【研報】2020年汽車行業中期投資策略報告：分化的整車需求和崛起的汽車科技-20200602[44頁].pdf

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1、2020年中期投資策略線上交流會 姓名：吳曉飛（分析師）姓名：徐偉東（分析師）姓名：陳麟瓚（研究助理） 郵箱：郵箱：郵箱： 電話：021-38032023電話：021-38674744電話： 010-59312757 證書編號： S0880517080003證書編號： S0880519060002證書編號： S0880118080090 證 券 研 究 報 告 分化的整車需求和崛起的汽車科技 2020年06月02日 2020年汽車行業中期投資策略報告 行業評級：增持 2 2020年國泰君安中期投資策略線上交流會投資要點（行業評級：增持） 01 01 乘用車潛在需求釋放延期，新能源車進入全球共振

2、加速增長期，重卡高景氣度維持 從中期看隨著替換需求的逐步釋放，乘用車銷量仍將繼續增長，但短期在疫情對全球經濟的影響完全消除之前乘用車這類大件 可選消費品的需求仍將受到抑制，預計2020年H2乘用車銷量保持穩定；歐洲整車巨頭加速推出純電動車型，同時歐盟在政策端 將加大對新能源車的支持力度，中國的新能源車補貼政策也將延續，全球新能源車進入共振階段；在基建和物流雙重驅動下， 2020年H2重卡產業鏈的高景氣度有望繼續維持，但不確定性較2020年H1在增大 02 03 汽車零部件:國產替代將加速進行，汽車科技具備持續成長性 整車盈利下行帶來兩個結果，一個是盈利壓力向零部件傳導使其加速增長，另一個是國產

3、替代加速，對于單車價值較高、成本 優勢顯著的細分龍頭將快速增長；以特斯拉、大眾meb為代表的電動化以及以智能駕駛和車聯網為代表的智能化等汽車科技領 域為汽車零部件市場帶來的明顯的增量市場，在熱管理、汽車電子、輕量化、車聯網等領域部分龍頭將獲得持續成長。 推薦“汽車科技+低估值龍頭預期修復+高景氣度細分”三條投資主線 1）汽車科技，推薦標的科博達、愛柯迪和均勝電子等； 2）高景氣度細分產業鏈，推薦標的三花智控、星宇股份和萬里揚等； 3）低估值龍頭預期修復，推薦標的濰柴動力、長城汽車、長安汽車、華域汽車和廣汽集團H等。 風險提示：乘用車銷量不及預期的風險、行業競爭加劇帶來的盈利惡化的風險、政策波動

4、的風險 mNtMoPmPtOrQvMpNuMsOzR7NcMaQmOoOoMrRiNmMoQfQqQsR6MrRxOwMnRpOxNpMoO 目錄CONTENTS 乘用車銷量穩定，新能源車全球共振，重卡高景氣度維持01 汽車零部件：國產替代加速，汽車科技具備持續成長性02 “汽車科技+低估值龍頭修復+高景氣度細分”三條投資主線03 4 2020年國泰君安中期投資策略線上交流會 乘用車：替代需求釋放中長期銷量繼續增長，短期需求受到抑制 重卡：高景氣度有望維持，不確定性有所增大 新能源車：全球進入共振階段，銷量有望迎來加速增長 01 乘用車銷量穩定，新能源車全球共振，重 卡高景氣度維持 5 202

5、0年國泰君安中期投資策略線上交流會 01 乘用車銷量穩定，新能源車 全球共振，重卡高景氣度維 持 6 2020年國泰君安中期投資策略線上交流會 汽車銷量增速放緩千人保有量到150-200后的增速放緩 1-1 資料來源：美國聯邦公路局，汽車工業協會，WIND ，國泰君安證券研究 147 231 467 0 100 200 300 400 500 600 700 0 100 200 300 400 500 600 700 800 1960 1962 1964 1966 1968 1970 1972 1974 1976 1978 1980 1982 1984 1986 1988 1990 1992

6、1994 1996 1998 2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014 日本千人保有量（右軸） 日本新車銷量（萬輛） 1960-1969年：千人保有量15至147，CAGR為28.3% 1969-1973年：千人保有量147至231，CAGR為6.6% 1973-1990年：千人保有量231至467，CAGR為2.7% 0 500 1000 60 80 100 1960 1963 1966 1969 1972 1975 1978 1981 1984 1987 1990 1993 1996 1999 2002 2005 2008 2011 2014 日本城市

7、化率日本新車銷量（萬輛） 7 72 529 0 100 200 300 400 500 600 700 800 900 0 200 400 600 800 1000 1200 1400 1600 1800 1900 1902 1904 1906 1908 1910 1912 1914 1916 1918 1920 1922 1924 1926 1928 1930 1950 1960 1970 1972 1974 1976 1978 1980 1982 1984 1986 1988 1990 1992 1994 1996 1998 2000 2002 2004 2006 2008 2010 20

8、12 2014 美國千人保有量（右軸） 美國新車銷量（萬輛） 1900-1930年：千人保有量0.1至217，CAGR為24.5% 1930-1973年：千人保有量217至593，CAGR為3.7% 1973-2000年：千人保有量593至785，CAGR為0.7% 2000-2015年：千人保有量785至823 圖：在千人汽車保有量達到150-200這個水平后，美國和日本汽車銷量都出現了明顯的增速換擋現象 1969年日本汽車千人保有量達到147，之后其汽車銷量增速下降到個位數 1930年美國汽車千人保有量達到217，之后1930-1973年其汽車銷量復合增速為3.7% 7 2020年國泰君安

9、中期投資策略線上交流會 汽車銷量增速放緩千人保有量到150-200后的放緩（2） 1-2 1993年韓國汽車千人保有量達到142，之后1993-1996年其銷量復合增速為4.6% 2016年中國汽車千人保有量達到134，在2016年開始的車輛購置稅減免政策又透支了一部分需求 圖：在千人汽車保有量達到150-200這個水平后，韓國汽車銷量也出 現了明顯的增速換擋現象 142 211 0 50 100 150 200 250 300 350 400 450 0 20 40 60 80 100 120 140 160 180 200 韓國千人保有量 右軸 韓國新車銷量（萬輛） 1981-1993年：

10、千人保有量15至142，CAGR為23.8% 1993-1996年：千人保有量142至211，CAGR為4.6% 1996-2015年：千人保有量211至411 0 100 200 45 65 85 198119831985198719891991199319951997199920012003200520072009201120132015 韓國城市化率（%）韓國新車銷量（萬輛）右軸 134 0 20 40 60 80 100 120 140 160 0 500 1000 1500 2000 2500 3000 2000200120022003200420052006200720082009

11、20102011201220132014201520162017 中國千人保有量（右軸） 中國新車銷量（萬輛） 2000-2016年：千人保有量13至134，CAGR為17.6% 0 2000 4000 35 45 55 65中國城市化率（%）中國新車銷量（萬輛） 圖：中國千人保有量在2016年達到134 資料來源：汽車工業協會，WIND ，國泰君安證券研究 8 2020年國泰君安中期投資策略線上交流會 三四線消費能力下滑以及經濟不確定性背景下的消費推遲 1-3 資料來源：住建部，恒大研究院，中汽協，國泰君安證券研究 棚改套數（萬套）貨幣化安置比例 2014A47020% 2015A60129

12、.9% 2016A60649% 2017A60955%-60% 2018A58040% 2019E50040% 2020E50040% 圖：2018年下半年以來，棚改貨幣化安置比例的下降對三四線城 市的消費能力產生了很大影響 2016年2017年2018年 限購6市210253253 大型城市502495480 中型城市486509461 小型城市487478417 縣鄉606568503 圖：2018年三四線城市的汽車銷量出現明顯下滑（單位：萬輛） 棚改貨幣化安置比例降低導致三四線城市消費能力下降，這已經不只是汽車行業的單一問題 對未來經濟環境和收入能力的不確定性背景下，汽車等耐用消費品購買

13、行為在一定程度上被抑制 9 2020年國泰君安中期投資策略線上交流會 更新需求到釋放周期，中期看汽車銷量仍將繼續增長 1-4 資料來源：尼爾森，中汽協，國泰君安證券研究 0 500 1,000 1,500 2,000 2,500 3,000 乘用車銷量（萬輛） 0%10%20%30%40%50%60%70% 首購 換購 增購 乘用車消費者購買類型占比2013年2016年 圖：2009年開始中國乘用車銷量開始躍升圖：中國乘用車銷量仍然以首購和增購為主 10 2020年國泰君安中期投資策略線上交流會 千人保有量仍有較大提升空間，周期會持續到2060年 1-5 資料來源：國家信息中心，國泰君安證券研

14、究 中國25-44歲這部分人群的千人保有量已經達到較高水平（300-400），而45歲以上人群的千人保有量較低；隨著時間推 移現在25-44歲年齡段不斷上移從而帶動45歲以上人群的千人保有量提升，預計2050/2060年中國乘用車千人保有量將 分別達到323和369 0 50 100 150 200 250 300 350 400 450 2018A2030E2040E2050E2060E 乘用車千人保有量中性預計（輛/千人） 050100150200250300350400450 24歲以下 25-34歲 35-44歲 45-54歲 55-64歲 2018年中國分年齡段乘用車千人保有量 圖：

15、中國25-44歲人群的千人保有量已經達到較高水平 圖：預計2060年中國乘用車千人保有量超過360 11 2020年國泰君安中期投資策略線上交流會 長期看，中國乘用車年銷量穩態在2500-3000萬輛 1-6 資料來源：WIND，國泰君安證券研究 表：中性假設下，2020年到2029年中國乘用車潛在需求在2400萬輛到3100萬輛 短期看，中國乘用車銷量保持穩定；中長期看中國乘用車銷量將繼續穩步上漲，中期看2020年到2029年中國乘用車潛在 需求在2400萬輛到3100萬輛，長期看按照15年的更新周期計算，乘用車銷量將穩定在2500-3000萬輛 12 2020年國泰君安中期投資策略線上交流

16、會 疫情影響下乘用車需求仍將受到抑制，政策博弈屬性較強 1-7 受疫情影響，2020年Q1乘用車銷量同比大幅下滑，預計2020年H2保持穩定，在疫情對全球經濟的沖擊消除前中國乘 用車銷量很難有明顯好轉。中國2020年Q1乘用車銷量306.73萬輛，同比下滑40.8%。而在國內疫情相對穩定后銷量并 沒有出現明顯反彈。乘用車這種高單價的可選消費反映的是消費者對未來經濟和收入的預期，短期看疫情對全球經濟的 影響仍在延續，預計乘用車銷量較難出現明顯好轉。 汽車消費在國民經濟中占有重要地位，當前行業屬于政策博弈期，如果能夠看到自上而下的更為明確的消費刺激政策， 行業銷量短期仍會明顯提振。 13 2020

17、年國泰君安中期投資策略線上交流會 步入加速期的全球新能源車產業 1-8 全球新能源汽車銷量至2030年將保持高速發展。2019年全球新能源汽車銷量221.0萬輛，同增9.5%，按照彭博預測到 2025年全球新能源汽車銷量達1100萬輛，2030年達到3000萬輛（相比2018年復合增速25.4%）。 政策是新能源車市場中長期驅動力。對車企而言，處罰是推動新能源汽車的重要武器；對消費者而言，經濟性帶來購買 新能源汽車意愿。各國家、地區擁有各自的新能源車目標，其中以歐洲的排放目標最為激進，處罰政策將推動各車企在 2021年前加速推進新能源政策。若各車企保持2018年二氧化碳排放水平，在2021年歐

18、洲銷量前十的車企除豐田外都將 被罰款10億歐元以上，大額罰款推動車企的新能源車發展。激進的優惠政策使挪威成為全球新能源汽車市占率最高的國 家，在挪威購買新能源汽車享受的稅收優惠遠高于其他國家。 二氧化碳排放下降放緩和WLPT的實施給車企帶來更大壓力，2019年起全球整車巨頭的新能源車計劃明顯加速。2016 年開始歐盟二氧化碳排放量下降速度明顯開始放緩，各車企距離2021年目標仍有明顯差距； WLPT監測的二氧化碳排放 值較NEDC更為實時和準確，使車企達到二氧化碳排放目標難度加大。各車企對2021年均有明確的二氧化碳排放目標， 大量車企選擇研發電動車平臺。電動化平臺是一個模塊化的開發平臺，通過

19、模塊化平臺可以實現跨車型、跨級別、跨種 類的開發。 14 2020年國泰君安中期投資策略線上交流會 歐洲新能源政策有望加碼 1-9 2019年歐洲新能源乘用車銷量達56.4萬輛，同增45%，新能源車市場占有率由2018年的2.5%提升至2019年的3.6%。 2019年純電動乘用車：插電混動乘用車比例為64：36%，2018年該比例為51%：49%。 歐盟正考慮鼓勵車企生產清潔能源汽車，計劃對零排放車型免征增值稅。 相比美國和中國，歐盟擁有最嚴苛的二氧化碳排放目標。歐盟委員會要求各車企在2030年乘用車年二氧化碳排放量需要 較2021年下降37.5%；歐盟委員會同時要求2030年貨車的二氧化碳

20、排放量較2020年目標下降31%。對車企而言，處罰 是推動新能源汽車的重要武器；對消費者而言，經濟性帶來購買新能源汽車意愿。 資料來源：IEA 15 2020年國泰君安中期投資策略線上交流會 車企響應政策，制定計劃 1-10 資料來源：ICCT，國泰君安證券研究 各車企2021年乘用車二氧化碳排放量目標 整車集團/車企在歐市占率2018年平均整備 質量（kg） 2018年平均二氧 化碳排放量 （g/km） 2018年相對2017 年改變 2020/2021年二 氧化碳排放目標 （g/km） 相對2018年需要 下降比例 豐田-馬自達6%135111009415% 雷諾11%1281112292

21、18% 標致雪鐵龍-歐 寶 17%126911479120% 日產3%1370115-29518% 福特7%141112109621% 起亞3%135612119422% 平均水平139212129521% 菲亞特克萊斯勒 -特斯拉 6%130012259224% 大眾集團23%141312219621% 現代4%131812429325% 寶馬6%1589128610220% 沃爾沃2%1760132810818% 戴姆勒6%1602133610223% 16 2020年國泰君安中期投資策略線上交流會 經濟性促進消費者購買新能源車 1-11 資料來源：ICCT 目前挪威位居全球新能源汽車市占

22、率第一，主要原因是在挪威購買新能源汽車經濟性高于其他國家。挪威燃油車增值稅 為25%，零排放車型免燃油稅，其稅收優惠及成本優勢明顯優于其他國家。 以大眾暢銷車高爾夫為例，挪威高爾夫純電動版和插電混動版性價比遠高于其他國家。大眾高爾夫汽油版和柴油版的售 價（該售價包含各種使用前稅，如增值稅、注冊稅，但不包含政府補貼）在挪威高于其他四國，而插電混合版本位于五 國中第三，純電動版本價格為五國最低。在挪威，高爾夫純電動版和插電混動版低于柴油版和汽油版，而在其他四國， 高爾夫純電動版和插電混動版價格均高于柴油版和汽油版 17 2020年國泰君安中期投資策略線上交流會 新能源汽車依然處于價格敏感階段 1-

23、12 資料來源：EV Sales，中汽協，國泰君安證券研究 各國消費者對電動汽車的價格敏感度極高。發達國家以德國為例，德國宣布從2020年開始，插電混動汽車補貼上漲約 50%，2020年1月，德國新能源汽車環比激增42%。發展中國家以中國為例，2019年3月宣布3月26日-6月25日新能源 汽車補貼下降20%，6月25日后下降約50%，3月當月新能源汽車銷量環比激增138%，7月份補貼下降約50%后，銷量 環比銳減48%。 圖：德國補貼提高后，新能源汽車銷量激增圖：中國補貼退坡后，新能源汽車銷量增速大幅下降 18 2020年國泰君安中期投資策略線上交流會 重卡：治超趨嚴+國六逐步切換+基建支撐

24、，高景氣度有望保持 1-13 2016年以來重卡銷量增長驅動力不斷切換，市場對2020年的銷量有一定擔心。2017年/2018年/2019年重卡銷量都 維持了快速增長，三階段增長的驅動力分別是“治超”帶來物流車銷量增長、基建發力帶來的工程車銷量增長以及主 要源于LNG重卡排放標準向“國六”的切換和“國三車”的提前淘汰，驅動力在物流車和工程車之間切換 “國三車”淘汰依然有支撐動力下，2020年基建有望強支撐，“無錫事件”導致治超趨嚴帶來運力緊張，疊加城市用 重型車2020年7月的“國六”切換（部分地區對所有重型車進行切換），預計2020年重卡行業保持較高的景氣度。 資料來源：第一商用車網，國泰君

25、安證券研究 -100% -50% 0% 50% 100% 150% 200% 250% 300% 0 20000 40000 60000 80000 100000 120000 201701 201704 201707 201710 201801 201804 201807 201810 201901 201904 201907 201910 202001 202004 重卡物流車（輛）重卡物流車（輛）同比（右軸）同比（右軸） -100% -50% 0% 50% 100% 150% 200% 0 5000 10000 15000 20000 25000 30000 201701 201704

26、201707 201710 201801 201804 201807 201810 201901 201904 201907 201910 202001 202004 重卡工程車（輛）重卡工程車（輛）同比（右軸）同比（右軸） 19 2020年國泰君安中期投資策略線上交流會 02 汽車零部件：國產替代加速， 汽車科技具備持續成長性 20 2020年國泰君安中期投資策略線上交流會 整車市場壓力遞增背景下，零部件行業整合加速 2-1 資料來源：中汽協，美國汽車新聞，國泰君安證券研究 銷量增長的壓力疊加新進入者的壓力，整車制造環節的盈利能力出現比較明顯的下滑 整車制造的盈利能力下滑一個結果是將盈利壓力

27、向下游零部件企業傳導，虧損企業逐步退出市場 圖：2015 年以來汽車零部件制造銷售利潤率出現較大幅度下降圖：盈利能力下降，虧損企業數量數量增長 0 2 4 6 8 10 12 14 16 2011A2012A2013A2014A2015A2016A2017A2018A 汽車整車制造業:銷售利潤率（%） 汽車零部件及配件制造業:銷售利潤率（%） 0 500 1,000 1,500 2,000 2,500 3,000 3,500 4,000 4,500 汽車零部件虧損企業單位數 21 2020年國泰君安中期投資策略線上交流會 整車市場壓力遞增背景下，零部件行業國產替代也將加速 2-2 資料來源：中

28、國產業信息網，前瞻經濟學人，國泰君安證券研究 部分汽車零部件領域外資或者合資品牌仍舊占據主導地位 整車廠盈利能力下降的另一結果是采購更多考慮性價比問題，部分零部件的國產替代將提速 圖：2017 年車燈領域合資或者外資仍然占據主導圖：外資或合資企業在中國渦輪增壓器市場占據支配地位 上海小糸 星宇 廣州小糸 法雷奧 馬瑞利 海拉 其他 博格華納 三菱重工 石川島播磨 霍尼韋爾 其他 22 2020年國泰君安中期投資策略線上交流會 車燈行業：單車價值逐步提升，自主企業加速成長 2-3 資料來源：前瞻產業研究，高工鋰電，國泰君安證券研究 車燈類型光源類型 單車價值2017年滲透率預計2020年滲透率

29、大燈鹵素600-80055%40% 大燈疝氣1000-120030%30% 大燈LED2000-240015%30% 尾燈鹵素300-40045%25% 尾燈疝氣400-80035%35% 尾燈LED800-100020%40% 霧燈及其它-100-200100%100% 0 50 100 150 華域視覺SL三立星宇法雷奧斯坦雷海拉南寧瞭望馬瑞利 2017年中國市場主要車燈企業銷售額（億元） LED燈單車價值要明顯高于鹵素燈和疝氣燈，隨著其滲透率的提升行業規模將保持快速增長 車燈高端客戶基本被外資或者合資企業（或者原合資企業）壟斷，國產替代加速背景下優質國內企業將加速成長 圖：同一車燈類型下

30、，LED燈單車價值要明顯高于鹵素燈和疝氣燈，預計 其滲透率將不斷提升 圖：車燈高端客戶基本被外資或者合資企業（或者原合資企業）壟斷 23 2020年國泰君安中期投資策略線上交流會 汽車輪胎：孕育大公司的行業，市場加速向頭部集中 2-4 資料來源：前瞻產業研究，高工鋰電，國泰君安證券研究 國內乘用車輪胎市場規模穩步增長：配套市場國產替代加速進行，替換市場行業規模擴容+集中度提升。 海外乘用車輪胎市場：國產輪胎龍頭借助制造優勢進一步開拓低成本輪胎市場。 0% 1% 2% 3% 4% 5% 6% 7% 8% 9% 2014年國際輪胎品牌在中國乘用車輪胎產能市占率年國際輪胎品牌在中國乘用車輪胎產能市占

31、率 圖：二線國際輪胎品牌在中國乘用車輪市場占據了主導地位圖：亞洲地區是美國高性價比輪胎的主要進口地 24 2020年國泰君安中期投資策略線上交流會 新能源車銷量占比不斷提升，相關零部件企業將迎來發展機遇 2-5 資料來源：德勤咨詢 ，蓋世汽車，國泰君安證券研究 動力系統 21% 傳動系統 9% 制動系統 3% 行駛系統 12% 轉向系統 2% 車身 18% 汽車電子 16% 其他 19% 內燃機 79% 燃油系統 5% 排氣系統 16% 動力系統動力系統 輪胎 29% 車架 29% 車軸 27% 懸掛系統 15% 行駛系統行駛系統 高級駕駛 輔助系統 與傳感 電子設備 49% 信息娛 樂與通

32、信系 汽車電子汽車電子 電池 36% 電機 8% 電控 7% 其他（包含行 駛系統和電子 系統等） 49% 燃油乘用車成本結構 新能源乘用車成本結構 25 2020年國泰君安中期投資策略線上交流會 熱管理新能源車零部件的新藍海 2-6 資料來源：德勤咨詢 ，蓋世汽車，國泰君安證券研究 0 50 100 150 200 250 300 350 400 2019A2025E 全球新能源車市場熱管理市場估算（億元） 中國汽車空調中國動力總成冷卻 全球汽車空調全球動力總成冷卻 圖：預計到2025年全球新能源車熱管理規模超過600億元 汽車熱管理 傳統燃油車新能源車 發動機 變速箱 進排氣 空調系統 電

33、池 電機電控 減速器 空調系統 核心是冷卻，制熱主 要通過發動機余熱 核心是保證工作環 境溫度穩定 圖：燃油車和新能源車在熱管理構成和功能上存在一定差異 需求量快速增長，單車價值量提升，熱管理成為新能源車零部件領域又一藍海市場。從燃油車到新能源車，熱管理的功能 和應用領域不斷拓展，疊加全球進入新能源車加速增長期，新能源車熱管理行業將迎來爆發式增長。 傳統燃油車熱管理集中度較高、被國際零部件巨頭掌控，而在新能源車熱管理領域中國企業將扮演更重要角色。 26 2020年國泰君安中期投資策略線上交流會 汽車的智能化帶來增量需求，輕量化帶來替代需求 2-7 資料來源：建約車評，國泰君安證券研究 圖：國際

34、巨頭相繼發布了自己的智能駕駛推進時間表 27 2020年國泰君安中期投資策略線上交流會 輕量化不斷推進，鋁合金是主要應用材料 2-8 資料來源：工信部，國泰君安證券研究 雙計分政策引導下，增加純電動車的續航里程以及降低油耗的壓力日益增大，輕量化有助于傳統乘用車降低油耗、純電動車提高續 航里程，同時也有助于縮短加速時間和制動距離 鋁是主要的輕量化材料，單車用鋁量有望不斷提升：鋁的密度只有鋼的三分之一，減重效果明顯，汽車每使用1kg鋁可降低自重 2.25kg；中國單車用鋁量2020年達到190kg，預計到2030年將達到350kg 分類對標動力系統小型化動力系統 汽油3.30%6.50% 柴油3.

35、90%6.30% phev6.30% 乘用車減重10%的效能提升效果 2015年2020年 2025年 歐盟5.2L/100km3.8L/100km3L/100km 美國6.7L/100km6L/100km4.8L/100km 日本5.9L/100km4.9L/100km- 中國6.9L/100km5L/100km4L/100km 主要國家和地區燃料消耗標準目標對比主要國家和地區燃料消耗標準目標對比 28 2020年國泰君安中期投資策略線上交流會 汽車電子邊界不斷拓展，行業規模穩步增長 2-9 資料來源：蓋世汽車研究院 29 2020年國泰君安中期投資策略線上交流會 03 “汽車科技+低估值龍

36、頭修復 +高景氣度細分”三條投資主 線 30 2020年國泰君安中期投資策略線上交流會 投資建議 3-1 1）汽車科技，推薦標的科博達、愛柯迪、均勝電子等 2）高景氣度細分產業鏈，推薦標的三花智控、星宇股份和萬里揚等 3）低估值龍頭預期修復，推薦標的濰柴動力、長城汽車、長安汽車、華域汽車、廣汽集團H等 資料來源：國泰君安證券研究 31 2020年國泰君安中期投資策略線上交流會 科博達：汽車電子新明珠，三維度看公司成長 3-2 資料來源：國泰君安證券研究 目標價68.45元，“增持”評級。作為以照明控制系統為核心業務的汽車電子龍頭，公司處于原有客戶滲透率快速提升、 新客戶逐步量產、新產品快速放量

37、階段。 控制照明系統為公司核心業務，進入全球整車配套體系且客戶集中度較高。從產品看照明控制系統收入占比超過50%， 其中LED產品占比不斷提升，電機控制系統、車載電器電子等快速增長；從客戶看公司已進入全球知名整車及零部件企 業配套體系，包括車燈龍頭海拉、法雷奧和華域視覺等，整車龍頭一汽集團、大眾集團（奧迪、奔馳等）、上汽大眾等。 公司增長驅動力來自原有客戶滲透率提升、新客戶拓展以及新產品拓展。原有客戶滲透率提升：照明控制系統在大眾集 團等客戶仍有進一步提升空間。新客戶拓展： LED 尾燈控制器已取得寶馬提名信、LED 主光源控制器取得雷諾提名信； 電機控制系統部分產品拿到吉利提名或協議。新產品

38、拓展：公司氛圍燈控制器、電子節氣門（IAT）新產品逐步放量。 32 2020年國泰君安中期投資策略線上交流會 愛柯迪：新能源帶來新增長 3-3 維持 “增持”評級。隨著大眾MEB平臺的投產及其他客戶的新能源車業務推進，2020年公司新能源業務將逐步開始放 量；折舊攤銷高峰已過及產能利用率的回升助公司迎來盈利拐點。公司20192021年EPS預測分別為0.51/0.57/0.69元。 新能源汽車業務帶來新增長。此前公司已獲得博世、李爾、大陸、麥格納等國際國際零部件巨頭的新能源汽車項目， 2020年李爾、三菱等客戶的新能源項目將開始為公司帶來業績增量；隨著大眾MEB平臺在2020年投產，公司與ME

39、B核 心供應商聯合電子及麥格納的業務也將開始放量。未來3-5年，新能源汽車業務的逐漸爬坡是公司業績的重要增量。 折舊攤銷高峰已過及產能利用率提升助公司迎來盈利拐點。公司固定資產增速在2019年H1開始明顯放緩，折舊攤銷率 將開始下降；隨著公司募投項目逐步落地，公司產能利用率開始回升。隨著折舊攤銷的下降和產能利用率的提升，公司 2019年Q3開始的毛利率回升有望延續，盈利能力明顯改善。 資料來源：國泰君安證券研究 33 2020年國泰君安中期投資策略線上交流會 均勝電子：業務整合穩步推進，特斯拉等貢獻增量 3-4 維持 “增持”評級。隨著大眾MEB平臺2020年投產，公司汽車電子業務將迎來業績爆

40、發期；同時公司汽車安全業務的 整合穩步推進，特斯拉將成為公司汽車安全業務重要增量。維持公司20192021年EPS預測分別為0.77/1.20/1.69元。 汽車電子業務進入交付期，盈利能力將逐步改善。2016年以來，公司一直在為整車巨頭的新能源車計劃做準備，公司 汽車電子包括智能座艙、智能車聯以及汽車動力系統等，汽車電子研發費用率從2016年的7.97%提升至2018年的 17.4%。2018年公司汽車電子新訂單超170億元（全生命周期），隨著2019年底大眾MEB等平臺逐步投產，公司汽車 電子業務將迎來收入和利潤的快速增長，此外公司在汽車電子領域的優勢地位使其成為特斯拉供應鏈國產化的重要選

41、擇 之一。 汽車安全業務整合穩步推進，盈利能力改善的趨勢將逐步顯現，特斯拉將貢獻重要增量。2018年公司收購高田后開啟 對高田和KSS兩大汽車安全巨頭的整合。其毛利率正在逐步改善，但其盈利貢獻被高額的重組費用所掩蓋，隨著重組投 入的逐步減少，汽車安全業務的凈利率將逐步提升。同時公司是特斯拉在安全帶、安全氣囊和方向盤等汽車安全領域的 重要供應商，特斯拉銷量的高速增長將貢獻重要增量。 資料來源：國泰君安證券研究 34 2020年國泰君安中期投資策略線上交流會 三花智控：新藍海新市場，新龍頭新成長 3-5 維持增持評級?？紤]到歐洲新能源車銷量加速增長對公司新能源車熱管理業務的拉動作用，上調公司202

42、0-2022年的 EPS預測為0.58/0.75/0.93元。 在行業混沌期憑借技術優勢切入，公司有望在新能源車熱管理領域奠定龍頭地位。燃油車熱管理集中度較高、被國際零 部件巨頭掌控，但部分龍頭由于客戶或自身戰略原因發展新能源車熱管理產品的動力不足。公司憑借在家用及商用空調 的技術優勢，疊加中國新能源車產業鏈優勢及成本優勢，以特斯拉為他突破口切入新能源車熱管理市場，不斷切入到德 系/美系客戶，奠定了這一領域的龍頭地位。 客戶銷量+單車價值量雙重驅動下，公司新能源車熱管理從2020年起有望加速增長。隨著特斯拉中國工廠投產以及 Model Y車型上市，其銷量將維持高速增長；大眾、沃爾沃等歐洲車企新

43、能源車銷量將從2020年開啟高速增長通道。 此外公司的單車配套價值仍在不斷提升。 資料來源：國泰君安證券研究 35 2020年國泰君安中期投資策略線上交流會 星宇股份：持續受益于性價比優勢帶來的國產替代 3-6 “增持”評級。公司未來的增長主要來自兩方面：1）進入奧迪、寶馬、奔馳等豪華車供應體系，提升盈利能力，2） 產品升級從鹵素燈到LED燈，向ADB智能化大燈發展。 車燈行業空間大，未來5年行業增速預計10%。全球車燈行業(OEM)是超過200億美元的大行業，目前國內車燈OEM市 場空間約在350400億。以A級車鹵素燈為例，前大燈均價在400多元/套（而LED前照燈均價1000元/套以上）

44、，后組 合燈均價約400元/套，前霧燈約100元/套，加上等各種小燈，A級轎車燈的單車配套價值在1000元以上，B級車、豪 華車以及SUV車燈單價可達2000元以上。 公司在技術優勢、客戶優勢、成本控制等方面有競爭優勢。在自主品牌崛起，合資車企轉移成本壓力的背景下，公司質 量和技術得到驗證，（進入奧迪、寶馬供應鏈）響應高效。在成本控制及規模優勢方面，零部件自產提高毛利率，整體 成本低于外資10%15%。 資料來源：國泰君安證券研究 36 2020年國泰君安中期投資策略線上交流會 萬里揚：CVT放量帶來公司業績拐點 3-7 CVT市場滲透率快速提升。國內整車市場增速放緩，性價比高、節油的CVT更

45、受青睞，公司是國內CVT行業的龍頭。 受益于國六政策的推行，公司CVT產品2019年下半年開始放量，預計CVT四季度單月銷量超50000件，2020年銷量 50-60萬件。 與吉利汽車深度綁定。吉利已有5款車搭載CVT，預計2020年公司對吉利汽車CVT銷量超30萬件。 商用車變速器提供穩定增長。公司是國內中、輕卡市變速器行業龍頭，重卡、皮卡是未來重要增量。 圖：CVT行業處于高速增長期圖：公司CVT所搭載吉利車型銷量走勢（臺） 資料來源：中國產業中心，中汽協，國泰君安證券研究 37 2020年國泰君安中期投資策略線上交流會 長城汽車：改革初部顯效，單車盈利吹響反攻號角 3-8 0 2000

46、4000 6000 8000 10000 12000 14000 2016Q1 2016Q2 2016Q3 2016Q4 2017Q1 2017Q2 2017Q3 2017Q4 2018Q1 2018Q2 2018Q3 2018Q4 2019Q1 2019Q2 2019Q3 2019Q4 單車營業利潤（元）單車營業利潤（元） 資料來源：公司公告，國泰君安證券研究 7.0 7.5 8.0 8.5 9.0 9.5 10.0 10.5 2016Q1 2016Q2 2016Q3 2016Q4 2017Q1 2017Q2 2017Q3 2017Q4 2018Q1 2018Q2 2018Q3 2018Q4

47、 2019Q1 2019Q2 2019Q3 2019Q4 單車收入（萬元）單車收入（萬元） 高端品牌高端品牌WEYWEY于于4 4月和月和 8 8月推出兩款新車。月推出兩款新車。 行業惡化行業惡化 競爭加劇競爭加劇 低價電動車低價電動車 歐拉占比從歐拉占比從 1%1%提升至提升至5%5% 目標價至11.96元，維持“增持”評級，預計2020年公司保持4000-4500元的單車盈利水平。2019Q4單車扣非凈利為 4143元，預計受益于新產品哈弗F7和長城炮的推出，其在提升單車收入的同時，也減緩了銷量壓力，降低了綜合折扣率。 公司自2018年起進行了全面的改革，展望公司未來的三階段成長路徑。 （

48、1）第一階段（2019H2-2020H1）：依托哈弗F7和長城炮優化銷售結構，依靠單車凈利實現同比增長15%以上； （2）第二階段（2020H2-2021H1）：依托王牌車型哈弗H6垂直改款，在保持單車凈利潤穩定下，實現銷量的進一步提升； （3）第三階段（2021H2以后）：與寶馬合資品牌的16萬工廠逐漸催化，海外市場的拓展初現規模。 38 2020年國泰君安中期投資策略線上交流會 濰柴動力：國六逐步實施下，獨立發動機廠價值凸顯 3-9 重型汽車的 國六排放標 準將于2020 年7月起逐步 實施，其相 較過去標準 的嚴苛度提 升非常顯著 催化市場對公司 競爭優勢的認知 資料來源：國泰君安證券研

49、究 動力總成與使用場景的匹配是關鍵：其決定了重卡 產品的經濟性，是用戶選擇產品的核心考慮因素 重卡的本質：以經濟性為目標，根據具體使用場景，提供以動力總成為核心的物流方案 我國的重卡使用環境多樣且多變：國土遼闊和地大 物博導致多樣性，行業政策和社會發展導致多變化 豐富的品類儲備，是重卡發動機行業的核心競爭要素：由于使用場景的多變和多樣，疊加較長的研發周期及 先于整車研發的工序，豐富的發動機品類儲備，才能及時且全面地為整車廠提供匹配的動力總成。 “研發的集中管理+規模的持續保持”是形成競爭優勢的關鍵：豐富的品類儲備，要求全面持續的高研發投 入，相比合資模式（康明斯）和自有模式（一汽錫柴），獨立發動機廠（濰柴動力）具有顯著的優勢。 國六的實施下，濰柴動力市占率提升：（1）中國重汽對濰柴的配套加速提升；（2）濰柴主要配套的重卡整 車廠產品競爭力加強，其市占率提升帶動濰柴銷售；（3）中小重卡整車廠對濰柴的配套率保持高水平。 39 2020年