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1、 敬請參閱最后一頁特別聲明-1-證券研究報告 2022 年 12 月 27 日 公司研究公司研究 發力軍工電磁發射發力軍工電磁發射+新能源電容，包裝行業龍頭拐點來臨新能源電容，包裝行業龍頭拐點來臨 王子新材（002735.SZ）投資價值分析報告 買入買入（首次）（首次）包裝行業龍頭并包裝行業龍頭并購轉型，股權激勵彰顯信心。購轉型，股權激勵彰顯信心。公司成立之初即專注塑料包裝領域，并成長為中國包裝行業百強、中國塑料包裝行業 40 強。2018 年起，公司并購切入消費電子、軍工科技等業務領域。并購轉型推動公司近年業務規模擴張，但短期業績受疫情影響承壓。2022 年 12 月 2 日，公司公告股權激

2、勵計劃，擬向核心團隊成員授予限制性股票總計不超過股本總額的 3.47%，業績考核目標為：2023-2025 年，歸母凈利潤較 2021 年增長率分別不低于 30%、50%、100%。電磁發射技術：應用前景廣闊的前沿發射技術。電磁發射技術：應用前景廣闊的前沿發射技術。按照發射長度和末速度的不同，電磁發射技術可分為電磁彈射技術、電磁軌道炮技術和電磁推射技術等。近年來，伴隨我國軍費投入加大，電磁發射產業有望充分受益于武器裝備景氣度提升。其中，電磁炮在軍用及民用消防、農業等領域均具備廣闊應用前景；而電磁彈射技術方面，電磁彈射系統已在我國“福建艦”航母正式上艦。發力電磁發射產業，開啟第二成長曲線。發力電

3、磁發射產業，開啟第二成長曲線。公司通過收購中電華瑞 100%、寧波新容 60%股權，切入電磁發射產業。中電華瑞主營艦船電子信息系統，并參與某世界領先的前沿武器研制生產，其承諾 2022-2023 年凈利潤不低于 6500 萬元。寧波新容深耕薄膜電容領域近 40 年，軍工為其重要下游。中電華瑞的大功率半導體元器件、電子信息系統，以及寧波新容的薄膜電容，分別可應用于電磁發射中的三大核心環節：脈沖能量變化、控制及監測和脈沖能量儲存系統。公司計劃將中電華瑞打造成軍工科技產業平臺。當前，中電華瑞已收購成都高斯、武漢安和捷，分別切入軍工產品檢測、數據鏈領域。軍工業務開展有望驅動公司成長。薄膜電容擴產推進，

4、重點拓展新能源領域。薄膜電容擴產推進，重點拓展新能源領域。據我們測算，2025 年，全球新能源車、光伏、風電的薄膜電容的年需求規模分別有望達到 79 億元、18.6 億元、6.7億元。子公司寧波新容深耕薄膜電容領域近 40 年，產品下游廣泛，近期公司與零跑科技簽訂零部件采購通則。此前寧波新容產能受限，收購后公司對其進行擴產，當前，1 條新能源車電容產線已正式投產，且另有 1 條新能源車電容、1 條光伏電容產線有望于近期建成。寧波新容的新能源訂單增長較快，擴產將助力其重點發力新能源車、光伏風電等新能源領域，充分受益于新能源產業浪潮。盈利預測、估值與評級：盈利預測、估值與評級：王子新材通過并購深度

5、布局軍工電磁發射、新能源薄膜電容兩大領域，未來有望充分受益于電磁發射產業崛起及新能源產業浪潮。我們預測公司 2022-2024 年歸母凈利潤分別為 0.81 億元、1.81 億元、2.41 億元。根據絕對估值法及相對估值法，基于謹慎原則，給予公司 28 元目標價（對應 23年 PE 33x），首次覆蓋給予“買入”評級。并購整合風險，擴產進度推遲風險，電磁發射產業成長不及預期風險。公司盈利預測與估值簡表公司盈利預測與估值簡表 指標指標 20202020 20212021 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 營業收入（百萬元）1,542 1,735 1,976 2,3

6、61 2,661 營業收入增長率 16.30%12.55%13.86%19.52%12.72%凈利潤（百萬元）87 84 81 181 241 凈利潤增長率 57.52%-2.64%-3.55%121.92%33.21%EPS（元）0.57 0.40 0.38 0.85 1.13 ROE（歸屬母公司)（攤?。?1.21%9.62%8.52%15.90%17.48%P/E 38 54 56 25 19 P/B 4.2 5.2 4.8 4.0 3.3 注：20 年總股本 1.53 億股，21-24 年均為 2.13 億股。資料來源：Wind，光大證券研究所預測，股價時間為 2022-12-26 當

7、前價當前價/目標價：目標價：2121.39/.39/2828 元元 作者作者 分析師：賀根分析師：賀根 執業證書編號：S0930518040002 021-52523863 聯系人：汲萌聯系人：汲萌 021-52523859 市場數據市場數據 總股本(億股)2.13 總市值(億元)：45.62 一年最低/最高(元)：17.65/30.99 近 3 月換手率：91.48%股價相對走勢股價相對走勢 -29%-9%11%31%51%12/2103/2206/2209/22王子新材滬深300 收益表現收益表現%1M 3M 1Y 相對-4.74 9.01 28.02 絕對-1.79 9.19 6.15

8、資料來源：Wind 要點要點 敬請參閱最后一頁特別聲明-2-證券研究報告 王子新材（王子新材（002735.S002735.SZ Z）投資聚焦投資聚焦 關鍵假設關鍵假設 1 1、綠色包裝業務。、綠色包裝業務。公司傳統主業為塑料包裝，近年，該業務受到下游電子信息制造業和家電行業景氣度下降、疫情導致消費動力不足、房地產市場銷售放緩和國際貿易摩擦等因素的不利影響?？紤]到公司近年將包裝產品拓展到泡沫、紙質、可降解包裝等新領域，新產品的不斷推出預計將帶動該業務收入增速、毛利率水平的修復，因此，2022-2024 年，預計該項業務收入分別有望實現2%、4%、5%的同比增長，毛利率分別有望達到 18%、21

9、%、22%。2 2、軍工科技業務。、軍工科技業務。子公司武漢中電華瑞、寧波新容的大功率半導體元器件、電子信息系統和薄膜電容產品，分別可應用于電磁發射中的三大核心環節：脈沖能量變化、控制及監測和脈沖能量儲存系統，公司有望充分受益于電磁發射產業崛起。同時，子公司寧波新容深耕薄膜電容領域近 40 年，收購后公司對其進行擴產，當前，1條新能源車電容產線已正式投產，且另有1條新能源車電容、1 條光伏電容產線有望于近期建成；客戶拓展方面亦有進展，新簽零跑科技。2022H1，該項業務收入為 1.27 億元，同比高增 952.98%，毛利率為 5.4%?？紤]到軍工行業業務開展具有明顯季節性，而新能源薄膜電容業

10、務有望隨業務規模擴大，呈現出規模效應，預計 2022-2024 年該項業務收入分別有望實現300%、105%、35%的同比增長，毛利率分別達到 32%、37.5%、38%。3 3、消費電子及新能源業務。、消費電子及新能源業務。2022H1 該項業務收入同比降低 17.69%，毛利率為-2.3%。雖然消費電子下游的不景氣短期內仍可能延續，但泰國基地的建設有助于該項業務的海外拓展，并節約海外業務的開拓成本。預計 2022-2024 年該項業務收入分別同比下降 20%、12%、10%。毛利率分別為-2%、2%、5%。我們區別于市場的觀點我們區別于市場的觀點 當前市場觀點認為公司處于傳統包裝行業，增長

11、乏力，因此給予其較低估值。我們認為，公司通過并購已全面轉型，未來有望在軍工電磁發射產業、新能源薄膜電容兩大領域獲得高速成長，業績拐點將至。因此，本篇報告闡述了公司在該兩大領域的布局情況及發展前景，提示了公司在當前時點具備較大成長潛力。股價上漲的催化因素股價上漲的催化因素 1 1、軍工電磁發射產業訂單落地。、軍工電磁發射產業訂單落地。電磁發射技術為前沿技術。公司當前在電磁發射產業的三大核心領域均有產品布局，未來該領域訂單的落地，將推動業績兌現。2 2、新能源電容領域客戶拓展，產品不斷放量。、新能源電容領域客戶拓展，產品不斷放量。公司規劃寧波新容的薄膜電容產品后續重點發力新能源領域，在收購后對其進

12、行了擴產。該領域后續客戶的拓展，及產品的不斷放量，將促進業績釋放，推動股價上漲。估值與目標價估值與目標價 王子新材通過并購深度布局軍工電磁發射、新能源薄膜電容兩大領域，未來有望充分受益于電磁發射產業崛起及新能源產業浪潮。我們預測公司 2022-2024 年歸母凈利潤分別為 0.81 億元、1.81 億元、2.41 億元。根據絕對估值法及相對估值法，基于謹慎原則，給予公司 28 元目標價（對應 23 年 PE 33x），首次覆蓋給予“買入”評級。TWkXoMpNQYjYoW1YtVbR8Q6MoMpPmOoMfQpOoMlOnPwObRqQyRvPmRnOuOtPyR 敬請參閱最后一頁特別聲明-

13、3-證券研究報告 王子新材（王子新材（002735.SZ002735.SZ）目目 錄錄 1、切入軍工、新能源領域，股權激勵彰顯信心切入軍工、新能源領域，股權激勵彰顯信心 .6 6 1.1、包裝行業領先企業，切入軍工、新能源領域.6 1.2、短期業績承壓，股權激勵彰顯公司信心.8 2、發力電磁發射產業，開啟第二成長曲線發力電磁發射產業，開啟第二成長曲線 .1010 2.1、電磁發射技術：應用前景廣闊的前沿發射技術.10 2.2、電磁炮、電磁彈射領域應用不斷突破.11 2.2.1、我國軍費投入加大，武器裝備景氣度提升.11 2.2.2、電磁炮：軍民兩用，應用前景廣闊.12 2.2.3、電磁彈射：前

14、沿艦面起飛技術，已正式運用于“福建艦”.13 2.3、公司：布局電磁發射產業，有望迎來業績釋放.14 3、薄膜電容擴產推進，重點拓展新能源領域薄膜電容擴產推進，重點拓展新能源領域 .1717 3.1、電容：產值最高的被動元件.17 3.2、薄膜電容受益新能源產業崛起.19 3.3、公司：厚積薄發，擴產推進助力業績釋放.23 4、盈利預測盈利預測 .2424 4.1、關鍵假設及盈利預測.24 4.2、估值水平與投資評級.26 5、風險分析風險分析 .2929 敬請參閱最后一頁特別聲明-4-證券研究報告 王子新材（王子新材（002735.SZ002735.SZ）圖目錄圖目錄 圖 1：公司業務發展歷

15、程.6 圖 2：2022H1 公司營收分業務構成.7 圖 3：公司股權結構圖（截至 2022 年三季報）.8 圖 4：2017-2022 前三季度公司營業收入及同比增速.8 圖 5：2017-2022 前三季度公司歸母凈利潤及同比增速.8 圖 6：2017-2022 前三季度公司毛利率及凈利率.9 圖 7：2017-2022 前三季度公司各項期間費用率.9 圖 8：電磁發射技術裝置構成.10 圖 9：電磁發射技術分支.10 圖 10：2015-2022 年我國國防支出及同比增速.11 圖 11：2010-2017 年我國裝備費及同比增速.11 圖 12：2010-2017 年我國裝備費占國防支

16、出比重.12 圖 13：電磁軌道炮原理圖.12 圖 14：電磁線圈炮原理圖.12 圖 15：消防電磁炮.13 圖 16：電磁彈射原理簡化圖.13 圖 17：飛機電磁彈射系統示意圖.13 圖 18：我國國產電磁彈射系統研發及上艦歷程.14 圖 19：公司產品及所處的電磁發射產業環節.15 圖 20：公司的軍工科技業務板塊.16 圖 21：線路板上的部分元器件標識.17 圖 22：電子元件分類.17 圖 23：電容器分類與特點不同領域.18 圖 24：主要電容器電壓和電容情況.19 圖 25：薄膜電容器示意圖.19 圖 26：工業用薄膜電容器技術發展趨勢.20 圖 27：2008-2020 年薄膜

17、電容器行業市場規模.20 圖 28：2019-2021 年我國薄膜電容器行業主要企業產量.20 圖 29：各類薄膜電容器交期趨勢（統計時間：2022 年 7 月 17 日）（單位：周）.21 圖 30：薄膜電容器應用領域.21 圖 31：寧波新容的高壓大容量直流濾波電容器產品.23 圖 32：寧波新容的高壓大容量直流儲能電容器產品.23 敬請參閱最后一頁特別聲明-5-證券研究報告 王子新材（王子新材（002735.SZ002735.SZ）表目錄表目錄 表 1：公司主營業務的產品及應用領域.6 表 2：公司主要客戶.7 表 3：激勵對象獲授的限制性股票分配情況.9 表 4：電磁發射技術分支的應用

18、前景.11 表 5：蒸汽彈射與電磁彈射的對比.14 表 6：中電華瑞主要產品情況.15 表 7：公司近年收購軍工領域標的業績承諾（單位：萬元）.16 表 8：各類電容器主要性能及主要應用領域對比.18 表 9：2021-2025 年新能源車、光伏、風電用薄膜電容器市場規模預測.22 表 10：寧波新容薄膜電容產品的應用領域及簡介.23 表 11：王子新材分項業務預測（單位：億元）.24 表 12：可比公司盈利預測與估值（收盤價為 12 月 26 日收盤價）.26 表 13：絕對估值核心假設表.27 表 14：現金流折現及估值表.27 表 15：敏感性分析表（元）.27 表 16：估值結果匯總（

19、元）.27 敬請參閱最后一頁特別聲明-6-證券研究報告 王子新材（王子新材（002735.SZ002735.SZ）1 1、切入切入軍工軍工、新能源領域新能源領域，股權激勵，股權激勵彰顯彰顯信心信心 1.11.1、包裝行業領先企業，切入軍工、新能源領域包裝行業領先企業，切入軍工、新能源領域 中國包裝行業百強企業，切入軍工科技及新能源領域。中國包裝行業百強企業，切入軍工科技及新能源領域。1997 年公司前身深圳市君開實業成立，2009 年整體變更設立王子新材，并于 2014 年在深交所上市。公司成立之初即專注于塑料包裝領域，并成長為中國包裝行業百強企業及中國塑料包裝行業 40 強企業。2018 年

20、起，公司通過并購，將業務拓展至軍工、消費電子及新能源等領域。表表 1 1：公司主營業務的產品及應用領域：公司主營業務的產品及應用領域 業務板塊業務板塊 主要產品主要產品 主要應用領域主要應用領域 綠色包裝綠色包裝 塑料包裝膜、塑料托盤、塑料緩沖材料（主要是 EPE 緩沖材料）、聚苯乙烯泡沫（EPS）、聚合發泡材料（EPO）及其與輔料組裝形成的復合包裝材料等傳統與新型全生物降解包裝材料 計算機、智能手機、家用電器等電子產品的生產周轉及銷售包裝 軍工科技軍工科技 多功能標準顯控臺、非標準系列顯控臺、顯控臺模塊、國產自主可控裝備應用開發等；金屬化薄膜電容 軍工艦船電子信息系統；金屬化薄膜電容可用于軍

21、工、新能源汽車、光伏風力發電、電網、軌道交通、醫療、家電等多個領域 消費電子消費電子 無線充、移動儲能電池、兩輪車動力電池等 移動智能設備、家庭便攜式備用電源、智能電器等 3C 消費性產品的設計和制造 資料來源：公司公告，光大證券研究所整理 公司當前業務可劃分為三大板塊：綠色包裝、消費電子、軍工科公司當前業務可劃分為三大板塊：綠色包裝、消費電子、軍工科技，其形成及發技，其形成及發展歷程如下：展歷程如下：綠色包裝（綠色包裝（19971997 年創立起）：年創立起）：公司自成立起便專注塑料包裝材料領域，近年通過內生培育和外延式擴張加快轉型升級。2017 年，公司設立煙臺栢晟、蘇州栢煜、東莞栢宇，分

22、別切入 EPS 緩沖材料、半導體封裝包裝材料和薄蜂窩紙包裝材料領域。2018 年 7 月，公司收購重慶富易達 51%股權后，拓展至泡沫和紙質包裝材料。2020 年 7 月，公司設立海南王子，加大可降解包裝市場領域的開發。消費電子（消費電子（20192019 年切入）：年切入）：2019 年 6 月，公司收購東莞群贊 85%股權，業務擴展至鋰電池新能源及 3C 消費性產業。軍工科軍工科技（技（20202020 年切入）：年切入）：2020 年、2022 年公司分兩次完成現金收購中電華瑞 100%股權，切入軍工領域。此外，公司于 2022 年 1 月收購寧波新容，其薄膜電容產品可用于軍工、新能源車

23、、光伏、醫療、家電等多個領域。未來公司計劃加大對軍工科技、尤其是電磁及信息化產業領域布局，將軍工科技行業打造成公司主要收入來源，提升公司盈利能力。圖圖 1 1：公司業務發展歷程公司業務發展歷程 資料來源：公司公告，光大證券研究所整理并繪制 敬請參閱最后一頁特別聲明-7-證券研究報告 王子新材（王子新材（002735.SZ002735.SZ）收入結構方面，綠色包裝業務為主要收入來源，軍工科技業務收入收入結構方面，綠色包裝業務為主要收入來源，軍工科技業務收入占比有望提升。占比有望提升。2022H1，公司營收 8.29 億元。其中，綠色包裝業務收入占比 76%，是公司主要收入來源；軍工科技業務當前占

24、比較小，為 15%，考慮到公司計劃把軍工科技行業打造成未來主要收入來源，其收入占比有望進一步提升。此外，消費電子業務營收占比 9%。圖圖 2 2：2022H12022H1 公司營收分業務構成公司營收分業務構成 綠色包裝76%軍工科技15%消費電子9%資料來源：公司公告 公司布局由國內向海外延伸，客戶公司布局由國內向海外延伸，客戶覆蓋國內外知名企業覆蓋國內外知名企業。公司在國內多地及泰國擁有 30 多家分、子公司和派駐機構；在國內深圳、煙臺、廊坊、武漢、鄭州、成都建立了生產基地，此外，公司還在泰國建立生產基地，憑借子公司東莞群贊多年在行業內的經驗與技術沉淀，為公司承接歐美訂單提供便利。綠色包裝領

25、域，公司在業內率先通過 ISO 質量與環境管理體系雙認證，也是首批執行歐盟 RoHS標準的電子產品塑料包裝企業，客戶覆蓋國內外著名的電子產品、家用電器等大型制造企業。軍工科技領域，主要客戶包括系統論證單位、艦船總體設計單位、專業研究院所及相關生產單位等；子公司寧波新容的金屬化薄膜電容產品可用于軍工、新能源汽車、光伏風力發電、電網、軌道交通、醫療、家電等多個領域，近期還與零跑科技簽訂了零部件采購通則。消費電子領域，子公司東莞群贊的技術在同行制造商中位居領先地位，主要客戶涵蓋 Mophie、Philips、Bosch、Romoss、哈羅出行等。表表 2 2：公司主要客戶：公司主要客戶 業務領域業務

26、領域 主要客戶主要客戶 綠色包裝綠色包裝 國內外著名的電子產品、家用電器等大型制造企業，包括富士康、海爾、偉創力等跨國公司，以及創維、TCL、深超光電、深長城等國內制造業上市公司。軍工科技軍工科技 系統論證單位、艦船總體設計單位、專業研究院所及相關生產單位等。金屬化薄膜電容產品可用于軍工、新能源汽車、光伏風力發電、電網、軌道交通、醫療、家電等多個領域，近期與零跑科技簽訂零部件采購通則。消費電子消費電子 客戶涵蓋 Mophie、Philips、Bosch、Romoss、哈羅出行等，橫跨消費電子、動力、儲能等知名品牌。資料來源：公司公告 公司股權結構穩定。公司股權結構穩定。公司股權較為集中，實控人

27、為公司董事長、總裁王進軍，持有公司 35.93%股份，此外，股東中王武軍、王孝軍、王娟與王進軍為同一家族，共持有公司 46.84%股份。敬請參閱最后一頁特別聲明-8-證券研究報告 王子新材（王子新材（002735.SZ002735.SZ）圖圖 3 3：公司股權結構圖（公司股權結構圖（截至截至 20222022 年三季報）年三季報）注：王進軍現任公司董事長、總裁，王武軍現任公司副總裁、董事。資料來源：公司公告，光大證券研究所繪制 1.21.2、短期業績承壓，股權激勵彰顯公司信心短期業績承壓，股權激勵彰顯公司信心 并購轉型推動營收成長，短期業績受疫情影響承壓。并購轉型推動營收成長，短期業績受疫情影

28、響承壓。近年，伴隨公司從傳統塑料包裝業務轉型升級，業務規模不斷成長。2018 年，公司收購重慶富易達，切入泡沫和紙質包裝領域；2019 年，公司收購東莞群贊，切入鋰電池新能源及 3C消費電子，2018、2019 年，公司營收分別同比增長 52.4%、45.4%。2020 年以來，公司業務切入軍工科技，且在疫情影響下，營收仍維持穩定增長。2022年前三季度，公司營收 12.35 億，同比增長 3.5%。凈利潤方面，伴隨業務拓展，2018-2020 年，公司歸母凈利潤呈現增長趨勢；2021 年，受疫情和大宗商品價格大幅上漲影響，公司歸母凈利潤為 0.84 億元，同比下降 2.64%；2022 年前

29、三季度，公司歸母凈利潤為 0.57 億元，同比增長 17.61%；扣非歸母凈利潤 0.15億元，同比降低 69.35%，其與歸母凈利潤的差異主要來自 2022Q3 單季度形成的營業外收入 4206 萬元，其主要由寧波新容并表帶來。圖圖 4 4：20172017-20222022 前三季度公司營業收入及同比增速前三季度公司營業收入及同比增速 圖圖 5 5：20172017-20222022 前三季度公司歸母凈利潤及同比增速前三季度公司歸母凈利潤及同比增速 0%10%20%30%40%50%60%0 5 10 15 20 營業收入（億元，左軸）同比增長率（右軸）-20%0%20%40%60%80%

30、0200040006000800010000歸母凈利潤（萬元，左軸）同比增長率（右軸）資料來源：Wind 資料來源：Wind 包裝業務毛利率下滑拖累整體毛利率，軍工業務拓展有望驅動盈利能力上升。包裝業務毛利率下滑拖累整體毛利率，軍工業務拓展有望驅動盈利能力上升。毛利率方面，2021 年綠色包裝業務收入占公司總營收 86%，仍是公司主要收入來源，受國內包裝行業競爭激烈及環保政策趨嚴影響，近年，公司包裝業務毛利率整體呈現下降趨勢，由 2017 年的 25%下降到 2022H1 的 17%。但公司 2020年以來新開拓的軍工科技業務毛利率較高，2020、2021 年毛利率分別為 53%、56%?？紤]

31、到公司后續計劃將軍工科技業務打造成公司主要收入來源，伴隨軍工 敬請參閱最后一頁特別聲明-9-證券研究報告 王子新材（王子新材（002735.SZ002735.SZ）業務不斷拓展，公司盈利能力有望獲得提升。公司期間費用率伴隨公司切入新業務領域有所波動，但整體來看較為穩定。圖圖 6 6：20172017-20222022 前三季度公司毛利率及凈利率前三季度公司毛利率及凈利率 圖圖 7 7：20172017-20222022 前三季度公司各項期間費用率前三季度公司各項期間費用率 0%5%10%15%20%25%30%毛利率凈利率 -2%0%2%4%6%8%10%12%銷售費用率管理費用率財務費用率研

32、發費用率 資料來源：Wind 資料來源：Wind 股權激勵綁定核心團隊成員利益股權激勵綁定核心團隊成員利益，業績考核目標彰顯信心業績考核目標彰顯信心。公司于 2022 年 12月 2 日公告，擬向副總裁周之音及 35 名中層管理人員、核心業務（技術人員）授予限制性股票總計不超過 740 萬股，占公司股本總額 2.13 億股的 3.47%。本次授予的限制性股票的解除限售期分別為自授予日起的18-30個月、30-42個月、42-54 個月，解除限售比例分別為 30%、40%、30%。該股權激勵計劃的考核年度為 2023-2025 年三個會計年度，考核目標為 2023-2025 年，歸母凈利潤較20

33、21 年增長率分別不低于 30%、50%、100%。據公司公告，預計該股權激勵計劃在 2022-2026 年間需攤銷的總費用為 8828.20 萬元。公司的股權激勵計劃將核心團隊成員利益與公司利益深度綁定，同時彰顯了公司推動業績高增的信心。表表 3 3：激勵對象獲授的限制性股票分配情況：激勵對象獲授的限制性股票分配情況 激勵對象激勵對象 職務職務 擬授予限制性股票數量（萬股）擬授予限制性股票數量（萬股）占擬授予限制性股票總數的比例占擬授予限制性股票總數的比例 占本計劃公告日股本總額的比例占本計劃公告日股本總額的比例 周之音 副總裁 10 1.35%0.05%中層管理人員、核心業務（技術）人員

34、730 98.65%3.42%合計 740 100.00%3.47%注：該計劃公告日為 2022 年 12 月 2 日。資料來源：公司公告 敬請參閱最后一頁特別聲明-10-證券研究報告 王子新材（王子新材（002735.SZ002735.SZ）2 2、發力發力電磁發射產業電磁發射產業，開啟，開啟第二成長曲線第二成長曲線 2.12.1、電磁發射技術：應用前景廣闊的前沿發射技術電磁發射技術：應用前景廣闊的前沿發射技術 電磁發射技術是利用電磁力電磁發射技術是利用電磁力(能能)推進物體到高速或超高速的發射技術推進物體到高速或超高速的發射技術。電磁發射通過將電磁能變換為發射載荷所需的瞬時動能，可在短距離

35、內實現將克級至幾十噸的負載加速至高速，可突破傳統發射方式的速度和能量極限。電磁發射裝置由脈沖儲能系統、脈沖變流系統、脈沖直線電機和控制系統四部分組成，發射前通過脈沖儲能系統將能量在較長時間內蓄積起來，發射時通過將脈沖變流系統調節的瞬時超大輸出功率給脈沖直線電機，產生電磁力推動負載至預定速度，同時通過控制系統實現信息流對能量流的精準控制。圖圖 8 8：電磁發射技術裝置構成：電磁發射技術裝置構成 資料來源：馬偉明、魯軍勇電磁發射技術（國防科技大學學報，2016 年），光大證券研究所繪制 按照發射長度和末速度的不同，電磁發射技術可分為電磁彈射技術、電磁軌道炮按照發射長度和末速度的不同，電磁發射技術可

36、分為電磁彈射技術、電磁軌道炮技術和電磁推射技術等。技術和電磁推射技術等。電磁彈射技術的發射長度為百米級，末速度可達100m/s，電磁軌道炮技術的發射長度為十米級，末速度可達 3km/s，電磁推射技術的發射長度為千米級，末速度可達 8km/s，三種技術的基本原理相同，涉及的具體關鍵技術有一定差別，但總的技術可概括為高能量密度儲能技術、大容量功率變換技術、大功率直線電機技術和新型網絡控制技術。圖圖 9 9：電磁發射技術分支：電磁發射技術分支 資料來源：馬偉明、魯軍勇電磁發射技術（國防科技大學學報，2016 年），光大證券研究所繪制 電磁發射技術具備廣闊的應用前景。電磁發射技術具備廣闊的應用前景。發

37、展電磁發射技術，并將其成果應用于電磁彈射、電磁軌道炮、電磁推射等，可實現艦載武器高效發射能力、中近程防空反 敬請參閱最后一頁特別聲明-11-證券研究報告 王子新材（王子新材（002735.SZ002735.SZ）導能力、超遠程精確打擊能力及作戰快速保障能力。如，據馬偉明院士論文電磁發射技術，電磁彈射技術潛在應用方向包括艦載機彈射、隱蔽短跑道快速起飛；將電磁發射技術用于常規兵器的電磁軌道炮技術，可有效增強常規武器戰術作戰能力；而電磁推射技術則有望為未來空間站等空間平臺提供燃料或保障物資。表表 4 4：電磁發射技術分支的應用前景：電磁發射技術分支的應用前景 技術分支技術分支 技術優勢技術優勢 潛在

38、應用方向潛在應用方向 電磁彈射技術 可利用直線電機靈活地控制電磁推力，在預定距離和所允許的最大加速度條件下推動各型飛機加速至起飛速度。1、艦載機(包括有人機和無人機)彈射。艦載機電磁彈射裝置的使用，可降低飛機起降對跑道長度的要求，實現艦載機快速投送，提高航母綜合作戰能力；2、隱蔽短跑道快速起飛。電磁彈射系統在緊急條件下可以快速部署野外機場或隱蔽跑道，提高地面飛機的生存力。電磁軌道炮技術 將電磁發射技術用于常規兵器，由于可產生更高的初速和更大的炮口動能，既可增加射程，又能縮短打擊時間。1、遠程精確打擊；2、中近程防空反導；3、反臨近空間目標等。電磁推射技術 利用電磁發射技術實現空間物資快速投送或

39、小型衛星等航天器的快速發射，可實現航天器重復發射，大大降低發射成本。能夠快速、低成本、安全地向空間發射衛星和運送物資，可為未來空間站等空間平臺提供燃料或保障物資。資料來源：馬偉明、魯軍勇電磁發射技術（國防科技大學學報，2016 年），光大證券研究所整理 2.22.2、電磁炮、電磁彈射領域應用不斷突破電磁炮、電磁彈射領域應用不斷突破 2.2.12.2.1、我國軍費投入加大，武器裝備景氣度提升我國軍費投入加大，武器裝備景氣度提升 我國國防支出穩定增長，裝備費占比提升。我國國防支出穩定增長，裝備費占比提升。近年來，世界軍工產業發展迅速，科研投入和制造規模不斷擴張，傳統軍事強國地位穩固，新興市場軍工產

40、業發展迅速。我國軍工產業目前處于快速發展階段，軍費支出不斷增長。2015 年-2021年，我國國防支出由 9087.84 億元增長到 13787.23 億元，6 年復合增速超 7%。2022 年全國國防支出預算為 14760.81 億元，較上年國防支出增長 7.1%。從支出結構來看，據國防部新時代的中國國防披露，我國國防支出按用途劃分，主要由人員生活費、訓練維持費和裝備費構成。2010-2017 年間，我國裝備費維持增長態勢，且裝備費占國防支出的比重不斷增長，由 2010 年的 33.2%提升至2017 年的 41.1%。軍費支出的持續穩步增長，為軍工行業的快速發展提供了重要支撐。圖圖 101

41、0：20152015-20202222 年年我國國防支出及同比增速我國國防支出及同比增速 圖圖 1111：20102010-20172017 年我國裝備費及同比增速年我國裝備費及同比增速 6.0%6.5%7.0%7.5%8.0%8.5%0 2,000 4,000 6,000 8,000 10,000 12,000 14,000 16,000 2015201620172018201920202021 2022E國防支出（億元，左軸）增速（右軸）4%6%8%10%12%14%16%18%20%0 500 1,000 1,500 2,000 2,500 3,000 3,500 4,000 4,500

42、 5,000 20102011201220132014201520162017裝備費（億元，左軸）增速（右軸）注：2022 年數據為國防支出預算數。資料來源：同花順，財政部官網，光大證券研究所 資料來源：國防部新時代的中國國防，光大證券研究所 敬請參閱最后一頁特別聲明-12-證券研究報告 王子新材（王子新材（002735.SZ002735.SZ）圖圖 1212：20102010-20172017 年我國裝備費占國防支出比重年我國裝備費占國防支出比重 30333639424520102011201220132014201520162017裝備費占比（%）資料來源：國防部新時代的中國國防，光大證券

43、研究所 軍工武器裝備迎政策機遇，電磁發射產業有望充分受益。軍工武器裝備迎政策機遇，電磁發射產業有望充分受益。國家“十四五”規劃明確提出“加快國防和軍隊現代化，實現富國和強軍相統一”，規劃中強調“加快武器裝備現代化，聚力國防科技自主創新、原始創新，加速戰略性前沿性顛覆性技術發展，加速武器裝備升級換代和智能化武器裝備發展?！彪姶虐l射技術作為前沿發射技術，在軍事和民用領域都有其獨特的潛在優勢和廣泛的應用前景，有望充分受益于武器裝備景氣度提升。2.2.22.2.2、電磁炮：軍民兩用，應用前景廣闊電磁炮：軍民兩用，應用前景廣闊 電磁軌道炮是目前電磁炮發展的主電磁軌道炮是目前電磁炮發展的主流形式，在軍事領

44、域具備廣闊應用前景。流形式，在軍事領域具備廣闊應用前景。電磁炮是一種用電磁力發射彈藥的新概念武器，依據結構的不同，可分為電磁軌道炮和電磁線圈炮。電磁軌道炮發射機構由導軌、彈丸和電樞構成，發射時，給導軌通電，高壓電弧將電樞加熱到等離子態，通過可導電的彈丸接通回路，導軌上的電流產生垂直于導軌平面的磁場，通有電流的彈丸在磁場中受到向外的安培力，在力的作用下，彈丸加速并射出。電磁線圈炮分為固定線圈和可動線圈，線圈炮發射時，在固定線圈通交變電流，交變電流產生交變磁場，可動線圈在交變磁場中感應出感生電流，根據楞次定律，感生電流與固定線圈電流存在斥力，彈丸在該斥力作用下獲得加速度，最終射出。由于電磁線圈炮的

45、工作原理不容易實現高初速，發展相對較慢，因此，電磁軌道炮是目前電磁炮發展的主流形式。相較于傳統火炮，電磁炮具有更大的射程和更強的穿甲能力，兼具初速度高、加速快、火力猛等優點，在軍事領域具備良好應用前景。圖圖 1313：電磁軌道炮原理圖：電磁軌道炮原理圖 圖圖 1414：電磁線圈炮原理圖：電磁線圈炮原理圖 資料來源：微信公眾號【中科院物理所】資料來源：微信公眾號【中科院物理所】敬請參閱最后一頁特別聲明-13-證券研究報告 王子新材（王子新材（002735.SZ002735.SZ）電磁炮在民用領域亦具有應用前景。電磁炮在民用領域亦具有應用前景。2021 年 11 月，據央視網，農業用電磁炮等小型便

46、攜電磁炮可以用來進行消防、農業等方面的工作。以消防用電磁炮為例，試驗表明，通過電磁發射遠程投送無動力的消防彈可以實現高初速度且能量可調可控，發射過程中既無火光也無噪音，可對山火實現遠程打擊，使滅火工作及時高效。圖圖 1515：消防電磁炮：消防電磁炮 資料來源：微信公眾號【央視軍事】2.2.32.2.3、電磁彈射：前沿艦面起飛技術，已正式運用于“福建艦”電磁彈射：前沿艦面起飛技術，已正式運用于“福建艦”電磁彈射技術簡介：電磁彈射技術簡介：艦面起飛技術主要分四種：滑跑起飛、液壓彈射、蒸汽彈射和電磁彈射。其中，蒸汽彈射器最早是由英國研發而成，后來由美國將其技術發展成熟。蒸汽彈射原理是活塞運動，就是通

47、過高溫高壓的蒸汽推動滑塊，帶動推動飛機起飛。而電磁彈射的動力來源于直線電動機，通過穩定輸入電流，產生電磁場和電磁推力來推動滑塊，滑塊帶動艦載機加速。圖圖 1616：電磁彈射原理簡化圖：電磁彈射原理簡化圖 圖圖 1717：飛機電磁彈射系統示意圖：飛機電磁彈射系統示意圖 資料來源：微信公眾號【化學通訊】資料來源：微信公眾號【兵工科技快訊】、微信公眾號【兵工觀察】電磁彈射較傳統蒸汽彈射優勢明顯。電磁彈射較傳統蒸汽彈射優勢明顯。與傳統的蒸汽彈射相比，電磁彈射技術具有更廣泛的使用范圍、更高的耐用性、更少的維護成本、更高的能量利用率以及對輔助系統的需求弱化等特點。電磁彈射系統主要配備的是固態電力電子元件，

48、加上完善的容錯技術，大大提高了可靠性，既能彈射重達 30t 級別的重型飛機，也能彈射數百千克的無人機。除此之外，電磁彈射具備較高自動化程度，美國“尼米茲級”的蒸汽彈射需要 500 人左右，而“福特級”的電磁彈射只需要 350 人左右。敬請參閱最后一頁特別聲明-14-證券研究報告 王子新材（王子新材（002735.SZ002735.SZ）表表 5 5：蒸汽彈射與電磁彈射的對比：蒸汽彈射與電磁彈射的對比 起飛方式起飛方式 蒸汽彈射蒸汽彈射 電磁彈射電磁彈射 起飛速度 較高 高 穩定性 低 高 能量來源 蒸汽內能 電能 能量利用率 較低 高 所需人員 較多 少 準備時間 很長 長 資料來源：微信公眾

49、號【化學通訊】電磁彈射電磁彈射系統系統已在我國已在我國“福建艦”航母正式上艦?！案＝ㄅ灐焙侥刚缴吓?。2022 年 6 月 17 日，我國第三艘航空母艦“福建艦”正式下水，成為世界第一艘采用電磁彈射的常規動力航母，世界第一艘配備船舶中壓直流電力系統的航母。我國國產電彈射系統的研發、上艦歷程漫長，“福建艦”的正式下水標志著電磁發射應用的全面加速推進。圖圖 1818：我國國產電磁彈射系統研發及上艦歷程：我國國產電磁彈射系統研發及上艦歷程 資料來源：微信公眾號【武警研究院】、微信公眾號【兵工科技快訊】，光大證券研究所整理 2.32.3、公司：布局電磁發射產業，有望迎來業績釋放公司：布局電磁發射產業，

50、有望迎來業績釋放 收購中電華瑞收購中電華瑞、寧波新容寧波新容，戰略，戰略布局電磁發射產業布局電磁發射產業。公司于 2020 年 11 月簽約，以 1.50 億元現金收購中電華瑞 51%股權，成功切入軍工科技領域，其自 2020年 12 月起并表。2022 年 7 月，公司再次簽約以 1.72 億元現金收購中電華瑞剩余的 49%股權，并于 2022 年 9 月完成工商變更登記。為進一步完善電磁產業相關技術和產品線，2022 年 1 月，公司以 1.50 億元現金收購寧波新容 60%股權。中電華瑞的中電華瑞的大功率半導體元器件、電子信息系統大功率半導體元器件、電子信息系統，以及以及寧波新容的寧波新

51、容的薄膜電容產品薄膜電容產品，分別可分別可應用于電磁發射中的三大核心環節：脈沖能量變化、控制及監測和脈沖能應用于電磁發射中的三大核心環節：脈沖能量變化、控制及監測和脈沖能量儲存系統。量儲存系統。至此，公司實現了對電磁發射產業的初步布局。敬請參閱最后一頁特別聲明-15-證券研究報告 王子新材（王子新材（002735.SZ002735.SZ）圖圖 1919：公司產品及所處的電磁發射產業環節：公司產品及所處的電磁發射產業環節 資料來源：公司公告，光大證券研究所繪制 中電華瑞主營艦船電子信息系統中電華瑞主營艦船電子信息系統，并參與某世界領先的前沿武器研制生產。并參與某世界領先的前沿武器研制生產。中電華

52、瑞是一家專業從事艦船電子信息系統領域模塊、整機、系統產品的研發、生產、銷售和技術服務等業務的高新技術企業，具備較完整的軍工資質，在國產自主可控的應用開發方面具備一定領先優勢。中電華瑞主要客戶涵蓋系統論證單位、艦船總體設計單位、專業研究院所及相關生產單位等。近年來，中電華瑞向其他領域如航天、兵器等方向的滲透初見成效，已進入了多個型號的預研、科研及批產配套序列。除艦船電子信息系統業務外，中電華瑞還參與某具備世界領先水平的前沿武器裝備的分系統和核心器件的研制及生產任務，為國防裝備國產化、自主可控做出了貢獻，并屢次獲得嘉獎。表表 6 6：中電華瑞主要產品情況：中電華瑞主要產品情況 產品產品 簡介簡介

53、多功能顯控臺 已進入部隊采購目錄產品 隔振器 已進入部隊采購目錄產品 雷達預測分機及系統 采集海洋和大氣中海水表面溫度、濕度、風速等各項環境參數，結合歷史數據庫信息，實時預測雷達探測效果或分析雷達探測結果，可應用于島、岸以及部分艦船 雷達有源標校設備 主要應用于雷達設備檢測，通過多種復雜情況下的模擬，檢測雷達設備能否正常工作，提升電子戰應對能力 其他產品 艦船綜合指揮控制系統、艦船（含水上及水下）降噪設備控制系統、尖端常規武器總控制系統、大功率半導體元器件等 資料來源：公司公告王子新材:2021 年 1 月 29 日投資者關系活動記錄表 公司計劃將中電華瑞打造成軍工科技產業平臺，公司計劃將中電

54、華瑞打造成軍工科技產業平臺，核心管理人員中電華瑞總經理朱核心管理人員中電華瑞總經理朱萬里將作為軍工科技業務負責人，全面負責公司軍工業務板塊。當前，中電華瑞萬里將作為軍工科技業務負責人，全面負責公司軍工業務板塊。當前，中電華瑞已收購成都高斯已收購成都高斯、武漢安和捷武漢安和捷，分別切入軍工產品檢測分別切入軍工產品檢測、數據鏈領域數據鏈領域。2021 年 5 月，公司董事會審議通過中電華瑞收購及增資獲得武漢安和捷 51%股份，將軍工科技產業從研發制造擴展到軍工產品檢測領域。2021 年 9 月，公司公告武漢安和捷已完成工商變更登記。2022 年 9 月，公司董事會審議通過中電華瑞收購及增資獲得成都

55、高斯 51%的股權。成都高斯主營數據鏈通信終端、外軍模擬器終端、高效射頻功放、嵌入式AI 產品，核心團隊來自電子科技大學，80%以上的研發人員擁有博士、碩士學歷，研發人員均在業內從事相關行業數年，在抗干擾通信、數據鏈、自組網、數字信號處理、射頻功放等方面技術處于國內領先或者全球先進水平。成都高斯客戶覆蓋包括中國電子科技集團、中國航天科工集團、中國兵器集團、航空工業集團、軍事科學院、國防科技大學、陸軍工程大學、南京郵電大學等國內的著名科 敬請參閱最后一頁特別聲明-16-證券研究報告 王子新材（王子新材（002735.SZ002735.SZ）技公司和一流高校，并與國內多家頂尖高校的教授團隊建立長期

56、戰略合作關系。2022 年 11 月，公司公告成都高斯已完成工商變更登記。寧波新容主營金屬化薄膜電容，在該領域深耕近寧波新容主營金屬化薄膜電容，在該領域深耕近 4040 年，軍工為其重要下游之一。年，軍工為其重要下游之一。寧波新容前身為創建于 1969 年的寧波電容器總廠，1985 年引進日本金屬化薄膜電容器技術，在該領域深耕近四十年，曾獲 2 枚國家金質獎，是中國電子元件百強企業和國家高新技術企業。其技術團隊與浙江大學、西安交大等高校以及一些軍工科研院所均有建立產學研合作關系。寧波新容的電容產品應用范圍較廣，其中軍工為其重要應用領域之一。圖圖 2020：公司的軍工科技業務板塊：公司的軍工科技

57、業務板塊 資料來源：公司公告，光大證券研究所繪制 軍工科技板塊布局初步完成，伴隨業務開展，后續有望迎來業績釋放。軍工科技板塊布局初步完成，伴隨業務開展，后續有望迎來業績釋放。當前，公司并購的軍工業務標的中，中電華瑞、武漢安和捷、成都高斯均在并購時進行了業績承諾。其中，中電華瑞 2020 年、2021 年歸母凈利潤分別為 1868.48、2566.92萬元，均已完成業績承諾，2022-2023 年，按照業績承諾，其應實現凈利潤（以扣非后孰低）不低于 6500 萬元?？紤]到公司并購的各軍工業務標的均在其細分領域具有較強優勢，且電磁發射技術在軍用、民用領域均具備廣闊前景，因此，預計公司軍工業務板塊有

58、望迎來業績釋放。表表 7 7：公司近年收購軍工領域標的業績承諾（單位：萬元）：公司近年收購軍工領域標的業績承諾（單位：萬元）子公司子公司/孫公司孫公司 持股比例持股比例 20202020 20212021 20222022 20232023 20242024 20252025 武漢中電華瑞武漢中電華瑞 100%1700 2300 6500 武漢安和捷武漢安和捷 51%200 300 400 成都高斯成都高斯 51%400 700 900 注：1、業績承諾口徑：中電華瑞、武漢安和捷均為經審計的凈利潤（扣除非經常性損益后孰低），成都高斯為凈利潤。2、2020 年首次收購中電華瑞 51%股權時約定的

59、 2022 年業績承諾為 2800 萬元，2022 年收購其剩余 49%股權時，約定的業績承諾為 2022、2023 年合計不低于 6500 萬元。3、成都高斯的業績承諾期分別為 2022 年 10 月 1 日起的第一、第二、第三個完整年度。4、公司未披露武漢安和捷的業績承諾完成情況。資料來源：公司公告，光大證券研究所整理 敬請參閱最后一頁特別聲明-17-證券研究報告 王子新材（王子新材（002735.SZ002735.SZ）3、薄膜電容擴產推進，重點拓展新能源領薄膜電容擴產推進，重點拓展新能源領域域 3.13.1、電容：產值最高的被動元件電容：產值最高的被動元件 電子元器件涵蓋廣，對電子行業

60、具有重要的支撐作用。電子元器件涵蓋廣，對電子行業具有重要的支撐作用。在通義上，電子元器件是指具有獨立電路功能、構成電路的基本單元。電子元器件種類繁多，涉及的范圍也不斷擴大。圖圖 2121：線路板上的部分元器件標識線路板上的部分元器件標識 資料來源：維修人家，光大證券研究所 根據材料分子組成與結構在元器件制造過程中是否改變，電子元器件可大體分為元件和器件。元件是加工中沒有改變分子成分和結構的產品，包括電阻、電容、電感、電位器、變壓器、連接器、印刷電路板等；器件則是加工中改變分子成分和結構的產品，主要為各類半導體產品，如二極管、三極管、場效應晶體管、光電器件、集成電路等。被動元件是不可缺少的基礎元

61、件，是電子行業的基石。被動元件是不可缺少的基礎元件，是電子行業的基石。由于其體積小，常被稱為“電子之米”。被動元件中電容、電阻、電感是應用最廣泛的三大被動元件。圖圖 2222：電子元件分類：電子元件分類 資料來源：CSDN，光大證券研究所整理 敬請參閱最后一頁特別聲明-18-證券研究報告 王子新材（王子新材（002735.SZ002735.SZ）電容器在三大被動元件中產值最高，主要可分為陶瓷電容電容器在三大被動元件中產值最高，主要可分為陶瓷電容、鋁電解電容、薄膜、鋁電解電容、薄膜電容、鉭電解電容四大類。電容、鉭電解電容四大類。由于具有耐高壓、高溫、體積小、容量范圍廣等優勢，MLCC（片式多層陶

62、瓷電容器）是目前用量最大的電容器。圖圖 2323：電容器分類與特點不同領域：電容器分類與特點不同領域 資料來源：村田官網 不同電容器由于性能不同，適用于不同的應用場景。不同電容器由于性能不同，適用于不同的應用場景。（1）鋁電解電容由于容量大、耐受度高，應用于通信設備，新能源車等領域。（2）鉭電解電容器漏電量小、壽命長，可在要求高的電路中代替鋁電解電容，廣泛應用于軍事通信、航空航天等領域，也應用于工業控制、影視設備等產品中。（3）薄膜電容器用于新能源車、風電光伏、空調、冰箱、洗衣機、風扇、電源等。（4）MLCC 為陶瓷電容器一種，體積小、可靠性高、耐高溫，廣泛應用于各種電子精密儀器。表表 8 8

63、：各類電容器主要性能及主要應用領域對比各類電容器主要性能及主要應用領域對比 類別類別 主要優點主要優點 缺點缺點 電容量電容量 額定電壓額定電壓 應用領域應用領域 鋁電解電容器 液態 電容量大、體積小、成本低；電壓范圍大；中高壓大容量領域具有獨特優勢 ESR 較高、高頻特性較差、溫度影響較大；有極性 1uF-100000uF 4v-800v 適合大容量、中低頻率電路，如電源電路、變頻器電路、逆變器等。也用于儲能 高分子固態 卷繞式 體積小、高頻特性好、電容量大、低 ESR、溫度影響小、使用壽命長 有極性 4.7uF-5600uF 2.5v-200v 應用于高端照明、消費電子等 疊層片式 體積小

64、、高頻特性好、電容量大、低 ESR、溫度影響小、使用壽命長、易于片式化 有極性、低耐壓 2.2F-560F 2v-25v 應用于高頻、大電流電路的 IT類、AV 類、網通類、安防類產品 陶瓷電容器 高頻特性好、高耐壓、損耗小、易于片式化 電容量小、易碎 0.3pF-10uF 10v-4000v 應用于高頻電路中，如振蕩器、手機等通信電路 薄膜電容器 損耗低、阻抗低、高耐壓、高頻特性好 電容量小、易老化體積相對較大 0.3pF-1uF 63v-500v 應用于對損耗低、高頻特性好、耐電壓要求高的電路 鉭電解電容器 漏電流小、頻率特性好、片式化技術和產品結構成熟度高 鉭資源貧乏、易污染環境，價格高

65、；有極性 0.1uF-1000uF 6.3v-100v 應用于低壓電源濾波、低壓交流旁路中，如手機電源、電腦主板等 資料來源：艾華集團募集說明書，光大證券研究所整理 敬請參閱最后一頁特別聲明-19-證券研究報告 王子新材（王子新材（002735.SZ002735.SZ）圖圖 2424：主要電容器電壓和電容情況：主要電容器電壓和電容情況 資料來源：江海股份招股說明書 3.23.2、薄膜電容受益新能源產業崛起薄膜電容受益新能源產業崛起 薄膜電容器是以金屬箔為電極，將其與塑料薄膜從兩端重疊后，卷繞成圓筒狀構造的電容器。薄膜電容器所用的介質薄膜材料主要為聚酯薄膜和聚丙烯薄膜。聚酯薄膜主要用于生產直流電

66、容器，適用于電子集成度較高的電子產品；聚丙烯薄膜主要用于生產交流電容器，適用于電子、家電、通訊和電力電容器。圖圖 2525：薄膜電容器示意圖：薄膜電容器示意圖 資料來源：KNSCHA 薄膜電容器的典型特征為可靠性高，耐壓、耐沖擊力是它最大的特征。薄膜電容器在安全性、耐壓能力、壽命上明顯優于鋁電解電容器。敬請參閱最后一頁特別聲明-20-證券研究報告 王子新材（王子新材（002735.SZ002735.SZ）圖圖 2626：工業用薄膜電容器技術發展趨勢：工業用薄膜電容器技術發展趨勢 資料來源：江海股份公開路演 PPT 據電子元件行業協會數據，2019 年我國薄膜電容器市場規模為 90.40 億元，

67、約占全球市場總產值的 60%以上，位居全球第一，2010 年至 2019 年，我國薄膜電容器行業市場規模年復合增長率為 13%；據前瞻產業研究院估計，2020 年國內薄膜電容器市場規模達到 102 億元左右。我國主要薄膜電容器的生產廠家有法拉電子、江海股份、銅峰電子等。圖圖 2727：2 2008008-20202020 年薄膜電容器行業市場規模年薄膜電容器行業市場規模 圖圖 2828：2 2019019-2022021 1 年年我國薄膜電容器行業主要企業產量我國薄膜電容器行業主要企業產量 注：2020 年數據為前瞻產業研究院估計。資料來源：中國電子元件行業協會，前瞻產業研究院 資料來源：各公

68、司官網 根據 TTI 數據，除個別品類外，2022 年薄膜電容器交期基本穩定，交貨周期為 30 周左右。敬請參閱最后一頁特別聲明-21-證券研究報告 王子新材（王子新材（002735.SZ002735.SZ）圖圖 2929：各類薄膜電容器交期趨勢（統計時間：各類薄膜電容器交期趨勢（統計時間：20222022 年年 7 7 月月 1717 日）（日）（單位：周）單位：周）資料來源：TTI 新能源高景氣帶動薄膜電容需求高增長新能源高景氣帶動薄膜電容需求高增長 近幾年新能源行業風電、光伏、新能源汽車行業的崛起，為薄膜電容器創造了全近幾年新能源行業風電、光伏、新能源汽車行業的崛起，為薄膜電容器創造了全

69、新的舞臺。新的舞臺。薄膜電容器的典型特征為可靠性高，耐壓、耐沖擊力是它最大的特點。由于新能源車、光伏、風電均需 AC/DC 的轉換、高低電壓的緩沖，其發展大幅拉動了薄膜電容需求，市場從傳統的照明、家電逐漸向光伏、風電、新能源車轉換。圖圖 3030：薄膜電容器應用領域薄膜電容器應用領域 資料來源：江海股份官網 敬請參閱最后一頁特別聲明-22-證券研究報告 王子新材（王子新材（002735.SZ002735.SZ）光伏、新能源車、風電用薄膜電容器光伏、新能源車、風電用薄膜電容器市場規模預測市場規模預測：1.1.新能源車薄膜電容需求測算：新能源車薄膜電容需求測算：（1）根據 EVTank 數據及預測

70、，2021 年全球新能源汽車銷量為 670 萬輛，2025 年將達到 2240 萬輛，預測 2022-2025 年新能源車市場穩定增長；（2）根據中汽協預測，2022 年全國新能源汽車銷量將達到為 550 萬輛，2025 年將超過 1000 萬輛，預測 2022-2025 年新能源車市場穩定增長；（3）根據調研數據，我們估計 2021 年薄膜電容單車價值量為 290 元，隨著對產品容量、個數、耐壓性需求的提升，我們假設該價值量在未來四年將每年提升 5%。2 2.光伏光伏薄膜薄膜電容需求測算電容需求測算：（1）根據 CPIA 預測數據，22-25 年全球光伏新增裝機量分別為 195-240GW、

71、220-275GW、245-300GW、270-330GW，取中值作為預測值；（2）根據 CPIA 預測數據，22-25 年全國光伏新增裝機量分別為75-90GW、80-95GW、85-100GW、90-110GW，取中值作為預測值；（3）根據調研數據，我們估計 2021 年每 GW 光伏（帶儲能功能）中薄膜電容器價值量為 550 萬元/GW 左右，隨著對產品可靠性、耐壓性需求的提升，產品更新迭代，我們假設該價值量在未來四年將每年提升 3%。3.3.風電薄膜電容需求測算：風電薄膜電容需求測算：（1）根據 GWEC 預測數據，2022-2025 年全球風電新增裝機量約為 100.6/102.4/

72、105.7/119.4GW；（2）根據 GWEC 預測數據，2022-2025 年全國風電新增裝機量約為 50/53/57/60GW；（3）根據調研數據，我們估計 2021 年每 GW 的風電薄膜電容價值量在 500 萬元左右，隨著對產品可靠性、耐壓性需求的提升，我們假設該價值量在未來四年將每年提升 3%。表表 9 9：20212021-20252025 年新能源車、光伏年新能源車、光伏、風電用薄膜電容器市場規模預測、風電用薄膜電容器市場規模預測 年份年份 20212021 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 新能源車 全球新能源車出貨量(萬

73、輛)670 906 1225 1657 2240 全國新能源車出貨量(萬輛)352 550 671 819 999 單車價值量(元)290 305 320 336 352 全球新能源車薄膜電容器需求(億元)19.4 27.6 39.2 55.6 79.0 全國新能源車薄膜電容器需求(億元)10.2 16.7 21.5 27.5 35.2 光伏 全球光伏新增裝機量(GW)175 217.5 247.5 272.5 300 全國光伏新增裝機量(GW)54.9 82.5 87.5 92.5 100 價值量(萬元/GW)550 567 583 601 619 全球光伏薄膜電容器需求(億元)9.6 12

74、.3 14.4 16.4 18.6 全國光伏薄膜電容器需求(億元)3.0 4.7 5.1 5.6 6.2 風電 全球風電新增裝機量(GW)93.6 100.6 102.4 105.7 119.4 全國風電新增裝機量(GW)48 50 53 57 60 價值量(萬元/GW)500 515 530 546 563 全球風電薄膜電容器需求(億元)4.7 5.2 5.4 5.8 6.7 全國風電薄膜電容器需求(億元)2.4 2.6 2.8 3.1 3.4 資料來源：IEA、TrendForce、EVTank、中電聯、CPIA、中關村儲能產業技術聯盟、中國能源研究會儲能專委會、光大證券研究所預測 根據預

75、測，全球新能源車、光伏、風電用薄膜電容器市場快速增長，預計到 2025年將達到 100 億元以上。敬請參閱最后一頁特別聲明-23-證券研究報告 王子新材（王子新材（002735.SZ002735.SZ）3.33.3、公司：厚積薄發，擴產推進助力業績釋放公司：厚積薄發，擴產推進助力業績釋放 寧波寧波新容的薄膜電容產品下游廣泛，未來計劃重點發力新能源、軍工等領域。新容的薄膜電容產品下游廣泛，未來計劃重點發力新能源、軍工等領域。寧波新容的電容產品可用于軍工、新能源汽車、光伏風力發電、電網、軌道交通、醫療、家電等領域。未來，公司計劃將寧波新容的家電業務部分放到海外生產銷售，將業務重心集中于軍工、新能源

76、汽車、光伏風電與醫療領域。表表 1010：寧波新容薄膜電容產品的應用領域及簡介：寧波新容薄膜電容產品的應用領域及簡介 應用領域應用領域 簡介簡介 新能源 新能源汽車核心的部件是“三電”，電池、電機和電機控制器。公司產品主要用于電機控制器，產品一部分供給汽車廠，一部分供給電機控制機廠。此外產品還用于風電、太陽能光伏等領域。醫療 主要用于智能可穿戴設備 AED，即除顫儀。電力 智能電容器，可用于工具配電柜，包括濾波、數據中心。軌道交通 用于出口，主要是美國鐵道部項目；此外，中車也是未來的發展方向。電網 目標客戶包括國家電網、南方電網、三峽集團。白電 產品最早從交流電起步，80 年代電風扇剛剛起步，

77、從電機到洗衣機到空調，白電業務在當時國內做的比較大，技術方面一直與日本日立有合作，部分技術是從日本引進的。軍工 涉密軍工業務。資料來源：公司公告王子新材：2022 年 10 月 13 日投資者關系活動記錄表 寧波新容深耕薄膜電容領域近寧波新容深耕薄膜電容領域近 4040 年，近期與零跑科技簽約合作。年，近期與零跑科技簽約合作。寧波新容的前身是創建于 1969 年的寧波電容器總廠，1985 年引進日本金屬化薄膜電容器技術，在該領域深耕近 40 年。公司在戰略投資持有寧波新容 60%股權后，保留了核心管理層團隊。寧波新容從 2013 年起就開始積極布局新能源車領域，其電容產品主要用在電機控制器上，

78、產品一部分直接供給汽車廠，一部分供給電機控制機廠。寧波新容與多數大型新能源車客戶建立了良好合作關系，其銷售的汽車電容排在業內前列。2022 年 12 月 13 日，公司公告與零跑科技簽訂零部件采購通則，雙方將建立長期穩定的合作關系。圖圖 3131：寧波新容的高壓大容量直流濾波電容器產品：寧波新容的高壓大容量直流濾波電容器產品 圖圖 3232：寧波新容的高壓大容量直流儲能電容器產品：寧波新容的高壓大容量直流儲能電容器產品 注：產品適用于光伏、風電、純電車與混動車等領域。資料來源：寧波新容官網 注：產品適用于大功率機車、船舶和電站等儲能、濾波場合。資料來源：寧波新容官網 寧波新容新能源領域訂單增長

79、較快，收購后公司對其進行擴產建設，有望突破產寧波新容新能源領域訂單增長較快，收購后公司對其進行擴產建設，有望突破產能制能制約。約。寧波新容的產品在技術和品質方面客戶認可度高，此前產能為其主要限制因素。寧波新容占地 87 畝，收購后公司啟動了其 4 萬平米新廠房建設項目，主要用于建設新能源車和光伏風電等的全自動產線。截至 2022 年 10 月，1 條全自動新能車電容產線已正式投產，且另有 1 條新能源車電容自動化產線及 1條光伏電容自動化產線有望于近期建成。當前寧波新容新能源訂單增長較快，擴產推進有望為后續業務拓展突破產能限制，助力其重點發力新能源車、光伏風電等領域，驅動公司充分受益于新能源產

80、業浪潮。敬請參閱最后一頁特別聲明-24-證券研究報告 王子新材（王子新材（002735.SZ002735.SZ）4 4、盈利預測盈利預測 4.14.1、關鍵假設及盈利預測關鍵假設及盈利預測 公司當前業務按行業，可分為綠色包裝業務、軍工科技業務、消費電子業務三個大類。其中，軍工科技業務為公司后續重點發力領域。表表 1111：王子新材分項業務預測（單位：億元）：王子新材分項業務預測（單位：億元）年份年份 20202020 20212021 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 綠色包裝綠色包裝 收入 13.16 14.92 15.22 15.83 16.62 增速（%）

81、14.70 13.40 2.00 4.00 5.00 成本 10.15 11.87 12.48 12.50 12.96 毛利 3.01 3.05 2.74 3.32 3.66 毛利率(%)22.86 20.42 18.00 21.00 22.00 軍工科技軍工科技 收入 0.18 0.81 3.24 6.64 8.97 增速（%）343.14 300.00 105.00 35.00 成本 0.09 0.36 2.20 4.15 5.56 毛利 0.10 0.46 1.04 2.49 3.41 毛利率(%)53.29 56.24 32.00 37.50 38.00 消費電子及新能源消費電子及新能

82、源 收入 2.08 1.62 1.30 1.14 1.03 增速（%）16.25-22.05-20.00-12.00-10.00 成本 1.96 1.54 1.32 1.12 0.98 毛利 0.12 0.08-0.03 0.02 0.05 毛利率(%)5.75 4.96-2.00 2.00 5.00 合計合計 收入 15.42 17.35 19.75 23.61 26.61 增速（%）16.30 12.55 13.86 19.52 12.72 成本 12.19 13.77 16.00 17.77 19.50 毛利 3.22 3.58 3.75 5.84 7.11 毛利率(%)20.92 20

83、.66 18.98 24.72 26.74 資料來源：Wind，光大證券研究所預測 1 1、綠色包裝業務。、綠色包裝業務。公司傳統主業為塑料包裝行業。近年，受下游電子信息制造業和家電行業景氣度下降、疫情導致消費動力不足、房地產市場銷售放緩和國際貿易摩擦等因素影響，塑料包裝行業整體增長緩慢，公司該項業務收入整體也呈現增速放緩趨勢，2022H1，該項業務收入 6.28 億元，同比降低 6.07%；且由于全國疫情反復等因素導致原材料價格上漲，毛利率降低到 17%?？紤]到公司近年將包裝產品拓展到泡沫、紙質、可降解包裝等新領域，預計新產品的不斷推出將帶動該業務收入增速、毛利率水平的修復；同時，預計伴隨全

84、國疫情防控措施的優化，疫情對開工的影響將逐步減弱。因此，2022-2024 年，預計該項業務收入分別有望實現 2%、4%、5%的同比增速，毛利率分別有望達到 18%、21%、22%。2 2、軍工科技業務。、軍工科技業務。軍工產業為公司規劃未來發展的重中之重，自 2020 年通過收購武漢中電華瑞進入該領域后，該項業務收入增長較快，2021 年實現收入 0.81億元，增速 343.14%；且該項業務具有較高的毛利率，2020、2021 年毛利率分別為 53.29%、56.24%。敬請參閱最后一頁特別聲明-25-證券研究報告 王子新材（王子新材（002735.SZ002735.SZ）2022 年 1

85、 月，公司收購寧波新容 60%股權，寧波新容深耕薄膜電容領域近 40年，薄膜電容產品可用于軍工、新能源等多個領域。2022H1，該項業務收入為1.27 億元，同比高增 952.98%，毛利率為 5.4%。該項業務毛利率水平較歷史水平有所下滑，主要原因分析如下：第一，上半年由于受國內疫情影響，中電華瑞高毛利率的主要定制化產品控制系統設備在上半年交付較少；第二，軍工行業業務開展具有明顯季節性，下游客戶多在上半年制定裝備預算及采購計劃，而采購安排、預研、定制化設計、驗收、結算等過程主要集中在下半年；第三，寧波新容于 2022H1 并表，其薄膜電容產品除可用于軍工領域，還可用于新能源汽車、光伏風力發電

86、、電網、軌道交通、醫療、家電等多個領域，因此該項業務毛利率較往年水平有所波動。2022 年下半年，伴隨國內防疫政策的優化，疫情對生產、訂單交付的影響逐步減小，同時，考慮到高毛利率的定制化產品控制系統設備訂單在下半年的集中交付、驗收、結算，我們認為 2022 年該項業務收入有望同比增長 300%，毛利率有望達到 32%。2023-2024 年，一方面，公司的子公司中電華瑞的大功率半導體元器件、電子信息系統，以及寧波新容的薄膜電容，分別可應用于電磁發射中的三大核心環節，公司有望充分受益于電磁發射產業崛起；另一方面，考慮到公司控股寧波新容后，對其進行擴產，截至 2022 年 10 月，1 條全自動新

87、能車電容產線已正式投產，且另有 1 條新能源車電容自動化產線及 1 條光伏電容自動化產線有望于近期建成，預計寧波新容的新能源產品產能將獲得較大提升，同時，公司在新能源客戶方面亦取得突破，近期與零跑科技簽訂零部件采購通則，產能提升疊加客戶拓展，我們認為寧波新容的新能源薄膜電容領域業務有望獲得高速成長。因此，我們預計 2023、2024 年該項業務收入分別有望實現 105%、35%的同比增長。毛利率方面，一方面，公司軍工業務毛利率的歷史水平較高，2020、2021 年毛利率分別為 53.29%、56.24%；另一方面，新能源薄膜電容產品毛利率參考業內龍頭法拉電子，2021 年其電子元器件制造業務的

88、毛利率為 40.54%，預計伴隨公司新能源薄膜電容產品的產線產能爬坡、客戶拓展，規模效應將驅動薄膜電容產品毛利率提升。綜上，假設 2023、2024 年該項業務毛利率分別提升至37.5%、38%。3 3、消費電子業務。、消費電子業務。消費電子領域為公司收購東莞群贊后切入，主要產品包括消費電子、動力電池（兩輪車）、儲能電池等，其為蘋果的第三方配件品牌 Mophie的 ODM 供貨商。近年，消費電子下游的不景氣影響了該項業務發展。2021 年、2022H1 該項業務收入分別同比降低 22.05%、17.69%，毛利率分別為 4.96%、-2.3%。截至 2022H1，公司已在泰國設立子公司并建設生

89、產基地，憑借東莞群贊多年在業內的經驗與技術沉淀，為公司承接歐美訂單提供便利。因此，收入方面，雖然消費電子下游的不景氣短期內仍可能延續，但考慮到泰國基地的建設有助于該項業務的海外拓展，我們假設 2022-2024 年該項業務收入分別同比下滑20%、12%、10%。毛利率方面，考慮到海外分支機構設立、生產基地建設，有助于減少該項業務的海外開展成本，2022-2024 年，假設該項業務毛利率分別為-2%、2%、5%。費用假設：費用假設：2022 年前三季度，公司銷售費用率、管理費用率、研發費用率分別為 5.39%、6.78%、1.95%。1 1、銷售費用率：、銷售費用率：預計伴隨業務規模提升，公司銷

90、售費用率將呈現下降趨勢，假設 2022-2024 年公司銷售費用率分別為 5.50%、5.40%、5.40%。2 2、管理費用率：、管理費用率：考慮到公司計劃推出股權激勵計劃，根據公司公告，2022-2024年預計將分別攤銷費用 327.9 萬元、3934.85 萬元、2904.90 萬元，因此，假設2022-2024 年管理費用率分別為 6.80%、7.40%、7.30%。敬請參閱最后一頁特別聲明-26-證券研究報告 王子新材（王子新材（002735.SZ002735.SZ）3 3、研發費用率：、研發費用率：伴隨業務規模的提升，公司研發費用率可能出現下降趨勢，但是，考慮到新能源、軍工領域業務

91、拓展均需持續研發投入，預計公司中長期研發費用率仍將較歷史水平維持較高水平。因此，假設 2022-2024 年研發費用率分別為 2.10%、1.30%、1.60%。綜上，我們預測公司 2022-2024 年的總收入分別有望達到 19.75 億元、23.61億元、26.61 億元，分別同比增長 13.86%、19.52%、12.72%；公司 2022-2024年毛利率分別為 18.98%、24.72%、26.74%；公司 2022-2024 年歸母凈利潤分別為 0.81 億元、1.81 億元、2.41 億元，對應 EPS 分別為 0.38、0.85、1.13 元。4.24.2、估值水平與投資評級估

92、值水平與投資評級 相對估值：相對估值：王子新材通過并購切入軍工、新能源薄膜電容兩大領域，具備較大成長空間?；诠局攸c布局的產業領域，我們選取了法拉電子、湘電股份、海蘭信 3 家公司作為可比公司。其中，法拉電子為薄膜電容龍頭，公司在新能源薄膜電容領域業務與其具備可比性；湘電股份于 2022 年定增募資建設包括“車載特種發射裝備系統系列化研制及產業化建設項目”在內的項目，而海蘭信專注于航海智能化和海洋信息化領域，產品在軍標市場有廣泛應用，公司與該兩家公司在軍工電磁發射產業領域、船舶電子信息領域業務具備可比性。截至 12 月 26 日，根據 wind 一致預期，2023 年 3 家可比公司的 PE

93、 估值平均值為 43x，而公司PE 估值僅為 25x。王子新材具備 3 家可比公司的屬性，參考 3 家可比公司平均PE，基于謹慎原則，我們選取 33 倍 PE，給予王子新材目標價 28 元。表表 1212：可比公司盈利預測與估值（收盤價為可比公司盈利預測與估值（收盤價為 1212 月月 2626 日收盤價）日收盤價）證券代碼證券代碼 證券簡稱證券簡稱 收盤價（元）收盤價（元）總市值（億元）總市值（億元）EPSEPS（元）（元）PEPE（X X）20212021 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 20212021 2022E2022E 2023E2023E 202

94、4E2024E 600563.SH 法拉電子 154.50 347.63 3.69 4.56 6.01 7.78 42 34 26 20 600416.SH 湘電股份 18.48 244.94 0.07 0.23 0.38 0.55 269 79 49 34 300065.SZ 海蘭信 14.32 103.75 0.08 0.15 0.27 0.40 184 98 54 36 165 70 43 30 002735.SZ 王子新材 21.39 45.62 0.40 0.38 0.85 1.13 54 56 25 19 資料來源：wind；法拉電子、湘電股份、海蘭信的 22-24 年 EPS 為

95、 Wind 一致預期，王子新材的 22-24 年 EPS 為光大證券研究所預測 絕對絕對估值：估值：1、長期增長率：公司在軍工電磁發射產業、新能源兩大領域進行了深入布局，具備競爭優勢，長期有望受益于這兩大行業擴張獲得穩定成長，故假設長期增長率為 2%；2、值選?。翰捎蒙耆f三級行業分類-塑料包裝的行業作為公司無杠桿的近似；3、稅率：我們預測公司未來稅收政策較穩定，結合公司過去幾年的實際稅率，假設公司未來稅率為 16.00%。敬請參閱最后一頁特別聲明-27-證券研究報告 王子新材（王子新材（002735.SZ002735.SZ）表表 1313：絕對估值核心假設表：絕對估值核心假設表 關鍵性假設關鍵

96、性假設 數值數值 第二階段年數 8 長期增長率 2.00%無風險利率 Rf 3.17%(levered)0.65 Rm-Rf 4.33%Ke(levered)5.97%稅率 16.00%Kd 3.77%Ve（百萬元）3,693.7 Vd（百萬元）340.1 目標資本結構 8.43%WACC 5.78%資料來源：光大證券研究所預測 表表 1414：現金流折現及估值表：現金流折現及估值表 現金流折現值（百萬元）現金流折現值（百萬元）價值百分比價值百分比 第一階段 194.51 2.53%第二階段 1,845.32 24.04%第三階段（終值）5,636.32 73.43%企業價值 AEV 7,67

97、6.15 100.00%加：非經營性凈資產價值 36.06 0.47%減：少數股東權益（市值）474.14-6.18%減：債務價值 340.14-4.43%總股本價值 6,897.93 89.86%股本（百萬股）213.29-每股價值（元）32.34-PE（23 年隱含）38.17-PE（23 年動態）25.24-資料來源：光大證券研究所預測 表表 1515：敏感性分析表（元）：敏感性分析表（元）WACCWACC/長期增長率長期增長率 1.50%1.50%1.75%1.75%2.00%2.00%2.25%2.25%2.50%2.50%5.28%34.13 36.18 38.53 41.27 4

98、4.51 5.53%31.48 33.23 35.22 37.51 40.18 5.78%29.14 30.64 32.34 34.28 36.52 6.03%27.06 28.36 29.83 31.48 33.37 6.28%25.20 26.34 27.61 29.03 30.64 資料來源：光大證券研究所預測 表表 1616：估值結果匯總（元）：估值結果匯總（元）估值方法估值方法 估值結果估值結果 估值區間估值區間 敏感度分析區間敏感度分析區間 FCFF 32.34 25.20-44.51 貼現率0.5%，長期增長率0.5%資料來源：光大證券研究所預測 敬請參閱最后一頁特別聲明-28-

99、證券研究報告 王子新材（王子新材（002735.SZ002735.SZ）根據絕對估值結果，王子新材的估值區間為 25.20-44.51 元。投資評級：投資評級：王子新材通過并購深度布局軍工電磁發射、新能源薄膜電容兩大領域，未來有望充分受益于電磁發射產業崛起及新能源產業浪潮。我們預測公司2022-2024 年歸母凈利潤分別為 0.81 億元、1.81 億元、2.41 億元。根據絕對估值法及相對估值法，基于謹慎原則，給予公司 28 元目標價（對應 23 年 PE 33x），首次覆蓋給予“買入”評級。敬請參閱最后一頁特別聲明-29-證券研究報告 王子新材（王子新材（002735.SZ002735.S

100、Z）5 5、風險分析風險分析 1 1、并購整合風險、并購整合風險。公司近年切入軍工科技、新能源等新業務領域，與原有傳統包裝主業差別較大，可能面臨戰略、財務、組織機構、人力資源、文化等多方面協同不善的并購整合風險。2 2、擴產進度推遲風險。、擴產進度推遲風險。公司當前子公司寧波新容的薄膜電容產品主要受限于產能，公司正著手建設 3 條新能源領域電容產線，擴產推進將助推后續電容產品業績釋放。但是，若受疫情、資金等因素影響，擴產進度不達預期，將影響后續業務的開展。3 3、電磁發射產業成長不及預期風險。、電磁發射產業成長不及預期風險。電磁發射技術為前沿技術，當前具備良好成長前景與廣闊應用空間。公司的產品

101、可用于電磁發射三大核心環節，有望充分受益于電磁發射產業的擴張。但若技術更迭、技術難點攻克緩慢等因素影響了電磁發射產業的擴張及有關武器裝備的列裝，將對公司發展帶來消極影響。敬請參閱最后一頁特別聲明-30-證券研究報告 王子新材（王子新材（002735.SZ002735.SZ）利潤表（百萬元）利潤表（百萬元）20202020 20212021 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 營業收入營業收入 1,5421,542 1,7351,735 1,9761,976 2,3612,361 2,6612,661 營業成本 1,219 1,377 1,601 1,777 1,9

102、50 折舊和攤銷 28 35 38 47 50 稅金及附加 8 11 12 14 16 銷售費用 84 97 109 128 144 管理費用 81 117 134 175 194 研發費用 17 19 41 31 43 財務費用 11 8 11 14 12 投資收益 1 1-1 0 0 營業利潤營業利潤 122122 9999 7171 225225 300300 利潤總額利潤總額 125125 104104 109109 229229 304304 所得稅 23 10 17 37 49 凈利潤凈利潤 102102 9494 9191 193193 256256 少數股東損益 15 10 1

103、0 12 15 歸屬母公司凈利潤歸屬母公司凈利潤 8787 8484 8181 181181 241241 EPS(EPS(元元)0.570.57 0.400.40 0.380.38 0.850.85 1.131.13 現金流量表（百萬元）現金流量表（百萬元）20202020 20212021 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 經營活動現金流經營活動現金流 8383 9494 5858 193193 218218 凈利潤 87 84 81 181 241 折舊攤銷 28 35 38 47 50 凈營運資金增加-20 141 102 127 129 其他-12-1

104、67-163-161-202 投投資活動產生現金流資活動產生現金流 -160160 -8686 -271271 -102102 -8282 凈資本支出-81-68-230-90-70 長期投資變化 12 13 0 0 0 其他資產變化-91-30-41-12-12 融資活動現金流融資活動現金流 101101 4242 242242 -5353 -106106 股本變化 10 61 0 0 0 債務凈變化 3 105 255-38-94 無息負債變化 216-49 307 26 60 凈現金流凈現金流 2121 4949 2929 3939 3030 資產負債表（百萬元）資產負債表（百萬元）20

105、202020 20212021 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 總資產總資產 1,5941,594 1,7781,778 2,4292,429 2,6092,609 2,8312,831 貨幣資金 123 169 198 236 266 交易性金融資產 5 0 0 0 0 應收賬款 611 652 751 785 885 應收票據 33 26 79 94 106 其他應收款（合計）37 16 18 21 24 存貨 151 155 318 389 427 其他流動資產 30 63 63 63 63 流動資產合計流動資產合計 1,0071,007 1,0941,

106、094 1,4901,490 1,6601,660 1,8491,849 其他權益工具 0 0 0 0 0 長期股權投資 12 13 13 13 13 固定資產 245 260 273 289 301 在建工程 0 8 59 86 96 無形資產 51 58 178 172 168 商譽 185 186 186 186 186 其他非流動資產 19 64 64 64 64 非流動資產合計非流動資產合計 587587 684684 939939 949949 982982 總負債總負債 679679 734734 1,2971,297 1,2841,284 1,2501,250 短期借款 77

107、138 329 280 136 應付賬款 349 320 496 551 604 應付票據 0 0 0 0 0 預收賬款 0 0 0 0 0 其他流動負債 0 2 2 2 2 流動負債合計流動負債合計 675675 685685 1,1801,180 1,1341,134 1,0501,050 長期借款 0 18 68 118 168 應付債券 0 0 0 0 0 其他非流動負債 0 27 27 27 27 非流動負債合計非流動負債合計 5 5 4949 117117 150150 200200 股東權益股東權益 915915 1,0441,044 1,1321,132 1,3251,325

108、1,5811,581 股本 153 213 213 213 213 公積金 320 279 287 305 329 未分配利潤 423 486 559 722 939 歸屬母公司權益 774 877 956 1,137 1,377 少數股東權益 141 167 177 189 204 盈利能力（盈利能力（%）20202020 20212021 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 毛利率 20.9%20.7%19.0%24.7%26.7%EBITDA 率 11.2%9.2%6.3%12.2%13.8%EBIT 率 8.9%6.8%4.4%10.2%11.9%稅前凈利

109、潤率 8.1%6.0%5.5%9.7%11.4%歸母凈利潤率 5.6%4.9%4.1%7.7%9.0%ROA 6.4%5.3%3.8%7.4%9.0%ROE（攤?。?1.2%9.6%8.5%15.9%17.5%經營性 ROIC 11.6%9.1%4.8%12.1%14.5%償債能力償債能力 20202020 20212021 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 資產負債率 43%41%53%49%44%流動比率 1.49 1.60 1.26 1.46 1.76 速動比率 1.27 1.37 0.99 1.12 1.35 歸母權益/有息債務 10.04 4.83 2

110、.19 2.85 4.52 有形資產/有息債務 17.23 8.13 4.54 5.56 8.02 資料來源：Wind，光大證券研究所預測 費用率費用率 20202020 20212021 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 銷售費用率 5.45%5.61%5.50%5.40%5.40%管理費用率 5.29%6.73%6.80%7.40%7.30%財務費用率 0.71%0.44%0.54%0.61%0.44%研發費用率 1.11%1.11%2.10%1.30%1.60%所得稅率 19%9%16%16%16%每股指標每股指標 20202020 20212021 20

111、22E2022E 2023E2023E 2024E2024E 每股紅利 0.13 0.00 0.00 0.00 0.00 每股經營現金流 0.54 0.44 0.27 0.91 1.02 每股凈資產 5.07 4.11 4.48 5.33 6.46 每股銷售收入 10.10 8.14 9.26 11.07 12.48 估值指標估值指標 20202020 2022021 1 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E PE 38 54 56 25 19 PB 4.2 5.2 4.8 4.0 3.3 EV/EBITDA 21.8 32.8 42.6 18.3 14.2 股息率

112、 0.6%0.0%0.0%0.0%0.0%敬請參閱最后一頁特別聲明-31-證券研究報告 行業及公司評級體系行業及公司評級體系 評級評級 說明說明 行行 業業 及及 公公 司司 評評 級級 買入 未來 6-12 個月的投資收益率領先市場基準指數 15%以上 增持 未來 6-12 個月的投資收益率領先市場基準指數 5%至 15%；中性 未來 6-12 個月的投資收益率與市場基準指數的變動幅度相差-5%至 5%；減持 未來 6-12 個月的投資收益率落后市場基準指數 5%至 15%；賣出 未來 6-12 個月的投資收益率落后市場基準指數 15%以上；無評級 因無法獲取必要的資料，或者公司面臨無法預見

113、結果的重大不確定性事件，或者其他原因，致使無法給出明確的投資評級?；鶞手笖嫡f明：基準指數說明：A 股主板基準為滬深 300 指數；中小盤基準為中小板指；創業板基準為創業板指；新三板基準為新三板指數；港股基準指數為恒生指數。分析、估值方法的局限性說明分析、估值方法的局限性說明 本報告所包含的分析基于各種假設，不同假設可能導致分析結果出現重大不同。本報告采用的各種估值方法及模型均有其局限性，估值結果不保證所涉及證券能夠在該價格交易。分析師聲明分析師聲明 本報告署名分析師具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格并注冊為證券分析師，以勤勉的職業態度、專業審慎的研究方法，使用合法合規的信息，獨立、客

114、觀地出具本報告，并對本報告的內容和觀點負責。負責準備以及撰寫本報告的所有研究人員在此保證，本研究報告中任何關于發行商或證券所發表的觀點均如實反映研究人員的個人觀點。研究人員獲取報酬的評判因素包括研究的質量和準確性、客戶反饋、競爭性因素以及光大證券股份有限公司的整體收益。所有研究人員保證他們報酬的任何一部分不曾與，不與，也將不會與本報告中具體的推薦意見或觀點有直接或間接的聯系。法律主體聲明法律主體聲明 本報告由光大證券股份有限公司制作，光大證券股份有限公司具有中國證監會許可的證券投資咨詢業務資格，負責本報告在中華人民共和國境內（僅為本報告目的，不包括港澳臺）的分銷。本報告署名分析師所持中國證券業

115、協會授予的證券投資咨詢執業資格編號已披露在報告首頁。中國光大證券國際有限公司和 Everbright Securities(UK)Company Limited 是光大證券股份有限公司的關聯機構。特別聲明特別聲明 光大證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）創建于 1996 年，系由中國光大（集團）總公司投資控股的全國性綜合類股份制證券公司，是中國證監會批準的首批三家創新試點公司之一。根據中國證監會核發的經營證券期貨業務許可，本公司的經營范圍包括證券投資咨詢業務。本公司經營范圍：證券經紀；證券投資咨詢；與證券交易、證券投資活動有關的財務顧問；證券承銷與保薦；證券自營；為期貨公司提供中間介紹業務；

116、證券投資基金代銷；融資融券業務；中國證監會批準的其他業務。此外，本公司還通過全資或控股子公司開展資產管理、直接投資、期貨、基金管理以及香港證券業務。本報告由光大證券股份有限公司研究所（以下簡稱“光大證券研究所”）編寫，以合法獲得的我們相信為可靠、準確、完整的信息為基礎，但不保證我們所獲得的原始信息以及報告所載信息之準確性和完整性。光大證券研究所可能將不時補充、修訂或更新有關信息，但不保證及時發布該等更新。本報告中的資料、意見、預測均反映報告初次發布時光大證券研究所的判斷，可能需隨時進行調整且不予通知。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見并不構成對任何人的投資建議?？蛻魬灾髯鞒鐾顿Y決策并

117、自行承擔投資風險。本報告中的信息或所表述的意見并未考慮到個別投資者的具體投資目的、財務狀況以及特定需求。投資者應當充分考慮自身特定狀況，并完整理解和使用本報告內容，不應視本報告為做出投資決策的唯一因素。對依據或者使用本報告所造成的一切后果，本公司及作者均不承擔任何法律責任。不同時期，本公司可能會撰寫并發布與本報告所載信息、建議及預測不一致的報告。本公司的銷售人員、交易人員和其他專業人員可能會向客戶提供與本報告中觀點不同的口頭或書面評論或交易策略。本公司的資產管理子公司、自營部門以及其他投資業務板塊可能會獨立做出與本報告的意見或建議不相一致的投資決策。本公司提醒投資者注意并理解投資證券及投資產品

118、存在的風險，在做出投資決策前，建議投資者務必向專業人士咨詢并謹慎抉擇。在法律允許的情況下，本公司及其附屬機構可能持有報告中提及的公司所發行證券的頭寸并進行交易，也可能為這些公司提供或正在爭取提供投資銀行、財務顧問或金融產品等相關服務。投資者應當充分考慮本公司及本公司附屬機構就報告內容可能存在的利益沖突，勿將本報告作為投資決策的唯一信賴依據。本報告根據中華人民共和國法律在中華人民共和國境內分發，僅向特定客戶傳送。本報告的版權僅歸本公司所有，未經書面許可，任何機構和個人不得以任何形式、任何目的進行翻版、復制、轉載、刊登、發表、篡改或引用。如因侵權行為給本公司造成任何直接或間接的損失，本公司保留追究

119、一切法律責任的權利。所有本報告中使用的商標、服務標記及標記均為本公司的商標、服務標記及標記。光大證券股份有限公司版權所有。保留一切權利。光大證券股份有限公司版權所有。保留一切權利。光大證券研究所光大證券研究所 上海上海 北京北京 深圳深圳 靜安區南京西路 1266 號 恒隆廣場 1 期辦公樓 48 層 西城區武定侯街 2 號 泰康國際大廈 7 層 福田區深南大道 6011 號 NEO 綠景紀元大廈 A 座 17 樓 光大證券股份有限公司關聯機構光大證券股份有限公司關聯機構 香港香港 英國英國 中國光大證券國際有限公司中國光大證券國際有限公司 香港銅鑼灣希慎道 33 號利園一期 28 樓 Everbright Securities(UK)Company LimitedEverbright Securities(UK)Company Limited 64 Cannon Street，London，United Kingdom EC4N 6AE