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1、 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。1 證券研究報告 兆訊傳媒兆訊傳媒(301102 CH)高鐵數字媒體龍頭，布局裸眼高鐵數字媒體龍頭，布局裸眼 3D 大屏大屏 華泰研究華泰研究 首次覆蓋首次覆蓋 投資評級投資評級(首評首評):):買入買入 目標價目標價(人民幣人民幣):):43.44 2022 年 12 月 29 日中國內地 營銷營銷 高鐵數字媒體高鐵數字媒體先行者，先行者，具備三大核心優勢具備三大核心優勢，首，首次覆蓋次覆蓋給予給予“買入買入”評級評級 公司自 2007 年成立以來深耕鐵路媒體領域，自建數字媒體網絡覆蓋全國97%省級行政區，至 22H1 公司已開通

2、運營的鐵路客運站達 461 個（其中高鐵站 431 個）。公司具備三大核心優勢：與鐵路局深度合作；數字化管控與一鍵上刊，規?；@著；堅持“大客戶+直客”銷售戰略。同時，公司探索元宇宙落地應用，布局裸眼 3D 大屏等全新戶外營銷場景，有望形成第二增長曲線。我們預計 22-24 年歸母凈利潤為 2.03/3.62/4.82 億元，可比公司 2023 年平均 PE 為 17X，考慮公司募投項目將投產及布局裸眼 3D 的業績增長潛力，給予 2023 年公司 PE 24X，對應目標價 43.44 元，首次覆蓋給予“買入”評級。防控政策優化防控政策優化、高鐵建設推進、高鐵建設推進，投放量和刊例價有望齊

3、升投放量和刊例價有望齊升 a）22 年 11 月以來，我國相繼推出疫情防控“二十條”、“新十條”及“乙類乙管”，防控政策不斷優化，有望推動高鐵客流量的恢復和高鐵廣告市場的復蘇；b）高鐵里程不斷增長，根據中鐵集團，至 21 年底中國高鐵營運里程已突破 4 萬公里，到 2035 年高鐵里程目標達 7 萬公里；c）憑借持續推進全國站點網絡布局，在高鐵媒體資源領域競爭力逐漸增強，有助于刊例價上漲。18-20 年公司刷屏機刊例價年復合增長率為 32.91%、視頻機刊例價年復合增長率為 35.39%。隨著后續經濟回暖，投放量和刊例價有望齊升。布局裸眼布局裸眼 3D 大屏，有望開啟第二成長曲線大屏，有望開啟

4、第二成長曲線 22 年 4 月公司以自有資金投資 5,000 萬元成立全資子公司兆訊科技，積極整合全國戶外媒體資源，聚焦于戶外大屏業務，重點挖掘商圈媒體價值增長點和裸眼 3D、AR/VR 等虛擬技術的媒體商業價值；22 年 5 月公司公告擬在省會及以上城市通過自建和代理方式取得 15 塊戶外裸眼 3D 高清大屏，項目運營期年平均凈利潤約 0.75 億元。戶外 3D 大屏業務的開拓有助于公司打造戶外營銷新場景，形成公司的第二增長曲線。雙引擎驅動成長，經濟回暖有助釋放業績，雙引擎驅動成長，經濟回暖有助釋放業績，首次覆蓋給予首次覆蓋給予“買入買入”公司主業不斷完善全國網絡布局，龍頭地位顯著，競爭力持

5、續加強；布局戶外裸眼 3D 大屏，培育第二成長曲線。公司具備經營杠桿，隨著疫情防控優化，經濟回暖有望帶動業績快速回升。我們預計 22-24 年歸母凈利2.03/3.62/4.82 億元，對應 EPS 分別為 1.01/1.81/2.41 元。采用可比估值法估值，可比公司 23 年 PE 估值約 17X，考慮公司在細分賽道龍頭地位、戶外裸眼 3D 布局帶來的業績成長潛力，給予 23 年 24X，目標價 43.44 元，首次覆蓋給予“買入”評級。風險提示：宏觀經濟疲軟、媒體資源使用費上漲。研究員 朱珺朱珺 SAC No.S0570520040004 SFC No.BPX711 +(86)10 63

6、21 1166 研究員 周釗周釗 SAC No.S0570517070006 SFC No.BQA910 +(86)10 5679 3958 基本數據基本數據 目標價(人民幣)43.44 收盤價(人民幣 截至 12 月 28 日)35.01 市值(人民幣百萬)7,002 6 個月平均日成交額(人民幣百萬)46.51 52 周價格范圍(人民幣)24.30-37.30 BVPS(人民幣)14.24 股價走勢圖股價走勢圖 資料來源：Wind 經營預測指標與估值經營預測指標與估值 會計年度會計年度 2020 2021 2022E 2023E 2024E 營業收入(人民幣百萬)488.06 619.08

7、 601.26 935.56 1,167+/-%11.93 26.84(2.88)55.60 24.79 歸屬母公司凈利潤(人民幣百萬)208.19 240.64 202.67 361.68 482.11+/-%8.38 15.59(15.78)78.46 33.30 EPS(人民幣，最新攤薄)1.04 1.20 1.01 1.81 2.41 ROE(%)33.40 27.85 19.69 26.00 25.74 PE(倍)33.63 29.10 34.55 19.36 14.52 PB(倍)11.23 8.10 6.80 5.03 3.74 EV EBITDA(倍)27.65 14.17 1

8、6.22 11.03 8.42 資料來源：公司公告、華泰研究預測 (15)(8)(2)5122428313538Mar-22Jun-22Sep-22Dec-22(%)(人民幣)兆訊傳媒相對滬深300 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。2 兆訊傳媒兆訊傳媒(301102 CH)正文目錄正文目錄 核心推薦邏輯核心推薦邏輯.3 高鐵數字媒體先行者，三大核心優勢構筑壁壘高鐵數字媒體先行者，三大核心優勢構筑壁壘.4 深耕鐵路媒體領域，媒體形式豐富.5 募資助力項目建設，提升公司競爭優勢.6 核心財務指標表現良好，具備成長性.7 具備三大核心優勢，構筑穩固行業壁壘.9 上游：與鐵

9、路局集團長期深度合作，自建全國數字媒體網絡.9 數字化運營一鍵上刊，規模效應顯著.9 下游：“大客戶+直客”銷售戰略取得成效.9 疫后復蘇、高鐵網絡鋪設，量價有望齊升驅動增長疫后復蘇、高鐵網絡鋪設，量價有望齊升驅動增長.10 疫情防控政策優化，客運量觸底回升，有望提振高鐵廣告投放需求.10 全國高鐵網絡鋪設持續推進，公司的高鐵媒體傳播價值有望提升.10“八縱八橫”網格化布局，高鐵里程快速增長.10 高鐵旅客受眾廣泛，場景多樣化提升媒體觸達率.11 公司為全國性高鐵媒體運營商，高鐵站點媒體資源持續豐富.12 運營管理不斷優化，投放量與刊例價有望齊升.14 布局裸眼布局裸眼 3D 大屏營銷，構筑第

10、二增長曲線大屏營銷，構筑第二增長曲線.15 裸眼 3D 大屏市場蓬勃發展，“百城千屏”活動助力.15 兆訊拓展戶外裸眼 3D 大屏業務，開辟成長新空間.16 盈利預測與估值盈利預測與估值.18 盈利預測.18 估值和評級.20 風險提示.20 3WvZfZgVcXrQuMpN6MbP8OtRmMpNnPiNpOsQeRpMqQ9PoOyQxNtOxPMYpOrN 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。3 兆訊傳媒兆訊傳媒(301102 CH)核心推薦邏輯核心推薦邏輯 兆訊傳媒是國內領先的鐵路傳媒企業，其主營業務為高鐵數字媒體資源的開發、運營和廣告發布，目前已建成覆蓋全國多

11、層次、多領域的自有高鐵數字媒體網絡。我們的核心推薦邏輯如下：1）公司為高鐵數字媒體領域先行者，具備三大核心優勢公司為高鐵數字媒體領域先行者，具備三大核心優勢 公司為公司為高鐵數字媒體綜合運營商，主要運營全國鐵路車站數字媒體廣告。高鐵數字媒體綜合運營商，主要運營全國鐵路車站數字媒體廣告。公司自建覆蓋全國的高鐵數字媒體網絡，至 22H1 末公司已簽約鐵路客運站 556 個，開通運營鐵路客運站461 個（高鐵站 431 個，普通站 30 個），其中運營的高鐵站（含動車）占比達到 93.5%，運營 5,409 塊數字媒體屏幕（數碼刷屏機 4,361 塊，電視視頻機 986 塊，LED 大屏 62 塊）

12、，為高鐵數字媒體廣告行業中媒體資源覆蓋最廣泛的數字媒體運營商之一。公司具備三大核心優勢：a）上游：與全國 17 家鐵路局集團，形成深度長期合作；b）數字化運營實現一鍵上刊，規模效應顯著；c）下游：采取“大客戶+直客”銷售戰略，成效顯著。2）疫情）疫情防控政策優化防控政策優化、高鐵建設持續推進、投放量和刊例價有望齊升，構建主業增長核心、高鐵建設持續推進、投放量和刊例價有望齊升，構建主業增長核心動力動力 a）2022 年 11 月 11 日，國務院聯防聯控機制發布關于進一步優化新冠肺炎疫情防控措施科學精準做好防控工作的通知，公布進一步優化防控工作的二十條措施，包括不再判定次密接、將風險區由“高、中

13、、低”三類調整為“高、低”兩類、取消入境航班熔斷機制等措施；12 月 7 日，國務院聯防聯控機制綜合組發布關于進一步優化落實新冠肺炎疫情防控措施的通知，即“新十條”，再次放寬出行層面的管控要求，不再對跨地區流動人員查驗核酸檢測陰性證明和健康碼，不再開展落地檢等；12 月 26 日，國家衛生健康委員會發布公告：將新型冠狀病毒肺炎更名為新型冠狀病毒感染；經國務院批準，自 2023 年 1 月8 日起，對新型冠狀病毒感染實施“乙類乙管”。疫情防控政策的持續優化有助于推動正常生產生活秩序恢復，推進復工復產進程，提高人口流動性，帶動高鐵客流量回升及高鐵數字媒體廣告投放需求復蘇；b）2017 年 11 月

14、，鐵路“十三五”發展規劃出臺，提出了“八縱八橫”的主通道為骨架、區域線路銜接、城際鐵路補充的高鐵建設布局。根據中鐵集團，2021 年底高鐵里程已突破4 萬公里，根據中鐵集團發布的新時代交通強國鐵路先行規劃綱要，到 2035 年，高鐵里程目標達到 7 萬公里，從 2021 年到 2035 年，高鐵里程年均復合增長率為 4.08%；c）憑借持續推進全國站點網絡布局，在高鐵媒體資源領域競爭力逐漸增強，有助于刊例價上漲。2018-2020 年公司刷屏機刊例價年復合增長率為 32.91%、視頻機刊例價年復合增長率為 35.39%，隨著經濟回暖，投放量和刊例價有望齊升。3）布局裸眼布局裸眼 3D 等全新戶

15、外營銷場景，探索元宇宙落地應用等全新戶外營銷場景，探索元宇宙落地應用，培育新增長點，培育新增長點 公司成立全資子公司兆訊科技，加快裸眼 3D 及 VR、AR 等虛擬技術與主營業務的融合，增強數字媒體沉浸式互動體驗。公司充分集聚內容資源優勢和運營管理經驗，重點挖掘商圈媒體價值增長點，積極拓展元宇宙商業應用及“百城千屏”等新領域營銷場景，擬在省會及以上城市投資建設戶外裸眼 3D 數字大屏，據公司公告，項目運營期年均收入（除稅）約 2.35 億元，年平均凈利潤約 0.75 億元。戶外 3D 大屏業務的開拓有助于培育新增長點。我們與市場的不同之處：我們與市場的不同之處：我們認為，未來公司廣告發布業務規

16、模和毛利率有望穩步增長，主要得益于：1）、公司營業成本主要是媒體資源使用費，成本相對剛性，具有經營杠桿效應，營收回升有助于毛利率回升；2）中國高鐵運營里程與旅客發送量穩步提升，疫情對公司主業的影響逐步減弱，助力激發業績增長潛能；3）公司站點數量持續增加，數字化轉型推動設備優化升級，精耕重點區域完善優質資源，有利于進一步增強公司核心競爭力。同時，公司加快數字化、智能化轉型，布局戶外裸眼 3D 大屏，積極探索元宇宙在廣告行業中的落地應用，培育成長新路徑，有望提升估值中樞。免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。4 兆訊傳媒兆訊傳媒(301102 CH)高鐵數字媒體高鐵數字媒體先

17、行者，先行者，三大核心優勢構筑壁壘三大核心優勢構筑壁壘 公司自 2007 年成立以來深耕鐵路媒體領域，據 22 年半年報，已經自建了覆蓋全國 29 個省級行政區、年觸達客流量超過10億人次的高鐵數字媒體網絡，主營數字媒體資源的開發、運營和廣告發布業務。公司已與除新疆外各鐵路局集團簽署中長期協議，在高鐵站候車區域安裝媒體設備，并通過獨立網絡管理系統，進行數字化遠程管控，為客戶提供精準化、個性化、靈活多樣的一鍵式廣告發布服務。圖表圖表1：兆訊傳媒發展歷程兆訊傳媒發展歷程 資料來源：公司招股書，公司官網，華泰研究 實際控制人為蘇氏五人實際控制人為蘇氏五人。截至 2022 年 Q3，聯美量子為控股股東

18、，直接持有兆訊傳媒 74.25%股份，并通過其全資子公司聯美資管間接持有 0.75%股份。聯美控股的實際控制人為蘇素玉、蘇武雄、蘇冠榮、蘇壯強、蘇壯奇五人。2020 年 9 月 27 日，蘇氏五人共同簽署了確認函，明確了自 2017 年 9 月起，蘇氏五人經協商同意按照 2016 年 3 月共同簽署的一致行動協議書約定的原則共同控制兆訊傳媒，蘇氏五人始終通過一致行動關系共同控制兆訊傳媒超過 50%以上的股權，為發行人的共同實際控制人。圖表圖表2：3Q22 兆訊傳媒股權結構兆訊傳媒股權結構 資料來源：公司招股書、公司公告、華泰研究 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。5

19、兆訊傳媒兆訊傳媒(301102 CH)深耕鐵路媒體領域，深耕鐵路媒體領域，媒體媒體形式豐富形式豐富 公司為公司為高鐵數字媒體綜合運營商，主要運營全國鐵路車站數字媒體廣告。高鐵數字媒體綜合運營商，主要運營全國鐵路車站數字媒體廣告。公司自建覆蓋全國的高鐵數字媒體網絡，簽約除烏魯木齊局集團外 17 家鐵路局，支付占地費并采用數碼刷屏機、電視視頻機、LED 大屏等媒體設備發布廣告，通過獨立網絡管理系統，實現數字化遠程管控與一鍵式廣告發布。截至 2022 年上半年，公司已簽約鐵路客運站 556 個，開通運營的鐵路客運站 461 個（其中高鐵站 431 個、普通車站 30 個），運營 5,409 塊數字媒

20、體屏幕，為高鐵數字媒體廣告行業中媒體資源覆蓋最廣泛的數字媒體運營商之一。公司自 2007 年成立以來，專注于在鐵路媒體領域深耕，業務發展歷程業務發展歷程可可分為三個階段分為三個階段：1）布局媒體資源網絡階段（布局媒體資源網絡階段（2007 年年 9 月至月至 2008 年底）：年底）：開始組建運營班子，并與鐵路局集團洽談、簽署媒體資源使用協議，進軍鐵路客運站媒體領域，迅速完成在全國的布局；2）綠皮車階段（綠皮車階段（2008 年至年至 2016 年）：年）：綠皮車車站環境“臟亂差”，工作重心是說服廣告客戶認可鐵路媒體傳播價值，聚焦食品飲料、日用消費品等行業廣告主；3）高鐵階段（高鐵階段（201

21、7 年至今）：年至今）：高鐵數字媒體傳播價值被逐漸認可，工作重點是擴大品牌知名度；數字媒體設備不斷升級，并致力于打通線上線下，強化數字化能力。創新車站媒體形式，定制數字創新車站媒體形式，定制數字媒體套餐媒體套餐滿足廣告主多樣化需求。滿足廣告主多樣化需求?；疖囌久襟w最初是以燈箱、海報、吊旗、立柱等靜態媒體為主，公司將數字媒體形式引入車站場景，主要通過數碼刷屏機、電視視頻機、LED 大屏提供高鐵數字媒體服務。相較傳統車站媒體，數字化媒體形式具有觀看效果更佳、視覺沖擊力更強；可以播放動態廣告；換刊無需人工操作、配合信息系統平臺可以實現遠程一鍵換刊；更加貼合中高端商旅場景等優勢。同時，公司推出全國套餐

22、、區域套餐、線路套餐、定制套餐等廣告發布組合產品，不僅可以滿足大品牌廣告客戶全國投放需求，還能滿足部分廣告主的市場下沉需求?？蛻艨梢宰杂蛇x擇廣告發布站點、廣告播放區域和媒體形式，享受靈活多樣的定制化服務。圖表圖表3：數碼刷屏機廣告數碼刷屏機廣告 圖表圖表4：電視視頻機廣告電視視頻機廣告 資料來源：公司官網、華泰研究 資料來源：公司官網、華泰研究 圖表圖表5：一體機廣告（由一個電視視頻機和一個數碼刷屏機組成）一體機廣告（由一個電視視頻機和一個數碼刷屏機組成）圖表圖表6：LED 大屏廣告大屏廣告 資料來源：公司官網、華泰研究 資料來源：公司官網、華泰研究 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分

23、，請務必一起閱讀。6 兆訊傳媒兆訊傳媒(301102 CH)圖表圖表7：高鐵站主流媒體設備類型優劣勢對比高鐵站主流媒體設備類型優劣勢對比 媒體設備類型媒體設備類型 優勢優勢 劣勢劣勢 數碼刷屏機 1、屏幕尺寸更大，觀看效果更佳；清晰度、色彩還原效果優秀；2、多屏幕排列，利用平行視角、多屏齊刷、強力曝光，達到更高的觸達率；3、立式設備更高端，適應高鐵站的中高端商旅場景；4、屬于數字媒體，可以實現遠程一鍵換刊；5、使用工業級的顯示器和電子元器件，工藝上做了防水、防潮、防腐和防霉處理，可以在高溫、高濕的環境工作，能連續不斷電使用；6、線路板為積木式結構設計，電路均有自檢功能，可隨時了解設備是否正常運

24、行；運營維修成本相對較低。1、設備采購成本高；2、面積較大，對場地空間要求較高，需要立式安裝，不適用于普鐵車站。電視視頻機 1、吊裝為主，適合候車區面積小，布局緊湊的普鐵站；2、可以播放動態廣告；3、設備采購成本相對較低；4、屬于數字媒體，可以實現遠程一鍵換刊。1、由于需要吊裝，尺寸相對較小，展示效果弱于刷屏機；2、清晰度、色彩還原效果弱于刷屏機；3、由于安裝位置高，故障排查、更換較為困難。LED 大屏 1、顯示尺寸極大，長度從十米到幾十米不等，適合長尺寸的廣告素材，適合遠距離觀看；2、屬于數字媒體，可以實現遠程一鍵換刊。1、設備采購成本高；2、由于場地原因，一個高鐵站屏幕展示數量有限。海報

25、1、設備采購成本極低，主要是紙張印刷成本；2、對場地要求低，版面尺寸大小均可，適合多種場景。1、畫面缺乏亮度，呈現效果不夠生動；2、設計效果一般，不適合于高鐵站的中高端商務場景；3、靜態媒體，一段時間內廣告畫面不能更換、不能對多個廣告主銷售，單塊媒體銷量較低；4、換刊需要人工操作，運營人力成本較高。吊旗 1、可以制作大尺寸，主要廣告場景為候車室頂部，遠觀效果較佳；2、候車廳內多個媒體排列，具有連續的視覺效果；3、設備采購成本較低，主要是紙張印刷成本。1、畫面靜止且缺乏亮度，呈現效果不夠生動；2、靜態媒體，一段時間內廣告畫面不能更換、不能對多個廣告主銷售，單屏銷量較低；3、換刊需要人工操作，運營

26、人力成本較高。燈箱 1、主要廣告場景為車站出站口兩側，乘客運動而畫面靜止，廣告展示效果優異；2、由于主要存在于出站口，受眾主要為到達旅客，更利于本地品牌的傳播；3、尺寸一般以長尺寸為主，視覺沖擊力強，若多個媒體同時上刊，觸達率較高。1、畫面靜止，呈現效果不夠生動；2、靜態媒體，一段時間內廣告畫面不能更換、不能對多個廣告主銷售，單屏銷量較低；3、換刊需要人工操作，運營人力成本較高。資料來源：公司招股書、華泰研究 募募資資助力項目建設，提升公司競爭優勢助力項目建設，提升公司競爭優勢 2022 年 3 月 11 日，公司發行 5000.00 萬股，占發行后總股本的比例為 25%，募資總額達19.94

27、 億元，扣除發行費用后募資凈額為 19.04 億元。募資投資項目主要包括運營站點數字媒體建設項目、營銷中心建設項目、運營總部及技術中心建設項目、補充流動資金項目：1）運營站點數字媒體建設項目：運營站點數字媒體建設項目：擬用 3 年時間在全國新建及優化 233 個高鐵數字媒體運營站點（新建運營站點 121 個、優化運營站點 112 個），共計新增大尺寸、高清晰的數字媒體設備 2,255 個；2）營銷中心建設項目：營銷中心建設項目：擬在北京設立營銷總部中心，并在上海、廣州、深圳等 14 座城市擴建和新建合計 14 個營銷運營中心，進一步提升公司在全國主要區域的營銷團隊覆蓋率；3）運營總部及技術中心

28、建設項目：運營總部及技術中心建設項目：前者旨在通過總部運營人員成立監控中心，對各個站點媒體設備的播放情況進行監測、調控和展示，同時整合公司運營資源。后者旨在對公司現有 IT 系統進行帶寬升級、數據庫擴容建設。免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。7 兆訊傳媒兆訊傳媒(301102 CH)核心財務指標表現核心財務指標表現良好良好，具備成長具備成長性性 公司公司 2018-22Q1 營收營收穩定增長，毛利率維持在穩定增長，毛利率維持在 60%左右，除左右，除 22Q1 外外 ROE 均高于均高于 30%。1）2018-2021 年公司營業收入分別為 3.75/4.36/4.8

29、8/6.19 億元，同比增長分別為10.95%/16.34%/11.93%/26.84%，凈利潤分別為 1.59/1.92/2.08/2.41 億元，同比增長分別為 26.92%/20.72%/8.38%/15.6%；21 年營收和利潤增速回升主要因疫情形勢好轉；2）22Q1 營業收入 1.68 億元，同增 35%，主要因公司持續新建和優化 86 寸、98 寸、110寸大屏從而吸引更多廣告主投放；凈利潤 0.6 億元，同增 15.16%，凈利增速低于營收增速主要因：a)21 年末部分新簽合同的起始計費時間在 22Q1 之后，導致該合同在上年同期無相關成本，而 22Q1 成本增加；b)公司繼續加

30、大高鐵站點媒體資源的開發，增加新簽站點，媒體資源使用費增加；c)為配合業務擴張，公司增加自身廣告宣傳費投放；3）22Q2 營業收入 0.96 億元，同比下降 19.46%，主要由于疫情對公司廣告排刊造成較大沖擊、廣告投放需求有所縮減；凈利潤 0.08 億元，同比下降 75.57%，主要是因為公司對高鐵資源的持續投入以及新增裸眼 3D 大屏帶來營業成本和銷售費用的增加；4）22Q3 營業收入 1.55 億元，同比下降 9.83%，主要是疫情影響廣告主需求；凈利潤 0.63億元，同比下降 18.09%，主要由于銷售費用中廣告宣傳費增加。但 Q3 營收及利潤降幅有所收窄，主要由于疫情與高鐵人流有所恢

31、復，且于 6 月上線的新業務裸眼 3D 廣告或貢獻營收。2019-2021 年毛利率分別為 66.28%/61.30%/59.52%，22Q1-Q3 毛利率為61.16%/25.27%/56.28%。22Q2 下降主要因疫情影響，而成本相對剛性，22Q3 已逐步回升；2019-2021 年 ROE 均高于 30%，22Q2 因營收減少、成本相對剛性，ROE 有所下滑，但 Q3 呈向好趨勢。經營性現金流量凈額持續增長，2021 年達到 4.41 億元。圖表圖表8：2018-22Q3 營收、凈利潤及增速一覽營收、凈利潤及增速一覽 圖表圖表9：2018-22Q3 毛利率、凈利率及毛利率、凈利率及 R

32、OE 一覽一覽 資料來源：公司公告，華泰研究 資料來源：公司公告，華泰研究 從媒體設備類別來看，數碼刷屏機貢獻主要營收。從媒體設備類別來看，數碼刷屏機貢獻主要營收。2018-2021 年數碼刷屏機收入占主營業務收入的比例分別為 61.13%、61.46%、65.94%、79.39%，呈上升趨勢，主要原因系數碼刷屏機尺寸更大、視覺沖擊力更強，公司在新建和優化高鐵站媒體設備時會優先安裝；電視視頻機收入占主營業務收入的比例分別為 37.23%、38.45%、33.36%、18.88%，呈下降趨勢，主要原因系公司逐步關?？土髁枯^少的普通車站，普通車站由于空間限制，安裝的主要為電視視頻機；LED 大屏等

33、收入占主營業務收入的比例分別為 1.66%、0.10%、0.70%、1.72%，比例較小。3.754.364.886.191.680.961.551.591.922.082.410.60.080.6301234567-200%-100%0%100%200%300%400%500%600%700%800%201820192020202122Q122Q222Q3營業收入凈利潤營收增速凈利潤增速65%66%61%60%61%25%56%42%44%43%39%36%8%41%46%41%37%32%3%0%2%0%10%20%30%40%50%60%70%201820192020202122Q122

34、Q222Q3毛利率凈利率ROE加權 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。8 兆訊傳媒兆訊傳媒(301102 CH)從客戶選擇的播放區域來看，全國套餐和定制套餐占比逐年增加，貢獻約從客戶選擇的播放區域來看，全國套餐和定制套餐占比逐年增加，貢獻約 90%收入。收入。2018-2020 年全國套餐收入為 1.38、2.46 和 2.68 億元，分別占主營業務收入 36.81%、56.44%和 54.89%；定制套餐收入為 1.67、1.41 和 1.72 億元，占主營收入的比例為 44.60%、32.40%和 35.15%。2021 年公司披露財報中，4 個套餐整合為廣告發布

35、業務全國范圍一個業務指標，實現營收 6.19 億元。圖表圖表10：2018-2021 按媒體設備類別劃分的營收占比按媒體設備類別劃分的營收占比 圖表圖表11：2018-2021 按播放區域劃分的營收占比按播放區域劃分的營收占比 資料來源：公司公告，華泰研究 注：21 年由于財報項目調整，按地區劃分整合為“廣告發布業務全國范圍”單獨指標 資料來源：公司公告，華泰研究 從廣告主所屬行業來看，房地產、酒類、消費品、互聯網、汽車、食品飲料等六個行業的從廣告主所屬行業來看，房地產、酒類、消費品、互聯網、汽車、食品飲料等六個行業的收入貢獻較大。收入貢獻較大。2018-2020 年上述六個行業合計實現收入分

36、別為 2.78、3.29、3.79 億元，共占主營業務收入 74.08%、75.54%、77.69%。公司主營業務成本主要來自媒體資源使用費。公司主營業務成本主要來自媒體資源使用費。2018-2021 年主營業務成本分別為 1.32、1.47、1.89、2.72 億元，年復合增長率為 27.34%，主要是運營和維護高鐵數字媒體網絡產生的費用。具體包括媒體資源使用費、媒體設備折舊費、人工成本、電費和其他運營成本，其中媒體資源使用費占比最高，2021 年占主營業務成本 83.21%。圖表圖表12：2018-21H1 按照廣告主所屬行業劃分的營收占比按照廣告主所屬行業劃分的營收占比 圖表圖表13：2

37、018-2021 公司主營業務成本構成情況公司主營業務成本構成情況 注:21 年由于財報項目調整，按廣告主所屬行業劃分整合為“廣告發布業務”單獨指標 資料來源：公司公告，華泰研究 資料來源：公司公告，華泰研究 61%61%66%79%37%38%33%19%2%0%1%2%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2018201920202021數碼刷屏機電視視頻機LED大屏等37%56%55%0%45%32%35%0%14%7%8%0%4%5%1%0%100%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2018201920202021全國套餐定制

38、套餐區域套餐線路套餐廣告發布業務-全國范圍12.7%22.1%29.7%12.1%15.4%18.0%12.2%8.1%10.7%17.7%17.9%16.8%15.4%3.8%2.7%10.6%9.8%7.8%6.3%3.0%10.1%6.1%8.9%11.8%5.3%5.1%4.8%0.3%5.1%5.4%7.8%20.2%3.6%4.7%2.1%3.8%3.9%5.0%3.7%6.0%8.1%4.2%4.0%7.3%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2018201920202021H1房地產酒類消費品互聯網汽車食品飲料影視娛樂家居建材醫療醫藥家用電器其他類

39、73.93%77.95%80.83%83.21%9.30%10.18%9.11%7.10%3.80%3.50%2.76%2.64%6.06%3.61%3.06%2.56%6.91%4.76%4.23%4.49%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2018201920202021媒體資源使用費設備折舊費人工成本電費其他運營成本 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。9 兆訊傳媒兆訊傳媒(301102 CH)具備三大核心優勢，構筑穩固行業壁壘具備三大核心優勢，構筑穩固行業壁壘 上游：與鐵路局集團長期深度合作，自建全國數字媒體網絡上游：與鐵路局集團

40、長期深度合作，自建全國數字媒體網絡 公司鎖定全國公司鎖定全國 17 家鐵路局集團，形成深度長期合作家鐵路局集團，形成深度長期合作。公司作為依托高鐵經濟發展起來的高鐵傳媒，在簽約高鐵站廣泛布局數字媒體設備，建成了全國鐵路客運站信息服務聯播網，已與國內 18 家鐵路局集團中除烏魯木齊局集團外的 17 家鐵路局集團簽署了媒體資源使用協議，截至 2022 年上半年，已簽約鐵路客運站 556 個，開通運營鐵路客運站 461 個（其中高鐵站點 431 個、普通車站點 30 個），運營 5409 塊數字媒體屏幕，線路囊括了京滬、京港、沿江、陸橋、滬昆等高鐵主動脈，覆蓋了長三角、珠三角、環渤海、東南沿海等多個

41、經濟發達區域。自建高鐵數字媒體網絡自建高鐵數字媒體網絡已形成規模優勢已形成規模優勢，高資源壁壘高資源壁壘運營。運營。公司借助高鐵人流、物流、信息流優勢快速開拓區域市場，實現了跨區域傳播，形成了覆蓋全國的網格化創新運營模式。廣告主可根據不同地區的區域特征制定網絡化和點位化策略，從而實現規?；途珳驶膫鞑ヂ涞匦Ч?。數字化運營數字化運營一鍵上刊，一鍵上刊，規模規模效應顯著效應顯著 公司創新車站媒體類型，使用電子顯示屏發布廣告，目前主要的媒體設備有數碼刷屏機、電公司創新車站媒體類型，使用電子顯示屏發布廣告，目前主要的媒體設備有數碼刷屏機、電視視頻機、視視頻機、LED 大屏等大屏等。1）數碼刷屏機：）

42、數碼刷屏機：目前主流機型為 86 寸屏，大尺寸屏幕使得觀看效果更佳、視覺沖擊力更強，多屏齊刷有著更高效的觸達，但所占面積較大并且需要立式安裝，不適用于普鐵車站；2）電視視頻機：）電視視頻機：目前主流機型為 60 寸屏，以吊裝為主，適合候車區面積有限，布局較為緊湊的普鐵站；3）LED 大屏：大屏：長度從十米到幾十米不等，適合長尺寸的廣告素材。公司憑借較強的資金實力，采用采購單價較高、且需要配合信息系統平臺的數字媒體，通過其更佳的廣告呈現效果，獲得了在高鐵站候車區域場景中的獨特優勢。圖表圖表14：公司在火車站進行媒體形式創新公司在火車站進行媒體形式創新 資料來源：公司招股書，華泰研究 獨立網絡管理

43、系統，獨立網絡管理系統，數字化遠程管控與一鍵式廣告發布。數字化遠程管控與一鍵式廣告發布。公司通過擁有自主知識產權的計算機信息處理技術，構建了高效的信息系統平臺，將自主安裝的媒體設備全國聯網并實現數字化遠程控制，媒體設備可以自動按照發布的指令播送。數字化布局幫助公司大幅提高廣告交易、投放和監測等環節的效率，可以做到一鍵上刊、安全刊播；同時還可以建立穩定的市場競爭壁壘，規?；б骘@著。此外，公司還可以通過獨立網絡管理系統為客戶提供定制化廣告服務，滿足客戶精準化、差異化、靈活多樣的廣告發布需求。下游：“大客戶下游：“大客戶+直客”銷售戰略取得成效直客”銷售戰略取得成效 公司與眾多知名品牌建立了合作關

44、系，大客戶吸引力逐漸增強。公司與眾多知名品牌建立了合作關系，大客戶吸引力逐漸增強。公司客戶群體涉及汽車、房地產、酒類、消費品、互聯網、食品飲料等諸多行業，大型知名企業客戶有一汽大眾、舍得酒業、阿里巴巴、中洲集團、娃哈哈、五糧液等，大客戶吸引力逐漸增強。公司堅持“大客戶+直客”銷售戰略，對細分重點行業精準突破，房地產、酒類、消費品、互聯網、汽車、食品飲料六大行業客戶的收入貢獻較大，品牌類客戶占據絕對主導，2019 年達到峰值，占比為 95.74%，其余年份占比均達到八成以上，基本盤穩定。免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。10 兆訊傳媒兆訊傳媒(301102 CH)疫后復

45、蘇、高鐵網絡鋪設，量價有望齊升驅動增長疫后復蘇、高鐵網絡鋪設，量價有望齊升驅動增長 疫情疫情防控政策優化，客運量觸底回升，有望提振高鐵廣告投放需求防控政策優化，客運量觸底回升，有望提振高鐵廣告投放需求 2022 年 11 月 11 日，國務院聯防聯控機制發布關于進一步優化新冠肺炎疫情防控措施科學精準做好防控工作的通知，公布進一步優化防控工作的二十條措施，包括不再判定次密接、將風險區由“高、中、低”三類調整為“高、低”兩類、取消入境航班熔斷機制等措施；12 月 7 日，國務院聯防聯控機制綜合組發布關于進一步優化落實新冠肺炎疫情防控措施的通知，即“新十條”，再次放寬出行層面的管控要求，不再對跨地區

46、流動人員查驗核酸檢測陰性證明和健康碼，不再開展落地檢等。我們認為疫情防控政策的持續優化有助于推動正常生產生活秩序恢復，推進復工復產進程，提高人口流動性，帶動高鐵客流量回升及高鐵數字媒體廣告投放需求復蘇。交通出行、樓宇電梯和影院是交通出行、樓宇電梯和影院是戶外廣告中最具營銷價值的三大場景。戶外廣告中最具營銷價值的三大場景。根據 iRearch 數據顯示，中國戶外廣告市場場景豐富，但受城市環境規劃等影響，樓體戶外、賣場戶外和公路“高炮”等細分場景的戶外廣告規模在不斷緊縮，而樓宇電梯、交通出行和影院逐漸成為戶外廣告市場的主要場景，iRearch 預計 2021 年市場份額占比為 48%、37%和 9

47、%。隨著公交、城軌、鐵路、機場等交通網絡的不斷擴展，交通出行戶外廣告市場規模有望穩步上升，根據 iResearch，2021 年交通出行場景戶外廣告市場規模達到 265 億元，同增 6.5%。全國高鐵網絡鋪設持續推進，公司的高鐵全國高鐵網絡鋪設持續推進，公司的高鐵媒體傳播價值媒體傳播價值有望提升有望提升 隨著高鐵出行人數日益增長、媒體設施不斷完善，高鐵媒體的優勢日益體現。隨著高鐵出行人數日益增長、媒體設施不斷完善，高鐵媒體的優勢日益體現。根據資源載體和廣告播放場景的不同，高鐵媒體行業主要分為高鐵列車媒體和高鐵站媒體兩大類，兆訊傳媒的媒體資源為高鐵站媒體中的高鐵數字媒體。高鐵媒體廣告相比于其他廣

48、告形式具有四大優勢：高鐵里程高速增長、媒體觸達率高、受眾定位清晰、廣告主刊例花費高增。圖表圖表15：兆訊傳媒媒體資源為高鐵站媒體中的高鐵媒體兆訊傳媒媒體資源為高鐵站媒體中的高鐵媒體 資料來源：公司招股書，華泰研究 “八縱八橫”網格化布局，高鐵里程快速增長“八縱八橫”網格化布局，高鐵里程快速增長 2017 年 11 月，鐵路“十三五”發展規劃出臺，提出了“八縱八橫”的主通道為骨架、區域線路銜接、城際鐵路補充的高鐵建設布局。同時，我國高鐵里程快速增長，根據中鐵集團官網，截至 2021 年底，中國高鐵營運里程已突破 4 萬公里，為 2015 年底里程的 2 倍，年復合增長率將近 13%；根據中鐵集團

49、發布的新時代交通強國鐵路先行規劃綱要，到2035 年，高鐵里程目標達到 7 萬公里，21 年-35 年高鐵里程年均復合增速為 4.08%。免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。11 兆訊傳媒兆訊傳媒(301102 CH)圖表圖表16：2015-2021 年高鐵營業里程穩定增長年高鐵營業里程穩定增長 圖表圖表17：高鐵路網“八縱八橫”布局高鐵路網“八縱八橫”布局 資料來源：交通運輸部，新時代交通強國鐵路先行規劃綱要，華泰研究 資料來源：中國國家鐵路集團公司，華泰研究 高鐵旅客受眾廣泛，場景多樣化高鐵旅客受眾廣泛，場景多樣化提升媒體觸達率提升媒體觸達率 龐大的旅客量和較快的增

50、長速度為高鐵媒體提供了廣泛的受眾基數?！笆濉币詠?，高鐵旅客發送量迅速增加，根據國家鐵路局，16-20 年（十三五期間）鐵路共完成旅客發送量149 億人，其中高鐵發送 90 億人，較 11-15 年（十二五期間）分別增長 41%、152%。相較于公路與民航，鐵路在 200-1000 公里出行區間上有著天然的時間優勢，成為中短途旅客出行的首選。高鐵覆蓋人群定位清晰，具有較高的媒體傳播價值。根據新生代數據，高鐵旅客中，20-45歲人群占比 72.7%，大學以上學歷人群占比 66.4%，企事業單位人群占比 72.1%，10w 以上家庭月收入人群占比 72%。高鐵人群具備年輕化、高學歷、影響力大、購

51、買力強等特點，適合高價值產品的投放，如日化、快消、時尚等，且該人群具有較強的社交屬性，能夠產生傳播擴散效應。圖表圖表18：2013-2021 年高鐵客運量趨勢圖年高鐵客運量趨勢圖 圖表圖表19：高鐵人群畫像：年輕化、高學歷、強影響力、強購買力高鐵人群畫像：年輕化、高學歷、強影響力、強購買力 資料來源：國家鐵路局，華泰研究 資料來源：新生代，CMMS20，華泰研究 高鐵站點區域內的環境給人整潔、舒適的整體感受，有助于廣告媒體吸引乘客注意力。隨著我國高鐵中長期規劃的落地實施，高鐵站點區域的環境可與機場環境媲美，其站點區域內的媒介傳播環境也更加優質，受眾對高鐵站點內的媒體傳播的內容更加關注和接受。根

52、據 CTR，高鐵乘客平均候車時長為 36.2 分鐘，平均接觸廣告高達 7 次，受眾到達率 76%，每次接觸廣告長達 5 分鐘，在收看廣告后 80%受眾能記得有效信息。1.92.22.52.93.53.84.07.019%16%14%16%21%9%5%0%5%10%15%20%25%01234567820152016201720182019202020212035E（萬公里）高鐵營業里程增長率6.7911.816.317.120.122.916.119.234%31%38%5%18%14%-30%19%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%0510152025201

53、320142015201620172018201920202021（億人）高鐵客運量增長率 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。12 兆訊傳媒兆訊傳媒(301102 CH)圖表圖表20：高鐵媒體廣告的四大優勢高鐵媒體廣告的四大優勢 資料來源：CTR，中國高鐵站媒體價值藍皮書，華泰研究 公司為公司為全國性全國性高鐵高鐵媒體運營商，媒體運營商，高鐵站點媒體資源持續豐富高鐵站點媒體資源持續豐富 按覆蓋區域范圍廣度來看，目前我國鐵路客運站數字媒體廣告市場共有三種類型的媒體運營按覆蓋區域范圍廣度來看，目前我國鐵路客運站數字媒體廣告市場共有三種類型的媒體運營商：（商：（1）全國性廣

54、告媒體運營商，）全國性廣告媒體運營商，在全國范圍的鐵路客運站鋪建網絡，具有媒體資源覆蓋廣、受眾人群層次豐富的規模優勢，具有較強的市場競爭力，在行業中處于主導地位，包括兆訊傳媒、南京永達、華鐵傳媒等；（2）區域性廣告媒體運營商，）區域性廣告媒體運營商，依托于某些鐵路局，在其轄區內的鐵路客運站進行廣告發布業務，受到媒體資源數量和覆蓋范圍的限制，該類運營商難以實現規?；l展，對行業的影響力有限，包括上海城鐵、北京暢達等；（3）小型廣告媒體運）小型廣告媒體運營商，營商，在少量或個別鐵路客運站提供廣告發布服務，未形成網絡化運營模式，受眾數量有限。鐵路客運站數字媒體行業中，優質媒體資源逐步向大型數字媒體運

55、營商集中。公司專注于高鐵候車室數字媒體運營，覆蓋廣度大、數字媒體資源數量多，在行業內有顯公司專注于高鐵候車室數字媒體運營，覆蓋廣度大、數字媒體資源數量多，在行業內有顯著競爭優勢。著競爭優勢。隨著高鐵客流量持續增長、高鐵媒體價值不斷升高，公司近年來加快完善全國網絡，增加站點數量并且持續優化媒體設備，高鐵媒體資源市占率優勢不斷擴大。2021年，公司優化站點共 30 個，新增站點共 65 個。此外，相比于競爭對手，公司自建媒體并通過信息平臺進行數字化管控，專注于高鐵媒體細分領域，管理效率高。免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。13 兆訊傳媒兆訊傳媒(301102 CH)圖表圖

56、表21：兆訊傳媒與可比公司情況對比兆訊傳媒與可比公司情況對比 資料來源：公司招股書，華泰研究 圖表圖表22：2018-1H22 公司擁有站點資源變化情況公司擁有站點資源變化情況 資料來源：公司公告、華泰研究 217286342396431945940363031134538243246131.8%19.6%15.8%8.8%-37.2%-32.2%-10.0%-16.7%10.9%10.7%13.1%6.7%-50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%05010015020025030035040045050020182019202020211H22高鐵站普通站合計高鐵

57、站增速普通站增速合計增速企業名稱企業名稱 企業簡介企業簡介 屏幕數量屏幕數量 地區分布地區分布/高鐵站數量高鐵站數量 兆訊傳媒的優勢兆訊傳媒的優勢 南京永達 成立于 2008 年，運營媒體包括列車、展臺、燈箱、數字媒體等高鐵媒體，高速戶外廣告，城市戶外廣告、景區戶外廣告、12306 線上廣告等 800 塊（以 LED 大屏、燈箱為主）簽約站點約 500 個，媒體網絡覆蓋全國 公司屏幕數量更多，且全部為數字媒體。公司媒體全部為自建媒體，由信息系統平臺遠程管控，可以實現一鍵換刊，管理效率相對更高 華鐵傳媒 成立于 2002 年，主要運營高鐵和普通列車媒體、高鐵站媒體和航空媒體。2017 年開始布局

58、高鐵站媒體 以靜態燈箱為主，部分優勢車站擁有數字媒體 簽約高鐵站 63 個，媒體資源覆蓋全國，包括北京南站、上海虹橋、南京南站、杭州東站、徐州東站、廣州南站、珠海站、福州站、哈爾濱站、西安北站、重慶北站、重慶西站、武漢站、沈陽北站等高鐵站 華鐵傳媒媒體類型以高鐵站燈箱為主。公司的數字媒體，展示效果較好；同時公司的覆蓋站點范圍更廣 上海城鐵 成立于 2010 年，主要運營高鐵站媒體，以長三角為核心，輻射全國，整合了 12306 服務中心屏幕、高鐵站玻璃貼、防撞條、步梯貼等媒體，形成一個鏈接城際的站內全覆蓋媒體閉環，力求打造高鐵高端媒體生態圈 未披露 簽約高鐵站 6 個，以長三角為核心。高鐵站點主

59、要包括寧波站、蘇州站、合肥南站、南京南站、杭州東站、上海虹橋站等上海局集團所屬站點 上海城鐵為區域性廣告媒介公司，媒體資源主要覆蓋長三角區域。公司為全國性的媒介公司，媒體資源覆蓋全國90%的省級行政區 北京暢達 成立于 2008 年，主要運營高鐵和普通列車媒體和高鐵站媒體 平面媒體為主，數字媒體數量較少 擁有北京南站全部平面媒體獨家經營權，及北京西站、北京站等京津冀魯等省份的 44個 高鐵站，及北京局集團、濟南局集團近 500 列高鐵動車、200 列普速列車內平面媒體的獨家經營權 北京暢達為區域性的廣告媒介公司，媒體資源以平面媒體為主，主要覆蓋京津冀區域。公司為全國性的媒介公司，覆蓋高鐵站為其

60、 8 倍，媒體資源全部為數字媒體，廣告展示效果更佳 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。14 兆訊傳媒兆訊傳媒(301102 CH)運營管理不斷優化，投放量與刊例價有望齊升運營管理不斷優化，投放量與刊例價有望齊升 公司公司加強數字化運營及團隊建設，提升經濟價值。加強數字化運營及團隊建設，提升經濟價值。公司將進一步強化數據處理能力、運營中心職能、優化 IT 系統功能，同時提升大數據相關技術的應用能力，實現廣告位資源優化布局及廣告精準投放，提高數據價值和利用率。與此同時，公司將對現有營銷體系進行升級和優化，在總部設立營銷中心，加強與品牌廣告主的合作，并在上海等多個城市擴建和

61、新建營銷運營中心，優化業務布局，提升本地化服務能力，增加廣告業務收入。廣告主投放需求強勁，刊例價逐年上升。廣告主投放需求強勁，刊例價逐年上升。隨著我國經濟水平的提升和人民生活水平的提高，各大消費品類的市場競爭不斷加劇，品牌已經成為各行業的核心競爭力之一，企業的品牌意識也不斷增強，廣告投入不斷加大。與此同時，由于個別站點或者局部區域站點媒體傳播價值有限，全國性媒體網絡才能最大程度發揮出高鐵媒體網絡的傳播價值，因此公司憑借全國站點網絡布局得以在高鐵媒體資源領域競爭力逐漸增強，刊例價也在不斷上漲。2018-2020 年公司刷屏機刊例價年復合增長率為 32.91%、視頻機刊例價年復合增長率為35.39

62、%，未來有望進一步提升。免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。15 兆訊傳媒兆訊傳媒(301102 CH)布局裸眼布局裸眼 3D 大屏營銷，構筑第二增長曲線大屏營銷，構筑第二增長曲線 據凱度預測，2022 年數字戶外廣告預算規模將同比增長 29%，漲幅位居所有媒介之首。早在 2016 年，國務院印發的國家戰略性新興產業發展“十三五”規劃就指出：創新發展虛擬現實、增強現實、全息成像、裸眼 3D 圖形顯示（裸眼）等核心技術。2022 年 1 月，工信部、中宣部等六部門聯合印發“百城千屏”活動實施指南，旨在支持有條件的城市設立超高清公共大屏，發揮超高清視頻龍頭企業和行業組織主體

63、作用。國家市場監管總局于 4 月底印發“十四五”廣告產業發展規劃，系統謀劃“十四五”期間廣告行業的高質量發展工作。行業政策利好頻頻，高清戶外大屏產業發展進入快車道。裸眼裸眼 3D 大屏市場蓬勃發展，大屏市場蓬勃發展，“百城千屏”活動“百城千屏”活動助力助力 裸眼裸眼 3D 市場滲透率較低，未來前景廣闊。市場滲透率較低，未來前景廣闊。新思界產業研究中心發布的2021-2025 年中國裸眼 3D 行業市場供需現狀及發展趨勢預測報告顯示，2020 年我國裸眼 3D 市場容量在15 億元左右，預計到 2025 年將達到 30 億元以上，年復合增長率為 14.87%。未來隨著技術水平不斷提升，裸眼 3D

64、 將成為重要的內容輸出方式。圖表圖表23：2020-2025 年國內裸眼年國內裸眼 3D 市場空間市場空間 資料來源：新思界產業研究中心、華泰研究 “百城千屏”活動助力戶外廣告發展，行業迎發展新機遇?！鞍俪乔痢被顒又敉鈴V告發展，行業迎發展新機遇。2022 年 1 月，工業和信息化部、中央宣傳部、交通運輸部、文化和旅游部、國家廣播電視總局、中央廣播電視總臺等六部門聯合印發“百城千屏”活動實施指南，提出從 2021 年 10 月至 2023 年 6 月，通過新建或引導改造國內大屏為 4K/8K 超高清大屏，豐富超高清視音頻服務場景，加速推動超高清視音頻在多方面的融合創新發展，催生新技術、新業

65、態、新模式。我們認為“百城千屏”活動的持續推進將加速釋放市場對高清公共大屏、戶外 LED、裸眼 3D 大屏的需求，公司戶外裸眼 3D 業務發展有望迎來帶來新的契機。裸眼裸眼 3D 廣告廣告優勢顯著優勢顯著，場景應用表現突出。，場景應用表現突出。三維建模、近眼顯示、三維數字孿生、內容制作等技術不斷升級，裸眼 3D 技術逐漸應用于游戲、購物、廣告等領域。根據戶外廣告內參，相較于 2D 廣告，裸眼 3D 廣告的關注度達 7 倍以上、記憶度達 14 倍以上、投資回報率達 3.68 倍以上，競爭優勢顯著。根據 TopMarketing，國內戶外 3D 廣告主要有地標廣告、品牌商業廣告和音樂表演等類型。2

66、020 年 10 月“重慶觀音橋裸眼 3D 飛船”憑借其逼真的立體視覺效果結合超大超高清屏幕吸引大量群眾目光，相關視頻在全網傳播。于成都春熙路投放的當代鈦公館房地產廣告播出后，也取得良好廣告效果。我們認為裸眼 3D 廣告憑借其吸睛性、視覺震撼力和二次傳播性自帶話題熱度，廣告主在裸眼 3D 大屏的投放會逐漸增加。15300510152025303520202025E(億元)裸眼3D市場容量20-25 CAGR:14.87%免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。16 兆訊傳媒兆訊傳媒(301102 CH)圖表圖表24：重慶觀音橋裸眼重慶觀音橋裸眼 3D 太空飛船太空飛船 圖表

67、圖表25：成都當代鈦公館房地產廣告成都當代鈦公館房地產廣告 資料來源：重慶發布、華泰研究 資料來源：當代鈦公館、華泰研究 圖表圖表2626：國內戶外國內戶外 3D 廣告案例廣告案例 類型類型 案例案例 地點地點 地標廣告 觀音橋裸眼 3D 太空飛船 重慶觀音橋步行街 品牌商業廣告 以產品為主 小米 11 廣告 成都太古里、北京王府井 以代言人為主 羅萊家紡 x 易烊千璽廣告 武漢江漢路 以象征物為主 當代鈦公館房地產廣告 成都春熙路 音樂表演 成都太古里音樂秀 成都太古里 資料來源：TopMarketing，華泰研究 兆訊拓展戶外裸眼兆訊拓展戶外裸眼 3D 大屏業務，開辟成長新空間大屏業務，開

68、辟成長新空間 公司成立全資子公司兆訊科技，公司成立全資子公司兆訊科技，引入裸眼引入裸眼 3D、AR/VR 等技術，等技術，聚焦元宇宙商業價值聚焦元宇宙商業價值。2022年 4 月公司以自有資金投資 5,000 萬元成立全資子公司兆訊科技，積極整合全國戶外媒體資源，聚焦于戶外大屏業務，重點挖掘商圈媒體價值增長點，結合裸眼 3D、AR/VR 等虛擬技術的媒體商業價值，賦能公司數字戶外發展進程。兆訊科技業務的重點主要是：1）在既有的高鐵媒體資源基礎上，借助戶外商圈 LED 大屏，實現對一線、新一線等城市核心商圈的拓展，為廣告客戶提供更多的媒體傳播場景選擇；2）積極探索元宇宙在廣告行業中的落地應用，配

69、合裸眼 3D、AR/VR 等技術向受眾提供沉浸式的互動體驗，增加用戶的進一步參與及分享，進而達到二次傳播的目的，提升數字戶外廣告市場價值。拓展戶外裸眼拓展戶外裸眼 3D 大屏，鞏固重點城市資源優勢。大屏，鞏固重點城市資源優勢。據公司 2022 年 5 月 31 日公告，公司擬使用超募資金 25,000 萬元，以全資子公司兆訊科技作為實施主體，在省會及以上城市通過自建和代理方式取得 15 塊戶外裸眼 3D 高清大屏，預期投資總額為 4.2 億元。公司投資建設裸眼 3D 大屏一方面有利于公司抓住裸眼 3D 行業發展機遇，多渠道滿足廣告主新需求；另一方面，公司通過在重點城市新增裸眼 3D 大屏布局，

70、鞏固現有重點城市資源優勢，提升用戶粘性；同時有利于開拓新進入城市本地客戶市場，延展公司媒體資源覆蓋范圍，提升行業影響力。我們認為，公司裸眼 3D 業務布局的深入和相關技術的逐步發展將助力公司打造戶外營銷新場景，有望形成公司的第二增長曲線。圖表圖表27：戶外裸眼戶外裸眼 3D 高清大屏建設總規模及投資預計進度高清大屏建設總規模及投資預計進度 項目名稱項目名稱 投資總額投資總額 投資占比投資占比 投資進度投資進度 第 1 年 第 2 年 第 3 年 建設投資 38,025.55 90.31%5,730.94 15,989.14 16,305.48 設備購置 4,497.80 10.68%1,233

71、.05 2,825.42 439.33 工程服務及配件 2,316.92 5.50%635.38 1,455.39 226.14 點位租金 31,210.83 74.12%3,862.50 11,708.33 15,640.00 鋪底流動資金 4,081.06 9.69%1,224.32 1,632.43 1,224.32 合計 42,106.62 100.00%6,955.26 17,621.57 17,529.79 資料來源：公司公告、華泰研究 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。17 兆訊傳媒兆訊傳媒(301102 CH)圖表圖表28：戶外裸眼戶外裸眼 3D 高清

72、大屏項目經濟效益分析高清大屏項目經濟效益分析 經濟技術指標經濟技術指標 數值數值 建設投資 38,025.55 萬元 鋪底流動資金 4,081.06 萬元 總投資 42,106.62 萬元 年平均銷售收入（不含稅）23,514.27 萬元 年平均所得稅 832.96 萬元 年平均凈利潤 7,478.54 萬元 年平均凈利率 32.71%資料來源：公司公告、華泰研究 落地核心落地核心商圈商圈，推動營銷服務多元化發展推動營銷服務多元化發展。在“百城千屏”的政策影響下，公司深入挖掘核心商圈戶外媒體價值，觸達主流消費群體，探索品牌多元化營銷場景。2022 年 6 月 22日，公司推出首部裸眼 3D 公

73、共藝術作品，在廣州天河路壬豐大廈大屏上呈現電影級摩托車賽大片；6 月 25 日，公司開展“布偶星球”活動，裸眼 3D 實時互動巨型娃娃機亮相太原親賢街商圈 LED 大屏，觀眾通過線下操縱遙控裝置，即可將游戲互動過程展現在 3D 大屏上，解鎖裸眼 3D 交互新體驗。公司憑借商業中心的獨特場景優勢、裸眼 3D 震撼的視覺沖擊力以及全新交互體驗，有望精準、高效覆蓋密集人車流量，為客戶提供多元化的營銷服務，實現數字戶外媒體價值的最大化。圖表圖表29：廣州天河路商圈大屏播放電影級摩托車賽廣州天河路商圈大屏播放電影級摩托車賽 圖表圖表30：太原親賢街商圈“布偶星球”裸眼太原親賢街商圈“布偶星球”裸眼 3D

74、 抓娃娃活動抓娃娃活動 資料來源：兆訊傳媒公眾號、華泰研究 資料來源：兆訊傳媒公眾號、華泰研究 多年媒體運營經驗疊加優質客戶資源，賦能裸眼多年媒體運營經驗疊加優質客戶資源，賦能裸眼 3D 大屏項目實施。大屏項目實施。公司自 2007 年成立以來深耕媒體領域，擁有專業的媒體資源開發、運營和管理團隊，掌握扎實的媒體營銷能力，并在發展過程中積累了豐富的市場開拓經驗，形成了一套包括資源配置、點位建設、設備采購、結算體系在內的完整、成熟的網點拓展流程和制度，有利于媒體點位資源的獲取與開拓；戶外裸眼 3D 項目媒體目標客戶為汽車、酒類、3C、互聯網、奢侈品、消費品、家居建材、化妝品、服裝等，與公司多年來積

75、累的客戶具有協同性，穩定優質客戶的積累為本項目的實施提供了保障；公司聯合亞洲頂級電影創作和 3D 制作公司“寶琳創展”共同打造摩托車賽裸眼 3D 作品，有望深化裸眼 3D 技術合作與應用，增強業務核心競爭力。免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。18 兆訊傳媒兆訊傳媒(301102 CH)盈利預測與估值盈利預測與估值 盈利預測盈利預測 公司是高鐵廣告媒體龍頭。我們認為隨著國家高鐵網絡的持續建設、防控政策優化、促經濟政策頻出，公司長期在高鐵媒體領域耕耘所積累的客戶和資源優勢將推動業務增長。我們預計 2022-24 年公司營收為 6.01/9.36/11.67 億元，同比-2

76、.88%/55.6%/24.79%。圖表圖表31：盈利預測核心假設（單位：百萬元）盈利預測核心假設（單位：百萬元）核心假設核心假設 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 營業總收入 488.06 619.08 601.26 935.56 1167.48 YoY 11.93%26.84%-2.88%55.60%24.79%視頻機業務收入 162.83 116.90 79.73 80.20 72.18 YoY-2.88%-28.21%-31.80%0.59%-10.00%刷屏機業務收入 321.81 491.51 481.24 694.31 862.33 YoY 82.56%

77、-40.79%-2.09%44.28%24.20%LED 大屏業務收入 3.42 10.67 10.30 11.06 12.97 YoY 41.30%16.30%-3.52%7.39%17.33%戶外裸眼 3D 大屏業務收入 30 150 220 YoY 400.00%46.67%總點位 5474 5607 5534 5817 6136 總點位增速 2.43%-1.31%5.12%5.49%視頻機點位 1407 1340 938 844 760 視頻機增速 -4.76%-30.00%-10.00%-10.00%刷屏機點位 4000 4150 4524 4885 5276 刷屏機增速 3.75%

78、9.00%8.00%8.00%LED 大屏點位 67 117 70 77 85 LED 大屏增速 74.63%-40.00%10.00%10.00%戶外裸眼 3D 大屏點位 2 10 15 戶外裸眼 3D 大屏增速 400.00%50.00%毛利率 61.30%59.52%55.96%59.53%64.65%期間費用率 銷售費用率 11.67%12.67%22.00%13.50%14.00%管理費用率 2.50%2.68%3.20%3.00%3.00%研發費用率 2.52%1.92%2.20%3.50%3.50%財務費用率-1.85%-0.37%-7.65%-2.67%-1.20%歸母凈利潤

79、208.19 240.64 202.67 361.68 482.11 YoY 15.59%-15.78%78.46%33.30%資料來源：Wind、華泰研究預測 視頻機業務：視頻機業務：公司電視視頻機數量呈下降趨勢，主要由于高鐵發展，普通車站被高鐵站大規模分流，公司逐步關?？土髁枯^少的普通車站。此外由于普通車站空間有限，安裝的主要是懸掛式視頻機，廣告投放效果不如刷屏機和 LED 大屏，因此我們預計公司視頻機點位數未來仍將逐漸減少，視頻機業務 2022-24 年營收為 0.8/0.8/0.72 億元，同比-31.8%/0.59%/-10%。免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱

80、讀。19 兆訊傳媒兆訊傳媒(301102 CH)刷屏機業務和刷屏機業務和 LED 大屏業務：大屏業務：由于高鐵站空間更為開闊，公司在新建和優化高鐵站點媒體設備時優先訂制可多屏排列、強力曝光和高效觸達的數碼刷屏機和尺寸更大、具有更強的視覺沖擊力的 LED 大屏，公司數碼刷屏機和 LED 大屏數量自 18 年以來也在持續增加。公司未來將持續增加站點，采取快速推進的全面布局策略，以鞏固公司在高鐵數字媒體廣告領域的優先地位。因此我們預計刷屏機和 LED 大屏的點位將持續增加（22 年預計大屏點位減少是由于部分大屏播放的主要是刷屏機的內容，業務性質上與刷屏機一致，因此公司進行了重分類，將部分大屏調整至刷

81、屏機）?？紤]到 22 年疫情影響，刷屏機單點位營收預計下 降，綜 上 我 們 預 計 刷 屏 機2022-24 年 營 收 為4.81/6.94/8.62 億 元，同 比-2.09%/44.28%/24.2%；LED 大 屏 2022-24 年 營 收 為 0.1/0.11/0.13 億 元，同 比-3.52%/7.39%/17.33%。戶外裸眼戶外裸眼 3D 大屏業務：大屏業務：由于裸眼 3D 廣告具有強烈的視覺沖擊性和較高的二次傳播率，戶外 LED 大屏投放漲幅攀升，公司擬在省會及以上城市通過自建和代理方式取得 15 塊戶外裸眼 3D 高清大屏。該項目計劃建設 3 年、經營 9 年，公司預

82、測項目運營期年均收入為 2.35億元，年均凈利潤為 7478.54 萬元。公司在城市中心布局裸眼 3D 大屏，一方面延展了媒體資源覆蓋范圍，從出行到生活場景均有所涉及，另一方面有助于打開本地客戶市場，并與高鐵站媒介資源形成優勢互補，形成具有城市特色的廣告網絡。公司 22 年已建成廣州、太原兩塊裸眼 3D 大屏，隨著 23-24 年建設的推進，業務營收將持續提升，我們預計戶外裸眼 3D 大屏 2022-24 年營收為0.30/1.5/2.20 億元，23-24 年同比增長 400%/46.67%。毛利率方面：毛利率方面：由于 22 年 Q2 多地受疫情影響，經濟復蘇進程受到干擾，影響廣告主投放，

83、將對全年毛利率有一定影響；同時戶外 3D 裸眼大屏業務從 22 年開始進入建設期，24 年基本建設完成，由于成本投入相對在前，營收相對在后，也對毛利率有一定影響。22 年 11 月隨著防疫政策優化和促經濟政策頻出，行業回暖有望，預計 23-24 年毛利率將穩步提升。綜上我們預計公司 2022-24 年的毛利率為 55.96%/59.53%/64.65%。期間費用方面：期間費用方面：1）營銷費用率：為推動業務增長，22 年公司投入廣告宣傳費，銷售費用有所增加，后續23-24 年隨著營收規模增大，預計將回調并保持基本穩定。我們預計 22-24 年銷售費用率為 22%/13.5%/14%；2）管理費

84、用率：22 年公司引入高管，管理費用略有增加，后續預計將回調并保持穩定，我們預計 22-24 年管理費用率分別為 3.2%/3%/3%;3）研發費用率：公司技術人員工作側重于維持公司信息系統平臺的數字化運營、對數字設備和信息系統平臺進行調試維護。公司大力推進戶外裸眼 3D 大屏業務和探索元宇宙相關應用場景，我們預估研發費用率將略有提升，我們預計 22-24 年研發費用率分別 2.2%/3.5%/3.5%；4）財務費用率：公司無有息負債，賬面現金充足，財務費用主要為利息收入。22 年公司 IPO募集資金到賬后，利息收入規模相對較多，隨著募投項目建設開展，我們預計后續利息收入將有所下降，我們預計

85、2022-24 年的財務費用率為-7.65%/-2.67%/-1.2%。免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。20 兆訊傳媒兆訊傳媒(301102 CH)估值和評級估值和評級 我們選取浙文互聯、藍色光標、分眾傳媒作為可比公司，3 家公司 2023 年平均 PE 為 17X。公司為高鐵營銷行業龍頭企業，深耕細分賽道多年，在產品、渠道、客戶資源等都具備很強的競爭力；隨著國家高鐵網絡的持續建設、疫情政策持續優化、國家促經濟政策頻出、公司積極探索裸眼 3D 大屏等戶外營銷新場景以及公司募投項目的投產，公司業務有望迅速恢復并蓬勃發展。我們預計 22-24 年公司歸母凈利約為 2.0

86、3/3.62/4.82 億元，考慮公司募投項目將投產及布局裸眼 3D 的業績增長潛力，我們給予公司 2023 年 24X 估值，對應目標價 43.44 元，首次覆蓋給予“買入”評級。圖表圖表32：可比公司估值表（可比公司估值表（Wind 一致預期，一致預期，2022 年年 12 月月 28 日）日）證券證券代碼代碼 證券證券簡稱簡稱 預期來源預期來源 總市值總市值（億元）（億元）PE 歸母凈利潤（億元）歸母凈利潤（億元）21A 22E 23E 21A 22E 23E 600986 CH 浙文互聯 Wind 一致預期 65.1 22.1 18.1 14.2 2.94 3.60 4.57 3000

87、58 CH 藍色光標 Wind 一致預期 122.1 23.4 34.9 18.0 5.22 3.50 6.78 002027 CH 分眾傳媒 Wind 一致預期 966.2 15.9 28.6 18.2 60.63 33.76 53.08 平均 16.8X 資料來源：Bloomberg、Wind、華泰研究 風險提示風險提示 1）宏觀經濟疲軟宏觀經濟疲軟 廣告主的廣告支出與宏觀經濟的波動正相關，若宏觀經濟進一步惡化，會導致現有客戶的營銷需求下降，影響廣告主行業景氣度，從而影響公司業績。2）數字媒體資源使用費上漲風險數字媒體資源使用費上漲風險 高鐵媒體傳播價值的提高導致高鐵媒體資源競爭愈加激烈，

88、公司未來面臨資源使用費上漲導致毛利率下降或續約失敗的風險，從而影響公司業績。圖表圖表33：兆訊傳媒兆訊傳媒 PE-Bands 圖表圖表34：兆訊傳媒兆訊傳媒 PB-Bands 資料來源：Wind、華泰研究 資料來源：Wind、華泰研究 015304560Mar 22Apr 22May 22Jun 22Jul 22Aug 22Sep 22Oct 22Nov 22Dec 22(人民幣)兆訊傳媒15x20 x25x30 x40 x0306090120Mar 22Apr 22May 22Jun 22Jul 22Aug 22Sep 22Oct 22Nov 22Dec 22(人民幣)兆訊傳媒1.7x3.3

89、x4.8x6.3x7.9x 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。21 兆訊傳媒兆訊傳媒(301102 CH)盈利預測盈利預測 資產負債表資產負債表 利潤表利潤表 會計年度會計年度(人民幣百萬人民幣百萬)2020 2021 2022E 2023E 2024E 會計年度會計年度(人民幣百萬人民幣百萬)2020 2021 2022E 2023E 2024E 流動資產流動資產 569.79 787.40 485.13 788.34 1,251 營業收入營業收入 488.06 619.08 601.26 935.56 1,167 現金 334.66 520.99 255.14 2

90、05.10 834.64 營業成本 188.88 250.63 264.78 378.65 412.71 應收賬款 166.93 210.16 154.29 467.92 288.25 營業稅金及附加 2.15 2.53 2.41 3.74 4.67 其他應收賬款 43.26 47.74 37.36 97.55 69.22 營業費用 56.96 78.46 132.28 126.30 163.45 預付賬款 24.94 4.71 37.80 15.62 58.14 管理費用 12.21 16.57 19.24 28.07 35.02 存貨 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 財務

91、費用(9.02)(2.28)(46.00)(25.00)(14.00)其他流動資產 0.00 3.81 0.54 2.14 0.75 資產減值損失 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 非流動資產非流動資產 111.76 464.14 786.26 849.09 911.50 公允價值變動收益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 長期投資 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 投資凈收益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 固定投資 98.27 97.12 77.58 118.64 131.74 營業利潤營業利潤 223.57 260.13

92、217.11 392.28 525.77 無形資產 0.25 0.21 0.18 0.12 0.07 營業外收入 5.83 5.45 6.00 6.00 5.00 其他非流動資產 13.24 366.81 708.50 730.33 779.69 營業外支出 0.02 0.04 0.05 0.04 0.04 資產總計資產總計 681.55 1,252 1,271 1,637 2,162 利潤總額利潤總額 229.38 265.54 223.06 398.24 530.73 流動負債流動負債 55.81 247.94 104.16 107.87 150.74 所得稅 21.19 24.90 20

93、.39 36.56 48.61 短期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 凈利潤凈利潤 208.19 240.64 202.67 361.68 482.11 應付賬款 25.74 25.10 36.35 45.62 46.83 少數股東損益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 其他流動負債 30.07 222.84 67.81 62.25 103.91 歸屬母公司凈利潤 208.19 240.64 202.67 361.68 482.11 非流動負債非流動負債 2.37 139.61 138.04 138.70 138.78 EBITDA 241.11 470.

94、79 415.95 616.35 732.49 長期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 EPS(人民幣，基本)1.39 1.60 1.01 1.81 2.41 其他非流動負債 2.37 139.61 138.04 138.70 138.78 負債合計負債合計 58.19 387.55 242.21 246.57 289.52 主要財務比率主要財務比率 少數股東權益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 會計年度會計年度(%)2020 2021 2022E 2023E 2024E 股本 150.00 150.00 200.00 200.00 200.00 成長能力

95、成長能力 資本公積 10.04 10.04 10.04 10.04 10.04 營業收入 11.93 26.84(2.88)55.60 24.79 留存公積 463.32 703.96 886.37 1,212 1,646 營業利潤 5.83 16.35(16.54)80.68 34.03 歸屬母公司股東權益 623.36 864.00 1,029 1,391 1,873 歸屬母公司凈利潤 8.38 15.59(15.78)78.46 33.30 負債和股東權益負債和股東權益 681.55 1,252 1,271 1,637 2,162 獲利能力獲利能力(%)毛利率 61.30 59.52 5

96、5.96 59.53 64.65 現金流量表現金流量表 凈利率 42.66 38.87 33.71 38.66 41.30 會計年度會計年度(人民幣百萬人民幣百萬)2020 2021 2022E 2023E 2024E ROE 33.40 27.85 19.69 26.00 25.74 經營活動現金經營活動現金 227.94 440.76 473.50 231.25 893.87 ROIC 71.27 45.83 21.02 28.81 45.62 凈利潤 208.19 240.64 202.67 361.68 482.11 償債能力償債能力 折舊攤銷 20.76 207.53 238.89

97、243.11 215.76 資產負債率(%)8.54 30.97 19.05 15.06 13.39 財務費用(9.02)(2.28)(46.00)(25.00)(14.00)凈負債比率(%)(53.69)(38.54)(24.79)(14.75)(44.56)投資損失 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 流動比率 10.21 3.18 4.66 7.31 8.30 營運資金變動(5.53)(27.01)81.30(348.61)210.91 速動比率 9.76 3.15 4.29 7.16 7.91 其他經營現金 13.54 21.87(3.35)0.06(0.92)營運能力營

98、運能力 投資活動現金投資活動現金(40.16)(22.54)(559.81)(306.29)(278.33)總資產周轉率 0.75 0.64 0.48 0.64 0.61 資本支出(40.17)(22.54)2.96(61.28)(42.39)應收賬款周轉率 2.99 3.28 3.30 3.01 3.09 長期投資 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 應付賬款周轉率 7.38 9.86 8.62 9.24 8.93 其他投資現金 0.01 0.00(562.77)(245.02)(235.94)每股指標每股指標(人民幣人民幣)籌資活動現金籌資活動現金(150.00)(230.2

99、3)(179.54)25.00 14.00 每股收益(最新攤薄)1.04 1.20 1.01 1.81 2.41 短期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 每股經營現金流(最新攤薄)1.14 2.20 2.37 1.16 4.47 長期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 每股凈資產(最新攤薄)3.12 4.32 5.15 6.95 9.36 普通股增加 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 估值比率估值比率 資本公積增加 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 PE(倍)33.63 29.10 34.55 19.36 14.52 其他

100、籌資現金(150.00)(230.23)(179.54)25.00 14.00 PB(倍)11.23 8.10 6.80 5.03 3.74 現金凈增加額 37.78 187.99(265.85)(50.04)629.54 EV EBITDA(倍)27.65 14.17 16.22 11.03 8.42 資料來源：公司公告、華泰研究預測 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。22 兆訊傳媒兆訊傳媒(301102 CH)免責免責聲明聲明 分析師聲明分析師聲明 本人，朱珺、周釗，茲證明本報告所表達的觀點準確地反映了分析師對標的證券或發行人的個人意見；彼以往、現在或未來并無就其

101、研究報告所提供的具體建議或所表迖的意見直接或間接收取任何報酬。一般聲明及披露一般聲明及披露 本報告由華泰證券股份有限公司（已具備中國證監會批準的證券投資咨詢業務資格，以下簡稱“本公司”）制作。本報告所載資料是僅供接收人的嚴格保密資料。本公司不因接收人收到本報告而視其為客戶。本報告基于本公司認為可靠的、已公開的信息編制，但本公司及其關聯機構(以下統稱為“華泰”)對該等信息的準確性及完整性不作任何保證。本報告所載的意見、評估及預測僅反映報告發布當日的觀點和判斷。在不同時期，華泰可能會發出與本報告所載意見、評估及預測不一致的研究報告。同時，本報告所指的證券或投資標的的價格、價值及投資收入可能會波動。

102、以往表現并不能指引未來，未來回報并不能得到保證，并存在損失本金的可能。華泰不保證本報告所含信息保持在最新狀態。華泰對本報告所含信息可在不發出通知的情形下做出修改，投資者應當自行關注相應的更新或修改。本公司不是 FINRA 的注冊會員，其研究分析師亦沒有注冊為 FINRA 的研究分析師/不具有 FINRA 分析師的注冊資格。華泰力求報告內容客觀、公正，但本報告所載的觀點、結論和建議僅供參考，不構成購買或出售所述證券的要約或招攬。該等觀點、建議并未考慮到個別投資者的具體投資目的、財務狀況以及特定需求，在任何時候均不構成對客戶私人投資建議。投資者應當充分考慮自身特定狀況，并完整理解和使用本報告內容，

103、不應視本報告為做出投資決策的唯一因素。對依據或者使用本報告所造成的一切后果，華泰及作者均不承擔任何法律責任。任何形式的分享證券投資收益或者分擔證券投資損失的書面或口頭承諾均為無效。除非另行說明，本報告中所引用的關于業績的數據代表過往表現，過往的業績表現不應作為日后回報的預示。華泰不承諾也不保證任何預示的回報會得以實現，分析中所做的預測可能是基于相應的假設，任何假設的變化可能會顯著影響所預測的回報。華泰及作者在自身所知情的范圍內，與本報告所指的證券或投資標的不存在法律禁止的利害關系。在法律許可的情況下，華泰可能會持有報告中提到的公司所發行的證券頭寸并進行交易，為該公司提供投資銀行、財務顧問或者金

104、融產品等相關服務或向該公司招攬業務。華泰的銷售人員、交易人員或其他專業人士可能會依據不同假設和標準、采用不同的分析方法而口頭或書面發表與本報告意見及建議不一致的市場評論和/或交易觀點。華泰沒有將此意見及建議向報告所有接收者進行更新的義務。華泰的資產管理部門、自營部門以及其他投資業務部門可能獨立做出與本報告中的意見或建議不一致的投資決策。投資者應當考慮到華泰及/或其相關人員可能存在影響本報告觀點客觀性的潛在利益沖突。投資者請勿將本報告視為投資或其他決定的唯一信賴依據。有關該方面的具體披露請參照本報告尾部。本報告并非意圖發送、發布給在當地法律或監管規則下不允許向其發送、發布的機構或人員，也并非意圖

105、發送、發布給因可得到、使用本報告的行為而使華泰違反或受制于當地法律或監管規則的機構或人員。本報告版權僅為本公司所有。未經本公司書面許可，任何機構或個人不得以翻版、復制、發表、引用或再次分發他人(無論整份或部分)等任何形式侵犯本公司版權。如征得本公司同意進行引用、刊發的，需在允許的范圍內使用，并需在使用前獲取獨立的法律意見，以確定該引用、刊發符合當地適用法規的要求，同時注明出處為“華泰證券研究所”，且不得對本報告進行任何有悖原意的引用、刪節和修改。本公司保留追究相關責任的權利。所有本報告中使用的商標、服務標記及標記均為本公司的商標、服務標記及標記。中國香港中國香港 本報告由華泰證券股份有限公司制

106、作,在香港由華泰金融控股（香港）有限公司向符合證券及期貨條例及其附屬法律規定的機構投資者和專業投資者的客戶進行分發。華泰金融控股（香港）有限公司受香港證券及期貨事務監察委員會監管，是華泰國際金融控股有限公司的全資子公司，后者為華泰證券股份有限公司的全資子公司。在香港獲得本報告的人員若有任何有關本報告的問題,請與華泰金融控股（香港）有限公司聯系。免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。23 兆訊傳媒兆訊傳媒(301102 CH)香港香港-重要監管披露重要監管披露 華泰金融控股（香港）有限公司的雇員或其關聯人士沒有擔任本報告中提及的公司或發行人的高級人員。有關重要的披露信息，請

107、參華泰金融控股（香港）有限公司的網頁 https:/.hk/stock_disclosure 其他信息請參見下方“美國“美國-重要監管披露”重要監管披露”。美國美國 在美國本報告由華泰證券（美國）有限公司向符合美國監管規定的機構投資者進行發表與分發。華泰證券（美國）有限公司是美國注冊經紀商和美國金融業監管局（FINRA）的注冊會員。對于其在美國分發的研究報告，華泰證券（美國）有限公司根據1934 年證券交易法（修訂版）第 15a-6 條規定以及美國證券交易委員會人員解釋，對本研究報告內容負責。華泰證券（美國）有限公司聯營公司的分析師不具有美國金融監管（FINRA）分析師的注冊資格，可能不屬于華

108、泰證券（美國）有限公司的關聯人員，因此可能不受 FINRA 關于分析師與標的公司溝通、公開露面和所持交易證券的限制。華泰證券（美國）有限公司是華泰國際金融控股有限公司的全資子公司，后者為華泰證券股份有限公司的全資子公司。任何直接從華泰證券（美國）有限公司收到此報告并希望就本報告所述任何證券進行交易的人士，應通過華泰證券（美國）有限公司進行交易。美國美國-重要監管披露重要監管披露 分析師朱珺、周釗本人及相關人士并不擔任本報告所提及的標的證券或發行人的高級人員、董事或顧問。分析師及相關人士與本報告所提及的標的證券或發行人并無任何相關財務利益。本披露中所提及的“相關人士”包括 FINRA定義下分析師

109、的家庭成員。分析師根據華泰證券的整體收入和盈利能力獲得薪酬，包括源自公司投資銀行業務的收入。華泰證券股份有限公司、其子公司和/或其聯營公司,及/或不時會以自身或代理形式向客戶出售及購買華泰證券研究所覆蓋公司的證券/衍生工具，包括股票及債券（包括衍生品）華泰證券研究所覆蓋公司的證券/衍生工具，包括股票及債券（包括衍生品）。華泰證券股份有限公司、其子公司和/或其聯營公司,及/或其高級管理層、董事和雇員可能會持有本報告中所提到的任何證券（或任何相關投資）頭寸，并可能不時進行增持或減持該證券（或投資）。因此，投資者應該意識到可能存在利益沖突。評級說明評級說明 投資評級基于分析師對報告發布日后 6 至

110、12 個月內行業或公司回報潛力（含此期間的股息回報）相對基準表現的預期（A 股市場基準為滬深 300 指數，香港市場基準為恒生指數，美國市場基準為標普 500 指數），具體如下：行業評級行業評級 增持：增持：預計行業股票指數超越基準 中性：中性：預計行業股票指數基本與基準持平 減持：減持：預計行業股票指數明顯弱于基準 公司評級公司評級 買入：買入：預計股價超越基準 15%以上 增持：增持：預計股價超越基準 5%15%持有：持有：預計股價相對基準波動在-15%5%之間 賣出：賣出：預計股價弱于基準 15%以上 暫停評級：暫停評級：已暫停評級、目標價及預測，以遵守適用法規及/或公司政策 無評級：無

111、評級：股票不在常規研究覆蓋范圍內。投資者不應期待華泰提供該等證券及/或公司相關的持續或補充信息 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。24 兆訊傳媒兆訊傳媒(301102 CH)法律實體法律實體披露披露 中國中國：華泰證券股份有限公司具有中國證監會核準的“證券投資咨詢”業務資格，經營許可證編號為：91320000704041011J 香港香港：華泰金融控股（香港）有限公司具有香港證監會核準的“就證券提供意見”業務資格，經營許可證編號為：AOK809 美國美國：華泰證券（美國）有限公司為美國金融業監管局（FINRA）成員，具有在美國開展經紀交易商業務的資格，經營業務許可編號

112、為：CRD#:298809/SEC#:8-70231 華泰證券股份有限公司華泰證券股份有限公司 南京南京 北京北京 南京市建鄴區江東中路228號華泰證券廣場1號樓/郵政編碼：210019 北京市西城區太平橋大街豐盛胡同28號太平洋保險大廈A座18層/郵政編碼：100032 電話：86 25 83389999/傳真：86 25 83387521 電話：86 10 63211166/傳真：86 10 63211275 電子郵件：ht- 電子郵件：ht- 深圳深圳 上海上海 深圳市福田區益田路5999號基金大廈10樓/郵政編碼：518017 上海市浦東新區東方路18號保利廣場E棟23樓/郵政編碼：2

113、00120 電話：86 755 82493932/傳真：86 755 82492062 電話：86 21 28972098/傳真：86 21 28972068 電子郵件：ht- 電子郵件：ht- 華泰金融控股（香港）有限公司華泰金融控股（香港）有限公司 香港中環皇后大道中 99 號中環中心 58 樓 5808-12 室 電話：+852-3658-6000/傳真：+852-2169-0770 電子郵件： http:/.hk 華泰證券華泰證券（美國美國）有限公司有限公司 美國紐約公園大道 280 號 21 樓東（紐約 10017）電話：+212-763-8160/傳真：+917-725-9702 電子郵件:Huataihtsc- http:/www.htsc- 版權所有2022年華泰證券股份有限公司