拓荊科技-公司研究報告-在手訂單大超預期沉積、鍵合等產品線持續拓展-230418（21頁）.pdf

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1、 敬請閱讀末頁的重要說明 證券研究報告|公司點評報告 2023 年 04 月 18 日 增持增持（維持）（維持）在手訂單大超預期，沉積、鍵合等產品線持續拓展在手訂單大超預期，沉積、鍵合等產品線持續拓展 TMT 及中小盤/電子 當前股價：448.0 元 拓荊科技拓荊科技發布發布 2022 年報，全年收入年報，全年收入 17.06 億元億元，同比，同比+125%；歸母凈利潤；歸母凈利潤 3.69億元億元，同比，同比+438%。公司。公司全年新簽訂單全年新簽訂單 43.62 億元（億元（不含不含 DEMO 機臺機臺），各產各產品線持續拓展，長期增長動力充沛，維持“增持”投資評級品線持續拓展，長期增長

2、動力充沛，維持“增持”投資評級。全全年收入業績高增長，年收入業績高增長，股權激勵彰顯長期增長信心。股權激勵彰顯長期增長信心。2022 全年收入 17.06 億元，同比+125%；毛利率 49.3%，同比+5.3ppts；歸母凈利潤 3.69 億元，同比+438%；扣非凈利潤 1.78 億元，同比大幅扭虧為盈。根據股權激勵計劃，22/23/24/25 年收入目標分別不低于 15.16、22.74、30.32、37.9 億元，歸母凈利潤目標不低于 2.53、4.04、5.48、6.85 億元，彰顯長期增長信心。PECVD 快速放量，快速放量，SACVD 和和 ALD 持續持續起量。起量。1）PEC

3、VD：收入 15.63 億元，同比+131.4%；售出 98 臺，同比+96%；毛利率 49.4%，同比+6.8ppts；2）ALD：收入 3259 萬元，售出 1 臺，毛利率 46%；3）SACVD：收入 8948萬元，同比+117.4%；售出 5 臺，去年同期僅售出 1 臺，毛利率 46.8%。從庫存情況來看，截至 2022 年底，公司 PECVD、ALD、SACVD 設備庫存量分別為 141、6、13 臺，HDPCVD 和其他設備庫存量均為 1 臺。在手訂單超預期在手訂單超預期，未來收入有望延續高增長態勢，未來收入有望延續高增長態勢。截至 2022 年底，合同負債13.97 億元，較三季

4、度末增加 4.7 億元；存貨 23 億元，較三季度末增加 2 億元，已取得正式銷售訂單的發出商品占庫存數量的 80%以上，金額占存貨的56%。公司全年新簽訂單 43.62 億元（不含 DEMO 機臺），同比+95.36%，截至 2022 年底在手訂單共 46.02 億元（不含 DEMO 機臺）。根據招股書，截至 21Q3，公司發出商品中 DEMO 機臺數量占比 33.78%，成熟機臺驗收周期大約 3-6 個月，DEMO 機臺驗收周期大概 15-24 個月，在手訂單有望保證未來收入高速增長。國內國內 PECVD、SACVD 等設備龍頭地位不斷穩固，等設備龍頭地位不斷穩固，Thermal ALD、

5、HDPCVD、晶圓鍵合等新品持續拓展晶圓鍵合等新品持續拓展。公司產品線包括 PECVD、ALD、SACVD 三大產品線，其他領域新品持續完善。1）PECVD：PF-300T、PF-300T eX 擴大應用面，Lok I、ACHM、ADC I、HTN 等薄膜均通過客戶驗證，進入量產；針對先進封裝開發了 80-200的低溫沉積設備，用于 SiN、TEOS 等，并實現量產；NF-300H 設備實現首臺產業化應用并取得重復訂單，用于 Thick TEOS 等；氧化硅/氮化硅（ONON）堆棧薄膜是 3D NAND 存儲的底層結構，也是最難沉積的結構之一，公司技術已達到國際先進水平。2）ALD：PEALD

6、 用于沉積 SiO2、SiN 等介質薄膜，用于填孔、側墻、襯墊層等工藝，PF-300T Astra 完成產業化驗證，NF-300H Astra 在客戶端驗證順利；Thermal-ALD（PF-300T Altair、TS-300 Altair）設備已完成研發，并出貨至不同客戶端進行驗證，可以沉積 Al2O3 等金屬化合物薄膜；3）溝槽填充）溝槽填充 CVD：SACVD 實現 SA TEOS（PF-300T SA）、BPSG、SAF（PF-300T SAF）沉積，均通過驗證并實現產業化應用；HDPCVD 用于沉積 SiO2、FSG、PSG 等，PF-300T Hesper 已通過驗證并實現銷售，

7、TS-300S Hesper（可最多同時搭載 PECVD、ALD 及 HDPCVD 共 5 個反應腔）已取得不同客戶訂單；4）晶圓鍵合：）晶圓鍵合：公司產品包括晶圓對晶圓鍵合（Wafer to Wafer Bonding）產品和芯片對晶圓鍵合表面預處理（Die to Wafer Bonding Preparation and Activation）產品，可以實現直接或基于層間的鍵合工藝、復雜的常溫共價鍵?；A數據基礎數據 總股本（萬股）12648 已上市流通股（萬股）2841 總市值（億元）567 流通市值（億元）127 每股凈資產（MRQ）29.3 ROE（TTM）9.9 資產負債率 49.

8、3%主要股東 國家集成電路產業投資基金股份有限公司 主要股東持股比例 19.86%股價表現股價表現%1m 6m 12m 絕對表現 40 86 499 相對表現 37 79 501 資料來源：公司數據、招商證券 相關相關報告報告 1、拓荊科技（688072）：2022 全年盈利能力大幅提升，22Q4 收入環比穩健增長2023/02/26 2、拓荊科技（688072）深度報告：國內 CVD 設備龍頭，成長動力強勁2022-08-28 3、半導體行業深度專題之十二薄膜沉積設備篇工藝升級提升薄膜設備需求，國內廠商差異化布局加速國產化進程2022/05/28 鄢凡鄢凡 S1090511060002 曹輝

9、曹輝 S1090521060001 -1000100200300400500Apr/22Aug/22Nov/22Mar/23(%)拓荊科技滬深300拓荊科技拓荊科技（688072.SH）敬請閱讀末頁的重要說明 2 公司點評報告 首臺 W2W 產品 Dione 300 已經出貨至客戶端驗證，D2W 產品 Pollux 完成研發，目前正在客戶端驗證；5）紫外線固化設備紫外線固化設備：基于現有 PF-300T 平臺開發，可以與 PECVD 設備成套使用，為 PECVD HTN、Lok等薄膜沉積進行紫外線固化處理。公司 UV Cure（HTN 工藝）設備已通過不同客戶產線驗證，實現銷售收入，并實現產業

10、化應用。投資建議投資建議。根據 SEMI，2022 年全球薄膜沉積設備市場空間大約 229 億美元，市場主要被 AMAT、LAM 等壟斷，伴隨下游中芯國際、長江存儲、長鑫存儲等的持續擴產，拓荊科技在國內產線份額預計持續提升?？紤]到公司當前在手訂單 46 億元（不含 DEMO 機臺），并且 CVD、鍵合設備等產品線不斷完善，長期增長動力充沛。我們上修 2022/2023/2024 收入至 31.32、42.56、50.11 億元，對應 PS 為 18.1/13.3/11.3，上修經營性凈利潤至 6.87、9.67、12.1 億元，對應 PE 為 82.6/58.6/46.9 倍，由于公司 202

11、3/2024/2025 年股權激勵攤銷費用分別為 1.83、1.01、0.56 億元，因此歸母凈利潤預計為 5.04、8.66、11.54 億元，維持“增持”投資評級。風險提示：風險提示：收入確認受下游晶圓廠投資周期影響較大收入確認受下游晶圓廠投資周期影響較大、國際貿易摩擦加劇影國際貿易摩擦加劇影響供應鏈安全、市場競爭加劇、響供應鏈安全、市場競爭加劇、DEMO 機臺無法實現最終銷售、產品驗收周機臺無法實現最終銷售、產品驗收周期較長的風險期較長的風險。財務財務數據數據與與估值估值 會計年度會計年度 2021 2022 2023E 2024E 2025E 營業總收入(百萬元)758 1706 31

12、32 4256 5011 同比增長 74%125%84%36%18%營業利潤(百萬元)56 357 496 859 1146 同比增長-509%533%39%73%33%歸母凈利潤(百萬元)68 369 504 866 1154 同比增長-696%438%37%72%33%每股收益(元)0.54 2.91 3.99 6.85 9.12 PE 827.4 153.8 112.4 65.4 49.1 PB 47.5 15.3 13.6 11.4 9.5 資料來源：公司數據、招商證券 QVlZjWQVkYjWpMpMtR9P9R8OpNmMtRsRiNqQmQiNrQwO7NnMxOuOmMsPNZ

13、mMtP 敬請閱讀末頁的重要說明 3 公司點評報告 正文正文目錄目錄 1、全年收入業績高增長，在手訂單大超預期.5 2、PECVD：制程不斷升級，Lok I、ACHM、ADC I、HTN 等薄膜均進入量產.7 3、ALD：PEALD 實現產業化應用，Thermal ALD 取得客戶訂單并進行驗證.9 4、溝槽填充 CVD：SACVD 全薄膜覆蓋，HDPCVD 已實現銷售.10 5、混合鍵合設備：W2W 產品驗證取得突破性進展，D2W 產品正在客戶端驗證.12 風險提示.17 圖表圖表目錄目錄 圖 1：拓荊科技營收及 yoy.5 圖 2：拓荊科技主營業務收入結構拆分（億元）.5 圖 3：拓荊科技

14、毛利率.6 圖 4：拓荊科技分產品毛利率.6 圖 5：拓荊科技利潤情況.6 圖 6：拓荊科技存貨和合同負債.7 圖 7：拓荊科技存貨結構（萬元）.7 圖 8：拓荊科技 PECVD 產品布局.8 圖 9：拓荊科技 UV Cure 產品布局.9 圖 10：拓荊科技 PEALD 多重曝光過程.9 圖 11：拓荊科技 ALD 產品布局.10 圖 12：典型 HDP-CVD 反應原理圖.10 圖 13：SACVD 反應結構.11 圖 14：SACVD 應用場景.11 圖 15：拓荊科技溝槽填充類設備布局.11 圖 16：W2W 鍵合過程及后續工藝流程.12 圖 17：晶圓鍵合設備流程.12 圖 18：D

15、2W 鍵合工藝.12 圖 19：2.5D 及 3D 封裝示意圖.13 圖 20：晶圓鍵合過程及后續工藝流程.13 敬請閱讀末頁的重要說明 4 公司點評報告 圖 21：晶圓鍵合設備構成.13 圖 22：RF 器件應用的晶圓鍵合工藝.14 圖 23：GaN on SOI 中的晶圓鍵合工藝.14 圖 24：長江存儲 Xtacking 技術應用晶圓鍵合工藝.14 表 1：拓荊科技產品產銷量（單位：臺）.5 表 2：拓荊科技關聯交易情況（單位：萬元）.7 表 3：晶圓鍵合工藝分類及應用.14 表 4：混合鍵合工藝的應用.15 表 5：拓荊科技晶圓鍵合設備產品布局.16 敬請閱讀末頁的重要說明 5 公司點

16、評報告 1、全年收入業績高增長，在手訂單大超預期、全年收入業績高增長，在手訂單大超預期 2022 全年收入高增長，全年收入高增長，股權激勵彰顯未來收入增長信心。股權激勵彰顯未來收入增長信心。拓荊科技 2022 全年收入 17.06 億元，同比增長 125%，主要系下游晶圓產線需求旺盛，同時公司銷售訂單大幅增長。根據公司股權激勵目標，2022/2023/2024/2025 年收入目標值分別不低于 15.16、22.74、30.32、37.9 億元，彰顯長期收入增長信心。PECVD 設備快速設備快速放量，放量，ALD 和和 SACVD 設備設備均有起量。均有起量。1）PECVD：收入 15.63

17、億元，同比+131.4%；售出 98 臺，同比+96%；2）ALD：收入 3259 萬元，售出 1 臺；3）SACVD：收入 8948 萬元，同比+117.4%；售出 5 臺，去年同期僅售出 1 臺。從庫存情況來看，截至 2022 年底，公司 PECVD、ALD、SACVD 設備庫存量分別為 141、6、13臺，HDPCVD 和其他設備庫存量均為 1 臺。國內客戶不斷拓展，前五大客戶占比明顯降低。國內客戶不斷拓展，前五大客戶占比明顯降低。根據公司招股書，2021 年前三季度公司前五大客戶收入占比高達92.44%，公司主要收入來自邏輯產線，第一大客戶為中芯國際，占比 28.8%。根據公司 202

18、2 年報，由于公司邏輯和存儲端客戶持續拓展，前五大客戶收入占比降低至 67.8%，第一大客戶占比為 23.2%。圖圖 1：拓荊科技拓荊科技營收及營收及 yoy 圖圖 2：拓荊科技：拓荊科技主營業務收入主營業務收入結構拆分結構拆分（億元）（億元）資料來源：Wind，招商證券 資料來源：Wind，招商證券 表表 1：拓荊科技產品產銷量（單位：臺）拓荊科技產品產銷量（單位：臺）產品產品 生產量生產量 銷售量銷售量 庫存量庫存量 PECVD 158 98 141 ALD 5 1 6 SACVD 10 5 13 HDPCVD 1 1 其他設備 1 1 資料來源：拓荊科技公告，招商證券 規?；幠；?/p>

19、應逐步顯現，公司盈利逐步顯現，公司盈利能力大幅提升。能力大幅提升。拓荊處于快速放量期，規?；交潭ǔ杀?，同時在客戶端議價能力提高，因此毛利率快速攀升，2022 全年毛利率 49.3%，同比增長 5.3ppts，其中 PECVD 設備毛利率 49.4%，同比+6.8ppts，ALD 設備毛利率 46%，SACVD 設備毛利率 46.8%。2022 全年歸母凈利潤為 3.69 億元，同比+438%，扣非歸母凈利潤為 1.78 億元，同比大幅扭虧為盈，全年扣非凈利率達到 10.4%。根據公司股權激勵目標，2022/2023/2024/2025 年歸母凈利潤不低于 2.53、4.04、5.48、

20、6.85 億元，公司 2022 年歸母凈利潤同比大幅提升，并且大幅超過股權激勵目標值。0%50%100%150%200%250%300%02468101214161820182019202020212022營收（億元）YoY02468101214161820182019202020212022PECVDALDSACVD 敬請閱讀末頁的重要說明 6 公司點評報告 圖圖 3：拓荊科技毛利率拓荊科技毛利率 圖圖 4：拓荊科技拓荊科技分產品毛利率分產品毛利率 資料來源：Wind，招商證券 資料來源：Wind，招商證券 圖圖 5：拓荊科技：拓荊科技利潤情況利潤情況 資料來源：Wind，招商證券 拓荊在手

21、訂單大幅增長，拓荊在手訂單大幅增長，未來未來收入有望延續高增長態勢。收入有望延續高增長態勢。截至 2022 年底，公司合同負債 13.97 億元，較 22Q3 末增加 4.7 億元；存貨 23 億元，較 22Q3 末增加 2 億元，庫存數量中 80%以上為已取得正式銷售訂單的發出商品，發出商品金額占比為 56%。公司 2022 全年新簽訂單 43.62 億元（不含 DEMO 機臺），同比+95.4%，截至 2022 年底在手訂單共 46.02 億元（不含 DEMO 機臺）。根據公司招股書，截至 21Q3，公司發出商品中 DEMO 機臺數量占比 33.78%，成熟機臺驗收周期約為成熟機臺驗收周期

22、約為 3-6 個月，個月，DEMO 機臺驗收周期約為機臺驗收周期約為 15-24 個月個月。中短期維度來看，公司在手訂單充足，成熟機臺預計貢獻未來收入；長期來看，薄膜沉積設備行業空間巨大，中芯國際、長江存儲等產線持續擴產，長期有望延續收入較高增長態勢。0%10%20%30%40%50%60%20182019202020212022-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%20182019202020212022PECVDALDSACVD-2.0-1.00.01.02.03.04.020182019202020212022歸母凈利潤（億元）扣非歸母凈利潤（億元）敬請閱讀末頁的重

23、要說明 7 公司點評報告 圖圖6：拓荊科技存貨和合同負債拓荊科技存貨和合同負債 圖圖7：拓荊科技存貨結構（萬元）拓荊科技存貨結構（萬元）資料來源：Wind，招商證券 資料來源：拓荊科技招股書，Wind，招商證券 公司增加公司增加 2023 年零部件采購需求，并新增與盛合晶微的銷售關聯交易。年零部件采購需求，并新增與盛合晶微的銷售關聯交易。公司預計 2023 年采購富創精密原材料（零部件）共 1 億元，并且新增加關聯方盛合晶微，預計 2023 年向其銷售共 5000 萬元產品。盛合晶微（原名中芯長電）總部位于江陰，此前股東為中芯國際和長電科技，后將股權全部轉讓。公司提供中段凸塊、晶圓測試（CP

24、Test）、晶圓級芯片封裝（WLCSP）等業務，并投資 16 億美元興建三維多芯片集成封裝項目，項目建成后將形成月產 12 萬片晶圓級封裝及 2 萬片芯片集成加工的生產能力，滿足 5G、AI、HPC、IOT、汽車電子等市場領域先進封裝的需求。目前，公司生產廠房 FAB2 主體二次結構和中央動力廠房結構施工完成，墻體砌筑完成，正進行室內凈化裝修施工。表表 2：拓荊科技關聯交易情況（單位：萬元）拓荊科技關聯交易情況（單位：萬元）類別類別 關聯人關聯人 2023 年預計關聯交易金額年預計關聯交易金額 2022 年實際發生金額年實際發生金額 備注備注 向關聯人采購原材料等 中微公司 400 312.1

25、2 富創精密 10000 6148.06 因業務發展需要，采購需求增加 向關聯人銷售產品 中微公司 50 13.73 盛合晶微 5000/新增加關聯方 資料來源：拓荊科技公告，招商證券 公司擁有三個募投項目，公司擁有三個募投項目，面向面向 PECVD 擴產、擴產、ALD 及更先進制程的及更先進制程的 PECVD 研發等研發等。1）高端半導體設備擴產項目：）高端半導體設備擴產項目：總投資 0.8 億元，在原有半導體薄膜設備研發生產基地基礎上進行二期潔凈廠房建設等，目前二期潔凈廠房已基本完成建設并投入使用，預計 2023 年 7 月達到預定可使用狀態；2）ALD 設備研發與產業化項目：設備研發與產

26、業化項目：總投資 2.7 億元，在上海臨港新片區購置整體廠房，建筑面積為 5181.68 平方米，開展 29-10nm ALD 薄膜沉積設備研發與量產工作，目前已基本完成建設并投入使用，預計 2024 年 4 月達到預定可使用狀態；3）先進工藝裝備研發與產業化：）先進工藝裝備研發與產業化：使用 IPO募集的部分資金和超募資金，總投資 13.3 億元。在上海臨港新建產業基地，總建筑面積 39990.2 平方米，主要包括面向 28nm-10nm 制程 PECVD 設備的多種工藝型號開發、面向 10nm 以下制程 PECVD 設備的平臺架構研發及 UV Cure 系統設備研發。截至 2022 年底，

27、公司已取得土地摘牌并簽訂土地出讓合同，預計 2024 年 12 月達到預定可使用狀態。2、PECVD：制程不斷升級，制程不斷升級，Lok I、ACHM、ADC I、HTN 等薄膜均進入量產等薄膜均進入量產 拓荊科技拓荊科技 PECVD 主要包括主要包括 PF-300T、PF-200T、NF-300H、TFLITE 四四大產品線，實現大產品線，實現 28nm 以上制程全介質薄膜以上制程全介質薄膜覆蓋覆蓋，目前，目前主要致力于制程的升級，主要致力于制程的升級，以以完善完善 14nm 及以下薄膜種類的覆蓋。及以下薄膜種類的覆蓋。PF-300T：公司產品均面向 12 寸晶圓設計并向下兼容 8 寸晶圓，

28、含有一個平臺（TM）和三個反應腔（PM）。1）PF-300T 面向 28nm 以上制程，對通用、先進、硬掩膜材料等介質薄膜實現全覆蓋，并實現產業化應用；2）PF-300T 051015202520182019202020212022存貨（億元）合同負債（億元）金額占比金額占比金額占比金額占比原材料592016.5%891717.0%1564416.1%8189535.1%在產品627517.5%52059.9%53435.5%180347.7%庫存商品-0.0%14152.7%1650.2%17260.7%發出商品2350365.7%3674670.2%7562478.0%13123356.2

29、%委托加工物資750.2%860.2%1240.1%6040.3%低值易耗品110.0%130.0%170.0%230.0%賬面余額35783100.0%52381100.0%96916100.0%233516100.0%減：存貨跌價準備7852.2%11732.2%16001.7%38571.7%存貨凈額3499897.8%5120897.8%9531698.3%22965998.3%項目2019202020212022 敬請閱讀末頁的重要說明 8 公司點評報告 ex 是 PF-300T 的加強版，面向 14-28nm，并實現產業化應用；3）PF-300T px 是面向 10nm 及以下先進

30、制程的設備，目前正在研發。公司主力機型 PF-300T、PF-300T eX 量產機擴大應用面，Lok I、ACHM、ADC I、HTN等薄膜均通過客戶驗證，并進入量產；PF-200T：面向 8 寸晶圓設計，并面向 90nm 以上；NF-300H（六站式）（六站式）：面向 12 寸晶圓，主要針對 32-128 層 3D NAND 或 19nm 以下 DRAM 中的 Thick TEOS 介質材料薄膜，目前已在 DRAM 產線實現首臺產業化應用。NF-300H 是大腔室產品，同樣具備一個平臺和三個反應腔，但每個反應腔可以同時沉積 6 片晶圓；TFLITE：主要用于 LED 領域，正在產業化驗證；

31、針對先進封裝：針對先進封裝：開發了反應溫度在 80-200的低溫薄膜沉積設備，用于 SiN、TEOS 等介質薄膜，并實現量產。另外，氧化硅另外，氧化硅/氮化硅（氮化硅（ONON）堆棧薄膜是）堆棧薄膜是 3D NAND 存儲的底層結構，也是最難沉積的結構之一，要求各層膜厚、存儲的底層結構，也是最難沉積的結構之一，要求各層膜厚、均勻性等指標基本一致，并且要控制界面缺陷程度，公司該技術也已達到國際先進水平。均勻性等指標基本一致，并且要控制界面缺陷程度，公司該技術也已達到國際先進水平。圖圖 8：拓荊科技：拓荊科技 PECVD 產品布局產品布局 資料來源：拓荊科技招股書、公告，招商證券 UV Cure（

32、紫外線固化處理）設備：（紫外線固化處理）設備：UV Cure 屬于輻射固化的一種，利用紫外線 UV 產生輻射聚合、輻射交聯等作用，一般用于印刷、涂層、立體光刻及多種產品材料組裝等。在半導體沉積環節中，UV Cure 設備可以有效改善薄膜后處理制程的高效能和熱預算，提升薄膜應力、顆粒度、硬度等關鍵性能指標?；?PF-300T 開發，可與 PECVD 設備成套使用，為 HTN、Lok 等薄膜進行紫外線固化處理。UV Cure（HTN 工藝）設備已通過不同客戶產線驗證，實現銷售收入，并實現產業化應用。公司 UV Cure 設備已完成設計開發，可以與 PECVD 設備成套使用，為 PECVD Lok

33、 II、HTN 等薄膜沉積（主要制程為 14-28nm）進行紫外線固化處理，已出貨至客戶端進行產業化驗證，并取得了客戶訂單。敬請閱讀末頁的重要說明 9 公司點評報告 圖圖 9：拓荊科技：拓荊科技 UV Cure 產品布局產品布局 資料來源：拓荊科技公告，招商證券 3、ALD：PEALD 實現實現產業化應用產業化應用，Thermal ALD 取得客戶訂單取得客戶訂單并進行驗證并進行驗證 ALD主要分為主要分為PE-ALD和和Thermal ALD兩大類，分別用來沉積低兩大類，分別用來沉積低k介質和柵極等。介質和柵極等。PEALD（Plasma Enhanced Atomic Layer Depo

34、sition）采用等離子體在低溫環境下進行沉積，對器件損傷小，形成的薄膜性能好，一般用來沉積 lok 等低 k 介質；Thermal ALD（Thermal Atomic Layer Deposition）是熱原子層沉積，采用高溫反應，沉積速率快，薄膜致密性更好，但高溫可能會損傷薄膜，Thermal ALD 一般用來形成柵極。拓荊科技拓荊科技 PEALD 設備采用多重曝光方法，設備采用多重曝光方法，配合配合 DUV 光刻機實現先進制程薄膜沉積光刻機實現先進制程薄膜沉積。由于 ASML EUV 光刻機對國內禁售，國內中芯南方、華力微等產線主要使用 DUV 光刻機，并采用多重曝光的方法作為向 EU

35、V 光刻技術的過渡。多重曝光工藝也是國內 ALD 最大的應用市場，拓荊科技 ALD 產品以 PEALD 為主，配合多重曝光技術使用，能夠在 20nm的光刻下沉積出 10nm 甚至更低制程的側墻等薄膜。公司產品包括公司產品包括 PF-300T（雙站式）和（雙站式）和 NF-300H（六站式），（六站式），用于沉積用于沉積 SiO2、SiN 等介質薄膜等介質薄膜。其中 PF-300T 已完成產業化驗證，用于 40/28nm 及以下 SADP、STI Liner 等工藝，55-40nm BSI 工藝，以及 DRAM 產線；NF-300H 在128 層 3D NAND 產線驗證順利。圖圖 10：拓荊科

36、技：拓荊科技 PEALD 多重曝光過程多重曝光過程 資料來源：拓荊科技 IPO 路演材料，招商證券 拓荊科技拓荊科技Thermal ALD用于用于存儲和存儲和邏輯芯片，邏輯芯片，PF-300T已取得客戶訂單。已取得客戶訂單。Thermal ALD【PF-300T（雙站式）、TS-300】主要用于存儲芯片和 28nm 及以下邏輯芯片，用來沉積 Al2O3、AlN 等多種金屬化合物薄膜材料。PF-300T 產品已完成研發，取得客戶訂單并出貨至客戶端進行驗證；TS-300（多邊形高產能平臺）采用六邊形傳輸平臺的設計，實現同時搭載最多 5 個反應腔（共 10 個反應站，即一次沉積 10 個晶圓）；同時

37、，TS-300 能夠進行多種工藝的集成組合，可以同時搭載 PECVD、ALD 及 HDPCVD 反應腔，實現在真空環境下進行連續多步驟沉積處理，目前已完成研發，并出貨至不同客戶端進行驗證。敬請閱讀末頁的重要說明 10 公司點評報告 圖圖 11：拓荊科技：拓荊科技 ALD 產品布局產品布局 資料來源：拓荊科技招股書、公告，招商證券 4、溝槽填充、溝槽填充 CVD：SACVD 全薄膜覆蓋，全薄膜覆蓋，HDPCVD 已已實現銷售實現銷售 溝槽填充類溝槽填充類 CVD 主要包括主要包括 SACVD、HDP-CVD、FCVD 等，是專門用于溝槽、孔洞處薄膜填充的設備，拓荊科技溝等，是專門用于溝槽、孔洞處

38、薄膜填充的設備，拓荊科技溝槽類填充類槽類填充類 CVD 主力產品為主力產品為 SACVD，同時向，同時向 HDP CVD 和和 FCVD 進行技術延伸，進行技術延伸，HDPCVD 已經實現已經實現銷售銷售。130-45nm 制程：使用制程：使用 HDP-CVD 方法用方法用 PSG 填充金屬前介質層、用填充金屬前介質層、用 SiO2填充填充 STI 等工藝。等工藝。HDP-CVD（高密度等離子 CVD）是 PECVD 的一種特殊形式，同時發生薄膜沉積和濺射，能夠實現對溝槽和孔隙自下而上的填充，HDP-CVD沉積的薄膜致密度更高，雜質含量更低。圖圖 12：典型：典型 HDP-CVD 反應原理圖反

39、應原理圖 資料來源：集成電路產業全書，招商證券 45-14nm：使用：使用 SACVD（次常壓（次常壓 CVD）方法實現對）方法實現對 STI（淺溝槽隔離）、（淺溝槽隔離）、PMD（金屬前介質層）等溝槽的填充或（金屬前介質層）等溝槽的填充或薄膜的沉積。薄膜的沉積。SACVD 設備在次常壓環境下反應，高壓環境可以減小氣相化學反應材料的分子自由程，通過臭氧在高溫環境下產生高活性的氧自由基，增加分子間的碰撞，實現優越的填孔（Gap Fill）能力。敬請閱讀末頁的重要說明 11 公司點評報告 圖圖13：SACVD 反應結構反應結構 圖圖14：SACVD 應用場景應用場景 資料來源：拓荊科技招股書，招商

40、證券 資料來源：拓荊科技 IPO 路演材料，招商證券 14nm 及以下：采用及以下：采用 FCVD（流體（流體 CVD）方法完成對細小溝槽的無縫隙填充。）方法完成對細小溝槽的無縫隙填充。FCVD 是遠程等離子體沉積技術，反應前驅物定向引入反應腔室，對溝槽實現自下而上的填充，可以滿足 14nm 以下制程要求的填孔能力。拓荊拓荊 SACVD 設備覆蓋全薄膜，設備覆蓋全薄膜，HDPCVD 實現銷售實現銷售，FCVD 技術逐步積累。技術逐步積累。1）SACVD：技術相對簡單，并且由于國內產線制程主要以 28-40nm 為主，因此國內溝槽 CVD 市場中 SACVD 占比最大。拓荊科技為國內 SACVD

41、 設備龍頭，實現薄膜全覆蓋，全球競爭對手主要為 AMAT。拓荊 SACVD 實現 SA TEOS（PF-300T SA）、BPSG、SAF（PF-300T SAF）沉積，均通過驗證并實現產業化應用；2）HDPCVD：主要用于 MEMS、CIS 等產線，伴隨近年來國內 45-90nm 產線的發展，國內 HDPCVD 空間也有所擴大。公司 HDPCVD 用于沉積 SiO2、FSG、PSG 等，PF-300T Hesper 已通過驗證并實現銷售，TS-300S Hesper（可最多同時搭載 PECVD、ALD 及 HDPCVD 共 5 個反應腔）已取得不同客戶訂單；3）FCVD：一般用于 14nm

42、以下先進制程，但由于國內 14nm 產線發展較緩慢，因此 FCVD 方法應用場景相對較少。拓荊科技技術逐步向 FCVD 延伸，但由于產品驗證需要有下游晶圓廠配套，因此該設備進展有待國內先進制程產線更加完備。圖圖 15：拓荊科技：拓荊科技溝槽填充類溝槽填充類設備布局設備布局 資料來源：拓荊科技招股書、公告，招商證券 敬請閱讀末頁的重要說明 12 公司點評報告 5、混合混合鍵合設備：鍵合設備：W2W 產品驗證取得突破性進展，產品驗證取得突破性進展，D2W 產品正在客戶產品正在客戶端端驗證驗證 鍵合（鍵合（Bonding）屬于后道封裝過程，分為屬于后道封裝過程，分為晶圓晶圓-晶圓晶圓鍵合（鍵合（Wa

43、fer-to-Wafer，W2W）和和芯片芯片-晶圓晶圓鍵合（鍵合（Die-to-Wafer，D2W）。）。鍵合主要指將兩片表面清潔、原子級平整的同質或異質半導體材料經表面清洗和活化處理，在一定條件下直接結合，通過范德華力、分子力甚至原子力使兩片半導體材料成為一體的技術。W2W 是指通過化學或物理反應將晶圓與晶圓、晶圓與玻璃基板或其他材料圓片永久結合起來的工藝。鍵合過程為，在外能量的作用下，兩個晶圓接合界面上的原子相互反應形成共價鍵，從而使晶圓接合并達到一定的界面鍵合強度；D2W 指在劃片工藝之后，將從晶圓上切割的芯片黏貼在封裝基板（引線框架或印刷電路板）上。芯片鍵合工藝可分為傳統和先進方法，

44、傳統方法采用芯片鍵合（Die Bonding）和引線鍵合（Wire Bonding），先進方法采用倒裝芯片鍵合（Flip Chip Bonding）、混合鍵合（Hybrid Bonding）等技術。圖圖16：W2W 鍵合過程及后續工藝流程鍵合過程及后續工藝流程 圖圖17：晶圓鍵合設備流程晶圓鍵合設備流程 資料來源：3D 集成晶圓鍵合裝備現狀及研究進展，招商證券 資料來源：3D 集成晶圓鍵合裝備現狀及研究進展，招商證券 圖圖 18：D2W 鍵合工藝鍵合工藝 資料來源：SK 海力士，招商證券 晶圓鍵合晶圓鍵合技術源于技術源于 MEMS，伴隨，伴隨 IC 三維集成發展而逐漸應用于三維集成發展而逐漸應

45、用于 IC 制造制造及封裝工藝中及封裝工藝中。隨著摩爾定律接近材料和器件的物理極限，IC 封裝逐步從二維轉為三維結構，需要將晶圓磨至 100um 以下，晶圓與晶圓之間通過 TSV（硅通孔）垂直互聯，形成高密度的 3D 封裝，從而實現從另一個角度突破摩爾定律。晶圓鍵合技術（Wafer to Wafer，W2W）源于 MEMS，并逐漸應用于 IC 制造過程，能夠實現存儲器、邏輯器件、射頻器件等部件的三維堆疊同質/異質集成。敬請閱讀末頁的重要說明 13 公司點評報告 圖圖 19：2.5D 及及 3D 封裝示意圖封裝示意圖 資料來源：Semiconductor Engineering，招商證券 晶圓鍵

46、合分為臨時鍵合和永久鍵合晶圓鍵合分為臨時鍵合和永久鍵合，鍵合精度、材料選擇等是工藝成功的關鍵，鍵合精度、材料選擇等是工藝成功的關鍵。晶圓鍵合工藝是半導體器件物理、材料物理化學、精密機械設計、高精度自動控制等多學科交叉的領域，對對位精度、鍵合溫度均勻性、鍵合壓力范圍及控制精度等要求較高，另外用于固定薄晶圓的鍵合膠也是工藝成功的關鍵。1）臨時鍵合：臨時將晶圓鍵合至較厚的載體上，方便后續進行減薄等一些列工藝。）臨時鍵合：臨時將晶圓鍵合至較厚的載體上，方便后續進行減薄等一些列工藝。柔性、易碎、翹曲是減薄后晶圓的特點，因此需要通過臨時鍵合工藝，用中間材料將薄晶圓鍵合到較厚的載體片上，再經過背面減薄、TS

47、V 開孔、重布互聯等工藝后，再輸入外界能量（光、電、熱、力等）使粘層失效，無損地將晶圓與載體片分離；2）永久鍵合：）永久鍵合：指通過化學或物理反應將晶圓與晶圓、晶圓與玻璃基板或其他材料圓片永久結合起來的工藝。指通過化學或物理反應將晶圓與晶圓、晶圓與玻璃基板或其他材料圓片永久結合起來的工藝。在外能量的作用下，兩個晶圓接合界面上的原子相互反應形成共價鍵，從而使晶圓接合并達到一定的界面鍵合強度。在 TSV封裝工藝中，為了形成良好的電學互聯，精度要達到連接柱直徑的 10%，對連接精度要求很高，TSV 連接柱的直徑一般為 5um 以下，那么連接精度就要求在 0.5um 以下，這時候采用晶圓對晶圓的對準方

48、式就能實現很好的對準精度。圖圖20：晶圓鍵合過程及后續工藝流程晶圓鍵合過程及后續工藝流程 圖圖21：晶圓鍵合設備構成晶圓鍵合設備構成 資料來源：3D 集成晶圓鍵合裝備現狀及研究進展，招商證券 資料來源：3D 集成晶圓鍵合裝備現狀及研究進展，招商證券 晶圓鍵合工藝晶圓鍵合工藝包括包括陽極鍵合、熔融與混合鍵合、金屬擴散鍵合等，可用于微機電系統（陽極鍵合、熔融與混合鍵合、金屬擴散鍵合等，可用于微機電系統（MEMS）、絕緣體上硅（）、絕緣體上硅（SOI）和基于和基于 Si 的器件集成，在光電領域也可以實現高質量的同質結的器件集成，在光電領域也可以實現高質量的同質結/異質結。異質結。在 MEMS 中，晶

49、圓鍵合工藝已經應用數十年；在 CMOS 中，需要首先生產一個邏輯晶圓，再生產一個用于像素處理的單獨晶圓，通過晶圓鍵合將二者結合，再將各芯片切成小片形成 CMOS 傳感器；在 HBM 中，DRAM Die 之間進行4-12 層的堆疊，晶圓鍵合將各層之間互聯；在 3D NAND 中，例如長江存儲的 Xtacking 工藝也需要晶圓鍵合工藝來實現 CMOS 和存儲晶圓的互聯，實現并行的、模塊化的設計和制造，為引入 NAND 外圍電路的創新功能以及實現NAND 閃存的定制化提供可能性。敬請閱讀末頁的重要說明 14 公司點評報告 圖圖22：RF 器件應用的晶圓鍵合工藝器件應用的晶圓鍵合工藝 圖圖23：G

50、aN on SOI 中的晶圓鍵合工藝中的晶圓鍵合工藝 資料來源：半導體封裝工程師之家，招商證券 資料來源：Semicond.Sci.Technol，招商證券 圖圖 24：長江存儲：長江存儲 Xtacking 技術應用晶圓鍵合工藝技術應用晶圓鍵合工藝 資料來源：長江存儲，招商證券 表表 3：晶圓鍵合工藝分類及應用晶圓鍵合工藝分類及應用 工藝工藝 要點要點 典型器件及應用典型器件及應用 陽極鍵合(Anodic Bonding)硅/金屬和玻璃絕緣體之間產生密封，無需中間層。高堿離子濃度硼硅酸鹽玻璃是該工藝的主要要求，加熱鍵合，對基底材料施加電場，潔凈，原子接觸 MEMS 器件，硅-玻璃鍵合，臨時鍵合

51、 高真空鍵合(High Vacuum Wafer Bonding Technology)高真空處理和加工，晶圓表面活化，無氧化物直接鍵合，室溫直接鍵合，具有真空下校準能力，無吸氣劑高真空封裝 工程基板，MEMS 封裝，“超越CMOS”器件，疊層太陽能電池，高性能邏輯器件，功率器件 芯片到晶圓熔融與混合鍵合(Die-to-Wafer Fusion and Hybrid Bonding 1)CO-D2W:載體制備、載體填充、晶圓鍵合(臨時和永久)和載體分離 2)DP-D2W:載流子填充、芯片清潔和潰活以及直接放置倒裝芯片 高帶寬存儲器，小芯片，3D 堆疊式背面照明 CMOS 圖像傳感器 晶圓共晶鍵

52、合(Eutectic Bonding)共晶溫度遠低于粘結過程中材料的熔化溫度，對不規則表面、劃痕和顆粒不太敏感，從而有利于大批量生產，有更好的脫氣性和氣密性 AI-Ge、Au-Sn 和 Au-In 等MEMS 器件，陀螺儀 熔融與混合鍵合(Fusion and Hybrid Bonding)在環境條件下的預鍵合，小于 100nm 的非常高的對準允許使用晶圓到晶圓熔合鍵合。銅焊盤可與介電層平行加工，允許在環境溫度下預結合介電層，而在退火期間可通過金屬擴散結合實現電接觸 CMOS 圖像傳感器、存儲器以及三維片上系統(SoC)敬請閱讀末頁的重要說明 15 公司點評報告 金屬擴散鍵合(Metal Di

53、ffusion Bonding)具有高擴散率的金、鋁和銅是最穩定的材料，用于熱壓鍵合。與鋁和銅相比，金需要較少的擴散溫度，并且具有不被氧化的額外優勢 RF-MEMS、發光二極管(led)、激光二極管以及功率器件 臨時鍵合與解鍵合(Temporary Bonding and Debonding)臨時鍵合是為薄晶片或將超薄晶片提供機械支撐的一個重要過程 超薄芯片和封裝 瞬時液相鍵合(Transient Liquid Phase Bonding)與共晶鍵合相比，液相鍵合界面通過擴散而不是冷卻到熔點以下而凝固，形成具有快速擴散特性和高可靠性的組合物 高可靠性鍵合線或電氣連接的場合 資料來源：3D 集成

54、晶圓鍵合裝備現狀及研究進展，招商證券 混合鍵合技術混合鍵合技術能夠實現芯片模塊間快速通信，能夠實現芯片模塊間快速通信，成為最先進的新一代鍵合技術成為最先進的新一代鍵合技術。在混合鍵合之前，2D、2.5D、3D 封裝均使用焊球凸點或微凸點來實現芯片與基板、芯片與中介層之間的連接，而由于凸點間距逐漸縮小，芯片模塊間的通信速度不斷提升，原來的錫焊球無法滿足工藝要求；混合鍵合（Hybrid Bonding）通過精密間隔的銅焊盤垂直連接D2W 或 W2W，信號丟失率可忽略不計，在高數據量、高性能計算領域優勢明顯。Chiplet 等先進封裝工藝帶動臨時鍵合、混合鍵合等需求。等先進封裝工藝帶動臨時鍵合、混合

55、鍵合等需求。在傳統工藝中，每一代 SoC 上集成更多的功能，但芯片縮放越來越困難，而使用 Chiplet 技術，大型 SoC 被分割成更小的 Dies 或 IP 塊，并重新聚合成一個全新的設計，對臨時鍵合、混合鍵合等需求均有拉動。1）臨時鍵合需求：）臨時鍵合需求：在 Chiplet 技術中，為了縮小芯片體積、提高芯片散熱性能和傳導效率等，晶圓減薄工藝會被大量應用，為了不損傷減薄中以及減薄后晶圓，需要將晶圓片與玻璃基板臨時鍵合并在完成后續工藝后最終解鍵合。同時在 Chiplet 技術路線下，Fan-out、CoWoS 等封裝工藝路線都要經過單次或多次的臨時鍵合及解鍵合工藝來實現芯?；ヂ?；2）混合

56、鍵合需求：）混合鍵合需求：隨著臺積電、英特爾、三星等廠商開始采用 3D 封裝工藝，Chiplet 應用范圍擴大，混合鍵合越來越多用于 CPU、GPU 及高性能計算中。最早實現 Hybrid Bonding 量產的產品是索尼的圖像傳感器，下部電路芯片和上部像素芯片之間增加了銅連接焊盤，同時建立物理和電氣連接；又如在 AMD 的一個方案中，AMD 堆疊了 SRAM和一個處理器芯片，形成了 3D 封裝形式，并在頂部結合了高性能的 MPU 和高速緩存，使用混合鍵合連接各個 Die。表表 4：混合混合鍵合工藝的應用鍵合工藝的應用 背面發光背面發光 圖像傳感器圖像傳感器 存儲存儲 邏輯邏輯 3D NAND

57、 HBM 疊層疊層 DDR6+下一代存儲下一代存儲 SoC 分割分割成更小的成更小的 Die 縮放縮放 鍵合 形式 光電二極管+DRAM+Logic NAND Block+周邊 12+層堆疊 Peri under DRAM Peri on MRAM、FeRAM、PCM 3D SoC SRAM+Logic Backside PDN（5nm node）鍵合 過程 W2W W2W W2W and/or W2W W2W W2W W2W W2W hybrid hybrid hybrid hybrid hybrid hybrid hybrid hybrid 間距 2um1um 2um1um 5um3um

58、2um1um 2um1um 9um2um 2um By scanner 成熟度 大規模生產 大規模生產 研發 研發 研發 試產 試產 試產 應用 示例 資料來源：EVG Group，招商證券 半導體晶圓鍵合設備全球市場空間大約半導體晶圓鍵合設備全球市場空間大約9億美元，億美元，混合鍵合設備細分市場有望迎來指數級增長混合鍵合設備細分市場有望迎來指數級增長。根據thebrainyinsights數據，2021 年全球半導體鍵合設備市場空間大約 8.74 億美元，當前晶圓鍵合設備主要為海外廠商壟斷，行業龍頭包 敬請閱讀末頁的重要說明 16 公司點評報告 括奧地利的 EVG Group、德國的 SUS

59、S、日本 TEL 等，國內尚無多模塊集成的晶圓鍵合設備，技術與國外差距較大，國內主要廠商為上海微電子（SMEE），蘇州芯圖（芯?？萍迹?、華卓精科等，芯源微正在研鍵合機、解鍵合機等新型設備。伴隨著“后摩爾時代”來臨，三維集成領域進入成長期，混合鍵合設備細分市場有望迎來指數級增長 子公司拓荊鍵科（海寧）子公司拓荊鍵科（海寧）產品包括晶圓對晶圓鍵合（產品包括晶圓對晶圓鍵合（Wafer to Wafer Bonding，W2W）產品和芯片對晶圓鍵合表面）產品和芯片對晶圓鍵合表面預處理（預處理（Die to Wafer Bonding Preparation and Activation，D2W）產品）

60、產品，目前均正在客戶端驗證目前均正在客戶端驗證。拓荊科技鍵合設備主要由控股子公司拓荊鍵科（海寧）開展，拓荊鍵科成立于 2020 年 9 月 30 日，母公司持股比例為 55%。拓荊鍵科聯合擁有先進晶圓片鍵合機的技術儲備的海寧君鑫科技，利用自身掌握的晶圓鍵合對準技術，進而開拓晶圓鍵合設備市場。1）晶圓對晶圓常溫混合鍵合（晶圓對晶圓常溫混合鍵合（Hybrid Bonding）和熔融鍵合（）和熔融鍵合（Fusion Bonding）：）：可以實現復雜的 12 英寸晶圓對晶圓常溫共價鍵合，搭載了晶圓表面活化、清洗、鍵合和自研的鍵合精度檢測模塊，具有對準精度高、產能高、無間隙等性能特點；2）晶圓及切割后

61、芯片的表面活化及清洗：晶圓及切割后芯片的表面活化及清洗：可以實現芯片對晶圓鍵合前表面預處理工序，包括晶圓及切割后芯片的表面活化及清洗工藝。首臺 W2W 產品 Dione300 已經出貨至客戶端驗證，并取得突破性進展，D2W 產品 Pollux完成研發，正在客戶端驗證。2023 年 1 月 21 日，公司公告將部分高管下沉至子公司，拓荊科技副總經理周堅辭去公司副總經理職務但仍在公司內部任職，調整后仍擔任子公司拓荊鍵科（海寧）總經理職務，未來將進一步加強鍵合設備開發力度。2022 年度，拓荊鍵科實現收入 22.9 萬元，虧損 1746 萬元，去年同期虧損 623.7 萬元，虧損幅度擴大主要系研發投

62、入較多。表表 5：拓荊科技拓荊科技晶圓鍵合設備產品布局晶圓鍵合設備產品布局 產品產品 產品型號產品型號 產品應用情況產品應用情況 晶圓對晶圓鍵合設備 Dione 300 主要應用于晶圓級三維集成芯片制造領域，正在進行產業化驗證，可實現 12 寸晶圓對晶圓的混合鍵合和熔融鍵合。芯片對晶圓鍵合表面預處理設備 Pollux 主要應用于晶圓級三維集成芯片制造領域，正在進行產業化驗證，主要應用于晶圓及切割后芯片的表面活化及清洗。資料來源：拓荊科技公告，招商證券 敬請閱讀末頁的重要說明 17 公司點評報告 風險提示風險提示 1）收入）收入確認確認受下游晶圓廠投資周期影響較大受下游晶圓廠投資周期影響較大 晶

63、圓廠系半導體專用設備的下游客戶，晶圓廠產能投資規模決定了半導體專用設備的市場空間。晶圓廠的擴產投資受到集成電路終端產品銷售市場變動、晶圓廠新技術導入計劃、晶圓廠對于未來行業發展判斷的影響，具有一定的周期性。如果下游晶圓廠的產能投資強度降低，公司將面臨市場需求下降的情況，對于公司的經營業績會造成不利影響。2）國際貿易摩擦加劇影響公司供應鏈安全的風險）國際貿易摩擦加劇影響公司供應鏈安全的風險 近年來，美國和中國之間互相在特定領域加征關稅或設置其他貿易壁壘。由于國內半導體產業起步較晚，半導體設備上游零部件行業與海外同行業先進水平存在一定差距。國際知名半導體零部件供應商在產品機械精度、產品使用壽命等方

64、面較國內零部件供應商更為成熟。目前，公司部分零部件的最優選擇仍為美國、英國、日本、韓國等國外供應商。如果國際貿易摩擦進一步加劇，可能出現上述國外供應商受相關政策影響減少或者停止對公司零部件的供應，進而影響公司產品生產能力、生產進度和交貨時間，降低公司的市場競爭力。3）市場競爭）市場競爭加劇加劇風險風險 半導體設備行業具有很高的技術壁壘、市場壁壘和客戶準入壁壘。目前公司的競爭對手主要為國際知名半導體設備制造商，與中國大陸半導體專用設備企業相比，國際巨頭企業擁有客戶端先發優勢，產品線豐富、技術儲備深厚、研發團隊成熟、資金實力較強等優勢，國際巨頭還能為同時購買多種產品的客戶提供捆綁折扣。2019 年

65、，在 CVD 設備全球市場中，應用材料（AMAT）、泛林半導體（Lam）、東京電子（TEL）的市場占有率分別為 30%、21%和 19%；在ALD 設備全球市場中，東京電子（TEL）、先晶半導體（ASMI）的市場占有率分別為 31%和 29%。相比國際巨頭，公司的綜合競爭力處于弱勢地位，市場占有率較低。另外，國內半導體設備廠商存在互相進入彼此業務領域，開發同類產品的可能，同時公司面臨國際巨頭以及潛在國內新進入者的雙重競爭。例如，在 ALD 設備領域，除公司外，北方華創、盛美上海、屹唐股份及中微公司已推出自產設備或有進入 ALD 設備市場的計劃。如果公司無法有效應對市場競爭環境，則公司的行業地位

66、、市場份額、經營業績等均會受到不利影響。4）Demo 機臺無法實現最終銷售的風險機臺無法實現最終銷售的風險 公司產品主要根據客戶的差異化需求和采購意向，進行定制化設計及生產制造，主要采用庫存式生產和訂單式生產相結合的生產模式。訂單式生產，指公司與客戶簽署正式訂單后進行的生產活動。庫存式生產，指公司尚未獲取正式訂單便開始的生產活動，包括根據 Demo 訂單或較明確的客戶采購意向啟動的生產活動。對于 Demo 機臺，通常在公司與客戶充分溝通產品型號、參數、配置等信息，便開始組織生產，完工后以 Demo 訂單的形式發往客戶端進行驗證。一般在 Demo 機臺獲得客戶端驗證通過后，客戶才會下達正式訂單進

67、行采購。如果遇到集成電路產業景氣度大幅下滑、客戶需求大幅減弱、訂單意外取消等不利因素，可能導致 Demo 機臺未來最終無法獲得客戶驗證通過，相關機臺可能無法實現銷售，公司可能面臨調整生產計劃、更換已完工機臺的部分模塊導致生產成本加大、存貨庫齡加長等情形，對公司的生產、業績造成不利影響。5）產品驗收周期較長風險）產品驗收周期較長風險 晶圓制造屬于高精密制造領域，對產線上各環節的良率要求極高，任何進入量產線的設備均需經過長時間工藝驗證和產線聯調聯試。特別是對薄膜沉積設備而言，由于薄膜是芯片結構的功能材料層，在芯片完成制造、封測等工序后會留存在芯片中，薄膜的技術參數直接影響芯片性能。生產中不僅需要在

68、成膜后檢測薄膜厚度、均勻性、光學系數、機械應力及顆粒度等性能指標，還需要在完成晶圓生產流程及芯片封裝后，對最終芯片產品進行可靠性和生命周期測試，以衡量薄膜沉積設備是否最終滿足技術標準。因此，晶圓廠對薄膜沉積設備所需要的驗證時間相比其他半導體專用設備可能更長。對于新客戶的首臺訂單或新工藝訂單設備，一般從前期的客戶需求溝通、方案設計、樣機試制、場內工藝測試與調優到客戶端樣機安裝調試、工藝驗證到最后的工藝驗證和產品驗收通過，整個流程可能需要 6-24 個月甚至更長時間。敬請閱讀末頁的重要說明 18 公司點評報告 對于重復訂單設備，由于已通過客戶工藝驗證，新到設備的工藝技術一般無需做較大改動，從出貨到

69、設備驗收通常需要 3-24 個月的時間。如此寬幅的驗收周期時間波動主要是受到客戶產線條件、客戶端安裝調試、客戶工藝要求調整、客戶驗收流程限制以及其他偶然性因素的影響。如果受某些因素影響，公司產品驗收周期延長，公司的收入確認將有所延遲。另外，可能存在公司設備驗收不通過、收款時間延后等風險，增加公司的資金壓力，影響公司的財務狀況。敬請閱讀末頁的重要說明 19 公司點評報告 參考報告：參考報告：1、拓荊科技（688072）：2022 全年盈利能力大幅提升，22Q4 收入環比穩健增長2023/02/26 2、拓荊科技（688072）深度報告：國內 CVD 設備龍頭，成長動力強勁2022-08-28 3

70、、半導體行業深度專題之十二薄膜沉積設備篇工藝升級提升薄膜設備需求，國內廠商差異化布局加速國產化進程2022/05/28 敬請閱讀末頁的重要說明 20 公司點評報告 附：財務預測表附：財務預測表 資產負債表資產負債表 單位：百萬元 2021 2022 2023E 2024E 2025E 流動資產流動資產 2175 6820 8848 11089 13012 現金 965 3827 1902 2735 3909 交易性投資 0 46 1500 1000 500 應收票據 1 21 38 52 61 應收款項 103 262 447 607 715 其它應收款 2 6 11 15 18 存貨 953

71、 2297 4283 5775 6746 其他 151 362 667 905 1063 非流動資產非流動資產 343 493 641 779 907 長期股權投資 0 0 0 0 0 固定資產 216 382 535 677 809 無形資產商譽 43 44 39 36 32 其他 85 67 67 66 66 資產總計資產總計 2518 7313 9489 11868 13920 流動負債流動負債 1016 2947 4680 6277 7316 短期借款 0 400 0 0 0 應付賬款 406 871 1631 2199 2569 預收賬款 488 1397 2614 3524 411

72、7 其他 122 279 435 554 631 長期負債長期負債 309 659 659 659 659 長期借款 0 270 270 270 270 其他 309 389 389 389 389 負債合計負債合計 1324 3605 5338 6935 7975 股本 95 126 126 126 126 資本公積金 1003 3122 3122 3122 3122 留存收益 95 464 912 1702 2725 少數股東權益 1 (4)(9)(17)(29)歸 屬 于 母 公 司 所 有 者 權 益 1193 3712 4160 4950 5973 負債及權益合計負債及權益合計 25

73、18 7313 9489 11868 13920 現金流量表現金流量表 單位：百萬元 2021 2022 2023E 2024E 2025E 經營活動現金流經營活動現金流 137 248 (15)428 844 凈利潤 67 364 499 858 1143 折舊攤銷 18 28 34 45 55 財務費用 0 (1)(40)(40)(40)投資收益 0 (14)(150)(130)(110)營運資金變動 53 (129)(386)(328)(221)其它 0 0 28 24 17 投資活動現金流投資活動現金流(150)(151)(1493)441 421 資本支出(150)(111)(189

74、)(189)(189)其他投資 0 (40)(1304)630 610 籌資活動現金流籌資活動現金流(3)2790 (418)(36)(91)借款變動 587 915 (402)0 0 普通股增加 0 32 0 0 0 資本公積增加(278)2119 0 0 0 股利分配(341)(374)(56)(76)(131)其他 30 98 40 40 40 現金凈增加額現金凈增加額(15)2886 (1926)833 1174 利潤表利潤表 單位：百萬元 2021 2022 2023E 2024E 2025E 營業總收入營業總收入 758 1706 3132 4256 5011 營業成本 424 8

75、65 1619 2183 2551 營業稅金及附加 7 17 32 43 51 營業費用 97 192 329 340 351 管理費用 45 81 157 170 150 研發費用 288 379 689 830 912 財務費用(19)(18)(40)(40)(40)資產減值損失(5)(26)0 0 0 公 允 價 值 變 動 收 益 0 16 0 0 0 其他收益 145 163 150 130 110 投資收益 0 14 0 0 0 營業利潤營業利潤 56 357 496 859 1146 營業外收入 11 8 8 8 8 營業外支出 0 0 0 0 0 利潤總額利潤總額 67 364

76、 504 866 1154 所得稅 0 0 5 9 12 少數股東損益(2)(4)(5)(9)(11)歸 屬 于 母 公 司 凈 利 潤歸 屬 于 母 公 司 凈 利 潤 68 369 504 866 1154 主要財務比率主要財務比率 2021 2022 2023E 2024E 2025E 年成長率年成長率 營業總收入 74%125%84%36%18%營業利潤-509%533%39%73%33%歸母凈利潤-696%438%37%72%33%獲利能力獲利能力 毛利率 44.0%49.3%48.3%48.7%49.1%凈利率 9.0%21.6%16.1%20.4%23.0%ROE 5.9%15.

77、0%12.8%19.0%21.1%ROIC 3.2%12.1%10.3%16.8%19.2%償債能力償債能力 資產負債率 52.6%49.3%56.3%58.4%57.3%凈負債比率 0.0%9.2%2.8%2.3%1.9%流動比率 2.1 2.3 1.9 1.8 1.8 速動比率 1.2 1.5 1.0 0.8 0.9 營運能力營運能力 總資產周轉率 0.3 0.3 0.4 0.4 0.4 存貨周轉率 0.6 0.5 0.5 0.4 0.4 應收賬款周轉率 8.6 8.8 8.2 7.4 7.0 應付賬款周轉率 1.4 1.4 1.3 1.1 1.1 每股資料每股資料(元元)EPS 0.54

78、 2.91 3.99 6.85 9.12 每股經營凈現金 1.09 1.96 -0.12 3.39 6.67 每股凈資產 9.43 29.35 32.89 39.14 47.23 每股股利 0.28 0.44 0.60 1.03 1.38 估值比率估值比率 PE 827.4 153.8 112.4 65.4 49.1 PB 47.5 15.3 13.6 11.4 9.5 EV/EBITDA 1087.4 156.2 115.1 65.3 48.6 資料來源：公司數據、招商證券 敬請閱讀末頁的重要說明 21 公司點評報告 分析師分析師承諾承諾 負責本研究報告的每一位證券分析師，在此申明，本報告清

79、晰、準確地反映了分析師本人的研究觀點。本人薪酬的任何部分過去不曾與、現在不與，未來也將不會與本報告中的具體推薦或觀點直接或間接相關。鄢凡：鄢凡：北京大學信息管理、經濟學雙學士，光華管理學院碩士，14 年證券從業經驗，08-11 年中信證券，11 年加入招商證券，現任研發中心董事總經理、電子行業首席分析師、TMT 及中小盤大組主管。11/12/14/15/16/17/19/20/21/22年 新財富 電子最佳分析師第2/5/2/2/4/3/3/4/3/5名，11/12/14/15/16/17/18/19/20年 水晶球 電子第2/4/1/2/3/3/2/3/3名，10/14/15/16/17/1

80、8/19/20 年金牛獎TMT/電子第 1/2/3/3/3/3/2/2/1 名，2018/2019 年最具價值金牛分析師。曹輝：曹輝：上海交通大學工學碩士，2019/2020 年就職于西南證券/浙商證券，2021 年加入招商電子團隊，任電子行業分析師，主要覆蓋半導體領域。王恬：王恬：電子科技大學金融學、工學雙學士，北京大學金融學碩士，2020 年在浙商證券，2021 年加入招商電子團隊，任電子行業分析師。程鑫：程鑫：武漢大學工學、金融學雙學士，中國科學技術大學碩士，2021 年加入招商電子團隊，任電子行業研究助理。諶薇：諶薇：華中科技大學工學學士，北京大學微電子碩士，2022 年加入招商證券，

81、任電子行業研究助理。涂錕山：涂錕山：昆士蘭大學金融學學士，倫敦大學學院金融學碩士，2023 年加入招商電子團隊，任電子行業研究助理。評級評級說明說明 報告中所涉及的投資評級采用相對評級體系，基于報告發布日后 6-12 個月內公司股價（或行業指數）相對同期當地市場基準指數的市場表現預期。其中，A 股市場以滬深 300 指數為基準；香港市場以恒生指數為基準；美國市場以標普 500 指數為基準。具體標準如下：股票股票評級評級 強烈推薦：預期公司股價漲幅超越基準指數 20%以上 增持：預期公司股價漲幅超越基準指數 5-20%之間 中性：預期公司股價變動幅度相對基準指數介于 5%之間 減持：預期公司股價

82、表現弱于基準指數 5%以上 行業評級行業評級 推薦：行業基本面向好，預期行業指數超越基準指數 中性：行業基本面穩定，預期行業指數跟隨基準指數 回避：行業基本面轉弱，預期行業指數弱于基準指數 重要重要聲明聲明 本報告由招商證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）編制。本公司具有中國證監會許可的證券投資咨詢業務資格。本報告基于合法取得的信息，但本公司對這些信息的準確性和完整性不作任何保證。本報告所包含的分析基于各種假設，不同假設可能導致分析結果出現重大不同。報告中的內容和意見僅供參考，并不構成對所述證券買賣的出價，在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見并不構成對任何人的投資建議。除法律或規則規定必須承擔的責任外，本公司及其雇員不對使用本報告及其內容所引發的任何直接或間接損失負任何責任。本公司或關聯機構可能會持有報告中所提到的公司所發行的證券頭寸并進行交易，還可能為這些公司提供或爭取提供投資銀行業務服務?？蛻魬斂紤]到本公司可能存在可能影響本報告客觀性的利益沖突。本報告版權歸本公司所有。本公司保留所有權利。未經本公司事先書面許可，任何機構和個人均不得以任何形式翻版、復制、引用或轉載，否則，本公司將保留隨時追究其法律責任的權利。