潤率 40.8%26.5%28.1%29.1%資產負債表（百萬元）資產負債表（百萬元）2021A2021A 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 總資產收益率 ROA 18.9%9.8%12.2%12.8%貨幣資金 4,328 9,394 11,748 21,741 凈資產收益率 ROE 32.3%17.1%19.6%21.0%預付款項 99 82 100 120 償債能力償債能力 存貨 676 314 846 564 流動比

31、率 0.99 1.32 1.88 2.33 其他流動資產 3,359 2,903 4,061 3,901 速動比率 0.670.67 1.071.07 1.531.53 2.082.08 流動資產合計 8,461 12,693 16,755 26,325 現金比率 0.51 0.98 1.32 1.92 長期股權投資 4,804 5,304 5,804 6,304 資產負債率 34.8%32.7%26.4%25.6%固定資產 10,065 10,148 10,181 10,165 經營效率經營效率 無形資產 971 1,038 1,109 1,179 總資產周轉率 0.49 0.40 0.46

32、 0.49 非流動資產合計 17,777 18,647 19,499 20,289 每股指標（元）每股指標（元）資產合計 26,238 31,339 36,254 46,614 每股收益 1.36 0.84 1.20 1.62 短期借款 3,192 2,834 2,560 2,258 每股凈資產 4.17 4.91 6.11 7.73 應付賬款及票據 2,449 3,941 3,293 5,605 每股經營現金流 0.95 1.76 0.92 2.83 其他流動負債 2,873 2,836 3,079 3,436 每股股利 0.10 0.00 0.00 0.00 流動負債合計 8,515 9,

33、612 8,932 11,299 估值分析估值分析 長期借款 345 345 345 345 PE 5.97 9.69 6.77 5.00 其他長期負債 279 279 279 279 PB 1.75 1.65 1.33 1.05 非流動負債合計 624 624 624 624 負債合計 9,139 10,235 9,556 11,923 股本 3,673 3,673 3,673 3,673 少數股東權益 1,776 3,065 4,253 6,281 股東權益合計 17,100 21,104 26,698 34,691 負債和股東權益合計 26,238 31,339 36,254 46,61

34、4 證券研究報告|公司動態報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 11 Table_AuthorTable_AuthorInfoInfo 分析師與研究助理簡介分析師與研究助理簡介 楊偉：華西證券研究所化工行業首席分析師，化學工程碩士，近三年化工實業經驗，證券行業從業經驗九年。2014年水晶球第三名，2015-2016年新財富分析師團隊核心成員。分析師承諾分析師承諾 作者具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格或相當的專業勝任能力，保證報告所采用的數據均來自合規渠道，分析邏輯基于作者的職業理解，通過合理判斷并得出結論，力求客觀、公正，結論不受任何第三方的授意、影響，特此聲明。評級說明評級

35、說明 公司評級標準公司評級標準 投資投資評級評級 說明說明 以報告發布日后的 6 個月內公司股價相對上證指數的漲跌幅為基準。買入 分析師預測在此期間股價相對強于上證指數達到或超過 15%增持 分析師預測在此期間股價相對強于上證指數在 5%15%之間 中性 分析師預測在此期間股價相對上證指數在-5%5%之間 減持 分析師預測在此期間股價相對弱于上證指數 5%15%之間 賣出 分析師預測在此期間股價相對弱于上證指數達到或超過 15%行業評級標準行業評級標準 以報告發布日后的 6 個月內行業指數的漲跌幅為基準。推薦 分析師預測在此期間行業指數相對強于上證指數達到或超過 10%中性 分析師預測在此期間

36、行業指數相對上證指數在-10%10%之間 回避 分析師預測在此期間行業指數相對弱于上證指數達到或超過 10%華西華西證券研究證券研究所所：地址：北京市西城區太平橋大街豐匯園 11 號豐匯時代大廈南座 5 層 網址：http:/ 證券研究報告|公司動態報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 12 華西證券免責聲明華西證券免責聲明 華西證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）具備證券投資咨詢業務資格。本報告僅供本公司簽約客戶使用。本公司不會因接收人收到或者經由其他渠道轉發收到本報告而直接視其為本公司客戶。本報告基于本公司研究所及其研究人員認為的已經公開的資料或者研究人員的實地調研資料，但本公司對

37、該等信息的準確性、完整性或可靠性不作任何保證。本報告所載資料、意見以及推測僅于本報告發布當日的判斷，且這種判斷受到研究方法、研究依據等多方面的制約。在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及預測不一致的報告。本公司不保證本報告所含信息始終保持在最新狀態。同時，本公司對本報告所含信息可在不發出通知的情形下做出修改，投資者需自行關注相應更新或修改。在任何情況下，本報告僅提供給簽約客戶參考使用，任何信息或所表述的意見絕不構成對任何人的投資建議。市場有風險，投資需謹慎。投資者不應將本報告視為做出投資決策的惟一參考因素，亦不應認為本報告可以取代自己的判斷。在任何情況下，本報告均未考慮到個別客戶的特

38、殊投資目標、財務狀況或需求，不能作為客戶進行客戶買賣、認購證券或者其他金融工具的保證或邀請。在任何情況下，本公司、本公司員工或者其他關聯方均不承諾投資者一定獲利，不與投資者分享投資收益，也不對任何人因使用本報告而導致的任何可能損失負有任何責任。投資者因使用本公司研究報告做出的任何投資決策均是獨立行為，與本公司、本公司員工及其他關聯方無關。本公司建立起信息隔離墻制度、跨墻制度來規范管理跨部門、跨關聯機構之間的信息流動。務請投資者注意，在法律許可的前提下，本公司及其所屬關聯機構可能會持有報告中提到的公司所發行的證券或期權并進行證券或期權交易，也可能為這些公司提供或者爭取提供投資銀行、財務顧問或者金融產品等相關服務。在法律許可的前提下，本公司的董事、高級職員或員工可能擔任本報告所提到的公司的董事。本公司及其所屬關聯機構或個人可能在本報告公開發布之前已經使用或了解其中的信息。所有報告版權均歸本公司所有。未經本公司事先書面授權，任何機構或個人不得以任何形式復制、轉發或公開傳播本報告的全部或部分內容，如需引用、刊發或轉載本報告，需注明出處為華西證券研究所，且不得對本報告進行任何有悖原意的引用、刪節和修改。