電動車行業投資策略：汽車電動化趨勢延續電池新技術即將產業化-221204（31頁）.pdf

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1、電力設備電力設備 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 1/31 電力設備電力設備 2022 年 12 月 04 日 投資評級：投資評級：看好看好（維持維持）行業走勢圖行業走勢圖 數據來源：聚源 大儲戶儲兩翼齊飛，全球儲能齊放量 行業投資策略-2022.11.23 汽車電動化趨勢延續，電池新技術即將產業化電動車行業2023年度投資策略-2022.11.20 瓶頸環節解決，終端需求有望快速增長光伏行業 2023 年度投資策略-2022.11.12 汽汽車電動化趨勢延續，電池新技術即將產業化車電動化趨勢延續，電池新技術即將產業化 電動車電動車行業投資策略行業投資策略 殷晟路（分析師）殷晟路（分析

2、師） 證書編號：S0790522080001 新車型密集交付有望推動新車型密集交付有望推動 2023 年新能源車延續高景氣度年新能源車延續高景氣度 2022Q3 新能源車銷量再創新高，其中國內新能源車銷量 196.7 萬輛，同比+107.1%，歐洲 28 國銷量 57.1 萬輛，同比+4%，美國銷量銷量 24.9 萬輛，同比+53.3%。我們預計 2022 年全年國內新能源車銷量有望超過 680 萬輛，歐洲全年銷量有望達到 245 萬輛，美國全年銷量有望達到 105 萬輛，同時 2022 年下半年開始國內國際主流品牌的電動車新車型開始密集推出，電動車銷量有望延續高景氣度，未來幾年滲透率有望快速

3、提升。我們預計到 2025 年動力+儲能電池需求量有望接近 2000GWh。產業鏈利潤分化，龍頭盈利能力優勢凸顯產業鏈利潤分化，龍頭盈利能力優勢凸顯 電池電池環節：環節：從 Q2 建立順價機制后毛利率開始明顯修復，Q3 保持穩健，隨著電池廠產業鏈一體化布局完善以及部分企業鋰資源的產能釋放，2023 年有望進一步提升；正極正極：2022 年下半年碳酸鋰庫存收益有所下降，鐵鋰正極材料 2023 年預計即將進入產能過剩期，龍頭企業競相布局磷酸錳鐵鋰新賽道；負極負極：2022 年下半年負極擴產項目眾多疊加負極廠商一體化程度提升，石墨化供需緊張緩解，加工費進入下跌通道；隔膜隔膜：供需有望延續緊平衡，20

4、22 年上半年國內隔膜市場格局穩定，龍頭恩捷股份市占率達 46%，CR3 達 69%，龍頭公司競爭地位穩固；電解液電解液：大量產能釋放價格下跌壓縮單噸凈利，龍頭依靠一體化布局形成盈利能力的領先。建議關注盈利邊際改善的電池環節：建議關注盈利邊際改善的電池環節：受益標的寧德時代、比亞迪、億緯鋰能、欣旺達、珠海冠宇、國軒高科、派能科技、蔚藍鋰芯、孚能科技、鵬輝能源；建議建議關注各環節龍頭企業：關注各環節龍頭企業：受益標的寧德時代、德方納米、恩捷股份、天賜材料、璞泰來；建議關注供給有望延續緊平衡的隔膜環節：建議關注供給有望延續緊平衡的隔膜環節：受益標的恩捷股份、星源材質。鈉電及鈉電及 PET 復合銅箔

5、進入產業化元年復合銅箔進入產業化元年 鈉離子電池在量產成本、安全性、放電倍率上有優勢，2023 年有望進入產業化，BOM 成本有望降低至 0.6 元/Wh，同時承接鋰電池成熟產業鏈有望迅速放量，考慮電動二輪車、A00 級電動車、表后儲能三大市場用量 2025 年需求量有望達到30GWh。而復合銅箔相比較于傳統集流體具備（1）安全性強；（2）能量密度邊際提升；（3）規?；缶邆涑杀緝瀯?，性價比突出，目前處于 0-1 的產業化初期，2023 奶牛產業化放量確定性強。風險提示：風險提示：政策變動風險，原材料價格上漲風險，行業競爭加劇風險。-48%-36%-24%-12%0%12%2021-11202

6、2-032022-07電力設備滬深300相關研究報告相關研究報告 開源證券開源證券 證券研究報告證券研究報告 行業投資策略行業投資策略 行業研究行業研究 行業投資策略行業投資策略 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 2/31 目目 錄錄 1、新能源車：新車型密集交付 2023 年有望維持高景氣度.4 1.1、國內：新能源車銷量維持高景氣，預計全年銷量超過 680 萬輛.4 1.2、歐洲：4 月-8 月汽車供應鏈受到影響，全年預計銷量 245 萬輛.8 1.3、美國：電動化進程加速，全年電動車預計銷量 105 萬輛.11 1.4、電池需求：裝機量維持高景氣區間.13 2、電池盈利穩健，龍頭企

7、業形成盈利護城河.15 2.1、電池：2022Q2 開始盈利修復.15 2.2、三元正極：Q3 碳酸鋰庫存收益下降.16 2.3、鐵鋰正極：量價齊升，2022 年業績紅利期.18 2.4、負極材料：供需關系邊際寬松，石墨化價格開始放松.20 2.5、隔膜：競爭格局穩固，供需有望持續緊平衡.21 2.6、電解液：價格下跌壓縮單噸盈利.22 3、鈉離子電池、PET 復合銅箔產業化元年.23 4、投資建議.28 5、風險提示.29 圖表目錄圖表目錄 圖 1：國內電動車月度銷量保持快速增長（萬輛）.4 圖 2：國內電動車季度銷量保持快速增長（萬輛）.4 圖 3：國內 1-9 月新能源車銷量宏光 MIN

8、I 領跑（輛）.6 圖 4：國內 9 月新能源車銷量特斯拉 Model Y 登頂（輛）.6 圖 5：新能源車中 A 級中端車型逐漸成為主流.7 圖 6：2022 年 A 級新能源車占比最高.7 圖 7：歐洲 9 國新能源車月度銷量 9 月明顯好轉（萬輛）.9 圖 8：歐洲二十八國（EU+EFTA+UK）新能源車季度銷量保持同比增長（輛）.9 圖 9：2022 年 1-9 月歐洲暢銷車型特斯拉領跑（輛）.10 圖 10：歐盟 14 國新能源車分集團份額較為分散.11 圖 11：美國新能源車月度銷量保持高增（萬輛）.11 圖 12：美國新能源車季度銷量保持高增（萬輛）.11 圖 13：2022 年

9、 1-8 月美國市場特斯拉兩款車型領跑（輛）.12 圖 14：2022 年美國新能源車分集團份額特斯拉一家獨大.12 圖 15：2022 年全球動力電池裝機量保持高增（GWh）.14 圖 16：2022 年國內動力電池裝機量保持高增（GWh）.14 圖 17：全球動力電池企業裝機份額寧德時代龍頭地位穩固.16 圖 18：碳酸鋰價格快速上漲（萬元/噸）.16 圖 19：2022H1 國內三元正極分型號產量中中鎳高電壓及高鎳放量（噸）.17 圖 20：2022H1 國內三元正極格局穩定.18 圖 21：國內磷酸鐵鋰產量快速提升（萬噸）.18 圖 22：國內磷酸鐵及磷酸鐵鋰銷售價格快速提升（萬元/噸

10、）.19 圖 23：2022H1 國內負極材料市場格局穩定.20 圖 24：2022H1 國內隔膜市場格局穩固.21 圖 25：六氟磷酸鋰單價 2022Q1 開始回落（萬元/噸）.22 3Z9UqVtZcVqUmPaQbPaQmOmMmOpNiNrQnPeRnNrM8OqQwPvPsOrPuOnRmM行業投資策略行業投資策略 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 3/31 圖 26：電解液單價 2022Q1 開始回落（萬元/噸）.22 圖 27：2022H1 電解液行業競爭格局集中化程度高.23 圖 28：磷酸鐵鋰電池 BOM 成本較高.24 圖 29：樂觀預期下層狀氧化物 PACK 成本有

11、望降至 0.6 元/Wh.25 圖 30：樂觀預期下層狀氧化物 PACK 成本有望降至 0.6 元/Wh.25 圖 31：鈉離子電池產業鏈承接鋰電成熟產業鏈.26 圖 32：復合集流體的三明治結構.27 表 1：主流車企月度銷量環比高增（萬輛）.4 表 2：國內新能源車補貼政策即將退出.5 表 3：新能源車“雙積分”政策成為新指揮棒.5 表 4：國產新勢力及自主品牌新車型密集推出.7 表 5：歐洲新能源車補貼政策平穩退坡.9 表 6：國際主流品牌及合資車企電動化規劃加速.12 表 7：全球動力+儲能電池需求量 2025 年有望接近 2000GWh.14 表 8：鋰電池企業動力儲能電池業務盈利分

12、拆.15 表 9：全球動力電池企業裝機量寧德時代龍頭地位穩固（GWh）.16 表 10：三元正極企業單噸凈利拆分.17 表 11：2022 年超 100 萬噸磷酸鐵鋰材料投產（不完全統計）.19 表 12：國內企業磷酸錳鐵鋰布局進展順利.19 表 13：2022H1 國內負極擴產項目眾多（不完全統計）.20 表 14：全球鋰電隔膜有望延續緊平衡（單位：億平米）.21 表 15：電解液企業單噸凈利拆分.23 表 16：鈉離子的斯托克斯半徑低于鋰離子.23 表 17：鈉離子電池在安全性及放電倍率上具有優勢.24 表 18：鈉離子電池需求 2025 年有望超過 30GWh.25 表 19：復合集流體

13、在生產工序上較為簡化.27 表 20：各類型環節競相布局復合集流體.27 表 21：受益標的估值表.28 行業投資策略行業投資策略 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 4/31 1、新能源車：新車型密集交付新能源車：新車型密集交付 2023 年有望維持高景氣度年有望維持高景氣度 1.1、國內：新能源車銷量維持高景氣，預計全年銷量超過國內：新能源車銷量維持高景氣，預計全年銷量超過 680 萬輛萬輛 2022Q3 國內新能源車銷量再創新高。國內新能源車銷量再創新高。2022Q3 國內新能源車銷量 196.7 萬輛，同比+107.1%，環比+46.6%；滲透率達到 26.5%，同比+10.0%，

14、環比+2.3%。Q4 進入新能源車銷售旺季，同時比亞迪護衛艦、理想 L9、小鵬 P9 等新車型相繼投放，我們預計 Q4 有望環比增長 15%，國內全年銷量超過 680 萬輛。圖圖1：國內電動車月度銷量保持快速增長（萬輛）國內電動車月度銷量保持快速增長（萬輛）數據來源：中汽協、開源證券研究所 圖圖2：國內電動車季度銷量保持快速增長（萬輛）國內電動車季度銷量保持快速增長（萬輛）數據來源：中汽協、開源證券研究所 表表1：主流車企月度銷量環比高增（萬輛）主流車企月度銷量環比高增（萬輛）當月交付（輛）當月交付（輛）1 月月 2 月月 3 月月 4 月月 5 月月 6 月月 7 月月 8 月月 9 月月

15、10 月月 比亞迪 95,180 90,268 104,338 105,475 114,183 134,036 162,530 174,915 201,259 217,518 蔚來汽車 9,652 6,131 9,985 5,074 7,024 12,961 10,052 10,677 10,878 10,059 小鵬汽車 12,922 6,225 15,414 9,002 10,125 15,295 11,524 9,578 8,468 5,101 理想汽車 12,268 8,414 11,034 4,167 11,496 13,024 10,422 4,571 11,531 10,052

16、哪吒汽車 11,009 7,117 12,026 8,813 11,009 13,157 14,037 16,017 18,005 18,016 零跑汽車 8,085 3,435 10,059 9,087 10,069 11,259 12,044 12,525 11,039 7,026-200.00%0.00%200.00%400.00%600.00%800.00%1000.00%01020304050607080銷量（萬輛）同比環比-100.00%-50.00%0.00%50.00%100.00%150.00%200.00%250.00%300.00%350.00%0501001502002

17、50銷量（萬輛）同比環比行業投資策略行業投資策略 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 5/31 當月交付（輛）當月交付（輛）1 月月 2 月月 3 月月 4 月月 5 月月 6 月月 7 月月 8 月月 9 月月 10 月月 廣汽埃安 16,031 8,526 20,317 10,212 21,056 24,109 25,033 27,021 30,016 30,063 極氪 3,530 2,916 1,795 2,137 4,330 4,302 5,022 7,166 8,276 10,119 問界-803 3,045 3,245 5,006 7,021 7,228 10,045 10,

18、142 12,018 數據來源：各車企公眾號及官網、開源證券研究所 補貼政策年底退出或刺激搶裝，“雙積分”成為新指揮棒補貼政策年底退出或刺激搶裝，“雙積分”成為新指揮棒。2022 年新能源汽車補貼標準在 2021 年基礎上退坡 30%，2022 年 12 月 31 日之后上牌的車輛不再給予補貼，“雙積分”政策將成為新指揮棒引導汽車電動化。2022 年 7 月 7 日工信部發布 關于修改 的決定（征求意見稿），對 2024-2025 年的新能源乘用車標準車型分值平均下調 40%左右，積分考核要求再度收緊。表表2：國內新能源車補貼政策即將退出國內新能源車補貼政策即將退出 年份年份 純電動車續航里程

19、純電動車續航里程 R（公里）（公里）插電式混合動力插電式混合動力 150R200 200R250 250R300 300R2000 500-800 容量保持率（-20oC)88%60%過放電耐受性 較差 好 較差 安全性 中 高 高 環保特性 高 高 低 成本 高 中 低 相對優勢 能量密度高，循環壽命好 充電速度快，高低溫性能和過放電耐受性好，成本相對鋰離子電池有優勢，生產工藝成熟、成本低 資料來源：電子發燒友、開源證券研究所 圖圖28：磷酸鐵鋰電池磷酸鐵鋰電池 BOM 成本較高成本較高 數據來源：GGII、Wind、開源證券研究所 單位用量(噸/Gwh)單位單位價格（萬元/噸）單位成本（元

20、/wh）占比單位價格（萬元/噸）單位成本（元/wh）占比單位價格（萬元/噸）單位成本（元/wh）占比正極材料2250噸14.00.31546%16.00.36051%15.50.34953%碳酸鋰526.5噸42.00.22170%46.20.24368%48.10.25373%磷酸鐵1935噸2.20.04314%2.40.04613%2.00.03911%負極材料（石墨）1200噸5.20.0629%5.30.0649%5.30.06410%隔膜（濕法涂覆）1500萬1.50.0223%1.50.0223%1.50.0223%電解液1400噸11.00.15422%8.30.11617%6

21、.30.08813%鋁箔（正極集流體）600噸2.90.0173%2.90.0172%2.90.0173%銅箔（負極集流體）750噸10.70.08012%10.70.08011%10.70.08012%其他0.0416%0.0416%0.0416%殼體&輥壓膜&其他2萬套0.050.0101.4%0.050.0101.4%0.050.0101.5%正極導電劑（AB）30噸18.00.0050.8%18.00.0050.8%18.00.0050.8%正極黏貼劑（PVDF）38噸40.00.0152.2%40.00.0152.2%40.00.0152.3%分散劑（NMP）8噸4.00.0000.

22、0%4.00.0000.0%4.00.0000.0%負極粘結劑1（SBR）40噸20.00.0081.2%20.00.0081.1%20.00.0081.2%負極粘結劑2（CMC）40噸4.90.0020.3%4.90.0020.3%4.90.0020.3%80%80%80%10%10%11%3%3%4%6%6%6%100%100%100%2022Q3:鐵鋰2022Q1:鐵鋰2022Q2:鐵鋰0.090電芯材料成本合計（元/wh）0.6920.7000.661BMS及高壓線束、箱體（元/wh）0.0900.0900.050折舊（元/wh）0.0300.0300.030電費、人工費（元/wh）0

23、.0500.05098%成本合計（元/wh）0.8620.8700.831合格率98%98%PACK成本合計（元/wh，不含稅）0.8790.8880.847行業投資策略行業投資策略 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 25/31 圖圖29：樂觀預期下層狀氧化物樂觀預期下層狀氧化物 PACK 成本有望降至成本有望降至 0.56 元元/Wh 數據來源：方錚室溫鈉離子電池技術經濟性分析、開源證券研究所 圖圖30：樂觀預期下樂觀預期下聚陰離子聚陰離子 PACK 成本有望降至成本有望降至 0.55 元元/Wh 數據來源：方錚室溫鈉離子電池技術經濟性分析、開源證券研究所 表表18：鈉離子電池需求鈉離

24、子電池需求 2025 年有望超過年有望超過 30GWh 2021 2022E 2023E 2024E 2025E 國內電動二輪車銷量（萬輛）4100 4715.0 5186.5 5705.2 6275.7 單位用量(噸/Gwh)單位單位價格（萬元/噸）單位成本（元/wh）占比單位價格（萬元/噸）單位成本（元/wh）占比單位價格（萬元/噸）單位成本（元/wh）占比正極材料（層狀氧化物）3125噸4.50.14139%6.00.18840%7.50.23440%負極材料（硬碳）1375噸3.50.04813%5.00.06915%7.50.10318%隔膜（濕法涂覆）1750萬1.50.0267%

25、1.50.0255%1.50.0264%電解液1563噸6.00.09426%8.00.12527%10.00.15627%鋁箔（正極集流體）337噸2.80.0093%2.80.0092%2.80.0092%鋁箔（負極集流體）337噸2.80.0093%2.80.0092%2.80.0092%其他0.03710%0.0388%0.0417%殼體&輥壓膜&其他2萬套0.050.0102.7%0.050.0102.2%0.050.0101.7%正極導電劑（AB）30噸18.00.0051.5%18.00.0051.2%18.00.0050.9%正極黏貼劑（PVDF）38噸30.00.0113.1

26、%33.00.0132.7%40.00.0152.6%分散劑（NMP）8噸4.00.0000.1%4.00.0000.1%4.00.0000.1%負極粘結劑1（SBR）40噸20.00.0082.2%20.00.0081.7%20.00.0081.4%負極粘結劑2（CMC）40噸4.90.0020.5%4.90.0020.4%4.90.0020.3%67%71%75%17%14%12%7%8%7%9%8%6%100%100%100%合格率98%95%92%PACK成本合計（元/wh，不含稅）0.5560.6880.842電費、人工費（元/wh）0.0500.0500.050成本合計（元/wh）

27、0.5450.6540.774BMS及高壓線束、箱體（元/wh）0.0900.0900.090折舊（元/wh）0.0400.0500.055樂觀預期中性預期悲觀預期電芯材料成本合計（元/wh）0.3650.4640.579單位用量(噸/Gwh)單位單位價格（萬元/噸）單位成本（元/wh）占比單位價格（萬元/噸）單位成本（元/wh）占比單位價格（萬元/噸）單位成本（元/wh）占比正極材料（聚陰離子）3906噸3.50.13738%5.00.19541%6.50.25442%負極材料（硬碳）1375噸3.50.04813%5.00.06915%7.50.10317%隔膜（濕法涂覆）1750萬1.5

28、0.0267%1.50.0255%1.50.0264%電解液1563噸6.00.09426%8.00.12527%10.00.15626%鋁箔（正極集流體）337噸2.80.0093%2.80.0092%2.80.0092%鋁箔（負極集流體）337噸2.80.0093%2.80.0092%2.80.0092%其他0.03710%0.0388%0.0417%殼體&輥壓膜&其他2萬套0.050.0102.8%0.050.0102.1%0.050.0101.7%正極導電劑（AB）30噸18.00.0051.5%18.00.0051.1%18.00.0050.9%正極黏貼劑（PVDF）38噸30.00

29、.0113.2%33.00.0132.7%40.00.0152.5%分散劑（NMP）8噸4.00.0000.1%4.00.0000.1%4.00.0000.1%負極粘結劑1（SBR）40噸20.00.0082.2%20.00.0081.7%20.00.0081.3%負極粘結劑2（CMC）40噸4.90.0020.5%4.90.0020.4%4.90.0020.3%67%71%75%17%14%11%7%8%7%9%8%6%100%100%100%合格率98%95%92%PACK成本合計（元/wh，不含稅）0.5520.6960.863電費、人工費（元/wh）0.0500.0500.050成本合

30、計（元/wh）0.5410.6620.794BMS及高壓線束、箱體（元/wh）0.0900.0900.090折舊（元/wh）0.0400.0500.055樂觀預期中性預期悲觀預期電芯材料成本合計（元/wh）0.3610.4720.599行業投資策略行業投資策略 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 26/31 2021 2022E 2023E 2024E 2025E 同比-13.90%15%10%10%10%單車帶電量（KWh）1.2 1.3 1.3 1.4 1.5 國內電動二輪車電池需求（GWh）49.2 59.4 68.6 79.3 91.5 鈉離子電池滲透率 0.10%1%10%25%

31、電動二輪車市場鈉離子電池需求（GWh）0.06 0.67 7.9 22.9 國內 A00 級電動車銷量（萬輛）90.8 115.0 120.8 126.8 133.1 同比 186%27%5%5%5%單車帶電量（KWh）20 20 20 20 20 國內 A00 級電動車電池需求（GWh）18.2 23.0 24.2 25.4 26.6 鈉離子電池滲透率 0.8%5%15%A00 級車市場鈉離子電池需求（GWh）0.2 1.3 4.0 工商業+戶儲+通信儲能電池需求（GWh）18.8 36.0 60.0 110.0 180.0 同比 48.0%53.1%58.0%69.4%鈉離子電池滲透率 0

32、.5%2%5%儲能市場鈉離子電池需求（GWh）0.0 0.0 0.3 2.2 9.0 鈉離子電池需求合計（鈉離子電池需求合計（GWh）0.0 0.1 1.2 11.4 35.9 同比增速 1885.2%866.0%214.9%數據來源：GGII、艾媒咨詢2022 年中國兩輪電動車行業白皮書、乘聯會、開源證券研究所 圖圖31：鈉離子電池產業鏈承接鋰電成熟產業鏈鈉離子電池產業鏈承接鋰電成熟產業鏈 資料來源：各公司公告、開源證券研究所 3.2、PET 復合銅箔：復合銅箔：0-1 產業化賽道，確定性強產業化賽道，確定性強 復合箔材是傳統箔材的技術迭代產品。復合箔材是傳統箔材的技術迭代產品。復合箔材指的

33、是在高分子材料層兩側鍍一定厚度的銅層或者鋁層，形成“金屬層-高分子材料層-金屬層”三明治結構。其中，絕緣的高分子材料薄膜作為支撐基膜，兩側沉積金屬層作為導電層。行業投資策略行業投資策略 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 27/31 復合集流體目前處于復合集流體目前處于 0-1 的產業化初期，產業化放量確定性強。的產業化初期，產業化放量確定性強。相比較于傳統集流體，復合集流體具備（1）安全性強；（2）能量密度邊際提升；（3）規?；缶邆涑杀緝瀯?，性價比突出，亟待設備廠商與材料廠商共同努力加速產業化進程。圖圖32：復合集流體的三明治結構復合集流體的三明治結構 資料來源：Ultralight

34、and fire-extinguishing current collectors for high-energy and high-safety lithium-ion batteries 表表19：復合集流體在生產工序上較為簡化復合集流體在生產工序上較為簡化 電解銅箔電解銅箔 復合銅箔復合銅箔 工藝原理 溶銅電解+水電鍍（鍍液成分復雜，涉及多種重金屬，傳統鍍液可能會涉及氰化物）真空鍍膜+離子置換（藥液成分較為簡單，只涉及銅一種重金屬）基膜 使用銅料，溶銅后生成原箔生產基膜 用 PET/PP 原料膜作為基膜 組成 99.5%的純銅組成 高真空下將銅分子堆積到超薄型 PP 基膜上，再經過離子置

35、換產出成品 特點 單位面積重量較重，金屬銅材使用量高、成本高；導熱性能好，用于電池材料安全性差；中間層為 PET 膜，單位面積重量輕，銅材使用量少，降低成本和金屬用量。中間層為絕緣層，用于電池材料安全性好。工序長度 13-15 8-10 粗化工序 需要，為了銅箔與基材間有較好的結合力，同時也為了電流分布均勻 不需要，項目基材是平整、光亮的，并且使用酸度添加劑，故不需要 物料傳送方式 采用多種金屬電鍍方式（更容易使鍍液滴漏到地面，且與空氣接觸時間較長）采用連續離子置換法（操作容易、效率好、與空氣接觸時間較短）生產環境 前道工序在可密閉的電解設備中進行 前工序真空腔體構成了密閉環境 水洗工序 因為

36、傳統銅箔生產涉及鍍多種金屬，鍍后都需要清洗 只涉及酸性離子置換后水洗 資料來源：金美環評報告、開源證券研究所 表表20：各類型環節競相布局復合集流體各類型環節競相布局復合集流體 分類分類 企業企業 企業簡介企業簡介 傳統銅箔玩家 諾德股份 根據公司公告，公司與道森股份簽訂戰略協議合作開發銅箔設備、3um 超薄銅箔以及復合銅箔，目前正在驗證。嘉元科技 目前公司已有復合銅箔研發并取得一定的科技成果，與南開大學達成研發合作，目前計劃購置中試生產設備并進一步展開研究。行業投資策略行業投資策略 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 28/31 分類分類 企業企業 企業簡介企業簡介 中一科技 公司投資

37、3 億元設立子公司（武漢中一新材料），從事復合集流體的研發與銷售，先期建設 500 萬平生產線?？缃鐝秃香~箔玩家 雙星新材 公司主業為光學膜等高分子復合材料等，目前已經完成 4.5um 復合銅箔研發、生產，正在下游認證送樣?？递x新材 恒力石化全資子公司，主業為 PET 等基膜材料，目前已經完成 4.5-6um 復合銅箔研發、生產，正在下游認證送樣。寶明科技 公司主業為 LED 背光源、電容式觸摸屏。根據公司公告，公司擬投資 60 億元建設贛州鋰電池復合銅箔生產基地：其中一期項目 11.5 億元，一期項目達產后年產約 1.5 億-1.8 億平米，二期投資 48.5 億元。目前復合銅箔良品率 80

38、%。方邦股份 公司主業為電磁屏蔽膜、導電膠膜、極薄撓性覆銅板及超薄銅箔，PET 復合銅箔仍處于研發階段。廈門海辰 儲能電池企業，海辰新材料一期項目投資 10.5 億建設年產 2.1 億平復合銅箔和 0.73 億平復合鋁箔產線，自產自用。新興復合銅箔玩家 江蘇納力 公司專注于鋰電池新型復合集流體材料研發：一期項目投資 6.5 億元，預計實現產能 2.2 億平；二期項目總投資 112 億，分三期建設。重慶金美 公司早于 2017 年開始與寧德時代專注于鋰電池新型復合集流體材料研發，一期總投資 15 億元，一期全部產線滿產后可達到年產能 3.5 億平米，年產值 17.5 億元。重慶金美二期、三期項目

39、落戶綦江萬盛創新經濟走廊-永桐新城園區，在 2025 年之前形成年產值 100 億元。資料來源：各公司官網、公司公告、開源證券研究所 4、投資建議投資建議 電池環節從 Q2 建立順價機制后毛利率開始明顯修復，Q3 保持穩健，隨著電池廠產業鏈一體化布局完善以及部分企業鋰資源的產能釋放，2023 年有望進一步提升。中游材料環節利潤出現分化，其中正極環節碳酸鋰庫存收益有所下降，鐵鋰 2023 年預計即將進入產能過剩期；負極石墨化價格開始放松；隔膜延續緊平衡，競爭格局穩定；電解液大量產能釋放價格下跌壓縮單噸凈利，龍頭依靠一體化布局形成盈利能力的領先。建議關注盈利邊際改善的電池環節：建議關注盈利邊際改善

40、的電池環節：受益標的寧德時代、比亞迪、億緯鋰能、欣旺達、珠海冠宇、國軒高科、派能科技、蔚藍鋰芯、孚能科技、鵬輝能源；建議關注各建議關注各環節龍頭企業：環節龍頭企業：受益標的寧德時代、德方納米、恩捷股份、天賜材料、璞泰來；建議關注供給有望延續緊平衡的隔膜環節：建議關注供給有望延續緊平衡的隔膜環節：受益標的恩捷股份、星源材質。表表21：受益標的估值表受益標的估值表 行業行業 證券代碼證券代碼 股票簡稱股票簡稱 市值（億元）市值（億元）評級評級 歸母凈利潤（億元）歸母凈利潤（億元）PE 2022E 2023E 2024E 2022E 2023E 2024E 電池 300750.SZ 寧德時代 9,5

41、71.73 買入 258.2 398.5 589.7 37.1 24.0 16.2 002594.SZ 比亞迪 7,629.52 買入 132.9 243.1 374.9 57.4 31.4 20.3 300014.SZ 億緯鋰能 1,601.25 買入 36.5 68.7 113.1 43.8 23.3 14.2 002074.SZ 國軒高科 579.91 買入 4.6 18.2 26.2 126.1 31.9 22.1 300207.SZ 欣旺達 448.10 買入 10.9 26.4 35.8 41.0 17.0 12.5 688567.SH 孚能科技 346.37 未評級 0.0 15

42、.4 28.1 22.6 12.3 688063.SH 派能科技 530.53 買入 10.4 23.2 32.1 51.1 22.9 16.5 688772.SH 珠海冠宇 254.32 買入 3.8 11.5 14.4 66.9 22.1 17.6 300438.SZ 鵬輝能源 354.36 買入 5.7 13.5 19.1 61.7 26.3 18.6 三元正極 300919.SZ 中偉股份 508.94 買入 19.6 39.6 55.8 26.0 12.8 9.1 行業投資策略行業投資策略 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 29/31 行業行業 證券代碼證券代碼 股票簡稱股票簡

43、稱 市值（億元）市值（億元）評級評級 歸母凈利潤（億元）歸母凈利潤（億元）PE 2022E 2023E 2024E 2022E 2023E 2024E 002340.SZ 格林美 418.55 買入 18.3 25.0 31.3 22.8 16.7 13.4 603799.SH 華友鈷業 1,010.37 買入 46.0 82.9 112.1 22.0 12.2 9.0 688779.SH 長遠鋰科 317.35 買入 12.5 19.0 24.4 25.4 16.7 13.0 688005.SH 容百科技 347.72 未評級 16.2 25.2 33.5 21.5 13.8 10.4 30

44、0073.SZ 當升科技 316.66 買入 15.5 20.1 27.4 20.5 15.8 11.5 688778.SH 廈鎢新能 254.90 未評級 12.2 18.5 23.8 21.0 13.8 10.7 688707.SH 振華新材 234.05 未評級 12.2 14.2 18.9 19.2 16.4 12.4 688148.SH 芳源股份 87.04 未評級 0.9 5.1 7.2 96.5 17.1 12.1 鐵鋰正極 300769.SZ 德方納米 406.94 未評級 21.7 28.1 35.6 18.8 14.5 11.4 300432.SZ 富臨精工 180.87

45、未評級 9.7 14.8 19.4 18.7 12.2 9.3 603906.SH 龍蟠科技 154.78 未評級 9.1 9.6 10.6 17.0 16.1 14.6 002805.SZ 豐元股份 90.42 未評級 2.7 6.9 9.4 33.6 13.2 9.6 300477.SZ 合縱科技 58.00 未評級 2.5 3.7 4.8 23.7 15.6 12.2 負極 603659.SH 璞泰來 796.29 買入 29.5 40.7 54.4 27.0 19.6 14.6 300035.SZ 中科電氣 150.38 買入 6.9 10.2 14.7 21.9 14.8 10.3

46、835185.BJ 貝特瑞 327.78 買入 23.0 31.9 42.3 14.3 10.3 7.8 600884.SH 杉杉股份 433.43 未評級 31.6 40.1 49.8 13.7 10.8 8.7 300890.SZ 翔豐華 45.70 未評級 2.7 4.0 4.9 17.0 11.3 9.3 電解液 002709.SZ 天賜材料 927.68 未評級 58.0 67.8 82.6 16.0 13.7 11.2 300037.SZ 新宙邦 303.44 未評級 19.2 22.6 27.6 15.8 13.4 11.0 002407.SZ 多氟多 298.75 未評級 23

47、.7 34.1 45.8 12.6 8.8 6.5 隔膜 002812.SZ 恩捷股份 1,190.47 買入 52.9 72.0 92.7 22.5 16.5 12.8 300568.SZ 星源材質 298.81 買入 7.0 10.4 14.7 43.0 28.7 20.3 688733.SH 壹石通 88.02 未評級 1.8 3.7 5.6 48.3 23.8 15.7 結構件 002850.SZ 科達利 250.34 未評級 10.2 15.9 23.1 24.4 15.7 10.8 300382.SZ 斯萊克 127.31 未評級 2.3 3.4 5.0 56.5 37.0 25.

48、5 300953.SZ 震?？萍?90.05 未評級 3.1 5.6 8.4 29.3 16.1 10.7 銅箔 688388.SH 嘉元科技 160.20 買入 10.2 17.6 25.4 15.6 9.1 6.3 600110.SH 諾德股份 160.61 未評級 6.7 10.4 13.8 23.8 15.4 11.7 301217.SZ 銅冠銅箔 116.89 未評級 4.2 5.8 7.5 27.9 20.0 15.5 301150.SZ 中一科技 75.66 未評級 4.4 6.7 10.2 17.1 11.3 7.4 數據來源：Wind、開源證券研究所（注：收盤價日期為 202

49、2 年 12 月 2 日，表中已評級標的盈利預測來自開源證券研究所，其余標的來自 Wind 一致預期）5、風險提示風險提示 新能源車滲透率不及預期 全球貿易政策惡化 行業競爭加劇風險。行業投資策略行業投資策略 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 30/31 特別特別聲明聲明 證券期貨投資者適當性管理辦法、證券經營機構投資者適當性管理實施指引（試行）已于2017年7月1日起正式實施。根據上述規定，開源證券評定此研報的風險等級為R4（中高風險），因此通過公共平臺推送的研報其適用的投資者類別僅限定為專業投資者及風險承受能力為C4、C5的普通投資者。若您并非專業投資者及風險承受能力為C4、C5的普

50、通投資者，請取消閱讀，請勿收藏、接收或使用本研報中的任何信息。因此受限于訪問權限的設置，若給您造成不便，煩請見諒！感謝您給予的理解與配合。分析師承諾分析師承諾 負責準備本報告以及撰寫本報告的所有研究分析師或工作人員在此保證，本研究報告中關于任何發行商或證券所發表的觀點均如實反映分析人員的個人觀點。負責準備本報告的分析師獲取報酬的評判因素包括研究的質量和準確性、客戶的反饋、競爭性因素以及開源證券股份有限公司的整體收益。所有研究分析師或工作人員保證他們報酬的任何一部分不曾與，不與，也將不會與本報告中具體的推薦意見或觀點有直接或間接的聯系。股票投資評級說明股票投資評級說明 評級評級 說明說明 證券評

51、級證券評級 買入（Buy）預計相對強于市場表現 20%以上；增持（outperform）預計相對強于市場表現 5%20%；中性（Neutral）預計相對市場表現在5%5%之間波動；減持（underperform）預計相對弱于市場表現 5%以下。行業評級行業評級 看好（overweight）預計行業超越整體市場表現；中性（Neutral）預計行業與整體市場表現基本持平；看淡（underperform）預計行業弱于整體市場表現。備注：評級標準為以報告日后的 612 個月內，證券相對于市場基準指數的漲跌幅表現，其中 A 股基準指數為滬深 300 指數、港股基準指數為恒生指數、新三板基準指數為三板成指

52、（針對協議轉讓標的）或三板做市指數（針對做市轉讓標的）、美股基準指數為標普 500 或納斯達克綜合指數。我們在此提醒您，不同證券研究機構采用不同的評級術語及評級標準。我們采用的是相對評級體系，表示投資的相對比重建議；投資者買入或者賣出證券的決定取決于個人的實際情況，比如當前的持倉結構以及其他需要考慮的因素。投資者應閱讀整篇報告，以獲取比較完整的觀點與信息，不應僅僅依靠投資評級來推斷結論。分析、估值方法的局限性說明分析、估值方法的局限性說明 本報告所包含的分析基于各種假設，不同假設可能導致分析結果出現重大不同。本報告采用的各種估值方法及模型均有其局限性，估值結果不保證所涉及證券能夠在該價格交易。

53、行業投資策略行業投資策略 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 31/31 法律聲明法律聲明 開源證券股份有限公司是經中國證監會批準設立的證券經營機構，已具備證券投資咨詢業務資格。本報告僅供開源證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）的機構或個人客戶（以下簡稱“客戶”）使用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。本報告是發送給開源證券客戶的，屬于商業秘密材料，只有開源證券客戶才能參考或使用，如接收人并非開源證券客戶，請及時退回并刪除。本報告是基于本公司認為可靠的已公開信息，但本公司不保證該等信息的準確性或完整性。本報告所載的資料、工具、意見及推測只提供給客戶作參考之用，并非作為或被視為出售

54、或購買證券或其他金融工具的邀請或向人做出邀請。本報告所載的資料、意見及推測僅反映本公司于發布本報告當日的判斷，本報告所指的證券或投資標的的價格、價值及投資收入可能會波動。在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告?？蛻魬斂紤]到本公司可能存在可能影響本報告客觀性的利益沖突，不應視本報告為做出投資決策的唯一因素。本報告中所指的投資及服務可能不適合個別客戶，不構成客戶私人咨詢建議。本公司未確保本報告充分考慮到個別客戶特殊的投資目標、財務狀況或需要。本公司建議客戶應考慮本報告的任何意見或建議是否符合其特定狀況，以及（若有必要）咨詢獨立投資顧問。在任何情況下，本報告中的信息或所表

55、述的意見并不構成對任何人的投資建議。在任何情況下，本公司不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。若本報告的接收人非本公司的客戶，應在基于本報告做出任何投資決定或就本報告要求任何解釋前咨詢獨立投資顧問。本報告可能附帶其它網站的地址或超級鏈接，對于可能涉及的開源證券網站以外的地址或超級鏈接，開源證券不對其內容負責。本報告提供這些地址或超級鏈接的目的純粹是為了客戶使用方便，鏈接網站的內容不構成本報告的任何部分，客戶需自行承擔瀏覽這些網站的費用或風險。開源證券在法律允許的情況下可參與、投資或持有本報告涉及的證券或進行證券交易，或向本報告涉及的公司提供或爭取提供包括投資銀行業務在內

56、的服務或業務支持。開源證券可能與本報告涉及的公司之間存在業務關系，并無需事先或在獲得業務關系后通知客戶。本報告的版權歸本公司所有。本公司對本報告保留一切權利。除非另有書面顯示，否則本報告中的所有材料的版權均屬本公司。未經本公司事先書面授權，本報告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷貝、復印件或復制品，或再次分發給任何其他人，或以任何侵犯本公司版權的其他方式使用。所有本報告中使用的商標、服務標記及標記均為本公司的商標、服務標記及標記。開開源證券源證券研究所研究所 上海上海 深圳深圳 地址：上海市浦東新區世紀大道1788號陸家嘴金控廣場1號 樓10層 郵編：200120 郵箱： 地址：深圳市福田區金田路2030號卓越世紀中心1號 樓45層 郵編：518000 郵箱： 北京北京 西安西安 地址：北京市西城區西直門外大街18號金貿大廈C2座9層 郵編：100044 郵箱： 地址：西安市高新區錦業路1號都市之門B座5層 郵編：710065 郵箱：