科技行業專題研究：運營商2023關注算力資本開支展望-230328（18頁）.pdf

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1、 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。1 證券研究報告 科技科技 運營商運營商 2023：關注算力資本開支展望：關注算力資本開支展望 華泰研究華泰研究 通信通信 增持增持 (維持維持)通信運營通信運營 增持增持 (維持維持)研究員 余熠余熠 SAC No.S0570520090002 SFC No.BNC535 +(86)755 8249 2388 研究員 黃樂平，黃樂平，PhD SAC No.S0570521050001 SFC No.AUZ066 +(852)3658 6000 聯系人 王興王興 SAC No.S0570121070161 +(86)21 3847

2、6737 聯系人 高名垚高名垚 SAC No.S0570121080027 +(86)21 2897 2228 聯系人 王珂王珂 SAC No.S0570122080148 +(86)21 2897 2228 行業行業走勢圖走勢圖 資料來源：Wind，華泰研究 重點推薦重點推薦 股票名稱股票名稱 股票代碼股票代碼 目標價目標價 (當地幣種當地幣種)投資評級投資評級 中國移動 600941 CH 107.30 買入 中國電信 601728 CH 8.02 買入 中國聯通 600050 CH 7.70 增持 中興通訊 000063 CH 41.51 買入 紫光股份 000938 CH 32.25

3、增持 銳捷網絡 301165 CH 52.82 買入 華工科技 000988 CH 30.01 買入 源杰科技 688498 CH 187.55 買入 資料來源：華泰研究預測 2023 年 3 月 28 日中國內地 專題研究專題研究 2022 年運營商業績穩步增長，加碼算力基礎設施建設年運營商業績穩步增長，加碼算力基礎設施建設 2022 年三大運營商基本面向好，服務營收合計為 15,662 億元，同比增長8.0%；凈利潤合計 1,604 億元，同比增長 2.5%。資本開支方面，2022 年三者合計資本開支同比增長 3.7%，其中，產業數字化領域投資占比同比提升 2.8pct 至 20.7%，預

4、計 2023 年占比將進一步提升至 27.3%，有望帶動國內算力基礎設施需求增長。此外，2022 年中國移動/中國電信/中國聯通派息率分別為 67%/65%/50%，同比提升 7.0/5.0/4.0pct。我們認為數字中國建設背景下，運營商產業數字化業務有望延續高增長態勢，建議關注：中國移動（600941 CH）、中國電信（601728 CH）、中國聯通（600050 CH）、中興通訊、紫光股份、銳捷網絡、華工科技、源杰科技。產業數字化業務：產業數字化業務：2022 年年發展提速發展提速，云，云計算計算業務收入再度翻番業務收入再度翻番 2022 年三大運營商產業互聯網業務延續快速增長，合計營收

5、同比增長27.5%至 2,747 億元，占服務營收比重達 17.5%。其中，云計算業務增長亮眼，2022 年三大運營商云業務營收同比增長 111%至 1443 億元，其中電信天翼云/移動云/聯通云營收分別達 579/503/361 億元，分別同比增長 108%/108.1%/121%，據公司 2022 年業績會，中國電信預計其 2023 年云計算收入將達到 1000 億元。我們認為基于算力網絡基礎建設和 5G 云網融合、數據資源等方面的優勢，面對云計算和 AIGC 市場的新增長點，運營商產業數字化業務營收將延續當前高增長態勢。資本開支：資本開支：2023 年年資本開支結構資本開支結構向產業數字

6、化傾斜向產業數字化傾斜 2022 年三大運營商合計資本開支為 3,519 億元，同比上升 3.7%，據各公司業績會材料，三大運營商 23 年合計資本開支預計為 3,591 億元，將同比增長 2%。資本開支結構方面，我們觀察到數字中國背景下，2023 年運營商資本開支明顯向產業數字化領域傾斜，2023 年中國移動/中國電信/中國聯通算力或產業數字化資本開支指引分別為 452/380/149 億元，分別增長35%/40%/20%。算力領域合計資本開支將增長 34%至 981 億元，有望帶動我國服務器、交換機、光模塊等算力基礎設施領域需求增長。傳統業務：傳統業務：5G 滲透率提升；滲透率提升；移動移

7、動/固網業務收入穩步增長固網業務收入穩步增長 截至 2022 年 12 月底，三大運營商 5G 用戶合計近 11 億戶，5G 用戶滲透率達到 64.8%，其中，中國移動/中國電信/中國聯通 5G 用戶規模分別為 6.14/2.68/2.13 億戶，滲透率分別為 63%/68.5%/65.9%。移動業務方面，2022 年中國移動/中國電信/中國聯通移動 ARPU 分別為 49/45.2/44.3 元，分別同比提升0.4%/0.4%/0.9%；在移動 ARPU 持續改善帶動下，運營商移動業務營收延續向好態勢，三者移動業務營收合計 9,370.4 億元，同比增長 3.8%。固網業務方面，三大運營商固

8、網業務營收達 2,318 億元，同比增長 7.5%，主要受益于智慧家庭業務收入貢獻提升。22 年移動年移動/電信電信/聯通派息率分別上調至聯通派息率分別上調至 67/65/50%；關注運營商投資機遇；關注運營商投資機遇 派息率方面，2022 年中國移動、中國電信、中國聯通分別為 67%、65%、50%，分別同比上調 7/5/4pct，且中國移動、中國電信均表示其未來派息率將提升至 70%以上，凸顯經營信心。股息率方面，截至 3 月 27 日，中國移動-H、中國電信-H、中國聯通-H 22 年股息率分別為 7.06%、4.36%、5.62%；中國移動-A、中國電信-A、中國聯通-A 22 年股息

9、率分別為 4.36%、3.23%、2.02%。展望未來，我們認為數字中國建設帶動運營商產業數字化業務高速增長，且運營商派息率將進一步提升，建議關注運營商板塊投資機遇。風險提示：運營商產業互聯網業務發展不及預期；5G 用戶發展不及預期。(19)0203958Mar-22Jul-22Nov-22Mar-23(%)通信通信運營滬深300 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。2 科技科技 正文目錄正文目錄 業務：業務：2022 年運營商業績穩步增長，加碼算力基礎設施建設年運營商業績穩步增長，加碼算力基礎設施建設.3 業績穩步增長，產業數字化成第一增長引擎.3 產業數字化業務：持

10、續高速發展，云業務收入再度翻番.3 移動業務：5G 用戶滲透率大幅提升，驅動移動 ARPU 穩步改善.4 固網業務：收入增勢向好，智慧家庭業務引領持續增長.6 資本開支：資本開支：2023 年運營商加碼算力基礎設施建設年運營商加碼算力基礎設施建設.8 中國移動資本開支分析.9 連接開支.9 算力開支.9 基礎開支.9 中國電信資本開支分析.10 移動網開支.10 寬帶網開支.10 產業數字化開支.11 中國聯通資本開支分析.12 2022 年派息率進一步提升，彰顯經營信心年派息率進一步提升，彰顯經營信心.13 重點推薦公司.13 中國移動（600941 CH；買入；目標價：107.3 元）.1

11、3 中國電信（601728 CH；買入；目標價：8.02 元）.13 中國聯通（600050 CH；買入；目標價：7.70 元）.14 中興通訊（000063 CH；買入；目標價：41.51 元）.14 紫光股份（000938 CH；買入；目標價：32.25 元）.14 銳捷網絡（301165 CH；買入；目標價：52.82 元）.14 華工科技（000988 CH；買入；目標價：30.01 元）.15 源杰科技（688498 CH；買入；目標價：187.55 元）.15 風險提示.15 9WbUeUcW8XbUbZeUbRcMaQsQmMmOtQlOmMmPlOpNyR7NrQpPuOnRp

12、RvPrQqM 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。3 科技科技 業務：業務：2022 年運營商業績穩步增長，加碼算力基礎設施建設年運營商業績穩步增長，加碼算力基礎設施建設 業績穩步增長，產業數字化成第一增長引擎業績穩步增長，產業數字化成第一增長引擎 三大運營商三大運營商 2022 年服務收入及凈利潤同比穩步增長。年服務收入及凈利潤同比穩步增長。根據三大運營商年報，2022 年三大運營商服務營收合計為 15,662 億元，同比增長 7.98%，增速較 2021 年提升 2.2pct；凈利潤合計 1,604 億元，同比增長 2.5%。細分來看，2022 年中國移動、中國電

13、信、中國聯通服務營收分別為 8,120、4,349、3,193 億元，分別同比增長 8.1%、8.0%、7.8%（2021 年服務營收分別同比增長 8.0%、7.8%、7.4%）；三者 2022 年凈利潤分別為 1255、276、73億元，分別同比增長 8.0%、6.3%、15.8%（2021 年凈利潤分別同比增長 7.7%、24.4%、14.2%）。圖表圖表1：2022 年三大運營商服務營收持續向好年三大運營商服務營收持續向好 圖表圖表2：2022 年三大運營商凈利潤同比增長穩定年三大運營商凈利潤同比增長穩定 資料來源：公司公告，華泰研究 資料來源：公司公告，華泰研究 產業數字化業務產業數字

14、化業務：持續持續高速發展高速發展，云業務收入再度翻番，云業務收入再度翻番 產業數字化業務已成為三大運營商增長第一引擎產業數字化業務已成為三大運營商增長第一引擎，云，云計算計算業務收入再翻番業務收入再翻番。2022 年三大運營商產業互聯網業務合計營收 2,747億元，同比增長 27.5%，增速較 2021年同比上升 0.9pct；產業互聯網業務營收占服務營收比重為 17.5%。云計算方面，2022 年三大運營商云計算業務合計營收 1443 億元，同比增長 120%。我們認為在云業務引領下，運營商在產業數字化領域收入有望持續快速增長，疊加 5G 滲透率提升驅動移動業務 ARPU 持續回暖等帶動下，

15、運營商收入及利潤有望保持穩健增長。具體而言，1）2022 年中國移動 DICT 業務營收 864 億元，同比增長 38.7%。其中，行業云營收 503 億元，同比增長 108.1%；IDC 業務營收 254 億元，同比增長 17.2%；2）2022年中國電信產業數字化業務營收 1,178 億元，同比增長 19.7%。其中天翼云營收 579 億元，同比增長 108%；IDC 營收 333 億元，同比增長 5.4%；3）2022 年中國聯通產業互聯網營收 705 億元，同比增長 28.6%。其中聯通云營收 361 億元，同比增長 121%；IDC 營收 218億元，同比增長 10%。我們認為在數字

16、中國建設及 AIGC 等新應用不斷涌現的背景下，運營商產業數字化業務將加速賦能數字經濟產業鏈，營收將延續當前高增長態勢。-6%-4%-2%0%2%4%6%8%10%01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0008,000201420152016201720182019202020212022中國移動中國電信中國聯通移動同比（右軸）電信同比（右軸）聯通同比（右軸）(億元)-200%-100%0%100%200%300%400%500%02004006008001,0001,2001,4002014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2

17、022中國電信中國移動中國聯通電信同比（右軸）移動同比（右軸）聯通同比（右軸）(億元)免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。4 科技科技 圖表圖表3：三大運營商三大運營商 2022 年產業年產業數字化相關領域數字化相關領域收入收入 2022 年收入（億元）年收入（億元）同比增長同比增長 占服務收入比占服務收入比 中國移動中國移動 移動云 503 108.1%6.2%IDC 254 17.2%3.1%ICT 193 33.7%2.4%物聯網 154 35.5%1.9%大數據 32 96.1%0.4%CDN 27 11.2%0.3%中國電信中國電信 天翼云 579 108.0

18、%13.3%IDC 333 5.4%7.7%網絡安全 47 23.5%1.1%物聯網 40 40.2%0.9%中國聯通中國聯通 聯通云 361 121.0%11.3%物聯網 86 42.0%2.7%大數據 40 58.0%1.3%資料來源：三大運營商 2022 年年報、公司官網，華泰研究 圖表圖表4：三大運營商云業務收入實現翻番三大運營商云業務收入實現翻番 資料來源：三大運營商公告，華泰研究 移動業務：移動業務：5G 用戶滲透率大幅提升，驅動移動用戶滲透率大幅提升，驅動移動 ARPU 穩步改善穩步改善 截止截止2022年年12月底月底，三大運營商三大運營商5G套餐用戶數合計套餐用戶數合計達達1

19、0.9億億，5G套餐用戶滲透率達套餐用戶滲透率達64.8%。根據三大運營商官網，截至 2022 年 12 月底，中國移動、中國電信、中國聯通 5G 用戶規模分別為 6.14、2.68、2.13 億戶，三大運營商 5G 用戶合計近 11 億戶。滲透率方面，截至 2022 年12 月底，三大運營商 5G 用戶滲透率為 64.8%（較 2021 年 12 月底提升 20.5pct），其中，中國移動、中國電信、中國聯通 5G 用戶滲透率分別為 63%、68.5%、65.9%。0%20%40%60%80%100%120%140%0100200300400500600700202020212022中國移動

20、中國電信中國聯通中國移動YOY（右軸）中國電信YOY（右軸）中國聯通YOY（右軸）(億元)免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。5 科技科技 圖表圖表5：三大運營商三大運營商 5G 用戶數（萬戶）及滲透率持續提升用戶數（萬戶）及滲透率持續提升 注：中國聯通 2022 年不再公布月度移動用戶數，2022 年累計 5G 滲透率為 65.9%資料來源：三大運營商財報，華泰研究 移動業務移動業務 ARPU 穩步提升，業務營收持續向好。穩步提升，業務營收持續向好。2022 年中國移動、中國電信、中國聯通移動業務 ARPU 分別為 49 元、45.2 元、44.3 元，分別同比提升

21、0.4%、0.4%、0.9%，我們認為 5G 用戶滲透率提升及個人應用服務拓展系 ARPU 值增長的主要驅動力。在移動業務ARPU 提升的驅動下，運營商移動業務發展持續向好，三者移動業務營收合計 9,370.4 億元，同比增長 3.75%，增速較 2021 年同比增速略有所放緩。細分來看，2022 年中國移動/中國電信/中國聯通移動服務收入分別為 5,690/1,910/1,770 億元，分別同比增長 2.6%/7.9%/3.7%，其中中國電信、中國聯通 2022 年移動服務收入同比增速進一步提升。圖表圖表6：2022 年三大運營商移動業務年三大運營商移動業務 ARPU 資料來源：三大運營商財

22、報，華泰研究 0%20%40%60%80%100%0100,000200,000300,000400,000500,000600,000700,0001M222M223M224M225M226M227M228M229M2210M2211M2212M225G套餐用戶數（中國移動）5G套餐用戶數（中國電信）5G套餐用戶數（中國聯通）5G套餐用戶滲透率（中國移動，右軸）5G套餐用戶滲透率（中國電信，右軸）(萬戶)30354045505560657075201120122013201420152016201720182019202020212022中國移動中國聯通中國電信(元)免責聲明和披露以及分析師

23、聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。6 科技科技 圖表圖表7：2022 年三大運營商移動業務合計營收同比增長年三大運營商移動業務合計營收同比增長 3.8%圖表圖表8：中國移動中國移動 2022 年移動服務業務營收同比增長年移動服務業務營收同比增長 2.6%資料來源：Wind，華泰研究 資料來源：Wind，華泰研究 圖表圖表9：中國電信中國電信 2022 年移動服務業務營收突破年移動服務業務營收突破 1900 億元億元 圖表圖表10：中國聯通中國聯通 2022 年移動服務業務營收同比增速穩步提升年移動服務業務營收同比增速穩步提升 資料來源：Wind，華泰研究 資料來源：Wind，華泰研究 固網業

24、務：收入增勢向好，智慧家庭業務引領持續增長固網業務：收入增勢向好，智慧家庭業務引領持續增長 2022 年三大運營商固網寬帶收入提升至年三大運營商固網寬帶收入提升至 2,318 億元，同比增速提升億元，同比增速提升 4.2pct，智慧家庭業務，智慧家庭業務引領持續增長。引領持續增長。2022 年中國移動固網寬帶收入為 1050.3 億元，同比增長 11.5%，家庭寬帶綜合 ARPU 同比提升 5.8%至 42.1 元；2022 年中國電信固網及智慧家庭服務板塊營收1,185.3 億元，同比增長 4.4%，其中智慧家庭業務營收 168 億元，同比增長 21%；寬帶接入營收 805.5 億元，同比增

25、長 5.2%。智慧家庭業務發展驅動下，中國電信寬帶綜合 ARPU同比提升 0.9%至 46.3 元；2022 年中國聯通固網寬帶用戶數達到 1.04 億戶，同比增長 9%，寬帶接入 ARPU 同比下滑 6.1%至 38.8 元。(3)(2)(1)0123456701,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0008,0009,00010,0002016201720182019202020212022中國移動中國聯通中國電信合計同比（右軸）（億元）(%)-8%-6%-4%-2%0%2%4%6%8%10%12%14%4,4004,6004,8005,0005,2005,4005

26、,6005,8002016201720182019202020212022中國移動-移動業務收入同比增速（右軸）(億元)0246810121405001,0001,5002,0002,5002016201720182019202020212022中國電信-移動業務收入同比增速（右軸）(億元)(6)(4)(2)024681002004006008001,0001,2001,4001,6001,8002,00020152016201720182019202020212022中國聯通-移動業務收入同比增速（右軸）(億元)(%)免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。7 科技科技

27、圖表圖表11：2022 年中國移動固網寬帶收入同比增長年中國移動固網寬帶收入同比增長 11.5%資料來源：Wind，華泰研究 圖表圖表12：2022 年中國電信寬帶接入營收年中國電信寬帶接入營收 805.5 億元億元 圖表圖表13：2022 年中國聯通固網寬帶接入營收及增速年中國聯通固網寬帶接入營收及增速 資料來源：Wind，華泰研究 注：中國聯通未披露 2022 年固網寬帶收入，數據根據用戶數及 ARPU 值測算 資料來源：Wind，華泰研究 010203040506002004006008001,0001,2002016201720182019202020212022中國移動固網寬帶收入同

28、比增速（右軸）(億元)(%)(8)(6)(4)(2)024686206406606807007207407607808008202016201720182019202020212022中國電信固網寬帶收入同比增速（右軸）(億元)(%)(4)(3)(2)(1)01234563904004104204304404504604702016201720182019202020212022中國聯通固網寬帶收入同比增速（右軸）(億元)(%)免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。8 科技科技 資本開支：資本開支：2023 年年運營商運營商加碼算力基礎設施建設加碼算力基礎設施建設 202

29、3 年三大運營商合計資本開支年三大運營商合計資本開支為為 3591 億元，億元，同比增長同比增長 2%。資本開支方面，2022 年三大運營商合計資本開支為 3,519 億元，同比增長 3.71%，據公司業績會材料，2023 年三大運營商合計資本開支將同比增長 2%，占收比進一步下降。具體而言，2022 年中國移動/中國電信/中國聯通資本開支分別為 1,852/925/742 億元；2023 年中國移動/中國電信/中國聯通資本開支指引分別為 1,832/990/769 億元，同比變動-1.0%/7.0%/3.6%。算力或產業數字化領域算力或產業數字化領域，2023 年三大運營商年三大運營商投入同

30、比增長投入同比增長 34%。算力領域，據公司業績會材料，2023 年中國移動/中國電信/中國聯通算力或產業數字化資本開支指引分別為452/380/149 億元，分別增長 35%/40%/20%，三者合計算力領域資本開支達到 981 億元，同比增長 34%。我們認為，隨著三大運營商資本開支進一步向算力領域傾斜，有望帶動服務器、交換機、光模塊等數字基礎設施領域需求提升。圖表圖表 15：三大運營商合計資本開支（單位：億元）：三大運營商合計資本開支（單位：億元）資料來源：三大運營商官網、華泰研究 圖表圖表 16：三大運營商算力網絡或產業數字化資本開支（單位：億元）：三大運營商算力網絡或產業數字化資本開

31、支（單位：億元）資料來源：各公司官網，華泰研究 5G 領域領域，三大運營商資本開支有所下降。三大運營商資本開支有所下降。2023 年中國移動 5G 領域資本開支預計為 830億元，同比下降 13.5%，用于新建 36 萬 5G 基站；中國電信移動網資本開支預計為 315 億元，同比下降 2%，用于新建 22 萬 5G 基站；中國聯通 2023 年計劃新增 31 萬 5G 基站，新增 17 萬個 900M 基站。-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%05001,0001,5002,0002,5003,0003,5004,0004,5005,000201020112012

32、2013201420152016201720182019202020212022 2023E中國移動中國電信中國聯通合計同比增速（右軸）02004006008001,0001,20020222023E中國移動中國電信中國聯通(億元)免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。9 科技科技 圖表圖表 17：三大運營商新建：三大運營商新建 5G 基站數（萬座）基站數（萬座）時期時期 中國移動中國移動 中國電信中國電信&中國聯通中國聯通 三大運營商合計三大運營商合計 2020A 33.9 30.0 66.9 2021A 34.5 31.0 65.5 2022A 54.8 31.0 8

33、5.8 2023E 36.0 22.0 58.0 資料來源：各公司官網，華泰研究 中國移動資本開支分析中國移動資本開支分析 中國移動中國移動 2022 年總資本開支為年總資本開支為 1,852 億元，同比上升億元，同比上升 0.9%，與與年初的資本開支指引年初的資本開支指引一致一致。公司 2022 年資本開支主要投向為連接、算力、基礎三大領域。其中，連接相關資本開支約1,171 億元，5G 方面，2022 年底累計開通 5G 基站 128.5 萬站（新增 54.8 萬）；千兆寬帶方面，2022 年底累計千兆覆蓋住戶達 2.6 億個（新增 1.3 億個）；算力網絡領域，資本開支達 335 億元，

34、落實國家“東數西算”工程部署，2022 年底累計投產云服務器超 71 萬臺（新增約 23 萬臺）、對外可用 IDC 機架達 46.7 萬架（新增 6 萬架）。根據中國移動根據中國移動官網官網，其其 2023 年資本開支年資本開支預計預計為為 1,832 億元，同比下降億元，同比下降 1.1%。資本開支結構方面，預計連接/算力/基礎/能力資本開支分別占比 56.2/24.7/11.5/7.7%。5G 方面，計劃2023 年底累計開通 5G 基站達到 164.5 萬站（新增 36 萬站）；千兆寬帶方面，、計劃 2023年新增建設千兆覆蓋住戶 1 億個；算力網絡方面，計劃 2023 年新增投產云服務

35、器超 24 萬臺，新增對外可用 IDC 機架超 4 萬架。連接開支連接開支 預計預計2023年連接資本開支同比下滑年連接資本開支同比下滑12.1%。中國移動2022年連接資本開支為1,171億元，占全年資本開支比重為 63.2%。根據中國移動官網公布的全年指引，預計 2023 年連接資本開支占全年資本開支比重為 56.2%，占比下降 11.1pct，金額達 1,029 億元，同比下滑 12.1%。算力開支算力開支 預計預計 2023 年算力資本開支將達年算力資本開支將達 452 億元，同比增長億元，同比增長 43.9%。中國移動 2022 年算力資本開支達 335 億元，占全年資本開支比重為

36、18.1%。根據中國移動官網公布的全年指引，預計2023 年算力資本開支占全年資本開支比重為 24.7%，金額達 452 億元，同比增長 34.9%。我們認為，數字中國背景下，未來中國移動資本開支將持續向算力傾斜?；A開支基礎開支 預計預計 2023 年年基礎資本開支基礎資本開支 210 億元，占比有望維持平穩。億元，占比有望維持平穩。中國移動 2022 年基礎資本開支占全年資本開支比重為 11.5%，金額達 212 億元。根據中國移動官網公布的全年指引，預計 2023 年基礎開支占全年資本開支比重為 11.5%，占比維持平穩，金額達 210 億元，同比降低 0.9%。免責聲明和披露以及分析師

37、聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。10 科技科技 中國電信中國電信資本開支分析資本開支分析 中國電信中國電信 2022 年總資本開支為年總資本開支為 925 億元，同比上升億元，同比上升 6.7%，基本符合基本符合公司公司年初年初指引指引 930 億億元。元。根據公司官網，2022 年移動網、產業數字化、寬帶網為資本開支占比最高三項，占總資本開支比重分別為 34.6%、29.3%、20.1%。公司預計 2023 年資本開支將達到 990 億元，同比增長約 7%，細分來看，產業數字化、移動網、寬帶網為占比最高三項，占總資本開支比重分別為 38.4%、31.8%、15.7%，較 2022年占比分

38、別變動+9.1、-2.8、-4.4pct。2023 年移動網投資預計為 315 億元，同比下滑 1.6%；產業數字化投資預計同比增長 3.5%至 279 億元，其中，IDC 投資預計達 95 億元（新增 4.5萬機架），算力（云資源）投資預計達 195 億元（達 6.2EFLOPS）。移動網開支移動網開支 2023 年預計移動網開支同比降低年預計移動網開支同比降低 1.6%，占全年資本開支比重為，占全年資本開支比重為 31.8%。2022 年中國電信移動網投資為 320 億元，占全年資本開支比重為 34.6%；根據中國電信官網，預計 2023年移動網資本開支占全年資本開支比重為 31.8%，開

39、支占比同比下降 8.1pct，金額達 315億元，同比下降 1.6%。預計至 2023 年底累計在用 5G 基站超 122 萬站，與中國聯通持續推進 4G/5G 共建共享，雙方累計共建共享 5G 基站超過 100 萬站，共享 4G 基站超過 110 萬站，共建共享成效顯著。預計到 2023 年底雙方累計節省網絡建設投資超 2700 億元，節省運營開支超 300 億元/年。寬帶網開支寬帶網開支 2023 年預計年預計寬帶網寬帶網資本開支同比資本開支同比下降下降 20%，同比增速由正轉負。，同比增速由正轉負。中國電信 2022 年寬帶互聯網資本開支為 186 億元，同比上升 15.3%，占全年資本

40、開支比重為 20.1%，占比同比上升 8.1pct。根據公司官網，預計 2023 年寬帶資本開支占全年資本開支比重為 15.7%，金額達 155 億元，同比下降 20%。圖表圖表 18：中國移動各分項資本開支（億元）：中國移動各分項資本開支（億元）備注：圖中的占比為各分項投資占當期總資本開支比重。資料來源：中國移動公告，華泰研究資料來源：中國聯通公告，0%20%40%60%80%100%120%20192020202120222023E移動通信網傳輸網業務支撐網土建及其他連接算力能力基礎 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。11 科技科技 產業數字化開支產業數字化開支

41、聚焦新增長點，持續提升云網融合能力聚焦新增長點，持續提升云網融合能力，預計數字化投資占比提升至，預計數字化投資占比提升至 38.4%。中國電信 2022年產業數字化資本開支為 271 億元，同比上升 57.1%，占全年資本開支比重為 29.3%。根據中國電信官網，公司 2023 年將聚焦新增長點，持續提升云網融合能力，預計 2023 年資本開支達 990 億元，其中產業數字化投資占比達 38.4%，產業數字化投資金額預計同比增長 40.3%。IDC 預計投入 95 億元，到 2023 年底預計機架總數超 56 萬架，算力投入 195億元，預計到 2023 年底算力達 6.2EFLOPS。我們認

42、為資本開支的結構優化體現中國電信“云改數轉”戰略的持續推進，深入推進云網融合，基礎業務和產業數字化業務雙輪驅動，未來公司高質量發展將邁上新臺階。圖表圖表 19：中國電信各分項資本開支（億元）：中國電信各分項資本開支（億元）備注：圖中的占比為各分項投資占當期總資本開支比重。資料來源：中國電信公告，華泰研究資料來源：中國聯通公告，0%20%40%60%80%100%120%20192020202120222023E5G網絡投資4G網絡投資寬帶互聯網產業數字化運營系統及業務平臺基礎設施及其他運營系統及基礎設施移動網 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。12 科技科技 中國聯通

43、資本開支分析中國聯通資本開支分析 中國聯通中國聯通 2022 年總資本開支為年總資本開支為 742 億元，同比增長億元，同比增長 7.5%，但但資本開支占收比保持下降態資本開支占收比保持下降態勢勢。中國聯通 2022 年資本開支中，移動網絡建設、承載網及基礎設施及其他投入、政企及創新業務、家庭互聯網及固話占比分別為 35.6%、33.6%、19.0%、11.8%，5G 基站方面，2022年與中國電信5G共享基站已達百萬（新增31萬座），占到全球5G基站總規模的30%。算力網絡方面，公司預計其 2023 年算力網絡資本開支為 149 億元，同比增長 20%，占總資本開支的比例提升至 19.4%。

44、具體而言，1）云計算領域，2022 年 170 個城市實現“一市一池”，2023 年目標 250 個城市實現“一市一池”；2）IDC 領域，2022 年 IDC 機架規模達 36.3 萬架，數據中心覆蓋 23 ??；2023 年預計 IDC 機架規模目標達到 39 萬架，預計數據中心覆蓋 26 省。3）骨干承載網方面，公司 2022 年骨干網傳輸時延行業領先，連接云池達 336 個；預計 2023 年聯通自有云實現全量接入。圖表圖表 19：中國聯通各分項資本開支（億元）：中國聯通各分項資本開支（億元）注：圖中的占比為各分項投資占當期總資本開支比重。資料來源：中國聯通公告，華泰研究 0%20%40

45、%60%80%100%120%2019202020212022移動網絡固網寬帶及數據基礎設施、傳輸網其他家庭互聯網及固話政企及創新業務承載網、基礎設施及其他 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。13 科技科技 2022 年派息率進一步提升年派息率進一步提升，彰顯經營信心，彰顯經營信心 三大運營商三大運營商 2022 年派息率年派息率均均進一步提升進一步提升，彰顯經營信心，彰顯經營信心。截至 3 月 27 日收盤，中國移動-H、中國電信-H、中國聯通-H 2022 年股息率分別為 7.06%、4.36%、5.62%；中國移動-A、中國電信-A、中國聯通-A 2022 年股

46、息率分別為 4.36%、3.23%、2.02%。派息率方面，2022年中國移動、中國電信、中國聯通派息率分別為 67%/65%/50%，同比提升 7.0/5.0/4.0pct，據公司公告，中國移動表示其 2023 年以現金方式分配的利潤將提升至當年公司股東應占利潤的 70%以上；中國電信表示自 A 股發行上市后三年內，每年以現金方式分配的利潤逐步提升至當年公司股東應占利潤的 70%以上。圖表圖表14：三大運營商三大運營商 2006-2022 年分紅率年分紅率 圖表圖表15：三大運營商三大運營商 2011-2022 年股息率年股息率 注：2016 年聯通考慮到公司盈利情況、債務和現金流水平決定不

47、派發股息，因此紅利率為 0；2017 年移動分紅率為異常值，主因中期派發特別股息 資料來源：公司公告，華泰研究 注：股息率的股價數據均采用當年派息日前一日收盤價；2023 年因未到派息日，股息率用 2023 年 3 月 27 日收盤價計算 資料來源：公司公告，華泰研究 重點推薦重點推薦公司公司 中國移動（中國移動（600941 CH；買入；目標價：；買入；目標價：107.3 元）元）中國移動于 3 月 23 日發布 2022 年業績：2022 年公司收入同比增長 10.5%至 9,373 億元，符合彭博一致預期 9,353 億；A 股歸母凈利潤為 1,255 億元，基本符合彭博一致預期 1,2

48、66億。我們看好公司的長期增長潛力，預計其 23-25 年歸母凈利潤為 1355/1453/1542 億元。公司 2022 年派息率已達 67%，并計劃 2023 年將派息率進一步提升至 70%?？紤]到公司較高的盈利能力及其在政企市場的增長潛力，給予 A股1.7倍 2023年 PB（全球平均：1.39），對應目標價 107.3 元（估值日期：2023 年 3 月 23 日），維持“買入”評級。風險提示：1）ARPU 改善低于預期；2）5G 資本開支超出預期；3）競爭加??；4）公司采取較為保守的股息政策。中國電信（中國電信（601728 CH；買入；目標價：；買入；目標價：8.02 元）元）中國

49、電信于 3 月 22 日發布 2022 年財務業績：2022 年公司 A 股收入同比增長 9.4%至人民幣 4,750 億元，基本符合彭博一致預期（4,831 億），歸母凈利潤同比增長 6.3%至人民幣276 億元，基本符合彭博一致預期（282 億）。公司擬每股派發現金股利 0.076 元，2022 年全年派息率為 65%（2021:60%）?？紤]到公司產業數字化業務增長潛力，我們預計其 23-25年歸母凈利潤為 310/345/381 億元，給予 A 股 1.65 倍 2023 年 PB 估值（全球平均：1.38），對應目標價 8.02 元（估值日期：2023 年 3 月 23 日），維持“

50、買入”評級。風險提示：ARPU 改善幅度不及預期；5G 資本支出大于預期；競爭加劇。0%20%40%60%80%100%120%200620082010201220142016201820202022中國移動分紅率中國電信分紅率中國聯通分紅率0%1%2%3%4%5%6%7%8%9%2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022中國移動-H股息率中國電信-H股息率中國聯通-H股息率中國移動-A股息率中國電信-A股息率中國聯通-A股息率 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。14 科技科技 中國聯通（中國

51、聯通（600050 CH；買入；目標價：買入；目標價：7.70 元元）中國聯通 3 月 8 日公布 2022 年財務業績：2022 年公司 A 股營收同比增長 8.3%至人民幣3549.4 億元（2021：7.9%），高于彭博一致預期 3518.1 億元；A 股歸母凈利潤 73 億元，同比增長 15.8%。公司派發 2022 年股息 0.274 元/股，派息率提升至 50%。我們預計 H 股23-25 年 BPS 為 11.84/12.64/13.57 元，A 股 23-25 年 BPS 為 5.13/5.56/6.05 元，考慮到公司在數字經濟領域發展潛力，給予 A 股 1.5 倍 2023

52、 年 PB，對應目標價 7.70 元（估值日期：2023 年 3 月 9 日），維持“增持”評級。風險提示：1）APRU 改善幅度小于預期；2）5G 相關資本支出大于預期；3）行業競爭加劇。中興通訊（中興通訊（000063 CH；買入；目標價：買入；目標價：41.51 元元）根據公司 2022 年年報，2022 公司營收為 1229.54 億元，同比增長 7.36%；歸母凈利潤為80.80 億元，同比增長 18.6%；扣非歸母凈利潤為 61.67 億元，同比增長 86.5%。其中 Q4單季公司營收/歸母凈利潤/扣非歸母凈利潤分別為 303.95/12.60/6.16 億元，分別同比-0.98%

53、/+31.28%/扭虧為盈?？紤]到公司研發費用的增長，我們預計公司 20232025 年歸母凈利潤分別為 98.30/113.04/127.68 億元，可比公司 2023 年 Wind 一致預期 PE 均值為18x，考慮到公司 ICT 龍頭地位，給予公司 2023 年 20 xPE，目標價為 41.51 元（估值日期：2023 年 03 月 12 日）維持“買入”評級。風險提示：運營商業務毛利率大幅下滑；新業務拓展不及預期。紫光股份（紫光股份（000938 CH；買入；目標價：買入；目標價：32.25 元元）HPE 實體向紫光國際發出關于行使賣出期權的通知，HPE 開曼和 Izar Holdi

54、ngs Co 將向全資子公司紫光國際出售其持有的新華三合計 49%股權,收購價對應 2021 年 5 月至 2022 年 4 月的扣非凈利潤 PE 15x。交易完成后，紫光股份將持有新華三 100%的股權。我們認為此次交易有望增厚上市公司凈利潤，新華三深度布局“云-網-邊-端-芯”全產業鏈，有望受益于國內數字經濟發展，持續拓展市場份額。我們預計其 22-24 年歸母凈利潤為24.68/30.17/36.76 億元，基于分部估值法，給予公司目標市值 922.3 億元，目標價為 32.25元，對應 23 年 PE 30.57x（估值日期：2023 年 1 月 5 日），維持“增持”評級。風險提示：

55、1）公司自研芯片進度不及預期或投入過大；2）創新業務發展不及預期；3）新業務市場不及預期。銳捷網絡銳捷網絡（301165 CH；買入；目標價：買入；目標價：52.82 元元）公司是國內領先的 ICT 設備廠商，網絡設備+安全產品+云桌面三大板塊共同發力，積極拓展應用廣度與深度。我們看好公司前景：1）行業層面，數字經濟下東數西算/算力網絡建設帶動網絡設備需求景氣度向上；2）公司層面，銳捷有望憑借突出產品競爭力及渠道優勢在互聯網、運營商、SMB 市場實現份額提升。我們預計公司 2022-2024 年歸母凈利潤分別為5.50/7.50/10.11 億元，根據 Wind 一致預期，可比公司 23 年平

56、均 PE 為 35.29x，考慮到公司數據中心交換機業務的增長潛力及行業領先地位，給予公司 2023 年 40 x PE 估值，對應目標價 52.82 元/股（估值日期：2023 年 02 月 27 日），給予“買入”評級。風險提示：公司產品研發進度不及預期；招投標情況不及預期；公司上游原材料漲價風險。免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。15 科技科技 華工科技（華工科技（000988 CH；買入；目標價：買入；目標價：30.01 元元）公司 2022 年實現營收 120.11 億，同比增加 18.14%，歸母凈利潤 9.06 億元，同比增加19.07%；其中 Q4 單

57、季營收為 31.60 億元，同比增加 12.94%，歸母凈利潤為 1.84 億元，同比增加 551.99%。公司盈利能力提升，2022 年綜合毛利率為 19.16%，同比增加 2.12pct?？紤]智能聯接業務增速放緩，我們預計 2023-2025 年歸母凈利潤 12.07/14.98/18.29 億元，根據 Wind 一致預期，可比公司 2023 年 PE 均值為 22.76x，考慮到公司全產業鏈布局的優勢，給予公司 2023 年 PE25x，目標價 30.01 元/股（估值日期：2023 年 03 月 01 日），維持“買入”評級。風險提示：疫情反復給業務開展帶來的不利影響；激光加工技術在智

58、能制造及新能源產業中拓展進展不及預期；公司費用管控不及預期。源杰科源杰科技（技（688498 CH；買入；目標價：買入；目標價：187.55 元元）公司是國內高速率激光芯片龍頭廠商，掌握 IDM 全流程業務體系，未來有望具備逐鹿全球的能力。我們看好公司前景：1）全球 10G-PON 快速建設背景下，公司光纖接入業務有望持續受益，同時公司 10G 1577nm EML 芯片有望步入收獲期；2）數據中心市場廣闊，公司25G DFB未來有望進一步開拓直接/最終客戶群體，以及公司積極推進50G PAM4 DFB、100G EML 等高端市場突破，有望享受份額提升紅利；3）長期來看，公司硅光芯片、激光雷

59、達芯片等有望貢獻新增長點。我們預計公司 20222024 年歸母凈利潤為 1.00/1.61/2.15億元，可比公司 2023 年 PE Wind 一致預期均值為 56x，考慮到公司在通信光芯片領域龍頭地位，給予公司 2023 年 70 倍 PE，對應目標價為 187.55 元（估值日期：2023 年 03 月01 日），給予“買入”評級。風險提示：EML 芯片研發進展不及預期、數通市場客戶開拓不及預期。圖表圖表16：重點推薦公司一覽表重點推薦公司一覽表 收盤價收盤價 目標價目標價 市值市值(百萬百萬)EPS(元元)PE(倍倍)股票名稱股票名稱 股票代碼股票代碼 投資評級投資評級(當地幣種當地

60、幣種)(當地幣種當地幣種)(當地幣種當地幣種)2021 2022A/E 2023E 2024E 2021 2022E 2023E 2024E 中國移動 600941 CH 買入 88.46 107.30 1,890,154 5.66 5.88 6.34 6.80 15.63 15.04 13.95 13.01 中國電信 601728 CH 買入 6.42 8.02 587,476 0.28 0.30 0.34 0.38 22.93 21.40 18.88 16.89 中國聯通 600050 CH 增持 5.53 7.70 175,879 0.20 0.23 0.27 0.32 27.65 24

61、.04 20.48 17.28 中興通訊 000063 CH 買入 34.80 41.51 164,817 1.44 1.71 2.08 2.39 24.17 20.35 16.73 14.56 紫光股份 000938 CH 增持 30.11 32.25 86,117 0.75 0.86 1.05 1.29 40.15 35.01 28.68 23.34 銳捷網絡 301165 CH 買入 50.03 52.82 28,426 0.81 0.97 1.32 1.78 61.77 51.58 37.90 28.11 華工科技 000988 CH 買入 23.28 30.01 23,408 0.7

62、6 0.90 1.20 1.49 30.63 25.87 19.40 15.62 源杰科技 688498 CH 買入 147.38 187.55 8,931 1.59 1.67 2.68 3.58 92.69 88.25 54.99 41.17 注：數據截至 3 月 28 日 資料來源：Bloomberg，華泰研究預測 風險提示風險提示 運營商產業互聯網業務發展不及預期：運營商產業互聯網業務發展不及預期：近年云計算等業務引領下，運營商產業互聯網業務營收快速增長，已成為運營商業績增長的核心驅動力之一。若運營商產業互聯網業務發展不及預期，或導致公司業績增長不及預期。5G 用戶發展不及預期用戶發展不

63、及預期：5G 用戶發展不及預期或導致運營商移動業務 ARPU 提升不及預期，使移動業務營收增長不及預期、公司業績增長不及預期。免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。16 科技科技 免責免責聲明聲明 分析師聲明分析師聲明 本人，余熠、黃樂平，茲證明本報告所表達的觀點準確地反映了分析師對標的證券或發行人的個人意見；彼以往、現在或未來并無就其研究報告所提供的具體建議或所表迖的意見直接或間接收取任何報酬。一般聲明及披露一般聲明及披露 本報告由華泰證券股份有限公司（已具備中國證監會批準的證券投資咨詢業務資格，以下簡稱“本公司”）制作。本報告所載資料是僅供接收人的嚴格保密資料。本報告

64、僅供本公司及其客戶和其關聯機構使用。本公司不因接收人收到本報告而視其為客戶。本報告基于本公司認為可靠的、已公開的信息編制，但本公司及其關聯機構(以下統稱為“華泰”)對該等信息的準確性及完整性不作任何保證。本報告所載的意見、評估及預測僅反映報告發布當日的觀點和判斷。在不同時期，華泰可能會發出與本報告所載意見、評估及預測不一致的研究報告。同時，本報告所指的證券或投資標的的價格、價值及投資收入可能會波動。以往表現并不能指引未來，未來回報并不能得到保證，并存在損失本金的可能。華泰不保證本報告所含信息保持在最新狀態。華泰對本報告所含信息可在不發出通知的情形下做出修改，投資者應當自行關注相應的更新或修改。

65、本公司不是 FINRA 的注冊會員，其研究分析師亦沒有注冊為 FINRA 的研究分析師/不具有 FINRA 分析師的注冊資格。華泰力求報告內容客觀、公正，但本報告所載的觀點、結論和建議僅供參考，不構成購買或出售所述證券的要約或招攬。該等觀點、建議并未考慮到個別投資者的具體投資目的、財務狀況以及特定需求，在任何時候均不構成對客戶私人投資建議。投資者應當充分考慮自身特定狀況，并完整理解和使用本報告內容，不應視本報告為做出投資決策的唯一因素。對依據或者使用本報告所造成的一切后果，華泰及作者均不承擔任何法律責任。任何形式的分享證券投資收益或者分擔證券投資損失的書面或口頭承諾均為無效。除非另行說明，本報

66、告中所引用的關于業績的數據代表過往表現，過往的業績表現不應作為日后回報的預示。華泰不承諾也不保證任何預示的回報會得以實現，分析中所做的預測可能是基于相應的假設，任何假設的變化可能會顯著影響所預測的回報。華泰及作者在自身所知情的范圍內，與本報告所指的證券或投資標的不存在法律禁止的利害關系。在法律許可的情況下，華泰可能會持有報告中提到的公司所發行的證券頭寸并進行交易，為該公司提供投資銀行、財務顧問或者金融產品等相關服務或向該公司招攬業務。華泰的銷售人員、交易人員或其他專業人士可能會依據不同假設和標準、采用不同的分析方法而口頭或書面發表與本報告意見及建議不一致的市場評論和/或交易觀點。華泰沒有將此意

67、見及建議向報告所有接收者進行更新的義務。華泰的資產管理部門、自營部門以及其他投資業務部門可能獨立做出與本報告中的意見或建議不一致的投資決策。投資者應當考慮到華泰及/或其相關人員可能存在影響本報告觀點客觀性的潛在利益沖突。投資者請勿將本報告視為投資或其他決定的唯一信賴依據。有關該方面的具體披露請參照本報告尾部。本報告并非意圖發送、發布給在當地法律或監管規則下不允許向其發送、發布的機構或人員，也并非意圖發送、發布給因可得到、使用本報告的行為而使華泰違反或受制于當地法律或監管規則的機構或人員。本報告版權僅為本公司所有。未經本公司書面許可，任何機構或個人不得以翻版、復制、發表、引用或再次分發他人(無論

68、整份或部分)等任何形式侵犯本公司版權。如征得本公司同意進行引用、刊發的，需在允許的范圍內使用，并需在使用前獲取獨立的法律意見，以確定該引用、刊發符合當地適用法規的要求，同時注明出處為“華泰證券研究所”，且不得對本報告進行任何有悖原意的引用、刪節和修改。本公司保留追究相關責任的權利。所有本報告中使用的商標、服務標記及標記均為本公司的商標、服務標記及標記。中國香港中國香港 本報告由華泰證券股份有限公司制作,在香港由華泰金融控股（香港）有限公司向符合證券及期貨條例及其附屬法律規定的機構投資者和專業投資者的客戶進行分發。華泰金融控股（香港）有限公司受香港證券及期貨事務監察委員會監管，是華泰國際金融控股

69、有限公司的全資子公司，后者為華泰證券股份有限公司的全資子公司。在香港獲得本報告的人員若有任何有關本報告的問題,請與華泰金融控股（香港）有限公司聯系。免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。17 科技科技 香港香港-重要監管披露重要監管披露 華泰金融控股（香港）有限公司的雇員或其關聯人士沒有擔任本報告中提及的公司或發行人的高級人員。有關重要的披露信息，請參華泰金融控股（香港）有限公司的網頁 https:/.hk/stock_disclosure 其他信息請參見下方“美國“美國-重要監管披露”重要監管披露”。美國美國 在美國本報告由華泰證券（美國）有限公司向符合美國監管規定的機

70、構投資者進行發表與分發。華泰證券（美國）有限公司是美國注冊經紀商和美國金融業監管局（FINRA）的注冊會員。對于其在美國分發的研究報告，華泰證券（美國）有限公司根據1934 年證券交易法（修訂版）第 15a-6 條規定以及美國證券交易委員會人員解釋，對本研究報告內容負責。華泰證券（美國）有限公司聯營公司的分析師不具有美國金融監管（FINRA）分析師的注冊資格，可能不屬于華泰證券（美國）有限公司的關聯人員，因此可能不受 FINRA 關于分析師與標的公司溝通、公開露面和所持交易證券的限制。華泰證券（美國）有限公司是華泰國際金融控股有限公司的全資子公司，后者為華泰證券股份有限公司的全資子公司。任何直

71、接從華泰證券（美國）有限公司收到此報告并希望就本報告所述任何證券進行交易的人士，應通過華泰證券（美國）有限公司進行交易。美國美國-重要監管披露重要監管披露 分析師余熠、黃樂平本人及相關人士并不擔任本報告所提及的標的證券或發行人的高級人員、董事或顧問。分析師及相關人士與本報告所提及的標的證券或發行人并無任何相關財務利益。本披露中所提及的“相關人士”包括 FINRA定義下分析師的家庭成員。分析師根據華泰證券的整體收入和盈利能力獲得薪酬，包括源自公司投資銀行業務的收入。中國移動（600941 CH）、中國移動（941 HK）：華泰證券股份有限公司、其子公司和/或其聯營公司在本報告發布日之前 12 個

72、月內曾向標的公司提供投資銀行服務并收取報酬。華泰證券股份有限公司、其子公司和/或其聯營公司,及/或不時會以自身或代理形式向客戶出售及購買華泰證券研究所覆蓋公司的證券/衍生工具，包括股票及債券（包括衍生品）華泰證券研究所覆蓋公司的證券/衍生工具，包括股票及債券（包括衍生品）。華泰證券股份有限公司、其子公司和/或其聯營公司,及/或其高級管理層、董事和雇員可能會持有本報告中所提到的任何證券（或任何相關投資）頭寸，并可能不時進行增持或減持該證券（或投資）。因此，投資者應該意識到可能存在利益沖突。本報告所載的觀點、結論和建議僅供參考，不構成購買或出售所述證券的要約或招攬，亦不試圖促進購買或銷售該等證券。

73、如任何投資者為美國公民、取得美國永久居留權的外國人、根據美國法律所設立的實體（包括外國實體在美國的分支機構）、任何位于美國的個人，該等投資者應當充分考慮自身特定狀況，不以任何形式直接或間接地投資本報告涉及的投資者所在國相關適用的法律法規所限制的企業的公開交易的證券、其衍生證券及用于為該等證券提供投資機會的證券的任何交易。該等投資者對依據或者使用本報告內容所造成的一切后果，華泰證券股份有限公司、華泰金融控股（香港）有限公司、華泰證券（美國）有限公司及作者均不承擔任何法律責任。評級說明評級說明 投資評級基于分析師對報告發布日后 6 至 12 個月內行業或公司回報潛力（含此期間的股息回報）相對基準表

74、現的預期（A 股市場基準為滬深 300 指數，香港市場基準為恒生指數，美國市場基準為標普 500 指數），具體如下：行業評級行業評級 增持：增持：預計行業股票指數超越基準 中性：中性：預計行業股票指數基本與基準持平 減持：減持：預計行業股票指數明顯弱于基準 公司評級公司評級 買入：買入：預計股價超越基準 15%以上 增持：增持：預計股價超越基準 5%15%持有：持有：預計股價相對基準波動在-15%5%之間 賣出：賣出：預計股價弱于基準 15%以上 暫停評級：暫停評級：已暫停評級、目標價及預測，以遵守適用法規及/或公司政策 無評級：無評級：股票不在常規研究覆蓋范圍內。投資者不應期待華泰提供該等證

75、券及/或公司相關的持續或補充信息 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。18 科技科技 法律實體法律實體披露披露 中國中國：華泰證券股份有限公司具有中國證監會核準的“證券投資咨詢”業務資格，經營許可證編號為：91320000704041011J 香港香港：華泰金融控股（香港）有限公司具有香港證監會核準的“就證券提供意見”業務資格，經營許可證編號為：AOK809 美國美國：華泰證券（美國）有限公司為美國金融業監管局（FINRA）成員，具有在美國開展經紀交易商業務的資格，經營業務許可編號為：CRD#:298809/SEC#:8-70231 華泰證券股份有限公司華泰證券股份有限

76、公司 南京南京 北京北京 南京市建鄴區江東中路228號華泰證券廣場1號樓/郵政編碼：210019 北京市西城區太平橋大街豐盛胡同28號太平洋保險大廈A座18層/郵政編碼：100032 電話：86 25 83389999/傳真：86 25 83387521 電話：86 10 63211166/傳真：86 10 63211275 電子郵件：ht- 電子郵件：ht- 深圳深圳 上海上海 深圳市福田區益田路5999號基金大廈10樓/郵政編碼：518017 上海市浦東新區東方路18號保利廣場E棟23樓/郵政編碼：200120 電話：86 755 82493932/傳真：86 755 82492062 電

77、話：86 21 28972098/傳真：86 21 28972068 電子郵件：ht- 電子郵件：ht- 華泰金融控股（香港）有限公司華泰金融控股（香港）有限公司 香港中環皇后大道中 99 號中環中心 58 樓 5808-12 室 電話：+852-3658-6000/傳真：+852-2169-0770 電子郵件： http:/.hk 華泰證券華泰證券（美國美國）有限公司有限公司 美國紐約公園大道 280 號 21 樓東（紐約 10017）電話：+212-763-8160/傳真：+917-725-9702 電子郵件:Huataihtsc- http:/www.htsc- 版權所有2023年華泰證券股份有限公司