美利信-公司研究報告-快速成長的鋁壓鑄新秀汽車業務迎量價齊升-230425（26頁）.pdf

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1、 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 Table_Title 評級評級：買入買入（首次首次）市場價格：市場價格：2 27 7.9595 元元 分析師：何俊藝分析師：何俊藝 執業證書編號：執業證書編號：S0740523020004 分析師：陳寧玉分析師：陳寧玉 執業證書編號：執業證書編號：S0740517020004 分析師：劉欣暢分析師：劉欣暢 執業證書編號：執業證書編號：S0740522120003 Table_Profit 基本狀況基本狀況 總股本(百萬股)211 流通股本(百萬股)47 市價(元)27.95 市值(百萬元)5,886 流通市值(百萬元)1,3

2、12 Table_QuotePic 股價與行業股價與行業-市場走勢對比市場走勢對比 Table_Finance 公司盈利預測及估值公司盈利預測及估值 指標 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 營業收入（百萬元）1,834 2,281 3,170 4,055 4,871 增長率 yoy%33%24%39%28%20%凈利潤（百萬元）93 99 224 284 385 增長率 yoy%465%7%126%27%35%每股收益（元）0.44 0.47 1.06 1.35 1.83 每股現金流量 1.00 1.56 2.10 2.13 2.81 凈資產收益率 8%7%15%16

3、%18%P/E 63.5 59.3 26.3 20.7 15.3 P/B 4.8 4.4 3.9 3.3 2.8 備注：數據截至 2023/4/25 報告摘要報告摘要 鋁壓鑄綜合解決方案提供商，通信鋁壓鑄綜合解決方案提供商，通信&汽車雙主業，汽車雙主業，18-22 年規?？焖偬嵘?。年規?？焖偬嵘?。成立于 2001 年，經歷兩次重要戰略轉型與布局形成汽車&通信壓鑄雙主業，二十余年發展成為具備全產業鏈能力的鋁壓鑄綜合解決方案提供商，能夠為客戶提供從同步設計開發到裝配及檢驗等完整的一體化服務，是特斯拉&比亞迪等主機廠、愛立信&華為等通信主設備商的供應商，2018-2022 年公司收入保持較快增長，收

4、入 CAGR 約 30%。整體認知：轉型大刀闊斧，深挖客戶能力強，技術布局前瞻整體認知：轉型大刀闊斧，深挖客戶能力強，技術布局前瞻 1）轉型大刀闊斧，快、狠、準：成立初期主動調整業務結構進軍乘用車，立下軍令狀進入合資；05 年抓住愛立信在中國尋找供應商的機遇進入通信領域。2）深度挖掘客戶能力強：愛立信從百萬做到 10 億，華為從通信做到汽車，特斯拉從海外做到國內 3）深耕產業鏈+保持高研發，形成一站式能力和技術布局前瞻 汽車業務：加速新能源轉型，品類汽車業務：加速新能源轉型，品類&客戶驅動量價齊升客戶驅動量價齊升 價：從電驅系統到電池系統、一體壓鑄車身&電池盒品類擴張實現單車價值提升 量：配套

5、國內外頭部新勢力（比亞迪、特斯拉）并同步拓展其他新能源客戶；已被證明過的客戶深度挖掘實力，具備在特斯拉內提份額、全球化、平臺化的潛力；新業務布局滲透初期的一體壓鑄領域。通信業務：通信業務：5G 切換切換&客戶拓展客戶拓展&全球化驅動量增，綁定頭部下游全球化驅動量增，綁定頭部下游需求強勁需求強勁 5G 當前滲透率僅 21.3%，2022 年底我國 5G 基站數僅 231.2 萬站，5G 宏基站至少需要 885 萬站，還有較大增長空間。公司目前在通信領域客戶是全球前二大主設備商華為和愛立信，海外建廠規劃有望進一步提升存量客戶的配套份額并同步拓展新客戶。公司在 5G 基站壓鑄件領域處于行業領先，有望

6、搶占更多增量。盈利預測：盈利預測：預計 2022-2024 年收入 31.7 億元、40.6 億元、48.7 億元，同比增速分別為 39%、28%、20%，歸母凈利潤 2.2 億元、2.8 億元、3.9 億元，同比增速分別為 126%、27%、35%。對應 22-24 年 PE 分別為 26X、21X、15X，首次覆蓋，給予“買入”評級。風險提示：風險提示：新能源銷量不及預期、新客戶拓展不及預期、新業務進展不及預期、原材料大幅上漲、研究報告中使用的公開資料可能存在信息滯后或更新不及時的風險等 快速成長的鋁壓鑄新秀，汽車業務快速成長的鋁壓鑄新秀，汽車業務迎量價齊升迎量價齊升 C 美利信(3013

7、07.SZ)/通信 證券研究報告/公司深度報告 2023 年 4 月 25 日 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -2-公司深度報告公司深度報告 內容目錄內容目錄 1 鋁壓鑄綜合解決方案提供商，通信鋁壓鑄綜合解決方案提供商，通信&汽車雙主業汽車雙主業.-5-歷史沿革：兩次轉型形成通信&汽車雙主業.-5-主營產品：通信基站鋁壓鑄件+汽車鋁壓鑄件.-5-股權結構：民營企業，持股高度集中.-6-客戶結構：汽車全面轉型新能源，通信綁定全球前二設備商.-6-成長復盤：收入保持較快增長，盈利能力持續提升.-7-2 整體認知：轉型大刀闊斧，深挖客戶能力強，技術布局前瞻整體認知

8、：轉型大刀闊斧，深挖客戶能力強，技術布局前瞻.-9-業務拓展：兩次轉型大刀闊斧.-9-客戶維度：深度挖掘客戶能力強.-10-技術維度：深耕產業鏈+保持高研發.-11-3 行業分析：汽車鋁壓鑄成長快，通信鋁壓鑄格局好行業分析：汽車鋁壓鑄成長快，通信鋁壓鑄格局好.-12-汽車：電動化驅動輕量化，單車用鋁量&滲透率雙提升.-12-空間：2025 年國內市場達 2268 億，CAGR20-25=14.8%.-13-格局：格局較分散，差異化競爭.-14-通信：5G 建設持續推進，下游格局集中.-15-4 投資邏輯：汽車投資邏輯：汽車-品類品類&客戶驅動量價齊升，通信客戶驅動量價齊升，通信-量增動能仍強勁

9、客戶優質護航量增動能仍強勁客戶優質護航-16-量：加速電動化轉型，配套頭部新能源主機廠.-16-具備跟隨特斯拉出海、全球化的潛力.-17-特斯拉配套份額有提升空間+具備在特斯拉體系內平臺化的潛力.-18-價：產品全面轉型電動化.-18-一體壓鑄量產在即，電池盒壓鑄一體化研發領先.-19-通信：5G 切換&客戶拓展&全球化驅動量增，綁定頭部下游需求強勁.-20-盈利預測與估值盈利預測與估值.-21-盈利預測.-21-估值與投資建議.-22-風險提示風險提示.-22-5XdYhUkWeYkXtWsXvU6M9R9PoMqQtRmPfQpPrNjMmOqPaQqRrRvPqMqOMYnRoR 請務必

10、閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -3-公司深度報告公司深度報告 圖表目錄圖表目錄 圖表圖表1：公司發展歷程：公司發展歷程.-5-圖表圖表2：汽車業務主營產品及：汽車業務主營產品及22H1收入占比：新能源占比高于傳統收入占比：新能源占比高于傳統.-5-圖表圖表3：通信業務主營產品：通信業務主營產品：5G占比高于占比高于4G.-6-圖表圖表4：公司股權結構：公司股權結構.-6-圖表圖表5：汽車業務中新能源占比快速提高：汽車業務中新能源占比快速提高.-7-圖表圖表6：汽車：汽車業務業務2019年客戶年客戶VS 2022H1客戶客戶.-7-圖表圖表7：2021H1全球全球5

11、G系統設備市場格局系統設備市場格局.-7-圖表圖表8：公司：公司2022H1通信業務客戶結構通信業務客戶結構.-7-圖表圖表9：2018-2022年收入年收入CAGR=29.9%.-8-圖表圖表10：2020年開始扭虧，盈利能力持續提升年開始扭虧，盈利能力持續提升.-8-圖表圖表11：汽車業務收入增長情況（單位：億元）：汽車業務收入增長情況（單位：億元）.-8-圖表圖表12：汽車業務收入客戶拆分（單位：億元）：汽車業務收入客戶拆分（單位：億元）.-8-圖表圖表13：通信業務收入增長情況（單位：億元）：通信業務收入增長情況（單位：億元）.-8-圖表圖表14：華為通信業務收入拆分（單位：億元）：華

12、為通信業務收入拆分（單位：億元）.-8-圖表圖表15：通信業務海外收入按客戶拆分（單位：億元）：通信業務海外收入按客戶拆分（單位：億元）.-9-圖表圖表16：多重因素致毛利率、凈利率波動：多重因素致毛利率、凈利率波動.-9-圖表圖表17：公司兩大業務毛利率情況：公司兩大業務毛利率情況.-9-圖表圖表18：兩次轉：兩次轉型打下堅實基礎型打下堅實基礎.-10-圖表圖表19：配套愛立信及其代工廠情況（整體）：配套愛立信及其代工廠情況（整體）.-10-圖表圖表20：配套愛立信及其代工廠情況（海外）：配套愛立信及其代工廠情況（海外）.-10-圖表圖表21：公司配套華為通信：公司配套華為通信/汽車情況汽車

13、情況.-11-圖表圖表22：公：公司配套特斯拉情況司配套特斯拉情況.-11-圖表圖表23：通過多年積累打造全產業鏈能力：通過多年積累打造全產業鏈能力.-11-圖表圖表24：持續保持高研發投入：持續保持高研發投入.-12-圖表圖表25：公司研發費用率高于零部件行業：公司研發費用率高于零部件行業.-12-圖表圖表26：公司技術專利、實力、榮譽等成果：公司技術專利、實力、榮譽等成果.-12-圖表圖表27：2016-2030年中國乘用車單車用鋁量變化及預測年中國乘用車單車用鋁量變化及預測.-13-圖表圖表28：新能源車四大類鋁壓鑄件及對應單車價值測算：新能源車四大類鋁壓鑄件及對應單車價值測算.-13-

14、圖表圖表29：國內汽車鋁壓鑄市場空間測算：國內汽車鋁壓鑄市場空間測算.-14-圖表圖表30：國：國內汽車鋁壓鑄市場空間增長情況內汽車鋁壓鑄市場空間增長情況.-14-圖表圖表31：2021年國內汽車鋁壓鑄市場格局年國內汽車鋁壓鑄市場格局.-14-圖表圖表32：鋁壓鑄各子領域主要上市公司及鋁壓鑄：鋁壓鑄各子領域主要上市公司及鋁壓鑄21年收入規模年收入規模.-15-圖表圖表33：國內汽車鋁壓鑄市場空間測算：國內汽車鋁壓鑄市場空間測算.-15-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -4-公司深度報告公司深度報告 圖表圖表34：國：國內汽車鋁壓鑄市場空間增長情況內汽車鋁壓鑄市

15、場空間增長情況.-15-圖表圖表35：通信鋁壓鑄領域主要競爭對手：通信鋁壓鑄領域主要競爭對手.-16-圖表圖表36：特斯拉全球交付：特斯拉全球交付2016-2022年年CAGR=60.8%.-16-圖表圖表37：特斯拉上海工廠批發銷量：特斯拉上海工廠批發銷量.-16-圖表圖表38：比亞迪：比亞迪新能源乘用車銷量新能源乘用車銷量.-17-圖表圖表39：比亞迪新車規劃：比亞迪新車規劃.-17-圖表圖表40：特斯拉第三篇章規劃車型銷量目標：特斯拉第三篇章規劃車型銷量目標.-18-圖表圖表41：特斯拉墨西哥工廠將生產下一代新車：特斯拉墨西哥工廠將生產下一代新車.-18-圖表圖表42：公司來自特斯拉海外

16、：公司來自特斯拉海外/國外收入國外收入.-18-圖表圖表43：特斯拉儲能超級工廠項目：特斯拉儲能超級工廠項目落戶上海臨港落戶上海臨港.-18-圖表圖表44：公司汽車業務新能源占比持續提升：公司汽車業務新能源占比持續提升.-19-圖表圖表45：公司汽車業務產品全面轉型電動化：公司汽車業務產品全面轉型電動化.-19-圖表圖表46：公司一體壓鑄進程：公司一體壓鑄進程.-20-圖表圖表47：公司一體化壓鑄相關在研項目情況：公司一體化壓鑄相關在研項目情況.-20-圖表圖表48：5G業務通信收入占比已從業務通信收入占比已從18年的年的7%提升至提升至22H1的的69%.-21-圖表圖表49：公司來自愛立信

17、（合并口徑）、華為通信業務收入：公司來自愛立信（合并口徑）、華為通信業務收入.-21-圖表圖表50：公司盈利預測：公司盈利預測.-21-圖表圖表51：可比公司估值情況：可比公司估值情況.-22-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -5-公司深度報告公司深度報告 1 鋁壓鑄綜合解決方案提供商，通信鋁壓鑄綜合解決方案提供商，通信&汽車雙主業汽車雙主業 歷史沿革歷史沿革：兩次轉型形成通信：兩次轉型形成通信&汽車雙主業汽車雙主業 公司成立于 2001 年，由美利信投資、大江集團、青山工業投資組建，歷經二十余年發展成為鋁合金精密壓鑄生產領域的綜合解決方案提供商，主營產品包括

18、通信精密壓鑄件和汽車精密壓鑄件，在重慶、湖北襄陽、東莞擁有產能，能夠為客戶提供涵蓋產品同步設計開發、模具設計制造、壓鑄生產、精密機械加工、表面處理和噴粉、FIP 點膠、裝配及檢驗等完整業務流程的一體化服務，是特斯拉&比亞迪等主機廠、愛立信&華為等通信主設備商的供應商。圖表圖表1：公司發展歷程公司發展歷程 來源：公司公告、公司官網，中泰證券研究所 主營產品：主營產品：通信基站鋁壓鑄件通信基站鋁壓鑄件+汽車鋁壓鑄件汽車鋁壓鑄件 汽車鋁壓鑄件汽車鋁壓鑄件：包括新能源和傳統鋁壓鑄件。新能源壓鑄件包括電驅系統、電控系統、充電系統、車身系統、智能駕駛系統等零部件，傳統言鑄件包括發動機系統、傳動系統、轉向系

19、統等零部件。通信基站鋁壓鑄件通信基站鋁壓鑄件：包括基站（含 4G/5G）機體、屏蔽蓋等。圖表圖表2：汽車業務主營產品及：汽車業務主營產品及22H1收入占比：新能源占比高于傳統收入占比：新能源占比高于傳統 來源：公司公告，中泰證券研究所 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -6-公司深度報告公司深度報告 圖表圖表3：通信業務主營產品：通信業務主營產品：5G占比高于占比高于4G 來源：公司公告，中泰證券研究所 股權結構：民營企業，持股高度集中股權結構：民營企業，持股高度集中 公司實際控制人為余克飛、余亞軍、劉賽春三人，余克飛與余亞軍為兄弟關系，余克飛與劉賽春為夫妻關系

20、，三人形成一致行動方，合計控制公司 62.3%的股權，持股高度集中。圖表圖表4：公司股權結構公司股權結構 來源：公司公告，中泰證券研究所 客戶結構客戶結構：汽車全面轉型新能源，通信綁定全球前二設備商：汽車全面轉型新能源，通信綁定全球前二設備商 汽車業務全面轉型新能源汽車業務全面轉型新能源。2016 年開始與新能源客戶建立合作，2016進入特斯拉，2017 年和華為合作通信業務后 2021 年進一步實現汽車業務合作，2020 年與比亞迪建立合作，2022 年上半年汽車業務中比亞迪、特斯拉為前二大客戶，收入占比分別達到 23%、11%。請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部

21、分 -7-公司深度報告公司深度報告 圖表圖表5：汽車業務中新能源占比快速提高：汽車業務中新能源占比快速提高 圖表圖表6：汽車業務汽車業務2019年年客戶客戶VS 2022H1客戶客戶 來源：公司公告，中泰證券研究所 來源：公司公告，中泰證券研究所 通信業務綁定全球前二設備商愛立信、華為通信業務綁定全球前二設備商愛立信、華為。公司是全球前兩大通信主設備商華為和愛立信通信基站鋁壓鑄核心供應商，2022 年上半年華為、愛立信收入占比分別達到 32.8%、26.4%，其中捷普、偉創力是愛立信的代工廠，亞浩電子是華為的 tier1，如果考慮進來則華為+愛立信收入占比達到 99%。圖表圖表7：2021H1

22、全球全球5G系統設備市場格局系統設備市場格局 圖表圖表8：公司公司2022H1通信業務客戶結構通信業務客戶結構 來源：招股書，中泰證券研究所 來源：公司公告，中泰證券研究所 成長復盤成長復盤：收入保持較快增長，盈利能力持續提升：收入保持較快增長，盈利能力持續提升 2018-2022 年公司收入保持較快增長，CAGR=29.9%，通信&汽車雙輪驅動，利潤 2020 年扭虧后凈利率持續改善。17.77%24.89%30.46%33.68%55.37%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20182019202020212022H1傳統新能源華為35%愛立信22%中興16

23、%諾基亞12%三星9%其他6%華為32.8%捷普30.5%愛立信26.4%偉創力9.4%亞浩電子0.2%其他客戶0.6%請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -8-公司深度報告公司深度報告 圖表圖表9：2018-2022年收入年收入CAGR=29.9%圖表圖表10：2020年開始扭虧，盈利能力持續提升年開始扭虧，盈利能力持續提升 來源：公司公告，中泰證券研究所 來源：公司公告，中泰證券研究所 汽車業務：2018-2021 年收入 CAGR=28%，2021 年增長提速主要是比亞迪、華為、一汽等客戶放量。圖表圖表11：汽車業務收入增長情況（單位：億元）汽車業務收入增長

24、情況（單位：億元）圖表圖表12：汽車業務收入：汽車業務收入客戶拆分（單位：億元）客戶拆分（單位：億元）來源：公司公告，中泰證券研究所 來源：公司公告，中泰證券研究所 通信業務：2018-2021 年收入 CAGR=26.6%，2019 年-2020 年增速快主要是華為放量、2021 年增速快主要是愛立信海外訂單增加。圖表圖表13：通信業務收入增長情況（單位：億元）通信業務收入增長情況（單位：億元）圖表圖表14：通信業務通信業務客戶拆分客戶拆分（單位：億元）（單位：億元）來源：公司公告，中泰證券研究所 來源：公司公告，中泰證券研究所 0510152025303540450510152025303

25、520182019202020212022營收（億元）同比(%)-1000100200300400500-0.500.000.501.001.502.002.5020182019202020212022歸母凈利潤（億元）同比(%)0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%02468101220182019202020212022H1汽車類業務收入yoy00.511.522.533.544.55201920202021比亞迪特斯拉華為秦安0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%0246810121420182019

26、20202021通信類業務收入yoy024681012142019202020212022H1華為其他客戶 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -9-公司深度報告公司深度報告 圖表圖表15：通信業務海外收入按客戶拆分（單位：億元）通信業務海外收入按客戶拆分（單位：億元）來源：公司公告，中泰證券研究所 毛利率：受客戶結構、業務結構、原材料等因素影響，毛利率呈波動特毛利率：受客戶結構、業務結構、原材料等因素影響，毛利率呈波動特點。點。2019 年毛利率下降原因：主要是通信業務毛利率下降，2019 年華為開始量產，量產初期產能爬坡毛利率較低，拉低 2019 年通信毛利率

27、-6.73pct，同時 2019 年公司購置大量設備以滿足 5G 結構件需求但量產初期產能利用率較低。2020 年毛利率提升原因：通信&汽車業務毛利率分別提升了 7.5pct、8.4pct，通信業務毛利率提升主要是盈利較好的 5G 結構件業務收入大幅增長（+180%）；汽車業務毛利率提升主要是一汽收入大幅提升以及良品率&產能利用率提升下毛利率改善；吉利等負毛利產品收入占比下降帶來業務結構優化。2021 年毛利率下降原因：主要是鋁價大幅上漲致成本壓力加大。2021年鋁錠平均采購單價上漲 29.4%，增加成本約 1.48 億元，影響主營業務毛利率 6.6%。圖表圖表16：多重因素致毛利率、凈利率波

28、動多重因素致毛利率、凈利率波動 圖表圖表17：公司兩大業務毛利率情況公司兩大業務毛利率情況 來源：公司公告，中泰證券研究所 來源：公司公告，中泰證券研究所 2 整體認知：轉型大刀闊斧，深挖客戶能力強，技術布局前瞻整體認知：轉型大刀闊斧，深挖客戶能力強，技術布局前瞻 業務拓展：業務拓展：兩次轉型大刀闊斧兩次轉型大刀闊斧 從“摩配”向“車配”轉型：從“摩配”向“車配”轉型：2005 年果斷放棄成熟的摩托車、微型車市場，一舉調整產業結構，向乘用車市場轉型，同年立下軍令狀成功進入長安鈴木合資體系，自此確立了面向全球的汽車領域新戰略。0123456201920202021捷普愛立信偉創力-5051015

29、202520182019202020212022毛利率(%)凈利率(%)0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%20182019202020212022H1通信業務毛利率汽車業務毛利率 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -10-公司深度報告公司深度報告 從汽車向通信延伸：從汽車向通信延伸：2005 年愛立信在中國尋找供應商，公司緊抓機遇，建成表面處理和噴粉產線，配套愛立信，進入通信領域。圖表圖表18：兩次轉型打下堅實基礎兩次轉型打下堅實基礎（收入單位：億元）（收入單位：億元）來源：公司公告、官微，中泰證券研究所 客戶維度：

30、深度挖掘客戶能力強客戶維度：深度挖掘客戶能力強 1）愛立信愛立信-從百萬到從百萬到 10 億：億：05 年開始與愛立信建立合作，第一個訂單一年僅 100 萬元采購額，到 2021 年公司來自愛立信及其代工 tier1 收入已達到 7.8 億元，2022H1 達到 5.5 億元，預計全年破 10 億。圖表圖表19：配套愛立信及其代工廠情況配套愛立信及其代工廠情況（整體（整體，單位：，單位：億元億元）圖表圖表20：配套愛立信及其代工廠情況配套愛立信及其代工廠情況（海外（海外，單，單位：億元位：億元）來源：公司公告，中泰證券研究所 來源：公司公告，中泰證券研究所 2）華為華為-從通信到汽車：從通信到

31、汽車：17 年與華為建立合作，2019 年通信業務量產，2020 年開始汽車業務逐步起量。3）特斯拉特斯拉-從海外到國內，預計配套份額提升：從海外到國內，預計配套份額提升：16 年和特斯拉海外建立合作，20 年國內業務逐步起量，從 22H1 特斯拉國內收入來看，預計公司在特斯拉的配套份額提升。02468102019202020212022H1捷普愛立信偉創力01234562019202020212022H1捷普愛立信偉創力 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -11-公司深度報告公司深度報告 圖表圖表21：公司配套華為通信公司配套華為通信/汽車汽車收入（單位：億元

32、）收入（單位：億元）圖表圖表22：公司配套特斯拉公司配套特斯拉收入（單位：億元）收入（單位：億元）來源：公司公告，中泰證券研究所 來源：公司公告，中泰證券研究所 技術維度：深耕產業鏈技術維度：深耕產業鏈+保持高研發保持高研發 打造鋁壓鑄一站式綜合解決方案能力：打造鋁壓鑄一站式綜合解決方案能力：公司具備國內領先的模具研發制造中心、全自動智能壓鑄島、高精度加工中心、無鉻鈍化表面處理生產線、自動噴粉線、自動 RBC 冷媒灌裝生產線和精密質量檢測系統等，可以為客戶提供從產品同步設計開發、模具設計制造、壓鑄生產、精密機械加工、表面處理和噴粉、FIP 點膠、裝配及檢驗等全流程一體化服務。圖表圖表23：通過

33、多年積累打造全產業鏈能力通過多年積累打造全產業鏈能力 來源：公司公告，中泰證券研究所 多年保持高研發投入，在高真空壓鑄、高薄散熱片壓鑄等領域達到國際多年保持高研發投入，在高真空壓鑄、高薄散熱片壓鑄等領域達到國際水平：水平：公司作為國家高新技術企業、國家制造業單項冠軍示范企業（通信結構件），始終堅持對新技術、新工藝、新材料、新產品的持續研發，“研發一代、儲備一代、生產一代”，在高真空壓鑄、高薄散熱片壓鑄和高導熱材料研發及應用等方面達到國際水平。同時公司自 2010 年開始規劃智能化工廠，2022 年入選國家智能制造示范單位。00.511.522.533.544.55201920202021202

34、2H1華為通信業務華為汽車業務00.20.40.60.811.22019202020212022H1特斯拉海外特斯拉國內 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -12-公司深度報告公司深度報告 圖表圖表24：持續保持高研發投入持續保持高研發投入（單元：億元）（單元：億元）圖表圖表25：公司研發費用率高于零部件行業：公司研發費用率高于零部件行業 來源：公司公告，中泰證券研究所 來源：wind，中泰證券研究所 圖表圖表26：公司技術專利、實力、榮譽等成果公司技術專利、實力、榮譽等成果 來源：公司公告，中泰證券研究所 3 行業分析：汽車鋁壓鑄成長快，通信鋁壓鑄格局好行業分

35、析：汽車鋁壓鑄成長快，通信鋁壓鑄格局好 汽車：電動化驅動輕量化，單車用鋁量汽車：電動化驅動輕量化，單車用鋁量&滲透率雙提升滲透率雙提升 油車減排油車減排&新能車續航焦慮共振下，輕量化迎來快速發展，其中新能車新能車續航焦慮共振下，輕量化迎來快速發展，其中新能車對輕量化訴求更高：對輕量化訴求更高：燃油車每減重 100kg，百公里油耗可降低 0.3-0.6L，純電動車每減重 100kg，續航里程可增加 25km。油車節能減排政策趨嚴，我國 2025 年油耗目標值為 4L/100km，而 2021 年乘用車行業平均油耗 5.13L/100km。純電車由于平均比燃油車重約 100-250kg 且當前電池

36、技術尚未實現達到燃油車 800-1000km 的續航里程，因此新能車對輕量化訴求更高。單車用鋁量單車用鋁量&滲透率共同驅動汽車輕量化市場量價齊升：滲透率共同驅動汽車輕量化市場量價齊升：根據歐洲鋁業協會和Ducker Frontier數據，2020年歐洲汽車單車用鋁量達到180kg，北美汽車平均單車用鋁量達到 208kg，而根據 CM，我國 2020 年單車用鋁量不足 140kg，相較歐美具有空間。分部件來看，底盤輕量化和車身輕量化滲透率具備較大提升空間。4.44%5.41%4.64%4.11%4.08%0.00%1.00%2.00%3.00%4.00%5.00%6.00%0.000.200.4

37、00.600.801.0020182019202020212022H1研發費用研發費用率0.00%1.00%2.00%3.00%4.00%5.00%6.00%20182019202020212022H1美利信研發費用率SW汽車零部件 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -13-公司深度報告公司深度報告 圖表圖表27：2016-2030年中國乘用車單車用鋁量變化及預測年中國乘用車單車用鋁量變化及預測（kg）來源：CM group中國汽車工業用鋁量評估報告（2016-2030），中泰證券研究所 圖表圖表28：新能源車四大類鋁壓鑄件及對應單車價值測算新能源車四大類鋁壓鑄

38、件及對應單車價值測算 來源：中泰證券研究所 空間：空間：2025 年國內市場達年國內市場達 2268 億，億，CAGR20-25=14.8%關鍵假設：1）單車鋁用量持續提升；2）鋁單價維持不變；3）鋁壓鑄在車用鋁中占比 75%維持不變；4）23-25 年國內汽車銷量 2633/2712/2800萬輛 預測結果：預計到 2025 年國內汽車鋁壓鑄市場空間達 2268 億元，CAGR20-25=14.8%。請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -14-公司深度報告公司深度報告 圖表圖表29：國內汽車鋁壓鑄市場空間測算國內汽車鋁壓鑄市場空間測算 圖表圖表30：國內汽車鋁壓

39、鑄市場空間增長情況國內汽車鋁壓鑄市場空間增長情況 來源：中泰證券研究所測算 來源：中泰證券研究所測算 格局：格局較分散，差異化競爭格局：格局較分散，差異化競爭 格局較分散，各家差異化競爭：格局較分散，各家差異化競爭：以 10 家上市公司文燦股份、廣東鴻圖、愛柯迪、旭升集團、拓普集團、美利信、嶸泰股份、伯特利、泉峰汽車、華陽集團汽車鋁壓鑄業務來看，2021 年 10 家公司國內市場份額合計15.2%，其中大部分公司都有出口業務，因此內銷份額占比更小。從業務上看，各家業務條線在五大鋁壓鑄細分領域各有側重，從現有業務結構和未來布局方向來看，文燦股份、旭升集團是公司主要競爭對手。圖表圖表31：2021

40、年國內汽車鋁壓鑄市場格局年國內汽車鋁壓鑄市場格局 來源：中泰證券研究所測算 0%5%10%15%20%25%30%05001000150020002500202020212022E 2023E 2024E 2025E汽車鋁壓鑄市場規模（億元）yoy文燦股份3%美利信1%廣東鴻圖3%泉峰汽車1%嶸泰股份1%愛柯迪2%旭升集團2%伯特利0%拓普集團2%華陽集團0%其他85%請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -15-公司深度報告公司深度報告 圖表圖表32：鋁壓鑄各子領域主要上市公司及鋁壓鑄鋁壓鑄各子領域主要上市公司及鋁壓鑄21年收入規模年收入規模 來源：各公司公告，中

41、泰證券研究所 通信：通信：5G 建設持續推進，下游格局集中建設持續推進，下游格局集中 5G 建設持續推進，當前滲透率僅建設持續推進，當前滲透率僅 21.3%。由于頻段高覆蓋范圍小導致基站需求大幅增加，帶來基站機體和屏蔽蓋等壓鑄件需求提升。2019-2022 年，我國 5G 基站數從 13 萬個快速增長至 231.2 萬個，CAGR=161%。截至2022年底，我國5G基站占移動基站總數的21.3%，還有較大提升空間。從 3G-4G-5G，隨著頻段上升，要達到同樣的覆蓋范圍，基站的需求量將會大幅度增加，根據中國聯通網絡技術研究員預測，5G 宏基站的需求量約是 4G 基站的 1.5 倍，以 202

42、1 年末 4G 基站數量 590 萬站測算，到 5G 基站建設基本覆蓋全國時，5G 宏基站至少需要 885 萬站。通信主設備商已形成寡頭壟斷的市場格局。通信主設備商已形成寡頭壟斷的市場格局。根據招股書披露，2021 年上半年全球5G系統設備市場CR5=94%，由華為（35.2%）、愛立信（21.5%）、中興（16.4%）、諾基亞（12.1%）、三星（9.1%）五家壟斷。圖表圖表33：2021H1全球全球5G系統設備市場格局系統設備市場格局 圖表圖表34：我國我國5G基站建設數量及預測基站建設數量及預測（萬站）（萬站）來源：招股書，中泰證券研究所 來源：工信部，中泰證券研究所 格局：市場較為分散

43、格局：市場較為分散。公司通信領域的產品是基站機體和屏蔽蓋等壓鑄件，行業內主要競爭對手為菲斯達、華域皮爾博格、東莞中電愛華電子華為35%愛立信22%中興16%諾基亞12%三星9%其他6%05010015020025030035040045020192020202120222023E 2024E 2025E 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -16-公司深度報告公司深度報告 等非上市公司，上市公司中大富科技、東山精密在業務和客戶上與公司有交叉。圖表圖表35：通信鋁壓鑄領域主要競爭對手通信鋁壓鑄領域主要競爭對手 來源：公司公告，中泰證券研究所 4 投資邏輯：投資邏輯：

44、汽車汽車-品類品類&客戶驅動量價齊升，通信客戶驅動量價齊升，通信-量增動能仍強量增動能仍強勁客戶優質勁客戶優質護航護航 量：量：加速電動化轉型，配套頭部新能源主機廠加速電動化轉型，配套頭部新能源主機廠 配套特斯拉、比亞迪，有望受益新車型以及規?？焖俜帕?。配套特斯拉、比亞迪，有望受益新車型以及規?？焖俜帕?。公司 2016 年與特斯拉（海外）建立合作，前瞻布局新能源客戶，現已實現特斯拉國內+海外三電系統殼體配套。2020 年公司與比亞迪建立合作，給比亞迪供應電驅系統等產品，2022H1 比亞迪成為公司汽車業務第一大客戶，汽車業務收入占比 23.1%。圖 表圖 表36：特 斯 拉 全 球 交 付特

45、斯 拉 全 球 交 付2016-2022年年CAGR=60.8%圖表圖表37：特斯拉上海工廠批發銷量特斯拉上海工廠批發銷量 來源：Tesla，中泰證券研究所 來源：乘聯會，中泰證券研究所 0%20%40%60%80%100%120%140%160%0204060801001201402016 2017 2018 2019 2020 2021 2022x 10000特斯拉交付量yoy0123456782020/12020/42020/72020/102021/12021/42021/72021/102022/12022/42022/72022/102023/1x 10000model 3mode

46、l Y 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -17-公司深度報告公司深度報告 圖表圖表38：比亞迪新能源乘用車銷量比亞迪新能源乘用車銷量 來源：各公司公告，中泰證券研究所 圖表圖表39：比亞迪新車規劃比亞迪新車規劃 來源：汽車之家、懂車帝等，中泰證券研究所 具備跟隨特斯拉出海、全球化的潛力具備跟隨特斯拉出海、全球化的潛力 特斯拉全球化是下一步重心：特斯拉全球化是下一步重心：特斯拉指出 2030 年全球計劃實現銷量2000 萬輛。我們認為：1）新車型 cybertruck 和下一代中小型車是重點；2）全球化更傾向于選擇合作基礎好且海外產能策略領先的供應商。美利信海外

47、基地啟動在即：美利信海外基地啟動在即：根據公司戰略規劃，2024 年將啟動海外基地建設，力爭在 2025 年之前建成海外生產基地，作為同時配套特斯拉國內/海外的供應商，公司具備成為特斯拉全球戰略合作供應商的潛力，將跟隨最強新勢力完成全球化擴張。0510152025x 10000比亞迪純電乘用車比亞迪插混乘用車 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -18-公司深度報告公司深度報告 圖表圖表40：特斯拉第三篇章規劃車型銷量目標特斯拉第三篇章規劃車型銷量目標 圖表圖表41：特斯拉墨西哥工廠將生產下一代新車特斯拉墨西哥工廠將生產下一代新車 來源：Tesla，中泰證券研究所

48、 來源：Tesla，中泰證券研究所 特斯拉配套份額有提升空間特斯拉配套份額有提升空間+具備在特斯拉體系內平臺化的潛力具備在特斯拉體系內平臺化的潛力 特斯拉配套份額逐步提升：特斯拉配套份額逐步提升：根據公司特斯拉國內收入以及特斯拉上海工廠出貨量的增長情況來看，我們預計公司在特斯拉內的配套比例有所提升，后續仍有空間。具備在特斯拉體系內平臺化的潛力，配套范圍有望從汽車延伸至儲能等具備在特斯拉體系內平臺化的潛力，配套范圍有望從汽車延伸至儲能等領域：領域：儲能壓鑄件與汽車壓鑄件底層工藝同源，我們判斷公司后續有望實現在特斯拉內的平臺化。近日特斯拉儲能超級工廠正式簽約上海臨港，規劃生產超大型商用儲能電池（M

49、egapack），初期規劃年產商用儲能電池可達 1 萬臺，儲能規模近 40GWh，超級工廠項目計劃于 2023 年第三季度開工，2024 年第二季度投產。圖表圖表42：公司來自特斯拉海外公司來自特斯拉海外/國外收入國外收入（億元）（億元）圖表圖表43：特斯拉儲特斯拉儲能超級工廠項目落戶上海臨港能超級工廠項目落戶上海臨港 來源：公司公告，中泰證券研究所 來源：上海臨港官微，中泰證券研究所 價：產品全面轉型電動化價：產品全面轉型電動化 動力總成系統產品電動化轉型：動力總成系統產品電動化轉型：從發動機系統、傳動系統相關零部件向電驅動系統、電控系統、動力電池系統零部件全面轉型。布局智能駕駛系統、車身輕

50、量化等產品布局智能駕駛系統、車身輕量化等產品 00.20.40.60.811.22019202020212022H1特斯拉海外特斯拉國內 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -19-公司深度報告公司深度報告 圖表圖表44：公司汽車業務新能源占比持續提升公司汽車業務新能源占比持續提升 來源：公司公告，中泰證券研究所 圖表圖表45：公司汽車業務產品全面轉型電動化公司汽車業務產品全面轉型電動化 來源：公司公告，中泰證券研究所 一體壓鑄量產在即，電池盒壓鑄一體化研發領先一體壓鑄量產在即，電池盒壓鑄一體化研發領先 一體壓鑄后地板量產在即，后續客戶進展值得期待：一體壓鑄后地板

51、量產在即，后續客戶進展值得期待：2020 年布局，在研發團隊&技術&設備&模具上進行了儲備，首個項目預計 Q2 開始量產，后續客戶拓展有望加速從 1-N。一體壓鑄電池盒領域研發領先：一體壓鑄電池盒領域研發領先：公司已率先在電池上蓋取得試制成功，領先同行，看好后續客戶拓展。17.77%24.89%30.46%33.68%55.37%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20182019202020212022H1傳統新能源 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -20-公司深度報告公司深度報告 圖表圖表46：公司一體壓鑄進程：公司一體壓鑄進

52、程 來源：公司官微，中泰證券研究所 圖表圖表47：公司一體化壓鑄相關在研項目情況公司一體化壓鑄相關在研項目情況 來源：公司公告，中泰證券研究所 通信：通信：5G 切換切換&客戶拓展客戶拓展&全球化驅動量增，綁定頭部下游需求強勁全球化驅動量增，綁定頭部下游需求強勁 5G 建設建設&客戶拓展客戶拓展&全球化驅動量增，公司在全球化驅動量增，公司在 5G 基站壓鑄件領域具備基站壓鑄件領域具備領先優勢有望搶占更多增量：領先優勢有望搶占更多增量：5G 當前滲透率僅 21.3%。由于頻段高覆蓋范圍小要達到與 3G/4G 同樣的覆蓋范圍基站需求量大幅增加，根據中國聯通網絡技術研究員預測，5G 宏基站的需求量約

53、是 4G 基站的 1.5倍，以 2021 年末 4G 基站數量 590 萬站測算，到 5G 基站建設基本覆蓋全國時，5G 宏基站至少需要 885 萬站，而 2022 年底我國 5G 基站數僅 231.2 萬個，還有較大增長空間。另外，公司目前在通信領域主要客戶是華為和愛立信，諾基亞等其他客戶仍有拓展空間，同時公司海外建廠規劃有望進一步提升存量客戶的配套份額并同步拓展新客戶。公司在 5G 基站壓鑄件領域具有明顯先發優勢，具備行業領先的高薄散熱片壓鑄技術，在 5G 基站大型結構件模具設計、多樣化散熱工藝及產品開發、高導熱新材料研發方面積累了豐富經驗，有望進一步搶占市場份額。綁定頭部客戶需求強勁綁定

54、頭部客戶需求強勁：公司是全球前兩大通信主設備商華為和愛立信通信基站鋁壓鑄核心供應商，2022 年上半年華為、愛立信合并（捷普、請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -21-公司深度報告公司深度報告 偉創力是愛立信的代工廠）收入占比分別達到 32.8%、66.5%。圖表圖表48：5G業務通信收入占比已從業務通信收入占比已從18年的年的7%提提升至升至22H1的的69%圖表圖表49：公司來自愛立信（合并口徑）、華為通信公司來自愛立信（合并口徑）、華為通信業務收入業務收入（億元）（億元）來源：公司公告，中泰證券研究所 來源：公司公告，中泰證券研究所 盈利預測與估值盈利預測

55、與估值 盈利預測盈利預測 核心假設：核心假設：汽車業務：新能源車滲透率持續提升，公司客戶放量、新客戶拓展、新業務推進、海外工廠建設順利。通信業務：5G 建設持續推進，公司客戶放量、新客戶拓展順利。汽車汽車業務業務：迎量價齊升。價：從電驅系統到電池系統、一體壓鑄車身&電池盒品類擴張實現單車價值提升。量：配套國內外頭部新勢力（比亞迪、特斯拉）并同步拓展其他新能源客戶；已被證明過的客戶深度挖掘實力，具備在特斯拉內提份額、全球化、平臺化的潛力；新業務布局滲透初期的一體壓鑄領域。汽車業務隨著結構優化與規模提升將帶來毛利率改善，預計2022年-2024年新能源毛利率分別為17.5%、18.5%、20%。通

56、信通信業務業務：5G 切換&客戶拓展&全球化驅動量增，綁定頭部下游需求強勁。2022 年底我國 5G 基站數僅 231.2 萬站，5G 宏基站至少需要 885萬站，還有較大增長空間。公司目前在通信領域客戶是全球前二大主設備商華為和愛立信，海外建廠規劃有望進一步提升存量客戶的配套份額并同步拓展新客戶。公司在 5G 基站壓鑄件領域處于行業領先，有望搶占更多增量。圖表圖表50：公司盈利預測公司盈利預測（百萬元）（百萬元）20212021 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 營業總收入營業總收入 2,281.05 3170.14 4055.38 4871.13 YoY 2

57、4.35%38.98%27.92%20.12%毛利率 16.24%17.27%17.59%18.32%運費率 3.10%3.00%3.00%3.00%通信業務通信業務 收入 1218.38 1651.24 1913.54 2218.75 YoY 6.92%35.53%15.89%15.95%毛利率 18.16%23.00%23.00%23.00%6.99%30.83%57.46%55.50%68.71%0%20%40%60%80%100%20182019202020212022H15G基站機構件4G基站結構件01234567892019202020212022H1華為愛立信 請務必閱讀正文之后

58、的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -22-公司深度報告公司深度報告 汽車汽車-傳統傳統 收入 621.05 496.84 407.41 346.30 YoY 42.14%-20.00%-18.00%-15.00%毛利率 10.93%9.00%8.50%8.00%汽車汽車-新能源新能源 收入 340.98 903.60 1608.40 2171.34 YoY 71.17%165.00%78.00%35.00%毛利率 30.38%17.50%18.50%20.00%汽車汽車-模具模具 收入 50.46 50.46 58.03 66.73 YoY 184.44%0.00%15.00%1

59、5.00%毛利率 36.51%38.00%38.00%38.00%其他業務其他業務 收入 50.17 68.00 68.00 68.00 YoY 22.64%35.54%0.00%0.00%毛利率 59.81%60.00%60.00%60.00%來源：wind，中泰證券研究所測算 估值與投資建議估值與投資建議 公司是快速成長的鋁壓鑄新秀，客戶深度挖掘能力強、技術布局前瞻，汽車業務有望迎量價齊升。我們預計 2022-2024 年收入 31.7 億元、40.6億元、48.7 億元，同比增速分別為 39%、28%、20%，歸母凈利潤 2.2億元、2.8 億元、3.9 億元，同比增速分別為 126%、

60、27%、35%。對應22-24 年 PE 分別為 26X、21X、15X，與可比公司平均估值水平相近，看好公司在新能源大客戶體系內提份額、全球化、平臺化以及新業務一體壓鑄有望加速從 1 到 N，首次覆蓋，給予“買入”評級。圖圖表表51：可比公司估值情況可比公司估值情況 公司公司 代碼代碼 歸母凈利潤（億元）歸母凈利潤（億元）PE 總市值總市值 2022E 2023E 2024E 2022E 2023E 2024E 文燦股份 603348.SH 2.5 5.8 8.5 45.3 19.5 13.3 113 旭升集團 603305.SH 7.0 10.3 14.2 30.0 20.4 14.8 2

61、10 嶸泰股份 605133.SH 1.3 2.2 3.1 36.6 22.6 15.7 49 愛柯迪 600933.SH 6.5 8.3 10.7 27.8 21.8 16.8 180 平均平均 34.9 21.1 15.1 美利信 301307.SZ 2.24 2.84 3.85 26.3 20.7 15.3 59 來源：中泰證券研究所測算（注：以 2023 年 4 月 25 日收盤價計算，可比公司盈利預測數據來自 wind 一致預期）風險提示風險提示 通信客戶下游不及預期：通信客戶下游不及預期：公司通信業務收入占比超過 50%，且主要綁定愛立信、華為兩大客戶，如果下游客戶需求不及預期將影

62、響公司通信業務收入。新能源車銷量不及預期：新能源車銷量不及預期：公司汽車業務中新能源收入占比超過 50%，若 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -23-公司深度報告公司深度報告 經濟復蘇不及預期、新能源滲透率放緩將影響公司下游客戶銷量從而影響公司汽車業務收入。新客戶拓展不及預期：新客戶拓展不及預期：新客戶開拓不及預期將影響公司后續增長。新業務進展不及預期：新業務進展不及預期：一體壓鑄屬于新興產業趨勢長坡厚雪，或將吸引包括外資以及內資零部件供應商加入布局，加劇行業競爭。原材料大幅上漲：原材料大幅上漲：公司主營業務成本中直接材料成本占比在 60%左右，材料主要是鋁錠

63、等，如果鋁價大幅上漲將導致公司盈利承壓。研究報告中使用的公開資料可能存在信息滯后或更新不及時的風險研究報告中使用的公開資料可能存在信息滯后或更新不及時的風險 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -24-公司深度報告公司深度報告 財務預測財務預測 資產負債表 單位:百萬元 會計年度 2021 2022E 2023E 2024E 會計年度 2021 2022E 2023E 2024E 貨幣資金 214 573 616 693 營業收入 2,281 3,170 4,055 4,871 應收票據 76 38 49 59 營業成本 1,911 2,623 3,342 3,9

64、79 應收賬款 798 963 1,199 1,426 稅金及附加 12 13 16 19 預付賬款 3 4 4 5 銷售費用 21 28 34 41 存貨 410 582 742 883 管理費用 88 105 130 151 合同資產 0 0 0 0 研發費用 94 134 162 195 其他流動資產 47 66 84 101 財務費用 41 31 44 52 流動資產合計 1,548 2,226 2,695 3,168 信用減值損失-5-6-6-6 其他長期投資 28 39 50 60 資產減值損失-28-37-37-37 長期股權投資 0 0 0 0 公允價值變動收益 0 0 0 0

65、 固定資產 1,260 1,520 1,808 2,123 投資收益-3-6 0 0 在建工程 104 204 204 104 其他收益 23 22 22 22 無形資產 99 89 81 73 營業利潤 104 207 306 412 其他非流動資產 353 398 434 462 營業外收入 2 1 1 2 非流動資產合計 1,844 2,250 2,577 2,822 營業外支出 2 5 4 4 資產合計 3,392 4,476 5,272 5,989 利潤總額 104 203 303 410 短期借款 569 1,092 1,260 1,287 所得稅 4-21 18 25 應付票據

66、223 306 390 464 凈利潤 100 224 285 385 應付賬款 624 856 1,091 1,299 少數股東損益 0 0 1 1 預收款項 0 0 0 0 歸屬母公司凈利潤 100 224 284 384 合同負債 8 11 14 17 NOPLAT 138 259 327 435 其他應付款 10 10 10 10 EPS（按最新股本0.47 1.06 1.35 1.83 一年內到期的非流動負債 108 108 108 108 其他流動負債 77 88 104 118 主要財務比率 流動負債合計 1,619 2,472 2,978 3,304 會計年度 2021 202

67、2E 2023E 2024E 長期借款 192 230 267 305 成長能力 應付債券 0 0 0 0 營業收入增長率 24.4%39.0%27.9%20.1%其他非流動負債 251 251 251 251 EBIT 增長率-6.2%61.7%48.2%33.0%非流動負債合計 443 481 518 555 歸母公司凈利潤增7.1%125.5%26.9%35.3%負債合計 2,062 2,953 3,496 3,859 獲利能力 歸屬母公司所有者權益 1,326 1,518 1,771 2,124 毛利率 16.2%17.3%17.6%18.3%少數股東權益 4 4 5 6 凈利率 4.

68、4%7.1%7.0%7.9%所有者權益合計 1,330 1,523 1,776 2,130 ROE 7.5%14.7%16.0%18.1%負債和股東權益 3,392 4,476 5,272 5,989 ROIC 6.6%8.1%10.3%12.1%償債能力 現金流量表 單位:百萬元 資產負債率 32.1%46.8%60.8%66.0%會計年度 2021 2022E 2023E 2024E 債務權益比 84.2%110.4%106.2%91.6%經營活動現金流 330 442 449 590 流動比率 1.0 0.9 0.9 1.0 現金收益 342 437 549 698 速動比率 0.7 0

69、.7 0.7 0.7 存貨影響-47-172-160-141 營運能力 經營性應收影響-247-91-211-200 總資產周轉率 0.7 0.7 0.8 0.8 經營性應付影響 107 316 319 282 應收賬款周轉天數 109 100 96 97 其他影響 175-47-48-48 應付賬款周轉天數 110 102 105 108 投資活動現金流 -422-581-535-495 存貨周轉天數 73 68 71 74 資本支出-218-531-500-467 每股指標（元）股權投資 0 0 0 0 每股收益 0.47 1.06 1.35 1.83 其他長期資產變化-204-50-35

70、-28 每股經營現金流 2.09 2.80 2.85 3.74 融資活動現金流 48 498 129-19 每股凈資產 8.41 9.63 11.24 13.48 借款增加 153 560 205 65 估值比率 股利及利息支付-34-117-152-190 P/E 59 26 21 15 股東融資 0 0 0 0 P/B 4 4 3 3 其他影響-71 55 76 106 EV/EBITDA 45 38 28 22 來源：公司公告，中泰證券研究所 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -25-公司深度報告公司深度報告 投資評級說明：投資評級說明：評級評級 說明說明

71、 股票評級股票評級 買入 預期未來 612 個月內相對同期基準指數漲幅在 15%以上 增持 預期未來 612 個月內相對同期基準指數漲幅在 5%15%之間 持有 預期未來 612 個月內相對同期基準指數漲幅在-10%+5%之間 減持 預期未來 612 個月內相對同期基準指數跌幅在 10%以上 行業評級行業評級 增持 預期未來 612 個月內對同期基準指數漲幅在 10%以上 中性 預期未來 612 個月內對同期基準指數漲幅在-10%+10%之間 減持 預期未來 612 個月內對同期基準指數跌幅在 10%以上 備注：評級標準為報告發布日后的 612 個月內公司股價（或行業指數）相對同期基準指數的相

72、對市場表現。其中 A 股市場以滬深 300 指數為基準；新三板市場以三板成指（針對協議轉讓標的）或三板做市指數（針對做市轉讓標的）為基準；香港市場以摩根士丹利中國指數為基準，美股市場以標普 500 指數或納斯達克綜合指數為基準（另有說明的除外）。請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -26-公司深度報告公司深度報告 重要聲明：重要聲明：中泰證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）具有中國證券監督管理委員會許可的證券投資咨詢業務資格。中泰證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）具有中國證券監督管理委員會許可的證券投資咨詢業務資格。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。

73、本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。本報告基于本公司及其研究人員認為可信的公開資料或實地調研資料，反映了作者的研究觀點，力求獨立、客觀和公正，結論不受任何第三方的授意或影響。本公司力求但不保證這些信息的準確性和完整性，且本報告中的資料、意見、預測均反映報告初次公開發布時的判斷，可能會隨時調整。本公司對本報告所含信息可在不發出通知的情形下做出修改，投資者應當自行關注相應的更新或修改。本報告所載的資料、工具、意見、信息及推測只提供給客戶作參考之用，不構成任何投資、法律、會計或稅務的最終操作建議，本公司不就報告中的內容對最終操作建議做出任何擔保。本報告中所指的投資及服務可能不適合個別客戶，不構成客戶私人咨詢建議。市場有風險，投資需謹慎。在任何情況下，本公司不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。投資者應注意，在法律允許的情況下，本公司及其本公司的關聯機構可能會持有報告中涉及的公司所發行的證券并進行交易，并可能為這些公司正在提供或爭取提供投資銀行、財務顧問和金融產品等各種金融服務。本公司及其本公司的關聯機構或個人可能在本報告公開發布之前已經使用或了解其中的信息。本報告版權歸“中泰證券股份有限公司”所有。事先未經本公司書面授權，任何機構和個人，不得對本報告進行任何形式的翻版、發布、復制、轉載、刊登、篡改，且不得對本報告進行有悖原意的刪節或修改。