常鋁股份-公司研究報告-刀片電池出鞘新能源齊放量-230112（38頁）.pdf

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1、 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 證券研究報告 刀片電池出鞘，新能源齊放量 Table_StockNameRptType 常鋁股份（常鋁股份（002160002160）公司研究/公司深度 投資評級：買入（首次）投資評級：買入（首次）報告日期：2023-01-12 收盤價（元）4.084.08 近 12 個月最高/最低（元）6.40/3.8 6.40/3.8 總股本（百萬股）796796 流通股本（百萬股）753753 流通股比例（%）94.6994.69 總市值（億元）3232 流通市值（億元）3131 44.08 公司價格與滬深公司價格與滬深 300300 走勢比較走勢比較 Table_Au

2、thor 分析師：尹沿技分析師：尹沿技 執業證書號：S0010520020001 郵箱： Table_Author 分析師：許勇其分析師：許勇其 執業證書號：S0010522080002 郵箱： 相關報告相關報告 主要觀點：主要觀點：Table_Summary 具有深厚底蘊的鋁加工企業。具有深厚底蘊的鋁加工企業。公司為新型材料、精密機械制造為一體的先進制造與熱傳輸系統綜合解決方案提供商，主要產品為汽車與其他工業熱傳輸用新型鋁合金材料、家用空調親水涂層/光鋁箔、動力電池殼、電池包及冷卻系統用新型鋁合金材料，2021 年公司實現營業收入 62 億元，位居行業前列。三路并舉，切入新能源賽道。三路并舉

3、，切入新能源賽道。公司以現有鋁加工業務為基礎，在新能源方向開辟三大業務領域，分別為刀片電池殼、液冷板用鋁熱傳輸材料以及電池鋁箔，目前三塊業務均處于放量的前夜，未來新能源業務將成為公司重要的增長點。強勢切入刀片電池殼體。強勢切入刀片電池殼體。公司刀片電池殼體生產工序延續了在高頻焊管方面的工藝積累，從設備到工藝均實現了自主研發，目前公司為刀片電池殼外部獨家供應商，亦是比亞迪短刀、蜂巢、中航等電池企業刀片電池殼的外部唯一供應商，預計 24 年刀片電池殼體總需求為 138 億元，潛力巨大。液冷板用鋁熱傳輸材料。液冷板用鋁熱傳輸材料。隨著電動車、儲能對液冷需求的提升，液冷版材料供應預計未來 1-2 年年

4、內持續緊張。公司是國內少數幾家擁有鋁熱傳輸材料的企業，公司鋁熱傳輸材料總計產能為 12 萬噸/年，目前也是國內鋁熱傳輸材料彈性最大的企業之一。綁定優質客戶，進入鋰電鋁箔行業綁定優質客戶，進入鋰電鋁箔行業。鋰電鋁箔綁定比亞迪等優質頭部客戶，預計 2024 年公司鋰電鋁箔可達年產 3 萬噸，成為公司新能源板塊重要業務之一。盈利預測與投資評級盈利預測與投資評級 我們認為，新能源業務將成為公司重要的增長點，刀片電池殼、液冷板用鋁熱傳輸材料以及電池鋁箔在 2022 年逐漸開始放量，公司業績有望在 2023 年和 2024 年實現高增長，盈利能力得到快速修復。預計公司2022-2024 年 EPS 分為別

5、-0.05 元、0.46 元、0.73 元，公司對應當前市值的 PE 分別為-82X、9X、6X。首次覆蓋（電新和金屬聯合覆蓋），給予“買入”評級。風險提示風險提示 動力電池行業發展不及預期；儲能行業發展不及預期；下游電池廠客戶出貨量不及預期。-39%-19%0%20%40%1/224/227/2210/221/23常鋁股份滬深300Table_CompanyRptType1 常鋁股份（常鋁股份（002160）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 2/38 證券研究報告 Table_Profit 重要財務指標重要財務指標 單位單位:百萬元百萬元 主要財務指標主要財務指標 2021A2021A 202

6、2E2022E 2023E2023E 2024E2024E 營業收入 6233 6985 9151 11736 收入同比（%）42.4%12.1%31.0%28.2%歸屬母公司凈利潤 104-43 368 581 凈利潤同比（%）369.2%-141.4%953.2%58.1%毛利率（%）11.9%11.2%14.9%15.5%ROE（%）3.3%-1.4%10.6%14.3%每股收益（元）0.13-0.05 0.46 0.73 P/E 37.37-81.6 8.83 5.59 P/B 1.23 1.05 0.93 0.80 EV/EBITDA 15.42 28.16 11.20 7.99 資

7、料來源：wind，華安證券研究所 2XpX8WkZeVoPzRmO8OdN8OsQoOpNmPkPmMmNlOrQqO8OoPnMNZnNnNuOsRoRTable_CompanyRptType1 常鋁股份（常鋁股份（002160）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 3/38 證券研究報告 正文正文目錄目錄 1 1 公司基本面概括公司基本面概括 .6 6 1.1 公司概述：公司專注于新能源鋁制精密機械制造領域.6 1.2 業務布局：市場定位清晰，精細高效產能.8 1.3 公司基地：堅持創新驅動發展，全面塑造發展新優勢.9 1.4 公司財報基本分析：還債能力較強，營收穩定上漲.10 2 2 鋁加工業

8、務板塊鋁加工業務板塊 .1212 2.1 鋁壓延加工業務發展十余載，形成完整產業鏈.12 2.2 鋁加工業務收入隨經濟復蘇迎來增長期.12 2.3 占據鋁箔材市場優勢地位.13 2.4 鋁加工行業發展趨勢強勁.14 2.5 投資十萬噸再生鋁板帶箔項目.14 3 3 刀片電池殼業務板塊刀片電池殼業務板塊 .1515 3.1 搶占新能源市場先機：獨家刀片電池殼供應鏈.15 3.2 行業轉型公司順勢而為.15 3.3 綁定優質客戶資源：比亞迪.16 3.4 核心價值：刀片電池的定義.17 3.5 刀片電池目前面向客戶：新能源成為主流發展趨勢.18 4 4 電池箔業務板塊電池箔業務板塊 .2020 4

9、.1 鋰電鋁箔江蘇常鋁新能源材料有限公司.20 4.2 動力電池集流體鋁箔是鋁加工中的高端品種.20 4.3 技術工藝復雜，行業進入壁壘高.20 4.5 常鋁股份投資 3.5 億加碼 3 萬噸產能.22 5 5 液冷板業務板塊液冷板業務板塊 .2323 5.1 液冷板鋁熱傳輸材料泰安鼎鑫冷卻器有限公司.23 5.2 動力電池熱管理.23 5.3 液冷板工作原理.24 5.4 新能源高速發展拉動液冷板市場需求.25 5.5 常鋁股份產能穩定且具備科研競爭優勢.26 6 6 醫療健康業務板塊醫療健康業務板塊 .2828 6.1 背景預覽：中國潔凈工程市場現狀及發展趨勢.28 6.2 特別板塊：上海

10、朗脈潔凈技術股份有限公司.28 6.3 上海朗脈板塊 I：設計咨詢服務.29 6.4 上海朗脈板塊 II：潔凈工程服務.30 6.5 上海朗脈板塊 III：潔凈工程設備.30 6.6 上海朗脈板塊 IV：潔凈工程材料.31 7 7 盈利預測與估值分析盈利預測與估值分析 .3333 7.1 盈利預測.33 Table_CompanyRptType1 常鋁股份（常鋁股份（002160）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 4/38 證券研究報告 7.2 可比估值 .3535 7.3 估值分析與投資建議 .3535 風險提示風險提示 .3636 財務報表與盈利預測財務報表與盈利預測 .3737 Table

11、_CompanyRptType1 常鋁股份（常鋁股份（002160）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 5/38 證券研究報告 圖表圖表目錄目錄 圖表 1 公司發展歷程.7 圖表 2 公司股權架構.7 圖表 3 公司新能源板塊布局.8 圖表 4 公司產業布局詳情.8 圖表 5 公司產業規劃.9 圖表 6 公司各個生產基地和主要客戶.9 圖表 7 常鋁股份歷年營收情況.10 圖表 8 常鋁股份歷年利潤率變動情況.10 圖表 9 公司主要財務指標.11 圖表 10 鋁箔制品經營狀況.12 圖表 11 常鋁股份 2021 年主營收入占比.13 圖表 12 常鋁股份 2020 年主營收入占比.13 圖表

12、13 公司核心業務分布圖.13 圖表 14 鋁板帶箔.14 圖表 15 山東新合源三大生產基地.16 圖表 16 比亞迪產能.16 圖表 17 蜂巢產能.17 圖表 18 比亞迪刀片電池包跳過模組，利用率提高 50%.18 圖表 19 刀片電池組裝.18 圖表 20 模組PACK技術情況.19 圖表 21 寧德時代（一代）刀片電池.19 圖表 22 寧德時代（三代）刀片電池.19 圖表 23 鋰離子電池結構示意圖.20 圖表 24 電池正極鋁箔.20 圖表 25 鋁產品加工流程示意圖.21 圖表 26 生產設備圖.22 圖表 27 常鋁股份熱管理系統解決方案.24 圖表 28 CHEVROLE

13、T BOLT 2017 液冷板.24 圖表 29 奔馳 SMART GEN3 電池包.24 圖表 30 2017-2021 年新能源汽車用液冷板市場規模.25 圖表 31 新能源汽車用液冷板市場空間預測.26 圖表 32 液冷板結構示意圖.27 圖表 33 上海朗脈歷程發展圖.29 圖表 34 GMP 設計咨詢流程.30 圖表 35 設計咨詢內容.30 圖表 36 上海朗脈板潔凈工程總包服務.30 圖表 37 上海朗脈板潔凈工程設備總覽.31 圖表 38 上海朗脈板潔凈工程材料總覽.32 圖表 39 常鋁股份營收拆分及預測.34 圖表 40 可比公司估值表.35 Table_CompanyRp

14、tType1 常鋁股份（常鋁股份（002160）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 6/38 證券研究報告 1 1 公司基本面概括公司基本面概括 1.11.1 公司概述：公司專注于新能源鋁制精密機械制公司概述：公司專注于新能源鋁制精密機械制造造領域領域 江蘇常鋁鋁業集團股份有限公司主要從事工業熱傳遞材料、熱傳遞設備綜合解決方江蘇常鋁鋁業集團股份有限公司主要從事工業熱傳遞材料、熱傳遞設備綜合解決方案和醫療健康系統潔凈技術與污染控制整體解決方案案和醫療健康系統潔凈技術與污染控制整體解決方案。創于 1987 年，公司總部位于江蘇省常熟市，占地面積約 24 萬平方米，建筑面積約 10 萬平方米，總資產 7

15、1 億元。注冊資本 3000 萬元。20072007 年年 8 8 月月 2121 日，公司在深圳證券交易所正式掛牌上市日，公司在深圳證券交易所正式掛牌上市，向社會公開發行人民幣普通股 4,250 萬股，發行后公司股本總額為人民幣 17,000 萬元。所屬行業為有色金屬延壓加工業。簡稱：常鋁股份，證券代碼：002160。常鋁股份是中國鋁箔企業十強之一，公司原來的實際控制人張平先生是享受國務院特殊津貼的行業專家。2014 年，收購山東新合源，主業為汽車散熱器用鋁制高頻焊管，常鋁股份提供鋁材，進一步加工成鋁制高頻焊管，下游為汽車散熱器制造商，現在及未來規劃為制作電池殼。下游為比亞迪、廣汽、蜂巢等，

16、最近幾個月開始加速放量。2015年，收購上海朗脈，朗脈下游為醫藥、醫院、食品加工、酒廠，訂單增量很大，為其潔凈區提供一站式解決方案，也包括一些管道和設備，凈利潤 3000 多萬。2018 年，收購山東泰安鼎新公司，原來是山東新合源下游，主業為汽車發動機散熱器、中冷器的生產和銷售，下游主要為重卡市場，也有輕卡、工程機械、挖機市場、收獲機械等，最高年凈利潤達到 8000 多萬。公司擁有多人組成的具有豐富經驗的優秀技術隊伍，配備了現代先進設計和管理的軟件及工具。國資新進控股，實控人濟南市國資委，主營鋁板帶箔產品，且均進入盈利狀態。目前已有兩條總量十萬噸的再生鋁板帶箔項目產線，預計再建一個 3 萬噸的

17、電池箔產線，該項目預計明年四月試生產。新能源汽車的液冷板和刀片電池殼領域也取得了突破性的進展，對比亞迪、特斯拉（TESLA）汽車的車身結構件均已進入量產階段。新能源汽車和電池節能化的快速增長趨勢，將為公司提供更為廣闊的發展空間。Table_CompanyRptType1 常鋁股份（常鋁股份（002160）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 7/38 證券研究報告 圖表圖表 1 1 公司發展歷程公司發展歷程 時間 事跡 1984 年 常熟市鋁箔廠籌建成立，成立后的鋁箔廠與常熟市制藥機械廠合并運作 1987 年 常熟市鋁箔廠由常熟市制藥機械廠分拆獨立運營，注冊資本 3000 萬元 2002 年 江蘇常

18、鋁鋁業股份有限公司成立 2007 年 常鋁股份在深交所上市，公開發行人民幣普通股 4,250 萬股，發行后公司股本總額為人民幣 17,000 萬元 2011 年 在內蒙古自治區包頭市設立全資子公司，充分運用中西部地區豐富的資源和能源優勢，就地深加工，實現資源的集約和效能的最大化 2014 年 并購山東新合能源熱傳輸科技有限公司 100%股權 2015 年 在自貿區設立歐常（上海）國際貿易有限公司；并購上海朗脈潔凈技術股份有限公司 100%股權 2017 年 設立江蘇常鋁新能源材料有限公司 2018 年 全資收購泰安鼎鑫冷卻器有限公司 2021 年 通過資本市場運作方式向齊魯財金投資集團有限責任

19、公司轉讓控制權，變更為國有控股 資料來源：常鋁控股公司官網，華安證券研究所 2021 公司的控股股東和實際控制人完成變更，目前控股股東是齊魯財經，實際控制人是濟南國資委。齊魯財經為濟南國資委下面的一級投資平臺，總資產有300 多個億。常鋁股份是齊魯財經目前唯一的一個上市平臺，齊魯財經所投企業也與常鋁控股相似，比如汽車產業、新能源、大健康與醫療康養等。未來，公司將在做大、做強主業的基礎上，向產業鏈的下端延伸，不斷為客戶提供多元化的產品和增值服務，在持續性創新和為客戶創造價值的理念指引下，將公司建設成為世界馳名公司。圖表圖表 2 2 公司股權架構公司股權架構 資料來源：同花順，華安證券研究所 Ta

20、ble_CompanyRptType1 常鋁股份（常鋁股份（002160）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 8/38 證券研究報告 1 1.2 2 業務布局：市場定位清晰，精細高效產能業務布局：市場定位清晰，精細高效產能 集團大部分的收入來自于傳統鋁加工，未來盈利是鋁加工板塊，主要包括新能源方向的產品。發展勢頭強勁的產品有電池殼、鋰電箔、水冷板和刀片電池等。電池殼鋰技術工藝相對成熟；鋰電箔最近良品率在提升，目前產能一萬多噸，明年目標為 2-3 萬噸，水冷板目前是在做材料這一環節，未來可能提高做沖壓的增量。工業熱傳遞業務板塊下游主要面向空調與汽車市場，其中，新能源汽車為主要市場。圖表圖表 3 3

21、公司新能源板塊布局公司新能源板塊布局 資料來源：同花順，華安證券研究所整理 圖表圖表 4 4 公司產業布局詳情公司產業布局詳情 資料來源：華安證券研究所整理 Table_CompanyRptType1 常鋁股份（常鋁股份（002160）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 9/38 證券研究報告 1.31.3 公司基地：公司基地：堅持創新驅動發展，全面塑造發展新優勢堅持創新驅動發展，全面塑造發展新優勢 新公司積極加強多個生產基地的建設，不斷擴大生產能力和經營規模，滿足下游客戶的新增需求，擴大訂單規模，快速占領市場。目前集團之前的主要目前集團之前的主要收入占比來自于傳統鋁加工，未來盈利是鋁加工板塊，主

22、要包括新能源方向的收入占比來自于傳統鋁加工，未來盈利是鋁加工板塊，主要包括新能源方向的產品，像是動力電池箔鋁、液冷板和刀片電池殼。產品，像是動力電池箔鋁、液冷板和刀片電池殼。新能源汽車和電池節能化的快速增長趨勢，將為公司提供更為廣闊的發展空間。醫療潔凈板塊受疫情影響程度較大，施工進度延滯，無法及時辦理項目決算，致使業績同比有所下滑。與此同時，公司新簽訂單完成情況良好，其中，下游白酒企業客戶、自控系統、管道設備等下游客戶或市場需求增長較為穩定增長。圖表圖表 5 5 公司產業規劃公司產業規劃 資料來源：常鋁控股公司官網，華安證券研究所 圖表圖表 6 6 公司各個生產基地和主要客戶公司各個生產基地和

23、主要客戶 生產基地 所在地 主要產品 主要客戶 包頭北方鋁業有限責任公司 內蒙古 鋁板錠、鋁鑄板、鋁板帶箔 格力、海爾、美的、奧克斯、日本大金、三菱、富士通、松下及美國雷諾茲、邁奈金 江蘇常鋁鋁業集團股份有限公司 常熟市 鋁箔、親水涂層鋁箔、鋁板帶材 小鵬汽車、蔚來、比亞迪 江蘇常鋁新能源材料有限公司 蘇州市 動力電池鋁箔、包裝用鋁箔、家用電器鋁箔、鋁板 比亞迪、國軒高科、蜂巢能源、正力新能源 山東新合源熱傳輸科技有限公司 泰安市 薄壁精密高頻焊管、精密沖壓產品、新能源汽車長芯電池殼 馬勒、法雷奧、摩丁、長城、比亞迪 山東泰安鼎鑫冷卻器有限公司 泰安市 冷卻器、銅質散熱器、鋁質散熱器、工程機械

24、散熱器、汽車空調附件、鋁質機油散熱器、鋼質機油冷卻器等 沃爾沃，斯坦尼亞、南重汽、二汽、陜西汽車集團有限公司 上海朗脈潔凈技術股份有限公司 上海 潔凈管道、HVAC 系統、潔凈室系統、自動化系統 云南白藥、海王、GE醫療、華北醫療 資料來源：同花順，各個公司官網，華安證券研究所 Table_CompanyRptType1 常鋁股份（常鋁股份（002160）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 10/38 證券研究報告 1.41.4 公司財報基本分析：還債能力較強，營收穩定上漲公司財報基本分析：還債能力較強，營收穩定上漲 2021 年公司主營利收入大增，但利潤不漲，由于 2021 年鋁價飆升過猛，導致

25、成本變大，毛利率降低。數據顯示常鋁股份三季度實現營業收入 17.86 億元，同比增長12.16%，前三季度累計實現營業收50.44億元，同比增長11.50%。三季度歸屬上市公司股東凈利潤轉盈為虧，虧損1.05億元，同比下降528.53%；前三季度累計凈利潤虧損 0.83 億元，同比下降 193.97%。此前一季度，常鋁股份凈利潤為 0.24 億元，上半年常鋁股份凈利潤為 0.22 億元，由此推算，在二季度時已經出現虧損，而在三季度虧損額高達 1.05 億元。常鋁股份表示營業利潤減少的主要原因便是營業成本營業成本和期間費用期間費用增加導致。而值得注意的是，在成本項中，因預付鋁業款等原因導致預付款

26、項較年初增加 15335 萬元，與此同時，因存貨數量增加導致的存貨增加了 38309 萬元。在空調市場中，供給側收縮行情競爭較為激烈；傳統鋁加工需要累積庫存，成在空調市場中，供給側收縮行情競爭較為激烈；傳統鋁加工需要累積庫存，成本端價格下行，售價接近市場價，鋁價波動對毛利率造成影響；今年新合源、本端價格下行，售價接近市場價，鋁價波動對毛利率造成影響；今年新合源、泰安鼎鑫等原貢獻利潤的子公司表現不佳；開拓新能源市場電池殼產線投入泰安鼎鑫等原貢獻利潤的子公司表現不佳；開拓新能源市場電池殼產線投入大量資金。大量資金。圖表圖表 7 7 常鋁股份常鋁股份歷年營收情況歷年營收情況 圖表圖表 8 8 常鋁股

27、份歷年利潤率變動情況常鋁股份歷年利潤率變動情況 資料來源：同花順，華安證券研究所 資料來源：同花順，華安證券研究所 -20%-10%0%10%20%30%毛利率凈利率-10%0%10%20%30%40%50%010203040506070營業總收入營業總收入同比增長率(%)單位：億元Table_CompanyRptType1 常鋁股份（常鋁股份（002160）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 11/38 證券研究報告 償債能力維持穩定，盈利增速略低于債務增速。償債能力維持穩定，盈利增速略低于債務增速。原因是常鋁股份目前的主營業務是低毛利的鋁箔制品，收入占比高達 90%。前三季度的鋁價波動使鋁價波

28、動使得原材料價格同比高于去年，以及公司開拓刀片電池殼產線前期需投入大量得原材料價格同比高于去年，以及公司開拓刀片電池殼產線前期需投入大量資金、研發費用以及高技術人員的引入，也對業績增長產生了一定的不利影資金、研發費用以及高技術人員的引入，也對業績增長產生了一定的不利影響。響。從長期來看，國家于 7 月份先后投放了 14 萬噸鋁儲備，電解鋁實際供應并沒有市場渲染的那么緊張，市場整體需求不缺。鋁價隨著疫情政策的放開和國家的充足鋁儲備，鋁價終將回落使得公司毛利率上漲。同時，開拓的開拓的電池殼產線落地后有望加速放量，提升高毛利產品的銷售占比，降低空調箔電池殼產線落地后有望加速放量，提升高毛利產品的銷售

29、占比，降低空調箔等低毛利業務的占比。等低毛利業務的占比。同時，常鋁股份擬向齊魯財金定增募資總額不超過8.258.25 億元億元（含本數），發行價格為 3.48 元/股。本次交易通過控制權變更為公司引入具備國有資產及相關產業背景的控股股東引入具備國有資產及相關產業背景的控股股東，優化了公司股權結構，進一步完善了公司治理架構，有助于激發公司的潛在經營活動。圖表圖表 9 9 公司主要財務指標公司主要財務指標 年份 2018 2019 2020 2021 2022Q3 流動比率 1.08%1.18%1.24%1.24%1.16%速動比率 0.76%0.78%0.80%0.76%0.68%資產負債率 5

30、4.62%49.57%53.07%55.63%60.57%凈資產收益率-14.81%0.73%0.73%3.30%-2.71%資料來源：同花順，華安證券研究所 Table_CompanyRptType1 常鋁股份（常鋁股份（002160）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 12/38 證券研究報告 2 2 鋁加工業務板塊鋁加工業務板塊 2.12.1 鋁壓延加工業務發展十余載，形成完整產業鏈鋁壓延加工業務發展十余載，形成完整產業鏈 鋁加工是指將原材料鋁錠或鋁水通過熔鑄、軋制、擠壓和表面處理等工藝和流程，生產出鋁型材、管材、棒材等擠壓材，板、帶、箔等平軋材以及鑄造材等各類鋁材。根據國民經濟行業分類 上

31、市公司行業分類指引，常鋁股份所處行業為“有色金屬壓延加工”之“鋁壓延加工行業”。鋁壓延加工業是將材料（鋁錠或鋁水）通過熔鑄、軋制或擠壓、表面處理等多種工藝及流程生產出各種鋁軋制材的過程。鋁軋制材按形狀和厚度主要分為鋁板、帶、箔三類產品。公司鋁壓延加工業務主要圍繞上市公司常鋁股份本部展開，公司鋁壓延加工業務主要圍繞上市公司常鋁股份本部展開，其中，子公司包頭常鋁北方鋁業有限責任公司承擔原材料及精加工基地的角色，保障公司鋁壓延加工業務產業鏈原材料供應，同時直接生產部分空調箔產品；常鋁股份本部作為公司的中樞，一方面承擔著對合金材料進一步深加工任務，成為部分空調箔及全部合金箔的生產地，另一方面，向下游子

32、公司江蘇常鋁新能源材料有限公司、山東新合源熱傳輸科技有限公司、泰安鼎鑫冷卻器有限公司等公司輸送鋁箔產品，用以進一步加工，成為下游子公司原材料的輸出地。常鋁新能源、山東新合源、泰安鼎鑫等則作為公司鋁壓延加工產業鏈進一步向下游延伸的、高附加值產品的生產地、銷售地，提供更多創新型產品和服務。2.22.2 鋁加工業務收入隨經濟復蘇迎來增長期鋁加工業務收入隨經濟復蘇迎來增長期 圖表圖表 1010 鋁箔制品經營狀況鋁箔制品經營狀況 資料來源：同花順，華安證券研究所 39.6839.6856.3756.3734.3734.3750.0150.015.305.306.366.3613.3613.3611.29

33、11.298910111213141516020406020202021主營收入（億元）主營成本（億元）Table_CompanyRptType1 常鋁股份（常鋁股份（002160）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 13/38 證券研究報告 常鋁股份主營業務分為鋁箔制品板塊和醫療潔凈板塊。其中 2021 年鋁箔制品主營收入為 56.37 億元，占全部主營收入的 90.44%，同比減少 0.12%。20212021 年鋁箔制年鋁箔制品總利潤為一個多億。品總利潤為一個多億。毛利率由 2020 年 13.36%下降到 2021 年 11.29%。鋁加工業務有周期性波動的風險，由于疫情導致的宏觀經濟下行

34、和大宗原材料市場價格波動較大導致毛利率表現不佳。隨著疫情防控政策放緩，經濟復蘇，預計常鋁股份鋁加工隨著疫情防控政策放緩，經濟復蘇，預計常鋁股份鋁加工業務營業利潤與毛利率有望大幅度提高。業務營業利潤與毛利率有望大幅度提高。圖表圖表 1111 常鋁股份常鋁股份 20212021 年主營收入占比年主營收入占比 圖表圖表 1212 常鋁股份常鋁股份 20202020 年主營收入占比年主營收入占比 資料來源：同花順，華安證券研究所 資料來源：同花順，華安證券研究所 2.3 2.3 占據鋁箔材市場優勢地位占據鋁箔材市場優勢地位 從市場競爭格局來看，目前，我國鋁箔材行業集中度相對較低，行業 CR5 僅為30

35、.9%左右。其中常鋁股份市場份額可以達到其中常鋁股份市場份額可以達到 5.5%5.5%，是市場上第二大鋁箔材供給商。，是市場上第二大鋁箔材供給商。由于鋁箔產業對技術要求，客戶基礎，生產成本控制的要求高，因此一些中小型鋁加工企業會因為無法承受市場波動考驗而陸續被迫推出。市場份額將逐漸集中到相對有實力的大型鋁箔生產企業中。相較于其他競爭對手，常鋁股份成本控制能力強，常鋁股份成本控制能力強，生產規模大，技術水平領先，市場信譽良好，有望進一步擴大鋁箔材市場份額。生產規模大，技術水平領先，市場信譽良好，有望進一步擴大鋁箔材市場份額。圖表圖表 1313 20212021 年中國鋁箔材行業市場份額占比年中國

36、鋁箔材行業市場份額占比 資料來源：華經情報網，華安證券研究所 56.3756.37,90.44%90.44%5.965.96,9.56%9.56%鋁箔制品醫療潔凈39.6839.68,90.66%90.66%4.094.09,9.34%9.34%鋁箔制品醫療潔凈鼎盛新材鼎盛新材14%14%常鋁股份常鋁股份5%東陽光東陽光5%5%明泰鋁業明泰鋁業4%4%萬順新材萬順新材3%3%其他其他Table_CompanyRptType1 常鋁股份（常鋁股份（002160）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 14/38 證券研究報告 2.4 2.4 鋁加工行業發展趨勢強勁鋁加工行業發展趨勢強勁 國民經濟發展推動

37、行業進步國民經濟發展推動行業進步。經濟發展促進人民追求高質量生活，作為現代經濟和高新技術發展支柱性原材料的鋁材需求有望得到更大的拓展，建筑幕墻、交通運輸、電力設備、國防軍工、高端裝備、包裝等行業的快速發展，將使鋁加工材消費量不斷的增長，同時國家大力倡導拓展用鋁替代鋼鐵、桐、木、塑料等非環保節能材料的應用，新產品、新工藝、新用途的鋁加工材將不斷的出現，從而推動行業技術進步和行業持續健康發展。鋁合金應用領域助推行業發展鋁合金應用領域助推行業發展。鋁合金是工業中應用最為廣泛的一類有色金屬結構材料，目前鋁合金行業已發展成相對成熟的市場。在低碳經濟成為大勢所趨的今日，由于市場需求的增加以及鋁加工技術的提

38、高，鋁合金在新能源汽車、高鐵、船舶、航空等高端領域的應用也越來越廣，未來我國鋁合金應用領域不斷拓展，進一步推動鋁加工行業可持續發展。2.52.5 投資十萬噸再生鋁板帶箔項目投資十萬噸再生鋁板帶箔項目 近年來，隨著國家“雙碳”政策戰略目標的推出，綠色經濟、循環經濟被提升到了前所未有的高度，鋁合金材料作為循環經濟先行細分產業，已經形成了良好的行業基礎。常鋁股份計劃總投資總投資 2.22.2 億元實施十萬噸再生鋁板帶箔項目。億元實施十萬噸再生鋁板帶箔項目。實施主體為全資子公司包頭常鋁北方鋁業有限責任公司，于 2022 年 3 月起逐步實施，總建設周期為 22 個月。常鋁股份通過投資十萬噸再生鋁材料，

39、一方面是積極響應國家碳排放政策積極響應國家碳排放政策，為國家的“雙碳”目標貢獻力量，另一方面，通過使用鋁合金材料的回收加以利用，有有利于降低公司的材料成本，進一步結合公司的研發積累、技術優勢、加工能力，將利于降低公司的材料成本，進一步結合公司的研發積累、技術優勢、加工能力，將回收材料變成高品質的合金散熱材料，提升產品的附加值，增加公司的盈利能力?；厥詹牧献兂筛咂焚|的合金散熱材料，提升產品的附加值，增加公司的盈利能力。公司此次投資建十萬噸再生鋁合金項目符合國家的材料以及能源產業政策，該項目的實施將有利于加速公司的產業轉型升級，增強公司在新材料產業方向上的競有利于加速公司的產業轉型升級，增強公司在

40、新材料產業方向上的競爭力，與公司現有產品產生協同效應，提高公司市場競爭優勢，爭力，與公司現有產品產生協同效應，提高公司市場競爭優勢，有助于公司的長遠發展。圖表圖表 1414 鋁板帶箔鋁板帶箔 資料來源：常鋁控股公司官網，華安證券研究所 Table_CompanyRptType1 常鋁股份（常鋁股份（002160）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 15/38 證券研究報告 3 3 刀片電池殼業務板塊刀片電池殼業務板塊 3.13.1 搶占新能源市場先機：獨家刀片電池殼供應鏈搶占新能源市場先機：獨家刀片電池殼供應鏈 成本低：成本低：新合源生產設備都是自制，成本較低，而同行的公司主要瞄準進口設備，其每條

41、線成本約為千萬，大大高于新合源產線。搶占先機：搶占先機：從未來幾年看，高端產供給端釋放不多，市面上較多鋁制品公司處在低端產品的生產，而常鋁股份目前已向高端產品轉移并且實現量產，處于較為領先的地位，市面上大部分的客戶訂單流向新合源。毛利率樂觀：毛利率樂觀：長型電池殼單車價值量 1000 元左右，刀片電池殼每根 10 元-20元。對于訂單量較大的客戶，其毛利率比低端鋁制品較高，而訂單量少的客戶，毛利率處在更高的水平。從新合源來看，凈利率比較樂觀 與比亞迪達成合作：與比亞迪達成合作：2020 年 3 月 29 日，比亞迪公司發布“刀片電池”。刀片電池的結構性創新，兩極位于電池兩端，無法使用傳統沖壓工

42、藝生產生產盒式電池殼，只能使用兩端開口的管式電池殼。比亞迪經多方調研，確定與山東新合源熱傳輸科技有限公司展開合作。公司新合源成功的自主研制出國內首條新能源汽車新型動力電池殼體生產線，申報多項專利，填補國內空白，與比亞迪打造了國內首條專用電芯殼體智能生產線，具有先發優勢。3.23.2 行業轉型公司順勢而為行業轉型公司順勢而為 山東新合源企業成立于 2009 年,投資 1 億人民幣，公司在滿足國內市場需求的同時，積極開拓海外市場，產品遠銷東南亞、中東、歐美等多個國家和地區，與馬勒、法雷奧、摩丁、長城、比亞迪等全球幾百家客戶，建立長期戰略合作關系。目前公司主營薄壁精密高頻焊管、精密沖壓件、新能源長芯

43、電池殼三大板塊，廣泛應用于汽車水箱、中冷器、油冷器，家用空調和新能源汽車動力電池系統。其中新能源汽車長芯電池殼板塊做為公司未來主要戰略發展方向，將成為其中新能源汽車長芯電池殼板塊做為公司未來主要戰略發展方向，將成為公司由傳統汽車行業向新能源汽車行業轉型的主要板塊。公司由傳統汽車行業向新能源汽車行業轉型的主要板塊。山東新合源擁有獨特的技術優勢，具備十幾年成熟的高頻焊管生產工藝，配置世界領先的德國鋁制高頻焊制管線若干條，可生產壁厚 0.24mm-0.5mm 的薄壁焊管，鋁管產品精密度高，生產高效，可達 200M/MIN。由于刀片電池殼體具有更長，更寬，更薄的特點，所以更易變形，對制造工藝要求極高。

44、新合源充分利用多年的高頻焊管制造工藝經驗，并加以錘煉升級，做到傳統產品的高端化應用，將核心技術套用在新能源刀片電池殼的生產將核心技術套用在新能源刀片電池殼的生產上。這也是常鋁控股能夠快速成為國際首家刀片電池殼生產商的原因?，F有現有 1313 條制條制管生產線，年生產能力管生產線，年生產能力 1800018000 噸噸以上以上，與多家全球知名汽車制造廠及新能源動力電池企業保持長期合作關系，80%以上產品供主機配套，20212021 年銷售收入突年銷售收入突破破 5 5 億元億元。Table_CompanyRptType1 常鋁股份（常鋁股份（002160）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 16/3

45、8 證券研究報告 圖表圖表 1515 山東新合源三大生產基地山東新合源三大生產基地 山東新合源熱傳輸科技有限公司三大生產基地山東新合源熱傳輸科技有限公司三大生產基地 墨西哥常鋁實業有限公司 位于墨西哥薩爾蒂約中資企業聚集區，依托區位優勢，打破貿易障礙，直接供貨三花等北美客戶，生產產品主要是汽車熱交換系統高頻焊管和沖壓件 艾酷沃(山東)新材料有限公司 位于泰安大汶口石膏工業園區，地理位置優越，交通條件便利，主要生產汽車 O 熱交換系統散熱器芯體，服務于中低端市場及汽車售后市場 重慶泰山科技有重慶泰山科技有限公司限公司 位于重慶市壁山經濟開發區，比鄰比亞迪，為其新能源汽車動力系統提供核心部件位于重

46、慶市壁山經濟開發區，比鄰比亞迪，為其新能源汽車動力系統提供核心部件-長芯電池殼，依托強大的產品核心競爭力及地理優勢，業務范圍輻射西南、華南區域長芯電池殼，依托強大的產品核心競爭力及地理優勢，業務范圍輻射西南、華南區域 資料來源：山東新合源官網，華安證券研究所 3.33.3 綁定優質客戶資源：比亞迪綁定優質客戶資源：比亞迪 2021 年 4 月，公司生產線正式開機，當年新合源就承接比亞迪價值 2 億元CTP 技術“刀片電池”電池殼生產任務，公司銷售額從公司銷售額從 20202020 年的年的 3 3 億多元攀升億多元攀升到到 20212021 年的年的 5 5 億多元億多元，一項技術創新給企業帶

47、來企業帶來 2 2 億元的銷售額億元的銷售額。在這條生產線上，同時進行試驗生產的是蜂巢能源“短刀電池”電池殼。較于“刀片電池”，“短刀電池”電池殼一些工藝還需進行技術創新。根據比亞迪和蜂巢能源兩家公司的產能推算，僅兩家企業刀片電池的刀片電池的 20242024 年的總市場規?？梢赃_到年的總市場規?？梢赃_到 138138 億億人民幣。人民幣。圖表圖表 1616 比亞迪產能比亞迪產能 資料來源：華安證券研究所整理 Table_CompanyRptType1 常鋁股份（常鋁股份（002160）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 17/38 證券研究報告 圖表圖表 1717 蜂巢產能蜂巢產能 資料來源：山

48、東新合源官網，華安證券研究所 3.43.4 核心價值：刀片電池的定義核心價值：刀片電池的定義 所謂的“刀片電池”，實際上是比亞迪的新一代磷酸鐵鋰電池，也被稱為超所謂的“刀片電池”，實際上是比亞迪的新一代磷酸鐵鋰電池，也被稱為超級磷酸鐵鋰電池級磷酸鐵鋰電池。之所以被命名為“刀片電池”，主要是因為電池單元的配置像“刀片”一樣插入到電池組中?！暗镀姵亍辈捎瞄L度在 0.6 米以上的大電池單元，可以無模塊直接集成到電池組 CTP（Cell to PACK）中，從而達成在相同的空間內裝入更多電芯的設計目標，大幅提高了電池組的空間利用率（50%以上）。也就是說，車輛續航里程可提升 50%以上，達到了高能量

49、密度三元鋰電池的同等水平。另外，“刀片電池”的單元具有更大的散熱面積，使得它在短路時產熱少、散熱快。目前，該產品已形成量產，每天可為比亞迪公司提供“刀片電池”專用鋁制每天可為比亞迪公司提供“刀片電池”專用鋁制外殼外殼 1515 萬套萬套。以此為契機，新合源公司開始涉入新能源汽車產業鏈，已與長城已與長城汽車展開合作進行相關電池殼的設計研發，并與寧德時代、蔚來、小鵬達成初步汽車展開合作進行相關電池殼的設計研發，并與寧德時代、蔚來、小鵬達成初步合作意向。合作意向。Table_CompanyRptType1 常鋁股份（常鋁股份（002160）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 18/38 證券研究報告 圖

50、表圖表 1818 比亞迪刀片電池包跳過模組，利用率提高比亞迪刀片電池包跳過模組，利用率提高 50%50%圖表圖表 1919 刀片電池組裝刀片電池組裝 資料來源：比亞迪官網，華安證券研究所 資料來源：中金在線，華安證券研究所 3.53.5 刀片電池目前面向客戶：新能源成為主流發展趨勢刀片電池目前面向客戶：新能源成為主流發展趨勢 特斯拉特斯拉 Model YModel Y：特斯拉柏林超級工廠主要生產 Model Y，這也意味著比亞迪的刀片電池，會率先搭載在柏林工廠生產的 Model Y 上。紅旗紅旗 E E-QM5QM5：車型搭載的磷酸鐵鋰電池，是大名鼎鼎的比亞迪刀片電池，支持快充；至于低功率版（

51、最大馬力是 136 匹）車型搭載的三元鋰電池，具備快速換電功能（最快可 1.5 分鐘完成換電）。兩者最大續航里程都是 431km。創維創維 HTHT-i i：HT-i 是創維推出的新車，這款車最大的亮點在于動力，將搭載由驍云-插混 1.5 升發動機和電動機組成的插電混動系統，就是比亞迪宋 PLUS上采用的 DM-i 超級混動技術。電池方面，新車采用的是比亞迪的刀片電池，綜合工況下純電續航里程將達到 200 公里。豐田與比亞迪聯合打造的純電轎車bZ SDN，也將采用比亞迪自家的刀片電池。據不完全統計，未來包括一汽集團、福特、一汽集團、福特、PSAPSA 集團、戴姆勒集團、東風集團、豐集團、戴姆勒

52、集團、東風集團、豐田田等品牌的多款車型，有望搭載刀片電池?，F階段市場中的電池包存在兩種主要的結構方式是現階段市場中的電池包存在兩種主要的結構方式是 MTPMTP 和和 CTPCTP。MTP 是傳統的電池包形式，需要依次完成電芯、模組、電池包的集成，強度高、比能低。CTP 則省去了中間的模組環節，電芯直接成組為 Pack，分別以寧德時代和比亞迪分別以寧德時代和比亞迪“刀片刀片電池電池”為代表，兩者的 CTP 技術已經在 2021 年新能車銷量 TOP10 中滲透了 4 成，逐漸成為主流。Table_CompanyRptType1 常鋁股份（常鋁股份（002160）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明

53、19/38 證券研究報告 圖表圖表 2020 模組模組 packpack 技術情況技術情況 資料來源：智研咨詢，華安證券研究所 寧德時代和比亞迪兩大頭部電池企業相繼推出 CTP 產品，將 CTP 帶入了大眾視野。發展至今，CTP 技術已經歷了多輪迭代，寧德時代今年發布了第三代的麒麟電池，將在 2023 年量產，引起業界廣泛關注。目前有兩種不同的技術路線：以比亞迪刀片電池為代表的徹底取消模組的方案；以寧德時代 CTP 技術為代表的小模組組合成大模組的方案。相比于傳統電池包，可以使體積利用率提升 15%-20%，零件數量減少 40%，生產效率提升 50%并降低動力電池的制造成本。圖表圖表 2121

54、 寧德時代（一代）刀片電池寧德時代（一代）刀片電池 圖表圖表 2222 寧德時代（三代）刀片電池寧德時代（三代）刀片電池 資料來源：搜狐，華安證券研究所 資料來源：搜狐，華安證券研究所 Table_CompanyRptType1 常鋁股份（常鋁股份（002160）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 20/38 證券研究報告 4 4 電池箔業務板塊電池箔業務板塊 4.1 4.1 鋰電鋁箔鋰電鋁箔江蘇常鋁新能源材料有限公司江蘇常鋁新能源材料有限公司 江蘇常鋁新能源材料有限公司成立于 2017 年 12 月 11 日。主要經營范圍為動力電池鋁箔、包裝用鋁箔、家用電器鋁箔、鋁板生產、銷售;自營和代理各類商

55、品及技術的進出口業務。2022 年以來，公司電池鋁箔成品率呈現邊際向好趨勢，產能在爬坡過程中。公司電池箔業務具備產業鏈一體化競爭優勢，從上游原材料的自主可控到下游客戶合作黏性等均具備較好的發展基礎。目前，常鋁股份動力電池箔的年產能約為常鋁股份動力電池箔的年產能約為 60006000噸，成品率高達噸，成品率高達 60%60%，未來目標成品率，未來目標成品率 70+%70+%，預計明年產能，預計明年產能 2 2 萬噸。萬噸。在新能源動力電池方向的客戶包括比亞迪、國軒高科、蜂巢能源等企業。4 4.2.2 動力電池集流體鋁箔是鋁加工中的高端品種動力電池集流體鋁箔是鋁加工中的高端品種 對于鋰離子電池來說

56、，通常使用的正極集流體是鋁箔，正極集流體是鋁箔，負極集流體是銅箔，為了保證集流體在電池內部穩定性，二者純度都要求在 98%以上。正極所用集流體對電正極所用集流體對電池性能有重要影響。池性能有重要影響。鋰離子電池的內阻直接影響電池的可靠性和循環壽命，而內阻又受到電池集流體的影響。集流體既是活性物質的載體，又是工作時產生的電流匯集的導體，可形成較大的電流，提高鋰電池放電效率。圖表圖表 2323 鋰離子電池結構示意圖鋰離子電池結構示意圖 圖表圖表 2424 電池正極鋁箔電池正極鋁箔 資料來源：Nature Electronics，華安證券研究所 資料來源：CNKI，華安證券研究所 正極集流體之所以選

57、用鋁箔是因為正極電位高，而鋁箔在整個極化電位區間，極化電流較小并且恒定，沒有明顯腐蝕現象的發生。主要是由于鋁薄氧化層非常致密，可防止集流體氧化，因此保持了電化學性能的穩定，此外鋁箔嵌鋰容量較小。所以適合作鋰離子電池的正極集流體。4 4.3.3 技術工藝復雜，行業進入壁壘高技術工藝復雜，行業進入壁壘高 從技術層面上來看。動力鋰電池鋁箔技術要求高，行業高集中度動力鋰電池鋁箔技術要求高，行業高集中度，擴產集中在現有行業龍頭。電池鋁箔是鋁箔的深加工產品，生產難度比普通鋁箔更大，關鍵技Table_CompanyRptType1 常鋁股份（常鋁股份（002160）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 21/38

58、 證券研究報告 術指標要求更高，這導致電池箔產能增長較緩慢，產品供應緊張。電池鋁箔的技術壁壘體現在工藝技術上，例如電池鋁箔厚度要求從 0.02mm 下降到 0.008mm，強度從180-200Mpa 上升到 260-280Mpa，延伸率從 1.5%-2.5%上升到 4%-5%和表面濕潤張力從 30 達因上升到 32+達因。從項目建設角度來看。項目投資大，建設周期長。項目投資大，建設周期長。電池鋁箔行業建設周期普遍為 2 到 3 年左右，建成投產后實現技術成熟，理想良率所需時間長。圖表圖表 2525 鋁產品加工流程示意圖鋁產品加工流程示意圖 資料來源：華經情報網，華安證券研究所 4 4.4.4

59、電池鋁箔需求迎來爆發期電池鋁箔需求迎來爆發期 由于新能源行業的快速發展，拉動了鋰離子電池市場的進一步擴容。根據 CNKI數據統計，1GWh 鋰電池的鋁箔用量在 600 噸左右。2021 年全球新能源汽車銷量達672 萬輛，同比增長 108%。其中，中國新能源汽車市場產銷同比增長 160%以上，銷量達 352 萬輛。2021 年全球動力電池裝機量達到 311.1GWh，其中國內動力電池裝機量約 154.5GWh。假設鋰電池單位 GW 對電池鋁箔的需求量為 600 噸。2021 年國內電池鋁箔總產量為 14 萬噸，僅僅新能源鋰離子電池領域需求量就達到了僅僅新能源鋰離子電池領域需求量就達到了 181

60、8 萬噸，存萬噸，存在極大的供需缺口。在極大的供需缺口?？紤]到儲能領域和鈉離子電池的快速發展和應用，市場上對電池鋁箔的需求量只會更高。20222022 年新能源汽車銷量有望達到年新能源汽車銷量有望達到 10001000 萬輛以上，同比增速有望達萬輛以上，同比增速有望達 57%57%左右。對左右。對應的動力電池產量有望達應的動力電池產量有望達 644GW644GW，同比增速達，同比增速達 64%64%。預計新能源行業電池鋁箔需求在。預計新能源行業電池鋁箔需求在20222022-20232023 年將達到年將達到 4040 萬噸。萬噸。而 2022 年能夠批量穩定供應鋁箔的企業仍然主要集中在鼎勝新

61、材、萬順新材、南山鋁業、常鋁股份、華北鋁業等幾家公司。到 2023 年，隨著各大企業在建電池鋁箔生產線完工并投入生產，預計未來兩年行業供需將達到預計未來兩年行業供需將達到平衡狀態并有望延續。到平衡狀態并有望延續。到 20252025 年，市場空間有望實現翻年，市場空間有望實現翻倍增長，達倍增長，達 100100 萬噸。萬噸。Table_CompanyRptType1 常鋁股份（常鋁股份（002160）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 22/38 證券研究報告 4 4.5.5 常鋁股份投資常鋁股份投資 3.53.5 億加碼億加碼 3 3 萬噸產能萬噸產能 新建鋰電池用材料生產項目總投資新建鋰電池用

62、材料生產項目總投資 3.53.5 億元，億元，由江蘇常鋁新能源材料科技有限公司作為實施主體。該項目將利用存量土地新建專用廠房 1.5 萬平方米，依托常鋁股份現有資源和新能源材料產研優勢，擴大制造規模，提升生產能力。項目主要從事新能源汽車動力鋰電池、消費類鋰電池、儲能鋰電池以及軟包電池用高精電池鋁箔的研發和生產，產品廣泛應用于新能源汽車、消費電子、儲能等新興產業。項目建項目建設周期預計設周期預計 2424 個月，預計個月，預計 20242024 年項目建成后可達到年產年項目建成后可達到年產 3 3 萬噸電池箔的項目建設萬噸電池箔的項目建設目標。目標。新項目所用鋁箔軋機、分卷機、薄箔剪在使用速度、

63、控制精度等方面能夠滿足新項目所用鋁箔軋機、分卷機、薄箔剪在使用速度、控制精度等方面能夠滿足生產工藝及產品技術要求。其鋁箔軋機、分卷機和薄箔剪擬選擇國產先進設備，生產工藝及產品技術要求。其鋁箔軋機、分卷機和薄箔剪擬選擇國產先進設備，對于軋機自動厚度控制系統（GC）和自動板形控制系統（FC）擬從國外引進。圖表圖表 2626 生產設備圖生產設備圖 資料來源：常鋁控股公司官網，華安證券研究所 Table_CompanyRptType1 常鋁股份（常鋁股份（002160）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 23/38 證券研究報告 5 5 液冷板業務板塊液冷板業務板塊 5 5.1 1 液冷板鋁熱傳輸材料液冷

64、板鋁熱傳輸材料泰安鼎鑫冷卻器有限公司泰安鼎鑫冷卻器有限公司 泰安鼎鑫冷卻器有限公司，成立于 2002 年，于 2018 年被常鋁股份全資收購。主營業務為發動機用冷卻系統、空調系統及附件制造銷售，冷卻系統設備制造及銷售，技術開發及試驗。目前公司擁有各類生產設備擁有各類生產設備 100100 余臺套，三條自動化流水生產線。余臺套，三條自動化流水生產線。其中：引進日本釬焊生產線三條；德國高頻鋁制管機生產線一條，已形成 100 萬臺套各類散熱器的生產能力。年開發品種 100 余種，單件產品開發周期不超過兩周?，F已為中國重汽、一汽、二汽、陜汽、川汽、北汽福田、安徽華菱、北方-奔馳等主要廠家配套，并批量出

65、口 VOLVO，SKANIYA 等車型的中冷器至美國、加拿大及歐洲市場。公司近三年來不斷加大研發投入的力度，研發投入比例逐年遞增，公司目前研公司目前研發的發的“高可靠性散熱器散熱管技術高可靠性散熱器散熱管技術”、“無動力自循環無動力自循環 LEDLED 冷卻器冷卻器”、“高效中冷高效中冷器技術器技術”，已通過新產品新技術鑒定驗收，國內專業技術水平處于前列。，已通過新產品新技術鑒定驗收，國內專業技術水平處于前列。5 5.2.2 動力電池熱管理動力電池熱管理 電池熱管理是為了保障新能源車的安全運行。新能源電池運行過程中會產生大量的熱量，為了保證電池組溫度處于最佳工作溫度區間(25-40)，且單體間

66、的最大溫差不超過 5，對于動力電池組性能的維持具有重要意義。當溫度接近 60時電池內部活性物質會分解進而出現“熱失控”現象，致使溫度驟升至 400-1000，進而導致起火甚至爆炸。隨應用環境對電池的要求越來越高，液冷成為車企的優先方案。從中長期趨勢從中長期趨勢來看，液冷將占據主流。目前的應用形式是，通常會在電池模組中安裝液冷板，并來看，液冷將占據主流。目前的應用形式是，通常會在電池模組中安裝液冷板，并向液冷板中注入液體，來為電芯散熱，向液冷板中注入液體，來為電芯散熱，液冷板實際工作溫度為 1020，利用循環流動的液冷劑帶走熱量，冷卻電池來達到散熱的目的。Table_CompanyRptType

67、1 常鋁股份（常鋁股份（002160）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 24/38 證券研究報告 圖表圖表 2727 常鋁股份熱管理系統解決方案常鋁股份熱管理系統解決方案 資料來源：常鋁控股公司官網，華安證券研究所 5 5.3.3 液冷板工作原理液冷板工作原理 液冷板極大程度影響動力電池整體的重量、工作穩定性等方面。生產工藝對比一般的風冷散熱器來說更復雜，因而有較強的技術沉淀的廠家才能提供可靠的技術因而有較強的技術沉淀的廠家才能提供可靠的技術支持。支持。液冷板工作的原理是將電池工作產生的多余熱量，通過與板型鋁質器件表面接觸的方式傳遞，液冷系統利用液體流動換熱系數較大的特性，依靠液體流動轉移高熱量

68、，最終被器件內部流道中通過的冷卻液帶走。圖表圖表 2828 Chevrolet Bolt 2017Chevrolet Bolt 2017 液冷板液冷板 圖表圖表 2929 奔馳奔馳 Smart Gen3Smart Gen3 電池包電池包 資料來源：搜狐，華安證券研究所 資料來源：搜狐，華安證券研究所 Table_CompanyRptType1 常鋁股份（常鋁股份（002160）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 25/38 證券研究報告 對液冷板的一般要求對液冷板的一般要求 1.散熱功率大。能夠及時導出動力電池工作過程中產生的多余熱量，避免過量溫升的發生。2.可靠性高。在道路車輛復雜環境工作中，冷

69、卻液泄漏是個嚴重問題。因此，冷板密封可靠性很重要。3.散熱設計精準。避免系統內溫差過大。4.對液冷板的重量有嚴格要求。這來自于動力電池系統對能量密度的追求。5 5.4.4 新能源高速發展拉動液冷板市場需求新能源高速發展拉動液冷板市場需求 相較傳統燃油車，動力電池熱管理系統對釬焊鋁合金復合材料單車需求提升相較傳統燃油車，動力電池熱管理系統對釬焊鋁合金復合材料單車需求提升10kg10kg 以上。以上。釬焊鋁材應用于傳統車發動機、變速箱、空調系統等散熱系統，整體需鋁釬焊材料 10kg 左右。新能源車液冷板對設備和工藝的要求更高、規格更大，主要主要增量在于電池液冷板增量在于電池液冷板 1212-15k

70、g15kg，部分大電池可達，部分大電池可達 20kg20kg，整體需鋁釬焊材料約 20-25kg。圖表圖表 3030 20172017-20212021 年新能源汽車用液冷板市場規模年新能源汽車用液冷板市場規模 資料來源：中汽協，懂車帝，華安證券研究所 新能源汽車是液冷板主要的應用領域，隨著新能源汽車銷量的快速增長，液冷板市場的需求也呈現快速增長的趨勢。隨著新能源汽車熱管理重要性的提高，液冷板單車價值量略有提升，預計未來幾年將穩定在690元/套左右。假設2022年到2025，中國與全球的年液冷板市場空間增速分別為 86%/21%/20%/30%和 50%/41%/29%/16%。我們預測，20

71、252025 年中國與全球新能源車用液冷板市場空間將分別達到年中國與全球新能源車用液冷板市場空間將分別達到 83.9783.97 億元和億元和144.9144.9 億元。未來三年億元。未來三年 CAGRCAGR 分別達到分別達到 23.54%23.54%和和 28.37%28.37%。6.2210.059.6510.9426.672.372.431.751.452.2520172018201920202021新能源汽車乘用車（億元）新能源汽車商用車（億元）Table_CompanyRptType1 常鋁股份（常鋁股份（002160）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 26/38 證券研究報告 圖表

72、圖表 3131 新能源汽車用液冷板市場空間預測新能源汽車用液冷板市場空間預測 資料來源：產業信息網，華安證券研究所測算 5 5.5.5 常鋁股份產能穩定且具備科研競爭優勢常鋁股份產能穩定且具備科研競爭優勢 常鋁股份當前主要對外銷售水冷板材料，最新產能約在最新產能約在 13001300 噸噸-15001500 噸噸/月。月。新能源的快速發展大大增加了汽車鋁熱傳輸材料的需求，水冷板需求同樣激增。新能源的快速發展大大增加了汽車鋁熱傳輸材料的需求，水冷板需求同樣激增。公司下一階段目標為主要通過利用現有設備和產線進行調適生產適當的技改，盡快使使水冷板產能達到水冷板產能達到 25002500 噸噸/月月-

73、30003000 噸噸/月的目標。月的目標。目前常鋁股份在行業中具備極大的科研競爭優勢。目前常鋁股份在行業中具備極大的科研競爭優勢。公司擁有國家級企業技術中心、江蘇省工程技術中心、國家級企業博士后科研工作站等優質科研平臺,為公司創新、創造活動提供有力的支撐并獲得豐碩的成果。在研發制造動力電池水冷板的工藝中，釬焊材料制備的液冷板為目前主流制造工藝。而近年來釬焊材料制備的液冷板為目前主流制造工藝。而近年來,公司已先后開發成功公司已先后開發成功汽車用釬焊式熱交換器用板帶箔材、汽車用釬焊式熱交換器用板帶箔材、高性能親水涂層鋁箔、高性能硬質鋁合金板帶等產品,基本滿足了市場客戶的需求。20202020 2

74、0212021 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 中國新能源汽車銷量（萬輛）137 352 650 780 936 1217 全球新能源汽車銷量（萬輛）324 670 1000 1401 1804 2100 電池冷卻板價格（元/套）640 680 685 690 690 690 中國新能源車用液冷板市場空間（億元）8.75 23.94 44.53 53.82 64.59 83.97 全球新能源車用液冷板市場空間(億元)20.74 45.56 68.50 96.67 124.48 144.90 Table_CompanyRptType1 常鋁

75、股份（常鋁股份（002160）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 27/38 證券研究報告 圖表圖表 3232 液冷板結構示意圖液冷板結構示意圖 資料來源：電車資源，華安證券研究所 Table_CompanyRptType1 常鋁股份（常鋁股份（002160）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 28/38 證券研究報告 6 6 醫療健康業務板塊醫療健康業務板塊 6.16.1 背景預覽：中國潔凈工程市場現狀及發展趨勢背景預覽：中國潔凈工程市場現狀及發展趨勢 高端制造業崛起推動潔凈室行業發展，市場空間廣闊高端制造業崛起推動潔凈室行業發展，市場空間廣闊：目前我國正處于產業升級換代階段，各種新型信息技術層出不

76、窮，相關材料技術、能源技術、生物制藥技術、基因技術等協同發展，并向生產生活領域廣泛滲透。產業結構的調整都將大大加快現代高新技術產業的發展步伐。如物聯網技術、新型顯示技術、智能制造技術、機器人技術等都以新的形態出現在現代社會的生產生活中。隨著現代技術逐步向微觀化、精密化發展，傳統的潔凈技術已無法滿足新技術對微加工、微集成、零干擾等方面提出的要求，亟待新型的潔凈室工程技術為這些新技術提供更清潔、更干凈的生產環境。在下游行業維持較高景氣度、企業數量增加、技術進步等綜合因素的作用下，下游客戶對生產工藝環境要求不斷提高，潔凈室工程行業的需求也越來越大。行業競爭漸漸以技術和質量的競爭為主導行業競爭漸漸以技

77、術和質量的競爭為主導：隨著電子產品的集成化、密化、微型化、功能化等趨勢逐步加強，對元器件的要求越來越高，電子信息產業對潔凈室的要求標準也越來越嚴格。最近幾年潔凈室工程單位造價也出現穩步上漲的趨勢。電子信息行業的技術發展和高性能要求促使潔凈室工程行業企業由價格競爭轉向技術競爭，只有具備技術研發、自主創新能力的企業才能滿足客戶需求而持續發展，才能夠設計和建造符合要求的高端潔凈室。潔凈室工程企業的技術和服務能力提升將成為未來市場競爭關注的焦點。節能化將成為潔凈室工程的重要需求：節能化將成為潔凈室工程的重要需求：潔凈室是我國的耗能大戶。根據集成電路制造的超潔凈工程分析指出，潔凈室的能耗是一般寫字樓的

78、1030 倍，我國的 8 英寸芯片廠潔凈室的單位面積能耗比美國同型工廠高 15%。潔凈室工程下游相關企業越來越重視潔凈室的節能問題。這對潔凈室工程行業的設計和施工單位又提出了更高的要求，從客戶需求出發，從設計理念、建造施工、設備配備及運行等各方面進行節能設計，通過采用全方位節能技術的潔凈室工程企業，也能夠突顯自身市場競爭力，保障企業持續、良性發展。6.26.2 特別板塊：上海朗脈潔凈技術股份有限公司特別板塊：上海朗脈潔凈技術股份有限公司 朗脈醫療潔凈方案是為制藥企業、醫院醫療系統、食品工程企業提供專業的潔凈技術與污染控制整體解決方案的技術服務商。在在 20152015 年收購時，朗脈就擁有年近

79、年收購時，朗脈就擁有年近千萬凈利潤。千萬凈利潤。常鋁的管控為戰略性管控戰略性管控，經營上給團隊自主權，有較好的激勵機制和治理體系。朗脈在同行業增長較高，前一段剛上創業板的華康醫療在前幾年和朗脈是同一水平的，過去幾年內，上海朗脈經營業績保持穩健發展態勢，目前上海朗脈的在手訂單非常充沛，20212021 年度實現營業收入年度實現營業收入 5.965.96 億元，實現凈利潤億元，實現凈利潤 31873187 萬元。萬元。Table_CompanyRptType1 常鋁股份（常鋁股份（002160）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 29/38 證券研究報告 2022 年上半年，醫療潔凈板塊受疫情影響程度

80、較大，施工進度延滯，無法及時辦理項目決算，致使業績同比有所下滑。但白酒企業客戶、自控系統、管道設備等白酒企業客戶、自控系統、管道設備等下游客戶或市場需求增長較快。下游客戶或市場需求增長較快。圖表圖表 3333 上海朗脈歷程發展圖上海朗脈歷程發展圖 資料來源：上海朗脈公司官網，華安證券研究所 6 6.3.3 上海朗脈板塊上海朗脈板塊 I I：設計咨詢服務：設計咨詢服務 GMP 認證全過程的咨詢服務，從建設規劃、硬件改造、軟件編寫、人員培訓、模擬檢查、迎檢準備，到申報書與匯報材料的編寫、制作等 GMP 認證所涉及的全部內容，通過藥監部門的認證檢查。朗脈的 GMP 咨詢顧問可為國內制藥公司提供以下服

81、務：1.GMP 差距分析 2.質量管理體系的建設咨詢 3.關鍵 GMP 文件的起草指導 4.GMP 模擬檢查 5.GMP 檢查的陪同 6.GMP 專題培訓 Table_CompanyRptType1 常鋁股份（常鋁股份（002160）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 30/38 證券研究報告 圖表圖表 3434 GMPGMP 設計咨詢流程設計咨詢流程 圖表圖表 3535 設計咨詢內容設計咨詢內容 資料來源：上海朗脈公司官網，華安證券研究所 資料來源：上海朗脈公司官網，華安證券研究所 6 6.4.4 上海朗脈板塊上海朗脈板塊 I II I：潔凈工程服務：潔凈工程服務 潔凈工程總包服務朗脈強大的綜合

82、實力潔凈工程總包服務朗脈強大的綜合實力，確?？蛻籼峁┓蠂H、國內 GMP 規范的全面工程解決方案。工程項目各個環節有機組織，整體統籌安排，即可節省投資，提高工程建設的管理水平，又可保證建設項目的順利實施及建設目標的實現?？偘找还舶ㄋ膫€方面：潔凈管道系統，潔凈室系統，自控系統和驗證系統。潔凈管道系統，潔凈室系統，自控系統和驗證系統。圖表圖表 3636 上海朗脈板潔凈工程總包服務上海朗脈板潔凈工程總包服務 資料來源：上海朗脈公司官網，華安證券研究所 6 6.5.5 上海朗脈板塊上海朗脈板塊 I IIIII：潔凈工程設備：潔凈工程設備 潔凈工程，即潔凈室，是指將一定空間范圍內之空氣中的微粒子

83、、有害空氣、細菌等之污染物排除，并將室內之溫度、潔凈度、室內壓力、氣流速度與氣流分布、噪音振動及照明、靜電控制在某一需求范圍內，而所給予特別設計之房間。亦即是不論外在之空氣條件如何變化，其室內均能俱有維持原先所設定要求之潔凈度、溫濕度及壓力等性能之特性。潔凈工程設備主要之作用在于控制產品（如硅芯片等）所接觸之大氣的潔凈度日及溫濕度，使產品能在一個良好之環境空間中生產、制造，此空間我們稱之為潔凈室。按照國際慣例，無塵凈化級別主要是根據每立方米空氣中粒子直徑大于劃分標準的粒子數量來規定。也就是說所謂無塵并非 100%沒有一點灰塵，而是控制在一Table_CompanyRptType1 常鋁股份（常

84、鋁股份（002160）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 31/38 證券研究報告 個非常微量的單位上。當然這個標準中符合灰塵標準的顆粒相對于我們常見的灰塵已經是小的微乎其微，但是對于光學構造而言，哪怕是一點點的灰塵都會產生非常大的負面影響，所以在光學構造產品的生產上，無塵是必然的要求。6 6.6.6 上海朗脈板塊上海朗脈板塊 I IV V：潔凈工程材料：潔凈工程材料 潔凈室凈化工程設計應確保安全生產和滿足環境保護的要求。潔凈室凈化工程的各項設施的設計均必須符合消防、防火的要求，應該按有關標準、規范進行設計，由于潔凈室凈化工程內的平面和空間位置持殊、走道曲折等特點，在進行各項技術設施的系統設計、設

85、備配置和材質選樣時，需要特別注意按規定選用符合要求的系統、設備和材質。圖表圖表 3737 上海朗脈板潔凈工程設備總覽上海朗脈板潔凈工程設備總覽 潔凈工業設備潔凈工業設備 運作原理運作原理 應用領域應用領域 純化水制備系統 以蒸餾法、離子交換法、反滲透法其它適宜的方法制得供藥用的水，不含任何附加劑。注射用水為純化水經超濾后再次蒸餾所得的水 制藥行業，醫用大輸液、醫藥制劑、生物制劑等的生產用水基因工程、腎透析等用水生產設備 注射用水、純蒸汽制備系統 用純水作原料水，生產純蒸汽。該機采用多效蒸發原理，使熱能多次反復利用，具有顯著的節能效果，是用于無菌消毒的理想設備 生物制藥、醫療器械行業 CIP/S

86、IP 模塊 通過系統控制對設備的箱體、隔板、和冷凝器等進行在線清洗 cip、在線消毒 sip 各種飲料(乳飲料、果蔬汁飲料、果粒飲料、茶飲料)、液奶、酸奶、酒類等機械化程度較高的食品行業 潔凈室專用設備 室內空氣經初效濾器、中效過濾器，由離心風機壓入靜壓箱，再經高效過濾器過濾后從氣流擴散送風單元出風面吹出，潔凈空氣以均勻的斷面風速流經工作區，從而形成高潔凈的工作環境。同時，約有 10%的潔凈空氣排出至附近區域，使工作區形成相對負壓，防止交叉污染 精密機械工業、電子工業、宇航工業、高純度化學工業、原子能工業、光磁產品工業、LCD、制藥工業、醫院(手術室、無菌病房)、食品、化妝品、飲料產品生產、動

87、物實驗室、理檢驗室、血站、生物工程實驗室 真空帶式干燥機的應用范圍 一種連續進料、連續出料形式的真空帶式低溫干燥設備。是在對常規的噴霧干燥和冷凍干燥比較后，研制開發成功的一種高效節能型的干燥設備。其各項工藝指標正好介于上述兩種設備之間，既保證了物料的熱敏性、溶解性、原味、芳香等原有性質不變，又保持了整個生產流程的自動化、連續化 制藥行業：中藥浸膏、維生素 C、抗生素、活性物質、發酵液、天然藥物原料等；食品行業：麥芽糖、麥精、大豆蛋白粉、茶粉、調味品、速溶軟飲料、低聚糖、植物蛋白等 資料來源：上海朗脈公司官網，華安證券研究所整理 Table_CompanyRptType1 常鋁股份（常鋁股份（0

88、02160）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 32/38 證券研究報告 圖表圖表 3838 上海朗脈板潔凈工程材料總覽上海朗脈板潔凈工程材料總覽 工程項目工程項目 材料與結構材料與結構 50 系列潔凈室墻、頂板系統 高質量的表面材料具備抗化學侵蝕等優良的性能:墻板四邊封邊避免了夾芯材料外泄污染潔凈室:優質的隔熱保溫材料作為央芯材料:根據需要預理加強筋保證墻板的強度:根據設計需要預理線管方便各種管線通過:容易安裝的墻體系統:靈活可多選的組件滿足各種要求，牢圈嚴密的系統避免了空氣的泄漏:系統配備了完然的門窗組成處套的產品系統:所有組件的連接都是平滑連接無突起 潔凈門 獨特的結構和設計能夠達到雙面完全

89、平滑鏈接:圓滑的門框和門體鋁合金型材設計:特殊的門鎖系統避免了手接觸污染:門框三邊使用密封膠條和門底自動升降密條，保證了門體系統的氣密性 專用潔凈室門-電動移門 感應式開關:門體根據需要可選不銹鋼、鋁合金或鋼質門樣式和材料，多種選型的鎖具:門框三邊使用密封膠條和門底自動升降密封條，保證門體系統的氣密性 100 系列中空潔凈室墻體系統 單面貼彩鋼板石膏板 雙面貼彩鋼板石骨板:靈活的可拆卻性:中空部分可以暗藏管錢或做風道，:自常粗效過濾器，標準模數回風量為 500700m3/h 潔凈窗 三道氣密處理:內置干燥劑:兩種專用密膠:鋼化安全玻璃:與墻板雙面齊平 雙層玻璃窗 雙層玻琦避免結露;在單獨的環境

90、生產，避免空腔內集塵；空腔內特殊處理吸附空腔內水分；與墻面平滑連接 大玻璃雙層落地窗 玻璃代替墻板使潔凈室既能滿足潔凈規范，也能滿足美觀的要求 資料來源：上海朗脈公司官網，華安證券研究所 Table_CompanyRptType1 常鋁股份（常鋁股份（002160）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 33/38 證券研究報告 7 7 盈利預測與估值分析盈利預測與估值分析 7 7.1 1 盈利預測盈利預測 我們預測公司 2022-2024 年營業收入為 69.85 億元、91.51 億元、117.36 億元，分別同比增長 12.1%、31.0%、28.2%。歸母凈利潤為-0.43 億元、3.68 億

91、元、5.81億元，分別同比增長-141.4%、953.2%、58.1%。預測基于如下假設：（1 1）傳統鋁箔業務主要為鋁加工業務，行業目前處于成熟期，公司作為鋁加）傳統鋁箔業務主要為鋁加工業務，行業目前處于成熟期，公司作為鋁加工行業細分龍頭，每年約工行業細分龍頭，每年約 5%5%增速穩步增長，毛利率水平也保持穩定，約在增速穩步增長，毛利率水平也保持穩定，約在 13%13%左右，左右，鋁加工業務也是公司穩定現金流的來源；鋁加工業務也是公司穩定現金流的來源；（2 2）刀片電池殼體作為新能源業務主要方向之一，受益于比亞迪、蜂巢等刀）刀片電池殼體作為新能源業務主要方向之一，受益于比亞迪、蜂巢等刀片電池

92、企業旺盛需求，結合公司產能擴張的速度，片電池企業旺盛需求，結合公司產能擴張的速度，2 22 2 年和年和 2 23 3 年公司產能分別為年公司產能分別為 8 8億和億和 1 16 6 億，預計可以實現滿產滿銷，未來兩年增速分別可以達到億，預計可以實現滿產滿銷，未來兩年增速分別可以達到 1 16767%、1 10000%。初期。初期由于客戶出貨量小由于客戶出貨量小，毛利率可達，毛利率可達 4 40 0%，隨著出貨量的擴大，毛利率將出現一定的回，隨著出貨量的擴大，毛利率將出現一定的回落，參照科達利等結構件企業，我們認為公司毛利率未來可以維持在落，參照科達利等結構件企業，我們認為公司毛利率未來可以維

93、持在 3 30 0%左右；左右；（3 3）鋁熱傳輸材料是電池熱管理重要途徑，隨著動力電池、儲能業務發展，）鋁熱傳輸材料是電池熱管理重要途徑，隨著動力電池、儲能業務發展，重視程度將提高，鋁熱傳輸材料目前產能仍然比較緊張，公司作為重要供應商，前重視程度將提高，鋁熱傳輸材料目前產能仍然比較緊張，公司作為重要供應商，前些年這塊產能主要用于其他方向。從些年這塊產能主要用于其他方向。從 2 22 2 年開始，公司切到鋁熱傳輸材料，由于年開始，公司切到鋁熱傳輸材料，由于 2 22 2年基數較低，預計年基數較低，預計 2 23 3 年和年和 2 24 4 年將分別實現年將分別實現 4 40000%、8 80

94、0%的增長，毛利率和傳統鋁加的增長，毛利率和傳統鋁加工產品較為接近，由于產能的緊缺，加工費可能出現一定上揚，毛利可以到工產品較為接近，由于產能的緊缺，加工費可能出現一定上揚，毛利可以到 13%13%以以上；上；（4 4）醫療健康業務目前整體運營情況穩定，）醫療健康業務目前整體運營情況穩定，2 22 2 年受上海等地區疫情影響，施年受上海等地區疫情影響，施工進度放緩，工進度放緩，2 22 2 年整體收入水平會出現一定下滑，年整體收入水平會出現一定下滑，2 23 3 年疫情好轉，將返回到年疫情好轉，將返回到 3 30 0%左左右的增速水平，本塊業務毛利率一直比較穩定，未來可維持在右的增速水平，本塊

95、業務毛利率一直比較穩定，未來可維持在 15%15%左右。左右。（5 5）電池鋁箔作為公司新能源新投方向之一，預計）電池鋁箔作為公司新能源新投方向之一，預計 2 23 3 年開始投產，年開始投產，2 24 4 年完年完成全部產能的建設，綁定了比亞迪等頭部優質客戶，產銷保證。電池鋁箔的鋁基材成全部產能的建設，綁定了比亞迪等頭部優質客戶，產銷保證。電池鋁箔的鋁基材為自供，毛利率可達行業平均水平，約為為自供，毛利率可達行業平均水平，約為 1 12 2%。Table_CompanyRptType1 常鋁股份（常鋁股份（002160）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 34/38 證券研究報告 圖表圖表 39

96、39 常鋁股份營收拆分及預測常鋁股份營收拆分及預測 單位：百萬元單位：百萬元 2019A2019A 2020A2020A 2021A2021A 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 鋁箔制品業務鋁箔制品業務 業務收入 3931 3968 5637 5919 6215 6526 同比(%)10.49%0.94%42.08%5%5%5%業務成本 3340 3437 5001 5357 5407 5677 毛利率(%)15.03%13.36%11.29%9.49%13.00%13.00%毛利 591 530 636 562 808 848 醫療健康業務醫療健康業務 業務收

97、入 400 409 596 566 736 810 同比(%)-0.10%2.35%45.68%-5%30%10%業務成本 323 356 492 483 626 688 毛利率(%)19.31%13.10%17.44%14.73%15.00%15.00%毛利 77 54 104 83 110 121 刀片電池殼刀片電池殼 業務收入 300 800 1600 同比(%)166.67%100.00%業務成本 180 536 1120 毛利率(%)40.00%33.00%30.00%毛利 120 264 480 鋁熱傳輸材料鋁熱傳輸材料 業務收入 200 1000 1800 同比(%)400.00

98、%80.00%業務成本 180 870 1548 毛利率(%)10.00%13.00%14.00%毛利 20 130 252 鋰電鋁箔鋰電鋁箔 業務收入 400 1000 同比(%)250.00%業務成本 352 880 毛利率(%)12.00%12.00%毛利 48 120 合計合計 業務收入 4331 4377 6233 6985 9151 11736 同比(%)4.66%1.07%42.42%10.77%23.67%22.02%業務成本 3663 3793 5493 6200 7791 9914 毛利率(%)15.43%13.34%11.88%11.24%14.87%15.52%毛利 6

99、68 584 740 785 1360 1822 資料來源：wind，華安證券研究所 Table_CompanyRptType1 常鋁股份（常鋁股份（002160）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 35/38 證券研究報告 7.27.2 可比估值可比估值 我們選取目前與常鋁股份業務相似或相近的公司科達利、震?？萍?、銀邦股份作為可比公司。其中，科達利和震?？萍紡氖码姵亟Y構件的生產與銷售；銀邦股份從事鋁熱傳輸材料的研發、生產于銷售。根據 wind 一致預測，可比公司 2023 年平均 PE 為 17 倍。圖表圖表 4040 可比公司估值表可比公司估值表 資料來源：wind 一致預期（數據時間為 20

100、23 年 1 月 12 日），華安證券研究所 7 7.3.3 估值分析與投資建議估值分析與投資建議 估值分析與投資建議方面，我們認為，新能源業務將成為公司重要的增長點，刀片電池殼、液冷板用鋁熱傳輸材料以及電池鋁箔在 2022 年逐漸開始放量，公司業績有望在 2023 年和 2024 年實現高增長，盈利能力得到快速修復。預計公司預計公司 20222022-20242024年年 EPSEPS 分為別分為別-0.050.05 元、元、0.40.46 6 元、元、0.70.73 3 元，公司對應當前市值的元，公司對應當前市值的 PEPE 分別為分別為-8282X X、9 9X X、6 6X X。首次覆

101、蓋，給予“買入”評級。首次覆蓋，給予“買入”評級。Table_CompanyRptType1 常鋁股份（常鋁股份（002160）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 36/38 證券研究報告 風險提示風險提示 1）動力電池行業發展不及預期；2）儲能行業發展不及預期；3）下游電池廠客戶出貨量不及預期。Table_CompanyRptType1 常鋁股份（常鋁股份（002160）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 37/38 證券研究報告 財務報表與盈利預測財務報表與盈利預測 Table_Finace 資產負債表資產負債表 單位:百萬元 利潤表利潤表 單位:百萬元 會計年度會計年度 2021A2021A 2

102、022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 會計年度會計年度 2021A2021A 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 流動資產流動資產 43254325 49604960 63286328 76257625 營業收入營業收入 62336233 69856985 91519151 1173611736 現金 592 940 530 929 營業成本 5493 6200 7790 9913 應收賬款 1485 1426 2387 2503 營業稅金及附加 20 22 29 38 其他應收款 67 49 103 92 銷售費用 130 175 22

103、9 293 預付賬款 79 62 78 99 管理費用 150 244 320 411 存貨 1670 1774 2554 2953 財務費用 117-10-18-8 其他流動資產 431 708 675 1048 資產減值損失-7 0 0 0 非流動資產非流動資產 27762776 28402840 28942894 29482948 公允價值變動收益 0 0 0 0 長期投資 0 0 0 0 投資凈收益 2-175-46 12 固定資產 1649 1678 1707 1735 營業利潤營業利潤 126126 -5252 444444 702702 無形資產 156 149 142 135

104、營業外收入 1 1 1 1 其他非流動資產 970 1013 1045 1078 營業外支出 1 1 1 1 資產總計資產總計 71017101 78007800 92229222 1057310573 利潤總額利潤總額 126126 -5252 444444 702702 流動負債流動負債 34753475 41674167 53065306 60316031 所得稅 23-9 80 126 短期借款 1692 2292 2892 3192 凈利潤凈利潤 103103 -4343 364364 575575 應付賬款 521 684 830 1097 少數股東損益-1 0-4-6 其他流動負

105、債 1262 1191 1584 1742 歸屬母公司凈利潤歸屬母公司凈利潤 104104 -4343 368368 581581 非流動負債非流動負債 474474 524524 444444 494494 EBITDA 355 182 541 753 長期借款 127 177 97 147 EPS（元）0.13-0.05 0.46 0.73 其他非流動負債 348 348 348 348 負債合計負債合計 39503950 46924692 57505750 65266526 主要財務比率主要財務比率 少數股東權益 2 2-2-7 會計年度會計年度 2021A2021A 2022E2022

106、E 2023E2023E 2024E2024E 股本 796 796 796 796 成長能力成長能力 資本公積 2339 2339 2339 2339 營業收入 42.4%12.1%31.0%28.2%留存收益 15-28 339 920 營業利潤 151.2%-141.2%956.9%58.1%歸屬母公司股東權3149 3106 3474 4055 歸屬于母公司凈利369.2%-141.4%953.2%58.1%負債和股東權益負債和股東權益 71017101 78007800 92229222 1057310573 獲利能力獲利能力 毛利率（%）11.9%11.2%14.9%15.5%現金

107、流量表現金流量表 單位:百萬元 凈利率（%）1.7%-0.6%4.0%5.0%會計年度會計年度 2021A2021A 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E ROE（%）3.3%-1.4%10.6%14.3%經營活動現金流經營活動現金流 -7878 1212-754754 167167 ROIC（%）3.7%1.6%5.7%7.2%凈利潤 103-43 364 575 償債能力償債能力 折舊攤銷 114 69 70 71 資產負債率（%）55.6%60.2%62.4%61.7%財務費用 116 5 5 5 凈負債比率（%）125.4%150.9%165.6%161.2

108、%投資損失-2 175 46-12 流動比率 1.24 1.19 1.19 1.26 營運資金變動-413-195-1239-473 速動比率 0.71 0.72 0.68 0.74 其他經營現金流 521 152 1604 1049 營運能力營運能力 投資活動現金流投資活動現金流 -149149-309309-170170-112112 總資產周轉率 0.92 0.94 1.08 1.19 資本支出-150-131-121-121 應收賬款周轉率 4.68 4.80 4.80 4.80 長期投資 0 0 0 0 應付賬款周轉率 10.02 10.29 10.29 10.29 其他投資現金流

109、1-178-49 9 每股指標（元）每股指標（元）籌資活動現金流籌資活動現金流 147147 645645 515515 345345 每股收益 0.13-0.05 0.46 0.73 短期借款 122 600 600 300 每股經營現金流?。?0.10 0.01-0.95 0.21 長期借款-150 50-80 50 每股凈資產 3.96 3.90 4.37 5.10 普通股增加 0 0 0 0 估值比率估值比率 資本公積增加 0 0 0 0 P/E 37.37 8.83 5.59 其他籌資現金流 174-5-5-5 P/B 1.23 1.05 0.93 0.80 現金凈增加額現金凈增加額

110、 -7272 348348-410410 399399 EV/EBITDA 15.42 28.16 11.20 7.99 資料來源：公司公告，華安證券研究所 Table_CompanyRptType1 常鋁股份（常鋁股份（002160）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 38/38 證券研究報告 分析師與研究助理簡介分析師與研究助理簡介 分析師：分析師：尹沿技，華安證券研究總監，研究所所長，TMT 行業首席分析師。重要聲明重要聲明 分析師聲明分析師聲明 本報告署名分析師具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格，以勤勉的執業態度、專業審慎的研究方法，使用合法合規的信息，獨立、客觀地出具本報告，本

111、報告所采用的數據和信息均來自市場公開信息，本人對這些信息的準確性或完整性不做任何保證，也不保證所包含的信息和建議不會發生任何變更。報告中的信息和意見僅供參考。本人過去不曾與、現在不與、未來也將不會因本報告中的具體推薦意見或觀點而直接或間接收任何形式的補償，分析結論不受任何第三方的授意或影響，特此聲明。免責聲明免責聲明 華安證券股份有限公司經中國證券監督管理委員會批準，已具備證券投資咨詢業務資格。本報告由華安證券股份有限公司在中華人民共和國（不包括香港、澳門、臺灣）提供。本報告中的信息均來源于合規渠道，華安證券研究所力求準確、可靠，但對這些信息的準確性及完整性均不做任何保證。在任何情況下，本報告

112、中的信息或表述的意見均不構成對任何人的投資建議。在任何情況下，本公司、本公司員工或者關聯機構不承諾投資者一定獲利，不與投資者分享投資收益，也不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。投資者務必注意，其據此做出的任何投資決策與本公司、本公司員工或者關聯機構無關。華安證券及其所屬關聯機構可能會持有報告中提到的公司所發行的證券并進行交易，還可能為這些公司提供投資銀行服務或其他服務。本報告僅向特定客戶傳送，未經華安證券研究所書面授權，本研究報告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷貝、復印件或復制品，或再次分發給任何其他人，或以任何侵犯本公司版權的其他方式使用。如欲引用或轉載本

113、文內容，務必聯絡華安證券研究所并獲得許可，并需注明出處為華安證券研究所，且不得對本文進行有悖原意的引用和刪改。如未經本公司授權，私自轉載或者轉發本報告，所引起的一切后果及法律責任由私自轉載或轉發者承擔。本公司并保留追究其法律責任的權利。投資評級說明投資評級說明 以本報告發布之日起 6 個月內，證券（或行業指數）相對于同期相關證券市場代表性指數的漲跌幅作為基準，A股以滬深 300 指數為基準；新三板市場以三板成指（針對協議轉讓標的）或三板做市指數（針對做市轉讓標的）為基準；香港市場以恒生指數為基準；美國市場以納斯達克指數或標普 500 指數為基準。定義如下：行業評級體系行業評級體系 增持未來 6

114、 個月的投資收益率領先市場基準指數 5%以上;中性未來 6 個月的投資收益率與市場基準指數的變動幅度相差-5%至 5%;減持未來 6 個月的投資收益率落后市場基準指數 5%以上;公司評級體系公司評級體系 買入未來 6-12 個月的投資收益率領先市場基準指數 15%以上；增持未來 6-12 個月的投資收益率領先市場基準指數 5%至 15%；中性未來 6-12 個月的投資收益率與市場基準指數的變動幅度相差-5%至 5%；減持未來 6-12 個月的投資收益率落后市場基準指數 5%至 15%；賣出未來 6-12 個月的投資收益率落后市場基準指數 15%以上；無評級因無法獲取必要的資料，或者公司面臨無法預見結果的重大不確定性事件，或者其他原因，致使無法給出明確的投資評級。