機械行業國企改革專題報告系列一：A股機械板塊國企畫像與選股思路-230407（44頁）.pdf

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1、 本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。1 20232023 年年 0404 月月 0707 日日 機械機械 行業專題行業專題 A A 股機械板塊國企畫像與選股思路股機械板塊國企畫像與選股思路 國企改革專題報告系列一國企改革專題報告系列一 證券研究報告證券研究報告 投資評級投資評級 領先大市領先大市-A A 維持維持評級評級 首選股票首選股票 目標價（元）目標價（元）評級評級 行業表現行業表現 資料來源：Wind 資訊 升幅升幅%1M1M 3M3M 12M12M 相對收益相對收益 -3.8 1.3 11.8 絕對收益絕對收益 -4.1 4.2 7.9 郭倩倩郭倩倩 分析師

2、分析師 SAC 執業證書編號：S1450521120004 機械板塊國企畫像機械板塊國企畫像：國企是國民經濟的壓艙石，價值重估潛力國企是國民經濟的壓艙石，價值重估潛力較大。較大。1）機械國企整體呈現數量少、規模大的特征，在制造業中扮演重要角色：根據 Wind 統計，截至 2023 年 3 月 15 日，A 股機械國企數量97 家，占機械個股數量比重 16.6%；A 股機械國企總市值 12055 億，占機械總市值比重為 26.2%；A 股機械國企總資產占機械總資產比重為 48.20%；2021 年 A 股機械國企營收規模 9159 億，占機械板塊總營收比重為 44.0%；2）但從估值水平來看，地

3、方國企和中央國企 PE TTM中位數分別為 26.2 倍和 34.5 倍，低于民營（34.8 倍）、外資（40.9倍）等其他非國企 PE 水平。結合國有企業的經營和財務特征來看，我們認為，機械國企定價偏低的主要原因為國企所承擔的社會責任未在估值中被體現出來；國企組織結構復雜，成長性不足；國企規模大、資產負債率高，高杠桿未轉化成盈利優勢，但未來改進空間巨大。我們認為，未來隨著國企改革不斷推進，中國特色估值體系逐漸得到市場關注，國企有望迎來估值重構的重要機遇期。三年改革行動收官，國企財務指標整體改善，新一輪國企改革三年改革行動收官，國企財務指標整體改善，新一輪國企改革蓄勢待發。蓄勢待發。1）改革表

4、現：通過分析國資委披露的央企改革三年行動方案，我們歸納國企改革在行動層面的具體表現主要包括以下三點：管理層變革；股權激勵；再融資。其中管理層的變革通常是國企改革標志性事件，高管層出現更換后，通常伴隨一系列的上市公司資本運作、股權激勵、戰略調整等動作，以及推進一些特殊的市場化改革進程，對公司經營以及利潤有一定正向促進作用；2）改革成效：我們結合國資委召開的央企投資人會議目標，在此基礎之上提出國企改革成效評價九大維度?？傮w來看，2020-2022 年機械國企上市公司整體經營情況有所改善，在盈利能力、經營效率、人均產出、債務壓力等方面都有不同程度優化，其中機械地方國企凈利率從 2016 年的 2.0

5、%提升至 2022 年前三季度的 5.4%，中央國企凈利率從 2016 年的 5.3%提升至 2022 年前三季度的9.2%，機械國企人均創收從 2016 年的 108 萬元提升至 2021 年的174 萬元；3）改革展望：央企改革指標持續優化，從 2020 年的“兩利三率”優化至 2023 年的“一利五率”，即“一增一穩四提升”，相較 2022 年，2023 年改革新加入了 ROE 和營業現金比率指標，更側重盈利能力和現金流能力的改善。伴隨改革深化，國企改革方向進一步縱向遷移，-19%-9%1%11%21%31%2022-042022-082022-122023-04機械機械滬深滬深3003

6、00 本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。2 行業專題行業專題/機械機械 機械國企核心競爭力有望得到提升，國有經濟布局有望得到進一步優化。選股策略：選股策略：行業維度出發，結合“一利五率”，精選潛力國企行業維度出發，結合“一利五率”，精選潛力國企。1）我們先從行業維度出發，篩選出景氣度較高且有望受益國企改革的板塊，包括：受益“一帶一路”的工程機械及重型機械板塊；下游為石油石化行業的國企標的；管理效率提升對公司經營業績重要性高、順經濟方向的檢測設備；緊扣“內需+安全”主題的機床設備及自動化設備；2）再結合“一利五率”考核目標，以如下具體指標為抓手，精選成長性尚可、盈利能力

7、較好、現金流情況較好、分紅率高、具備中國特色優勢的央國企：成長性：近三年收入、利潤復合增速；盈利性：近三年平均凈利率；現金流：近三年營業現金比率；分紅率：近三年平均股息率；PB/ROE：PB（截至 2023 年 3 月 15 日）/ROE（2021 年）；3）最后我們參考公司股權激勵、再融資、管理層更替情況，以及“專精特新”+世界一流“雙示范”企業名單，最終篩選出 16 家機械國企，包括：工程機械、叉車及重型機械：徐工機械、安徽合力、鐵建重工、中鐵工業、中信重工；下游為石油石化行業：川儀股份、杭氧股份、陜鼓動力、山東章鼓、蘭石重裝、石化機械；檢測設備：國纜檢測、廣電計量、國檢集團；機床設備及自

8、動化設備：秦川機床、國機精工、華工科技；國企改革金股組合國企改革金股組合：建議關注【徐工機械】、【安徽合力】、【鐵建重工】、【中鐵工業】、【中信重工】、【川儀股份】、【杭氧股份】、【陜鼓動力】、【秦川機床】、【華工科技】。風險提示：風險提示：國企改革政策推進不及預期，國企改革政策推進不及預期，“一帶一路”推進不及“一帶一路”推進不及預期預期，經濟復蘇不及預期經濟復蘇不及預期，產品出口產品出口不及預期不及預期。BVdYkZmUbViZuVuVuV9PbP6MmOqQmOtQiNrRrNjMpOpPbRpOnNwMoMpPxNsPtO行業專題行業專題/機械機械 本報告版權屬于安信證券股份有限公司，

9、各項聲明請參見報告尾頁。3 內容目錄內容目錄 1.機械板塊國企總覽：國民經濟壓艙石，價值重估潛力大.6 1.1.機械國企概覽：數量少、規模大，主要集中在傳統行業.6 1.2.機械國企財務：整體呈現規模大、杠桿高，成長性和盈利能力稍弱的特征.9 1.3.機械國企估值：PE 估值水平較低，價值重估潛力大.12 2.機械板塊國企改革回顧：三年改革行動收官，新一輪國企改革蓄勢待發.13 2.1.改革表現：管理層變革為國企改革標志性事件，股權激勵+再融資激發動能.13 2.2.改革成效：2022 年收官之年后，央國企的財務指標整體改善.17 2.3.改革展望：制造業重要程度提升，新一輪改革蓄勢待發.22

10、 3.投資建議：行業維度出發，結合“一利五率”，精選潛力國企.23 3.1.工程機械、叉車及重型機械：受益“一帶一路”沿線建設帶來海外業績釋放.26 3.2.下游為石油石化相關標的：看好中沙石油石化領域合作帶來的投資機會.31 3.3.檢測設備：空間巨大、格局分散，國企于多個細分領域領先行業.34 3.4.機床及自動化設備：緊扣“內需+安全”，從“大而不強”向中高端化邁進.38 4.風險提示.42 圖表目錄圖表目錄 圖 1.A 股機械行業各類型企業數量、市值和資產占比.6 圖 2.A 股上市國企中，機械行業占比排名全行業第 3（中信分類）.6 圖 3.A 股機械國企子行業分布（中信二級行業分類

11、）.7 圖 4.A 股機械國企子行業分布（中信三級行業分類）.7 圖 5.A 股機械行業國企營收穩步增長.10 圖 6.A 股機械行業國企凈利潤波動較大.10 圖 7.2021 年 A 股機械央企+地方國企營收占比 44.0%.10 圖 8.2021 年 A 股機械央企+地方國企歸母凈利潤占比 27.3%.10 圖 9.2021 年機械國企收入同比增速 10.28%.10 圖 10.2021 年機械國企凈利潤同比增速 2.08%.10 圖 11.A 股機械國企近 5 年毛利率略下滑，凈利率較穩定.11 圖 12.A 股機械國企近 5 年研發支出占比保持穩定.11 圖 13.2021 年 A 股

12、機械國企毛利率為 18.1%.11 圖 14.2021 年 A 股機械國企凈利率為 4.19%.11 圖 15.A 股機械行業國企資產負債率穩中有降.12 圖 16.2021 年 A 股機械國企資產負債率為 59%.12 圖 17.A 股機械國企 PE TTM 中位數偏低.12 圖 18.A 股機械國企 PE TTM 中位數處于行業中下游.12 圖 19.多數行業中，民企估值高于國企.13 圖 20.2020 年后更換總經理的國企次數統計.14 圖 21.2020 年后更換董事長的國企次數統計.14 圖 22.更換董事長后利潤增速加速增長的國企數量.14 圖 23.更換總經理后利潤增速加速增長

13、的國企數量.14 圖 24.2019 年后機械國企發布股權激勵次數增多.15 圖 25.實施股權激勵國企以通用設備企業為主.15 圖 26.2020 年以來機械國企再融資數量上行.16 圖 27.再融資國企以通用設備企業為主.16 行業專題行業專題/機械機械 本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。4 圖 28.2022 年機械國企再融資規模有所提升.16 圖 29.央企考核指標日益精準.18 圖 30.機械國企以及非國企收入增速對比.19 圖 31.機械國企以及非國企歸母凈利潤增速對比.19 圖 32.機械國企以及非國企毛利率情況.19 圖 33.機械國企以及非國企凈利率

14、情況.19 圖 34.機械國企以及非國企 ROE 情況.19 圖 35.機械國企以及非國企人均創收情況.20 圖 36.機械國企以及非國企人均創利情況.20 圖 37.機械國企以及非國企資產負債率情況.20 圖 38.機械國企以及非國企研發費用率情況.21 圖 39.機械國企以及非國企應收帳款周轉天數.21 圖 40.機械國企以及非國企人均存貨周轉天數.21 圖 41.機械央企以及地方國企凈現比基本保持平穩.21 圖 42.機械國企以及非國企股息率情況.22 圖 43.機械國企以及非國企政府補助占非經常性損益情況.22 圖 44.徐工股權激勵計劃草案.26 圖 45.2022 年鐵建重工實現營

15、收 101.02 億元，同比+6.14%.28 圖 46.2022 年鐵建重工實現歸母凈利潤 18.44 億元，同比+6.26%.28 圖 47.2023 年 1-2 月各項業務新簽合同呈增長趨勢.28 圖 48.2023 年 1-2 月國內外新簽合同同比 44%/34%.28 圖 49.2022 年中鐵工業實現營收 288.17 億元，同比+6.11%.29 圖 50.2022 年中鐵工業實現歸母凈利潤 18.67 億元，同比+0.58%.29 圖 51.2022 年公司四大主營業務收入占比.29 圖 52.公司各業務新簽合同拆分.29 圖 53.2022 年中信重工業務結構.30 圖 54

16、.2018-2022 年中信重工研發費用投入及占比.30 圖 55.2017-2022 年中信重工營收及增速.31 圖 56.2017-2022 年中信重工歸母凈利潤及增速.31 圖 57.2021 年川儀主營業務收入結構.32 圖 58.工業自動控制系統裝置組成.32 圖 59.公司業務結構變遷歷史.33 圖 60.工業服務和能源基礎設施運營收入占比逐漸提升.33 圖 61.近 3 年冶金行業下游收入占比持續提升.33 圖 62.公司業務占比情況.34 圖 63.杭氧股份期間費用率穩中有降.34 圖 64.2021 年中國檢驗檢測機構家數超 5 萬家.34 圖 65.2021 年中國檢驗檢測

17、行業收入超過 4000 億元.34 圖 66.中國檢驗檢測機構以小微型企業為主.35 圖 67.廣電計量營收分布情況（2021 年）.35 圖 68.廣電計量近年營收情況（億）.36 圖 69.廣電計量近年凈利潤情況（億）.36 圖 70.國檢集團營收分布情況（2022H1）.36 圖 71.國檢集團近年營收情況（億）.37 行業專題行業專題/機械機械 本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。5 圖 72.國檢集團近年凈利潤情況（億）.37 圖 73.國纜檢測營收分布情況（2022H1）.37 圖 74.國纜檢測近年營收情況（億）.38 圖 75.國纜檢測近年凈利潤（億）.

18、38 圖 76.2016-2021 年公司營收 CAGR=13.32%.39 圖 77.公司歸母凈利潤實現扭虧.39 圖 78.秦川機床與其他國產機床上市公司橫向對比.40 圖 79.2017-2022 年公司營收 CAGR=21.80%.40 圖 80.2017-2022 年公司歸母凈利潤 CAGR=22.83%.40 圖 81.2017-2021 年公司營收 CAGR=22.17%.41 圖 82.2017-2022 年公司歸母凈利潤 CAGR=67.85%.41 圖 83.公司毛利率較為平穩.42 圖 84.公司凈利率持續提升.42 表 1：A 股機械行業國企概況（按市值降序排列）.7

19、表 2：2020 年至今發布股權激勵計劃國企一覽.15 表 3：2020 年至今，A 股機械國企正在流程中的可轉債一覽.16 表 4：2020 年至今，A 股機械國企已發行的可轉債一覽.17 表 5：國企改革階段梳理.17 表 6：國企改革成效評價指標.18 表 7：2023 年政府工作匯報（制造業相關內容）.23 表 8：根據國企改革考核目標篩選機械國企個股（定性指標）.24 表 9：根據國企改革考核目標篩選機械國企個股（定量指標）.25 表 10：國企個股盈利預測及估值表.25 表 11：全球機床產值前十名機床廠商 2008 年與 2021 年對比.38 行業專題行業專題/機械機械 本報告

20、版權屬于安信證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。6 1.1.機械板塊國企機械板塊國企總總覽：國民經濟壓艙石，價值重估潛力大覽：國民經濟壓艙石，價值重估潛力大 為了分析對比國有企業和非國有企業在財務表現以及估值水平上的差異，我們采取中信行業分類下的 587 家 A 股機械上市公司，剔除 5 支 B 股，其中中央國有企業/地方國有企業/民營企業/公眾企業/外資企業/其他企業分別為 40/57/437/27/18/2 家，A 股機械板塊國有企業合計 97 家。1.1.1.1.機械國企概覽：數量少、規模大，主要集中在傳統行業機械國企概覽：數量少、規模大，主要集中在傳統行業 國有經濟是我國經濟和社

21、會穩定的壓艙石，機械國企呈現數量小、規模大的特征。國有經濟是我國經濟和社會穩定的壓艙石，機械國企呈現數量小、規模大的特征。截至 2023年 3 月 15 日，根據 Wind 統計：從個股數量角度，A 股機械共有中央國企 40 家，地方國企 57 家，合計數量 97 家，占 A股機械個股數量比重達到 16.6%；從市值角度，A 股機械板塊中央國企總市值為 7576 億，地方國企總市值為 4479 億，合計市值 12055 億，占 A 股機械上市公司總市值比重達到 26.2%；從資產角度來看，截至 2022 年 6 月 30 日，A 股機械央、國企占 A 股機械板塊總資產的48.20%；橫向來看，

22、在 A 股全部 1339 家國有企業中，機械設備國企數量為 97 家，在全部 30 個子行業中排名第 3。圖圖1.1.A 股機械行業各類型企業數量、市值和資產占比股機械行業各類型企業數量、市值和資產占比 資料來源：Wind，安信證券研究中心 圖圖2.2.A 股上市國企中，機械行業占比排名全行業第股上市國企中，機械行業占比排名全行業第 3（中信分類）（中信分類）資料來源：Wind，安信證券研究中心 9.81%9.73%14.63%6.88%16.46%31.54%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%個股數量占比（%）總市值占比（%）總資產占比（%）民營企業地方國企中

23、央國企公眾企業外資企業其他020406080100120電力及公共事業基礎化工機械交通運輸建筑醫藥房地產電力設備及新能源傳媒計算機電子非銀行金融國防軍工汽車有色金屬商貿零售食品飲料農林牧漁鋼鐵煤炭建材消費者服務銀行通信石油石化輕工制造綜合家電紡織服裝綜合金融國企個數國企個數行業專題行業專題/機械機械 本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。7 A A 股機械行業國企主要股機械行業國企主要集中在專用機械、軌交、工程機械等集中在專用機械、軌交、工程機械等傳統行業。傳統行業。我們按照中信行業分類標準對 97 家機械國企進行分類，從個股數量角度來看，專用機械/通用設備/運輸設備/工

24、程機械/金屬制品/儀器儀表的個股數量分別為32/25/16/10/7/7家，數量占比分別為33.0%/25.8%/16.5%/10.3%/7.2%/7.2%。按照中信三級標準進一步分類，機械國企主要分布在專用機械、鐵路交通、工程機械、基礎件、金屬制品、礦山冶金等子行業中。從市值角度來看，市值超 200 億的國企主要分布于鐵路機械、工程機械、礦山冶金機械等行業；市值介于 100-200 億之間的國企主要分布于鐵路交通設備、起重運輸設備、礦山冶金機械、激光加工、工業機器人及工控系統、叉車、工程機械等行業；市值 100 億以下的企業行業分布較雜。圖圖3.3.A 股機械國企子行業分布（中信二級行業分類

25、）股機械國企子行業分布（中信二級行業分類）圖圖4.4.A 股機械國企子行業分布（中信三級行業分類）股機械國企子行業分布（中信三級行業分類）資料來源：Wind，安信證券研究中心 資料來源：Wind，安信證券研究中心 表表1 1：A A 股機械行業國企概況（按市值降序排列）股機械行業國企概況（按市值降序排列）證券簡稱證券簡稱 股票代碼股票代碼 總市值總市值（億元）（億元）20212021 年年營收營收（億元）（億元）20182018-20212021 年年營營收收 CAGRCAGR（%）20212021 年年歸母凈歸母凈利潤利潤（億元）（億元）20182018-20212021 年年歸母歸母凈利潤

26、凈利潤 CAGRCAGR（%）市盈率市盈率TTMTTM 行業分類行業分類 (中信三級中信三級)中國中車 601766.SH 1672.0 2257.3 1.0%103.0 -3.0%18.0 鐵路交通設備 中國船舶 600150.SH 1160.6 597.4 52.3%2.1 -24.1%91.7 船舶制造 徐工機械 000425.SZ 844.9 843.3 23.8%56.1 40.0%14.9 工程機械 時代電氣 688187.SH 647.0 151.2 -1.2%20.2 -8.3%29.6 鐵路交通設備 中國通號 688009.SH 523.4 383.6 -1.4%32.7 -

27、1.3%16.0 鐵路交通設備 杭氧股份 002430.SZ 367.7 118.8 14.6%11.9 17.2%26.0 其他專用機械 鐵建重工 688425.SH 274.7 95.2 6.3%17.4 2.6%14.9 工程機械 國機重裝 601399.SH 239.5 95.1 -0.1%3.9 -6.4%58.0 其他專用機械 鄭煤機 601717.SH 236.4 292.9 4.0%20.7 32.8%10.7 礦山冶金機械 天地科技 600582.SH 230.1 235.7 9.5%16.2 19.0%11.1 礦山冶金機械 中國一重 601106.SH 222.9 231

28、.3 30.1%1.7 9.4%130.4 礦山冶金機械 中鐵工業 600528.SH 210.4 271.6 14.9%18.6 7.8%11.3 鐵路交通設備 陜鼓動力 601369.SH 197.1 103.6 27.2%8.6 34.8%21.3 其他通用機械 中國鐵物 000927.SZ 188.2 591.4 274.6%9.8 197.0%22.7 鐵路交通設備 振華重工 600320.SH 170.9 259.8 6.0%4.4 -0.2%58.7 起重運輸設備 中信重工 601608.SH 169.7 75.5 13.2%2.3 28.8%92.9 礦山冶金機械 中鎢高新 0

29、00657.SZ 161.5 120.9 13.9%6.4 57.2%27.8 機床刀具 銳科激光 300747.SZ 159.3 34.1 32.6%4.7 3.1%150.5 激光加工設備 機器人 300024.SZ 158.9 33.0 2.1%-5.6-207.8%-33.7 工業機器人及 工控系統 33.0%25.8%16.5%10.3%7.2%7.2%專用機械通用設備運輸設備工程機械金屬制品儀器儀表17117 7 7 7 764 43 32 2 2 2 21 1 1 1024681012141618其他專用機械鐵路交通設備工程機械基礎件金屬制品礦山冶金機械儀器儀表其他通用機械船舶制

30、造起重運輸設備機床設備鋰電設備電梯紡織服裝機械工業機器人及工塑料加工機械油氣裝備叉車核電設備激光加工設備其他運輸設備個股數量個股數量行業專題行業專題/機械機械 本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。8 川儀股份 603100.SH 150.1 54.8 15.4%5.4 11.7%29.2 電力電子及自動化 安徽合力 600761.SH 140.4 154.2 16.8%6.3 2.9%17.4 叉車 柳工 000528.SZ 137.2 287.0 16.6%10.0 8.0%19.8 工程機械 廣電計量 002967.SZ 125.7 22.5 22.3%1.8 14

31、.3%58.6 儀器儀表*ST 沈機 000410.SZ 123.3 17.0 -30.3%-8.6 3.1%-21.6 機床設備 贏合科技 300457.SZ 122.4 52.0 35.6%3.1 -1.4%24.7 鋰電設備 上海機電 600835.SH 119.0 247.2 5.2%8.1 -13.9%20.3 電梯 恒潤股份 603985.SH 116.1 22.9 24.6%4.4 52.4%71.9 基礎件 中船科技 600072.SH 114.9 24.1 -9.6%0.8 7.0%203.0 船舶制造 大連重工 002204.SZ 108.3 91.1 11.5%1.2 9

32、5.7%37.8 其他專用機械 一拖股份 601038.SH 105.7 92.1 18.5%4.4 -169.6%20.7 其他專用機械*ST 海核 002366.SZ 103.0 4.1 -33.4%-8.4-235.7%-13.1 核電設備 魯信創投 600783.SH 100.0 1.4 -13.2%5.1 39.7%29.0 其他專用機械 國檢集團 603060.SH 98.2 22.2 33.2%2.5 9.8%38.8 儀器儀表 秦川機床 000837.SZ 94.6 50.5 16.6%2.8 -200.1%41.2 機床設備 中國電研 688128.SH 91.4 34.1

33、9.5%3.2 15.0%25.6 其他專用機械 東方中科 002819.SZ 91.2 18.5 25.9%1.7 54.2%86.4 儀器儀表 蘭石重裝 603169.SH 91.0 40.4 16.6%1.2 -143.3%53.7 其他專用機械 太原重工 600169.SH 86.7 83.2 9.0%1.6 62.9%216.3 起重運輸設備 航天工程 603698.SH 84.8 24.3 14.5%1.6 -11.8%53.2 礦山冶金機械 建設機械 600984.SH 84.5 47.2 28.5%3.7 31.8%-200.1 工程機械 寶塔實業 000595.SZ 75.9

34、 1.7 -26.1%-1.8 21.8%-46.4 基礎件 山推股份 000680.SZ 72.4 91.6 4.6%2.1 37.6%13.9 工程機械 山河智能 002097.SZ 69.8 114.1 25.6%3.2 -9.5%-25.7 工程機械 寶鼎科技 002552.SZ 68.9 3.5 4.3%0.1 -39.5%965.7 船舶制造 神州高鐵 000008.SZ 68.7 22.1 -4.8%-13.9-262.5%-4.7 鐵路交通設備 國機精工 002046.SZ 66.5 33.3 17.2%1.3 77.2%43.9 基礎件 石化機械 000852.SZ 61.9

35、 69.5 12.2%0.4 48.7%89.8 油氣裝備 廣日股份 600894.SH 61.7 77.7 12.4%6.5 68.8%11.5 電梯 北化股份 002246.SZ 58.0 26.3 3.7%1.2 -0.6%43.3 其他專用機械 中南文化 002445.SZ 57.4 4.8 -20.8%2.1 -146.2%-62.4 金屬制品 貴繩股份 600992.SH 55.0 25.3 6.8%0.3 6.6%261.4 金屬制品 惠博普 002554.SZ 54.8 15.9 -1.4%0.9 -156.5%67.0 礦山冶金機械 潤邦股份 002483.SZ 54.0 3

36、8.5 25.2%3.5 74.8%21.3 起重運輸設備 金鷹重工 301048.SZ 53.8 30.5 11.6%2.4 34.0%21.4 鐵路交通設備 中金環境 300145.SZ 52.9 51.9 5.9%(7.8)-221.9%-6.6 基礎件 廈工股份 600815.SH 52.2 15.5 -18.2%-1.1-46.1%-30.9 工程機械 昆船智能 301311.SZ 49.1 19.1 8.0%1.0 16.4%42.1 其他專用機械 晉西車軸 600495.SH 48.7 12.1 -4.2%0.1 -32.9%48.9 鐵路交通設備 中金輻照 300962.SZ

37、48.2 3.1 8.2%0.9 18.4%48.3 其他專用機械 埃夫特-U 688165.SH 47.3 11.5 -4.4%-1.9 106.0%-26.7 工業機器人及 工控系統 天橋起重 002523.SZ 45.2 17.7 8.1%0.6 -17.4%84.4 起重運輸設備 哈鐵科技 688459.SH 45.2 8.7 3.4%1.1 14.0%39.2 鐵路交通設備 鋼研納克 300797.SZ 44.8 7.0 11.5%0.8 9.4%50.7 儀器儀表 天沃科技 002564.SZ 44.6 68.1 -4.0%-6.9-310.2%-5.8 其他專用機械 鐵科軌道 6

38、88569.SH 42.1 13.5 6.5%1.7 12.3%17.8 鐵路交通設備 博深股份 002282.SZ 42.0 15.8 14.5%2.3 38.0%25.6 金屬制品 行業專題行業專題/機械機械 本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。9 新筑股份 002480.SZ 41.2 12.5 -13.9%-2.9-378.8%-12.1 其他運輸設備 寶色股份 300402.SZ 40.8 12.6 20.7%0.5 53.5%66.7 金屬制品 億利達 002686.SZ 40.4 19.1 8.0%0.4 18.8%74.2 基礎件 山東章鼓 002598

39、.SZ 40.2 17.0 21.6%1.0 7.7%35.2 其他通用機械 銀寶山新 002786.SZ 39.8 26.7 -3.9%-5.8-341.1%-9.1 其他通用機械 寧波精達 603088.SH 37.6 5.3 15.8%0.9 28.5%29.8 機床設備 杭齒前進 601177.SH 36.8 21.4 9.4%1.4 111.4%25.7 基礎件 克勞斯 600579.SH 36.7 98.5 -4.5%-2.5-208.9%-8.1 塑料加工機械 東杰智能 300486.SZ 35.3 13.0 23.0%0.7 3.8%54.4 其他專用機械 正業科技 30041

40、0.SZ 35.3 14.6 0.7%1.3 97.2%250.4 鋰電設備 藍科高新 601798.SH 34.6 8.3 1.1%-1.7-240.3%-26.7 其他專用機械 濰柴重機 000880.SZ 34.5 34.1 12.9%1.4 48.7%25.1 其他通用機械 福能東方 300173.SZ 33.8 11.6 49.2%-3.2-27.1%-10.1 鋰電設備 高鐵電氣 688285.SH 32.9 14.2 10.8%1.4 23.5%23.2 鐵路交通設備 山東墨龍 002490.SZ 32.9 37.3 -5.7%-3.7-258.5%-7.3 油氣裝備 蘇常柴 A

41、 000570.SZ 32.4 24.5 4.7%1.0 18.2%28.1 其他通用機械 龍溪股份 600592.SH 32.0 14.4 11.8%3.0 50.3%33.4 基礎件 北方股份 600262.SH 30.9 16.5 11.2%0.9 -6.6%28.5 礦山冶金機械 物產金輪 002722.SZ 30.8 31.5 11.4%1.3 1.8%39.2 金屬制品 大西洋 600558.SH 30.7 34.4 10.2%0.8 7.6%60.2 金屬制品 賽福天 603028.SH 30.3 9.2 18.7%0.6 49.9%69.7 金屬制品 密封科技 301020.S

42、Z 29.4 4.9 5.3%0.9 0.9%52.7 其他專用機械 國纜檢測 301289.SZ 29.1 2.2 10.5%0.7 9.3%42.8 儀器儀表 南風股份 300004.SZ 27.8 8.4 -4.0%-6.9-12.7%-4.6 其他通用機械 哈焊華通 301137.SZ 27.7 17.2 16.7%0.8 4.6%77.2 其他專用機械 國瑞科技 300600.SZ 26.3 2.2 -23.4%-2.7-235.3%-58.5 船舶制造 金自天正 600560.SH 25.9 7.1 8.1%0.5 30.1%52.4 礦山冶金機械 理工光科 300557.SZ 2

43、3.6 4.4 29.3%0.1 -9.0%84.1 儀器儀表 金明精機 300281.SZ 22.6 5.2 11.9%0.4 25.9%843.1 塑料加工機械 開普檢測 003008.SZ 21.9 1.4 -8.8%0.6 -15.1%32.5 儀器儀表 冀東裝備 000856.SZ 21.3 34.5 19.3%0.2 -3.2%257.5 其他專用機械 標準股份 600302.SH 19.4 16.8 31.1%-0.9-249.4%-19.9 紡織服裝機械 ST 中捷 002021.SZ 13.6 9.6 -5.6%-5.2 29.6%-2.6 紡織服裝機械 資料來源：Wind，

44、安信證券研究中心（截至 2023 年 3 月 7 日）1.2.1.2.機械國企財務：整體呈現規模大、杠桿高，成長性和盈利能力稍弱的特征機械國企財務：整體呈現規模大、杠桿高，成長性和盈利能力稍弱的特征 1 1）成長性：）成長性：整體看，整體看，機械國企營收穩步增長，利潤機械國企營收穩步增長，利潤復合增速不及營收復合增速不及營收。2011-2021 年，A 股機械行業國企營收從 4598 億元提升至 9159 億元，CAGR 為 7.13%；凈利潤從 146 億元提升至 379 億元，CAGR 為 3.54%。營收增長較為平穩，過去疫情三年對國企影響較小，主要系國家經濟穩步增長，國企改革紅利持續釋

45、放，為國企發展創造良好條件；國企承擔著保障國計民生的責任，抗風險能力較強，疫情得到控制后率先復工復產，且機械行業大多處于產業鏈上游，受疫情影響相對較小。另一方面，國企凈利潤復合增速低于營收，主要系國企普遍存在經營效率低下、盈利能力較弱等問題。行業專題行業專題/機械機械 本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。10 圖圖5.5.A 股機械行業國企營收穩步增長股機械行業國企營收穩步增長 圖圖6.6.A 股機械行業國企凈利潤波動較大股機械行業國企凈利潤波動較大 資料來源：Wind，安信證券研究中心 資料來源：Wind，安信證券研究中心 橫向看，機械國企規模相對較大。橫向看，機械國

46、企規模相對較大。雖然機械國企數量占比只有 16.6%，但營收規模占比相對偏大，根據 Wind 數據，2021 年 A 股機械國企營收為 9159 億元，占機械板塊總營收比重達到44.0%，超過機械民企比重（39.2%）。2021 年 A 股機械國企歸母凈利潤為 344 億元，占機械板塊總歸母凈利潤比重達到 27.3%，低于機械民企比重（56.7%），主要系國企國企盈利能力相對較弱，且費用開支較高所致。圖圖7.7.2021 年年 A 股機械央企股機械央企+地方國企營收占比地方國企營收占比 44.0%圖圖8.8.2021 年年 A 股機械央企股機械央企+地方國企歸母凈利潤占比地方國企歸母凈利潤占比

47、27.3%資料來源：Wind，安信證券研究中心 資料來源：Wind，安信證券研究中心 機械國企機械國企收入及利潤增速較低，國企及央企分化明顯。收入及利潤增速較低，國企及央企分化明顯。收入增速方面，2021 年 A 股機械國企收入增速為 10.28%，低于機械非國企，其中地方國企收入增速為 16.21%，略高于中央國企（7.39%）。利潤增速方面，2021 年 A 股機械國企歸母凈利潤增速為 2.08%，顯著低于機械非國企，其中地方國企增速 31.46%，顯著高于中央國企（-8.06%）。圖圖9.9.2021 年機械國企收入同比增速年機械國企收入同比增速 10.28%圖圖10.10.2021 年

48、機械國企凈利潤同比增速年機械國企凈利潤同比增速 2.08%資料來源：Wind，安信證券研究中心 資料來源：Wind，安信證券研究中心-5%0%5%10%15%20%0200040006000800010000營收（億元）yoy（%）-100%0%100%200%300%0100200300400歸母凈利潤（億元）yoy（%）39.2%28.9%15.6%15.1%1.2%機械民營企業機械中央國企機械公眾企業機械地方國企機械外資等其他企業56.7%18.7%14.1%8.6%1.9%機械民營企業機械中央國企機械公眾企業機械地方國企機械外資等其他企業27.70%19.36%16.21%10.28%

49、7.39%0%5%10%15%20%25%30%機械其他企業A股機械機械地方國企機械全部國企機械中央國企2021年收入增速（%）31.46%20.22%14.94%2.08%-8.06%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%機械地方國企機械其他企業A股機械機械全部國企機械中央國企2021年歸母凈利潤增速（%）行業專題行業專題/機械機械 本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。11 2 2）盈利能力：）盈利能力：整體看，整體看，機械國企機械國企盈利能力較為穩定盈利能力較為穩定。近十年維度來看，2016 年前，機械國企受經營效率拖累盈利能力較低，毛利

50、率在 15%-18%之間波動，凈利率水平基本低于 3.5%，2016 年以來供給側改革改善上游盈利能力，機械國企毛利率穩定在 18%以上，凈利率穩定在 4%以上。費用率方面，機械國企期間費用率中除了財務費用率降低外，其他費用率都有不同程度提升。財務費用率從最高點 2015 年的 1.6%，下降至 2022 年前三季度的-0.1%，表明國企“去杠桿”成效明顯；研發費用率從 2011 年的 2.8%提升至 2022 年前三季度的 4.4%，研發力度逐年提升體現了機械國企在產業升級過程中持續注重自主創新；2019 年后銷售、管理費用率有所下降，我們認為主要系國企改革政策驅動，疊加疫情影響下，國企在營

51、銷、管理方面的低效開支得到壓縮。圖圖11.11.A 股機械國企近股機械國企近 5 年毛利率略下滑，凈利率較穩定年毛利率略下滑，凈利率較穩定 圖圖12.12.A 股機械國企近股機械國企近 5 年研發支出占比保持穩定年研發支出占比保持穩定 資料來源：Wind，安信證券研究中心 資料來源：Wind，安信證券研究中心 橫向看，橫向看，A A股機械國企股機械國企盈利能力相對較弱盈利能力相對較弱。毛利率方面，2021年A股機械國企毛利率為18.1%，低于非國企（25.0%），其中地方國企毛利率 18.6%，略高于中央國企（17.8%）。凈利率方面，2021 年 A 股機械國企凈利率為 4.19%，低于非國

52、企（8.66%），其中中央國企凈利率 4.34%，略高于地方國企（3.91%）。國企盈利能力較弱，主要系國有企業主要分布傳統周期行業，主要承擔基建項目投資、建設和運營管理等工作，本身服務于民生，創新發展潛力有限；國有企業組織結構復雜，經營效率較低，成本管理能力較差；國有企業側重完成社會責任，對業績等財務指標要求或相對較為寬松。圖圖13.13.2021 年年 A 股機械國企毛利率為股機械國企毛利率為 18.1%圖圖14.14.2021 年年 A 股機械國企凈利率為股機械國企凈利率為 4.19%資料來源：Wind，安信證券研究中心 資料來源：Wind，安信證券研究中心 4 4）償債能力：）償債能力

53、：整體看，整體看，機械國企機械國企資產負債率持續降低，去杠桿成效顯著。資產負債率持續降低，去杠桿成效顯著。由于國企具有融資優勢，普遍存在杠桿較高的問題，隨著一系列“降杠桿”改革，機械國企逐步實現資產結構的調整，資產負債率穩中有降，從 2011 年的 62.4%下降至 2021 年的 59.0%，債務壓力有所緩解。0%5%10%15%20%25%毛利率（%）凈利潤（%）-2%0%2%4%6%8%銷售費用率（%）財務費用率（%）研發費用率（%）管理費用率（%）17.8%18.1%18.6%25.0%0%5%10%15%20%25%30%機械中央國企機械全部國企機械地方國企機械其他企業2021年毛利

54、率（%）3.91%4.19%4.34%8.66%0%2%4%6%8%10%機械地方國企機械全部國企機械中央國企機械其他企業2021年凈利潤（%）行業專題行業專題/機械機械 本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。12 橫向看，橫向看，A A 股機械國企股機械國企杠桿相對偏高。杠桿相對偏高。2021 年 A 股機械國企資產負債率為 59.03%，高于非國企（47.52%），其中地方國企資產負債率為 61.38%，高于中央國企（57.95%）。國企杠桿較高主要系國企承擔更多引導基建投資、穩定經濟增長等“政治責任；國有企業具有融資優勢；國企治理存在不規范、效率低下等問題，企業對債

55、務管理約束較弱。圖圖15.15.A 股機械行業國企資產負債率穩中有降股機械行業國企資產負債率穩中有降 圖圖16.16.2021 年年 A 股機械國企資產負債率為股機械國企資產負債率為 59%資料來源：Wind，安信證券研究中心 資料來源：Wind，安信證券研究中心 1.3.1.3.機械國企估值：機械國企估值：PEPE 估值水平較低，價值重估潛力大估值水平較低，價值重估潛力大 國企在國民經濟中重要性日益凸顯，但估值仍然偏低。國企在國民經濟中重要性日益凸顯，但估值仍然偏低。國有企業是國民經濟的壓艙石，但尚存在“價值實現與價值創造不匹配”等問題。截至 2023 年 3 月 15 日，我們統計的 97

56、 家 A 股機械國企樣本中，地方國企和中央央企 PE TTM 中位數分別為 26.2 倍和 34.5 倍，低于民營等其他非國企 PE 水平。結合國有企業的經營和財務特征來看，我們認為，機械國企定價偏低的主要原因為國企組織結構復雜，成長性不足；國企規模大、資產負債率高，但高杠桿未轉化成盈利能力優勢；國企所承擔的社會責任未在估值中被體現出來。圖圖17.17.A 股機械國企股機械國企 PE TTM 中位數偏低中位數偏低 圖圖18.18.A 股機械國企股機械國企 PE TTM 中位數處于行業中下游中位數處于行業中下游 資料來源：Wind，安信證券研究中心 資料來源：Wind，安信證券研究中心（注：截至

57、 2023 年 3 月 15 日）47.52%57.95%59.03%61.38%0%10%20%30%40%50%60%70%機械其他企業機械中央國企機械全部國企機械地方國企2021年資產負010203040502020年2月2021年2月2022年2月2023年2月機械國企機械非國企全部機械48.640.934.834.526.224.80204060其他企業 外資企業 民營企業 中央國企 地方國企 公眾企業其他企業外資企業民營企業中央國企地方國企公眾企業行業專題行業專題/機械機械 本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。13 圖圖19.19.多數行業中，民企估值高于國

58、企多數行業中，民企估值高于國企 資料來源：Wind，安信證券研究中心 建立建立中國特色社會主義估值，有望帶動國企估值修復。中國特色社會主義估值，有望帶動國企估值修復。2022 年 11 月 21 日，證監會主席易會滿在金融街論壇上表示“要探索建立具有中國特色的估值體系，促進市場資源配置功能更好發揮”。2023 年證監會系統工作會議再一次提及“中國特色估值體系”，指出“深入研究成熟市場估值理論的適用場景，把握好不同類型上市公司的估值邏輯，探索建立具有中國特色的估值體系，促進市場資源配置功能更好發揮。估值高低直接體現市場對上市公司的認可程度?！蔽覀冋J為，隨著國企改革不斷推進，中國特色估值體系逐漸得

59、到市場關注，國企有望迎來估值重構的重要機遇期。2.2.機械板塊國企改革回顧：三年改革行動收官，新一輪國企改革蓄勢機械板塊國企改革回顧：三年改革行動收官，新一輪國企改革蓄勢待發待發 2.1.2.1.改革表現：管理層變革為國企改革標志性事件，股權激勵改革表現：管理層變革為國企改革標志性事件，股權激勵+再融資激發動能再融資激發動能 20202020 年國企改革三年行動方案推出。年國企改革三年行動方案推出。國企改革三年行動開始于 2020 年，是三年來落實國有企業改革“1+N”政策體系和頂層設計的具體施工圖。按照設計目標，國企改革三年行動聚焦“一個方向+七大內容+五個發力”，致力于達成如下三大目標，即

60、在形成更加成熟定型的中國特色現代企業制度和完善國資監管體制上取得明顯成效；在推動國有經濟布局優化和結構調整上取得明顯成效；在提高國有企業活力和效率上取得明顯成效，切實增強國有經濟競爭力、創新力、控制力、影響力、抗風險能力。通過分析國資委披露的央企改革三年行動方案，我們我們歸納歸納國企改革國企改革在行動層面的具體體現包在行動層面的具體體現包括以下括以下三點：三點：1 1）管理層變革；）管理層變革；2 2）股權激勵；）股權激勵；3 3）再融資）再融資，其中管理層的變革（尤其是董事長變革）通常是國企改革標志性事件。管理層變動情況：管理層變動情況：根據 Wind 統計，2020 年以來更換董事長的國企

61、數量為 70 家，占比達到72.16%，更換總經理的國企數量為 64 家，占比達到 65.98%。-20020406080100銀行房地產計算機環保商貿零售電力設備建筑裝飾建筑材料紡織服飾電子公用事業綜合機械設備通信醫藥生物石油石化家用電器基礎化工非銀金融有色金屬交通運輸社會服務汽車煤炭國防軍工農林牧漁美容護理輕工制造傳媒食品飲料鋼鐵民企PE中央企業PE地方國企PE行業專題行業專題/機械機械 本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。14 圖圖20.20.2020 年后更換總經理的國企次數統計年后更換總經理的國企次數統計 圖圖21.21.2020 年后更換董事長的國企次數統計

62、年后更換董事長的國企次數統計 資料來源：Wind，安信證券研究中心 資料來源：Wind，安信證券研究中心 管理管理層面層面改革激發經營活力改革激發經營活力，國企經營質量有一定改善，國企經營質量有一定改善。國企“換帥”往往意味著國企改革出現實質性拐點的標志性事件，且根據我們的統計，高管層出現更換后，通常伴隨一系列的上市公司資本運作、股權激勵、戰略調整等動作，及推進一些特殊的市場化改革進程，對公司經營以及利潤有一定正向促進作用。根據 Wind，我們統計了 2020-2021 年國企“換帥”前后的利潤增速變化：1)更換董事長當年利潤增速出現加速增長或降幅收窄的公司共 20 家，占比為 20.62%，

63、第二年利潤繼續加速增長或降幅收窄的公司共 5 家，占比為 5.15%；更換總經理當年利潤出現增長或降幅收窄的公司共 15 家，占比為 15.46%，第二年利潤繼續加速增長或降幅收窄的公司共 5 家，占比為 5.15%。2)分加速增長的區間來看，更換董事長或總經理后，當年利潤差在 30%以上的公司最多，分別為 14 家和 10 家，占比分別為 70%和 67%；更換董事長或總經理第二年，利潤差在 0-10%區間的公司最多，分別為 2 家和 2 家，占比分別為 40%和 40%。圖圖22.22.更換董事長后利潤增速加速增長的國企數量更換董事長后利潤增速加速增長的國企數量 圖圖23.23.更換總經理

64、后利潤增速加速增長的國企數量更換總經理后利潤增速加速增長的國企數量 資料來源：Wind，安信證券研究中心 資料來源：Wind，安信證券研究中心 股權激勵增加，理順利益機制股權激勵增加，理順利益機制 20202020 年以來年以來股權激勵提速。股權激勵提速。2019 年 11 月，國資委印發關于進一步做好中央企業控股上市公司股權激勵工作有關事項的通知，2020 年 5 月再度印發中央企業上市公司實施股權激勵工作指引，為央企股權激勵打開政策空間，2020 年以來實施股權激勵的央國企數量明顯增多。根據 Wind 統計，2020 年至 2022 年 3 月，共 51 家機械國企發布股權激勵計劃，其中

65、2022 年共 7 家機械國企發布股權激勵計劃，占所有機械國企數量比重為 7.22%；從節奏上來看，2020 年后國企股權激勵明顯提速，發布股權激勵的企業數量從 2020 年的 4 家提升至 2022 年的 7 家；從子行業分布來看，主要集中于通用機械（37.3%）以及專用機械（27.5%）；從激勵內容來看，2020 年至今，共有 9 家機械國企是以業績考核作為行權條件。9115411146100510152025302020202120222023年1-3月中央地方8912310112070102030402020202120222023年1-3月中央地方222121141051015當年利

66、潤加速增長第二年利潤繼續加速增長0-10%10%-20%20%-30%30%以上122120101024681012當年利潤加速增長第二年利潤繼續加速增長0-10%10%-20%20%-30%30%以上行業專題行業專題/機械機械 本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。15 圖圖24.24.2019 年后機械國企發布股權激勵次數增多年后機械國企發布股權激勵次數增多 圖圖25.25.實施股權激勵國企以通用設備企業為主實施股權激勵國企以通用設備企業為主 資料來源：Wind，安信證券研究中心（注：包含正在流程中的股權激勵，截至 2023 年 3 月 15 日）資料來源：Wind，

67、安信證券研究中心（注：包含正在流程中的股權激勵，截至 2023 年 3 月 15 日）股權激勵為國企高質量發展注入動力，有利于提升國企市場競爭力。股權激勵為國企高質量發展注入動力，有利于提升國企市場競爭力。國有企業缺乏對股東代表、外部董事和監事的長效激勵機制，這已經成為制約公司發展的明顯短板。股權激勵是有效吸引、激勵和保留人才的重要工具，有助于推動國企改革，使國有企業走向市場化：1)國有企業管理者和核心技術骨干通過股權激勵的實施成為國有企業的股東，如此可使員工個人利益與企業利益保持一致，一定程度上弱化二者之間沖突，達成利益共同體；2)股權激勵亦可優化上市公司的股權結構，股權結構變為開放式結構，

68、大大增強企業員工的職業認同感；3)在股權激勵方案中一般會設置行權期限，這大大增加了激勵對象的離職成本，可從反面起到穩定管理層和員工的作用。表表2 2：2 2020020 年至今發布股權激勵計劃國企一覽年至今發布股權激勵計劃國企一覽 代代碼碼 名稱名稱 行業行業 屬性屬性 預案公告日預案公告日 方案進度方案進度 激勵方式激勵方式 激勵總數激勵總數(萬萬股股/萬份萬份)激勵總數占當時激勵總數占當時總股本比例總股本比例(%)(%)000425.SZ 徐工機械 工程機械 地方國企 2023-02-20 國資委批準 上市公司提取激勵基金買入流通 A 股 11816.17 1.00 000852.SZ 石

69、化機械 專用機械 中央國企 2022-12-05 國資委批準 上市公司定向發行股票 1600.00 1.70 300457.SZ 贏合科技 專用機械 地方國企 2022-11-12 實施 上市公司提取激勵基金買入流通 A 股 396.50 0.61 300145.SZ 中金環境 通用設備 地方國企 2022-08-17 實施 上市公司提取激勵基金買入流通 A 股 2939.03 1.53 600169.SH 太原重工 通用設備 地方國企 2022-08-10 實施 上市公司定向發行股票 4818.39 1.45 300024.SZ 機器人 通用設備 中央國企 2022-06-20 實施 上市公

70、司定向發行股票 4497.00 2.90 603088.SH 寧波精達 通用設備 地方國企 2022-03-22 實施 上市公司定向發行股票 776.62 1.81 300557.SZ 理工光科 儀器儀表 中央國企 2021-12-30 實施 上市公司定向發行股票 167.00 3.00 300797.SZ 鋼研納克 儀器儀表 中央國企 2021-12-21 實施 上市公司定向發行股票 741.00 3.00 002430.SZ 杭氧股份 專用機械 地方國企 2021-12-01 實施 上市公司定向發行股票 2000.00 2.07 603060.SH 國檢集團 儀器儀表 中央國企 2021-

71、08-27 實施 授予期權,行權股票來源為上市公司定向發行股票 1407.00 2.33 688165.SH 埃夫特-U 通用設備 地方國企 2021-06-30 實施 上市公司定向發行股票 966.83 1.85 300173.SZ 福能東方 專用機械 地方國企 2021-05-06 董事會預案 授予期權,行權股票來源為上市公司定向發行股票 2204.00 3.00 601369.SH 陜鼓動力 通用設備 地方國企 2021-01-30 實施 上市公司定向發行股票 5163.00 3.08 000680.SZ 山推股份 工程機械 地方國企 2020-11-27 實施 上市公司定向發行股票 2

72、527.00 2.04 002819.SZ 東方中科 儀器儀表 中央國企 2020-04-29 實施 上市公司定向發行股票 224.05 1.42 資料來源：Wind，安信證券研究中心 行業專題行業專題/機械機械 本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。16 國有企業實施再融資的比重增加，與資本市場形成良性互動國有企業實施再融資的比重增加，與資本市場形成良性互動 2 20 02020-20222022 年年國企改革三年行動期間，國企改革三年行動期間，機械國企再融資數量明顯上行。機械國企再融資數量明顯上行。根據 Wind 統計，從數量來看，2020 年至 2022 年 3 月

73、，共 37 家機械國企發布再融資計劃，其中 2022 年共 12家機械國企再融資，占所有機械國企數量比重為 12.37%；從融資方式看，2020 年至 2022 年3 月，共發布再融資 37 單，其中定增 28 單，占比 75.68%，可轉債 8 單，占比 21.62%；從融資規模來看，2022 年機械國企實際再融資募集資金達到 530.54 億元，占機械總再融資比例達到 51.20%，相較 2021 年增長 26.02pct;從子行業分布來看，發布再融資的機械國企主要集中于通用機械（32.4%）以及專用機械（18.9%）；從節奏上來看，2019 年后國企再融資明顯提速，企業數量從 2019

74、年的 2 家提升至 2022 年的 12 家。圖圖26.26.2020 年以來機械國企再融資數量上行年以來機械國企再融資數量上行 圖圖27.27.再融資國企以通用設備企業為主再融資國企以通用設備企業為主 資料來源：Wind，安信證券研究中心（注：包含正在流程中的再融資，截至 2023 年 3 月 15 日）資料來源：Wind，安信證券研究中心（注：包含正在流程中的再融資，截至 2023 年 3 月 15 日）圖圖28.28.2022 年機械國企再融資規模有所提升年機械國企再融資規模有所提升 資料來源：Wind，安信證券研究中心 表表3 3：2 2020020 年至今，年至今，A A 股機械國企

75、正在流程中的可轉債一覽股機械國企正在流程中的可轉債一覽 公司代公司代碼碼 公司名稱公司名稱 子行業子行業 屬性屬性 方案進度方案進度 預案公告日預案公告日 股東大會公告日股東大會公告日 發行規模發行規模(億元億元)發 行 期 限發 行 期 限(年年)603060.SH 國檢集團 儀器儀表 中央國企 股東大會通過 2022-06-30 2022-07-29 8.0000 6 000528.SZ 柳工 工程機械 地方國企 證監會核準 2022-04-29 2022-05-20 30.0000 6 002598.SZ 山東章鼓 通用設備 地方國企 股東大會通過 2022-12-27 2023-01-

76、12 2.5000 6 600984.SH 建設機械 工程機械 地方國企 股東大會通過 2022-05-14 2022-06-10 19.0000 6 資料來源：Wind，安信證券研究中心 11102514379311243051015202017201820192020202120222023可轉債 地方國有企業可轉債 中央國有企業定增 地方國有企業定增 中央國有企業32.4%18.9%13.5%18.9%10.8%5.4%通用設備專用機械工程機械運輸設備儀器儀表金屬制品221.90143.89530.543.110.00%20.00%40.00%60.00%80.00%0200400600

77、800100012002020202120222023全部機械再融資規模（億元）機械國企再融資規模（億元）國企再融資占比（%）行業專題行業專題/機械機械 本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。17 表表4 4：2 2020020 年至今，年至今，A A 股機械國企已發行的可轉債一覽股機械國企已發行的可轉債一覽 正股代正股代碼碼 正股簡稱正股簡稱 行業行業 屬性屬性 轉債代碼轉債代碼 轉債名稱轉債名稱 發行公告日發行公告日 發 行 規 模發 行 規 模(億元億元)期限期限(年年)票 面 利票 面 利率率(%)(%)最 新 轉最 新 轉股價股價 600761.SH 安徽合力

78、工程機械 地方國企 110091.SH 合力轉債 2022-12-09 20.4751 6 0.20 14.40 300486.SZ 東杰智能 專用機械 地方國企 123162.SZ 東杰轉債 2022-10-12 5.7000 6 0.50 8.06 002430.SZ 杭氧股份 專用機械 地方國企 127064.SZ 杭氧轉債 2022-05-17 11.3700 6 0.20 28.68 資料來源：Wind，安信證券研究中心 再融資助力國企長遠發展再融資助力國企長遠發展。在國企引入財務型戰略投資者的方式中，發行可轉債和定增是較為常見的方式之一。一方面，再融資有助于公司補充資本金、降低資產

79、負債率、改善資本結構，進一步優化財務狀況，增加抗風險能力；另一方面，通過引入機構投資者或者社會股東，能夠突破地理位置/原有產業帶等因素對業務開展的影響，促進多層次的合作和資源共享，助力長期發展。2.2.2.2.改革成效：改革成效：20222022 年收官之年后，央國企年收官之年后，央國企的財務指標整體的財務指標整體改善改善 國企改革階段梳理：我國國企改革大致可分為五個階段，國企改革階段梳理：我國國企改革大致可分為五個階段，第一階段為放權讓利期（1978-1992年），改革開放后，通過所有權和經營權相分離激發國有企業的經營活力；第二階段為產權改革階段（1993-2002 年），十四屆三中全會提出

80、在國有企業建立“產權清晰、權責明確、政企分開、管理科學”的現代企業制度，十五屆四中全會要求國企普遍實現股權多元化和建立有效的法人治理結構，公司化改制在國有企業全面展開；第三階段為國資監管階段（2003-2015年），此階段以兼并重組為主要手段，進一步深化國有資產結構布局調整，大力推動了股份制改革，包括建立健全國有企業董事會；第四階段為全面深化階段（2015-2019 年），這一時期的改革關鍵詞是分類改革、混改和雙百行動；第五階段（2020-2022 年），2020 年政府工作報告提出“實施三年行動，提升改革成效”的要求，2020 年 6 月，中央全面深化改革委員會發布國企改革三年行動計劃方案(

81、2020-2022)，提出五大目標和八方面重點任務，國企改革的方向進一步向縱深遷移。表表5 5：國企改革階段梳理國企改革階段梳理 改革方向（目標要求）改革方向（目標要求）重點任務重點任務 1978-1992 年（放權讓利）不觸動國有產權的前提下，通過所有權和經營權相分離激發國有企業的經營活力。承包制，利潤留成、盈虧包干、以稅代利等等。1993-2002 年（產權改革階段）市場經濟體制、產權改革、現代企業制度。針對大型國有企業，打造大型企業和企業集團；針對國有中小企業，采取多種形式放開搞活；出售國有中小企業；國有企業建立產權清晰、權責明確、政企分開、管理科學的現代企業制度 2003-2015 年

82、（國資監管階段）解決誰來代表所有者對國有企業進行監管的問題。確立了“三分開、三統一、三結合”的國有資產管理體制，明確由國資監管機構履行出資人職能；通過公司制股份制改革優化國有經濟布局，以兼并重組為主要手段，深化國有資產結構布局調整；大力推動股份制改革，建立健全國有企業董事會。2015-2019 年（全面深化階段）完善“1+N”政策體系，成立國有資本運營公司，國有企業承擔更多社會責任?；旌纤兄聘母?、法人治理結構、市場化經營機制、長期激勵機制、堅持黨的領導。2020-2022 年（國企改革三年行動）做強做優做大國有資本和國有企業，增強國有經濟競爭力、創新力、控制力、影響力、抗風險能力。完善中國特

83、色現代企業制度；推進國有資本布局優化和結構調整；推進混合所有制改革；健全市場化經營機制；以管資本為主的國有資產監管體制；推動國有企業公平參與市場競爭；國企改革專項行動；加強國有企業黨的領導黨的建設。資料來源：國資委，安信證券研究中心 梳理梳理歷次央歷次央企改革歷程，自企改革歷程，自 2 2020020 年以來年以來考核指標日益精準：考核指標日益精準：（1）2020 年國有企業改革三年行動正式發布明確了改革目標，提出中央企業考核指標為“兩利三率兩利三率”，整體思路在于引導企業關注提高經營效率，在科技成長領域加大布局力度，兩利即企業利潤總額和凈利潤，三率即資產負債率、營收利潤率、研發投入強度；（2

84、）2021 年指標體系變更為“兩利四率兩利四率”，新增全員勞動力生產率指標，引導企業提高勞動力配置效率和人力資本水平；（3）2022 年，“兩利四率兩利四率”細化為“兩增一控三提高兩增一控三提高”：“兩增”是利潤總額和凈利潤增速要高于國民經濟增速；“一控”是資產負債率要控制在 65%以內；“三提高”是營業收入利潤率要再提高 0.1 個百分點、全員勞動生產率再提高 5%、研發經費投入要進一步提高；行業專題行業專題/機械機械 本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。18（4）2023 年中央企業考核指標為“一利五率一利五率”，目標為“一增一穩四提升一增一穩四提升”，相較于 20

85、22 年的變化主要是用凈資產收益率替換凈利潤指標，用營業現金比率替換營業收入利潤率指標，對盈利能力、價值實現能力的考核更加重視：“一增”：確保利潤總額增速高于全國 GDP 增速，力爭取得更好業績；“一穩”：資產負債率總體保持穩定；“四提升”：凈資產收益率、研發經費投入強度、全員勞動生產率、營業現金比率等4 個指標進一步提升。圖圖29.29.央企考核指標日益精準央企考核指標日益精準 資料來源：國資委，安信證券研究中心 我們結合國資委召開的央企投資人會議目標，在此基礎之上提出國企改革成效評價維度如下，我們結合國資委召開的央企投資人會議目標，在此基礎之上提出國企改革成效評價維度如下，并用以上指標，分

86、析本輪國企改革的成效：并用以上指標，分析本輪國企改革的成效：表表6 6：國企改革成效評價指標國企改革成效評價指標 序號序號 分類分類 具體指標具體指標 成長性 收入及利潤增速 盈利性指標 凈利率、ROE 投入產出 人均創收、人均創利 償債能力 資產負債率 戰略轉型 研發費用率 運營能力 存貨周轉率、應收帳款周轉率 盈利質量 凈現比 分紅意愿 股息率 資料來源：安信證券研究中心整理 總體而言，總體而言，2 2022022 年收官之年后，央國企的治理結構得到初步改善。年收官之年后，央國企的治理結構得到初步改善。主要體現在以下層面：（1）成長性方面，國企收入及利潤增速有所提升。成長性方面，國企收入及

87、利潤增速有所提升。收入增速方面，2016-2019 年，機械國企收入復合增速為 8.78%，其中央企 3.71%，地方國企 22.78%，都低于非國企利潤增速 26.34%。在 2020 年經歷一些列改革之后，央企營收增速微幅反彈，2020-2021 年收入同比增速基本在 10%以上。利潤增速方面，2020 年后，機械地方國企歸母凈利潤增速改善明顯，略超過機械非國企。行業專題行業專題/機械機械 本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。19 圖圖30.30.機械國企以及非國企收入增速對比機械國企以及非國企收入增速對比 圖圖31.31.機械國企以及非國企歸母凈利潤增速機械國企以

88、及非國企歸母凈利潤增速對比對比 資料來源：Wind，安信證券研究中心 資料來源：Wind，安信證券研究中心 （2 2）盈利能力方面，國企毛利率基本維持穩定，凈利率有所提升。盈利能力方面，國企毛利率基本維持穩定，凈利率有所提升。毛利率方面，近五年，機械行業毛利率基本保持穩定，其中，國企毛利率穩定在 18.1%-22.8%水平，非國企毛利率穩定在 25.0%-28.5%水平，國企與非國企間差距穩定在 7-9pct。凈利率方面，近五年，機械國企凈利率有所改善，其中地方國企凈利率從 2016 年的 2.0%提升至2022 年前三季度的 5.4%，中央國企凈利率從 2016 年的 5.3%提升至 202

89、2 年前三季度的 9.2%。ROE 與凈利潤呈現相似趨勢。圖圖32.32.機械國企以及非國企毛利率情況機械國企以及非國企毛利率情況 圖圖33.33.機械國企以及非國企凈利率情況機械國企以及非國企凈利率情況 資料來源：Wind，安信證券研究中心 資料來源：Wind，安信證券研究中心 圖圖34.34.機械國企以及非國企機械國企以及非國企 ROE 情況情況 資料來源：Wind，安信證券研究中心 （3）投入產出投入產出方面，國企方面，國企人均創收以及創利人均創收以及創利有一定程度提升有一定程度提升。從歷史情況來看，國企人均創收高于非國企，在 2016 年年前國企和非國企人均創收的差距收窄，到 2016

90、 年后差距進一步擴大，目前國企人均創收水平約比非國企高 33%水平。從人均創利情況來看，-20%0%20%40%60%機械中央國企（%）機械地方國企（%）機械非國企（%）-200%0%200%400%機械中央國企（%）機械地方國企（%）機械非國企（%）0%10%20%30%機械中央國企機械地方國企機械非國企0%2%4%6%8%10%機械中央國企機械地方國企機械非國企0%2%4%6%8%10%12%14%2016201720182019202020212022Q1-Q3機械中央國企機械地方國企機械非國企行業專題行業專題/機械機械 本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。20

91、非國企人均創利高于國企人均創利，2018 年實現逆轉后差距逐步拉開，目前非國企人均創收水平相較國企高 66%水平。圖圖35.35.機械國企以及非國企人均創收情況機械國企以及非國企人均創收情況 圖圖36.36.機械國企以及非國企人均創利情況機械國企以及非國企人均創利情況 資料來源：Wind，安信證券研究中心 資料來源：Wind，安信證券研究中心 （4）債務壓力債務壓力方面，央企方面，央企資產負債率有所降低資產負債率有所降低。近五年，機械央企資產負債率回落，從2016 年的 65.11%下降至 2022 年前三季度末的 59.38%，另一方面，機械地方國企的資產負債率則整體上升，從 2016 年的

92、 56.88%增長至 2022 年前三季度末的 63.14%，機械國企債務壓力指標存在分化現象。圖圖37.37.機械國企以及非國企資產負債率情況機械國企以及非國企資產負債率情況 資料來源：Wind，安信證券研究中心 （5）戰略轉型方面，國企研發力度加大戰略轉型方面，國企研發力度加大。從歷史情況來看，早期央企創新效率較低，研發投入低于非國企以及地方國企企業。自國企改革以來，地方國企研發費用率基本保持平穩，央企研發投入逐年提升，研發費用率從 2016 年的 3.9%提升至 2022 年前三季度的 4.6%。0501001502002011 2012 2013 2014 2015 2016 2017

93、 2018 2019 2020 2021國企人均創收(萬元)非國企人均創收(萬元)02468101220112012201320142015201620172018201920202021國企人均創利(萬元)非國企人均創利(萬元)0%10%20%30%40%50%60%70%2016201720182019202020212022Q3機械中央國企機械地方國企機械非國企行業專題行業專題/機械機械 本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。21 圖圖38.38.機械國企以及非國企研發費用率情況機械國企以及非國企研發費用率情況 資料來源：Wind，安信證券研究中心 （6）運營能力方

94、面，國企應收帳款和存貨周轉率都有提升運營能力方面，國企應收帳款和存貨周轉率都有提升。2016 年以來，機械地方國企和央企的運營能力都有所提升，其中應收帳款周轉天數從 2016 年的 198 天和 130 天下降至 2021 年的 101 天和 104 天，存貨周轉天數從 2016 年的 200 天和 142 天下降至 120 天和 134 天。圖圖39.39.機械國企以及非國企應收帳款周轉天數機械國企以及非國企應收帳款周轉天數 圖圖40.40.機械國企以及非國企人均存貨周轉天數機械國企以及非國企人均存貨周轉天數 資料來源：Wind，安信證券研究中心 資料來源：Wind，安信證券研究中心 （7）

95、經營質量方面，央企和地方國企的凈現比整體經營質量方面，央企和地方國企的凈現比整體較為平穩較為平穩。2016 年以來，機械央企和地方國企的經營質量基本保持平穩，其中，央企的凈現比基本維持在 100%以上，少數年份波動較大，地方國企的凈現比基本保持在 150%以上。圖圖41.41.機械央企以及地方國企凈現比基本保持平穩機械央企以及地方國企凈現比基本保持平穩 資料來源：Wind，安信證券研究中心 0%1%2%3%4%5%6%機械中央國企（%）機械地方國企（%）機械非國企（%）050100150200250機械中央國企機械地方國企機械非國企0501001502002502016201720182019

96、202020212022Q3機械中央國企機械地方國企機械非國企0%100%200%300%400%500%2016201720182019202020212022Q1-Q3機械央企機械地方國企機械非國企行業專題行業專題/機械機械 本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。22（8）股息率：國有企業的股息率呈上升趨勢股息率：國有企業的股息率呈上升趨勢。在政策鼓勵下，2016 年機械央企以及地方國企的股息率穩中有升，其中央企的股息率從2016年的0.96上升至2022年的1.81；地方國企的股息率從 2016 年的 0.80 上升至 2022 年的 2.04。2022 年 5 月

97、 27 日國資委印發的提高央企控股上市公司質量工作方案繼續表態支持央企“制定合理持續的利潤分配政策，鼓勵符合條件的上市公司通過現金分紅等多種方式優化股東回報”。圖圖42.42.機械國企以及非國企股息率情況機械國企以及非國企股息率情況 資料來源：Wind，安信證券研究中心 （9）政府補助：政府補助占非經常性損益比例降低政府補助：政府補助占非經常性損益比例降低，其中央企從 2016 年的 46.76%下降至2021 年的 1.95%，地方國企從 2016 年的 67.80%下降至 2021 年的 8.15%，表明國有企業內生性增強，對政府補助依賴程度降低。圖圖43.43.機械國企以及非國企政府補助

98、占非經常性損益情況機械國企以及非國企政府補助占非經常性損益情況 資料來源：Wind，安信證券研究中心 2.3.2.3.改革展望：制造業重要程度提升，新一輪改革蓄勢待發改革展望：制造業重要程度提升，新一輪改革蓄勢待發 制造業重要程度提升，對國企改革提出更高要求制造業重要程度提升，對國企改革提出更高要求。3 月 5 月兩會召開，2023 年政府工作報告8 次提及制造業，將制造業擺在突出位置，制造業“由大到強”箭在弦上。在國企改革方面，政府工作報告指出，要堅持分類改革方向，完善中國特色國有企業現代公司治理，同時圍繞制造業重點產業鏈，集中優質資源合力推進關鍵技術核心公關。伴隨改革深化，國企改革方向進一

99、步縱向遷移，對國企提出更高期待和標準要求，國企核心競爭力有望得到提升，國有經濟布局有望得到進一步優化。0%50%100%150%200%250%2016201720182019202020212022機械央企機械地方國企機械非國企0%20%40%60%80%100%120%201620172018201920202021機械央企機械地方國企機械非國企行業專題行業專題/機械機械 本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。23 表表7 7：20232023 年政府工作匯報（制造業相關內容）年政府工作匯報（制造業相關內容）20232023 年政府工作匯報年政府工作匯報內容總結內容總

100、結 GDPGDP 增速增速 5%左右 CPICPI 增速增速 3%左右 專項債券專項債券 3.8 萬億元 減稅降費減稅降費 該延續的延續，該優化的優化 M M2 2 與社會融資與社會融資 與名義經濟增速匹配 城鎮新增就業城鎮新增就業 1200 萬人左右 城鎮調查失業率城鎮調查失業率 5.5%左右 單位國內生產總能耗單位國內生產總能耗 繼續下降，重點控制化石能源消費 國企改革國企改革 深化國資國企改革深化國資國企改革,提高國企核心競爭力提高國企核心競爭力。堅持分類改革方向,處理好國企經濟責任和社會責任關系,完善中國特色國有企業現代公司治理完善中國特色國有企業現代公司治理。產業升級產業升級 促進傳

101、統產業改造升級,培育壯大戰略性新興產業,著力補強產業鏈薄弱環節。圍繞制圍繞制造業重點產業鏈造業重點產業鏈,集中優質資源合力推進關鍵核心技術攻關。集中優質資源合力推進關鍵核心技術攻關?？萍紕撔驴萍紕撔?科技政策要聚焦自立自強。完善新型舉國體制,發揮好政府在關鍵核心技術攻關中的組織作用,突出企業科技創新主體地位。數字化和綠色化發展數字化和綠色化發展 加快傳統產業和中小企業數字化轉型，著力提升高端化、智能化、綠色化水平。加快前沿技術研發和應用推廣。完善現代物流體系。大力發展數字經濟，提升常態化監管水平,支持平臺經濟發展.資料來源：中國政府網，安信證券研究中心 改革重點：改革重點：圍繞提高核心競爭力和

102、增強核心功能抓好重點改革任務圍繞提高核心競爭力和增強核心功能抓好重點改革任務。2023 年 2 月，國務院國資委召開國企改革三年行動經驗成果交流會議，指出要堅持“一個目標”，用好“兩個途徑”：“一個目標”是要堅持做強做優做大國有資本和國有企業，“兩個途徑”分別是提高核心競爭力以及通過優化布局調整結構來增強核心功能，其中提高核心競爭力將以增強科技、提高效率、培養人才和打造品牌為抓手；增強核心功能將通過優化布局、調整結構來實現。改革改革目標目標：前文提到，：前文提到，20232023 年中央企業考核指標為“一利五率”，目標為“一增一穩四提升”年中央企業考核指標為“一利五率”，目標為“一增一穩四提升

103、”相較于相較于 20222022 年，對盈利能力、價值實現能力的考核更加重視，具體來看：年，對盈利能力、價值實現能力的考核更加重視，具體來看：新增新增 ROEROE：相較于單一的營業收入利潤率，ROE 可進一步拆分為總資產周轉率、權益乘數、凈利率，對于盈利質量的考核更加全面。從杜邦拆分來看，在保持“資產負債率相對穩定”的情況下，提升 ROE 需要進一步提升凈利率和總資產周轉率；新增營業現金比率新增營業現金比率：這也是近幾年首次將現金流相關指標納入央企考核，表明監管對于央企實際經營質量更加重視，也與資本市場評價指標更加契合；資產負債資產負債率由“控”改“穩”：率由“控”改“穩”：2022 年國資

104、委對央企整體資產負債率考核要求為“控制在 65%以內”，以壓降為主要目的，約束相對剛性；而 2023 年表述則為“資產負債率總體保持穩定”，具備一定彈性空間。3.3.投資建議：行業維度出發，結合“一利五率”，精選潛力國企投資建議：行業維度出發，結合“一利五率”，精選潛力國企 （1）我們先從行業維度出發，篩選出景氣度較高且有望受益國企改革的板塊，包括：受益“一帶一路”的工程機械、叉車及重型機械板塊；下游為石油石化行業的國企標的；管理效率提升對公司經營業績重要性高、順經濟方向的檢測設備；緊扣“內需+安全”主題的機床設備及自動化設備；（2）再結合“一利五率”考核目標，以如下具體指標為抓手，精選成長性

105、尚可、盈利能力較好、現金流情況較好、分紅率高、具備中國特色優勢的央國企：成長性：近三年收入、凈利潤復合增速；盈利性：近三年平均凈利率；現金流：近三年營業現金比率；分紅率：近三年平均股息率；PB/ROE：按照 PB（截至 2023 年 3 月 15 日）/ROE（2021 年）從小到大排序；行業專題行業專題/機械機械 本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。24（3）最后我們參考了公司股權激勵、再融資、管理層更替情況（2020 年至今），以及“專精特新”+世界一流“雙示范”企業名單，最終篩選出的 16 家機械國企包括：工程機械、叉車及重型機械：徐工機械、安徽合力、鐵建重工、中

106、鐵工業、中信重工；下游為石油石化行業：川儀股份、杭氧股份、陜鼓動力、山東章鼓、蘭石重裝、石化機械；檢測設備：國纜檢測、廣電計量、國檢集團；機床設備及自動化設備：秦川機床、國機精工、華工科技；表表8 8：根據根據國企改革考核目標篩選機械國企個股國企改革考核目標篩選機械國企個股（定性指標）（定性指標）管理層更替管理層更替 專精特新專精特新&雙示范雙示范 市場化改革市場化改革 公司公司 屬性屬性 實控人實控人 中信行業中信行業分類分類 董事長董事長 上任時間上任時間 年齡年齡 專精特專精特新新 雙示范雙示范 股權股權激勵激勵 可轉債可轉債發行發行 定增定增 方向方向 1:1:工程機械工程機械、叉車、

107、叉車及重型機械及重型機械 徐工機械 地方國企 徐州市人民政府國有資產監督管理委員會 工程機械 楊東升 2022.10 54 是 2023 2022 安徽合力 地方國企 安徽省人民政府國有資產監督管理委員會 叉車 楊安國 2021.4 56 是 是 已發行 中鐵工業 中央國企 國務院國有資產監督管理委員會 鐵路交通設備 張威 2017.1 60 鐵建重工 中央國企 國務院國有資產監督管理委員會 工程機械 劉飛香 2019.4 60 是 是 中信重工 中央國企 中華人民共和國財政部 礦山冶金機械 武漢琦 2022.8 52 方向方向 2:2:下游為石油石化行業下游為石油石化行業 川儀股份 地方國企

108、 重慶市人民政府國有資產監督管理委員會 電氣設備 吳朋 2014.12 60 是 是 陜鼓動力 地方國企 西安市人民政府國有資產監督管理委員會 通用設備 李宏安 2017.8 57 是 2021 杭氧股份 地方國企 杭州市人民政府國有資產監督管理委員會 專用機械 毛紹融 2021.11 60 是 是 2022 已發行 蘭石重裝 地方國企 甘肅省人民政府國有資產監督管理委員會 專用機械 張璞臨 2016.7 58 2021 山東章鼓 地方國企 濟南市章丘區財政局 通用機械 方潤剛 2009.7 66 是 股東大會通過 石化機械 中央國企 國務院國有資產監督管理委員會 油氣裝備 謝永金 2020.

109、12 59 2022 方向方向 3:3:檢測設備檢測設備 國纜檢測 地方國企 上海市人民政府國有資產監督管理委員會 儀器儀表 江斌 2022.10 51 廣電計量 地方國企 廣州市人民政府國有資產監督管理委員會 儀器儀表 李瑜 2022.11 50 2021 國檢集團 中央國企 國務院國有資產監督管理委員會 儀器儀表 馬振珠 2020.3 60 2021 股東大會通過 方向方向 4:4:機床及自動化設備機床及自動化設備 秦川機床 地方國企 陜西省人民政府國有資產監督管理委員會 機床設備 嚴鑒鉑 2019.11 60 是 是 2021 國機精工 中央國企 國務院國有資產監督管理委員會 基礎件 蔣

110、蔚 2023.2 53 2022 華工科技 地方國企 武漢市人民政府國有資產監督管理委員會 消費電子組件 馬新強 2014.6 58 是 資料來源：Wind，安信證券研究中心（截至 2023 年 3 月 15 日）行業專題行業專題/機械機械 本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。25 表表9 9：根據根據國企改革考核目標篩選機械國企個股國企改革考核目標篩選機械國企個股（定量指標）（定量指標）成長性成長性 盈利性盈利性 現金流現金流 估值估值低、低、ROEROE 高高 分紅率分紅率 代碼代碼 公司公司 市值市值 1818-2121 年年收入收入CAGRCAGR（%）1818

111、-2121年凈利年凈利潤潤 CAGRCAGR（%）2222-2424 利潤利潤CAGRCAGR（WindWind 一一致預期）致預期）近三年近三年平均平均凈凈利率利率（%）近三年近三年平平均均營業現營業現金比率金比率（%）20212021 年年ROEROE（%）PBPB PB/ROEPB/ROE 近三年近三年平平均均股息率股息率（%）方向方向 1:1:工程機械工程機械、叉車、叉車及重型機械及重型機械 000425.SZ 徐工機械 811.77 23.83 40.01 23.91 5.97 7.34 15.41 1.55 0.10 1.48 600761.SH 安徽合力 136.79 16.83

112、 2.85 24.76 6.43 6.61 10.91 2.02 0.19 2.95 600528.SH 中鐵工業 220.38 14.91 7.83 12.83 7.44 5.78 8.18 1.05 0.13 1.49 688425.SH 鐵建重工 310.94 6.27 2.60 26.10 19.95 1.36 12.25 2.01 0.16 1.93 601608.SH 中信重工 169.67 13.23 28.76-2.91 9.07 3.01 2.22 0.74 0.31 方向方向 2:2:下游為石油石化行業下游為石油石化行業 603100.SH 川儀股份 157.80 15.5

113、4 11.70 21.58 8.18 15.64 16.97 4.68 0.28 2.58 601369.SH 陜鼓動力 196.95 27.16 34.78 22.89 9.19 13.06 11.43 2.47 0.22 3.25 002430.SZ 杭氧股份 369.11 14.56 17.24 20.45 9.38 12.63 16.30 4.54 0.28 1.40 603169.SH 蘭石重裝 95.23 16.60 27.68 35.22-1.14 15.74 4.14 3.03 0.73 無分紅 002598.SZ 山東章鼓 37.69 21.61 7.68-6.83 3.15

114、 10.67 3.40 0.32 2.00 000852.SZ 石化機械 63.14 12.22 48.73 77.70 0.68-0.70 2.40 2.18 0.91 無分紅 方向方向 3:3:檢測設備檢測設備 301289.SZ 國纜檢測 27.86 10.50 9.32 43.33 32.57 46.35 18.57 3.19 0.17 無分紅 002967.SZ 廣電計量 126.20 22.31 14.32 42.63 10.82 18.58 5.34 3.73 0.70 0.47 603060.SH 國檢集團 99.10 31.06 7.94 30.82 18.90 19.67

115、16.01 6.10 0.38 0.77 方向方向 4:4:機床及自動化設備機床及自動化設備 000837.SZ 秦川機床 94.07 16.59 44.28 38.28 0.53 6.36 8.71 2.74 0.31 無分紅 002046.SZ 國機精工 64.34 17.22 77.17 35.06 3.42 8.37 4.42 2.11 0.48 0.45 000988.SZ 華工科技 211.56 24.78 38.96 29.99 8.41 4.84 10.30 2.57 0.25 0.28 資料來源：Wind，安信證券研究中心（截至 2023 年 3 月 15 日）表表1010：

116、國企個股盈利預測國企個股盈利預測及估值表及估值表 EPSEPS PEPE 代碼代碼 公司公司 20212021 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 20212021 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 方向方向 1:1:工程機械工程機械、叉車、叉車及重型機械及重型機械 000425.SZ 徐工機械 0.72 0.44 0.56 0.67 8.36 15.47 12.38 10.29 600761.SH 安徽合力 0.86 1.22 1.53 1.88 14.61 15.13 12.11 9.82 600528.SH 中鐵工業 0.84

117、 0.86 0.94 1.06 9.83 11.80 10.52 9.38 688425.SH 鐵建重工 0.33 0.35 0.45 0.55 15.58 16.86 12.90 10.61 601608.SH 中信重工 0.05 0.03-85.41 116.60-方向方向 2:2:下游為石油石化行業下游為石油石化行業 603100.SH 川儀股份 1.36-1.66 2.00 15.52 29.17 24.04 19.97 601369.SH 陜鼓動力 0.50 0.58 0.70 0.88 26.22 19.82 16.24 12.88 002430.SZ 杭氧股份 1.24 1.60

118、 1.87 2.32 24.25 30.50 20.01 16.17 603169.SH 蘭石重裝 0.09 0.13 0.22 0.29 96.96 54.13 33.41 25.46 002598.SZ 山東章鼓 0.34-31.77 33.01 000852.SZ 石化機械 0.06 0.06 0.13 0.19 120.31 110.77 53.06 35.08 方向方向 3:3:檢測設備檢測設備 301289.SZ 國纜檢測 1.63 1.25 1.84 2.57-37.06 25.22 18.04 002967.SZ 廣電計量 0.32 0.41 0.62 0.84 85.51 6

119、8.61 35.60 26.24 603060.SH 國檢集團 0.42-0.48 0.59 46.10 39.19 28.32 22.90 方向方向 4:4:機床及自動化設備機床及自動化設備 000837.SZ 秦川機床 0.31 0.29 0.41 0.55 32.38 36.47 25.21 19.08 002046.SZ 國機精工 0.24 0.43 0.59 0.78 61.25 28.44 20.58 15.67 000988.SZ 華工科技 0.76 0.90 1.20 1.54 36.81 23.35 17.55 13.67 資料來源：Wind，安信證券研究中心（盈利預測和估值

120、取自 2023 年 3 月 15 日 Wind 一致預期）行業專題行業專題/機械機械 本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。26 3.1.3.1.工程機械工程機械、叉車、叉車及重型機械：受益“及重型機械：受益“一帶一路一帶一路”沿線建設帶來海外業績釋放沿線建設帶來海外業績釋放 “一帶一路”“一帶一路”孕育新機會孕育新機會，機械國企機械國企大有可為。大有可為。2023 年，恰逢“一帶一路”倡議提出十周年里程碑，“一帶一路”建設 10 年來，中國已與 151 個國家和 32 個國際組織簽署 200 余份共建“一帶一路”合作文件，2013 年到 2022 年，我國與“一帶一路”

121、沿線國家貨物貿易額從1.04 萬億美元擴大到 2.07 萬億美元，年均增長 8%。在海外市場，中國工程機械行業已成為代表中國制造的優勢行業之一，隨著國家“一帶一路”戰略的深入實施，“一帶一路”互聯互通重大項目、重大合作進入到涌現期，印度、中東及東南亞隧道建設項目數量逐漸增加。同時，各國紛紛推出刺激經濟復蘇政策，增加了基礎設施投資建設需求，為海外業務增長提供空間，預計 2023 年基建投資增速仍將維持相對高位，建議關注布局海外業務的工程機械及重型機械國企標的，如徐工機械、鐵建重工、中鐵工業等。徐工機械：工程機械行業領軍國企，大國重器的代表徐工機械：工程機械行業領軍國企，大國重器的代表 徐工機械徐

122、工機械是我國工程機械行業產品品類是我國工程機械行業產品品類齊齊全、極具競爭力和國家戰略地位的千億級全、極具競爭力和國家戰略地位的千億級老牌國企。老牌國企。徐工機械成立于 1993 年，并于 1996 年成功上市，經過三十年砥礪發展，公司逐步形成了以起重機械為核心，多元化業務并行的格局，截至 2022 年上半年，公司起重機械、移動式起重機、水平定向鉆位居全球第一；隨車起重機位居全球第三；攤鋪機、旋挖鉆機、履帶起重機等 12 類主機產品穩居國內行業第一，公司多產品優勢顯著，是中國裝備制造業的一張響亮名片。20232023 年年 2 2 月月 2020 日，公司發布限制性股票激勵計劃（草案），日，公

123、司發布限制性股票激勵計劃（草案），該計劃擬授予的限制性股票數量約為 1.18 億股，占總股本的 1.00%；首次授予價格為 3.09 元/股，為公告前 1 個交易日交易均價的 50%；激勵對象人數共計不超過 2000 人；公司擬以自有資金 6-10 億元從二級市場回購股票用以實施股票激勵計劃，回購價格不高于 8 元/股，回購數量在 0.75-1.25 億股之間。此次限制性股票激勵計劃，在徐工機械完成整體上市后得以實施，是公司國企改革整體方案此次限制性股票激勵計劃，在徐工機械完成整體上市后得以實施，是公司國企改革整體方案的一部分，是進一步邁向市場化的重要舉措的一部分，是進一步邁向市場化的重要舉措

124、。秉持高質量、穩增長發展主線，盈利能力提升是公司未來的發展重心和考核重點，整體上市、股權激勵為此奠定良好基礎。圖圖44.44.徐工股權激勵計劃草案徐工股權激勵計劃草案 資料來源：公司公告，安信證券研究中心 整體上市整體上市后后有望有望進一步增厚經營業績，進一步增厚經營業績，增強盈利能力：增強盈利能力：行業專題行業專題/機械機械 本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。27 優質工程機械資產優質工程機械資產上市，帶動公司上市，帶動公司整體競爭力增強整體競爭力增強：2022 年上半年按整體上市合并口徑來看，收入約 538.4 億元，同比-24.5%，規模較合并前增加 41%，凈

125、利潤 37.3 億元，同比-31.8%，規模較合并前增加 61%，業績增速降幅相對收窄，凈利率水平較合并前提高約0.8pct，盈利能力增強。從并入的核心資產上半年表現來看：挖機挖機：收入過百億，市占率提升 2.7pct；塔式起重機塔式起重機：表現優于行業，市占率提升 4.8pct；礦機礦機：收入增長44.1%；混凝土機械混凝土機械：受房地產等影響降幅較大，但優于行業；港機港機：新基地投產運營，在和強手競爭中持續躍升，收入同比增長 80.3%；徐工農機徐工農機：自制率超 85%，產品進入到市場受到客戶高度認可。毛利率水平有望提升：挖機、塔機等高毛利率資產注入，產品結構持續優化毛利率水平有望提升：

126、挖機、塔機等高毛利率資產注入，產品結構持續優化。2022 年前三季度，公司合并后整體毛利率 20.22%，同比-1.26pcts，凈利率 6.23%，同比-1.04pcts；相比合并前，2021 年前三季度，毛、凈利率分別為 15.83%、6.67%。毛利率提升明顯，系高毛利的挖機、塔機等優質資產注入，產品結構優化；凈利率基本持平，系行業下行階段，公司費用開支維持高位，同時考慮到有重組費用分攤所致。整體上市有利于規整體上市有利于規?；a降本?；a降本。生產規模擴大的同時，公司將通過集中采購、梳理供應商關系、統籌設計提高材料利用率等方式實現有效成本控制。股權結構、治理結構優化，費用控制能力提

127、升：決策效率：股權結構、治理結構優化，費用控制能力提升：決策效率：公司管理層級、組織架構進一步簡化，治理機制更為扁平化，提高上市公司決策效率；運營效率：運營效率：推動業務發展與轉型升級，借助資本市場的資金支持，進一步促進業務協同，提高運營效率；管管理效率：理效率：數字化智慧管理的變革也將使公司在經營管理中減少資金成本、運營成本，提升項目管理、資源管理效率。激勵機制激勵機制陸續陸續完善完善，增強長期核心競爭力：，增強長期核心競爭力：整體上市后，為維護核心團隊穩定，公司進一步完善市場化的用人選聘和薪酬激勵機制，進一步激發核心員工的動力和創業熱情，激發公司的運營活力和內生動力，提升上市公司的核心競爭

128、力，保障企業的長期穩定發展。鐵建重工：國內掘進裝備龍頭，全球化發展提速。鐵建重工：國內掘進裝備龍頭，全球化發展提速。公司是國內掘進設備龍頭公司是國內掘進設備龍頭。公司成立于 2006 年，2022 年中國鐵建實施混改將鐵建重工分拆上市，第一大股東為中國鐵建，實控人為國資委。公司主要產品包括隧道掘進機、軌交裝備、特種裝備等，多類產品市場占有率第一。根據中國工程機械工業協會掘進機械分會統計，產量口徑下，自 2017 年以來，公司巖石隧道掘進機裝備在中國內地市場份額保持第一，水利水電市占率超過 70%；盾構機連續兩年保持全球第一，大直徑及超大直徑盾構機市占率超過 50%，全斷面隧道掘進機領跑全球。收

129、入穩健增長，收入穩健增長，各項業務向好發展各項業務向好發展。2022 年公司實現營收 101.02 億元，同比增長 6.14%，實現歸母凈利潤 18.44 億元，同比增長 6.26%，2017-2022 年收入和歸母凈利潤復合增速分別為 8.72%/10.15%。分產品來看，根據公司公告，2023 年 1-2 月公司實現新簽合同 11.63 億元，同比增長 41.95%；其中隧道掘進機、特種專業裝備、軌道交通設備業務的新簽訂單分別為 6.33、3.10、2.20 億元，同比分別增長 95.18%、8.99%、4.47%，各項業務在 2023 年繼續呈現增長趨勢。分地區來看，國內外新簽合同分別為

130、 9.22、2.42 億元，同比分別增長 44.13%、34.22%，2023 年公司有望持續受益海外基建高景氣。行業專題行業專題/機械機械 本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。28 圖圖45.45.2022 年年鐵建重工鐵建重工實現營收實現營收 101.02 億元，同比億元，同比+6.14%圖圖46.46.2022 年年鐵建重工鐵建重工實現歸母凈利潤實現歸母凈利潤 18.44 億元，同億元，同比比+6.26%資料來源：鐵建重工年報，安信證券研究中心 資料來源：鐵建重工年報，安信證券研究中心 圖圖47.47.2023 年年 1-2 月各項業務新簽合同呈增長趨勢月各項業務

131、新簽合同呈增長趨勢 圖圖48.48.2023 年年 1-2 月國內外新簽合同同比月國內外新簽合同同比 44%/34%資料來源：鐵建重工公告，安信證券研究中心 資料來源：鐵建重工公告，安信證券研究中心 海外經營快速推進。海外經營快速推進。目前公司生產的工程機械裝備出口到 30 多個國家和地區。2022 年公司海外業務實現新簽/中標合同額 13.5 億元，同比增長 74.47%，實現營業收入 9.24 億元，同比增長 512.04%。掘進機產品在意大利、智利、印度、土耳其、斯里蘭卡市場表現突出，其中意大利市場在手執行訂單金額超過 4 億人民幣。道岔和扣件產品突破烏干達、埃及市場，特種裝備產品批量出

132、口塞爾維亞、沙特市場。中鐵工業：中鐵工業：全球全球盾構機龍頭，盾構機龍頭，海外經營穩步推進，拓展下游應用領域打開第二曲線海外經營穩步推進，拓展下游應用領域打開第二曲線 公司是公司是盾構機龍頭，最大的道岔和橋梁鋼結構制造商盾構機龍頭，最大的道岔和橋梁鋼結構制造商。公司于 2017 年資產重組，第一大股東是中國中鐵，實控人為國資委。公司近年業績穩步增長，2022 年公司實現營收 288.17 億元，同比增長 6.11%，歸母凈利潤 18.67 億元，同比增長 0.58%。分業務來看，2022 年公司四大主營業務隧道施工設備（含盾構機/TBM）、工程施工機械、道岔、鋼結構收入分別為 76.19、14

133、.19、42.62、140.88 億元，收入占比分別為 26.44%、4.92%、14.79%、48.89%。根據 2022年年報，公司隧道挖掘機產銷量已連續十一年保持國內第一、連續六年保持世界第一，訂單總數突破 1500 臺，安全掘進里程超過 3600 公里。-10%0%10%20%30%020406080100120201720182019202020212022營收（億元）yoy（%）-10%0%10%20%30%40%50%05101520201720182019202020212022歸母凈利潤（億元）yoy（%）0%50%100%02468隧道掘進機特種專業裝備軌道交通設備2022

134、年1-2月新簽合同（億元）2023年1-2月新簽合同（億元）同比（%）0%20%40%60%0510境內境外2022年1-2月新簽合同（億元）2023年1-2月新簽合同（億元）同比（%）行業專題行業專題/機械機械 本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。29 圖圖49.49.2022 年中鐵工業實現營收年中鐵工業實現營收 288.17 億元，同比億元，同比+6.11%圖圖50.50.2022 年中鐵工業實現歸母凈利潤年中鐵工業實現歸母凈利潤 18.67 億元，同比億元，同比+0.58%資料來源：中鐵工業年報，安信證券研究中心 資料來源：中鐵工業年報，安信證券研究中心 圖圖5

135、1.51.2022 年公司四大主營業務收入占比年公司四大主營業務收入占比 圖圖52.52.公司各業務新簽合同拆分公司各業務新簽合同拆分 資料來源：中鐵工業年報，安信證券研究中心 資料來源：中鐵工業年報，安信證券研究中心 海外市場持續發力海外市場持續發力，訂單，訂單穩步穩步增長增長。根據 2022 年報，在隧道施工設備領域，公司在海外市場方面已成功落 30 余個國家和地區，海外訂單總數突破 150 余臺，市占率近 25%，僅次于海外市場占有率第一的德國海瑞克公司。訂單方面，公司隧道施工裝備新簽合同額同比增長28.47%，中標了德國漢堡熱能項目、韓國龍仁電纜隧道項目、新加坡地鐵項目、泰國曼谷供水項

136、目等盾構機/TBM 訂單，盾構機/TBM 產品新進入菲律賓、俄羅斯、巴西三個國家市場；在鑿巖臺車、懸臂掘進機等隧道施工專用設備市場開拓方面取得較好成效，新簽合同額同比增長 39%，中標了高原鐵路、衢麗(衢州麗水)鐵路、深惠(深圳前?；葜輽C場)城際等項目設備訂單。保持在城軌交通、鐵路等現有優勢的同時，持續加大水利、抽水蓄能、礦山等領域拓展力度，保持在城軌交通、鐵路等現有優勢的同時，持續加大水利、抽水蓄能、礦山等領域拓展力度，開啟第二曲線。開啟第二曲線。根據 2022 年報，公司隧道掘進機在礦山、水利、抽水蓄能等應用領域取得了良好的經營業績，新領域 TBM 新簽合同額同比增長 28%；中標三山島金

137、礦、汾西煤礦、黑拉嘎煤礦等項目礦用 TBM 訂單，汝陽供水、滇中引水等多項水利水電項目盾構機/TBM 訂單，以及浙江永嘉、福建木蘭、河北尚義、浙江天臺、新疆哈密等地抽水蓄能電站項目 TBM 訂單。公司隧道掘進機在我國水利領域市占率超過 60%，在抽水蓄能領域市占率 80%，在礦山建設領域市占率超 40%，近三年在大直徑盾構機領域市占率近 70%。中信重工：國家重大裝備的搖籃，注入“精益管理”理念中信重工：國家重大裝備的搖籃，注入“精益管理”理念 公司是我國“一五”計劃期間興建的 156 項重點工程之一，區別于國資委系統央國企，公司為財政部直屬中信集團旗下先進制造業板塊央企，中信系持股比例高達

138、67.27%，公司歷史悠久，聚焦先進裝備制造主業，產業鏈布局思維下形成礦山及重型裝備板塊、機器人及智能裝備板塊、新能源裝備板塊和特種材料板塊 4 大板塊，2022 年分業務來看：1）重裝板塊重裝板塊：營收 48.7 億元，同比+31.8%，占比 55%，海外內礦山投資景氣背景下，展望 2023 年，設備及成套工程訂單仍有望保持較好增長；0%5%10%15%20%050100150200250300350201720182019202020212022營收（億元）yoy（%）0%2%4%6%8%10%12%14%05101520201720182019202020212022歸母凈利潤（億元）y

139、oy（%）49%26%15%5%5%鋼結構制造與安裝隧道施工設備道岔工程施工機械其他01002003002021年新簽合同（億元）2022年新簽合同（億元）行業專題行業專題/機械機械 本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。30 2）特種材料板塊特種材料板塊：營收 20.5 億元，同比+14%，占比 23%，包含汽車、核電、軍工等領域鑄鍛件產品；3）機器人板機器人板塊：塊：營收 9.7 億元，同比+18%，占比 11%，以煤炭智能化項目及各類特種巡檢機器人為主；4）新能源板塊：新能源板塊：營收 9.3 億元，同比-24.6%，占比 10.5%，目前以海風管樁、塔筒制造為主，

140、2023 年伴隨下游海風裝機預期提升，公司產能有望得以充分利用；遠期以“做成風電產業”為定位，積極布局整機制造、電站開發等環節，致力于打造公司第二成長曲線。圖圖53.53.2022 年中信重工業務結構年中信重工業務結構 資料來源：wind，安信證券研究中心 公司是全球為數不多的具備重大裝備和特種材料研發和極限制造能力的高新技術企業。公司是全球為數不多的具備重大裝備和特種材料研發和極限制造能力的高新技術企業。公司構建了“六院一中心”研發體系（創新研究院、新能源裝備研究院、礦研院、鑄鍛及材料研究院、工程院、機器人及智能裝備院、信息技術中心），承擔國家重點科研任務，為重大基礎設施建設、重大工程、重大

141、專項、重大科學裝置等提供了一批重大裝備，研發投入水平高于一般制造企業，研發費用率常年維持 6.5%以上，2022 年研發費用 6.36 億元，同比+23%，占總營收比重 7.2%。圖圖54.54.2018-2022 年中信重工研發費用投入及占比年中信重工研發費用投入及占比 資料來源：wind，安信證券研究中心 深化改革提升管理水平，運行效率和運營質量提高有望持續增強盈利能力。深化改革提升管理水平，運行效率和運營質量提高有望持續增強盈利能力。2022 年，武漢琦接任公司董事長，為公司注入“離散型制造連續化的精益管理”的理念，優化改善公司“離散型+單件小批量”的傳統生產組織模式，通過研究應用連續化

142、生產的理念與管理方法，借助“業財一體化”和離散型智能制造項目建設，提高離散型生產制造效率、集約生產要素、降55.2%55.2%11.0%11.0%10.5%10.5%23.3%23.3%礦山及重型設備機器人及智能裝備新能源裝備特種材料6.68%6.68%7.41%7.41%6.74%6.74%6.85%6.85%7.20%7.20%6%6%7%7%7%7%7%8%0123456720182019202020212022億元億元研發費用（億元）占營收比重（%）行業專題行業專題/機械機械 本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。31 低生產成本，打造中信重工的核心競爭優勢。20

143、22 年，毛、凈利率分別為 16.23%、1.87%，分別同比-4.71、-1.08pct，盈利能力下滑主要系原材料成本壓力疊加新能源業務規?；^弱從費用控制角度看，銷售、管理費用率同比-0.14、-1.52pct，精細化管理發揮一定成效。圖圖55.55.2017-2022 年中信重工營收及增速年中信重工營收及增速 圖圖56.56.2017-2022 年中信重工歸母凈利潤及增速年中信重工歸母凈利潤及增速 資料來源：公司年報，安信證券研究中心 資料來源：公司年報，安信證券研究中心 3.2.3.2.下游為石油石化相關標的：看好中沙石油石化領域合作帶來的投資機會下游為石油石化相關標的：看好中沙石

144、油石化領域合作帶來的投資機會 中國與沙特在石油石化領域加深合作，多個大型煉化項目落地，有望帶動產業鏈配套項目建中國與沙特在石油石化領域加深合作，多個大型煉化項目落地，有望帶動產業鏈配套項目建設，相關上游設備公司有望受益：設，相關上游設備公司有望受益：2022 年 12 月 8 日，中國國家主席習近平訪問沙特，兩國政府和企業達成 40 余份合作協議或意向。3 月 26 日，廣東省人民政府與沙特國家石油公司合作備忘錄簽署儀式在京舉行，備忘錄中提出在能源合作、研究與創新、產業項目、金融合作、人才交流等多領域探索投資機會的合作框架；3 月 27 日，榮盛石化控股股東榮盛控股已協議轉讓的方式轉讓 10.

145、1 億股給沙特阿美全資子公司 AOC，并于沙特阿美簽署戰略合作協議；3 月 29 日，中國、沙特兩國石化領域低碳合作重大項目開工中國、沙特兩國合作共建的精細化工及原料工程在遼寧盤錦全面進入工程施工階段，項目占地 8.9 平方公里，總投資 837 億元，主要建設 1500 萬噸/年煉油和乙烯等 32 套工藝裝置，項目預計 2025 年竣工，投產后可實現年銷售收入超千億元。以上多個中沙項目批量落地，說明中沙能源合作正呈現多點開花的局面，且其中重大項目具有煉化一體化、規?；?、綠色低碳發展等優勢，有望帶動一批上下游產業鏈配套項目建設。中沙在煉化項目中的深化合作有望催生出大規模的石油煉化設備需求，下游為

146、石油石化的機械設備公司有望從中受益，建議關注川儀股份、陜鼓動力、杭氧股份、蘭石重裝、石化機械等。川儀股份川儀股份：國國內儀器儀表及工控系統解決方案龍頭內儀器儀表及工控系統解決方案龍頭 川儀股份隸屬于中國四聯集團，是“三線建設”時期國家重點布局的全國三大儀器儀表基地川儀股份隸屬于中國四聯集團，是“三線建設”時期國家重點布局的全國三大儀器儀表基地之一，主要從事工業自動化儀表及控制裝置的研發、制造、銷售之一，主要從事工業自動化儀表及控制裝置的研發、制造、銷售，為下游客戶提供自動化儀，為下游客戶提供自動化儀器儀表以及一整套解決方案。器儀表以及一整套解決方案。川儀深耕工業自動化領域，經過多年發展，已形成

147、具備全球競爭力的工業自動化裝備技術體系，包括測量（智能壓力/溫度/流量/物位/分析儀器）、控制（控制系統）、執行（智能執行器/調節閥）等多項傳感與網絡控制核心技術技術，具備產品全生命周期的服務能力。公司業務收入包括：自動化儀器儀表/復合材料/電子器件/進出口/其他等五個部分，2021 年板塊收入分別為 46.85/6.15/1.35/0.25/0.27 億元，占比分別為85.4%/11.2%/2.5%/0.5%/0.5%，其中自動化儀器儀表業務占比超過 85%，為公司核心業務。22.52%22.52%12.55%12.55%0.76%0.76%20.58%20.58%19.50%19.50%1

148、6.91%16.91%0%5%10%15%20%25%020406080100201720182019202020212022億元億元營業收入（億元）yoy238.95%238.95%10.12%10.12%66.92%66.92%16.13%16.13%-35.78%35.78%-100%0%100%200%300%00.511.522.5201720182019202020212022億元億元歸母凈利潤（億元）yoy行業專題行業專題/機械機械 本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。32 圖圖57.57.2021 年年川儀川儀主營業務收入結構主營業務收入結構 資料來源：

149、公司年報,安信證券研究中心 公司公司下游需求穩定，持續受益行業國產化替代趨勢下游需求穩定，持續受益行業國產化替代趨勢。自動化儀表下游包括石油化工、電力、冶金、醫藥、新能源等行業，公司在新興行業快速拓展，可享受新興行業發展紅利，而傳統行業在經濟恢復時期也將具備較好的需求。目前國內流程工業自動化儀表大部分市場被外資壟斷，川儀作為國內自動化儀表龍頭，在行業國產化替代趨勢中具有更好的競爭優勢。圖圖58.58.工業自動控制系統裝置組成工業自動控制系統裝置組成 資料來源：工控中國大會，安信證券研究中心 陜鼓動力：陜鼓動力：冶金鼓風機起家，業務轉型尋求多元化冶金鼓風機起家，業務轉型尋求多元化 陜鼓動力是以透

150、平機械設計和制造為核心的大型裝備制造陜鼓動力是以透平機械設計和制造為核心的大型裝備制造和解決方案提供和解決方案提供公司公司。公司前身為1968 年成立的陜西鼓風機廠，經過業務整合后 1999 年正式成立陜鼓動力，2010 年 4 月 28 日在上海證券交易所上市。公司主要為石油、化工、冶金、電力、城建、環保等國民經濟支柱產業提供透平機械系統問題解決方案及系統性服務。目前，公司業務主要包括能量轉換設備/工業服務/能源基礎設施運營三大板塊，2021 年收入分別為 41.5 億元/36.2 億元/24.8 億元，占比分別為 40%/35%/24%。行業專題行業專題/機械機械 本報告版權屬于安信證券股

151、份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。33 圖圖59.59.公司業務公司業務結構變遷歷史結構變遷歷史 資料來源：陜鼓動力官網、年報，安信證券研究中心 工業服務和氣體運營占比持續增加，業務結構逐漸多元化工業服務和氣體運營占比持續增加，業務結構逐漸多元化。2009 年后公司進入工業氣體市場，2010 年公司設立 4 家全資子公司進駐氣體運營業務，之后開始盈利。公司形成了能量轉換設備/工業服務/能源基礎設施運營三大板塊并行的業務格局。此后，隨著工業服務和氣體業務等收入的持續放量，能量轉換設備業務收入占比逐漸降低，而工業服務和能源基礎設施運營的收入占比逐漸增加，到 2021 年，三大業務板塊的收入占比分

152、別為 40%/35%/24%，后兩個板塊業務占比提升。下游主要覆蓋冶金和石化行業，下游主要覆蓋冶金和石化行業，具備較大周期性具備較大周期性。目前公司主要客戶來自冶金與石化行業。2018/2019/2020/2021 年，冶金行業收入占比分別為 36%/41%/58%/72%，石化行業收入占比分別為 58%/43%/33%/23%。近年來冶金行業收入占比持續提升，主要系公司在分布式能源解決方案轉型的過程中，能夠幫助冶金這種傳統高能耗、高排放的下游客戶制定一整套的節能環保降本增效的解決方案，尤其是配套的氣體業務等持續放量，收入占比持續提升。圖圖60.60.工業服務和能源基礎設施運營收入占比逐漸提升

153、工業服務和能源基礎設施運營收入占比逐漸提升 圖圖61.61.近近 3 年冶金行業下游收入占比持續提升年冶金行業下游收入占比持續提升 資料來源：陜鼓動力公司年報，安信證券研究中心 資料來源：陜鼓動力公司年報，安信證券研究中心 杭氧股份杭氧股份：國內空分設備龍頭，工業氣體業務逐步壯大國內空分設備龍頭，工業氣體業務逐步壯大 國內國內空分空分設備龍頭，切入工業氣體領域。設備龍頭，切入工業氣體領域。1995 年，杭州制氧機集團成立，以空分設備起家，2003 年，杭氧建德氣體有限公司成立，標志公司轉型氣體領域。根據公司官網，公司已累計為各行業提供成套空分設備 4000 余套，設備產量和銷量全球第一，國內市

154、占率 50%以上，同時，憑借在設備制造領域多年積累的優勢，大力發展氣體業務，公司目前已成為國內最大的氣體服務商之一。2022 年公司氣體銷售、空分設備業務分別實現收入 80.08 億、40.11 億元，同比增速分別為 21.04%、-7.03%，營收占比為 62.54%、31.33%。氣體業務蓬勃發展氣體業務蓬勃發展，邁向工業氣體龍頭，邁向工業氣體龍頭。根據公司 2022 年報，公司新簽訂晉南鋼鐵、浙江時代鋰電、九江天賜及廣西盛隆等供氣項目，全年氣體投資項目新增制氧量 39 萬 Nm3/h；公司首次建成并投運日加注 6000kg 加氫站項目;氣體應用積極拓展鋰電、電解液等新能源、新材料相關行業

155、。行業專題行業專題/機械機械 本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。34 股權激勵授予完成，內部治理持續改善股權激勵授予完成，內部治理持續改善。2022 年公司上市以來首次股權激勵授予完成，授予價格 13.15 元，授予數量 1827.30 萬股，首次授予人數 661 人，包含公司核心管理人員以及業務技術骨干，占 2021 年年底公司總人數的 15.53%，股權激勵綁定核心員工利益，有利于公司長遠發展。另一方面，公司近年來加強費用管控，內部治理持續優化，公司合計期間費用率從 2018 年的 15.19%下降至 2022 年的 11.26%，其中銷售費用率和財務費用率下降明

156、顯，分別從 2018 年的 2.04%、3.13%下降至 2022 年的 1.14%、0.63%。圖圖62.62.公司業務占比情況公司業務占比情況 圖圖63.63.杭氧股份杭氧股份期間費用率穩中有降期間費用率穩中有降 資料來源：杭氧股份年報，安信證券研究中心 資料來源：杭氧股份年報，安信證券研究中心 3.3.3.3.檢測設備：檢測設備：空間巨大、格局分散，國企于多個細分領域領先行業空間巨大、格局分散，國企于多個細分領域領先行業 當前中國的檢測試驗行業規模已達千億級別，但機構分布較為碎片化，行業集中度仍有廣闊當前中國的檢測試驗行業規模已達千億級別，但機構分布較為碎片化，行業集中度仍有廣闊提升空間

157、。提升空間。據國家市場監督管理總局數據顯示，截至 2021 年底，我國共有檢驗檢測機構 51949家，同比增長 6.19%。全年實現營業收入 4090.22 億元，同比增長 14.06%。報告數量上，國家市場監督管理總局數據顯示，2021 年全國檢測檢驗機構共出具檢驗檢測報告 6.84 億份，同比增長 20.58%，平均每天對社會出具各類報告 187.31 萬份，伴隨著中國經濟的發展，我國檢驗檢測行業擁有蓬勃的景氣度。圖圖64.64.2021 年中國檢驗檢測機構家數超年中國檢驗檢測機構家數超 5 萬家萬家 圖圖65.65.2021 年中國檢驗檢測行業收入超過年中國檢驗檢測行業收入超過 4000

158、 億元億元 資料來源：國家市場監督管理總局、安信證券研究中心 資料來源：國家市場監督管理總局、安信證券研究中心 國內的檢測機構仍以小微型企業為主，行業集中度存在較大提升空間。國內的檢測機構仍以小微型企業為主，行業集中度存在較大提升空間。國家市場監督管理總局數據顯示，2021 年就業人數在 100 人以下的檢驗檢測機構數量占比達到 96.31%，絕大多數檢驗檢測機構屬于小微型企業，承受風險能力薄弱；從服務半徑來看，73.16%的檢驗檢測機構僅在本省區域內提供檢驗檢測服務，服務半徑有限。龐大且仍在提升的的小微型檢測機構數量，直接證明了檢測業務需求的旺盛。隨著檢測行業逐步，頭部公司有望借助規模優勢、

159、資金實力以及品牌優勢推進市場整合。對于檢測行業而言，部分檢測項目如軍工、建筑、大型機械類的檢測對檢測機構的設備、經驗以及資質均有較高要求，因此小型檢測機構難以進行相關檢測，而部分國企檢測機構依托0%50%100%2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022氣體銷售空分設備乙烯冷箱產品工程總包其他業務其他主營業務0%10%20%2016201720182019202020212022銷售費用率（%）管理費用率（%）（含研發）財務費用率（%）期間費用率（%）4.895.192345620202021檢驗檢測機構家數（萬家）35864090200

160、02500300035004000450020202021檢驗檢測行業營業收入(億元）行業專題行業專題/機械機械 本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。35 自身的發展歷程以及專業化程度，在多個細分領域處于領先地位，如廣電計量、國檢集團以及國纜檢測，分別在計量環試、建筑及材料檢測以及線纜檢測行業處于領先地位。圖圖66.66.中國檢驗檢測機構中國檢驗檢測機構以小微型企業為主以小微型企業為主 資料來源：公司公告，安信證券研究中心 廣電計量：根植華南，輻射全國的一站式檢測服務機構廣電計量：根植華南，輻射全國的一站式檢測服務機構 公司以計量服務、檢測服務、公司以計量服務、檢測服務

161、、EHSEHS 評價咨詢等服務為主要業務的全國性、綜合性國有獨立第評價咨詢等服務為主要業務的全國性、綜合性國有獨立第三方計量檢測技術服務機構。三方計量檢測技術服務機構。公司檢測資質健全，擁有 CMA、CNAS、CATL 等檢測資質。從收入構成上看，可靠性與環境試驗、計量服務以及電磁兼容測試是公司的核心業務，2021 年收入分別為 7.64 億元、6.04 億元以及 2.95 億元，合計營收占比 63%。經過多年的發展，公司可向客戶提供包括計量、可靠性與環境試驗、電磁兼容檢測、化學分析、食品檢測、環保檢測、EHS 評價咨詢等在內的“一站式”計量檢測技術服務，在汽車、航空航天、軌交等多個行業已形成

162、了一定的影響力，與眾多政府機構、科研院所以及大型知名企業達成了長期合作關系。圖圖67.67.廣電計量營收分布情況（廣電計量營收分布情況（2021 年）年）資料來源：公司年報，安信證券研究中心 營業收入穩步營業收入穩步增長增長，歸母凈利增速回升。，歸母凈利增速回升。2012-2022 年，公司營業收入穩步提升，CAGR 達到20.68%，2022 年公司實現營業收入 26 億元，同比增長 16%，實現歸母凈利潤 1.8 億元，同比增長 1%。公司 2021 年歸母凈利潤下滑的原因，首先是疫情影響下營收放緩，而職工薪酬、折舊、房屋租金等費用增長較快所致，其次是公司于 2020 年對子公司股權進行了

163、重新計量，子公司公允價值變動帶來了 4988.32 萬元投資收益，這一部分收益拉升了 2020 年的利潤基數。公司于 2022 年迅速做出調整，提效降本推動業績重回增長區間，前三季度公司實現收入16.6 億元，同比增長 19.1%，歸母凈利潤為 0.8 億元，同比增長 74.9%；2022 全年公司實現收入 26 億元，同比增長 16%；實現歸母凈利潤 1.8 億元，同比增長 1%。272282993331938349133802242464471735003296%96%96%96%96%96%96%97%97%0100002000030000400005000060000201420152

164、01620172018201920202021小微型機構數量（家）增長率6.04,23%7.64,29%2.95,11%1.52,6%1.80,7%1.78,7%1.97,8%2.33,9%計量服務可靠性與環境試驗電磁兼容檢測化學分析食品檢測環保檢測EHS評價咨詢其他行業專題行業專題/機械機械 本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。36 20232023 年公司開啟全面優化。年公司開啟全面優化。廣電計量緊抓“前移重心做強做優子公司，整合資源創新打造新生態”的經營主題，持續創新業務管理模式，以精細化管理助推公司經營提質增效；穩步推進外延并購，堅守同心多元化戰略，積極整合行業

165、資源，全力打造企業外部多方式、多層次戰略協同發展生態圈，努力實現公司高質量快速發展。圖圖68.68.廣電計量近年營收情況（億）廣電計量近年營收情況（億）圖圖69.69.廣電計量近年凈利潤情況（億）廣電計量近年凈利潤情況（億）資料來源：公司年報，安信證券研究中心 資料來源：公司年報，安信證券研究中心 國檢集團：工程及材料檢測行業領先，“四全戰略”推動企業持續創新國檢集團：工程及材料檢測行業領先，“四全戰略”推動企業持續創新 國檢集團是國內第一家檢驗檢測綜合性一體化的央企上市公司，由中國建材集團、原中泰集團和建材總院旗下的檢驗檢測資產重組而來。截至 2022 年底，國檢集團共有 16 家國家級的檢

166、測中心，18 個行業級的檢測中心，公司在工程檢測、材料檢測以及環境檢測領域處于行業領先地位，截至 2022 年 H1，公司三大核心業務營收分別為 2.96/1.59 以及 1.26 億元，合計占比達到 66%。圖圖70.70.國檢集團營收分布情況（國檢集團營收分布情況（2022H1）資料來源：公司年報，安信證券研究中心 自自 2 2016016 年起持續擴張規模，年起持續擴張規模，2 2023023 年迎來效率轉折。年迎來效率轉折。為了實現規模效應，公司自 2016 年開始把規模的發展作為首要目標，爭取在行業的專業化整合中有一席之地；從 2023 年開始，公司將強化管理整合，控制人數增長，控制

167、人均指標、加強內部管理賦能、科技賦能，重心轉換至做強做優。目前公司正秉持著全產業鏈、全產品線、全服務維度、全服務手段的“四全戰略”，打造從客戶需求出發的全產業鏈服務流程，覆蓋從設計研發、生產制造及銷售多環節業務，從而實現內部提效以及外部創收兩方面的突破。12.3 15.9 18.4 22.5 26.0 0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%35.0%05101520253020182019202020212022營業收入yoy1.2 1.7 2.4 1.8 1.8-30.0%-20.0%-10.0%0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%00.51

168、1.522.520182019202020212022凈利潤yoy2.96,34%1.59,18%1.26,14%0.30,3%0.23,3%0.41,5%1.06,12%0.09,1%0.90,10%工程檢測材料檢測環境檢測食農檢測醫學檢測認證業務檢測儀器及智能制造業務實現收入計量校準科研及技術服務行業專題行業專題/機械機械 本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。37 圖圖71.71.國檢集團近年營收情況（億）國檢集團近年營收情況（億）圖圖72.72.國檢集團近年凈利潤情況（億）國檢集團近年凈利潤情況（億）資料來源：公司年報，安信證券研究中心 資料來源：公司年報，安信證

169、券研究中心 國纜檢測：線纜檢測行業領先，受益風電穩步發展國纜檢測：線纜檢測行業領先，受益風電穩步發展 公司是 A 股上市的唯一一家線纜檢測機構，歷史底蘊深厚，起源于 1983 年上海線纜所成立的檢驗中心；公司主營業務為電線電纜及光纖光纜的檢測、檢驗服務，涵蓋相應的檢驗檢測、設備計量、能力驗證等，還包括相關的專業培訓、檢查監造、標準制定、工廠審查、應用評估等專業技術服務。線纜檢測是公司的核心業務，截至 2022H1，公司中高壓線纜檢測、低壓線纜檢測以及通信電纜及光纜檢測營收占比分別為 49%、21%及 13%。截至 2022 年 H1，公司控股股東為上海電纜研究所有限公司，持股占比為 63.75

170、%；實控人為上海市國有資產監督管理委員會。圖圖73.73.國纜檢測營收分布情況（國纜檢測營收分布情況（2022H1）資料來源：公司年報，安信證券研究中心 公司主業穩固同時積極布局新產業，下游產業發展帶動檢測需求提升。公司主業穩固同時積極布局新產業，下游產業發展帶動檢測需求提升。公司業務受益于電力領域，風電的發展會直接拉動公司業務發展。2023 年海風裝機有望維持當前穩定發展的趨勢，未來深遠海裝機成長空間大且送出海纜以中高壓為主，公司優勢檢測領域業務儲備豐富。同時公司積極推動新產業布局，如通信領域（電信通信+電力通信）已具有大容量通信線纜檢測能力；并可以為儲能電池、膜材料等方向提供資質認證服務。

171、我們認為，2023 年公司處于業績穩增長期，內生動力在于超高壓、特種線纜的新增實驗室帶來的新增產能和技術交流營銷活動的開展；外延動力在于持續收購優質國資標的或檢測實驗室，公司收入與業績有望實現穩定增長。0%10%20%30%40%50%60%051015202520172018201920202021營業收入yoy0%5%10%15%20%25%30%35%40%00.511.522.533.5420172018201920202021凈利潤yoy0.40,49%0.18,21%0.10,13%0.14,17%中高壓線纜檢測低壓線纜檢測通信電纜及光纜檢測其他行業專題行業專題/機械機械 本報告版

172、權屬于安信證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。38 圖圖74.74.國纜檢測近年營收情況（億）國纜檢測近年營收情況（億）圖圖75.75.國纜檢測近年凈利潤（億）國纜檢測近年凈利潤（億）資料來源：公司年報，安信證券研究中心 資料來源：公司年報，安信證券研究中心 3.4.3.4.機床及自動化設備：機床及自動化設備：緊扣“內需緊扣“內需+安全”安全”，從“大而不強”從“大而不強”向向中高端中高端化化邁邁進進 工業母機作為國之重器，緊扣“內需工業母機作為國之重器，緊扣“內需+安全”的大主題安全”的大主題 機床作為國家工業制造業的基礎，高端制造業（如航空航天、大型機械等）產品的關鍵零部機床作為國家

173、工業制造業的基礎，高端制造業（如航空航天、大型機械等）產品的關鍵零部件需要數控機床進行加工生產。件需要數控機床進行加工生產。因此，中高端數控機床的自研自產能力將決定我國高端制造業是否“受制于人”，具有“安全”的屬性。而國產機床產品正在向中高端化發展，加速中高端機床產品的國產替代進程。安全驅動+內需拉動，工業母機國產化有望加速。國企改革對企業科技、效率、品牌的政策面推動使機床國企完成技術自主的轉型升級，從而國企改革對企業科技、效率、品牌的政策面推動使機床國企完成技術自主的轉型升級，從而實現相關企業營收質量的提高，使企業走向“健康發展”和“技術升級”的良性循環。實現相關企業營收質量的提高，使企業走

174、向“健康發展”和“技術升級”的良性循環。傳統國有機床企業在科技、效率、品牌等方面實力有待提升的主要原因即是產品關鍵零部件國產化率的不足，使得產品的利潤率受限，中高端機床市場主要被進口零部件廠商占據，低端市場競爭環境惡劣，同樣盈利能力不佳。而改變這一現狀，需要的是“經營健康”且“技術自強”的機床企業作為技術攻堅克難的主體，國有企業在國家政策面扶持的基礎下，將成為技術攻堅克難的中流砥柱。國產數控機床的發展曾由“國家隊”大連機床、沈陽機床、昆明機床、秦川機床引領，被稱國產數控機床的發展曾由“國家隊”大連機床、沈陽機床、昆明機床、秦川機床引領，被稱為我國“四大機床”，但經過與外資品牌十幾年的角逐，上述

175、機床廠商僅剩秦川機床還保持為我國“四大機床”，但經過與外資品牌十幾年的角逐，上述機床廠商僅剩秦川機床還保持主流機床廠商的競爭隊列。主流機床廠商的競爭隊列。2008 年全球機床產值前十名廠商尚有沈陽機床（第八名）、大連機床（第十名）上榜，而到 2021 年我國主流機床廠商均與此榜無緣。表表1111：全球機床產值前十名機床廠商全球機床產值前十名機床廠商 2 2008008 年與年與 2 2021021 年對比年對比 20200808 年全球機床產值前十名機床廠商年全球機床產值前十名機床廠商 2021 2021 年全球機床產值前十名機床廠商年全球機床產值前十名機床廠商 排名排名 公司名稱公司名稱 所

176、屬國家所屬國家 排名排名 公司名稱公司名稱 所屬國家所屬國家 1 通快 德國 1 山崎馬扎克 日本 2 山崎馬扎克 日本 2 通快 德國 3 吉德曼 德國 3 德瑪吉森 德國&日本 4 大隈 日本 4 馬格 美國 5 天田 日本 5 天田 日本 6 馬格 美國 6 大隈 日本 7 吉森 日本 7 牧野 日本 8 沈陽機床 中國 8 格勞博 德國 9 太格特 日本 9 哈斯 美國 10 大連機床 中國 10 埃馬克 德國 資料來源：東西智庫,安信證券研究中心 十年間，昆明機床退市，沈陽機床、大連機床申請破產，我國“四大機床”中三家從往日“輝十年間，昆明機床退市，沈陽機床、大連機床申請破產，我國“

177、四大機床”中三家從往日“輝煌”到“衰落”，回顧其原因，主要是煌”到“衰落”，回顧其原因，主要是國產機床企業國產機床企業“大而不強”?！按蠖粡姟?。大連機床以普通機床和經0%5%10%15%20%25%00.511.522.52018201920202021營業收入yoy-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%00.10.20.30.40.50.60.70.82018201920202021凈利潤行業專題行業專題/機械機械 本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。39 濟型數控機床等中低端產品為主，技術壁壘薄弱，市場門檻低，產品逐漸失去競爭力，影響了企業的盈

178、利水平。沈陽機床曾努力改變該現狀，曾融資研發“i5”系列高端數控機床，努力實現“自立自強”，但由于公司利潤較少，導致無力償債，成為導致企業申請破產的“導火索”之一。我們認為，在國家政策扶持之下，具有一定技術儲備的國有機床企業將得到轉型升級的機會。從發展歷程來看，部分國有機床企業（如沈陽機床）重視技術開發，但由于經營管理能力受限，盈利不佳，導致技術投入的資金支持不具有可持續性。國企改革就是要對國企內在機理進行優化，通過人員組織調整、股權激勵等方式提高企業運行效率，因此我們認為，在本輪優化后，國有機床企業將以全新面貌，加速從“大而不強”向中高端化轉型，建議關注秦川機床。秦川機床：秦川機床：沉淀深厚

179、，國企改革初具成效沉淀深厚，國企改革初具成效 秦川機床股份有限公司是一家以生產銷售機床為主營業務的企業，秦川機床股份有限公司是一家以生產銷售機床為主營業務的企業，成立于 1958 年，總部位于中國陜西省西安市。公司主營業務包括數控機床、普通機床和特種機床的研發、生產和銷售。產品涵蓋車床、銑床、磨床、鉆床、齒輪加工機床等多種類型的機床，廣泛應用于航空航天、汽車、鐵路、機械、軍工、醫療器械等領域。公司是中國機床工業協會理事單位、中國機床百強企業之一。公司作為國有機床企業中具有代表性的企業，曾經也面臨利潤下滑、增長乏力的痛點，而法公司作為國有機床企業中具有代表性的企業，曾經也面臨利潤下滑、增長乏力的

180、痛點，而法士特對其實施的改革，為國有機床企業改革提供了較好的示范案例。士特對其實施的改革，為國有機床企業改革提供了較好的示范案例。為解決公司曾面臨的退市風險，在 2019 年，陜西省國資委指派法士特董事長嚴鑒鉑擔任秦川機床董事長。2020 法士特正式入主秦川機床，陜西省國資委將其持有公司股份無償劃轉至法士特集團，陜西產業投資公司持有的公司股份表決權授權給法士特集團行使。新任董事長嚴鑒鉑采取了一系列改革措施：新任董事長嚴鑒鉑采取了一系列改革措施：將焦點集中在制造業務上，剝離了金融業務，確立了“5221”發展戰略，轉讓秦川租賃等金融業務子公司股權；優化人員，中層以上干部精簡率達 25%；改革薪酬績

181、效體系，以“多勞多得”的機制激勵員工，并進行績效考核；優化結構，成立集團總部和秦川機床本部等機構，提高組織效率。經過一系列改革措施，公司成功擺脫退市風險，經過一系列改革措施，公司成功擺脫退市風險，改革初具成效改革初具成效。2021 年公司營收 50.52 億元，同比增長 23.38%；歸母凈利潤 2.81 億元，同比增長 83.68%。橫向對比公司與其他國產機床上市公司，秦川機床在規模、彈性方面相比同行業公司表現亮眼，而在盈利能力方面仍有一定提升空間。圖圖76.76.2016-2021 年公司營收年公司營收 CAGR=13.32%圖圖77.77.公司歸母凈利潤實現扭虧公司歸母凈利潤實現扭虧 資

182、料來源：公司年報，安信證券研究中心 資料來源：公司年報，安信證券研究中心 行業專題行業專題/機械機械 本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。40 圖圖78.78.秦川機床秦川機床與其他國產機床上市公司橫向對比與其他國產機床上市公司橫向對比 資料來源：Wind，安信證券研究中心（注：圓泡大小體現公司 2021 年歸母凈利潤規模，歸母凈利潤為負則未呈現）華工科技華工科技：技術導向型激光制造企業技術導向型激光制造企業，校企改革煥發活力，校企改革煥發活力 華工科技華工科技于于 1 1999999 年成立于武漢“中國光谷”，年成立于武漢“中國光谷”，是我國激光制造產品工業化應用的引

183、領者，為是我國激光制造產品工業化應用的引領者，為全球客戶提供成熟的激光加工解決方案全球客戶提供成熟的激光加工解決方案，產品主要包括：激光切割、激光焊接、激光打孔、激光打標、激光熱處理、等離子切割等設備以及激光器等配套零件，提供自動化產線、智慧工廠建設的整體解決方案。公司基于高?？蒲屑夹g優勢，研發的激光制造設備具有較高技術壁壘。公司基于高?？蒲屑夹g優勢，研發的激光制造設備具有較高技術壁壘。公司自主研發的激光焊接設備成功為比亞迪車用電池托盤激光焊接項目提供生產線解決方案，同時，激光焊接產品拓展航空航天領域應用，已用于航空發動機制造；激光焊接設備應用于白車身焊接領域，為東風汽車、上汽通用、廣汽本田、

184、比亞迪等車企供應焊裝主生產線；研發的高速多頭激光智能開卷落料生產線作為我國當前唯一具有自主知識產權的該類產品，降低落料成本，在全球范圍獲得較好口碑；自主研發的高功率管材激光清洗設備可替代酸洗、噴丸、人工打磨等傳統加工方式，提高生產效率，產品遠銷南美等地區。除激光加工設備外，公司基于自身技術研發優勢，另成立華工高理、華工正源兩家子公司。除激光加工設備外，公司基于自身技術研發優勢，另成立華工高理、華工正源兩家子公司。其中華工高理開展熱敏電阻、傳感器芯片與解決方案業務；華工正源開展光通信領域所需光器件、智能終端等業務。營收和利潤保持較高增長營收和利潤保持較高增長，新能源業務增添發展動力新能源業務增添

185、發展動力。2022 年公司實現營收 120.11 億元，同比增長 18.14%；實現歸母凈利潤 9.06 億元，同比增長 19.07%。公司在轉型突破中，各核心業務從產品到客戶進一步向新能源汽車及其產業鏈聚焦。公司為新能源汽車產業鏈提供的產品收入在 2022 年已超過 21 億元，產品利潤超過 5 億元，較 2021 年增長幅度超 100%。圖圖79.79.2017-2022 年公司營收年公司營收 CAGR=21.80%圖圖80.80.2017-2022 年公司歸母凈利潤年公司歸母凈利潤 CAGR=22.83%資料來源：公司年報，安信證券研究中心 資料來源：公司年報，安信證券研究中心 -20%

186、0%20%40%60%80%100%120%0%10%20%30%40%50%2017-2021年歸母凈利潤復合增長率2019-2021年平均毛利率量利齊升趨勢參考軸紐威數控秦川機床海天精工創世紀國盛智科浙海德曼華中數控日發精機行業專題行業專題/機械機械 本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。41 公司由華中科技大學下屬激光設備類校企改制而成，在公司由華中科技大學下屬激光設備類校企改制而成，在 2 2020020 年至年至 2 2021021 年期間積極響應國家年期間積極響應國家校企改革政策，通過改制優化公司治理結構校企改革政策，通過改制優化公司治理結構：設置股權激勵：公

187、司核心骨干成員參與股權激勵，以業績目標激勵員工積極性；優化治理結構：設立執行委員會進行決策，在公司管理層決策權力的基礎上，賦予核心團隊在技術相關流程的話語權，提高決策效率。我們認為，公司在校企改革過程中具有成熟經驗，本輪國企改革將進一步煥發企業活力。國機精工國機精工：精密軸承精密軸承+金剛石超硬材料金剛石超硬材料構造成長潛力構造成長潛力，盈利能力明顯改善，盈利能力明顯改善 公司成立于公司成立于 2 2001001 年，隸屬于世界年，隸屬于世界 500500 強國機集團，是國機集團精工業務的唯一上市公司。強國機集團，是國機集團精工業務的唯一上市公司。公司核心企業為以下三家子公司：1）洛陽軸承研究

188、所有限公司：負責開展軸承產品/軸承制造設備/電主軸及主軸單元業務，成立于 1958 年。2）鄭州磨料磨具磨削研究所有限公司，負責超硬材料制品與檢測儀器業務，成立于 1958 年。3）中國機械工業國際合作有限公司，負責公司產品進出口貿易與技術服務，成立于 1981 年。在公司主營業務方面主要有以下看點：在公司主營業務方面主要有以下看點：1）：軸承業務：公司軸承業務覆蓋民用軸承、特種軸承領域，推進軸承產品國產替代進程。公司航天特種軸承可滿足超低溫自潤滑火箭發動機軸承、衛星能源系統軸承等場景應用；電主軸產品供應機床企業，滿足加工中心、數控車床、銑床的應用需求，打破海外公司壟斷格局；風電軸承產品與東方

189、電氣合作開發國內首臺4.5MW-10MW 風機單列圓錐滾子主軸軸承完成裝機；2）超硬材料業務：劃片刀、減薄砂輪產品打破半導體耗材領域海外企業壟斷，推進國產替代進程；募投項目開展 CVD 法培育單晶金剛石項目，預計提升 65 萬片/年金剛石產能，可供應珠寶首飾等下游應用。公司響應國企改革政策，公司響應國企改革政策，實施以下改革措施實施以下改革措施：任期制、契約化改革：子公司軸研所發布“經理層成員業績考核與薪酬分配管理辦法”，依據年度和任期經營業績考核結果，結合評價結果等，確定薪酬，決定聘任（或解聘），強化剛性兌現。實施股權激勵：2019 年公司發布股權激勵草案，2022 年 6 月公司以 8.6

190、4 元/股向 162 名激勵對象授予 478 萬股、占授予前公司總股本 0.91%的限制性股票。改革改革后后，公司盈利水平明顯提升公司盈利水平明顯提升。公司收入和利潤端保持較快增長，2022 年前三季度年公司實現營收 27.22 億元，同比增長 8.04%；歸母凈利潤 1.98 億元，同比增長 13.75%。從盈利水平看，公司毛利率較為平穩，近幾年在 20%-25%之間波動，凈利率從 2019 年的 2.63%提升至2022 年前三季度的 7.36%。圖圖81.81.2017-2021 年公司營收年公司營收 CAGR=22.17%圖圖82.82.2017-2022 年公司歸母凈利潤年公司歸母凈

191、利潤 CAGR=67.85%資料來源：公司年報，安信證券研究中心 資料來源：公司年報，安信證券研究中心 行業專題行業專題/機械機械 本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。42 圖圖83.83.公司毛利率較為平穩公司毛利率較為平穩 圖圖84.84.公司凈利率持續提升公司凈利率持續提升 資料來源：公司年報，安信證券研究中心 資料來源：公司年報，安信證券研究中心 4.4.風險提示風險提示 1）國企改革政策推進不及預期：若國企改革政策落地效果不及預期，會導致國企業績不及預期；2）經濟復蘇不及預期：宏觀經濟下行壓力超預期，導致行業景氣度下滑，反應固定資本開支及基建投資增速不及預期，

192、導致設備公司訂單及業績不及預期；3）“一帶一路”推進不及預期：機械公司在“一帶一路”沿線國家訂單承接情況或項目推進情況不及預期，會對公司業績造成不利影響；4）產品出口不及預期：當前美國銀行信用風險和加息的預期下，出口貿易有可能受影響；地緣政治風險可能影響供應鏈安全，影響公司出口業務；匯率波動可能導致公司海外業務盈利能力下滑。行業專題行業專題/機械機械 本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。43 行業行業評級體系評級體系 收益評級：領先大市 未來 6 個月的投資收益率領先滬深 300 指數 10%及以上；同步大市 未來 6 個月的投資收益率與滬深 300 指數的變動幅度相差

193、-10%至 10%；落后大市 未來 6 個月的投資收益率落后滬深 300 指數 10%及以上；風險評級：A 正常風險，未來 6 個月的投資收益率的波動小于等于滬深 300 指數波動；B 較高風險，未來 6 個月的投資收益率的波動大于滬深 300 指數波動；分析師聲明分析師聲明 本報告署名分析師聲明，本人具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格，勤勉盡責、誠實守信。本人對本報告的內容和觀點負責，保證信息來源合法合規、研究方法專業審慎、研究觀點獨立公正、分析結論具有合理依據，特此聲明。本公司具備證券投資咨詢業務資格的說明本公司具備證券投資咨詢業務資格的說明 安信證券股份有限公司（以下簡稱“本公

194、司”）經中國證券監督管理委員會核準，取得證券投資咨詢業務許可。本公司及其投資咨詢人員可以為證券投資人或客戶提供證券投資分析、預測或者建議等直接或間接的有償咨詢服務。發布證券研究報告，是證券投資咨詢業務的一種基本形式，本公司可以對證券及證券相關產品的價值、市場走勢或者相關影響因素進行分析，形成證券估值、投資評級等投資分析意見，制作證券研究報告，并向本公司的客戶發布。行業專題行業專題/機械機械 本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。44 免責聲明免責聲明 。本公司不會因為任何機構或個人接收到本報告而視其為本公司的當然客戶。本報告基于已公開的資料或信息撰寫，但本公司不保證該等信

195、息及資料的完整性、準確性。本報告所載的信息、資料、建議及推測僅反映本公司于本報告發布當日的判斷，本報告中的證券或投資標的價格、價值及投資帶來的收入可能會波動。在不同時期，本公司可能撰寫并發布與本報告所載資料、建議及推測不一致的報告。本公司不保證本報告所含信息及資料保持在最新狀態，本公司將隨時補充、更新和修訂有關信息及資料，但不保證及時公開發布。同時，本公司有權對本報告所含信息在不發出通知的情形下做出修改，投資者應當自行關注相應的更新或修改。任何有關本報告的摘要或節選都不代表本報告正式完整的觀點，一切須以本公司向客戶發布的本報告完整版本為準，如有需要，客戶可以向本公司投資顧問進一步咨詢。在法律許

196、可的情況下，本公司及所屬關聯機構可能會持有報告中提到的公司所發行的證券或期權并進行證券或期權交易，也可能為這些公司提供或者爭取提供投資銀行、財務顧問或者金融產品等相關服務，提請客戶充分注意?？蛻舨粦獙⒈緢蟾鏋樽鞒銎渫顿Y決策的惟一參考因素，亦不應認為本報告可以取代客戶自身的投資判斷與決策。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見均不構成對任何人的投資建議，無論是否已經明示或暗示，本報告不能作為道義的、責任的和法律的依據或者憑證。在任何情況下，本公司亦不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。本報告版權僅為本公司所有，未經事先書面許可，任何機構和個人不得以任何形式翻版、復制、

197、發表、轉發或引用本報告的任何部分。如征得本公司同意進行引用、刊發的，需在允許的范圍內使用，并注明出處為“安信證券股份有限公司研究中心”，且不得對本報告進行任何有悖原意的引用、刪節和修改。本報告的估值結果和分析結論是基于所預定的假設，并采用適當的估值方法和模型得出的，由于假設、估值方法和模型均存在一定的局限性，估值結果和分析結論也存在局限性，請謹慎使用。安信證券股份有限公司對本聲明條款具有惟一修改權和最終解釋權。安信證券研究中心安信證券研究中心 深圳市深圳市 地地 址：址：深圳市福田區福田街道福華一路深圳市福田區福田街道福華一路 1919 號安信金融大廈號安信金融大廈 3333 樓樓 郵郵 編：編：518026518026 上海市上海市 地地 址：址：上海市虹口區東大名路上海市虹口區東大名路 638638 號國投大廈號國投大廈 3 3 層層 郵郵 編：編：200080200080 北京市北京市 地地 址：址：北京市西城區阜成門北大街北京市西城區阜成門北大街 2 2 號樓國投金融大廈號樓國投金融大廈 1515 層層 郵郵 編：編：100034100034