秦安股份-公司研究報告-深度布局增程混動路線新能源業務打造第二增長極-230120（20頁）.pdf

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1、 公司公司報告報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 1 秦安股份秦安股份（603758）證券證券研究報告研究報告 2023 年年 01 月月 20 日日 投資投資評級評級 行業行業 汽車/汽車零部件 6 個月評級個月評級 買入（首次評級）當前當前價格價格 10.68 元 目標目標價格價格 15.66 元 基本基本數據數據 A 股總股本(百萬股)438.80 流通A 股股本(百萬股)438.80 A 股總市值(百萬元)4,686.35 流通A 股市值(百萬元)4,686.35 每股凈資產(元)5.91 資產負債率(%)14.33 一年內最高/最低(元)14.25

2、/6.28 作者作者 于特于特 分析師 SAC 執業證書編號：S1110521050003 資料來源：聚源數據 相關報告相關報告 股價股價走勢走勢 深度布局增程混動路線深度布局增程混動路線，新能源業務新能源業務打造第二增長極打造第二增長極 公司公司立足立足發動機核心零部件，自研發動機核心零部件，自研增程增程混合混合動力電驅動動力電驅動總成，總成，零部件零部件順利順利導入導入理想汽車理想汽車供應鏈體系。供應鏈體系。公司成立于 1995 年，主要從事汽車發動機 3C 核心零部件氣缸體、氣缸蓋、曲軸；變速器關鍵零部件箱體、殼體及混合動力變速器箱體、增程式發動機缸體缸蓋、純電動車電機殼體等產品的研發、

3、生產與銷售。2018 年公司推出“再造升級”戰略，設立子公司美灃秦安涉足新能源領域，從事混合動力驅動系統的研發工作，已于 2022 年三季度末研發完成，目前正在國內進行五合一的實驗、臺架測試以及軟件開發等工作，后續有望實現整車搭載。2021 年公司獲得理想新晨增程式發動機缸蓋、缸體定點項目，隨著理想新晨缸蓋項目于 2022 年 8 月份量產交付，公司又于 2022 年 10月獲得了理想新晨缸蓋、缸體項目的擴產通知。隨著擴產完成，訂單交付能力能夠得到進一步提升。擁有擁有鑄造和機加一體化集成生產能力鑄造和機加一體化集成生產能力，各產線工藝齊全各產線工藝齊全，注重研發投入。，注重研發投入。公司在黑色

4、和有色鑄造方面擁有全流程高度自動化的工藝技術，并擁有與之匹配的自主知識產權、產線。公司具有鑄造和機加一體化集成生產能力，設備覆蓋從原材料、重要輔料的制備、鑄造、粗加工、精加工的全過程，在市場開拓和新產品開發方面具有多層面優勢。公司擁有一支經驗豐富、能支持多種類產品開發的技術團隊，為公司后續新能源項目的研發提供人才基礎。公司公司傳統業務穩中向好。傳統業務穩中向好。近年來，公司營業收入與利潤穩中向好，2022 年Q1-Q3 公司營收為 8.55 億，同比下降 16.10%，凈利潤 1.03 億，同比增加13.63%。2022 年營收下滑主要系 3 月長春疫情、4 月上海疫情、8 月重慶高溫限電、1

5、1 月重慶疫情的影響，進入 12 月之后，公司的生產經營已經重回正常軌道。公司前瞻性強，開拓公司前瞻性強，開拓布局增程混動路線布局增程混動路線。近年來國內新能源汽車銷量快速提升，但混動滲透率較純電仍處于低位。2022 年 1-11 月，國內乘用車市場純電滲透率為 20.9%，插混滲透率為 6.2%，隨著國補退坡，混動車型無里程焦慮的優勢有望帶動混動車型銷量及滲透率進一步提升。布局增程混動的車企從理想汽車擴展到問界、長安新能源、零跑、哪吒、嵐圖等，預計未來將有更多車企采用增程混動路線。公司已成功導入理想汽車的供應鏈體系，并自研混合動力驅動系統，有望成為公司業績第二增長極。投資建議投資建議：公司深

6、耕汽車核心零部件鑄造和機加工領域多年，行業經驗豐富、制造能力深厚、產品和服務質量高，業績整體穩健。布局新能源領域，目前已成功導入理想汽車的供應鏈體系。參考可比公司，考慮到公司新能源業務有望實現快速增長，給予公司 2023 年 25 倍 PE 估值，目標價 15.66元，首次覆蓋給予“買入”評級。風險風險提示提示：汽車行業景氣度下行、原材料價格波動、行業競爭加劇、配套客戶車型銷量不及預期、新業務拓展不及預期、測算具有一定主觀性存在偏差風險、主要客戶集中風險、產品價格下降風險、供應鏈波動及其他不確定性風險、公司流通市值較小存在股價波動較大風險等。財務數據和估值財務數據和估值 2020 2021 2

7、022E 2023E 2024E 營業收入(百萬元)914.44 1,419.14 1,416.16 1,834.22 2,010.48 增長率(%)53.51 55.19(0.21)29.52 9.61 EBITDA(百萬元)553.01 300.38 302.88 474.32 524.37 歸屬母公司凈利潤(百萬元)324.83 102.51 185.28 274.94 314.12 增長率(%)175.34(68.44)80.74 48.39 14.25 EPS(元/股)0.74 0.23 0.42 0.63 0.72 市盈率(P/E)14.43 45.72 25.29 17.04 1

8、4.92 市凈率(P/B)1.78 1.77 1.69 1.70 1.75 市銷率(P/S)5.12 3.30 3.31 2.55 2.33 EV/EBITDA 5.22 8.27 11.96 7.15 7.03 資料來源：wind，天風證券研究所 -27%-15%-3%9%21%33%45%2022-012022-052022-092023-01秦安股份滬深300 公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 2 內容目錄內容目錄 1.秦安股份：近三十年歷史，老牌汽車零部件骨干企業秦安股份：近三十年歷史，老牌汽車零部件骨干企業.4 1.1.公司歷史沿革：

9、歷史沿革清晰、股權結構穩定.4 1.2.公司戰略布局：再造升級，打好混動業務.6 1.2.1.總部基地搬遷工作完成，配套設施陸續建設完畢.7 1.2.2.打入新勢力供應鏈，逐步擴展市場空間.7 1.2.3.成立子公司美灃秦安，積極推動業務轉型，涉足新能源領域.8 2.核心業務保持行業領先，三大產品線齊頭并進核心業務保持行業領先，三大產品線齊頭并進.8 2.1.發動機核心零部件、變速器關鍵零部件及電機殼體的一級供應商.8 2.2.踐行 OEM 模式，采購、生產、銷售渠道穩定暢通.8 2.3.立足發動機核心 3C 件，穩步推進新能源產品轉型.9 2.3.1.汽車發動機核心零部件：主營產品為發動機核

10、心 3C 件.9 2.3.2.變速器、增程式發動機、電機等關鍵殼體零部件.9 2.3.3.混合動力驅動系統研發完畢，技術后續可拓展至純電車型.10 2.3.4.與理想新晨的合作穩步推進，并收到擴產通知.11 2.3.5.不斷開發潛在客戶，打造多元化客戶體系.11 3.行業領先自動化產線工藝，以研發能力穩步推進產品質量行業領先自動化產線工藝，以研發能力穩步推進產品質量.11 3.1.高自動化自主集成，各種產線工藝齊全.11 3.2.鑄造、機加工齊發力，造就穩定產品質量.11 3.3.二十七年研發經驗，造就雄厚的研發能力.12 3.4.受益于新能源發展，混動產品為公司帶來新增長極.12 4.新能源

11、行業現狀及展望新能源行業現狀及展望.13 4.1.新能源滲透率快速爬升，混動仍有進一步提升空間.13 4.2.新能源市場空間測算.14 5.經營重回正軌，下游市場規模有望穩步提升經營重回正軌，下游市場規模有望穩步提升.14 5.1.營業收入高速增長，凈利潤穩中向好.14 5.2.毛利水平穩步提升，各部件毛利率維持高位.15 5.3.高研發投入布局新能源領域，三費比率穩中有降.16 5.4.核心 3C 件依然為核心驅動力，新能源項目有望創造第二增長極.16 6.盈利預測盈利預測.17 7.風險提示風險提示.18 圖表目錄圖表目錄 圖 1：秦安股份歷史沿革.4 圖 2：秦安股份股權結構.4 圖 3

12、：公司業務圖.6 QZnUpNsQTXjYvZXUpZaQdN7NtRpPoMnOlOpPmNlOpNsRbRmOnNwMoMnNvPnMoM 公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 3 圖 4：秦安股份總部基地實拍圖.7 圖 5：秦安股份客戶圖.8 圖 6：2017-2021 秦安股份前五大客戶銷售額及占比.8 圖 7：秦安股份業務流程圖.8 圖 8：汽車發動機和核心零部件.9 圖 9：變速器殼體、增程式發動機缸蓋與缸體、電機殼體.10 圖 10：混合電驅動系統總成.10 圖 11：2020 至 2022 半年度秦安股份分產品市占率情況.10 圖

13、12：有色鑄造工藝.11 圖 13：秦安股份裝備配置.11 圖 14：秦安股份廠房圖.12 圖 15：秦安股份廠房圖.12 圖 16：2017-2021 秦安股份研發人員占比.12 圖 17：2017-2021 秦安股份研發投入及增速.12 圖 18：新能源乘用車銷量及滲透率.14 圖 19：EV 和 PEHV 銷量及滲透率.14 圖 20：2017 至 2022 前三季度秦安股份營業收入及其增速.15 圖 21：2017 至 2022 前三季度秦安股份扣非歸母凈利潤及增速.15 圖 22：2017 至 2022 前三季度凈利潤及其增速.15 圖 23：2017 至 2022 前三季度秦安股份

14、毛利及其毛利率.16 圖 24：2017 至 2021 年秦安股份各項汽車零部件業務毛利率.16 圖 25：2018 至 2022 前三季度秦安股份研發費用及其占比.16 圖 26：2017 至 2022 前三季度秦安股份三費合計及三費占比.16 圖 27：2021 年秦安股份主營業務構成.16 圖 28：2017 至 2021 年秦安股份分產品營收貢獻情況.16 表 1：秦安股份高管簡介.5 表 2：秦安股份 19、21 年股權激勵計劃公司層面績效考核標準.6 表 3：秦安股份 19、21 年股權激勵計劃授予情況.6 表 4：主流增程式車型對比.13 表 5：增程汽車市場空間測算.14 表

15、6：秦安股份盈利預測.17 表 7：可比公司估值對比（截至 2023 年 1 月 4 日）.18 公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 4 1.秦安股份：近三十年歷史，老牌汽車零部件骨干企業秦安股份：近三十年歷史，老牌汽車零部件骨干企業 重慶秦安機電股份有限公司成立于 1995 年 9 月，注冊地址為重慶市九龍坡區，其前身是重慶秦安機電制造有限公司，實際控制人為 YUANMING TANG。秦安股份是一家主要從事汽車發動機 3C 核心零部件氣缸體、氣缸蓋、曲軸；變速器關鍵零部件箱體、殼體及混合動力變速器箱體、增程式發動機缸體缸蓋、純電動車電機殼體等

16、產品的研發、生產與銷售的公司。經過多年的發展，公司以豐富行業經驗、開發能力、制造能力、優質的產品和服務、穩健的業績，與業界知名汽車制造廠商展開合作。1.1.公司歷史沿革：歷史沿革清晰、股權結構穩定公司歷史沿革：歷史沿革清晰、股權結構穩定 秦安股份歷史沿革清晰。19992007 年，秦安有限先后增資至 6000 萬，秦安有限公司以2011 年 3 月 31 日為基準日，整體變更為重慶秦安機電有限公司，并于 2011 年 11 月完成股改。為規范和減少關聯交易，增強經營獨立性，公司于 2012 年 10 月向其實控人YUANMING TANG 增發股份，收購其持有的秦安鑄造 100%股權。通過這次

17、收購，秦安股份業務體系更加完整和豐富，盈利能力進一步增強。公司已于 2017 年 5 月 17 日在上海證券交易所掛牌交易。2018 年公司開始推出“再造升級”戰略，設立子公司美灃秦安涉足新能源領域，從事混合動力驅動系統產品的研發工作。圖圖 1：秦安股份歷史沿革秦安股份歷史沿革 資料來源：公司招股說明書書、公司年報、天風證券研究所 秦安股份股權結構穩定，秦安股份股權結構穩定，從股權結構上看，YUANMING TANG 個人對公司具有絕對控股權，其股權占比就高達 65.63%，除控股股東外，祥禾泓安持有公司 1.29%股份，祥禾涌安持有公司 0.84%股份，泓成投資持有公司 0.88%股份。祥禾

18、泓安和祥禾涌安的普通合伙人均為涌金投資，泓成投資的普通合伙人為納米創投，納米創投和涌金投資的實際控制人為陳金霞。秦安股份結構較為集中，有利于公司的高度控制，為穩定公司的發展以及后續的戰略實施提供保障。圖圖 2：秦安股份股權結構秦安股份股權結構 公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 5 資料來源：天眼查、天風證券研究所 數據截至：2023 年 1 月 12 日 表表 1：秦安股份高管簡介秦安股份高管簡介 高管團隊高管團隊 簡介簡介 職位職位 YUANMING TANG 1957 年出生，加拿大國籍，本科學歷。歷任國營 204 廠總裝車間副主任、北碚縉

19、云摩托車配件廠副總經理、重慶泰安發動機研究所所長、泰安機電總經理、秦安有限董事長、總經理、秦安鑄造總經理 董事長、總經理 秦安鑄造董事長 美灃秦安董事長 唐梓長 1963 年出生，研究生學歷。歷任國營 354 廠技術員、泰安機電廠長 董事、副總經理 秦安鑄造董事 羅小川 1976 年出生，本科學歷，歷任秦安有限財務部部長、采購部部長、總經理助理、董事、秦安鑄造董事 董事、副總經理 秦安鑄造董事 美灃秦安董事 楊穎 1980 年出生，本科學歷，歷任本公司銷售部部長,監事會主席 副總經理 美灃秦安董事 余洋 1979 年出生，會計碩士，曾任太極集團主辦會計，重慶康華會計師事務所部門經理，西南證券投

20、資銀行事業部項目經理，長城證券投資銀行事業部高級副總裁，東興證券投資銀行事業部業務董事，方正證券承銷保薦業務董事 董事、財務總監，董事會秘書 秦安鑄造董事 美灃秦安董事 劉蜀軍 1980 年出生，本科學歷，歷任重慶建設工業集團技術中心民研所助理工程師，重慶秦安機電股份有限公司技術部工程師，部長助理，副部長，部長 副總經理 黃安林 1982 年出生，本科學歷，歷任中國南車集團株洲車輛廠工藝技術員，重慶秦安機電股份有限公司車間主任助理，技術部部長助理,技術部副部長，研究院院長助理，技術部部長 副總經理 資料來源：wind、公司公告、天風證券研究所 公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必

21、閱讀正文之后的信息披露和免責申明 6 公司于公司于 2019 年和年和 2021 年推出了員工股票期權激勵計劃。年推出了員工股票期權激勵計劃。為進一步完善公司法人治理結構，建立和完善公司激勵約束機制，通過對公司及公司全資子公司、控股子公司的部分董事、高級管理人員、中層管理人員及核心骨干人員進行工作績效的全面客觀評估，健全公司激勵對象績效評價體系，保證公司股權激勵計劃的順利實施，促進公司長期戰略目標的實現?？己朔譃楣緲I績考核和個人績效考核兩個方面，2019-2021 年主要授予公司董事、公司高管、核心技術和骨干人員共計 131 人次，授予股票數量共計 3102 萬股。我們認為，公司通過完善的激

22、勵措施，實現了公司與員工協同發展，有利于公司戰略的推進，奠定了公司高速發展的人才基礎。2022年6月公司公告由于受到2022年全國疫情影響、市場主體困難及經濟下行壓力加大，外部環境發生變化，2022 年股權激勵計劃中 2022 年及 2023 年業績考核目標實際較難達成，故決定終止 2022 年股權激勵計劃。表表 2：秦安股份秦安股份 19、21 年年股權激勵計劃股權激勵計劃公司層面績效考核標準公司層面績效考核標準 對應考核年度 公司業績考核標準 授予部分 2020 年 2020 年合并財務報表中扣除非經常性損益后的凈利潤不低于 0.8 億元 2021 年 2021 年合并財務報表中扣除非經常

23、性損益后的凈利潤不低于 1.3 億元 2022 年 2022 年合并財務報表中扣除非經常性損益后的凈利潤不低于 1.5 億元 對應考核年度 公司業績考核標準 預留授予 2021 年 2021 年合并財務報表中扣除非經常性損益后凈利潤不低于 1.3 億元 2022 年 2022 年合并財務報表中扣除非經常性損益后凈利潤不低于 1.5 億元 資料來源：公司公告、天風證券研究所 表表 3：秦安股份秦安股份 19、21 年年股權激勵計劃授予情況股權激勵計劃授予情況 授予日 授予對象 人次 獲授的股票期權數量(萬份)授予價格（元/股）2019 年 公司董事、高級管理人人員 7 810 5.68 核心技術

24、、骨干人員 88 1932 2020 年 中層管理人員、核心技術、業務人員和骨 干人員 35 300 7 2021 年 公司董事、高級管理人人員 1 60 10.25 資料來源：公司公告、天風證券研究所 1.2.公司戰略布局：公司戰略布局：再造升級，打好混動業務再造升級，打好混動業務 現有業務現有業務板塊持續板塊持續復蘇，新能源業務穩步推進復蘇，新能源業務穩步推進。在新冠疫情、汽車行業缺“芯”以及原材料價格大幅上漲的環境下，公司立足傳統燃油車氣缸體、氣缸蓋、曲軸等主業，基于公司的工藝技術優勢和先進的生產水平，利用公司獨特的鑄造及機加工一體化生產能力，確保主業穩定增長。2021 年，公司“再造升

25、級”戰略初見成效，利用子公司美灃秦安穩步推進新能源業務。公司整體業務經營、研發及市場拓展相互促進，傳統與新能源兩大類業務相互促進，以核心研發能力為驅動，提高與整車零部件的技術標準和工藝路線選擇等方面的互動能力，成為積極開拓國內合資與自主品牌乘用車及商用車發動機、傳動系統、驅動系統核心零部件及新能源領域零部件、單元及系統市場空間的骨干零部件生產企業。圖圖 3：公司業務圖公司業務圖 公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 7 資料來源：公司年報、天風證券研究所 1.2.1.總部總部基地基地搬遷工作搬遷工作完成，完成，配套設施陸續建設完畢配套設施陸續建設完

26、畢 總部基地及新能源基地建設是公司“再造升級”整體發展戰略的重要組成部分總部基地及新能源基地建設是公司“再造升級”整體發展戰略的重要組成部分，占地面積276.18 畝,總建筑面積約 135,900 平方米。公司總部基地在繼續現有業務板塊的生產和研發的同時，也為新能源汽車驅動系統生產基礎零部件。新能源汽車驅動系統基地用于研發和生產混合動力驅動系統總成，具體投資項目包含：總裝配廠房、實驗跑道等、驅動系統總裝設備、各類試驗臺架、NVH 實驗室。另有共用部分具體投資項目包含：技術中心、實驗中心、客戶接待中心等。2022 年上半年已完成技術中心、實驗中心、客戶接待中心年上半年已完成技術中心、實驗中心、客

27、戶接待中心的施工建設，總裝配廠房、實的施工建設，總裝配廠房、實驗跑道等正在緊張建設中。驗跑道等正在緊張建設中。圖圖 4：秦安股份總部基地實拍圖秦安股份總部基地實拍圖 資料來源：公司 2022 半年報、天風證券研究所 1.2.2.打入新勢力供應鏈，逐步擴展市場空間打入新勢力供應鏈，逐步擴展市場空間 品牌打入理想新勢力，持續增加創收空間。公司構建起了以福特、一汽、吉利、理想新晨、品牌打入理想新勢力，持續增加創收空間。公司構建起了以福特、一汽、吉利、理想新晨、長安、東安、柳州五菱、江鈴福特、上汽通用五菱、北汽福田長安、東安、柳州五菱、江鈴福特、上汽通用五菱、北汽福田等業界整車及動力平臺的客戶群體，客

28、戶囊括了乘用車和商用車客戶，從 2019 年到 2021 年，前五大客戶銷售額不斷提高，2021 年前五大客戶銷售額達 11.72 億，但五大客戶銷售額占比持續走低，公司正在積極擴展新客戶，客戶多元化戰略初見成效。產品方面公司由發動機、變速器核心零部件延伸至混合動力變速器箱體、電機殼體等全新領域產品，能不同程度的滿足汽油、柴油、混合動力、純電動等不同車型需求。2021 年公司獲得了包括理想新晨增程式發動機缸蓋、年公司獲得了包括理想新晨增程式發動機缸蓋、缸體項目在內的多個新項目訂單。缸體項目在內的多個新項目訂單。2022 年上半年，理想新晨增程式發動機缸蓋已進入量年上半年，理想新晨增程式發動機缸

29、蓋已進入量產交付階段。產交付階段。公司將憑借技術及工藝能力等優勢，利用市場機會最大限度發揮公司的制造能力及產能潛能，增加盈利空間。公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 8 圖圖 5：秦安股份客戶圖秦安股份客戶圖 圖圖 6：2017-2021 秦安股份前五大客戶銷售額及占比秦安股份前五大客戶銷售額及占比 資料來源：公司 2022 年半年報、天風證券研究所 資料來源：公司公告、天風證券研究所 1.2.3.成立成立子子公司美灃秦安，積極推動業務轉型，涉足新能源領域公司美灃秦安，積極推動業務轉型，涉足新能源領域 深度布局混動路線深度布局混動路線，創造業績新

30、支點。，創造業績新支點。公司設立子公司美灃秦安從事混合動力驅動系統產品的研發工作，逐步涉足新能源領域，研發重點放在了混合動力系統。2021 年公司按計劃穩步推進美灃秦安混合動力驅動系統產品的研發相關工作，現已完成混合動力驅動系統中專用發動機、減速器、驅動電機、發電機、PCU（控制器）的階段性設計開發工作。專用發動機樣機已組裝下線，并于 2021 年 3 月點火成功，相關性能試驗正在按計劃推進。同時，混合動力減速器樣機也裝配完成，并進入性能試驗階段。驅動電機、發電機、PCU（控制器）的樣機制造和性能試驗工作正在進行中。2021 年上半年專用發動機及減速器樣件開發及制作完成，2022 年 6 月發

31、電機及驅動電機裝配完成、電機控制器驅動板開發及制作完成，2022 年 9 月電機控制器控制板開發完成，即將開始上車搭載實驗。我們認為，公司前瞻性較強，深度布局混動路線，待后續產品實現量產有望提供業績增長新支點。2.核心業務保持行業領先，三大產品線齊頭并進核心業務保持行業領先，三大產品線齊頭并進 2.1.發動機核心零部件、變速器關鍵零部件及電機殼體的一級供應商發動機核心零部件、變速器關鍵零部件及電機殼體的一級供應商 公司從事汽車發動機公司從事汽車發動機 3C 核心零部件氣缸體、氣缸蓋、曲軸；變速器關鍵零部件箱體、殼核心零部件氣缸體、氣缸蓋、曲軸；變速器關鍵零部件箱體、殼體及混合動力變速器箱體、增

32、程式發動機缸體缸蓋、純電動車電機殼體等產品的研發、生體及混合動力變速器箱體、增程式發動機缸體缸蓋、純電動車電機殼體等產品的研發、生產與銷售。產與銷售。公司踐行 OEM 模式，產品全部面向以整車制造企業和動力平臺企業為主的乘用車及商用車整車市場，是專業為整車制造企業提供發動機核心零部件、變速器關鍵零部件及電機殼體的一級供應商。2.2.踐行踐行 OEM 模式，采購、生產、銷售渠道穩定暢通模式，采購、生產、銷售渠道穩定暢通 公司采用訂單式生產的模式，在產品中標后與客戶簽訂合同，按訂單批量采購、生產、供貨。已經建立完善的采購體系，主要采購的原材料包括鋁錠、部分氣缸體毛坯件、碳鋼（壓塊）等。公司所需原輔

33、材料供應渠道暢通，已形成較為穩定的供應網絡。公司的生產主要分為三類：自制的鑄件毛坯（加工）、外購鑄件毛坯加工、受托鑄件毛坯加工。其中加工過程中的模具是公司自行設計出相應的工藝流程及方案，再由外部工裝設計及制造商提供。公司目前的銷售模式主要是為整車制造企業配套直銷模式，在訂單式生產模式下，新項目產品成功簽訂合同即意味著該開發項目產品后期的銷售已經基本確定。后續的銷售工作主要是協調該項目開發、試制、交樣、測試及量產、獲得客戶年度、月度數量訂單、客戶訂單完成情況及交付跟蹤、及時收集客戶的反饋信息、貨款結算等。圖圖 7：秦安股份業務流程圖秦安股份業務流程圖 公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告

34、請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 9 資料來源：公司半年報、天風證券研究所 2.3.立足發動機核心立足發動機核心 3C 件，穩步推進新能源產品轉型件，穩步推進新能源產品轉型 2.3.1.汽車發動機核心零部件：汽車發動機核心零部件：主營產品為發動機核心主營產品為發動機核心 3C 件件 汽車發動機是曲柄連桿機構以及配氣機構的組合平臺，由 5C 構成，即氣缸體（Cylinderblock）、氣缸蓋（Cylinderhead）、曲軸（Crankshaft）、凸輪軸（Camshaft）、連桿（Connector）五大核心部件。公司以其中的公司以其中的 3C 件，即氣缸體、氣缸蓋和曲軸為主件，即氣缸

35、體、氣缸蓋和曲軸為主要產品。要產品。氣缸體氣缸體是發動機其他零件或總成的安裝基體，通過它把發動機的曲柄連桿機構（包括活塞、連桿、曲軸、飛輪等零件）和配氣機構（包括氣缸蓋、凸輪軸等）以及供油、潤滑、冷卻等機構連接成一個整體。氣缸蓋氣缸蓋是發動機的核心零部件之一，是配氣機構、進排氣系統、燃燒室的載體。曲軸曲軸是發動機核心零部件之一，是動力轉換和輸出的關鍵零部件。圖圖 8：汽車發動機和核心零部件汽車發動機和核心零部件 資料來源：公司 2022 年半年報、天風證券研究所 2.3.2.變速器變速器、增程式發動機、電機等關鍵殼體、增程式發動機、電機等關鍵殼體零部件零部件 變速器領域，秦安股份覆蓋了傳統變速

36、器到混動變速器，主要做變速器殼體部分變速器領域，秦安股份覆蓋了傳統變速器到混動變速器，主要做變速器殼體部分。變速器殼體是用于安裝變速器傳動機構及其附件的殼體結構。增程式發動機是指發動機只用來發電，不驅動車輛，秦安股份主要做增程式發動機的缸蓋增程式發動機的缸蓋和缸體和缸體的部分。公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 10 與此同時，在純電領域純電領域，秦安股份也在生產純電動車電機殼體電機殼體部分。圖圖 9：變速器變速器殼體殼體、增程式發動機、增程式發動機缸蓋與缸體缸蓋與缸體、電機、電機殼體殼體 圖圖 10：混合電驅動系統總成混合電驅動系統總成 資料來

37、源：公司 2022 年半年報、天風證券研究所 資料來源：公司 2022 年半年報、天風證券研究所 秦安股份主營業務市場地位不斷提升。秦安股份主營業務市場地位不斷提升。從公司現有的成熟產品看，缸體、缸蓋、曲軸、變速器箱體/殼體、電機殼體等產品除了能滿足燃油車使用，部分產品還能應用于混合動力增程式發動機，電機殼體則能應用于純電動車型。2020-2021 年秦安股份發動機核心 3C 件變速器箱體的市占率不斷提高，截止2022H1，缸體市占率最高達4.96%，缸蓋市占率達3.79%，曲軸市占率達 2.92%。銷量方面，秦安股份主營產品銷量持續走高，2021 年秦安股份主營產品銷售量達 238 萬件，增

38、長率達 42.19%。公司主營業務發動機核心 3C 件市占率不斷提升為公司主營業務創造營收持續增長奠定基礎，后續公司也將積極開拓新能源的客戶及市場機會，并獲得相應的市場份額。圖圖 11：2020 至至 2022 半年度秦安股份半年度秦安股份分產品市占率情況分產品市占率情況 資料來源：公司公告、天風證券研究所 2.3.3.混合動力驅動系統研發完畢，混合動力驅動系統研發完畢，技術后續可拓展至純電車型技術后續可拓展至純電車型 公司目前正在開發公司目前正在開發混合動力驅動系統混合動力驅動系統，該系統由五大部分組成：發動機、減速器、驅動電機、發電機、電機控制器。該系統既可以應用于 HEV(混合動力汽車)

39、也可以應用于 PHEV（插電式新能源汽車），其中的電機控制器、驅動電機、發電機、減速器技術還可應用于純電動車型。其中發動機（含 ECU）、減速器由國內開發，驅動電機、發電機由日本合作商開發，電機控制器由美國分公司牽頭在北美進行開發。目前研發工作正在穩步推進，其中國內開發的部分在 2021 年上半年已經完成，截止至 2022 年三季度末，國外部分的研發工作也已經全部完成，目前正在國內進行五合一的實驗、臺架測試以及軟件開發等工作，后續有望陸續實現整車搭載。公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 11 2.3.4.與理想新晨的合作穩步推進，并收到擴產通知與

40、理想新晨的合作穩步推進，并收到擴產通知 2021 年公司獲得了理想年公司獲得了理想新晨增程式發動機缸蓋（毛坯新晨增程式發動機缸蓋（毛坯+機加）、缸體機加）、缸體(機加機加)項目。項目。公司向理想新晨供應缸蓋和缸體產品，其中缸蓋已在 2022 年 8 月實現批量生產，9 月、10 月公司按照客戶需求完成訂單交付，現在進入了穩定批量交付狀態，缸體產品也將實現量產。隨著理想新晨缸蓋項目于 2022 年 8 月份量產交付以來，配套車型 L9 于 9 月實現了 11,531輛的月銷量，同時隨著 9 月末新發布兩款新車型 L8 和 L7 都將使用公司供應缸體、缸蓋的增程動力平臺，客戶對公司產品的需求進一步

41、提升。公司于 2022 年 10 月獲得了理想新晨缸蓋、缸體項目擴產通知，完成擴產后，公司為理想新晨配備的缸蓋項目年產能預計將達36-40 萬件，缸體項目年產能預計將達 24 萬件。缸蓋總成、缸體總成投資擴產項目預計于2023 年一季度、二季度分別達產。此次獲得客戶擴產通知，表明客戶對公司前期交付表現及后續研發、制造能力的高度認可。隨著公司擴產完成，訂單交付能力能夠得到進一步提升。2.3.5.不斷開發潛在客戶，打造多元化客戶體系不斷開發潛在客戶，打造多元化客戶體系 2022 年年下半年除理想新晨項目外，下半年除理想新晨項目外，原有傳統客戶亦貢獻新增量原有傳統客戶亦貢獻新增量。目前除積極組織生產

42、、保證現有產品的供應交付外，公司也接到了如賽力斯某賽力斯某缸體項目、極氪某電機、電控殼體缸體項目、極氪某電機、電控殼體項目、比亞迪某缸蓋項目、比亞迪某缸蓋項目等新能源領域客戶的報價邀請，公司會在合理安排產能的情況，積極與客戶就項目報價進行磋商，爭取新的業務機會。除了理想新晨外，公司還為長安福長安福特、吉利汽車特、吉利汽車的部分純電、混動車型供應相關產品。未來，公司將繼續積極開拓新能源的客戶及市場機會，增加新老客戶新能源車型混合動力、增程式和純電動車型的項目機會，新能源汽車的快速發展有望對公司未來的業績產生積極影響。3.行業領先自動化產線工藝，以研發能力穩步推進產品質量行業領先自動化產線工藝，以

43、研發能力穩步推進產品質量 3.1.高自動化自主集成，各種產線工藝齊全高自動化自主集成，各種產線工藝齊全 公司在黑色和有色鑄造方面擁有全流程高度自動化的工藝技術，并擁有與之匹配的自主知公司在黑色和有色鑄造方面擁有全流程高度自動化的工藝技術，并擁有與之匹配的自主知識產權。識產權。黑色金屬是含有鐵的金屬，有色金屬不含鐵，所以相對于黑色金屬更不易生銹和腐蝕。在黑色鑄造方面，可以生產覆蓋從 HT250 灰口鑄鐵到 QT850-3 球墨鑄鐵的鑄件產品；在有色鑄造方面，具備低壓、重力、高壓鑄造工藝技術；在機加工方面，具備發動機核心 3C 件（氣缸體、氣缸蓋、曲軸）及變速器箱體、電機殼體等關鍵零部件的先進粗加

44、工、精加工工藝技術。同時，公司具備生產線的自主集成能力。圖圖 12：有色鑄造工藝有色鑄造工藝 圖圖 13：秦安股份裝備配置秦安股份裝備配置 資料來源：有色金屬鑄造工業、天風證券研究所 資料來源：公司公告、天風證券研究所 3.2.鑄造、機加工齊發力，造就穩定產品質量鑄造、機加工齊發力，造就穩定產品質量 公司集鑄造與機加工一體化的產品開發能力于一身，設備覆蓋從原材料及重要輔料的制備公司集鑄造與機加工一體化的產品開發能力于一身，設備覆蓋從原材料及重要輔料的制備 公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 12 到鑄造、粗加工、精加工的全過程的生產能力到鑄造、粗

45、加工、精加工的全過程的生產能力。公司不斷提高開發能力、縮短開發周期、降低開發成本，一體化的鑄造及機加工工藝確保了公司產品質量穩定、物流過程短、產品生產效率高，在市場開拓和新產品開發方面具有多層面的優勢。圖圖 14：秦安股份廠房圖秦安股份廠房圖 圖圖 15：秦安股份廠房圖秦安股份廠房圖 資料來源：上證路演中心、天風證券研究所 資料來源：上證路演中心、天風證券研究所 3.3.二十七年研發經驗，造就雄厚的研發能力二十七年研發經驗，造就雄厚的研發能力 公司擁有一支經驗豐富、能支持多種類產品開發的技術團隊公司擁有一支經驗豐富、能支持多種類產品開發的技術團隊，并建立了一套完善的產品開發體系及鑄造和機加工歷

46、史經驗數據庫，用于支持新項目的開發。生產工藝方面，公司基于 FMEA 數據庫和 DOE 數據庫等開發工具，對工藝過程的參數不斷優化，打通前期開發與后期量產的通道。2021 年公司研發人員相對于 2020 年有較大的增長，達 384 人，占員工總數的 18.54%；在研發投入方面公司近年來研發投入不斷提高，2021年公司的研發投入總計達4762.42萬元，增速達 50.54%，這與公司 2021 年進行混合動力驅動系統的研發有關，需要較多的研發人員和研發投入。高研發投入也是秦安股份研發能力不斷提升的基礎。圖圖 16：2017-2021 秦安股份研發人員占比秦安股份研發人員占比 圖圖 17：201

47、7-2021 秦安股份秦安股份研發投入及增速研發投入及增速 資料來源：wind、公司年報、天風證券研究所 資料來源：wind、公司年報、天風證券研究所 3.4.受益于新能源發展，混動產品受益于新能源發展，混動產品為公司帶來新增長極為公司帶來新增長極 混合動力驅動系統可以分為三大類：增程式（例如：理想 ONE）、并聯模式（藍鯨 IDD）、混聯模式（星越 L）。作為國內造成新勢力巨頭之一，理想汽車旗下的所有車型均采用了增程式混合動力驅動系統，首款車型“理想 ONE”為公司奠定了行業基礎，目前理想已完成新老車型迭代，理想 ONE 已經被 L8 所取代，市面上在售車型分別有理想 L7、理想 L8 和理

48、想 L9，理想汽車憑借優秀的產品力，銷量一路穩增，保持在造車新勢力第一梯隊。秦安股份打入理想增程式混合動力驅動系統供應鏈，并且自研的五合一混合動力驅動系統已計劃上車搭載實驗。除理想汽車之外，市面上也有部分車企推出了采用增程式解決方案的車型除理想汽車之外，市面上也有部分車企推出了采用增程式解決方案的車型。例如：長安深藍 SL03、問界 M5/M7、哪吒 S、嵐圖 FREE、零跑 C11 也都推出了增程版車型。公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 13 表表 4：主流增程式車型對比主流增程式車型對比 資料來源：各公司官網、汽車之家、懂車帝、新浪汽車、有

49、駕、滿電等、天風證券研究所 4.新能源行業現狀及展望新能源行業現狀及展望 4.1.新能源滲透率快速爬升，混動仍有進一步提升空間新能源滲透率快速爬升，混動仍有進一步提升空間 我國汽車銷量自我國汽車銷量自 2020 年后逐步回升，新能源滲透率快速提升。年后逐步回升，新能源滲透率快速提升。根據中汽協數據，2021 年國內汽車銷量為 2624.83 萬輛，同比+3.88%，新能源汽車銷量達到 352.1 萬輛，滲透率13.41%，新能源乘用車銷量 332.3 萬輛，滲透率為 15.5%。2022 年國內新能源汽車行業延續強勁增長，截至 2022 年 11 月國內新能源汽車銷量已達到 604.1 萬輛，

50、累計滲透率為24.86%，其中新能源乘用車累計銷量達 578.6 萬輛，累計滲透率提升至 27.17%。當前當前 PHEV 滲透率較純電仍處于低位，國補退坡有望帶動滲透率較純電仍處于低位，國補退坡有望帶動 PHEV 滲透率進一步提升。滲透率進一步提升。根據中汽協數據，近年來純電和插混車型快速提升，2022 年 1-11 月，國內乘用車市場純電銷量累計達到 445.93 萬輛，滲透率為 20.9%，插混銷量累計達 132.65 萬輛，滲透率為 6.2%。相比純電而言，插混車型的銷量和滲透率遠小于純電車型。2023 年國補或將退坡，我們認 公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文

51、之后的信息披露和免責申明 14 為補貼退坡后，混動車型無“里程焦慮”的優勢將進一步突顯，有望帶動混動車型的銷量及滲透率進一步提升。圖圖 18：新能源乘用車銷量及滲透率新能源乘用車銷量及滲透率 圖圖 19：EV 和和 PEHV 銷量及滲透率銷量及滲透率 資料來源：中汽協、天風證券研究所 資料來源：中汽協、天風證券研究所 4.2.新能源市場空間測算新能源市場空間測算 公司公司 2022 年作為造車新勢力理想汽車的配套零部件供應商，正式開辟新能源業務，有望年作為造車新勢力理想汽車的配套零部件供應商，正式開辟新能源業務，有望享受新能源行業發展紅利。享受新能源行業發展紅利。當前，市面上采用增程式解決方案

52、的車型較少，主要為理想汽車全系、問界 M5/M7、嵐圖 FREE、零跑 C11 和長安 SL03 等。根據我們的測算，2022年國內主流增程式乘用車銷量約為23萬臺左右，同比+138%，占新能源乘用車比重為3.5%；2023 年增程式乘用車銷量有望達到 62 萬，同比+172%，占新能源乘用車比重約 6.8%。表表 5：增程汽車市場空間測算增程汽車市場空間測算 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 銷量（萬臺）3.26 9.59 22.82 62 97 理想 3.26 9.0 13.3 30 40 問界 0 0.0 6.0 12 18 長安 0 0.0 2.1 12 20

53、 哪吒 0 0.0 0.0 2 6 零跑 0 0.0 0.0 3 6 嵐圖 0 0.5 1.1 3 5 天際 0 0.0 0.3 1 2 yoy 194%138%172%53%新能源乘用車銷量（萬臺）136.7 332.3 650 917-占比（%）2.4%2.9%3.5%6.8%-資料來源：中汽協、各車企微信公眾號、天風證券研究所 5.經營重回正軌，下游市場規模有望穩步提升經營重回正軌，下游市場規模有望穩步提升 5.1.營業收入高速增長，凈利潤穩中向好營業收入高速增長，凈利潤穩中向好 營業收入營業收入近年保持近年保持高速增長高速增長。2019年-2021年公司營業收入從5.96億元增長到14

54、.19億元，2020-2021 年公司主營業務持續保持 50%以上的增速，未來結合新業務轉型，有望再創新高。2022Q1-Q3 營業收入為 8.55 億，同比下降 16.1%?？鄯菤w母凈利潤自扣非歸母凈利潤自 2020 年扭虧為盈。年扭虧為盈。公司 2018-2022Q3 扣非歸母凈利潤由虧轉盈，呈增長趨勢，2021 年公司扣非歸母凈利潤達 1.7 億，同比增長 142.83%，2022Q1-Q3 扣非歸母凈利潤為 0.66 億，同比下降 39.62%。公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 15 公司主業呈持續增長的發展態勢。2022 年公司營收和

55、扣非凈利潤主要受到 3 月長春疫情、4 月上海疫情、8 月重慶高溫限電、11 月重慶疫情的影響，進入 12 月之后，公司生產經營已經重回正常軌道。在新能源業務方面，2022 年主要為理想新晨相關定點項目，其中缸蓋項目于 2022 年 8 月量產，缸體項目三季度未進入量產，因此理想新晨定點項目對公司三季營收和利潤增長貢獻較小。理想汽車 2022 年四季度以來月交付量持續提升，我們認為隨著理想汽車銷量的持續上升，公司營收及利潤或將迎來新增量。圖圖 20：2017 至至 2022 前三季度秦安股份前三季度秦安股份營業收入及其增速營業收入及其增速 圖圖 21：2017 至至 2022 前三季度秦安股份

56、前三季度秦安股份扣非歸母凈利潤扣非歸母凈利潤及增速及增速 資料來源：wind、天風證券研究所 資料來源：wind、天風證券研究所 凈利潤方面，公司 2019、2020 年凈利潤增速較快，分別達 285.34%、175.34%，而 2021 年凈利潤有所下降，為 1.03 億元。2020 公司取得較高的凈利潤與公司對于大宗商品現貨價格走勢的判斷準確并進行期貨投資取得相應的收益有關。為對沖疫情帶來的負面影響，公司在確保主營業務穩定增長的同時，對公司常用原材料鋁、銅等期貨投資，2020 年公司在期貨方面取得大額的收益，達 2.59 億元。而 2021 年，公司在期貨投資方面有一定的虧損，達 1.26

57、 億元。期貨投資屬于偶發性交易，具有不可持續性，期貨投資屬于偶發性交易，具有不可持續性，公司已承諾自公司已承諾自 2022 年年 1 月月 1日起，不再開展投資性期貨業務。日起，不再開展投資性期貨業務。圖圖 22：2017 至至 2022 前三季度前三季度凈凈利潤及其增速利潤及其增速 資料來源：wind、天風證券研究所 5.2.毛利水平穩步提升，各部件毛利率維持高位毛利水平穩步提升，各部件毛利率維持高位 公司毛利潤近幾年穩步提升，總體毛利率保持平穩公司毛利潤近幾年穩步提升，總體毛利率保持平穩。2022Q1-Q3 公司毛利率為 21.46%，2020-2021 年公司氣缸體、曲軸、變速器箱體及其

58、他毛利率穩步上升，氣缸蓋有些許下降。2021 年，公司氣缸體毛利率為 20.62%、氣缸蓋毛利率為 26.08%、曲軸毛利率為 35.75%、變速器箱體及其他毛利率為 6.82%。發動機核心 3C 件毛利率依然維持在 20%以上，傳統業務的毛利水平有望持續維持在穩定區間。公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 16 圖圖 23：2017 至至 2022 前三季度前三季度秦安股份秦安股份毛利及其毛利率毛利及其毛利率 圖圖 24：2017 至至 2021 年年秦安股份秦安股份各項汽車零部件業務毛利率各項汽車零部件業務毛利率 資料來源：Wind、天風證券研

59、究所 資料來源：Wind、天風證券研究所 5.3.高研發投入布局新能源領域，三費比率穩中有降高研發投入布局新能源領域，三費比率穩中有降 研發投入隨新能源領域業務拓展而提升。研發投入隨新能源領域業務拓展而提升。公司有嚴格的管理制度及費用預算，近幾年研發費用在 2500-3700 萬之間，2022 年研發費用占比有上漲趨勢，前三季度公司研發費用占比達 4.07%，研發費用占比增長主要系公司新項目帶來的研發費用增長。成本控制能力優異，費用率呈下降態勢。成本控制能力優異，費用率呈下降態勢。2020-2021 年公司三費持續走低，2022 年前三季度三費有所提升，占比達 6.9%。公司在密切關注大宗商品

60、價格走勢，在合理價格區域開展原材料的套期保值同時，也通過內部挖潛，加強各項成本費用控制措施來實現公司的業績增長。圖圖 25：2018 至至 2022 前三季度前三季度秦安股份秦安股份研發費用及其占比研發費用及其占比 圖圖 26：2017 至至 2022 前三季度前三季度秦安股份秦安股份三費合計及三費占比三費合計及三費占比 資料來源：wind、天風證券研究所 資料來源：wind、天風證券研究所*管理費用不包含研發費用 5.4.核心核心 3C 件依然為核心驅動力，新能源項目有望創造件依然為核心驅動力，新能源項目有望創造第二增長極第二增長極 近年來發動機核心近年來發動機核心 3C 件依然為公司業績核

61、心驅動力件依然為公司業績核心驅動力，公司在鞏固發展占比高的缸體的同時，致力于進一步拓展缸蓋、曲軸、變速器等市場空間，提升銷售額。其中 2021 年，公司營業收入占比中的最大的為氣缸體，比重為 49.62%，核心 3C 件的營業收入占比高達94.5%。2018-2021 年，核心 3C 件創造營收總額也在穩步增長，為公司業績增長奠定穩固基礎。同時同時，公司也在努力增加客戶新能源車型如混合動力、增程式發動機和純電動車公司也在努力增加客戶新能源車型如混合動力、增程式發動機和純電動車型等產品的項目機會，并獲得相應的市場份額。型等產品的項目機會，并獲得相應的市場份額。圖圖 27：2021 年秦安股份主營

62、業年秦安股份主營業務構成務構成 圖圖 28：2017 至至 2021 年年秦安股份秦安股份分產品營收貢獻情況分產品營收貢獻情況 公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 17 資料來源：wind、天風證券研究所 資料來源：wind、天風證券研究所 6.盈利預測盈利預測 近年來公司主營業務保持穩定增長，2022 年由于疫情、高溫限電等原因營收有所下滑，但12 月已恢復正常生產經營。一直以來，公司與傳統燃油車客戶例如福特、吉利、一汽、江鈴等保持深入合作，后續傳統油車業務營收有望維持穩定份額。營收方面的后續增量主要來源于新能源業務板塊，22 年獲得理想新晨的

63、定點及擴產通知，22Q3 缸蓋項目已開啟始量產交付，預計 23 年開始為公司貢獻營收。目前公司新能源客戶為理想汽車，同時也在與賽力斯、吉利汽車等洽談新項目，積極拓展新客戶。近兩年公司傳統業務綜合毛利率維持在 25%左右，我們認為，新能源客戶定點項目 ASP 和毛利率相比傳統油車項目有所提升。我們認為，隨著未來新能源汽車銷量及滲透率進一步提升，理想汽車及其他潛在客戶的銷量有望持續增長，公司配套的缸體、缸蓋產品逐漸放量，有望帶動公司綜合毛利率進一步提升，22-24 年綜合毛利率假設為 23.13%、28.05%、27.79%。根據我們測算，公司 2022-2024 年營業收入為 14.16 億元、

64、18.34 億元、20.10 億元；2022-2024 年的凈利潤為 1.85 億元、2.75 億元、3.14 億元；2023 年 1 月 20 日對應 PE 分別為 25.29x、17.04x、14.92x。表表 6：秦安股份盈利預測秦安股份盈利預測 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 營業收入（億元）9.1 14.2 14.16 18.34 20.10 yoy 53.51%55.19%-0.21%29.52%9.61%傳統燃油車業務（億元）9.1 14.2 13.0 12.7 12.1 毛利率（%）25.28%24.39%22.00%25.00%25.00%新能源業

65、務（億元）1.2 5.6 8.0 毛利率（%）35.00%35.00%32.00%綜合毛利率（%）25.28%24.39%23.06%28.05%27.79%凈利潤（億元）3.25 1.03 1.85 2.75 3.14 yoy 175.3%-68.4%80.7%48.4%14.3%資料來源：Wind、天風證券研究所 我們選取廣東鴻圖、文燦股份、拓普集團、旭升股份、嶸泰股份、祥鑫科技為可比公司，可比公司的主營業務為鋁合金加工業務。參考可比公司估值水平，2022 年和 2023 年平均PE 為 35.07x 和 21.88x。秦安股份深耕汽車發動機核心零部件鑄造和機加工領域多年，擁有豐富的行業經

66、驗、深厚的開發能力和制造能力、擁有優質的產品和服務，近年來業績整體保持穩健增長，與福特、一汽、吉利等傳統車企的保持長期合作。并且，公司在新能源行業發展的浪潮下抓住機遇，目前已成功進入理想汽車的供應鏈體系，產品受到客戶認可并獲得擴產通知，理想汽車的銷量增長及潛在客戶的新定點有望為公司貢獻新的收入增量。公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 18 并且，公司正積極研發混合動力驅動系統，其核心技術也可以應用于純電車型，中長期有望幫助公司開辟新業務，提升新能源領域核心競爭力。參考可比公司，考慮到公司作為發動機核心零部件一級供應商，新能源業務配套客戶未來的銷量

67、增長有望為公司打造第二增長極，給予公司 2023 年 25 倍 PE 估值，目標價 15.66元，首次覆蓋給予“買入”評級。表表 7：可比公司估值對比（截至可比公司估值對比（截至 2023 年年 1 月月 4 日）日）代碼 公司 收盤價（元）EPS（元/股）PE 2022E 2023E 2022E 2023E 002101.SZ 廣東鴻圖 21.43 0.89 1.1 23.98 19.47 603348.SH 文燦股份 57.52 1.4 2.34 41.15 24.36 601689.SH 拓普集團 57.19 1.58 2.25 36.17 25.38 603305.SH 旭升集團 32

68、.46 0.99 1.48 32.95 21.87 605133.SH 嶸泰股份 25.80 0.94 1.44 27.59 17.86 002965.SZ 祥鑫科技 66.09 1.36 2.96 48.58 22.31 均值 35.07 21.88 資料來源：Wind、天風證券研究所（注：可比公司估值預測來源于 Wind 一致預期）7.風險提示風險提示 1.汽車行業景氣度下行風險：汽車行業景氣度下行風險：汽車行業景氣度下行或導致公司的營收和業績不及預期；2.原材料價格波動：原材料價格波動：原材料價格波動或將影響公司盈利能力；3.行業競爭加?。盒袠I競爭加?。盒袠I競爭加劇或導致公司盈利能力下降

69、；4.配套客戶車型銷量不及預期：配套客戶車型銷量不及預期：行業景氣度下行導致配套客戶車型銷量不及預期；5.新業務拓展不及預期：新業務拓展不及預期：公司新能源業務客戶拓展應用或不及預期，進而影響公司營收及盈利能力；6.測算具有一定主觀性存在偏差風險：測算具有一定主觀性存在偏差風險：銷量、市場規模及滲透率相關測算有一定主觀性，可能存在偏差；7.主要客戶集中主要客戶集中度高度高風險：風險：公司前五大客戶占比較為集中，大客戶訂單變動或將影響公司營收及盈利能力；8.產品價格下降風險：產品價格下降風險：公司產品價格或受到原材料價格、年降等因素影響而下降，導致營收及盈利能力降低；9.供應鏈波動及其他不確定性

70、風險：供應鏈波動及其他不確定性風險：供應鏈波動或將影響公司正常產生產經營，從而影響營收及盈利能力 10.公司流通市值較小，或存在股價波動較大風險公司流通市值較小，或存在股價波動較大風險。公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 19 財務預測摘要財務預測摘要 資產資產負債表負債表(百萬元百萬元)2020 2021 2022E 2023E 2024E 利潤利潤表表(百萬元百萬元)2020 2021 2022E 2023E 2024E 貨幣資金 1,084.83 862.94 861.12 1,115.33 1,222.51 營業收入營業收入 914.44

71、 1,419.14 1,416.16 1,834.22 2,010.48 應收票據及應收賬款 376.77 329.97 375.29 538.17 463.07 營業成本 683.27 1,073.08 1,089.60 1,319.72 1,451.77 預付賬款 9.27 4.66 18.27 8.12 18.02 營業稅金及附加 9.72 12.41 13.31 13.76 14.07 存貨 219.27 291.56 418.39 343.31 481.68 銷售費用 19.47 10.29 9.21 11.01 11.66 其他 234.44 464.83 370.70 384.9

72、9 407.97 管理費用 104.81 100.91 111.03 128.40 120.63 流動資產合計流動資產合計 1,924.58 1,953.97 2,043.77 2,389.91 2,593.25 研發費用 31.64 26.04 56.65 56.83 59.87 長期股權投資 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 財務費用(23.16)(23.02)(17.21)(15.04)(6.13)固定資產 823.26 756.38 762.58 719.45 613.98 資產/信用減值損失(26.08)(9.08)(6.00)(2.00)(0.46)在建工程 31.

73、78 117.90 223.11 214.65 215.41 公允價值變動收益(13.16)39.51 0.00 0.00 0.00 無形資產 131.57 157.51 153.44 149.38 145.31 投資凈收益 268.71(130.66)0.84 0.07 0.07 其他 55.45 91.41 50.49 40.70 44.77 其他(543.32)184.17 0.00 0.00(0.00)非流動資產合計非流動資產合計 1,042.07 1,123.20 1,189.62 1,124.18 1,019.47 營業利潤營業利潤 402.53 135.49 148.43 317

74、.62 358.22 資產總計資產總計 2,966.65 3,077.17 3,233.39 3,514.10 3,612.72 營業外收入 0.18 0.90 70.40 23.83 31.71 短期借款 0.00 0.00 152.02 166.82 569.28 營業外支出 2.36 3.52 0.03 1.97 1.84 應付票據及應付賬款 245.83 352.41 216.06 501.85 283.66 利潤總額利潤總額 400.35 132.87 218.80 339.48 388.09 其他 68.20 49.90 72.70 69.86 68.23 所得稅 75.52 30

75、.36 33.52 64.54 73.97 流動負債合計流動負債合計 314.03 402.31 440.77 738.53 921.17 凈利潤凈利潤 324.83 102.51 185.28 274.94 314.12 長期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 少數股東損益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 應付債券 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 歸屬于母公司凈利潤歸屬于母公司凈利潤 324.83 102.51 185.28 274.94 314.12 其他 12.08 22.52 15.58 16.72 18.27 每股收益（元）0.

76、74 0.23 0.42 0.63 0.72 非流動負債合計非流動負債合計 12.08 22.52 15.58 16.72 18.27 負債合計負債合計 329.59 425.25 456.35 755.25 939.45 少數股東權益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 主要財務比率主要財務比率 2020 2021 2022E 2023E 2024E 股本 438.80 438.80 438.80 438.80 438.80 成長能力成長能力 資本公積 742.15 749.33 730.83 730.83 730.83 營業收入 53.51%55.19%-0.21%29.52

77、%9.61%留存收益 1,575.60 1,676.24 1,718.06 1,736.75 1,660.52 營業利潤 198.29%-66.34%9.55%113.99%12.78%其他(119.49)(212.45)(110.65)(147.53)(156.88)歸屬于母公司凈利潤 175.34%-68.44%80.74%48.39%14.25%股東權益合計股東權益合計 2,637.06 2,651.92 2,777.04 2,758.85 2,673.27 獲利能力獲利能力 負債和股東權益總計負債和股東權益總計 2,966.65 3,077.17 3,233.39 3,514.10 3

78、,612.72 毛利率 25.28%24.39%23.06%28.05%27.79%凈利率 35.52%7.22%13.08%14.99%15.62%ROE 12.32%3.87%6.67%9.97%11.75%ROIC 24.56%6.83%7.97%14.31%19.46%現金流量表現金流量表(百萬元百萬元)2020 2021 2022E 2023E 2024E 償債能力償債能力 凈利潤 324.83 102.51 185.28 274.94 314.12 資產負債率 11.11%13.82%14.11%21.49%26.00%折舊攤銷 193.70 179.26 162.66 168.7

79、4 171.86 凈負債率-41.14%-32.43%-25.50%-34.34%-24.37%財務費用(23.62)(19.82)(17.21)(15.04)(6.13)流動比率 6.06 4.85 4.64 3.24 2.82 投資損失(268.71)130.66(0.84)(0.07)(0.07)速動比率 5.37 4.13 3.69 2.77 2.29 營運資金變動(26.30)(348.86)(169.73)201.63(318.90)營運能力營運能力 其它 17.05 168.78 0.00 0.00(0.00)應收賬款周轉率 3.06 4.02 4.02 4.02 4.02 經營

80、活動現金流經營活動現金流 216.94 212.53 160.16 630.20 160.88 存貨周轉率 4.43 5.56 3.99 4.82 4.87 資本支出 164.51 195.48 276.94 111.95 61.52 總資產周轉率 0.33 0.47 0.45 0.54 0.56 長期投資 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 每股指標（元）每股指標（元）其他(67.53)130.96(546.10)(224.98)(124.53)每股收益 0.74 0.23 0.42 0.63 0.72 投資活動現金流投資活動現金流 96.98 326.44(269.16)(1

81、13.03)(63.00)每股經營現金流 0.49 0.48 0.36 1.44 0.37 債權融資 23.16 25.83 167.36 30.16 409.00 每股凈資產 6.01 6.04 6.33 6.29 6.09 股權融資(115.48)(293.03)(60.16)(293.13)(399.70)估值比率估值比率 其他(62.74)161.93 0.00 0.00 0.00 市盈率 14.43 45.72 25.29 17.04 14.92 籌資活動現金流籌資活動現金流(155.06)(105.27)107.19(262.97)9.30 市凈率 1.78 1.77 1.69 1

82、.70 1.75 匯率變動影響 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 EV/EBITDA 5.22 8.27 11.96 7.15 7.03 現金凈增加額現金凈增加額 158.86 433.69(1.81)254.20 107.18 EV/EBIT 7.63 17.80 25.83 11.10 10.45 資料來源：公司公告，天風證券研究所 公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 20 分析師聲明分析師聲明 本報告署名分析師在此聲明：我們具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格或相當的專業勝任能力，本報告所表述的所有觀點均準確地反映了

83、我們對標的證券和發行人的個人看法。我們所得報酬的任何部分不曾與，不與，也將不會與本報告中的具體投資建議或觀點有直接或間接聯系。一般聲明一般聲明 除非另有規定，本報告中的所有材料版權均屬天風證券股份有限公司（已獲中國證監會許可的證券投資咨詢業務資格）及其附屬機構（以下統稱“天風證券”）。未經天風證券事先書面授權，不得以任何方式修改、發送或者復制本報告及其所包含的材料、內容。所有本報告中使用的商標、服務標識及標記均為天風證券的商標、服務標識及標記。本報告是機密的，僅供我們的客戶使用，天風證券不因收件人收到本報告而視其為天風證券的客戶。本報告中的信息均來源于我們認為可靠的已公開資料，但天風證券對這些

84、信息的準確性及完整性不作任何保證。本報告中的信息、意見等均僅供客戶參考，不構成所述證券買賣的出價或征價邀請或要約。該等信息、意見并未考慮到獲取本報告人員的具體投資目的、財務狀況以及特定需求，在任何時候均不構成對任何人的個人推薦?？蛻魬攲Ρ緢蟾嬷械男畔⒑鸵庖娺M行獨立評估，并應同時考量各自的投資目的、財務狀況和特定需求，必要時就法律、商業、財務、稅收等方面咨詢專家的意見。對依據或者使用本報告所造成的一切后果，天風證券及/或其關聯人員均不承擔任何法律責任。本報告所載的意見、評估及預測僅為本報告出具日的觀點和判斷。該等意見、評估及預測無需通知即可隨時更改。過往的表現亦不應作為日后表現的預示和擔保。在

85、不同時期，天風證券可能會發出與本報告所載意見、評估及預測不一致的研究報告。天風證券的銷售人員、交易人員以及其他專業人士可能會依據不同假設和標準、采用不同的分析方法而口頭或書面發表與本報告意見及建議不一致的市場評論和/或交易觀點。天風證券沒有將此意見及建議向報告所有接收者進行更新的義務。天風證券的資產管理部門、自營部門以及其他投資業務部門可能獨立做出與本報告中的意見或建議不一致的投資決策。特別聲明特別聲明 在法律許可的情況下，天風證券可能會持有本報告中提及公司所發行的證券并進行交易，也可能為這些公司提供或爭取提供投資銀行、財務顧問和金融產品等各種金融服務。因此，投資者應當考慮到天風證券及/或其相

86、關人員可能存在影響本報告觀點客觀性的潛在利益沖突，投資者請勿將本報告視為投資或其他決定的唯一參考依據。投資評級聲明投資評級聲明 類別類別 說明說明 評級評級 體系體系 股票投資評級 自報告日后的 6 個月內，相對同期滬 深 300 指數的漲跌幅 行業投資評級 自報告日后的 6 個月內，相對同期滬 深 300 指數的漲跌幅 買入 預期股價相對收益 20%以上 增持 預期股價相對收益 10%-20%持有 預期股價相對收益-10%-10%賣出 預期股價相對收益-10%以下 強于大市 預期行業指數漲幅 5%以上 中性 預期行業指數漲幅-5%-5%弱于大市 預期行業指數漲幅-5%以下 天風天風證券研究證券研究 北京北京 ?？诤？?上海上海 深圳深圳 北京市西城區佟麟閣路 36 號 郵編：100031 郵箱： 海南省?？谑忻捞m區國興大道 3 號互聯網金融大廈 A 棟 23 層 2301 房 郵編：570102 電話：(0898)-65365390 郵箱： 上海市虹口區北外灘國際 客運中心 6 號樓 4 層 郵編：200086 電話：(8621)-65055515 傳真：(8621)-61069806 郵箱： 深圳市福田區益田路 5033 號 平安金融中心 71 樓 郵編：518000 電話：(86755)-23915663 傳真：(86755)-82571995 郵箱：