盛弘股份-公司研究報告-電力電子轉換設備專家新能源業務厚積薄發-230227（28頁）.pdf

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1、 本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。1 20232023 年年 0202 月月 2727 日日 盛弘股份盛弘股份(300693.SZ)(300693.SZ)公司深度分析公司深度分析 電力電子轉換設備專家，新能源業務厚積薄發電力電子轉換設備專家，新能源業務厚積薄發 證券研究報告證券研究報告 電力設備及新能源電力設備及新能源 投資評級投資評級 買入買入-A A 維持維持評級評級 6 6 個月目標價個月目標價 75.3575.35 元元 股價股價 (2023(2023-0202-24)24)67.8167.81 元元 交易數據交易數據 總市值總市值(百萬元百萬元)13,91

2、9.73 流通市值流通市值(百萬元百萬元)10,877.15 總股本總股本(百萬股百萬股)205.28 流通股本流通股本(百萬股百萬股)160.41 1212 個月價格區間個月價格區間 17.37/74.43 元 股價表現股價表現 資料來源：Wind 資訊 升幅升幅%1M1M 3M3M 12M12M 相對收益相對收益 1.4 8.8 114.6 絕對收益絕對收益 -1.4 16.9 104.2 王哲宇王哲宇 分析師分析師 SAC 執業證書編號：S1450521120005 張正陽張正陽 聯系人聯系人 相關報告相關報告 盛弘股份（300693.SZ）：三季度業績高增長，盈利能力再提升 2022-

3、10-26 公司以電力電子技術為發展基石，不斷拓展下游應用市場。公司以電力電子技術為發展基石，不斷拓展下游應用市場。公司起步于電能質量設備，電力電子技術積累深厚，近年來產品體系及下游市場不斷拓寬，現已形成電能質量設備、工業電源、儲能設備、充電樁、鋰電設備等領域的全面布局。公司 2017 年上市以來收入、凈利潤保持 20%以上的復合增長，2022 年發展進一步提速，根據業績預告公司 2022 年實現歸母凈利潤 1.95-2.45 億元，同比增長 72%-116%。公司公司工業配套電源工業配套電源業務底盤穩固，盈利能力出色。業務底盤穩固，盈利能力出色。電能質量設備廣泛應用于電力系統各環節，未來新能

4、源大規模并網及用戶側電氣化改造將為電能質量設備市場帶來重要的結構性增量。公司為國內最早研發生產低壓電能質量產品的企業之一，深耕低壓用戶側場景多年，在技術、品牌、客戶等方面具備較強優勢，電能質量產品毛利率長期維持在 50%以上，盈利能力行業領先。乘儲能、新能車行業發展東風，公司新能源業務厚積薄發。乘儲能、新能車行業發展東風，公司新能源業務厚積薄發。1）全球儲能行業爆發時點已至，2022 年海外戶儲市場貢獻較大增量，而隨著市場機制的成熟、海外電價中樞的提升以及原材料價格的回落，2023 年大儲裝機彈性可期。公司在儲能領域布局超過十年，儲能變流器出貨量位居國內廠商前列，且海外市場占比較高，盈利能力出

5、色，有望充分受益全球儲能需求高速增長。2）新能車快速滲透帶動配套充換電基礎設施建設加速，公司擁有超過十年的充電樁研發制造經驗，與國內外頭部客戶合作緊密，相關業務 2022 年起重回高速增長。與此同時，隨著鋰電行業迎來擴產大潮，公司電池檢測及化成業務亦迎來絕佳的發展機遇，2021 年起收入持續放量。投資建議：投資建議：公司立足電力電子核心技術，各項業務步入收獲期，我們預計公司 2022-2024 年分別實現收入 15.62/25.96/34.80 億元，歸母凈利潤2.12/3.09/4.50 億元，維持“買入-A”投資評級，6 個月目標價 75.35 元。風險提示：風險提示：產業政策變動、產業政

6、策變動、市場競爭加劇市場競爭加劇、模型、模型假設及假設及測算存在誤差測算存在誤差等等。(百萬元百萬元)2020A2020A 2021A2021A 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 主營收入主營收入 771.4 1,021.4 1,562.4 2,596.5 3,479.7 凈利潤凈利潤 106.1 113.4 211.8 309.4 450.1 每股收益每股收益(元元)0.52 0.55 1.03 1.51 2.19 每股凈資產每股凈資產(元元)3.68 4.12 4.95 6.15 7.91 盈利和估值盈利和估值 2020A2020A 2021A2021A 2

7、022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 市盈率市盈率(倍倍)131.2 122.7 65.7 45.0 30.9 市凈率市凈率(倍倍)18.4 16.4 13.7 11.0 8.6 凈利潤率凈利潤率 13.8%11.1%13.6%11.9%12.9%凈資產收益率凈資產收益率 14.1%13.4%20.8%24.5%27.7%股息收益率股息收益率 0.2%0.2%0.3%0.4%0.6%R ROICOIC 43.7%29.8%42.2%48.1%44.9%數據來源：Wind 資訊，安信證券研究中心預測 -48%-33%-18%-3%12%27%42%57%72%87%10

8、2%117%2022-022022-062022-102023-02盛弘股份盛弘股份滬深滬深300300999565905 公司深度分析公司深度分析/盛弘股份盛弘股份 本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。2 內容目錄內容目錄 1.公司簡介：電力電子轉換專家，業務領域多點開花.4 1.1.公司深耕電力電子轉換技術，業務領域持續拓寬.4 1.2.公司管理層行業經驗豐富，股權激勵方案有望充分調動積極性.5 1.3.公司業績高速增長，盈利能力保持較高水平.6 1.4.產能大幅擴張，公司開啟成長新階段.7 2.公司工業配套電源業務底盤穩固.9 2.1.電能質量產品：傳統業務迎來新

9、增量.9 2.1.1.新能源并網及用戶側電氣化改造將成為電能質量設備重要的結構性增量.9 2.1.2.公司深耕用戶側低壓電能質量治理場景，盈利能力出色.10 2.2.工業電源：激光器、單晶爐配套電源有望成為公司新增長點.12 2.2.1.激光發生器電源：激光器國產替代帶來切入良機.12 2.2.2.單晶爐電源：硅片環節大幅擴產帶動單晶爐配套電源需求.13 3.公司新能源業務成長加速.15 3.1.儲能：下游需求放量，公司儲能業務厚積薄發.15 3.1.1.全球儲能市場步入規?；l展階段.15 3.1.2.公司儲能業務起步領先，快速放量可期.17 3.2.充電樁與鋰電設備：新能車加速滲透驅動公司

10、業務高速發展.19 3.2.1.充電樁：新能車滲透勢不可擋，配套基礎設施建設加速.19 3.2.2.電池檢測與化成設備：鋰電池廠商擴產洶涌，公司鋰電設備業務充分受益21 4.盈利預測與投資建議.24 5.風險提示.25 圖表目錄圖表目錄 圖 1.公司主要發展歷程.4 圖 2.公司研發投入及收入占比情況.5 圖 3.公司員工數量及結構情況.5 圖 4.公司股權結構情況（截至 2023 年 1 月 12 日）.5 圖 5.公司營業收入及增速情況.6 圖 6.公司歸母凈利潤及增速情況.6 圖 7.公司收入結構變化情況（億元）.6 圖 8.公司毛利率及凈利率變化情況.7 圖 9.公司各項費用率變化情況

11、.7 圖 10.公司營運能力和償債能力變化.7 圖 11.公司經營性現金流及凈利潤對比（億元）.7 圖 12.諧波治理設備工作原理.9 圖 13.無功補償設備工作原理.9 圖 14.電能質量治理行業市場規模（億元）.9 圖 15.國內風電/太陽能發電新增裝機規模（GW）.10 圖 16.國內高壓 SVG 行業市場規模情況（億元）.10 圖 17.電能占國內終端能源消費比重變化情況.10 圖 18.十三五期間兩網電能替代規模（億千瓦時）.10 圖 19.公司電能質量設備業務收入增長情況（億元）.11 圖 20.公司電能質量設備業務毛利率顯著高于同行.12 mMnM3ZcVaYdXqUfWMB9P

12、9R7NpNpPpNmPkPqQnPfQmOuM7NrQrQxNqRwPvPnMsP公司深度分析公司深度分析/盛弘股份盛弘股份 本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。3 圖 21.光纖激光器結構示意圖.12 圖 22.全球激光器市場規模增長情況.13 圖 23.中國激光設備市場規模增長情況.13 圖 24.不同功率等級光纖激光器國產化率情況.13 圖 25.2020 年國內光纖激光器市場份額情況.13 圖 26.全球新增光伏裝機情況（GW）.14 圖 27.國內光伏硅片/電池/組件產量情況（GW）.14 圖 28.近年來光伏硅片產能快速擴張.14 圖 29.單晶爐結構示意

13、圖.14 圖 30.全球累計風電光伏裝機規模（GW）.15 圖 31.全球新增儲能裝機情況（GWh）.15 圖 32.國內電化學儲能新增裝機規模（GW）.16 圖 33.2021 年中國電化學儲能應用場景分布.16 圖 34.全球各地區新增儲能裝機情況（GW）.16 圖 35.歐盟消費者電價指數快速上漲（2015=100）.16 圖 36.全球儲能裝機規模預測（GWh）.17 圖 37.儲能產業鏈概況及公司重點布局環節.17 圖 38.2021 年國內儲能 PCS 提供商全球出貨量排名（單位：MW）.18 圖 39.2020 年公司儲能業務收入地區分布.18 圖 40.上市公司儲能業務毛利率對

14、比.18 圖 41.公司儲能業務收入及占比情況.19 圖 42.國內新能源汽車年度銷量情況（萬輛）.19 圖 43.國內新能源汽車單月銷量情況（萬輛）.19 圖 44.全球公共充電樁累計安裝量（萬臺）.20 圖 45.不同地區車樁比對比（僅考慮公共樁）.20 圖 46.公司充電樁業務合作伙伴.21 圖 47.公司充電樁業務收入及毛利率情況.21 圖 48.全球鋰離子電池出貨量快速增長.21 圖 49.國內鋰電池全球出貨占比情況.21 圖 50.部分鋰電池廠商產能及未來擴張節奏（GWh）.22 圖 51.國內鋰電設備市場規模（億元）.22 圖 52.鋰電池生產工藝及公司涉及環節.22 圖 53.

15、公司鋰電設備業務收入情況.23 表 1：公司主要產品及服務.4 表 2：公司 2022 年股權激勵計劃（草案）各年度業績考核指標.6 表 3：2021 年底及 2022H1 公司重要在建工程項目情況（單位：億元）.8 表 4：不同電能質量治理細分領域國內市場格局情況.11 表 5：“十四五”新型儲能發展實施方案中各環節儲能發展模式的表述.15 表 6：國內充電樁需求測算.20 表 7：公司盈利預測拆分（單位：百萬元）.24 表 8：可比公司估值水平（截至 2023/2/24）.24 公司深度分析公司深度分析/盛弘股份盛弘股份 本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。4 1.

16、1.公司簡介公司簡介：電力電子轉換專家電力電子轉換專家，業務領域多點開花業務領域多點開花 1.1.1.1.公司深耕公司深耕電力電子轉換技術電力電子轉換技術，業務業務領域領域持續持續拓寬拓寬 公司為國內領先的能源互聯網核心電力設備及解決方案提供商，各項業務高速發展公司為國內領先的能源互聯網核心電力設備及解決方案提供商，各項業務高速發展。盛弘股份成立于 2007 年，成立初期以電能質量產品的研發、生產、銷售為主，2010 年起公司相繼布局儲能微網產品、電動汽車、電池化成與檢測、工業電源等產品條線，目前已形成工業配套電源、電動汽車充換電服務、新能源電能變換設備、電池化成與檢測設備四大業務板塊。自成立

17、以來公司始終保持穩健經營、積極進取的發展思路，2017 年正式登陸深交所，各項業務發展進一步提速。圖圖1.1.公司主要發展歷程公司主要發展歷程 資料來源：公司公告，安信證券研究中心 公司立足電力電子轉換核心技術，工業配套電源公司立足電力電子轉換核心技術，工業配套電源與與新能源兩大業務板塊協同發展。新能源兩大業務板塊協同發展。2021 年公司工業配套電源板塊（電能質量、工業電源）及新能源板塊（電動汽車充電設備、新能源電能變換設備、電池檢測及化成設備）分別實現收入 4.04/5.86 億元，占比分別為 40%/57%，兩大業務條線保持協同發展。目前公司產品及解決方案已廣泛應用于石油礦采、軌道交通、

18、IDC 數據中心、通信、冶金化工、汽車制造工業、高端制造裝備及裝備制造、公共設施、銀行、醫院、劇院、廣電、主題公園、電力系統、電動汽車充電站、鋰電池、鉛酸電池生產商、電動汽車生產商、集中式光伏電站、分布式光伏、可再生能源并網電站、電力輔助服務、無電地區電力供應、智能電網、工商業綜合能源管理應用等多個行業終端市場。表表1 1：公司主要產品及服務公司主要產品及服務 業務板塊業務板塊 主要產品主要產品 主要用途主要用途 應用領域應用領域 工業配套電源 有源電力濾波器（APF）、三相不平衡調節裝置（SPC）、動態電壓調節器（AVC）、低壓線路調壓器（LVR）、不間斷電源（UPS）、變頻器、激光發生器電

19、源、單晶硅爐加熱電源 解決用戶在用電過程中遇到的工業配套電源問題，通過解決電網諧波、三相不平衡、電壓暫降、突然斷電等問題，提升用戶用電質量及用電安全 高端裝備制造、石油礦采、軌道交通、IDC 數據中心、通信、冶金化工、汽車制造工業、公共設施、銀行、醫院、劇院、廣電、主題公園、電力系統等三十多個行業 電動汽車充換電服務 分體式及一體式充電設備、交流充電樁、恒功率充電模塊、充電站建設及運營管理服務 為新能源汽車車主及運營商提供充電設備及充換電服務 電動汽車充換電站、停車場充電裝置 新能源電能變換設備 儲能變流器、儲能電站集成方案設計及實施 儲能電池和電網之間的雙向電能變換及傳輸 分布式光伏系統、電

20、力儲能、微電網系統等 電池化成與檢測設備 鋰電池系列、鉛酸電池系列電池化成與檢測設備 電池研發及制造過程中的充放電檢測及電池化成和分容等工序 鋰電池、鉛酸電池生產商、新能源汽車制造商 資料來源：公司公告，安信證券研究中心 公司具備較強的研發技術基因，“公司具備較強的研發技術基因，“事業部事業部+支持平臺支持平臺”的運營模式的運營模式可充分調動各業務條線的積可充分調動各業務條線的積極性極性。長期以來公司秉持技術為基、產品為本的經營理念，近年來研發投入占收入比例始終保持在 9%以上，研發人員占員工總數比例接近 40%。經過十余年的持續投入，公司現已形成一支電力電子領域研發能力一流的技術團隊，深厚的

21、技術積累使公司得以不斷進行產品創新以滿足不同領域、不同客戶的新需求，從而由傳統的電能質量設備制造商成長為綜合性電力 公司深度分析公司深度分析/盛弘股份盛弘股份 本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。5 電子設備及解決方案供應商。目前公司采取“事業部+支持平臺”的運營模式，各大事業部根據公司整體戰略目標及所處行業特點制定不同的運營計劃，品牌建設推廣、供應鏈、財金法務、人力資源等支持性職能則由統一的內部平臺進行輔助，內外協同的運營機制充分保障了各事業部的自主性和積極性，從而推動各項業務不斷開拓疆界。圖圖2.2.公司研發公司研發投入及投入及收入占比情況收入占比情況 圖圖3.3.

22、公司員公司員工工數量及數量及結構情況結構情況 資料來源：公司公告，安信證券研究中心 資料來源：公司公告，安信證券研究中心 1.2.1.2.公司管理層行業經驗豐富，股權激勵方案有望充分調動積極性公司管理層行業經驗豐富，股權激勵方案有望充分調動積極性 公司當前股權結構較為清晰，創始人方興先生為公司控股股東及實際控制人。公司當前股權結構較為清晰，創始人方興先生為公司控股股東及實際控制人。上市前公司股東方興先生、肖學禮先生、盛劍明先生曾簽署一致行動協議，約定在公司首次公開發行股票上市之日起 36 個月內保持一致行動關系。2020 年 8 月 23 日一致行動協議到期后不再續簽，當前方興先生為公司唯一控

23、股股東及實際控制人，截至 2023 年 1 月 12 日共持有公司股票 3877 萬股，占總股本比例 18.89%，此外肖學禮先生、盛劍明先生分別持股 5.00%及 7.12%。圖圖4.4.公司股權結構情況（截至公司股權結構情況（截至 2023 年年 1 月月 12 日日）資料來源：公司公告，安信證券研究中心 公司管理層行業經驗豐富，股權激勵落地后有望進一步提升核心團隊積極性。公司管理層行業經驗豐富，股權激勵落地后有望進一步提升核心團隊積極性。公司管理團隊較為穩定，目前主要管理人員及核心技術人員均在相關領域具備長期、豐富的經驗，其中多位高層曾任職于華為、艾默生等行業頭部企業。2022 年 3

24、月公司發布上市后首次限制性股票激勵計劃（草案），擬向激勵對象授予權益總計不超過 461.40 萬股的限制性股票，約占公司股本總額的 2.25%，涉及對象包括 242 位公司核心管理人員及技術骨干，考核年度為2022-2024 年。我們認為本次股權激勵計劃將進一步實現核心團隊與公司之間的利益綁定，從而充分調動激勵對象的積極性，助力公司長期、穩健發展。0%2%4%6%8%10%12%14%0.00.20.40.60.81.01.22015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 22Q3研發投入（億元）研發投入占收入比例02004006008001000120014002015

25、201620172018201920202021生產人員銷售人員技術人員財務人員行政人員18.89%5.00%7.12%盛弘股份方興肖學禮盛劍明 公司深度分析公司深度分析/盛弘股份盛弘股份 本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。6 表表2 2：公司公司 2 2022022 年股權激勵計年股權激勵計劃（草案）各年度業績考核指標劃（草案）各年度業績考核指標 對應考核年度對應考核年度 各年度凈利潤（億元）各年度凈利潤（億元）觸發值觸發值 目標值目標值 第一個歸屬期 2022 年 1.08 1.20 第二個歸屬期 2023 年 1.35 1.60 第三個歸屬期 2024 年 1.

26、75 2.00 資料來源：公司公告，安信證券研究中心 備注：當業績達到或超過目標值時按 100%授予，介于觸發值與目標值之間時按 80%授予，低于觸發值時不進行授予 1.3.1.3.公司業績高速增長，盈利能力保持較高水平公司業績高速增長，盈利能力保持較高水平 近年來公司業績保持高速增長。近年來公司業績保持高速增長。2014-2021 年公司營業收入由 1.57 億元增長至 10.21 億元，年均復合增長率超過 30%，歸母凈利潤則由 0.31 億元增長至 1.13 億元，年均增速約為 20%。2020 年后，隨著新能源市場的需求逐步打開，公司各項業務呈加速增長趨勢，2022 年前三季度收入同比

27、增長 42%，增速創公司 2017 年上市以來新高，而根據公司公布的業績預告，2022全年公司預計實現歸母凈利潤 1.95-2.45 億元，同比增速高達 72%-116%。圖圖5.5.公司公司營業收入營業收入及及增速增速情況情況 圖圖6.6.公司歸母凈利潤及公司歸母凈利潤及增速增速情況情況 資料來源：公司公告，安信證券研究中心 資料來源：公司公告，安信證券研究中心 傳統電能質量設備業務平穩增長，新能源業務占比持續提升。傳統電能質量設備業務平穩增長，新能源業務占比持續提升。具體拆分來看，2017 年上市后公司傳統的電能質量設備業務（現歸屬于工業配套電源板塊）呈穩定增長態勢，收入由 2017年的

28、2.18 億元增長至 2021 年的 4.04 億元，年均復合增速約為 16.7%。相較而言，儲能變流器、電動汽車充電設備、電池檢測及化成設備等新能源業務增長更為強勁，公司新能源整體收入占比由 2017 年的 50%左右提升至近兩年的 55%以上。圖圖7.7.公司收入公司收入結構變化情況結構變化情況（億元）（億元）資料來源：公司公告，安信證券研究中心 0%20%40%60%80%100%120%024681012營業收入（億元）增速-40%-20%0%20%40%60%80%0.00.20.40.60.81.01.21.4歸母凈利潤（億元）增速0%10%20%30%40%50%60%70%80

29、%024681012201420152016201720182019202020212022H1工業配套電源新能源電能變換設備電動汽車充電設備電池檢測及化成設備其他新能源業務收入占比 公司深度分析公司深度分析/盛弘股份盛弘股份 本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。7 上市后公司整體盈利能力保持較高水平上市后公司整體盈利能力保持較高水平，各項費用率隨收入規模擴大而明顯攤薄，各項費用率隨收入規模擴大而明顯攤薄。在各項業務快速擴張的同時，近年來公司盈利能力亦保持較優水平，2017 年上市以來公司綜合毛利率基本保持在 45%-50%的區間（2021 年受原材料成本上漲影響有所下

30、滑），凈利率則穩定在 10%上下。隨著公司收入體量的擴張，公司整體費用率得到有效攤薄，除了研發投入持續提升以外，銷售及管理費用率近年來均有明顯下行。圖圖8.8.公司毛利率及凈利率變化情況公司毛利率及凈利率變化情況 圖圖9.9.公司各項費用率變化情況公司各項費用率變化情況 資料來源：公司公告，安信證券研究中心 資料來源：公司公告，安信證券研究中心 公司財務狀況穩健，盈利質量較高。公司財務狀況穩健，盈利質量較高。截至 2022Q3，公司資產負債率為 52.0%，流動比率/速凍比率分別為 1.58/1.08，有息負債金額較小，財務結構穩健。此外，公司資金周轉長期保持較好水平，近年來經營性凈現金流與凈

31、利潤保持同步增長，整體盈利質量較高。圖圖10.10.公司營運能力和償債能力變化公司營運能力和償債能力變化 圖圖11.11.公司經營性現金流及凈利潤對比（億元）公司經營性現金流及凈利潤對比（億元）資料來源：公司公告，安信證券研究中心 資料來源：公司公告，安信證券研究中心 1.4.1.4.產能大幅擴張，公司開啟成長新階段產能大幅擴張，公司開啟成長新階段 公司惠州、蘇州生產基地陸續投產，產能大幅擴張助力公司成長加速。公司惠州、蘇州生產基地陸續投產，產能大幅擴張助力公司成長加速。公司長期以來保持輕資產的運營模式，聚焦于產品研發、設計環節，制造環節投入相對較少，而隨著下游需求的快速增長以及自身業務規模的

32、持續擴大，公司 2021 年起對自身產能進行了大幅度的優化擴張。其中，惠州盛弘電氣工業園于 2021 年 6 月建成并于 2021 年內轉固，根據公司變更募投項目可行性報告，項目達產后可新增 120 萬千瓦電能質量產品、充電樁、電池檢測設備等各類電力電子產品產量，目前公司主要生產場地已完成搬遷。此外，公司蘇州生產基地亦于 2021年開啟建設。隨著生產基地的陸續投產，公司已為后續的業務擴張做好充足準備，未來成長有望進一步提速。0%10%20%30%40%50%60%2017201820192020202122Q3毛利率凈利率-5%0%5%10%15%20%25%20172018201920202

33、02122Q3銷售費用管理費用研發費用財務費用0.00.51.01.52.02.53.03.54.00%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2017201820192020202122Q3資產負債率流動比率0.00.20.40.60.81.01.21.42017201820192020202122Q3經營性凈現金流凈利潤 公司深度分析公司深度分析/盛弘股份盛弘股份 本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。8 表表3 3：2 2021021 年底年底及及 2 2022H1022H1 公司公司重要重要在建工程在建工程項目項目情況（單位：億元）情況（單位

34、：億元）項目名稱項目名稱 預算數預算數 期初余額期初余額 本期增加金額本期增加金額 本期轉入固定資產金額本期轉入固定資產金額 期末余額期末余額 工程累計投入占預算比例工程累計投入占預算比例 2 2021021 年年報年年報 南山區科技聯合大廈 1.43 0.22 0.12-0.34 22.0%惠州盛弘電氣工業園 1.40 1.07 0.33 1.37-100%蘇州新工廠項目 2.83-0.38-0.38 15.0%2 2022022 年半年報年半年報 南山區科技聯合大廈 1.43 0.34 0.03-0.37 25.9%蘇州新工廠項目 2.83 0.38 0.50-0.88 31.1%資料來源

35、：公司公告，安信證券研究中心 公司深度分析公司深度分析/盛弘股份盛弘股份 本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。9 2.2.公司公司工業配套電源工業配套電源業務底盤穩固業務底盤穩固 2.1.2.1.電能質量產品：傳統業務迎來新增量電能質量產品：傳統業務迎來新增量 2.1.1.2.1.1.新能源并網新能源并網及及用戶側電氣化改造用戶側電氣化改造將成為電能質量設備重要的結構性增量將成為電能質量設備重要的結構性增量 電能質量設備是電力系統中不可或缺的重要環節。電能質量設備是電力系統中不可或缺的重要環節。電能質量指通過公用電網供給用戶端交流電能的品質，理想狀態下電網應以標準的頻率

36、、波形及電壓向用戶供電，但實際電力系統中存在大量非線性設備及各種外來干擾因素，從而造成諧波、無功、三相不平衡等電能質量問題。電能質量直接關系到電力系統的安全穩定，若電能質量過低將導致輸配電損耗增加、電力設備運行效率降低、電動機壽命減少等各類后果，嚴重時還可能形成安全隱患。因此，電能質量設備在電力系統中發揮著重要作用，通過在供電、配電等環節加裝濾波設備和無功補償設備可有效改善各環節的電能質量。圖圖12.12.諧波治理設備工作原理諧波治理設備工作原理 圖圖13.13.無功補償設備工作原理無功補償設備工作原理 資料來源：公司網站，安信證券研究中心 資料來源：公司網站，安信證券研究中心 電能質量設備應

37、用領域廣泛，整體市場規模穩步增長。電能質量設備應用領域廣泛，整體市場規模穩步增長。近年來，隨著我國經濟的快速發展以及節能減排、清潔能源、制造業轉型升級進程的加速，電能質量設備的應用領域日益廣泛。在輸變電、發電、鋼鐵、冶金、煤炭等傳統領域的基礎上，其應用范圍開始向軌道交通、電動汽車、數據中心、高端制造業等新興產業延伸。根據智研咨詢統計，2013-2019 年中國電能質量治理行業市場規模從 691 億元增長至 1206 億元，年均復合增長率近 10%，其中電能質量設備占比接近 80%。圖圖14.14.電能質量治理行業市場規模（億元）電能質量治理行業市場規模（億元）資料來源：智研咨詢，安信證券研究中

38、心 新能源新能源大規模并網將有效拉動電能質量治理設備需求大規模并網將有效拉動電能質量治理設備需求。風電、光伏等新能源發電形式存在較大的波動性，其大規模并網將造成電網功率因數降低、電壓幅值波動增大，從而沖擊電網系0%5%10%15%20%25%02004006008001000120014002013201420152016201720182019電能質量治理市場規模增速 公司深度分析公司深度分析/盛弘股份盛弘股份 本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。10 統的穩定性。因此，在新能源發電側部署無功補償裝置等電能質量治理設備已成為當前的通行做法。過去十年間國內新能源發電已由

39、起步期步入規?；l展階段，據中電聯統計十三五期間國內新增風電/太陽能裝機規模分別達到 157/205GW，較十二五期間提升 64%/447%，而據智研咨詢測算國內高壓 SVG 行業市場規模亦由 2011 年的 4.3 億增長至 2019 年的 40 億以上。在國內“雙碳”轉型加速，同時風電光伏正式進入平價時代的背景下，我們預計十四五開始國內新能源裝機規模將再上臺階，2021-2022 年國內新增風光裝機規模已超過 200GW，新能源發電側電能質量治理設備的需求有望保持較快增長。圖圖15.15.國內風電國內風電/太陽能發電新增裝機規模（太陽能發電新增裝機規模（GW）圖圖16.16.國內高壓國內高

40、壓 SVG 行業市場規模情況（億元）行業市場規模情況（億元）資料來源：中電聯，安信證券研究中心 資料來源：智研咨詢，安信證券研究中心 電能替代持續推進，帶動用戶側電能質量治理需求持續提升。電能替代持續推進，帶動用戶側電能質量治理需求持續提升。電氣化轉型是實現“雙碳”目標的重要途徑，十三五期間國內電氣化率穩步提升，根據中電聯發布報告，2020 年電能在我國終端能源消費中的比重約為 26.5%，未來仍有較大提升空間。近年來國內用戶側電能替代持續推進，十三五期間國家電網/南方電網區域累計電能替代量分別達到 7372/983 億千瓦時，鋼鐵、冶金、化工等傳統領域的電氣化轉型有望對用戶側配用電系統的建設

41、產生明顯的拉動作用。整體上看，我國電能質量治理發展較晚，與發達國家存在一定差距，未來隨著國內制造業的持續轉型升級，各類高精尖設備的應用將使得電力用戶對電能質量的要求進一步提升，用戶側電能質量治理市場的發展潛力巨大。圖圖17.17.電能占國內終端能源消費比重變化情況電能占國內終端能源消費比重變化情況 圖圖18.18.十三五期間兩網電能替代規模（億千瓦時）十三五期間兩網電能替代規模（億千瓦時）資料來源：中電聯，安信證券研究中心 資料來源：中商產業研究院，安信證券研究中心 2.1.2.2.1.2.公司深耕用戶側低壓電能質量治理場景，盈利能力出色公司深耕用戶側低壓電能質量治理場景，盈利能力出色 國內電

42、能質量治理市場逐步向技術實力強、規模大的頭部廠商集中。國內電能質量治理市場逐步向技術實力強、規模大的頭部廠商集中。綜上所述，我們認為未來新能源的大規模并網以及用戶側的電氣化改造將成為電能質量治理市場重要的結構性增量，行業未來有望延續平穩較快增長。與此同時，經過十余年的發展，國內廠商在技術水平、產品迭代等方面已有長足進步，除了少數高端市場仍由施耐德、ABB 等海外巨頭占據，大多數電能質量治理領域國內廠商已基本實現進口替代。從市場格局來看，目前國內電能質量設02040608010012014020122013201420152016201720182019202020212022風電太陽能發電0%

43、10%20%30%40%50%60%70%051015202530354045201120122013 2014 2015 2016 2017 2018 2019中國高壓SVG行業市場規模增速10%15%20%25%30%2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020電能在終端能源消費中的比重電能在終端能源消費中的比重0500100015002000250020162017201820192020國家電網南方電網 公司深度分析公司深度分析/盛弘股份盛弘股份 本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。11 備市場的參與者相對較

44、多，根據智研咨詢報告，目前能夠生產銷售高壓 SVG 的國內廠商共有100 余家，低壓 SVG 和 APF 的廠家則有 70-100 家，但其中具備自主研發能力、可實現全系列產品更新換代的廠商僅有約 20 家。因此，我們預計未來低端市場的競爭將較為激烈，而中高端市場則有望逐步向技術實力、規模體量占優的頭部廠商集中。表表4 4：不同電能質量治理細分領域國內市場格局情況不同電能質量治理細分領域國內市場格局情況 細分領域細分領域 國內廠商數量國內廠商數量 電容補償裝置 1000+高壓 SVG 100+低壓 SVG/APF 70-100 具備全系列產品自主研發及更新換代能力的廠商 20 左右 資料來源：

45、智研咨詢，安信證券研究中心 公司電能質量治理業務積累深厚，近年來銷量及收入持續增長。公司電能質量治理業務積累深厚，近年來銷量及收入持續增長。公司為國內最早研發生產低壓電能質量產品的企業之一，率先將三電平模塊化技術運用于電能質量產品，近年來電能質量產品類型及應用領域持續拓寬，現已覆蓋諧波治理、無功補償、地鐵儲能、電壓暫降、保障用電安全的工業 UPS 等領域。憑借領先的技術水平與過硬的產品質量，公司多次中標汽車制造、面板制造、半導體制造、大型石化企業、地鐵、醫院、大型主題公園等重大項目，在低壓電能質量的細分領域中占據行業領先地位。2014-2021 年公司電能質量產品銷量由 215MW增長至 16

46、16MW，收入則由 1.22 億元增長至 4.04 億元，年復合增長率達 18.7%，2022H1 公司電能質量業務實現收入 1.64 億元，同比增長 27.5%。圖圖19.19.公司電公司電能質量設備業務收入增長情況（億元）能質量設備業務收入增長情況（億元）資料來源：公司公告，安信證券研究中心 公司聚焦用戶側低壓細分領域，電能質量治理產品盈利能力優于同行。公司聚焦用戶側低壓細分領域，電能質量治理產品盈利能力優于同行。相較于面向大型發電企業或電網企業的高壓電能質量治理產品，低壓用戶側場景對于產品價格的敏感度較低，盈利能力相對較優。公司在低壓用戶側電能質量治理領域深耕多年，在品牌、客戶方面具備較

47、強優勢，近年來電能質量產品毛利率高達 50%以上，顯著高于其他同行上市公司 30%左右的水平。如前所述，未來國內用戶側電氣化改造的進程將持續加速，公司電能質量治理業務有望維持近年來較好的發展勢頭。-10%0%10%20%30%40%50%60%70%0.00.51.01.52.02.53.03.54.04.5201420152016201720182019202020212022H1電能質量業務收入增速 公司深度分析公司深度分析/盛弘股份盛弘股份 本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。12 圖圖20.20.公司電能質量設備業務毛利率顯著高于公司電能質量設備業務毛利率顯著高

48、于同行同行 資料來源：公司公告，安信證券研究中心 2.2.2.2.工業電源：激光器、單晶爐配套工業電源：激光器、單晶爐配套電源有望成為電源有望成為公司公司新增長點新增長點 除了傳統的電能質量治理產品，公司正積極向功率控制電源、特種電源等工業電源領域拓展，目前已在激光發生器電源及單晶爐配套電源上取得一定突破，未來發展值得期待。2.2.1.2.2.1.激光發生器電源：激光器國產替代帶來切入良機激光發生器電源：激光器國產替代帶來切入良機 激光器是激光設備中最為核心的零部件，電源系統是其中的重要組成部分。激光器是激光設備中最為核心的零部件，電源系統是其中的重要組成部分。激光器是通過人工方式用光或放電等

49、強能量激發特定物質從而產生激光的裝置，按工作介質可分為氣體激光器、液體激光器、固體激光器、光纖激光器、半導體激光器等，廣泛應用于機械、汽車、航空、鋼鐵、造船、電子等多種領域。典型的激光器一般由光學系統、電源系統、控制系統和機械結構四個部分組成，其中電源系統是激光器的能量來源，主要起到控制激光輸出強弱的作用，其功率和穩定性將直接影響激光器的性能。圖圖21.21.光纖激光器結構示意圖光纖激光器結構示意圖 資料來源：銳科激光招股說明書，安信證券研究中心 國內激光設備市場持續增長，全球占比穩步提升。國內激光設備市場持續增長，全球占比穩步提升。隨著國內制造業的持續轉型升級，激光加工作為一種技術含量高、適

50、用范圍廣的生產工藝開始得到更為普遍的應用。根據2022 中國激光產業發展報告 中的統計，2021 年國內激光設備市場規模達到 821 億元，同比增長 18.6%，近年來的整體增速明顯快于全球市場，目前中國在全球激光設備市場中的占比已經達到 60%左右。0%10%20%30%40%50%60%70%201720182019202020212022H1盛弘股份思源電氣新風光上能電氣 公司深度分析公司深度分析/盛弘股份盛弘股份 本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。13 圖圖22.22.全球激光器市場規模增長情況全球激光器市場規模增長情況 圖圖23.23.中國激光設備市場規模增

51、長情況中國激光設備市場規模增長情況 資料來源：Optech Consulting，安信證券研究中心 資料來源：中國激光產業發展報告，安信證券研究中心 激光器國產化率持續提升，公司迎來切入良機。激光器國產化率持續提升，公司迎來切入良機。我國激光產業起步相對較晚，前期國內激光器市場主要由海外廠商占據，但近年來國內廠商不斷在技術上取得突破，從低功率段起步逐漸實現國產替代。2014 年國內低功率激光器國產化率略超 60%，中功率激光器國產化率不到30%，高功率激光器領域近乎空白。而到了 2020 年低功率激光器已基本實現完全國產化，中高功率激光器國產化率亦超過一半。隨著銳科、創鑫等優秀國產激光器廠商的

52、快速崛起，國內激光發生器電源廠商正迎來切入供應鏈的良好機遇，根據定期報告中的披露，目前盛弘已開始向包括銳科在內的多家國內激光器廠商供貨，未來相關業務有望逐步放量。圖圖24.24.不同功率等級光纖激光器國產化率情況不同功率等級光纖激光器國產化率情況 圖圖25.25.2020 年國內光纖激光器市場份額情況年國內光纖激光器市場份額情況 資料來源：中國激光產業發展報告，安信證券研究中心 資料來源：中國激光產業發展報告，安信證券研究中心 2.2.2.2.2.2.單晶爐電源：硅片環節大幅擴產帶動單晶爐配套電源需求單晶爐電源：硅片環節大幅擴產帶動單晶爐配套電源需求 全球光伏裝機空間打開，各環節需求快速增長。

53、全球光伏裝機空間打開，各環節需求快速增長。隨著全球能源轉型的加速以及裝機成本的持續降低，目前光伏行業已正式進入平價時代，全球裝機空間充分打開，IEA 預計 2022 年全球新增光伏裝機將達到 260GW，對應 2020-2022 年的平均復合增速超過 30%。目前中國在光伏產業鏈各環節中均占據絕對主導地位，根據中國光伏行業協會的統計，2021 年全國多晶硅產量達到 50.5 萬噸，同比增長 27.5%，硅片/電池/組件產量則分別為 227/198/182GW，同比分別增長 40.6%/46.9%/46.1%。我們認為光伏產業已步入長期成長軌道，行業景氣度有望延續。-15%-10%-5%0%5%

54、10%15%20%25%30%05010015020025020132014201520162017201820192020 2021全球激光器市場規模（億美元）增速0%5%10%15%20%25%30%35%01002003004005006007008009002013 2014201520162017 2018 2019 2020 2021中國激光設備市場規模（億元）增速0%20%40%60%80%100%2014201520162017201820192020低功率中功率高功率IPG銳科激光創鑫激光nLight杰普特Coherent飛博激光其他 公司深度分析公司深度分析/盛弘股份盛弘股

55、份 本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。14 圖圖26.26.全球新全球新增光伏裝機情況（增光伏裝機情況（GW）圖圖27.27.國內光伏硅片國內光伏硅片/電池電池/組件產量情況（組件產量情況（GW）資料來源：IEA，安信證券研究中心 資料來源：中國光伏行業協會，安信證券研究中心 產業鏈迎大幅擴產，硅片環節產能成倍擴張。產業鏈迎大幅擴產，硅片環節產能成倍擴張。在下游需求持續旺盛的背景下，2021 年起供給端開始成為限制裝機增長的主要因素，上游硅料、硅片出現階段性供需緊張，價格持續上行。在良好盈利前景的驅動下，近兩年光伏產業鏈各環節均迎來大幅擴產，其中硅片環節產能擴張幅度相

56、對較大。中國光伏行業協會統計 2021 年底全球硅片產能約為 415GW，而根據PVInfoLink 的預計 2022 年底硅片環節產能將達到 536GW，2023 年底則可達 731GW。圖圖28.28.近年來光伏硅片產能快速擴張近年來光伏硅片產能快速擴張 圖圖29.29.單晶爐結構示意圖單晶爐結構示意圖 資料來源：中國光伏行業協會，PVInfoLink，安信證券研究中心 資料來源：晶龍集團官網，安信證券研究中心 硅片大幅擴產帶動相關設備投資，公司單晶爐配套電源有望實現突破。硅片大幅擴產帶動相關設備投資，公司單晶爐配套電源有望實現突破。目前單晶已成為光伏行業的主流方案，而單晶硅是由高純度的多

57、晶硅在單晶爐內拉制而成，因此硅片環節的大幅擴產將帶動單晶爐等相關設備的需求大幅增長。單晶直拉過程對溫度、速度等工藝參數均有較高要求，相應的配套電源需要具備極高的控制精度與穩定性，公司目前已與隆基等頭部硅片企業開展產品測試認證工作，未來相關業務有望取得突破。0%10%20%30%40%50%60%050100150200250300201620172018201920202021 2022E全球新增光伏裝機增速05010015020025020142015201620172018201920202021硅片電池組件01002003004005006007008002019202020212022

58、E2023E光伏硅片產能（GW）公司深度分析公司深度分析/盛弘股份盛弘股份 本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。15 3.3.公司公司新能源業務成長加速新能源業務成長加速 3.1.3.1.儲能：下游需求放量，公司儲能業務厚積薄發儲能：下游需求放量，公司儲能業務厚積薄發 3.1.1.3.1.1.全球儲能市場步入規?；l展階段全球儲能市場步入規?；l展階段 儲能是新型電力系統中不可或缺的關鍵環節，行業爆發時點已至。儲能是新型電力系統中不可或缺的關鍵環節，行業爆發時點已至。不同于傳統的化石能源，風力、太陽能等新能源發電形式具有天然的間歇性與波動性，隨著新能源裝機占比的提升，其

59、對電力系統的沖擊也將逐步顯現。儲能在電力系統中主要起到存儲能量的作用，是解決高比例可再生能源接入帶來出力與負荷時空不匹配、電網運行不穩定、新能源消納等問題的核心手段，未來配置需求將持續提升。根據 BNEF 統計，2021 年全球新增儲能裝機規模為10GW/22GWh，較 2020 年實現翻倍以上增長，截至 2021 年底全球累計儲能裝機容量約為27GW/56GWh?？紤]到 2021 年底全球累計風電/光伏裝機規模已達 837/942GW，以此推算儲能在全球風電光伏裝機中的占比僅為 1.5%左右，我們認為儲能市場的高速增長才剛剛開始，行業發展前景廣闊。圖圖30.30.全球累計風電光伏裝機規模（全

60、球累計風電光伏裝機規模（GW）圖圖31.31.全球新增儲能裝機情況（全球新增儲能裝機情況（GWh）資料來源：IEA，GWEC，安信證券研究中心 資料來源：BNEF，安信證券研究中心 頂層設計出臺，國內各環節儲能發展模式逐步清晰。頂層設計出臺，國內各環節儲能發展模式逐步清晰。2021 年以來國家、地方層面相繼下發儲能行業相關政策及指導意見，2022 年 2 月國家發改委、能源局正式印發的“十四五”新型儲能發展實施方案明確提出“到 2025 年新型儲能由商業化初期步入規?；l展階段、具備大規模商業化應用條件”，“2030 年新型儲能全面市場化發展”的目標。隨著發電側、電網側、用戶側儲能商業模式的日

61、益清晰，國內儲能行業發展有望明顯提速。表表5 5：“十四五”新型儲能發展實施方案中各環節儲能發展模式的表述“十四五”新型儲能發展實施方案中各環節儲能發展模式的表述 環節環節 主要內容主要內容 發電側 積極引導新能源電站以市場化方式配署新型儲能。對于配套建設新型儲能或以共享模式落實新型儲能的新能源發電項目，結合儲能技術水平和系統效益，可在競爭性配置、項目核準、并網時序、保障利用小時數、電力服務補償考核等方面優先考慮。電網側 建立電網側獨立儲能電站容量電價機制，逐步推動儲能電站參與電力市場?？茖W評估新型儲能輸變電設施投資替代效益，探索將電網替代性儲能設施成本收益納入輸配電價回收。用戶側 加快落實分

62、時電價政策，建立尖峰電價機制，拉大峰谷價差，引導電力市場價格向用戶側傳導，建立與電力現貨市場相銜接的需求側響應補償機制。增加用戶側儲能的收益渠道。鼓勵用戶采用儲能技術減少接入申力系統的增容投資，發揮儲能在減少配電網基礎設施投資上的積極作用。探索新型儲能商業模式 探索推廣共享儲能模式：鼓勵新能源電站以自建、租用或購買等形式配置儲能，發揮儲能“一站多用”的共享作用。積極支持各類主體開展共享儲能、云儲能等創新商業模式的應用示范。試點建設共享儲能交易平臺和運營監控系統。研究開展儲能聚合應用：鼓勵不間斷電源、電動汽車、充換電設施等用戶側分散式儲能設施的聚合利用，通過大規模分散小微主體聚合，發揮負荷削峰填

63、谷作用，參與需求側響應，創新源荷雙向互動模式。資料來源：發改委，能源局，安信證券研究中心 新能源配套儲能率先起步，電網側、用戶側儲能后續接力。新能源配套儲能率先起步，電網側、用戶側儲能后續接力。根據 CNESA 統計，2021 年國內新增電化學儲能裝機 2.32GW，同比增長近 49%，其中電源側/電網側/用戶側儲能的裝機規模分別為 0.98/0.84/0.58GW，占比約為 41%/35%/24%，各環節儲能發展齊頭并進?？紤]到在 2021010020030040050060070080090010002013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021風

64、電裝機光伏裝機-50%0%50%100%150%200%250%05101520252013 2014 2015 20162017 20182019 2020 2021新增儲能裝機規模增速 公司深度分析公司深度分析/盛弘股份盛弘股份 本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。16 年各省發布的風電、光伏項目競爭性配置規則中，儲能已基本成為新能源項目“標配”，目前已有近 20 個省份出臺了新能源配套儲能的具體量化要求，我們預計 2022 年新能源配套儲能將率先放量。長期來看，隨著電網側儲能成本傳導機制的逐步確立、用戶側峰谷價差的進一步拉大以及儲能成本的持續下降，后續電網側儲能與

65、用戶側儲能亦有望貢獻較大增量。圖圖32.32.國內電化學儲能新增裝機規模（國內電化學儲能新增裝機規模（GW）圖圖33.33.2021 年中國電化學儲能應用場景分布年中國電化學儲能應用場景分布 資料來源：CNESA，安信證券研究中心 資料來源：CNESA，安信證券研究中心 能源價格大幅上漲提升儲能經濟性，海外儲能市場景氣延續。能源價格大幅上漲提升儲能經濟性，海外儲能市場景氣延續。目前美國、歐洲、日韓等發達地區已進入新能源裝機替代傳統火電裝機的階段，且電力市場化程度相對較高，儲能行業已進入經濟性驅動的自發增長階段。尤其是 2021 年下半年以來，受地緣政治、氣候環境、供給沖擊等多方面因素影響，全球

66、石油、天然氣等能源價格持續上漲，推動電力價格同步大幅提升，新能源及儲能項目的經濟性進一步凸顯。因此，在近兩年高增長的基礎上，我們預計未來海外儲能需求仍將持續向好。圖圖34.34.全球各地區新增儲能裝機情況（全球各地區新增儲能裝機情況（GW）圖圖35.35.歐盟消費者歐盟消費者電價電價指數快速上漲（指數快速上漲（2015=100）資料來源：BNEF，CNESA，安信證券研究中心 資料來源：Eurostat，安信證券研究中心 全球儲能市場空間充分打開，全球儲能市場空間充分打開，20232023 年年大儲大儲彈性可期彈性可期。綜上所述，當前海內外儲能市場均已步入規?；l展階段，從結構上來看 2022

67、 年全球儲能裝機的增量更多來自于海外戶用市場（尤其是歐洲地區），持續飆升的居民用電價格是最為核心的驅動因素，而在上游原材料價格高企的背景下，對成本更為敏感的大型儲能市場 2022 年的需求則受到了一定程度的壓制。站在當前的時間節點，我們認為 2023 年全球儲能行業有望迎來更大的爆發，從政策端來看，國內新能源項目存在剛性的配套儲能需求，美國等海外市場的儲能補貼則有望逐步落地；從收益端來看，國內獨立/共享儲能的商業模式有望在探索中走向成熟，海外電價中樞的上移以及電價波動的加劇同樣有利于儲能收益空間的提升；從成本端來看，2023 年隨著上游產能的逐步釋放，碳酸鋰等原材料價格拐點或已出現，儲能裝機成

68、本有望重回下行通道。綜上，我們看好 2023 年全球大型儲能項目有望大規模啟動，裝機增速或超戶用儲能。-50%0%50%100%150%200%250%300%350%400%0.00.51.01.52.02.52015201620172018201920202021電化學儲能新增裝機同比增速電源側41%電網側35%用戶側24%0246810122012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021美國中國日韓歐洲澳洲其他地區90901001001101101201201301301401401501501601601701701801802015/

69、12015/12015/72015/72016/12016/12016/72016/72017/12017/12017/72017/72018/12018/12018/72018/72019/12019/12019/72019/72020/12020/12020/72020/72021/12021/12021/72021/72022/12022/12022/72022/7 公司深度分析公司深度分析/盛弘股份盛弘股份 本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。17 圖圖36.36.全球儲能裝機規模預測（全球儲能裝機規模預測（GWh）資料來源：BNEF，安信證券研究中心 3.1.

70、2.3.1.2.公司儲能業務起步領先，快速放量可期公司儲能業務起步領先，快速放量可期 公司在儲能領域布局超過十年，技術積累深厚，產品體系齊全。公司在儲能領域布局超過十年，技術積累深厚，產品體系齊全。公司早在 2010 年就成立了儲能微網產品線，經過十多年的發展已形成儲能變流器及整體系統解決方案的全面布局，儲能業務范圍涵蓋工商業儲能、電網級儲能、微電網解決方案等各類場景，具備從商業模型計算、電力電子方案設計到集裝箱布局的一站式服務能力。作為儲能系統的核心組成部分，儲能變流器（PCS）、電池管理系統（BMS）、能量管理系統（EMS）等電力電子設備在儲能總成本中的占比約為 10%-20%，價值量僅次

71、于電芯，隨著下游需求的快速增長，公司儲能業務有望充分受益。圖圖37.37.儲能產業鏈概況及公司重點布局環節儲能產業鏈概況及公司重點布局環節 資料來源：公司公告，安信證券研究中心 公司在儲能變流器環節具備較強市場地位，出貨量位居行業前列。公司在儲能變流器環節具備較強市場地位，出貨量位居行業前列。憑借前瞻性的業務布局以及長期經驗積累，目前公司已在儲能變流器環節形成一定的領先優勢，累計出貨量超過 1GW，產品及解決方案遍及全球五大洲 20 多個國家與地區。根據 CNESA 的統計，近年來公司始終位列國內儲能 PCS 廠商出貨量前十，其中 2021 年全球出貨量排名第六。0%50%100%150%20

72、0%250%050100150200250300350400202020212022E2023E2024E2025E戶儲裝機大儲裝機大儲裝機增速戶儲裝機增速2022年戶儲增速更高2023年大儲增速更高電芯鋰電池材料電子元器件上游PCSBMSEMS電力電子設備溫控系統消防系統集裝箱、線纜等系統集成經銷商/安裝商居民家庭中游下游公司重點布局環節工商業用戶發電企業電網企業 公司深度分析公司深度分析/盛弘股份盛弘股份 本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。18 圖圖38.38.2021 年國內儲能年國內儲能 PCS 提供商全球出貨量排名（單位：提供商全球出貨量排名（單位：MW）資

73、料來源：CNESA，安信證券研究中心 公司儲能業務海外占比較高，盈利能力整體較強。公司儲能業務海外占比較高，盈利能力整體較強。此前公司儲能業務主打工商業及微網這一細分場景，主要面向海外市場，2020 年公司儲能收入中海外地區的占比接近 2/3，其中美洲、歐洲占總收入的比例分別達到 31%和 21%。如前所述，在海外發達地區的市場化電力體系下，儲能成本的傳導更為順暢，因此整體來看盈利能力優于國內。2020 年前公司儲能業務的毛利率保持在 50%左右，2021 年受國內儲能市場放量及原材料價格上漲影響，毛利率出現一定下滑，但與同行上市公司相比仍處于較高水平，與固德威、錦浪等海外戶用儲能變流器廠商基

74、本相當。圖圖39.39.2020 年公司儲能業務收入地區分布年公司儲能業務收入地區分布 圖圖40.40.上市公司儲能業務毛利率對比上市公司儲能業務毛利率對比 資料來源：公司公告，安信證券研究中心 資料來源：公司公告，安信證券研究中心 乘行業發展東風，公司儲能業務貢獻有望持續提升。乘行業發展東風，公司儲能業務貢獻有望持續提升。儲能是公司上市以來增速最快的一塊業務，2017 至 2021 年公司儲能業務收入由 0.22 億元快速增長至 2.40 億元，收入占比由 4.9%提升至 23.5%，是公司業績增長的重要驅動因素。2022 年受疫情、原材料漲價等因素影響，國內大儲項目建設進度偏慢，公司儲能業

75、務增速有所下滑，上半年確認收入 0.81 億元，但毛利率高達 45%，充分印證了公司海外儲能業務優秀的盈利能力。公司于 2022 年 5 月發布可轉債發行預案，擬募集資金不超過 4.02 億元用于蘇州盛弘技術有限公司年產 5GW 儲能設備建設項目，未來在儲能業務上的投入將進一步加碼。在儲能行業整體需求快速擴張的背景下，我們看好 2023 年起公司儲能業務的貢獻將顯著提升。050010001500200025003000陽光電源 科華數能比亞迪古瑞瓦特 上能電氣 盛弘股份 南瑞繼保 匯川技術 索英電氣科士達中國34%美洲31%歐洲21%亞太（除中國）14%0%20%40%60%80%201720

76、18201920202021盛弘股份陽光電源上能電氣科陸電子固德威錦浪科技 公司深度分析公司深度分析/盛弘股份盛弘股份 本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。19 圖圖41.41.公司儲能業務收入及占比情況公司儲能業務收入及占比情況 資料來源：公司公告，安信證券研究中心 3.2.3.2.充電樁與鋰電設備：新能車加速滲透驅動公司業務高速發展充電樁與鋰電設備：新能車加速滲透驅動公司業務高速發展 3.2.1.3.2.1.充電樁：充電樁：新能車滲透勢不可擋，配套基礎設施建設加速新能車滲透勢不可擋，配套基礎設施建設加速 供需兩端共振，全球新能源汽車加速滲透。供需兩端共振，全球新能源

77、汽車加速滲透。2020 年起 C 端需求逐漸成為拉動全球新能源汽車銷量增長的主要因素，終端消費者對于新能源汽車的接受度快速提升，與此同時造車新勢力及傳統車企的優質車型層出不窮，行業已進入供需共振、自發驅動的快速成長階段。根據中汽協統計，2022 年國內新能源汽車銷量達到 689 萬輛，同比增長 96%，新能源汽車在汽車總銷量中占比約為 25.6%，較 2021 年提升超過 12%。圖圖42.42.國內新能源汽車國內新能源汽車年度年度銷量情況（萬輛）銷量情況（萬輛）圖圖43.43.國內新能源汽車單月銷量情況（萬輛）國內新能源汽車單月銷量情況（萬輛）資料來源：中汽協，安信證券研究中心 資料來源：中

78、汽協，安信證券研究中心 國內國內充電基礎設施仍存短板，建設充電基礎設施仍存短板，建設持續持續加速。加速。長期以來國內充換電基礎設施建設滯后于新能源汽車滲透速度，根據中國充電聯盟的統計，2020 年底國內充電基礎設施保有量僅為 168 萬臺，較 2015 年底國家能源局印發的電動汽車充電基礎設施發展指南（2015-2020 年）中2020 年建成 480 萬臺分散式充電樁的目標尚有較大差距。2022 年 1 月國家發改委與能源局等十部委共同下發關于進一步提升電動汽車充電基礎設施服務保障能力的實施意見，提出“適度超前建設充電基礎設施體系，滿足 2000 萬輛電動汽車需求”，2021 年起國內充電樁

79、建設開始明顯加速。假設 2023-2025 年國內汽車總銷量分別保持 5%/3%/3%的穩定增長，新能源汽車滲透率由 2022 年的 25.6%提升至 2025 年的 40%，則 2025 年國內新能源汽車銷量將接近 1200 萬輛。2022 年底國內新能源汽車車樁比約為 2.5:1，若按照 2025 年 2:1 的車樁比假設，我們測算 2025 年國內充電樁保有量將超過 1700 萬臺，2023-2025 年新增充電樁數量的復合增速超過 25%。0%5%10%15%20%25%0.00.51.01.52.02.53.0201720182019202020212022H1新能源電能變換設備收入

80、（億元）收入占比-20%0%20%40%60%80%100%120%140%160%180%01002003004005006007008002015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022新能源汽車銷量銷量增速0%5%10%15%20%25%30%35%40%01020304050607080902018/12019/12020/12021/12022/1新能源汽車銷量新能源汽車滲透率 公司深度分析公司深度分析/盛弘股份盛弘股份 本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。20 表表6 6：國內充電樁需求測算國內充電樁需求測算 單位單位 2018

81、2018 20192019 20202020 20212021 2022022 2 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 汽車總銷量 萬輛 2,808 2,577 2,531 2,628 2,686 2,821 2,905 2,993 新能源汽車滲透率%4.5%4.7%5.4%13.4%25.6%30.0%35.0%40.0%新能源汽車銷量 萬輛 126 121 137 352 689 846 1,017 1,197 新能源汽車保有量新能源汽車保有量 萬輛萬輛 261261 380380 492492 784784 1,1,310310 1,91,96060 2,2

82、,683683 3,3,477477 車樁比-3.4 3.1 2.9 3.0 2.5 2.3 2.2 2.0 充電樁保有量充電樁保有量 萬臺萬臺 7878 122122 168168 262262 521521 836836 1 1,235235 1 1,739739 新增充電樁數量新增充電樁數量 萬臺萬臺 3333 4444 4646 9494 259259 315315 399399 503503 資料來源：中汽協，公安部，中國充電聯盟，安信證券研究中心 歐美歐美充電樁需求充電樁需求同步同步爆發，國內廠商迎來出海機遇。爆發，國內廠商迎來出海機遇。近年來新能源汽車市場的蓬勃發展絕非僅限于國內

83、，隨著海外新能源汽車保有量的快速提升，充電設施的短板問題同樣開始顯現。據 IEA 統計，截至 2021 年底歐洲/美國的新能源汽車保有量已分別達到 564/206 萬輛，而公共充電樁數量僅為 36/11 萬臺，以此測算車樁比分別為 15.8/18.1，遠高于國內 7.8 的水平（僅計算公共充電樁）。與此同時，歐美存量充電樁主要以交流慢充樁為主，難以滿足新能源汽車日益提升的大功率快充需求。因此，2022 年以來歐美充電樁需求呈現快速增長態勢，而國內充電樁企業與歐美本土廠商相比具備較強的成本與性價比優勢，出海的腳步明顯加快。圖圖44.44.全球公共充電樁累計安裝量（萬臺）全球公共充電樁累計安裝量（

84、萬臺）圖圖45.45.不同地區車樁比對比（僅考慮公共樁）不同地區車樁比對比（僅考慮公共樁）資料來源：IEA，安信證券研究中心 資料來源：IEA，安信證券研究中心 公司擁有超過十年的充電樁研發制造經驗，與大量頭部運營商、車企客戶長期合作，公司擁有超過十年的充電樁研發制造經驗，與大量頭部運營商、車企客戶長期合作，海外布海外布局領先，充電樁業務局領先，充電樁業務重回重回高速高速增長。增長。公司于 2011 年研制推出電動汽車充電樁模塊，根據官網信息目前累計制造充電模塊突破 30 萬臺，有超過 2 萬臺充電系統在線運行。公司充電樁產品及解決方案涵蓋城市公交、城際公路、居民社區、充電運營等各類場景，與國

85、家電網、南方電網、小鵬、比亞迪等頭部充電樁運營商及新能源車企保持長期合作關系。近年來國內充電樁市場整體競爭較為激烈，2021 年公司充電樁業務收入及盈利能力均略有下滑，但隨著行業需求快速增長與市場逐步出清，公司在技術實力、產品品質等方面的優勢正逐漸顯現；同時，公司在海外市場開拓上亦取得不俗進展，相繼與 BP、殼牌等海外能源巨頭達成合作。2022 年公司充電樁業務已重回高速增長軌道，上半年實現收入 1.30 億元，同比增長 55%。0501001502002015201620172018201920202021中國歐洲美國其他國家051015202520152016201720182019202

86、02021中國歐洲美國其他國家 公司深度分析公司深度分析/盛弘股份盛弘股份 本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。21 圖圖46.46.公司充電樁業務合作公司充電樁業務合作伙伴伙伴 圖圖47.47.公司充電樁業務收入及毛利率情況公司充電樁業務收入及毛利率情況 資料來源：公司網站，安信證券研究中心 資料來源：公司公告，安信證券研究中心 3.2.2.3.2.2.電池檢測與化成設備電池檢測與化成設備：鋰電池廠商擴產洶涌，公司鋰電設備業務充分受益鋰電池廠商擴產洶涌，公司鋰電設備業務充分受益 全球鋰電池需求高速增長，國內廠商引領全球。全球鋰電池需求高速增長，國內廠商引領全球。在新能

87、源汽車、儲能市場的共同推動下，近年來全球鋰電池需求持續攀升，根據EVTank統計2021年全球鋰離子電池出貨量達到958GWh，同比增長約 70%，其中動力/儲能/小型電池出貨量分別為 684/159/114GWh，同比+84%/+140%/-9%。自 2014 年起，中國始終為全球最大的鋰離子電池制造國家，2022 年整體出貨量占比達到 69%，較 2021 年提升近 10%。圖圖48.48.全球鋰離子電池出貨量快速增長全球鋰離子電池出貨量快速增長 圖圖49.49.國內鋰電池全球出貨占比情況國內鋰電池全球出貨占比情況 資料來源：EVTank，安信證券研究中心 資料來源：EVTank，安信證券

88、研究中心 鋰電池行業迎來擴產大潮，鋰電設備需求向好。鋰電池行業迎來擴產大潮，鋰電設備需求向好。隨著下游需求的快速增長，2021 年以來鋰電產業鏈供需持續偏緊，產能瓶頸逐漸顯現。在旺盛需求的推動下，行業開始進入密集擴產期，各大廠商陸續宣布規模龐大的新產能擴張計劃。根據高工鋰電的不完全統計，2021 年僅國內動力電池投擴項目就達到 63 個，規劃新增產能超過 2500GWh，投資總額超 6000 億元。與此同時，LG 等海外鋰電池廠商亦加快了產能擴張的腳步。我們認為中游電池制造商的大幅擴廠將顯著拉動鋰電設備需求，根據高工鋰電的測算 2021 年國內鋰電設備市場規模約為 588 億元，預計 2025

89、 年整體市場規模將達到 1200 億元，未來年均增速接近 20%。0%10%20%30%40%50%60%0.00.51.01.52.02.53.02017201820192020202122H1電動汽車充電設備收入（億元）毛利率0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%020040060080010001200201420152016201720182019202020212022全球鋰離子電池出貨量（GWh）增速0%10%20%30%40%50%60%70%80%2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021動力電池儲能電池小型電池

90、公司深度分析公司深度分析/盛弘股份盛弘股份 本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。22 圖圖50.50.部分鋰電池廠商產能及未來擴張節奏（部分鋰電池廠商產能及未來擴張節奏（GWh）圖圖51.51.國內鋰電設備市場規模（億元）國內鋰電設備市場規模（億元）資料來源：BNEF，安信證券研究中心 資料來源：GGII，安信證券研究中心 公司較早布局電池化成及檢測設備業務，公司較早布局電池化成及檢測設備業務，2 2021021 年起年起收入收入持續放量持續放量。鋰離子電池的生產過程大致可分為前段、中段、后段三大工序，其中前段設備主要涉及電芯制片工序，包括攪拌、涂布、輥壓、分條等關鍵步

91、驟；中段設備主要涉及電芯裝配工序，包括入殼機、注液機、封口焊接等步驟；后段設備則主要涉及化成、分容等工序。從投資額角度出發，前、中、后段設備的價值量占比基本相當，根據高工鋰電的測算分容化成設備在鋰電設備總市場規模中的占比約為 20%左右。依托自身在電能質量設備方面的技術儲備，公司于 2012 年進入電池檢測設備領域，經過多年發展產品體系可全面滿足電動兩輪、乘用車、商用車、儲能等領域的測試設備要求，目前已為寧德時代、億緯鋰能、比亞迪、國軒高科、遠景能源等眾多行業標桿客戶供貨。隨著鋰電池行業進入密集擴產期，公司鋰電設備業務亦迎來絕佳的發展機遇，2021/2022H1 公司電池檢測及化成業務分別實現

92、收入 1.50/1.03 億元，增速高達 43%/104%。圖圖52.52.鋰電池生產工藝及公司涉及環節鋰電池生產工藝及公司涉及環節 資料來源：行行查，安信證券研究中心 0501001502002503003502020產能2021新增2022新增02004006008001000120014002016201720182019202020212025E 公司深度分析公司深度分析/盛弘股份盛弘股份 本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。23 圖圖53.53.公司鋰電設備業務收入情況公司鋰電設備業務收入情況 資料來源：公司公告，安信證券研究中心 -40%-20%0%20%4

93、0%60%80%100%120%0.00.20.40.60.81.01.21.41.6201720182019202020212022H1電池檢測及化成設備收入（億元）增速 公司深度分析公司深度分析/盛弘股份盛弘股份 本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。24 4.4.盈利預測與投資建議盈利預測與投資建議 公司以電力電子技術為基，持續拓寬業務疆界，傳統電能質量治理業務底盤穩固，盈利能力優秀，新能源業務則乘儲能、新能源汽車發展之東風，厚積薄發實現跨越式增長。我們假設公司工業配套電源業務 2022-2024 年收入增速分別為 28%/25%/25%，新能源電能變換設備業務 2

94、022-2024 年收入增速分別為 18%/150%/50%，電動汽車充電設備 2022-2024 年收入增速分別為 115%/90%/30%，電池檢測及化成設備 2022-2024 年收入增速分別為 100%/30%/30%，則公司 2022-2024 年預計分別實現營收 15.62/25.96/34.80 億元，歸母凈利潤 2.12/3.09/4.50億元。表表7 7：公司盈利預測拆分（單位：百萬元）公司盈利預測拆分（單位：百萬元）2018A2018A 2019A2019A 2020A2020A 2021A2021A 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 工業配

95、套電源工業配套電源 營業收入 211 255 274 404 518 647 809 收入增速-3.2%21.0%7.4%47.6%28.0%25.0%25.0%毛利率 60.1%58.4%58.7%54.5%55.0%55.0%55.0%新能源電能變換設備新能源電能變換設備 營業收入 47 99 124 240 283 708 1,062 收入增速 111.9%112.2%25.3%93.3%18.0%150.0%50.0%毛利率 48.2%49.7%48.4%36.2%40.0%35.0%35.0%電動汽車充電設備電動汽車充電設備 營業收入 187 219 251 196 422 802

96、1,042 收入增速 30.1%17.2%14.6%-21.9%115.0%90.0%30.0%毛利率 32.1%35.5%40.0%36.1%35.0%35.0%35.0%電池檢測及化成設備電池檢測及化成設備 營業收入 65 53 104 150 299 389 506 收入增速 2.8%-18.9%98.6%43.4%100.0%30.0%30.0%毛利率 45.6%50.0%40.7%38.8%38.0%36.0%36.0%其他業務其他業務 營業收入 22 10 17 31 40 50 60 毛利率 25.3%21.6%45.4%26.8%25.0%25.0%25.0%合計合計 總營業收

97、入總營業收入 531531 636636 771771 1,0211,021 1,5621,562 2,5962,596 3,4803,480 總營業成本總營業成本 287287 331331 400400 577577 893893 1,5591,559 2,1012,101 毛利率毛利率 46.0%46.0%47.9%47.9%48.2%48.2%43.5%43.5%42.9%42.9%39.9%39.9%39.6%39.6%資料來源：公司公告，安信證券研究中心 參照國內頭部儲能 PCS/集成廠商陽光電源、科華數據、上能電氣以及南網科技的估值水平，結合公司未來幾年自身的業績增速預期，我們給

98、予公司 2023 年 50 倍 PE 的估值水平，對應 6個月目標價 75.35 元，維持“買入-A”投資評級。表表8 8：可比公司可比公司估值水平估值水平（截至截至 2 2023/2/24023/2/24）可比公司可比公司 股價股價 E EPSPS P PE E 2 202021A1A 2 2022E022E 2 2023E023E 2 2021A021A 2 2022E022E 2 2023E023E 陽光電源 120.70 1.08 2.16 3.78 112 56 32 科華數據 44.30 0.95 1.05 1.44 47 42 31 上能電氣 67.53 0.45 0.46 1.

99、45 150 146 46 南網科技 53.65 0.30 0.36 0.91 179 149 59 資料來源：Wind，安信證券研究中心 公司深度分析公司深度分析/盛弘股份盛弘股份 本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。25 5.5.風險提示風險提示 1 1）新能源相關產業政策變動新能源相關產業政策變動 新能源行業受國家產業政策影響較大，若后續政策方向發生變化，可能影響儲能、新能源汽車發展的速度。2 2）供應鏈沖擊）供應鏈沖擊 公司產品涉及芯片等多種電子元器件，若供應鏈由于疫情、大宗商品漲價等因素出現波動，可能造成公司原材料缺貨或成本大幅上漲，從而影響產品生產與交付。3

100、 3）市場競爭加劇市場競爭加劇 隨著新能源市場的擴大，近年來市場參與者明顯增加，若后續行業競爭加劇，可能導致公司盈利能力下滑。4 4）地緣政治及國際貿易環境惡化地緣政治及國際貿易環境惡化 公司儲能業務海外收入占比較高，若后續國際政治環境發生不利變化，公司海外業務拓展可能遇到較大阻力。5 5）模型假設及測算結果與實際情況存在誤差模型假設及測算結果與實際情況存在誤差 本文中的測算過程涉及到較多假設條件，若模型假設與實際情況存在較大差異，則測算的結果可能出現偏差。公司深度分析公司深度分析/盛弘股份盛弘股份 本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。26 Table_Finance2

101、 財務報表預測和估值數據匯總財務報表預測和估值數據匯總 利潤表利潤表 財務指標財務指標 （百萬元百萬元）2020A2020A 2021A2021A 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 2020A2020A 2021A2021A 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 營業收入營業收入 771.4 1,021.4 1,562.4 2,596.5 3,479.7 成長性成長性 減:營業成本 399.7 577.1 892.9 1,559.4 2,101.0 營業收入增長率 21.3%32.4%53.0%66.2%34.0%營業稅費 5.2 6

102、.8 10.9 18.2 24.4 營業利潤增長率 70.9%2.3%93.3%46.3%45.6%銷售費用 117.3 147.0 187.5 285.6 348.0 凈利潤增長率 71.0%6.9%86.7%46.1%45.5%管理費用 39.3 53.7 78.1 116.8 139.2 EBITDA 增長率 54.7%-1.4%64.8%59.0%46.6%研發費用 80.4 113.5 140.6 233.7 313.2 EBIT 增長率 61.9%-5.2%75.7%53.9%45.9%財務費用 6.8 7.6 2.5 22.2 33.5 NOPLAT 增長率 74.8%7.1%7

103、8.0%53.9%45.9%資產減值損失-12.8-11.4 10.0 10.0 10.0 投資資本增長率 57.2%25.7%35.1%56.3%8.7%加:公允價值變動收益 5.3 5.4-0.2-凈資產增長率 14.0%12.1%20.0%24.4%28.5%投資和匯兌收益-2.2-2.3-營業利潤營業利潤 121.2121.2 124.0124.0 239.6239.6 350.6350.6 510.5510.5 利潤率利潤率 加:營業外凈收支 0.4 0.7 1.0 1.0 1.0 毛利率 48.2%43.5%42.9%39.9%39.6%利潤總額利潤總額 121.6121.6 12

104、4.7124.7 240.6240.6 351.6351.6 511.5511.5 營業利潤率 15.7%12.1%15.3%13.5%14.7%減:所得稅 15.5 11.2 28.9 42.2 61.4 凈利潤率 13.8%11.1%13.6%11.9%12.9%凈利潤凈利潤 106.1106.1 113.4113.4 211.8211.8 309.4309.4 450.1450.1 EBITDA/營業收入 19.9%14.8%15.9%15.3%16.7%EBIT/營業收入 18.9%13.5%15.5%14.4%15.6%資產負債表資產負債表 運營效率運營效率 （百萬元百萬元）2020

105、A2020A 2021A2021A 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 固定資產周轉天數 9 35 42 36 39 貨幣資金 193.0 256.6 234.4 389.5 522.0 流動營業資本周轉天數 69 63 54 58 60 交易性金融資產 171.0 40.2 40.0 40.0 40.0 流動資產周轉天數 443 361 296 280 282 應收帳款 374.4 387.5 654.1 1,076.9 1,242.9 應收帳款周轉天數 165 134 120 120 120 應收票據 45.4 64.0 109.6 178.9 207.7 存

106、貨周轉天數 60 73 74 78 78 預付帳款 5.2 8.8 16.0 27.4 31.0 總資產周轉天數 541 485 409 363 353 存貨 142.7 271.5 373.3 752.9 764.5 投資資本周轉天數 153 160 137 121 115 其他流動資產 32.5 53.8 60.0 80.0 100.0 可供出售金融資產-投資回報率投資回報率 持有至到期投資-ROE 14.1%13.4%20.8%24.5%27.7%長期股權投資 10.2 7.8 12.8 17.8 22.8 ROA 8.5%7.5%10.4%9.7%12.4%投資性房地產-ROIC 43

107、.7%29.8%42.2%48.1%44.9%固定資產 21.5 176.2 191.8 333.0 430.2 費用率費用率 在建工程 128.7 73.4 173.4 111.7 80.9 銷售費用率 15.2%14.4%12.0%11.0%10.0%無形資產 88.2 86.1 88.5 90.8 92.9 管理費用率 5.1%5.3%5.0%4.5%4.0%其他非流動資產 29.2 82.3 85.2 94.4 105.0 研發費用率 10.4%11.1%9.0%9.0%9.0%資產總額資產總額 1,241.91,241.9 1,508.41,508.4 2,039.12,039.1

108、3,193.23,193.2 3,639.83,639.8 財務費用率 0.9%0.7%0.2%0.9%1.0%短期債務 40.1 30.0 30.8 114.9 216.9 四費/營業收入 31.6%31.5%26.2%25.4%24.0%應付帳款 255.0 343.2 599.3 1,046.8 1,170.9 償債能力償債能力 應付票據 60.0 80.0 143.2 246.6 278.6 資產負債率 39.2%43.9%50.2%60.4%55.4%其他流動負債 126.8 173.0 200.0 250.0 300.0 負債權益比 64.5%78.2%100.7%152.8%12

109、4.2%長期借款-221.6-流動比率 2.00 1.73 1.53 1.54 1.48 其他非流動負債 5.3 35.8 50.0 50.0 50.0 速動比率 1.70 1.29 1.14 1.08 1.09 負債總額負債總額 487.2487.2 662.0662.0 1,023.31,023.3 1,929.91,929.9 2,016.52,016.5 利息保障倍數 21.38 18.22 97.01 16.79 16.22 少數股東權益-分紅指標分紅指標 股本 136.9 205.3 205.3 205.3 205.3 DPS(元)0.11 0.12 0.21 0.30 0.44

110、留存收益 617.9 641.1 810.5 1,058.0 1,418.1 分紅比率 20.6%21.7%20.0%20.0%20.0%股東權益股東權益 754.8 846.3 1,015.8 1,263.3 1,623.4 股息收益率 0.2%0.2%0.3%0.4%0.6%現金流量表現金流量表 業績和估值指標業績和估值指標 （百萬元百萬元）2020A2020A 2021A2021A 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 2020A2020A 2021A2021A 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 凈利潤 106.1 113.4

111、211.8 309.4 450.1 EPS(元)0.52 0.55 1.03 1.51 2.19 加:折舊和攤銷 9.7 16.5 7.0 23.3 36.5 BVPS(元)3.68 4.12 4.95 6.15 7.91 資產減值準備 28.6 20.9-PE(X)131.2 122.7 65.7 45.0 30.9 公允價值變動損失-5.3-5.4-0.2-PB(X)18.4 16.4 13.7 11.0 8.6 財務費用 3.5 6.7 2.5 22.2 33.5 P/FCF-277.7 1,778.9 501.0 60.2 58.5 投資收益 3.4 2.3-P/S 18.0 13.6

112、 8.9 5.4 4.0 少數股東損益-EV/EBITDA 22.3 47.6 54.5 34.6 23.2 營運資金的變動 14.1-47.9-67.0-316.4-39.5 CAGR(%)42.9%58.3%50.6%42.9%58.3%經營活動產生現金流量經營活動產生現金流量 112.3112.3 106.4106.4 154.0154.0 38.538.5 480.7480.7 PEG 3.1 2.1 1.3 1.0 0.5 投資活動產生現金流量投資活動產生現金流量 -75.475.4 -3.53.5 -124.6124.6 -105.0105.0 -105.0105.0 ROIC/W

113、ACC 4.2 2.8 4.0 4.6 4.3 融資活動產生現金流量融資活動產生現金流量 -29.729.7 -48.848.8 -51.751.7 221.6221.6 -243.2243.2 REP 2.0 5.0 5.0 2.8 2.7 資料來源：資料來源：WindWind 資訊，安信證券研究中心預測資訊，安信證券研究中心預測 公司深度分析公司深度分析/盛弘股份盛弘股份 本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。27 公司評級體系公司評級體系 收益評級：買入 未來 6 個月的投資收益率領先滬深 300 指數 15%及以上；增持 未來 6 個月的投資收益率領先滬深 300

114、 指數 5%（含）至 15%；中性 未來 6 個月的投資收益率與滬深 300 指數的變動幅度相差-5%（含）至 5%；減持 未來 6 個月的投資收益率落后滬深 300 指數 5%至 15%（含）；賣出 未來 6 個月的投資收益率落后滬深 300 指數 15%以上；風險評級：A 正常風險，未來 6 個月的投資收益率的波動小于等于滬深 300 指數波動；B 較高風險，未來 6 個月的投資收益率的波動大于滬深 300 指數波動；分析師聲明分析師聲明 本報告署名分析師聲明，本人具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格，勤勉盡責、誠實守信。本人對本報告的內容和觀點負責，保證信息來源合法合規、研究方法

115、專業審慎、研究觀點獨立公正、分析結論具有合理依據，特此聲明。本公司具備證券投資咨詢業務資格的說明本公司具備證券投資咨詢業務資格的說明 安信證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）經中國證券監督管理委員會核準，取得證券投資咨詢業務許可。本公司及其投資咨詢人員可以為證券投資人或客戶提供證券投資分析、預測或者建議等直接或間接的有償咨詢服務。發布證券研究報告，是證券投資咨詢業務的一種基本形式，本公司可以對證券及證券相關產品的價值、市場走勢或者相關影響因素進行分析，形成證券估值、投資評級等投資分析意見，制作證券研究報告，并向本公司的客戶發布。公司深度分析公司深度分析/盛弘股份盛弘股份 本報告版權屬于安信證

116、券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。28 免責聲明免責聲明 本報告僅供安信證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）的客戶使用。本公司不會因為任何機構或個人接收到本報告而視其為本公司的當然客戶。本報告基于已公開的資料或信息撰寫，但本公司不保證該等信息及資料的完整性、準確性。本報告所載的信息、資料、建議及推測僅反映本公司于本報告發布當日的判斷，本報告中的證券或投資標的價格、價值及投資帶來的收入可能會波動。在不同時期，本公司可能撰寫并發布與本報告所載資料、建議及推測不一致的報告。本公司不保證本報告所含信息及資料保持在最新狀態，本公司將隨時補充、更新和修訂有關信息及資料，但不保證及時公開發布。同時，

117、本公司有權對本報告所含信息在不發出通知的情形下做出修改，投資者應當自行關注相應的更新或修改。任何有關本報告的摘要或節選都不代表本報告正式完整的觀點，一切須以本公司向客戶發布的本報告完整版本為準，如有需要，客戶可以向本公司投資顧問進一步咨詢。在法律許可的情況下，本公司及所屬關聯機構可能會持有報告中提到的公司所發行的證券或期權并進行證券或期權交易，也可能為這些公司提供或者爭取提供投資銀行、財務顧問或者金融產品等相關服務，提請客戶充分注意?？蛻舨粦獙⒈緢蟾鏋樽鞒銎渫顿Y決策的惟一參考因素，亦不應認為本報告可以取代客戶自身的投資判斷與決策。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見均不構成對任何人的投資

118、建議，無論是否已經明示或暗示，本報告不能作為道義的、責任的和法律的依據或者憑證。在任何情況下，本公司亦不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。本報告版權僅為本公司所有，未經事先書面許可，任何機構和個人不得以任何形式翻版、復制、發表、轉發或引用本報告的任何部分。如征得本公司同意進行引用、刊發的，需在允許的范圍內使用，并注明出處為“安信證券股份有限公司研究中心”，且不得對本報告進行任何有悖原意的引用、刪節和修改。本報告的估值結果和分析結論是基于所預定的假設，并采用適當的估值方法和模型得出的，由于假設、估值方法和模型均存在一定的局限性，估值結果和分析結論也存在局限性，請謹慎使用

119、。安信證券股份有限公司對本聲明條款具有惟一修改權和最終解釋權。安信證券研究中心安信證券研究中心 深圳市深圳市 地地 址：址：深圳市福田區福田街道福華一路深圳市福田區福田街道福華一路 1919 號安信金融大廈號安信金融大廈 3333 樓樓 郵郵 編：編：518026518026 上海市上海市 地地 址：址：上海市虹口區東大名路上海市虹口區東大名路 638638 號國投大廈號國投大廈 3 3 層層 郵郵 編：編：200080200080 北京市北京市 地地 址：址：北京市西城區阜成門北大街北京市西城區阜成門北大街 2 2 號樓國投金融大廈號樓國投金融大廈 1515 層層 郵郵 編：編：100034100034