驕成超聲-公司研究報告-引領超聲技術國產替代復合箔設備等打開成長空間-230107.pdf（31頁）

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1、 公司公司報告報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 1 驕成超聲驕成超聲（688392）證券證券研究報告研究報告 2023 年年 01 月月 07 日日 投資投資評級評級 行業行業 電力設備/電池 6 個月評級個月評級 增持（首次評級）當前當前價格價格 151 元 目標目標價格價格 元 基本基本數據數據 A 股總股本(百萬股)82.00 流通A 股股本(百萬股)17.45 A 股總市值(百萬元)12,382.00 流通A 股市值(百萬元)2,634.55 每股凈資產(元)21.05 資產負債率(%)18.94 一年內最高/最低(元)186.58/102.05

2、作者作者 孫瀟雅孫瀟雅 分析師 SAC 執業證書編號：S1110520080009 資料來源：聚源數據 相關報告相關報告 股價股價走勢走勢 引領超聲技術國產替代，復合箔設備等打開成長空間引領超聲技術國產替代，復合箔設備等打開成長空間 超聲波技術簡潔高效，在工業領域前景廣闊超聲波技術簡潔高效，在工業領域前景廣闊（1）超聲波焊接：）超聲波焊接：相較于激光焊接、電阻焊接等，超聲波焊接具有焊接電阻率低、焊接效果好、穩定性高、更節能環保等技術優勢。（2）超聲波）超聲波裁切：裁切：相較于熱刀、圓盤刀，超聲波裁切具有切割精度高，膠料不變形、裁切系統易應用于自動化生產，裁切速度快，效率高，無污染等技術優勢。超

3、聲波技術簡潔高效，在工業領域有望逐步替代一眾傳統技術，發揮更關超聲波技術簡潔高效，在工業領域有望逐步替代一眾傳統技術，發揮更關鍵的作用，市場前景廣闊。鍵的作用，市場前景廣闊。但超聲波設備制造業涉及物理、電子、機械、材料等多領域技術，是典型的技術密集型行業。我國企業技術研發積累較我國企業技術研發積累較弱，市場對國外進口設備依賴度較大。這也為國內技術領先，率先完成國弱，市場對國外進口設備依賴度較大。這也為國內技術領先，率先完成國產化替代的龍產化替代的龍頭企業驕成超聲提供了高速發展的歷史機遇。頭企業驕成超聲提供了高速發展的歷史機遇。驕成超聲驕成超聲極耳焊接機極耳焊接機打破海外設備壟斷，打破海外設備壟

4、斷，滾焊機等打開中長期成長空間滾焊機等打開中長期成長空間 技術人員實力過硬：技術人員實力過硬：公司實控人周宏建曾在必能信超聲擔任技術主管，四名核心技術人員均為上海交大機械相關專業的碩士/博士畢業生，有多年超聲波產品研發經驗。打造超聲波技術平臺：打造超聲波技術平臺：經過多年的研發和技術積累，公司構建了完整的超聲波技術平臺，可根據下游不同行業的需求開發出滿足應用要求的各類超聲波設備和配件。動力電池極耳焊接動力電池極耳焊接-打破打破海外廠商設備壟斷：海外廠商設備壟斷：早期國內電池廠依賴海外超聲設備，且產品存在低壓力下焊嘴易脫落等問題，公司的一體式楔桿焊接技術可兼容單層到 200 層以內的多層箔材焊接

5、；可兼容 20kHz-40kHz 的各類超聲系統；20kHz 下橫向最大可達 70mm，縱向最大可達 30mm，解決了連接處易磨損造成空載損耗大、焊印形狀受限等問題，逐步導入寧德時代、比亞迪等頭部客戶供應鏈。實現超聲設備的國產化替代。復合集流體滾焊設備復合集流體滾焊設備-率先供應寧德，領先于行業。率先供應寧德，領先于行業。公司自 2017 年起配合寧德研發復合集流體滾焊設備，多年研發技術積淀深厚，有望率先供應寧德時代。滾焊設備市場空間滾焊設備市場空間 30 億以上。億以上。我們假設 2025 年 2TWh 以上電池需求，15%以上復合集流體的滲透率，1000 萬/GWh 的單位價值測算其市場空

6、間 30 億以上。IGBT 等金屬焊接、無紡布非金屬焊接以及超聲設備在等金屬焊接、無紡布非金屬焊接以及超聲設備在醫療上的應用有望打開公司中長期成長空間。醫療上的應用有望打開公司中長期成長空間。盈利預測：盈利預測：我們預計公司 2022/2023/2024 年將分別實現歸母凈利潤 1.09/2.18/3.76 億元，同比增長 58%/99%/73%。我們認為在復合集流體從 0-1 的階段公司業績有望伴隨滲透率提升而增厚，且公司是稀缺的超聲波設備龍頭，首次覆蓋給予“增持”評級。風險風險提示提示：下游下游需求需求增速放緩或下滑風險、重要零部件進口占比較大風險、增速放緩或下滑風險、重要零部件進口占比較

7、大風險、技術變革及產品研發風險、技術變革及產品研發風險、客戶集中度高及客戶集中度高及大客戶依賴風險大客戶依賴風險、市場容量相市場容量相對較小風險、對較小風險、測算具有測算具有一定的主觀性一定的主觀性。財務數據和估值財務數據和估值 2020 2021 2022E 2023E 2024E 營業收入(百萬元)264.55 370.63 519.21 884.95 1,440.15 增長率(%)97.00 40.10 40.09 70.44 62.74 EBITDA(百萬元)140.44 134.89 133.08 264.81 457.97 歸屬母公司凈利潤(百萬元)89.29 69.25 109.

8、42 217.61 376.44 增長率(%)828.30(22.44)58.00 98.88 72.99 EPS(元/股)1.09 0.84 1.33 2.65 4.59 市盈率(P/E)143.00 184.37 116.69 58.68 33.92 市凈率(P/B)121.44 37.42 7.29 6.48 5.44 市銷率(P/S)48.26 34.45 24.59 14.43 8.87 EV/EBITDA 0.00 0.00 82.79 41.03 23.49 資料來源：wind，天風證券研究所 -27%-16%-5%6%17%28%39%2022-012022-052022-09

9、驕成超聲滬深300 公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 2 內容目錄內容目錄 1.驕成超聲：精研超聲領域驕成超聲：精研超聲領域 15 年年.5 1.1.輪胎裁切起家，拓展動力電池焊接.5 1.2.產品應用廣泛，滿足下游多領域需求.5 1.3.管理層技術背景雄厚，員工持股深度綁定公司利益.6 2.業績成長增速可觀，技術附加值推高毛利業績成長增速可觀，技術附加值推高毛利.8 2.1.整體經營增速可觀，口罩焊接貢獻 2020 年突出業績.8 2.2.技術附加值推高毛利，波動主要源于產品結構端.9 2.3.期間費用穩中有降，訂單規模高速增長.11 3.技

10、術實力技術實力較強，服務客戶及時高效較強，服務客戶及時高效.11 3.1.國產化龍頭打破外資壟斷，多項技術解決行業痛點.11 3.2.服務高效滿足定制化需求，與優質客戶建立穩定合作關系.14 4.超聲波技術：焊接與裁切雙技術優勢明顯超聲波技術：焊接與裁切雙技術優勢明顯.14 4.1.超聲波技術應用廣泛.14 4.2.超聲波焊接：金屬焊接與非金屬焊接技術存差異，均具獨特優勢.15 4.2.1.金屬焊接與非金屬焊接技術原理存差異，技術難度高于非金屬焊接.15 4.2.2.超聲波焊接相比其他焊接技術有獨特的技術優勢.16 4.3.超聲波裁切：物體諧振原理，具多方面優勢.16 4.4.國外企業起步早，

11、國內企業不斷進步，國產化率有望持續提升.17 5.下游應用：金屬焊接穩增長，下游應用：金屬焊接穩增長，PET 銅箔潛力大銅箔潛力大.18 5.1.金屬焊接：動力電池+汽車線束+IGBT，三場景應用穩增長.18 5.1.1.動力電池：超聲波焊接在多層極耳焊接環節不可替代，2025 年市場空間有望達 50 億元.18 5.1.2.汽車線束：超聲波焊接優于壓接，高壓市場尚存開拓空間.22 5.1.3.IGBT：超聲波焊接更適合，年新增需求逐步提升.22 5.2.非金屬焊接：塑料與無紡布焊接雙管齊下，下游需求規模不斷擴大.23 5.3.超聲波裁切：輪胎裁切市場應用成熟，提供持續穩定收入.24 5.4.

12、PET 銅箔：新技術對應設備需求空間較大.25 5.4.1.“三明治”結構，質輕價廉更安全.25 5.4.2.單條產線設備需求擴 3 倍，進一步拓寬超聲應用領域.25 5.4.3.驕成超聲滾焊設備：國內技術領先.26 6.盈利預測盈利預測.27 7.風險提示風險提示.29 圖表目錄圖表目錄 圖 1：驕成超聲主營業務的拓展可分為三個階段.5 圖 2：驕成超聲產品的主要應用領域.6 XYqUeYkZfUrQuMpN7N9RbRnPmMtRoNiNpPmNfQrRxO9PmNoPMYrRsOvPpMsM 公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 3 圖 3：

13、驕成超聲股權結構圖（截止 2022 年 9 月 30 日）.6 圖 4：實際控制人周宏建的任職經歷.7 圖 5：驕成超聲各期營業收入情況（單位：百萬元）.8 圖 6：驕成超聲各期歸母扣非凈利情況（單位：百萬元）.8 圖 7：驕成超聲收入結構的變動情況.9 圖 8：驕成超聲主要產品及綜合毛利率的變動情況.9 圖 9：驕成超聲與可比公司的主營業務毛利率對比.10 圖 10：在動力電池應用領域與可比公司可比產品的毛利率對比.10 圖 11：輪胎裁切/制造應用領域與可比公司可比產品的毛利率對比.10 圖 12：在口罩焊接應用領域與可比公司可比產品的毛利率對比.11 圖 13：在功率超聲技術領域與可比公

14、司可比產品的毛利率對比.11 圖 14：驕成超聲期間費用穩中有降，研發費用占比最大.11 圖 15：合同負債（預收賬款）年末余額高速增長（單位：萬元）.11 圖 16：驕成超聲主營業務在功率超聲領域的示意圖.15 圖 17：超聲波金屬焊接原理.16 圖 18：超聲波塑料焊接基本原理.16 圖 19：超聲波裁刀系統的工作原理.17 圖 20：傳統熱刀、圓盤刀與超聲波刀的對比.17 圖 21：鋰電池生產環節.18 圖 22：方殼電池電芯結構示意圖.19 圖 23：常見方殼電池極耳焊接中超聲波焊接與激光焊接示意圖.19 圖 24：動力電池超聲波焊接設備.20 圖 25：驕成超聲線束端子超聲波焊接設備

15、.22 圖 26：IGBT 端子超聲波焊接設備.23 圖 27：超聲波塑料焊接機.24 圖 28：超聲波口罩焊接機/無紡布焊接機.24 圖 29：20kHz 輪胎裁切系統.25 圖 30：40kHz 輪胎裁切系統.25 圖 31：復合銅箔的結構示意圖.25 圖 32：傳統銅箔極耳超聲波焊接方法.26 圖 33：復合集流體銅箔極耳超聲波焊接方法.26 圖 34：超聲波滾焊機示意圖.27 表 1：驕成超聲產品分類及用途介紹.5 表 2：驕成超聲實際控制人及其余三名核心技術人員的基本信息.7 表 3：驕成超聲歷次股權激勵的授予情況.7 表 4：主要產品關鍵技術指標情況.12 表 5：驕成超聲核心技術

16、在行業應用中的體現.13 表 6：驕成超聲與高等院校及科研機構的合作研發情況.13 公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 4 表 7：2021 年前五大客戶銷售收入及營收占比情況（單位：萬元）.14 表 8：超聲波焊接技術同其他焊接技術的對比.16 表 9：超聲波金屬焊接與激光焊接在多層極耳焊接環節的對比.20 表 10：超聲波焊接設備在動力電池領域的市場空間.21 表 11：驕成超聲及競爭對手在超聲波滾焊設備的布局情況.27 表 12：我們預計 2022-2024 年的歸母凈利潤分別為 1.09/2.18/3.76 億元.28 公司報告公司報告|

17、首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 5 1.驕成超聲：驕成超聲：精研精研超聲超聲領域領域 15 年年 1.1.輪胎輪胎裁切裁切起家起家，拓展動力電池焊接，拓展動力電池焊接 上海驕成超聲波技術股份有限公司（簡稱“驕成超聲”）自 2007 年成立以來，一直致力于超聲波工業應用產品的研發超聲波工業應用產品的研發、設計、生產及銷售、設計、生產及銷售，公司是國家高新技術企業、上海市“專精特新”企業。公司經營業務的發展歷程可以分為三個階段：公司經營業務的發展歷程可以分為三個階段：第一階段第一階段，設立初期產品以超聲波裁切配件（裁刀、調幅器）為主，并隨著技術積淀實現了向整機銷售

18、的業務轉變，開發出成套的超聲波裁切系統，重點服務于橡膠輪胎領域；第二階段第二階段，開拓新能源動力電池超聲波焊接領域，逐步實現從焊接配件、整機設備到自動化系統的生產與銷售；第第三三階階段段，探索無紡布、線束、半導體 IGBT 等新行業應用，同時 2020 年為滿足口罩焊接需求，實現無紡布超聲波焊接設備的生產銷售。圖圖 1：驕成超聲主營業務的拓展可分為三個階段驕成超聲主營業務的拓展可分為三個階段 資料來源：公司公告，天風證券研究所 1.2.產品應用廣泛，滿足下游多領域需求產品應用廣泛，滿足下游多領域需求 經過多年的研發和技術積累，公司構建了完整的超聲波技術平臺，可根據下游不同行業的需求開發出滿足應

19、用要求的各類超聲波設備和配件。按照應用領域劃分，公司產品主要包括動力電池超聲波焊接設備、汽車輪胎超聲波裁切設備、其他領域超聲波焊接設備、動力電池制造自動化系統、檢測及其他設備、配件等。表表 1：驕成超聲產品分類及用途介紹驕成超聲產品分類及用途介紹 產品分類產品分類 具體類型具體類型 產品用途產品用途 動力電池超聲波焊接設備 超聲波臥式焊機 動力電池極耳焊接和 PACK 焊接 超聲波楔桿焊機 動力電池極耳焊接、無齒焊接和巴片焊接 超聲波焊接監控一體機 動力電池極耳焊接 超聲波滾焊機 鋰電池復合集流體高速滾焊 高速聯動超聲波焊機 動力電池極耳高速焊接 20kHz 剛性焊機 動力電池極耳預焊和終焊

20、汽車輪胎超聲波裁切設備 20kHz 輪胎裁切系統 輪胎內襯、胎側、三角膠及胎面裁切，功率相對較高，可用于裁切尺寸較厚的全鋼胎膠料 40kHz 輪胎裁切系統 輪胎內襯、胎側、三角膠及胎面裁切，功率相對較低，主要用于半鋼胎膠料裁切 其他領域超聲波焊接設備 超聲波口罩焊接機/無紡布焊接機 口罩、醫療防護服、紙尿褲、衛生巾等一次性衛生用品焊接 超聲波塑料焊接機 適用于塑料行業的各種焊接，比如牛奶盒，塑料杯，手機充電器，電瓶車充電器，汽車內飾，主營橡膠輪胎領域超聲波裁切配件設備整機2014年超聲波裁切系統榮獲“國家重點新產品”證書，自此擁有了一定知名度成功拓展新能源動力電池領域超聲波焊接設備動力電池自動

21、化系統2016開始提供動力電池超聲波焊接設備和自動化系統無紡布、線束、半導體領域獲下游訂單2020年開始提供口罩（無紡布）超聲焊接設備；2021年線束、IGBT超聲焊接獲下游訂單第一階段第一階段 2007-2016 第二階段第二階段 2016-2020 第三階段第三階段 2020-至今至今 公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 6 家用電器，化妝品塑料包裝產品封口 線束端子超聲波焊接設備 主要應用于新能源汽車連接線、充電樁連接線、家用電器連接線等 IGBT 端子超聲波焊接設備 半導體功率模塊端子焊接 動力電池制造自動化系統 超聲波焊接及大板裁斷機

22、用于鎳氫電池極片和鎳帶連續焊接以及極板裁斷 正極涂布機 用于鎳氫電池正極片涂布 負極涂布機 用于鎳氫電池負極片涂布 電鍍線生產線 用于鎳氫電池片制作 基板計測機 實現鎳氫電池正負極材料面密度的在線檢測 容量分選機 用于鎳氫電池中不同容量的電芯分揀 資料來源：公司公告，天風證券研究所 圖圖 2：驕成超聲產品的主要應用領域：驕成超聲產品的主要應用領域 資料來源：公司公告，天風證券研究所 1.3.管理層管理層技術背景雄厚，員工持股深度綁定公司利益技術背景雄厚，員工持股深度綁定公司利益 實控人實控人曾任職必曾任職必能信能信，核心技術人員畢業核心技術人員畢業上海交大上海交大，團隊，團隊實力實力雄厚雄厚。

23、公司實際控制人為周宏建，通過個人（14.13%）和陽泰企管平臺（19.02%）共計持有驕成超聲 33.15%的股份。值得一提的是，實際控制人周宏建曾在驕成超聲的主要競爭對手必能信超聲（上海）有限公司任職，此外，作為公司四名核心技術人員，周宏建與石新華、殷萬武、孫穩均為上海交通大學機械相關專業的碩士/博士畢業生，彰顯了公司雄厚的技術實力，另一方面實控人技術出身也有益于公司把握正確發展方向、保持技術的先進性。圖圖 3：驕成超聲股權結構圖（截止驕成超聲股權結構圖（截止 2022 年年 9 月月 30 日）日）資料來源：天眼查，天風證券研究所 公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文

24、之后的信息披露和免責申明 7 圖圖 4：實際控制人周宏建的任職經歷：實際控制人周宏建的任職經歷 資料來源：公司公告，天風證券研究所 表表 2：驕成超聲驕成超聲實際控制人及其余三名核心技術人員的基本信息實際控制人及其余三名核心技術人員的基本信息 姓名姓名 學歷學歷 任職情況任職情況 周宏建 上海交通大學機械工程碩士，高級工程師 2009 年起任職于公司，現任公司董事長、總經理。2018 年被認定為“閔行區領軍人才”；帶領團隊開發了第一代超聲波裁切系統、第一代超聲波焊接系統等核心技術和產品，其中超聲波裁切系統獲得“國家重點新產品”證書；作為項目負責人的課題“鋰電池智能 超聲波焊接設備”獲得上海市閔

25、行區科學技術委員會重大產業技術攻關立項，課題“用于鋰電池基材和金屬箔材連續焊接的超聲波滾動焊接設備”獲得上海市閔行區經濟委員會先進制造業專項項目立項，為公司發展做出了巨大的貢獻。石新華 上海交通大學機械工程專業博士 2015 年 9 月至今任公司技術中心總經理，主攻產品與工藝開發。主要研發方向包括超聲波焊接、檢測技術、虛擬制造、制造工藝、超聲特種加工、信號處理等，現負責公司新產品、新技術、新工藝的研發工作，帶領團隊開發了超聲波滾動焊接機、超聲波楔桿焊機等多項核心產品。殷萬武 上海交通大學機械工程專業碩士 2017 年至今任職于公司。主導開發了超聲波質量監控系統及各種算法，產品成功應用到鋰電池龍

26、頭客戶的生產線。同時參與非標定制項目中上位機通信協議制定與編寫工作，負責公司核心產品超聲波焊接機電氣系統研發工作。孫穩 上海交通大學機械制造及其自動化專業碩士 2019 年 3 月起任職于公司，主要負責超聲波焊接系統、機架及夾具的設計開發，參與超聲波滾動焊接機、超聲波線束焊接、超聲波楔桿焊機、IGBT 超聲波焊接等公司多項核心產品的研發，是公司承擔閔行區重大產業技術攻關項目、閔行區先進制造業專項項目的骨干成員。資料來源：公司公告，天風證券研究所 實施股權激勵，實施股權激勵，設立兩大員工持股平臺設立兩大員工持股平臺。截止 2022 年 9 月，公司共設有兩大員工持股平臺，鑒霖企管持有公司股份總數

27、的 8.46%，能如企管持有鑒霖企管 20.35%的出資份額。股權激勵凝聚了公司的核心員工團隊，有利于培養及留住人才，促進公司經營業績持續穩定發展。表表 3：驕成超聲歷次股權激勵的授予情況驕成超聲歷次股權激勵的授予情況 授予時間授予時間 持股平臺持股平臺 股權激勵事項股權激勵事項 授予價格授予價格 2016 年 11 月 鑒霖企管 持股平臺鑒霖企管成立，以現金 1,250 萬元認繳驕成超聲 385 萬股股份 2.5 元 2017 年 12 月 鑒霖企管 鑒霖企管以現金 485 萬元認繳驕成超聲149 萬股股份，同時隋宏艷分別將所持有鑒霖企管 12.5 萬元、75 萬元份額轉讓給段忠福和孫凱 2

28、.5 元 2019 年 3 月 鑒霖企管 陳全將擁有的鑒霖企管 40 萬元份額（折2.5 元 任戚墅堰機車車輛廠配件分廠技術室主任1992 年 7 月至 2003 年 12 月任必能信超聲（上海）有限公司應用技術部門主管2003 年 12 月至 2006 年12 月任依工測試測量儀器（上海）有限公司質量經理2006 年 12 月至 2009 年 6 月歷任驕成有限總經理、執行董事，現任驕成超聲董事長、總經理2009 年 6 月至今 公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 8 合驕成超聲股份 16 萬股）轉讓給鄧衛平 2020 年 7 月 鑒霖企管 左

29、斌將擁有的鑒霖企管 25 萬元份額（折合驕成超聲股份 10 萬股）轉讓給孫穩 2.5 元 2020 年 12 月 鑒霖企管 隋宏艷向員工及員工持股平臺能如企管轉讓 590.75 萬元鑒霖企管份額，周宏建向員工石新華轉讓 56.25 萬元鑒霖企管份額，本次共授予員工持股平臺 647.00 萬元份額，折合驕成超聲股份 258.80 萬股 3 元 2021 年 1 月 能如企管 張祺將所持有能如企管 9 萬元份額（折合驕成超聲股份 3 萬股）轉讓給石新華 3 元 2021 年 6 月 能如企管 滕煥云將所持有能如企管 9 萬元份額（折合驕成超聲股份 3 萬股）轉讓給吳曉翠 3 元 2021 年 11

30、 月 能如企管 周占奇將所持有能如企管 6 萬元份額（折合驕成超聲股份 2 萬股）轉讓給戚春光 3 元 資料來源：公司公告，天風證券研究所 2.業績業績成長成長增速可觀，技術附加值推高毛利增速可觀，技術附加值推高毛利 2.1.整體整體經營增速可觀經營增速可觀，口罩焊接貢獻，口罩焊接貢獻 2020 年突年突出業績出業績 整體整體經營情況經營情況：業績增速可觀，整體發展態勢良好。業績增速可觀，整體發展態勢良好。2018-2021 年年，公司營業收入CAGR=50.53%、歸母扣非凈利 CAGR=46.16%，2022 年年 1-9 月月，公司，公司實現營業收入 3.88 億元，同比增長 43.64

31、%，實現歸母扣非凈利 7144 萬元，同比增長 54.76%。2020 年業績解析：年業績解析：受益防疫物資需求旺盛，拓展受益防疫物資需求旺盛，拓展口罩焊接口罩焊接大幅增利。大幅增利。2020 年營業收入和歸母扣非凈利分別同比增長 97%和 1865%，主要原因系 2020 年初新冠疫情爆發，公司當期的超聲波口罩焊接機及配件業務規模大幅增長所致。2021 年隨著下游需求恢復平穩，公司延續原平穩增長態勢。圖圖 5：驕成超聲各期營業收入情況（單位：百萬元）：驕成超聲各期營業收入情況（單位：百萬元）圖圖 6：驕成超聲各期歸母扣非凈利情況（單位：百萬元）：驕成超聲各期歸母扣非凈利情況（單位：百萬元）資

32、料來源：Wind，天風證券研究所 資料來源：Wind，天風證券研究所 產品結構變動：重點領域產品結構變動：重點領域由汽車輪胎轉向動力電池由汽車輪胎轉向動力電池，口罩焊接曇花一現。，口罩焊接曇花一現。排除 2020 年口罩焊接業務驟增的特殊影響后，2018-2021 年，公司年，公司在動力電池應用領域的產品占比提升：在動力電池應用領域的產品占比提升：動力電池超聲波焊接設備業務占比由 32%提升至 53%，動力電池制造自動化系統業務占比由 6%到 18%，而而在汽車輪胎應用領域的占比在汽車輪胎應用領域的占比明顯下降明顯下降：汽車輪胎超聲波裁切設備業務由 43%降低至 2%。期間口罩焊接業務在期間口

33、罩焊接業務在 2020 年貢獻營收占年貢獻營收占比達比達 71%，次年供需矛盾緩和后快速萎縮。公司對產品結構進行及時的調整與優化，體現了管理層對市場動態的敏感性，有利于公司擴大生產適銷對路、盈利更高的產品。108.65134.29264.55370.63388.0423.59%97.00%40.10%43.64%0%20%40%60%80%100%120%010020030040050020182019202020212022Q1-Q3營業收入同比增速19.684.1180.6961.4571.44-79.13%1864.88%-23.85%54.76%-500%0%500%1000%1500

34、%2000%02040608010020182019202020212022Q1-Q3歸母扣非凈利同比增速 公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 9 圖圖 7：驕成超聲驕成超聲收入收入結構的變動情況結構的變動情況 資料來源：公司公告，天風證券研究所 2.2.技術附加值推高技術附加值推高毛利毛利，波動主要源于產品結構，波動主要源于產品結構端端 毛利毛利率率的的橫向橫向變動變動分析：分析：2019-2021 年，公司主營業務整體毛利率依次 45.68%、64.18%及49.08%。我們認為毛利率的變動一方面或是受動力電池行業整體發展趨勢影響的結果，另一

35、方面也可能與自身產品結構的迭代相關。分產品毛利率的變動趨勢來看，動力電池焊接與汽車輪胎裁切設備毛利率保持平穩，略有波動；動力電池制造自動化系統毛利率逐步提升；受 2020 年疫情對口罩焊接需求提升的影響，其他領域超聲波焊接設備毛利先升后降。其中，汽車輪胎裁切設備汽車輪胎裁切設備業務業務各期各期毛利率毛利率均均最最高，高，構成公司穩定利潤來源之一，構成公司穩定利潤來源之一，主要原因有三：（1）技術實力方面，公司是國內較早進入中高端輪胎裁切設備市場的廠商，技術實力方面，公司是國內較早進入中高端輪胎裁切設備市場的廠商，產品技產品技術指標已達到或超越國際先進的水平，術指標已達到或超越國際先進的水平，且

36、下游客戶多為固特異、優科豪馬等國內外知名企且下游客戶多為固特異、優科豪馬等國內外知名企業；業；（2）在行業競爭格局上，在行業競爭格局上，公司公司所定位的中高端輪胎裁切設備技術門檻較高，所定位的中高端輪胎裁切設備技術門檻較高，除必能信除必能信及驕成超聲以外的及驕成超聲以外的新進新進入入者較少，故行業整體毛利率較高；者較少，故行業整體毛利率較高；（3）在成本控制方面，在成本控制方面，驕成超驕成超聲聲已實現全套輪胎超聲波裁切設備的國產化，而同類部件的自制成本通常低于其外購成本，已實現全套輪胎超聲波裁切設備的國產化，而同類部件的自制成本通常低于其外購成本，因此因此對成本的控制能力較強對成本的控制能力較

37、強。圖圖 8：驕成超聲驕成超聲主要產品及綜合毛利率的變動情況主要產品及綜合毛利率的變動情況 資料來源：公司公告，天風證券研究所 毛利毛利率的率的縱向縱向同業同業比較比較：從同屬于新能源鋰電池設備供應商及應用于焊接環節的角度，選取聯贏激光、大族激光、海目星作為可比公司；從同樣采用功率超聲技術路線的角度，選取固特超聲作為可比公司。從圖 9 可以看出驕成超聲主營業務毛利率明顯高于可比公司平均水平，我們認為主要原因系產品結構、業務模式、技術難度上的區別。0%20%40%60%80%100%2018201920202021動力電池超聲波焊接設備汽車輪胎超聲波裁切設備其他領域超聲波焊接設備動力電池制造自動

38、化系統配件&檢測及其他設備其他0%20%40%60%80%2018201920202021動力電池超聲波焊接設備汽車輪胎超聲波裁切設備其他領域超聲波焊接設備動力電池制造自動化系統綜合 公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 10 圖圖 9：驕成超聲與可比公司的主營業務毛利率對比驕成超聲與可比公司的主營業務毛利率對比 資料來源：公司公告，天風證券研究所 進一步分產品比較進一步分產品比較，在動力電池應用領域，在動力電池應用領域，2019 年至 2021 年，驕成超聲動力電池焊接設備的毛利率分別為 54.81%、50.57%及 50.55%，整體處于較高水

39、平，高于同行業可比公司的“激光焊接成套設備”、“動力電池激光及自動化設備”及“激光及自動化配套設備”業務，與聯贏激光的“激光器及激光焊接機”業務毛利率較為相近。2019 年至 2021 年，驕成超聲動力電池制造自動化系統毛利率分別為 24.69%、35.15%及 37.33%，與可比公司的自動化設備業務毛利率較為相近；在輪胎在輪胎裁切裁切/制造應用領域制造應用領域，由于國內 A 股市場尚無基于超聲波技術從事輪胎裁切業務的上市公司，因此選取輪胎設備制造行業的可比公司部分業務進行對比，由于產品用途的差異，我們認為驕成超聲的裁切設備能夠保持較高的毛利率水平，主要系在中高端輪胎裁切設備市場深耕多年，已

40、實現全套輪胎超聲波裁切設備的國產化，憑借先進的技術水平獲取了較高利潤空間所致。圖圖 10：在動力電池應用領域與可比公司可比產品的毛利率對比在動力電池應用領域與可比公司可比產品的毛利率對比 圖圖 11：輪胎裁切：輪胎裁切/制造應用領域與可比公司可比產品的毛利率對比制造應用領域與可比公司可比產品的毛利率對比 資料來源：公司公告，天風證券研究所 資料來源：公司公告，天風證券研究所 在在口罩焊接口罩焊接應用領域，應用領域，由于驕成超聲的超聲波口罩焊接機是作為焊接模塊應用于下游口罩機整線之中，而可比公司以供應口罩生產線為主（產線中的超聲波模塊系外購而來），因此較高的技術附加值提升了驕成超聲的毛利水平。此

41、外，此外，在在功率超聲技術功率超聲技術領域，領域，驕成超聲的超聲波設備產品整體毛利水平高于超聲技術路線的可比公司，我們認為主要原因是可比公司從事的超聲清洗業務系傳統應用領域，市場競爭激烈，同時，超聲清洗業務對技術難度、產品功率、負載變化等的要求低，因此產品整體的技術附加值低。45.68%64.18%49.08%0%10%20%30%40%50%60%70%201920202021聯贏激光大族激光海目星固特超聲可比公司平均值驕成超聲54.81%50.57%50.55%24.69%35.15%37.33%0%20%40%60%201920202021聯贏激光：激光焊接成套設備聯贏激光：激光器及激光

42、焊接機海目星：動力電池激光及自動化設備大族激光：激光及自動化配套設備可比產品平均值驕成超聲：動力電池超聲波焊接設備驕成超聲：動力電池制造自動化系統69.07%66.18%66.82%0%50%100%2019 年度2020 年度2021 年度軟控股份：橡膠裝備系統賽象科技：專用橡膠機械設備高測股份：輪胎檢測設備巨輪智能：液壓式硫化機可比產品平均值驕成超聲：汽車輪胎超聲波裁切設備 公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 11 圖圖 12：在口罩焊接應用領域與可比公司可比產品的毛利率對比：在口罩焊接應用領域與可比公司可比產品的毛利率對比 圖圖 13：在功

43、率超聲技術領域與可比公司可比產品的毛利率對比：在功率超聲技術領域與可比公司可比產品的毛利率對比 資料來源：公司公告，天風證券研究所 資料來源：公司公告，天風證券研究所 2.3.期間費用穩中有降期間費用穩中有降，訂單規模高速增長，訂單規模高速增長 2019 年至年至 2022Q3，期間費用率整體穩中有降期間費用率整體穩中有降，研發費用，研發費用12%占比占比最高最高。2019 年以來公司期間費用率有所下降，期間費用增速小于營業收入增速，但受限于部分期間費用具有固定成本的特征，總體規模降幅受限。四項期間費用中，研發費用研發費用率率在各期均居首位在各期均居首位，維持維持大于大于 12%的水平，的水平

44、，體現了公司體現了公司對對研發投入研發投入的的持續持續重視重視。合同負債合同負債（預收賬款）（預收賬款）反映訂單規模，反映訂單規模，2022Q3 相較相較 2019 增長增長了了 6 倍，增長為倍，增長為 2019 年的年的近近 7 倍倍。作為驕成超聲的主營業務產品，動力電池焊接類設備、動力電池制造自動化產線動力電池焊接類設備、動力電池制造自動化產線非標程度較高，出于對設備運行穩定性的考慮，與客戶的合同價款結算模式主要為 334 模式（預付款-發貨款-驗收款）、3331 模式（預付款-發貨款-驗收款-質保金）、2431 模式（預付款-預驗收款-終驗收款-質保金）、6121 模式（預付款-預驗收

45、款-終驗收款-質保金）等。驕成超聲驕成超聲在驗收合格前收到的款項均計入合同負債在驗收合格前收到的款項均計入合同負債（預收賬款），（預收賬款），因此該類因此該類科目科目金額金額均為均為客戶預先支付的貨款客戶預先支付的貨款（根據企業會計準則第 14 號收入的最新規定，2020 年后新增預收賬款代替合同負債科目）。自自 2020 年以來公司合同負債（預收賬款）規模高速增長，年以來公司合同負債（預收賬款）規模高速增長，反映了反映了公司公司在執行在執行的動力電池焊接設備訂單規模的大幅增長的動力電池焊接設備訂單規模的大幅增長。2021 年年合同負債（預收賬合同負債（預收賬款）款）高達高達 1.05 億元，

46、億元，是是 21 年全年營收的年全年營收的 28.40%。2022 年年 Q3 繼續維持在較高水平繼續維持在較高水平，增增長為長為 2019 年的年的近近 7 倍。倍。圖圖 14：驕成超聲期間費用穩中有降，研發費用占比最大驕成超聲期間費用穩中有降，研發費用占比最大 圖圖 15：合同負債（預收賬款）合同負債（預收賬款）年末余額高速增長（單位：萬元）年末余額高速增長（單位：萬元）資料來源：公司公告，天風證券研究所 資料來源：公司公告，天風證券研究所 3.技術技術實力實力較強較強，服務客戶，服務客戶及時及時高效高效 驕成超聲的競爭優勢主要體現在技術水平和客戶資源技術水平和客戶資源兩大方面。3.1.國

47、產化龍頭打破外資壟斷，多項技術解決行業痛點國產化龍頭打破外資壟斷，多項技術解決行業痛點 掌握超聲波設備核心部件的設計、開發和應用能力掌握超聲波設備核心部件的設計、開發和應用能力。經過多年的研發和技術積累，公司形成了以超聲波技術為核心的技術平臺，全面覆蓋包括超聲波電源技術、壓電換能器仿真設68.00%22.15%0%20%40%60%80%2020 年度2021 年度贏合科技：口罩生產設備利元亨：平面口罩自動生產線瀚川智能：醫療健康智能制造裝備可比產品平均值驕成超聲：超聲波口罩焊接機58.93%66.35%50.42%0%10%20%30%40%50%60%70%2019 年度2020 年度20

48、21 年度固特超聲：主營業務和科達：精密清洗設備可比產品平均值驕成超聲：超聲波設備36.53%25.52%26.62%29.68%-10%0%10%20%30%40%銷售費用率管理費用率研發費用率財務費用率期間費用率1,793.531,357.654,642.5810,524.499,489.390%5%10%15%20%25%30%02,0004,0006,0008,00010,00012,0002018201920202021 2022Q3合同負債（預付賬款）余額合同負債（預付賬款）/營業收入 公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 12 計技術

49、、聲學工具設計技術、控制器設計與開發技術、智能在線檢測技術和自動化系統技術六大基礎研發技術模塊。在此基礎上，公司掌握了包括超聲波電源、壓電換能器、聲學工具、控制器、在線監控系統和自動化系統在內的全套超聲波設備核心部件的設計、開發和應用能力。在用于動力電池極耳焊接的超聲波設備領域在用于動力電池極耳焊接的超聲波設備領域，打破了高端動力電池極耳焊接市場（主要指打破了高端動力電池極耳焊接市場（主要指動力電池極耳終焊設備市場）由外資廠商壟斷的局面。動力電池極耳終焊設備市場）由外資廠商壟斷的局面。公司是寧德時代和比亞迪新增產線的主要供應商，寧德時代作為全球動力電池領域的龍頭企業，對供應商資質、產品質量、設

50、備技術指標的要求極高，公司長期作為寧德時代生產線中超聲波焊接環節的設備供應商，體現了公司的技術實力和市場影響力。表表 4：主要產品關鍵技術指標情況主要產品關鍵技術指標情況 產品類別產品類別 產品名稱產品名稱 核心部件或技術核心部件或技術 關鍵技術指標關鍵技術指標 同行業技術水平比較同行業技術水平比較 動力電池超聲波焊接設備 超聲波楔桿焊機 核心部件：一體式楔桿組件 1、可兼容單層到 200 層以內的多層箔材焊接；2、可兼容20kHz-40kHz 的各類超聲系統；3、可實現不同焊印方向的焊接，20kHz 下橫向最大可達 70mm，縱向最大可達30mm 國外僅少量同行業公司涉及楔桿焊機技術，其產品

51、具有以下劣勢：（1）低壓力下焊嘴易脫落，不適合薄層焊接；（2）連接處易磨損造成空載損耗大、焊印形狀受限，特別是對縱向焊印的實現上存在困難。公司的一體式楔桿結構從技術上解決了上述存在的問題 超聲波滾焊機 核心部件：滾焊主軸系統 1、支持 20-50kHz；其中40kHz 時最大壓力可達2500N；2、最大焊接速度超過 80m/min 國外僅少量同行業公司涉及滾焊技術，日本 Utex 公司 40kHz 時最大壓力 500N；法國 Mecasonic 公司最大焊接速度 60m/min。公司高強度滾焊主軸系 統可以在大壓力和低振幅下實現連續焊接，解決了鋰電行業復合集流體材料難以規?；慨a的技術問題。超

52、聲波焊接監控一體機（智能在線監控系統）核心技術：智能算法與軟件 1、最大采樣率不低于每秒50 萬個數據；2、基于自學習和智能算法自動建模和狀態識別；3、檢測準確率不低于 95%國內同行業無實現大批量運用的對比性產品 超聲波臥式焊機 核心部件：發生器、換能器、控制器、焊頭、底模 1、20kHz 下系統最大功率6,500W；2、20kHz 下系統工作頻率兼容500Hz；3、振幅調節范圍 20%-100%公司技術指標達到行業領先水平 汽車輪胎裁切設備 裁切系統 核心部件：發生器、換能器、超聲裁刀；核心技術：超聲波電源設計、壓電仿 真、聲學設計、控制方法 120kHz、雙換能器驅動下半波裁刀最大寬度可

53、 670mm；單換能器驅動下 20kHz 半波裁刀最大寬度 355mm；2、單換能器驅動下 40kHz 半波裁刀最大寬度 190mm 國外領先的同行業公司樣本目錄中20kHz 半波裁刀最大寬度 12 英寸（約305mm）；40kHz 半波裁刀最大寬度 7.5英寸（約 190.5mm）其他領域超聲波焊接設備 超聲波口罩焊接機、超聲波塑料焊接機 核心部件：發生器、換能器、焊頭核心技術：超聲波電源設計、壓電仿真、聲學設計 1、支持 15kHz 和 20kHz；2、支持多類不同尺寸的壓電陶瓷；3、振幅均勻性低于 10%且內應力低 對比國內同行產品，公司的焊頭工作面振幅更均勻，同等振幅下焊頭內應力更低

54、資料來源：公司公告，天風證券研究所 多項創新技術解決行業痛點問題多項創新技術解決行業痛點問題。依托于公司的超聲波技術平臺，公司開發出一體式楔桿一體式楔桿焊接技術、超聲波金屬焊接質量監控技術和超聲波高速滾焊系統技術等核心創新技術焊接技術、超聲波金屬焊接質量監控技術和超聲波高速滾焊系統技術等核心創新技術，多 公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 13 款產品解決了行業的痛點問題，寧德時代、比亞迪等下游行業的龍頭客戶和中國化學與物理電源行業協會、上海市聲學學會等行業協會對公司的技術水平的先進性給予了充分認可。表表 5：驕成超聲核心技術在行業應用中的體現驕

55、成超聲核心技術在行業應用中的體現 下游應用行業下游應用行業 核心技術的應用體現核心技術的應用體現 動力電池行業（1）開發了多款超聲波臥式焊機，其中 20kHz 超聲波臥式焊機功率覆蓋 2,400W-6,500W，40kHz 超聲波臥式焊機功率覆蓋 400W-900W；（2）超聲波焊接監控一體機，能夠在完成電芯極耳焊接的同時實時在線評價焊接狀態，解決了極耳虛焊無法實現焊接過程實時全檢的痛點問題；（3）自主研發設計的一體式楔桿焊機可兼容 200 層以內的多層極耳的焊接要求，克服了傳統楔桿結構難以兼容薄層焊接、空載損耗大、縱向焊印實現困難的特點。（4）復合集流體電池因材料和結構顛覆難以規?；慨a。公

56、司基于超聲波高速滾動焊接系統技術開發的超聲波滾動焊接設備，有效解決了鋰電池復合集流體和箔材之間焊接難度大、焊接效率低下的難題，配備高速數據采集系統實現在線焊接質量檢測，已應用到寧德時代新型動力電池生產制造工序中。輪胎裁切行業 依托自主研發的超聲電源、壓電換能器、控制器和聲學工具等基礎技術，大大降低刀具工作中損壞的幾率，降低裁切的功耗，減小發熱量，提升裁切的質量和穩定性。已實現全套輪胎超聲波裁切設備的國產化，打破外資企業壟斷，成為該領域的主要供應商之一，積累了中策、正新、固特異、優科、豪馬佳通等眾多輪胎客戶。無紡布行業 快速開發出了全自主化、覆蓋不同規格要求的超聲波口罩焊接設備。除用于生產口罩外

57、，還用于醫療防護服、尿不濕等領域的焊接，已取得下游客戶相關訂單。汽車線束行業 開發出線束端子超聲波焊接設備，可以實現兩套超聲系統在同相位下精確工作，配合一體式楔桿焊接技術，從而實現更大的焊接能力。在應用于 95 平方毫米以上面積的銅線束焊接方面，公司是國內少有的可以和外資企業競爭的本土企業。功率半導體行業 基于其控制器設計技術可以實現復雜焊接模式的精確控制，并結合一體式楔桿焊接技術，可以穩定實現IGBT 功率模塊超聲波焊接工藝，驕成超聲是目前行業內少有的可以為半導體行業提供 IGBT 端子焊接自動化設備的企業。目前 IGBT 端子超聲波焊接設備已經獲得振華科技等知名客戶的正式訂單。資料來源：公

58、司公告，天風證券研究所 積極開展校企合作，積極開展校企合作，研發人員占比研發人員占比 28.67%，授權專利，授權專利 248 項項。公司的研發技術團隊擁有豐富的研發工作經驗和創新能力，涵蓋機械、電氣、聲學、軟件、算法、電子電路等不同學科的人才。截至 2021 年 12 月 31 日，共有研發人員 129 名，占公司員工總數的 28.67%，其中博士 2 名。公司制定了良好的研發激勵機制公司制定了良好的研發激勵機制，鼓勵研發人員持續深入參與公司技術研發及項目開發。同時，公司積極開展與高等院校和科研機構的合作公司積極開展與高等院校和科研機構的合作，公司多名核心研發人員畢業于上海交通大學，并與上海

59、交通大學、中國科學院上海硅酸鹽研究所、中國計量大學等高校和科研機構簽訂了產學研合作協議，發揮雙方的優勢，將人才培養和技術研發緊密結合，不斷提升公司的創新能力與核心競爭力。截至 2022 年 9 月，公司已取得有效授已取得有效授權專利權專利 248 項項，其中發明專利 40 項，軟件著作權 47 項。表表 6：驕成超聲與高等院校及科研機構的合作研發情況驕成超聲與高等院校及科研機構的合作研發情況 序序號號 委托人委托人 研究開發人研究開發人 合同內容合同內容 簽訂時間簽訂時間 權利義務劃分約定權利義務劃分約定 保密措施保密措施 1 驕成超聲 上海交通大學 超聲波金屬焊接過程質量監測方法研究、超聲波

60、金屬焊接過程質量監測系統開發、設備健康狀態監測系統開發 2021年1月 上海交通大學負責系統搭建和測量系統開發；驕成超聲支付研究開發經費。技術成果的知識產權屬于雙方共同享有 合同中均約定了較為詳盡的 保密條款 2 驕成超聲 中國科學院上海硅酸鹽研究所 開展口罩超聲波焊接機關鍵部件的材料-高性能壓電陶瓷晶片的材料組成設計和制作工藝研究與優化，開展大功率壓電陶瓷晶片的穩定性2020年2月 中國科學院上海硅酸鹽研究所負責開發出符合性能要求的產品，驕成超聲支付研究開發經費。技術成果的知識產權歸中國科學院上海硅酸鹽研 公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 1

61、4 和可靠性研究，開展中試放大試驗，實現壓電陶瓷晶片批量化制作技術，配套驕成超聲生產口罩超聲波焊接機 究所所有 3 驕成超聲 中國計量大學 40K 換能器之設計優化和改善 2019年9月 中國計量大學按照約定進行產品的設計開發工作，驕成超聲根據設計結果生產制造產品并進行測試。工作成果的知識產權歸驕成超聲所有 資料來源：公司公告，天風證券研究所 3.2.服務高效滿足定制化需求，服務高效滿足定制化需求，與與優質優質客戶客戶建立建立穩定合作關系穩定合作關系 服務優于國際同行：服務優于國際同行：高效服務網絡覆蓋廣泛，非標設計滿足定制化需求。高效服務網絡覆蓋廣泛，非標設計滿足定制化需求。公司自成立以來，

62、始終秉承以客戶為核心，高效服務為原則，構建了覆蓋全國大部分地區的營銷服務網絡。在技術服務方面，公司成立了由資深技術人員組成的專業的售后技術服務團隊，及時了解客戶需求和客戶在使用公司產品中遇到的問題，配合客戶的工藝改進，為客戶提供本地化和高效的服務。此外，此外，新能源電池制造商的電池規格形狀不同，對于機架結構、焊頭、底新能源電池制造商的電池規格形狀不同，對于機架結構、焊頭、底模和輔助夾具等結構會有定制化的要求模和輔助夾具等結構會有定制化的要求，并且應用的具體環境對設備設計影響較大。為滿足客戶需求，公司配置了專門的非標設計團隊，對各種非標設計、焊接站和自動化應用更有優勢，可快速響應、銜接、及時配合

63、客戶現場特殊要求和各種研發定制。相對于外資企業普遍存在售后服務成本高、響應速度慢的服務問題，公司作為本土企業，具備良好和快速的研發和服務響應能力，相對于國際同行具有較大優勢。累累積積優質優質客戶資源：客戶資源：下游認證下游認證壁壘較高壁壘較高，客戶合作長期穩定。，客戶合作長期穩定。由于新能源汽車動力電池對安全性要求高，對于下游行業的客戶而言，其對供應商的技術工藝、產品品質等多方面考核要求嚴格且周期較長，會形成較為穩定的長期合作關系，構建一定的客戶資源優勢。公公司產品獲得了眾多知名品牌客戶的認可，在客戶資源方面積累了強大的競爭優勢。司產品獲得了眾多知名品牌客戶的認可，在客戶資源方面積累了強大的競

64、爭優勢。在新能源動力電池領域，公司積累了寧德時代、比亞迪等知名客戶，并通過整線設備集成商將產品應用在國軒高科、中創新航、億緯鋰能、蜂巢能源等公司的動力電池生產線中；在輪胎領域，公司客戶涵蓋固特異、優科豪馬、正新、佳通、中策、玲瓏、賽輪等國內外知名企業。除上述動力電池、輪胎行業的龍頭公司外，公司的主要客戶中還包括科力遠、贏合科技、大族激光、聯贏激光、海目星、利元亨、軟控股份等多家上市公司。公司與知名客戶的緊密合作中，自身知名度和競爭力也不斷提升，從而為公司業務持續發展奠定堅實的基礎。表表 7：2021 年前五大客戶銷售收入及營收占比情況（單位：萬元）年前五大客戶銷售收入及營收占比情況（單位：萬元

65、）序號序號 客戶名稱客戶名稱 銷售收入銷售收入 占當期營業收入的比例占當期營業收入的比例 1 寧德時代新能源科技股份有限公司 13,046.90 35.20%2 湖南科力遠新能源股份有限公司 6,789.94 18.32%3 比亞迪股份有限公司 3,636.73 9.81%4 中策橡膠集團股份有限公司 1,254.78 3.39%5 深圳市海目星激光智能裝備股份有限公司 1,188.74 3.21%合計 25,917.10 69.93%資料來源：公司公告，天風證券研究所 4.超聲波技術：焊接與裁切雙技術優勢明顯超聲波技術：焊接與裁切雙技術優勢明顯 4.1.超聲波技術應用廣泛超聲波技術應用廣泛

66、超聲波是一種頻率高于超聲波是一種頻率高于 20kHz 的聲波，具有良好的方向性、穿透能力和反射能力，易于的聲波，具有良好的方向性、穿透能力和反射能力，易于獲得較集中的聲能。獲得較集中的聲能。超聲波技術一般包括檢測超聲和功率超聲。其中，檢測超聲檢測超聲是利用超聲波技術來進行檢測工作，主要應用于醫療 B 超、超聲探傷等領域。功率超聲技術功率超聲技術則是以 公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 15 物理、機械振動、電子材料等學科為基礎，通過超聲波能量使物體或物體性質某些狀態發生變化的應用技術。功率超聲系統，一般包括發生器、換能器、調幅器、聲學工具頭、控

67、制系統、機械夾持結構和工藝裝置等部分，在工業上的應用主要有超聲波焊接、裁切、清洗和噴涂。驕成超聲是功率超聲領域的超聲波工業設備制造商。聚焦分析功率超聲的應用，功率超聲驕成超聲是功率超聲領域的超聲波工業設備制造商。聚焦分析功率超聲的應用，功率超聲的應用領域廣泛。的應用領域廣泛。（1）超聲波焊接超聲波焊接，超聲波焊接根據焊接對象的不同，主要可分為金屬焊接、塑料焊接等：在金屬焊接領域，超聲波技術可應用于動力電池極耳的焊接、汽車線束焊接、IGBT 功率模塊引腳和鍍銅基板之間的焊接等；在非金屬焊接領域，一方面是無紡布焊接領域，超聲波焊接設備可用于口罩、一次性衛生用品等無紡布的焊接，另一方面是塑料焊接領域

68、，超聲波技術可以實現熱塑性塑料的熔合焊接；（2）超聲波裁切超聲波裁切，主要應用于橡膠裁切領域，超聲波技術可用于輪胎生產過程中的膠料裁切；（3）工業清洗領域工業清洗領域，超聲波可用于機械零件、電子元件，光學部件等精密零部件的清洗；（4）噴涂領域，噴涂領域，超聲波噴涂可用于精密噴涂、納米材料制備、太陽能應用、LED、燃料電池、半導體器件、噴霧干燥、納米涂層、PCB 制造等領域；（5）醫療領域，醫療領域，超聲波可用于制造超聲波手術刀和實現超聲波醫療美容；（6）食品領域，食品領域，超聲波可用于食品切割、輔助提取、殺菌、乳化等。圖圖 16：驕成超聲主營業務在功率超聲領域的示意圖：驕成超聲主營業務在功率超

69、聲領域的示意圖 資料來源：公司公告，天風證券研究所 4.2.超聲波焊接：金屬超聲波焊接：金屬焊接焊接與非金屬與非金屬焊接焊接技術存差異，均具獨特優勢技術存差異，均具獨特優勢 4.2.1.金屬焊接與非金屬焊接技術原理存差異，技術難度高于非金屬焊接金屬焊接與非金屬焊接技術原理存差異，技術難度高于非金屬焊接 超聲波金屬焊接是固相焊接技術超聲波金屬焊接是固相焊接技術，焊接過程中達不到金屬材料的熔點，其過程是將焊件置于焊座上，焊頭在壓力作用下在焊件表面來回高頻振動摩擦，焊件界面間氧化物或污染被破壞擠走，從而形成純凈金屬之間的接觸；在高頻超聲摩擦的作用下，接觸的金屬發生塑性變形及流動，形成局部連接區域；隨

70、著超聲能量的持續增加，金屬塑性流動進一步增強，局部連接區域不斷擴展融合，進而形成焊接接頭。超聲波金屬焊接既可以焊接同種材料，也可以焊接異種材料，特別適合焊接一些較軟的和高導熱性的材料，如鋁、銅、鎳等。超超聲波非金屬焊接則是熔化焊技術聲波非金屬焊接則是熔化焊技術，其利用高頻振動波傳遞到兩個需焊接的物體表面，在加壓的情況下，使兩個物體表面相互摩擦，局部產生高溫，達到材料熔點，形成分子層之間的熔合。目前典型的非金屬焊接以塑料焊接和無紡布焊接為主。公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 16 圖圖 17：超聲波金屬焊接原理超聲波金屬焊接原理 圖圖 18：超聲

71、波塑料焊接基本原理超聲波塑料焊接基本原理 資料來源：公司公告，天風證券研究所 資料來源：公司公告，天風證券研究所 兩種焊接的聲學工具頭的振動方向也有差異，兩種焊接的聲學工具頭的振動方向也有差異，超聲波金屬焊接焊頭振動方向平行于焊接材料表面，而超聲波非金屬焊接的焊頭振動方向垂直于焊接材料表面；對超聲系統的要求不對超聲系統的要求不一樣，一樣，導致超聲波發生器和換能器等配件也存在較大差異。整體而言，超聲波非金屬焊接整體而言，超聲波非金屬焊接的技術難度低于超聲波金屬焊接。的技術難度低于超聲波金屬焊接。4.2.2.超聲波焊接相比其他焊接技術有獨特的技術優勢超聲波焊接相比其他焊接技術有獨特的技術優勢 超聲

72、波金屬焊接具備高效、節能和環保的特性，存在多方面優勢：超聲波金屬焊接具備高效、節能和環保的特性，存在多方面優勢：第一，焊接材料不熔融，近冷態焊接；第二，焊接后導電性好，電阻系數極低；第三，對焊接金屬表面要求低，氧化或電鍍均可焊接；第四，可進行點焊、連續焊，焊接速度快，焊接時間短，不需任何助焊劑、氣體、焊料；第五，焊點強度高且穩定性好,具有高抗疲勞強度特征；第六，壓力小且能耗低，節約能量成本的同時還能將不同種類的金屬材料焊接在一起；第七，焊接無火花，且由于不需要添加焊劑,不污染被加工物,不產生任何焊渣、污水、有害氣體等廢物污染，是一種環保安全的焊接方法。塑料焊接是非金屬焊接的代表，同樣存在多方面

73、優勢：塑料焊接是非金屬焊接的代表，同樣存在多方面優勢：首先，焊接速度快，焊接強度高、密封性好；其次，取代傳統的焊接、粘接工藝，成本低廉，清潔無污染且不會損傷工件；此外，焊接過程穩定，所有焊接參數均可通過軟件系統進行跟蹤監控，一旦發現故障很容易進行排除和維護。表表 8：超聲波焊接技術同其他焊接技術的對比超聲波焊接技術同其他焊接技術的對比 焊接方法焊接方法 材料材料 熱形變熱形變 是否產是否產 生高溫生高溫 焊接焊接 強度強度 是否需要是否需要 助焊劑助焊劑 焊接條件焊接條件 超聲波焊接 金屬、非金屬 極小 否 高 否 對焊接金屬表面要求低，氧化或電鍍均可焊接 激光焊接 金屬、非金屬 極小 是 高

74、 否 需使用惰性氣體以防熔池氧化 電阻焊接 金屬 顯著 是 低 否 有火花噴濺，需要隔離 電弧焊接 金屬 顯著 是 低 是 在焊接部位覆有起保護作用的焊劑層 電子束焊接 金屬、非金屬 極小 是 高 否 需要真空環境和消磁處理 資料來源：公司公告，天風證券研究所 相較于激光焊接、電阻焊接、傳統電弧焊接、電子束焊接等其他焊接技術，超聲波焊接具相較于激光焊接、電阻焊接、傳統電弧焊接、電子束焊接等其他焊接技術，超聲波焊接具有焊接電阻率低、焊接速度快、焊接穩定性高、更節能環保等獨特技術優勢。有焊接電阻率低、焊接速度快、焊接穩定性高、更節能環保等獨特技術優勢。4.3.超聲波裁切：物體諧振原理，具多方面優勢

75、超聲波裁切：物體諧振原理，具多方面優勢 超聲波裁切利用物體諧振原理，使整套超聲組的諧振頻率一致，在發生器的驅動下產生超聲波裁切利用物體諧振原理，使整套超聲組的諧振頻率一致，在發生器的驅動下產生20000Hz 以上的穩定振動，從而達到超聲波頻次的切割。以上的穩定振動，從而達到超聲波頻次的切割。具體是將超聲振動傳遞到裁切刀，裁切刀將接收到的振動能量傳遞到待切割工件的切割面，在該區域，振動能量通過激活材料分子能，打開分子鏈的方式對材料進行切割，典型的應用是橡膠輪胎切割。公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 17 圖圖 19：超聲波裁刀系統的工作原理超聲波

76、裁刀系統的工作原理 資料來源：馮鑫磊淺析超聲波裁刀在輪胎成型機上的應用，天風證券研究所 超聲波裁切不同于傳統意義上的裁切，其最大的特點是通過超聲波能量進行切割，而不是傳統意義上的通過依靠刀刃的壓力進行物理切割。由于超聲波在裁切過程中高頻振動，摩由于超聲波在裁切過程中高頻振動，摩擦力小，不需要強大的壓力，不會發生黏刀等現象，所以超聲波裁切具有多方面優勢：擦力小，不需要強大的壓力，不會發生黏刀等現象，所以超聲波裁切具有多方面優勢：第一，切割精度高，膠料不變形；第二，切割面光潔度好，粘結性能好，接頭處粘連后不容易脫開；第三，裁切系統易應用于自動化生產；第四，裁切速度快，效率高，無污染；第五，合適的振

77、幅可提高切割質量，滿足不同的質量要求。圖圖 20：傳統熱刀、圓盤刀與超聲波刀的對比傳統熱刀、圓盤刀與超聲波刀的對比 資料來源：段忠福和周宏建子午線輪胎超聲波角度裁斷系統的研究，天風證券研究所 4.4.國外企業起步早，國內企業不斷進步，國產化率有望持續提升國外企業起步早，國內企業不斷進步，國產化率有望持續提升 超聲波設備制造業涉及物理、電子、機械、材料等多領域技術，是典型的技術密集型行業，技術創新是驅動行業可持續發展的核心力量。在全球行業市場上，由于美國、德國、瑞士等發達國家企業起步早，技術研發積累較國內企業更深厚，市場對國外進口設備依賴度較發達國家企業起步早，技術研發積累較國內企業更深厚，市場

78、對國外進口設備依賴度較大。除了技術積累有差距之外，國內企業還面臨專業技術人才缺乏、規模小、資金實力不大。除了技術積累有差距之外，國內企業還面臨專業技術人才缺乏、規模小、資金實力不足等困境足等困境。超聲波制造業對人員的技術要求高，人才培養周期長，在專業技術人才上投入的重要性甚至超過了對生產設備的投入，目前行業內經驗豐富、技術能力強的專業技術人才和管理人才較缺乏，一定程度上制約了行業的發展。同時，我國本土超聲波設備制造企業規模普遍較小，資金實力不足，一定程度上制約了持續通過人才培養投入和研發經費投入不斷提升產品品質的進程，在部分應用領域，行業內公司的整體研發投入和技術積累距離國際一流超聲波設備制造

79、商仍有一定差距，其在多項技術指標和產品性能上仍對國內的超聲波設備制造商形成競爭壓力。近年來，國內企業經過持續的研發積累，我國超聲波設備制造業不斷突破技術瓶頸，近年來，國內企業經過持續的研發積累，我國超聲波設備制造業不斷突破技術瓶頸，市場市場規模不斷擴大，規模不斷擴大，與國際先進水平的差距不斷縮小，與國際先進水平的差距不斷縮小，逐漸在全球市場上占據了重要地位逐漸在全球市場上占據了重要地位。在在超聲波裁切領域，國內企業在超聲波裁切領域已達到國際先進水平。超聲波裁切領域，國內企業在超聲波裁切領域已達到國際先進水平。國內輪胎超聲波裁切市場最初主要供應商為外資企業必能信，作為國內企業的代表之一，驕成超聲

80、依托自主研發的超聲電源、壓電換能器、控制器和聲學工具等基礎技術，已實現全套輪胎超聲波裁切 公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 18 設備的國產化，打破外資企業壟斷，成為該領域的主要供應商之一。在超聲波焊接領域，在超聲波焊接領域，國產設備已逐步縮小與國外先進企業的技術差距。國產設備已逐步縮小與國外先進企業的技術差距。同時由于疫情的全球蔓延，海外部分企業復工困難，產品供應不足，在全球產業鏈、供應鏈受阻的情況下，國內企業的供應鏈安全意識增強，進一步提升國產設備的采購需求，為具備國產替代能力的優秀國內企業提供了良好的歷史機遇。國內優秀企業憑借在技術、服務

81、等方面優勢，快速搶占下游市場。未未來隨著國內企業技術的進一來隨著國內企業技術的進一步增強步增強以及國家對于高端智能裝備制造業研發和生產的政策以及國家對于高端智能裝備制造業研發和生產的政策支持力度不斷加大，超聲波市支持力度不斷加大，超聲波市場需求場需求有望有望不斷增長，不斷增長，超聲波設備的國產化率超聲波設備的國產化率或將或將持續提升，持續提升，未來可提升空間未來可提升空間較大較大，國內領先企業市場前景，國內領先企業市場前景廣闊。廣闊。5.下游應用：金屬焊接穩增長，下游應用：金屬焊接穩增長，PET 銅箔潛力大銅箔潛力大 5.1.金屬焊接：動力電池金屬焊接：動力電池+汽車線束汽車線束+IGBT，三

82、場景應用穩增長，三場景應用穩增長 5.1.1.動力電池：超聲波焊接在動力電池：超聲波焊接在多層多層極耳焊接環節不可替代，極耳焊接環節不可替代，2025 年市場空間年市場空間有望有望達達 50億元億元 動力電池生產工序復雜，動力電池生產工序復雜，以鋰電池為例，其生產工藝流程分為電芯制造、電芯裝配、電芯以鋰電池為例，其生產工藝流程分為電芯制造、電芯裝配、電芯檢測和電池組裝檢測和電池組裝 4 個環節。個環節。其中電芯制造屬于前段工藝，包括制作電池正負極片；中段工藝為電芯裝配，包括電芯卷繞/疊片、極耳焊接，入殼封裝和電芯注液；電芯檢測和組裝為后段工藝，包括化成分容、檢測、成組、PACK 工序。由于動力

83、電池生產過程的工序復雜由于動力電池生產過程的工序復雜性、材料特殊性與多元性、工藝參數敏感性與高標準，生產制造設備的技術先進性成為動性、材料特殊性與多元性、工藝參數敏感性與高標準，生產制造設備的技術先進性成為動力電池設備的關鍵因素。力電池設備的關鍵因素。圖圖 21：鋰電池生產環節鋰電池生產環節 資料來源：公司公告，天風證券研究所 超聲波金屬焊接超聲波金屬焊接在動力電池裝配過程中的典型運用是在電芯中段的在動力電池裝配過程中的典型運用是在電芯中段的極耳焊接極耳焊接環節。環節。動力電池極耳是從動力電池電芯中將正負極引出來的金屬導電體，動力電池的電芯一般通過卷繞或疊片工藝而成，每層電芯箔片伸出一層極耳箔

84、片，卷繞或疊片完成后多層極耳箔材會貼合對齊在一起，一般正極為多層鋁箔片，負極為多層銅箔片。極耳焊接是指將多層極耳箔極耳焊接是指將多層極耳箔片和連接片焊接在一起，其中，正極連接片材料一般為鋁，而負極連接片材料，方形電池片和連接片焊接在一起，其中，正極連接片材料一般為鋁，而負極連接片材料，方形電池通常為銅，軟包電池通常為鎳或銅鍍鎳。通常為銅，軟包電池通常為鎳或銅鍍鎳。公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 19 圖圖 22：方殼電池電芯結構示意圖方殼電池電芯結構示意圖 資料來源：公司公告，天風證券研究所 接頭焊接質量對電池組的性能可靠性起著決定性的作用接

85、頭焊接質量對電池組的性能可靠性起著決定性的作用。在動力電池裝配制造過程中有大量的焊接接頭，當焊接接頭強度不足時，將造成電池組內部電阻增大，不能有效供電；而當焊接過度時，焊接熱量過大，電池芯和電極蓋將被焊穿，容易造成電解液泄漏和電池組電路短路，造成電池報廢。而對于超聲波金屬焊接來說，超聲波金屬焊接是固相連接，焊超聲波金屬焊接是固相連接，焊接過程中發熱量小，焊后內阻小，是動力電池電芯生產裝配流程中的必要設備，尤其適用接過程中發熱量小，焊后內阻小，是動力電池電芯生產裝配流程中的必要設備，尤其適用于多層極耳焊接。于多層極耳焊接。動力電池焊接常見的技術路線除超聲波焊接以外，還有激光焊接技術。在動力電池生

86、產工動力電池焊接常見的技術路線除超聲波焊接以外，還有激光焊接技術。在動力電池生產工序中，兩序中，兩者的應用場景存在較大差異，者的應用場景存在較大差異，超聲波焊接主要用于極耳焊接環節，在部分 PACK焊接工序中也存在應用；激光焊接主要用于電池軟連接焊接、頂蓋焊接、密封釘焊接、模組及 PACK 焊接。關于鋰電池電芯極耳和極柱連接在一起的過程，目前有兩種實現方式：關于鋰電池電芯極耳和極柱連接在一起的過程，目前有兩種實現方式：一種是多層極耳和連接片超聲波焊接，隨后連接片再與極柱激光焊接；另一種是多層極耳超聲波焊接，隨后焊接在一起的多層極耳再和極柱激光焊接。圖圖 23：常見方殼電池極耳焊接中超聲波焊接與

87、激光焊接示意圖常見方殼電池極耳焊接中超聲波焊接與激光焊接示意圖 資料來源：公司公告，天風證券研究所 具體來看，由于超聲波金屬焊接為接觸式焊接方式，同時需要壓緊焊件，焊接時會在極柱背面形成劃痕，并可能對頂蓋造成損傷，因此超聲波金屬焊接在連接片或極耳和極柱之間的焊接應用受限，該焊接應用目前以激光焊接為主。而在多層極耳焊接以及多層極耳和連在多層極耳焊接以及多層極耳和連接片的焊接環節，超聲波金屬焊接相比激光焊接工藝，在焊接成本、焊接性能、安全性等接片的焊接環節，超聲波金屬焊接相比激光焊接工藝，在焊接成本、焊接性能、安全性等方面具備明顯優勢方面具備明顯優勢，成本和效率隨著激光技術的發展可能會得以改善，但

88、是其他方面的劣勢難以解決，因此，超聲波焊接在多層極耳焊接的環節中具有難以被取代的地位。因此，超聲波焊接在多層極耳焊接的環節中具有難以被取代的地位。公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 20 表表 9：超聲波金屬焊接與激光焊接在多層極耳焊接環節的對比超聲波金屬焊接與激光焊接在多層極耳焊接環節的對比 對比維度對比維度 激光焊接激光焊接 超聲波金屬焊接超聲波金屬焊接 焊接成本 大功率的激光焊接設備的投入更大；無法一次性大面積焊接，需要走軌跡焊接保證焊接面積，效率低；設備投入更??；超聲波焊接可一次性焊出所需的焊接面積，效率更高；焊接性能 熔化焊，存在一定的

89、焊后內阻，電流通過能力較差；對焊接材料層間空氣層有嚴格要求，需要復雜的夾具壓緊壓實極耳，如層間有間隙出現空氣層時，容易出現焊接缺陷；固相焊接，焊后內阻在所有焊接技術中幾乎是最低的，電流通過能力較好；可顯著減少熔化焊中常見的冶金缺陷（如脆性的金屬間化合物以及氣孔）；不受空氣層限制，可直接進行焊接；安全性 一般需要保護氣體，焊接時會受材料反射率影響；焊接時能量利用率較低，容易造成飛濺，會給電池的性能和安全帶來隱患。不受材料反射率影響；瞬間最高溫度遠達不到極耳材料的熔點，產熱量低，對電芯的潛在風險相較激光焊接更低。資料來源：公司公告，天風證券研究所 在動力電池超聲波焊接領域，驕成超聲的主要競爭對手為

90、美國必能信和美國在動力電池超聲波焊接領域，驕成超聲的主要競爭對手為美國必能信和美國 Sonics。超聲波焊接設備根據動力電池廠商采用的生產工藝的不同可分為預焊設備和終焊設備（部分廠家無預焊環節），美國必能信和美國美國必能信和美國 Sonics 則為驕成超聲終焊領域的主要競爭對手則為驕成超聲終焊領域的主要競爭對手。必能必能信過往在鋰電行業處于主導地位，信過往在鋰電行業處于主導地位，寧德時代、比亞迪、中創新航、國軒高科、蜂巢能源、億緯鋰能、欣旺達、孚能科技等知名鋰電客戶均在量產線上使用必能信的超聲波焊接設備，其中寧德時代和比亞迪在批量使用驕成超聲的產品之前，量產線上用于極耳焊接的超聲波焊接機被必能

91、信品牌壟斷。美國美國 Sonics 則在鋰電行業為中創新航和國軒高科等客戶供應則在鋰電行業為中創新航和國軒高科等客戶供應部分量產線上的超聲波焊接設備部分量產線上的超聲波焊接設備。在預焊領域，驕成超聲與國內超聲波設備廠商科普。在預焊領域，驕成超聲與國內超聲波設備廠商科普等等形形成競爭成競爭，但動力電池超聲波焊接設備的市場需求以終焊設備為主。圖圖 24：動力電池超聲波焊接設備動力電池超聲波焊接設備 公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 21 資料來源：公司公告，天風證券研究所 2021 年市場占有率達二到三成，年市場占有率達二到三成，未來未來有望有望進

92、一步提升。進一步提升。經過多年的技術積累，驕成超聲及時把握鋰電設備的發展機遇，在動力電池超聲波焊接領域的市場份額在 2021 年實現大幅增長，以其 2021 年動力電池超聲波焊接設備及其配件的銷售額計算的市場占有率約為20%-30%。分廠商來看分廠商來看，寧德時代和比亞迪 2021 年采購驕成超聲的產品占其新增產線上采購同類產品的比重均超過 50%。在國軒高科、中創新航、億緯鋰能、欣旺達、蜂巢能源、孚能科技的新增產線上也開始批量采用驕成超聲的設備，設備在下游終端客戶中同類設備的占比逐步提升。中創新航、國軒高科公司 2021 年已實現大批量供貨；億緯鋰能、蜂巢能源 2021 年仍處于小批量供貨階

93、段；2021 年欣旺達和孚能科技尚未確認收入，但已與公司簽訂批量訂單。根據驕成現階段的在手訂單情況和客戶開拓情況而言，驕成根據驕成現階段的在手訂單情況和客戶開拓情況而言，驕成超聲超聲 2022年至年至 2025 年在行業內整體的市場占有率將年在行業內整體的市場占有率將有望有望進一步提升。進一步提升。近年來，在新能源汽車行業快速增長帶動下，全球動力電池市場保持快速增長勢頭。隨著動力電池市場規模的不斷擴大，以寧德時代為首的動力電池企業產能將持續擴張。寧德時代、LG 化學、比亞迪、松下、三星 SDI、韓國 SKI、國軒高科、億緯鋰能、孚能科技等頭部企業均宣布了未來幾年加速擴產的計劃，動力電池產能將進

94、一步持續擴大。結合對超聲結合對超聲波焊接設備的需求情況，波焊接設備的需求情況，超聲波焊接設備的動力電池市場空間可以分為純電動車用鋰電池、超聲波焊接設備的動力電池市場空間可以分為純電動車用鋰電池、混合動力汽車用電池及耗材三方面進行測算：混合動力汽車用電池及耗材三方面進行測算：在純電動車用鋰電池市場，在純電動車用鋰電池市場，依據寧德時代、比亞迪、蜂巢能源、中創新航、國軒高科、億緯鋰能、孚能科技公布的未來投產計劃，結合對超聲波焊接設備的需求情況，預計預計 2025年超聲波焊接設備在該市場的平均空間將達到年超聲波焊接設備在該市場的平均空間將達到 38.63 億元。在混合動力汽車（億元。在混合動力汽車（

95、HEV）用鋰）用鋰電池市場，電池市場，其所用的鋰電池單體容量更低，大多數 HEV 電池每 GWh 對公司設備的需求情況約在 325 萬元至 650 萬元之間，且高工鋰電數據顯示 2025 年 HEV 電池需求有望達到95GWh，因此預計預計 2025 年超聲波焊接設備在該市場的平均空間將達到年超聲波焊接設備在該市場的平均空間將達到 4.63 億元。在耗材億元。在耗材市場，市場，焊頭、底模等配件屬于耗材，其每年的市場需求是隨著設備市場容量的增大而不斷擴大的。以 2025 年行業內總產能達到 3TWh 為例，預計僅預計僅 2025 年對焊頭、底模的市場需年對焊頭、底模的市場需求就可達到求就可達到

96、6 至至 10 億元之間。億元之間。假設 2022-2025 年間下游動力電池企業保持勻速擴產，每年對于動力電池極耳焊接的超聲波焊接設備及其配件的市場需求將達 10 億元以上且逐年提升至接近 20 億元。表表 10：超聲波焊接設備在動力電池領域的市場空間超聲波焊接設備在動力電池領域的市場空間 客戶名稱客戶名稱 投產計劃投產計劃 每每 GWh 對超聲波焊接設備的需求對超聲波焊接設備的需求 2025 年市場規模年市場規模（按平均數計算）（按平均數計算）超聲波焊接設備在純電動車用鋰電池市場的需求測算 寧德時代 2025 年規劃產能 670GWh 100-130 萬元 7.71 億元 比亞迪 2025

97、 年規劃產能 600GWh 100-130 萬元 6.90 億元 蜂巢能源 2025 年規劃產能 600GWh 100-160 萬元 7.80 億元 中創新航 2025 年規劃產能 500GWh 110-190 萬元 7.50 億元 國軒高科 2025 年規劃產能 300GWh 100-180 萬元 4.20 億元 億緯鋰能 2023 年規劃產能 200GWh 100-160 萬元 2.60 億元 公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 22 孚能科技 2025 年規劃產能 120GWh 120-200 萬元 1.92 億元 合計 38.63 億元

98、超聲波焊接設備在混合動力汽車用鋰電池市場的需求測算 2025 年需求有望達到 95GWh 325-650 萬元 4.63 億元 超聲波焊頭、底模等配件的需求測算 6-10 億元 合計 49.26-53.26 億元 資料來源：公司公告，天風證券研究所 綜上，綜上，2025 年超聲波焊接設備在動力電池領域的市場空間（設備年超聲波焊接設備在動力電池領域的市場空間（設備+耗材）將耗材）將有望有望達到達到49.26-53.26 億元。億元。5.1.2.汽車線束：超聲波焊接優于壓接，高壓市場汽車線束：超聲波焊接優于壓接，高壓市場尚存尚存開拓開拓空間空間 線束是指電路中連接各電器設備的接線部件，多用在各種精

99、密電子設備，如汽車電路，電腦主板電路，家用電器電路等，其中汽車線束是線束的重要應用領域。汽車線束焊接目前汽車線束焊接目前生產工藝主要有壓接和超聲波焊接兩類。生產工藝主要有壓接和超聲波焊接兩類。其中壓接技術利用端子將多股電線壓在一起形成接頭，由于壓接工藝存在金屬沖壓反彈風險且易在線束內部形成空洞，惡劣工況下還存在氧化和生銹風險，導致壓接位置的電阻系數提升、導電性降低，使線路中信號與電流的傳輸受到影響，從而使電子設備以及汽車中其他電器無法正常運行。超聲波焊接具有快速、節能、熔合強度高、導電性好、無火花、接近冷態加工等特點，優超聲波焊接具有快速、節能、熔合強度高、導電性好、無火花、接近冷態加工等特點

100、，優于壓接技術。于壓接技術。超聲波焊接利用高頻振動波傳遞到兩個需焊接的線束工件表面，在加壓的情況下，使兩個線束工件表面相互摩擦固相連接在一起。它是利用超聲波振動所產生的物理效應將線頭結合起來，提升了焊接位置的密實度，有利于防止截面空洞問題，保證線束的導電性，使整個電器系統的運行更順暢、更穩定。此外，超聲波焊接電阻系數接近于零，具有非常強的導電性的同時還能減少與電阻接觸過程中導致的熱量堆積，從而防止線束局部位置溫度過高引起線束燒毀。汽車線束分為低壓和高壓線束。汽車線束分為低壓和高壓線束。傳統燃油汽車主要采用低壓線束，低壓線束焊接功率較小，低壓線束焊接功率較小，國內外均有企業參與競爭。國內外均有企

101、業參與競爭。新能源汽車則主要使用高壓線束，高壓線束由于線徑很大，對功率的需求甚至超過鋰電池極耳焊接的需求，超聲波發生器和換能器的開發難度也因此更大。而在高壓線束焊接領域，驕成超聲的競爭對手主要是德國雄克等國外企業在高壓線束焊接領域，驕成超聲的競爭對手主要是德國雄克等國外企業，在系統功率、焊接線徑等技術指標方面已與國外競爭對手相當，但線束焊接設備還未實現大批量銷售，其長期連續工作的穩定性正逐步在客戶產線中驗證，截至 2022 年一季度末，驕成汽車線束焊接設備的在手訂單約 800 萬元（含稅）。圖圖 25：驕成超聲線束端子：驕成超聲線束端子超聲波焊接設備超聲波焊接設備 資料來源：公司公告，天風證券

102、研究所 5.1.3.IGBT：超聲波焊接更適合，：超聲波焊接更適合，年新增需求逐步提升年新增需求逐步提升 超聲波焊接更適合超聲波焊接更適合 IGBT 導電端子焊接導電端子焊接。IGBT 即絕緣柵雙極型晶體管，是能源變換與傳輸 公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 23 的核心器件，在軌道交通、智能電網、航空航天、電動汽車與新能源裝備等領域應用極廣。一個 IGBT 模塊通常需要經過貼片、焊接、等離子清洗、X 光檢測、鍵合、灌膠固化、成型、測試、打標共 9 道工藝后才能投放到市場。其中焊接工藝中焊接質量直接影響功率模塊的可靠性及使用壽命。傳統的錫焊工藝

103、雖然工藝簡單，操作簡便，但存在易氧化，且焊接過程中釋放有毒氣體，環保性差等缺點。超聲波焊接是一種很適合 IGBT 導電端子焊接的工藝，由于超聲波焊接采用高頻超聲能量使金屬原子在兩種材料界面間相互擴散，最終形成一種高強度鍵合界，工藝簡單快捷、接觸電阻低、鍵合強度較高，更好的滿足了 IGBT 導電端子對低電阻、高強度的要求。競爭格局尚未成熟，與國外企業存在技術差距。競爭格局尚未成熟，與國外企業存在技術差距。IGBT 焊接設備尚未形成完全成熟的競爭格局，德國雄克擁有行業內最先進的技術水平，驕成超聲在 IGBT 焊接設備領域的技術水平優于國內同行業公司，但相較于德國雄克尚存在一定差距。目前驕成已經完成

104、了半自動IGBT 端子超聲波焊接設備的開發，全自動 IGBT 超聲波焊接設備正處于樣機研發過程中，半自動 IGBT 端子超聲波焊接設備截至 2022 年一季度末已取得振華科技和元山電子的在手訂單 188.86 萬元（含稅）。圖圖 26：IGBT 端子超聲波焊接設備端子超聲波焊接設備 資料來源：公司公告，天風證券研究所 預計預計 2023-2025 年年 IGBT 超聲波端子焊接設備年新增需求約為超聲波端子焊接設備年新增需求約為 1.5 億元億元-3 億元、億元、2.5 億元億元-5 億元、億元、3.5 億元億元-7.5 億元億元。在新能源汽車市場，IGBT 是新能源汽車電控系統中最核心的電子器

105、件之一，隨著國家政策大力支持及新能源汽車推廣應用進程加快，滲透率有望不斷提升，并且中國已逐漸成為全球最大的 IGBT 市場，IGBT 國產化需求逐漸增加，未來 IGBT市場擁有廣闊的發展空間。根據集邦咨詢預測，2025 年中國年中國 IGBT 市場規模市場規模將達到將達到 522 億億元、元、IGBT 總需求將超過總需求將超過 26,000 萬只。萬只。目前，在封裝工藝中采用超聲波焊接技術的比例在在封裝工藝中采用超聲波焊接技術的比例在逐步增大，逐步增大，假設到 2025 年在封裝工藝中采用超聲波金屬焊接技術的比例分別為 30%、50%和 70%三種情形，2025 年 IGBT 超聲波焊接設備（

106、不考慮配件）的存量市場規模分別為 7-10億元、12 億元-16 億元和 17 億元-23 億元左右。同時假設下游行業以勻速擴產且設備壽命按 3-5 年計算，IGBT 超聲波焊接設備超聲波焊接設備 2023-2025 年每年的新增設備需求（不考慮配件）年每年的新增設備需求（不考慮配件）分別大約為分別大約為 1.5 億元億元-3 億元、億元、2.5 億元億元-5 億元、億元、3.5 億元億元-7.5 億元。億元。5.2.非金屬焊接：塑料與無紡布焊接雙管齊下，非金屬焊接：塑料與無紡布焊接雙管齊下，下游需求規模不斷擴大下游需求規模不斷擴大 非金屬焊接也是超聲波焊接的一種，包括塑料焊接與無紡布焊接。非

107、金屬焊接也是超聲波焊接的一種，包括塑料焊接與無紡布焊接。塑料焊接：超聲波取代粘接工藝，更加高效環保。塑料焊接：超聲波取代粘接工藝，更加高效環保。沿用多年的塑料粘接和熱合工藝較為落后，不僅效率低，而且粘接劑還有一定的毒性，引起環境污染和勞動保護等問題，超聲波塑料焊接以其高效、優質、美觀、節能、安全等優越性被廣泛應用。無紡布焊接：隨著熱塑性塑料及其復合材料的廣泛應用，超聲波焊接技術進一步拓寬應用無紡布焊接：隨著熱塑性塑料及其復合材料的廣泛應用，超聲波焊接技術進一步拓寬應用范圍，已充分應用在口罩、紙尿褲等無紡布市場。范圍，已充分應用在口罩、紙尿褲等無紡布市場。超聲波焊接在無紡布市場的應用是利用超聲波

108、技術完成對口罩、紙尿褲等產品的打片成型、封口、封邊、耳帶焊接等工序，超聲波焊接技術相比其他傳統工藝（如膠粘、電燙合或熱融合等），具有生產效率高、焊接質 公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 24 量好、環保節能等顯著優點，目前在無紡布領域有著廣泛的市場應用。德國海爾曼是無紡布領域的龍頭企業，占據著絕大多數市場份額，驕成超聲目前能在無紡布中的口罩市場中取得一定市場份額。圖圖 27：超聲波塑料焊接機超聲波塑料焊接機 圖圖 28：超聲波口罩焊接機超聲波口罩焊接機/無紡布焊接機無紡布焊接機 資料來源：公司公告，天風證券研究所 資料來源：公司公告，天風證券研

109、究所 無紡布無紡布下游應用下游應用市場市場包括口罩、一次性衛生用品等包括口罩、一次性衛生用品等，需求規模持續提升，需求規模持續提升?？谡质袌??？谡质袌觯阂咔橐咔橛绊懴?，全球口罩需求激增。影響下，全球口罩需求激增。疫情之前，我國一直是口罩生產和出口大國，2019 年口罩產量接近 50 億只；2020 年，由于新冠疫情的爆發，疫情刺激口罩行業蓬勃發展，截止 2020年底，我國累計向全球出口口罩 2,242 億只，其中醫用口罩 650 億只。一次性衛生用品市一次性衛生用品市場：規模持續提升，超聲波焊接取代膠水粘結實現無膠化。場：規模持續提升，超聲波焊接取代膠水粘結實現無膠化。一次性衛生用品主要包括嬰

110、兒紙尿褲、女性衛生用品和成人失禁用品三類。隨著經濟發展、人口老齡化、鼓勵生育、衛生意識加強等因素的影響，嬰兒紙尿褲和成人失禁用品市場規模有望持續提升。根據中國造紙協會生活用紙專業委員會統計，2020 年，衛生巾的產量約 945.1 億片，比上年增加1.7%；成人紙尿褲產量約 59.2 億片；嬰兒紙尿褲/片總產量約 423.8 億片，比上年增加 4%。在一次性衛生用品領域，當前膠水粘結的工藝占比仍然很高，存在不環保、舒適性差等問題，無膠化工藝是未來趨勢，超聲波焊接工藝可以取代膠水粘結工藝實現無膠化。超聲波超聲波塑料焊接塑料焊接設備設備市場空間市場空間測算測算：與無紡布焊接工藝類似的超聲波塑料焊接

111、機市場較為分散，應用在 3C 電子、醫療器械、汽車、家電等領域，超聲波塑料焊接設備多為標準化設備，根據招股說明書，每年對超聲波塑料焊接設備的市場需求約每年對超聲波塑料焊接設備的市場需求約 3-5 億元。億元。無紡布焊接設備的市場空間測算無紡布焊接設備的市場空間測算：以紙尿褲為例以紙尿褲為例，前瞻產業研究院預測 2019 年至 2024 年紙尿褲行業年復合增長率為 5%，按每年 5%的新增產能全部采用超聲波焊接工藝計算，2021年的新增市場對超聲波設備需求為 0.67 億元，假設 2020 年存量產線中 20%在 2021 年替換為超聲波焊接設備，2021 年的替換需求將達到 2.68 億元，2

112、021 年總體超聲波焊接設備需求可達 3.35 億元。由此可見，無論是疫情防護用品還是一次性衛生用品，無紡布擁有龐大的下游市場需求體量，且未來仍有廣闊的增長空間。5.3.超聲波裁切：輪胎裁切市場應用成熟超聲波裁切：輪胎裁切市場應用成熟，提供持續穩定收入，提供持續穩定收入 超聲波裁切設備在輪胎裁切市場有著廣泛成熟的應用，且較傳統刀刃裁切設備有裁切平穩、超聲波裁切設備在輪胎裁切市場有著廣泛成熟的應用，且較傳統刀刃裁切設備有裁切平穩、膠料切割邊緣光滑整潔等優點。膠料切割邊緣光滑整潔等優點。在超聲波裁切工藝進入中國前，國內輪胎廠家在該工序主要采用傳統的機械旋轉刀片和熱刀。雖然也能夠實現生產，但是機械刀

113、片因為旋轉產生的魚鱗狀斷面，以及熱刀因為過熱產生的硫化斷面都極大的影響了輪胎質量和良率。而超聲波裁切具有的溫度低、阻力小等特點完全避免了這些缺陷，極大地降低了輪胎生產的不良率，在市場競爭中迅速取得優勢。未來隨著輪胎產業的不斷發展，將帶動超聲波裁切設備市場的穩步發展。與競爭對手必能信在設備性能與占有率水平上旗鼓相當。與競爭對手必能信在設備性能與占有率水平上旗鼓相當。超聲波裁切在輪胎生產過程中的應用最初以美國必能信為主，必能信的產品在全球輪胎行業的頭部企業中應用較為廣泛，普利司通、固特異、倍耐力等知名輪胎廠商的生產線上均使用必能信的輪胎裁切設備。目 公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務

114、必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 25 前下游輪胎行業客戶使用的超聲波輪胎裁切產品主要品牌為驕成超聲和美國必能信，根據驕成超聲對輪胎行業下游客戶的訪談信息，驕成總體市場占有率水平與競爭對手必能信較為接近。例如，在中國收入規模最大的橡膠生產企業中策橡膠的生產線上，驕成超聲產品占同類超聲波輪胎裁切產品的比重已超 50%。未來隨著驕成繼續開拓輪胎行業的客戶，同時依靠良好的產品性能和快速響應的服務，有望進一步提升在輪胎行業的市場占有率，汽車輪胎超聲波裁切設備及其配件將帶來持續穩定的業務收入，但總體增長空間相較于動力但總體增長空間相較于動力電池行業較為有限。電池行業較為有限。圖圖 29：20kHz 輪

115、胎裁切系統輪胎裁切系統 圖圖 30：40kHz 輪胎裁切系統輪胎裁切系統 資料來源：公司公告，天風證券研究所 資料來源：公司公告，天風證券研究所 5.4.PET 銅箔：新技術銅箔：新技術對應設備需求空間較大對應設備需求空間較大 5.4.1.“三明治”結構，質輕價廉更安全“三明治”結構，質輕價廉更安全 多功能復合集流體：多功能復合集流體：由支撐層和導電層組成，類似三明治結構，支撐層是處于中間的具有一定厚度的 PET（聚對苯二甲酸乙二醇酯）或 PP（聚丙烯）膜，導電層是在支撐層兩面鍍上去的銅層。PET 銅箔的核心制作工藝為磁控濺射和水電鍍銅箔的核心制作工藝為磁控濺射和水電鍍，即在高分子薄膜 PET

116、 或 PP 基膜兩面上先用真空磁控濺射的方式，制作一層金屬導電層，后采用水介質電鍍將銅層加厚至 1m 或以上厚度，制成復合銅箔。PET 銅箔具有安全性高、能量密度高、原材料成本低等優勢。銅箔具有安全性高、能量密度高、原材料成本低等優勢。與傳統的電解銅箔相比，復合 PET 銅箔的加工工藝、材料性能均表現出獨特性：（1）安全性高。復合銅箔中間為有機絕緣層，降低電池燃燒起火爆炸的可能性；（2）能量密度高。與銅相比，PET 材料密度小，所以 PET 銅箔整體質量較小，提升電池的能量密度。在總體厚度基本不增加的情況下，比原來的傳統銅箔減輕了 60%左右；（3）減少銅使用量，降低原材料成本。復合銅箔的中間

117、層 PET 減少了銅用量，有效應對金屬價格上漲。安全性和續航能力是鋰電池發展的重點方向，多功能復合集流體（安全性和續航能力是鋰電池發展的重點方向，多功能復合集流體（PET 銅箔）的出現在這銅箔）的出現在這兩點均能帶來提升。兩點均能帶來提升。圖圖 31：復合銅箔的結構示意圖復合銅箔的結構示意圖 資料來源：公眾號浙江花園新能源股份有限公司，天風證券研究所 5.4.2.單條產線設備需求擴單條產線設備需求擴 3 倍，進一步拓寬超聲應用領域倍，進一步拓寬超聲應用領域 復合銅箔制作工藝流程：復合銅箔制作工藝流程：在 PET 表面先采用真空磁控濺射的方式制作一層金屬層，然后采用水介質電鍍的方式，將銅層加厚從

118、而形成 PET 復合銅箔，超聲波滾焊則發生在后續 PET 公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 26 銅箔與鋰電池基材連續焊接的過程中。傳統銅箔工藝與復合銅箔工藝對比：傳統銅箔工藝與復合銅箔工藝對比：傳統的銅箔極耳超聲波焊接工藝一般是先預焊后終焊，預焊一般是將多層極耳箔材連接在一起，終焊需將多層極耳和連接片焊接在一起，而以復合集流體替代傳統的銅箔，鋰電池在前段工序會多出這道采用超聲波高速滾焊技術的極耳鋰電池在前段工序會多出這道采用超聲波高速滾焊技術的極耳轉印焊工序，預計轉印焊工序，預計電池廠電池廠單條產線對滾焊設備的需求數量是極耳超聲焊接設備的單條

119、產線對滾焊設備的需求數量是極耳超聲焊接設備的 3 倍，同倍，同時中段工序的多層極耳超聲波焊接時中段工序的多層極耳超聲波焊接工序依舊保持不變工序依舊保持不變，進一步拓寬超聲波技術在鋰電行業的應用范圍。極耳轉印焊工序：極耳轉印焊工序：之所以采用超聲波焊接而非激光焊接，是因為復合集流體材料焊接是在高分子材料表面鍍上金屬后進行焊接，高分子材料和金屬材料熔點差異較大，采用激光焊接沒有工藝可行性。圖圖 32：傳統銅箔極耳超聲波焊接方法傳統銅箔極耳超聲波焊接方法 圖圖 33：復合集流體銅箔極耳超聲波焊接方法復合集流體銅箔極耳超聲波焊接方法 資料來源：企知道-專利數據庫（專利 CN114700604A），天風

120、證券研究所 資料來源：企知道-專利數據庫（專利 CN113708018A），天風證券研究所 5.4.3.驕成超聲滾焊設備：驕成超聲滾焊設備：國內技術領先國內技術領先 超聲波滾動焊接超聲波滾動焊接是焊頭在工件表面滾動，從而在工件表面形成連續焊縫，焊頭工作面通常為圓柱形。用于復合集流體電池極耳轉印焊工序。驕成超聲滾焊設備技術指標行業領先，相較競爭對手具有明顯優勢。驕成超聲滾焊設備技術指標行業領先，相較競爭對手具有明顯優勢。驕成超聲基于超聲波高速滾動焊接系統技術開發的超聲波滾焊機，集成了高精度聲學主軸系統設計技術、可高集成了高精度聲學主軸系統設計技術、可高速旋轉的換能器技術以及高速數據采集技術速旋轉

121、的換能器技術以及高速數據采集技術?？梢詫崿F鋰電池復合集流體高速滾動焊接，并實時采集焊接過程中的功率、振幅、溫度、壓力等波形數據，實時報警，保證焊接質量。采用全波對稱式結構的聲學設計，具有高穩定性的特點，聲學系統空載損耗低于 5%，超聲組件在振動的同時進行高速連續旋轉，最大焊接速度超過 80m/min，頻率為 40kHz 時最大壓力可達 2500N。國內同行業尚未見其他運用于復合集流體電池量產線應用的超聲波滾焊設備，國外僅少量同行業公司涉及滾焊技術，日本 Utex 公司 40kHz 時最大壓力 500N，法國 Mecasonic 公司最大焊接速度 60m/min，技術指標均不及驕成超聲。公司報告

122、公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 27 表表 11：驕成超聲及競爭對手在超聲波滾焊設備的布局情況驕成超聲及競爭對手在超聲波滾焊設備的布局情況 公司名稱公司名稱 超聲波滾焊設備情況超聲波滾焊設備情況 國內 驕成超聲 最大焊接速度超過 80m/min，頻率為 40kHz時最大壓力可達 2500N 其他 尚未見相關設備 國外 日本 Utex 40kHz 時最大壓力 500N 法國 Mecasonic 最大焊接速度 60m/min 資料來源：公司公告，天風證券研究所 圖圖 34：超聲波滾焊機示意圖超聲波滾焊機示意圖 資料來源：公司公告，天風證券研究所 已為寧德

123、供貨，有望打開中長期成長空間已為寧德供貨，有望打開中長期成長空間。目前驕成的超聲波滾焊機已經為寧德時代供貨，若未來該項技術在行業內得到大規模應用，公司的超聲波滾焊機將擁有龐大的市場空間。6.盈利預測盈利預測 1、動力電池超聲波焊接設備業務：動力電池超聲波焊接設備業務：我們預計驕成超聲的動力電池超聲波焊接業務將貢獻公司業績的主要增量。我們假設：我們假設：2022-2024 年的鋰電池產能新增分別為年的鋰電池產能新增分別為 407/532/526GWh。（1）普通超聲波極耳焊接：普通超聲波極耳焊接：1）產能新增是產量新增的 1.3 倍，小電池企業擴產后產能有一定空置；2）2022-2024 年驕成

124、超聲在普通焊接領域的市占率在 40%以上，是基于伴隨公司產能釋放，滲透率逐漸提升；3）1GWh 焊接設備價值量在 100-200 萬元之間，我們預計焊接的價值量小幅提升的核心邏輯是超聲波焊接所能勝任的焊接項目逐步擴張；（2）超聲波滾焊機：超聲波滾焊機：1）基于復合銅箔材料的成熟&成本的下降，其滲透率有望逐步提升，PET 銅箔 2023-2024年的滲透率分別為 1%、5%；2）基于驕成和寧德深入合作，寧德率先引領 PET 銅箔的應用，驕成超聲 2023 年/2024 年在 PET 領域滾焊機的市占率為 100%/90%；3）滾焊機 1GWh 需要價值量為 1000 萬滾焊機設備（滾焊機+焊接站

125、），后續公司傾向于只做滾焊機，所以單位價值量從 1000 萬/GWh 逐步下降。我們預計 2022-2024 年驕成超聲動力電池超聲波焊接設備業務 的收入分別為3.20/5.48/9.34 億元，收入貢獻度分別為 62%/62%/65%，毛利率保持在 50%。2、其他其他業務：業務：公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 28 我們認為除動力電池焊接領域，在其他領域超聲設備也有廣闊應用前景。我們假設：（1）隨著公司持續開拓新的業務領域，在紙尿褲等板塊的持續突破，收入有望持續保持增長；（2）新進入競爭對手有限，毛利率保持在較高水平。我們預計 2022-

126、2024 年其他業務合計收入分別為 1.99/3.37/5.06 億元，毛利率分別為48%/50%/51%。業務合計：業務合計：我們預計我們預計 2022-2024 年驕成超聲的總收入分別為年驕成超聲的總收入分別為 5.19/8.85/14.40 億元，同比分別增長億元，同比分別增長40%/70%/63%。表表 12：我們預計我們預計 2022-2024 年的歸母凈利潤分別為年的歸母凈利潤分別為 1.09/2.18/3.76 億元億元 資料來源：Wind，天風證券研究所 綜合來看，綜合來看，我們預計公司 2022/2023/2024 年將分別實現歸母凈利潤 1.09/2.18/3.76 億元，

127、同比增長 58%/99%/73%。我們認為（1）復合復合集流體行業集流體行業處于從處于從 0-1 的發展階段，公司業績有望在的發展階段，公司業績有望在 2023 年年以后以后伴伴隨復合集流體的滲透率提升而大幅增厚隨復合集流體的滲透率提升而大幅增厚；（2）公司）公司是國內超聲波設備龍頭，是國內超聲波設備龍頭，引領行業實現引領行業實現設備設備國產化替代國產化替代，是頭部客戶，是頭部客戶寧德認可的合作伙伴寧德認可的合作伙伴；（；（3）且二級市場內缺乏類似的超聲波且二級市場內缺乏類似的超聲波設備標的，標的屬性具有一定的稀缺性，設備標的，標的屬性具有一定的稀缺性，首次覆蓋給予“增持”評級。收入拆分（單位

128、：億元）收入拆分（單位：億元）2,020 2,021 2022H1 2022E 2023E 2024E收入合計收入合計 2.64 3.70 2.46 5.19 8.85 14.40同比97%40%40%70%63%動力電池超聲波焊接設備動力電池超聲波焊接設備0.15 1.96 1.60 3.20 5.48 9.34 YOY-18%1171%-100%63%71%70%傳統焊接設備收入 傳統焊接設備收入3.20 4.21 4.23 國內鋰電產能新增（GWh）117 317 -407 532 526 普通焊接設備市占率（%）9%37%44%44%46%單GWh普通焊接價值量（萬元）180.00 1

129、80.00 175.00 復合箔滾焊機收入 復合箔滾焊機收入1.27 5.10 全球鋰電池需求（GWh）919 1,266 1,671 PET銅箔市占率1%5%PET電池產能（GWh）13 84 產能新增（GWh）13 71 單GWh價值量（萬元）1,000 800 PET設備市占率（%）100%90%成本 成本0.08 0.97 0.78 2 3 5 毛利 毛利0.08 0.99 0.82 2 3 5 毛利率(%)毛利率(%)51%51%51%50%50%50%收入貢獻度（%）6%53%65%62%62%65%其他業務其他業務 收入 收入2.49 1.74 0.86 1.99 3.37 5.

130、06 YOY-30%-100%14%69%50%成本 成本0.87 0.91 0.48 1.04 1.69 2.48 毛利 毛利1.62 0.83 0.39 0.95 1.68 2.58 毛利率(%)毛利率(%)65%48%45%48%50%51%利潤合計利潤合計毛利潤毛利潤 1.70 1.82 1.21 2.55 4.42 7.25毛利率毛利率64%49%49%49%50%50%凈利潤凈利潤 0.89 0.69 0.531.09 2.18 3.76 同比828%-22%58%99%73%公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 29 7.風險提示風險

131、提示 1 下游動力電池行業增速放緩或下滑風險：下游動力電池行業增速放緩或下滑風險：公司銷售設備收入來源于動力電池行業的收入占比總體較高。近年來，下游動力電池廠商大幅擴產，不斷提升電池產能，帶動上游電池制造設備市場需求的快速增長。未來如果動力電池行業增速放緩或下滑，公司動力電池領域產品的市場需求將受到影響。2 重要零部件進口占比較大風險：重要零部件進口占比較大風險：公司的動力電池超聲波焊接設備主要使用進口發生器和換能器，應用自產發生器、換能器的比例還有待進一步提高。如果未來公司自主生產的發生器和換能器在動力電池領域的拓展情況不如預期，將會持續依賴進口發生器和換能器，進口零部件價格波動、供應穩定性

132、等因素將對公司的生產經營造成負面影響。3 技術變革及產品研發風險技術變革及產品研發風險：公司的動力電池超聲波焊接設備主要用于鋰電池生產中的多層極耳焊接環節，若未來電池生產工藝出現革命性變化導致對極耳焊接設備需求大幅減少或公司未能通過持續研發滿足下游行業技術發展對產品技術升級的要求，將會對公司的經營產生不利影響。4 客戶集中度高及大客戶依賴風險客戶集中度高及大客戶依賴風險：公司動力電池超聲波焊接設備及其主要配件業務的第一大客戶寧德時代占比較高，動力電池制造自動化系統及其配件業務的第一大客戶科力遠占比較高，汽車輪胎超聲波裁切設備及其主要配件業務的客戶中策橡膠、軟控股份占比較高，若上述主要客戶基于自

133、身產能安排減少對公司設備及配件的采購，將會對公司帶來不利影響。5 市場容量相對較小風險：市場容量相對較小風險：公司的超聲波焊接設備在動力電池行業應用環節較為單一，復合集流體電池焊接、極片裁切等其他環節的大規模應用尚待拓展。若公司產品未能在動力電池生產的其他環節開拓出更廣泛的應用，公司在動力電池行業面臨市場規模相對較小的風險，對下游技術路線變更、市場需求變化等不確定因素所引起的風險承受能力較弱。6 測算具有一定的主觀性。測算具有一定的主觀性。公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 30 財務預測摘要財務預測摘要 資產資產負債表負債表(百萬元百萬元)20

134、20 2021 2022E 2023E 2024E 利潤利潤表表(百萬元百萬元)2020 2021 2022E 2023E 2024E 貨幣資金 51.22 101.31 1,741.75 1,851.52 1,977.74 營業收入營業收入 264.55 370.63 519.21 884.95 1,440.15 應收票據及應收賬款 52.67 163.21 38.70 280.86 199.19 營業成本 94.57 188.47 264.43 443.33 718.75 預付賬款 3.10 14.57 5.88 11.36 12.59 營業稅金及附加 2.50 3.82 5.19 8.8

135、5 14.40 存貨 91.67 187.05 80.80 54.66 164.96 銷售費用 18.79 27.09 36.34 53.10 72.01 其他 20.60 84.99 79.94 100.33 107.96 管理費用 19.64 24.85 25.96 44.25 66.25 流動資產合計流動資產合計 219.25 551.14 1,947.06 2,298.73 2,462.44 研發費用 32.83 45.78 51.92 79.65 115.21 長期股權投資 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 財務費用(3.75)0.96 5.19 8.85 14.40

136、 固定資產 22.94 27.33 30.58 34.50 38.74 資產/信用減值損失(6.59)(7.56)(4.42)(4.42)(4.42)在建工程 0.00 0.00 3.50 5.95 7.67 公允價值變動收益 0.05 0.87(5.92)5.00 0.00 無形資產 12.68 12.90 12.24 11.84 11.35 投資凈收益 0.64 1.38 0.00 0.00 0.00 其他 8.41 32.48 24.51 25.45 25.00 其他 6.53 2.19 0.00 0.00 0.00 非流動資產合計非流動資產合計 44.04 72.72 70.83 77

137、.74 82.76 營業利潤營業利潤 99.35 82.79 119.83 247.52 434.71 資產總計資產總計 263.69 631.57 2,017.89 2,376.47 2,545.19 營業外收入 0.30 0.12 10.00 10.00 10.00 短期借款 22.52 7.51 50.00 0.00 0.00 營業外支出 0.00 1.27 0.85 0.99 0.94 應付票據及應付賬款 32.12 95.95 22.04 51.85 67.94 利潤總額利潤總額 99.65 81.64 128.99 256.53 443.76 其他 58.01 64.35 175.

138、18 323.63 80.88 所得稅 12.41 8.81 13.92 27.69 47.89 流動負債合計流動負債合計 112.64 167.81 247.21 375.48 148.82 凈利潤凈利潤 87.23 72.83 115.07 228.84 395.87 長期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 少數股東損益(2.06)3.58 5.65 11.24 19.44 應付債券 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 歸屬于母公司凈利潤歸屬于母公司凈利潤 89.29 69.25 109.42 217.61 376.44 其他 0.91 14.14 9.7

139、3 11.20 10.71 每股收益（元）1.09 0.84 1.33 2.65 4.59 非流動負債合計非流動負債合計 0.91 14.14 9.73 11.20 10.71 負債合計負債合計 159.97 287.19 256.94 386.68 159.53 少數股東權益(1.43)3.15 8.80 20.04 39.47 主要財務比率主要財務比率 2020 2021 2022E 2023E 2024E 股本 52.88 61.50 82.00 82.00 82.00 成長能力成長能力 資本公積 25.64 218.04 1,499.04 1,499.04 1,499.04 營業收入

140、97.00%40.10%40.09%70.44%62.74%留存收益 26.62 61.69 171.11 388.71 765.15 營業利潤 1009.92%-16.67%44.74%106.55%75.63%其他 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 歸屬于母公司凈利潤 828.30%-22.44%58.00%98.88%72.99%股東權益合計股東權益合計 103.71 344.38 1,760.95 1,989.79 2,385.66 獲利能力獲利能力 負債和股東權益總計負債和股東權益總計 263.69 631.57 2,017.89 2,376.47 2,545.19

141、毛利率 64.25%49.15%49.07%49.90%50.09%凈利率 33.75%18.68%21.07%24.59%26.14%ROE 84.93%20.29%6.24%11.05%16.04%ROIC 59.17%132.46%65.37%9386.42%608.87%現金流量表現金流量表(百萬元百萬元)2020 2021 2022E 2023E 2024E 償債能力償債能力 凈利潤 87.23 72.83 109.42 217.61 376.44 資產負債率 60.67%45.47%12.73%16.27%6.27%折舊攤銷 2.74 4.21 3.64 4.03 4.44 凈負債

142、率-27.67%-26.22%-95.87%-92.87%-82.75%財務費用(3.94)1.00 5.19 8.85 14.40 流動比率 1.38 2.05 7.88 6.12 16.55 投資損失(0.64)(1.62)0.00 0.00 0.00 速動比率 0.80 1.36 7.55 5.98 15.44 營運資金變動 59.71(149.76)182.24(58.34)(264.11)營運能力營運能力 其它(32.80)42.78(0.27)16.24 19.44 應收賬款周轉率 4.72 3.43 5.14 5.54 6.00 經營活動現金流經營活動現金流 112.31(30.

143、57)300.21 188.38 150.61 存貨周轉率 3.79 2.66 3.88 13.07 13.11 資本支出 3.96(5.54)14.14 8.53 10.40 總資產周轉率 1.12 0.83 0.39 0.40 0.59 長期投資 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 每股指標（元）每股指標（元）其他 28.23(44.62)(12.72)(28.29)(20.38)每股收益 1.09 0.84 1.33 2.65 4.59 投資活動現金流投資活動現金流 32.19(50.16)1.42(19.77)(9.98)每股經營現金流 1.37-0.37 3.66 2.

144、30 1.84 債權融資 18.76(12.44)37.30(58.85)(14.40)每股凈資產 1.28 4.16 21.37 24.02 28.61 股權融資 0.46 201.02 1,301.50 0.00 0.00 估值比率估值比率 其他(125.38)(59.71)0.00 0.00(0.00)市盈率 143.00 184.37 116.69 58.68 33.92 籌資活動現金流籌資活動現金流(106.16)128.87 1,338.80(58.85)(14.40)市凈率 121.44 37.42 7.29 6.48 5.44 匯率變動影響 0.00 0.00 0.00 0.0

145、0 0.00 EV/EBITDA 0.00 0.00 82.79 41.03 23.49 現金凈增加額現金凈增加額 38.34 48.14 1,640.43 109.77 126.22 EV/EBIT 0.00 0.00 85.12 41.66 23.72 資料來源：公司公告，天風證券研究所 公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 31 分析師聲明分析師聲明 本報告署名分析師在此聲明：我們具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格或相當的專業勝任能力，本報告所表述的所有觀點均準確地反映了我們對標的證券和發行人的個人看法。我們所得報酬的任何部分不曾與

146、，不與，也將不會與本報告中的具體投資建議或觀點有直接或間接聯系。一般聲明一般聲明 除非另有規定，本報告中的所有材料版權均屬天風證券股份有限公司（已獲中國證監會許可的證券投資咨詢業務資格）及其附屬機構（以下統稱“天風證券”）。未經天風證券事先書面授權，不得以任何方式修改、發送或者復制本報告及其所包含的材料、內容。所有本報告中使用的商標、服務標識及標記均為天風證券的商標、服務標識及標記。本報告是機密的，僅供我們的客戶使用，天風證券不因收件人收到本報告而視其為天風證券的客戶。本報告中的信息均來源于我們認為可靠的已公開資料，但天風證券對這些信息的準確性及完整性不作任何保證。本報告中的信息、意見等均僅供

147、客戶參考，不構成所述證券買賣的出價或征價邀請或要約。該等信息、意見并未考慮到獲取本報告人員的具體投資目的、財務狀況以及特定需求，在任何時候均不構成對任何人的個人推薦?？蛻魬攲Ρ緢蟾嬷械男畔⒑鸵庖娺M行獨立評估，并應同時考量各自的投資目的、財務狀況和特定需求，必要時就法律、商業、財務、稅收等方面咨詢專家的意見。對依據或者使用本報告所造成的一切后果，天風證券及/或其關聯人員均不承擔任何法律責任。本報告所載的意見、評估及預測僅為本報告出具日的觀點和判斷。該等意見、評估及預測無需通知即可隨時更改。過往的表現亦不應作為日后表現的預示和擔保。在不同時期，天風證券可能會發出與本報告所載意見、評估及預測不一致

148、的研究報告。天風證券的銷售人員、交易人員以及其他專業人士可能會依據不同假設和標準、采用不同的分析方法而口頭或書面發表與本報告意見及建議不一致的市場評論和/或交易觀點。天風證券沒有將此意見及建議向報告所有接收者進行更新的義務。天風證券的資產管理部門、自營部門以及其他投資業務部門可能獨立做出與本報告中的意見或建議不一致的投資決策。特別聲明特別聲明 在法律許可的情況下，天風證券可能會持有本報告中提及公司所發行的證券并進行交易，也可能為這些公司提供或爭取提供投資銀行、財務顧問和金融產品等各種金融服務。因此，投資者應當考慮到天風證券及/或其相關人員可能存在影響本報告觀點客觀性的潛在利益沖突，投資者請勿將

149、本報告視為投資或其他決定的唯一參考依據。投資評級聲明投資評級聲明 類別類別 說明說明 評級評級 體系體系 股票投資評級 自報告日后的 6 個月內，相對同期滬 深 300 指數的漲跌幅 行業投資評級 自報告日后的 6 個月內，相對同期滬 深 300 指數的漲跌幅 買入 預期股價相對收益 20%以上 增持 預期股價相對收益 10%-20%持有 預期股價相對收益-10%-10%賣出 預期股價相對收益-10%以下 強于大市 預期行業指數漲幅 5%以上 中性 預期行業指數漲幅-5%-5%弱于大市 預期行業指數漲幅-5%以下 天風天風證券研究證券研究 北京北京 ?？诤？?上海上海 深圳深圳 北京市西城區佟麟閣路 36 號 郵編：100031 郵箱： 海南省?？谑忻捞m區國興大道 3 號互聯網金融大廈 A 棟 23 層 2301 房 郵編：570102 電話：(0898)-65365390 郵箱： 上海市虹口區北外灘國際 客運中心 6 號樓 4 層 郵編：200086 電話：(8621)-65055515 傳真：(8621)-61069806 郵箱： 深圳市福田區益田路 5033 號 平安金融中心 71 樓 郵編：518000 電話：(86755)-23915663 傳真：(86755)-82571995 郵箱：