君亭酒店-公司深度研究報告：以質取勝加速拓展鑄就中高端酒店龍頭-230106.pdf（40頁）

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1、 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 守正 出奇 寧靜 致遠 社會服務 酒店餐飲 君亭酒店深度報告：以質取勝加速拓展 鑄就中高端酒店龍頭 一年該股與滬深一年該股與滬深走勢比較走勢比較 報告摘要 內增外延同步拓展內增外延同步拓展，深耕中高端市場深耕中高端市場。君亭系中高端精選酒店與高星級全服務度假酒店領域的領先者。從發展歷程上看從發展歷程上看，君亭在保證酒店品質的前提下穩步發展，后于 22 年收購分拆的君瀾、景瀾，并募資籌備新開直營店，疫情期間加速擴張。從酒店類型上看從酒店類型上看，君亭深耕中高端，覆蓋度假與商旅兩大品類，以長三角為核心向全國擴張。從從管理上看管理上看，管理層控股股權穩定，新聘總經

2、理引入國際管理經驗。從從財務上看，財務上看，22 前三季度營收已恢復至疫前水平的 86.83%，歸母凈利潤疫情期間均為正體現韌性。運營業務為公司主要收入來源，托管業務毛利率較高提升公司綜合毛利率。市場新變化孕育行業增長點。從經營方式上看市場新變化孕育行業增長點。從經營方式上看，直營、托管、加盟與輕管理各有特色，適用于不同的從業者。供需變化帶來發展機遇，供需變化帶來發展機遇，中高端市場廣闊。中高端市場廣闊。需求端：消費升級+消費者看重服務質量+商旅支出提高，刺激中高端需求提升。供給端：市場集中度低+一二線城市租金上漲+加大數字化培育+國際品牌撤牌釋放優質物業，國內酒店品牌抓住機遇，內提品牌質量，

3、外延加速擴張。從休閑度假酒店上看從休閑度假酒店上看，受疫情影響，長線出游受阻，遠途目的地酒店經營承壓；近郊出游火熱，城市度假酒店乘風而起。此外，各大酒店集團紛紛探索文旅結合之路?！靶《馈本频晏攸c突出，定增落地加速發展?！靶《馈本频晏攸c突出，定增落地加速發展。22 下半年，君亭定增 5.17 億元用于三年新開 15 家直營店與 6 家直營店的裝修升級，加速直營擴張步伐。托管業務相對抗壓，收購君瀾、景瀾豐富品牌矩陣，托管業務有望進一步增長。單店盈利能力高，直營單店/單房毛利率高達 27%，選址優秀與管控能力強為高盈利關鍵，有限精選服務量體裁衣更重服務質量。君瀾、景瀾度假品類多樣，君亭藝術文化特

4、點突出。重視直銷，協議客戶資源優質，提高數字化能力降本提效，進一步培育會員體系。估值及投資建議：估值及投資建議：預計 2022-2024 年君亭酒店將實現歸母凈利潤0.47億 元/1.26億 元/1.91億 元，同 比 增 速28.12%/166.64%/51.82%。預 計 2022-2024 年 EPS 分 別 為0.36/0.97/1.48 元/股，2022-2024 年 PE 分別為 189X/71X/47X。風險提示：風險提示：君亭酒店存在宏觀經濟增長放緩，居民入住需求受影響的風險；存在疫情反復，居民旅游出行受限風險；存在疫后從業者增加，市場競爭加劇風險等。走勢比較走勢比較 Tabl

5、e_InfoTable_Info 股票數據股票數據 總股本/流通(百萬股)130/42 總市值/流通(百萬元)8,838/2,870 12 個月最高/最低(元)82.52/39.42 Table_ReportInfoTable_ReportInfo 相關研究報告：相關研究報告：證券分析師：王湛證券分析師：王湛 電話：010-88321716 E-MAIL： 執業資格證書編碼：S1190517100003 (27%)20%68%115%162%210%22/1/622/3/622/5/622/7/622/9/622/11/6君亭酒店滬深3002023-01-06 公司深度報告 買入/維持 君亭酒

6、店(301073)目標價：78 昨收盤：68.18 公司研究報告公司研究報告 太平洋證券股份有限公司證券研究報告太平洋證券股份有限公司證券研究報告 公司深度報告公司深度報告 P2 君亭酒店深度報告：以質取勝加速拓展君亭酒店深度報告：以質取勝加速拓展 鑄就中高端酒店龍頭 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 守正 出奇 寧靜 致遠 盈利預測和財務指標：盈利預測和財務指標：2021 2022E 2023E 2024E 營業收入(百萬元)277.51 340.74 646.31 866.91 （+/-%）8.39%22.79%89.67%34.13%凈利潤(百萬元）36.92 47.30 126.11

7、191.47 （+/-%）5.28%28.12%166.64%51.82%攤薄每股收益(元)0.56 0.36 0.97 1.48 市盈率(PE)61.29 188.84 70.82 46.65 資料來源：Wind，太平洋證券注：攤薄每股收益按最新總股本計算 0VpXbVhUfUoPuMtRaQdNaQoMoOsQmPeRpPpOjMqQxO9PqRpOuOrRmQMYqNwP 公司公司深度深度報告報告 P3 君亭酒店深度報告：以質取勝加速拓展君亭酒店深度報告：以質取勝加速拓展 鑄就中高端酒店龍頭 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 守正 出奇 寧靜 致遠 目錄目錄 一、一、君亭酒店：注重質量，

8、“小而美”酒店的發展君亭酒店：注重質量，“小而美”酒店的發展之路之路.6(一一)收購君瀾景瀾，募資布局直營業務收購君瀾景瀾，募資布局直營業務.6(二二)旗下品牌差異發展，長三角為重點向全國延展旗下品牌差異發展，長三角為重點向全國延展.7(三三)創始人控股股權穩定，新聘總經理引入國際經驗創始人控股股權穩定，新聘總經理引入國際經驗.10(四四)業績指標體現韌性，管理較強內控優秀業績指標體現韌性，管理較強內控優秀.12 二、二、行業發展：經營模式多元，市場變化帶來新的行業發展：經營模式多元，市場變化帶來新的發展點發展點.15(一一)經營方式多樣，不同模式各有市場經營方式多樣，不同模式各有市場.15(

9、二二)中高端市場廣闊，供需變化孕育新機中高端市場廣闊，供需變化孕育新機.18(三三)遠途受阻遠途受阻近郊火熱，文旅融合不斷涌現近郊火熱，文旅融合不斷涌現.24 三、三、公司特點：單店盈利強，文旅結合優公司特點：單店盈利強，文旅結合優.25(一一)定增項目落地，加速直營布局定增項目落地，加速直營布局.25(二二)托管業務經營托管業務經營良好，收購君瀾、景瀾豐富布局良好，收購君瀾、景瀾豐富布局.27(三三)單店模型優異，精耕細作提升盈利能力單店模型優異，精耕細作提升盈利能力.29(四四)度假產品豐富多樣，文化藝術特點突出度假產品豐富多樣，文化藝術特點突出.32(五五)重視重視直銷客戶優質，利用數字

10、化培育會員體系直銷客戶優質，利用數字化培育會員體系.34 四、四、盈利預測與投資建議盈利預測與投資建議.36（一）（一）盈利預測盈利預測.36（二）（二）估值及投資建議估值及投資建議.37 五、五、風險提示風險提示.37 公司公司深度深度報告報告 P4 君亭酒店深度報告：以質取勝加速拓展君亭酒店深度報告：以質取勝加速拓展 鑄就中高端酒店龍頭 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 守正 出奇 寧靜 致遠 圖表目錄圖表目錄 圖表 1：君亭酒店發展歷程.6 圖表 2：君亭酒店更改募集資金用途.7 圖表 3：君亭酒店品牌布局.8 圖表 4：君亭酒店數目構成.8 圖表 5：君亭收購君瀾后市場排名上升.8 圖

11、表 6：君亭酒店所獲榮譽（節選）.9 圖表 7：君亭以長三角為優勢區域.9 圖表 8：三亞海棠灣聯投君亭酒店.9 圖表 9：君亭酒店股權結構.10 圖表 10：君亭酒店高級管理層.11 圖表 11：君亭營業收入（億元）及同比.13 圖表 12：君亭歸母凈利潤（億元）及同比.13 圖表 13：君亭營收結構（億元）.13 圖表 14：君亭毛利結構（億元）.13 圖表 15：受托管理業務提振君亭綜合毛利率.14 圖表 16：君亭費用率較為穩定.14 圖表 17：君亭期間費用率優于同業.14 圖表 18：君亭貨幣資金充足（億元）.15 圖表 19：君亭償債能力優秀.15 圖表 20：行業現有經營方式.

12、16 圖表 21：受托管理與特許經營收費對比.16 圖表 22：洲際酒店大中華經營模式先托管后加盟.17 圖表 23：中國酒店業金字塔型結構.18 圖表 24：美國酒店業橄欖球型結構.18 圖表 25：收入結構正向上升級.18 圖表 26：中國居民人均可支配收入不斷提高.19 圖表 27：中國中產階級占比提高.19 圖表 28：2021 年全國酒店住宿業慧評得分達到歷年最高點.19 圖表 29：中國商旅支出疫后恢復良好（億美元）.20 圖表 30：機關工作人員赴地方差旅住宿費標準提高.20 圖表 31：差旅標準對應酒店房價（以錦江為例）.20 圖表 32：近三年高端及以上酒店市場集中度較低.2

13、1 圖表 33：國內巨頭發力高端酒店市場.21 圖表 34：物業租金不斷上漲.22 圖表 35：上海中心大廈的錦江 J 酒店.22 圖表 36：近年商品房成交金額增速放緩.22 圖表 37：2022H1 許多房地產巨頭業績表現不佳.22 圖表 38：近年來國際品牌連連撤牌（節選）.23 圖表 39：目的地度假酒店搶占“地利”.24 圖表 40：受疫情影響酒店“天時”不利.24 圖表 41：22 年籌建高端酒店主題分布.24 圖表 42：城市度假酒店溢價能力較高.24 圖表 43：首批 6 家直營店建設項目.26 圖表 44：新增直營店預計入住率.26 圖表 45：君亭新增直營店預計房價.26

14、圖表 46：新增直營店將提升單店營收水平(萬元).27 公司公司深度深度報告報告 P5 君亭酒店深度報告：以質取勝加速拓展君亭酒店深度報告：以質取勝加速拓展 鑄就中高端酒店龍頭 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 守正 出奇 寧靜 致遠 圖表 47：新開直營店毛利率較高.27 圖表 48：2020 年公司托管酒店經營情況.28 圖表 49：君亭管理業務營收高速增長.28 圖表 50：君瀾以長三角為中心向全國擴張.29 圖表 51：君瀾籌備酒店節選.29 圖表 52：君瀾營收及凈利潤表現（萬元）.29 圖表 53：景瀾營收及凈利潤表現（萬元）.29 圖表 54：2021 年君亭單店/單房模型.30

15、 圖表 55：君亭直營酒店 OCC 與同業基本可比.30 圖表 56：君亭直營酒店 ADR 優于同業.30 圖表 57：君亭直營酒店 REVPAR 高于同業.31 圖表 58：君亭直營酒店人房比不斷下降.31 圖表 59：君瀾十大度假圈.32 圖表 60：景瀾“療修養”酒店產品（節選）.33 圖表 61：景瀾“六合先生”伴手禮.33 圖表 62：夜泊秦淮君亭酒店.33 圖表 63：成都 PAGODA設計酒店大堂互動影像作品鎏瑩.34 圖表 64：君亭直銷占比不斷提高.35 圖表 65：君亭細分銷售收入情況（萬元）.35 圖表 66：君亭“四季瀾嘉會”會員體系.35 圖表 67：酒店業務預測.3

16、6 圖表 68：君亭酒店營收預測（億元）.37 公司公司深度深度報告報告 P6 君亭酒店深度報告：以質取勝加速拓展君亭酒店深度報告：以質取勝加速拓展 鑄就中高端酒店龍頭 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 守正 出奇 寧靜 致遠 一、一、君亭酒店：注重質量，“小而美”酒店的發展之路君亭酒店：注重質量，“小而美”酒店的發展之路 (一一)收購收購君瀾景瀾，募資布局君瀾景瀾，募資布局直營業務直營業務 君亭酒店集團股份有限公司（后簡稱君亭酒店）的發展可以追溯到 1997 年成立的浙江世貿大飯店，后經歷品牌調整與掛牌上市，現已成為中高端精選酒店與高星級全服務度假酒店領域的領先者。品牌成立。品牌成立。199

17、7 年，浙江世貿中心大飯店成立，第一家君瀾酒店品牌由此開業，該酒店許多管理者在后來成為了君亭酒店的高層管理人員。2007 年，“君亭”與“君瀾”酒店品牌成立，二者實行差異化定位，前者面向有限精選商務市場，后者主打休閑度假。分拆獨立。分拆獨立。2015 年，君亭酒店從君瀾集團中分拆獨立，君亭品牌創始人吳啟元先生及部分管理人員成立浙江君亭酒店管理股份有限公司，深耕中高端精選酒店市場。上市發展。上市發展。2016 年，君亭酒店在中小板掛牌上市，積極拓寬融資渠道，公司于 2018 年推出結合歷史文化的“夜泊君亭”品牌以及具備高檔藝術氣息的“Pagoda”品牌。2021 年，公司更進一步，在創業板上市，

18、融資渠道進一步擴寬。重新整合。重新整合。2022 年，君亭酒店收購君瀾酒店管理有限公司（以下簡稱君瀾）79%股權、景瀾酒店投資與管理有限公司（以下簡稱景瀾）70%股權以及“君瀾”系列商標，更名為“君亭酒店集團股份有限公司”，交易價格 1.4 億元。公司通過收購重新納入高端度假酒店，業務類型擴寬為全服務類型的高端度假商務酒店管理業務和有限服務類型的中高端酒店運營及酒店管理業務。圖表 1：君亭酒店發展歷程 資料來源：公司公告，公司官網，太平洋證券整理 更改募資用途，收購君瀾、景瀾重新布局度假酒店。更改募資用途，收購君瀾、景瀾重新布局度假酒店。2022 年 1 月，君亭酒店發布公告，更改募集資金用途

19、，將原用于“中高端酒店設計開發項目”中的 1.4 億元用于收購君瀾 79%股權、景瀾 70%股權以及“君瀾”系列商標。截至 2022H1，君亭酒店已完成對君瀾以及景瀾的收購，“君瀾”系列商標收購進展已達 90%。收購完成后，君亭酒店將重新納入 2015 年分拆出的度假酒店業務，公司公司深度深度報告報告 P7 君亭酒店深度報告：以質取勝加速拓展君亭酒店深度報告：以質取勝加速拓展 鑄就中高端酒店龍頭 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 守正 出奇 寧靜 致遠 進一步擴展業務范圍。圖表 2：君亭酒店更改募集資金用途 變變更更前前 項目名稱項目名稱 擬使用募集資擬使用募集資金金額（萬元）金金額（萬元）變

20、變更更后后 項目名稱項目名稱 擬使用募集資擬使用募集資金金額（萬元）金金額（萬元）累計投入金額累計投入金額/進度進度 中高端酒店設計開發項目中高端酒店設計開發項目 18,458.26 中高端酒店設計開發項目中高端酒店設計開發項目 4,458.26 3,687.46/82.71%收購浙江君瀾酒店管理有收購浙江君瀾酒店管理有限公司限公司 79%79%股權、景瀾酒股權、景瀾酒店投資管理有限公司店投資管理有限公司 70%70%股權以及股權以及“君瀾君瀾”系列商系列商標項目標項目 14,000 13,400/95.71%綜合管理平臺建設項目綜合管理平臺建設項目 417.08 綜合管理平臺建設項目綜合管理

21、平臺建設項目 417.08 163.91/39.30%合計合計 18,875.34 合計合計 18,875.34 17,251.37/91.40%資料來源：公司公告，太平洋證券整理 注：累計投入金額及進度統計截止 22 年 6 月 30 日 再次募資，新開業與升級并舉，重視直營業務發展。再次募資，新開業與升級并舉，重視直營業務發展。2022 年 10 月，公司擬向不超過 35 名對象發行 A 股股票，擬募集資金總額不超過 5.17 億元。本次募資用途為：（1）使用 4.64 億元用于新增 15 家直營酒店的投資開發項目；（2）使用 0.53 億元用于現有 6 家直營酒店的裝修升級項目。在新開直

22、營店上在新開直營店上，君亭將圍繞杭州、北京、深圳、無錫等全國各大核心城市，分三批次建設 6 家/4 家/5 家中高端精選直營酒店。在酒店升級上在酒店升級上，君亭將對旗下 6 家直營酒店的家居設備、公共區域等進行升級改造，提升酒店形象與服務，提高客戶體驗。此次募資投入均為直營酒店的新開業與升級，體現公司重視直營業務的發展及其對直營酒店管理的信心。22 年 12 月 23 日，定增募資完成，共發行股數為 882.40 萬股，募資總額 5.17 億元，凈額 4.98 億元。(二二)旗下品牌差異發展，長三角為重點向全國延展旗下品牌差異發展，長三角為重點向全國延展 深耕中高端市場，三大品牌差異化發展。深

23、耕中高端市場，三大品牌差異化發展。目前君亭酒店旗下品牌覆蓋度假與商旅兩大品類，涉及全服務型以及有限服務型酒店兩大類型，擁有“Pagoda 君亭”、“夜泊君亭”以及“君亭酒店”等品牌。其中，“Pagoda 君亭”定位為高檔藝術設計酒店，堅持以“藝術為芯”的品牌模式，將現代建筑與當代藝術相融合，在居住中為顧客提供藝術氛圍?！耙共淳ぁ眲t定位高檔歷史文化旅游目的地酒店，于南京夫子廟、南昌梅嶺以及寧波溪口等歷史文化景區開店，酒店的復古裝飾與當地的歷史氛圍呼應，豐富顧客入住體驗?！熬ぞ频辍倍ㄎ粬|方藝術特色的中檔精選服務酒店，公司公司深度深度報告報告 P8 君亭酒店深度報告：以質取勝加速拓展君亭酒店深度

24、報告：以質取勝加速拓展 鑄就中高端酒店龍頭 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 守正 出奇 寧靜 致遠 為公司主力品牌，主要面向大眾客戶。圖表 3：君亭酒店品牌布局 資料來源：公司公告，太平洋證券整理 直營酒店加速拓展，委托管理繼續豐富。直營酒店加速拓展，委托管理繼續豐富。近年來君亭酒店在保持單店運營質量的前提下，維持穩健的開店節奏。截至 2022H1，君亭系開業酒店數達 52 家。細分酒店類型來看，近年來君亭直營酒店數目較為穩定，受托管理酒店數目增長明顯，并購君瀾和景瀾酒店所帶來的 63 家/20 家管理酒店進一步豐富管理酒店隊伍。2022 年下半年募資計劃中擬新開的 15 家直營店將加速直營

25、擴張步伐。品牌聲譽卓越，收購君瀾后市場排名上升。品牌聲譽卓越，收購君瀾后市場排名上升。按中國飯店業協會公布數據，收購前，君亭酒店市場排名一直維持在 40 名開外，君瀾酒店近三年則保持在前 20 名，收購后，君亭酒店客房數實現大規模提升，以 2021 年客房規模測算，收購后君亭市場排名將攀升至 13 名。此外，公司聲譽卓越，獲得業內認可。18 年新推出的 Pagoda 品牌一經面世就獲得市場追捧，于 20 年獲得“中國最佳生活方式酒店品牌”，公司創始人吳啟元先生因其堅持酒店與文化藝術相結合，榮獲第十七屆中國酒店星光獎終身成就獎。圖表 4：君亭酒店數目構成 圖表 5：君亭收購君瀾后市場排名上升 公

26、司公司深度深度報告報告 P9 君亭酒店深度報告：以質取勝加速拓展君亭酒店深度報告：以質取勝加速拓展 鑄就中高端酒店龍頭 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 守正 出奇 寧靜 致遠 資料來源：公司公告，太平洋研究院整理 注：2022H1 數據不包括君瀾與景瀾管理酒店 資料來源：中國飯店業協會，太平洋研究院整理 圖表 6：君亭酒店所獲榮譽（節選）時間時間 獲獎榮譽獲獎榮譽 20142014“2014 年世界酒店五洲鉆石獎最具發展價值品牌酒店集團”20152015“2015 年中國旅游產業發展年會中國特色主題酒店 TOP10”20162016“2016 年亞洲酒店論壇中國酒店星光獎中國最佳酒店管理集團

27、”20172017“君亭”酒店商標被浙江省工商行政管理局認定為“浙江省著名商標”20182018-20202020“2018 年、2019 年及 2020 年中國旅游飯店協會中國飯店集團規模 60 強”20202020 Pagoda Hotels 品牌獲得“2020 中國最佳生活方式酒店品牌”2 2021021 吳啟元先生榮獲“第十七屆中國酒店星光獎終身成就獎”資料來源：公司公告，公司官網，太平洋證券整理 以長三角為優勢區域，利用景點擴展版圖。以長三角為優勢區域，利用景點擴展版圖。自首家門店世貿中心大飯店于浙江開業以來，長三角地區就成為君亭酒店的優勢區域。君亭系酒店主要分布在長三角地區。在保持

28、長三角地區優勢的同時，君亭還積極拓展版圖，利用各地景區特點，推出相應的特色門店，目前酒店足跡已遍布全國 10 個省市。圖表 7：君亭以長三角為優勢區域 圖表 8：三亞海棠灣聯投君亭酒店 公司公司深度深度報告報告 P10 君亭酒店深度報告：以質取勝加速拓展君亭酒店深度報告：以質取勝加速拓展 鑄就中高端酒店龍頭 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 守正 出奇 寧靜 致遠 資料來源：公司官網，太平洋研究院整理 注：以上酒店數目不含君瀾、景瀾 資料來源：公司官網，太平洋研究院整理 (三三)創始人控股股權穩定，新聘總經理引入國際經驗創始人控股股權穩定，新聘總經理引入國際經驗 創始人控股，股權結構穩定。創始

29、人控股，股權結構穩定。君亭酒店創始人吳啟元先生及公司董事丁禾女士系夫妻關系，以 22 年定增前數據計算，合計持有公司 36.41%的股權，為公司共同實際控制人。公司高管從波、施晨寧、吳海浩、甘圣宏及張勇先生多為君亭創始團隊成員，持有公司較多股權。君亭高級管理層持股比例合計 71.55%，管理目標的一致性使得君亭有效避免尾大不掉情況的出現，更好帶領旗下 14 家全資子公司與 8 家合資公司發展。多年從業經驗塑造品牌意識，新聘總經理引入國際管理經驗。多年從業經驗塑造品牌意識，新聘總經理引入國際管理經驗。創始人吳啟元先生自 1986 年擔任浙江省第一家中外合資飯店杭州中日友好飯店副總經理以來，一直深

30、耕酒店行業，至今已有 36 年行業經驗，其余高管也多為 2005 年跟隨吳啟元先生離開君瀾，創立君亭的團隊成員，經驗豐富。較早入局使得公司管理層對于中國酒店行業的變化把握精準。在 20 世紀初期，國內中高端酒店仍以國際品牌為主，民族品牌缺失，吳啟元先生抓住時機率先提出打造本土酒店品牌，并在君亭酒店的發展歷程中始終堅持這一主張。后新聘朱曉東女士為總經理，其任職經歷中的凱悅國際酒店集團同樣經營中高端酒店與度假酒店業務，與目前君亭集團業務相吻合，國際管理經驗有望進一步助推品牌發展。圖表 9：君亭酒店股權結構 公司公司深度深度報告報告 P11 君亭酒店深度報告：以質取勝加速拓展君亭酒店深度報告：以質取

31、勝加速拓展 鑄就中高端酒店龍頭 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 守正 出奇 寧靜 致遠 資料來源：公司公告，Wind，太平洋證券整理 注：數據統計截止 22 年 11 月 18 日 圖表 10：君亭酒店高級管理層 公司公司深度深度報告報告 P12 君亭酒店深度報告：以質取勝加速拓展君亭酒店深度報告：以質取勝加速拓展 鑄就中高端酒店龍頭 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 守正 出奇 寧靜 致遠 姓名姓名 職務職務 經歷經歷 吳啟元吳啟元 董事長董事長 （創始人）（創始人）1986.09-1995.03，于杭州中日友好飯店任總經理 1995.03-1997.04，于杭州五洲大酒店任總經理 199

32、7.05-2010.05，于浙江世貿君瀾大飯店浙江世貿君瀾大飯店（原浙江世貿中心大飯店）任總經理 2001.06-2015.07，于君瀾管理君瀾管理任董事長、總經理 2006.10-2015.05，于君瀾集團君瀾集團任董事 2007.08-2015.08，于君亭前身浙江世貿君亭酒店管理有限公司浙江世貿君亭酒店管理有限公司任董事長 2007，成立“君亭”“君亭”與“君瀾”“君瀾”品牌 2015.08-至今，離開君瀾離開君瀾，于君亭酒店君亭酒店任董事長 從波從波 董事董事 （前總經理）（前總經理）1995.01-2015.05，于上海南都集團有限公司歷任總裁助理、副總裁 2006.10-2015.

33、05，于君瀾酒店君瀾酒店集團有限公司兼任董事、總裁 2006.12-2015.05，于浙江世界貿易中心浙江世界貿易中心有限公司兼任董事、總經理 2008.06-2015.07，于浙江世貿君瀾酒店浙江世貿君瀾酒店管理有限公司兼任董事、副董事長 2015.08-至今，離開君瀾離開君瀾，于君亭酒店君亭酒店任董事、總經理 朱曉東朱曉東 總經理總經理 1997.10-2000.06，于浙江世貿中心大飯店浙江世貿中心大飯店任行政辦主任、副總經理 2000.07-2003.06，于三亞金棕櫚度假酒店任總經理 2003.07-2006.06，于三亞銀泰度假酒店任總經理 2015.03-2017.02，于凱悅國

34、際酒店集團凱悅國際酒店集團任中國區副總裁 2021.12-至今，于君亭酒店君亭酒店任總經理 施晨寧施晨寧 董事董事 董事會秘書董事會秘書副總經理副總經理 2007.01-2015.04，于君瀾酒店君瀾酒店任總裁助理、總裁辦主任、投資發展部總經理 2015.04-2015.08，于君亭前身浙江世貿君亭酒店管理有限公司浙江世貿君亭酒店管理有限公司任有限公司副總經理 2015.08-至今，離開君瀾離開君瀾，于君亭酒店君亭酒店任董事、副總經理、董事會秘書 甘圣宏甘圣宏 董事董事 副總經理副總經理 1996.04-2000.09，先后于寧波象山新光大賓館、北侖新光大酒店從事前廳工作 2000.10-20

35、10.01，于開元酒店開元酒店集團歷任管理公司總經理助理、北京區域總經理 2010.02-2015.08，于君亭前身浙江世貿君亭酒店浙江世貿君亭酒店管理有限公司歷任副總裁、執行總裁 2015.08-至今，離開君瀾離開君瀾，于君亭酒店君亭酒店任董事、副總經理 張勇張勇 董事董事 財務總監財務總監 1997.12-2005.07，于浙江世貿君瀾飯店浙江世貿君瀾飯店（原浙江世貿中心大飯店）任財務 2005.07-2007.08，于杭州西湖四季都市酒店管理有限公司任財務負責人 2007.08-2015.08，于君亭前身浙江世貿君亭酒店浙江世貿君亭酒店管理有限公司任財務總監 2015.08-至今，離開君

36、瀾離開君瀾，于君亭酒店君亭酒店任財務總監 2018.09-至今，于君亭酒店君亭酒店任董事 張戈泉張戈泉 副總經理副總經理 1997.07-2006.05，于浙江世貿君瀾大飯店浙江世貿君瀾大飯店（原浙江世貿中心大飯店）任安全消防主管2006.05-2011.10，于富陽國際貿易中心大飯店富陽國際貿易中心大飯店任總經理助理 2011.10-2016.10，任上海中星君亭酒店、上海柏陽君亭酒店、上海同文君亭酒店、上海上海中星君亭酒店、上海柏陽君亭酒店、上海同文君亭酒店、上海宜林君亭酒店宜林君亭酒店總經理 2016.10-2018.08，任君亭酒店君亭酒店上海區域總經理 2016.10，任君亭酒店君亭

37、酒店副總經理 資料來源：公司公告，太平洋證券整理 (四四)業績指標體現韌性，管理較強內控優秀業績指標體現韌性，管理較強內控優秀 營收恢復良好，歸母凈利展韌性。營收恢復良好，歸母凈利展韌性。疫情前，君亭酒店的營收與歸母凈利潤穩步增長，2017-2019年 CAGR 為 8.88%/10.29%。疫情期間，居民出行受限，酒店行業受挫，2020 年公司營收/歸母凈利潤同比下降 32.91%/51.47%。2021 年隨著疫情有所平穩，營收與歸母凈利潤均有所回暖。2022 年 公司公司深度深度報告報告 P13 君亭酒店深度報告：以質取勝加速拓展君亭酒店深度報告：以質取勝加速拓展 鑄就中高端酒店龍頭 請

38、務必閱讀正文之后的免責條款部分 守正 出奇 寧靜 致遠 以來雖局部疫情仍有所反復，但公司前三季度實現營收 2.48 億元，恢復至疫情前水平的 86.83%。歸母凈利潤雖波動較大，但疫情以來均保持盈利，展現較大韌性。圖表 11：君亭營業收入（億元）及同比 圖表 12：君亭歸母凈利潤（億元）及同比 資料來源：公司公告，太平洋研究院整理 資料來源：公司公告，太平洋研究院整理 酒店運營業務仍為公司主要營收與利潤來源，但酒店管理業務占比逐年攀升。酒店運營業務仍為公司主要營收與利潤來源，但酒店管理業務占比逐年攀升。君亭酒店的酒店運營業務指直營業務，公司從其投資酒店的客房、餐飲及會議等配套服務中獲得收入，并

39、承擔物業租賃等成本；而君亭的酒店管理業務主要指的是受托管理業務，即君亭為受托酒店提供酒店設計及裝修咨詢、委派酒店管理人員、授權使用商標及管理和服務體系等酒店管理服務，并從中獲得收入，所要承擔的成本主要是管理人員薪酬。分業務來看，君亭的酒店運營業務仍為公司主要營收與利潤來源，但近年來公司加快受托管理酒店開業步伐，酒店管理業務營收與毛利逐年增加。2022H1，公司酒店管理業務營收及占比為0.33億元/23.79%，毛利及占比為0.22億元/44.22%。圖表 13：君亭營收結構（億元）圖表 14：君亭毛利結構（億元）資料來源：公司公告，太平洋研究院整理 資料來源：公司公告，太平洋研究院整理 受托管

40、理業務毛利率較高，疫情期間提振公司綜合毛利率。受托管理業務毛利率較高，疫情期間提振公司綜合毛利率。分業務看，君亭直營酒店毛利率 公司公司深度深度報告報告 P14 君亭酒店深度報告：以質取勝加速拓展君亭酒店深度報告：以質取勝加速拓展 鑄就中高端酒店龍頭 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 守正 出奇 寧靜 致遠 相對較低，且較疫情前下降，主要系疫情期間酒店營收承壓疊加高昂的物業租金成本，壓低直營業務毛利率；而受托管理業務毛利率除 2022H1 因公司給予受疫情影響的托管酒店予以服務費減免而有所下降外，逐年上升，于 2021 年達到 84.03%，主要系受托管理酒店數目增多所帶來的規模效應所致。疫情

41、前，公司綜合毛利率與直營業務毛利率較為接近，疫情以來，隨著受托管理業務收入占比和毛利率的提高，二者差距逐漸拉開，2022H1，公司綜合毛利率為 35.49%。預期隨著疫情企穩，君亭減少對管理酒店的服務費減免，重新攀升的受托管理酒店毛利率將繼續拉升公司綜合毛利率。圖表 15：受托管理業務提振君亭綜合毛利率 資料來源：公司公告，太平洋證券整理 費用率處于行業低位，表現優異。費用率處于行業低位，表現優異。君亭管理水平優秀，銷售費用率較為穩定，管理費用率于2021 年出現較大增幅主要系該年成都酒店的裝修計入管理費用，財務費用率于 2021 年陡增主要系實行新租賃準則所致。同業對比，君亭受益于較小的管理

42、半徑與較高的管理能力，期間費用率保持在行業低位水平，2022 前三季度僅為 23.75%。圖表 16：君亭費用率較為穩定 圖表 17：君亭期間費用率優于同業 公司公司深度深度報告報告 P15 君亭酒店深度報告：以質取勝加速拓展君亭酒店深度報告：以質取勝加速拓展 鑄就中高端酒店龍頭 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 守正 出奇 寧靜 致遠 資料來源：公司公告，太平洋研究院整理 資料來源：公司公告，太平洋研究院整理 貨幣資金充足，助推業務開展。貨幣資金充足，助推業務開展。君亭經營活動產生的現金流量凈額波動較大，主要系疫情影響，隨疫波動；籌資活動于 2021 年有較大金額的流入，主要系公司上市籌資所

43、致；投資活動現金流量凈額 2021 年降幅明顯，主要系該年還有理財產品尚未贖回。綜合來看，公司貨幣資金充足，截至 2022Q3，公司擁有貨幣資金 1.14 億元，有利助推業務經營與拓展。資產負債情況受新準則影響，償債指標表現優異。資產負債情況受新準則影響，償債指標表現優異。2017-2020 年，君亭的資產負債率逐年下降，2021 年資產負債率陡增主要系新準則下租賃負債調整，調整后仍保持平穩趨勢，資產負債情況無較大波動。流動比率與速動比率多年來均大于 1，償債能力優秀。圖表 18：君亭貨幣資金充足（億元）圖表 19：君亭償債能力優秀 資料來源：公司公告，太平洋研究院整理 資料來源：公司公告，太

44、平洋研究院整理 二、二、行業發展：經營模式多元，市場變化帶來新的發展點行業發展：經營模式多元，市場變化帶來新的發展點 (一一)經營方式多樣，不同模式各有市場經營方式多樣，不同模式各有市場 酒店管理方式多樣化，差異化合作滿足不同業主需求。酒店管理方式多樣化，差異化合作滿足不同業主需求。目前，國內酒店行業的經營方式分為 公司公司深度深度報告報告 P16 君亭酒店深度報告：以質取勝加速拓展君亭酒店深度報告：以質取勝加速拓展 鑄就中高端酒店龍頭 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 守正 出奇 寧靜 致遠 酒店運營與酒店管理，酒店運營主要以直營模式為主，而酒店管理模式則按照經營形式的區別分為受托管理、特許

45、經營以及輕管理三種，業主擁有的自主權依次提高。受托管理模式受托管理模式以君亭酒店為代表，酒店管理公司為業主提供管理標準與服務規范，對酒店的經營具有較大的控制權與管理權，適用于業主管理能力欠缺而公司具有較高管理能力的情形。特許經營特許經營也稱加盟模式，在酒店行業較為普遍，酒店加盟方向酒店品牌方繳納加盟費、管理費等費用以獲取一定時間段內的商標使用權、技術、管理體系、設計參考、會員共享、品牌推廣等資源，業主擁有的自主權較高。輕輕管理模式管理模式則在保留業主酒店自身特色的同時，給予其經營管理與會員系統支持，自主性最高，目前以首旅的云酒店以及華驛為代表。圖表 20：行業現有經營方式 模式類別模式類別 經

46、營形式經營形式 經營管理權經營管理權 選派經理選派經理 年度計劃年度計劃 預訂系統預訂系統 自主性自主性 直營模式直營模式 通過獨資、控股等直接或間接方式獲取酒店經營管理權并對酒店實行相同品牌標識、相同預定網絡、相同組織結構等較為全面的管理較為全面的管理 受托管理受托管理 酒店管理方接受委托，授權業主方使用品牌商標，按照受托方管理標準、服務管理標準、服務規范規范等對業主方的酒店實行經營管理 管理方所有 管理方派出經理 對酒店經營負責 管理方制定 業主審核 提供 較低 特許經營特許經營 業主投資并根據品牌方要求完成酒店的設計裝修。品牌方提供名稱、商標、銷名稱、商標、銷售渠道、管理標準售渠道、管理

47、標準等幫助，并對其經營給予管理上的培訓支持，并收取加盟費 業主經營 品牌方支持 品牌方派出經理 提供管理支持 業主制定 品牌方不過問 提供 較高 輕管理輕管理 實際上是一種非標加盟非標加盟方式，業主方在原有酒店的基礎上經過小幅改造加入連鎖品牌，獲得酒店管理方在會員、采購、中后臺系統上的支持，特點是投資小、投資小、個性化、回報快個性化、回報快 自主經營 業主自主招聘經理 業主制定 品牌方不過問 提供 最高 資料來源：公司公告，酒店圈兒公眾號，太平洋證券整理 受托管理重品質，特許經營重規模。受托管理重品質，特許經營重規模。細拆特許經營與受托管理的收費模式，酒店管理公司托管業務的營收主要是來自技術服

48、務費、基本管理費與獎勵管理費，其中技術服務費/基本管理費與特許經營中的首次加盟費/持續加盟費基本可比。此外，因酒店管理公司派出的管理團隊對酒店的經營業績直接負責，獎勵管理費能夠激發管理團隊的積極性。而特許經營酒店相對而言對于品牌方的管理能力要求不高，業主自主性較強。品牌方的盈利方式主要通過大規模推廣加盟模式，通過量的擴大來獲取首次加盟費以及持續加盟費收入的提高。圖表 21：受托管理與特許經營收費對比 公司公司深度深度報告報告 P17 君亭酒店深度報告：以質取勝加速拓展君亭酒店深度報告：以質取勝加速拓展 鑄就中高端酒店龍頭 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 守正 出奇 寧靜 致遠 受托受托管理管

49、理 特許經營特許經營 收費類目收費類目 君亭系君亭系 收費類目收費類目 錦江系（維也納、希岸等）錦江系（維也納、希岸等）首旅系（和頤、如家精選等）首旅系（和頤、如家精選等）技術服務費技術服務費 一般為 50-200 萬元不等 首次加盟費首次加盟費 3000 元/間-4000 元/間 3000 元/間-4000 元/間 基本管理費基本管理費 一般為 50-60 萬元/年不等或根據受托管理酒店年營業收入的 5%左右收取 持續加盟費持續加盟費 月營收的 6%月營收的 4%獎勵管理費獎勵管理費 根據酒店 GOP 的 4%-6%左右收取，具體收費參考受托管理酒店規模、管理內容和市場費率等各種因素經雙方協

50、商確定 PMSPMS 維護費維護費 1000 元/月 1 萬元/年-2 萬元/年 合同期限合同期限 一般為 5、8、10 年，以 10年期限為主 合同期限合同期限 8-15 年 10-15 年 資料來源：公司公告，邁點公眾號，太平洋證券整理 管理模式選擇需權衡市場環境與自身特點。從市場因素上看管理模式選擇需權衡市場環境與自身特點。從市場因素上看，酒店從業者素質是重要考慮因素。國際酒店巨頭在中國市場的經營，是以先受托管理，后特許經營的模式來開展的。以洲際酒店集團為例，1984 年，洲際酒店集團就已進入中國，但當時酒店從業者們管理意識與管理能力普遍薄弱，洲際選擇受托管理模式進行擴張，用自身管理能力

51、帶動酒店發展，后隨著從業者管理水平有所提升，洲際開始放權，2016 年全面放開特許經營，加盟擴張加速。從酒店管理公司自身特從酒店管理公司自身特點上看點上看，單店管控能力與酒店規模擴張存在一定的矛盾，受托管理對于公司的管控能力要求更高，更適用于體量小而管理能力強的酒店管理公司；而特許經營則重視擴張的規模，更適用于追求市場規模的公司。圖表 22：洲際酒店大中華經營模式先托管后加盟 資料來源：洲際酒店公司公告，太平洋證券整理 公司公司深度深度報告報告 P18 君亭酒店深度報告：以質取勝加速拓展君亭酒店深度報告：以質取勝加速拓展 鑄就中高端酒店龍頭 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 守正 出奇 寧靜

52、致遠 (二二)中高端市場廣闊，供需變化孕育新機中高端市場廣闊，供需變化孕育新機 對比美國，我國中高端酒店市場尚有發展空間。對比美國，我國中高端酒店市場尚有發展空間。截止 2021 年末，美國豪華型/中高端（含超高端、高端、中高端及中端）/經濟型酒店占比分別為 6.1%/74.7%/19.2%，整體呈現橄欖球型結構，而中國酒店市場豪華型/中高端（含高檔與中檔）/經濟型占比分別為 7.70%/33.15%/59.15%，呈現以經濟型酒店為主的金字塔型結構，中高端市場還有較大發展空間。圖表 23：中國酒店業金字塔型結構 圖表 24：美國酒店業橄欖球型結構 資料來源：盈蝶咨詢，太平洋研究院整理 資料來

53、源：洲際酒店公司公告，太平洋研究院整理 需求端變化一：居民收入提高帶動消費升級。需求端變化一：居民收入提高帶動消費升級。隨著中國經濟發展，居民人均可支配收入不斷提高，截至 2021 年已達 3.51 萬元，居民消費水平整體提升。細拆收入結構，細拆收入結構，麥肯錫2020 年中國消費報告指出：2018 年，中國富裕小康及以上的家庭占比為 49%，相比 2010 年提高 41pct，中高收入人群數目不斷增加，需求端的增厚將帶來中高端酒店市場的擴大。細拆地區分布，細拆地區分布，2018年，一二線城市/三四線城市的中產階級占比為 59%/34%，因此，中高端酒店應仍以一二線城市為主戰場，關注已初具一定

54、需求規模的三四線下沉市場。圖表 25：收入結構正向上升級 公司公司深度深度報告報告 P19 君亭酒店深度報告：以質取勝加速拓展君亭酒店深度報告：以質取勝加速拓展 鑄就中高端酒店龍頭 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 守正 出奇 寧靜 致遠 資料來源：麥肯錫，太平洋證券整理 圖表 26：中國居民人均可支配收入不斷提高 圖表 27：中國中產階級占比提高 資料來源：Wind，太平洋研究院整理 資料來源：麥肯錫，太平洋研究院整理 需求端變化二：個性化消費突出，服務質量愈受關注。需求端變化二：個性化消費突出，服務質量愈受關注。隨著居民生活水平的提高，酒店客戶的需求也愈發多元。銀發一族偏好健康養生，親子家

55、庭傾向于選擇布置溫馨的客房，而 Z 世代（1995-2009 年出生）則更偏好個性化體驗。因此，能夠將旗下品牌差異化，為客戶提供個性化服務的酒店，將滿足不同人群的需要，贏得 Z 世代青睞。此外，客戶對于酒店服務的質量愈發看重。據中國飯店業協會數據，2021 年全國酒店住宿業慧評得分為 88.84 分，達到歷年最高點，說明各大酒店集團不斷提高服務質量以贏得消費者的選擇。因此，一味的降價并不是贏得客戶的最佳方法，打造差異化品牌、提高服務質量才是重中之重。圖表 28：2021 年全國酒店住宿業慧評得分達到歷年最高點 公司公司深度深度報告報告 P20 君亭酒店深度報告：以質取勝加速拓展君亭酒店深度報告

56、：以質取勝加速拓展 鑄就中高端酒店龍頭 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 守正 出奇 寧靜 致遠 資料來源：中國飯店業協會，太平洋證券整理 需求端變化三：商旅支出增加，差旅標準提高。需求端變化三：商旅支出增加，差旅標準提高。攜程商旅指出，疫情前中國商旅支出逐年增加，2015-2019CAGR 為 8.31%，2020 年因疫情影響有所下降，但次年馬上回升，截止 2021 年商旅支出已達 2947 億美元，預計未來仍將以較高速度增長。2016 年財政部提高中央和國家機關工作人員赴地方差旅住宿標準，結合不同地區的酒店價格可知，部級干部可以選擇中高端及部分高端酒店入住，司局級干部可以選擇中端及部分中

57、高端酒店入住，而其他工作人員可以選擇中端及經濟型酒店入住。商務出行標準的提高有助于中高端酒店市場需求的擴大。圖表 29：中國商旅支出疫后恢復良好（億美元）資料來源：攜程商旅，太平洋證券整理 圖表 30：機關工作人員赴地方差旅住宿費標準提高 圖表 31：差旅標準對應酒店房價（以錦江為例）公司公司深度深度報告報告 P21 君亭酒店深度報告：以質取勝加速拓展君亭酒店深度報告：以質取勝加速拓展 鑄就中高端酒店龍頭 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 守正 出奇 寧靜 致遠 城市城市 部級部級 司局級司局級 其他人員其他人員 北京、上海北京、上海 1100 600-650 500 廣州、深圳廣州、深圳 9

58、00 550 450 二線城市二線城市 800-900 450-500 350-400 三線及三線及 以下城市以下城市 600-800 300-450 200-300 城市城市 中高端中高端 （維也納（維也納國際酒店）國際酒店）中端中端 （維也納酒店）（維也納酒店）經濟型經濟型 （7 7 天）天）北京、上海北京、上海 600-900 400-600 300-400 廣州、深圳廣州、深圳 500-800 300-500 200-350 二線城市二線城市 500-800 350-550 200-300 三線及三線及 以下城市以下城市 400-700 250-350 150-250 資料來源：財政部

59、，太平洋研究院整理 資料來源：錦江酒店官網，太平洋研究院整理 供給端變化一：高端及以上市場集中度低，國內品牌開始發力。供給端變化一：高端及以上市場集中度低，國內品牌開始發力。中國飯店業協會指出，近三年中國高端酒店品牌市場與豪華酒店品牌市場集中度較低，2021 年 CR10 分別為 34.59%/33.48%，對于酒店巨頭而言還有進一步整合空間。從新開業酒店類型上看，新開業的高端酒店中，國際高端酒店占比仍為最高，但國內酒店集團不斷加大高端品牌培育，21 年新開酒店數目增長明顯，同比增加 40 家。預期在國內的高端酒店市場中，本土品牌將占有越來越大的市場份額。圖表 32：近三年高端及以上酒店市場集

60、中度較低 圖表 33：國內巨頭發力高端酒店市場 資料來源：中國飯店業協會，太平洋研究院整理 資料來源：邁點公眾號，太平洋研究院整理 供給端變化二：一二線城市租金上漲，差異化品牌與優質物業成為破局關鍵。供給端變化二：一二線城市租金上漲，差異化品牌與優質物業成為破局關鍵?？紤]到面向客群的購買力，中高端酒店的分布仍以一二線城市為主。2008 年以來，中國一二線城市物業租金不斷上漲，酒店經營成本不斷上升，從業者們開始尋找破局之路。一靠品牌差異化。一靠品牌差異化。相對而言，中高端酒店的客群更加注重入住體驗，酒店集團通過細分品牌，采取差異化的設計裝修打造不同的風格，滿足不同客戶需求，增加客戶粘性，增厚收入

61、。二靠優質物業資源。二靠優質物業資源。在物業租金普遍上漲的環境下，酒店更應該抓住核心物業資源，核心區的地理位置能夠帶來入住率與房價的雙升，更能夠打造品牌效應。位于上海中心大廈的 J 酒店無疑是利用地標建筑進行錦江品牌宣傳的案例。公司公司深度深度報告報告 P22 君亭酒店深度報告：以質取勝加速拓展君亭酒店深度報告：以質取勝加速拓展 鑄就中高端酒店龍頭 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 守正 出奇 寧靜 致遠 圖表 34：物業租金不斷上漲 圖表 35：上海中心大廈的錦江 J 酒店 資料來源：Wind，太平洋研究院整理 資料來源：上觀新聞公眾號，太平洋研究院整理 供給端變化三：數字化培育提高對客服務

62、能力，優化內部管理流程。供給端變化三：數字化培育提高對客服務能力，優化內部管理流程。近年來，以錦江為首的各大酒店集團加大力度進行數字化培育，為業務流程降本提效。在對客服務上，自動入住設備以及送物機器人的使用極大縮短了顧客的入住流程，提高酒店服務效率，數字技術的運用更是減少了冗余人員，進一步降低酒店成本。在內部管理上，酒店集團利用 AI 算法與大數據模型進行客流預測，完善的會員畫像使得酒店可以更精準地進行產品服務推廣，而對于管理酒店眾多的集團而言，數字技術可以幫助公司對旗下眾多管理酒店進行收益管理，為酒店經營賦能。供給端變化四：疫情沖擊下國際品牌撤牌，優質物業釋放。供給端變化四：疫情沖擊下國際品

63、牌撤牌，優質物業釋放。上個世紀九十年代起，中國房地產行業火熱，1988 年至 2007 年期間，大多數年份的商品房成交額同比都超過 20%，由此誕生了萬達、綠地、世茂等房地產巨頭。屆時洲際等國際酒店希望進入中國市場的迫切需求與國內房地產巨頭們欲借用國際高端品牌酒店提升地產溢價之心一拍即合，內資房地產+外資酒店托管的運營模式迅速席卷，成為國際品牌酒店在中國擴張的重要方式。后房地產紅利逐漸衰退，特別是 2017 年以來商品房成交金額增速連年放緩，2022H1 許多房地產巨頭銷售額更是驟降，行業已不再是野蠻生長時期。這時，托管費用較高而盈利能力有限的國際品牌酒店對房地產巨頭而言已成為一種桎梏，恰逢

64、20 年酒店管理合同到期高峰，許多房地產開發商選擇終止與國際酒店合作，國際酒店的撤牌將帶來一批優質物業入市，給國內中高端品牌的拓展帶來了機遇。圖表 36：近年商品房成交金額增速放緩 圖表 37：2022H1 許多房地產巨頭業績表現不佳 公司公司深度深度報告報告 P23 君亭酒店深度報告：以質取勝加速拓展君亭酒店深度報告：以質取勝加速拓展 鑄就中高端酒店龍頭 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 守正 出奇 寧靜 致遠 企業名稱企業名稱 22H122H1 銷售金額（億元）銷售金額（億元）同比同比 碧桂園碧桂園 2469.9-42.08%保利發展保利發展 2102-26.25%萬科地產萬科地產 209

65、5.1-40.92%中海地產中海地產 1375.1-33.05%華潤置地華潤置地 1210-26.58%招商蛇口招商蛇口 1188.3-32.85%融創中國融創中國 1127-64.87%金地集團金地集團 1006-38.09%龍湖集團龍湖集團 858.5-39.81%資料來源：Wind，太平洋研究院整理 資料來源：亞洲旅宿大數據研究院，太平洋研究院整理 圖表 38：近年來國際品牌連連撤牌（節選）年份年份 被撤品牌被撤品牌 原管理方原管理方 更換品牌更換品牌 現管理方現管理方 2016 昆山花橋希爾頓逸林酒店 希爾頓集團 昆山維景國際大酒店 港中旅酒店（直營）2017 珠海東澳島度假村 地中海

66、俱樂部 格力東澳大酒店 粵海酒店（直營）2017 上海虹橋喜來登酒店 萬豪國際集團 虹橋錦江大酒店 錦江酒店（直營）2018 北京萬達索菲特大酒店 雅高集團 北京萬達文華酒店 萬達集團（直營）2018 上海希爾頓酒店 希爾頓集團 上海靜安昆侖大酒店 錦江酒店（直營）2019 北京長安街 W 酒店 喜達屋集團 北京索菲特大酒店 雅高集團（業主方天府融德）2020 杭州蕭山中贏希爾頓酒店 希爾頓集團 杭州博奧開元名都酒店 開元酒店（直營）2021 北京人濟萬怡酒店 萬豪國際集團 北京金陵飯店 金陵飯店（直營）2021 上海揚子江萬麗大酒店 萬豪國際集團 上海揚子江麗笙精選酒店 麗笙酒店（業主方錦江

67、國際）2021 上海索菲特海侖賓館 雅高集團 上海麗笙精選海侖賓館 麗笙酒店（業主方錦江國際）資料來源：邁點公眾號，亞洲旅宿大數據研究院，太平洋證券整理 本土中高端品牌憑借自身優勢逐漸占領市場。本土中高端品牌憑借自身優勢逐漸占領市場。管理能力提高取得業主信任。管理能力提高取得業主信任。早期中國酒店從業者的管理能力較低，酒店的經營管理依賴于國際酒店集團，但隨著我國酒店業的發展，本土管理酒店的從業者不斷積累經驗，提高管理能力，吸引越來越多的業主與其合作。優惠政策支持拉優惠政策支持拉近與業主距離。近與業主距離。疫情期間，酒店經營受挫，首旅、君亭等本土品牌紛紛對其加盟/托管的酒店予以一定的加盟費/管理

68、費減免，與業主共度難關，拉近與業主的情感距離，贏得業主支持。敏銳洞察敏銳洞察力有助開拓市場。力有助開拓市場。本土品牌的管理人員往往具備多年國內酒店管理經驗，與中國酒店業共發展。豐富的從業經歷使其對市場變化把握精準，特別是隨著近年休閑旅游出行的人群增長以及三四線城市的消費升級，各大國內酒店集團抓緊布局，采取相應戰略，高靈活性助推其開拓市場。公司公司深度深度報告報告 P24 君亭酒店深度報告：以質取勝加速拓展君亭酒店深度報告：以質取勝加速拓展 鑄就中高端酒店龍頭 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 守正 出奇 寧靜 致遠 (三三)遠途受阻近郊火熱，文旅融合不斷涌現遠途受阻近郊火熱，文旅融合不斷涌現

69、長線出行：目的地度假酒店卡位自然資源，受疫情影響長線客源受阻。長線出行：目的地度假酒店卡位自然資源，受疫情影響長線客源受阻。目的地酒店主要依托的是山川、湖泊、海濱等自然資源，以優美的自然風光為酒店引流，其特點是地理位置一般遠離城市，酒店整體的風格與所依托的自然景色相匹配。各大酒店集團爭搶“地利”。各大酒店集團爭搶“地利”。近年來，酒店巨頭們于海南三亞、云南西雙版納、浙江千島湖等地圍繞旅游景點部署目的地酒店，結合當地自然風光為顧客提供特色的入住體驗。酒店運營易受“天時”影響。酒店運營易受“天時”影響。整體出行仍受疫情影響，長線出游嚴格受限，目的地酒店客源受阻。今年國內疫情局勢仍有所波動，幾個小長

70、假的旅游出行人次仍未恢復至 19 年同期水平，整體出游人數的減少使得酒店經營欠佳。細分出游類型，文旅部數據指出，今年國慶假期期間選擇跨省游/省內跨市游的游客比例同比減少 14.4%/9.5%，這使得有相當一部分客源來自長線出游人群的目的地酒店經營受挫。圖表 39：目的地度假酒店搶占“地利”圖表 40：受疫情影響酒店“天時”不利 資料來源：各公司公眾號，各公司官網，太平洋研究院整理 資料來源：文旅部，太平洋研究院整理 周邊休閑：城市度假酒店注重品質服務，短途出游熱度帶動發展。周邊休閑：城市度假酒店注重品質服務，短途出游熱度帶動發展。受疫情影響，居民旅行出游半徑有所縮短，以 22 年國慶假期為例，

71、據旅游研究院數據，游客出游半徑為 118.7 公里，同比下降 16.0%，短途周邊游更受歡迎。受到短途周邊游的刺激，位于城郊的城市度假酒店熱度也隨之抬升。城市度假酒店主要是為了在周末或小長假給予平日忙于工作的上班族一個放松身心的休憩之地，更注重舒適與放松氛圍的營造。此外，個性化服務、美學元素、養生生活以及藝術氣息也成為城市度假酒店考慮結合的方向，2022年籌建的高端酒店分布中，這幾類酒店的分布亦不少。在酒店溢價能力上，城市度假酒店憑借其優質的服務，主要面向一二線城市的中產階級群體，酒店價格一般在 1000 元以上，ADR 較高提升酒店業績。圖表 41：22 年籌建高端酒店主題分布 圖表 42：

72、城市度假酒店溢價能力較高 公司公司深度深度報告報告 P25 君亭酒店深度報告：以質取勝加速拓展君亭酒店深度報告：以質取勝加速拓展 鑄就中高端酒店龍頭 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 守正 出奇 寧靜 致遠 資料來源：邁點研究院，太平洋研究院整理 資料來源：各公司官網，攜程 App,太平洋研究院整理 文旅結合：以文化賦能酒店入住空間。文旅結合：以文化賦能酒店入住空間。近年來，各大國內酒店集團越來越重視打造中國酒店品牌，而在品牌塑造上，文旅結合無疑深化品牌形象，豐富顧客入住體驗。2021 年錦江旗下郁錦香、康鉑、維也納國際、麗怡以及 7 天五大品牌入住上?；ú?，以不同等級的酒店服務顧客，也為錦

73、江的文旅結合之路提供發展契機。融創與華住聯手，打造文旅生態圈。21 年 3 月，華住與融創文旅成立合資公司永樂華住，結合融創旗下雪世界、海世界等主題樂園及關鍵物業資源，打造“主題樂園+酒店”的商業模式，豐富華住的文旅融合嘗試。三、三、公司特點：單店盈利強，文旅結合優公司特點：單店盈利強，文旅結合優 (一一)定增項目落地，加速直營布局定增項目落地，加速直營布局 直營店數目穩定，募資計劃加速直營擴張。直營店數目穩定，募資計劃加速直營擴張。2018 年以來，君亭直營店數目保持穩定。截止 22Q3，君亭已開業的直營店數為 17 家，直營店數目雖小但占比（不含君瀾、景瀾酒店）高達 32.69%。2022

74、 年下半年，君亭擬通過向特定對象增發股票的方式募資 5.17 億元，其中 4.64 億元用于在未來內三年新開 15 家直營酒店。隨著項目的推進，公司直營酒店數目將進一步豐富。建設標桿旗艦店，提升品牌價值。建設標桿旗艦店，提升品牌價值。君亭募資計劃中首批建設的 6 家直營店為公司的旗艦店項目，品牌定位較高，包含“夜泊君亭”以及“Pagoda 君亭”等品牌。其中，北京項目以及深圳項目均為公司于該地區的首發項目，旗艦店的落成有望幫助公司擴展區域市場。國際文化旅游學院項目將成為公司與院校合作的典范，有助于君亭的品牌宣傳與人才引進。第二批建設的 4 家酒店均為高端 Pagoda 品牌，豐富公司高端藝術酒

75、店布局；第三批中的 4 家酒店為中高端君亭品牌，進一步擴大直營酒店數目。公司直營項目前兩批次多為高端、旗艦店項目，先通過高端酒店提高品牌影響力與品牌價值，后通過第三批中高端酒店的開業增厚整體直營店數目。公司公司深度深度報告報告 P26 君亭酒店深度報告：以質取勝加速拓展君亭酒店深度報告：以質取勝加速拓展 鑄就中高端酒店龍頭 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 守正 出奇 寧靜 致遠 圖表 43：首批 6 家直營店建設項目 酒店名稱酒店名稱 品牌定位品牌定位 酒店介紹酒店介紹 杭州西湖區項目杭州西湖區項目 高端 項目位于杭州西部區域云城科技的中心，地理位置優異，有充足客流支持。該項目將成為“Pag

76、oda Pagoda 君亭君亭”在杭州的旗艦店，大力助推公司品牌提升。杭州濱江區項目杭州濱江區項目 高端 項目坐落于杭州市濱江區成熟商圈，周圍上市公司多，商務差旅需求商務差旅需求大。該項目有助于填補濱江區市場空白，加強公司傳統優勢區域傳統優勢區域的滲透。無錫項目無錫項目 高端 項目位于無錫歷史文化街區，是公司于存量市場存量市場上挖到的優質資源，擬將其日本度假式酒店改造為“夜泊君亭夜泊君亭”系列旗艦店，豐富大運河沿線市場 國際文化旅游學國際文化旅游學院項目院項目 中高端 項目作為公司國際文化旅游學院式酒店國際文化旅游學院式酒店旗艦項目，有助于公司形成良好的品牌展示窗口，也為公司人才引進、規范化培

77、養等提供重要幫助。北京項目北京項目 中高端 項目坐落于北京市，是公司進入北京的首發項目北京的首發項目，是對現有庭院式酒店進行調整升級。項目建成有助于打開京津冀及北方市場；充足客流提升業績。深圳項目深圳項目 中高端 項目坐落于深圳市，是打開大灣區區域市場的首發項目大灣區區域市場的首發項目。酒店周邊金融機構密集，是當地新的商務、休閑地標，具備顯著客源優勢。資料來源：公司公告，太平洋證券整理 新增直營項目溢價高，新增直營項目溢價高，盈利能力強、回報率高。盈利能力強、回報率高。直營店項目建設期為 3 年，新增年均收入/利潤 4.02 億元/0.77 億元，ROI 為 16.64%（稅后），IRR 為

78、19.55%（稅后），稅后靜態投資回收期為 5.92 年。預計新增直營店爬坡期與成熟期入住率均較高，且高溢價能力提升整體業績。按公司預估數據測算，新增直營店單店營收達到 2680 萬元，將有力提升公司整體營收水平。據公司估算，直營項目毛利率將達到 38.73%，考慮到 21 年公司采用新租賃準則，按同比口徑調整后，模擬毛利率為 33.88%，略高于疫情前 19 年酒店運營業務毛利率，盈利能力較強。預計新增直營項目建成后將為公司帶來 2384 間客房，進一步擴大公司市場影響力，推動公司發展。圖表 44：新增直營店預計入住率 圖表 45：君亭新增直營店預計房價 爬坡期爬坡期 成熟期成熟期 2 20

79、19019 年年 59.40%70.55%第一批酒店第一批酒店 55%60%68%75%第二批及第三批酒店第二批及第三批酒店 60%68%75%第一批第一批 T T1 1 T T2 2 T3T3-T T1010 杭州西湖、濱江項目杭州西湖、濱江項目 510 530 550 北京、深圳寶安項目北京、深圳寶安項目 630 640 660 無錫項目無錫項目 550 600 650 杭州國際旅游學院項目杭州國際旅游學院項目 460 480 500 第二批第二批 T T2 2 T3T3 T T4 4-T T1111 PagodaPagoda 品牌品牌 480 500 520 第三批第三批 T T3 3

80、T T4 4 T5T5-T12T12 君亭品牌君亭品牌 390 400 420 資料來源：公司公告，太平洋研究院整理 資料來源：公司公告,太平洋研究院整理 公司公司深度深度報告報告 P27 君亭酒店深度報告：以質取勝加速拓展君亭酒店深度報告：以質取勝加速拓展 鑄就中高端酒店龍頭 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 守正 出奇 寧靜 致遠 圖表 46：新增直營店將提升單店營收水平(萬元)圖表 47：新開直營店毛利率較高 資料來源：公司公告，太平洋研究院整理 資料來源：公司公告,太平洋研究院整理 裝修項目進展良好。裝修項目進展良好。君亭將分三年三批次對 6 家直營店進行裝修升級，單間客房裝修投資約4

81、.76 萬元，且采取輪作升級模式以減少對經營的影響。首批的兩家上海中星君亭酒店與合肥君亭酒店分別于 2011 年與 2013 年開業，開業時間較久，設施老舊，酒店升級需求較為急迫，其余 4家升級酒店尚在選擇論證中。逆勢布局把握良機。逆勢布局把握良機。行業出清+房地產物業釋放，行業效應凸顯。疫情期間，單體酒店經營不佳退出市場，市場出清利好抗壓的行業龍頭；近年來房地產物業的釋放也從供給端帶來優質物業，為從業者帶來良機。君亭酒店新開直營店與裝修升級項目的推行，有利于抓住行業機遇，夯實公司實力，隨著疫情恢復需求提升，強化后的公司效應凸顯。(二二)托管業務經營良好，收購君瀾、景瀾豐富布局托管業務經營良好

82、，收購君瀾、景瀾豐富布局 托管酒店相對抗壓，經營情況良好。托管酒店相對抗壓，經營情況良好。與同業的特許經營模式所不同的是，君亭采用的是受托管理模式，符合公司管理半徑小、管理能力強的特點。疫情期間，在君亭的管理賦能下，旗下管理酒店相對抗壓，甚至有不少管理酒店的出租率與營收出現逆勢增長。公司管理酒店經營呈現較高韌性，一方面系許多酒店于 19 年剛開業，還處于快速增長期；另一方面公司管理能力強，能及時應對疫情作出管理調整。管理業務營收管理業務營收高高速增長。速增長。2017-2021 年，公司管理業務營收高速增長，CAGR 為 54.42%，主要系新開托管酒店帶來的技術服務費與基本管理費的推動，20

83、22 前三季度，管理業務繼續加速發展，實現營收 0.53 億元。獎勵管理費按托管酒店 GOP 的一定比例收取，目前多數酒店還處于開業爬坡期，疊加疫情使得托管酒店 GOP 受影響，公司所收獎勵管理費較少，預計隨著疫情恢復與托管酒店運營成熟，公司所收獎勵管理費將大幅增長。公司公司深度深度報告報告 P28 君亭酒店深度報告：以質取勝加速拓展君亭酒店深度報告：以質取勝加速拓展 鑄就中高端酒店龍頭 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 守正 出奇 寧靜 致遠 圖表 48：2020 年公司托管酒店經營情況 酒店名稱酒店名稱 開業時間開業時間 出租率（出租率（%）營業收入（萬元）營業收入（萬元）獎勵管理費（萬元

84、）獎勵管理費（萬元）2 2019019 2 2020020 變化變化（p pct ct）2 2019019 2 2020020 變化變化（%）2 2019019 2 2020020 變化變化 （%）云和嘉瑞君亭酒店云和嘉瑞君亭酒店 2019.01.01 28.42 39.64 11.2211.22 1247.09 1402.28 1 12.442.44 南京夜泊秦淮酒店南京夜泊秦淮酒店南都會南都會 2019.04.17 24.84 38.85 14.0114.01 588.16 854.97 4 45.365.36 啟東天盛君亭酒店啟東天盛君亭酒店 2019.06.17 17.17 31.98

85、 14.8114.81 123.24 591.30 3 379.8079.80 杭州千島湖峰泰君亭杭州千島湖峰泰君亭酒店酒店 2016.12.21 49.20 36.13-13.07 946.39 607.28-35.83 嘉善羅星閣君亭酒店嘉善羅星閣君亭酒店 2019.01.01 54.91 48.78-6.13 2188.95 1776.29-18.85 杭州野風君亭酒店杭州野風君亭酒店 2016.01.01 68.37 46.66-21.71 1028.60 738.58-28.20 18.78 6.51-65.34%三亞聯投君亭酒店三亞聯投君亭酒店 2018.07.08 53.06 6

86、4.27 11.2111.21 850.11 1099.31 2 29.319.31 淮安朵悅君亭酒店淮安朵悅君亭酒店 2019.10.01 11.46 27.99 16.5316.53 106.14 487.82 3 359.6059.60 資料來源：公司公告，太平洋證券整理 圖表 49：君亭管理業務營收高速增長 資料來源：公司公告，太平洋證券整理 并購君瀾、景瀾進一步豐富公司托管酒店布局。并購君瀾、景瀾進一步豐富公司托管酒店布局。君瀾與景瀾旗下酒店多采用受托管理模式經營，少部分酒店采用合作管理。君瀾定位是高端度假酒店，自 2007 年正式成立品牌以來，就一直以長三角地區為發展重心，在不斷鞏

87、固長三角地區優勢的同時，利用全國自然資源，開啟全國擴張步伐。迄今為止，君瀾投資管理酒店超 200 家，覆蓋全國 23 個省市的 100 多處自然資源及景區，預計隨著籌備酒店的逐步開業，君瀾酒店數目及地區分布將進一步豐富。景瀾酒店則定位中高端，充分結合當地文化，打造具備文化特色的生活美學酒店，截止目前，景瀾累計投資管理酒店超 80家，覆蓋全國 13 個省市。公司公司深度深度報告報告 P29 君亭酒店深度報告：以質取勝加速拓展君亭酒店深度報告：以質取勝加速拓展 鑄就中高端酒店龍頭 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 守正 出奇 寧靜 致遠 圖表 50：君瀾以長三角為中心向全國擴張 圖表 51：君瀾籌

88、備酒店節選 資料來源：公司官網，太平洋研究院整理 注：圖中酒店數包含籌備酒店 資料來源：公司官網，太平洋研究院整理 君瀾景瀾疫情期間業績表現良好，托管業務有望繼續增長。君瀾景瀾疫情期間業績表現良好，托管業務有望繼續增長。君瀾與景瀾業績受疫情影響較小，主要系業務類型為受托管理業務，技術服務費與基本管理費主要與酒店開業節奏有關，疫情對受托管理業務影響有限。君瀾酒店疫情期間營收與凈利潤均未出現降幅，22 年前三季度實現營收/凈利潤 6835 萬元/1822 萬元。景瀾系在 2020 年營收與凈利潤出現降幅，但逐步恢復，22 年前三季度凈利潤扭虧為盈，實現凈利潤率 13.51%。預計隨著疫情逐步恢復，

89、托管酒店開業節奏加快與盈利能力提高帶來的獎勵管理費提升帶動托管業務營收繼續攀升。圖表 52：君瀾營收及凈利潤表現（萬元）圖表 53：景瀾營收及凈利潤表現（萬元）資料來源：公司公告，太平洋研究院整理 資料來源：公司公告，太平洋研究院整理 (三三)單店模型優異，精耕細作提升盈利能力單店模型優異，精耕細作提升盈利能力 單店盈利能力高，“小而美”特點突出。單店盈利能力高，“小而美”特點突出。君亭酒店 21 年直營門店數/客房數為 17 家/2808 間，但拆分單店/單房模型可得，君亭盈利能力在同業中較高，直營單店/單房毛利率高達 27%，完美 公司公司深度深度報告報告 P30 君亭酒店深度報告：以質取

90、勝加速拓展君亭酒店深度報告：以質取勝加速拓展 鑄就中高端酒店龍頭 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 守正 出奇 寧靜 致遠 詮釋“小而美”特點。圖表 54：2021 年君亭單店/單房模型 單店模型單店模型 單房模型單房模型 直營業務營收合計（萬元）直營業務營收合計（萬元）24,700.12 直營業務成本合計（萬元）直營業務成本合計（萬元）18,030.70 直營門店直營門店/客房數目客房數目 17 2,808 直營單店直營單店/單房營收（萬元）單房營收（萬元）1,452.95 8.80 直營單店直營單店/單房成本（萬元）單房成本（萬元）1,060.63 6.42 單店單店/單房租金單房租金 3

91、13.06 1.90 單店單店/單房人工單房人工 226.30 1.37 單店單店/單房能源單房能源 74.70 0.45 單店單店/單房物料單房物料+洗滌洗滌 151.06 0.91 單店單店/單房折舊單房折舊+攤銷攤銷 217.04 1.31 單店單店/單房維修保養單房維修保養 12.95 0.08 單店單店/單房其他成本單房其他成本 65.52 0.40 直營單店直營單店/單房毛利（萬元）單房毛利（萬元）392.32 2.38 直營單店直營單店/單房毛利率單房毛利率 27.00%資料來源：公司公告，太平洋證券整理 細拆單店盈利能力之收入端：選址優秀，單店細拆單店盈利能力之收入端：選址優秀

92、，單店 ADRADR 拉升酒店拉升酒店 RevPARRevPAR 水平。水平。2018 年以來，君亭的 RevPAR 一直優于同業（選取錦江酒店和首旅酒店的中高端酒店業務作為對比），而 OCC 水平同業對比不占優勢，因此，高水平的 RevPAR 主要系君亭優于同業的 ADR 拉動。進一步探究君亭高ADR 水平的成因，一方面系君亭堅持一店一品，以個性化、差異化的服務提高客戶入住體驗，酒店的文化氛圍與藝術氣息也提高酒店溢價能力；另一方面君亭酒店選址優異，主要為一、二線城市和省會城市的商務中心和經濟中心，交通便利，優質物業資源使得酒店更有能力提高溢價率。細拆單店盈利能力之成本端：租金較高系選址優異，

93、管控能力細拆單店盈利能力之成本端：租金較高系選址優異，管控能力提高人房比下降。提高人房比下降。從上述拆分的單店模型可知，君亭單店租金較高，達到 313 萬元/店，再次驗證君亭選址多為城市中心地區，位置優秀。在成本管控上，君亭管理能力不斷加強，加強數字化建設降本增效，人房比橫向看在同業中具有一定優勢，縱向看不斷下降，體現公司人員管控能力提高。圖表 55：君亭直營酒店 OCC 與同業基本可比 圖表 56：君亭直營酒店 ADR 優于同業 公司公司深度深度報告報告 P31 君亭酒店深度報告：以質取勝加速拓展君亭酒店深度報告：以質取勝加速拓展 鑄就中高端酒店龍頭 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 守正

94、出奇 寧靜 致遠 資料來源：各公司公告，太平洋研究院整理 資料來源：各公司公告，太平洋研究院整理 圖表 57：君亭直營酒店 RevPAR 高于同業 圖表 58：君亭直營酒店人房比不斷下降 資料來源：各公司公告，太平洋研究院整理 資料來源：公司公告，太平洋研究院整理 另辟蹊徑，采用“另辟蹊徑，采用“B BASAS”精選服務?！本x服務。目前國內酒店業市場上的業務類型主要分為全服務型酒店業務以及有限服務型酒店業務。其中全服務型酒店不僅為顧客提供客房服務，還提供一系列如會議室、健身房、游泳池、宴會廳等配套服務，配套設施體量一般較大且全面；而有限服務型酒店一般配套設施較少，典型的有限服務型酒店只提供客

95、房服務與早餐服務。君瀾、景瀾采用的是全服務型度假業務，而君亭系列則是另辟蹊徑，采用“BAS”有限精選服務類型，隸屬有限服務但又超脫有限服務類型，將“Bed”（客房）、“Art”（文化藝術）與“Service”（服務）相結合，提高顧客入住體驗。高高端客房設施端客房設施+藝術空間藝術空間+貼心服務，量體裁衣成為君亭盈利關鍵?？头吭O施上貼心服務，量體裁衣成為君亭盈利關鍵?？头吭O施上，君亭酒店采用的是較為高端的硬件產品，如“金可兒”床墊、“科勒”衛浴和“康乃馨”棉織品等五星級酒店檔次的產品，為客戶的入住提供高質量的硬件保障。藝術文化上藝術文化上，君亭一店一品，除了加入中國書畫、佛禪石像等“大東方”元素

96、，還結合當地特色進行酒店空間的布置成列。服務上服務上，一方面提供貼心服務，為入住時間較晚的客人提供免費暖心粥，針對女賓客配備暖寶寶與紅糖姜茶，為錯過早餐的客人提供免費延時簡餐等個性化暖心服務；另一方面還針對不同酒店的定位選擇性 公司公司深度深度報告報告 P32 君亭酒店深度報告：以質取勝加速拓展君亭酒店深度報告：以質取勝加速拓展 鑄就中高端酒店龍頭 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 守正 出奇 寧靜 致遠 地提供一些配套服務，如青島西海岸 Pagoda 君亭設計酒店配有中小型會議室，上海 Pagoda INNO Hotel 配有容納 10 人的 Open Table 社交區域，杭州良韻君亭酒店

97、配有容納 12 人的小型會議室與休閑放松的村民餐吧。君亭配套設施與全服務型酒店不同，體量一般較小，且適合酒店定位與文化特色。(四四)度假產品豐富多樣，文化藝術特點突出度假產品豐富多樣，文化藝術特點突出 君瀾三大品牌差異發展，十大度假圈豐富顧客選擇。君瀾三大品牌差異發展，十大度假圈豐富顧客選擇。目前，君瀾旗下共有三大度假品牌：定位休閑生活酒店的“君瀾度假酒店”、定位休閑商務酒店的“君瀾大飯店”以及側重通過外部合作打造高端融合品牌的“君瀾理”。在休閑度假上，君瀾系主要以“君瀾度假酒店”為主，依托三亞濱海、太湖溫泉、麗江古城等優質資源，目前已形成十個休閑度假圈，類別多樣，滿足顧客不同需求?！熬秊懤怼?/p>

98、于 22 年 4 月首次亮相，更側重與外部伙伴的合作，如“云瀾”是廣開控股與君瀾共同打造的高端酒店管理品牌，正在籌備中的廣州中新知識城國際創新驅動中心云瀾酒店項目、粵港澳大灣區（廣州）科技金融中心酒店云瀾項目以及北京百萬莊園君瀾理酒店項目預示著“君瀾理”品牌的加速發展。圖表 59：君瀾十大度假圈 資料來源：公司官網，太平洋證券整理 景瀾美美與共傳遞生活美學，特色伴手禮加深顧客認知。景瀾美美與共傳遞生活美學，特色伴手禮加深顧客認知。景瀾旗下共有景瀾酒店（城市生活美學酒店）、景瀾度假（至美微度假目的地酒店）以及景瀾青棠（城市藝宿酒店）三大品牌。與君瀾稍有差異的是，景瀾更注重在顧客度假時傳遞休閑的生

99、活方式。以神仙居景瀾酒店為例，酒店以永安溪綠道為設計核心，以品讀、運動、休閑為特色主題，為顧客的度假旅程添加運動與讀書元素，傳遞休閑療養的生活理念。此外，景瀾還推出 IP 伴手禮“六合先生”，中秋佳節的“六合景月”月餅禮盒精致用心，既通過伴手禮獲得一定收入，更利用 IP 形象深化顧客認知，擴大品牌宣傳力度。公司公司深度深度報告報告 P33 君亭酒店深度報告：以質取勝加速拓展君亭酒店深度報告：以質取勝加速拓展 鑄就中高端酒店龍頭 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 守正 出奇 寧靜 致遠 圖表 60：景瀾“療修養”酒店產品（節選）圖表 61：景瀾“六合先生”伴手禮 資料來源：景瀾酒店公眾號，太平洋

100、研究院整理 資料來源：景瀾酒店公眾號，太平洋研究院整理 夜泊君亭以中式文化為特色，夜泊君亭以中式文化為特色，P Pagago odada 酒店塑造藝術氛圍。酒店塑造藝術氛圍。君亭酒店的文化結合以夜泊君亭（秦淮）系列酒店最為突出。南京的夜泊秦淮君亭酒店，以秦淮河與夫子廟傳統文化為基底，抽絲剝繭般進行文化歸納與整合，最終凝練出五個主題：愛情主題、科舉主題、現代圖書館主題、民國電影主題以及書畫主題，并以這些主題的故事為藍本，結合酒店地理位置、裝修布局等塑造文化印記，成為中華文化與酒店空間相結合的典范。而在藝術融合上，Pagoda 酒店堅持“藝術為芯”，旗下的成都 Pagoda 設計酒店更是聯合藝術家

101、林俊廷于酒店大堂設計互動影像作品鎏瑩，以新媒體數字藝術賦能酒店藝術旅居，讓藝術走近顧客身邊。圖表 62：夜泊秦淮君亭酒店 公司公司深度深度報告報告 P34 君亭酒店深度報告：以質取勝加速拓展君亭酒店深度報告：以質取勝加速拓展 鑄就中高端酒店龍頭 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 守正 出奇 寧靜 致遠 酒店名稱酒店名稱 酒店介紹酒店介紹 愛情主題。愛情主題。以王獻之與愛妾桃葉的愛情故事為藍本，利用淡雅配色、桃花燈飾等設計營造浪漫詩意空間?？婆e主題?？婆e主題。依托江南貢院“棋峰試館”而打造，具有徽派風格，客房名稱具有巧思，“獨占鰲頭”、“一舉成名”、“金榜題名”等符合主題?，F代圖書館主題?，F代圖

102、書館主題。依秦淮河畔而建，別有特色的下沉書吧打造“書?！?，圖書館主題的客房塑造書卷氣息，適合親子出行。民國電影主題。民國電影主題。以民國電影、民國風情、民國攝影為風格，主基調為復古，還設立復古電影室不定期放映老電影。書畫主題。書畫主題。以東晉時代為背景，王獻之書畫為主題，梨木家具、書畫掛飾將歷史故事娓娓道來。資料來源：美棧旅行公眾號，太平洋證券整理 圖表 63：成都 Pagoda 設計酒店大堂互動影像作品鎏瑩 資料來源：君亭公眾號，太平洋證券整理 (五五)重視直銷客戶優質，利用數字化培育會員體系重視直銷客戶優質，利用數字化培育會員體系 直銷占比不斷提高，散客收入較為穩定。直銷占比不斷提高，散客

103、收入較為穩定。君亭的直接銷售指通過其線下的酒店前臺以及線上的會員系統、官方網站及官方微信等銷售網絡向大眾客戶、協議客戶等直接銷售；而渠道銷售則是通過第三方渠道代理銷售。2018 年至 2020 年，君亭的直銷占比不斷提高，2020 年公司直銷營收為 1.38 億元/占比 67.74%。細拆各銷售方式，20 年受疫情影響，通過協議公司、OTA 及旅行社產生的營收均有不同程度的下降，但散客收入出現小幅增長，主要系公司旗下部分酒店被征作隔離酒店，產生營收。公司公司深度深度報告報告 P35 君亭酒店深度報告：以質取勝加速拓展君亭酒店深度報告：以質取勝加速拓展 鑄就中高端酒店龍頭 請務必閱讀正文之后的免

104、責條款部分 守正 出奇 寧靜 致遠 圖表 64：君亭直銷占比不斷提高 圖表 65：君亭細分銷售收入情況（萬元）資料來源：公司公告，太平洋研究院整理 資料來源：公司公告，太平洋研究院整理 協議客戶資源優質，會員體系不斷完善。協議客戶資源優質，會員體系不斷完善。在公司各銷售方式中，協議客戶產生的營收占比最高，2020 年達到 38.97%，主要系君亭客戶資源優質，公司主要協議客戶及合作期限為阿里巴巴集團/15 年、深圳慧行天下國際旅行社有限公司/6 年，合作關系穩定。此外，君亭還積極擴展合作客戶，與廣發銀行、滴滴、春秋航空、英孚、南航、萬達等公司進行會員推廣合作。君亭直銷方式的不斷加強還與其會員體

105、系的完善密不可分。目前君亭已建成“四季瀾嘉會”會員體系，設立銀卡、金卡、白金卡及鉆石卡四種會員等級，不同等級的會員在住房折扣、預定保留及退房權益方面享有不同的優惠。圖表 66：君亭“四季瀾嘉會”會員體系 會員等級會員等級 入會條件入會條件 住房、早餐、住房、早餐、下午茶折扣下午茶折扣 預定保留時間預定保留時間 延遲退房延遲退房 免費會議室免費會議室 （視酒店情況）（視酒店情況）銀卡銀卡 免費領取 95 折 18：00 14：00/金卡金卡 80 元 9 折 19：00 15：00 1 小時 白金卡白金卡 218 元 85 折 20：00 15：00 2 小時 鉆石卡鉆石卡 每年白金卡消費金額前

106、 10%8 折 21：00 15：00 2 小時 資料來源：公司官網，太平洋證券整理 數字化平臺降本提效，提升跨區域經營能力。數字化平臺降本提效，提升跨區域經營能力。公司持續完善信息系統建設，利用募集資金建立以“規范、高效、智能的酒店業務全過程管理”為核心的信息化綜合管理平臺，項目包含酒店樣板展示中心、設計中心和信息化中心，建成之后將使得君亭能夠把酒店設計、運營管理和品牌推廣統一管理，從而促使一店一品、具有高管理要求的君亭降本提效。此外，君亭還將借助數字技 公司公司深度深度報告報告 P36 君亭酒店深度報告：以質取勝加速拓展君亭酒店深度報告：以質取勝加速拓展 鑄就中高端酒店龍頭 請務必閱讀正文

107、之后的免責條款部分 守正 出奇 寧靜 致遠 術推動旗下君亭與君瀾兩系會員的整合，實現集團內部的數據共享與業務的互聯，繼續完善會員體系的建設。四、四、盈利預測與投資建議盈利預測與投資建議 （一）（一）盈利預測盈利預測 1.1.酒店業務預測酒店業務預測 從開業節奏上看，從開業節奏上看，2022 年君亭定增項目落地，加速直營門店擴張步伐，預計 23、24 年君亭系直營門店數將顯著增長，加盟店仍保持穩步增長。22 年收購的君瀾、景瀾亦乘休閑度假之風加速開店，進一步豐富公司門店數目。從經營情況上看，從經營情況上看，預計 22 年君亭系直營店 RevPAR 因疫情波動小幅下降，但來年隨著疫情防控放開繼續攀

108、升，于 24 年將達到 296.46 元，超過疫前水平。圖表 67：酒店業務預測 2020A2020A 2021A2021A 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 君亭門店君亭門店 直營直營 15 15 17 25 30 加盟加盟 27 31 35 40 45 合營合營 1 1 1 1 1 君亭合計君亭合計 43 47 53 66 76 君瀾門店君瀾門店 75 100 125 景瀾門店景瀾門店 21 31 43 全部門店合計全部門店合計 149 197 244 君亭直營君亭直營 RevPARRevPAR 183.17 231.15 211.90 253.25 295

109、.46 恢復到恢復到 1919 年年 63.79%80.50%73.80%88.20%102.90%A ADRDR 367.14 398.33 384.44 418.61 448.51 恢復到恢復到 1919 年年 85.95%93.25%90.00%98.00%105.00%O OCCCC 49.89%58.03%55.12%60.50%65.88%恢復到恢復到 1919 年年 74.22%86.33%82.00%90.00%98.00%數據來源：公司公告、太平洋證券整理 2.2.營業收入預測營業收入預測 從君亭整體情況上看從君亭整體情況上看，隨著疫情恢復，預計 23 年君亭整體營收同比增長

110、近九成，公司盈利能力不斷提高，預計綜合毛利率于 24 年達到 45.50%。分經營類型分經營類型，22 年收購君瀾、景瀾豐富管理 公司公司深度深度報告報告 P37 君亭酒店深度報告：以質取勝加速拓展君亭酒店深度報告：以質取勝加速拓展 鑄就中高端酒店龍頭 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 守正 出奇 寧靜 致遠 業務，直營收入占比相對小幅下降，但隨著募資項目的開展，直營營收及占比將迅速提升，為公司營收主要來源；酒店管理業務毛利率較高，隨著公司經營管理能力的改善還將有小幅提升空間。圖表 68：君亭酒店營收預測（億元）2020A2020A 2021A2021A 2022E2022E 2023E202

111、3E 2024E2024E 酒店運營酒店運營 營業收入營業收入 241.19 247.00 260.71 523.26 719.31 收入增速收入增速 -34.24%2.41%5.55%100.70%37.47%營收占比營收占比 94.20%89.01%76.51%80.96%82.97%毛利率毛利率 21.96%27.00%28.77%36.11%39.58%酒店管理酒店管理 營業收入營業收入 14.84 30.51 80.03 123.05 147.60 收入增速收入增速-0.14%105.58%162.32%53.75%19.95%營收占比營收占比 5.80%10.99%23.49%19

112、.04%17.03%毛利率毛利率 76.83%84.03%70.78%74.34%74.33%君亭酒店君亭酒店 營業收入營業收入 256.03 277.51 340.74 646.31 866.91 收入增速收入增速 -32.91%8.39%22.79%89.67%34.13%毛利率毛利率 25.14%33.27%38.63%43.39%45.50%數據來源：公司公告、太平洋證券整理 （二）（二）估值及投資建議估值及投資建議 君亭酒店作為中高端精選酒店，“小而美”特點突出，在保證質的前提下不斷加快發展步伐，以長三角為核心向全國擴張。目前君亭旗下酒店覆蓋度假與商旅兩大品類，22 年收購的君瀾與景

113、瀾酒店將進一步豐富公司休閑度假矩陣。未來，君亭酒店業績將受益于：（1）定增募資完成，直營項目逐步開業與裝修升級，君亭影響力進一步擴大；（2）收購并入的君瀾、景瀾豐富度假業務，隨著疫情放開，休閑度假業務迅速回暖；（3）數字化能力提高，會員體系愈發完善，鞏固優質客戶資源。預計 2022-2024 年君亭酒店將實現歸母凈利潤 0.47 億元/1.26 億元/1.91 億元，同比增速28.12%/166.64%/51.82%。預計 2022-2024 年 EPS 分別為 0.36/0.97/1.48 元/股，2022-2024 年 PE分別為 188.84/70.82/46.65 倍?？春霉景l展，給

114、予“增持”評級。五、五、風險提示風險提示 風險提示：君亭酒店存在宏觀經濟增長放緩，居民入住需求受影響的風險；存在疫情反復，居民旅游出行受限風險；存在疫后從業者增加，市場競爭加劇風險等。公司公司深度深度報告報告 P38 君亭酒店深度報告：以質取勝加速拓展君亭酒店深度報告：以質取勝加速拓展 鑄就中高端酒店龍頭 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 守正 出奇 寧靜 致遠 資產負債表資產負債表(百萬）百萬）利潤表利潤表(百萬）百萬）2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 貨幣資金 106 222 764 866 1093 營

115、業收入 256 278 341 646 867 應收和預付款項 50 32 73 119 127 營業成本 192 185 209 366 472 存貨 1 1 1 2 2 營業稅金及附加 1 1 1 2 2 其他流動資產 47 141 126 183 181 銷售費用 10 14 20 37 46 流動資產合計 204 396 964 1170 1402 管理費用 16 23 39 71 91 長期股權投資 0 0 6 6 6 財務費用 1 19 19 24 28 投資性房地產 0 0 0 0 0 資產減值損失 0 0 0 0 0 固定資產 7 6 9 11 12 投資收益 1 2 3 6

116、9 在建工程 1 27 47 67 87 公允價值變動 0 0 0 0 0 無形資產開發支出 2 2 62 62 62 營業利潤 39 41 61 166 253 長期待攤費用 143 113 143 143 143 其他非經營損益 3 4 2 2 2 其他非流動資產 95 828 859 869 879 利潤總額 42 45 63 168 255 資產總計 452 1373 2091 2329 2592 所得稅 8 11 16 42 64 短期借款 0 0 200 200 200 凈利潤 33 34 47 126 191 應付和預收款項 27 20 37 57 66 少數股東損益-2-3 0

117、 0 0 長期借款 0 0 0 0 0 歸母股東凈利潤 35 37 47 126 191 其他負債 139 884 881 972 1034 負債合計 167 904 1118 1229 1301 預測指標預測指標 股本 60 81 130 130 130 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 資本公積 19 187 636 636 636 毛利率 25.14%33.27%38.63%43.39%45.50%留存收益 217 218 225 351 543 銷售凈利率 13.70%13.30%13.88%19.51%22.09%歸母公司股東權益 296 486 991 1

118、117 1308 銷售收入增長率-32.9%8.39%22.79%89.67%34.13%少數股東權益-11-18-18-18-18 EBIT 增長率-57.3%50.81%32.07%139%48.31%股東權益合計 285 469 973 1099 1291 凈利潤增長率-0.51 0.05 0.28 1.67 0.52 負債和股東權益 452 1373 2091 2329 2592 ROE 11.86%7.59%4.77%11.29%14.63%ROA 7.76%2.69%2.26%5.42%7.39%現金流量表現金流量表(百萬）百萬）ROIC 10.80%3.49%3.01%6.75%

119、9.15%2020A 2021A 2022E 2023E 2024E EPS(X)0.58 0.56 0.36 0.97 1.48 經營性現金流 49 135 116 149 275 PE(X)0.00 61.29 188.84 70.82 46.65 投資性現金流-32-118-151-24-20 PB(X)0.00 5.69 9.01 8.00 6.83 融資性現金流-6 101 577-24-28 PS(X)0.00 9.96 26.21 13.82 10.30 現金增加額 11 117 542 101 227 EV/EBITDA(X)-1.36 21.87 75.17 48.95 32

120、.20 資料來源：資料來源：WINDWIND，太平洋證券，太平洋證券 投資評級說明投資評級說明 1 1、行業評級、行業評級 看好：我們預計未來 6 個月內，行業整體回報高于市場整體水平 5%以上；中性：我們預計未來 6 個月內，行業整體回報介于市場整體水平5%與 5%之間；看淡：我們預計未來 6 個月內，行業整體回報低于市場整體水平 5%以下。2 2、公司評級、公司評級 買入：我們預計未來 6 個月內，個股相對大盤漲幅在 15%以上；增持：我們預計未來 6 個月內，個股相對大盤漲幅介于 5%與 15%之間；持有：我們預計未來 6 個月內，個股相對大盤漲幅介于-5%與 5%之間；減持：我們預計未

121、來 6 個月內，個股相對大盤漲幅介于-5%與-15%之間；銷銷 售售 團團 隊隊 Table_Team 職務 姓名 手機 郵箱 全國銷售總監 王均麗 13910596682 華北銷售總監 成小勇 18519233712 華北銷售 鞏贊陽 18641840513 華北銷售 常新宇 13269957563 華北銷售 佟宇婷 13522888135 華東銷售總監 陳輝彌 13564966111 華東銷售 徐麗閔 17305260759 華東銷售 胡亦真 17267491601 華東銷售 李昕蔚 18846036786 華東銷售 周許奕 021-58502206 華東銷售 張國鋒 1861616500

122、6 華東銷售 胡平 13122990430 華南銷售副總監 查方龍 18565481133 華南銷售 張卓粵 13554982912 華南銷售 何藝雯 13527560506 華南銷售 陳宇 17742876221 華南銷售 李艷文 13728975701 華南銷售 袁進 15715268999 研究院研究院 中國北京 100044 北京市西城區北展北街九號 華遠企業號 D 座 投訴電話：95397 投訴郵箱： 重要聲明重要聲明 太平洋證券股份有限公司具有經營證券期貨業務許可證，公司統一社會信用代碼為：91530000757165982D。本報告信息均來源于公開資料，我公司對這些信息的準確性和完整性不作任何保證。負責準備本報告以及撰寫本報告的所有研究分析師或工作人員在此保證，本研究報告中關于任何發行商或證券所發表的觀點均如實反映分析人員的個人觀點。報告中的內容和意見僅供參考，并不構成對所述證券買賣的出價或詢價。我公司及其雇員對使用本報告及其內容所引發的任何直接或間接損失概不負責。我公司或關聯機構可能會持有報告中所提到的公司所發行的證券頭寸并進行交易，還可能為這些公司提供或爭取提供投資銀行業務服務。本報告版權歸太平洋證券股份有限公司所有，未經書面許可任何機構和個人不得以任何形式翻版、復制、刊登。任何人使用本報告，視為同意以上聲明。