東杰智能-新興+傳統行業雙輪驅動帶動公司訂單增長-221202（24頁）.pdf

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1、 敬請閱讀末頁的重要說明 證券研究報告|公司深度報告 2022 年 12 月 02 日 增持增持（首次）（首次）新興新興+傳統行業雙輪驅動，帶動公司訂單增長傳統行業雙輪驅動，帶動公司訂單增長 中游制造/機械 目標估值：NA 當前股價：8.73 元 我們我們預測未來預測未來隨著下游新能源、石化、鋼鐵的快速增長帶動下隨著下游新能源、石化、鋼鐵的快速增長帶動下，公司積極布局，公司積極布局智能制造智能制造，配合公司新建產能項目，將有效控制成本，配合公司新建產能項目，將有效控制成本，未來業績有望快速增長。，未來業績有望快速增長。東杰智能東杰智能是智能成套裝備領域優質集成商。是智能成套裝備領域優質集成商。

2、公司成立于 1995 年，于 2015 年在創業板掛牌上市，主要產品包括智能物流輸送系統、智能物流倉儲系統、智能涂裝系統和智能停車系統。作為國內較早從事智能物流裝備業務的優秀供應商，公司經過歷時 27 年的技術革新和經驗積累，公司憑借優秀的方案規劃設計、硬件產品的生產和設計能力和軟件產品的開發能力，已實施項目1300余個，服務政企客戶數百家，包括數十家世界 500 強企業。公司已在汽車、新能源電池、光伏、工程機械、鋼鐵冶金、醫藥、白酒、食品飲料、家居、電商、3c 電子、石化、能源電力、國防軍工、航空航天、冷鏈等眾多領域成功實施，具有豐富的項目實施經驗，具備豐富的世界 500 強客戶、大型政企客

3、戶的合作經驗，具備大型項目交付和服務能力。新新興興+傳統行業雙輪驅動，不斷開拓新應用領域傳統行業雙輪驅動，不斷開拓新應用領域。新能源、石化、鋼鐵行業是公司聚焦行業戰略的重點深耕行業，市場空間廣闊，發展潛力巨大。在新能源領域，公司已經成為寧德時代、蜂巢能源、國軒高科、新理想等新能源行業標桿客戶的供應商或準入供應商。公司與寧德時代簽訂的近 5000 萬訂單，在疫情反復期間全部按時交付，獲得寧德時代高度認可；在石化領域，公司成功簽訂金誠石化 6450 萬立體倉庫訂單，將為公司推進石化企業智能工廠建設提供寶貴經驗，對公司未來開拓石化市場具有深遠影響，也對公司綜合競爭力的提升起到重要助推作用；在鋼鐵領域

4、，公司已經獲得濰坊特鋼、寶武鋼鐵集團、馬鋼集團，江蘇永鋼集團的智能物流倉儲系統的大額訂單，成為國內鋼鐵線材領域市場占有率最高的智能物流系統供應商。首次首次覆蓋給予覆蓋給予“增持增持”投資評級投資評級。隨著下游新能源、石化和鋼鐵行業的快速增長的帶動下，智能物流系統和智能噴涂系統將持續發展，預計 22-24 年公司歸母凈利潤為 0.9/1.25/1.62 億元，yoy 分別為 25.7%/39.5%/29.7%，EPS 分別為 0.22/0.31/0.40，當前市值對應 PE 約為 39.6/28.4/21.9 倍，首次覆蓋給予“增持”評級。風險提示：風險提示：政策刺激效果不及預期政策刺激效果不及

5、預期；原材料漲價風險原材料漲價風險；疫情反復；疫情反復；財務財務數據數據與與估值估值 會計年度會計年度 2020 2021 2022E 2023E 2024E 營業總收入(百萬元)1035 1300 1280 1567 1911 同比增長 40%26%-2%22%22%營業利潤(百萬元)123 84 105 146 189 同比增長 22%-32%25%39%30%歸母凈利潤(百萬元)104 71 90 125 162 同比增長 14%-31%26%39%30%每股收益(元)0.25 0.18 0.22 0.31 0.40 PE 34.3 49.8 39.6 28.4 21.9 PB 2.4

6、2.3 2.7 2.5 2.3 資料來源：公司數據、招商證券 基礎數據基礎數據 總股本（萬股）40651 已上市流通股（萬股）38350 總市值（億元）35 流通市值（億元）33 每股凈資產（MRQ）3.9 ROE（TTM）4.1 資產負債率 49.1%主要股東 淄博匠圖恒松控股有限公司 主要股東持股比例 29.44%股價表現股價表現%1m 6m 12m 絕對表現-1 9-27 相對表現-8 13-7 資料來源：公司數據、招商證券 相關相關報告報告 董瑞斌董瑞斌 S1090516030002 胡小禹胡小禹 S1090522050002 -50-40-30-20-10010Dec/21Mar/2

7、2Jul/22Nov/22(%)東杰智能滬深300東杰智能東杰智能（300486.SZ）敬請閱讀末頁的重要說明 2 公司深度報告 正文正文目錄目錄 一、東杰智能：智能物流裝備行業系統集成商.5 1、深耕智能物流裝備行業，智能物流倉儲與涂裝系統業務穩定增長.5 2、財務分析：2021 年業績穩定增長.6 3、股權結構：實際控制人為山東淄博財政局.8 二、智能物流行業：降本增效，市場廣泛.8 1、智能物流行業成本降低，市場規模穩步增長.8 2、國家宏觀政策支持.9 3、需求端拉動，迎來歷史發展機遇.10（1）人力成本快速上漲，智能物流需求增加.10（2）工業和電商轉型促進智能物流發展.10（3）下

8、游應用領域廣泛，煙草、醫藥、零售應用占比相對較大拉動了商業倉儲領域的發展。.11（4）新能源汽車快速增長將帶動智能物流行業進一步發展.12 4、海外品牌占據主導地位，國內品牌的逐漸成長.12 三、東杰智能：智能成套裝備領域優質集成商，著力布局智能制造.15 1、軟硬結合，系統集成的全產業鏈優勢.15（1）公司在硬件上實現了全方位的布局.15（2）軟件系統齊全，收購中集進一步提升軟件競爭實力.15（3）核心軟硬件自產自研能力，打造核心技術壁壘.16 2、全球化戰略，海外訂單持續突破.17 3、具有豐富的項目經驗和優秀的客戶資源.17（1）公司項目經驗豐富，在下游諸多領域均有標桿項目.17（2）公

9、司下游客戶資源非常豐富.18 4、淄博國資成為控股股東，賦能企業發展邁入新階段.18 5、新興+傳統行業雙輪驅動，不斷開拓新應用領域.19（1）傳統應用領域.19（2）大力拓展新領域，打造新的增長極.19 6、具有較強的資源整合能力，外延并購顯著增強公司競爭實力.19（1）收購常州海登，拓展汽車智能涂裝系統板塊.19（2）收購中集智能，強化工業物聯網布局.20（3）恒松資本助力.21 5WhVdYvZmViYpNpNoM6MdN9PsQmMoMpNkPmNmOkPqQsP8OqQzQwMtRnRxNoPvM 敬請閱讀末頁的重要說明 3 公司深度報告 7、對標日本大福，公司上升潛力大.21 四、

10、盈利預測與估值.21（1）盈利預測.21（2）估值.22 五、風險提示.22 圖表圖表目錄目錄 表 1：公司主要產品形態.5 圖 1：公司業務發展歷史.6 圖 2：公司營業收入.7 圖 3：公司歸母凈利潤.7 圖 4：公司分產品收入結構.7 圖 5：公司三費水平.8 圖 6：公司研發費用率.8 圖 7：公司股權結構（2022H1）.8 圖 8：中國智能倉儲市場和增速.9 圖 9：自動分揀設備占智能倉儲市場占比.9 表 2：國家宏觀政策法規.9 圖 10：物流行業人員平均工資.10 圖 11：我國勞動力人口數量變化.10 表 3：智能倉儲與傳統倉儲比較.10 圖 12：大型企業年收入規模穩步增長

11、.11 圖 13：我國規模以上快遞業務增長迅猛.11 圖 14：商業倉儲下游應用分布.11 圖 15：2025 年我國智能物流裝備市場規模將達千億.11 圖 16：新能源汽車產量（萬輛）.12 圖 17：動力電池產量（MWh）.12 表 4：2021 年全球前 20 位物料搬運系統供應商.13 表 5：國內物流企業規模較小，成長較快.13 資料來源：各公司年報、招商證券整理.14 圖 18：2021 年中國智能倉儲市場競爭格局.14 敬請閱讀末頁的重要說明 4 公司深度報告 圖 19：2021 年中國智能倉儲行業集中度（按營業收入）.14 圖 20：東杰智能硬件設備布局.15 表 6：東杰智能

12、業務情況.15 表 7：東杰智能生產基地.16 表 8：東杰智能募投項目.17 表 9：東杰智能中標的國際項目.17 圖 21：東杰智能下游領域.18 表 10：公司業績承諾.18 表 11：公司 2021 年 12 月以來合同情況.18 表 12：主要智能物流公司下游領域分布.19 圖 22：常州海登可提供的汽車涂裝工藝單元.20 表 13：中集智能業務布局.20 表 14：銷售收入結構預測.22 附：財務預測表.23 敬請閱讀末頁的重要說明 5 公司深度報告 一、一、東杰智能：智能物流裝備行業系統集成商東杰智能：智能物流裝備行業系統集成商 1、深耕智能物流裝備行業，智能物流倉儲與涂裝系統業

13、務穩定增長、深耕智能物流裝備行業，智能物流倉儲與涂裝系統業務穩定增長 東杰智能全稱東杰智能科技集團股份有限公司，主要從事智能物流成套裝備的設計、制造、安裝與調試。東杰智能全稱東杰智能科技集團股份有限公司，主要從事智能物流成套裝備的設計、制造、安裝與調試。公司成立于1995 年，于 2015 年在創業板掛牌上市，主要產品包括智能物流輸送系統、智能物流倉儲系統、智能涂裝系統和智能停車系統。作為國內較早從事智能物流裝備業務的優秀供應商，公司經過歷時 27 年的技術革新和經驗積累，公司憑借優秀的方案規劃設計、硬件產品的生產和設計能力和軟件產品的開發能力，已實施項目 1300 余個，服務政企客戶數百家，

14、包括數十家世界 500 強企業。公司已在汽車、新能源電池、光伏、工程機械、鋼鐵冶金、醫藥、白酒、食品飲料、家居、電商、3c 電子、石化、能源電力、國防軍工、航空航天、冷鏈等眾多領域成功實施，具有豐富的項目實施經驗，具備豐富的世界 500 強客戶、大型政企客戶的合作經驗，具備大型項目交付和服務能力。公司是行業內少數具備核心產品自主生產能力的企業。公司是行業內少數具備核心產品自主生產能力的企業。輸送線、堆垛機、穿梭車、提升機、托盤輸送機、AGV 等物流裝備核心產品及倉儲管理系統（WMS）、設備控制系統（WCS）、設備調度系統（TMS）、生產管理系統（MES）等核心軟件均由公司自主研發、設計和生產。

15、公司擁有三大生產基地、完善的 ISO9001 質量管理體系和近 30 年的工廠生產管理的先進經驗。公司曾多次獲得“中國物流裝備產業卓越獎”、“中國智慧與智能裝備技術物流知名品牌”、“中國優秀物流工程獎”、“中國綠色倉儲與配送創新”、“供應鏈管理軟件領域最佳產品獎”、“機械式停車設備行業優秀企業”等榮譽，在行業有重要地位及影響力。表表 1：公司主要產品形態：公司主要產品形態 類別類別 產品產品 產品特點及用途產品特點及用途 示例示例 智能物流智能物流輸送系統輸送系統 智能軟件系統（數字孿生系統、AGV 調度系統等）；智能物流裝備（滑橇式輸送全套裝備、摩擦式輸送全套裝備、鏈式全套裝備等）；智能配送

16、系統（叉車式 AGV、堆垛式 AGV 等）以自動化輸送線為產品的表現形式，在生產過程中控制物料或產品在指定的方位、時間以指定的速率完成輸送。主要應用于汽車整車及零部件、工程機械等多個行業的生產自動化領域。智能物流智能物流倉儲系統倉儲系統 智能軟件系統（倉儲管理系統WMS、倉儲調度系統 WCS 等）；智能倉儲設備（智能托盤堆垛機系統、往復托盤提升機系統等）；智能配送系統（叉車式 AGV、牽引式 AGV 等）；智能分揀系統（交叉帶分揀系統、滾筒式分揀系統等）以立體倉庫和配送分揀中心為產品的表現形式，通過貨物自動錄入、管理和查驗貨物信息的軟件平臺，實現倉庫內貨物的物理運動及信息管理業務的自動化及智能

17、化。廣泛應用于新能源、光伏、食品飲料、電子商務、化工、煙草、醫藥、冶金、冷鏈等各個領域。敬請閱讀末頁的重要說明 6 公司深度報告 智能涂裝智能涂裝系統系統 智能涂裝生產線整線、工藝單元及非標設備；智能涂裝生產線升級改造服務 具體產品包括智能涂裝系統核心業務領域在整車車身成型工序中。主要用于滿足生產新車型、提高產能或者采用新工藝等。智能立體智能立體停車系統停車系統 智能軟件系統（車庫管理系統GMS、車庫調度系統 GCS 等）；智能停車設備（垂直升降類機械式停車設備、巷道堆垛類機械式停車設備等）立足于解決城市發展停車難的問題。公司開發的智能停車系統包括塔式、倉儲式、升降橫移式、簡易升降式、巷道堆垛

18、式、多層循環式等多種形式的智能立體停車系統。適用于機場、車站、商業區、辦公大樓、住宅小區等密集停車區域。資料來源：公司年報、招商證券整理 公司深耕智能物流裝備行業公司深耕智能物流裝備行業 27 年，產品線不斷擴展年，產品線不斷擴展。公司創立于 1995 年 12 月，先后成功應用了智能生產系統、智能倉儲系統、智能停車系統等。2015 年 6 月，公司在創業板掛牌上市。2018 年，公司通過收購常州海登，增設汽車智能涂裝生產線業務。2020 年，公司通過收購中集智能 55%股權，拓展智能信息集成系統與研發業務，深入布局工業互聯網業務。2021 年，公司擬發行可轉債，控股權轉讓，淄博市財政局成為公

19、司實際控制人。圖圖 1：公司業務發展歷史：公司業務發展歷史 資料來源：公司招股說明書、公司官網、招商證券整理 2、財務分析：、財務分析：2021 年業績穩定增長年業績穩定增長 公司公司 2020 年受益于新能源汽車行業下游訂單增加而收入顯著提高，年受益于新能源汽車行業下游訂單增加而收入顯著提高，2021 年營收穩步增長。年營收穩步增長。公司 2018-2021 年營業收入分別為 6.98/7.36/10.35/13.00 億元，CAGR 為 23.02%。其中，2020 年公司的智能物流運輸系統業務，由于新能源汽車行業新進入資本較多，行業產能擴張進入新一輪周期，公司下游訂單增加；同時隨著電商業

20、務的蓬勃發展，倉儲需求不斷上升，拉動公司智能物流倉儲系統業務穩步增長，因此公司 2020 年收入顯著提高。公司 2021 年營收同比增長 25.64%，歸母凈利潤 0.71 億元，同比下降 31.11%，主要原因為：（1）原材料價格大幅上漲導致毛利率 敬請閱讀末頁的重要說明 7 公司深度報告 降低；（2）研發投入增加、市場拓展力度增強以及匯兌損失等導致的期間費用增長；（3）中集智能出表后，剩余股權按公允價值重新計量產生的損失以及債務重組損失；經營活動產生的現金流量凈額 1.04 億元，同比增長 87.84%。公司公司 2021 年在手訂單創歷史最高水平，年在手訂單創歷史最高水平，2022H1

21、收入略有波動。收入略有波動。公司 2021 年產能持續釋放，已簽訂合同、但尚未履行或尚未履行完畢的履約義務所對應的收入金額為 14.5 億元。公司 2022H1 公司實現營業收入 5.18 億元，同比降低 4.20%，主要原因系疫情影響疊加中集智能出表后相關收入沒有合并計入；實現歸母凈利潤 0.37 億元，同比降低12.38%，主要原因系資產減值損失增加及其他收益減少，實現扣非歸母凈利潤 0.35 億元，同比增長 13.74%。圖圖 2：公司營業收入：公司營業收入 圖圖 3：公司歸母凈利潤：公司歸母凈利潤 資料來源：Wind、招商證券整理 資料來源：Wind、招商證券整理 分產品看，智能物流倉

22、儲業務的占比逐年顯著提升。分產品看，智能物流倉儲業務的占比逐年顯著提升。公司的智能物流倉儲系統業務，結合自身優勢開拓了動力鋰電池、光伏、鋼鐵冶金、冷鏈物流等具備快速爆發潛力的行業，拓展了新業務領域的標桿客戶，在 2018-2021 年的收入構成中分別占比24.32%/39.29%/38.14%/36.44%，成為在營收中占比最大的業務板塊，業務占比逐年提升，并在2022H1提升至 58.44%。圖圖 4：公司分產品收入結構：公司分產品收入結構 資料來源：Wind、招商證券整理 公司公司 2021 年期間費用率略有升高。年期間費用率略有升高。公司 2021 年研發支出 0.54 億元，占營業收入

23、比 4.17%，較上年同期增長 30.2%。公司 2021 年銷售與管理費用率均略有提升，分別為 3.57%/7.42%，主要為收入規模增加帶動相應銷售與管理費用增加所致，2021 年財務費用率同比增長 1.79%，主要原因是匯兌損失增長。2022H1 公司管理、財務費用率均顯著下降，分別降低 19.15%、38.76%。-10%0%10%20%30%40%50%0500100015002018201920202021 2022H1營業收入（百萬元）YOY-40%-20%0%20%40%60%80%02040608010012020182019202020212022H1歸母凈利潤（百萬元）Y

24、OY0%20%40%60%80%100%20182019202020212022H1智能物流倉儲系統智能涂裝系統智能物流輸送系統機械式立體停車系統備件及其他 敬請閱讀末頁的重要說明 8 公司深度報告 圖圖 5：公司三費水平：公司三費水平 圖圖 6：公司研發費用率：公司研發費用率 資料來源：Wind、招商證券整理 資料來源：Wind、招商證券整理 3、股權結構：實際控制人為山東淄博財政局、股權結構：實際控制人為山東淄博財政局 公司公司股權較為集中股權較為集中，實際控制人為淄博匠圖恒松控股有限公司。實際控制人為淄博匠圖恒松控股有限公司。2021 年 12 月 3 日，公司原控股股東、實際控制人姚卜

25、文（持股 22.64%），公司副董事長梁燕生（持股 8.25%），股東中合盛（持股 8.44%）與淄博恒松根據 2021 年 8月 10 日簽署的股份轉讓協議進行了股份轉讓。轉讓完成后，淄博恒松持有公司總股本的 29.44%，為公司控股股東，山東省淄博市財政局成為公司實際控制人。在公司多年生產經營管理成果的基礎上，國有出資人的國資背景可以為公司提供前瞻性的技術和管理新思路，提升公司的資金融通能力，將進一步推動公司在技術、品牌、資本、管理方面的全面升級。圖圖 7：公司股權結：公司股權結構（構（2022H1）資料來源：公司半年報、招商證券整理 二二、智能智能物流行業物流行業：降本增效降本增效，市場

26、，市場廣泛廣泛 1、智能、智能物流物流行業成本行業成本降低，市場降低，市場規模規模穩步增長穩步增長 隨著隨著物聯網、大數據、人工智能物聯網、大數據、人工智能、5G 等技術等技術的的成熟，成熟，推動智能推動智能物流物流的的難度與成本逐漸降低。難度與成本逐漸降低。企業進一步推動信息技術與傳統工業結合，伴隨智慧工廠理念提出，物流行業逐漸向智能物流轉型。國內自動化物流裝備市場規模近 2000億，智能倉儲市場規模超千億。根據物流技術與應用數據，2018 年我國智能化物流裝備市場規模約 1160 億元，2019年約 1440 億元，年度增長率約為 24.1%；2020 年約 1800 億，年度增長率約 2

27、5%；2021 年約為 1126 億元，年度增長率約 16.6%。再加上下游行業電商、醫藥、服裝、汽車、家電、新能源、食品、家居建材、煙草、軍事等眾多行業領域對物流裝備有旺盛需求，其中，電商快遞是目前最大的物流技術裝備市場需求熱點，需求增長在 30%以上;醫藥、服裝、冷鏈、新能源、新制造等行業也是重要的市場需求熱點，市場需求在 20%以上。智能物流市場規模將穩步增長。0%2%4%6%8%10%20182019202020212022H1銷售費用率管理費用率財務費用率4%4%4%4%4%5%5%5%20182019202020212022H1研發費用率 敬請閱讀末頁的重要說明 9 公司深度報告

28、圖圖 8：中國智能倉儲市場和增速：中國智能倉儲市場和增速 圖圖 9：自動分揀設備占智能倉儲市場占比：自動分揀設備占智能倉儲市場占比 資料來源：中國物流信息中心、招商證券整理 資料來源：中國物流信息中心、招商證券整理 2、國家宏觀、國家宏觀政策支持政策支持 在“工業在“工業 4.0”、“互聯網”、“互聯網+”發展的大背景下，中國物流行業也迎來了智慧化升級改造?！卑l展的大背景下，中國物流行業也迎來了智慧化升級改造。近年來，國家出臺了系列政策以促進“智慧物流”的快速發展?？傮w看來，政策主要從物流基礎設施設備、供應鏈建設水平、服務模式和信息技術應用等多方面引導和促進中國“智慧物流”的發展。特別是全國統

29、一大市場和新基建政策的推出，為企業推動數字化、自動化和智能化轉型掃清了基礎架構升級障礙，有利于進一步提升行業成長空間。表表 2：國家宏觀政策法規：國家宏觀政策法規 序序號號 法律、法規法律、法規 名稱名稱 發布、修訂發布、修訂 時間時間/文號文號 相關內容相關內容 1 中國制造 2025 2015 年 5 月 8 日，國務院 要求“加快智能物流管理等技術和裝備在生產過程中的應用”，推廣采用先進智能化生產和物流系統。2 國務院關于印發“十三五”國家戰略性新興產業發展規劃的通知 2016 年 11 月 29 日，國發201667 號 推動智能制造關鍵技術裝備邁上新臺階。突破智能物流與倉儲裝備，開展

30、首臺套裝備研究開發和推廣應用，提高質量與可靠性。3 關于積極推進供應鏈創新與應用的指導意見 2017 年 10 月，國務院 推進機械、航空、船舶、汽車、輕工、紡織、食品、電子等行業供應鏈體系的智能化，加快人機智能交互、工業機器人、智能工廠、智慧物流等技術和裝備的應用，提高敏捷制造能力。4 國家智能制造標準體系建設指南（2018 年版）2018 年 8 月，工信部、國家標準委 智能物流標準主要包括物料標識、物流信息采集、物料貨位分配、出入庫輸送系統、作業調度、信息處理、作業狀態及裝備狀態的管控、貨物實時監控等智能倉儲標準；物料智能分揀系統、配送路徑規劃、配送狀態跟蹤等智能配送標準。5 關于進一步

31、降低物流成本實施意見的通知 2020 年 6 月，國家發展和改革委員會、交通運輸部 推進新興技術和智能化設備應用，提高倉儲、運輸、分撥配送等物流環節的自動化、智慧化水平。6 推動物流業制造業深度融合創新發展實施方案 2020 年 9 月，國家發展和改革委員會等 鼓勵制造業企業開展物流智能化改造，推廣應用物流機器人、智能倉儲、自動分揀等新型物流裝備 7“5G+工業互聯網”十個典型應用場景和五個重點行業實踐 2021 年 5 月，工業和信息化部 部署智能物流調度系統，結合 5GMEC+超寬帶(UWB)室內高精定位技術，可以實現物流終端控制、商品入庫存儲、搬運、分揀等作業全流程自動化、智能化。8 交

32、通領域科技創新中長期發展規劃綱要（20212035 年）2022 年 3 月，交通運輸部 研發應用智能倉儲和快速裝卸、智能分揀與投遞、智能快速安檢和語音處理、通用寄遞編碼等技術和設備，推動道路貨運行業監測分析技術研發，構建全國多式聯運公共信息平臺，實現物流全程可視化、可控化、可追溯。資料來源：公開資料、招商證券整理 0%5%10%15%20%25%30%35%40%02004006008001000120014001600中國智能倉儲市場（億元）增速0%5%10%15%20%25%01002003004005006007008009001000201520162017201820192020自

33、動分揀設備規模（億元）中國智能倉儲市場（億元）敬請閱讀末頁的重要說明 10 公司深度報告 3、需求端、需求端拉動，拉動，迎來歷史發展機遇迎來歷史發展機遇（1）人力成本人力成本快速快速上漲，上漲，智能智能物流物流需求需求增加增加 根據國家統計局數據，我國 15-64 歲人口比重由 2011 年的 74.4%下降到 2021 年的 68.3%；老年人口由 2011 年的9.1%上升到 2021 年的 14.2%，人口老齡化程度逐漸加深，勞動力市場上開始出現勞動力短缺，人力成本上漲的現象。近十年全國制造業人員平均工資由 2010 年的 3.1 萬元增長至 2021 年的 9.2 萬元，交通運輸倉儲郵

34、政業就業人員平均工資由 2010 年的 4.1 萬元增長至 2021 年的 11.0 萬元，制造業及物流運輸業人力成本速度上升。在勞動力人口數量及占比雙降的背景下，未來人力成本必然上升，為降低生產成本，企業選擇自動化物流系統替代人工將必然成為長期選擇。圖圖 10：物流行業人員平均工資：物流行業人員平均工資 圖圖 11：我國勞動力人口數量變化：我國勞動力人口數量變化 資料來源：Wind，國家統計局，招商證券 資料來源：國家統計局，招商證券 表表 3：智能倉儲與傳統倉儲比較：智能倉儲與傳統倉儲比較 對比項目對比項目 智能倉儲物流智能倉儲物流 傳統倉儲物流傳統倉儲物流 空間利用率 高層貨架，充分利用

35、倉庫的垂直空間，空間利用率高 低層貨架需占用大面積土地，空間利用率低 存儲量 高層貨架及密集存儲，貨物存儲量倍數增加 低層貨架，貨物存儲量較少 存儲形態 動態存儲，貨物在倉庫內能夠按需要自動存取 靜態存儲，需人工進行揀選及 存取 作業效率貨物在倉庫內按需要自動快速 存取主要依靠人力，貨物存取速度慢 人工成本 減少人員數量，可以大幅節約勞動力成本 人員需求量大，人工成本高 資料來源：招商證券整理 快遞手工分揀與智能分揀的對比：快遞手工分揀與智能分揀的對比：人工分揀雇傭了大量分揀員，成本較高，差錯率約在 4%，存在暴力分揀現象，除了基礎的皮帶機等設備外不需再投入，對場地要求也不高，而且可以雇傭臨時

36、工應對產能高低谷；智能分揀機器替代人工，節約的人工成本高于設備的折舊費用，而且差錯率能降至 0.01%，分揀快件破損率和消費者投訴率降低，還可以實現對快遞操作的實時記錄和比對，但是初始一次性的投入大，對場地的規劃有一定要求，業務量不大時后設備空置率較高?？傮w來說智能分揀投入成本高，但仍是頭部企業提升競爭力的剛性需求。動分揀能分揀動分揀能分揀（2）工業和電商轉型促進工業和電商轉型促進智能物流發展智能物流發展 根據國家統計局數據，國內大型企業平均年收入規模由 2011 年的 39.4 億提升到 2020 年的 56.3 億元，中型企業年平均收入規模由 2011 年的 3.7 億提升到 2020 年

37、的 6.2 億。企業生產逐漸規?；?，工業物資倉儲復雜程度大幅提高，傳統的人工或機械物流管理已不能滿足企業對倉儲物流的需求；我國快遞業務量也迅速增加，從 2011 的 36.73 億件增至 2021 年的 1082.96 億件，年復合增長率為 40.27%；同時互聯網競價導致各類電商通過降低物流成本、提升效0.00%2.00%4.00%6.00%8.00%10.00%12.00%02000400060008000100001200020152016201720182019 20202021物流行業人員平均工資（元）YOY0%20%40%60%80%050000100000150000201120

38、12201320142015201620172018201920200-14歲人口（億）15-64歲人口（億）65歲以上人口（億）0-14歲人口占比 敬請閱讀末頁的重要說明 11 公司深度報告 率的方式搶占市場；智能物流系統提高了運輸中的物資管理水平，降低了人力成本，滿足工業和電商對倉儲物流高質量需求，被廣泛應用于新能源、光伏、食品飲料、電子商務、化工、煙草、醫藥、冶金、冷鏈等各個領域。圖圖 12：大型企業年收入規模穩步增長：大型企業年收入規模穩步增長 圖圖 13：我國規模以上快遞業務增長迅猛：我國規模以上快遞業務增長迅猛 資料來源：國家統計局、招商證券 資料來源：Wind，招商證券整理（3）

39、下游應用領域廣泛，煙草、醫藥、零售應用占下游應用領域廣泛，煙草、醫藥、零售應用占比相對較大拉動了商業倉儲領域的發展。比相對較大拉動了商業倉儲領域的發展。近年來，煙草、醫藥、零售、電商、服裝、汽車、家電、新能源、家居建材等眾多行業領域對物流裝備需求旺盛近年來，煙草、醫藥、零售、電商、服裝、汽車、家電、新能源、家居建材等眾多行業領域對物流裝備需求旺盛。其中煙草、醫藥、零售行業分別占智能倉儲市場應用的 16%、13%、10%，占比相對較大。分行業來看，煙草：我國是全球煙草生產和消費大國，2018-2021 年，煙草行業固定資產投資完成額始終在 200 億元以上，隨著煙草公司規模的不斷擴大，新建智能倉

40、儲或已建成系統升級改造的需求始終強勁。醫藥：醫藥行業原材料和產品種類眾多，存儲、配送、分揀、配送、監控等業務量龐大，2010-2020 年我國醫藥商品銷售總額從 7084.0 億元增長到 24194.0 億元，對智能倉儲物流有較高的需求。零售：我國社會消費品零售總額從 2010 年的 15.2 萬億元提升至 2021 年的 44.1 萬億元，隨著社會消費品零售規模的逐漸擴大，智能倉儲物流需求穩步增加。電商：快遞業務量發展迅猛，由 2010 年的 23.4 億件增加到 2021 年的 1083 億件，快遞件單價不斷下降，由 2010 年的 24.6 元/件下降到 2021 年的 9.5 元/件，

41、不斷上升的人工成本和下降的快遞單價，倒逼電商、物流等企業加快智能倉儲物流的建設。圖圖 14：商業倉儲下游應用分布：商業倉儲下游應用分布 圖圖 15：2025 年我國智能物流裝備市場規模將達千億年我國智能物流裝備市場規模將達千億 資料來源：中國物流技術協會，招商證券整理 資料來源：中國物流信息中心、招商證券整理 -2%0%2%4%6%8%10%01020304050602011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020大型企業年收入（億元，左軸）YOY（右軸）0%20%40%60%80%0300600900120020102011201220132

42、0142015201620172018201920202021規模以上快遞業務量（億件，左軸）YOY（右軸）16%13%10%9%8%7%6%5%26%煙草醫藥連鎖零售機械制造汽車食品飲料軍隊電子商務其他57.281.396.3120.5155.3198.3236.8283328.5373.713.914.315.115.91717.91920.120.921.710.528.729.328.736.646.953.868.278.890.371117.327.744.970.694.7118.55138.8158911.916.72647.568.386.3102.5119.2136.202

43、004006008001000120020152016201720182019202020212022E2023E2024E快遞快運醫藥快消電商汽車機場煙草其他 敬請閱讀末頁的重要說明 12 公司深度報告（4）新能源汽車快速增長將帶動智能物流行業進一步發展新能源汽車快速增長將帶動智能物流行業進一步發展 根據中汽協的統計數據，2022 年上半年中國新能源車市場共完成 260 萬的零售銷量，同比增長 120%。汽車制造是對物流自動化系統需求較大的傳統行業之一，全自動汽車生產線應用非常普遍，在整車及零部件生產的各個環節，物流自動化系統能夠實現倉儲物料到自動生產線的高效、精準搬運，提高汽車生產線供應物

44、料、生產線成品出庫的效率，從而提高整個汽車的生產效率。2022 年 1-7 月，國內動力鋰電池產量為 253.7GWh，同比增長 175.6%，保持高速增長態勢。目前我國已連續五年成為全球最大的鋰電池消費市場，中國動力電池產能約占全球的 70%，世界 10 大鋰電池廠家當中，中國占據 6 席。搶占市場、享受行業發展紅利，是新能源鋰電企業制勝未來的必由之路。但是多數鋰電企業沿用的是鉛酸電池的半自動化生產方式，設備之間的物料流轉和物料存取主要依靠人工作業，而鋰電池的生產環境嚴苛，人工作業勞動強度大、作業精準度要求高，搬運作業頻繁，存儲要求高，為實現智能存取和搬運，提升整體作業效率，實現從生產到存儲

45、的全流程可視化管理、無人化作業和清潔生產，需要自動化、智能化智慧物流系統對其進行改善，因此連接生產和存儲的智慧倉儲已成為鋰電企業提升產能、增強產品競爭力必不可少的一部分。隨著新能源汽車的爆發和“雙碳”愿景的推動，鋰電池的需求量不斷攀升。鋰電池生產商大幅擴充產能，鋰電池生產逐漸進入 TWh 時代，將為智能物流行業帶來新的發展機遇。圖圖 16：新能源汽車產量（萬輛）：新能源汽車產量（萬輛）圖圖 17：動力電池產量（：動力電池產量（MWh）資料來源：Wind，招商證券整理 資料來源：Wind，招商證券 4、海外品牌占據主導地位，國內品牌的逐漸成長、海外品牌占據主導地位，國內品牌的逐漸成長 由于歐美發

46、達國家對物流自動化的應用較早，長期的技術積累下，國外企業在倉儲物流軟硬件技術、產品質量、系統由于歐美發達國家對物流自動化的應用較早，長期的技術積累下，國外企業在倉儲物流軟硬件技術、產品質量、系統穩定性、行業經驗和品牌知名度等方面積累較大優勢穩定性、行業經驗和品牌知名度等方面積累較大優勢。據統計，2021 年全球物流系統集成商前 20 強均位于美國、歐洲和日本等發達國家，其中前十二強收入均超過 10 億美元，日本大福以 43.9 億美元穩居榜首，美國德馬泰克以 43.0億美元位列第二，德國勝斐爾以 37.3 億美元位居第三。國內智能物流設備及系統提供商數量較多，但規模通常較小，其中，規模相對較大

47、的企業包括中科微至、今天國際、德馬科技、東杰智能、中鼎集成、蘭劍智能等，2021 年收入規模大概在 5-20 億元之間，由此可見，國內智能物流企業正處于前期競爭成長階段，市場拓展能力強的企業有望脫穎而出。輸送分揀自動化設備行業享有快遞物流業務高速成長紅利，未來將伴隨快遞物流行業持續成長輸送分揀自動化設備行業享有快遞物流業務高速成長紅利，未來將伴隨快遞物流行業持續成長，同時，輸送分揀設備的智能化趨勢將會增強，在智能倉儲中的價值占比將會持續提高；下游的社區團購、無人零售冷鏈、醫藥物流、生鮮物流等經濟業態的逐漸普及，智能輸送分揀行業的需求有望進一步增加。0.0010.0020.0030.0040.0

48、050.0060.0070.002020-012020-032020-052020-072020-092020-112021-012021-032021-052021-072021-092021-112022-012022-032022-050500010000150002000025000300003500040000450002020-012020-032020-052020-072020-092020-112021-012021-032021-052021-072021-092021-112022-012022-032022-05 敬請閱讀末頁的重要說明 13 公司深度報告 表表 4：2

49、021 年全球前年全球前 20 位物料搬運系統供應商位物料搬運系統供應商 序號序號 公司名稱公司名稱 成立時間成立時間 2021 年收入年收入(億美元億美元)總部總部 1 大福株式會社 DaifukuCo.,Ltd.1937 年 43.90 日本 2 德馬泰克（凱傲集團）Dematic（KIONGROUP）1819 年 42.99 美國 3 SSI 勝斐爾集團 SSISchaeferGroup 1937 年 37.32 德國 4 霍尼韋爾智能化 HoneywellIntelligrated 2001 年 29.40 美國 5 Vanderlande 范德蘭德（豐田旗下）1949 年 26.00

50、 荷蘭 6 KnappAG 1952 年 18.40 奧地利 7 MurataMachinery,Ltd.村田 1935 年 17.80 日本 8 MaterialHandlingSystems（MHS 1999 年 15.00 美國 9 WITRONIntegratedLogistics 1971 年 12.42 德國 10 InterlakeMecalux（MECALUX）1966 年 11.77 西班牙 11 伯曼集團有限公司 BeumerGroupGmbH 1935 年 11.20 德國 12 西門子物流 1962 年 10.00 德國 13 TGW 物流集團有限公司 1969 年 9

51、.25 奧地利 14 SwisslogAG 股份公司（*庫卡機器人）1900 年 7.37 瑞士 15 法孚內部物流（法孚集團）FivesIntralogistics 1812 年 6.64 法國 16 KardexAG 1873 年 5.14 瑞士 17 BastianSolutions 巴斯蒂安（豐田旗下）1952 年 4.26 美國 18 埃菜特里克 80（Elettric80）1980 年 3.72 意大利 19 AutoStoreAS 1996 年 3.28 挪威 20 SystemlogisticsSpA 1970 年 3.22 意大利 資料來源：美國 MMH、華經產業研究院、招商

52、證券整理 國內智能物流企業數量多、規模小，龍頭企業仍在培育中。國內智能物流企業數量多、規模小，龍頭企業仍在培育中。國內智能物流設備及系統提供商數量較多，但規模通常較??；其中，規模相對較大的企業包括今天國際、德馬科技、東杰智能、中鼎集成、蘭劍智能等，2021 年收入規模大概在 5-20 億元之間，相對全球領先企業 100-300 億的收入水平，國內企業在規模上仍有較大差距。由此可見，國內智能物流企業正處于前期競爭成長階段，技術進步快、市場拓展能力強的企業有望脫穎而出，成長為國內乃至國際市場上的智能物流龍頭企業。表表 5：國內物流企業規模較小，成長較快：國內物流企業規模較小，成長較快 公司公司 成

53、立成立 時間時間 公司簡介公司簡介 2021年收年收入入(億億元元)總總部部 毛利毛利率率 凈利凈利率率 中科微至 2016年 實現了智能物流裝備系統全產業鏈的布局。為客戶提供面向輸送、分揀、倉儲的智能物流系統綜合解決方案，并通過自主研發及部分生產相機、分揀小車、動態稱重、電滾筒等核心部件。22.1 江蘇省無錫市 28.57%11.73%今天國際 2000年 成立于 2000 年，總部企業提供自動化生產線及物流系統的規劃設計、系統集成、軟件開發、設備定制、電控系統開發、現場安裝調試、客戶培訓和售后服務等一體化業務，使客戶實現生產經營全過程的自動化、智能化。16.0 廣東省深圳市 24.31%5

54、.74%德馬科技 2001年 公司主要從事智能物流系統、關鍵設備及其核心部件的研發、設計。14.8 浙江省湖州20.12%5.18%敬請閱讀末頁的重要說明 14 公司深度報告 市 東杰智能 1995年 專注于智能物流系統的研發、設計、制造、安裝與調試，主要產品包括智能物流輸送系統、智能物流倉儲系統、智能涂裝系統和智能停車系統，提供相關系統的研發、設計、制造、安裝與調試。13.0 山西省太原市 24.51%5.59%諾力股份 2000年 公司能夠同時提供物料搬運設備、智能立體倉庫、智能輸送分揀系統、無人搬運機器人（AGV）及其系統、各類智能系統軟件產品、智能工廠規劃及實施等整體解決方案的行業領先

55、公司。公司已實現從“傳統物料搬運設備制造商”轉型升級到“全領域智能內部物流系統綜合解決方案提供商和服務商”的戰略布局。12.8 浙江省湖州市 19.45%4.99%蘭劍智能 2001年 公司主要從事以物流機器人為核心的智能倉儲物流自動化系統的研發、設計、生產、銷售及服務。6.0 山東省濟南市 34.52%13.33%瑞晟智能 2009年 公司是一家專業的智能工廠解決方案供應商，專注于工業生產中的智能物料傳送、倉儲、分揀系統的研發、生產及銷售。2.0 浙江省寧波市 31.36%7.32%資料來源：各公司年報、招商證券整理 圖圖 18：2021 年中國智能倉儲市場競爭格局年中國智能倉儲市場競爭格局

56、 圖圖 19：2021 年中國智能倉儲行業集中度（按營業收入）年中國智能倉儲行業集中度（按營業收入）資料來源：中商產業研究院、招商證券整理 資料來源：頭豹研究院、招商證券整理 中國智能倉儲本土企業在工業領域的應用更為廣泛，行業目前充分競爭，產業布局能力及研發創新能力是智能倉儲行中國智能倉儲本土企業在工業領域的應用更為廣泛，行業目前充分競爭，產業布局能力及研發創新能力是智能倉儲行業的核心競爭力業的核心競爭力。從行業整體市場規模整體來看，排名第一的諾力股份 2021 年營業收入市場份額約占 5.0%，排名第二的中科微至僅占 1.9%；中國智能倉儲行業的龍頭企業市場集中度較低，行業前五企業市場集中度

57、 CR5 為 8.4%，CR10 為 14.1%。其中，諾力股份占比 5%位居第一，其次還有中科微至、東杰智能、今天國際等企業。目前中國智能倉儲行業屬于智慧物流的一環，替代品威脅較小，屬于國家宏觀政策大力扶持發展的領域。從企業經營情況來看，智能倉儲行業中科微至的營業收入與凈利潤較高，從研發支出總額占營業收入比例來看蘭劍智能在企業的研發創新能力方面布局最廣，競爭優勢較為強勁。隨著智能技術的不斷發展和國內企業倉儲自動化的需求增大，行業將進一步擴張，產業鏈及布局繼續完善，有望出現具有競爭力的龍頭企業。1.10%1.30%1.40%1.90%5.00%東杰智能德馬科技今天國際中科微至諾力股份5.00%

58、8.40%14.10%CR1CR5CR10 敬請閱讀末頁的重要說明 15 公司深度報告 三三、東杰智能：智能成套裝備領域優質集成商，著力布局智能制造東杰智能：智能成套裝備領域優質集成商，著力布局智能制造 1、軟硬結合，系統集成的全產業鏈優勢、軟硬結合，系統集成的全產業鏈優勢 物流系統提供商往往從單純的物流硬件或軟件供應商起步，逐漸發展成解決方案提供商。由硬件供應商起步的典型公司有日本大福、德馬泰克、昆船集團等，而由物流軟件供應商起步的則包括瑞仕格和今天國際?？v觀整個物流系統產業鏈，完整方案供應商相比硬件供應商具有更多的成本優勢，同時相比軟件提供商則具備更高的規模優勢，更能獲得完整方案供應商相比

59、硬件供應商具有更多的成本優勢，同時相比軟件提供商則具備更高的規模優勢，更能獲得下游行業龍頭客戶的青睞。下游行業龍頭客戶的青睞。（1）公司在硬件上實現了全方位的布局）公司在硬件上實現了全方位的布局 堆垛機、穿梭車、提升機、托盤輸送機、AGV 小車、輸送分揀設備等均實現了自產，硬件設備的全方位布局一方面可以降低公司的集成項目的成本，另一方面，對于公司對于每個設備的理解以及應用也要由于其他的集成商，有利于提升集成的綜合競爭實力。圖圖 20：東杰智能硬件設備布局：東杰智能硬件設備布局 資料來源：公司官網、公司公告、招商證券（2）軟件系統齊全，收購中集進一步提升軟件競爭實力）軟件系統齊全，收購中集進一步

60、提升軟件競爭實力 公司旗下子公司東杰軟件專門從事軟件的開發，目前公司的軟件主要包括倉儲管理系統（WMS）、設備控制系統（WCS）、企業管理系統（ERP）和第三方物流管理系統（3PL）。同時，公司收購中集智能后，在智能工廠以及智能物流軟件方面的競爭實力有望顯著提升。智慧物流行業利潤率呈現微笑曲線，其中設備生產是行業基礎，利潤率處于較低水平設備生產是行業基礎，利潤率處于較低水平；軟件開發軟件開發可以實現對自主開發的物流裝備和物流軟件的集成創新，實現軟硬件的無縫對接，系統兼容性提升，能夠根據客戶的需求靈活配置，技術附加值較高；規劃系統集成系統集成通過對設備進行整合調用，提供較高附加值，帶來較高毛利率

61、提供較高附加值，帶來較高毛利率。表表 6：東杰智能業務情況：東杰智能業務情況 業務名稱 能力描述 標桿客戶 智能物流輸送系統 公司是國內少數具有總裝、焊裝、涂裝三大汽車生產系統解決方案提供能力的供應商；是國內頂尖具備海外交付汽車生產能力的中國企業 在工程機械生產自動化領域市占率領先 與新能源汽車行業標桿客戶保持持續合作 擁有奔馳、奧迪、大眾、標志、沃爾沃、福特、本田、豐田、日產、現代；三一、徐工、中聯重科；比亞迪、吉利、威馬、小鵬、江鈴等 智能涂裝系統 敬請閱讀末頁的重要說明 16 公司深度報告 智能物流倉儲系統 長期深耕醫藥、白酒、食品飲料、家具、3C 電子等優勢行業，競爭壁壘高；結合自身優

62、勢開拓了動力鋰電池、光伏、鋼鐵、冶金、冷鏈等具備快速爆發潛力的行業，拓展了新業務領域的標桿客戶；擁有寧德時代、國軒高科、濰柴集團、寶武高鐵、濰坊特鋼、馬鋼、國藥集團、雙鶴藥業、湯臣倍健、汾酒、青島啤酒、米其林、中石油、萬邑通、京東、唯品會等眾多優質客戶 智能立體停車系統 具備多項停車系統品類、“一分鐘停車”技術，超薄搬運機器人、背負式機器人等技術；積累 5G 技術，開發出了車輛檢測傳感器技術、無線通信技術、云計算技術開發出了智能停車信息中心及多個物聯網感知終端；可實現對城市智慧停車資源的高效管理 為國內多家政企單位、商業機構解決了停車難的問題 資料來源：公司 2022 年半年報、招商證券（3）

63、核心軟硬件自產自研能力，打造核心技術壁壘）核心軟硬件自產自研能力，打造核心技術壁壘 自產自研核心軟硬件，效率更高、穩定性更強且成本控制更好。自產自研核心軟硬件，效率更高、穩定性更強且成本控制更好。公司的堆垛機、穿梭車、提升機、托盤輸送機、AGV小車等硬件設備產品體系，以及倉儲管理系統（WMS）、設備控制系統（WCS）、設備調度系統（TMS）、生產管理系統（MES）等核心軟件系統均可自主研發、設計和生產核心軟件系統均可自主研發、設計和生產。硬件設備和軟件系統的全方位布局既可以保障系統運營可以保障系統運營的協同性，又可以保障售后服務標準，有利于提升集成的綜合競爭實力。的協同性，又可以保障售后服務標

64、準，有利于提升集成的綜合競爭實力。公司擁有三大自建智能生產基地、近 30 年的工廠生產管理的先進經驗和一批經驗豐富的生產管理人員和熟練工人，能夠有效保障產品的生產及交付，具備快速訂單交付能力。公司采取核心設備自主生產模式，可全方位管理和把握生產制造環節，有效規劃生產安排并持續改善，充分配置資源響應生產計劃，控制生產制造成本，縮短生產交貨周期。表表 7：東杰智能生產基地：東杰智能生產基地 第一生產基地 山西省綜改示范區唐槐產業園區 占地面積 120 畝，廠房面積 4 萬 第二生產基地 太原中北高新技術產業開發區 按智能無人工廠標準建設，主要制造智能裝備及工業機器人，占地面積 150 畝，總建筑面

65、積14.5 萬 第三生產基地 江蘇常州市武進區 占地面積 40 畝，廠房面積 2 萬 資料來源：公司公告、招商證券 公司具有領先的技術創新能力。公司具有領先的技術創新能力。公司擁有國家企業技術中心 1 個、省級科研平臺 1 個、國家級高新技術企業 3 個、在研科研項目 40 余項，入選智能制造系統解決方案供應商規范條件企業名單，擁有智能物流裝備山西省重點實驗室，是山西省物流裝備研究生教育創新中心。公司目前擁有有效專利 190 余項、軟件著作權 40 余項，參與多項行業標準制定。公司設立了技術研發中心、軟件開發部、深圳研究院等技術研發機構公司設立了技術研發中心、軟件開發部、深圳研究院等技術研發機

66、構，分布在太原、上海、深圳、北京、常州等地，圍繞客戶需求進行技術創新與工藝創新。公司圍繞“智能硬件、AI、工業互聯網”三大研究方向在深圳成立東杰智能研究院，引入院士和海內外一流研發人才，在智能硬件、工業互聯網和人工智能等領域全方位發力，全面形成自主知識產權的核心關鍵技術和產品，打造智能工業技術高地，孵化智能工業產業集群。公司積極與外部機構開展合作，深化技術創新。公司積極與外部機構開展合作，深化技術創新。公司與中國工程物理研究院成科中心共建聯合研發中心，并已就 AGV相關技術研發開展合作；同西門子簽訂戰略合作協議，共同推動數字化企業平臺，推動數字化轉型在機械制造、建材、物流等行業的規?；涞?；與

67、中北大學共建物流搬運機器人先進產業技術研究院，以產學研相結合的方式進行工業機器人領域的研發。擬向不特定對象發行可轉債，募集資金不超過擬向不特定對象發行可轉債，募集資金不超過 6 億元億元，主要用于數字化車間建設、深圳東杰智能研究院項目、補充流動資金?？赊D債發行后將進一步增加公司資金實力，擴充產能，做大做強核心業務。而深圳東杰智能技術研究院項目通過建設智能裝備研究所、人工智能及算法研究所和工業互聯網研究所等內容，對公司核心產品進行技術升級，并進 敬請閱讀末頁的重要說明 17 公司深度報告 一步拓展現有產品、服務體系，以滿足下游客戶需求。表表 8：東杰智能募投項目：東杰智能募投項目 序號 項目名稱

68、 預計投資金額（萬元）1 數字化車間建設項目 40574 2 深圳東杰智能技術研究院項目 9803.79 3 補充流動資金 17000 合計 67377.79 資料來源：公司公告、招商證券 2、全球化戰略，海外訂單持續突破、全球化戰略，海外訂單持續突破 公司在英國、德國、馬來西亞、泰國、越南等國家及地區，根據當地的市場特性和社會文化，配套了完整的銷售、設計、規劃、實施及售后團隊。汽車生產系統方面，公司積極拓展歐洲市場，陸續獲得奔馳戴姆勒、標致雪鐵龍、德國奧迪等一線海外標桿客戶訂單，在海外整車制造企業客戶中已經形成了正向影響。智能物流倉儲系統方面，公司持續獲得 FN、米其林、N&K 等客戶的大訂

69、單，海外品牌優勢逐步呈現。（1）歐洲布局：）歐洲布局：公司 2017 年收購常州海登，海登涂裝團隊來自于原國際涂裝品牌英國海登，擁有國際化視野和國際化競爭實力。公司支持海登積極拓展歐洲地區項目，2019 年海登獲得 DaimlerAG 位于德國北部的價值 1838 萬歐元汽車件固化及防腐生產線訂單，2020 年獲得 PSA 位于波蘭的 1200 萬歐元涂裝車間項目。（2）東南亞布局：）東南亞布局：公司在馬來西亞和泰國分別設立了子公司和孫公司，率先搶占東南亞市場并取得良好開端。2019年獲得馬來西亞FN公司1630萬美元配送中心自動化智能倉儲配送系統訂單，為開拓東南亞市場奠定了堅實基礎。2020

70、 年獲得 F&N 公司泰國工廠配送中心價值 2.86 億泰銖（約合人民幣 6234.68 萬元）的自動化智能倉儲配送系統。2022.03.11 公司擬使用自有資金在馬來西亞投資設立全資子公司，注冊資金 2000 萬。（3）其他地區：）其他地區：在美國、德國、墨爾本、波蘭、馬來西亞、俄羅斯、澳大利亞、日本、泰國、新加波、伊朗、伊拉克等多個國家和地區均有項目落地，國際化布局成效顯著。表表 9：東杰智能中標的國際項目：東杰智能中標的國際項目 時間 中標的國際項目 2017 中標哈薩克斯坦亞洲汽車項目和阿爾及利亞雷諾汽車新涂裝工廠項目 2018.5 與意大利 GEICO 簽訂 2540 萬歐元分包合同

71、，哈薩克斯坦 Azia 汽車生產線涂裝車間 2019.4 獲得馬來西亞 FN 公司 1630 萬美元配送中心自動化智能倉儲配送系統訂單 2019.4 獲得 DaimlerAG 位于德國北部的價值 1838 萬歐元汽車件固化及防腐生產線訂單 2020.3 獲得 F&N 公司泰國工廠配送中心價值 2.86 億泰銖（約合人民幣 6234.68 萬元）的自動化智能倉儲配送系統 2020.8 獲得 PSA 位于波蘭的 1200 萬歐元涂裝車間項目 2021.11 與 GE&PM 簽訂總額 950 萬歐元的奧迪位于蘇爾姆涂裝車間供貨合同及工藝設備設計服務合同 資料來源：公司公告、招商證券 3、具有豐富的項

72、目經驗和優秀的客戶資源、具有豐富的項目經驗和優秀的客戶資源（1）公司項目經驗豐富，在下游諸多領域均有標桿項目）公司項目經驗豐富，在下游諸多領域均有標桿項目 公司作為國內智能物流裝備行業優秀供應商之一，經過歷時公司作為國內智能物流裝備行業優秀供應商之一，經過歷時 27 年的技術革新和經驗積累年的技術革新和經驗積累。公司憑借優秀的方案規劃設計、硬件產品的生產和設計能力和軟件產品的開發能力，已實施項目 1300 余個。公司已在汽車、新能源電池、光伏、工程機械、鋼鐵冶金、醫藥、白酒、食品飲料、家居、電商、3c 電子、石化、能源電力、國防軍工、航空航天、冷鏈等眾多領域成功實施，具有豐富的項目實施經驗。敬

73、請閱讀末頁的重要說明 18 公司深度報告 圖圖 21：東杰智能下游領域：東杰智能下游領域 資料來源：公司官網、招商證券（2）公司下游客戶資源非常豐富）公司下游客戶資源非常豐富 公司具備豐富的世界公司具備豐富的世界 500 強客戶、大型政企客戶的合作經驗，具備大型項目交付和服務能力。強客戶、大型政企客戶的合作經驗，具備大型項目交付和服務能力。汽車領域主要客戶包括 DaimlerAG、大眾汽車、福特、豐田、威馬汽車等頭部汽車廠商；白酒行業客戶包括山西汾酒、安徽口子酒業、衡水老白干酒業等行業內知名公司；醫藥行業客戶包括國藥集團、正大集團、九州通、華潤等。4、淄博國資成為控股股東，賦能企業發展邁入新階

74、段、淄博國資成為控股股東，賦能企業發展邁入新階段 淄博市政府與恒松資本將與上市公司優勢資源協同發展，充分發揮國有和民營融合發展的機制優勢。淄博市政府與恒松資本將與上市公司優勢資源協同發展，充分發揮國有和民營融合發展的機制優勢。一方面，依托國有出資人的國資背景，提升公司的資金融通能力，同時導入智能裝備業務資源，幫助上市公司獲取更大更優質客戶及訂單，提升上市公司的盈利能力。另一方面，恒松資本作為一家專注于跨境投資的私募股權基金管理公司，擁有融匯中西的第一手投資和企業管理經驗，淄博恒松提名進入董事會的婁剛先生、王吉紅女士均曾任職于摩根士丹利證券，具備豐富的資本市場經驗和國資視野，能夠增強公司對外并購

75、與投資能力，將全球優質的技術、品牌、管理資源引入上市公司，加速上市公司的產業升級。表表 10：公司業績承諾：公司業績承諾 業績承諾期 2021 年 2022 年 2023 年 歸母凈利潤不低于 1 億元 1.05 億元 1.15 億元 資料來源：公司官網、招商證券 淄博市著力打造千億汽車產業基地，將為公司發展帶來較多客戶資源。淄博市著力打造千億汽車產業基地，將為公司發展帶來較多客戶資源。近年淄博市淄川經濟開發區致力于打造汽車之城，先后引入吉利、泰展機電等多家汽車整車制造及零部件生產企業，隨著多家知名車企入駐，淄博市未來有望成為千億級別汽車產業城市?；谧筒┦衅嚠a業發展前景，公司已于 2021

76、 年 10 月發布公告決定將在淄博市設立全資子公司開展相關業務。表表 11：公司：公司 2021 年年 12 月以來合同情況月以來合同情況 公告時間 合同情況 合同金額 地點 2021.12.09 簽訂啟征新能源（濟南）涂裝車間非標總承包項目承攬合同 2 億元 山東濟南 2022.04.25 簽訂禮德新能源智慧工廠物流系統項目 9280 萬元 山東濱州 2022.05.17 與寧德時代（子公司時代新能源和時代吉利）簽訂智能倉儲系統設備采購合同 4881 萬元 2022.05.31 中標山東金城石化聚烯烴和聚丙烯項目立體倉庫倉儲及運輸系統 6450 萬元 山東淄博 2022.07.18 中標中機

77、第一設計研究院太重智能高端液壓挖掘機產業項目積放鏈輸送系統 5000 萬 安徽合肥 2022.09.21 中標穩健醫療一期自動化集成項目 9600 萬 資料來源：公司公告、招商證券 敬請閱讀末頁的重要說明 19 公司深度報告 5、新興、新興+傳統行業雙輪驅動，不斷開拓新應用領域傳統行業雙輪驅動，不斷開拓新應用領域（1）傳統應用領域）傳統應用領域 公司已經在智能物流領域深耕 20 多年，項目經驗十分豐富，在汽車、工程機械、醫藥、食品飲料、電子商務等重點領域均有該行業內的標桿工程。公司一方面繼續深耕上述優勢行業，擴寬護城河，構筑競爭壁壘。（2）大力拓展新領域，打造新的增長極）大力拓展新領域，打造新

78、的增長極 新能源、石化、鋼鐵行業是公司聚焦行業戰略的重點深耕行業，市場空間廣闊，發展潛力巨大。在新能源領域在新能源領域，公司專門成立新能源事業部，針對動力電池行業龍頭客戶進行深度服務。公司已經成為寧德時代、蜂巢能源、國軒高科、新理想等新能源行業標桿客戶的供應商或準入供應商。公司與寧德時代簽訂的近 5000 萬訂單，在疫情反復期間全部按時交付，獲得寧德時代高度認可。在石化領域，在石化領域，公司成功簽訂金誠石化 6450 萬立體倉庫訂單，該項目是公司在煉化領域智能輸送及智能倉儲系統的首個項目，將為公司推進石化企業智能工廠建設提供寶貴經驗，對公司未來開拓石化市場具有深遠影響，也對公司綜合競爭力的提升

79、起到重要助推作用。在鋼鐵領域，在鋼鐵領域，公司已經獲得濰坊特鋼、寶武鋼鐵集團、馬鋼集團，江蘇永鋼集團的智能物流倉儲系統的大額訂單，成為國內鋼鐵線材領域市場占有率最高的智能物流系統供應商。報告期內公司持續深耕鋼鐵行業龍頭客戶，鞏固競爭優勢，力爭取得更大突破。表表 12：主要智能物流公司下游領域分布：主要智能物流公司下游領域分布 公司名稱 主要客戶所屬行業 今天國際 重點客戶為煙草、動力鋰電行業等 東杰智能 汽車整車及零部件、工程機械汽車整車及零部件、工程機械、物流倉儲、食品飲料、電子商務、化工、煙草、醫藥、冶金等各個領域 德馬科技 電子商務、物流快遞、服裝、醫藥、新零售、智能制造行業 華昌達 汽

80、車行業等 天奇股份 汽車、物流、食品、煙草、交通運輸、再生資源、風電行業等 欣巴科技 快遞物流、電子商務、服裝等行業 蘭劍智能 煙草、醫藥、電子商務、汽車、規模零售行業等 蘇州金峰 電子商務、快遞物流行業 科捷智能 快遞物流、電子商務、家電家居、醫療器械、醫藥、服裝、汽車、電子、輪胎、軍工等 中郵科技 快遞物流、電子商務、煙草、汽車行業等 中科微至 快遞物流、電子商務等 資料來源：各公司公告、招商證券整理 6、具有較強的資源整合能力，外延并購顯著增強公司競爭實力、具有較強的資源整合能力，外延并購顯著增強公司競爭實力（1）收購常州海登，拓展汽車智能涂裝系統板塊）收購常州海登，拓展汽車智能涂裝系統

81、板塊 2018 年 2 月，上市公司以發行股份的方式，收購常州海登 100%的股權，作價 5 億元，與公司原有業務形成較好的協同發展，并超額完成了業績承諾。海登的業務前身海登中心設立于 1996 年，自成立以來一直致力于汽車整車智能涂裝生產線的設計、生產、安裝及調試，系汽車智能涂裝生產線整體解決方案的供應商。具體產品包括智能涂裝生產線整線、工藝單元及非標設備，并提供智能涂裝生產線升級改造服務。其主要客戶包括上海大眾、吉利汽車、威馬汽車、北京奔馳、長安福特、東風日產、南汽名爵、江鈴福特、東風汽車等知名汽車廠商，品牌認可度較高，行業地位 敬請閱讀末頁的重要說明 20 公司深度報告 較為突出。圖圖

82、22：常州海登可提供的汽車涂裝工藝單元：常州海登可提供的汽車涂裝工藝單元 資料來源：公司公告、招商證券 （2）收購中集智能，強化工業物聯網布局）收購中集智能，強化工業物聯網布局 2020 年 8 月 25 公司全資子公司深圳東杰以自有資金人民幣 4181.796 萬元收購中集集團持有的中集智能 46.46%股權，以自有資金人民幣 768.20 萬元收購南方中集持有的中集智能 8.53%股權，合計擬以自有資金人民幣 4950 萬元收購中集智能 55%股權。本次收購完成后，中集智能將成為公司控股孫公司。中集智能在智慧工廠和智慧物流領域具備豐富經驗。中集智能在智慧工廠和智慧物流領域具備豐富經驗。中集

83、智能成立于 2008 年，成立初期是中集集團旗下子公司。中集智能自成立以來致力于打造圍繞“智能集裝箱”領域的工業互聯網平臺型企業。在智慧工廠領域，打造“大合云”工業互聯網平臺，累計服務客戶超 100 家，終端接入量超 10 萬，為超過 10 個工業細分領域賦能；在智慧物流領域，打造工業互聯網平臺“箱知云”，中集智能為國家工信部物聯網智能集裝箱領域唯一標識節點所在地，實現集裝箱作為全球物流裝備的全鏈條設備與作業可視化。表表 13：中集智能業務布局：中集智能業務布局 主要業務 應用布局 智慧工廠領域 打造“大合云”工業互聯網平臺（入選廣東省上云上平臺供應商資源池），累計服務客戶超 100 家，終端

84、接入量超 10 萬，為超過 10 個工業細分領域賦能，尤其在集裝箱行業、道路運輸車輛行業、裝備行業、登機橋行業、高端海工裝備行業等有豐富案例；智慧物流領域 智慧物流監管園區業務 主要針對特殊經濟區、自由港、保稅區、自由貿易區、轉口貿易區等海關特殊監管區域提供高標準、高智能、高集成的軟硬一體化綜合解決方案，打造現代化的智能卡口、智慧口岸、智慧園區、智慧城市等，是港珠澳大橋智能口岸系統的技術供應商和實施者。智慧集裝箱和智慧供應鏈業務 主要通過智能設備實現集裝箱等物流裝備的智能化，通過箱行天下平臺實現供應鏈中裝備、作業單證、和交付交易的全鏈條可視化，為企業提供物流裝備的追蹤、作業單證的實時傳遞、以及

85、交付交易的實時確認的綜合服務平臺。智慧能源供應鏈業務 主要針對?；吞烊粴庑袠I產氣、運氣、賣氣、和用氣的全產業鏈環節，提供智能設備與軟件及平臺運營服務（包括智能終端及平臺軟件）和內容服務業務（氣體貿易及供應鏈金融等），目前產品已在中海油、中國天然氣、貝斯特氣體及廣匯能源等知名企業應用。資料來源：公司公告、招商證券 敬請閱讀末頁的重要說明 21 公司深度報告 通過對中集智能的收購，有望完善公司在工業互聯網領域的布局，增強公司軟件和信息化解決方案實力，打造軟硬件通過對中集智能的收購，有望完善公司在工業互聯網領域的布局，增強公司軟件和信息化解決方案實力，打造軟硬件一體的智慧工廠整體解決方案領軍服務商

86、一體的智慧工廠整體解決方案領軍服務商。目前公司強項是在工廠內智能倉儲系統，而中集智能的智慧物流是通過物聯網設備，在貨運物流、交付作業、跨境監管等方面提供智慧化和系統化的解決方案，對智慧物流業務做有效延伸。（3）恒松資本助力）恒松資本助力 恒松資本作為一家專注于跨境投資的私募股權基金管理公司，擁有融匯中西的第一手投資和企業管理經驗，淄博恒松提名進入董事會的婁剛先生、王吉紅女士均曾任職于摩根士丹利證券，具備豐富的資本市場經驗和國資視野，能夠增強公司對外并購與投資能力，將全球優質的技術、品牌、管理資源引入上市公司，加速上市公司的產業升級。7、對標日本大福，公司上升潛力大、對標日本大福，公司上升潛力大

87、 大福自大福自 2014 年全球營收超已經連續年全球營收超已經連續 7 年蟬聯全球物料搬運系統集成第一。年蟬聯全球物料搬運系統集成第一。日本大福共有六個業務部門，分別是工廠和配送自動化部門、電子工廠自動化部門、汽車工廠自動化部門、航空科技部門、洗車機部門和電子配件部門。主要為零售、圖書配送、電子、醫藥、汽車制造、機械、農業、冷凍倉儲等行業提供優質的物流解決方案。日本大福下游應用行業包括汽車零部件、電子器件、商貿零售、運輸倉儲、機械、化學制藥、我們認為日本大福的成功之道主要有以下幾點：（1）具備非常豐富的集成經驗（2）硬件以及軟件等核心設備及系統均為自制。（3）緊跟新興的制造產業，不斷開拓新業務

88、領域。（4）具備全球化戰略眼光，此外通過一系列的全球化并購，使得大福全球化競爭實力進一步提升。產業鏈布局全面，軟硬實力增強。產業鏈布局全面，軟硬實力增強。東杰智能產業鏈布局全面，堆垛機、提升機、穿梭車、AGV 小車、托盤輸送機、輸送分揀設備等均實現了自產，在硬件上實現了全方位的布局，降低了公司的集成項目的成本；公司旗下子公司東杰軟件專門從事軟件的開發，同時公司收購中集智能后進一步提升軟件競爭實力。項目經驗豐富，積極拓展下游應用。項目經驗豐富，積極拓展下游應用。東杰智能在智能物流領域經驗十分豐富，在汽車、工程機械、醫藥、食品飲料、電子商務等重點領域均有標桿工程。同時公司大力拓展行業新領域，重點布

89、局動力鋰電池、冷鏈物流等具備爆發潛力的行業，打造新的銷售空間。公司下游客戶資源非常豐富。公司下游客戶資源非常豐富。東杰智能在汽車領域主要客戶包括 DaimlerAG、大眾汽車、福特、豐田、威馬汽車等頭部汽車廠商；白酒行業客戶包括山西汾酒、安徽口子酒業、衡水老白干酒業等行業內知名公司；醫藥行業客戶包括國藥集團、正大集團、華潤等。四四、盈利預測與估值盈利預測與估值（1）盈利預測）盈利預測 智能物流倉儲系統：智能物流倉儲系統：近年來，煙草、醫藥、零售、電商、服裝、汽車、家電、新能源、家居建材等眾多行業領域對物流裝備需求旺盛，公司產品能夠提高下游客戶的智能化水平，應對人力成本上升壓力，提升生產效率，預

90、計 22-24 年收入分別為 5.68/7.10/8.88 億元，yoy 分別為 20%/25%/25%，毛利率分別為 27.8%/27.8%/28%。智能涂裝系統：智能涂裝系統：新能源汽車快速增長將帶動智能涂裝系統業務進一步發展，預計 22-24 年收入分別為 2.82/3.10/3.72億元，yoy 分別為 0%/10%/20%，毛利率分別為 33%/33%/33%。智能物流運輸：智能物流運輸：公司傳統業務，市場競爭較為激烈，營業收入將保持穩定，預計 22-24 年收入分別為 2.56/2.56/2.56億元，yoy 分別為 0%/0%/0%，毛利率分別為 26.8%/26.8%/27%。

91、機械式立體停車系統：公司傳統業務，市場競爭較為激烈，受疫情沖擊影響較大，預計 22-24 年收入分別為 1.5/1.5/1.5億元，yoy 分別為 0%/0%/0%，毛利率分別為 20%/20%/20%。智能信息系統集成與研發：智能信息系統集成與研發：新興業務，公司競爭優勢顯著，未來有望保持持續穩定增長，預計 22-24 年收入分別為1.63/2.04/2.55 億元，yoy 分別為 25%/25%/25%，毛利率分別為 22%/22%/22%。敬請閱讀末頁的重要說明 22 公司深度報告 表表 14：銷售收入結構預測銷售收入結構預測 單位：百萬元 2021 2022H2 2022E 2023E

92、 2024E 營業收入營業收入 1300 518 1280 1567 1911 智能物流倉儲系統 474 303 592 782 1016 智能涂裝系統 282 115 254 297 341 智能物流輸送系統 256 84.49 233 233 233 機械式立體停車系統 150 14.25 30 30 30 智能信息系統集成與研發 131 0 163 217 282 備件及其他 7 1 8 8 8 收入增長率收入增長率 27.5%-4.2%9.8%14.8%17.8%智能物流倉儲系統 20.0%69.4%25.0%32.0%30.0%智能涂裝系統 58.0%-12.1%-10.0%17.0

93、%15.0%智能物流輸送系統-12.2%-9.2%-9.0%0.0%0.0%機械式立體停車系統-52.7%-84.0%-80.0%0.0%0.0%智能信息系統集成與研發 62.7%-25.0%33.0%30.0%備件及其他 84.8%-5.0%5.0%5.0%毛利率毛利率 24.5%25.0%27.8%27.7%27.8%智能物流倉儲系統 25.0%26.7%27.8%27.8%28.0%智能涂裝系統 25.0%19.7%33.0%33.0%33.0%智能物流輸送系統 28.0%28.4%26.8%26.8%27.0%機械式立體停車系統 18.0%8.9%20.0%20.0%20.0%智能信息

94、系統集成與研發 20.0%44.8%22.0%22.0%22.0%備件及其他 40.0%-40.0%40.0%40.0%資料來源：公司數據、招商證券（2）估值）估值 我們我們較為較為看好公司看好公司長期長期成長性，首次覆蓋給予成長性，首次覆蓋給予“增持增持”評級。評級。我們認為，隨著下游新能源、石化、鋼鐵的快速增長帶動下，公司積極布局智能制造，配合公司新建產能項目，將有效控制成本，預計 22-24 年公司歸母凈利潤為 0.9/1.25/1.62億元，yoy 分別為 25.7%/39.5%/29.7%，EPS 分別為 0.22/0.31/0.40，當前市值對應 PE 約為 39.6/28.4/2

95、1.9 倍，首次覆蓋給予“增持”評級。五五、風險提示風險提示 1 1）政策刺激效果不及預期：政策刺激效果不及預期：政策的施行以及實施后的效果存在一定的不確定性，若是未來經濟刺激政策不及預期，經濟或面臨一定的下行壓力。2 2）原材料漲價風險：原材料漲價風險：收到地緣政治影響，近期大宗商品價格波動較大，若未來原材料成本大幅上行則會影響公司的利潤釋放。3 3）疫情反復：疫情反復：全球新冠疫情持續流行，我國國內疫情呈散點狀爆發，若未來疫情傳播速度超預期則有可能對經濟活 動造成不利影響。敬請閱讀末頁的重要說明 23 公司深度報告 附：財務預測表附：財務預測表 資產負債表資產負債表 單位：百萬元 2020

96、 2021 2022E 2023E 2024E 流動資產流動資產 1677 1680 1363 1705 2074 現金 275 332 121 145 153 交易性投資 0 0 0 0 0 應收票據 2 3 3 4 4 應收款項 622 642 569 735 916 其它應收款 29 68 66 81 99 存貨 400 256 234 286 349 其他 349 380 370 453 553 非流動資產非流動資產 1310 1252 1175 1105 1042 長期股權投資 67 51 51 51 51 固定資產 416 377 341 308 279 無形資產商譽 433 40

97、1 361 325 293 其他 394 423 422 421 420 資產總計資產總計 2987 2932 2539 2811 3116 流動負債流動負債 1306 1267 1066 1238 1416 短期借款 280 277 187 178 143 應付賬款 518 542 511 626 762 預收賬款 349 284 268 328 400 其他 158 163 101 106 111 長期負債長期負債 150 132 132 132 132 長期借款 101 36 36 36 36 其他 49 96 96 96 96 負債合計負債合計 1456 1398 1198 1369

98、1547 股本 271 407 407 407 407 資本公積金 749 610 610 610 610 留存收益 465 516 321 419 544 少數股東權益 46 1 3 5 8 歸 屬 于 母 公 司 所 有 者 權 益 1485 1532 1338 1436 1560 負債及權益合計負債及權益合計 2987 2932 2539 2811 3116 現金流量表現金流量表 單位：百萬元 2020 2021 2022E 2023E 2024E 經營活動現金流經營活動現金流 56 104 220 54 76 凈利潤 110 73 91 127 165 折舊攤銷 36 44 75 68

99、 61 財務費用 11 24 30 30 30 投資收益(0)2(32)(32)(32)營運資金變動(96)(35)14(115)(139)其它(4)(3)41(24)(10)投資活動現金流投資活動現金流(167)(105)35 35 35 資本支出(145)(173)3 3 3 其他投資(22)69 32 32 32 籌資活動現金流籌資活動現金流 104 22(466)(65)(103)借款變動 188 170(151)(8)(36)普通股增加 90 136 0 0 0 資本公積增加(90)(139)0 0 0 股利分配(54)(163)(285)(27)(38)其他(30)18(30)(3

100、0)(30)現金凈增加額現金凈增加額(8)22(211)24 7 利潤表利潤表 單位：百萬元 2020 2021 2022E 2023E 2024E 營業總收入營業總收入 1035 1300 1280 1567 1911 營業成本 732 981 924 1132 1380 營業稅金及附加 9 9 13 16 19 營業費用 30 46 69 78 86 管理費用 69 96 105 116 141 研發費用 42 54 65 80 97 財務費用 7 33 30 30 30 資產減值損失(41)(28)0 0 0 公 允 價 值 變 動 收 益 (0)0 0 0 0 其他收益 19 38 3

101、8 38 38 投資收益 0(6)(6)(6)(6)營業利潤營業利潤 123 84 105 146 189 營業外收入 1 0 0 0 0 營業外支出 0 0 0 0 0 利潤總額利潤總額 124 84 105 146 189 所得稅 14 11 14 19 24 少數股東損益 6 1 2 2 3 歸 屬 于 母 公 司 凈 利 潤歸 屬 于 母 公 司 凈 利 潤 104 71 90 125 162 主要財務比率主要財務比率 2020 2021 2022E 2023E 2024E 年成長率年成長率 營業總收入 40%26%-2%22%22%營業利潤 22%-32%25%39%30%歸母凈利潤

102、 14%-31%26%39%30%獲利能力獲利能力 毛利率 29.3%24.5%27.8%27.7%27.8%凈利率 10.0%5.5%7.0%8.0%8.5%ROE 7.2%4.7%6.2%9.0%10.8%ROIC 6.5%5.3%6.8%9.6%11.3%償債能力償債能力 資產負債率 48.7%47.7%47.2%48.7%49.7%凈負債比率 13.8%12.7%8.8%7.6%5.7%流動比率 1.3 1.3 1.3 1.4 1.5 速動比率 1.0 1.1 1.1 1.1 1.2 營運能力營運能力 總資產周轉率 0.4 0.4 0.5 0.6 0.6 存貨周轉率 1.8 3.0 3

103、.8 4.4 4.3 應收賬款周轉率 1.9 2.0 2.1 2.4 2.3 應付賬款周轉率 1.7 1.9 1.8 2.0 2.0 每股資料每股資料(元元)EPS 0.25 0.18 0.22 0.31 0.40 每股經營凈現金 0.14 0.26 0.54 0.13 0.19 每股凈資產 3.65 3.77 3.29 3.53 3.84 每股股利 0.20 0.70 0.07 0.09 0.12 估值比率估值比率 PE 34.3 49.8 39.6 28.4 21.9 PB 2.4 2.3 2.7 2.5 2.3 EV/EBITDA 29.2 30.3 21.9 18.9 16.5 資料來

104、源：公司數據、招商證券 敬請閱讀末頁的重要說明 24 公司深度報告 分析師分析師承諾承諾 負責本研究報告的每一位證券分析師，在此申明，本報告清晰、準確地反映了分析師本人的研究觀點。本人薪酬的任何部分過去不曾與、現在不與，未來也將不會與本報告中的具體推薦或觀點直接或間接相關。董瑞斌董瑞斌，本科就讀于中國科技技大學，博士畢業于中國科學院上海技術物理研究所，曾在國泰君安研究所、海通證券研究所從事電子行業、中小盤研究。2013 年中小盤新財富最佳分析師第二名，2015 年電子行業新財富最佳分析師第五名。于 2016 年加盟招商證券研發中心，從事中小盤研究，獲得 2016 年中小盤新財富最佳分析師第 5

105、 名，2017 年第 2 名。胡小禹：胡小禹：招商證券機械行業聯席首席分析師，上海交通大學工學博士。擁有 6 年賣方+買方投資研究經驗，曾任平安證券機械行業首席分析師、Prime capital 分析師。主要覆蓋機器人、激光設備、光伏設備、一體化壓鑄設備等。評級評級說明說明 報告中所涉及的投資評級采用相對評級體系，基于報告發布日后 6-12 個月內公司股價（或行業指數）相對同期當地市場基準指數的市場表現預期。其中，A 股市場以滬深 300 指數為基準；香港市場以恒生指數為基準；美國市場以標普 500 指數為基準。具體標準如下：股票股票評級評級 強烈推薦：預期公司股價漲幅超越基準指數 20%以上

106、 增持：預期公司股價漲幅超越基準指數 5-20%之間 中性：預期公司股價變動幅度相對基準指數介于 5%之間 減持：預期公司股價表現弱于基準指數 5%以上 行業評級行業評級 推薦：行業基本面向好，預期行業指數超越基準指數 中性：行業基本面穩定，預期行業指數跟隨基準指數 回避：行業基本面轉弱，預期行業指數弱于基準指數 重要重要聲明聲明 本報告由招商證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）編制。本公司具有中國證監會許可的證券投資咨詢業務資格。本報告基于合法取得的信息，但本公司對這些信息的準確性和完整性不作任何保證。本報告所包含的分析基于各種假設，不同假設可能導致分析結果出現重大不同。報告中的內容和意見僅供參考，并不構成對所述證券買賣的出價，在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見并不構成對任何人的投資建議。除法律或規則規定必須承擔的責任外，本公司及其雇員不對使用本報告及其內容所引發的任何直接或間接損失負任何責任。本公司或關聯機構可能會持有報告中所提到的公司所發行的證券頭寸并進行交易，還可能為這些公司提供或爭取提供投資銀行業務服務?？蛻魬斂紤]到本公司可能存在可能影響本報告客觀性的利益沖突。本報告版權歸本公司所有。本公司保留所有權利。未經本公司事先書面許可，任何機構和個人均不得以任何形式翻版、復制、引用或轉載，否則，本公司將保留隨時追究其法律責任的權利。