《醫藥生物行業：美國Biopharma成長啟示錄（81頁）.pdf》由會員分享，可在線閱讀，更多相關《醫藥生物行業：美國Biopharma成長啟示錄（81頁）.pdf（81頁珍藏版）》請在三個皮匠報告上搜索。

1、請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明海海外外研研究究行行業業深深度度研研究究報報告告證券研究報告證券研究報告industryId醫藥生物醫藥生物investSuggestion推薦推薦(維持維持）relatedReport相關報告相關報告海外前沿跟蹤系列：諾和諾德 2022 資本市場日-糖尿病領域 領 導 者 的 變 革 創 新 20220818海外前沿跟蹤系列：禮來-糖尿病和肥胖 ADA 大會研發進展20220805海外研究海外研究分析師：張憶東SFCHK:BIS749SAC:S0190510110012投資要點投資要點summaryBiotech 屬

2、于“高風險、高收益”的賽道，優質的 Biotech 公司能夠為投資人帶來顯著的超額回報。國內 Biotech 尚處于發展初期，絕大部分企業將轉型 Biopharma 作為未來發展目標。美國 Biotech 行業從上世紀八十年代開始發展，經歷四十余年發展，已有不少早期的 Biotech 成功轉型 Biopharma?；仡櫭绹?Biopharma 的發展歷程，能夠幫助我們了解優秀 Biotech 應該具備怎樣的基因，對于全球未來生物科技的發展方向也可見一斑。安進：安進：公司在 90 年代依靠兩款重磅產品實現了快速發展，2000 年后公司擁有充?，F金，開始通過并購來快速擴充管線資產。公司已有 20

3、余款產品上市，收入來源更加多樣化，能更好地應對單一產品價格下行及生命周期縮短的壓力。公司 2021 年獲批的 KRAS G12C 抑制劑以及 TSLP 單抗有望成為新的重要驅動力，同時公司在研管線中也有多個潛力品種處于臨床后期，包括 OX40單抗、FGFR2b 單抗等。吉利德：吉利德：公司創立之初將研發重點聚焦在抗病毒新藥，在抗病毒領域創造了多項全球第一，成為全球抗病毒藥物龍頭。此外，公司的快速發展離不開大膽且成功的并購，2012 年以 110 億美元收購 Pharmasset 獲得了治愈慢性丙肝神藥，使得公司一躍成為全球制藥巨頭。發展至今，公司持續深耕抗病毒領域的同時也在積極布局抗腫瘤領域，

4、以打造第二增長曲線，公司計劃到 2030 年腫瘤領域的收入將占公司總收入的三分之一。渤?。翰辰。汗緦Ｗ⒂谏窠浛茖W，早期依靠對外轉讓專利維持公司運轉。公司依靠重組人干擾素、那他珠單抗、富馬酸二甲酯多款產品奠定了在多發性硬化癥（MS）領域的領先地位。神經科學領域新藥研發難度大，公司深耕多年，在研管線不乏變革性療法，包括阿爾茲海默?。ˋD）新藥 Lecanemab、抗抑郁新藥 Zuranolone、漸凍癥新藥 Tofersen 等，公司有望邁入全新發展階段。再生元：再生元：公司屬于技術平臺型公司，強大的技術平臺，使得公司相較于其他公司的研發效率更高、研發成本更低，外部企業積極尋求與之合作，公司也得

5、以在長期沒有產品銷售的情況下獨立自主發展。公司短期內預計會有多款產品遞交 BLA，包括8mg 阿柏西普、C5 單抗、CD20/CD3 雙抗、BCMA/CD3 雙抗。依托再生元遺傳學研究中心，公司也在積極和初創 biotech 合作，布局下一代技術平臺。福泰制藥：福泰制藥：公司有較強的基礎研發能力，2011 年以前公司的主要收入來自于研發合作費用。公司早期研發項目主要為抗病毒藥物，在未取得領先優勢后選擇差異化競爭路線，成為罕見病囊性纖維化（CF）治療領域的開荒者。公司堅持差異化發展，尋求帶來變革性治療方案，目前還布局了鐮狀細胞病、-地中海貧血、-1 抗胰蛋白酶缺乏癥、APOL1 介導的腎病等罕見

6、病。復盤 5 家美股頭部 Biopharma 的發展歷程，我們認為有潛力成功轉型 Biopharma 的Biotech 具備以下幾個特征：1）管理團隊擁有多元化人才，不僅要有出色的科學家，還要有優秀的職業經理人；2）在擁有自身造血能力之前，有能力持續獲得外部資金以維持公司發展；3）重視源頭創新，解決重大未被滿足需求，“重磅炸彈”級藥物能夠讓 Biotech加速向 Biopharma 轉型；4）善于借助外部研發力量，成功的交易和并購可彌補自身不足，為可持續發展提供保障。風險提示：新藥研發及注冊進度不及預期、產品銷售不及預期、產品競爭格局發生變化風險提示：新藥研發及注冊進度不及預期、產品銷售不及預

7、期、產品競爭格局發生變化titletitle美國美國 Biopharma 成長啟示錄成長啟示錄createTime12023 年年 1 月月 1 日日 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-2-海外行業深度研究報告海外行業深度研究報告目目 錄錄1、前言.-6-2、安進：全球最大生物技術公司，持續拓展布局領域.-8-2.1、歷史沿革回顧.-9-2.2、基礎財務數據及主要產品.-10-2.3、2022 年至 2030 年增長驅動力.-12-2.4、多個重磅品種處于臨床后期.-21-3、吉利德：全球抗病毒龍頭，全面加快腫瘤領域布局.-25-3.1、歷史沿革回顧

8、.-25-3.2、基礎財務數據及主要產品.-27-3.3、抗病毒領域布局：PrEP 市場潛力大，長效制劑推動未來增長.-30-3.4、抗腫瘤領域布局：CAR-T、TROP2 ADC、CD 47.-33-4、渤?。簩Ｗ⑸窠浛茖W，阿爾茲海默病新藥帶來轉機.-40-4.1、歷史沿革回顧.-40-4.2、基礎財務數據以及主要產品.-41-4.3、領先的阿爾茨海默病臨床組合.-44-4.4、引領神經領域變革型療法，邁入發展新階段.-49-5、再生元：技術平臺實力強，遺傳學研究中心布局未來.-54-5.1、歷史沿革回顧.-54-5.2、基礎財務數據及主要產品.-56-5.3、三大技術平臺構筑長遠發展基石.

9、-58-5.4、強勢產品的相繼推出，提供持續的現金流.-60-6、福泰制藥：堅持差異化布局，引領罕見病變革性療法.-68-6.1、歷史沿革回顧.-68-6.2、基礎財務數據及主要產品.-70-6.3、繼續深耕 CF 治療領域，堅持差異化研發布局.-71-7、總結.-78-圖圖 表表 目目 錄錄圖 1、美國 Biotech 的三種發展模式.-6-圖 2、XBI 指數與其他美國醫藥板塊指數走勢對比（20120216-20221219）.-7-圖 3、安進歷年營業收入及同比增速.-11-圖 4、安進歷年凈利潤及同比增速.-11-圖 5、安進歷年 R&D 費用及營收占比.-11-圖 6、安進歷年 SG

10、&A 費用及營收占比.-11-圖 7、安進歷年產品銷售額（百萬美元）按品種區分.-12-圖 8、安進 2022年至 2030 年收入增長的主要驅動力.-13-圖 9、PCSK9 作用機制.-13-圖 10、依洛尤單抗全球市場份額.-14-圖 11、美國銀屑病藥物市場構成.-15-圖 12、POETYK PSO-1 研究結果.-16-圖 13、TSLP 靶點作用機制.-17-圖 14、Tezepelumab 的臨床 III 期結果.-17-圖 15、KRAS 抑制劑作用機制.-18-圖 16、KRAS 抑制劑作用機制.-19-圖 17、安進 KRAS 抑制劑臨床試驗布局.-20-請務必閱讀正文之

11、后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-3-海外行業深度研究報告海外行業深度研究報告圖 18、歐洲及美國批準的生物類似藥數量（個）.-20-圖 19、美國市場生物類似藥的使用率快速提升.-21-圖 20、OX40 作用機制.-22-圖 21、Rocatinlimab 臨床 II 期結果.-22-圖 22、Olpasiran 臨床 II 期試驗結果.-23-圖 23、FGFR2b 單抗作用機制.-23-圖 24、Bemarituzumab 臨床 II 期結果.-23-圖 25、安進 BiTE 雙抗技術平臺.-24-圖 26、安進 HLE BiTE 雙抗技術平臺.-24-圖

12、27、未來藥物研發的三大挑戰.-25-圖 28、吉利德歷年營業收入及同比增速.-27-圖 29、吉利德歷年凈利潤及同比增速.-27-圖 30、吉利德歷年 R&D 費用及營收占比.-28-圖 31、吉利德歷年 SG&A 費用及營收占比.-28-圖 32、吉利德歷年產品銷售額（百萬美元）按品種區分.-29-圖 33、吉利德歷年上市的歷抗病毒產品.-30-圖 34、吉利德 21Q1-22Q3 產品收入按治療領域區分.-31-圖 35、長效制劑有望促進 PrEP 市場加速增長.-31-圖 36、長效制劑市場份額將快速提升.-31-圖 37、Biktarvy 五年數據優異.-32-圖 38、HIV 衣殼

13、抑制劑作用機制.-32-圖 39、抗 HIV 藥物管線圍繞長效制劑展開布局.-33-圖 40、2030 年吉利德腫瘤業務占比預計將達 1/3.-33-圖 41、全球主要細胞療法產品收入.-34-圖 42、細胞療法覆蓋人群有望持續增加.-34-圖 43、ZUMA-7 研究結果.-35-圖 44、吉利德 KITE-363 作用機制.-35-圖 45、吉利德 KITE-222 作用機制.-35-圖 46、TROP2 在多種實體瘤中高表達.-36-圖 47、戈沙妥珠單抗結構特點.-36-圖 48、CD47/SIRP通路作用機制.-38-圖 49、渤健歷年營業收入及同比增速.-42-圖 50、渤健歷年凈

14、利潤及同比增速.-42-圖 51、渤健歷年 R&D 費用及營收占比.-42-圖 52、渤健歷年 SG&A 費用及營收占比.-42-圖 53、渤健歷年產品銷售額（百萬美元）按品種區分.-43-圖 54、AD發病機制.-44-圖 55、Aducanumab 兩項 III 期臨床研究臨床結果.-46-圖 56、Aducanumab 能夠降低 AD 患者大腦中的 A水平.-46-圖 57、不同 A單抗結合的 A形態存在差異.-47-圖 58、Lecanemab 與可溶性 A聚合體的親和力更強.-47-圖 59、Clarity AD 研究達到主要終點.-48-圖 60、Lecanemab 的安全性相對較

15、好.-48-圖 61、渤健布局領域持續拓展.-49-圖 62、Zuranolone的特點及優勢.-50-圖 63、Zuranolone的作用機制.-51-圖 64、Zuranolone的臨床研究結果.-51-圖 65、ALS 各基因突變人群所占比例.-52-圖 66、BIIB059 的作用機制.-53-圖 67、BIIB122 的作用機制.-53-請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-4-海外行業深度研究報告海外行業深度研究報告圖 68、再生元歷年營業收入及同比增速.-56-圖 69、再生元歷年凈利潤及同比增速.-56-圖 70、再生元歷年 R&D 費用

16、及營收占比.-56-圖 71、再生元歷年 SG&A 費用及營收占比.-56-圖 72、再生元歷年產品銷售額（百萬美元）按品種區分.-57-圖 73、三款抗 VEGF 藥物的抗體結構.-58-圖 74、再生元遺傳學中心.-59-圖 75、阿柏西普及雷珠單抗銷售額（百萬美元）.-61-圖 76、阿柏西普 8mg 臨床 III 期結果.-61-圖 77、阿柏西普 8mg 將減少患者注射頻次.-62-圖 78、IL-4 在 2 型免疫應答中的作用機制.-63-圖 79、Dupixent 銷售峰值預計超過 130億歐元.-64-圖 80、Dupixent 銷售峰值預計超過 130億歐元.-65-圖 81

17、、CD20/CD3 雙抗和 BCMA/CD3 雙抗將在 2023 年年提交 BLA.-66-圖 82、福泰制藥歷年營業收入及同比增速.-70-圖 83、福泰制藥歷年凈利潤及同比增速.-70-圖 84、福泰制藥歷年 R&D 費用及營收占比.-70-圖 85、福泰制藥歷年 SG&A 費用及營收占比.-70-圖 86、福泰制藥歷年產品銷售額（百萬美元）按品種區分.-71-圖 87、福泰制藥研發管線.-72-圖 88、囊性纖維化（CF）發病機制.-72-圖 89、CFTR 調節劑的不同功能.-73-圖 90、CF 治療藥物市場增長潛力.-74-圖 91、新一代 CF 三聯療法臨床 III 期試驗設計.

18、-74-圖 92、CTX001 治療血紅蛋白病的機制.-75-圖 93、CTX001 臨床 III 期試驗結果.-76-圖 94、CTX001 治療血紅蛋白病的機制.-76-圖 95、APOL1 介導的腎病患者群體.-77-圖 96、VX-147 臨床期試驗結果.-77-圖 97、VX-880 首位患者治療數據.-78-表 1、美股由 Biotech 成功轉型 Biopharma 的五家代表企業.-8-表 2、安進發展歷程.-9-表 3、安進目前在售主要產品.-11-表 4、FDA 已經批準的 PSCK9 藥物.-14-表 5、PCSK9 藥物在中國的進展.-14-表 6、美國主要銀屑病藥物基

19、本情況.-15-表 7、PDE4 藥物在中國的進展.-16-表 8、TSLP 藥物在中國的進展.-18-表 9、KRAS G12C 藥物在中國的進展（截止至 2022 年 12 月 30 日）.-19-表 10、安進在研管線（不包含已上市產品的適應癥拓展）.-21-表 11、吉利德發展歷程.-26-表 12、吉利德目前在售主要產品.-28-表 13、吉利德 CAR-T 細胞療法布局.-34-表 14、TROP2 ADC 藥物在中國的進展.-36-表 15、吉利德在乳腺癌的布局.-37-表 16、吉利德在泌尿腫瘤的布局.-37-表 17、吉利德在 NSCLC 的布局.-37-表 18、吉利德在其

20、他實體瘤的布局.-38-表 19、CD47 藥物在中國的進展.-39-請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-5-海外行業深度研究報告海外行業深度研究報告表 20、吉利德在血液瘤領域的布局.-39-表 21、渤健發展歷程.-40-表 22、渤健目前在售主要產品.-43-表 23、渤健 AD在研管線.-45-表 24、A抗體關鍵臨床試驗數據對比.-45-表 25、渤健主要在研管線（除 AD）.-49-表 26、再生元發展歷程.-55-表 27、再生元目前在售主要產品.-57-表 28、再生元 VelociSuite 技術平臺簡介.-59-表 29、全球已獲批

21、的抗 VEGF 眼科藥.-60-表 30、國內在研新一代抗 VEGF 眼科藥.-62-表 31、Dupixent 在美國已獲批適應癥及后續遞交 sBLA 計劃.-64-表 32、西米普利單抗已獲批適應癥.-65-表 33、西米普利單抗聯合用藥方案數據讀出時間.-66-表 34、全球主要布局 CD20/CD3 雙抗的企業.-67-表 35、全球主要布局 BCMA/CD3 雙抗的企業.-67-表 36、再生元其他產品布局.-68-表 37、福泰制藥歷史沿革.-69-表 38、福泰制藥目前在售主要產品.-71-表 39、福泰制藥在研 CF 治療藥物.-74-請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務

22、必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-6-海外行業深度研究報告海外行業深度研究報告報告正文報告正文1、前言、前言Biotech 通常指的是以創新藥物研發為主、尚未有穩定利潤支撐、商業化能力較為欠缺的公司。Biotech 公司在發展過程中通常會尋求與制藥巨頭的合作，通過成功的交易或研發合作創造收入，再持續進行研發投入使管線多樣化，其中一部分優質 Biotech 可能最終被制藥巨頭并購，也有成功轉型具備自主商業化能力Biopharma 的佼佼者。圖圖 1、美國、美國 Biotech 的三種發展模式的三種發展模式資料來源：Deloitte，興業證券與金融研究院整理 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲

23、明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-7-海外行業深度研究報告海外行業深度研究報告美國 Biotech 的發展模式可以分為三類：端到端型（end-to-end），研發聚焦型（focus-R&D），研發多樣型（diversify-R&D）：端到端型（端到端型（end-to-end）：這類公司具備成為 Biopharma 的潛質和野心，在自身專注的治療領域建設起完整的商業化能力，擁有將自主研發的產品推向市場的能力。端到端型公司從 IPO 階段到成熟階段，管線中的產品數量會大幅增加，以維持自身在某些治療領域中的長久競爭力。研發聚焦型（研發聚焦型（focus-R&D）：這類公司將有限的資金和精力用

24、于將現有的核心產品推向后期臨床，從 IPO 階段到成熟階段管線中產品數量以及涉及的治療領域幾乎沒有變化，讓自身在自主開發和對外授權之間保有選擇的余地。研發多樣型（研發多樣型（diversify-R&D）：這類公司通常擁有高效的自主研發技術平臺，通過技術平臺能夠快速增加產品種類以及覆蓋的治療領域，公司會在不同的領域積極尋求不同的合作者，比較依賴通過產品授權的方式來獲得資金來源，從而再進一步拓展早期研發的品類。圖圖 2、XBI 指數與其他美國醫藥板塊指數走勢對比指數與其他美國醫藥板塊指數走勢對比（20120216-20221219）資料來源：Wind，興業證券與金融研究院整理Biotech 屬于屬

25、于“高風險、高收益高風險、高收益”的賽道，優質的的賽道，優質的 Biotech 公司能夠為投資人帶來公司能夠為投資人帶來顯著的超額回報。顯著的超額回報。XBI 是一支目前覆蓋了 152 家（截止 2022 年 12 月 25 日）美國 Biotech 的等權重 ETF，回顧 XBI 與其他美股醫藥板塊 ETF（代表中大型藥企的 IBB、代表醫療設備耗材的 XHE、代表醫療服務的 XHS）的歷史走勢，可以發現 XBI 指數在較長時間都能夠帶來優于其他板塊的收益，但在市場波動時回撤幅度也最大，近十年 XBI 指數發生過三次大幅回撤。請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露

26、和重要聲明-8-海外行業深度研究報告海外行業深度研究報告新藥研發的周期長、難度大，因此決定了 Biotech 的成長周期長且伴隨著較大的失敗風險，投資 Biotech 需要長期的密切關注與研究。國內 Biotech 尚處于發展初期，絕大部分企業將轉型 Biopharma 作為未來發展目標。美國 Biotech 行業從上世紀八十年代開始發展，經歷四十余年發展，已有不少早期的 Biotech 成功轉型 Biopharma，包括安進、吉利德、渤健、再生元、福泰制藥，這五家公司自上市以來的漲幅位于 XBI 指數 152 家公司中的前列?；仡櫼陨衔寮夜镜陌l展歷程，能夠幫助我們了解優秀 Biotech

27、應該具備怎樣的基因、理解國內 Biotech 發展所要面臨的挑戰以及建立對創新藥行業發展的信心；分析領先公司目前的在研管線，對于全球未來生物科技的發展方向也可見一斑。表表 1、美股由、美股由 Biotech 成功轉型成功轉型 Biopharma 的五家代表企業的五家代表企業代碼代碼公司公司名稱名稱市值市值（億美元）（億美元）成立成立時間時間上市上市時間時間相對發行價相對發行價漲跌幅漲跌幅近近 10 年年漲跌幅漲跌幅公司簡介公司簡介AMGN.O安進1,464.691980198394040%288%公司已發展成為全球最大的生物科技公司，專注于六個治療領域：心血管疾病、腫瘤學、骨骼健康、神經科學、

28、腎臟病學和炎癥；遵循“Biology First”理念，允許科學家首先探索疾病的復雜分子途徑；擁有世界頂尖的生物制品制造能力。GILD.O吉利德993.541987199223873%196%公司已發展成為抗病毒藥物龍頭，致力于對尚未被滿足的醫療需求領域進行研究、開發并生產藥物。公司的產品組合和研究藥物管線涵蓋 HIV、癌癥、肝臟疾病、炎癥、呼吸系統疾病。BIIB.O渤健409.381978199111299%86%公司是神經科學領域的先鋒，擁有世界一流的神經醫學專家和神經科學專家。致力于尋求在多發性硬化(MS)，阿爾茨海默病(AD)，帕金森病(PD)和肌萎縮側索硬化（ALS）等疾病領域的突破

29、。REGN.O再生元818.39198819913187%302%公司的商業化藥物和候選產品旨在幫助患有眼疾、過敏性和炎癥性疾病、癌癥、心血管和代謝性疾病、疼痛、傳染病和罕見疾病的患者。公司屬于技術平臺型公司，堅持基礎科學研究并探索發現新型技術。VRTX.O福泰制藥805.73198919912117%603%公司致力于為患有嚴重疾病的人帶來下一代變革性治療，是囊性纖維化病治療藥物的拓荒者，目前還布局了鐮狀細胞病、-地中海貧血、-1 抗胰蛋白酶缺乏癥、APOL1 介導的腎病等罕見病。資料來源：Wind（日期截止至 2022/12/19），興業證券經濟與金融研究院整理2、安進：全球最大生物技術公

30、司，持續拓展布局領域、安進：全球最大生物技術公司，持續拓展布局領域安進屬于美國初創 Biotech 中的佼佼者和幸運者，成立后第 9 年便迎來了首款重磅產品 EPO，另一款重磅產品非格司亭也于 2 年后獲批上市，公司在 90 年代依靠這兩款重磅產品實現了快速發展，并且前瞻性地布局了長效制劑延長了品種的生命周期。2000年后，公司擁有充?，F金，開始加快推動新藥的研發和商業化，通過并購來快速擴充管線資產。公司已有 20 余款產品上市，收入來源更加多樣 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-9-海外行業深度研究報告海外行業深度研究報告化，能更好地應對單一產品價

31、格下行及生命周期縮短的壓力。公司 2021 年獲批的 KRAS G12C 抑制劑以及 TSLP 單抗有望成為新的重要驅動力，同時公司在研管線中也有多個潛力品種處于臨床后期，包括 OX40 單抗、FGFR2b 單抗等。公司認為多特異性分子能夠有效應對未來的新藥研發挑戰（多通路、毒副作用、靶點難成藥），早期管線中積極布局多特異性分子，包括雙抗、多肽偶聯物、分子膠、ADC 等。2.1、歷史沿革回顧、歷史沿革回顧安進成立于 1980 年，創始人為幾位風險投資家及科學家，經過四十余年發展，公司已經成為全球最大的生物科技公司。1983 年公司的研究團隊成功地從人類基因組片段中找到了促紅細胞生成素（EPO）

32、基因序列，為公司的首個重磅產品奠定了基礎。為籌集更多的資金來推動 EPO 的臨床和商業化，公司在 1984 年與日本協和麒麟成立合資公司，在 1985 年將 EPO 的非透析貧血適應癥的銷售權以1000 萬美元轉讓給強生。公司的首款產品 EPOGEN 于 1989 年獲批上市，第二款重磅產品非格司亭于 1991年獲批上市，公司在 90 年代依靠這兩款產品實現了快速發展。為解決產品專利到期的問題，公司提前布局研發 EPO 和非格司亭的長效制劑，長效制劑大大延長了產品的生命周期。2000 年后，公司擁有充?，F金，開始加快推動新藥的研發和商業化，同時通過并購其他公司來快速擴充管線資產，例如 2002

33、 年公司通過收購 Immunex 獲得了依那西普的權益，該款產品銷售額在公司多年雄踞第一。表表 2、安進發展歷程、安進發展歷程時間時間事件事件1980年風險投資家 Bill Bowes 聯合幾位合伙人在加州千橡市創立了 AMGen雅培診斷部門的研發副總 Rathmann擔任首任董事長兼 CEO1983年公司改名 Amgen，IPO上市林福坤團隊成功地從人類基因組片段中找到了促紅細胞生成素基因（EPO）1984年與協和麒麟成立合資公司，在全球范圍內進行 EPO的商業化1985年EPO進入臨床試驗階段將 EPO的非透析貧血適應癥的銷售權以 1000萬美元轉讓給強生拉里蘇扎團隊克隆了粒細胞集落刺激因

34、子（G-CSF）1988年向 FDA遞交了 EPO的專利申請完成了一座 24000 平方英尺生產工廠的建設Rathmann宣布退休，Gordon Binder 從首席財務官晉升為首席執行官1989年FDA于 6 月份批準了 EPOGEN（阿法依泊?。┑纳鲜?，用于治療透析患者腎性貧血開啟全球化，在歐洲各地設立辦事處陷入與強生關于 EPO的銷售權益轉讓協議糾紛1991年FDA于 2 月批準了 NEUPOGEN（非格司亭）的上市，用于治療癌癥放療或化療后引起的白細胞減少癥1993年在波多黎各開設了工廠，該工廠將成為安進的旗艦生產基地，占地面積超過 170 萬平方英尺1998年法院判決安進賠償強生 2

35、 億美元，同時要求強生賠償安進 1億美元2000年凱文沙勒成為安進的第三任 CEO，安進已經成長為世界第十四大制藥公司 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-10-海外行業深度研究報告海外行業深度研究報告2001年在馬薩諸塞州劍橋開設研究中心FDA于 9 月份批準了長效 EPOAranesp（達依泊?。┑纳鲜?002年收購 Immunex，獲得 TNF-融合蛋白 Enbrel（依那西普）的權益，依那西普于 1998 年 11 月獲批在美國上市，用于治療類風濕性關節炎FDA于 1 月批準長效非格司亭 Neulasta（培非格司亭）的上市2004年FDA于

36、4 月批準 CaSR 激動劑 Sensipar（西那卡塞）的上市，用于治療甲狀旁腺癌患者的高鈣血癥收購 Tularik，進一步補充管線2006年FDA于 9 月批準 EGFR 單抗 Vectibix（帕尼單抗）的上市，用于治療結直腸癌2008年FDA于 8 月批準 TPO受體激動劑 Nplate（羅普司亭）的上市，用于治療免疫性血小板減少癥2010年FDA于 6 月批準 RANKL 單抗 Prolia（地舒單抗）的上市，用于治療骨質疏松癥FDA于 11月批準 RANKL 單抗 XGEVA（地舒單抗）的上市，用于治療癌癥骨轉移2011年收購位于愛爾蘭都柏林的生產工廠；收購 BioVex；收購巴西

37、制藥公司 Bergamo與 Actavis達成合作，計劃在全球開發腫瘤抗體生物類似物2012年以 11.6 億美元收購 Micromet 并獲得其 BiTE 雙抗技術平臺2013年在日本與 Astellas 成立合資公司，在中國與貝達成立合資公司收購 Onyx，獲得 KYPROLIS（卡非佐米）的權益，卡非佐米于 2012年 7 月獲批在美國上市，用于治療多發性骨髓瘤2014年FDA于 12月批準 CD19/CD3雙抗（貝林妥歐單抗）的上市，用于治療急性淋巴細胞白血病在上海設立 R&D 研發中心2015年FDA于 5 月批準 Corlanor（伊伐布雷定）的上市，用于治療射血分數降低的心力衰竭

38、，引入自施維雅FDA于 8 月批準 PCSK9單抗 Repatha（依洛尤單抗）的上市，用于治療高膽固醇血癥FDA于 10月批準溶瘤病毒 Imlygic（T-Vec）的上市，用于治療黑素瘤在新加坡建立商業化化學合成制造工廠2016年FDA于 9 月批準了阿達木單抗生物類似物 AMGEVITA的上市2017年FDA于 2 月批準 CaSR 激動劑 Parsabiv（維拉卡肽）的上市，用于治療慢性腎病繼發性甲狀旁腺功能亢進FDA于 9 月批準了貝伐珠單抗生物類似物 MVASI 的上市2018年FDA于 8 月批準 CGRP 受體單抗 Aimovig（erenumab）的上市，用于治療偏頭痛2019

39、年FDA于 9 月批準 SOST單抗 EVENITY（羅莫索單抗）的上市，用于治療骨質疏松FDA于 6 月批準了曲妥珠單抗生物類似物 KANJINTI 的上市從 BMS 獲得了 PDE4 抑制劑 Otezla（阿普米司特）的權益；阿普米司特于 2014 年 3 月獲得 FDA 批準上市，用于治療銀屑病FDA于 12月批準了英夫利西單抗生物類似物 Avsola的上市2020年2月宣布與百濟神州達成戰略合作，以擴大在中國的腫瘤領域業務FDA于 12月批準了利妥昔單抗生物類似物 Riabni的上市2021年FDA于 5 月批準 KRAS G12C 抑制劑 Lumakras（Sotorasib）的上市

40、，用于治療 NSCLCFDA于 12月批準 TSLP 單抗 Tezspire（tezepelumab）的上市，用于治療哮喘2022年8 月宣布收購 ChemoCentryx，獲得 C5aR 抑制劑 Tavneos（avacopan），該款產品于 2021 年 10 月在美國獲批上市，用于治療 ANCA 相關性血管炎12月宣布以 285 億美元收購 Horizon Therapeutics，Horizon 是一家專注于罕見病和風濕病的生物制藥公司12 月與韓國 LegoChem簽訂 12.5 億美元研究合作和許可協議，獲得 5款 ADC 藥物商業化的權利資料來源：安進公司官網，興業證券經濟與金融

41、研究院整理2.2、基礎財務數據及主要產品、基礎財務數據及主要產品營業收入增速呈現放緩趨勢，1996 年至 2006 年復合增速為 20.3%，2006 年至2016 年復合增速為 4.9%，2016 年至 2021 年復合增速為 2.5%，公司預計 2022 年全年收入約為 260-263 億元，同比增速為 0.08%-1.24%，預計 2022 年至 2030 年復合增速為中個位數，公司認為主要挑戰來自于產品價格下行以及生命周期縮短。請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-11-海外行業深度研究報告海外行業深度研究報告圖圖 3、安進歷年營業收入及同比增速

42、、安進歷年營業收入及同比增速圖圖 4、安進歷年凈利潤及同比增速、安進歷年凈利潤及同比增速資料來源：安進公司財報，興業證券經濟與金融研究院整理資料來源：安進公司財報，興業證券經濟與金融研究院整理公司近幾年 R&D（研發）費用率整體維持在 15%-20%，SG&A（銷售、一般及管理）費用率整體維持在 20%-25%。圖圖 5、安進歷年、安進歷年 R&D 費用及營收占比費用及營收占比圖圖 6、安進歷年、安進歷年 SG&A 費用及營收占比費用及營收占比資料來源：安進公司財報，興業證券經濟與金融研究院整理資料來源：安進公司財報，興業證券經濟與金融研究院整理2000 年以前，公司依靠阿法依泊汀和非格司亭實

43、現了快速的成長；2001 年至2006 年，達依泊汀、培非格司亭以及依那西普成為新的驅動力，隨著這些品種的專利到期以及市場競爭加劇，公司產品收入增長開始乏力；2010 年，公司的產品數量開始逐漸豐富，公司也在不斷切入新的領域，包括雙抗、溶瘤病毒、生物類似物、小分子抑制劑等。2021 年公司銷售額排名前五的品種分別為地舒單抗（52.6 億美元）、依那西普（44.7 億美元）、阿普米司特（22.5 億美元）、培非格司亭（17.3 億美元）、達依泊?。?4.8 億美元）。表表 3、安進目前在售主要產品、安進目前在售主要產品商品名商品名通用名通用名靶點及機制靶點及機制主要適應癥主要適應癥FDA 批批準

44、日期準日期達峰達峰年份年份銷售峰值銷售峰值(億美元億美元)21 年銷售年銷售(億美元億美元)2021 年銷售年銷售同比增長同比增長EPOGEN阿法依泊汀重組 EPOCKD貧血1989-5200725.75.21-12.9%NEUPOGEN非格司亭G-CSF類似物中性粒細胞減少1991-2201314.001.68-25.3%Aranesp達依泊汀長效重組 EPOCKD貧血2001-9200641.214.8-5.6%Neulasta培非格司亭長效 G-CSF 類似物中性粒細胞減少2002-1201547.217.34-24.4%Enbrel依那西普TNF-融合蛋白關節炎/脊柱炎/銀屑病1998

45、-11201659.744.65-10.6%請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-12-海外行業深度研究報告海外行業深度研究報告Sensipar西那卡塞CaSR 激動劑CKD甲狀旁腺功能亢進2004-3201817.70.84-70.8%Vectibix帕尼單抗EGFR 單抗結直腸癌2006-98.737.6%Nplate羅普司亭TPO受體激動劑免疫性血小板減少癥2008-810.2720.8%Prolia地舒單抗RANKL 單抗骨質疏松癥2010-632.4817.6%XGEVA地舒單抗RANKL 單抗癌癥骨轉移2010-1120.186.3%KYPR

46、OLIS卡非佐米蛋白酶體抑制劑多發性骨髓瘤2012-711.084.0%BLINCYTO貝林妥歐單抗CD3/CD19雙抗急性淋巴細胞白血病2014-124.7224.5%Repatha依洛尤單抗PCSK9單抗高膽固醇血癥2015-811.1725.9%AMGEVITA阿達木單抗TNF-關節炎/脊柱炎/銀屑病2016-94.3932.6%Parsabiv維拉卡肽CaSR 激動劑CKD甲狀旁腺功能亢進2017-22.8-60.9%MVASI貝伐珠單抗VEGF-A非小細胞肺癌2017-911.6646.1%AimovigerenumabCGRP 受體單抗偏頭痛2018-53.17-16.1%KANJ

47、INTI曲妥珠單抗HER2HER2 陽性乳腺癌2019-65.720.9%Otezla阿普米司特PDE4抑制劑斑塊狀銀屑病2014-322.492.5%EVENITY羅莫索單抗SOST單抗骨質疏松癥2019-45.351.4%LUMYKRASSotorasibKRAS G12C非小細胞肺癌2021-50.9TEZSPIREtezepelumabTSLP哮喘2021-12資料來源：醫藥魔方，安進公司財報，興業證券經濟與金融研究院整理圖圖 7、安進歷年產品銷售額、安進歷年產品銷售額（百萬美元）（百萬美元）按品種區分按品種區分資料來源：安進公司財報，興業證券與金融研究院整理2.3、2022 年至年至

48、 2030 年增長驅動力年增長驅動力公司預計 2022 年至 2030 年收入增長的主要驅動力將主要來自于 PCSK9 單抗Repatha、PDE4 抑制劑阿普米司特、生物類似藥以及 2021 年獲批上市的 KRASG12C 抑制劑 LUMYKRAS 和 TSLP 單抗 TEZSPIRE。請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-13-海外行業深度研究報告海外行業深度研究報告圖圖 8、安進、安進 2022 年至年至 2030 年收入增長的主要驅動力年收入增長的主要驅動力資料來源：安進公司官網，興業證券與金融研究院整理 PCSK9 抑制劑依洛尤單抗：降脂領域潛

49、力品種抑制劑依洛尤單抗：降脂領域潛力品種動脈粥樣硬化性心血管疾?。ˋSCVD）仍然是世界上發病和死亡的主要原因之一，2020 年全球約有 1.03 億患者，2030 年患者人數將升至 1.37 億，低密度脂蛋白膽固醇（LDL-C）水平升高是這類疾病主要危險因素。LDL 受體（LDL-R）能夠與 LDL 結合，將其內化到細胞當中，細胞中的溶酶體能夠降解 LDL，LDL-R再回到細胞膜表面結合更多的 LDL，從而降低 LDL 的水平。圖圖 9、PCSK9 作用機制作用機制資料來源：Bentham Science，興業證券與金融研究院整理 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信

50、息披露和重要聲明-14-海外行業深度研究報告海外行業深度研究報告人體干細胞可以分泌枯草桿菌蛋白酶前體轉化酶 kexin 9 型（PCSK9），PCSK9能夠與 LDL-R 結合，導致 LDL 缺少足夠的受體，進而導致 LDL 水平升高。目前針對 PCSK9 靶點的藥物研發主要有兩種，一是阻止 PCSK9 與 LDL-R 結合，如單抗；二是抑制 PCSK9 分子的表達或干擾 PCSK9 分泌，如 siRNA、反義療法、抑制劑。全球范圍內目前有 3 款獲批上市的 PCSK9 藥物，分別為安進的依洛尤單抗、再生元的阿利西尤單抗以及諾華的 siRNA 藥物 inclisiran，依洛尤單抗目前占據了絕

51、大部分全球市場份額，亞太約 80%、美國約 75%。國內企業也正在積極布局PCSK9 藥物，信達生物的托萊西單抗目前處于 NDA 階段。表表 4、FDA 已經批準的已經批準的 PSCK9 藥物藥物商品名商品名通用名通用名類別類別公司公司給藥方案給藥方案FDA 批批準日期準日期21 年銷售額（百萬年銷售額（百萬美元）及同比增長美元）及同比增長Repatha依洛尤單抗單抗安進2 周或 4 周一次皮下注射2015-811.17（+25.9%）Praluent阿利西尤單抗單抗賽諾菲/再生元2 周或 4 周一次皮下注射2015-73.87（-5.8%）LeqvioinclisiransiRNA諾華初次注

52、射后 3 個月第 2次，之后每半年一次2021-120.12資料來源：醫藥魔方，興業證券經濟與金融研究院整理圖圖 10、依洛尤單抗全球市場份額、依洛尤單抗全球市場份額資料來源：安進公司官網，興業證券與金融研究院整理表表 5、PCSK9 藥物在中國的進展藥物在中國的進展通用名通用名/代號代號類別類別公司公司中國臨床階段中國臨床階段依洛尤單抗單抗安進2018-7獲批上市阿利西尤單抗單抗賽諾菲2019-12獲批上市托萊西單抗單抗信達生物/AdimabNDAinclisiransiRNA諾華III 期 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-15-海外行業深度研究

53、報告海外行業深度研究報告伊努西單抗單抗康融東方III 期bococizumab單抗輝瑞III 期昂戈瑞西單抗單抗君實生物III 期recaticimab單抗恒瑞醫藥III 期MIL86單抗天廣實II 期CVI-LM001小分子西威埃醫藥II 期S092小分子信立泰I 期MK-0616環肽默克IND資料來源：醫藥魔方，興業證券經濟與金融研究院整理 PDE4 抑制劑阿普米斯特：占據美國銀屑病藥物市場最大份額抑制劑阿普米斯特：占據美國銀屑病藥物市場最大份額安進于 2019 年以高達 134 億美元收購了阿普米司特的開發和推廣權益，該款藥物的原研公司為 BMS 旗下的 Celgene。阿普米司特目前在

54、美國銀屑病藥物市場占據了最大的市場份額，約 28%。FDA 于 2021 年 12 月批準了阿普米司特的標簽擴展，由原來的中重度患者擴展到所有程度的患者。圖圖 11、美國銀屑病藥物市場構成、美國銀屑病藥物市場構成表表 6、美國主要銀屑病藥物基本情況、美國主要銀屑病藥物基本情況通用名通用名靶點靶點公司公司FDA 批準時批準時間間阿普米司特PDE4安進2014-3阿達木單抗TNF-艾伯維2002-12瑞莎珠單抗IL-23p19艾伯維2019-4古塞奇尤單抗IL-23p19強生2017-7依奇珠單抗IL-17A禮來2016-3司庫奇尤單抗IL-17A諾華2015-1資料來源：安進公司官網，興業證券經

55、濟與金融研究院整理資料來源：醫藥魔方，興業證券經濟與金融研究院整理阿普米司特將面臨來自 TYK2 抑制劑氘可來昔替尼的競爭壓力。氘可來昔替尼原研公司為 BMS，已于 2022 年 9 月獲得 FDA 批準上市，用于治療中重度斑塊狀銀屑病成人患者。在關鍵 III 期臨床試驗（POETYK PSO-1）中，氘可來昔替尼展現出了優于安慰劑組和阿普米司特組的療效，第 16 周的主要終點數據顯示，氘可來昔替尼組的 PASI 75（銀屑病面積與嚴重程度指數改善至少 75%）的患者比例為 58.4%，而安慰劑組和阿普米司特組分別為 12.7%和 35.1%；氘可來昔替尼組 sPGA 0/1（皮損清除或幾乎清

56、除）的患者比例為 53.6%，而安慰劑組和阿普米司特組分別為 7.2%和 32.1%。請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-16-海外行業深度研究報告海外行業深度研究報告圖圖 12、POETYK PSO-1 研究結果研究結果資料來源：J AM ACAD DERMATOL，興業證券與金融研究院整理阿普米司特在中國的專利將于 2023 年到期，目前已有 13 家企業遞交了阿普米司特仿制藥的上市申請。目前國內布局 PDE4 創新藥的企業數量不多，更多的企業開始布局 TYK2 創新藥。表表 7、PDE4 藥物在中國的進展藥物在中國的進展通用名通用名類別類別公司公

57、司中國臨床階段中國臨床階段阿普米司特小分子安進/復星醫藥2021-8獲批上市Hemay005小分子海靈藥業III 期HPP737小分子恒翼生物/濟川藥業II 期orismilast小分子信達生物II 期資料來源：醫藥魔方，興業證券經濟與金融研究院整理 TSLP 單抗單抗 tezepelumab：自免自免領域重磅品種領域重磅品種胸腺基質淋巴細胞生成素（TSLP）是一種上皮細胞因子，哮喘的刺激物，如過敏原、病毒、細菌、香煙等等，可以誘導 TSLP 從肺上皮細胞釋放。TSLP 能夠與 TSLPR 和 IL-7 受體（IL-7R）結合，進而對多種細胞產生影響，激活信號傳導，進而引發下游炎癥。除了哮喘，

58、TSLP 靶向藥還可能用于治療慢性鼻竇炎伴鼻息肉、嗜酸性粒細胞性食管炎、特應性皮炎等。請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-17-海外行業深度研究報告海外行業深度研究報告圖圖 13、TSLP 靶點作用機制靶點作用機制資料來源：Expert Opinion on Investigational Drugs，興業證券與金融研究院整理公司的 tezepelumab 于 2021年 12 月獲得 FDA 批準上市，作為一種附加維持療法，用于治療年齡12 歲的嚴重哮喘兒科患者和成人患者，是全球第一個也是目前唯一一個獲批的 TSLP 單抗，預計到 2027 年 te

59、zepelumab 的銷售額將達到 14 億美元。在歷時 52 周的關鍵臨床 III 期試驗中，1061 例患者被隨機分組（529 例使用tezepelumab，532 例使用安慰劑），tezepelumab 組哮喘加重年化率為 0.93，而安慰劑組為 2.10。重要的是，在血嗜酸性粒細胞計數300 個/L 的患者中，tezepelumab 組的年化率為 1.02，安慰劑組為 1.73，為低嗜酸性粒細胞的哮喘患者治療帶來新的希望。目前也有多家國內企業布局 TSLP 靶點藥物，包括恒瑞醫藥、康諾亞、科倫藥業、中國生物制藥等。圖圖 14、Tezepelumab 的臨床的臨床 III 期結果期結果資

60、料來源：NEJM，興業證券與金融研究院整理 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-18-海外行業深度研究報告海外行業深度研究報告表表 8、TSLP 藥物在中國的進展藥物在中國的進展通用名通用名類別類別公司公司中國臨床階段中國臨床階段tezepelumab單抗安進/AZIII 期SHR-1905單抗恒瑞II 期CM326單抗康諾亞/石藥集團II 期HBM9378單抗科倫藥業/和鉑醫藥II 期BSI-045B單抗中國生物制藥I 期QX008N單抗荃信生物I 期資料來源：醫藥魔方，興業證券經濟與金融研究院整理 KRAS G12C 抑制劑抑制劑 Sotorasi

61、b：聯用潛力待拓展：聯用潛力待拓展早在 20 世紀 80 年代 KRAS 就被證實為可癌癥驅動基因，KRAS 處于多條信號通路的上游，包括控制細胞生成的 PI3K-AKT 信號通路，控制細胞增殖的 RAS-RAF-MEK-ERK 信號通路以及 Ral GEF 信號通路，但由于 KRAS 沒有典型的藥物結合位點，長期以來被認為是不可成藥的靶點。2013 年，加州大學舊金山分校的 Kevan M.Shokat 教授團隊發現 KRAS G12C 突變體蛋白上存在可以與小分子藥物結合的“口袋”，從而打開了突破口。2021 年 5 月，安進基于此機制開發的Sotorasib 獲得 FDA 的加速批準，成

62、為首個獲批的 KRAS 抑制劑，用于治療攜帶KRAS G12C 突變且至少接受過 1 線治療的 NSCLC 患者。圖圖 15、KRAS 抑制劑作用機制抑制劑作用機制資料來源：益方生物招股說明書，興業證券與金融研究院整理安進于 2022 年 8 月宣布 Sotorasib 的關鍵 III 期臨床 CodeBreaK 200 達到主要臨床終點，詳細數據在 2022 ESMO 大會上公布。該項臨床研究入組此前接受過治療的局部晚期和不可切除或轉移性 KRAS G12C 突變的 NSCLC 患者 345 例，其中171 人接受 Sotorasib 治療（960mg/天），174 人接受多西他賽治療。研究

63、結果顯示，Sotorasib 組和多西他賽組主要終點 mPFS 分別為 5.6 個月和 4.5 個月（HR=0.66；P=0.002），OS 分別為 10.6 個月和 11.3 個月（HR=1.01；P=0.53），請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-19-海外行業深度研究報告海外行業深度研究報告OS 無顯著差異。安全性方面，Sotorasib 組和多西他賽組 3 級以上 TRAEs 的患者比例分別為 33.1%和 40.4%，Sotorasib 組最常見的 3 級以上 TRAEs 為腹瀉和肝酶升高。整體來看，后面的 KRAS G12C 藥物在療效和安

64、全性方面都還有進步的空間。目前 Mirati 的阿達格拉西緊隨其后，在美國已經提交上市申請，國內企業也在積極布局 KRAS G12C藥物，包括信達生物、加科思、益方生物、翰森制藥等。圖圖 16、KRAS 抑制劑作用機制抑制劑作用機制資料來源：安進公司官網，興業證券與金融研究院整理表表 9、KRAS G12C 藥物在中國的進展藥物在中國的進展（截止至（截止至 2022 年年 12 月月 30 日）日）通用名通用名類別類別公司公司中國臨床階段中國臨床階段Sotorasib小分子安進/百濟神州IND阿達格拉西小分子Mirati/再鼎醫藥III 期JDQ443小分子諾華III 期D-1553小分子益方

65、生物II 期JAB-21822小分子加科思II 期GH35小分子勤浩醫藥II 期GF-105小分子信達生物/勁方醫藥I/II期HS-10370小分子翰森制藥I/II期ZG19018小分子澤璟制藥I/II期YL-15293小分子瓔黎藥業I/II期JMKX001899小分子濟民可信I/II期RG6330小分子羅氏II 期BPI-421286小分子貝達藥業I 期D3S-001小分子德昇濟醫藥I 期資料來源：醫藥魔方，興業證券經濟與金融研究院整理Sotorasib 作為公司未來最具潛力的產品之一，目前有十余項臨床研究正在開展當中，包括向 NSCLS 患者 1L 治療推進、向其他適應癥（結直腸癌、胰腺癌

66、）推進，同時積極探索與其他藥物的聯用潛力，包括化療、PD-(L)1、EGFR 單抗、CDK4/6 抑制劑、SHP2 抑制劑、SOS1 抑制劑。請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-20-海外行業深度研究報告海外行業深度研究報告圖圖 17、安進、安進 KRAS 抑制劑臨床試驗布局抑制劑臨床試驗布局資料來源：安進公司官網，興業證券與金融研究院整理 積極布局生物類似藥積極布局生物類似藥FDA 于 2010 年實施生物制劑價格競爭與創新法案，明確了生物類似藥的申請制度，生物類似藥的上市申請不需要提供完整的非臨床與臨床試驗數據，只需提供證明與參比藥品生物相似性的數

67、據資料，旨在降低生物類似藥準入限制；2012 年，FDA 發布了證明與參照藥具有生物相似性的質量考慮要點、證明與參照藥具有生物相似性的科學考慮要點、生物類似藥：關于 2009 年版生物制品價格競爭與創新法案實施辦法的問答，為生物類似藥的具體評估流程和標準提供參考依據；2013 年，FDA 發布FDA 與生物類似藥生物制品開發者或申辦方的正式會議，明確了企業在開發生物類似藥的過程中與 FDA 進行溝通的形式和方式；2015 年，FDA 批準了首個生物類似藥，截止 2022 年 10 月，FDA 已經批準了 39 個生物類似藥，生物類似藥的市場占比快速提升。圖圖 18、歐洲及美國批準的生物類似藥數

68、量、歐洲及美國批準的生物類似藥數量（個）（個）資料來源：2022 Amgen Biosimilars Trend Report，興業證券與金融研究院整理 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-21-海外行業深度研究報告海外行業深度研究報告圖圖 19、美國市場生物類似藥的使用率快速提升、美國市場生物類似藥的使用率快速提升資料來源：2022 Amgen Biosimilars Trend Report，興業證券與金融研究院整理在美國生物類似藥政策密集出臺前，安進于 2011 年 12 月宣布與仿制藥企業Actavis 共同開發生物類似藥，計劃借助后者在仿制藥

69、領域的商業化能力，提前布局生物類似藥的商業化。安進目前有 5 款生物類似藥（利妥昔單抗、英夫利西單抗、曲妥珠單抗、貝伐珠單抗、阿達木單抗）已經獲批上市，管線中還有 3 款生物類似藥（依庫珠單抗、烏司奴單抗、阿柏西普）。公司 2021 年生物類似藥的收入在 20 億美元以上，公司預計 2030 年生物類似藥的收入規模將增長一倍以上。2.4、多個重磅品種處于臨床后期、多個重磅品種處于臨床后期公司目前的在研管線主要涉及三大疾病領域，包括自身免疫性疾病、慢性病、腫瘤。自身免疫性疾病領域有多個重磅潛力品種處于臨床后期，包括治療特應性皮炎的 OX400 單抗、治療系統性紅斑狼瘡（SLE）的 IL-2 融合

70、蛋白以及BAFF/ICOSL 抗體-肽偶聯物；慢性病領域，公司的 siRNA 藥物 Olpasiran 已經在II 期研究中取得了優異結果，兩款減肥藥物處在臨床 I 期；腫瘤領域，公司將持續拓展 KRAS G12C 的潛力，新型靶向治療 FGFR2 單抗的胃癌適應癥處于臨床III 期，利用特色的 BiTE 技術平臺布局了多個雙抗產品。表表 10、安進在研管線（不包含已上市產品的適應癥拓展）、安進在研管線（不包含已上市產品的適應癥拓展）疾病領域疾病領域通用名通用名/代號代號靶點靶點類型類型適應癥適應癥臨床階段臨床階段自身免疫性疾病RocatinlimabOX40單抗單抗特應性皮炎特應性皮炎3Ef

71、avaleukin AlfaIL-2融合蛋白系統性紅斑狼瘡2RozibafuspAlfaBAFF/ICOSL抗體-肽偶聯物系統性紅斑狼瘡2OrdesekimabIL-15單抗乳糜瀉2慢性病OlpasiranASGPR/Lp(a)siRNA心血管疾病心血管疾病2AMG 133GLP-1R/GIPR抗體-肽偶聯物肥胖1AMG 786未知小分子肥胖1AMG 609PNPLA3siRNA非酒精性脂肪性肝病1實體瘤BemarituzumabFGFR2b單抗單抗胃和胃食管交界（胃和胃食管交界（GEJ）癌）癌3 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-22-海外行業深度

72、研究報告海外行業深度研究報告NSCLC1其他腫瘤1TarlatamabDLL3/CD3雙抗SCLC2神經內分泌前列腺癌1AcapatamabPSMA/CD3雙抗前列腺癌1AMG 509STEAP1/CD3雙抗前列腺癌1AMG 199Muc17/CD3雙抗胃癌/結直腸癌1AMG 651EGFR/CD3雙抗結直腸癌1AMG 119DLL3CAR-TSCLC1AMG 193PRMT5分子膠NSCLC/胃癌1LatikafuspPD1/IL-21融合蛋白實體瘤1AMG 404PD-1單抗實體瘤1AMG 650KIF18A小分子實體瘤1血液瘤AMG 701BCMA/CD3雙抗多發性骨髓瘤1AMG 427

73、Flt3/CD3雙抗急性髓系白血病1AMG 176Mcl-1小分子多發性骨髓瘤/急性髓系白血病1資料來源：安進公司官網，興業證券經濟與金融研究院整理 Rocatinlimab：全球進展最快的：全球進展最快的 OX40 單抗單抗OX40 即腫瘤壞死因子受體 4，主要表達于效應記憶 T 細胞，OX40 的配體OX40L，主要表達于抗原呈遞細胞（APC），OX40 與 OX40L 結合可以增強效應記憶 T 細胞活性，從而增強免疫反應。Rocatinlimab/AMG 451 是一款靶向 OX40的拮抗劑，能夠阻斷 OX40 與 OX40L 的結合，從而阻斷 T 細胞的活化；此外還可以通過 ADCC

74、效應消耗部分已經活化的 T 細胞，因此可用于治療自身免疫性疾病。Rocatinlimab 在針對特應性皮炎的 II 臨床中展現出了遠優于安慰劑的療效，目前已經開展臨床 III 期，全球進度最快。圖圖 20、OX40 作用機制作用機制圖圖 21、Rocatinlimab 臨床臨床 II 期結果期結果資料來源：安進公司官網，興業證券經濟與金融研究院整理資料來源：安進公司官網，興業證券經濟與金融研究院整理 Olpasiran：顯著降低脂蛋白（：顯著降低脂蛋白（a）水平的）水平的 siRNA 療法療法Olpasiran 是一款 siRNA 療法，旨在通過靶向脂蛋白(a)（Lp(a)）基因轉錄的mRNA

75、 來減少 Lp(a)的產生。Lp(a)被認為是心血管疾病的獨立危險因素，大約20%的動脈粥樣硬化性心血管疾?。ˋSCVD）患者伴有 Lp(a)水平升高，目前有很多降低 LDL-C 水平的藥物，然而缺乏獲批的降 Lp(a)療法。Olpasiran 的 II 期臨床數據于 2022 年 11 月發表在 NEJM 期刊上，該項研究共入組 281 例 Lp(a)請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-23-海外行業深度研究報告海外行業深度研究報告150nmol/L 的 ASCVD 患者，包含 4 個劑量試驗組和 1 個安慰劑組。36 周時，安慰劑組的 Lp(a)水

76、平增加了 3.6%，而 Olpasiran 組的 Lp(a)水平顯著降低，10mg/12 周、75 mg/12 周和 225 mg/12 周組患者的 Lp(a)水平分別降低 70.5%、97.4%和 101.1%圖圖 22、Olpasiran 臨床臨床 II 期試驗結果期試驗結果資料來源：NEJM，興業證券與金融研究院整理 Bemarituzumab：FGFR2b 靶向藥有望改變胃癌治療格局靶向藥有望改變胃癌治療格局研究表明 5%10%的胃癌患者存在 FGFR2b 高表達或 FGFR2 基因擴增，HER2-患者中的比例高達 30%。Bemarituzumab 是全球首個靶向 FGFR2b 的單

77、抗，在其聯合 mFOLFOX6 一線治療 HER2-/FGFR2b+胃癌患者的 II 期臨床研究中，試驗組入組 77 人，安慰劑組入組 78 人，試驗組和安慰劑組的 mPFS 分別為 9.5 個月和 7.4 個月（HR=0.68；P=0.073）。同時 Bemarituzumab 展現了良好的安全性，試驗組和安慰劑組嚴重的 TEAEs 發生比例分別為 32%和 36%。圖圖 23、FGFR2b 單抗作用機制單抗作用機制圖圖 24、Bemarituzumab 臨床臨床 II 期結果期結果資料來源：安進公司官網，興業證券經濟與金融研究院整理資料來源：The Lancet，興業證券經濟與金融研究院整

78、理 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-24-海外行業深度研究報告海外行業深度研究報告 BiTE 雙抗技術平臺雙抗技術平臺安進在 2012 年以 11.6 億美元收購了 Micromet，獲得了其 BiTE 雙抗技術平臺。BiTE 雙抗是一種串聯模式的單鏈抗體，易彎曲的肽段作為連接子將兩個單鏈抗體（ScFv）串聯起來，能夠防止鏈內 VH 結構域和 VL 結構域配對，以此控制和減少雜質蛋白，提高表達量。BiTE 雙抗一個臂能夠與 T 細胞表面的抗原 CD3 結合，另一個臂與腫瘤細胞表面的相關抗原結合，成為 T細胞與癌細胞之間的橋梁，T 細胞釋放穿孔素和顆

79、粒酶，促使癌細胞凋亡。由于 BiTE 雙抗不含 Fc 片段，所以分子量小，更容易滲透組織和腫瘤，但也導致其半衰期較短。針對半衰期短的問題，安進開發了新一代雙抗技術平臺 HLE BiTE，能夠在 BiTE 分子結構基礎上再串聯一個 Fc 片段。安進的首個 BiTE 產品 CD19/CD3 貝林妥歐單抗于 2014年獲批上市，用于治療急性淋巴細胞白血病，2021 年銷售額達到 4.72 億美元，同比增長 24.5%。公司對 BiTE 雙抗給予厚望，管線當中有多個雙抗產品處于臨床早期。圖圖 25、安進安進 BiTE 雙抗技術平臺雙抗技術平臺圖圖 26、安進安進 HLE BiTE 雙抗技術平臺雙抗技術

80、平臺資料來源：安進公司官網，興業證券經濟與金融研究院整理資料來源：安進公司官網，興業證券經濟與金融研究院整理多特異性分子能夠有效應對未來藥物開發的挑戰。多特異性分子能夠有效應對未來藥物開發的挑戰。公司認為藥物開發主要面對三大挑戰：（1）生物信號通路的冗余性，某個疾病的致病機理不止一條通路；（2）需要兼顧藥物的療效和安全性，毒副作用會限制藥物的治療窗口；（3）大約 85%的靶點都是難以成藥的。公司認為開發多特異性分子能夠解決這些問題，針對生物信號通路的冗余性，多特性單抗可以同時靶向多個信號通路；針對安全性問題，多特異性分子可以讓藥物在特定疾病區域產生作用；針對某些難以成藥的靶點，PROTAC 或

81、者分子膠能夠將靶蛋白和 E3 泛素連接酶拉近，達到降解靶蛋白的目的。請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-25-海外行業深度研究報告海外行業深度研究報告圖圖 27、未來藥物研發的三大挑戰、未來藥物研發的三大挑戰資料來源：安進公司官網，興業證券與金融研究院整理3、吉利德：全球抗病毒龍頭，全面加快腫瘤領域布局、吉利德：全球抗病毒龍頭，全面加快腫瘤領域布局吉利德創立之初將研發重點聚焦在抗病毒新藥，公司也一直保持初心，在抗病毒領域創造了多項全球第一，發展成為全球抗病毒藥物龍頭。此外，公司的快速發展離不開大膽且成功的并購，2012 年以 110 億美元收購 Pha

82、rmasset 獲得了治愈慢性丙肝神藥，使得公司一躍成為全球制藥巨頭。發展至今，公司持續深耕抗病毒領域的同時也在積極布局抗腫瘤領域，以打造第二增長曲線，公司計劃到2030 年腫瘤領域的收入將占公司總收入的三分之一?？共《绢I域，公司重點布局抗 HIV 藥物，長效制劑以及 PrEP 市場仍待挖掘；抗腫瘤領域，公司旗下的Kite 已是全球 CAR-T 細胞療法的領導者，TROP2 ADC 和 CD 47 分別作為公司實體瘤和血液瘤布局的基石。3.1、歷史沿革回顧、歷史沿革回顧吉利德成立于 1987 年，公司創始人為 29 歲的 Michael Riordan，擁有醫學博士學位和風險投資工作經歷。19

83、96 年公司首款產品 Vistide 獲批上市，用于巨細胞病毒感染，后續商業化表現不佳但是幫助公司獲得了新的融資，支撐了公司后續的發展。1997 年 John Martin 接任 CEO，公司開啟了并購之路，成功的并購是吉利德能夠發展壯大的重要因素。1999 年公司以 5.5 億美元收購了當時收入是自身三倍的 NeXstar 制藥公司，獲得了兩款脂質體藥物，其中 AmBisome 成為了公司未來兩年的主要收入來源；2003年以 4.64 億美元收購了 Triangle 制藥公司，獲得了恩曲他濱，2004 年公司基于恩曲他濱開發了公司首個艾滋病雞尾酒療法藥物 Truvada，2006 年銷售額破

84、 10 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-26-海外行業深度研究報告海外行業深度研究報告億美元，成為公司現金奶牛，也奠定了公司在艾滋病治療領域的領導地位；2011年公司以 110 億美元收購了 Pharmasset，其治療慢性丙肝的新藥 Sovaldi 于 2013年獲批，2014年銷售額達 102.8 億美元，復方制劑 Harvoni 于 2014 年獲批，2015年銷售額達 138.6 億美元，使得吉利德一躍成為全球制藥巨頭；2017 年公司以119 億美元收購 Kite Pharma，吉利德也因此成為全球 CAR-T 療法的領導者之一。表表 1

85、1、吉利德發展歷程、吉利德發展歷程時間時間事件事件1987年由 29歲的 Michael Riordan 創立，Michael Riordan擁有醫學博士學位和風險投資工作經歷1988年創立之初公司確立研發方向為抗病毒藥物Michael Riordan 在董事會募集了一群知名人物，包括政治家、學者1989年成功籌集了 1000萬美元的風險投資1991年獲得了 2000萬美元的私募股權融資從捷克有機化學和生物化學學會（IOCB/REGA）獲得一系列核苷酸化合物1992年將反義療法賣給了 Ionis Pharmaceuticals1月在納斯達克上市，首次公開募股籌集了 8625萬美元1995年二次

86、公開募股籌集了 9420萬美元1996年6月 FDA批準了公司的首款產品 Vistide（西多福韋），用于治療巨細胞病毒感染，但后續銷售不及預期1997年John Martin接任 CEO，公司開啟并購之路1999年以 5.5 億美元收購了 NeXstar 制藥公司，獲得了兩種脂質體藥物 AmBisome 和 DaunoXome，當時 NeXstar 年銷售額 1.3億美元，是吉利德的 3倍流感重磅藥奧司他韋獲得 FDA批準上市，奧司他韋由吉利德研發并授權羅氏進行后期開發和銷售2001年10月 FDA批準了 Viread（替諾福韋酯）的上市，用于治療 HIV約 1.7 億美元的價格將其腫瘤業務

87、出售給 OSI Pharmaceuticals，放棄了開發治療癌癥的藥物的參與，從而可以更多地關注傳染病2002年9月 FDA批準了 Hepsera（阿德福韋酯）的上市，用于治療慢性乙肝2003年以 4.64 億美元完成收購對 Triangle Pharmaceuticals 的收購，Triangle 研發的 Emtriva（恩曲他濱）獲得 FDA的批準上市，用于治療 HIV2004年9月 FDA批準了復方制劑 Truvada（恩曲他濱+替諾福韋酯）的上市，用于治療 HIV2006年以 25 億美元收購了 Myogen，獲得了治療肺動脈高壓的藥物 Letairis（安生立坦，于 2007 年獲

88、得 FDA 批準）7月 FDA批準了三方制劑 Atripla（依非韋倫+恩曲他濱+替諾福韋酯）的上市2007年與 Parion簽訂了一項上皮鈉通道抑制劑的許可協議，擴大在呼吸治療領域的布局2008年Viread（替諾福韋酯）治療慢性乙肝適應癥獲得 FDA批準2009年以 14 億美元收購 CV Therapeutics，獲得了 Ranexa（雷諾嗪）的權益，于 2006 年獲批上市，用于治療穩定性心絞痛2011年9月 FDA批準了復方制劑 Complera（恩曲利替）的上市，用于治療 HIV2012年以 110 億美元完成了對 Pharmasset 的收購，獲得了處于研發階段的治療慢性丙肝的重

89、磅藥 Sovaldi（索磷布韋），被稱為制藥行業“有史以來最成功的的收購之一”復方制劑 Truvada 的 HIV 暴露前預防 PrEP 適應癥獲得 FDA批準8月 FDA批準了四方制劑 Stribild（克比司特+艾維雷韋+恩曲他濱+替諾福韋酯）的上市，用于治療 HIV2013年12 月 FDA 批準了 Sovaldi（索磷布韋）的上市，2014 年銷售額破 100 億美元。2014 年、2016 年分別有一款以索磷布韋為基礎的復方制劑獲批上市。以 5.1 億美元收購了 YM Biosciences，獲得了 JAK 抑制劑 CYT387（莫莫替尼）的適應癥，骨髓纖維化適應癥目前處于 NDA

90、階段2016年以 4 億美元收購了 NimbusApollo，獲得了 NASH 藥物 NDI-010976（ACC 抑制劑）的權益，目前處于臨床 II期 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-27-海外行業深度研究報告海外行業深度研究報告以替諾福韋艾拉酚胺為基礎的用于治療 HIV 的單方、復方、三方制劑陸續獲批上市2017年治療慢性丙肝的三方制劑 Vosevi 獲批上市，但后續銷售已經乏力以 119 億美元收購 Kite Pharma，10 月 FDA 批準 CAR-T 療法 Yescarta 的上市，于用于治療彌漫性大 B 細胞淋巴瘤2018年2月 F

91、DA批準了 Biktarvy（比克替拉韋+恩曲他濱+替諾福韋艾拉酚胺），成為公司迄今最暢銷的 HIV藥物2020年7月 FDA批準 CAR-T 療法 Tecartus的上市，用于治療套細胞淋巴瘤以 49億美元收購 Forty Seven，獲得 CD47單抗 GS-4721的權益，目前處于臨床 III 期階段2020年以 210 億美元收購 Immunomedics，獲得 Trop-2 ADC Trodelvy（戈沙妥珠單抗）的權益，其三陰乳腺癌適應癥于 4 月獲得 FDA批準10月 FDA批準 Veklury（瑞德西韋）的上市，用于新冠感染以 14億美元收購 MYR，獲得丁肝新藥 Bulevi

92、rtide的權益，于 8 月獲得歐洲批準2022年8月歐洲批準了長效艾滋病新藥 Lenacapavir 的上市，半年注射一次以 4.05 億美元收購 MiroBio，MiroBio的主要項目 BTLA 選擇性激動劑 MB272 進入 I 期臨床試驗10月收到了 FDA關于丁肝新藥 Bulevirtide的回復函，由于對于其生產和交付產生了擔憂拒絕了上市資料來源：Zippia，興業證券經濟與金融研究院整理3.2、基礎財務數據及主要產品、基礎財務數據及主要產品2001 年至 2009 年是公司高速發展階段，營業收入復合增速高達 53.0%，2009 年至 2013 年增速放緩，復合增速為 12.4

93、%；由于收購 Pharmasset 獲得了重磅治療慢性丙肝新藥，公司在 2013 年和 2014 年實現了飛躍式的發展；隨著大量丙肝患者被治愈，公司營業收入開始下滑；2018 年抗艾滋病新藥 Biktarvy 獲批，公司業績迎來拐點，2020 年治療新冠的瑞德西韋開始貢獻收入增量，2018 年至 2021年營業收入復合增速為 7.3%。公司預計 2022 年產品收入為 259-262 億美元（同比下降 3.0%-4.1%），除去瑞德西韋 2022 年產品收入為 225-228 億美元（同比增長 5.1%-6.5%）。圖圖 28、吉利德歷年營業收入及同比增速、吉利德歷年營業收入及同比增速圖圖 2

94、9、吉利德歷年凈利潤及同比增速、吉利德歷年凈利潤及同比增速資料來源：吉利德公司財報，興業證券經濟與金融研究院整理資料來源：吉利德公司財報，興業證券經濟與金融研究院整理 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-28-海外行業深度研究報告海外行業深度研究報告公司近幾年 R&D 費用率整體維持在 20%左右，SG&A 費用率整體維持在 20%左右。圖圖 30、吉利德歷年、吉利德歷年 R&D 費用及營收占比費用及營收占比圖圖 31、吉利德歷年、吉利德歷年 SG&A 費用及營收占比費用及營收占比資料來源：吉利德公司財報，興業證券經濟與金融研究院整理資料來源：吉利德公

95、司財報，興業證券經濟與金融研究院整理公司首款產品西多福韋于 1996 年上市，但商業化表現不佳；2004 年至 2013 年，基于恩曲他濱的兩款治療 HIV 感染的復方制劑 Truvada 以及 Atripla 成為了公司營業收入高速增長的重要驅動力，銷售峰值都均超過了 30 億美元；2014 年公司實現飛躍式發展，治療慢性丙肝的“吉一代”索磷布韋 2014 年銷售額達 102.8 億美元，此后推出的“吉二代”Harvoni 銷售額 2015 年達到 138.6 億美元，隨著患者被治愈，丙肝藥物市場開始快速萎縮，公司收入也出現下滑；公司持續深耕 HIV治療領域，2018 年獲批的 Biktar

96、vy 成為新的重磅品種；為尋找新的增長動力，公司也開始重點拓展抗腫瘤領域，目前有兩款 CAR-T 和一款 ADC 產品上市。2021 年公司銷售額排名前五的產品分別為 Biktarvy（86.2 億美元）、瑞德西韋（55.7 億美元）、Genvoya（28.8 億美元）、Odefsey（15.7 億美元）、Epclusa（14.6億美元）。表表 12、吉利德目前在售主要產品、吉利德目前在售主要產品商品名商品名通用名通用名靶點及機制靶點及機制主要適應癥主要適應癥FDA 批批準日期準日期達峰達峰年份年份銷售峰值銷售峰值(億美元億美元)21 年銷售年銷售(億美元億美元)2021 年銷年銷售同比增長售

97、同比增長Vistide西多福韋病毒聚合酶抑制劑巨細胞病毒感染1996-6/AmBisome兩性霉素 B 脂質體多烯類抗真菌藥真菌感染1997-8/5.423.9%DaunoXome柔紅霉素脂質體/急性髓系白血病1996-4/Tamiflu奧司他韋神經氨酸酶抑制劑流感1999-10/Viread替諾福韋酯核苷類似物HIV感染/慢性乙肝2001-10201611.91.1-40.0%Hepsera阿德福韋酯核苷類似物慢性乙肝2002-9/Emtriva恩曲他濱核苷類似物HIV感染2003-7/Truvada恩曲他濱+替諾福韋呋酯核苷類似物HIV感染2004-8201635.73.71-74.4%A

98、tripla依非韋倫+恩曲他濱+替諾福韋酯核苷類似物HIV感染2006-7201336.51.45-58.5%Letairis安立生坦ETA拮抗劑肺動脈高壓2007-620189.432.06-34.4%Ranexa雷諾嗪Nav1.5抑制劑穩定性心絞痛2006-120187.580.111.1%Complera恩曲利替核苷類似物HIV感染2011-8201614.62.58-4.1%請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-29-海外行業深度研究報告海外行業深度研究報告Stribild克比司特+艾維雷韋+恩曲他濱+替諾福韋酯核苷類似物HIV感染2012-82

99、01619.141.89-3.6%Sovaldi索磷布韋NS5B抑制劑慢性丙肝2013-122014102.83/Zydelig艾德拉尼PI3K抑制劑慢性淋巴細胞白血病2014-720161.680.62-13.9%Harvoni來迪派韋+索磷布韋NS5A/5B 抑制劑慢性丙肝2014-102015138.642.12-22.1%Genvoya埃替拉韋+克比司特+恩曲他濱+替諾福韋艾拉酚胺核苷類似物HIV感染2015-11201846.2428.79-13.8%Epclusa索磷布韋+維帕他韋NS5A/5B 抑制劑慢性丙肝2016-6201735.114.62-8.6%Descovy恩曲他濱+

100、替諾福韋艾拉酚胺核苷類似物HIV感染2016-4202018.6117-8.7%Odefsey恩曲他濱+利匹韋林+替諾福韋艾拉酚胺核苷類似物HIV感染2016-3202016.7215.68-6.2%Vemlidy替諾福韋艾拉酚胺核苷類似物HIV感染/慢性乙肝2016-11/8.1423.9%Yescarta阿基侖賽CD19 CAR-T淋巴瘤2017-10/6.9523.4%Vosevi伏西瑞韋+索磷布韋+維帕他韋NS3/4A/5A/5B抑制劑慢性丙肝2017-7/Biktarvy比克替拉韋+恩曲他濱+替諾福韋艾拉酚胺核苷類似物HIV感染2018-2/86.2418.8%Symtuza達蘆那韋

101、+克比司特+恩曲他濱+替諾福韋艾拉酚胺核苷類似物HIV感染2018-7/5.318.8%TecartusBrexu-celCD19 CAR-T淋巴瘤2020-7/1.76300.0%Trodelvy戈沙妥珠單抗TROP2ADC三陰乳腺癌2020-4/3.8675.5%Veklury瑞德西韋核苷類似物COVID 192020-10/55.6598.0%LenacapavirGS-6207HIV-1 capsid抑制劑HIV感染2022-12/資料來源：醫藥魔方，吉利德公司財報，興業證券經濟與金融研究院整理圖圖 32、吉利德歷年產品銷售額、吉利德歷年產品銷售額（百萬美元）（百萬美元）按品種區分按品

102、種區分資料來源：吉利德公司財報，興業證券與金融研究院整理 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-30-海外行業深度研究報告海外行業深度研究報告3.3、抗病毒領域布局：、抗病毒領域布局：PrEP 市場潛力大，長效制劑推動未來增長市場潛力大，長效制劑推動未來增長吉利德作為全球抗病毒藥物研發的領導者，創造了全球多項第一，Hepsera 是首個治療慢性乙肝的核苷酸藥物、Atripla 是首個治療 HIV 的單片復方制劑、Truvada 是首個獲批 HIV 暴露前預防的藥物、Sovaldi 是首個高效治愈慢性丙肝的藥物、Epclusa 是首個泛基因型慢性丙肝治療藥

103、物、Biktarvy 是目前最暢銷的 HIV藥物、Hepcludex是首個治療丁肝的藥物、Veklury 是首個獲批的新冠藥物。圖圖 33、吉利德歷年上市的歷抗病毒產品、吉利德歷年上市的歷抗病毒產品資料來源：吉利德公司官網，興業證券與金融研究院整理公司目前絕大多數的收入貢獻還是來自于 HIV 藥物，約占 60%。公司認為未來HIV 藥物將保持 2%-3%的年復合增長，暴露前預防（PrEP）以及長效制劑會是重要的市場驅動力，使用 PrEP 的人群預計到 2030 年將翻倍，從目前的 30 萬人增長至 60 萬人，該類人群更傾向于使用長效制劑而不是每日服藥，目前每日的口服藥仍占據絕大部分市場，長效

104、制劑的市場份額預計將快速提升。每日的口服藥中，公司的 Biktarvy 有望持續引領市場，半年注射一次的 Lenacapavir 已于2022 年 12 月獲得 FDA 批準上市，用于聯合其他抗逆轉錄病毒藥物治療多重耐藥 HIV 感染的成年患者，未來將成為 HIV 長效療法當中的基礎藥物。請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-31-海外行業深度研究報告海外行業深度研究報告圖圖 34、吉利德、吉利德 21Q1-22Q3 產品收入按治療領域區分產品收入按治療領域區分圖圖 35、長效制劑有望促進、長效制劑有望促進 PrEP 市場加速增長市場加速增長資料來源：吉

105、利德公司財報，興業證券經濟與金融研究院整理資料來源：吉利德公司官網，興業證券經濟與金融研究院整理圖圖 36、長效制劑市場份額將快速提升、長效制劑市場份額將快速提升資料來源：吉利德公司官網，興業證券與金融研究院整理2022 年 10 月 24 日，吉利德公布了 Biktarvy 的 BICSTaR 真實世界研究的最新結果以及兩項三期研究（1489 研究和 1490 研究）最新的五年數據。BICSTaR 研究24 個月的隨訪分析結果顯示，97%(n=104/107)的初治受試者及 95%(n=497/521)的經治受試者在 24 個月時實現了病毒學抑制，中斷率 14%，7%受試者因藥物相關不良事件

106、而停藥，最常報告的藥物相關不良事件為體重變化（3%）和抑郁（1%）。在 1489 研究和 1490 研究中，受試者先基于盲法接受多替拉韋聯合兩種核苷反轉錄酶抑制劑治療 144 周，隨后在長達 96 周的開放標簽擴展期中轉為接受 Biktarvy 治療，結果同樣表明 Biktarvy 對經治 HIV 感染者具有高療效、持續的安全性和較高的耐藥屏障。請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-32-海外行業深度研究報告海外行業深度研究報告圖圖 37、Biktarvy 五年數據優異五年數據優異資料來源：吉利德公司官網，興業證券與金融研究院整理Lenacapavir

107、是全球 first in class 的 HIV 衣殼抑制劑，HIV 衣殼能夠為 HIV 內部的遺傳物質和復制所需的酶提供保護，衣殼抑制劑可干擾 HIV 生命周期多個關鍵步驟破壞其衣殼，從而抑制由病毒衣殼介導的 HIV-1 前病毒 DNA 的攝取、組裝和釋放，以及病毒衣殼核心的形成，目前對其他現有藥物類型沒有已知的交叉耐藥性。Lenacapavir 既可注射也可口服，半衰期長，與其他藥物聯用可作為 HIV長效治療方案，目前公司管線中有多個組合方案，皆圍繞 Lenacapavir 展開；作為 PrEP 方案，僅需每半年注射一次且不需要聯用，目前正在臨床 III 期階段中。圖圖 38、HIV 衣殼

108、抑制劑作用機制衣殼抑制劑作用機制資料來源：吉利德公司官網，興業證券與金融研究院整理 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-33-海外行業深度研究報告海外行業深度研究報告圖圖 39、抗、抗 HIV 藥物管線圍繞長效制劑展開布局藥物管線圍繞長效制劑展開布局資料來源：吉利德公司官網，興業證券與金融研究院整理3.4、抗腫瘤領域布局：、抗腫瘤領域布局：CAR-T、TROP2 ADC、CD 47抗腫瘤領域將是吉利德未來發展的重要方向，公司在抗腫瘤領域目前主要有三款產品，分別是 Yescarta（CD19 CAR-T）、Tecartus（CD19 CAR-T）以及 T

109、rodelvy（TROP2 ADC），3 款產品 2021 年合計收入已經突破 10 億美元，2022 年前三季度合計收入已經達到 15 億美元，公司預計到 2030 年抗腫瘤業務的收入占總收入的比例將至少達到 1/3。圖圖 40、2030 年吉利德腫瘤業務占比預計將達年吉利德腫瘤業務占比預計將達 1/3資料來源：吉利德公司官網，興業證券與金融研究院整理 細胞療法：治療線數前推，有望覆蓋更多人群細胞療法：治療線數前推，有望覆蓋更多人群吉利德的子公司 Kite 是全球細胞療法的領導者，目前已有兩款商業化的細胞療法。其中 Yescarta 應用于大 B 細胞淋巴瘤和濾泡性淋巴瘤患者，是全球第二款上

110、市的 CAR-T 細胞療法（2017 年 10 月首次獲批），諾華的 Kymriah 是全球第一款（2017 年 8 月首次獲批），但 Yescarta 的銷售額一直強于 Kymriah；Tecartus 是公司第二款上市的 CAR-T 細胞療法，于 2021 年 10 月首次獲批，應用于套細胞淋巴瘤和急性淋巴細胞白血病患者。請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-34-海外行業深度研究報告海外行業深度研究報告表表 13、吉利德、吉利德 CAR-T 細胞療法布局細胞療法布局適應癥適應癥細胞療法細胞療法靶點靶點臨床代號臨床代號階段階段人群數量人群數量大 B

111、細胞淋巴瘤（LBCL）1LYescartaCD19ZUMA-12/ZUMA-23III 期臨床65k2LYescartaCD19ZUMA-72022-4獲批20k3L+YescartaCD19ZUMA-12017-10獲批8kKITE-363CD19/CD20/I 期臨床濾泡性淋巴瘤（FL）2LYescartaCD19ZUMA-22III 期臨床15k3L+YescartaCD19ZUMA-52021-3獲批8k套細胞淋巴瘤（MCL）R/RTecartusCD19ZUMA-22022-7獲批6k急性淋巴細胞白血?。ˋLL）成人 R/RTecartusCD19ZUMA-32021-10獲批2.5

112、k兒童 R/RTecartusCD19ZUMA-4I/II期臨床4k急性髓系白血?。ˋML）R/RKITE-222CLL-1/I 期臨床32k資料來源：吉利德公司官網，興業證券經濟與金融研究院整理治療線數向前推進，覆蓋群體擴圍，有望驅動銷售金額高速增長。Yescarta 首次獲批的適應癥為大 B 細胞淋巴瘤 3L+治療，目標人群數量僅為 8000 人；FDA 于2022 年 4 月批準了 Yescarta 的 2L 治療適應癥，目標人群增加了 2 萬人；1L 治療適應癥正處于臨床 III 期階段，如果成功目標人群將增加 6.5 萬人。公司細胞療法產品 2017 年覆蓋了 21 名病人，2021

113、 年覆蓋了 6800 名病人，預計 2025 年有望達到 25000 人以上。圖圖 41、全球主要細胞療法產品收入、全球主要細胞療法產品收入圖圖 42、細胞療法覆蓋人群有望持續增加、細胞療法覆蓋人群有望持續增加資料來源：吉利德公司財報，諾華公司財報，醫藥魔方，興業證券經濟與金融研究院整理資料來源：吉利德公司官網，興業證券經濟與金融研究院整理Yescarta 大 B 細胞淋巴瘤 2L+治療適應癥的獲批基于 ZUMA-7 的臨床研究結果，與既往標準療法相比，其延長無事件生存期（EFS）達 6.3 個月，兩年內無疾病進展或無需其他癌癥治療的生存率達到既往標準治療的 2.5 倍，標志著 CAR-T細胞

114、療法的重大突破。請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-35-海外行業深度研究報告海外行業深度研究報告圖圖 43、ZUMA-7 研究結果研究結果資料來源：NEJM，興業證券與金融研究院整理公司目前處于臨床階段的 CAR-T 細胞療法還有 KITE-363 和 KITE-222，皆處于臨床 I 期。其中 KITE-363 靶向 CD19 和 CD20，由于 LBCL 復發患者中有 10%-20%會失去 CD19 表達，添加第二抗原靶點可以補償 CD19 的損失，該款產品的CD19 臂是基于 Yescarta 設計的；KITE-222 靶向 CLL-1，AML

115、 患者五年生存率低（50%），過去由于 AML 缺乏特定的靶點，相關療法發展受到限制，目前CLL-1 靶點展現出了巨大潛力，由于目標人群數量多且需求未被滿足，國內外企業也都在積極布局該靶點。圖圖 44、吉利德、吉利德 KITE-363 作用機制作用機制圖圖 45、吉利德、吉利德 KITE-222 作用機制作用機制資料來源：吉利德公司官網，興業證券經濟與金融研究院整理資料來源：吉利德公司官網，興業證券經濟與金融研究院整理Trodelvy：吉利德實體瘤治療布局的基石：吉利德實體瘤治療布局的基石Trodelvy（戈沙妥珠單抗）于 2020 年 4 月獲得 FDA 批準上市，是全球首個獲批上市的靶向

116、TROP2 的 ADC 藥物。TROP2 在多種實體瘤中高表達，被認為具有泛癌種治療潛力。目前 Trodelvy 獲批的適應癥包括 2L 治療三陰乳腺癌以及 2-3L治療尿路上皮癌，2021 年銷售額 3.8 億美元，2022 年前三季度銷售額 4.8 億美元，向其他適應癥拓展的臨床試驗正在進行中。Trodelvy 采用的載荷為 SN-38，具有 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-36-海外行業深度研究報告海外行業深度研究報告中等毒性，確保細胞毒性的同時限制對非 TROP2 表達組織的毒性，藥物抗體比值高達 8，連接子可裂解。國內多家企業積極布局 T

117、ROP2 ADC，進度最快的為科倫藥業的 SKB264，目前處于臨床 III 期，其余都還處于臨床 I 期。圖圖 46、TROP2 在多種實體瘤中高表達在多種實體瘤中高表達圖圖 47、戈沙妥珠單抗結構特點、戈沙妥珠單抗結構特點資料來源：Pharmacology&Therapeutics，興業證券經濟與金融研究院整理資料來源：吉利德公司官網，興業證券經濟與金融研究院整理表表 14、TROP2 ADC 藥物在中國的進展藥物在中國的進展通用名通用名類別類別公司公司中國臨床階段中國臨床階段戈沙妥珠單抗ADC吉利德2022-6獲批上市DS-1062ADC第一三共/AZIII 期SKB264ADC科倫/默

118、沙東III 期DB-1305ADC映恩生物I 期ESG-401ADC詩健生物/聯寧生物I 期BIO-106ADC百凱生物I/II期BL-M02D1ADCSystimmuneI 期BAT8003ADC百奧泰I 期DAC-002ADC多禧生物/君實生物I 期FDA018ADC復旦張江I 期資料來源：醫藥魔方，興業證券經濟與金融研究院整理Trodelvy 已獲批用于 2/3L 單藥治療三陰乳腺癌（TNBC）患者，吉利德在乳腺癌領域的布局主要圍繞 Trodelvy 展開。三陰乳腺癌是乳腺癌惡性程度最高的分型，3 年生存率約為 25-28%，患者有較大的未被滿足的臨床需求，Trodelvy 也有潛力向前

119、線以及早期階段推進，目前 1L 治療的兩項注冊臨床正在開展中，新輔助治療以及輔助治療的注冊臨床也在計劃當中。針對更為龐大的 HR+/HER2-乳腺癌患者，Trodelvy 也已取得突破，在 2022 年 ESMO 大會上了匯報了 TROPiCS-02研究 OS 第二次期中分析結果，吉利德也已經提交了 3L+治療的 sBLA，1/2L 治療的注冊臨床也在計劃當中。除了單藥治療，吉利德也計劃開展更多聯合用藥方案的探索，包括 Keytruda(PD-1)、Magrolimab(CD 47)、GS-9716(MCL1)、Talzenna(PARP)、Piqray(PI3K)等。請務必閱讀正文之后的信息

120、披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-37-海外行業深度研究報告海外行業深度研究報告表表 15、吉利德在乳腺癌的布局、吉利德在乳腺癌的布局適應癥適應癥方案方案階段階段人群數量人群數量三陰乳腺癌（TNBC）新輔助治療/III 期臨床計劃中10k輔助治療/III 期臨床計劃中40k1L PD-L1+Trodelvy+K藥III期臨床24k1L PD-L1-TrodelvyIII期臨床2/3Lmagrolimab(CD 47)+化療2021-3 獲批26kHR+/HER2-乳腺癌1Lmagrolimab(CD 47)+TrodelvyIII 期臨床計劃中120k2LTrodelvyI

121、II 期臨床計劃中90k3L+/提交 sBLA107k資料來源：吉利德公司官網，興業證券經濟與金融研究院整理在泌尿系統腫瘤領域，Trodelvy 已獲批用于 2/3L 單藥治療尿路上皮癌（UC）患者，1L 治療適應癥正在進行探究性臨床 II 期試驗，采用與 PD-1 雙藥聯合或三藥聯合的用藥方案。針對前列腺癌的 2/3L 治療，目前正在對與 A2aR/A2bR 拮抗劑etrumadenant 聯用的方案進行探究，針對基層浸潤性膀胱癌（MIBC）的臨床試驗也在計劃當中。表表 16、吉利德在泌尿腫瘤的布局、吉利德在泌尿腫瘤的布局適應癥臨床代號方案階段人群數量基層浸潤性膀胱癌（MIBC）/計劃中41

122、k尿路上皮癌（UC）1LTROPHY-U-01Trodelvy+K 藥Trodelvy+avelumab(PD-L1)+化療Trodelvy+zimberelimab(PD-1)+domvanalimab(TIGIT)臨床 II 期46k2/3LTROPiCS-04Trodelvy+avelumab(PD-L1)+化療臨床 III期2021-4 獲加速批準24k前列腺癌2/3LARC-6Trodelvy+zimberelimab(PD-1)+domvanalimab(TIGIT)臨床 I/II 期48k資料來源：吉利德公司官網，興業證券經濟與金融研究院整理針對非小細胞肺癌（NSCLC），Tro

123、delvy 單藥治療有望成為 2L+治療的基礎療法。在 1L 治療當中，吉利德的 ARC-10 受到關注，這是一項 TIGIT+PD-1 的臨床 III期試驗，公司在 2022 年 Q3 業績交流會上宣布對 ARC-10 的臨床方案進行修正，將與標準療法 Keytruda 直接進行頭對頭比較，不再包含化療組，2023 年的數據更新將是影響 TIGIT 產品的重要事件。表表 17、吉利德在、吉利德在 NSCLC 的布局的布局適應癥適應癥臨床代號臨床代號方案方案階段階段PD-L1 表達表達人群數量人群數量非小細胞肺癌III期不可切除PACIFIC-8domvanalimab(TIGIT)+I 藥I

124、II 期臨床PD-L1+28k1LARC-7domvanalimab(TIGIT)+zimberelimab(PD-1)+etrumadenant(A2aR/A2bR)II 期臨床PD-L1+TPS50%190kARC-10domvanalimab(TIGIT)+zimberelimab(PD-1)III 期臨床PD-L1+TPS50%EVOKE-02Trodelvy+K 藥II 期臨床/請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-38-海外行業深度研究報告海外行業深度研究報告2L+EVOKE-01TrodelvyIII 期臨床/120kTROPiCS-03T

125、rodelvyII 期臨床/NCT04827576magrolimab(CD 47)+多西他賽II 期臨床/資料來源：吉利德公司官網，興業證券經濟與金融研究院整理吉利德在其他腫瘤領域也在積極探索當中，包括胰腺癌、MSS 結直腸癌、胃食管癌、頭頸癌、子宮內膜癌等，主要圍繞 TIGIT、CD 47、TROP2 ADC、CD 73幾款產品的聯用方案展開。表表 18、吉利德在其他實體瘤的布局、吉利德在其他實體瘤的布局適應癥適應癥臨床代號臨床代號方案方案階段階段人群數量人群數量胰腺癌1LARC-8quemliclustat(CD 73)+zimberelimab(PD-1)臨床 II 期75k2L30k

126、MSS結直腸癌2LNCT02953782magrolimab(CD 47)+西妥昔單抗臨床 I/II期110kARC-9etrumadenant(A2aR/A2bR)+zimberelimab(PD-1)臨床 II 期3L胃食管癌1LARC-21domvanalimab(TIGIT)+zimberelimab(PD-1)+化療臨床 II 期68k2L+39k頭頸癌1/2LNCT04854499magrolimab(CD 47)+K藥magrolimab(CD 47)+K藥+化療magrolimab(CD 47)+多西他賽臨床 II 期53k2LTROPiCS-03Trodelvy臨床 II 期

127、30k子宮內膜癌3L4k資料來源：吉利德公司官網，興業證券經濟與金融研究院整理 CD47 單抗：吉利德血液瘤領域布局的基石單抗：吉利德血液瘤領域布局的基石CD47 屬于免疫球蛋白超家族成員，廣泛表達于細胞表面，介導細胞凋亡、增殖、免疫等一系列的反應。當正常細胞表面的 CD47 與巨噬細胞表面的 SIRP結合時，會釋放“別吃我”信號，使其免于被巨噬細胞吞噬。然而多種癌細胞表面同樣表達CD47 蛋白，使其也可以躲避免疫系統的攻擊。因此通過對 CD47 及 SIRP之間的相互作用進行阻斷，可以瓦解“別吃我”信號。圖圖 48、CD47/SIRP通路作用機制通路作用機制資料來源：吉利德公司官網，興業證券

128、與金融研究院整理 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-39-海外行業深度研究報告海外行業深度研究報告國內企業積極布局 CD47 靶向藥物，以 CD47 單抗以及 PD-L1/CD47 雙抗為主，目前國內進度最快的是信達生物的 CD47 單抗 letaplimab，骨髓增生異常綜合征（MDS）適應癥目前處于臨床 III 期階段，國內還有十余款產品處于臨床 I 期階段。表表 19、CD47 藥物在中國的進展藥物在中國的進展通用名通用名類別類別公司公司中國臨床階段中國臨床階段letaplimab單抗信達生物III 期萊法利單抗單抗康方生物II 期6MW321

129、1雙抗邁威生物II 期HX009雙抗翰思生物II 期來佐利單抗單抗天境生物/艾伯維II 期SG12473雙抗尚健生物I 期ZL-1201單抗再鼎醫藥I 期SH009雙抗圣和藥業I 期SHR-1603單抗恒瑞醫藥I 期HMPL-A83單抗和黃醫藥I 期TQB2928單抗正大天晴I 期BAT7104雙抗百奧泰I 期金妥利珠單抗單抗金賽藥業I 期F527單抗新時代藥業I 期IMC-002單抗思路迪醫藥I 期IBI322雙抗信達生物I 期MIL95單抗天廣實/康諾亞I 期資料來源：醫藥魔方，興業證券經濟與金融研究院整理吉利德的 magrolimab 是一款 first-in-class 靶向 CD47

130、 的單抗，于 2020 年 3 月以49 億美元現金收購 Forty Seven 獲得，公司在血液腫瘤的整體布局圍繞其展開。公司于 2022 年 1 月宣布，由于報告的可疑意外嚴重不良反應(SUSARs)在各研究組間存在明顯的不平衡，FDA 暫停了 magrolimab 聯合阿扎胞苷的部分臨床。在進行審查之后，FDA 于 2022 年 4 月取消了一些部分臨床暫停，針對 MDS 以及AML 的臨床 III 期試驗都已恢復患者入組。針對 MM 以及 DLBCL 患者，多種magrolimab 聯用方案的探究性臨床也正在進行中。表表 20、吉利德在血液瘤領域的布局、吉利德在血液瘤領域的布局適應癥適

131、應癥臨床代號臨床代號方案方案階段階段人群數量人群數量骨髓增生異常綜合征（MDS）1L HREHANCEmagrolimab+阿扎胞苷臨床 III 期26k1L&r/r HR;2L LR5F9005magrolimab+阿扎胞苷臨床 II期急性髓系白血?。ˋML）1LTP53mEHANCE-2magrolimab+阿扎胞苷臨床 III 期44k1L unfitEHANCE-3magrolimab+阿扎胞苷+維奈克拉臨床 III 期1L&r/rNCT04778410magrolimab+MEC 方案臨床 II期維持治療magrolimab+CC-486(口服阿扎胞苷)1L&r/r5F9005mag

132、rolimab+阿扎胞苷臨床 II期多發性骨髓瘤（MM）r/rNCT04892446magrolimab 聯用方案臨床 II期15k彌漫性大 B 細胞淋巴瘤（DLBCL）2L+5F9003magrolimab 聯用方案臨床 I/II期6k資料來源：吉利德公司官網，興業證券經濟與金融研究院整理 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-40-海外行業深度研究報告海外行業深度研究報告4、渤?。簩Ｗ⑸窠浛茖W，阿爾茲海默病新藥帶來轉機、渤?。簩Ｗ⑸窠浛茖W，阿爾茲海默病新藥帶來轉機渤健專注于神經科學，創始團隊陣容強大，包括兩位諾貝爾獎得主。公司擁有多項生物技術專利，早

133、期依靠對外轉讓專利維持公司運轉，但由于長時間沒有實現盈利，一度迎來發展危機，科學家出身的 Walter Gilbert 被認為沒有商業才能而因此下臺，職業經理人 James L.Vincent 于 1985 年接任 CEO 后對公司進行徹底改革。公司依靠重組人干擾素、那他珠單抗、富馬酸二甲酯多款產品奠定了在多發性硬化癥（MS）領域的領先地位，隨著幾款產品陸續達到峰值，公司業績近幾年處于下滑趨勢。神經科學領域新藥研發難度大，公司深耕多年，在研管線不乏變革性療法，包括阿爾茲海默?。ˋD）新藥 Lecanemab、抗抑郁新藥Zuranolone、漸凍癥新藥 Tofersen 等，有望將公司推向全新發

134、展階段。4.1、歷史沿革回顧、歷史沿革回顧渤健成立于 1978 年，創始人包括諾貝爾獎得主 Walter Gilbert 和 Phillip AllenSharp，是全球最早專注于神經和神經退行性疾病的生物科技公司之一。公司擁有強大的科學家團隊，基礎科研實力深厚，研發投入開支大，80 年代初期不得不依靠對外輸出專利技術來保障公司發展。1985 年 James L.Vincent 接任公司CEO，對公司進行轉型和改革，開始回購早期出售的專利技術。此后公司對外授權的產品也開始陸續獲批上市，包括乙肝疫苗、乙肝診斷試劑、干擾素和干擾素，1991 年四款產品總銷售額達 6 億美元，公司營收超過 6000

135、 萬美元，實現扭虧為盈。1996 年公司首款重磅產品 Avonex（干擾素-1a）獲批上市，2002 年銷售突破 10億美元，公司依靠 Avonex 實現了快速的成長，擁有足夠現金后開始對外收購以擴充管線。2003 年公司完成了與利妥昔單抗原研公司 Idec 的合并，2004 年與Elan Pharmaceuticals 合作研發的那他珠單抗獲批上市，2006 年收購 FumedicaArzneimittel 獲得了重磅品種富馬酸二甲酯的權益，2007 年從 Neurimmune 許可引進阿爾茨海默病藥物 Aducanumab。公司深耕多發性硬化癥（MS）的同時也在不斷尋找新的增長點，包括生物

136、類似藥、脊髓肌萎縮癥（SMA）、阿爾茨海默?。ˋD）、抗抑郁、帕金森病、中風、狼瘡等。表表 21、渤健發展歷程、渤健發展歷程時間時間事件事件1978年在瑞士日內瓦創立，專注于神經科學領域，生物技術產業的先驅之一。兩位創始人 Walter Gilbert 和 PhillipAllenSharp 分別在 1980年和 1993年獲得了諾貝爾獎。1980年公司開始對外轉讓專利技術以維持公司運轉，1984年虧損達到 1 億美元，公司瀕臨破產，Gilbert被迫下臺1985年職業經理人 James L.Vincent 出任公司 CEO，曾先后擔任過雅培的首席運營官和聯合健康與科學產品公司的總裁Vince

137、nt 對 Biogen 進行轉型和改革，賣掉或關閉了歐洲業務，開始回購大部分專利并重新對外授權1986年FDA批準了先靈葆雅的重組干擾素，為公司對外授權產品1989年FDA批準了 GSK的重組乙肝疫苗，為公司對外授權產品依靠對外授權的產品，公司首次扭虧為盈，迎來發展轉機1991年對外授權的產品包括乙肝疫苗、乙肝診斷試劑、干擾素和干擾素，總銷售額達 6 億美元，公司的營收首次超 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-41-海外行業深度研究報告海外行業深度研究報告過 6000萬美元9月 20日于納斯達克上市1996年5月 FDA批準 Avonex（干擾素-1

138、a）的上市，用于治療多發性硬化癥1997年與默克達成了 1.45 億美元合作協議，共同開發用于治療哮喘和其他疾病的小分子抑制劑2003年與 Idec完成 66億美元合并，將公司名稱改為 Biogen Idec（百健艾迪）2004年11 月 FDA 批準了 Tysabri（那他珠單抗）的上市，用于治療多發性硬化癥，該產品由渤健與 ElanPharmaceuticals共同合作研發2006年5月以 2.5億美元收購 Conforma Therapeutics，擴充腫瘤業務5月收購 FumedicaArzneimittel，獲得富馬酸二甲酯2007年1月以 1.2億美元的價格收購 Syntonix

139、Pharmaceuticals，獲得兩個長效凝血因子從 Neurimmune許可引進阿爾茨海默病藥物 Aducanumab2010年1月 FDA加速批準了 Fampyra（達方吡啶）的上市，用于治療多發性硬化癥行走障礙2012年從 Ionis Pharmaceuticals獲得 Spinraza（諾西那生）的全球市場權益與三星生物出資成立三星 Bioepis 公司，主要專注于生物類似藥的開發2013年向 Elan Corporation 支付 32.5億美元，購買 Tysabri 的全部權益3月 FDA加速批準了 Tecfidera（富馬酸二甲酯）的上市，用于治療多發性硬化癥2014年8月 F

140、DA批準了 Plegridy（聚乙二醇干擾素-1a）的上市，用于治療多發性硬化癥2015年1月以 6.75億美元的價格收購 Convergence Pharmaceuticals，布局小分子鈉通道阻斷止痛藥物的開發重新啟用名稱“Biogen”2016年12月 FDA批準 Spinraza（諾西那生）的上市，用于治療脊髓性肌萎縮癥公司宣布將其血友病藥物業務（Eloctate和 Alprolix）分拆為一家上市公司，分拆后的公司將被稱為 Bioverativ2017年Fampyra（達方吡啶）從有條件上市許可轉變為標準上市批準與 Alkermes 簽訂全球許可和合作協議，共同開發和商業化 Vume

141、rity（富馬酸地洛西美）2018年Bioverativ被賽諾菲收購與 Ionis Pharmaceuticals達成十年合作協議，共同開發神經疾病領域新型反義寡核苷酸候選藥物2019年3月宣布 Aducanumab 的 3 期臨床試驗暫停，公司股價開始大幅下跌3 月以 8.77 億美元收購英國基因療法公司 Nightstar Therapeutics，專注于基于腺相關病毒的基因治療遺傳性視網膜疾病10月推翻了此前的無效性分析結果，宣布將繼續推進 Aducanumab 項目10月 FDA批準了 Vumerity（富馬酸地洛西美），用于治療多發性硬化癥2020年1月與 Denali 達成合作協議

142、，共同開發和推廣 Denali 的 LRRK2 小分子抑制劑 DNL151，用于治療帕金森病2月和 Sangamo Therapeutics 宣布了一項全球許可協議，以開發用于神經肌肉和神經系統疾病的化合物11月以 6.5億美元收購 Sage Therapeutics，并支付 8.75億美元的預付款以共同開發多種抑郁癥治療方法2021年6月 FDA批準了 Aduhelm（aducanumab）的上市，用于治療阿爾茨海默病6月 FDA授予 Lecanemab 突破性療法稱號，用于治療阿爾茲海默病的潛在藥物2022年宣布決定撤回 Aduhelm在歐洲的上市申請以 23億美元出售三星 Bioepis

143、公司股權9月宣布 Lecanemab達到 3 期臨床試驗與患者認知和功能相關的主要終點和所有關鍵次要終點資料來源：Zippia，興業證券經濟與金融研究院整理4.2、基礎財務數據以及主要產品、基礎財務數據以及主要產品與 Idec 合并后，在 Avonex 和 Rituxan 的銷售推動下公司營收開始快速增長，2004 年至 2014 年的復合增速約 16%，Avonex 在 2014 年達到銷售峰值，此后公司營收增速開始放緩，2014 年至 2019 年復合增速約 8%；由于市場競爭加劇，隨著富馬酸二甲酯、CD20 產品銷售分成以及諾西那生也相繼達到峰值，公司缺少接力產品，2019 年營收開始下

144、滑，2021 年實現營收 109.8 億美元，同比下降18.3%，公司預計 2022 年全年營收為 100.0-101.5億美元，同比下降 7.6%-8.9%。請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-42-海外行業深度研究報告海外行業深度研究報告圖圖 49、渤健歷年營業收入及同比增速、渤健歷年營業收入及同比增速圖圖 50、渤健歷年凈利潤及同比增速、渤健歷年凈利潤及同比增速資料來源：渤健公司財報，興業證券經濟與金融研究院整理資料來源：渤健公司財報，興業證券經濟與金融研究院整理近年來公司 R&D 費用率整體控制在 20%左右，2021 年研發費用的增加主要是由

145、于與 Sangamo、Denali 和 Sage 合作產生的預付款費用。2020 年和 2021 年的SG&A 費用率有顯著提升，主要是為了用于支持 Aduhelm 的商業化，但由于Aduhelm銷售遠不及預期，公司在 2022年實施了一系列縮減成本的措施。圖圖 51、渤健歷年、渤健歷年 R&D 費用及營收占比費用及營收占比圖圖 52、渤健歷年、渤健歷年 SG&A 費用及營收占比費用及營收占比資料來源：渤健公司財報，興業證券經濟與金融研究院整理資料來源：渤健公司財報，興業證券經濟與金融研究院整理公司首款產品 Avonex 于 1996 年獲批上市，2014 年銷售峰值達到 30 億美元，是推動

146、公司成長為 Biopharma 的重磅品種。公司 2003 年與 Idec 完成合并，此后CD20 產品的銷售分成也成為了公司收入的重要來源。2004 年獲批的那他珠單抗和 2013 年獲批的富馬酸二甲酯使得公司延續了在多發性硬化癥（MS）領域的領先優勢，富馬酸二甲酯 2019 年銷售峰值達 44 億美元。除了 MS，公司在其他疾病領域的布局成果也開始逐步落地，諾西那生于 2016 年獲批上市，是全球首款脊髓性肌肉萎縮癥治療藥物；阿杜卡尼單抗于 2021 年獲批上市，全球首個獲批用于治療阿爾茨海默癥的 A單抗，公司同靶點的 Lecanemab 也宣布 III 期臨床達到主要終點，PDUFA 日

147、期定為 2023 年 1 月 6 日，上市后有希望成為下一個“重磅炸彈”藥物。請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-43-海外行業深度研究報告海外行業深度研究報告表表 22、渤健目前在售主要產品、渤健目前在售主要產品商品名商品名通用名通用名靶點及機制靶點及機制主要適應癥主要適應癥FDA 批批準日期準日期達峰達峰年份年份銷售峰值銷售峰值(億美元億美元)21 年銷售年銷售(億美元億美元)2021 年銷售年銷售同比增長同比增長Avonex重組人干擾素-1a重組 IFN多發性硬化癥1996-5201430.112.1-19.0%Rituxan利妥昔單抗CD20單

148、抗非霍奇金淋巴瘤1997-11/Zevalin替伊莫單抗CD20放射免疫非霍奇金淋巴瘤2002-220040.2/Amevive來伐西普CD58-Fc融合蛋白斑塊狀銀屑病200320050.5/Tysabri那他珠單抗CD49d單抗多發性硬化癥2004-11/20.66.0%Fumaderm富馬酸酯Nrf2激活劑斑塊狀銀屑病200620140.630.1-8.3%Fampyra達方吡啶K+channel激動劑多發性硬化癥行走障礙2010-1/1.11.9%Tecfidera富馬酸二甲酯Nrf2激活劑多發性硬化癥2013-3201944.319.5-49.2%Gazyva奧妥珠單抗CD20單抗慢

149、性淋巴細胞白血病2013-11/Alprolix艾諾凝血素IX-Fc融合蛋白B 型血友病2014-320163.3/Eloctate重組人凝血因子 VIII融合蛋白VIII-Fc融合蛋白A型血友病2014-620165.1/Plegridy聚乙二醇干擾素-1aIFN類似物多發性硬化癥2014-820174.93.6-7.5%Zinbryta達利珠單抗CD25單抗多發性硬化癥2016-520170.5/Spinraza諾西那生SMN2反義療法脊髓性肌肉萎縮2016-12201921.0019.1-7.2%Ocrevus奧瑞珠單抗CD20單抗多發性硬化癥2017-3/Flixabi英夫利西單抗生物

150、類似藥TNF-單抗類風濕性關節炎2017-4/1.01.0%RituxanHycela利妥昔單抗+重組人玻璃酸酶重組 HAase;CD20單抗慢性淋巴細胞白血??；彌漫性大 B 細胞淋巴瘤2017-6/Benepali依那西普生物類似藥TNFR2 融合蛋白類風濕性關節炎、銀屑病2019-4/5.03.5%Imraldi阿達木生物類似藥TNF-單抗類風濕性關節炎2019-7/2.37.9%Vumerity富馬酸地洛西美Nrf2激活劑多發性硬化癥2019-10/4.1540.6%Aduhelm阿杜卡尼單抗A單抗阿爾茲海默病2021-6/0.03/資料來源：醫藥魔方，渤健公司財報，興業證券經濟與金融研

151、究院整理注：利妥昔單抗、奧妥珠單抗、奧瑞珠單抗以及 Rituxan Hycela 由羅氏銷售；Alprolix和 Eloctate的權益于 2018年被賽諾菲收購圖圖 53、渤健歷年產品銷售額、渤健歷年產品銷售額（百萬美元）（百萬美元）按品種區分按品種區分資料來源：渤健公司財報，興業證券與金融研究院整理 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-44-海外行業深度研究報告海外行業深度研究報告4.3、領先的阿爾茨海默病臨床組合、領先的阿爾茨海默病臨床組合阿爾茨海默?。ˋD）是一種起病隱匿且進行性發展的慢性神經系統退行性疾病，以記憶障礙、語言功能和其他認知能力衰

152、退為主要癥狀，可導致患者精神行為異常。AD 已成為全球重要的公共衛生問題：高患病率：高患病率：跟據 2019 年世界阿爾茨海默病報告，全球 AD 患者人數已高達 5000 萬，預計 2050 年將增加至 15200 萬。根據認知癥老年人照護服務現狀與發展報告，中國現有 AD 患者約 1507 萬，2050 年將增至 2898 萬；高致死率：高致死率：在美國是排名第 6 的死亡原因，在中國是排名第 5 的死亡原因，中國每年因 AD死亡的人數約 32 萬；高經濟負擔：高經濟負擔：根據The China Alzheimer Report 2022，2015 年中國 AD 患者的年治療費用約為 167

153、7.4 億美元，預計到 2050 年將達到 1.8萬億美元。AD 的發病機制復雜，尚未完全確定，目前最普遍的假說有-淀粉樣蛋白沉積假說和 Tau 蛋白過度磷酸化假說：-淀粉樣蛋白沉積假說：淀粉樣蛋白沉積假說：-淀粉樣蛋白（A）是淀粉樣前體蛋白（APP）的水解產物，A單體（monomers）最開始可聚集形成寡聚物（oligpmers），再進一步形成纖維（fibrils），纖維會進一步聚集成為斑塊（plaque），難溶性斑塊的產生會導致突觸功能障礙、炎癥和神經元死亡，損害患者的認知功能。同時，A的沉積也會促進 Tau蛋白的過度磷酸化，使 AD 的癥狀加重。Tau 蛋白過度磷酸化假說：蛋白過度磷酸化

154、假說：Tau 蛋白存在于神經元軸突中，通過與微管相關蛋白結合，促進和維持微管的組裝。當蛋白激酶活性增強、蛋白磷酸酶活性相對減弱時，Tau 蛋白就會過度磷酸化，降低與微管結合和促進微管組裝的能力，導致神經元纖維纏結的形成，同樣會導致突觸功能障礙、炎癥和神經元死亡。圖圖 54、AD 發病機制發病機制資料來源：渤健公司官網，興業證券與金融研究院整理 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-45-海外行業深度研究報告海外行業深度研究報告公司擁有行業內領先的 AD 藥物管線，Aducanumab 于 2021 年 6 月獲得 FDA批準上市，是自 2003 年以來

155、FDA 批準的首個治療 AD 的新藥，也是全球首個獲批用于治療 AD 的 A單抗。公司的另一款 A單抗 Lecanemab 也達到的主要終點和所有次要終點，PDUFA 日期為 2023 年 1 月 6 日，有希望在2023Q1 獲批上市。此外，公司與 Ionis 共同開發的靶向 Tau 的反義寡核苷酸療法（ASO）預計也將在 2023 年啟動 II 期臨床試驗。表表 23、渤健、渤健 AD 在研管線在研管線項目項目靶點靶點形式形式臨床前臨床前I 期期II 期期III 期期上市上市AducanumabA單抗2021-6獲批LecanemabA單抗2023-1-6 PDUFABIIB080Tau反

156、義寡核苷酸2022年內開展BIIB113O-GlcNAc小分子ATV-Amyloid-A單抗未披露A單抗未披露未披露小分子資料來源：渤健公司官網，興業證券經濟與金融研究院整理多款靶向 A的新藥宣告失敗，基于 A沉積假說的開發思路一度受到質疑。全球范圍內，宣布臨床 III 期未達到重要終點的 A新藥包括強生的 Bapineuzumab、禮來的 Solanezumab、羅氏的 Crenezumab 和 Gantenerumab，Aducanumab 于 2021年 6 月獲得 FDA 批準，是全球首款獲批用于治療 AD 的 A靶向藥。2022 年 11月以來，兩款產品先后宣布取得進展，禮來的 Do

157、nanemab 在 3 期臨床中頭對頭擊敗 Aducanumab，淀粉樣斑塊清除能力更強；渤健的 Lecanemab 在 3 期臨床中取得成功，主要臨床終點 CDR-SB 在統計學上具有顯著差異（p0.001）。國內企業中目前僅有恒瑞醫藥的 SHR-1707 進入到臨床階段，處于臨床 I 期，于 2021 年4 月啟動。表表 24、A抗體關鍵臨床試驗數據對比抗體關鍵臨床試驗數據對比通用名通用名公司公司臨床代號臨床代號適應癥適應癥對照組對照組開始時間開始時間結束時間結束時間主要終點主要終點結果結果Bapineuzumab強生/輝瑞ELN115727-301輕度至中度安慰劑2007-122012-

158、478周 ADAS-cog118.5 vs 8.7(p=0.80)ELN115727-3022007-122012-67.1 vs 7.4(p=0.64)Solanezumab禮來EXPEDITION 1輕度至中度安慰劑2009-52012-480周 ADAS-cog113.8 vs 4.5(p=0.24)EXPEDITION 22009-52012-65.3 vs 6.6(p=0.06)Crenezumab羅氏CREAD 1前兆至輕度(早期)安慰劑2016-32019-577周 CDR-SB-0.17(p=0.63)CREAD 22017-32019-6-0.17(p=0.63)Ganten

159、erumab羅氏GRADUATE I前兆至輕度(早期)安慰劑2018-62022-9116周 CDR-SB-0.31(p=0.0954)GRADUATE II2018-82022-9-0.19(p=0.2998)Aducanumab渤健/衛材ENGAGE前兆至輕度(早期)安慰劑2015-82019-878周 CDR-SB+0.03(p=0.8330)EMERGE2015-92019-8-0.39(p=0.0120)Donanemab禮來TRAILBLAZER-ALZ 4前兆至輕度(早期)Aducanumab2021-112022-932周淀粉樣斑塊清除率37.9%vs 1.6%Lecanema

160、b渤健/衛材ClarityAD前兆至輕度(早期)安慰劑2019-32022-1172周 CDR-SB1.21 vs 1.66(p0.001)資料來源：醫藥魔方，興業證券經濟與金融研究院整理注：ADAS-cog11：阿爾茨海默病評定量表認知部分，評分范圍為 0-70 分，分數越高認知能力越差；CDR-SB：臨床癡呆評分量表，評分范圍為0-18分，分數越高表示癡呆越嚴重。請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-46-海外行業深度研究報告海外行業深度研究報告Aducanumab 兩項兩項 III 期臨床結果存在矛盾，臨床獲益不明確，期臨床結果存在矛盾，臨床獲益不

161、明確，FDA 基于替代終基于替代終點加速審批。點加速審批。在 EMERGE 研究中，高劑量 Aducanumab 患者組的 CDR-SB 得到了改善（-0.39，p=0.0120），但 ENGAGE 研究中高劑量 Aducanumab 患者組的CDR-SB 的表現更差且沒有顯示出統計學差異（0.03，p=0.8330），多位專家認為與藥物引發的大腦腫脹或出血等不良反應風險相比，沒有展現出明顯的臨床獲益。但相較于以往幾款 A靶向藥，Aducanumab 能夠能著降低 AD 患者大腦中的 A水平，基于 A沉積假說，降低 A水平能夠改善患者認知水平，FDA 通過加速審批途徑，以此作為替代終點，仍然批

162、準了 Aducanumab 的上市。圖圖 55、Aducanumab 兩項兩項 III 期臨床研究臨床結果期臨床研究臨床結果資料來源：渤健公司官網，興業證券與金融研究院整理Aducanumab 在爭議聲中獲批后，商業化表現并不及預期，在爭議聲中獲批后，商業化表現并不及預期，2022 年前三季度銷年前三季度銷售額為售額為 450 萬美元。萬美元。Aducanumab 在歐洲的上市申請被拒絕，美國聯邦醫療保險和醫療補助服務中心（CMS）將 Aducanumab 在美國聯邦醫療保險內的覆蓋范圍僅限于參加臨床試驗的患者，公司已終止了真實世界研究。圖圖 56、Aducanumab 能夠降低能夠降低 AD

163、 患者大腦中的患者大腦中的 A水平水平資料來源：渤健公司官網，興業證券與金融研究院整理 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-47-海外行業深度研究報告海外行業深度研究報告Lecanemab 作用靶標與作用靶標與 Aducanumab 存在差異，與可溶性存在差異，與可溶性 A聚合體的親和力更聚合體的親和力更強。強。A從單體聚集成為斑塊，中間還存在不同的形態，不同藥物靶向的形態不同，Aducanumab 主要與纖維（fibrils）結合，而 Lecanemab 主要與原纖維（protofibrils）結合，原纖維是纖維的上一階段，分子量更小、溶解性更好。圖

164、圖 57、不同、不同 A單抗結合的單抗結合的 A形態存在差異形態存在差異資料來源：Nature，興業證券與金融研究院整理研究者橫向對比了 Lecanemab、Aducanumab 和 Gantenerumab 對 A各種形式聚合物的結合能力，結果顯示 Lecanemab 結合 75-300kD 較小原纖維的親和力是Gantenerumab 的 10 倍、Aducanumab 的 100 倍；對于 300-500kD 的較大的原纖維，Lecanemab 親和力則是 Aducanumab 的 25 倍。圖圖 58、Lecanemab 與可溶性與可溶性 A聚合體的親和力更強聚合體的親和力更強資料來源

165、：衛材公司官網，興業證券與金融研究院整理Lecanemab 是首個關鍵臨床主要臨床終點具有高度統計學意義的是首個關鍵臨床主要臨床終點具有高度統計學意義的 A靶向藥。靶向藥。2022 年 11 月 29 日，衛材公布了 Lecanemab 用于治療 AD 的 III 期臨床研究Clarity AD 的全部數據，研究達到了主要終點，與安慰劑組相比，Lecanemab 組患者 18 個月期間 CDR-SB 評分惡化速度減緩了 27%，評分差異值為-0.451（p=0.00005），具有高度統計學意義的變化。所有關鍵的次要終點也都達到了具 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息

166、披露和重要聲明-48-海外行業深度研究報告海外行業深度研究報告有高度統計學意義的結果，包括患者大腦中淀粉樣蛋白水平、ADAS-cog14 評分、ADCOMS 評分、ADCS MCI-ADL 評分。圖圖 59、Clarity AD 研究達到主要終點研究達到主要終點資料來源：衛材公司官網，興業證券與金融研究院整理Lecanemab 的安全性相對較好。的安全性相對較好。Lecanemab 組和安慰劑組的死亡率分別為 0.7%和 0.8%，沒有發現與治療或 ARIA 相關的死亡，發現嚴重不良事件的比例分別為 14%和 11.3%，治療相關不良反應（TEAE）發生率分別為 88.9%和 81.9%。Le

167、canemab 組最常見的不良反應為輸液相關反應（26.4%）、ARIA-E（水腫/滲出性改變；12.6%），其中 ARIA-E 中 91%為輕度至中度，78%無癥狀，71%發生在治療的前 3 個月，81%在發生 4 個月內消退。在隨后的開放標簽擴展研究中，Lecanemab 組出現了 2 例死亡案例，均存在明顯的合并癥以及抗凝治療導致的大出血或死亡的危險因素，研究者評估認為該死亡病例與 Lecanemab 治療無關。圖圖 60、Lecanemab 的安全性相對較好的安全性相對較好資料來源：衛材公司官網，興業證券與金融研究院整理 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披

168、露和重要聲明-49-海外行業深度研究報告海外行業深度研究報告4.4、引領神經領域變革型療法，邁入發展新階段、引領神經領域變革型療法，邁入發展新階段AD 藥物 Lecanemab 以及抗抑郁新藥 Zuranolone 有希望將渤健推向新一輪增長周期，同時公司積極在其他治療領域尋求突破性治療方案，包括遺傳性神經發育障礙、帕金森病及運動障礙、中風、狼瘡等，以上疾病領域新藥研發難度大且存在巨大的未被滿足臨床需求，取得突破后公司將邁入全新的發展階段。圖圖 61、渤健布局領域持續拓展、渤健布局領域持續拓展資料來源：渤健公司官網，興業證券與金融研究院整理表表 25、渤健主要在研管線（除渤健主要在研管線（除

169、AD）疾病領域疾病領域藥物藥物靶點靶點形式形式適應癥適應癥臨床前臨床前I 期期II 期期III 期期上市申請上市申請合作方合作方神經精神病學ZuranoloneGABAA小分子重度抑郁癥Sage產后抑郁癥神經肌肉疾病TofersenSOD1反義療法肌萎縮側索硬化癥2023-4-25 PDUFAIonisBIIB105ATXN2反義療法肌萎縮側索硬化癥Ionis神經血管病BIIB093SUR小分子大面積腦梗死Remedy腦挫傷BIIB131sEH/PLG小分子急性缺血性卒中TMS狼瘡BIIB133CD40L單抗系統性紅斑狼瘡NektarBIIB059BDCA2單抗系統性紅斑狼瘡/皮膚性紅斑狼瘡遺

170、傳性神經發育障礙BIIB121UBE3A反義療法快樂木偶綜合癥Ionis多發性硬化癥OrelabrutinibBTK小分子多發性硬化癥諾誠健華BIIB091BTK小分子多發性硬化癥/BIIB107VLA4單抗多發性硬化癥/神經性疼痛BIIB074Nav1.7小分子三叉神經痛Convergence小纖維神經病變帕金森病與BIIB122LRRK2小分子帕金森病Denail 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-50-海外行業深度研究報告海外行業深度研究報告運動障礙BIIB124GABAA小分子特發性震顫SageBIIB094LRRK2反義療法帕金森病Ioni

171、sBIIB118CK1小分子睡眠-覺醒節律紊亂/BIIB101SNCA反義療法多系統萎縮IonisBIIB132ATXN-3反義療法脊髓小腦性共濟失調Ionis資料來源：渤健公司官網，興業證券經濟與金融研究院整理Zuranolone：快速起效的抗抑郁新藥：快速起效的抗抑郁新藥Zuranolone 是一款快速起效、每日一次、持續兩周的口服抑郁新藥，重度抑郁癥（MDD）適應癥獲 FDA 授予突破性療法和快速通道資格，產后抑郁癥（PPD）適應癥獲快速通道資格。2022 年 12 月 6 日，渤健與 Sage 宣布已完成向 FDA 提交 Zuranolone 兩項適應癥的 NDA。目前國內企業也有同類

172、產品進入臨床階段，翰森制藥的 HS-10353（口服）和騰盛博藥的 BRII-296（長效注射）目前都處于臨床 I 期階段。圖圖 62、Zuranolone 的特點及優勢的特點及優勢資料來源：渤健公司官網，興業證券與金融研究院整理-氨基丁酸（GABA）是中樞神經系統中一種重要的抑制性神經遞質，其功能紊亂與一系列神經精神疾病密切相關。GABA 的快速抑制作用主要由 GABAA 受體介導，該靶點的藥物（西泮類藥物、苯二氮卓類藥物、丙泊酚）被廣泛用于抗焦慮、鎮靜和全身麻醉，但這些傳統藥物的抗抑郁效果并不理想。Sage 的Brexanolone 于 2019 年 3 月獲得 FDA 批準用于治療 PP

173、D，成為全球首個靶向GABAA 受體的抗抑郁新藥，也實現了 PPD 治療藥物零的突破，但是需要連續靜脈滴注 60 小時是其最大的劣勢。Zuranolone 是 Brexanolone 的升級產品，屬于GABAA 受體正向變構調節劑，優化了針對突觸和突觸外 GABA 受體的選擇性以及口服給藥的藥代動力學特征，實現了口服給藥。請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-51-海外行業深度研究報告海外行業深度研究報告圖圖 63、Zuranolone 的作用機制的作用機制資料來源：渤健公司官網，興業證券與金融研究院整理Zuranolone 目前有 6 項取得陽性結果的

174、臨床研究，其中 ROBIN、SKYLARK、MDD-201B、MOUNTAIN、WATERFALL 證明了單藥治療的效果，CORAL 表明Zuranolone 聯合抗抑郁標準療法（ADT）能夠更快為患者帶來獲益，為其作為附加療法提供支持。圖圖 64、Zuranolone 的臨床研究結果的臨床研究結果資料來源：Sage公司官網，興業證券與金融研究院整理Tofersen：首個申報上市的：首個申報上市的 ASL 基因靶向藥物基因靶向藥物肌萎縮側索硬化癥（ALS），俗稱“漸凍癥”，是一種不可逆的致死性運動神經元病，主要癥狀為四肢和軀干肌肉表現進行性加重的肌肉無力和萎縮，ALS 在全球范圍內的發病率約為

175、 510 萬710 萬。目前 FDA 只批準了三種治療 ALS 的藥物，2022 年 9 月批準了 Amylyx 的 Relyvrio，另外兩款為 1995 年上市的利魯唑和 2017 年上市的依達拉奉，后兩款藥物僅能延長 2-3 個月生存期，亟需有效治療的藥物。ALS 病機制尚不明確，普遍認為其病因是基因與環境共同作用的結果，目前已知的較為常見的致病基因包括 C9orf72（7%）、SOD1（2%）、TARDBP（1%）、請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-52-海外行業深度研究報告海外行業深度研究報告FUS（1%）。其中超氧化物歧化酶 1（SOD1

176、）早在 1993 年被發現，SOD1 能將細胞產生的過氧化物轉化成過氧化氫和氧氣，突變的 SOD1 則無法實現該功能，從而造成神經元氧化損傷，出現神經肌肉功能損傷，其他致病機理也在被不斷挖掘。圖圖 65、ALS 各基因突變人群所占比例各基因突變人群所占比例資料來源：渤健公司官網，興業證券與金融研究院整理Tofersen 是一種反義寡核苷酸（ASO）療法，通過創建的單鏈寡核苷酸分子與SOD1 mRNA 以堿基互補配對的方式特異性結合，從而阻止 SOD1 蛋白的產生，旨在減緩 ALS 的疾病進展。Tofersen 的 3 期臨床研究 VALOR 未達到主要終點，Tofersen 組第 28 周 A

177、LS 功能評估量表-修訂版（ALSFRS-R）評分平均降低 6.98，安慰劑組平均降低 8.14，無統計學差異（p=0.97），但在多項次要和探索性研究中看到了積極信號，Tofersen 組的腦脊液 SOD1 濃度降低了 29%、血漿中的神經輕絲鏈濃度降低了 60%，有希望通過替代終點獲得 FDA 的加速批準，PDUFA日期定于 2023 年 4 月 25 日。BIIB059：BDCA2 靶點有望成為靶點有望成為 SLE 與與 CLE 的新希望的新希望研究表明約 60%80%的系統性紅斑狼瘡（SLE）患者存在 I 型干擾素（Type-IIFN）高表達特征，諾華的 Anifrolumab 能夠與

178、 Type-I IFN 的受體結合，阻斷其活性來實現治療效果，公司的 BIIB059 則是直接抑制 Type-I IFN 的產生。漿細胞樣樹突狀細胞（pDC）被認為是 Type-I IFN 的主要來源，其表面血液樹突狀細胞抗原 2（BDCA2）的高表達與 Type-I IFN 的釋放密切相關，BIIB059 與 BDCA2的結合能夠導致 BDCA2 從 pDC 的細胞表面快速內化，從而抑制 Type-I IFN 的產生。請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-53-海外行業深度研究報告海外行業深度研究報告圖圖 66、BIIB059 的作用機制的作用機制資料

179、來源：渤健公司官網，興業證券與金融研究院整理BIIB059 是目前唯一進入臨床階段的 BDCA2 靶向藥。公司于 2022 年 9 月公布了II 期臨床 LILAC 的積極結果：針對 SLE 患者，第 28 周 450mg 劑量試驗組活性關節（疼痛或有炎癥）減少 15.0，安慰劑組減少 11.6，p=0.04；針對皮膚紅斑狼瘡（CLE）患者，第 16 周 150mg 劑量試驗組 CLE 面積和嚴重程度指數活性（CLASI-A）評分相較于安慰劑組的基線變化差異為 33.4%，目前針對 CLE 的II/III 期臨床研究 AMETHYST 也已于 2022 年 9 月啟動。BIIB122：唯一進入

180、臨床：唯一進入臨床 III 期的期的 LRRK2 靶向藥靶向藥帕金森?。≒D）是一種復雜的神經退行性疾病，也是世界上第二常見的神經退行性疾病，僅次于阿爾茨海默?。ˋD）；PD 在歐美國家 60 歲以上老年人中發病率達到 1.6%，在我國為 1.4%。PD 患者確診時約有高達 60%的多巴胺能神經元已發生退變，富亮氨酸重復激酶 2（LRRK2）的突變是 PD 最常見的遺傳危險因素，LRRK2 激酶活性的增加被認為會損害溶酶體功能，進而加重了神經元中毒性蛋白的積聚，導致多巴胺能神經元死亡，因此抑制 LRRK2 是治療 PD 的潛在有效策略。圖圖 67、BIIB122 的作用機制的作用機制資料來源：

181、渤健公司官網，興業證券與金融研究院整理 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-54-海外行業深度研究報告海外行業深度研究報告BIIB122 是目前唯一進入臨床 III 期的 LRRK2 靶向藥。公司于 2021 年 5 月公布了 I/Ib 期臨床研究的積極結果，BIIB122 參與了靶點調控和下游信號通路，并且實現了尿液中溶酶體脂質 BMP（溶酶體功能的生物標志物）水平的劑量依賴性減少。公司于 2022 年 5 月啟動了在無 LRRK2 突變患者中的 2b 期臨床研究LUMA，9 月啟動了在 LRRK2 突變患者中的 3 期臨床 LIGHTHOUSE。5

182、、再生元：技術平臺實力強，遺傳學研究中心布局未來、再生元：技術平臺實力強，遺傳學研究中心布局未來再生元屬于技術平臺型公司，強大的技術平臺，使得公司相較于其他公司的研發效率更高、研發成本更低，外部企業積極尋求與之合作，公司也得以在長期沒有產品銷售的情況下獨立自主發展。公司重磅品種阿柏西普銷售金額目前仍保持增長，8mg 劑量有望進一步延長產品生命周期；度普利尤單抗仍有巨大的待挖掘空間，全球銷售峰值有望超過 130 億歐元；得益于高效的技術平臺，公司快速開發出新冠中和抗體，也給公司帶來了豐厚的回報。公司短期內預計會有多款產品遞交 BLA 或 sBLA，包括 8mg 阿柏西普、度普利尤單抗慢性自發性蕁

183、麻疹適應癥、C5 單 抗 Pozelimab、CD20/CD3 雙 抗 Odronextamab、BCMA/CD3 雙 抗Linvoseltamab。依托再生元遺傳學研究中心，公司也在積極和初創 biotech 合作，布局下一代技術平臺，包括基因療法、RNAi 療法、細胞療法等。5.1、歷史沿革回顧、歷史沿革回顧再生元成立于 1988年，創始人 Leonard Schleifer 此前為康奈爾大學醫學院的年輕神經學家，次年加入公司的 George Yancopoulos 此前也是哥倫比亞大學備受尊敬的年輕分子免疫學家，學術背景深厚。公司 1990 年在 Science 雜志上首次發表文章，成為

184、當年被引最多的神經生物學領域論文，公司也因此名聲大噪，獲得安進1500 萬美元協議款，并在 1991 年成功 IPO 上市。公司最初抱以厚望的 2 款生長因子藥物 CNTF 和 BDNF 的 III 期臨床試驗先后失敗，此后開始積極需求變革，1995 年說服 Roy Vagelos 加入公司，Roy Vagelos 曾任默沙東研發部負責人以及CEO，研發和商業化經驗豐富。在 Roy Vagelos 的指導下，公司調整戰略，不再受限于神經系統疾病領域，加強對細胞受體的研究并切入到其他疾病領域。公司將強勁的基礎研發實力轉換為技術平臺，包括 Traps 技術平臺以及VelociSuite 技術平臺，

185、由于公司的技術平臺實力出眾，外部藥企積極與再生元展開合作，公司也因此在無產品銷售的階段能夠有足夠的資金來支撐自身產品的研發。成立 20 年后，公司的首款產品列洛西普于 2008 年獲批上市，是首個治療罕見病 Cryopyrin 蛋白相關周期性綜合征（CAPS）的藥物，但銷售額并不理想。2011 年重磅產品阿柏西普獲批上市，公司營業收入及凈利潤開始快速增長，同時進入到產品獲批的密集期。強大的技術平臺也是公司能夠快速開發新冠中和抗體的原因，2021年再生元新冠中和抗體全球銷售額達 75 億美元。請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-55-海外行業深度研究報告

186、海外行業深度研究報告表表 26、再生元發展歷程、再生元發展歷程時間時間事件事件1988Leonard Schleifer 創立 Regeneron Pharmaceuticals，此前為康奈爾大學醫學院的年輕神經學家和助理教授1989George Yancopoulos加入公司，此前為哥倫比亞大學備受尊敬的年輕分子免疫學家與住友集團簽訂協議，以三種神經生長因子未來在日本的銷售權換取了 1000萬美元的研發資金1990公司在 Science雜志上發表第一篇論文，成為當年被引最多的神經生物學領域論文1991在納斯達克掛牌上市，募集資金 9160萬美元1992開發的第一個神經營養因子藥物進入臨床試驗

187、1993在紐約倫斯勒爾收購了一家藥品制造工廠1994宣布停止 CNTF（睫狀神經營養因子）的臨床研究1995Roy Vagelos加入公司，是一位曾領導默沙東研發部門的商人科學家1997腦源性神經生長因子（BDNF）的臨床 III 期試驗沒有達到其主要終點1999George Yancopoulos成為 90年代第 11位世界上被引次數最多的科學家。2000第一個利用 Trap技術的藥物 Arcalyst(列洛西普)進入臨床試驗2003與賽諾菲公司的前身 Aventis合作，在除日本外的所有國家開發用于腫瘤治療的 VEGF Trap發表第一篇有關技術平臺 VelociGene的論文，向世界介紹

188、了專有的 Veloci 技術2004Eylea（阿柏西普）進入臨床試驗。2006與拜耳合作開發基于 VEGF Trap 技術的眼科用藥，授予拜耳美國境外的銷售權。公司第一個全人源抗體 sarilumab 進入臨床試驗。2007與賽諾菲合作利用 Velocimune技術開發全人源單抗。20082月 FDA 批準 Arcalyst(列洛西普)的上市，用于治療 Cryopyrin 蛋白相關周期性綜合征，是公司首個獲批上市的藥物2009擴大與賽諾菲在抗體領域的合作，涵蓋 20多個單抗產品的聯合開發Praluent（阿利西尤單抗）進入臨床試驗201111月 FDA批準 Eylea（阿柏西普）的上市，用于

189、治療濕性年齡相關性黃斑變性（AMD）2013歐洲辦事處在愛爾蘭都柏林開業2014設立再生元遺傳學研究中心（RGC）20157 月 FDA 批準了 Praluent（阿利西尤單抗）的上市，用于治療雜合子型家族性高膽固醇血癥，是公司首個獲批上市全人源抗體與賽諾菲在免疫腫瘤學領域開展新的全球合作。20173月 FDA批準了 Dupixent（度普利尤單抗）的上市，用于治療特應性皮炎5月 FDA批準了 Kevzara(Sarilumab)的上市，用于治療類風濕關節炎201810月 FDA批準了 Dupixent（度普利尤單抗）的哮喘適應癥5月 FDA批準了 Libtayo(西米普利單抗)的上市，用于治

190、療皮膚鱗狀細胞癌2019Eylea（阿柏西普）、Dupixent（度普利尤單抗）、Libtayo(西米普利單抗)、Praluent（阿利西尤單抗）的新適應癥陸續獲得 FDA以及 EC 批準2020FDA同意 Dupixent（度普利尤單抗）適應癥的拓展10月 FDA批準了 Inmazeb 的上市，用于治療埃博拉病毒感染在創紀錄的時間內發現并開發了新冠病毒中和抗體雞尾酒療法，獲得 FDA批準緊急使用2021Dupixent（度普利尤單抗）獲批新適應癥新冠病毒中和抗體雞尾酒療法獲得 EC批準和 Intellia共同宣布首次臨床數據支持體內 CRISPR 基因組編輯的安全性和有效性再生元遺傳學中心發

191、現 GPR75基因突變可防止肥胖 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-56-海外行業深度研究報告海外行業深度研究報告2022Dupixent（度普利尤單抗）獲批新適應癥獲得 Libtayo(西米普利單抗)注射劑的所有權，擁有全球獨家開發、商業化和制造權收購 Checkmate Pharmaceuticals，深化其免疫腫瘤學產品組合資料來源：再生元公司官網，興業證券與金融研究院整理5.2、基礎財務數據及主要產品、基礎財務數據及主要產品2008 年以前公司無產品銷售，主要收入來自于依靠技術平臺與其他企業合作開發收取的費用。2008 年公司的首款藥物列洛西

192、普獲批上市，但并沒有為公司帶來豐厚的回報，直至公司的重磅產品阿柏西普在 2011 年獲批上市，公司營業收入以及凈利潤開始快速增長，2016 年至 2021 年年復合增長速率達 35%，除去新冠中和抗體收入，年復合增長速率為 22%；公司 2021 年實現營業收入約 160.7億美元，同比增長 89%，除去新冠中和抗體收入，同比增長 18.9%。圖圖 68、再生元歷年營業收入及同比增速、再生元歷年營業收入及同比增速圖圖 69、再生元歷年凈利潤及同比增速、再生元歷年凈利潤及同比增速資料來源：再生元公司財報，興業證券經濟與金融研究院整理注：公司 2016年開始更改合作收入計入方式資料來源：再生元公司

193、財報，興業證券經濟與金融研究院整理公司近幾年 R&D 費用率整體維持在 30%-40%，2021年由于新冠中和抗體使得公司營業收入大幅增長，R&D 費用率低于往年水平；SG&A 費用率整體呈現逐年下降的趨勢，2020 年為 15.8%，2021 年為 11.4%。圖圖 70、再生元歷年、再生元歷年 R&D 費用及營收占比費用及營收占比圖圖 71、再生元歷年、再生元歷年 SG&A 費用及營收占比費用及營收占比資料來源：再生元公司財報，興業證券經濟與金融研究院整理資料來源：再生元公司財報，興業證券經濟與金融研究院整理 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-5

194、7-海外行業深度研究報告海外行業深度研究報告再生元的首款產品列洛西普于 2008 年獲批上市，但銷售不及預期。2011 年公司的重磅產品阿柏西普獲批上市，拜耳負責美國以外地區的商業化開發，2021 年銷售收入達 88 億美元，同比增長約 17%。公司的另一重磅產品度普利尤單抗于2017 年獲批上市，由賽諾菲負責其商業化開發，2021 年銷售收入達 52.5億美元，同比增長約 48.7%。此外新冠中和抗體也為公司帶來了豐厚的收入回報，2021 年全球銷售額達 75 億美元。目前 Praluent、Dupixent 和 Kevzara 的全球銷售權益都在賽諾菲手中，公司收取銷售分成。公司正在向更加

195、獨立自主的方向發展，2022年 6 月宣布以 9 億美元從賽諾菲獲取 Libtayo 的全球獨家權益表表 27、再生元目前在售主要產品、再生元目前在售主要產品商品名商品名通用名通用名靶點及機制靶點及機制主要適應癥主要適應癥FDA 批批準日期準日期達峰達峰年份年份銷售峰值銷售峰值(億美元億美元)21 年銷售年銷售(億美元億美元)2021 年銷年銷售同比增長售同比增長Arcalyst列洛西普IL-1R-Fc融合蛋白Cryopyrin 蛋白相關周期性綜合征；心包炎2008-220120.22.2-83.2%Eylea阿柏西普VEGFR-Fc融合蛋白濕性年齡相關性黃斑變性；糖尿病視網膜病變2011-4

196、/57.917.1%Zaltrapziv-阿柏西普VEGFR-Fc融合蛋白結直腸癌2012-8/Praluent阿利西尤單抗PCSK9單抗高脂血癥2015-7/1.712.6%Dupixent度普利尤單抗IL-4R單抗特應性皮炎；哮喘2017-3/KevzaraSarilumabIL-6R 單抗類風濕性關節炎2017-5/Libtayo西米普利單抗PD-1單抗非小細胞肺癌2018-9/3.0612.9%REGEN-COV卡西瑞單抗+伊德單抗SARS-CoV-2刺突蛋白新冠病毒感染2020-11EUA/58.33033.3%EvkeezaevinacumabANGPTL3 單抗純合子型家族性高膽

197、固醇血癥2021-2/18.4/資料來源：醫藥魔方，再生元公司財報，興業證券經濟與金融研究院整理注：Kiniksa擁有列洛西普全球權益；拜耳擁有阿柏西普美國以外地區權益；賽諾菲擁有 ziv-阿柏西普全球權益、阿利西尤單抗美國以外地區權益、度普利尤單抗全球權益、Sarilumab 全球權益；羅氏擁有 REGEN-COV 美國以外地區權益圖圖 72、再生元歷年產品銷售額、再生元歷年產品銷售額（百萬美元）（百萬美元）按品種區分按品種區分資料來源：再生元公司財報，興業證券與金融研究院整理 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-58-海外行業深度研究報告海外行業深

198、度研究報告5.3、三大技術平臺構筑長遠發展基石、三大技術平臺構筑長遠發展基石依托 Traps 和 VelociSuite 兩大技術平臺，再生元不僅極大提升了自身新藥的研發效率，也獲得與多家大型醫藥公司建立合作關系的機會，為公司早期發展提供了現金流支撐，也是公司后續強勢產品推出的重要基礎。公司極具戰略目光，在2014 年創立了再生元遺傳學中心（RGC），憑借強大的基因組數據庫以及研究能力，吸引了眾多機構與之合作，公司也與多家明星新生代 biotech 公司達成了基因療法、RNAi 療法、基因編輯、CAR-T 等方面的開發合作。Traps 技術平臺：重磅品種阿柏西普的孵化器技術平臺：重磅品種阿柏西

199、普的孵化器Traps 技術將受體成分與抗體分子的恒定區融合，在當時制成一類被再生元命名為“trap”的藥物，即“融合蛋白”。Traps 的出現極大的提升了抗體技術開發的人的出現極大的提升了抗體技術開發的人類抗體的特異性和結合親和力。類抗體的特異性和結合親和力。再生元的 Arcalyst（列洛西普）、Eylea（阿柏西普）與 Zaltrap（ziv-阿柏西普）都是利用該平臺開發的產品。以抗 VEGF 藥物為例，2004 年獲批上市的貝伐珠單抗（Bevacizumab）是全球首個抗 VEGF 藥物，屬于重組人源化 IgG1 單克隆抗體，2006 年第二個眼科抗VEGF 藥雷珠單抗獲批上市，相較于貝

200、伐珠單抗，雷珠單抗（Ranibizumab）在結構上去掉了 Fc 片段，僅保留 Fab 片段，因此分子量更小、組織穿透性更好。再生元的阿柏西普（Aflibercept）于 2011 年獲批上市，由 VEGFR-1 和 VEGFR-2的胞外結構域與人 IgG1 恒定區組成，由于含 VEGFR-1 和 VEGFR-2 關鍵結構域，因此能更廣泛結合 VEGF 家族成員，包括 VEGF-A 的所有亞型、VEGF-B 及PIGF，因此親和力更強、作用更持久，雷珠單抗需要 1 月 1 次給藥，阿柏西普僅需 2 月 1 次給藥。圖圖 73、三款抗、三款抗 VEGF 藥物的抗體結構藥物的抗體結構資料來源：Ad

201、v Ther，興業證券經濟與金融研究院整理VelociSuite 技術平臺：提升研發效率、降低研發成本技術平臺：提升研發效率、降低研發成本VelociSuit 技術平臺包括 VelociGene、VelociMouse、VelociImmune、VelociMab、VelociT、VelociHum 和 Veloci-Bi 等一系列技術，是再生元的主要抗體技術平臺。請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-59-海外行業深度研究報告海外行業深度研究報告通過這一系列技術聯合，再生元可以快速制備基因編輯動物，鑒定、驗證靶點，確定研發目標；制備免疫系統人源化小鼠，

202、生產具有多樣化的全人單克隆抗體；高通量篩選抗體藥物并快速建立細胞系生產線；獲得全人源治療性 T細胞受體，以結合腫瘤或病毒抗原；并建立生產全人雙抗的流水線。這一系列技術的聯合使這一系列技術的聯合使用，可以極大的加快再生元藥物研發速度并降低研發成本，目前用，可以極大的加快再生元藥物研發速度并降低研發成本，目前 FDA 批準的全批準的全人源抗體有人源抗體有 1/5 得到了該平臺的助力。得到了該平臺的助力。表表 28、再生元再生元 VelociSuite 技術平臺簡介技術平臺簡介技術平臺技術平臺簡介簡介VelociGene實現對小鼠 DNA 快速、自動化和大規模操作，對修飾的規模和復雜程度幾乎沒有限制

203、，使得驗證治療目標和建立人類疾病動物模型的速度和能力達到前所未有的水平VelociImmune全人源抗體平臺，通過專有的小鼠平臺，能夠有效且直接地從免疫小鼠中產生大量能與靶點緊密結合的全人源抗體VelociMab能夠高通量篩選潛在的治療性抗體，并快速生成重組人抗體的細胞系。能夠在創紀錄的時間內選擇最佳候選產品，并為初始生產做好準備VelociMouse可以直接從經過修飾的胚胎干細胞中直接產生轉基因小鼠，從而避免需要繁殖多代小鼠。大大縮短了改造轉基因小鼠所需的時間，同時降低了成本，提高了精度VelociT助創建針對腫瘤和病毒抗原的全人類治療性 T 細胞受體（TCR）VelociHum免疫缺陷小鼠

204、平臺，可用于準確測試針對人體免疫細胞的療法，建立人體腫瘤模型。通過基因人化，VelociHum 小鼠已被優化，能夠體內更好地發育人體免疫細胞，并允許植入原發性患者來源的腫瘤Veloci-Bi能夠生產與天然抗體類似的全長雙特異性抗體，易于通過標準抗體制造技術制造，并可能具有更優的抗體樣藥代動力學特性。資料來源：再生元公司官網，興業證券經濟與金融研究院整理再生元遺傳學中心（再生元遺傳學中心（RGC）：助力新型療法開發：助力新型療法開發再生元遺傳學中心（RGC）擁有目前世界上最大、最全面的基因組數據庫之一，已對約 200 萬個外顯子組進行測序。結合專有數據分析、機器學習和人工智能，RGC 可以快速有

205、效地分析數據探尋基因和疾病之間的有意義關聯。RGC 平臺目前仍然通過全球大規模測序項目合作（目前在 23 個國家有超過 110 個不同的合作項目），來拓寬中心的基因庫與藥品管線譜。圖圖 74、再生元遺傳學中心、再生元遺傳學中心資料來源：再生元公司官網，興業證券經濟與金融研究院整理 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-60-海外行業深度研究報告海外行業深度研究報告通過 RGC，可以實現：1)基于遺傳學的新型藥物靶標發現：基于遺傳學的新型藥物靶標發現：目前已發現 10 個以上的新型藥物靶標，包括 NASH 領域的 CIDEB 和 HSD17B13、減重領域

206、的 CPR75、心血管疾病領域的 ANGPTL3；2)基于遺傳學的藥物開發和精準醫學：基于遺傳學的藥物開發和精準醫學：RGC 數據庫能夠將藥物靶點與疾病影響聯系起來，提高臨床試驗成功的概率；RGC 數據庫能夠篩選出最有可能獲益的患者群體；3)助力新型治療方案的開發：助力新型治療方案的開發：與 Alnylam 合作開發 siRNA 療法、與 Intellia 合作開發基因編輯治療方案、與 Decibel合作開發聽力損失基因療法。公司目前已有 5 款基因藥物處于臨床階段，未來 12 個月將有 3-5 個 IND 項目，此外還有 30 個以上處于研究及候選階段的項目。5.4、強勢產品的相繼推出，提供

207、持續的現金流、強勢產品的相繼推出，提供持續的現金流Eylea：全球最暢銷眼科藥物：全球最暢銷眼科藥物許多眼部血管增生性疾病均與血管內皮生長因子（VEGF）的調節和表達密切相關，包括老年性黃斑變性（AMD）、糖尿病黃斑水腫（DME）以及濕性年齡相關性黃斑變性（wAMD）等，抗 VEGF 藥物已成為目前主要的治療藥物，全球市場以阿柏西普和雷珠單抗為主，國內還有康柏西普。減少注射頻次是未來新藥開發的重要方向，2019 年獲批的布西珠單抗僅需 3 個月注射 1 次，2022 年獲批的faricimab 僅需 4 個月注射 1 次。為應對新產品的沖擊，公司也開發了注射頻次更低的阿柏西普 8mg。表表 2

208、9、全球已獲批的抗、全球已獲批的抗 VEGF 眼科藥眼科藥通用名通用名商品名商品名作用機制作用機制公司公司使用頻率使用頻率適應癥適應癥美國批美國批準時間準時間中國批中國批準時間準時間雷珠單抗Lucentis/諾適得VEGF 單抗Genetech/Novartis每月 1 針DME、wAMD、ROV、DR、ROP、CNV2006-62011-12阿柏西普Eylea/艾力雅VEGFR-Fc融合蛋白Bayer/Regeneron基礎 5 針+每2月 1 針DME、wAMD、ROV、DR、ROP、CNV2011-112018-2康柏西普朗沐VEGFR-Fc融合蛋白康弘藥業基礎 3 針+每3月 1 針w

209、AMD、DME、RVO、CNV全球臨床失敗2013-11布西珠單抗BeovuVEGF-A單鏈抗體諾華基礎 3 針+每2/3月 1 針wAMD、DME2019-10III 期臨床faricimabVabysmoVEGF-A/Ang2雙特異性抗體羅氏基礎 4 針+每2/3/4月 1 針wAMD、DME2022-1NDA資料來源：醫藥魔方，興業證券經濟與金融研究院整理注：脈絡膜新生血管（CNV）、DR（糖尿病視網膜病變），DME（糖尿病黃斑水腫），RVO（視網膜靜脈阻塞）、早產兒視網膜病變（ROP）、wAMD（濕性年齡相關性黃斑變性）相較于單克隆抗體雷珠單抗，融合蛋白阿柏西普的親和力更強、作用更持久

210、、給藥頻次更低，2015 年阿柏西普的全球銷售額反超雷珠單抗，成為全球最暢銷的抗眼科 VEGF 藥物，目前仍保持穩定增長，2021 年全球銷售金額約 88 億美元，同比增長 17.7%。請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-61-海外行業深度研究報告海外行業深度研究報告圖圖 75、阿柏西普及雷珠單抗銷售額（百萬美元）、阿柏西普及雷珠單抗銷售額（百萬美元）資料來源：醫藥魔方，興業證券經濟與金融研究院整理阿柏西普阿柏西普 8mg 臨床臨床 III 期取得成功，注射頻次將減少。期取得成功，注射頻次將減少。在兩項雙盲、陽性對照的關鍵研究中，即 wAMD 的 PU

211、LSAR（n=1009）和 DME 的 PHOTON（n=658）研究，評估了阿柏西普 8mg 對比 Eylea（阿柏西普 2mg）的療效和安全性。目前兩項研究都已經達到了主要終點，8mg 組相較于 2mg 組在第 48 周最佳矯正視力獲得非劣性改善且安全性一致。8mg 組接受最初的基礎 3 針后，83%的 wAMD患者和 93%的 DME 患者維持每 3 個月注射一次，在保證治療效果的同時顯著降低了患者的負擔。圖圖 76、阿柏西普、阿柏西普 8mg 臨床臨床 III 期結果期結果資料來源：再生元公司官網，興業證券經濟與金融研究院整理預計公司將在 2023H1 遞交阿柏西普 8mg 的 BLA

212、，預計 2023 年下半年獲批上市。目前布西珠單抗與 faricimab 相較于阿柏西普的臨床 III 期對照實驗得到的都是非劣性結果，最大優勢在于注射頻次的減少，阿柏西普 8mg 的成功有望改變不利局面，產品生命周期有望進一步延長。請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-62-海外行業深度研究報告海外行業深度研究報告圖圖 77、阿柏西普、阿柏西普 8mg 將減少患者注射頻次將減少患者注射頻次資料來源：再生元公司官網，興業證券經濟與金融研究院整理目前眼部血管增生性疾病新藥的開發仍集中在 VEGF 靶點，在藥物形式上創新。羅氏的 VEGF-A/Ang2 雙抗

213、新藥 faricimab 在國內已經申報上市，國產同類產品中信達生物的 IBI324 進展最快，處于臨床 I 期。除了已經有同類產品獲批上市的單抗、融合蛋白、雙抗，處于開發階段的新型藥物形式還包括抗體偶聯藥物、小分子抑制劑、基因療法。表表 30、國內在研新一代抗、國內在研新一代抗 VEGF 眼科藥眼科藥藥物藥物公司公司靶點及機制靶點及機制適應癥適應癥中國臨床階段中國臨床階段faricimab羅氏VEGF-A/Ang2 雙抗wAMD、DMENDA布西珠單抗諾華VEGF-A 單鏈抗體wAMD、DMEIII 期KSI-301Kodiak SciencesVEGF 抗體偶聯藥物wAMD、DR、RVO、

214、DMEIII 期BAT5906百奧泰VEGF 單抗wAMDIII 期SSGJ-601三生國建VEGF 單抗MEfRVOIII 期D-4517.2華東醫藥/AshvatthaVEGFR2抑制劑wAMD、DMEII期HB002.1M華博生物VEGFR1-Fc融合蛋白wAMD、DMEII期RC28榮昌生物FGFR/VEGFR-Fc融合蛋白DR、DME、wAMDII期IBI302信達生物/圓祥生命科技CR1/VEGFR-Fc融合蛋白wAMDII期IBI324信達生物VEGF/Ang2 雙抗DMEI 期BD311本導基因VEGF-A抗體;基因療法wAMD、RVO、DMEI 期PAN-90806兆科眼科/

215、PanOpticaVEGFR2抑制劑wAMDI 期資料來源：醫藥魔方，興業證券經濟與金融研究院整理注：DR（糖尿病視網膜病變），DME（糖尿病黃斑水腫），RVO（視網膜靜脈阻塞）、wAMD（濕性年齡相關性黃斑變性）、MEfRVO（視網膜靜脈阻塞繼發黃斑水腫）Dupixent：治療：治療 2 型炎癥的明星藥物型炎癥的明星藥物2 型炎癥是指 2 型免疫失調導致的一類自身免疫性疾病，包括特應性皮炎（AD）、嗜酸性粒細胞性食管炎（EoE）、慢性鼻-鼻竇炎伴鼻息肉（CRSwNP）、結節性癢疹（PN）等。2 型免疫主要由 Th2 細胞、2 型固有淋巴細胞（ILC2）細胞參與，相關的細胞因子包括 IL-4、

216、IL-5、IL-13、IL-25、IL-31、IL-33、TSLP 等。請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-63-海外行業深度研究報告海外行業深度研究報告其中 IL-4 是參與 2 型免疫的標志性因子。在 T 細胞中，IL-4 能夠誘導初始 CD4+T 細胞（Th0 細胞）分化為 Th2 細胞，同時可以調節 B 細胞中 Ig 類別轉換為 IgG或 IgE，此外在誘導黏液產生、杯狀細胞增生、平滑肌收縮及誘導肥大細胞增多癥等方面也有多種作用。由于 IL-4 在過敏性疾病的發病機理中起著重要作用，因此阻斷 IL-4 信號將是治療過敏性疾病的有效策略。IL-4

217、R 分為 1 型 IL-4R 和 2型 IL-4R，1 型 IL-4R 由 IL-4R及共同的鏈組成，2 型 IL-4R 由 IL-4R及 IL-13R1 鏈組成，Dupixent（度普利尤單抗）是全球首個獲批的 IL-4R靶向藥物，由再生元和賽諾菲共同開發，目前已經獲批用于治療 AD、哮喘、CRSwNP、EoE 和 PN。圖圖 78、IL-4 在在 2 型免疫應答中的作用機制型免疫應答中的作用機制資料來源：康諾亞招股說明書，興業證券經濟與金融研究院整理Dupixent 上市后銷售額快速增長，成為重磅明星產品。2021 年全球銷售額達 52億歐元，同比增長約 49%，2022 年前三季度全球銷

218、售額達 59 億歐元，同比增長約 59%。公司預計在 2023 年遞交慢性自發性蕁麻疹（CSU）的 sBLA 以及慢性誘導性寒冷性蕁麻疹的 sBLA，2024 年后還包括慢性阻塞性肺?。–OPD）、慢性鼻-鼻竇炎不伴鼻息肉（CRSsNP）、變應性真菌性鼻-鼻竇炎（AFRS）以及大皰性類天皰瘡。隨著適應癥種類的不斷增加以及年齡段的拓展，Dupixent 后續仍有很強勁的增長動力，賽諾菲預計全球銷售額將突破 130 億歐元（不考慮 COPD 適應癥）。請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-64-海外行業深度研究報告海外行業深度研究報告表表 31、Dupixe

219、nt 在美國已獲批適應癥及后續遞交在美國已獲批適應癥及后續遞交 sBLA 計劃計劃適應癥適應癥FDA 批準日期批準日期美國市場美國市場目標人群目標人群特應性皮炎（AD）成年中重度成年患者2017-32.2M12歲及以上中度重度患者2019-36 個月至 5歲中度重度患者2022-6哮喘12歲及以上中度重度患者2018-10975K6 歲及以上中度重度患者2021-10慢性鼻-鼻竇炎伴鼻息肉（CRSwNP）成人患者2019-690K嗜酸性粒細胞性食管炎（EoE）12 歲 及 以 上 患 者（體 重 至 少40kg）2022-550K兒童23中期遞交 sBLA結節性癢疹（PN）成人患者2022-9

220、75K慢性自發性蕁麻疹（CSU）/23H1 遞交 sBLA308K慢性誘導性寒冷性蕁麻疹/23遞交 sBLA25K慢性阻塞性肺?。–OPD）/24+遞交 sBLA300K慢性鼻-鼻竇炎不伴鼻息肉（CRSsNP）/24+遞交 sBLA130K變應性真菌性鼻-鼻竇炎(AFRS)/24+遞交 sBLA11K大皰性類天皰瘡/24+遞交 sBLA27K資料來源：再生元公司官網，興業證券經濟與金融研究院整理圖圖 79、Dupixent 銷售峰值預計超過銷售峰值預計超過 130 億歐元億歐元資料來源：賽諾菲公司官網，興業證券經濟與金融研究院整理Dupixent 與 Itepekimab 將協同提供全面的 C

221、OPD 解決方案。對于 2 型炎癥 COPD患者，Dupixent 的兩項臨床 III 期試驗 BOREAS 和 NOTUS 正在進行當中，入組患者有既往吸煙史或正在吸煙，同時嗜酸性粒細胞300/l，其中 BOREAS 已經完成入組，預計 2023 年有關鍵數據讀出；Itepekimab 是 IL-33 單抗，對于非 2 型炎癥 COPD 患者，Itepekimab 的兩項臨床 III 期試驗正在進行當中，入組患者有限于有既往吸煙史但無嗜酸性粒細胞水平限制，預計 2024 年有關鍵數據讀出。請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-65-海外行業深度研究報告

222、海外行業深度研究報告圖圖 80、Dupixent 銷售峰值預計超過銷售峰值預計超過 130 億歐元億歐元資料來源：再生元公司官網，興業證券經濟與金融研究院整理Libtayo：布局腫瘤管線的重要基石：布局腫瘤管線的重要基石Libtayo（西米普利單抗）是賽諾菲與再生元聯合開發的 PD-1 單抗，于 2018 年 9月在美國首次獲批上市，目前獲批的適應癥包括皮膚鱗狀細胞癌（CSCC）、非小細胞肺癌、基底細胞癌。2021 年西米普利單抗全球銷售金額約 4 億美元，同比增長 29%。2022 年 6 月，再生元以 9 億美元首付款、1 億美元注冊里程金以及最高 1 億美元的銷售里程金收回西米普利單抗的

223、全球權益。表表 32、西米普利單抗已獲批適應癥、西米普利單抗已獲批適應癥適應癥適應癥FDA 批準日批準日期期皮膚鱗狀細胞癌（CSCC）轉移/局部晚期；不適合進行治療性手術或放療2018-9基底細胞癌轉移/局部晚期；用過或不適合刺猬通路抑制劑2021-2非小細胞肺癌（NSCLC）一線治療；無突變；PD-L1 TPS 50%2021-2聯合化療一線治療；無突變2022-11資料來源：醫藥魔方，興業證券經濟與金融研究院整理圍繞西米普利單抗，再生元已開展多項聯合臨床研究。目前進度最快的是與LAG3 單抗 Fianlimab 聯用一線/輔助治療黑素瘤，均已進入臨床 III 期階段。早期的布局還包括與 T

224、LR9 激動劑聯用治療皮膚鱗狀細胞癌、與 Muc16 雙抗聯用治療卵巢癌、與 PSMA 雙抗聯用治療去勢抵抗前列腺癌、與 EGFR 雙抗聯用治療實體瘤、與 GITR 單抗聯用治療頭頸部鱗狀細胞癌。請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-66-海外行業深度研究報告海外行業深度研究報告表表 33、西米普利單抗聯合用藥方案數據讀出時間、西米普利單抗聯合用藥方案數據讀出時間藥物藥物靶點及機制靶點及機制適應癥適應癥階段階段數據讀出時間數據讀出時間FianlimabLAG3 單抗黑素瘤（1L)臨床 III 期2024+黑素瘤（輔助治療)臨床 III 期2024+Vid

225、utolimodTLR9 激動劑皮膚鱗狀細胞癌（2L)臨床 II期2024+REGN4018CD3/Muc16雙抗卵巢癌（2L+)臨床 I/II期2023REGN7075CD28/EGFR 雙抗實體瘤臨床 I/II期2023REGN5668CD28/Muc16 雙抗卵巢癌（2L+)臨床 I/II期2023REGN4336PSMA/CD3 雙抗去勢抵抗前列腺癌臨床 I/II期2024+REGN5678PSMA/CD28雙抗去勢抵抗前列腺癌臨床 I/II期2024+REGN6569GITR 單抗頭頸部鱗狀細胞癌臨床 I 期2024+資料來源：再生元公司官網，興業證券經濟與金融研究院整理血液瘤：兩款

226、雙抗產品預計血液瘤：兩款雙抗產品預計 2023 年遞交年遞交 BLAOdronextamab：CD20/CD3 雙抗，公司在 2022ASH 報告末線治療關鍵 II 期臨床數據，在 85 例復發/難治型濾泡性淋巴瘤（R/R FL）患者中，ORR=81%，CR=75%；在 90 例復發/難治型彌漫性大 B 細胞淋巴瘤（R/R DLBCL）患者中，ORR=53%，CR=37%。已獲得 FDA 授予的快速通道資格，預計在 2023H2 遞交BLA。Linvoseltamab：BCMA/CD3 雙抗，用于治療復發/難治型多發性骨髓瘤（R/RMM），公司在 2022 ASH 報告臨床 I/II 期的關鍵

227、數據，在高劑量組(200mg,N=24)中 ORR 為 75%，在低劑量組(200mg,N=49)中，ORR 為 41%。關鍵臨床II 期已經完成全部入組，有希望在 2023年遞交 BLA。圖圖 81、CD20/CD3 雙抗和雙抗和 BCMA/CD3 雙抗將在雙抗將在 2023 年年提交年年提交 BLA資料來源：再生元公司官網，興業證券經濟與金融研究院整理 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-67-海外行業深度研究報告海外行業深度研究報告目前全球進展最快的 CD20/CD3 雙抗是羅氏的 mosunetuzumab，已于 2022 年 6月在歐盟獲得批

228、準用于三線治療復發/難治型濾泡性淋巴瘤（R/R FL），國內布局的企業包括諾誠健華、嘉和生物、君實生物、正大天晴等，皆處于臨床早期階段。表表 34、全球主要布局、全球主要布局 CD20/CD3 雙抗的企業雙抗的企業藥品藥品公司公司全球進度全球進度中國進度中國進度mosunetuzumabBiogen/羅氏2022-6 EU獲批III 期epcoritamab艾伯維/GenmabBLAIII 期glofitamab羅氏BLAIII 期odronextamab再生元/再鼎醫藥II期II期plamotamab強生/XencorII期/CM355諾誠健華/康諾亞/I 期GB261嘉和生物/Ab Stu

229、dio/I 期JS203君實生物/I 期TQB2825正大天晴/I 期資料來源：醫藥魔方，興業證券經濟與金融研究院整理目前全球進展最快的 BCMA/CD3 雙抗是羅氏的 teclistamab，已分別于 2022 年 6月和 8 月在歐盟和美國獲得批準用于末線治療復發/難治型多發性骨髓瘤（R/RMM），國內布局的企業包括百濟神州、康諾亞、岸邁生物、新時代藥業、智翔金泰等，皆處于臨床早期階段。表表 35、全球主要布局、全球主要布局 BCMA/CD3 雙抗的企業雙抗的企業藥品藥品公司公司全球進度全球進度中國進度中國進度teclistamab羅氏/Genmab2022-8 EU獲批III 期elra

230、natamab輝瑞III 期III 期REGN5458再生元I/II期臨床/TNB-383B艾伯維I/II期臨床/EMB-06岸邁生物/I/II期CM336康諾亞/I/II期pavurutamab百濟神州/安進I 期/F182112新時代藥業/安源生物/I 期GR1803智翔金泰/I 期WVT078諾華I 期/資料來源：醫藥魔方，興業證券經濟與金融研究院整理其他產品布局其他產品布局多個非腫瘤產品處于臨床后期，布局具有差異性。公司的 C5 的抗體 Pozelimab目前處于臨床 II/III 期，預計將在 2023H1 遞交 CHAPLE 綜合征的 BLA，公司有希望在 2024 年遞交 BLA

231、 的產品還包括 C5 補體的 siRNA 療法 Cemdisiran，與Pozelimab 聯用治療 PNH 和重癥肌無力；LEPR 單抗 REGN4461，用于治療全身脂肪營養不良；Bet v 1 單抗 REGN5713-5714-5715，用于治療樺樹花粉過敏；activin A 單抗 Garetosmab，用于治療進行性骨化性纖維發育不良。請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-68-海外行業深度研究報告海外行業深度研究報告表表 36、再生元其他產品布局、再生元其他產品布局藥物靶點適應癥階段里程碑PozelimabC5單抗CHAPLE 綜合征II/I

232、II 期23H1 遞交 BLACemdisiranC5 siRNA陣發性睡眠性血紅蛋白尿癥（PNH）；重癥肌無力(聯合 pozelimab)III 期24+遞交 BLAREGN4461LEPR 單抗全身脂肪營養不良II 期24+遞交 BLAREGN5713-5714-5715Bet v 1 單抗樺樹花粉過敏III 期24+遞交 BLAGaretosmabactivinA單抗進行性骨化性纖維發育不良III 期24+遞交 BLAREGN5381NPRA單抗心力衰竭II 期/REGN5093Met/Met雙抗MET突變 NSCLCI/II期/REGN5093-M114Met/MetADCMET突變

233、NSCLCI/II期23數據讀出REGN7257IL-2R單抗再生障礙性貧血I/II期/REGN9933factor XI 單抗靜脈血栓栓塞癥II 期/REGN7999TMPRSS6拮抗劑未知I 期/NTLA-2001TTR 基因編輯療法轉甲狀腺素蛋白淀粉樣變性心肌病I 期/ALN-HSD17-HSD13 siRNA非酒精性脂肪性肝炎I 期/ALN-APPAPP siRNA阿爾茨海默病I 期/資料來源：再生元公司官網，興業證券經濟與金融研究院整理6、福泰制藥：堅持差異化布局，引領罕見病變革性療法、福泰制藥：堅持差異化布局，引領罕見病變革性療法公司有較強的基礎研發能力，2011年以前公司的主要收

234、入來自于研發合作費用。公司早期研發項目主要為抗病毒藥物，在未取得領先優勢后選擇差異化競爭路線，成為罕見病囊性纖維化（CF）治療領域的開荒者。公司堅持差異化發展，尋求帶來變革性治療方案，目前還布局了鐮狀細胞病、-地中海貧血、-1 抗胰蛋白酶缺乏癥、APOL1 介導的腎病等罕見病。公司的新一代 CF 三聯療法 VX-121/TEZ/VX-561 目前處于臨床 III 期階段，預計 2023 年初完成全部入組；用于治療鐮狀細胞?。⊿CD）和-地中海貧血癥（TDT）的基因療法 CTX001 預計也將在 2023H1 提交 BLA/MAA。6.1、歷史沿革回顧、歷史沿革回顧福泰制藥成立于 1989 年，

235、創始人為前默沙東基礎化學部門的高級主管 JoshuaBoger。公司首個開發項目為免疫抑制劑 FK-506 的升級產品，FK-506 作為一種天然產物副作用明顯，公司嘗試通過解析 FK-506 的靶點蛋白 FKBP 來找到選擇性更強的靶向分子，但最終未能成功。公司不缺乏相信其研發實力的合作伙伴，包括葛蘭素史克、禮來、先靈葆雅、安萬特、諾華等，與這些企業合作研發獲取的收入支撐了公司早期的發展。公司的前兩款上市的產品為抗艾滋病藥物安普那韋和福沙那韋，分別于 1999 年和 2003 年獲批上市，但并未給公司帶來豐厚的回報。公司的重磅產品治療慢性丙肝的特拉匹韋于 2011 年上市，當年收入達 9 億

236、美元以上，但由于吉利德于2013 年推出治愈慢性丙肝的藥物，特拉匹韋的生命周期被快速終結。公司曾于2001 年以 6 億美元收購了沒有產品和管線的 Aurora，主要看中其藥物分子篩選 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-69-海外行業深度研究報告海外行業深度研究報告的能力，后來 Aurora 在囊性纖維化（CF）藥物的研究取得了重大進展，由于當時 CF 的治療完全處于空白，CF 藥物的研發成為了公司重點推進的項目，目前公司已有 4 款 CF 藥物獲批上市，成為公司的現金奶牛。表表 37、福泰制藥歷史沿革、福泰制藥歷史沿革時間時間事件事件1989Jos

237、hua Boger 創立 Vertex，此前為默沙東基礎化學部門的高級主管，召集了多名頂尖的化學、藥學和免疫學精英公司開發項目為免疫抑制劑 FK-506，FK-506 是一種天然產物但副作用很強，福泰希望合成出一種具有較小毒性的新分子來取代 FK-506，但最終未能成功1990與日本的中外制藥(Chugai)簽訂了第一個共同研發協議，價值 3000萬美元1991公司在納斯達克上市1993與葛蘭素史克和 Kissei 簽署合作協議，開發蛋白酶抑制劑來治療 HIV感染1995增加了組合化學和功能基因組學等技術，增強了研發能力1996與禮來公司達成合作協議，開發蛋白酶抑制劑治療丙型肝炎1997與 K

238、issei 達成協議，開發激酶抑制劑，用于治療炎癥和神經疾病1998與 ScheringA.G.達成了 8800萬美元的協議，開發藥物幫助神經系統疾病受損的神經再生19994月 FDA批準 Agenerase（安普那韋）的上市，用于治療 HIV感染與大正藥業有限公司達成協議，開發 caspase抑制劑來治療神經和心血管疾病2000從諾華獲得 8億美元，達成合作共同開發 8個用于治療癌癥和關節炎的激酶抑制劑2001以 6 億美元收購沒有產品和管線的 Aurora，后者此前主要幫助其他藥企做潛在藥物分子篩選的工作，曾與囊性纖維化基金會合作發起了囊性纖維化研究計劃2002一種類風濕性關節炎藥物的試驗

239、結果令人失望，導致公司股價暴跌近 20%2003公司決定采取更加謹慎的做法，將資源集中在其認為開發最充分的產品上。為了配合這一戰略轉變，公司削減了 13%的員工，裁減了 111個職位，其中包括劍橋總部的 65個職位10月 FDA批準 Lexiva（福沙那韋）的上市，用于治療 HIV感染收到了有關其 VX-950 口服藥物治療丙型肝炎的積極數據，Aurora 在囊性纖維化藥物的研究取得了重大進展，口服治療類風濕關節炎的 VX-702展現出前景，一系列事件導致 Vertex 股價再次飆升2006為了推動丙肝藥物 VX-950的后期研發工作和未來的商業化過程，與強生合作20115月 FDA批準 In

240、civek（特拉匹韋）的上市，用于治療慢性丙肝20121月 FDA批準 Kalydeco（依伐卡托）的上市，用于治療囊性纖維化2015與 CRISPR Therapeutics 開展研究合作，使用 CRISPR 的基因編輯技術（CRISPR-Cas9）來發現和開發針對人類疾病潛在遺傳原因的潛在新療法7月 FDA批準 Orkambi（依伐卡托+蘆馬卡托）的上市，用于治療囊性纖維化2016與 Moderna開展研究合作，開發 mRNA 治療囊性纖維化（CF）的藥物20182月 FDA批準 Symdeko（依伐卡托+替扎卡托）的上市，用于治療囊性纖維化以 10億美元的價格收購 Exonics The

241、rapeutics，加強在杜氏肌營養不良癥和其他遺傳性神經肌肉疾病基因療法的開發2019以 9.5億美元現金收購 Semma Therapeutics，后者致力于用干細胞藥物有效治療 1型糖尿病10月 FDA批準 Trikafta（依伐卡托+替扎卡托+elexacaftor）的上市，用于治療囊性纖維化2021與 Arbor 達成一項超 12 億美元的戰略合作協議，利用 Arbor 的 CRISPR 基因編輯技術開發離體工程化細胞療法2022與 Verve Therapeutics 達成一項為期 4 年的獨家全球研究合作，重點是發現和開發單個未公開肝病的體內基因編輯項目資料來源：Zippia，興

242、業證券與金融研究院整理 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-70-海外行業深度研究報告海外行業深度研究報告6.2、基礎財務數據及主要產品、基礎財務數據及主要產品2011年以前公司的主要收入來自于研發合作費用，基本維持在 1-2 億美元。2011年公司的首款藥物特拉匹韋獲批上市，當年收入達 9 億美元以上，但由于競品的出現，收入開始快速下滑。2015 年開始，公司的 CF 藥物開始快速放量，產品接力上市推動公司營業收入實現高速增長，2014 年至 2021 年年復合增長速率達44%。公司 2021 年實現營業收入約 75.7 億美元，同比增長 22%，公

243、司預計 2022年營業收入將達 88-89 億美元，同比增長 16.2%-17.6%。圖圖 82、福泰制藥歷年營業收入及同比增速、福泰制藥歷年營業收入及同比增速圖圖 83、福泰制藥歷年凈利潤及同比增速、福泰制藥歷年凈利潤及同比增速資料來源：福泰制藥公司財報，興業證券經濟與金融研究院整理資料來源：福泰制藥公司財報，興業證券經濟與金融研究院整理公司目前仍維持較高的研發投入，2021 年 R&D 費用率仍高達 40%；由于 CF 作為罕見病覆蓋的人群有限，不需要較多的銷售推廣費用，公司 SG&A 費用率呈現逐年下降的趨勢，2021年僅為 11%。圖圖 84、福泰制藥歷年、福泰制藥歷年 R&D 費用及

244、營收占比費用及營收占比圖圖 85、福泰制藥歷年、福泰制藥歷年 SG&A 費用及營收占比費用及營收占比資料來源：福泰制藥公司財報，興業證券經濟與金融研究院整理資料來源：福泰制藥公司財報，興業證券經濟與金融研究院整理公司前兩款產品為治療 HIV 病毒感染的安普那韋和福沙那韋，分別于 1999 年和2003 年上市，GSK 獲得銷售權益，公司收取特許權使用費，這兩款產品并沒有給公司帶來豐厚的收入。2011 年公司治療慢性丙肝的藥物特拉匹韋獲批上市，2012 年銷售峰值達 11.6 億美元，但由于吉利德的慢性丙肝治愈藥物于 2013 年獲 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息

245、披露和重要聲明-71-海外行業深度研究報告海外行業深度研究報告批上市，特拉匹韋的收入迅速下滑，2013 年 4.7 億美元，2014 年僅有 0.2 億美元。公司首款治療 CF 的藥物 Kalydeco 于 2012 年獲批上市，之后公司陸續又推出升級的二聯療法 Orkambi 和 Symdeko，以及三聯療法 Trikafta，可覆蓋患者比例從5%提升至 90%，2021 年 Trikafta 的銷售金額已達 57 億美元，同比增長 47%。表表 38、福泰制藥目前在售主要產品、福泰制藥目前在售主要產品商品名商品名通用名通用名靶點及機制靶點及機制主要適應癥主要適應癥FDA 批批準日期準日期達

246、峰達峰年份年份銷售峰值銷售峰值(億美元億美元)21 年銷售年銷售(億美元億美元)2021年銷年銷售同比增長售同比增長Agenerase安普那韋HIV-1蛋白酶抑制劑HIV-1感染1999-4Lexiva福沙那韋HIV-1蛋白酶抑制劑HIV-1感染2003-10Incivek特拉匹韋NS3/4A蛋白酶抑制劑慢性丙肝2011-5201211.62Kalydeco依伐卡托CFTR 強化劑囊性纖維化2012-1201810.086.54-14.8%Orkambi依伐卡托+蘆馬卡托CFTR 強化劑/矯正劑囊性纖維化2015-7201913.327.72-15.0%Symdeko依伐卡托+替扎卡托CFTR

247、 強化劑/矯正劑囊性纖維化2018-2201914.184.2-33.2%Trikafta依伐卡托+替扎卡托+elexacaftorCFTR 強化劑/矯正劑囊性纖維化2019-1056.9747.4%資料來源：醫藥魔方，福泰制藥公司財報，興業證券經濟與金融研究院整理圖圖 86、福泰制藥歷年產品銷售額、福泰制藥歷年產品銷售額（百萬美元）（百萬美元）按品種區分按品種區分資料來源：福泰制藥公司財報，興業證券與金融研究院整理6.3、繼續深耕、繼續深耕 CF 治療領域，堅持差異化研發布局治療領域，堅持差異化研發布局公司堅持差異化發展，專注于發現、開發和為患有嚴重疾病的人帶來創新藥物，除了囊性纖維化，公司

248、還布局了疼痛、鐮狀細胞病、-地中海貧血、-1 抗胰蛋白酶缺乏癥、APOL1 介導的腎病、杜氏肌營養不良癥、1 型糖尿病，有希望在這些疾病領域帶來變革性的治療方案。請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-72-海外行業深度研究報告海外行業深度研究報告圖圖 87、福泰制藥研發管線、福泰制藥研發管線資料來源：福泰制藥公司官網報，興業證券與金融研究院整理囊性纖維化：新一代產品療效升級，基因治療有望擴大覆蓋人群囊性纖維化：新一代產品療效升級，基因治療有望擴大覆蓋人群囊性纖維化（CF）是一種常染色體隱性遺傳病，由囊性纖維化跨膜電導調節因子（CFTR）基因突變引發，現在

249、已知該基因約有 2000 種突變，其中 127 種驅動突變會導致 CF，最常見的突變是 CFTR 蛋白第 508 位缺少苯丙氨酸（F508del）。CFTR 是一個陰離子通道，其功能異常會導致水、氯離子等電解質平衡失調，進而使得黏液腺分泌物中酸性糖蛋白含量增加，使分泌物變黏稠，厚厚的粘稠粘液會積聚并阻塞了許多器官的通道，從而產生各種癥狀。尤其是粘液積聚并堵塞肺部氣道，這會導致慢性肺部感染和進行性肺損傷。圖圖 88、囊性纖維化（、囊性纖維化（CF）發病機制）發病機制資料來源：SeekPNG，興業證券與金融研究院整理 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-7

250、3-海外行業深度研究報告海外行業深度研究報告CF 在高加索人群中較常見，遺傳發病率約為 1/25000-1/1800，美國、歐洲、澳大利亞和加拿大合計約有 8300 名患者。我國尚無 CF 的流行病學數據，文獻報道不足百例。我國 CF 患者中位數死亡年齡為 11 歲，而西方國家 CF 患者的中位數生存期從 1938 年的不足 2 年已逐步提升至 41.1 年。福泰制藥是 CF 治療領域的拓荒者，首個獲批的藥物依伐卡托屬于 CFTR 強化劑，強化劑，CFTR 強化劑強化劑能夠打開細胞表面損壞的 CFTR 通道大門，但對于 CFTR 蛋白損壞嚴重（絕大部分為 F508del 突變）、甚至都不能到達

251、細胞表面的病人，僅有 CFTR強化劑無法發揮作用。公司后續又成功開發出 CFTR 矯正劑（蘆馬卡托、替扎卡托、elexacaftor），CFTR 矯正劑可以重新折疊變異的 CFTR 蛋白并使之能夠轉運到細胞表面。CFTR 強化劑和 CFTR 矯正劑組成二聯療法以及三聯療法，使得可覆蓋患者比例從 5%提升至 90%，同時療效也得到提升。一項包含超過 16000 名美國患者的真實世界研究顯示，通過 Trikafta 治療能夠降低 87%的肺移植風險、減少 77%的肺部惡化情況、降低 74%的死亡風險。圖圖 89、CFTR 調節劑的不同功能調節劑的不同功能資料來源：Sci.Transl.Med.，興

252、業證券經濟與金融研究院整理CF 治療藥物市場仍有增長空間。根據公司 2022Q3 財報，在西方主要市場已有約 64%的 CF 患者使用公司藥物，還有約 30%的目標患者可拓展，公司將通過持續推廣、尋求新的保險報銷支持以及拓展適用年齡來提升滲透率。CF 患者的中位數生存期還有提升空間，公司的下一代三聯療法目前處于臨床 III 期，升級產品的上市也將進一步推動市場的擴容。此外還有約 6%的 CF 患者自身無法制造CFTR 蛋白，CFTR 強化劑和 CFTR 矯正劑也就無法產生效果，針對這類患者，公司正在與外部合作共同開發 mRNA 療法以及基因編輯療法，目前還處于臨床前階段。請務必閱讀正文之后的信

253、息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-74-海外行業深度研究報告海外行業深度研究報告圖圖 90、CF 治療藥物市場增長潛力治療藥物市場增長潛力資料來源：福泰制藥公司官網，興業證券經濟與金融研究院整理表表 39、福泰制藥在研、福泰制藥在研 CF 治療藥物治療藥物在研藥物在研藥物研發階段研發階段藥物介紹藥物介紹VX-121/TEZ/VX-561Phase VX-121（vanzacaftor）是新一代的 CFTR 矯正劑，VX-561（氘代依伐卡托）是新一代的 CFTR 強化劑，基于以上兩款新藥和替扎卡托的新一代三聯療法 VX-121/TEZ/VX-561 目前處于臨床 III

254、期階段，只需日服一次，預計 2023 年初完成入組。mRNA TherapeuticsResearch針對不制造任何 CFTR 蛋白的患者，公司正在與 Moderna 合作開發新型療法。Moderna 的優勢在于 mRNA 和 LNP 技術，Vertex在 CF 疾病領域具有非常強的技術和經驗。CRISPR/Cas9Research針對不制造任何 CFTR 蛋白的患者，公司正在與 CRISPRTherapeutics，Arbor Biotechnologies 和 Affinia Therapeutics 合作利用基因編輯的方法共同開發其他潛在的藥物。資料來源：福泰制藥公司官網，興業證券經濟與

255、金融研究院整理圖圖 91、新一代、新一代 CF 三聯療法臨床三聯療法臨床 III 期試驗設計期試驗設計資料來源：福泰制藥公司官網，興業證券經濟與金融研究院整理 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-75-海外行業深度研究報告海外行業深度研究報告CTX001：有望成為首個獲批：有望成為首個獲批 CRISPR/Cas9 項目項目鐮狀細胞?。⊿CD）和-地中海貧血癥（TDT）都是由于編碼血紅蛋白的基因發生突變而造成的血液疾病，患者無法產生健康的成人血紅蛋白（HbA），產生貧血與其他健康問題。SCD 患者會因為血管中的畸形紅血球阻塞，出現血管閉塞性危機（VOC）

256、，引發器官損壞和中風等癥狀；TDT 患者在童年就要開始輸血治療，不但給患者帶來不便，而且長期血紅細胞輸入會帶來鐵元素過載等副作用。CTX001 是一種體外 CRISPR/Cas9 基因編輯療法，通過基因編輯破壞患者骨髓干細胞 BCL11A 的表達，解除對胎兒血紅蛋白（HbF）表達的抑制，之后再重新注入患者體內，可以提高患者體內 HbF 水平，有可能緩解 TDT 患者的輸血需求，并減少 SCD 患者的疼痛和 VOC。圖圖 92、CTX001 治療血紅蛋白病的機制治療血紅蛋白病的機制資料來源：福泰制藥公司官網，興業證券經濟與金融研究院整理目前 CTX001 的臨床 III 期試驗給藥已經超過 70

257、 人，31 名 SCD 患者目前都沒有出現 VOC（2-32.3 個月），44 名 TDT 患者中有 42 名患者停止了紅細胞輸注治療（1.2-37.2 個月），公司預計在 2023 年提交 BLA/MAA。歐美重度患者總計約32000 人，市場規模達數十億美元，未來還有潛力拓展至其他程度的患者，歐美總計約 17 萬名患者。請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-76-海外行業深度研究報告海外行業深度研究報告圖圖 93、CTX001 臨床臨床 III 期試驗結果期試驗結果資料來源：福泰制藥公司官網，興業證券經濟與金融研究院整理VX-548：全球進展最快的：

258、全球進展最快的 Nav1.8 抑制劑抑制劑常用的鎮痛藥物包括非甾體抗炎藥和阿片類鎮痛藥物。非甾體抗炎藥療效存在天花板效應，而阿片類鎮痛藥則普遍存在成癮性問題。在鎮痛領域，療效顯著的無成癮性藥物是未來的研發熱點，Nav1.8 抑制劑是其中最有潛力的靶點之一。疼痛感知神經元表面鈉離子通道被激活后會持續產生電信號，進而將刺激信息傳輸到脊髓，讓人感覺到疼痛。其中 Nav1.8 是參與慢性疼痛、心房纖維性顫動、布加綜合征的重要鈉離子通道，是疼痛治療的高選擇性作用靶點。Nav1.8 不參與中樞神經相關的活動，因此 Nav1.8 抑制劑不會存在類似阿片類藥物的成癮性問題。公司的 VX-548 是目前全球進展

259、最快的 Nav1.8 抑制劑，FDA 已授予其突破性療法認定，用于治療中、重度急性疼痛，關鍵注冊性臨床已于 2022 年 10 月開展。圖圖 94、CTX001 治療血紅蛋白病的機制治療血紅蛋白病的機制資料來源：Nature，興業證券經濟與金融研究院整理 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-77-海外行業深度研究報告海外行業深度研究報告國內進展較快的是恒瑞醫藥的 HRS4800，目前處于臨床 II 期階段；濟民可信的JMKX000623 目前處于臨床 I 期，濟民可信于 2022 年 5 月宣布將其大中華地區以外的權益授讓給 Orion，獲得 1500

260、 萬歐元首付款，后續還有里程碑付款以及商業銷售分成。VX-147：首個：首個 APOL1 介導的腎臟疾病療法介導的腎臟疾病療法APOL1 介導的腎病是一種由 APOL1 基因突變引起的慢性腎病。在有兩種APOL1 基因突變的人群中，炎癥暴露可以增加腎臟中 APOL1 蛋白的病毒活性，導致腎細胞損傷、細胞死亡或腎小球損傷，進而導致尿液中蛋白質量異常和腎臟功能下降。APPL1 介導的腎?。ˋMKD）可能存在多種臨床表現，包括但不限于局灶性節段性腎小球硬化癥（FSGS），在歐美約有 10 萬患者。圖圖 95、APOL1 介導的腎病患者群體介導的腎病患者群體資料來源：福泰制藥公司官網，興業證券經濟與金

261、融研究院整理目前還沒有可解決 APOL1 介導腎病的療法被批準，公司的 APOL1 抑制劑 VX-147（inaxaplin）是首個致力于治療該疾病的試驗療法。II 臨床結果顯示，VX-147 相較于標準治療（SOC）可將蛋白尿降低 47.6%。關鍵注冊臨床已于 2022 年4 月啟動，研究設計在第 48 周進行中期分析，如果結果為陽性，中期分析結果可能成為加速批準的依據。圖圖 96、VX-147 臨床臨床期試驗結果期試驗結果資料來源：福泰制藥公司官網，興業證券經濟與金融研究院整理 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-78-海外行業深度研究報告海外行業

262、深度研究報告VX-880：1 型糖尿病干細胞療法型糖尿病干細胞療法2019 年 9 月，公司收購 Semma Therapeutics 公司，獲得了用以治療 1 型糖尿?。═1D）的干細胞療法 VX-880。T1D 是一種代謝性的自身免疫疾病，患病原因是人體自身的免疫系統破壞胰島中的細胞，從而抑制了胰島素的生成。在當前的療法中，患者需要終身進行胰島素治療，每天注射多次胰島素或使用戴在身上的胰島素泵，極少數患者可通過移植器官供體的胰島而免于胰島素治療。VX-880 可能通過恢復胰島細胞功能來恢復身體調節葡萄糖水平的能力，其原理是用健康的移植細胞替換 1 型糖尿病患者受損的產生胰島素的細胞。截止到

263、目前，VX-880 項目已經有 3 名受試者參與，前兩名受試者接受了一半劑量，第三名受試者接受了全劑量。首位受試者用藥后多項指標均有顯著改善，隨訪 150 天后，空腹 C 肽增加、血糖控制改善、對胰島素需求下降 92%、治療的耐受性良好。2022 年 5 月 2 日，FDA 叫停了 VX-880 更高劑量治療的臨床試驗，但 2 個月之后又再次批準了該項臨床試驗繼續進行。圖圖 97、VX-880 首位患者治療數據首位患者治療數據資料來源：福泰制藥公司官網，興業證券經濟與金融研究院整理7、總結、總結復盤 5 家美股頭部 Biopharma 的發展歷程，我們認為有潛力成功轉型 Biopharma的

264、Biotech 具備以下幾個特征：1、管理團隊擁有多元化人才，不僅要有出色的科學家，還要有優秀的職業經管理團隊擁有多元化人才，不僅要有出色的科學家，還要有優秀的職業經理人。理人。新藥研發具有極大的不確定性，領域內出色的科學家能夠穩固團隊和投資人的信心；另外新藥研發投入大，后續商業回報也是未知數，因此也需要有優秀的職業經理人來共同制定開發策略，優化資源配置，以獲得最大的市場效益。渤健由諾貝爾獎得主創立，初期研發投入巨大一直未能盈利，James L.Vincent 接任 CEO 后對公司進行徹底的重組和改革，公司開始迎來 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明

265、-79-海外行業深度研究報告海外行業深度研究報告生機；再生元由兩位年輕的科學家創立，初期接連的研發失敗讓公司一度感到迷茫，George D.Yancopoulos 的加入讓公司認清了自身的優勢所在并找到新的發展方向。2、在擁有自身造血能力之前，有能力持續獲得外部資金以維持公司發展。在擁有自身造血能力之前，有能力持續獲得外部資金以維持公司發展。創新藥研發周期長，上述 5 家企業從成立到首款產品獲批上市平均 10 年以上，實現穩定盈利甚至需要 20 年以上，在此期間需要源源不斷的資本活水來維持高額的研發投入，企業可通過對外融資、對外許可、對外合作等方式來獲取資金。安進將 EPO 非透析貧血適應癥的

266、權益轉讓給了強生，從而度過了早期的發展危機；吉利德的 Michael Riordan 是融資高手，公司首個產品銷售雖然遠不及預期帶卻帶來了 2.5 億美元融資額；渤健、再生元、福泰制藥都擁有明星研發團隊，雖然自己的產品上市時間較晚，但通過研發合作獲取收入仍然維持了公司的運轉。國內企業的“fast-follow-on”也算是發展初期的過渡策略，縮短研發周期，快速建立一定的造血能力。3、重視源頭創新，解決重大未被滿足需求，重視源頭創新，解決重大未被滿足需求，“重磅炸彈重磅炸彈”級藥物能夠讓級藥物能夠讓 Biotech加速向加速向 Biopharma 轉型。轉型。源頭創新的難度大，但市場競爭優勢顯著

267、，企業能夠掌握更多的定價自主權，例如安進的“紅藥”與“白藥”、吉利德的抗丙肝神藥、渤健的重組人干擾素、再生元的阿柏西普、福泰制藥的 CF 藥物等。對于國內創新藥企，從長遠發展角度來看，也只有通過源頭創新來開發同類首創（first-in-class）或同類最優（best-in-class）的藥物才有可能在醫保談判中獲得更高的合理價格，同時也才具備參與全球競爭的能力。4、善于借助外部研發力量，成功的交易和并購可彌補自身不足，為可持續發善于借助外部研發力量，成功的交易和并購可彌補自身不足，為可持續發展提供保障。展提供保障。人類追求健康之路長路漫漫，單家企業依靠自己的力量也很難“步步為贏”，成功的交易

268、和并購背后是企業獨到的研發見解、超前的布局思路以及強大的資源整合能力。安進 2002 年通過收購 Immunex 獲得了依那西普的權益，該款產品銷售額 2021 年銷售額仍超過 40 億美元；吉利德 2012年以 110 億美元收購 Pharmasset 獲得了治愈慢性丙肝神藥，使得公司一躍成為全球制藥巨頭；福泰制藥 CF 藥物的核心研發團隊也是來自于 2001 年以 6億美元收購的 Aurora。成為 Biopharma 后，上述 5 家企業與初創 Biotech 的合作也越來越頻繁，積極布局下一代生物科技技術。請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-8

269、0-海外行業深度研究報告海外行業深度研究報告分析師聲明分析師聲明本人具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格并登記為證券分析師，以勤勉的職業態度，獨立、客觀地出具本報告。本報告清晰準確地反映了本人的研究觀點。本人不曾因，不因，也將不會因本報告中的具體推薦意見或觀點而直接或間接收到任何形式的補償。投資評級說明投資評級說明投資建議的評級標準投資建議的評級標準類別類別評級評級說明說明報告中投資建議所涉及的評級分為股票評級和行業評級（另有說明的除外）。評級標準為報告發布日后的12個月內公司股價（或行業指數）相對同期相關證券市場代表性指數的漲跌幅。其中：A股市場以上證綜指或深圳成指為基準，香港市場以

270、恒生指數為基準；美國市場以標普500或納斯達克綜合指數為基準。股票評級買入相對同期相關證券市場代表性指數漲幅大于15%審慎增持相對同期相關證券市場代表性指數漲幅在5%15%之間中性相對同期相關證券市場代表性指數漲幅在-5%5%之間減持相對同期相關證券市場代表性指數漲幅小于-5%無評級由于我們無法獲取必要的資料，或者公司面臨無法預見結果的重大不確定性事件，或者其他原因，致使我們無法給出明確的投資評級行業評級推薦相對表現優于同期相關證券市場代表性指數中性相對表現與同期相關證券市場代表性指數持平回避相對表現弱于同期相關證券市場代表性指數信息披露信息披露本公司在知曉的范圍內履行信息披露義務?？蛻艨傻卿?/p>

271、 內幕交易防控欄內查詢靜默期安排和關聯公司持股情況。有關財務權益及商務關系的披露有關財務權益及商務關系的披露興證國際證券有限公司及/或其有關聯公司在過去十二個月內與華立大學集團有限公司、曠世控股有限公司、寧波曠世智源工藝設計股份有限公司、尚晉（國際）控股有限公司、福建省藍深環保技術股份有限公司、建發物業發展集團有限公司、中國景大教育集團控股有限公司、堃博醫療控股有限公司、鄭州航空港興港投資集團有限公司、和譽開曼有限責任公司、南京溧水經濟技術開發集團有限公司、河南鐵路投資有限責任公司、青島開發區投資建設集團有限公司、青島市即墨區城市旅游開發投資有限公司、湖州新型城市投資發展集團有限公司、浙江錢塘

272、江投資開發有限公司、無錫市廣益建設發展集團有限公司、環龍控股有限公司、湖州吳興城市投資發展集團有限公司、交運燃氣有限公司、鎮江國有投資控股集團有限公司、撫州市數字經濟投資集團有限公司、紹興市城市建設投資集團有限公司、東臺市交通投資建設集團有限公司、江蘇皋開投資發展集團有限公司、湖州南潯旅游投資發展集團有限公司、泰安市城市發展投資有限公司、珠海華發實業股份有限公司、泰興市智光環?？萍加邢薰?、成都市羊安新城開發建設有限公司、淮安市投資控股集團有限公司、周口市城建投資發展有限公司、丹陽投資集團有限公司、懷遠縣新型城鎮化建設有限公司、青島膠州灣發展集團有限公司、紹興市柯橋區國有資產投資經營集團有限公

273、司、興業銀行股份有限公司、興業銀行股份有限公司香港分行、青島市即墨區城市開發投資有限公司、江蘇瑞科生物技術股份有限公司、珠海華發集團有限公司、嵊州市城市建設投資發展集團有限公司、福建省晉江城市建設投資開發集團有限責任公司、中原證券股份有限公司、漳州市交通發展集團有限公司、湖州吳興經開建設投資發展集團有限公司、株洲市城市建設發展集團有限公司、甘肅省公路航空旅游投資集團有限公司、臨沂投資發展集團有限公司、江蘇騰海投資控股集團有限公司、集友銀行有限公司、青島膠州城市發展投資有限公司、南京未來科技城經濟發展有限公司、商丘市發展投資集團有限公司、揚州經濟技術開發區開發(集團)有限公司、泰興市襟江投資有限

274、公司、南洋商業銀行有限公司、中國長城資產（國際）控股有限公司、China Great Wall International Holdings VI Limited.、岳陽市城市建設投資集團有限公司、浙江長興金融控股集團有限公司、蘭溪市交通建設投資集團有限公司、重慶市南岸區城市建設發展（集團）有限公司、淮安市交通控股集團有限公司、四海國際投資有限公司、無錫恒廷實業有限公司、重慶市合川城市建設投資（集團）有限公司、曹妃甸國控投資集團有限公司、長沙金霞新城城市發展有限公司、太原國有投資集團有限公司、山東高速集團有限公司、Coastal Emerald Limited、新奧能源控股有限公司、新奧天然氣

275、股份有限公司、湖州燃氣股份有限公司、溧源國際有限公司、晉江市路橋建設開發有限公司、臨沂城市發展國際有限公司、臨沂城市發展集團有限公司、成都經開產業投資集團有限公司、青島城市建設投資（集團）有限責任公司、香港國際（青島）有限公司、西安市灞橋投資控股集團有限公司、山東仙境控股有限公司、蓬萊閣（煙臺市蓬萊區）旅游有限責任公司、寧波市海曙開發建設投資集團有限公司、恒源國際發展有限公司、濟南高新控股集團有限公司、紹興市柯橋區建設集團有限公司、江蘇句容投資集團有限公司、廣州產業投資基金管理有限公司、Higher Key Management Limited、鎮江交通產業集團有限公司、天津濱海新區建設投資集

276、團有限公司、兆海投資(BVI)有限公司、漳州圓山發展有限公司、山海（香港）國際投資有限公司、連云港港口集團、廈門象嶼集團有限公司、香港象嶼投資有限公司、紹興市上虞區國有資本投資運營有限公司、邵東市城市發展集團有限公司、常德市城市建設投資集團有限公司、海寧市城市發展投資集團有限公司、濰坊市城市建設發展投資集團有限公司、鄭州城建集團投資有限公司、鎮江文化旅游產業集團有限責任公司、晉城市國有資本投資運營有限公司、鄭州地產集團有限公司、贛州城市投資控股集團有限責任公司、江蘇中關村控股集團（國際）有限公司、江蘇省溧陽高新區控股集團有限公司、百德醫療投資控股有限公司、濟南市中財金投資集團有限公司、政金金融

277、國際（BVI）有限公司、潤歌互動有限公司、東方資本有限公司、鹽城東方投資開發集團有限公司、桐廬縣國有資產投資經營有限公司、銅陵市國有資本運營控股集團有限公司、歷城國際發展有限公司、濟南歷城控股集團有限公司、成都中法生態園投資發展有限公司、多想云控股有限公司、嵊州市交通投資發展集團有限公司、長沙先導投資控股集團有限公司、新昌縣交通投資集團有限公 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-81-海外行業深度研究報告海外行業深度研究報告司、龍口市城鄉建設投資發展有限公司、XL(BVI)INTERNATIONAL DEVELOPMENT LIMITED、杭州上城區國

278、有資本運營集團有限公司、Zhejiang Kunpeng(BVI)Company Limited、CICC Hong Kong Finance 2016 MTN Limited、中國國際金融（國際）有限公司、中國國際金融股份有限公司、上饒投資控股國際有限公司、上饒投資控股集團有限公司、中原大禹國際(BVI)有限公司、中原資產管理有限公司、國晶資本 bvi 有限公司、中國國新控股有限責任公司、國貿控股（香港）投資有限公司、廈門國貿控股集團有限公司、東臺市國有資產經營集團有限公司、德陽發展控股集團有限公司、交銀租賃管理香港有限公司、交銀金融租賃有限責任公司、臺州市黃巖經濟開發集團有限公司、澳門國際

279、銀行股份有限公司、成都陸港樞紐投資發展集團有限公司、泰興市中興國有資產經營投資有限公司、平度市城市開發集團有限公司有投資銀行業務關系。使用本研究報告的風險提示及法律聲明使用本研究報告的風險提示及法律聲明興業證券股份有限公司經中國證券監督管理委員會批準，已具備證券投資咨詢業務資格。，本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。本報告中的信息、意見等均僅供客戶參考，不構成所述證券買賣的出價或征價邀請或要約，投資者自主作出投資決策并自行承擔投資風險，任何形式的分享證券投資收益或者分擔證券投資損失的書面或口頭承諾均為無效，任何有關本報告的摘要或節選都不代表本報告正式完整的觀點，一切須以本公司向客戶發布的

280、本報告完整版本為準。該等信息、意見并未考慮到獲取本報告人員的具體投資目的、財務狀況以及特定需求，在任何時候均不構成對任何人的個人推薦?？蛻魬攲Ρ緢蟾嬷械男畔⒑鸵庖娺M行獨立評估，并應同時考量各自的投資目的、財務狀況和特定需求，必要時就法律、商業、財務、稅收等方面咨詢專家的意見。對依據或者使用本報告所造成的一切后果，本公司及/或其關聯人員均不承擔任何法律責任。本報告所載資料的來源被認為是可靠的，但本公司不保證其準確性或完整性，也不保證所包含的信息和建議不會發生任何變更。本公司并不對使用本報告所包含的材料產生的任何直接或間接損失或與此相關的其他任何損失承擔任何責任。本報告所載的資料、意見及推測僅反

281、映本公司于發布本報告當日的判斷，本報告所指的證券或投資標的的價格、價值及投資收入可升可跌，過往表現不應作為日后的表現依據；在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告；本公司不保證本報告所含信息保持在最新狀態。同時，本公司對本報告所含信息可在不發出通知的情形下做出修改，投資者應當自行關注相應的更新或修改。除非另行說明，本報告中所引用的關于業績的數據代表過往表現。過往的業績表現亦不應作為日后回報的預示。我們不承諾也不保證，任何所預示的回報會得以實現。分析中所做的回報預測可能是基于相應的假設。任何假設的變化可能會顯著地影響所預測的回報。本公司的銷售人員、交易人員以及其他專業人士

282、可能會依據不同假設和標準、采用不同的分析方法而口頭或書面發表與本報告意見及建議不一致的市場評論和/或交易觀點。本公司沒有將此意見及建議向報告所有接收者進行更新的義務。本公司的資產管理部門、自營部門以及其他投資業務部門可能獨立做出與本報告中的意見或建議不一致的投資決策。本報告并非針對或意圖發送予或為任何就發送、發布、可得到或使用此報告而使興業證券股份有限公司及其關聯子公司等違反當地的法律或法規或可致使興業證券股份有限公司受制于相關法律或法規的任何地區、國家或其他管轄區域的公民或居民，包括但不限于美國及美國公民（1934年美國證券交易所第 15a-6 條例定義為本主要美國機構投資者除外）。本報告由

283、受香港證監會監察的興證國際證券有限公司(香港證監會中央編號：AYE823)于香港提供。香港的投資者若有任何關于本報告的問題請直接聯系興證國際證券有限公司的銷售交易代表。本報告作者所持香港證監會牌照的牌照編號已披露在報告首頁的作者姓名旁。本報告的版權歸本公司所有。本公司對本報告保留一切權利。除非另有書面顯示，否則本報告中的所有材料的版權均屬本公司。未經本公司事先書面授權，本報告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷貝、復印件或復制品，或再次分發給任何其他人，或以任何侵犯本公司版權的其他方式使用。未經授權的轉載，本公司不承擔任何轉載責任。特別聲明特別聲明在法律許可的情況下，興業證券股份有限公司

284、可能會持有本報告中提及公司所發行的證券頭寸并進行交易，也可能為這些公司提供或爭取提供投資銀行業務服務。因此，投資者應當考慮到興業證券股份有限公司及/或其相關人員可能存在影響本報告觀點客觀性的潛在利益沖突。投資者請勿將本報告視為投資或其他決定的唯一信賴依據。興業證券研究興業證券研究上上 海海北北 京京地址：上海浦東新區長柳路36號興業證券大廈15層郵編：200135郵箱：地址：北京市朝陽區建國門大街甲6號SK大廈32層01-08單元郵編：100020郵箱：深深 圳圳香香 港（興證國際）港（興證國際）地址：深圳市福田區皇崗路5001號深業上城T2座52樓郵編：518035郵箱：地址：香港德輔道中199號無限極廣場32樓全層傳真：（852）35095929郵箱：.hk