瑞豐銀行-公司研究報告-小微標桿打造區域首選零售銀行-230220（35頁）.pdf

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1、 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明 公公司司 研研 究究 深深度度 研研究究 報報告告 證券研究報告證券研究報告 銀行銀行 增持增持 （首次首次 ）市場數據市場數據 市場數據日期市場數據日期 2023/2/17 收盤價（元）7.17 總股本（百萬股）1,509 流通股本（百萬股）607 凈資產（百萬元）14,796 總資產（百萬元）158,345 每股凈資產（元）9.64 來源：Wind，興業證券經濟與金融研究院整理 分析師：分析師：陳紹興 SAC：S0190517070003 王塵 SAC:S0190520060001 曹欣童 SAC：S01905

2、22060001 投資要點投資要點 瑞豐銀行瑞豐銀行立足立足紹興，輻射浙江，紹興，輻射浙江，聚焦聚焦三農小微三農小微，全方位打造區域小微標桿，同時堅，全方位打造區域小微標桿，同時堅定零售銀行轉型定零售銀行轉型步伐步伐。盈利能力穩步提升，規模擴張重回快車道，盈利能力穩步提升，規模擴張重回快車道，資產質量持續資產質量持續改善改善，預計隨著疫后復蘇，公司業績有望持續向好。，預計隨著疫后復蘇，公司業績有望持續向好。深耕紹興柯橋，輻射浙江，零售小微標桿深耕紹興柯橋，輻射浙江，零售小微標桿。立足柯橋主戰場，紹興市柯橋地區貸款投放超 75%，存款占比超 80%，存貸市占率均位居柯橋首位；同時發力越城和義烏市

3、場，加速異地擴張。隨著紹興市“融杭聯甬接滬”以及長三角一體化中心區規劃，紹興迎來深度融杭發展的最佳機遇期，瑞豐銀行有望與區域經濟同頻共振。小微標桿小微標桿：深耕普惠金融，小微成色十足深耕普惠金融，小微成色十足。公司始終堅持面向三農和小微，通過持續迭代豐富產品矩陣、探索創新服務模式以及靈活高效的體制機制保障，全方位打造成為區域的小微標桿，以經營之特深耕區域社區市場。1）對公：）對公：以制造業和批發零售業為主，戶均貸款規模在 500 萬元以內，深耕普惠金融市場。2）零售：）零售：戶均貸款在 40 萬元左右，其中個人經營貸占比超 40%。零售銀行零售銀行：做小做散，堅定零售銀行轉型步伐做小做散，堅定

4、零售銀行轉型步伐。公司積極發展零售業務，打造區域首選零售銀行。1）資產端：）資產端：2016-2021 年零售貸款 CAGR 高達 33%，遠超總貸款15%的增速，帶動零售貸款占比由 30%提升至 60%以上，遠高于可比同業。2）負）負債端：債端：個人存款占比超 65%，存款活化率高于同業。3）定價端：）定價端：息差處于同業中上游，隨著零售銀行轉型持續推進，貸款收益率有望穩中有升；隨著對公活期存款占比提升，存款成本率有望平穩向下。業績表現：業績表現：蓄勢待發，資產質量進入改善通道。蓄勢待發，資產質量進入改善通道。規模擴張規模擴張+減值節約驅動利潤增速提升至減值節約驅動利潤增速提升至 21%。2

5、018-2022 年間，公司營收及歸母凈利潤平均增速分別為 9.8%、14.1%，2022 年全年營收、歸母凈利潤同比增速分別為 6.5%、21.0%，驅動因素包括：貸款增速提升至 15%以上，規模擴張重回快車道；資產質量持續向好，信用成本下降趨勢初現，撥備反哺利潤。預計隨著疫后復蘇，企業全面復工復產，公司業績有望持續向好。資產質量資產質量持續改善，不良率降至持續改善，不良率降至 2016 年來新低年來新低。不良率從 2016 年的 1.81%下降至 2022 年的 1.08%，撥備覆蓋率穩步提升至 283%，減值節約有望持續反哺。隨著疫情管控優化，小微企業全面恢復正常，同時公司自身存量包袱出

6、清+新增信貸結構調優，資產質量有望持續改善。投資建議：投資建議：瑞豐銀行立足紹興，輻射浙江，聚焦三農小微，全方位打造區域小微標桿，同時堅定零售銀行轉型步伐。盈利能力穩步提升，規模擴張重回快車道，資產質量持續改善，預計隨著疫后復蘇，公司業績有望持續向好。我們預計公司我們預計公司 2023、2024 年年 EPS 分別為分別為 1.20 元、元、1.42 元，預計元，預計 2023 年底每股凈資產為年底每股凈資產為 11.17 元。以元。以2023 年年 2 月月 17 日收盤價計算，對應日收盤價計算，對應 2023 年底的年底的 PB 為為 0.64 倍，首次覆蓋，給予倍，首次覆蓋，給予“增持”

7、評級?！霸龀帧痹u級。風險提示：宏觀經濟超預期下行，資產質量超預期下行，區域發展不及預期風險提示：宏觀經濟超預期下行，資產質量超預期下行，區域發展不及預期 title 瑞豐銀行瑞豐銀行（601528）小微標桿，小微標桿，打造打造區域首選零售銀行區域首選零售銀行 2023 年年 2 月月 20 日日 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-2-深度研究報告深度研究報告 目錄目錄 1、瑞豐銀行：立足紹興，輻射浙江，零售小微標桿瑞豐銀行：立足紹興，輻射浙江，零售小微標桿.-5-1.1、歷史沿革：深耕紹興柯橋，堅持普惠金融.-5-1.2、股權背景：結構分散，民營居多

8、.-7-1.3、高管背景：經驗豐富，內部晉升.-8-2、區域經濟發達，發展前景廣闊區域經濟發達，發展前景廣闊.-10-2.1、立足柯橋主戰場、發展越城新天地.-10-2.2、柯橋區經濟繁榮，民營經濟發達.-12-2.3、開展異地擴張，輻射義烏地區.-16-3、小微標桿，區域首選零售銀行小微標桿，區域首選零售銀行.-18-3.1、深耕普惠金融，小微成色十足.-18-3.2、產品+服務+機制，全方位打造小微標桿.-19-3.3、做小做散，打造區域首選零售銀行.-21-4、蓄勢待發，資產質量進入改善通道蓄勢待發，資產質量進入改善通道.-26-4.1、盈利能力穩步提升，規模擴張重回快車道.-26-4.

9、2、資產質量進入改善通道，風險抵補能力增強.-27-4.3、ROE 企穩，盈利能力穩步改善.-29-5、盈利預測與投資評級盈利預測與投資評級.-32-風險提示.-34-圖表目錄圖表目錄 圖 1、2022Q3 可比農商行資產規模.-5-圖 2、2022Q3 可比農商行存貸規模.-5-圖 3、2022Q3 可比農商行營收規模及增速.-5-圖 4、2022Q3 可比農商行凈利潤規模.-5-圖 5、瑞豐銀行歷史發展脈絡.-6-圖 6、瑞豐銀行股權結構圖（截至 2022H1）.-8-圖 7、瑞豐銀行管理層持股比例和薪酬領先（2021A）.-8-圖 8、瑞豐銀行經營區位分布.-10-圖 9、瑞豐銀行機構建

10、設分布情況（2022H1）.-11-圖 10、瑞豐銀行柯橋網點數量領先同業.-11-圖 11、瑞豐銀行柯橋地區貸款占比超 75%.-11-圖 12、瑞豐銀行柯橋地區存款占比超 80%.-11-圖 13、瑞豐銀行營業收入集中在柯橋地區.-12-圖 14、瑞豐銀行柯橋區貸款不良率低于整體.-12-圖 15、柯橋區 GDP 總量位居紹興市第一.-12-圖 16、柯橋區 GDP 增速高于紹興市平均水平.-12-圖 17、柯橋區人均可支配收入高于紹興市水平（元）.-13-圖 18、柯橋區人均消費支出高于紹興市水平（元）.-13-圖 19、柯橋區存款增速高于全國.-13-圖 20、柯橋區貸款增速高于全國.

11、-13-圖 21、柯橋及越城地區民營企業數量眾多（2022 年）.-14-圖 22、柯橋區中小微企業數量多（2021 年）.-14-lVjWuWsUgYdU8XaXuZcVbRbPbRnPoOsQoNiNnNoMfQmOoPaQoPnNwMmPrPMYmPsR 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-3-深度研究報告深度研究報告 圖 23、紹興市百強紡織企業集中在柯橋區（2022 年）.-14-圖 24、柯橋紡織業規模以上企業占比超五成（2021 年）.-14-圖 25、義烏市 GDP 增速高于金華市整體水平.-16-圖 26、義烏市民營企業數量占比達 9

12、6%.-16-圖 27、義烏市存款余額及增速.-17-圖 28、義烏市貸款余額及增速.-17-圖 29、義烏集貿市場成交額逐年上升.-17-圖 30、義烏中國小商品城成交額逐年上升.-17-圖 31、對公貸款內部行業占比變動.-18-圖 32、2022H1 江浙農商行對公貸款行業對比.-18-圖 33、對公貸款按企業規模標準劃分.-19-圖 34、瑞豐銀行貸款戶均規模（萬元）.-19-圖 35、對公貸款按照規模劃分.-19-圖 36、零售貸款按照規模劃分.-19-圖 37、瑞豐特色“百園工程”持續深化.-21-圖 38、瑞豐實施差異化信貸審批機制.-21-圖 39、個人業務板塊營收貢獻超 60

13、%.-22-圖 40、瑞豐銀行貸款結構變動情況.-22-圖 41、2016-2021 零售貸款 CAGR 超 30%.-22-圖 42、2022H1 江浙農商行貸款結構對比.-22-圖 43、零售貸款內部結構占比變動.-23-圖 44、個人經營貸規模及增速.-23-圖 45、零售貸款增量貢獻結構.-23-圖 46、2022H1 江浙農商行零售貸款結構對比.-23-圖 47、瑞豐銀行存款占比提升至 86%.-24-圖 48、2022H1 江浙農商行存款結構對比.-24-圖 49、瑞豐銀行存款結構變動情況.-24-圖 50、瑞豐銀行個人存款占比高于同業.-24-圖 51、瑞豐銀行凈息差變動情況.-

14、25-圖 52、瑞豐銀行凈息差拆分情況.-25-圖 53、瑞豐銀行營收增速處在同業中上游.-26-圖 54、瑞豐銀行 2022 年利潤增速提升至 21%.-26-圖 55、瑞豐銀行規模擴張重回快車道.-26-圖 56、瑞豐銀行 2022 年存款增速提升至 23%.-26-圖 57、瑞豐銀行不良率持續下降至 1.08%.-27-圖 58、前瞻性指標關注率持續改善.-27-圖 59、瑞豐銀行逾期率整體維持低位.-27-圖 60、瑞豐銀行不良認定標準嚴格.-27-圖 61、對公貸款不良率逐年下降.-28-圖 62、制造業貸款不良率顯著下降.-28-圖 63、瑞豐銀行撥備覆蓋率穩步提升.-29-圖 6

15、4、瑞豐銀行信用成本下降趨勢初現.-29-圖 65、2018 年來不良資產核銷力度加大.-29-圖 66、瑞豐銀行 ROE 自 2020 年開始企穩回升.-31-表 1、瑞豐銀行建立完善的業務發展模式、風控體系和人員管理機制.-6-表 2、瑞豐銀行核心戰略梳理.-7-表 3、瑞豐銀行管理層情況梳理（2021A）.-9-表 4、瑞豐銀行網點集中在柯橋區（2022H1）.-10-表 5、柯橋區“322”現代制造業發展方向.-15-請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-4-深度研究報告深度研究報告 表 6、越城區重點產業集群發展方向.-16-表 7、瑞豐銀行小

16、微貸款產品梳理.-20-表 8、瑞豐銀行微貸產品梳理.-20-表 9、瑞豐銀行資產負債定價詳細拆分.-25-表 10、2022H1 江浙上市農商行資產負債定價對比.-25-表 11、零售貸款不良率維持低位，個人經營貸不良率有所下降.-28-表 12、2022Q3 可比農商行 ROE 杜邦拆分.-30-表 13、瑞豐銀行 ROE 杜邦拆分情況.-31-表 14、資產負債表預測（百萬元/%）.-33-表 15、利潤表預測（百萬元/%）.-33-請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-5-深度研究報告深度研究報告 報告正文報告正文 1、瑞豐銀行瑞豐銀行：立足紹興

17、，輻射浙江：立足紹興，輻射浙江，零售小微零售小微標桿標桿 1.1、歷史沿革：深耕紹興柯橋，堅持普惠金融、歷史沿革：深耕紹興柯橋，堅持普惠金融 瑞豐銀行是農信社改革背景下成立的省內首家上市農商行。瑞豐銀行是農信社改革背景下成立的省內首家上市農商行。公司成立于 2011 年，前身為浙江省紹興縣信用合作社聯合社。2005 年改制成為紹興縣農村合作銀行，2011年再度改制成為浙江紹興瑞豐農村商業銀行，是浙江首批成立的農村商業銀行之一。公司深耕柯橋區主陣地，同時著手跨區域經營，2009 年設立并控股“浙江嵊州瑞豐村鎮銀行”，2011 年在義烏市設立首家異地支行，2022 年受讓永康農商行 5.16%股權

18、。2021 年 6 月，公司成功登陸上交所主板，成為浙江省首家上市農商銀行。截至 2022Q3，瑞豐銀行總資產規模達 1583 億元，同比增速高達 15%，僅次于常熟銀行，位居前列。2022 年前三季度，瑞豐銀行實現營業收入 27.05 億元，同比增長 10.6%，凈利潤錄得 10.92 億元，增速高達 22.0%，營收利潤增速均位居同業前列。圖圖 1、2022Q3 可比農商行資產規?？杀绒r商行資產規模 圖圖 2、2022Q3 可比農商行存貸規?？杀绒r商行存貸規模 資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理 資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理 圖圖 3、2022Q3 可比農

19、商行營收規模及增速可比農商行營收規模及增速 圖圖 4、2022Q3 可比農商行凈利潤規?？杀绒r商行凈利潤規模 資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理 資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-6-深度研究報告深度研究報告 圖圖 5、瑞豐銀行歷史發展脈絡、瑞豐銀行歷史發展脈絡 資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理 公司堅持服務實體、小微，推動大零售轉型。公司堅持服務實體、小微，推動大零售轉型。瑞豐銀行始終堅持服務中小微企業，堅持“支農支小、服務社區”的市場定位，從客戶結構來看，截至 202

20、2H1，瑞豐銀行小微型企業貸款客戶數占比高達 97.73%，同時零售貸款中個人經營性貸款占比高達 43%。公司著力打造特色普惠金融，建立特色業務模式，率先打造一鄉一城一市“三大模式”，并采取差異化審批流程，滿足小微企業“短、小、頻、快”的要求。截至 2020 年末，中小微企業貸款客戶數量 5125 戶，中小微企業貸款余額 247 億元，占對公貸款比例 98.62%。同時，公司深化大零售轉型，著力打造“區域首選零售銀行”，截至 2022Q3，零售貸款余額 534億元，占比 54%，顯著高于同業。表表 1、瑞豐銀行建立完善的業務發展模式、風控體系和人員管理機制、瑞豐銀行建立完善的業務發展模式、風控

21、體系和人員管理機制 模式及機制模式及機制 方向方向 主要內容主要內容 一鄉一城一市一鄉一城一市“三大模式三大模式”小微、三農 堅持“網格化、全服務、零距離”打法，深耕深化農村農村社區模式 堅持“廣覆蓋、高粘度、差異化”打法，融合深化城市城市社區模式 堅持“專營化、特色化、集約化”打法，集聚深化市場市場集群模式“三分三看三重三分三看三重”小微操作技術模式小微操作技術模式 小微 三分：三分：分行業、分等級、分地域，把嚴小微企業“準入關”三看：三看：看流水、看車間、看三費，把控小微企業“技術關”三重：三重：重信用、重合作、重口碑，把準小微企業“信用關”“兩員一顧問兩員一顧問”機制機制 普惠金融 向柯

22、橋區 6 大國有平臺、16 個鎮街和行政村選派 111 名駐村金融指導金融指導員員、21 名黨建聯盟金融特派員金融特派員，聘任 300 多名普惠金融顧問普惠金融顧問，實施“三幫一扶”惠民機制“三道防線三道防線”體系體系 風控“夯實管理第一線、確保員工守底線、護衛瑞豐生命線”“三步走三步走”策略策略 數字化 從“擁有數字”到“數字化轉型”再到建成“數字化銀行”“五項管理五項管理”機制機制 人員管理“能進能出、能上能下”淘汰機制“分層分類、突破帶寬”考核機制“開放包容、公開透明”用人機制“鼓勵創新、寬容失敗”創新容錯機制“崗位為先、專業優先”成才機制 五大評選：“營銷之星”“服務之星”“管理之星”

23、“專業之星”“創新之星”資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-7-深度研究報告深度研究報告 表表 2、瑞豐銀行、瑞豐銀行核心核心戰略梳理戰略梳理 時間時間 核心戰略核心戰略 具體內容具體內容 2022H1 支農支小、服務社區支農支小、服務社區，推動大零大零售轉型和數字化改革售轉型和數字化改革。以服務鄉村振興戰略為總抓手，率先打造一鄉一城一市一鄉一城一市“三大模三大模式式”。為破解小微企業“融資難”“融資貴”“融資不暢通”等難題，探索實施“百園工程百園工程”，在區域內先行探索建“企業信用庫”和“三分三看三重

24、三分三看三重”小微操作技術模式。數字化“三步走三步走”策略策略 2021 年年 堅持服務實體、小微服務實體、小微定位，重點做好四個支持，堅持大零售轉大零售轉型、數字化改革型、數字化改革。四個支持：四個支持：支持好平臺、支持好制造業、支持好特色產業、支持好小微園區。提出建設“普惠模式”工程，全面構建一鄉一城一市一鄉一城一市“三大模式三大模式”2019-2020 年年 堅守新零售轉型，推進“兩轉兩強兩治”發展策略，賦能一鄉一城一一鄉一城一市市“三大模式三大模式”“兩轉兩轉”：堅持零售立行，圍繞大零售、數字化兩大轉型 “兩強兩強”：堅持效能強行，圍繞強總部、強管理 “兩治兩治”：堅持開放辦行，融入社

25、會治理，提升行域治理 2018 年年 提出“深化一鄉一城一市模式，深化一鄉一城一市模式，做深做透做實本土市場做深做透做實本土市場”定位，強化農商行回歸本源、服務本土政策定力?！鞍盐找粋€方向把握一個方向”：緊扣新零售戰略，把握好銀行商業模式的變化趨勢，為回歸本源服務實體、做深做透本土市場指明方向 “攻堅六大空間攻堅六大空間”：做深做透市場、加快發展速度、提升盈利水平、優化資產質量、加強集約管理、增強員工動力 “深化三大模式深化三大模式”：農村社區模式、城市社區模式、市場集群模式 “聚焦三大板塊聚焦三大板塊”：零售金融、產業金融、金融市場板塊，形成“零售+產業”驅動轉型，金融市場保障流動性和補充盈

26、利的格局 “強化六個保障強化六個保障”：強化機制優化、風險經營、盈利提升、科技支撐、人才活力、黨建文化等六方面保障 2017 年年“零售為本、模式領先、價值驅零售為本、模式領先、價值驅動動”培育零售金融、小微金融、產業金融、網絡金融、同業金融五大金融業務 深耕柯橋社區深耕柯橋社區“主陣地主陣地”，加快搶占濱海、越城、義烏三大新，加快搶占濱海、越城、義烏三大新“主戰主戰場場”資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理 1.2、股權背景：結構分散，民營居多、股權背景：結構分散，民營居多 股權結構分散均衡，前十大股東多為民營企業。股權結構分散均衡，前十大股東多為民營企業。截至 2022H1，公

27、司前十大股東合計持股比例為 41.88%，其中，紹興柯橋天圣投資管理公司是公司第一大股東，持股比例 6.72%，實際控制人為柯橋區財政局。此外其余股東均為當地民營企業，合計持股比例為 35.16%。這些民營企業涵蓋了紡織服裝業、批發零售業、建筑業等，其中有 3位股東從事紡織品相關行業（持股合計 10.98%），股東背景與公司戰略定位一脈相承，為公司提供豐富的民營資源，有利于后續進一步拓展本地信貸業務。同時，瑞豐銀行目前暫無控股股東和實際控制人，因此更加有利于公司自主經營和管理。請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-8-深度研究報告深度研究報告 圖圖 6、

28、瑞豐銀行股權結構圖（截至、瑞豐銀行股權結構圖（截至 2022H1）資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理 1.3、高管背景：經驗豐富，內部晉升、高管背景：經驗豐富，內部晉升 管理層長期深耕本地，成長于公司內部。管理層長期深耕本地，成長于公司內部。截至 2022H1，公司大多管理層有在瑞豐銀行的任職經歷，章偉東先生章偉東先生 2019 年出任瑞豐銀行董事長，出身于業務部門，曾任公司黨委書記、行長等職務；張向榮先生張向榮先生于 2022年任公司行長，歷任浙江省農信聯社發展規劃處副處長，戰略規劃部副總經理，瑞豐銀行黨委委員等職務。管理層長期根植于紹興本地，多數高管在紹興縣信用聯社和紹興縣農

29、村合作銀行時已經就職，陪伴公司成長，擁有豐富的管理經驗以及對本地經濟發展的深刻理解，能夠更好地為公司未來發展賦能。激勵機制相對完善，管理層持股比例和薪酬處激勵機制相對完善，管理層持股比例和薪酬處于領先地位。于領先地位。截至 2021 年，管理層共持有公司股票 469.41萬股，持股比例 0.31%，在可比銀行當中居前，管理層持股既形成了良好的激勵，也表現出管理層對于公司未來前景的看好與支持。圖圖 7、瑞豐銀行管理層持股比例和薪酬領先（、瑞豐銀行管理層持股比例和薪酬領先（2021A）資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披

30、露和重要聲明-9-深度研究報告深度研究報告 表表 3、瑞豐銀行管理層情況梳理、瑞豐銀行管理層情況梳理（2021A）姓名姓名 職位職位 出生年份出生年份 最新持股數最新持股數（萬股）（萬股）學歷學歷 過往履歷過往履歷 章偉東章偉東 董事長 1967 53 碩士 歷任紹興縣聯社業務拓展部經理,紹興縣農村合作銀行黨委委員,紀委書記,監事長,紹興縣農村合作銀行黨委委員,紀委書記,副行長,瑞豐銀行黨委委員,紀委書記,副行長,瑞豐銀行黨委委員,副行長,瑞豐銀行黨委委員,行長,瑞豐銀行黨委書記,行長,董事長?，F任本行黨委書記,董事長。張向榮張向榮 行長 1977 1.79 碩士 歷任浙江省農信聯社發展規劃處

31、副處長，戰略規劃部副總經理，瑞豐銀行黨委委員?，F任本行黨委委員,副行長(主持工作)。嚴國利嚴國利 副行長 1977 20.93 本科 歷任紹興縣農村合作銀行公司業務部經理，總行辦公室副主任兼執行督察中心經理，瑞豐銀行人力資源部總經理，董事會辦公室主任，瑞豐銀行黨委委員?，F任本行黨委委員，副行長。秦曉君秦曉君 副行長 1980 17.62 碩士 歷任紹興縣農村合作銀行錢清支行副行長兼營業部主任，大錢門支行副行長(主持工作)，戰略企劃部副總經理，瑞豐銀行零售銀行部總經理，瑞豐銀行營銷總監兼，零售金融總部總經理，瑞豐銀行黨委委員?，F任本行黨委委員，副行長。寧怡然寧怡然 副行長 1980 17.62

32、本科 歷任大客戶營銷中心副經理，法律合規部副經理，微貸事業部總經理，瑞豐銀行黨委委員?，F任本行黨委委員，副行長。俞廣敏俞廣敏 監事長 1968 43.00 碩士 歷任紹興縣信用聯社下方橋信用社柜員,齊賢辦事處信貸員,業務員,紹興縣農村合作銀行馬鞍辦事處主任,齊賢支行行長,風險管理部副總經理兼資管科長,資金財務部總經理兼資金營運科科長,信貸管理部總經理,公司業務部總經理,信貸管理部總經理,戰略企劃部總經理,瑞豐銀行董事會辦公室主任,瑞豐銀行黨委委員,副行長,瑞豐銀行黨委委員,紀委書記,瑞豐銀行黨委委員,監事長,瑞豐銀行黨委委員,副行長.現任本行黨委委員,紀委書記,監事。吳光偉吳光偉 董事會秘書

33、1976 1.86 碩士 歷任海泰軟件研究所項目經理，副所長，中國四達上海分公司咨詢顧問，上海蓋德企業咨詢管理有限公司總經理，資深顧問，瑞豐銀行董事會秘書兼瑞豐商學院院長，瑞豐研究院執行院長，瑞豐銀行董事會秘書兼信息科技部總經理?，F任本行董事會秘書兼金融科技部總經理。資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-10-深度研究報告深度研究報告 2、區域經濟發達，發展前景廣闊區域經濟發達，發展前景廣闊 2.1、立足柯橋主戰場、發展越城新天地立足柯橋主戰場、發展越城新天地 業務集中于柯橋區，存貸市占率高。業務集中于柯

34、橋區，存貸市占率高。瑞豐銀行業務集中在紹興市柯橋區、越城區以及金華義烏市?？聵騾^是瑞豐銀行設立以來的主戰場，主要服務對象為當地中小企業以及社區居民，憑借著深耕本地三十余年的發展以及對于柯橋區經濟的深刻理解，成為了柯橋區具有領先優勢的商業銀行。截至 2022H1，公司存款余額占紹興市柯橋區市場總額的比例為 36.62%，貸款余額占柯橋區市場總額的比例為29.56%，市場份額位居柯橋區同業銀行首位。機構建設方面，機構建設方面，截至 2022H1，公司共計開設 108個營業網點，紹興市網點 105 個，占比 97%，其中柯橋區網點 91個，占比 84%。隨著紹興市“融杭聯甬接滬”以及長三角一體化中心

35、區規劃，杭紹甬一體化上升為省級戰略，成為杭州都市圈杭紹主中心。紹興以柯橋為“橋頭堡”，迎來深度融杭發展的最佳機遇期，瑞豐銀行有望實現與區域經濟的同頻共振。圖圖 8、瑞豐銀行經營區位、瑞豐銀行經營區位分布分布 資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理 表表 4、瑞豐銀行網點集中在柯橋區（、瑞豐銀行網點集中在柯橋區（2022H1）區域區域 網點數量網點數量 占比占比 紹興市紹興市 105 97.22%柯橋區 91 84.26%越城區 14 12.96%義烏市義烏市 3 2.78%合計合計 108 100.00%資料來源：Wind，興業證券經濟與金融研究院整理 請務必閱讀正文之后的信息披露和

36、重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-11-深度研究報告深度研究報告 橫向對比來看，瑞豐銀行在柯橋區的網點數量具有顯著優勢。橫向對比來看，瑞豐銀行在柯橋區的網點數量具有顯著優勢。截至 2022H1，瑞豐銀行在柯橋區的網點總數在柯橋區的網點總數為 91 個，在柯橋區主要商業銀行當中位居首位；在農村在農村地區網點分布上，地區網點分布上，截至 2020 年，瑞豐銀行在農村地區擁有 74個網點，380 家金融服務點，網點數量、密度均位居柯橋區當地銀行首位，與同業形成差異化競爭格局。除此之外，瑞豐銀行是柯橋地區市民卡僅有的三家合作金融機構之一，截至2022H1，瑞豐銀行市民卡客戶數 92.64

37、萬，占柯橋區 2021年末常住人口的 83.20%，為瑞豐銀行在本地的業務開展奠定了充足的客群基礎。圖圖 9、瑞豐銀行機構建設分布情況（、瑞豐銀行機構建設分布情況（2022H1）圖圖 10、瑞豐銀行、瑞豐銀行柯橋柯橋網點數量領先同業網點數量領先同業 資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理 注：瑞豐銀行來自 22H1，其余為官網截至 2023 年 2 月數據 資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理 存存貸款投放及營業收入主要集中在柯橋地區。貸款投放及營業收入主要集中在柯橋地區。截至 2022H1，公司在柯橋地區投放的貸款規模為 706億元，占比達 76%；公司在柯橋地區存款規

38、模為 928 億元.占比達 82%；公司在柯橋地區的營業收入為 13.59億元，占比達 77.72%。截至 2022H1，公司存貸款余額分別占紹興市柯橋區市場總額的 36.62%、29.56%，存貸余額均位居柯橋區同業銀行首位。同時，公司在柯橋地區資產質量穩定且優秀，柯橋地區貸款不良率始優于公司整體不良率，截至 2022H1，公司整體不良率 1.20%，其中柯橋地區不良率僅為 1.19%。圖圖 11、瑞豐銀行柯橋地區、瑞豐銀行柯橋地區貸款貸款占比超占比超 75%圖圖 12、瑞豐銀行柯橋地區、瑞豐銀行柯橋地區存款占比超存款占比超 80%資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理 資料來源：

39、公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-12-深度研究報告深度研究報告 圖圖 13、瑞豐銀行營業收入集中在柯橋地區、瑞豐銀行營業收入集中在柯橋地區 圖圖 14、瑞豐銀行柯橋區貸款不良率低于整體、瑞豐銀行柯橋區貸款不良率低于整體 資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理 資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理 瑞豐銀行逐步發力搶占越城區市場。瑞豐銀行逐步發力搶占越城區市場。瑞豐銀行在立足柯橋區主戰場的基礎上，將自身業務向紹興市越城區這一潛力區域拓展。在紹興市“大城市”建設中，越城區有成為全市最具首位度

40、的中心城區的機遇，同時越城區與濱海新區采取同時越城區與濱海新區采取“政區協同、政區協同、統籌發展、各有側重統籌發展、各有側重”體制架構體制架構，實現兩區雙向賦能、協同發展，帶動越城區經濟發展。越城區十四五規劃當中“智造強市”對先進制造業的支持也與瑞豐銀行貸款集中于制造業的業務特征相契合，且已體現在公司的經營業績當中，截至 2022H1，越城區域營收占比 7.38%，較 2021年增長 28.25%，營業利潤占比 10.95%，較 2021年增長 62.34%，越城區域貢獻度明顯提升。2.2、柯橋區經濟繁榮，民營經濟發達、柯橋區經濟繁榮，民營經濟發達 柯橋區柯橋區 GDP 排名紹興市首位，本地客

41、群消費旺盛。排名紹興市首位，本地客群消費旺盛。2022 年柯橋區 GDP 為 1901億元，位居紹興市首位，同比增速 4.50%，同樣高于紹興市 4.40%的增速水平?？聵騾^人均可支配收入領先于紹興市平均水平，2022年，柯橋區全體居民人均可支配收入為 74770 元，人均消費支出 42323 元，均高于紹興市水平，公司在紹興市的另一陣地越城區的數據略低于紹興市平均水平?？聵騾^居民的高水平收入和高潛力支出，為瑞豐銀行堅持零售銀行戰略提供客觀條件。圖圖 15、柯橋區、柯橋區 GDP 總量位居紹興市第一總量位居紹興市第一 圖圖 16、柯橋區、柯橋區 GDP 增速高于紹興市平均水平增速高于紹興市平均

42、水平 資料來源：Wind，興業證券經濟與金融研究院整理 資料來源：Wind，興業證券經濟與金融研究院整理 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-13-深度研究報告深度研究報告 圖圖 17、柯橋區人均可支配收入高于紹興市水平（元）柯橋區人均可支配收入高于紹興市水平（元）圖圖 18、柯橋區人均消費支出高于紹興市水平（元）、柯橋區人均消費支出高于紹興市水平（元）資料來源：Wind，興業證券經濟與金融研究院整理 資料來源：Wind，興業證券經濟與金融研究院整理 柯橋區柯橋區金融金融需求旺盛需求旺盛，存貸增速均高于全國平均水平，存貸增速均高于全國平均水平?？聵騾^居

43、民較高的收入以及消費能力為當地金融業的發展提供了基礎。2022 年柯橋區存款余額同比增長18.70%，貸款余額同比增長 17.30%，均高于全國平均水平?？聵騾^存款余額三年復合增速為 13.32%，高于全國水平 10.25%，貸款余額三年復合增速為 20.88%，高于全國水平 11.80%。圖圖 19、柯橋區存款增速高于全國、柯橋區存款增速高于全國 圖圖 20、柯橋區貸款增速高于全國、柯橋區貸款增速高于全國 資料來源：Wind，興業證券經濟與金融研究院整理 資料來源：Wind，興業證券經濟與金融研究院整理 柯橋區第二產業占比高，民營及中小微企業柯橋區第二產業占比高，民營及中小微企業高度集群高度

44、集群?？聵騾^整體經濟發展程度較高，2022 年第二產業占 GDP 比重為 51.05%，位居三大產業之首，且近兩年有上升趨勢。數量眾多的中小微企業、民營企業以及制造業企業是柯橋區第二產業的重要來源?？聵騾^小微企業行業分布較廣，除傳統的紡織行業外，還有批發零售、設備制造、農林牧漁、時尚創意等產業。截至 2022年末，柯橋區現存 62529家民營企業，占比 92.31%，越城區現存 43244家民營企業，占比 90.50%；同時柯橋區規模以上企業當中，小微企業 1126 家，中型企業 129 家，合計占比 97.59%。公司聚焦三農小微的經營策略與當地產業分布高度契合。請務必閱讀正文之后的信息披露

45、和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-14-深度研究報告深度研究報告 圖圖 21、柯橋及越城地區民營企業數量眾多（、柯橋及越城地區民營企業數量眾多（2022 年）年）圖圖 22、柯橋區中小微企業數量多（、柯橋區中小微企業數量多（2021 年）年）資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理 資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理 柯橋區柯橋區核心支柱核心支柱產業為紡織業。產業為紡織業?？聵騾^經濟發達，位列 2022年全國綜合實力百強區第十位，連續多次榮獲“中國全面小康十大示范縣”稱號?？聵騾^的傳統優勢產業為紡織業，有“國際紡織之都”的稱號轄內中國輕紡城為亞洲最大的布匹

46、集散中心，始終占據國內紡織業專業市場龍頭地位，同時柯橋區紡織業目前也在從傳統紡織業向高端紡織產業轉型。2022 年，中國輕紡城市場群成交額 2502 億元，同比增長 6.96%，線上線下成交額突破 3300億元。2022年，紹興市百強紡織企業當中，柯橋區有 67家；2021年，柯橋區規模以上企業當中紡織業企業 699家，占比 54%；瑞豐銀行也將業務與本地紡織產業特色相結合，重點投放，截至 2020 年，紡織業貸款投放比例占對公貸款比例達 34.96%，占比最高。圖圖 23、紹興市百強紡織企業集中在柯橋區（、紹興市百強紡織企業集中在柯橋區（2022 年）年）圖圖 24、柯橋紡織業規模以上企業占

47、比超五成、柯橋紡織業規模以上企業占比超五成（2021 年）年）資料來源：Wind，興業證券經濟與金融研究院整理 資料來源：Wind，興業證券經濟與金融研究院整理 柯橋區及越城區的政策支持力度加大，凸顯未來發展方向?？聵騾^及越城區的政策支持力度加大，凸顯未來發展方向?？聵騾^的十四五規劃當中明確提出了柯橋區的未來發展定位：（1）順應國際紡織產業深度轉型趨勢，加快傳統紡織產業向高端紡織產業轉型；（2）發揮柯橋處于杭州都市區的區位優勢，突出制造業發展基礎，加快智能制造、生物醫藥、人工智能、新材料等新興產業發展；（3）持續打響“老紹興 金柯橋”城市文旅品牌。傳統紡織業的現代化轉 請務必閱讀正文之后的信息

48、披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-15-深度研究報告深度研究報告 型以及先進制造業等領域將是柯橋區未來的發展方向，同時政府也提供了一定的政策支持力度。表表 5、柯橋區、柯橋區“322”現代制造業發展方向現代制造業發展方向 行業行業 具體內容具體內容 現代紡織現代紡織 按照纖維差別化、面料時尚化、印染綠色化、服裝家紡品牌化的發展方向，順應國際紡織產業深度轉型趨勢，加大紡織品創新開發力度，進一步拓展國內外中高端市場，實現全紡織產業鏈生產模式、管理模式和服務模式轉換。到 2025 年，產業規模突破 2500 億元 現代住建現代住建 重點發展建筑工業化配套的低碳、節能、環保建筑材料

49、組裝及住宅部件,重點研發建筑工業化配套的智能建筑產品與設備生產制造及其集成技術，建筑工業化配套的節能、環保、智能型門窗、廚具用品系列化、成套化生產。到 2025 年，產業規模超過 1200 億元 黃酒產業黃酒產業 以“紹興黃酒”區域品牌為起點，修訂完善工坊黃酒標準規范，引導企業以新技術、新工藝、新產品、新裝備、新模式改造提升黃酒產業;以打造“世界經典”為方向，扎實推進黃酒產業傳承、創新和融合發展。大力度開拓黃酒消費市場，推動黃酒制造、黃酒文化、黃酒旅游等產業的深度融合。到 2025年，產業規模超過100 億元 時尚產業時尚產業 瞄準全球前沿技術和時尚消費，促進時尚產業要素在柯橋集聚，強化兩端、

50、優化中間、重點突破、示范引領，加快構建獨具特色的時尚產業鏈。到 2025 年，產業規模超過 1500 億元 智能制造智能制造 重點發展紡織印染裝備，優化布局新能源汽車及先進交通裝備，精準扶持機器人、智能制造裝備和關鍵基礎件裝備發展，推進“互聯網+”“機器人+”、準化+”和“大數據+”在先進智能制造業領域的融合應用，實現“柯橋制造”向“柯橋智造”快速轉型升級。到 2025 年，產業規模突破 1000 億元 新材料產業新材料產業 重點發展紡織新材料、金屬新材料、化工新材料、電子信息材料、玻璃材料等，以高性能、差別化、多功能、復合型、綠色環保為主攻方向，加大關鍵領域技術攻關，促進新材料產業集聚。尤其

51、要與應用領域加強對接、提高產業能級，大力發展高性能碳纖維及其復合材料、多元功能深度差別化纖維材料、功能性膜材料、輕合金材料和新型化纖印染基礎材料等。到 2025 年，產業規模超過 1000 億元 生物醫藥生物醫藥 以新藥、醫療器械和生物技術等為重點招引方向。到 2025 年，實現 30 至 50 億元級產業規模 資料來源：柯橋區人民政府，興業證券經濟與金融研究院整理 越城區作為紹興經濟主戰場，越城區作為紹興經濟主戰場，十四五規劃中也提出越城區要在紹興市“率先走出騰籠換鳥、鳳凰涅槃的智造強市之路”，產業發展實現新躍升，要發揮好濱海新區的核心引領作用。聚焦電子信息、現代醫藥、智能制造、現代服務業四

52、大主導產業。同時利用濱海新區“融杭聯甬接滬”的橋頭堡作用，培育出未來產業的新增長點。同時針對于小微企業這類瑞豐銀行的主要服務對象，也有針對政策支持，如柯橋區正在培育特色小微企業園小微企業園，聚焦小微園特色產業鏈建設，推進主導產業建鏈強鏈補鏈，積極打造“一園一品”創新小微企業園開發模式，鼓勵發展工業地產型、龍頭企業主導型、企業聯合型、專業機構開發型等多種模式。請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-16-深度研究報告深度研究報告 表表 6、越城區重點產業集群發展方向、越城區重點產業集群發展方向 產業集群產業集群 發展方向發展方向 集成電路集成電路 聚焦創新設

53、計-制造-封測-裝備和材料-存儲和應用產業全產業鏈，以制造封測園、存儲應用園、創新設計園三大園區建設為重點，以標志性項目引進、領軍型企業培育、創新資源要素集聚、體制機制改革為突破口，以“一園一院一基金”模式構建集產業鏈、創新鏈、人才鏈、服務鏈、資金鏈于一體的高端集成電路產業生態，高標準建設集成電路省級“萬畝千億”產業平臺 生物醫藥生物醫藥 緊跟國際生物醫藥發展趨勢，積極引進國內外優秀創業創新型企業和團隊，突破核心關鍵技術，提升生物醫藥開發能力和規?；a能力，形成以基因工程、細胞工程、蛋白質工程、酶工程等藥品研發及制造為主導，醫療器械及輔材、生物醫療服務為衍生的產業鏈發展格局 高端裝備高端裝備

54、 以“自動化、智能化、特色化”為主攻方向，以新能源汽車及關鍵零部件、現代環保裝備等為重點，著力推進信息技術、智能技術與裝備制造的深度融合與綜合集成，集聚一批自主創新能力強、品牌效應明顯、市場占有率全國領先的重點企業，形成具有紹興特色、專業優勢明顯的裝備及關鍵零部件制造體系 智能家居智能家居 以精品化、時尚化、綠色化、智能化為導向，以助力品牌建設、培育龍頭企業、強化技術創新、推動配套協作、完善產業平臺、更新設計理念為抓手，培育壯大蘇泊爾、安吉爾、喜臨門為代表具有國際影響力的家用電器、高檔家居用品產業基地。黃酒黃酒 堅持守正創新，積極以新技術、新工藝、新產品、新裝備新模式改造提升黃酒產業，加快袍江

55、千畝黃酒產業園建設推進黃酒制造、黃酒文化、黃酒旅游等產業深度融合，培育涵蓋黃酒生產、黃酒工程技術研究和原酒交易及黃酒相關產品產業鏈。資料來源：越城區人民政府，興業證券經濟與金融研究院整理 2.3、開展異地擴張，輻射義烏地區、開展異地擴張，輻射義烏地區 義烏地區經濟繁榮，民營企業數量多。義烏地區經濟繁榮，民營企業數量多。2011年 4月，瑞豐銀行在金華義烏市成立了公司首家異地支行，進一步擴大了經營區域，開始從事跨區域經營。2022年義烏市 GDP為 1836億元，同比增速 4.60%，遠高于金華市 GDP增速 2.50%。同時義烏地區民營經濟發達，民營企業數量眾多，截至 2022年末，義烏市擁有

56、民營企業 25.34萬家，占比高達 96%。義烏市 2023 年政府工作報告也指出要全力瞄準世界 500 強、中國民營經濟 500 強，推進民營經濟高質量發展。同時 2022年 12 月，瑞豐銀行受讓永康農商行 5.16%股權，進一步展開異地擴張。圖圖 25、義烏市、義烏市 GDP 增速高于金華市整體水平增速高于金華市整體水平 圖圖 26、義烏市民營企業數量占比達、義烏市民營企業數量占比達 96%資料來源：義烏市統計局，興業證券經濟與金融研究院整理 資料來源：Wind，興業證券經濟與金融研究院整理 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-17-深度研究報告

57、深度研究報告 義烏市金融總量高于柯橋及越城。義烏市金融總量高于柯橋及越城。截至 2022年末，義烏市金融機構本外幣存款余額 4575.3億元，同比增速 12.30%，本外幣貸款余額 4496.9億元，同比增速 16.50%,存貸余額均高于柯橋區及越城區。圖圖 27、義烏市存款余額、義烏市存款余額及增速及增速 圖圖 28、義烏市貸款余額、義烏市貸款余額及增速及增速 資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理 資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理 義烏地區業務注重小商品貿易。義烏地區業務注重小商品貿易。公司在義烏市的經營策略除與紹興地區“支農支小、服務社區”之外，還根據義烏市小商

58、品貿易發達的特點，采取“深入市場、開展社區營銷和產品創新營銷，提供優質服務”的差異化競爭策略，在小商品貿易商戶中樹立較好品牌形象。截至 2021年，義烏市集貿市場總成交額 2172.1億元，同比增長 15.2%，中國小商品城成交額 1866.8億元，增長 14.8%。政策支持小商品貿易的發展與轉型升級。政策支持小商品貿易的發展與轉型升級。根據義烏市十四五規劃以及義烏市“標準城市”建設行動計劃（2022-2025 年）的政策，將義烏市建造為世界小商品之都，推動小商品制造業做精做優，打造世界級的小商品產業群，推動傳統制造業改造提升，培育與小商品制造相關的“專精特新”中小企業，打造以小商品貿易為主題

59、的改革示范區。圖圖 29、義烏集貿市場成交額逐年上升、義烏集貿市場成交額逐年上升 圖圖 30、義烏中國小商品城成交額逐年上升、義烏中國小商品城成交額逐年上升 資料來源：義烏統計公報，興業證券經濟與金融研究院整理 資料來源：義烏統計公報，興業證券經濟與金融研究院整理 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-18-深度研究報告深度研究報告 3、小微標桿，小微標桿，區域首選區域首選零售銀行零售銀行 3.1、深耕普惠金融深耕普惠金融，小微成色，小微成色十足十足 聚焦聚焦三農三農小微小微，專注專注探索探索普惠金融發展路徑普惠金融發展路徑。聚焦區域經濟活躍、小微企業眾

60、多、紡織印染產業發達的特點，瑞豐銀行始終堅持“支農支小、服務社區”定位，堅持服務三農小微宗旨，依托總部金融機構決策鏈條短、渠道網點多、群眾基礎實等優勢，形成了獨具特色的差異化發展路徑。截至 2022H1，小微型企業貸款客戶占全行企業貸款客戶數比重高達 97.7%，對公貸款中普惠占比接近半壁江山，零售貸款占比近 60%，其中個人經營貸為絕對主力。對公貸款以制造業和批對公貸款以制造業和批發零售發零售業為主。業為主。截至 2022H1，瑞豐銀行對公貸款余額364 億元，占比總貸款 39%，其中制造業貢獻半壁江山，占比達 52%，主要以紹興當地支柱性產業紡織業和紡織服裝、鞋、帽制造業為主，近年來為分散

61、集中風險，公司逐步控制制造業貸款規模。批發零售業緊隨其后，占比 25%，主要由于紹興市商貿業較為發達，多為中小微企業。對公貸款對公貸款集中在集中在 500 萬元以內萬元以內：2018-2020年間，中小微企業貸款規模占比由96.5%提升至 98.6%；借款金額低于 1000 萬元的普惠貸款由 68.6 億元提升至108.7億元，兩年 CAGR 高達 25.8%（對公貸款整體 CAGR 為 6.5%），占比由 31.1%大幅提升至 43.5%，帶動對公貸款戶均規模由 2018年的 600 萬元下降至 488萬元，體現出公司堅持服務中小微企業、深耕普惠金融的市場定位。零售貸款零售貸款戶均規模戶均規

62、模在在 40 萬元左右萬元左右：2018-2020 年間，借款金額位于 100-1000萬元的個人貸款由46.2億元躍升至176.8億元，兩年CAGR接近翻倍達95.6%（零售貸款整體 CAGR 為 42.3%），占比由 23.8%大幅提升至 44.9%，帶動零售貸款戶均規模由 27 萬元提升至 40 萬元，主要系一方面公司加大高凈值客戶信貸開發力度；同時積極支持三農、小微群體創業、就業，個人經營貸規模增長較快。圖圖 31、對公貸款內部對公貸款內部行業行業占比變動占比變動 圖圖 32、2022H1 江浙農商行對公貸款行業對比江浙農商行對公貸款行業對比 資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究

63、院整理 資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-19-深度研究報告深度研究報告 圖圖 33、對公對公貸款貸款按企業規模標準劃分按企業規模標準劃分 圖圖 34、瑞瑞豐豐銀行銀行貸款戶均規模（萬元）貸款戶均規模（萬元）資料來源：招股說明書，興業證券經濟與金融研究院整理 資料來源：招股說明書，興業證券經濟與金融研究院整理 圖圖 35、對公貸款按照規模劃分、對公貸款按照規模劃分 圖圖 36、零售貸款按照規模劃分、零售貸款按照規模劃分 資料來源：招股說明書，興業證券經濟與金融研究院整理 資料來源：招股說明書，興業證券

64、經濟與金融研究院整理 3.2、產品、產品+服務服務+機制，全方位打造小微標桿機制，全方位打造小微標桿 瑞豐銀行自成立以來，始終堅持面向三農和小微，瑞豐銀行自成立以來，始終堅持面向三農和小微，通過持續迭代豐富產品矩陣、通過持續迭代豐富產品矩陣、探索創新服務模式以及靈活高效的體制機制保障探索創新服務模式以及靈活高效的體制機制保障，全方位打造成為區域的小微標，全方位打造成為區域的小微標桿桿，以經營之特深耕區域社區市場，并，以經營之特深耕區域社區市場，并在在此基礎上此基礎上實現外延式擴張實現外延式擴張。產品體系產品體系：“三分三看三重三分三看三重”，精準滴灌小微，精準滴灌小微企業企業。公司憑借對本地小

65、微企業行業分布的深刻理解，依托供應鏈上下游、對外貿易流量、市場交易等信息，設計推廣與之匹配的產品，目前已開發了排污權抵押貸、物業通貸款、稅銀貸等 40余款小微企業產品，有效滿足小微企業的融資需求。同時大力開展企業信用庫建設+引入德國 IPC 小微貸技術，自主研發“三分三看三重三分三看三重”小微技術運作模式確保助企不斷層，即“分行業、分等級、分地域”把嚴小微企業準入關；“看流水、看車間、看三費”把握小微企業技術關；“重信用、重合作、重口碑”把握小微企業信用關，推出經營貸、速押貸、瑞薪貸等產品，實現對小微企業的精準滴灌。請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-

66、20-深度研究報告深度研究報告 表表 7、瑞豐銀行小微貸款產品梳理瑞豐銀行小微貸款產品梳理 小微產品小微產品 產品介紹產品介紹 貸款對象貸款對象 產品特點產品特點 稅銀貸稅銀貸 以納稅信用信息為參考，向小微企業發放的貸款 上年度納稅信用評級為 B 級以上（含 B 級）的小微企業（包括個體工商戶和小微企業主）房抵貸房抵貸 向擁有自有本地房產的小微企業及個人借款人發放的，用于日常消費、經營周轉，并以該住房設定抵押的中期貸款。房抵貸產品區分小微企業法人客戶和個人客戶，房抵貸業務實行屬地管理 租金貸租金貸 對承租寫字樓、商業門面、攤位、廠房等承租方（借款人）發放的，專用于其向出租方支付租金的貸款，采取

67、對出租方（擁有產權或整體承租權）整體授信并由出租方提供連帶責任保證 物業通貸款物業通貸款 以借款人所擁有的物業作為貸款抵押物，并以該物業的經營收入和借款人其他收入作為還本付息來源的貸款 具有合法主體資格的物業所有權人 抵押方式，貸款額度一般不超過物業市場評估的 70，期限一般不超過 10 年 固定資產貸款固定資產貸款 用于借款人新建、擴建、改造、開發、購置固定資產投資項目的貸款 經工商行政管理機關(或主管機關)核準登記，實行獨立核算的企業法人、事業法人和其他經濟組織 排污權抵押貸款排污權抵押貸款 向以有償取得排污權為抵押物的借款人發放的貸款 擁有固定生產經營場所的企業 抵押方式，短期流動資金貸

68、款，期限一般不超過 2 年 林權抵押貸款林權抵押貸款 以借款人或第三人不轉移森林資源資產的占有，將該森林資源資產作為抵押物而發放的貸款 企（事）業法人、農民專業合作社或其他經濟組織、個體工商戶等 “商標專用權商標專用權”質押質押貸款貸款 指以商標權作質押擔保，向企業發放的貸款 在浙江省境內經工商機關依法登記設立的、擁有注冊商標專用權的企業法人和其他經濟組織 可滿足抵押物不充足，但擁有具備較高市場價值的商標權的中小企業融資需求 應收賬款質押貸款應收賬款質押貸款 借款人以其擁有最終處置權，并經付款人確認應收賬款的收款權利作為質押發放的貸款 根據貸款用途及償還能力合理確定，一般不超過 2 年 資料來

69、源：公司官網，興業證券經濟與金融研究院整理 表表 8、瑞豐銀行微貸產品梳理瑞豐銀行微貸產品梳理 微貸產品微貸產品 面向客戶面向客戶 額度額度 期限期限 擔保方式擔保方式 經營貸經營貸 能提供正常經營證明的個體經營戶、微型、小型企業 1800萬元 336 個月 信用、擔?；虻郑ㄙ|）押 速押貸速押貸 做生意的有房客戶大額資金需求 1800萬元 136 個月 抵押 瑞薪貸瑞薪貸 在我行連續代發工資或連續繳納社?；蚬e金 12 個月（含）以上的客戶 130萬元 136 個月 信用 消費貸消費貸 連續參加工作一年以上，且在現單位連續工作滿 6 個月（含）以上的客戶 150萬元 1-60 個月 信用、擔保

70、或抵（質）押 資料來源：公司官網，興業證券經濟與金融研究院整理 服務模式：服務模式：“百園工程百園工程+銀銀政政聯盟聯盟”，迭代創新，迭代創新特色服務特色服務。圍繞“中國輕紡城”，柯橋區已形成化纖原料、織造、印染印花、布匹銷售為一體的產業鏈，公司提出產業鏈條服務全覆蓋，打造打造“百園工程百園工程”，圍繞龍頭企業，服務上下游企業，提供“專人、駐點、專線”服務，實現產業鏈集群效應，打通企業融資通道。截至 2022H1，服務小微園區數量已達 227 家，覆蓋 6000余戶小微企業，信用貸款總額突破 70 億元。同時加入柯橋區大數據發展聯盟，歸集接入 49個政府部門、9000余項、超過 35億條的可供

71、查詢數據，構建“園區大腦”，打通數據壁壘，簡化審批流程。圍繞“惠民”核心，探索實踐“銀政聯盟銀政聯盟 1+N”模模式（式（即 1 家銀行與 N個黨政部門合作），大力推進金融服務和政務服務業務 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-21-深度研究報告深度研究報告 協同、數據共享，聯動反哺優質企業。機制保障機制保障：靈活高效的組織架構，差異化審批帶來便捷機制。：靈活高效的組織架構，差異化審批帶來便捷機制。公司組織體系扁平，信息傳遞環節較少，貸款審批流程較短，發放速度快，切合中小微型公司對于便捷性和靈活性的要求。前中后臺明確定位，前臺負責市場營銷、中臺實施集中

72、化管理，將支行管理職能集中于總行、后臺實施全行資源調配。同時針對中小微企業貸款“短、小、頻、急”等特點，公司授信實施“信貸工廠信貸工廠化化”集中審批，審批權限分審批中心（800 萬以下）、授信審查委員會（800萬以上）兩級。審批中心根據普惠快車、個人經營、個人消費、小微企業、公司業務條線設置差異化權限，配備專職審批人員，實施專業化審批。差異化信貸審批機制有效減少審批鏈，提高市場響應能力，為中小微企業的經營與發展提供快速、及時的資金支持。圖圖 37、瑞豐特色瑞豐特色“百園工程百園工程”持續深化持續深化 圖圖 38、瑞豐實施瑞豐實施差異化信貸審批機制差異化信貸審批機制 資料來源：公司公告，興業證券

73、經濟與金融研究院整理 資料來源：招股說明書，興業證券經濟與金融研究院整理 3.3、做小做散，做小做散，打造打造區域首選零售銀行區域首選零售銀行 做小做散，堅定零售銀行轉型步伐做小做散，堅定零售銀行轉型步伐。公司歷經十余年的零售銀行轉型，已經在零售業務上取得初步成效，未來仍將繼續堅持做小做散，積極發展零售業務，打造成為區域首選零售銀行。聚焦客群運營，持續夯實零售客戶基礎，截至 2022H1，對私存款客戶數達 190萬戶，市民卡客戶 93萬戶。從分部貢獻來看，從分部貢獻來看，個人業務板塊營收貢獻從 2018 年的 40%提升至 2022H1的 62%，營業利潤貢獻由 45%提升至51%；從貸款增速

74、來看，從貸款增速來看，2016-2021 年瑞豐銀行零售貸款 CAGR 高達 33%，遠超總貸款 15%的增速，帶動零售貸款占比由 30%提升至 60%以上，2022 年上半年受疫情影響，零售貸款占比階段性回落。橫向對比來看，橫向對比來看，截至 2022H1，瑞豐銀行零售貸款規模達 523億元，占比 56%，僅次于常熟銀行的 59%，遠高于其他江浙地區上市農商行。請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-22-深度研究報告深度研究報告 圖圖 39、個人業務個人業務板塊營收貢獻超板塊營收貢獻超 60%圖圖 40、瑞豐銀行貸款結構變動情況瑞豐銀行貸款結構變動情況

75、 資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理 資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理 圖圖 41、2016-2021 零售貸款零售貸款 CAGR 超超 30%圖圖 42、2022H1 江浙江浙農商行農商行貸款貸款結構對比結構對比 資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理 資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理 從增量貢獻來看，零售貸款增長的主要驅動力從住房按揭貸款向個人經營貸和消從增量貢獻來看，零售貸款增長的主要驅動力從住房按揭貸款向個人經營貸和消費貸轉移。費貸轉移。2016-2021 年住房按揭貸款 CAGR 高達 59%，住房按揭占比零售貸款由 14%提升

76、至 33%，主要源于紹興本地房地產市場持續溫和發展，個人按揭貸款需求較好，受監管集中度影響，按揭占比小幅下降至 2022H1 的 31.8%。近年來，近年來，個人經營貸和消費貸均實現高速增長，個人經營貸和消費貸均實現高速增長，個人經營貸占比由 2020 年的 38%提升至43%，消費貸占比保持 15%左右，主要源于公司堅持服務三農、小微理念，持續加大個人經營貸款投放；同時持續推進零售銀行戰略，消費貸保持平穩增長。橫橫向對比來看，向對比來看，截至 2022H1，瑞豐銀行個人經營貸款規模達 226 億元，占比零售貸款 43%；消費貸款 83 億元，占比零售貸款 16%；相較小微業務更加成熟的常熟銀

77、行和張家港行仍有進一步提升空間。請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-23-深度研究報告深度研究報告 圖圖 43、零售貸款內部結構占比變動零售貸款內部結構占比變動 圖圖 44、個人經營貸規模及增速個人經營貸規模及增速 資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理 資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理 圖圖 45、零售貸款增量貢獻結構零售貸款增量貢獻結構 圖圖 46、2022H1 江浙農商行零售貸款結構對比江浙農商行零售貸款結構對比 資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理 資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理 負債端：

78、負債端：個人存款占比超個人存款占比超 65%，存款活化率高于同業。，存款活化率高于同業。負債結構持續優化，2016-2022Q3 存款占比由 69%穩步提升至 86%，具體拆分來看，具體拆分來看，個人存款占比在 65%左右，明顯高于可比同業；其中個人定期存款占比維持 50%以上，充分利用網點優勢通過提供優質服務來增加儲蓄存款，柯橋本地存款市占率超 35%。2020 年來年來對公對公活期存款活期存款增長迅速，增長迅速，占比由 17%提升至 25%，在紹興市經濟發展較快的背景下，公司抓住機遇，加大對重點行業和重點客戶的營銷力度；同時積極打造針對企業的結算型產品，對公存款仍有進一步的潛力挖掘空間。公

79、司整體活期存款占比 35%以上，同樣高于可比同業，截至 2022H1，公司活期存款占比 36%，僅次于蘇農銀行的 37%、高于常熟銀行、張家港行等其他可比銀行。請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-24-深度研究報告深度研究報告 圖圖 47、瑞豐銀行、瑞豐銀行存款占比提升至存款占比提升至 86%圖圖 48、2022H1 江浙農商行存款結構對比江浙農商行存款結構對比 資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理 資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理 圖圖 49、瑞豐銀行存款結構變動情況瑞豐銀行存款結構變動情況 圖圖 50、瑞豐銀行個人存款占

80、比高于同業瑞豐銀行個人存款占比高于同業 資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理 資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理 定價端：定價端：息差處于同業中上水平，資負結構息差處于同業中上水平，資負結構持續優化持續優化。截至 2022H1，公司凈息差為 2.24%，較年初下行 9bp，在可比同業中處于中等偏上水平，低于以零售小微業務出眾的常熟銀行和張家港行。具體拆分來看，具體拆分來看，2022H1 貸款收益率為 5.46%，僅次于常熟銀行和張家港行，隨著公司零售銀行轉型持續推進，堅持做小做散，積極發展小微和個人經營貸款，貸款收益率有望穩中有升。2022H1 存款成本率為2.32%

81、，高于可比同業，主要原因在于個人定期存款占比較高，在一定程度上拖累息差表現。后續隨著對公活期存款占比穩步提升，存款成本有望平穩向下。請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-25-深度研究報告深度研究報告 圖圖 51、瑞豐銀行、瑞豐銀行凈息差凈息差變動情況變動情況 圖圖 52、瑞豐銀行、瑞豐銀行凈息差凈息差拆分情況拆分情況 資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理 資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理 表表 9、瑞豐銀行資產負債定價詳細拆分、瑞豐銀行資產負債定價詳細拆分 2018 2019 2020 2021 2022H1 生息資產生息率

82、生息資產生息率 4.97%4.80%4.60%4.59%4.49%發放貸款 6.29%6.43%5.59%5.64%5.46%債券投資 4.59%3.66%3.51%3.39%3.00%存放央行 1.60%1.60%1.58%1.54%1.51%同業業務 2.21%1.46%1.32%1.26%1.13%付息負債成本率付息負債成本率 2.51%2.44%2.33%2.35%2.32%客戶存款 2.18%2.27%2.22%2.27%2.32%應付債券 4.45%3.72%3.14%3.30%3.23%同業負債 3.62%2.31%2.14%2.15%1.80%凈利差凈利差 2.46%2.36%

83、2.27%2.24%2.15%凈息差凈息差 2.55%2.56%2.51%2.34%2.24%資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理 表表 10、2022H1 江浙江浙上市上市農商行資產負債定價對比農商行資產負債定價對比 瑞豐銀行瑞豐銀行 常熟銀行常熟銀行 張家港行張家港行 無錫銀行無錫銀行 江陰銀行江陰銀行 蘇農銀行蘇農銀行 生息資產生息率生息資產生息率 4.49%5.31%4.46%3.90%4.14%4.23%發放貸款 5.46%6.32%5.62%4.68%5.10%4.86%債券投資 3.00%3.60%2.77%3.31%2.94%3.12%存放央行 1.51%1.51%

84、1.36%1.60%-1.48%同業業務 1.13%1.33%5.97%1.32%1.32%0.67%付息負債成本率付息負債成本率 2.32%2.34%2.47%2.57%2.18%2.22%客戶存款 2.32%2.28%2.33%2.32%2.14%1.98%應付債券 3.23%3.35%-4.47%4.22%3.05%同業負債 1.80%2.27%3.22%2.55%2.10%2.52%凈利差凈利差 2.15%2.97%1.99%1.60%1.96%1.84%凈息差凈息差 2.24%3.09%2.24%1.85%2.19%2.02%資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理 請務必閱

85、讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-26-深度研究報告深度研究報告 4、蓄勢待發蓄勢待發，資產質量進入改善通道，資產質量進入改善通道 4.1、盈利能力穩步提升，、盈利能力穩步提升，規模擴張重回快車道規模擴張重回快車道 規模擴張規模擴張+減值節約減值節約驅動利潤增速提升至驅動利潤增速提升至 21%。2018-2022年間，公司營收及歸母凈利潤平均增速分別為 9.8%、14.1%，高于上市銀行整體的 7.5%、6.7%，盈利能力穩步提升。2022年前三季度公司營收/歸母凈利潤同比增速分別為 10.6%、21.3%，均較 2021 年有所提升，歸母凈利潤增速持續回暖

86、。拆分驅動因素來看拆分驅動因素來看：規模增長回歸快車道，貸款增速提升至 15.6%，驅動利息凈收入同比+6.7%。中收負向拖累顯著降低，盡管手續費凈收入仍為負數，但相較去年已顯著收窄，2022年前三季度手續費凈收入為-0.23 億元（2021 年同期為-1.08 億元）。資產減值損失同比下降 2.4%，信用成本下降至 1.13%，撥備持續反哺利潤。根據 2022年業績快報，公司 2022年全年營收、歸母凈利潤同比增速分別為 6.5%、21.0%，營收受債市波動影響增速有所放緩，凈利潤增速保持穩定。截至 2022 年末，不良率環比下行 7bp至 1.08%，撥備覆蓋率提升至 283%，預計隨著疫

87、后復蘇，企業全面復工復產，公司資產質量仍有較大改善空間。圖圖 53、瑞豐銀行營收增速處在同業中上游、瑞豐銀行營收增速處在同業中上游 圖圖 54、瑞豐銀行、瑞豐銀行 2022 年年利潤增速提升利潤增速提升至至 21%注：可比銀行平均指常熟銀行、張家港行、蘇農銀行、無錫銀行、江陰銀行、紫金銀行的算數平均值，下同 資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理 圖圖 55、瑞豐銀行、瑞豐銀行規模擴張重回快車道規模擴張重回快車道 圖圖 56、瑞豐銀行、瑞豐銀行 2022 年存款增速提升至年存款增速提升至 23%資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理 資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研

88、究院整理 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-27-深度研究報告深度研究報告 4.2、資產質量、資產質量進入改善通道進入改善通道，風險抵補能力增強，風險抵補能力增強 不良率降至不良率降至 2016 年來新低，資產質量年來新低，資產質量進入改善通道進入改善通道。公司以全面風險管理為抓手，以數字風控轉型為契機，樹立“減少風險就是增加效益”的經營理念，加強貸前-貸中-貸后風險監控和風險管理，不良認定標準嚴格，并持續加大不良處置和請收力度，資產質量穩中向好。不良率從2016年的1.81%下降至2022年的1.08%，與上市農商行整體水平相當，但略高于可比同業（

89、2022年江浙可比農商行平均不良率 0.96%）；從前瞻指標來看，關注率和逾期率整體維持低位，截至 2022H1，公司關注率為 1.49%，逾期率 1.18%。近年來主要受疫情影響，小微企業經營承壓導致不良壓力有所上升，但公司資產質量整體經受住考驗，各項指標保持穩中向好；隨著疫情管控優化，小微企業全面恢復正常，同時公司自身存量包袱出清+新增信貸結構調優，資產質量有望持續改善。圖圖 57、瑞豐銀行不良率持續下降至、瑞豐銀行不良率持續下降至 1.08%圖圖 58、前瞻性指標關注率持續改善、前瞻性指標關注率持續改善 注：可比銀行平均指常熟銀行、張家港行、蘇農銀行、無錫銀行、江陰銀行、紫金銀行的算數平

90、均值，下同 資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理 圖圖 59、瑞豐銀行逾期率整體維持低位、瑞豐銀行逾期率整體維持低位 圖圖 60、瑞豐銀行不良認定、瑞豐銀行不良認定標準嚴格標準嚴格 資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理 資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-28-深度研究報告深度研究報告 分行業來看，對公不良率分行業來看，對公不良率穩步穩步下降，零售不良率維持低位。對公方面，下降，零售不良率維持低位。對公方面，對公不良率穩步下降，由 2018 年的 2.59%降至 2022H1 的

91、 1.74%，不良主要集中在制造業制造業和批發零售業和批發零售業，占比對公不良貸款的 80%以上，2018-2020 年受新冠疫情、經濟產業結構調整和國際貿易局勢擾動影響，個人小微企業出現經營困難，貸款產生不良。但近年來隨著企業復工復產的有序推進，國家對中小微企業扶持政策的持續落實，制造業不良率明顯下降，由 2018年的 3.22%顯著下降至 2022H1 的 1.01%，推動對公貸款資產質量不斷向好。批發零售業不良率較高，2022H1上升至3.67%，主要由于中小微企業抗風險額能力較弱，受宏觀經濟整體走弱、電商沖擊等影響，但整體風險可控。零售零售不良不良主要主要集中于個人經營貸集中于個人經營

92、貸，零售不良始終低于公司整體不良率，2022H1 小幅上升至 1.01%；拆分來看，拆分來看，住房按揭不良率始終極低，在 0.1%以下；個人經營貸不良率由 2018 年 1.68%下降至 2020 年的 1.34%，個人消費貸和信用卡貸款不良率有所上升，主要受新冠疫情影響，部分消費類貸款客戶收入來源出現波動，隨著疫情管控優化后，人民生活秩序恢復，相關風險不具有持續性。隨著公司“零售銀行”戰略穩步推進，做深做透小微市場，大力拓展市場經營戶、公務員等低風險優質客戶，完善客戶風險分類管理，有效提高風險抵御能力；同時公司持續推進微貸技術本土化，打通貸前中后信貸管理閉環，資產質量有望持續改善。圖圖 61

93、、對公貸款對公貸款不良率逐年下降不良率逐年下降 圖圖 62、制造業貸款不良率顯著下降、制造業貸款不良率顯著下降 資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理 資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理 表表 11、零售貸款不良率維持低位，個人經營貸不良率有所下降、零售貸款不良率維持低位，個人經營貸不良率有所下降 2018 2019 2020 零售零售不良率不良率 0.82%0.91%0.79%個人經營貸 1.68%1.66%1.34%住房按揭貸 0.00%0.07%0.09%個人消費貸 0.41%0.95%1.03%信用卡 0.26%0.48%0.84%資料來源：公司公告，興業證券經

94、濟與金融研究院整理 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-29-深度研究報告深度研究報告 撥備覆蓋率穩步提升至撥備覆蓋率穩步提升至 283%，減值節約，減值節約有望有望持續反哺。持續反哺。2018 年以來，瑞豐銀行加強不良貸款的核銷力度，2018年至今核銷金額保持 2.8 億元以上，2021 年核銷金額接近 4.5億元。同時，撥備計提力度逐年提升，截至 2022 年末，公司撥備覆蓋率提升至 283%，同比提升 30pcts，風險抵補能力持續夯實，但和江浙可比農商行相比仍有進一步提升空間。2019年至今，公司信用成本穩中有降，2022年前三季度信用成本為

95、1.13%，和可比同業水平相當，未來隨著公司資產質量不斷夯實，撥備持續增厚，減值有望持續反哺利潤。圖圖 63、瑞豐銀行撥備覆蓋率穩步提升、瑞豐銀行撥備覆蓋率穩步提升 圖圖 64、瑞豐銀行信用成本下降趨勢初現瑞豐銀行信用成本下降趨勢初現 資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理 資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理 圖圖 65、2018 年來不良資產核銷力度加大年來不良資產核銷力度加大 資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理 4.3、ROE 企穩，盈利能力穩步改善企穩，盈利能力穩步改善 橫向對比來看，橫向對比來看，截至 2022Q3，瑞豐銀行 ROA 水平 0.99

96、%，在可比同業中位居中上游，僅次于常熟銀行（1.12%）和蘇農銀行（1.00%），但由于權益系數較低導致其 ROE 水平僅為 10.24%，低于可比同業平均水平。拆分來看，凈利息收入和拆分來看，凈利息收入和管理費用對管理費用對 ROE 的貢獻優于同業，而非息收入和權益乘數拉低公司的貢獻優于同業，而非息收入和權益乘數拉低公司 ROE 水平。水平。請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-30-深度研究報告深度研究報告 正向貢獻正向貢獻：（：（1）凈利息收入）凈利息收入支撐能力較強，對 ROE 的正向貢獻具備一定優勢，主要得益于公司凈利息收入占比高達 87%，同

97、時息差處于同業中上游水平，貸款收益率僅次于常熟銀行和張家港行，隨著公司零售銀行轉型持續推進，堅持做小做散，積極發展小微和個人經營貸款，貸款收益率有望穩中有升。（2）管理費用）管理費用負向貢獻顯著低于同業，同時資產減值損失處于同業平均水準，表明公司資產質量較為優異。負向拖累負向拖累：（：（1）非息收入）非息收入貢獻低于同業，中收甚至負向貢獻 ROE 水平，從收入結構來看，瑞豐銀行非息收入占比僅 13%，低于可比同業平均的 18%。（2）權益乘數）權益乘數為可比同業最低，一定程度上拖累 ROE 表現，后續通過有序提升資本杠桿，ROE 水平有望持續提升。截至 2022Q3，公司資本充足率為16.58

98、%，顯著高于可比同業，具有充足的資本支撐公司規模擴張進入快車道，以及加快跨區域經營步伐。表表 12、2022Q3 可比可比農商行農商行 ROE 杜邦拆分杜邦拆分 單位：單位：%常熟銀行常熟銀行 張家港行張家港行 紫金銀行紫金銀行 蘇農銀行蘇農銀行 江陰銀行江陰銀行 無錫銀行無錫銀行 瑞豐銀行瑞豐銀行 營業收入營業收入/總資產總資產 3.36%2.80%2.09%2.43%2.50%2.24%2.44%凈利息收入/總資產 2.91%2.23%1.89%1.88%2.03%1.69%2.13%中間業務收入/總資產 0.00%0.01%0.03%0.08%0.06%0.14%-0.02%其他收入/總

99、資產 0.45%0.56%0.18%0.48%0.40%0.41%0.33%營業支出營業支出/總資產總資產 2.04%1.84%1.12%1.31%1.80%1.22%1.40%營業稅金/總資產 0.02%0.02%0.03%0.02%0.02%0.02%0.02%管理費用/總資產 1.31%0.85%0.74%0.78%0.74%0.59%0.68%資產減值損失/總資產 0.72%0.97%0.35%0.51%1.04%0.62%0.70%營業利潤營業利潤/總資產總資產 1.31%0.96%0.97%1.12%0.70%1.02%1.04%所得稅/總資產 2.03%1.94%1.33%1.6

100、3%1.73%1.64%1.75%ROA 1.12%0.98%0.79%1.00%0.77%0.94%0.99%權益乘數 12.00 11.84 13.17 12.13 11.88 12.36 10.70 資本充足率 14.18%13.97%14.46%12.62%13.91%14.10%16.58%ROE 13.38%12.00%10.32%11.51%9.16%12.68%10.24%注：上述數據均經過期初期末平均年化處理。資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理 拉長周期來看，拉長周期來看，ROA 自自 2018 年來穩步提升，主要年來穩步提升，主要源于源于息差息差優勢漸顯優勢漸

101、顯、管理效率、管理效率提升、中收負向貢獻收窄。提升、中收負向貢獻收窄?？v向來看，2017年以來瑞豐銀行成本收入比穩步下降，反映到管理費用/總資產由 0.90%穩步下降至 0.68%，管理效率不斷提升；同時公司負債成本逐年下降，貸款收益率優于同業帶來相對穩定的息差水平，帶來凈利息收入/總資產優勢漸顯；中收負向貢獻顯著收窄，由 2020年的-0.14%降至 22Q3的-0.02%，未來隨著戰略推進或將收回前期營銷投入，轉虧為盈。相較可比銀行，相較可比銀行，自 2018 年起瑞豐銀行 ROE 開始逐步企穩，主要源于：隨著資負結構調整，公司息差降幅優于同業，息差水平 2020 年趕超可比同業平均；資產

102、質量穩中向好，信用成本逐年降低。請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-31-深度研究報告深度研究報告 表表 13、瑞豐銀行、瑞豐銀行 ROE 杜邦拆分情況杜邦拆分情況 單位：單位：%2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022Q3 營業收入營業收入/總資產總資產 2.87%2.60%2.05%2.49%2.66%2.51%2.49%2.44%凈利息收入/總資產 2.69%2.38%1.91%2.29%2.49%2.49%2.25%2.13%中間業務收入/總資產 0.01%0.07%0.09%-0.05%-0.12%-0.

103、14%-0.10%-0.02%其他收入/總資產 0.18%0.16%0.04%0.25%0.29%0.16%0.34%0.33%營業支出營業支出/總資產總資產 1.66%1.53%1.11%1.37%1.59%1.52%1.46%1.40%營業稅金/總資產 0.11%0.04%0.02%0.01%0.02%0.02%0.02%0.02%管理費用/總資產 0.90%0.82%0.74%0.76%0.86%0.82%0.80%0.68%資產減值損失/總資產 0.64%0.67%0.35%0.59%0.70%0.67%0.64%0.70%營業利潤營業利潤/總資產總資產 1.22%1.07%0.94%

104、1.12%1.07%1.00%1.03%1.04%所得稅/總資產 0.28%0.25%0.19%0.20%0.10%0.07%0.06%0.07%ROA 0.92%0.81%0.75%0.92%0.98%0.94%0.97%0.99%權益乘數 11.81 13.80 12.50 10.92 10.52 11.51 9.91 10.70 資本充足率 13.31%11.65%15.35%17.53%18.94%18.25%18.85%16.58%ROE 10.59%10.57%10.00%10.89%10.62%10.43%10.33%10.24%資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理

105、圖圖 66、瑞豐銀行、瑞豐銀行 ROE 自自 2020 年年開始企穩開始企穩回升回升 資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-32-深度研究報告深度研究報告 5、盈利預測與投資評級盈利預測與投資評級 盈利預測的核心假設如下：盈利預測的核心假設如下：1）規模擴張規模擴張快車道快車道，資產資產結構優化結構優化。瑞豐銀行立足柯橋主戰場，存貸款市占率均位居柯橋區同業銀行首位，隨著杭紹甬一體化上升為升級戰略，紹興迎來深度融杭發展的最佳機遇期，公司有望實現與區域經濟的同頻共振。同時公司加速異地擴張步伐，發展越城和輻射義

106、烏，發展空間廣闊。我們預計 2022-2024年總資產平均增速有望提升至 17%左右，其中貸款增速有望提升至 18%以上，規模擴張回歸快車道。2）息差息差有望改善有望改善，凈利息收入企穩回升。，凈利息收入企穩回升。銀行業息差受資產端收益率下行影響有所承壓，瑞豐銀行持續推進資負結構調優，存貸款占比持續提升，同時堅定零售銀行轉型步伐，零售貸款占比仍有提升空間，做小做散，提升小微及個人經營貸占比。負債端活期存款占比較高，近年來對公活期存款增長迅速，同時積極打造針對企業的結算型產品，負債成本率有望穩中有降，預計隨著經濟預期企穩，資負結構調優，息差有望改善，帶動凈利息收入增速企穩回升至 13%以上。3）

107、資產質量資產質量進入改善通道，撥備持續進入改善通道，撥備持續夯實夯實。瑞豐銀行不良率創 2016 年以來新低，撥備覆蓋率持續提升；同時關注率及逾期率整體保持低位，隨著疫情管控優化，小微企業全面恢復正常，同時公司自身存量包袱出清+新增信貸結構調優，資產質量有望持續改善。我們預計公司信用成本有望持續下降，預計 2022-2024 年信用成本平均為 0.79%。投資建議：投資建議：瑞豐銀行立足紹興，輻射浙江，聚焦三農小微，全方位打造區域小微標桿，同時堅定零售銀行轉型步伐。盈利能力穩步提升，規模擴張重回快車道，資產質量持續改善，預計隨著疫后復蘇，公司業績有望持續向好。我們預計公司我們預計公司2023、

108、2024 年年 EPS 分別為分別為 1.20 元、元、1.42 元，預計元，預計 2023 年底每股凈資產為年底每股凈資產為 11.17元。以元。以 2023 年年 2 月月 17 日收盤價計算，對應日收盤價計算，對應 2023 年底的年底的 PB 為為 0.64 倍，首次覆倍，首次覆蓋，給予蓋，給予“增持增持”評級。評級。請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-33-深度研究報告深度研究報告 表表 14、資產負債表預測（百萬、資產負債表預測（百萬元元/%）2020 2021 2022E 2023E 2024E 總資產總資產 129,516 136,86

109、8 161,644 187,987 217,043 生息資產生息資產 127,341 134,354 160,535 184,182 208,922 貸款 74,420 82,497 99,546 117,006 134,901 占比 58.4%61.4%62.0%63.5%64.6%現金和準備金 13,586 9,292 8,565 10,161 11,881 占比 10.7%6.9%5.3%5.5%5.7%存放同業 6,722 8,186 7,062 8,584 10,434 占比 5.3%6.1%4.4%4.7%5.0%債券投資 32,614 34,378 45,363 48,431 5

110、1,707 占比 25.6%25.6%28.3%26.3%24.7%總負債總負債 118,263 123,051 146,379 170,881 197,754 付息負債付息負債 117,855 122,464 145,865 170,280 197,059 同業存放 16,205 13,926 10,449 10,765 10,982 占比 13.7%11.4%7.2%6.3%5.6%存款 92,550 102,359 125,952 149,422 174,718 占比 78.5%83.6%86.3%87.8%88.7%應付債券 9,100 6,180 9,465 10,093 11,35

111、9 占比 7.7%5.0%6.5%5.9%5.8%總權益總權益 11,253 13,816 15,264 17,106 19,288 總母公司權益總母公司權益 11,028 13,573 15,013 16,855 19,037 資料來源：Wind，興業證券經濟與金融研究院整理與預測 表表 15、利潤表預測（百萬、利潤表預測（百萬元元/%）2020 2021 2022E 2023E 2024E 營業總收入營業總收入 3,009 3,310 3,524 3,947 4,470 凈利息收入 2,982 2,996 3,211 3,643 4,151 手續費凈收入-167 -133 -22 4 5

112、其他收入 193 448 335 299 314 營業總支出營業總支出 1,815 1,945 2,059 2,066 2,220 營業稅金 22 24 26 33 37 業務及管理費 987 1,066 1,158 1,216 1,277 資產減值損失 804 854 875 817 906 營業利潤營業利潤 1,194 1,366 1,465 1,881 2,250 營業外收支合計 4 4 120 121 122 利潤總額利潤總額 1,198 1,370 1,585 2,002 2,372 所得稅 78 75 24 160 190 凈利潤凈利潤 1,120 1,295 1,561 1,84

113、2 2,182 歸屬母公司凈利潤 1,105 1,271 1,538 1,815 2,151 EPS（元）0.81 0.89 1.02 1.20 1.42 BVPS（元）8.12 8.99 9.95 11.17 12.61 ROAE 10.43%10.33%10.76%11.39%11.98%ROAA 0.94%0.97%1.05%1.05%1.08%資料來源：Wind，興業證券經濟與金融研究院整理與預測 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-34-深度研究報告深度研究報告 風險提示風險提示 風險提示：宏觀經濟超預期下行，資產質量超預期下行，區域發展不及

114、預期風險提示：宏觀經濟超預期下行，資產質量超預期下行，區域發展不及預期 宏觀經濟超預期下行：宏觀經濟超預期下行：疫情全面放開初期，經濟未來走勢仍有不確定性。若經濟復蘇不及預期對銀行有較多的負面影響，包括實體企業對信貸的需求不足、企業盈利能力下降導致不良超預期暴露、貨幣政策進一步寬松導致銀行息差收窄等，從而導致銀行的營收和利潤增速不及預期。資產質量超預期下行：資產質量超預期下行：宏觀經濟不出現大幅波動的情況下，上市銀行資產質量預計保持平穩態勢，若經濟出現較大幅度波動導致銀行業不良大幅暴露，或大宗價格向中下游迅速傳導，引致制造業及中小微企業的成本端大幅提升盈利能力顯著下降，資產質量可能承受較大壓力

115、。區域區域發展發展不及預期：不及預期：金融與地方經濟共生共榮，瑞豐銀行作為紹興市柯橋區的本土金融機構，堅守服務中小的市場定位，與地方小微企業發展高度綁定。疫情放開初期，居民消費意愿仍未恢復，加之宏觀經濟未來走勢仍有不確定性，若區域經濟恢復推進不及預期，中小微企業貸款需求或將不足、生產經營或將持續承壓，公司業務開展也將一定程度上受到大環境約束。請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-35-深度研究報告深度研究報告 分析師聲明分析師聲明 本人具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格并登記為證券分析師，以勤勉的職業態度，獨立、客觀地出具本報告。本報告清晰準確

116、地反映了本人的研究觀點。本人不曾因，不因，也將不會因本報告中的具體推薦意見或觀點而直接或間接收到任何形式的補償。投資評級說明投資評級說明 投資建議的評級標準投資建議的評級標準 類別類別 評級評級 說明說明 報告中投資建議所涉及的評級分為股票評級和行業評級（另有說明的除外）。評級標準為報告發布日后的12個月內公司股價（或行業指數）相對同期相關證券市場代表性指數的漲跌幅。其中：A股市場以滬深300指數為基準；新三板市場以三板成指為基準；香港市場以恒生指數為基準；美國市場以標普500或納斯達克綜合指數為基準。股票評級 買入 相對同期相關證券市場代表性指數漲幅大于15%增持 相對同期相關證券市場代表性

117、指數漲幅在5%15%之間 中性 相對同期相關證券市場代表性指數漲幅在-5%5%之間 減持 相對同期相關證券市場代表性指數漲幅小于-5%無評級 由于我們無法獲取必要的資料，或者公司面臨無法預見結果的重大不確定性事件，或者其他原因，致使我們無法給出明確的投資評級 行業評級 推薦 相對表現優于同期相關證券市場代表性指數 中性 相對表現與同期相關證券市場代表性指數持平 回避 相對表現弱于同期相關證券市場代表性指數 信息披露信息披露 本公司在知曉的范圍內履行信息披露義務?？蛻艨傻卿?內幕交易防控欄內查詢靜默期安排和關聯公司持股情況。使用本研究報告的風險提示及法律聲明使用本研究報告的風險提示及法律聲明 興

118、業證券股份有限公司經中國證券監督管理委員會批準，已具備證券投資咨詢業務資格。本報告僅供興業證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）的客戶使用，本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。本報告中的信息、意見等均僅供客戶參考，不構成所述證券買賣的出價或征價邀請或要約，投資者自主作出投資決策并自行承擔投資風險，任何形式的分享證券投資收益或者分擔證券投資損失的書面或口頭承諾均為無效，任何有關本報告的摘要或節選都不代表本報告正式完整的觀點，一切須以本公司向客戶發布的本報告完整版本為準。該等信息、意見并未考慮到獲取本報告人員的具體投資目的、財務狀況以及特定需求，在任何時候均不構成對任何人的個人推薦?？蛻魬?/p>

119、對本報告中的信息和意見進行獨立評估，并應同時考量各自的投資目的、財務狀況和特定需求，必要時就法律、商業、財務、稅收等方面咨詢專家的意見。對依據或者使用本報告所造成的一切后果，本公司及/或其關聯人員均不承擔任何法律責任。本報告所載資料的來源被認為是可靠的，但本公司不保證其準確性或完整性，也不保證所包含的信息和建議不會發生任何變更。本公司并不對使用本報告所包含的材料產生的任何直接或間接損失或與此相關的其他任何損失承擔任何責任。本報告所載的資料、意見及推測僅反映本公司于發布本報告當日的判斷，本報告所指的證券或投資標的的價格、價值及投資收入可升可跌，過往表現不應作為日后的表現依據；在不同時期，本公司可

120、發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告；本公司不保證本報告所含信息保持在最新狀態。同時，本公司對本報告所含信息可在不發出通知的情形下做出修改，投資者應當自行關注相應的更新或修改。除非另行說明，本報告中所引用的關于業績的數據代表過往表現。過往的業績表現亦不應作為日后回報的預示。我們不承諾也不保證，任何所預示的回報會得以實現。分析中所做的回報預測可能是基于相應的假設。任何假設的變化可能會顯著地影響所預測的回報。本公司的銷售人員、交易人員以及其他專業人士可能會依據不同假設和標準、采用不同的分析方法而口頭或書面發表與本報告意見及建議不一致的市場評論和/或交易觀點。本公司沒有將此意見及建議向報告所

121、有接收者進行更新的義務。本公司的資產管理部門、自營部門以及其他投資業務部門可能獨立做出與本報告中的意見或建議不一致的投資決策。本報告并非針對或意圖發送予或為任何就發送、發布、可得到或使用此報告而使興業證券股份有限公司及其關聯子公司等違反當地的法律或法規或可致使興業證券股份有限公司受制于相關法律或法規的任何地區、國家或其他管轄區域的公民或居民，包括但不限于美國及美國公民（1934 年美國證券交易所第 15a-6 條例定義為本主要美國機構投資者除外）。本報告的版權歸本公司所有。本公司對本報告保留一切權利。除非另有書面顯示，否則本報告中的所有材料的版權均屬本公司。未經本公司事先書面授權，本報告的任何

122、部分均不得以任何方式制作任何形式的拷貝、復印件或復制品，或再次分發給任何其他人，或以任何侵犯本公司版權的其他方式使用。未經授權的轉載，本公司不承擔任何轉載責任。特別聲明特別聲明 在法律許可的情況下，興業證券股份有限公司可能會持有本報告中提及公司所發行的證券頭寸并進行交易，也可能為這些公司提供或爭取提供投資銀行業務服務。因此，投資者應當考慮到興業證券股份有限公司及/或其相關人員可能存在影響本報告觀點客觀性的潛在利益沖突。投資者請勿將本報告視為投資或其他決定的唯一信賴依據。興業證券研究興業證券研究 上海上海 北京北京 深圳深圳 地址：上海浦東新區長柳路36號興業證券大廈15層 郵編：200135 郵箱： 地址：北京市朝陽區建國門大街甲6號SK大廈32層01-08單元 郵編：100020 郵箱： 地址：深圳市福田區皇崗路5001號深業上城T2座52樓 郵編：518035 郵箱：