【研報】銀行業專題：分化的民營銀行-20200323[21頁].pdf

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1、 行業報告行業報告 | 行業深度研究行業深度研究 1 銀行銀行 證券證券研究報告研究報告 2020 年年 03 月月 23 日日 投資投資評級評級 行業行業評級評級 強于大市(維持評級) 上次評級上次評級 強于大市 作者作者 廖志明廖志明 分析師 SAC 執業證書編號：S1110517070001 朱于畋朱于畋 分析師 SAC 執業證書編號：S1110518090006 資料來源：貝格數據 相關報告相關報告 1 銀行-行業研究簡報:如何看待當前的銀行股？ 2020-03-22 2 銀行-行業點評:定向降準落地，部分上市行受益大 2020-03-16 3 銀行-行業深度研究:數字經濟時代，科

2、 技 漸 成 銀 行 核 心 驅 動 力 2020-03-15 行業走勢圖行業走勢圖 專題：專題：分化的民營銀行分化的民營銀行 民營銀行是為服務小微企業而生民營銀行是為服務小微企業而生 民營銀行民營銀行誕生之原因是服務中小微企業而非與國有銀行正面競爭誕生之原因是服務中小微企業而非與國有銀行正面競爭。國有商業銀行機構對廣大小微企業的金融服務明顯不足， 而經濟結構調整和轉型升級離不開對小微企業的支持。早在 2012 年，銀監會發布關于鼓勵和引導民間資本進入銀行業的實施意見 ，指出民營企業可以通過發起設立、認購新股、受讓股權、并購重組等方式投資銀行業金融機構。在這之后一系列關于設立民營銀行的發文中，

3、 都提到了加強對小微企業的金融服務和支持， 可見監管允許設立民營銀行主要就是針對小微企業融資難、 融資貴的問題。 在在2015 年年關于促進民營銀行發展的指導意見關于促進民營銀行發展的指導意見中，監管明確提出民營銀行中，監管明確提出民營銀行要明確差異化發展戰略，與現有商業銀行實現互補發展，錯位競爭。要明確差異化發展戰略，與現有商業銀行實現互補發展，錯位競爭。 民營銀行經營業績分化嚴重民營銀行經營業績分化嚴重 2018 年年微眾銀行與網商銀行營收位居民營銀行前微眾銀行與網商銀行營收位居民營銀行前二二。作為早先成立的兩家民營銀行， 微眾營收達 100 億元， 同比增長 48.63%； 網商銀行營收

4、 63 億元，同比增長 46.98%。其他銀行營收大多在 10 億元以下，部分銀行因 17 年基數低使 18 同比增速巨大；天津金城銀行 18 年營收同比下滑。 盈利高速增長，主要由盈利高速增長，主要由微眾銀行微眾銀行貢獻貢獻。截至 19 年，民營銀行總計凈利潤為82 億元，同比增長 82%，預計主要是微眾銀行、網商銀行等頭部機構貢獻。根據最新披露年報，微眾銀行 2018 年凈利潤占民營銀行總利潤的 53%。 未來發展未來發展或或仍成兩極化趨勢仍成兩極化趨勢 微眾微眾銀行銀行、網商銀行、網商銀行能入選能入選 LPR 報價行，報價行，反映出其符合反映出其符合監管監管鼓勵的發展方鼓勵的發展方向向。

5、 以網商和微眾銀行為代表， 兩家互聯網銀行依托股東資源擁有廣泛的客戶群體，數量超越了傳統的全國性銀行。此外，無論是騰訊的個人客戶或是阿里巴巴的網店主， 大多屬于長尾客戶， 與傳統銀行客戶群體形成了較為明顯的分層，完全屬于監管鼓勵的發展方向。 股東為傳統企業的民營銀行，其定位或局限于股東資源和區域，可能成長股東為傳統企業的民營銀行，其定位或局限于股東資源和區域，可能成長為為具有特色的社區銀行具有特色的社區銀行。因傳統企業業務范圍覆蓋半徑始終有限，不似無邊界的互聯網， 旗下銀行成長為大銀行的概率小， 專注其特定的客戶群體是個不錯的選擇。這也符合監管差異化競爭及服務民營小微企業的意圖。 投資建議：投

6、資建議：民營銀行兩極民營銀行兩極分分化，互聯網銀行高速發展化，互聯網銀行高速發展 我們認為，國內疫情持續好轉，逆周期政策力度加大，存款成本下降可期，催化銀行股估值修復。 近期因海外股市大幅下跌， 導致外資持倉較多的銀行回調較大，我們主推低估值且基本面較好的招行、平安、光大、興業、工行及基本面反轉的北京銀行，關注常熟、張家港行、江蘇銀行等。 風險風險提示提示：監管不放松管制；資產質量大幅惡化；貸款利率下滑過快；疫情持續擴散。 重點標的推薦重點標的推薦 股票股票 股票股票 收盤價收盤價 投資投資 EPS(元元) P/E 代碼代碼 名稱名稱 2020-03-20 評級評級 2018A 2019A/E

7、 2020E 2021E 2018A 2019A/E 2020E 2021E 000001.SZ 平安銀行 12.52 增持 1.45 1.45 1.69 2.01 8.63 8.63 7.41 6.23 600036.SH 招商銀行 31.04 買入 3.19 3.68 4.00 4.40 9.73 8.43 7.76 7.05 601166.SH 興業銀行 15.40 買入 2.92 3.17 3.46 3.86 5.27 4.86 4.45 3.99 601818.SH 光大銀行 3.57 買入 0.64 0.71 0.80 0.91 5.58 5.03 4.46 3.92 資料來源：天

8、風證券研究所，注：PE=收盤價/EPS -11%-8%-5%-2%1%4%7%10%2019-032019-072019-11銀行滬深300 行業報告行業報告 | | 行業深度研究行業深度研究 2 內容目錄內容目錄 1. 經濟轉型升級催生民營銀行經濟轉型升級催生民營銀行 . 4 1.1. 民營銀行是為服務小微企業而生 . 4 1.2. 風控體系依靠股東數據資源 . 5 1.3. 產品特色不強 . 5 2. 經營業績分化嚴重經營業績分化嚴重 . 6 2.1. 民營銀行馬太效應明顯 . 6 2.2. 規模增長受制于“一行一店” . 9 2.3. 凈息差行業最高. 10 2.4. 資產質量較好 .

9、12 3. 民營銀行未來或仍成兩極化趨勢民營銀行未來或仍成兩極化趨勢 . 13 3.1. 互聯網銀行或誕生巨頭 . 13 3.2. 傳統民營銀行或追求小而美 . 14 4. 微眾銀行略勝網商銀行一籌微眾銀行略勝網商銀行一籌 . 15 4.1. 微眾銀行與網商銀行商務模式不同 . 16 4.2. 微眾銀行凈息差被網商銀行反超 . 17 4.3. 微眾銀行不良貸款率更低 . 19 5. 投資建議：民營銀行兩極分化，互聯網銀行高速發展投資建議：民營銀行兩極分化，互聯網銀行高速發展 . 20 6. 風險提示風險提示 . 20 圖表目錄圖表目錄 圖 1：微眾銀行與網商銀行營收占比高（百萬元） . 7 圖

10、 2：民營銀行凈利高速增長（億元） . 7 圖 3：民營銀行 ROA 在 19Q4 成行業第一 . 7 圖 4：微眾銀行凈利潤位居民營銀行第一（2018 年，百萬元） . 7 圖 5：頭部民營銀行盈利增長主要靠擴表（2018 年） . 8 圖 6：小型民營銀行盈利增長同樣靠擴表（2018 年） . 8 圖 7：民營銀行對同業負債依賴程度較高（2018 年） . 9 圖 8：民營銀行資本充足率從高位下降 . 10 圖 9：民營銀行凈息差高于其他類型銀行 . 10 圖 10：網商銀行 2018 年息差最高. 10 圖 11：18 年新網銀行生息資產收益率最高 . 11 圖 12：18 年末民營銀行

11、生息資產收益率高于其他銀行 . 11 圖 13：民營銀行存放央行比例普遍偏高（2018 年） . 11 圖 14：新網銀行 2018 年計息負債成本率最高 . 12 圖 15：民營銀行計息負債成本率與城商行接近（截至 18 年） . 12 圖 16：民營銀行不良貸款率逐漸上升（億元） . 12 圖 17：各家民營銀行不良率 . 12 圖 18：民營銀行撥備覆蓋率已從高位下降 . 13 pOqPnNsOnQoQmOqRsNvMnO8OaO6MoMoOpNrReRnNtQlOsQmQ9PpPvNMYrMyQwMnMuN 行業報告行業報告 | | 行業深度研究行業深度研究 3 圖 19：美國中小銀行

12、數量及占比逐年下降（家） . 14 圖 20：2019 年美國中小銀行數量占比高達 84% . 14 圖 21：美國中小銀行資產規模占比逐年下降（10 億美元） . 14 圖 22：2019 年美國中小銀行總資產占比僅為 6.2% . 14 圖 23：美國中小銀行存款規模占比逐年下降（10 億美元） . 15 圖 24：2019 年美國中小銀行存款占比僅為 6.63% . 15 圖 25：微眾銀行 2018 年資產規模大幅提升 . 15 圖 26：微眾營收凈利潤高速增長，網商增長平穩 . 15 圖 27：微眾銀行凈非息收入在營收中占比高 . 16 圖 28：網商銀行凈利息收入在營收中占比高 .

13、 16 圖 29：微眾銀行與網商銀行盈利拆解對比 . 16 圖 30：微眾銀行 2018 年息差大幅降低 . 17 圖 31：微眾銀行 2018 年生息資產收益率降幅較大 . 17 圖 32：微眾銀行 18 年存款激增（億元） . 18 圖 33：微眾銀行計息負債結構已恢復正常 . 18 圖 34：網商銀行計息負債結構仍需調整 . 18 圖 35：微眾資本充足率逐年下降，網商保持平穩 . 18 圖 36：微眾不良率遠低于網商 . 19 圖 37：網商銀行小微戶數增速迅猛 . 19 表 1：民營銀行相關政策均關聯小微企業金融服務 . 4 表 2：民營銀行定位清晰（資產規模截至 2018 年底）

14、. 4 表 3：民營銀行產品多參照傳統銀行而設（截至 2020.3.20）. 5 表 4：頭部民營銀行權益乘數已接近行業平均（2018 年） . 8 表 5：新成立的民營銀行權益乘數極低（2018 年） . 9 表 6：微眾與網商的產品側重點不同（截至 2020.3.20） . 17 行業報告行業報告 | | 行業深度研究行業深度研究 4 1. 經濟轉型升級催生民營銀行經濟轉型升級催生民營銀行 1.1. 民營銀行民營銀行是為服務小微企業而生是為服務小微企業而生 民營銀行民營銀行誕生之原因是服務中小微企業誕生之原因是服務中小微企業而非與國有銀行而非與國有銀行正面競爭正面競爭。國有商業銀行機構對廣

15、大小微企業的金融服務明顯不足，而經濟結構調整和轉型升級離不開對小微企業的支持。早在 2012 年，銀監會發布關于鼓勵和引導民間資本進入銀行業的實施意見 ，指出民營企業可以通過發起設立、認購新股、受讓股權、并購重組等方式投資銀行業金融機構。在這之后一系列關于設立民營銀行的發文中，都提到了加強對小微企業的金融服務和支持，可見監管允許設立民營銀行主要就是針對小微企業融資難、 融資貴的問題。 在在 2015 年 年 關關于促進民營銀行發展的指導意見于促進民營銀行發展的指導意見中，監管明確提出民營銀行要明確差異化發展戰略，與中，監管明確提出民營銀行要明確差異化發展戰略，與現有商業銀行實現互補發展，錯位競

16、爭?，F有商業銀行實現互補發展，錯位競爭。 表表 1：民營銀行相關政策民營銀行相關政策均關聯小微企業金融服務均關聯小微企業金融服務 時間 名稱 出臺部門 內容 2012 年 5月 26 日 關于鼓勵和引導民間資本進入銀行業的實施意見 銀監會 民營企業可以通過發起設立、認購新股、受讓股權、并購重組等方式投資銀行業金融機構；引導銀行業金融機構建立小型微型企業金融服務長效機制，貫徹落實小型微型企業金融服務“六項機制” ，進一步改進小型微型企業貸款工作流程，使相關機制真正有效發揮作用，實現小型微型企業金融業務可持續發展。 2013 年 7月 1 日 關于金融支持經濟結構調整和轉型升級的指導意見 （“國十

17、條”） 國務院辦公廳 首次提出嘗試由民間資本發起設立自擔風險的民營銀行；整合金融資源支持小微企業發展；加大對“三農”領域的信貸支持力度 2013 年 8月 8 日 關于金融支持小微企業發展的實施意見 國務院辦公廳 推動由民間資本發起設立自擔風險的民營銀行；確保實現小微企業貸款增速和增量“兩個不低于”的目標 2013 年 11月 中共中央關于全面深化改革若干重大問題的決定 十八屆三中全會 在加強監管前提下，允許具備條件的民間資本依法發起設立中小型銀行等金融機構 2015 年 6月 22 日 關于促進民營銀行發展的指導意見 銀監會 明確民營銀行由試點經營轉為常態化設立，并細化了民營銀行準入條件、籌

18、建和開業程序；明確定位，創新發展。民營銀行應當確立科學發展方向，明確差異化發展戰略，制定切實可行的經營方針，發揮比較優勢，堅持特色經營，與現有商業銀行實現互補發展，錯位競爭 2017 年 1月 5 日 關于民營銀行監管的指導意見 銀監會 明確了堅持審慎監管與創新發展并重，全程監管、創新監管和協同監管相統一， 統一監管和差異化監管相結合，試點經驗和常態化設立相銜接等監管原則，并對民營銀行的發展提出了具體的監管要求 資料來源：銀監會，中國政府網，天風證券研究所 目前已開業的民營銀行有目前已開業的民營銀行有 18 家家，股東多為各行業巨頭，股東多為各行業巨頭。2014 年銀監會確定了首批 5 家民營

19、銀行試點方案，分別為深圳微眾銀行銀行、上海華瑞銀行、溫州民商銀行、天津金城銀行和浙江網商銀行，微眾銀行在 14 年 12 月經監管批準開業，成為首家開業的民營銀行，從此拉開了民營銀行設立的大潮。截至目前，共成立了 18 家民營銀行，第 19 家民營銀行無錫錫商銀行也已獲批，開業在即，民營企業的設立由試點轉變為常態化。 表表 2：民營銀行定位清晰民營銀行定位清晰（資產規模截至資產規模截至 2018 年底年底） 銀行名稱 注冊地 開業時間 總資產（億） 定位 注冊股東 微眾銀行 深圳 2014.12 2200.37 互聯網銀行 騰訊、百業源、立業 民商銀行 溫州 2015.3 135.17 助力小

20、微、服務三農 正泰集團、華峰氨綸 金城銀行 天津 2015.4 公存公貸 華北集團、麥購天津 華瑞銀行 上海 2015.5 362.61 智慧銀行 均瑤集團、美特斯邦威 958.64 互聯網銀行 螞蟻金服、復星、萬向 行業報告行業報告 | | 行業深度研究行業深度研究 5 富民銀行 重慶 2016.8 370.21 服務小微的金融銀行 翰華金控、宗申集團 新網銀行 四川 2016.12 361.57 互聯網銀行 新希望集團、小米 三湘銀行 湖南 2016.12 315.38 產業鏈金融 三一集團、漢森制藥 新安銀行 安徽 2017.11 40.26 區域金融體系補充者 南翔集團、華泰 華通銀行

21、 福建 2017.1 42.36 科技金融 永輝超市、陽光控股 眾邦銀行 武漢 2017.5 293.04 交易服務銀行 卓爾控股、武漢當代 億聯銀行 吉林 2017.5 134.36 智慧網絡銀行 中發金控、吉林三快 蘇寧銀行 江蘇 2017.6 323.71 科技驅動的 020 銀行 蘇寧云商、日出東方 藍海銀行 威海 2017.6 188.31 深耕藍海、特存特貸 威高集團、赤山集團 振興銀行 遼寧 2017.9 175.09 通存實貸 榮盛中天、天新浩 中關村銀行 北京 2017.6 131.55 服務科技 用友網絡、碧水源 客商銀行 梅州 2017.6 126.77 通存小貸、三農兩

22、小 寶新能源、塔牌集團 裕民銀行 江西 2019.9 5G 智能銀行 正邦集團、博能實業 錫商銀行 無錫 打造物聯網銀行 紅豆集團、江陰澄星實業 資料來源：公司年報，天風證券研究所 1.2. 風控體系風控體系依靠依靠股東股東數據數據資源資源 民營銀行主要分為民營銀行主要分為互聯網互聯網巨頭系巨頭系和傳統和傳統類類銀行兩大類。銀行兩大類?；ヂ摼W巨頭系以微眾銀行、網商銀行、新網銀行為代表，其控股或參股股東為騰訊、阿里、小米這些互聯網巨頭。傳統類銀行的股東均為國內傳統行業的佼佼者，譬如三湘銀行、蘇寧銀行、中關村銀行等，其對應股東為三一集團、蘇寧集團、用友網絡等。無論是互聯網銀行還是傳統銀行，都依賴股

23、東帶來的客戶流量，同時其風控也依賴股東流量相關數據。 互聯網銀行既能互聯網銀行既能利用利用股東帶來大量互聯網流量，股東帶來大量互聯網流量，也也能充分利用大數據等智能風控能充分利用大數據等智能風控技術進行技術進行放貸放貸。騰訊與阿里巴巴海量的用戶，給微眾和網商銀行帶來了大量客源；同時，騰訊和阿里巴巴旗下各類互聯網產品及場景搜集了客戶各個維度數據， 譬如個人信息、 交易、 授信、住址、號碼、活動地點等等，這些是構建兩者獨特風控模型的基礎。此外，騰訊與阿里巴巴輸出的技術實力，能讓這兩家銀行高效充分地運用客戶及數據資源。新網銀行的第二大股東銀米科技（小米集團旗下企業）同樣具備上述優勢，但略遜一籌。 傳

24、統傳統類類銀行銀行分為供應鏈金融和特定區域銀行。分為供應鏈金融和特定區域銀行。前者如三湘銀行、蘇寧銀行、眾邦銀行、民商銀行，都是圍繞股東所在產業鏈上下游企業群展開服務。這三家銀行的股東分別為三一集團、蘇寧集團、卓爾控股，這三家股東均有用龐大的上下游產業鏈條，匯聚了大量中小微企業，涉及機械、貿易、零售、物流、交易、倉儲等眾多行業。民商銀行是以 13 家股東為核心，聚集起股東產業鏈上下游上萬家企業形成客戶群。依靠股東資源，這四家銀行可以獲取產業鏈上下游企業群體的大量數據，從而構建自己的風控體系。 特定區域特定區域銀行聚焦銀行聚焦服務服務特定區域的特定特定區域的特定客戶客戶群群。金城銀行、華瑞銀行、

25、中關村銀行、客商銀行、 藍海銀行、 富民銀行、 億聯銀行等都屬于這類銀行。 金城銀行聚焦天津自貿區企業，華瑞銀行聚焦上海自貿區企業，中關村銀行聚焦中關村科技型創業企業，客商銀行立足梅州，民商銀行要打造具有“溫州人”特質的“民營模式” ，藍海銀行立足山東半島藍色經濟區。其核心特點就是銀行股東與這些區域的地方政府關系較好，由此構建有相互依存關其核心特點就是銀行股東與這些區域的地方政府關系較好，由此構建有相互依存關系的企業客戶群體，并獲得相關的數據信息流來構建風控模型。系的企業客戶群體，并獲得相關的數據信息流來構建風控模型。 1.3. 產品產品特色特色不強不強 民營銀行產品多參照傳統商業銀行而設，并

26、無民營銀行產品多參照傳統商業銀行而設，并無多少多少創新創新。我們梳理了各家民營銀行貸款產品，挑選部分具有代表性的進行對比，基本與傳統商業銀行無區別。因為民營銀行股東均來自實體行業，對銀行業經驗不足，產品方面借鑒仿照傳統商業銀行是必由之路。 表表 3：民營銀行產品多參照傳統銀行而設民營銀行產品多參照傳統銀行而設（截至（截至 2020.3.20） 客戶群體 備注 行業報告行業報告 | | 行業深度研究行業深度研究 6 醫療貸款 金城銀行 醫保通 為醫藥機構提供藥品、醫療設備耗材等其他相關日常經營資金融資需求。 取得天津市醫療保險定點服務機構準入資格，并取得證書的各級醫藥機構 還款期限最長 12 個

27、月，額度最高 500 萬， 免抵押及第三方擔保 民商銀行 惠醫貸 對醫療機構發放的惠醫貸，用于滿足申請人醫學領域配套流動資金或特定用途資金需求的授信融資業務。 二級，三級公立醫院以及現金流比較穩定，具有專特色?？坪鸵欢ㄉ鐣雷u度的民營醫療機構 免抵押 農業貸款 億聯銀行 億農貸 向符合授信條件的農戶提供的用于生產經營或生活消費的貸款產品。 農戶 發票貸款 中關村銀行 愛信諾發票貸 為科技型小微企業量身打造線上小額貸款類產品“創業通” 。 科技型小微企業 單戶額度最高可達 100 萬， 一年內隨時可提款 稅收貸款 華瑞銀行 稅融貸 銀稅互動根據納稅信息，按納稅額的50%發放信用和組合擔保貸款 針

28、對經營規范，有穩定納稅支出的中小企業 要求申請企業經營規范， 有穩定納稅支出；信用和組合擔保 三湘銀行 稅壹貸 向連續正常納稅的小微企業主、個體工商戶發放的短期個人經營性貸款。 小微企業主、個體工商戶 要求申請企業連續正常納稅， 循環額度，隨借隨還 新安銀行 稅融通 針對納稅評級較高的優質小微企業，給予一定額度的信用或準信用授信 適用公司股東中有政府引導基金、產業投資基金，風險投資基金的企業 接受信用或股權質押等靈活的擔保方式 抵押貸款 民商銀行 贖樓貸 向借款人發放的，用于歸還其擬交易房產抵押項下貸款余額的，并以第三方（或房產抵押）做擔保的，以賣房款作為第一還款來源的過渡性貸款 還款期限一般

29、三個月以內； 額度最高可達 1000 萬；第三方擔保（或房產抵押） 中關村銀行 惠抵貸 中關村銀行對于初創期有核心技術和專利，擁有創投機構和中關村高新技術企業投資的科技型小微企業 國家重點產業領域的科技型企業 申請企業有核心技術或專利； 還款期限最長 36 個月； 循環額度，最高 500 萬元；隨借隨還； 符合要求的住宅類房產擔保抵押 蘇寧銀行 房押快貸 針對能夠提供足值、有效的抵押物擔保的小微企業自然人發放的，用于生產經營周轉的人民幣流動資金貸款業務 能夠提供足值、有效的抵押物擔保的小微企業 企業主為中國內地居民，年齡22-65 周歲，企業及企業主均無不良信用記錄；還款期限靈活，最長 5 年

30、；還款方式多樣化；房產抵押 信用貸款 新網銀行 好人貸 銀行大額云貸款產品 日息低至 0.03%， 還款期限最長5 年；額度最高 50 萬；隨借隨還；無還款手續費及擔保抵押 富民銀行 富民貸 個人信用貸款，全線上、純信用 、隨借隨還 最低 500 起借，最高百萬額度；隨借隨還； 無還款手續費及擔保抵押 中關村銀行 惠盈貸 中關村銀行針對高新技術企業的法人代表、 實際控制人、股東或高管，專項用于企業體外資產培育或項目孵化。 國家重點產業領域的高新技術企業 申請企業持續經營 3 年（含）以上；還款期限最長 36 個月；循環額度，最高 1000 萬；隨借隨還；無擔保抵押 資料來源：公司官網，天風證券

31、研究所 2. 經營業績經營業績分化嚴重分化嚴重 2.1. 民營銀行馬太效應明顯民營銀行馬太效應明顯 二二。作為早先成立的兩家民營銀行，微 行業報告行業報告 | | 行業深度研究行業深度研究 7 眾營收達 100 億元，同比增長 48.63%；網商銀行營收 63 億元，同比增長 46.98%。其他銀行營收大多在 10 億元以下，部分銀行因 17 年基數低使 18 同比增速巨大；天津金城銀行18 年營收同比下滑。 圖圖 1：微眾銀行與網商銀行營收占比高微眾銀行與網商銀行營收占比高（百萬元）（百萬元） 資料來源：公司年報，天風證券研究所 盈利盈利高速增長高速增長，主要由，主要由微眾銀行微眾銀行貢獻貢

32、獻。截至 19 年，民營銀行總計凈利潤為 82 億元，同比增長 82%，我們預計主要是微眾銀行、網商銀行等頭部機構貢獻。根據最新披露年報，微眾銀行 2018 年凈利潤占民營銀行凈利潤的 53%。 圖圖 2：民營銀行凈利高速增長民營銀行凈利高速增長（億元）（億元） 圖圖 3：民營銀行民營銀行 ROA 在在 19Q4 成成行業第一行業第一 資料來源：銀保監會，天風證券研究所 資料來源：銀保監會，天風證券研究所 2017-2019 民營銀行的民營銀行的 ROA 水平穩步提升，水平穩步提升，已是行業最高水平已是行業最高水平。2019 年為 1.05%，較 18年提升 14bp， 已超過其他四類銀行。

33、2018 年具體到單家民營銀行來講， 溫州民商為 3.2%，微眾銀行為 1.64%，高于整個銀行業平均水平，但其他銀行 ROA 均低于行業平均，兩極分化嚴重。 圖圖 4：微眾銀行微眾銀行凈利潤凈利潤位居位居民營銀行民營銀行第一（第一（2018 年年，百萬元，百萬元） -50%0%50%100%150%200%250%300%350%400%450%02,0004,0006,0008,00010,00012,000營收增速0%20%40%60%80%100%120%140%160%010203040506070809018Q118Q218Q318Q419Q119Q219Q319Q4凈利潤（億）增

34、速（右軸）0.6%0.7%0.8%0.9%1.0%1.1%1.2%1.3%國有行股份行城商行民營行農商行 行業報告行業報告 | | 行業深度研究行業深度研究 8 資料來源：公司年報，天風證券研究所 從從業績業績歸因來看，民營銀行初期多靠歸因來看，民營銀行初期多靠擴表擴表來拉動利潤增長來拉動利潤增長。因為成立時間極短，民營銀行初期全部需要靠大量投放資產來盈利，除金城銀行外，其他民營銀行 18 年規模增長對凈利潤增速貢獻大多超過 100%。 圖圖 5：頭部民營銀行盈利增長主要靠擴表（頭部民營銀行盈利增長主要靠擴表（2018 年）年） 圖圖 6：小型民營銀行盈利增長同樣靠擴表（小型民營銀行盈利增長同

35、樣靠擴表（2018 年）年） 資料來源：公司財報，天風證券研究所 資料來源：公司財報，天風證券研究所 除微眾除微眾、網商網商、新網銀行、新網銀行之外，民營銀行之外，民營銀行 ROE 普遍極低。普遍極低。通過杜邦分析，民營銀行因成立周期短，業務資質少，杠桿率普遍極低。微眾、網商銀行 18 年權益乘數為 14.2、17，與銀行業平均水平接近，而其他民營銀行多在 10 甚至 5 以下，這導致了其 ROE 遠低于銀行業平均水平。 表表 4：頭部民營銀行權益乘數已接近行業平均（頭部民營銀行權益乘數已接近行業平均（2018 年）年） 微眾 網商 華瑞 金城 三湘 眾邦 新網 營業收入 6.97% 7.36

36、% 2.94% 2.84% 3.54% 2.36% 5.31% 凈利息收入 3.84% 5.41% 2.57% 2.48% 3.07% 2.46% 4.40% 凈手續費收入 3.07% 1.91% 0.26% 0.26% 0.01% -0.04% 0.78% 其他非息收入 0.06% 0.03% 0.11% 0.10% 0.47% -0.06% 0.13% 營業支出 3.25% 4.60% 1.48% 1.49% 1.34% 1.08% 1.77% 營業稅金 0.07% 0.09% 0.02% 0.04% 0.02% 0.01% 0.06% 管理費用 3.18% 4.51% 1.46% 1.4

37、5% 1.32% 1.07% 1.71% 撥備前利潤 3.73% 2.75% 1.58% 1.35% 2.20% 1.28% 3.53% 資產減值損失 1.80% 1.80% 0.47% 0.32% 1.18% 0.81% 1.72% 1.11% 1.03% 1.02% 0.47% 1.82% -3%-2%-1%0%1%2%3%4%-50005001,0001,5002,0002,5003,000凈利潤ROA-150%-100%-50%0%50%100%150%200%250%微眾網商華通華瑞金城規模增長凈息差擴大非息收入成本撥備稅收-1500%-1000%-500%0%500%1000%15

38、00%規模增長凈息差擴大非息收入成本撥備稅收 行業報告行業報告 | | 行業深度研究行業深度研究 9 所得稅 0.20% 0.16% 0.23% 0.27% 0.22% 0.12% 0.35% ROAA 1.72% 0.78% 0.88% 0.76% 0.80% 0.35% 1.46% 權益乘數 14.20 17.02 10.44 5.99 6.23 10.47 8.42 ROAE 24.41% 13.36% 9.19% 4.58% 4.97% 3.67% 12.33% 資料來源：公司年報，天風證券研究所 表表 5：新成立的民營銀行權益乘數極低（新成立的民營銀行權益乘數極低（2018 年）年）

39、 富民 振興 中關村 客商 銀行 億聯 華通 營業收入 1.45% 1.97% 3.96% 4.39% 2.24% 4.40% 凈利息收入 1.24% 0.20% 2.49% 4.30% 2.19% 4.30% 凈手續費收入 0.06% 0.33% -0.05% 0.10% -0.12% 0.01% 其他非息收入 0.15% 1.44% 1.51% 0.00% 0.18% 0.08% 營業支出 0.66% 0.99% 1.86% 1.69% 3.39% 4.95% 營業稅金 0.02% 0.01% 0.00% 0.01% 0.00% 0.01% 管理費用 0.65% 0.98% 1.86% 1

40、.68% 3.38% 4.95% 撥備前利潤 0.79% 0.99% 2.37% 1.21% 2.88% -0.84% -0.54% 資產減值損失 0.61% 0.96% 1.42% 0.50% 2.04% 1.91% 1.14% 稅前利潤 0.18% 0.03% 0.95% 0.70% 0.84% -2.75% -1.68% 所得稅 -0.02% -0.09% 0.12% 0.17% 0.22% -0.69% -0.41% ROAA 0.19% 0.13% 0.82% 0.53% 0.62% -2.07% -1.27% 權益乘數 8.91 5.35 2.70 4.63 1.61 3.88 1

41、.79 ROAE 1.73% 0.68% 2.22% 2.44% 0.99% -8.02% -2.28% 資料來源：公司年報，天風證券研究所 2.2. 規模增長受制于規模增長受制于“一行一店”“一行一店” 存款是民營銀行規模增長的最大制約。存款是民營銀行規模增長的最大制約。因為“一行一店”的監管政策限制，對于只有一個物理網點的民營銀行，拉存款只能依賴線上運營和同業負債。 民營銀行對同業負債依賴程度較高。民營銀行對同業負債依賴程度較高。截至 2018 年底，我們選取的 14 家民營銀行平均同業負債占比 30.84%。其中，新網銀行同業負債占比高達 57%，這大大抬升了其計息負債成本率。除新網外，

42、網商銀行、三湘、富民均超過了 1/3 的監管比例限制，但三年成立期過后（2018年底起） ， 第1批民營銀行需要逐步完全達標同業負債不得超過總負債1/3的要求，面臨較大調整壓力。 圖圖 7：民營銀行對同業負債依賴程度較高（民營銀行對同業負債依賴程度較高（2018 年）年） 行業報告行業報告 | | 行業深度研究行業深度研究 10 資料來源：公司年報，天風證券研究所 隨著業務推進，資本充足率隨著業務推進，資本充足率已低于國有大行已低于國有大行。因為成立不久，加之業務范圍較小，民營銀行資本充足率普遍偏高， 最高時達到 24.98% （17Q3） 。 因為民營銀行尚未發行二級資本債，所以核心一級資本

43、充足率與資本充足率十分接近，過高的資本充足率反映出其資本并未得到充分利用。截至 19Q4，民營銀行資本充足率已下降至 15.15%。 圖圖 8：民營銀行民營銀行資本充足資本充足率從高位下降率從高位下降 資料來源：銀保監會，天風證券研究所 2.3. 凈凈息差息差行業行業最高最高 民營銀行民營銀行凈凈息差高息差高于其他類型銀行于其他類型銀行。因民營銀行的客戶主要面向個人客戶及小微企業，導致資產收益率高于其他類型銀行；負債端，受益于市場利率下行，其負債成本率并沒有高出行業平均很多，疊加成立初期生息資產規模?。▋粝⒉畹姆帜付耍?，造成其息差顯著高于整體銀行業。截至 17Q1，民營銀行凈息差高達 4.9

44、5%，之后一路下降至 19Q4 的 3.74%，但始終高于其他類型銀行。 圖圖 9：民營銀行民營銀行凈息差凈息差高于其他類型銀行高于其他類型銀行 圖圖 10：網商銀行網商銀行 2018 年息差最高年息差最高 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%吸收存款同業負債應付債券10%12%14%16%18%20%22%24%26%17Q1 17Q2 17Q3 17Q4 18Q1 18Q2 18Q3 18Q4 19Q1 19Q2 19Q3 19Q4大型商業銀行股份行城商行民營銀行農商行 行業報告行業報告 | | 行業深度研究行業深度研究 11 資料來源：銀保監會，天風證券研究

45、所 資料來源：公司財報，天風證券研究所 因客戶鎖定個人與小微企業，生息資產收益率高于行業平均。因客戶鎖定個人與小微企業，生息資產收益率高于行業平均。截至 18 年末，我們測算民營銀行平均生息資產收益率為 5.18%，高于其他類型銀行。其中，四川新網銀行生息資產收益率最高（7.73%） ，其次是網商和微眾銀行。 圖圖 11：18 年新網銀行生息資產收益率最高年新網銀行生息資產收益率最高 圖圖 12：18 年末民營銀行生息資產收益率高于其他銀行年末民營銀行生息資產收益率高于其他銀行 資料來源：公司年報，天風證券研究所 資料來源：公司年報，iFinD，天風證券研究所 民營銀行存放央行占民營銀行存放央

46、行占生息資產生息資產比例比例普遍偏高普遍偏高。截至 18 年底，我們選取的 14 家民營銀行存放央行占比均值達 14.57%，有些偏高，反映出民營銀行初期因業務資質限制，資產配置能力較弱； 貸款占比一般在 50%左右， 最高的為新網銀行 （72%， 其生息資產收益率亦最高） 。 圖圖 13：民營銀行存放央行比例普遍偏高（民營銀行存放央行比例普遍偏高（2018 年）年） 資料來源：公司年報，天風證券研究所 0%1%2%3%4%5%大型行股份行城商行民營行農商行0%1%2%3%4%5%6%網商新網華通新安微眾三湘華瑞中關村金城眾邦億聯富民振興0%1%2%3%4%5%6%7%8%9%新網網商微眾三湘

47、眾邦華通金城新安華瑞中關村富民億聯振興0%1%2%3%4%5%6%六大行股份行城商行農商行民營行0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%存放央行同業往來發放貸款和墊款金融投資 行業報告行業報告 | | 行業深度研究行業深度研究 12 計息負債成本率與計息負債成本率與城商行城商行接近，受益市場利率下行接近，受益市場利率下行。截至 18 年末，民營銀行平均計息負債成本率約為 2.73%（依據公布相關數據的銀行） ，與城商行、股份行相當。其中，計息負債成本率最高的為四川新網銀行，達 3.74%。 圖圖 14：新網銀行新網銀行 2018 年年計息負債成本率計息負債成本率最高最

48、高 圖圖 15：民營銀行計息負債成本率與城商行接近（截至民營銀行計息負債成本率與城商行接近（截至 18 年）年） 資料來源：公司年報，天風證券研究所 資料來源：公司年報，天風證券研究所 2.4. 資產質量資產質量較好較好 民營銀行不良規模與不良貸款率逐漸升高民營銀行不良規模與不良貸款率逐漸升高。截至 19Q4，民營銀行總計不良貸款 48 億元，不良貸款率為 0.99%。雖然呈現逐漸升高之趨勢，但不良貸款率顯著低于其他類型銀行。但這并不代表民營銀行風控十分到位，民營銀行從成立到 2018 年底只有 2-3 年的周期，不良貸款尚在暴露過程中，所以當前民營銀行的不良貸款率不具有實際參考價值。 圖圖

49、16：民營銀行不良貸款率逐漸上升（億元）民營銀行不良貸款率逐漸上升（億元） 資料來源：公司年報，天風證券研究所 大多民營銀行不良貸款率大多民營銀行不良貸款率很低很低。因成立周期短，不良貸款暴露不充分，多數 17 年成立的民營銀行不良貸款率為 0。頭部機構中最高的為網商銀行，18 年不良貸款率為 1.3%；所有民營銀行不良貸款率最高的為福建華通（3.16%） ，反映其風控能力較弱。 圖圖 17：各家民營銀行不良率各家民營銀行不良率 0.0%0.5%1.0%1.5%2.0%2.5%3.0%3.5%4.0%新網眾邦三湘富民金城中關村華瑞華通微眾網商振興新安億聯0.0%0.5%1.0%1.5%2.0%

50、2.5%3.0%六大行股份行城商行農商行民營行0.0%0.5%1.0%1.5%2.0%2.5%3.0%3.5%4.0%4.5%5.0%010203040506017Q1 17Q2 17Q3 17Q4 18Q1 18Q2 18Q3 18Q4 19Q1 19Q2 19Q3 19Q4民營銀行不良貸款余額（億,左軸）大型商業銀行股份行城商行民營銀行農商行 行業報告行業報告 | | 行業深度研究行業深度研究 13 資料來源：公司年報，天風證券研究所 撥備覆蓋率維持在高位撥備覆蓋率維持在高位。截至 19Q4，民營銀行整體撥備覆蓋率高達 391.12%，顯著高于其他類型銀行。同樣由于成立周期短，不良貸款暴露

51、度不足而導致撥備覆蓋率偏高，但較高位已下行不少。 圖圖 18：民營銀行民營銀行撥備覆蓋率撥備覆蓋率已從高位下降已從高位下降 資料來源：銀保監會，天風證券研究所 3. 民營銀行未來或仍成兩極化趨勢民營銀行未來或仍成兩極化趨勢 3.1. 互聯網銀行互聯網銀行或誕生巨頭或誕生巨頭 因互聯網銀行滿足差異化因互聯網銀行滿足差異化發展定位和創新發展發展定位和創新發展要求要求，或或得到最大程度的發展得到最大程度的發展?；ヂ摼W銀行互聯網銀行完全滿足完全滿足銀監會銀監會 2016 年印發的關于民營銀行監管的指導意見中年印發的關于民營銀行監管的指導意見中提到的頭兩條要求提到的頭兩條要求。一是明確發展定位。堅持金融

52、服務實體經濟的總要求，突出民營銀行有別于傳統銀行的發展特色，要求民營銀行明確差異化發展戰略，堅持特色經營，為實體經濟特別是中小微企業、 “三農”和社區，以及大眾創業、萬眾創新提供更有針對性、更加便利的金融服務，提高普惠金融服務水平。 二是推動創新發展。堅持鼓勵與規范并重、創新與防險并舉，加強監管服務，推動監管創0.0%0.5%1.0%1.5%2.0%2015201620172018微眾網商金城華瑞新網三湘富民眾邦振興民商中關村客商新安億聯華通0%100%200%300%400%500%600%700%800%900%17Q1 17Q2 17Q3 17Q4 18Q1 18Q2 18Q3 18Q4

53、 19Q1 19Q2 19Q3 19Q4大型銀行股份行城商行民營銀行農商行 行業報告行業報告 | | 行業深度研究行業深度研究 14 新，在依法合規、風險可控前提下，支持民營銀行開展業務、服務、流程和管理創新，注重監管政策的激勵相容，對特色經營和提供普惠金融服務成效顯著的，實行監管正向激勵措施。 微眾微眾銀行銀行、網商銀行、網商銀行能入選能入選 LPR 報價行，報價行， 反映出兩反映出兩者者發展道路屬于監管鼓勵方向發展道路屬于監管鼓勵方向。以網商和微眾銀行為代表，兩家互聯網銀行依托股東資源擁有廣泛的客戶群體，數量超越了傳統的全國性銀行。此外，無論是騰訊的個人客戶或是阿里巴巴的網店主，大多屬于長

54、尾客戶，與傳統銀行客戶群體形成了較為明顯的分層，完全屬于監管鼓勵的發展方向。 隨著民營銀行發展日漸成熟，我們預計監管會慢慢放開民營銀行的部分限制（開放更多業務資質諸如衍生品交易、信貸 ABS 等，或放開一行一店限制） ，讓其更好地履行職責，服務個人及中小微企業。隨著金融脫媒進程的推進，互聯網銀隨著金融脫媒進程的推進，互聯網銀行中或誕生萬億級別的銀行行中或誕生萬億級別的銀行。 3.2. 傳統傳統民營民營銀行銀行或追求小而美或追求小而美 傳統傳統類類民營銀行民營銀行未來未來類似美國的類似美國的“社區銀行社區銀行” 。美國更偏向將美國的中小銀行歸類為社區銀行，其中的“社區”并不是一個嚴格界定的地理概

55、念，既可以指一個省、一個市或一個縣，也可以指城市或鄉村居民的聚居區域。凡是資產規模較小、主要為經營區域內中小企業和居民家庭服務的地方性小型商業銀行均可被稱為社區銀行，其資產總額一般低于 10億美元。美國的社區銀行在 1984 年高達 17401 家，隨著一系列銀行業兼備重組，2019年數量已下降至 4381 家，但數量占比仍高達 84%。 圖圖 19：美國中小銀行數量及占比逐年下降美國中小銀行數量及占比逐年下降（家）（家） 圖圖 20：2019 年美國中小銀行數量占比高達年美國中小銀行數量占比高達 84% 資料來源：FDIC，天風證券研究所 資料來源：FDIC，天風證券研究所 股東為傳統企業的

56、民營銀行，其定位或局限于股東資源和區域，可能成長股東為傳統企業的民營銀行，其定位或局限于股東資源和區域，可能成長為為具有特色的社具有特色的社區銀行區銀行。因傳統企業業務范圍覆蓋半徑始終有限，不似無邊界的互聯網，旗下銀行成長為大銀行的概率小，專注其特定的客戶群體是個不錯的選擇。這也符合監管差異化競爭及服務民營小微企業的意圖。 圖圖 21：美國中小銀行資產規模占比逐年下降（美國中小銀行資產規模占比逐年下降（10 億美元）億美元） 圖圖 22：2019 年美國中小銀行總資產占比僅為年美國中小銀行總資產占比僅為 6.2% 75%80%85%90%95%100%05,00010,00015,00020,

57、000中小銀行（10億美元）中小銀行占比2500億美元以上100億-2500億美元10億-100億美元1億-10億美元1億美元以下 行業報告行業報告 | | 行業深度研究行業深度研究 15 資料來源：FDIC，天風證券研究所 資料來源：FDIC，天風證券研究所 民營銀行的設立宗旨與特點與美國的“社區銀行”十分類似民營銀行的設立宗旨與特點與美國的“社區銀行”十分類似。一是資產規模偏??；二是客戶與大銀行存在差異化競爭，美國社區銀行將當地中小微企業、社區居民和農戶視為主要客戶；三是依靠渠道和產品創新來謀求發展；四是業務聚焦最基本的“存、貸、匯” ，一般為“小存小貸” 。 圖圖 23：美國中小銀行存款

58、規模占比逐年下降美國中小銀行存款規模占比逐年下降（10 億美元）億美元） 圖圖 24：2019 年美國中小銀行存款占比僅為年美國中小銀行存款占比僅為 6.63% 資料來源：FDIC，天風證券研究所 資料來源：FDIC，天風證券研究所 4. 微眾銀行微眾銀行略勝略勝網商銀行網商銀行一籌一籌 微眾銀行、 網商銀行作為互聯網巨頭騰訊、 阿里巴巴旗下的民營銀行， 受到廣泛關注。 2018年末，微眾銀行資產總額達 2200 億元，營收 100 億元，凈利潤 24.7 億元；網商銀行 2018年資產規模為 959 億元，營收 63 億元，凈利潤 6.7 億元。 圖圖 25：微眾銀行微眾銀行 2018 年資

59、產規模大幅提升年資產規模大幅提升 圖圖 26：微眾營收凈利潤高速增長，網商增長平穩微眾營收凈利潤高速增長，網商增長平穩 0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%020040060080010001200140016001800198419861988199019921994199619982000200220042006200820102012201420162018中小銀行資產總額占比2500億美元以上100億-2500億美元10億-100億美元1億-10億美元1億美元以下0%5%10%15%20%25%30%35%40%020040060080010001200140016

60、00198419861988199019921994199619982000200220042006200820102012201420162018中小銀行存款占比2500億美元以上100億-2500億美元10億-100億美元1億-10億美元1億美元以下050010001500200025002015201620172018微眾銀行網商銀行-10.0-5.00.05.010.015.020.025.030.00204060801001202015201620172018微眾營收網商營收微眾凈利（副軸）網商凈利（副軸） 行業報告行業報告 | | 行業深度研究行業深度研究 16 資料來源：公司年報

61、，天風證券研究所 資料來源：公司年報，天風證券研究所 微眾銀行微眾銀行業績業績的快速提升得益于其聯合放貸模式的快速提升得益于其聯合放貸模式。所謂聯合貸款業務，即互聯網金融機構開展的，與傳統銀行、消費金融公司、互聯網小貸等金融機構合作的聯合貸款業務。以銀行為主的金融機構負責部分或全部出資，互聯網金融機構負責部分或全部的獲客、授信、風控、催收等工作。微眾銀行已與超過 50 家銀行達成聯合放貸合作協議，包括中國進出口銀行、郵儲銀行、浦發、興業、華夏和各地的城商行。 微眾銀行作為平臺中介發展聯合信貸，微眾銀行作為平臺中介發展聯合信貸，帶有輕資本屬性帶有輕資本屬性。微眾銀行 18 年傭金和手續費凈收入占

62、營收的 44%。相較而言，網商銀行放貸屬傳統模式，凈利息收入占比較高，非息收入較低。 圖圖 27：微眾銀行凈非息收入在營收中占比高微眾銀行凈非息收入在營收中占比高 圖圖 28：網商銀行凈利息收入在營收中占比高網商銀行凈利息收入在營收中占比高 資料來源：公司年報，天風證券研究所 資料來源：公司年報，天風證券研究所 對微眾和網商進行盈利歸因， 微眾銀行規模增長+130.18 pct， 貢獻最大， 而息差擴大-104.6 pct 造成拖累。網商銀行成本+104.05 pct，貢獻最大，而撥備-93.1 pct 造成拖累，這與網商的不良貸款率高于微眾有關。 圖圖 29：微眾銀行與網商銀行盈利拆解對比微

63、眾銀行與網商銀行盈利拆解對比 資料來源：公司年報，天風證券研究所 4.1. 微眾微眾銀行與銀行與網商網商銀行商務模式不同銀行商務模式不同 兩家銀行的商業模式兩家銀行的商業模式側重點側重點不同不同。微眾銀行的商業模式是成為個人用戶與互聯網合作平臺、中小金融機構的“連接者” ，網商銀行經營模式是服務小微企業和三農客戶。微眾銀行旗下貸款主要產品是“微粒貸” 、 “微車貸”和針對小微企業的“微業貸” ，網商銀行的貸款產品主要是“網商貸”和“旺農貸” ，網商銀行 APP 中也有針對個人消費者的螞蟻借唄入口。 0%10%20%30%40%50%0%20%40%60%80%100%2015201620172

64、018凈利息收入凈非息收入其他收入凈非息占比0%20%40%60%80%100%0%20%40%60%80%100%2015201620172018凈利息收入凈非息收入其他收入凈利息占比-200%-100%0%100%200%300%400%500%微眾2017微眾2018網商2017網商2018規模增長凈息差擴大非息收入成本撥備稅收 行業報告行業報告 | | 行業深度研究行業深度研究 17 表表 6：微微眾與眾與網商網商的的產品產品側重點不同（截至側重點不同（截至 2020.3.20） 微粒貸 微業貸 螞蟻借唄（合作） 旺農貸 網商貸 借款對象 個人消費者，白名單邀請制 中小微企業 個人消費

65、者，白名單邀請制 農戶或從事農業經銷的小微 小微企業與個人 用戶體驗 5 秒出額度， 1 分鐘借錢，3 分鐘到賬 最快 1 分鐘到賬 30 秒在線申請，最快 3 分鐘到賬 日利率 0.05%左右 年利率低至 3.6%，按日計息 0.015%-0.06%， 大部分在 0.045% 根據信用不等，0.016%-0.047%左右 根據信用不等，0.016%-0.0475%左右 額度 500 元起借 最高額度 30 萬 最高 300 萬 1000 元-30 萬元 最高 50 萬 1 元起貸，最高200 萬 擔保 無擔保無抵押 無抵押質押 無擔保無抵押 無擔保無抵押 無擔保無抵押 還款規則 提前還款無罰

66、金，但不支持部分還款 隨借隨還 可隨時還款，支持部分還款 可提前還款，但需支付還款金額1%的手續費 可隨時還款， 支持部分還款 資料來源：公司官網，天風證券研究所 微眾銀行拳頭產品定價更高。微眾銀行拳頭產品定價更高。微眾銀行的主要產品是針對本人消費的“微粒貸” ，而網商銀行的主要產品是“網商貸” ，針對電商商戶和小微企業。雖然微眾銀行也推出了針對中小微企業的微業貸，然其規模仍無法與微粒貸相比；網商銀行針對個人消費者的螞蟻借唄也只是與螞蟻金服合作，其主要產品還是網商貸。從兩家銀行的產品端可以看出，微粒貸的日利率較網商貸高很多，這是因為 C 端用戶對消費貸款利率相比小微企業更不敏感，兩家銀行的客戶

67、有本質上的區別。 4.2. 微眾微眾銀行凈息差被銀行凈息差被網商網商銀行反超銀行反超 18 年微眾銀行凈息差被網商銀行反超年微眾銀行凈息差被網商銀行反超。我們測算微眾銀行 18 年凈息差為 3.84%，較 17年大幅下滑；網商銀行凈息差則保持平穩，18 年為 5.41%。微眾的凈息差大幅下滑原因主要是生息資產結構調整，其 18 年增加了債券資產的配置，占生息資產比重為 27%，較 17年上升了近 17 個百分點，這從其負增長的稅收費用亦可看出（凈利潤 yoy + 70.85%） ，多配債券或是因成立已滿三年，需滿足流動性監管要求所致；而其貸款占生息資產比例為54.5%， 較 17 年下降了 6

68、.2 個百分點， 此外消費貸競爭日趨激烈， 產品利率也有承壓趨勢。我們測算其 18 年生息資產收益率為 6.11%，同比下降 4.35 個百分點。 圖圖 30：微眾銀行微眾銀行 2018 年息差大幅降低年息差大幅降低 圖圖 31：微眾銀行微眾銀行 2018 年生息資產收益率降幅較大年生息資產收益率降幅較大 資料來源：公司年報，天風證券研究所 資料來源：公司年報，天風證券研究所 存款暴增或源自產品創新。存款暴增或源自產品創新。沒有線下運營網點，但坐擁騰訊的巨額流量，微眾銀行的存款增長只能依托創新型產品“智能存款+” 。2018 年 8 月，微眾銀行推出存款產品“智0%1%2%3%4%5%6%7%

69、8%201620172018微眾銀行網商銀行0%2%4%6%8%10%12%201620172018微眾生息資產收益率微眾計息負債成本率網商生息資產收益率網商計息負債成本率 行業報告行業報告 | | 行業深度研究行業深度研究 18 能存款+” ，9 月份正式面向大眾開放，該產品為 1-5 年定期存款，但在到期之前投資者可隨時提前支取，取出本金及利息實時到賬，5 年到期本息取出至微眾卡。取出時采用“后進后出”原則，即按存入最近的時間往前逐筆取出，同時靠檔結息。 “智能存款+”一上市便取得良好的反響，或是微眾銀行 2018 年客戶存款大幅增加的原因之一。 外部環境成就“智能存款外部環境成就“智能存

70、款+” ?！?。一是 18 年房地產市場平穩，股市低迷；二是國家打擊非法集資、P2P 等高風險高收益資產；三是銀行大額存單利率接近理財收益，以上種種使得居民資金投資渠道十分有限，從而讓存取靈活和收益高的“智能存款+”一時風光無限。 圖圖 32：微眾銀行微眾銀行 18 年存款激增年存款激增（億元）（億元） 資料來源：公司年報，天風證券研究所 同業負債監管比例開始逐步實現同業負債監管比例開始逐步實現。存款的改變也體現在計息負債結構的變化上，微眾 18年存款在計息負債中占比 78%，較 17 年提升近 70pct，同業負債占比大幅下縮；而網商銀行存款占比增加由 17 年的 38%增加至 18 年的

71、51%，同業負債占比也有所壓縮。三年成立期過后（2018 年底起） ，第 1 批民營銀行需要逐步達標同業負債不得超過總負債 1/3 的要求。 圖圖 33：微眾銀行計息負債結構微眾銀行計息負債結構已恢復正常已恢復正常 圖圖 34：網商銀行計息負債結構網商銀行計息負債結構仍需調整仍需調整 資料來源：公司年報，天風證券研究所 資料來源：公司年報，天風證券研究所 微眾銀行資本充足率快速下降微眾銀行資本充足率快速下降。因業務快速增長，微眾銀行資本消耗較快，資本充足率從2015 年的 36.5%下降至 18 年的 12.82%， 已面臨補充資本的需求。 網商銀行相對較為平穩，2018 年資本充足率為 12

72、.1%。 圖圖 35：微眾資本充足率逐年下降，網商保持平穩微眾資本充足率逐年下降，網商保持平穩 0%500%1000%1500%2000%2500%3000%0200400600800100012001400160018002015201620172018微眾存款網商存款微眾增長率網商增長率0%20%40%60%80%100%2015201620172018應付債券同業負債吸收存款0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2015201620172018應付債券同業負債吸收存款 行業報告行業報告 | | 行業深度研究行業深度研究 19 資料來源：公司年報，天風證券研究所

73、 4.3. 微眾微眾銀行銀行不良不良貸款貸款率率更低更低 微眾銀行不良貸款率明顯低于網商銀行。微眾銀行不良貸款率明顯低于網商銀行。微眾銀行 16-18 年末不良貸款率分別為 0.32%、0.64%、0.51%，網商銀行 17-18 年末不良貸款率分別為 1.23%、1.3%。這與微眾銀行和以網商銀行的客戶結構有關，前者是聚焦個人客戶，后者側重小微企業。網商銀行累計小微戶數從 16 年的 277 萬戶增加至 18 年的 1227 萬戶， 而微眾銀行的微業貸 18 年服務民營小微企業僅為 34 萬戶，兩者差距較大。相比企業的有限責任，個人是無限責任，因此個人相比企業的有限責任，個人是無限責任，因此

74、個人貸貸款款違約違約的概率的概率小于企業；此外小于企業；此外，16-18 年年宏觀宏觀經濟經濟逐漸下臺階逐漸下臺階，小微企業的，小微企業的貸款貸款更更易易發生發生違約違約。 圖圖 36：微眾不良率遠低于網商微眾不良率遠低于網商 圖圖 37：網商銀行小微戶數增速迅猛網商銀行小微戶數增速迅猛 資料來源：公司年報，天風證券研究所 資料來源：公司年報，天風證券研究所 金融科技的金融科技的高滲透高滲透是微眾和網商是微眾和網商銀行銀行不良率遠低于傳統銀行的主要原因。不良率遠低于傳統銀行的主要原因。微眾和網商銀行都立足于互聯網銀行，依托騰訊及阿里金融科技實力，在風險控制領域成效卓著。微眾銀行的微粒貸通過“白

75、名單”機制篩選客戶，然后進行反欺詐校驗，根據公安數據模型、央行征信數據模型、 社交模型、 財付通支付數據模型以及資金渴度模型， 決定最終放款額度。網商銀行風控依托阿里小貸風控體系基于互聯網和大數據的“水文模型” ，對小微企業的經營狀況和資金需求進行預判。 互聯網銀行未來不良貸款了或持續上升互聯網銀行未來不良貸款了或持續上升。兩家互聯網銀行的不良都呈逐年上升趨勢，原因之一是客戶群的逐步下探，另一原因是缺乏核心數據，騰訊的社交行為數據、人際圈層關系數據、微信支付數據以及螞蟻金服的電商交易數據、支付寶數據、芝麻信用數據都是可0%5%10%15%20%25%30%35%40%2015201620172

76、018網商銀行微眾銀行800%820%840%860%880%900%920%940%960%0.0%0.2%0.4%0.6%0.8%1.0%1.2%1.4%2015201620172018微眾不良率網商不良率微眾撥備覆蓋率00.511.522.530200400600800100012001400201620172018小微戶數（萬戶）戶均貸款余額（萬元） 行業報告行業報告 | | 行業深度研究行業深度研究 20 建仍缺核心數據。 5. 投資建議投資建議：民營銀行兩極分化，互聯網銀行高速發展民營銀行兩極分化，互聯網銀行高速發展 民營銀行兩極分化，互聯網銀行民營銀行兩極分化，互聯網銀行高速高速

77、發展發展。依托金融科技與互聯網流量入口，互聯網銀行高速成長，與傳統銀行的個位數增長形成了鮮明對比。當前，傳統銀行也在積極擁抱互聯網浪潮，發力金融科技，以獲取新的增長動力。例如，中信銀行與百度成立百信銀行，向微眾銀行看齊；平安銀行則將資源全面向零售業務、金融科技業務傾斜，旨在打造領先的智能化零售銀行。 我們認為，國內疫情持續好轉，逆周期政策力度加大，存款成本下降可期，催化銀行股估值修復。近期因海外股市大幅下跌，導致外資持倉較多的銀行回調較大，我們主推低估值且基本面較好的招行、平安、光大、興業、工行及基本面反轉的北京銀行，關注常熟、張家港行、江蘇銀行等。 6. 風險提示風險提示 1、 監管不放松管

78、制。監管若不放開民營銀行“一行一店”限制或其他業務資質，民營銀行存款增長難以持續，將制約其規模增長，并提升其負債成本，壓低息差，讓民營銀行發展舉步維艱。 2、 資產質量大幅惡化；民營銀行規模小，如資產質量因宏觀經濟下滑而出現大量壞債，容易造成倒閉潮。 3、 貸款利率下滑過快；國家持續引導小微企業貸款利率下行，若下滑過快，容易讓以此為主要客戶的民營銀行出現虧損，發展難以為繼。 4、 疫情持續擴散。疫情幾乎中斷了國家大多經濟活動，若未來出現二次爆發，小微企業出現倒閉潮，民營銀行同樣會受次拖累。 行業報告行業報告 | | 行業深度研究行業深度研究 21 本報告署名分析師在此聲明：我們具有中國證券業協

79、會授予的證券投資咨詢執業資格或相當的專業勝任能力，本報告所表述的所有觀點均準確地反映了我們對標的證券和發行人的個人看法。我們所得報酬的任何部分不曾與，不與，也將不會與本報告中的具體投資建議或觀點有直接或間接聯系。 一般聲明一般聲明 除非另有規定，本報告中的所有材料版權均屬天風證券股份有限公司（已獲中國證監會許可的證券投資咨詢業務資格）及其附屬機構（以下統稱“天風證券” ） 。未經天風證券事先書面授權，不得以任何方式修改、發送或者復制本報告及其所包含的材料、內容。所有本報告中使用的商標、服務標識及標記均為天風證券的商標、服務標識及標記。 本報告是機密的，僅供我們的客戶使用，天風證券不因收件人收到

80、本報告而視其為天風證券的客戶。本報告中的信息均來源于我們認為可靠的已公開資料，但天風證券對這些信息的準確性及完整性不作任何保證。本報告中的信息、意見等均僅供客戶參考，不構成所述證券買賣的出價或征價邀請或要約。該等信息、意見并未考慮到獲取本報告人員的具體投資目的、財務狀況以及特定需求，在任何時候均不構成對任何人的個人推薦?？蛻魬攲Ρ緢蟾嬷械男畔⒑鸵庖娺M行獨立評估，并應同時考量各自的投資目的、財務狀況和特定需求，必要時就法律、商業、財務、稅收等方面咨詢專家的意見。對依據或者使用本報告所造成的一切后果，天風證券及/或其關聯人員均不承擔任何法律責任。 本報告所載的意見、評估及預測僅為本報告出具日的觀

81、點和判斷。該等意見、評估及預測無需通知即可隨時更改。過往的表現亦不應作為日后表現的預示和擔保。在不同時期，天風證券可能會發出與本報告所載意見、評估及預測不一致的研究報告。 天風證券的銷售人員、交易人員以及其他專業人士可能會依據不同假設和標準、采用不同的分析方法而口頭或書面發表與本報告意見及建議不一致的市場評論和/或交易觀點。天風證券沒有將此意見及建議向報告所有接收者進行更新的義務。天風證券的資產管理部門、自營部門以及其他投資業務部門可能獨立做出與本報告中的意見或建議不一致的投資決策。 特別聲明特別聲明 在法律許可的情況下，天風證券可能會持有本報告中提及公司所發行的證券并進行交易，也可能為這些公

82、司提供或爭取提供投資銀行、財務顧問和金融產品等各種金融服務。因此，投資者應當考慮到天風證券及/或其相關人員可能存在影響本報告觀點客觀性的潛在利益沖突，投資者請勿將本報告視為投資或其他決定的唯一參考依據。 投資評級聲明投資評級聲明 類別類別 說明說明 評級評級 體系體系 股票投資評級 自報告日后的 6 個月內，相對同期滬 深 300 指數的漲跌幅 行業投資評級 自報告日后的 6 個月內，相對同期滬 深 300 指數的漲跌幅 買入 預期股價相對收益 20%以上 增持 預期股價相對收益 10%-20% 持有 預期股價相對收益-10%-10% 賣出 預期股價相對收益-10%以下 強于大市 預期行業指數

83、漲幅 5%以上 中性 預期行業指數漲幅-5%-5% 弱于大市 預期行業指數漲幅-5%以下 天風天風證券研究證券研究 北京北京 武漢武漢 上海上海 深圳深圳 北京市西城區佟麟閣路 36 號 郵編：100031 郵箱： 湖北武漢市武昌區中南路 99 號保利廣場 A 座 37 樓 郵編：430071 電話：(8627)-87618889 傳真：(8627)-87618863 郵箱： 上海市浦東新區蘭花路 333 號 333 世紀大廈 20 樓 郵編：201204 電話：(8621)-68815388 傳真：(8621)-68812910 郵箱： 深圳市福田區益田路 5033 號 平安金融中心 71 樓 郵編：518000 電話：(86755)-23915663 傳真：(86755)-82571995 郵箱：