鼎陽科技-公司研究報告-海內外市場開拓先鋒國內電子測量領導者-230110（22頁）.pdf

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1、電子 2023 年 01 月 10 日 鼎陽科技(688112.SH)海內外市場開拓先鋒，國內電子測量領導者 請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經由未經許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內容。公司報告 公司首次覆蓋報告 推薦（首次）推薦（首次）股價：股價：88.21 元元 主要數據主要數據 行業 電子 公司網址 大股東/持股 秦軻/22.34%實際控制人 秦軻,邵海濤,趙亞鋒 總股本(百萬股)107 流通 A 股(百萬股)30 流通 B/H 股(百萬股)總市值（億元）94 流通 A 股市值(億元)26 每股凈資產(元)13.56 資產負債率(%)6.8 行情走勢圖

2、行情走勢圖 證券分析師證券分析師 付強付強 投資咨詢資格編號 S1060520070001 FUQIANG 徐勇徐勇 投資咨詢資格編號 S1060519090004 XUYONG 研究助理研究助理 徐碧云徐碧云 一般證券從業資格編號 S1060121070070 XUBIYUN 平安觀點：公司是國內電子測量領導者，專注通用電子測量儀器領域：公司是國內電子測量領導者，專注通用電子測量儀器領域：鼎陽科技專注于電子測量儀器的研發、生產和銷售，主營產品包括數字示波器、信號發生器、頻譜分析儀和矢量網絡分析儀等四大產品線，廣泛應用于半導體、物聯網、消費電子、汽車電子、醫療健康、航空航天與國防等領域。公司成

3、立于 2002 年，創始人及其核心團隊均畢業于電子系專業，具有深厚的工程技術背景。公司堅持自主研發，注重知識產權保護，截至 2022H1，公司累計申請知識產權 279 項，其中發明專利 159 項。公司業務遍布全球，產品及服務遠銷近 100 個國家及地區，成為國內電子測量儀器企業海外市場拓展先鋒。得益于近年來國家政策支持及下游應用推動，公司2019-2022 年前三季度分別實現營業收入 1.90 億元、2.21 億元、3.04 億元和 2.67 億元，歸母凈利潤分別為 0.35 億元、0.54 億元、0.81 億元和1.01 億元，整體呈現高速增長態勢。智能制造的加速器，電子測量儀器市場前景廣

4、闊：智能制造的加速器，電子測量儀器市場前景廣闊：半導體集成電路經歷從實驗室研發階段、客戶端認證階段、大規模量產階段等，每一步均需要經過專業的標準化測試，因此電子測量儀器的需求將伴隨著半導體集成電路生命周期的每一個階段，是高端智能制造的加速器。根據 Frost&Sullivan推測，預計到 2025 年全球電子測量儀器市場規模將達 1257 億元，2019年至 2025 年的年復合增長率為 5.3%；2025 年中國電子測量儀器市場規模將達 467 億元，2019-2025 年的年復合增長率為 6.5%，具有廣闊的市場前景。從市占比來看，國外起步早，且與下游廠商聯系緊密，外加上美國對儀器所需的高

5、端 ADC、DAC 芯片以及 FPGA芯片的禁運，全球電子測量儀器市場前排一直被國際廠商占據著，根據 Frost&Sullivan 統計，2019年全球電子測量儀器市場占比前五的公司分別為是德科技Keysight、羅德與施瓦茨 Rohde&Schwarz、安立 Anritsu、泰克 Tektronix 和力科LeCroy，共占據全球市場份額的 48.7%，其中是德科技以 35.5 億美元的收入占據 25.9%的份額領跑全球。從國內競爭格局來看，2019 年我國電子測量儀器市場占比前五的公司與全球市場相同，頭部廠商共占據市場份額的 43.1%。在國家政策支持和下游應用推動下，國內涌現一批優秀的電

6、子測量企業，正在各自細分賽道上不斷發力，呈現加速追趕態勢。2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 營業收入(百萬元)221 304 394 515 681 YOY(%)16.5 37.6 29.6 30.9 32.1 凈利潤(百萬元)54 81 135 171 222 YOY(%)51.6 50.9 67.1 26.5 29.6 毛利率(%)57.1 56.5 56.4 56.2 56.0 凈利率(%)24.3 26.7 34.4 33.3 32.6 ROE(%)33.5 5.8 9.0 10.5 12.3 EPS(攤薄/元)0.50 0.76 1.27 1.61 2.08

7、 P/E(倍)175.2 116.1 69.5 54.9 42.4 P/B(倍)58.7 6.8 6.3 5.8 5.2 證券研究報告 鼎陽科技公司首次覆蓋報告 請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經由未經許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內容。2/22 技術技術+市場雙輪驅動，不斷向高端進階：市場雙輪驅動，不斷向高端進階：公司將技術創新作為持續發展的內在動力，加大研發投入和技術團隊建設，積極研發軟硬件結合、多學科交叉的核心技術驅動的創新產品，打造了具有持續創新能力的研發平臺，實現了技術的自主研發和產品創新，構筑起公司產品的核心競爭力。此外，公司經過多年的渠道建設和

8、品牌推廣，除了中國總部外，現已在美國、歐洲、日本等多個國家和地區成立分公司或建立較為完善的銷售渠道。公司將持續深化海外本地合作，不斷完善海外市場布局，推動公司全球化發展戰略。投資建議：投資建議：公司是國內電子測量領導者，具有四大產品線數字示波器、信號發生器、頻譜分析儀和矢量網絡分析儀等。公司堅持自主研發，具有業內領先的電子測量技術。此外，公司比較早期開始全球化布局，目前除中國深圳總部外，不斷開拓歐洲、北美、日本等市場，持續推動全球化發展戰略。在公司技術+市場雙輪驅動模式加持下，隨著下游應用需求持續，公司業績將保持高速增長。我們預計公司 2022-2024 年的歸母凈利潤分別為1.35、1.71

9、、2.22 億元，EPS 分別為 1.27 元、1.61元、2.08 元，對應 1 月 9 日收盤價的 PE 分別為 69.5、54.9、42.4 倍。首次覆蓋，給予“推薦”評級。風險提示：風險提示：（1）受管制原材料無法獲得許可的風險。若美國商務部門停止對公司發放相關芯片的出口許可，公司芯片自研或合作開發進度未達預期或失敗以及未能在國內找到合適的供應商，則可能對公司經營業績產生不利影響。（2）產品以外銷為主、國內市場開拓不力的風險。若公司不能有效管理境外業務或境外市場拓展目標不能按期實現，則可能影響公司未來在國內的業務拓展，進而將會對公司整體經營業績產生不利影響。（3）高端通用電子測試測量儀

10、器芯片及核心算法項目研發失敗的風險。若高端芯片研發項目失敗進而無法對公司產品高端化提供支持，公司經營業績將面臨下滑的風險。RYjYmOmORZmVpXZWtVaQdN8OtRpPmOpMkPrRnMeRrQmMbRoPmMNZnOrRwMmMmQ鼎陽科技公司首次覆蓋報告 請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經由未經許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內容。3/22 正文目錄正文目錄 一、一、聚焦電子測量領域，具有四大儀器儀表全產品線聚焦電子測量領域，具有四大儀器儀表全產品線.5 1.1 專注電子測量領域，逐年推出多款高性能儀器儀表.5 1.2 創始人及核心團隊系電子專

11、業，工程技術背景深厚.6 1.3 得益于下游測量需求爆發，營收與利潤實現高增長.8 二、二、工欲善其事必先利其器，電子測量儀器大有可為工欲善其事必先利其器，電子測量儀器大有可為.9 2.1 電子測量儀器是工業、半導體等智能制造的加速器.9 2.2 Keysight 等國際大廠長期領先，國內企業加速追趕.11 2.3 政策加持+技術推動，國內企業在細分賽道正發力.12 三、三、技術技術+市場雙輪驅動，國內電子測量儀器領導者市場雙輪驅動，國內電子測量儀器領導者.14 3.1 技術優勢：領先技術優勢為公司產品推廣保駕護航.14 3.2 市場開拓：海內外市場進展順利，豐富全球化布局.15 3.3 布局

12、高端：芯片+模塊+算法助力公司向高端進階.16 四、四、投資建議投資建議.18 4.1 盈利預測.18 4.2 估值分析.19 4.3 投資建議.20 五、五、風險提示風險提示.20 鼎陽科技公司首次覆蓋報告 請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經由未經許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內容。4/22 圖表目錄圖表目錄 圖表 1 公司發展歷程.5 圖表 2 公司主要產品全景圖.6 圖表 3 公司前十大股東情況（截至 2022Q3）.6 圖表 4 公司創始人及核心團隊背景簡介.7 圖表 5 2018-2022Q3 公司研發支出與增長率.7 圖表 6 2018-2022

13、Q3 與可比公司研發支出占比對比.7 圖表 7 截至 2022H1 公司員工各學歷人數占比.8 圖表 8 截至 2022H1 公司知識產權累計數量.8 圖表 9 2018-2022Q3 公司營業收入與增長率.8 圖表 10 2018-2022Q3 公司歸母凈利潤與增長率.8 圖表 11 2018-2022Q3 與可比公司銷售毛利率對比.9 圖表 12 2018-2022Q3 與可比公司銷售凈利率對比.9 圖表 13 電子測量儀器一般分類.9 圖表 14 常見電子測量儀器及主要應用場景.10 圖表 15 全球及中國電子測量儀器市場規模及增長率.10 圖表 16 2025 年全球電子測量儀器下游結

14、構預測.10 圖表 17 德州儀器示波器模塊功能示意圖.11 圖表 18 電子測量儀器國際頭部廠商簡介.11 圖表 19 2019 年全球電子測量儀器市場份額.12 圖表 20 2019 年中國電子測量儀器市場份額.12 圖表 21 近兩年國務院及各單位出臺的一系列支持電子測量儀器行業發展政策.12 圖表 22 國內電子測量儀器典型企業簡介.13 圖表 23 公司核心技術及與同行技術水平對比.14 圖表 24 公司建立的研發平臺及所獲獎項.15 圖表 25 2018-2022H1 鼎陽科技境內外銷售情況.16 圖表 26 鼎陽科技全球布局.16 圖表 27 鼎陽科技線上銷售平臺.16 圖表 2

15、8 2018-2022H1 公司不同檔次產品銷售占比.17 圖表 29 公司芯片+模塊+算法助力高端進程.17 圖表 30 公司募投項目實質內容及相關用途.17 圖表 31 2022 年公司發布的重磅高端新品.18 圖表 32 公司高端示波器 SDS6000 Pro 與同行對比.18 圖表 33 公司各產品營業收入與毛利率預測.19 圖表 34 公司與同賽道企業估值對比.19 鼎陽科技公司首次覆蓋報告 請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經由未經許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內容。5/22 一、一、聚焦電子測量領域，具有四大儀器儀表全產品線聚焦電子測量領域，具有

16、四大儀器儀表全產品線 1.1 專注電子測量領域，逐年推出多款高性能儀器儀表 鼎陽科技是國內領先的四大通用電子測量儀器研發與生產的企業。鼎陽科技是國內領先的四大通用電子測量儀器研發與生產的企業。公司成立于 2002 年，旨在圍繞各個應用場景進行產品開發，為市場提供高性能、高可靠性的電子測量儀器。公司成立之初即聚焦在電子測量領域，深耕行業二十年，其產品 LOGO“SIGLENT”現已成為全球知名的測試測量儀器品牌。2022 年 3 月，鼎陽科技發布測量頻率高達 26.5GHz的高端矢量網絡分析儀 SNA5000A，標志著鼎陽科技成為國內唯一同時擁有行業四大主力產品、且四大主力產品均進入高端領域的廠

17、商。圖表圖表1 公司發展歷程公司發展歷程 資料來源：鼎陽科技官網，平安證券研究所 公司產品主要包括四大通用儀器儀表數字示波器、波形/信號發生器、頻譜分析儀和矢量網絡分析儀等，電子測量儀器主要功能為電子產品的性能與功能測試，因此半導體集成電路的下游應用均有涉及，如消費電子、汽車電子、醫療電子、航空航天與國防、教育與科研等領域。鼎陽科技公司首次覆蓋報告 請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經由未經許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內容。6/22 圖表圖表2 公司公司主要主要產品產品全景圖全景圖 資料來源：鼎陽科技公眾號，平安證券研究所 公司股權結構穩定，公司股權結構穩定

18、，管理層管理層分工明確。分工明確。公司創始人為秦軻，擔任公司董事長、CEO，擁有公司 22.34%的股份。公司成立至今，在創始人及管理層帶領下，在產品定義、市場推廣與渠道建設、質量體系與可靠性工程以及組織架構與人才團隊建設等方面做了大量的基礎工作，是公司具有領先的市場競爭力最強有力的保障。圖表圖表3 公司前十大股東情況（截至公司前十大股東情況（截至 2022Q3）股東名稱股東名稱 持股比例持股比例 備注備注 秦軻 22.34%創始人，董事長兼總經理 邵海濤 19.46%董事、副總經理 趙亞鋒 15.85%董事、副總經理、核心技術人員 深圳市鼎力向陽投資合伙企業(有限合伙)6.60%員工持股平臺

19、 深圳市眾力扛鼎企業管理咨詢合伙企業(有限合伙)5.25%員工持股平臺 湯勇軍 3.74%-深圳市博時同裕投資合伙企業(有限合伙)1.75%員工持股平臺 國信鼎信 13 號員工參與戰略配售集合資產管理計劃 1.18%-易方達積極成長證券投資基金 0.97%-國信資本有限責任公司 0.89%-資料來源：公司公告，平安證券研究所 1.2 創始人及核心團隊系電子專業，工程技術背景深厚 公司創始人公司創始人及核心團隊及核心團隊均均畢業于電子系專業畢業于電子系專業，具有深厚的具有深厚的工程技術背景。工程技術背景。公司核心團隊成員深耕行業多年，實施股權激勵，大多數核心人員從公司成立至今一直保持穩定，一路跟

20、隨公司成長。公司四大產品品類數字示波器、波形/信號發生器、頻譜分析儀和矢量網絡分析儀等產品線研發負責人均為公司核心人員，具有較為穩固的研發管理體系，是公司穩定向市場推鼎陽科技公司首次覆蓋報告 請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經由未經許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內容。7/22 5%10%15%20%25%20182019202020212022Q1-Q3是德科技鼎陽科技普源精電坤恒順維出高性能、高可靠性產品強有力的保障。圖表圖表4 公司創始人及核心團隊背景簡介公司創始人及核心團隊背景簡介 姓名姓名 核心人員核心人員學歷及主要工作履歷學歷及主要工作履歷 秦軻秦

21、軻 電子科技大學電子儀器及測量技術專業本科畢業。1997 年 8 月至2000 年 12 月任信華科技（廈門）有限公司品質管理工程師；2001 年 2 月至2001 年 11 月任黎明網絡有限公司軟件研發工程師；2001 年12 月至 2002年 4 月任北京信威通信技術股份有限公司產品研發經理；2002 年 5 月至 2005 年 10 月任深圳市格林耐特通信技術有限責任公司產品研發部經理；2005 年 11 月至2007 年 5 月自主創業；2007 年 6 月至今任鼎陽科技董事長、總經理。邵海濤邵海濤 電子科技大學測試計量技術及儀器專業碩士研究生畢業。1997 年7 月至 2000 年

22、7 月任 TCL 電子（深圳）有限公司助理工程師；2000 年 9 月至 2003 年3 月就讀電子科技大學；2003 年 4 月至2004 年 7 月任西南電子設備研究所工程師；2004 年 8 月至 2007 年 5 月自主創業；2007 年 6月至今任鼎陽科技董事、副總經理。趙亞鋒趙亞鋒 四川大學控制理論與控制工程專業碩士研究生畢業。2000 年 7 月至 2003 年 1 月任華為技術有限公司硬件工程師；2003 年2 月至 2008 年 9 月任中興通訊股份有限公司項目經理；2008 年10 月至今任鼎陽科技董事、副總經理。宋民宋民 北京理工大學信號與信息處理專業碩士研究生畢業。20

23、05 年 7 月至 2009 年 8 月任中興通訊股份有限公司硬件工程師、科長；2009 年 8 月至今歷任鼎陽科技董事、研發部產品經理。資料來源：鼎陽科技招股說明書，平安證券研究所 公司公司以技術為主導，以技術為主導，堅持自主研發，重視研發投入。堅持自主研發，重視研發投入。公司所處賽道為高技術門檻電子測量儀器領域，經過多年發展，公司在國內電子測量儀器領域處于領先地位。公司不斷加大研發投入，保持市場核心競爭力。是德科技全球化戰略部署最為全面，產品種類眾多，因此研發支出占比較高。普源精電在國內電子測量儀器廠商里，比較早的開始自研芯片，因此研發支出較為領先。鼎陽科技注重市場加技術相結合，研發支出處

24、于中等水平。公司堅持自主研發，注重知識產權保護，截至 2022H1，公司累計申請知識產權 279 項，其中發明專利 159 項。圖表圖表5 2018-2022Q3 公司研發公司研發支出支出與增長率與增長率 圖表圖表6 2018-2022Q3 與可比公司研發與可比公司研發支出支出占比占比對比對比 資料來源：公司公告，平安證券研究所 資料來源：公司公告，平安證券研究所 0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%0.000.050.100.150.200.250.300.350.4020182019202020212022Q1-Q3研發支出（億元）研發支出增長率鼎陽科技公司首次覆蓋報告

25、 請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經由未經許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內容。8/22 0%5%10%15%20%25%30%35%40%0.00.51.01.52.02.53.03.520182019202020212022Q1-Q3營收（億元）增長率0%10%20%30%40%50%60%70%0%20%40%60%80%100%120%20182019202020212022Q1-Q3歸母凈利潤（億元）增長率圖表圖表7 截至截至 2022H1 公司員工各學歷人數占比公司員工各學歷人數占比 圖表圖表8 截至截至 2022H1 公司知識產權累計數量公司知識

26、產權累計數量 知識產權知識產權 累計數量累計數量 發明專利 159 實用新型專利 51 外觀設計專利 29 軟件著作權 40 合計 279 資料來源：公司公告，平安證券研究所 資料來源：公司公告，平安證券研究所 1.3 得益于下游測量需求爆發，營收與利潤實現高增長 隨著下游電子測量需求不斷，公司隨著下游電子測量需求不斷，公司營業收入與歸母凈利潤保持高速增長。營業收入與歸母凈利潤保持高速增長。電子測量儀器貫穿半導體芯片生命周期，在芯片研發階段、量產階段、應用階段均有涉及。近年來，隨著下游 5G通信、智能穿戴、航空航天與國防等多領域飛速發展，帶來電子測量儀器需求增長，公司業績將持續受益。根據公司財

27、務數據顯示，公司 2018-2022 年前三季度營業收入分別為1.54/1.90/2.21/3.04/2.67 億元，同比增長率分別為 26.04%/23.00%/16.49%/37.60%/28.21%，實現歸母凈利潤分別為0.29/0.35/0.54/0.81/1.01 億元，同比增長率分別為 46.92%/22.53%/51.60%/50.92%/66.24%，整體呈現高速增長態勢。圖表圖表9 2018-2022Q3 公司公司營業收入與增長率營業收入與增長率 圖表圖表10 2018-2022Q3 公司公司歸母凈利潤與增長率歸母凈利潤與增長率 資料來源：公司公告，平安證券研究所 資料來源：

28、公司公告，平安證券研究所 公司盈利能力良好，公司盈利能力良好，銷售銷售毛利率毛利率和和凈利率穩中有升。凈利率穩中有升。公司高效經營，產品銷售毛利率與銷售凈利率均呈現穩中有升趨勢，2022年前三季度公司產品銷售毛利率為 57.60%，銷售凈利率為 37.62%。是德科技是國際電子測量龍頭企業，全球化布局最為全面，產品雖有一定的價格優勢，但其產品種類和數量最多，需要較大的研發投入，因此毛利率和凈利率保持中等；普源精電比較早的開始自研芯片，需要持續研發投入，因此產品毛利率和凈利率較低；坤恒順維的客戶大多為成渝地區高校研究所，有一定的價格優勢，因此毛利率和凈利率水平較高。隨著公司全球化進程持續推進以及

29、自研芯片的步伐加快，對海內外市場不斷開拓疊加成本端的精準把控，公司產品銷售毛利率和銷售凈利率將進一步提升。18.55%75.00%6.45%碩士及以上本科本科以下鼎陽科技公司首次覆蓋報告 請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經由未經許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內容。9/22 圖表圖表11 2018-2022Q3 與可比公司銷售毛利率對比與可比公司銷售毛利率對比 圖表圖表12 2018-2022Q3 與可比公司銷售凈利率對比與可比公司銷售凈利率對比 資料來源：Wind，平安證券研究所 資料來源：Wind，平安證券研究所 二、二、工欲善其事必先利其器，電子測量儀器

30、大有可為工欲善其事必先利其器，電子測量儀器大有可為 2.1 電子測量儀器是工業、半導體等智能制造的加速器 半導體集成電路經歷從實驗室研發階段、客戶端認證階段、大規模量產階段等，每一步都需要經過專業的標準化測試，而電子測量儀器即是一桿稱，衡量產品是否達到性能指標要求，進入下一個環節進行下一步驗證。因此，電子測量儀器的需求將伴隨著半導體集成電路生命周期的每一個階段，是高端智能制造的加速器。電子測量儀器分為專用測量儀器和通用測量儀器，一般來說，專用測量儀器屬于定制化儀器，針對不同產品不同應用，提出不同的測量需求，這類測量儀器具有客戶粘性高、因定制化帶來的技術門檻高、應用范圍較小、需求量不高等特點。通

31、用測量儀器包括示波器、射頻類儀器、波形發生器、電源及電子負載和其他儀器等，其中射頻類儀器包括頻譜分析儀、網絡分析儀、矢量信號發生器等，每個儀器分類均有不同的應用，市場需求量較大。圖表圖表13 電子測量儀器一般分類電子測量儀器一般分類 資料來源：普源精電招股說明書，平安證券研究所 40%50%60%70%80%20182019202020212022Q1-Q3是德科技鼎陽科技普源精電坤恒順維-10%0%10%20%30%40%50%20182019202020212022Q1-Q3是德科技鼎陽科技普源精電坤恒順維鼎陽科技公司首次覆蓋報告 請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經由未經許可的渠道獲得

32、研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內容。10/22 電子測量儀器貫穿電子產品生命周期，同時也滲透進電子產品的各個下游應用領域，如電子暗室測試、物聯網、醫療電子、航空與國防研究所、汽車電子、教育與科學研究等。圖表圖表14 常見電子測量儀器及主要應用場景常見電子測量儀器及主要應用場景 資料來源：知乎，平安證券研究所 受益于下游各應用領域的需求爆發，全球及中國的電子測量儀器實現穩步增長態勢。受中美貿易摩擦影響，2019 年全球及中國的電子測量儀器市場規模出現較大幅度下滑，隨著下游行業的需求持續，國產替代的推進，根據 Frost&Sullivan 推測，預計到 2025 年全球電子測量儀

33、器市場規模將達 1257 億元，2019 年至 2025 年的年復合增長率為 5.3%；2025 年中國電子測量儀器市場規模將達 467 億元，2019-2025 年的年復合增長率為 6.5%。從下游應用領域來看，2025 年全球電子測量儀器下游應用領域中，通信、航天航天與消防、消費電子、交通、半導體、工業電子、醫療、能源等分別占據 39%/15%/11%/10%/5%/5%/6%/8%，下游應用相對分散，對電子測量儀器市場抵抗某單一行業周期波動起到一定作用。圖表圖表15 全球及中國電子測量儀器市場規模及增長率全球及中國電子測量儀器市場規模及增長率 圖表圖表16 2025 年全球電子測量儀器下

34、游結構預測年全球電子測量儀器下游結構預測 資料來源：Frost&Sullivan，平安證券研究所 資料來源：Frost&Sullivan，平安證券研究所-10%0%10%20%30%40%50%02004006008001000120014002015 2016 2017 2018 20192025E全球電子測量儀器市場規模(億元)中國電子測量儀器市場規模(億元)全球YoY中國YoY39%15%11%10%5%5%6%8%1%通信航空航天&消防消費電子交通半導體工業電子醫療能源其他鼎陽科技公司首次覆蓋報告 請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經由未經許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀

35、研究報告尾頁的聲明內容。11/22 2.2 Keysight 等國際大廠長期領先，國內企業加速追趕 全球著名模擬芯片廠商德州儀器 Texas Instruments 提供常規的電子測量儀器的功能模塊，國內電子測量儀器廠商早期發展一般是通過從德州儀器等國際廠商購置核心功能模塊，然后再加上自主研發的軟硬件及算法，可設計出滿足不同測試功能的電子測量儀器。其中高端 ADC/DAC 芯片、FGPA芯片是電子測量的核心零部件，主要以德州儀器、賽靈思、英特爾等國外企業為主，國內暫時不具備此類芯片的自主研發能力。圖表圖表17 德州儀器示波器模塊功能示意圖德州儀器示波器模塊功能示意圖 資料來源：Texas In

36、struments官網，平安證券研究所 競爭格局：競爭格局：電子測量儀器屬于精密儀器領域，國外起步早，且與下游廠商聯系緊密，外加上美國對高端 ADC、DAC 芯片以及 FPGA芯片的禁運，全球電子測量儀器市場前排一直被國際廠商占據著，根據 Frost&Sullivan 統計，2019 年全球電子測量儀器市場占比前五的公司分別是是德科技Keysight、羅德與施瓦茨 Rohde&Schwarz、安立Anritsu、泰克 Tektronix 和力科 LeCroy，共占據市場份額的 48.7%，其中是德科技以 35.5 億美元的收入占據 25.9%的份額領跑全球。從國內競爭格局來看，2019 年我國

37、電子測量儀器市場占比前五的公司與全球市場相同，頭部廠商共占據市場份額的 43.1%。這些廠商不僅儀器產品種類齊全，而且成立時間早，具有非常深厚的技術積累及良好的市場口碑。圖表圖表18 電子測量儀器國際頭部廠商簡介電子測量儀器國際頭部廠商簡介 公司名稱 成立時間 國別 公司簡介 營收規模 及增長率（2021 財年）主要產品 是德科技 Keysight 1939 年 美國 全球領先的測量儀器公司，由安捷倫分拆而來，公司在美國、歐洲和亞太地區設有工廠和研發中心，客戶遍布全球 100 多個國家和地區。49.4 億美元；YoY+12%示波器、分析儀類、萬用表、信號發生器、信號源與電源類、無線網絡仿真器、

38、模塊化儀器類和網絡測試儀器類等 羅德與施瓦茨 Rohde&Schwarz 1933 年 德國 移動和無線通信領域的領先供應商，產品主要應用于汽車電子、航空航天、所有的工業電子及研發和教育領域。24.9 億美元；YoY-11.6%無線通信測試儀和系統、信號與頻譜分析儀、信號發生器、示波器、音頻分析儀以及廣播電視測試等 鼎陽科技公司首次覆蓋報告 請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經由未經許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內容。12/22 安立 Anritsu 1895 年 日本 一家超過 110 多年歷史的創新電子測量解決方案的全球供應商，提供現有及下一代有線及無線通

39、信系統和運營商的解決方案，在美國、法國、英國、丹麥等國家具有研發中心分部和生產基地，產品銷售遍布全球。-射頻/微波測試、無線通信測試、工業自動化、數字傳輸測試、IP 測試、光通信測試等 泰克 Tektronix 1964 年 美國 全球領先的測試、測量和檢測解決方案提供商，2016 年并入福迪威集團，泰克是世界第一臺觸發式示波器的發明者，產品主要應用于通信、計算機、半導體、軍事/航空、消費電子、教育、廣播及其他領域。52.5億美元（福迪 威 集 團）YoY+13.38%示波器、信號發生器、電源、邏輯分析儀、頻譜分析儀和誤碼率分析儀以及各種視頻測試產品等 力科 LeCroy 1964 年 美國

40、全球唯一一家專業專注于數字示波器的廠商，持續為工程師們創造“最能解決問題”的示波器，在亞洲和歐洲設有分支機構。-示波器、任意波形發生器、高速互聯分析儀、邏輯分析儀等 資料來源：各大公司官網，平安證券研究所 圖表圖表19 2019 年全球電子測量儀器市場份額年全球電子測量儀器市場份額 圖表圖表20 2019 年年中國中國電子測量儀器市場份額電子測量儀器市場份額 資料來源：Frost&Sullivan，平安證券研究所 資料來源：Frost&Sullivan，平安證券研究所 2.3 政策加持+技術推動，國內企業在細分賽道正發力 受下游應用的推動以及國產替代的必須性，電子測量儀器自主可控的重要性不言而

41、喻。但因其賽道的特殊性，部分高端ADC/DAC、FPGA 芯片被禁運的背景下，單靠行業自身驅動力還不夠，因此國家到各單位分別出臺支持電子測量儀器的發展，包括貸款額度的發放及貼息，高效研究所的儀器設備更新升級、優先使用國產儀器，設立專項項目，攻克高端芯片難題等等。圖表圖表21 近兩年國務院及各單位出臺的一系列支持電子測量儀器行業發展政策近兩年國務院及各單位出臺的一系列支持電子測量儀器行業發展政策 發布時間發布時間 發布單位發布單位 政策法規名稱政策法規名稱 與行業相關內容與行業相關內容 2022 年 9 月 中國人民銀行 設備更新改造專項再貸款 宣布設立設備更新改造專項再貸款設備更新改造專項再貸

42、款，額度 2000億元以上，支持金融機構以不高于 3.2%的利率向 10 個領域的設備更新改造提供貸款。加上中央財政貼息 2.5%，今年第四季度內更新改造設備的貸款主體實際貸款成本不高于 0.7%。截止日期為 2022 年鼎陽科技公司首次覆蓋報告 請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經由未經許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內容。13/22 12 月 31 日，人民銀行按貸款本金等額提供資金支持。2022 年 9 月 教育部 關于教育領域擴大投資工作有關事項的通知 明確專項貸款重點支持范圍包括：高校教學科研條件及儀器設高校教學科研條件及儀器設備更新升級備更新升級、學

43、校數字化建設，數據中心的國產代替等。各學校應于 9 月 18 號將建設內容提交到教育部。2022 年 9 月 國務院 常務會議 專項再貸款與財政貼息相關政策 確定以政策貼息、專項再貸款的方式來支持高校院所、醫院、中小微企業等領域的設備購置和更新改造設備購置和更新改造，總體規模為 1.7 萬億元，截止日期為 2022年 12月 31日。2022 年 2 月 科技部 關于對國家重點研發計劃“基礎科研條件與重大科學儀器設備研發”重點專項 2022 年度項目申報指南征求意見的通知 多通道混合信號示波器、寬頻帶取樣示波器被列入度重點專項多通道混合信號示波器、寬頻帶取樣示波器被列入度重點專項。2021 年

44、 12 月 第十三屆全國人民代表大會常務委員會 中華人民共和國主席令第一三號 第九十一條：對境內自然人、法人和非法人組織的科技創新產品、服務，在功能、質量等指標能夠滿足政府采購需求的條件下，政府采購應當購買政府采購應當購買；首次投放市場的，政府采購應當率先政府采購應當率先購買購買，不得以商業業績為日予以限制。2021 年 7 月 工信部等 十部門 5G 應用“揚帆”行動計劃（2021-2023 年）加快彌補產業短板弱項。支持高精度、高靈敏度、大動態范圍支持高精度、高靈敏度、大動態范圍的的 5G 射頻、協議、性能等儀器儀表研發，帶動儀表用高端芯射頻、協議、性能等儀器儀表研發，帶動儀表用高端芯片、

45、核心器件等盡快突破片、核心器件等盡快突破。2021 年 7 月 工信部等 六部門 關于加快配育發展制造業優質企業的指導意見 加大基礎零部件、基礎電子元器件、基礎軟件、基礎材料、基礎工藝、高端儀器設備高端儀器設備、集成電路、網絡安全等領域關鍵核心技術，產品、裝備攻關和示范應用。推動國家重大科研基礎設推動國家重大科研基礎設施和大型科研儀器向優質企業開放施和大型科研儀器向優質企業開放，建設生產應用示范平臺和產業技術基礎公共服務平臺。2021 年 3 月 全國人民 代表大會 中華人民共和國國民經濟和社會發展第十四個五年規劃和二三五年遠景目標 依托行業龍頭企業，加大重要產品和關鍵核心技術攻關力度，加快工

46、程化產業化突破；加強高端科研儀器設備研發制造。加強高端科研儀器設備研發制造。資料來源：國務院及各部門官網，平安證券研究所 在下游行業發展、國家級各單位的支持政策推動下，誕生出一批優秀的電子測量儀器企業，主要有普源精電、鼎陽科技、坤恒順維以及未上市的電科思儀等。每家公司側重點略有不同，均在各自賽道上不斷發力。圖表圖表22 國內電子測量儀器典型企業簡介國內電子測量儀器典型企業簡介 公司名稱公司名稱 成立時間成立時間 城市城市 公司簡介公司簡介 營收規模營收規模 及增長率及增長率（2022Q1-Q3）主要產品主要產品 普源精電 1998 年 蘇州 全球領先的測量儀器公司，由安捷倫分拆而來，公司在美國

47、、歐洲和亞太地區設有工廠和研發中心，客戶遍布全球 100 多個國家和地區。4.14 億；YoY+25.84%數字示波器、射頻類儀器、波形發生器、萬用表及數據采集器、電源及電子負載等 鼎陽科技 2007 年 深圳 移動和無線通信領域的領先供應商，產品主要應用于汽車電子、航空航天、所有的工業電子及研發和教育領域。2.67 億；YoY+28.21%數字示波器、波形和信號發生器、頻譜分析儀、矢量網絡分析儀等 鼎陽科技公司首次覆蓋報告 請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經由未經許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內容。14/22 坤恒順維 2010 年 成都 重點面向移動通信

48、、無線組網、導航等領域，提供用于無線電設備性能、功能檢測的高端測試仿真儀器儀表及系統解決方案。公司為中國移動、中國聯通、全球知名通信設備廠商等單位提供多種測試仿真設備。1.24 億；YoY+36.94%無線信道仿真儀、射頻微波信號發生器等儀器儀表及 5G Massive MIMO、大規模組網、復雜電磁性能環境評估等測試仿真系統 電科思儀 2015 年 青島 以中國電科第四十、四十一研究所為核心，主要從事電子測量儀器、自動測試系統和相關器件部件的研發生產-無線綜測儀、頻譜分析儀、射頻信號源電源、光伏測試設備等 資料來源：普源精電等公司官網及公告，平安證券研究所 三、三、技術技術+市場雙輪驅動，國

49、內電子測量儀器領導者市場雙輪驅動，國內電子測量儀器領導者 3.1 技術優勢：領先技術優勢為公司產品推廣保駕護航 公司自研芯片技術公司自研芯片技術水平水平與與優勢在業界內保持領先水平。優勢在業界內保持領先水平。公司將技術創新作為持續發展的內在動力，加大研發投入和技術團隊建設，積極研發軟硬件結合、多學科交叉的核心技術驅動的創新產品，打造了具有持續創新能力的研發平臺，實現了技術的自主研發和產品創新，不斷構筑公司產品的核心競爭力。圖表圖表23 公司核心技術及與同行技術水平對比公司核心技術及與同行技術水平對比 序號序號 項目名稱項目名稱 項目階段項目階段 預期成果、技術特點與優勢預期成果、技術特點與優勢

50、 與與同行技術水平對比同行技術水平對比 1 放大器芯片 Kunpeng 技術研發 1、自主設計符合公司發展戰略的帶寬更高的信號放大器芯片，解決商用芯片帶寬性能不足的基本問題；2、結合公司的模擬前端電路技術協同開發設計放大器芯片，獲得更低的噪聲和直流增益精度指標。該 產 品 帶 寬 可 達 到4GHz，可滿足未來寬帶數字示波器前端電路的需求。目前市場上無公開出售的此類芯片。2 矢量網絡分析儀 Apollo II 產品開發 1、優化現有技術，提升頻率范圍，降低噪聲，提升動態范圍；2、增強測試功能，支持頻偏測量、脈沖測量等功能。該產品可實現 20GHz 頻率范圍矢量網絡參數測量，在國內處于技術領先水

51、平。和國際同行比較，此產品屬于高端產品。3 數字示波器 Nezha 產品開發 1、將公司數字示波器模擬前端的帶寬提升至 4GHz，同時確保具有優異的噪聲和直流增益精度性能；2、采用更強大的處理器系統，開發更多的數字示 波器應用功能，以滿足更多應用場景。該產品帶寬可達 4GHz，在國內處于技術領先水平。和國際同行相比，此產品屬于高端產品。4 低相噪頻率綜合本振模塊 Flora 技術研發 1、采用新型的、復雜的頻率合成技術，解決現有產 品相噪性能不足的問題；2、結合現有的頻譜分析儀、信號發生器產品技術，提升兩大系列產品的相噪性能。該產品可實現 1GHz 頻率，偏移 10kHz 處相噪可達-135d

52、Bc/Hz,在國內處于技術領先水平。和國際同行相比，此產品屬于高端產品。5 高速 ADC 芯片 Dippers 技術研發 1、研發高速ADC 芯片，滿足公司數字示波器往更高采樣率發展的需求，解決目前商用 ADC 芯片性能很難滿足 4GHz 以上帶寬示波器的需求以及高速 ADC該 產 品 采 樣 率 可 達 10GSa/s，可滿足未來公司數字示波器對 ADC的鼎陽科技公司首次覆蓋報告 請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經由未經許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內容。15/22 長期獲取問題，支撐公司長遠發展；2、基于 TI SAR 架構，流片、驗證、迭代并最終產品化

53、；3、應用到公司數字示波器產品上，提升數字示波器的帶寬。需求。目前成熟商用同檔次芯片主要是 TI 和 ADI公司的產品，受美國出口管制政策限制，比較難獲取。6 高端射頻微波信號發生器 Moye 產品開發 1、擴展公司的射頻微波信號源產品到更高的頻率范圍；2、通過開發倍頻模塊和低相噪頻綜模塊，提升射 頻信號源頻率范圍和相噪水平。該產品可以實現 40GHz的連續波的輸出，輸出功率、相噪等關鍵指標。和國際同行相比，此產品屬于高端產品。資料來源：鼎陽科技招股說明書，平安證券研究所 公司作為國內成立比較早的電子測量儀器企業，經過長時間的技術積累與市場開拓，建立了一系列平臺型技術研發中心工程技術研究中心、

54、工業設計中心、“測量實驗室”等。從成立至今，在公司、產品、人才、專利等方面，均多次獲得獎項，其中產品類如函數/任意波形發生器、超級熒光示波器、8 通道數字示波器、矢量網絡分析儀等產品多次獲得大獎，且部分儀器為國內首款。此外，公司核心人員獲得深圳市高層次人才獎，以及相關專利獲得深圳市科技進步獎等。圖表圖表24 公司公司建立的建立的研發平臺研發平臺及及所獲獎項所獲獎項 優勢領域優勢領域 具體成就具體成就及獲得獎項及獲得獎項 研發平臺 通過持續的研發投入建立了具有較強創新能力的研發平臺：公司注重技術研發和產品創新，通過持續的研發投入和技術團隊建設，打造了具有持續創新能力的研發平臺，建立了廣東省科技廳

55、認定的“廣東省高端通信測量儀器工程技術研究中心”、廣東省工業和信息化廳認定的“廣東省鼎陽科技工業設計中心”和中國合格評定國家認可委員會（CNAS）的“測量實驗室”，目前正承擔建設“深圳市智能寬帶精密電子測量儀器工程研究中心”。所獲獎項 公司類 2015 年被 EDNChina8 評為 EDN China 創新獎的“五大中國創新公司”2017 年、2018 年連續兩年被評為深圳市寶安區創新百強企業。2020 年被廣東知識產權保護協會評為廣東省知識產權示范單位。2021 年先后被工業和信息化部評選為國家專精特新“小巨人”企業和“重點小巨人”企業。產品類 2017 年 SDG5000 函數/任意波形

56、發生器、SDG2000X 系列函數/任意波形發生器、SDS1202X-E 超級熒光示波器、SDS5000X 系列超級熒光示波器分別榮獲 R&D 100 入圍獎、服務理念獎、2017 ACE Awards（2017 年度電子成就獎）和全球電子成就獎-測試與測量類年度創新產品獎。2022 年 11 月公司 SDS6000L 系列國內第一款 2GHz帶寬的8 通道數字示波器喜獲 2022年全球電子成就獎年度測試與測量產品獎。2022 年 12 月公司 SNA5000A 系列矢量網絡分析儀榮獲 2022 中國 IoT創新獎-技術創新獎。（第三次獲此殊榮）人才類 公司有 3 人和 8 人曾分別被評為深圳

57、市高層次人才、深圳市寶安區高層次專業人才。專利類 公司技術和專利曾榮獲深圳市科技進步獎（技術開發類）二等獎 10 和中國專利優秀獎 11 等殊榮。資料來源：鼎陽科技招股說明書，平安證券研究所 3.2 市場開拓：海內外市場進展順利，豐富全球化布局 公司扎根深圳公司扎根深圳總部總部，全球化視角開拓，全球化視角開拓海內外海內外市場。市場。歐美地區的通用電子測試測量儀器產業成熟，市場容量大，客戶專業性程鼎陽科技公司首次覆蓋報告 請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經由未經許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內容。16/22 度高，其能夠熟練理解和使用功能日趨復雜的通用電子測試

58、測量儀器，在選擇相關儀器時能夠更好的鑒別產品的性能，在采購過程中主要關注產品的整體性價比。公司成立之初以產品的高性價比為突破口，深耕歐美市場的經營戰略相契合。隨著國內工業、半導體等下游測試需求爆發，且受到中美貿易戰美國出口管制影響，國內通信、芯片等領域標桿企業正在積極布局國產供應商體系，公司作為國內技術領先的通用電子測試測量儀器企業之一。在此背景下，未來數年內公司國內市場業務有望得到持續快速增長。圖表圖表25 2018-2022H1 鼎陽鼎陽科技境內外銷售情況科技境內外銷售情況 資料來源：公司公告，平安證券研究所 公司經過多年的渠道建設和品牌推廣，現已在美國、歐洲、日本和國內多個國家和地區成立

59、子公司或建立較為完善的銷售渠道，業務遍布全球，產品及服務遠銷近 100 個國家及地區。2019 年上半年鼎陽示波器出口總量排名第一，實現中國本土品牌示波器出口量首次領先。公司持續深化海內外市場布局，推動公司全球化發展戰略。公司注重線上線下相結合的銷售方式，早于 2014 年，公司就與亞馬遜建立深度合作關系，拓展全球線上銷售模式。在國內，積極布局鼎陽科技淘寶/天貓旗艦店、京東旗艦店以及第三方指定線上銷售渠道，積極參加“雙 11 購物狂歡節”，不斷豐富銷售模式，提高產品銷售服務質量。圖表圖表26 鼎陽科技全球布局鼎陽科技全球布局 圖表圖表27 鼎陽科技線上銷售平臺鼎陽科技線上銷售平臺 資料來源：鼎

60、陽科技公眾號，平安證券研究所 資料來源：鼎陽科技官網，平安證券研究所 3.3 布局高端：芯片+模塊+算法助力公司向高端進階 公司具有完善的中低端全覆蓋產品線，并持續推動產品結構往更高檔次發展。公司具有完善的中低端全覆蓋產品線，并持續推動產品結構往更高檔次發展。公司一方面對現有產品線進行縱向拓展，不斷0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20182019202020212022H1境外境內鼎陽科技公司首次覆蓋報告 請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經由未經許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內容。17/22 推出更高檔次的產品；另一方面在通

61、用電子測試測量儀器領域進行橫向拓寬，不斷豐富公司產品品類；同時根據市場需求變化對原有產品進行升級優化，不斷推出綜合性能更好的新產品，逐步替代原有產品。得益于公司芯片+模塊+算法等技術推動，外加海內外市場的不斷開拓，公司高端產品占比逐年走高，產品結構進一步優化。圖表圖表28 2018-2022H1 公司不同檔次產品銷售占比公司不同檔次產品銷售占比 圖表圖表29 公司芯片公司芯片+模塊模塊+算法助力高端進程算法助力高端進程 資料來源：公司公告，平安證券研究所 資料來源：公司公告，平安證券研究所 公司募投公司募投項目作高端布局，拓展芯片項目作高端布局，拓展芯片+模塊模塊+算法等領域，助力公司產品高端

62、突破。算法等領域，助力公司產品高端突破?；诠灸壳疤幱谙蚋叨水a品發展的階段，按照行業內高端產品核心技術自研的技術發展路徑，通過加大研發投入進一步提高公司的研發能力和自主創新能力，逐步實現公司高端產品核心技術的自主可控。公司高端項目用于高端數字示波器、射頻微波信號發生器、高端頻譜分析儀和高端矢量網絡分析儀等，不斷向高端產品突破。圖表圖表30 公司募投公司募投項目實質內容及相關用途項目實質內容及相關用途 序號序號 研發項目研發項目 實質內容實質內容 用于具體產品用于具體產品 1 4GHz 數字示波器前端放大器芯片 公司僅進行本芯片的電路設計，后續芯片封裝設計、散熱設計、封裝制造及測試由封測廠來完

63、成。該芯片將采用 SIP 多芯片封裝的技術方案，具體為將多個運算放大器裸芯片、可變增益放大器裸芯片以及電阻、電容、三極管等器件封裝在一個芯片中。裸芯片將向商用芯片供應商采購。高端數字示波器 2 高速 ADC 芯片 公司將通過招聘相關人才進行自研或采用和有相關高速 ADC 設計經驗的團隊通過合作開發的方式完成芯片設計，后續流片及封裝測試委托其它廠商完成。該芯片擬采用多芯片交織技術研發采樣率達 10GSa/s 的 ADC 芯片，后續將采用多芯片集成的技術實現 20GSa/s 甚至更高采樣率的集成芯片。高端數字示波器 3 低相噪頻率綜合本振模塊 低相噪頻率綜合本振模塊是一個模擬鎖相環電路，采用多環的

64、鎖相技術，來提高相比傳統單鎖相環更好的相位噪聲性能。該模塊擬研發的模塊采用雙環鎖相環結構，計劃相關規格達到-135dBc/Hz1GHz offset 10KHz。高端射頻微波信號發生器、高端頻譜分析儀和高端矢量網絡分析儀 4 40GHz 寬帶定向耦合器模塊 該模塊擬采用多級微帶耦合或腔體耦合形式實現，微帶耦合會面臨高頻板材、制版工藝、制版加工精度、設計仿真等方面的挑戰，腔體耦合會面臨設計仿真、機械加工精度、手工調試等方面的挑戰。高端矢量 網絡分析儀 5 寬帶矢量信號該算法主要應用在射頻微波信號發生器和頻譜分析儀產品，通過數字信高端射頻微波信0%10%20%30%40%50%60%70%80%9

65、0%100%20182019202020212022H1高端中端低端芯片算法模塊鼎陽科技公司首次覆蓋報告 請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經由未經許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內容。18/22 源和寬帶接收機中幅度和相位的補償算法 號處理補償射頻信號經過射頻通道造成的幅度和相位的不平坦，此算法主要研究相關的補償算法，具體算法將在 FPGA 中實現。號發生器和高端頻譜分析儀 6 網絡分析儀的校準算法 該算法基于電子校準件可以采用多狀態（n=4）校準件，通過求解超定方程，來提高校準精度，具體研究超定方程求解算法和多狀態校準件如何滿足超定方程有穩定的解。高端矢量

66、網絡分析儀 7 5G NR 信號的解調分析算法 基于頻譜分析儀可以實現調制信號的解調分析，該算法主要研究 5G 信號的解調分析算法，并作為在高端頻譜分析儀產品上的一個軟件特性。高端頻譜分析儀 資料來源：鼎陽科技招股說明書，平安證券研究所 鼎陽科技鼎陽科技全面向高端突破，全面向高端突破，2022年多次發布多款高端產品，年多次發布多款高端產品，且且多款產品具有國內首發意義。多款產品具有國內首發意義。2022 年 3 月份發布國內首款擁有 2GHz 帶寬、8通道緊湊型示波器 SDS6000L 和測量頻率高達 26.5GHz 的高端矢量網絡分析儀SNA5000A。公司緊緊抓住數字示波器往高分辨率模式發

67、展的趨勢，于 2020 年 9 月發布 SDS6000 Pro 數字示波器，成為全球第三家、國內第一家發布 2GHz 帶寬 12bit 高分辨率的數字示波器廠商，填補了國內空白，該產品在 2GHz 全帶寬下的底噪值僅為 153Vrms，領先所有國內同行，充分發揮了 12-bit ADC 性能。圖表圖表31 2022 年公司發布的重磅高端新品年公司發布的重磅高端新品 圖表圖表32 公司高端示波器公司高端示波器 SDS6000 Pro 與同行對比與同行對比 發布日期發布日期 重磅高端新品重磅高端新品 1 月 7 日 第二款 12-bit 高分辨率示波器SDS2000X HD系列 3 月 22 日

68、國內首款8通道2GHz 緊湊型示波器SDS6000L系列 3 月 22 日 26.5GHz 高端矢量網絡分析儀SNA5000A 系列 11 月 1 日 40GHz 微波信號發生器 SSG6000A 系列 11 月 1 日 9kHz-7.5GHz 便攜式頻譜分析儀 SHA800A 系列 11月28日 新一代寬范圍可編程直流開關電源SPS6000X系列 12月12日 新一代 26.5GHz 四端口矢量網絡分析儀SNA6000A 系列及開關矩陣組件 12月28日 全新 4GHz 12bit 高分辨率數字示波器 12月28日 自研芯片：8G 示波器前端放大器芯片 資料來源：公司公告，平安證券研究所 資

69、料來源：公司公告，平安證券研究所 四、四、投資建議投資建議 4.1 盈利預測 公司是國內電子測量儀器領導者，具有公司是國內電子測量儀器領導者，具有四大通用儀器儀表四大通用儀器儀表數字示波器、數字示波器、波形波形/信號發生器、頻譜分析儀和矢信號發生器、頻譜分析儀和矢量網絡分析量網絡分析儀儀等等。電子測量儀器主要實現電子產品的性能與功能測試，廣泛應用于物聯網、消費電子、汽車電子、醫療電子、航空航天與國防、教育與科研等領域。公司實施技術+市場雙輪驅動發展模式，堅持自主研發，不斷構筑自身技術壁壘，通過芯片+模塊+算法等領域的持續投入，不斷向高端產品突破。在下游應用市場的推動及國家政策的支持下，公司業績

70、將呈現高速增長態勢。預計公司 2022-2024 年總營業收入分別為 3.94/5.15/6.81 億元，增長率分別為 29.58%/30.86%/32.11%，實現歸母凈利潤分別為 1.35/1.71/2.22 億元，具有較強的盈利能力。四大主力產品四大主力產品：公司四大主力產品分別為數字示波器、波形/信號發生器、頻譜分析儀和矢量網絡分析儀，此類通用儀器應用范圍廣，為公司主打產品，受下游半導體芯片測試需求持續，公司此類業務將呈現穩步增長。我們預計 2022-2024 年，鼎陽科技公司首次覆蓋報告 請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經由未經許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告

71、尾頁的聲明內容。19/22 公司四大主力產品營收分別為 3.14/4.05/5.27 億元，增長率分別為 28.00%/29.00%/30.00%，毛利率趨于穩定在 58%左右。電源類及其他電源類及其他：公司電源類及其他產品收入主要為高精度可編程直流電源、高精度臺式萬用表等產品的銷售收入，該產品主要基于客戶的配套測試設備需求進行相應開發和銷售，所占比重逐年略微增加。我們預計 2022-2024 年公司電源類產品營收分別為 0.67/0.87/1.15 億元，增長率分別為 30.00%/31.00%/32.00%，毛利率趨于穩定在52.00%左右。圖表圖表33 公司各產品營業收入與毛利率預測公司

72、各產品營業收入與毛利率預測 業務業務項目項目 2021A 2022E 2023E 2024E 總計總計 營業收入（億元）營業收入（億元）3.04 3.94 5.15 6.81 營業收入增長率 37.60%29.58%30.86%32.11%歸母凈利潤歸母凈利潤（億元）（億元）0.81 1.35 1.71 2.22 歸母凈利潤增長率 50.92%67.09%26.51%29.63%銷售毛利率銷售毛利率 56.48%56.39%56.19%55.96%四大主力產品四大主力產品 營業收入（億元）營業收入（億元）2.45 3.14 4.05 5.27 營業收入增長率-28.00%29.00%30.00

73、%銷售毛利率 57.92%58.00%58.00%58.00%電源類及其他電源類及其他 營業收入（億元）營業收入（億元）0.51 0.67 0.87 1.15 營業收入增長率 34.86%30.00%31.00%32.00%銷售毛利率 51.81%52.00%52.00%52.00%資料來源：Wind，平安證券研究所 4.2 估值分析 與同賽道可比公司估值對比：與同賽道可比公司估值對比：公司所處賽道為電子測量儀器領域，是半導體等智能制造的加速器。電子測量儀器領域門檻較高，主要應用于物聯網、消費電子、汽車電子、航空航天與研究所、教育與科研等領域。在國家政策支持和資本推動下，誕生一批優秀的電子測量

74、儀器公司，主要有普源精電、坤恒順維、同惠電子等。根據Wind 的盈利預測及一致性預期，我們計算得到同行業可比公司 1 月 9 日收盤價對應的 2022-2024 年平均市盈率分別為 76.6、45.5、32.1 倍，公司 1 月 9 日收盤價對應的 2022-2024 年 PE 分別為 69.5、54.9、42.4 倍，處于行業中等水平。相比于同賽道可比公司，鼎陽科技是四大主力產品均進入高端領域的廠商，發展模式為技術+市場雙輪驅動，技術上芯片+模塊+算法相結合，市場上全球戰略性布局，使得公司具有較強的核心競爭力。我們認為公司整體處于蓄勢待發階段，新的增長空間即將打開。圖表圖表34 公司與同賽道

75、企業估值對比公司與同賽道企業估值對比 證券代碼證券代碼 證券名稱證券名稱 收盤價收盤價（01.09）市值市值（億元）（億元）EPS（元）（元）PE 2022E 2023E 2024E 2022E 2023E 2024E 688337 普源精電 96.26 116.8 0.72 1.41 2.07 134.3 68.4 46.5 688283 坤恒順維 62.85 52.8 0.94 1.36 1.92 67.1 46.1 32.8 833509 同惠電子 13.59 14.8 0.48 0.62 0.80 28.4 21.9 16.9 平均 61.4-76.6 45.5 32.1 688112

76、 鼎陽科技 88.21 94.09 1.27 1.61 2.08 69.5 54.9 42.4 資料來源：Wind，平安證券研究所 備注：普源精電、坤恒順維、同惠電子2022-2024年EPS參考wind一致預期，收盤價為2023年01月09日收盤價 鼎陽科技公司首次覆蓋報告 請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經由未經許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內容。20/22 4.3 投資建議 公司是國內電子測量儀器領導者，具有四大通用儀器儀表數字示波器、波形/信號發生器、頻譜分析儀和矢量網絡分析儀等四大產品線。隨著公司自研芯片進程加快及海內外全球化市場的打開，公司高端產

77、品不斷突破，產品結構不斷優化。公司以技術+市場雙輪驅動發展，在下游電子測量需求的推動下，公司業績將保持高速增長。我們預計公司 2022-2024 年的歸母凈利潤分別為 1.35、1.71、2.22 億元，EPS 分別為 1.27 元、1.61 元、2.08 元，對應1 月 9 日收盤價的 PE 分別為 69.5、54.9、42.4 倍。首次覆蓋，給予“推薦”評級。五、五、風險提示風險提示（1）受管制原材料無法獲得許可的風險受管制原材料無法獲得許可的風險。公司向境外采購的重要原材料包括 ADC、DAC、FPGA、處理器及放大器等 IC芯片，該等芯片的供應商均為美國廠商。美國近期將 I/O700

78、個或SerDes500G 的 FPGA從出口管制條例中移出許可例外，國內廠商若購買相關 FPGA 則需要取得美國商務部工業安全局的出口許可。若美國商務部門停止對公司發放相關芯片的出口許可，且公司未能及時調整產品設計方案，公司芯片自研或合作開發進度未達預期或失敗以及未能在國內找到合適的供應商，將影響公司相關技術研發及向高端產品拓展的進度，則可能對公司經營業績產生不利影響。（2）產品以外銷為主、國內市場開拓不力的風險產品以外銷為主、國內市場開拓不力的風險。公司以境外銷售為主，境內銷售占比較低。境外市場由于存在政治、經濟、貿易政策、匯率變化等不確定因素，對公司管理能力提出了更高的要求，若公司不能有效

79、管理境外業務或境外市場拓展目標不能按期實現，或者國外優勢企業利用其品牌、資金及技術等優勢搶占公司產品的市場，則可能影響公司未來在國內的業務拓展，進而將會對公司整體經營業績產生不利影響。（3）高端通用電子測試測量儀器芯片及核心算法）高端通用電子測試測量儀器芯片及核心算法項目項目研發研發失敗失敗的的風險。風險。公司成立以來尚未開展過芯片的研發，募投項目涉及到高速ADC 芯片和 4GHz 數字示波器前端放大器芯片的研發。高端芯片研發投入大、周期長，在短期內難以完全產生效益，而投資項目產生的折舊攤銷費用、人力成本等短期內會大幅增加，若該研發項目失敗進而無法對公司產品高端化提供支持，公司經營業績將面臨下

80、滑的風險。鼎陽科技公司首次覆蓋報告 請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經由未經許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內容。21/22 資產負債表資產負債表 單位：百萬元 會計年度會計年度 2021A 2022E 2023E 2024E 流動資產流動資產 1446 1576 1742 1958 現金 1282 1394 1502 1641 應收票據及應收賬款 48 54 71 93 其他應收款 2 4 5 7 預付賬款 3 5 7 9 存貨 100 110 145 193 其他流動資產 11 9 12 15 非流動資產非流動資產 24 20 17 14 長期投資 0 0

81、 0 0 固定資產 19 16 13 10 無形資產 0 0 0 0 其他非流動資產 5 4 4 4 資產總計資產總計 1470 1596 1759 1972 流動負債流動負債 68 88 116 154 短期借款 0 0 0 0 應付票據及應付賬款 41 52 69 91 其他流動負債 27 36 47 63 非流動負債非流動負債 10 9 8 6 長期借款 6 4 3 2 其他非流動負債 5 5 5 5 負債合計負債合計 78 97 124 160 少數股東權益 0 0 0 0 股本 107 107 107 107 資本公積 1136 1136 1136 1136 留存收益 149 256

82、 392 569 歸屬母公司股東權益歸屬母公司股東權益 1391 1499 1635 1812 負債和股東權益負債和股東權益 1470 1596 1759 1972 現金流量表現金流量表 單位：百萬元 會計年度會計年度 2021A 2022E 2023E 2024E 經營活動現金流經營活動現金流 33 137 141 180 凈利潤 81 135 171 222 折舊攤銷 3 3 3 3 財務費用 2 -4 -5 -5 投資損失 0 -0 -0 -0 營運資金變動-57 2 -29 -40 其他經營現金流 5 1 1 1 投資活動現金流投資活動現金流-7 -1 -1 -1 資本支出 5 0 -

83、0 0 長期投資 0 0 0 0 其他投資現金流-12 -1 -1 -1 籌資活動現金流籌資活動現金流 1147 -25 -32 -42 短期借款 0 0 0 0 長期借款 6 -1 -1 -1 其他籌資現金流 1141 -23 -30 -40 現金凈增加額現金凈增加額 1167 112 109 138 資料來源：同花順 iFinD，平安證券研究所 利潤表利潤表 單位：百萬元 會計年度會計年度 2021A 2022E 2023E 2024E 營業收入營業收入 304 394 515 681 營業成本 132 172 226 300 稅金及附加 2 3 4 6 營業費用 38 31 41 54

84、管理費用 8 20 26 34 研發費用 38 26 36 48 財務費用 2 -4 -5 -5 資產減值損失-0 -1 -1 -2 信用減值損失-1 -1 -1 -2 其他收益 8 7 7 7 公允價值變動收益 0 0 0 0 投資凈收益 0 0 0 0 資產處置收益 0 0 0 0 營業利潤營業利潤 90 151 191 248 營業外收入 0 0 0 0 營業外支出 0 0 0 0 利潤總額利潤總額 90 151 191 248 所得稅 9 16 20 26 凈利潤凈利潤 81 135 171 222 少數股東損益 0 0 0 0 歸屬母公司凈利潤歸屬母公司凈利潤 81 135 171

85、222 EBITDA 95 150 190 245 EPS（元）0.76 1.27 1.61 2.08 主要財務比率主要財務比率 會計年度會計年度 2021A 2022E 2023E 2024E 成長能力成長能力 營業收入(%)37.6 29.6 30.9 32.1 營業利潤(%)46.2 67.4 26.5 29.6 歸屬于母公司凈利潤(%)50.9 67.1 26.5 29.6 獲利能力獲利能力 毛利率(%)56.5 56.4 56.2 56.0 凈利率(%)26.7 34.4 33.3 32.6 ROE(%)5.8 9.0 10.5 12.3 ROIC(%)114.5 90.2 112.

86、1 116.2 償債能力償債能力 資產負債率(%)5.3 6.1 7.0 8.1 凈負債比率(%)-91.7-92.7-91.7-90.5 流動比率 21.2 17.8 15.0 12.7 速動比率 19.5 16.4 13.6 11.3 營運能力營運能力 總資產周轉率 0.2 0.2 0.3 0.3 應收賬款周轉率 6.3 7.3 7.3 7.3 應付賬款周轉率 3.23 3.28 3.28 3.28 每股指標（元）每股指標（元）每股收益(最新攤薄)0.76 1.27 1.61 2.08 每股經營現金流(最新攤薄)0.31 1.29 1.32 1.69 每股凈資產(最新攤薄)13.04 14

87、.05 15.33 16.98 估值比率估值比率 P/E 116.1 69.5 54.9 42.4 P/B 6.8 6.3 5.8 5.2 EV/EBITDA 97 54 42 32 平安證券研究所投資評級：平安證券研究所投資評級：股票投資評級:強烈推薦（預計 6 個月內，股價表現強于市場表現 20%以上）推 薦（預計 6 個月內，股價表現強于市場表現 10%至 20%之間）中 性（預計 6 個月內，股價表現相對市場表現在 10%之間）回 避（預計 6 個月內，股價表現弱于市場表現 10%以上）行業投資評級:強于大市（預計 6 個月內，行業指數表現強于市場表現 5%以上）中 性（預計 6 個月

88、內，行業指數表現相對市場表現在 5%之間）弱于大市（預計 6 個月內，行業指數表現弱于市場表現 5%以上）公司聲明及風險提示：負責撰寫此報告的分析師（一人或多人）就本研究報告確認：本人具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格。平安證券股份有限公司具備證券投資咨詢業務資格。本公司研究報告是針對與公司簽署服務協議的簽約客戶的專屬研究產品，為該類客戶進行投資決策時提供輔助和參考，雙方對權利與義務均有嚴格約定。本公司研究報告僅提供給上述特定客戶，并不面向公眾發布。未經書面授權刊載或者轉發的，本公司將采取維權措施追究其侵權責任。證券市場是一個風險無時不在的市場。您在進行證券交易時存在贏利的可能，也存

89、在虧損的風險。請您務必對此有清醒的認識，認真考慮是否進行證券交易。市場有風險，投資需謹慎。免責條款：此報告旨為發給平安證券股份有限公司（以下簡稱“平安證券”）的特定客戶及其他專業人士。未經平安證券事先書面明文批準，不得更改或以任何方式傳送、復印或派發此報告的材料、內容及其復印本予任何其他人。此報告所載資料的來源及觀點的出處皆被平安證券認為可靠，但平安證券不能擔保其準確性或完整性，報告中的信息或所表達觀點不構成所述證券買賣的出價或詢價，報告內容僅供參考。平安證券不對因使用此報告的材料而引致的損失而負上任何責任，除非法律法規有明確規定?？蛻舨⒉荒軆H依靠此報告而取代行使獨立判斷。平安證券可發出其它與

90、本報告所載資料不一致及有不同結論的報告。本報告及該等報告反映編寫分析員的不同設想、見解及分析方法。報告所載資料、意見及推測僅反映分析員于發出此報告日期當日的判斷，可隨時更改。此報告所指的證券價格、價值及收入可跌可升。為免生疑問，此報告所載觀點并不代表平安證券的立場。平安證券在法律許可的情況下可能參與此報告所提及的發行商的投資銀行業務或投資其發行的證券。平安證券股份有限公司 2023 版權所有。保留一切權利。平安證券研究所 電話：4008866338 深圳深圳 上海上海 北京北京 深圳市福田區益田路 5023 號平安金融中心 B 座 25 層 郵編：518033 上海市陸家嘴環路 1333 號平安金融大廈 26 樓 郵編：200120 北京市西城區金融大街甲 9 號金融街中心北樓 16 層 郵編：100033