星網宇達-公司研究報告-衛星通信為基以軍事訓練用無人機切入無人系統-230503（35頁）.pdf

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1、 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 證券研究報告 衛星通信為基，以軍事訓練用無人機切入無人系統 主要觀點：主要觀點：以慣性技術引領智能發展以慣性技術引領智能發展，公司已切入，公司已切入無人系統無人系統 公司是國內較早致力于無人系統開發和應用的高新技術企業，多年來公司始終圍繞無人系統進行布局，完成了信息感知、通信導航等基礎性建設和無人機、無人車、無人船等平臺開發。軍事訓練用無人機業務已經成為公司業績增長點軍事訓練用無人機業務已經成為公司業績增長點 隨著部隊訓練實戰化、常態化的推進和深化，部隊訓練對無人靶機的數量、性能需求都逐年提升，無人靶機的市場空間將進一步擴大。公司完成了系列化無人靶機研發，形成

2、了國內最全的無人靶機產品譜系，全面覆蓋 70m/s-310m/s，涉及陸用型、海用型產品。隨著定增落地突破產能瓶頸，未來公司有望憑借深厚的技術積累充分享受到行業的高景氣度。衛星通信、光電吊艙及相控雷達夯實公司基本盤衛星通信、光電吊艙及相控雷達夯實公司基本盤 基于公司多年來在慣性導航領域的積淀，公司已經形成成熟的“動中通”、光電吊艙及相控雷達等產品，并頗具品牌影響力?？紤]到衛星通信、光電偵察設備及雷達行業景氣度高昂，公司仍在持續投入研發新品開拓市場，公司基本盤業務有望持續穩定發展。投資建議投資建議 預計 2023-2025 年公司歸母凈利潤為 2.98/4.14/5.40 億元，對應市盈率為 2

3、1.30、15.32、11.74 倍，維持“買入”評級。風險提示風險提示 研發不及預期，下游需求不及預期，定增項目建設不及預期。Table_Profit 重要財務指標重要財務指標 單位單位:百萬元百萬元 主要財務指標主要財務指標 2022A2022A 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 營業收入 1074 1377 1777 2216 收入同比（%）39.9%28.2%29.0%24.8%歸屬母公司凈利潤 215 298 414 540 凈利潤同比（%）33.8%38.2%39.1%30.5%毛利率（%）44.8%45.0%45.4%45.5%ROE（%）16.3

4、%18.3%20.3%21.0%每股收益（元）1.39 1.73 2.41 3.14 P/E 27.48 21.30 15.32 11.74 P/B 4.46 3.91 3.11 2.46 EV/EBITDA 17.80 16.65 12.30 8.82 資料來源：wind，華安證券研究所 Table_StockNameRptType 星網宇達（星網宇達（002829）公司研究/公司深度 投資評級：買入（維持）投資評級：買入（維持）報告日期：2023-05-03 收盤價（元）36.85 近 12 個月最高/最低（元）42.62/23.68 總股本（百萬股）172 流通股本（百萬股）103 流通

5、股比例（%）59.63 總市值（億元）63 流通市值（億元）38 公司價格與滬深公司價格與滬深 300 走勢比較走勢比較 Table_Author 分析師：鄧承佯分析師：鄧承佯 執業證書號：S0010523030002 電話：18610696630 郵箱： 相關報告相關報告 1.三季度經營顯著改善，以慣性技術引領無人裝備 2022-10-28 2.經營穩健，星空互聯+智能化藍軍雙輪驅動 2022-08-24 -23%5%32%59%86%5/228/2211/222/23星網宇達滬深300Table_CompanyRptType1 星網宇達（星網宇達（002829）敬請參閱末頁重要聲明及評級說

6、明 2/35 證券研究報告 正文目錄正文目錄 1 1 以慣性導航為基石技術打造無人系統平臺以慣性導航為基石技術打造無人系統平臺.5 1.11.1 “器件器件+組件組件+系統系統”到到“信息感信息感知知+衛星通信衛星通信+無人系統無人系統”.5 1.21.2 主營業務增長穩健，股權激勵推動核心員工與企業共進退主營業務增長穩健，股權激勵推動核心員工與企業共進退.9 2 2 軍事訓練用無人機有望成為公司未來支柱軍事訓練用無人機有望成為公司未來支柱.11 2.12.1 市場端：靶機，軍事實戰化訓練用無人機市場端：靶機，軍事實戰化訓練用無人機.12 2.22.2 公司端：定增落地，技術與產能望雙提升公司

7、端：定增落地，技術與產能望雙提升.17 3 3 衛星通信及信息感知夯實公司業務基本盤衛星通信及信息感知夯實公司業務基本盤.20 3.13.1 衛星通信：衛星衛星通信：衛星通信領域動中通為主要產品通信領域動中通為主要產品.20 3.1.1 3.1.1 受益衛星通信高景氣度，動中通將迎來發展契機受益衛星通信高景氣度，動中通將迎來發展契機.20 3.1.2 3.1.2 慣性穩控系統為基，公司布局低軌衛星通信終端慣性穩控系統為基，公司布局低軌衛星通信終端.22 3 3.2.2 信息感知：光電吊艙與相控雷達為主要產品信息感知：光電吊艙與相控雷達為主要產品.25 3.2.1 3.2.1 光電吊艙及相控雷達

8、行業的市場空間頗具潛力光電吊艙及相控雷達行業的市場空間頗具潛力.25 3.2.2 3.2.2 慣性測量為基，光電吊艙與相控雷達相輔相成慣性測量為基，光電吊艙與相控雷達相輔相成.28 4 4 財務分析財務分析.30 4.14.1 收入利潤分析：業務規模逐漸擴大收入利潤分析：業務規模逐漸擴大.30 4.24.2 成本費用分析：研發投入逐年加大成本費用分析：研發投入逐年加大.30 5 5 盈利預測及估值盈利預測及估值.32 5.15.1 盈利預測盈利預測.32 5.25.2 公司估值公司估值.33 風險提示：風險提示：.33 財務報表與盈利預測財務報表與盈利預測.34 PZ8ZrZhUjZmOpNt

9、O8OdNaQmOoOtRoNjMqQsPeRrRnQbRpOrRNZmQpQwMnOqNTable_CompanyRptType1 星網宇達（星網宇達（002829）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 3/35 證券研究報告 圖表目錄圖表目錄 圖表圖表 1 1 公司股權結構公司股權結構.5 圖表圖表 2 2 公司上市初具體產品結構、分類及演進情況公司上市初具體產品結構、分類及演進情況.6 圖表圖表 3 3 公司信息感知板塊中的光電吊艙產品公司信息感知板塊中的光電吊艙產品.7 圖表圖表 4 4 公司衛星通信板塊中的動中通產品公司衛星通信板塊中的動中通產品.8 圖表圖表 5 5 公司無人系統板塊中的

10、公司無人系統板塊中的 JY180JY180 中速無人靶機（上圖）及中速無人靶機（上圖）及 JYJY-260260 型無人靶機（下圖）型無人靶機（下圖）.9 圖表圖表 6 6 星網宇達近五年營業情況星網宇達近五年營業情況.9 圖表圖表 7 7 星網宇達近五年各類業務收入情況（單位：億元）星網宇達近五年各類業務收入情況（單位：億元）.9 圖表圖表 8 8 公司行權須滿足的公司層面業績考核目標公司行權須滿足的公司層面業績考核目標.10 圖表圖表 9 9 公司行權需滿足的個人績效考核要求公司行權需滿足的個人績效考核要求.10 圖表圖表 1010 真實目標及小型靶機關鍵部件真實目標及小型靶機關鍵部件/位

11、分布位分布.11 圖表圖表 1111 靶機分類靶機分類.12 圖表圖表 1212 美國靶機體系美國靶機體系.13 圖表圖表 1313 美軍典型靶機模擬情況美軍典型靶機模擬情況.13 圖表圖表 1414 國內靶機體系國內靶機體系.14 圖表圖表 1515 國內靶機與威脅對象發展歷程國內靶機與威脅對象發展歷程.14 圖表圖表 1616 典型威脅特征及模擬需求典型威脅特征及模擬需求.15 圖表圖表 1717 多靶機組合試驗多靶機組合試驗.15 圖表圖表 1818 靶機體系建設靶機體系建設.16 圖表圖表 1919 公司申請的部分結構設計及智能控制方面的專利公司申請的部分結構設計及智能控制方面的專利.

12、17 圖表圖表 2020 公司公司 20202020 年、年、20212021 年及年及 20222022 年年 1 1-6 6 月無人機產能利用率及產銷量率的具體情況月無人機產能利用率及產銷量率的具體情況.18 圖表圖表 2121 公司過去一年公告的無人機領域中標及簽訂重大合同情況公司過去一年公告的無人機領域中標及簽訂重大合同情況.18 圖表圖表 2222 公司無人機產業化項目預期情況公司無人機產業化項目預期情況.18 圖表圖表 2323 基于寬帶衛星互聯網的動中通系統基于寬帶衛星互聯網的動中通系統.20 圖表圖表 2424 “動中通動中通”天線發展不同階段代表產品天線發展不同階段代表產品.

13、20 圖表圖表 2525 無線通信的工作頻段無線通信的工作頻段.21 圖表圖表 2626 機載動中通機載動中通 K KU U頻段的機載衛星天線控制系統頻段的機載衛星天線控制系統.21 圖表圖表 2727 20212021 年全球衛星產業市場規模結構年全球衛星產業市場規模結構.22 圖表圖表 2828 公司衛星通信系統集成公司衛星通信系統集成.23 圖表圖表 2929 慣性穩控系統工作原理圖慣性穩控系統工作原理圖.23 圖表圖表 3030 公司微波通信技術領域公司微波通信技術領域.24 圖表圖表 3131 公司微波通信技術研究室公司微波通信技術研究室.24 圖表圖表 3232 公司申請的部分結構

14、設計及智能控制方面的專利公司申請的部分結構設計及智能控制方面的專利.24 圖表圖表 3333 主流機載平臺及其吊艙主流機載平臺及其吊艙.25 圖表圖表 3434 軍用飛機光電吊艙每年的市場規模（單位：億美元）軍用飛機光電吊艙每年的市場規模（單位：億美元）.26 圖表圖表 3535 有源相控陣雷達、無源相控陣雷達和機械掃描雷達主要能力表有源相控陣雷達、無源相控陣雷達和機械掃描雷達主要能力表.26 圖表圖表 3636 20142014-2025E2025E 全球雷達市場規模（單位：十億美元）全球雷達市場規模（單位：十億美元）.27 圖表圖表 3737 雷達引導光電吊艙的流程圖雷達引導光電吊艙的流程

15、圖.27 圖表圖表 3838 航海雷達與光電吊艙聯合目標感知示意圖航海雷達與光電吊艙聯合目標感知示意圖.28 圖表圖表 3939 SCB260/400/450SCB260/400/450 船載光電跟蹤設備船載光電跟蹤設備.28 圖表圖表 4040 公司慣性測量技術領域情況公司慣性測量技術領域情況.29 圖表圖表 4141 公司部分雷達產品公司部分雷達產品.29 Table_CompanyRptType1 星網宇達（星網宇達（002829）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 4/35 證券研究報告 圖表圖表 4242 近三年公司營收情況（單位：億元）近三年公司營收情況（單位：億元）.30 圖表圖表

16、4343 近三年各業務毛利率水平近三年各業務毛利率水平（單位：（單位：%）.30 圖表圖表 4444 近三年營業成本情況（單位：億元）近三年營業成本情況（單位：億元）.30 圖表圖表 4545 近三年三費情況（單位：近三年三費情況（單位：%）.30 圖表圖表 4646 近三年研發費用情況（單位：萬元）近三年研發費用情況（單位：萬元）.31 圖表圖表 4747 近三年研發費用占比總營收及研發人員數量占比情況（單元：近三年研發費用占比總營收及研發人員數量占比情況（單元：%）.31 圖表圖表 4848 20212021 年年-20252025 年公司業績拆分及盈利預測年公司業績拆分及盈利預測.32

17、圖表圖表 4949 可比公司估值情況（截止可比公司估值情況（截止 20232023 年年 4 4 月月 2828 日收盤）日收盤）.33 Table_CompanyRptType1 星網宇達（星網宇達（002829）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 5/35 證券研究報告 1 1 以以慣性導航為基石技術打造慣性導航為基石技術打造無人系統無人系統平臺平臺 公司是國內較早致力于無人系統開發和應用的高新技術企業，多年來公司始終公司是國內較早致力于無人系統開發和應用的高新技術企業，多年來公司始終圍繞無人系統進行布局，完成了信息感知，通信導航等基礎性建設和無人機、無人圍繞無人系統進行布局，完成了信息感知，

18、通信導航等基礎性建設和無人機、無人車、無人船等平臺開發。車、無人船等平臺開發。公司成立至今經歷了三個發展階段。第一階段從 2005 年到 2010 年，公司用 5年的時間打下了基礎，建立了團隊，確立了公司的主營業務，解決了基本生存問題；第二階段從 2010 年到 2016 年，這一階段是公司高速發展階段，2011 年公司第一次制定了戰略規劃，確定了“以慣性技術為中心，導航測控為基本業務點”的發展戰略。結合市場需求開發了慣性導航、智能駕考、衛星動中通三類產品，得到了市場的積極回應，從而使公司業績的快速增長，公司于 2016 年在深圳中小板上市；第三階段從 2017 年至今，公司充分認識到前期產品

19、的局限性，在認真分析市場變化后，認為智能化的快速發展給慣性技術的推廣應用帶來了難得的發展機會，于是對公司戰略進行了調整,提出了“以慣性技術引領智能發展”的新戰略。圖表圖表 1 1 公司股權結構公司股權結構 注：公司股權結構源于 2023 年一季報 資料來源：公司財報，wind,華安證券研究所 1 1.1.1“器件器件+組件組件+系統系統”到“”到“信息感知信息感知+衛星通信衛星通信+無人系統無人系統”上市以來，公司堅定上市以來，公司堅定“以慣性技術為中心，引領智能無人裝備發展”的新戰略“以慣性技術為中心，引領智能無人裝備發展”的新戰略，根據市場及客戶需求，逐步開拓領域，從根據市場及客戶需求，逐

20、步開拓領域，從“導航、測量、穩控”三大傳統業務“導航、測量、穩控”三大傳統業務出發，出發，構建了信息感知、衛星通信、無人系統三大業務板塊構建了信息感知、衛星通信、無人系統三大業務板塊。2016 年底上市之初，公司形成“器件+組件+系統”的產品結構，產品包含導航類、測量類及穩控類。慣性組合導航產品，慣性組合導航產品，其主要功能是可以動態確定自身位置變化，從而確定自身移動軌跡，主要應用于導航領域，已經在飛機、船舶、車輛的定位與導航中得到廣泛應用，并隨社會發展延伸至智能交通、精細農業、物流監控等新興領域；慣性測量系統，慣性測量系統，其主要功能是感知系統所在位置及姿態變化并進行記錄和反饋，Table_

21、CompanyRptType1 星網宇達（星網宇達（002829）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 6/35 證券研究報告 從而得出系統一段時間內的位置、姿態變化情況，目前已經應用于石油測斜、城市測繪、地質監測、駕駛員考試等領域，并不斷延伸至地下管線測量、鐵路軌道檢測等領域；慣性穩控產品，慣性穩控產品，其主要功能是通過不間斷的監測系統姿態位置變化，動態調整系統姿態，使系統對設定目標保持相對穩定（如公司“動中通”產品即通過天線基座對天線進行動態調整，使天線在車輛運行中的轉向、顛簸環境中始終保持朝向通訊衛星，保證通訊質量），產品已應用于車載、船載衛星通信領域，用于應急通信、新聞直播、緊急救援、遠洋通

22、訊等，同時也用于航空拍攝等領域。圖表圖表 2 2 公司公司上市初具體產品結構、分類及演進情況上市初具體產品結構、分類及演進情況 資料來源：公司招股說明書,華安證券研究所 2018 年公司“導航、測量、穩控”產品受市場競爭加劇、產品價格下降、軍品市場政策變化等因素的影響，產值和利潤均有一定程度的下降。公司新拓展的光電探測、雷達、紅外探測、無人機、電子對抗等業務持續健康發展，團隊建設、技術研發、產品開發、市場開拓均有明顯的發展和進步，但 2018 年產值規模仍然較小，對公司總體產值和利潤貢獻較為有限。2019 年是公司新興業務經過腳踏實地的潛心研究逐步開花結果的一年，也是公司聚集核心競爭力走上健康

23、發展的新起點，更是“無人智能系統”等核心戰略初步落地的關鍵之年。無人機經過 4 年的研究，共有 5 款產品完成了鑒定。無人車也已經完成了投標產品的準備，正在進行聯調聯試。光電/雷達探測產品是無人智能系統的眼睛，基于慣性測量的動基座穩控技術在光電/雷達探測產品上的應用，解決了運動中的探測問題，等于將傳統的探測設備搬上了汽車、飛機和艦船，極大地拓展了探測產品的應用領域和使用范圍。2020 年，公司集中優勢資源，突出核心業務，把智能化作為公司的主要發展方向，對現有的業務進行了整合，形成信息感知、衛星通信和無人系統三大業務板塊。2022 年，公司結合多年來在軍事訓練領域的經驗積累，明確了將無人機作為公

24、司無人系統戰略的突破口，同時布局無人車和無人船。近年來，隨著Table_CompanyRptType1 星網宇達（星網宇達（002829）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 7/35 證券研究報告 實戰化訓練需求的增長，無人機業務快速發展，已成為公司主要的業績增長點。未來，在發展無人機的同時，公司也關注無人車和無人船的發展，隨著無人機業務的成熟，公司將復制無人機的成功經驗用于其他無人產品方向，構建海陸空一體化的訓練體系，打造智能藍軍平臺。為確?？沙掷m發展，公司將繼續加大在民用領域的投入，集中力量開發自動駕駛、衛星互聯網終端等產品，形成軍品與民品業務同步發展的良好格局。圖表圖表 3 3 公司信息感知

25、板塊中的光電吊艙產品公司信息感知板塊中的光電吊艙產品 產品圖片 可見光/紅外熱像儀 穩定精度 外形尺寸 重量 SCA130/SCA150SCA130/SCA150 小型光電吊小型光電吊艙艙 非制冷長波紅外熱像儀 640512/17um 鏡頭焦距：19mm(視場角 31)，25mm(視場角 25)，35mm(視場角17)1mrad（1）SCA130：130mm200mm SCA150：150mm220mm SCA1301.5kg SCA1501.8kg SCA200SCA200 系列中型光電吊艙系列中型光電吊艙 類型：非制冷長波紅外熱像儀 1mrad（1）200mm300mm 類型：非制冷長波紅

26、外熱像儀 SCA260SCA260 系列中型光電吊艙系列中型光電吊艙 可見光可見光：光學變焦 20 倍(94mm)，30 倍(129mm)，38 倍(308mm)(可選)紅外熱像儀：紅外熱像儀：類型：非制冷長波紅外熱像儀 像素：640480/17um 鏡頭焦距：35mm,50mm,75mm(可選)0.3mrad（1）260mm400mm 15kg/20kg SCB300SCB300 船載光電跟蹤設備船載光電跟蹤設備 可見光：可見光：光學變焦 32 倍(300mm)、38 倍(308mm)（可選）紅外熱像儀紅外熱像儀 非制冷型紅外熱像儀 類型：長波(8um14um)非制冷型 像素：640512

27、鏡頭焦距：30150mm 連續變焦 制冷型紅外熱像儀 類型：中波(3um5um)制冷型 像素：640512 鏡頭焦距：15300mm 或 21mm420mm 連續變焦 0.1mrad（1）SCA350：350mm580mm SCA400：400mm630mm SCA35kg SCA40045kg 資料來源：公司官網，華安證券研究所 Table_CompanyRptType1 星網宇達（星網宇達（002829）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 8/35 證券研究報告 圖表圖表 4 4 公司公司衛星通信衛星通信板塊中的板塊中的動中通動中通產品產品 產品圖片 機械特性 電氣特性 跟蹤特性 環境特性 車

28、載動中通車載動中通 SANETELSANETEL-T KuT Ku 波段車載低輪波段車載低輪廓車載動中通廓車載動中通 雙軸穩定 650mm 等效口徑平板陣列天線 工作頻段：Rx:12.2512.75 GHz Tx:14.0014.50 GHz 增益：Rx:35.6 dBi(12.50 GHz)TX:36.3dBi（14.25GHz）功耗：200W（不含 BUC）初始化：2 min，冷啟動 跟蹤精度：0.2（RMS）防護等級:IP65 SANETELSANETEL-C KuC Ku 波段車載中輪波段車載中輪廓動中通廓動中通 雙軸穩定，齒輪傳動 800mm 等效口徑 碳纖維切割拋物面天線 工作頻段

29、：RX：12.2512.75GHz TX：14.0014.50GHz 增益：RX:37 dBi(12.50 GHz)TX:38dBi(14.25 GHz)功耗：200W（不含 BUC）初始化：2 min，冷啟動 跟蹤精度：0.2（RMS）防護等級:IP65 船載動中通船載動中通 SANETELSANETEL-S KuS Ku 頻段兩軸船載頻段兩軸船載動中通動中通 兩軸穩定；600mm 等效口徑；反射面天線+帽型饋源 工作頻段：RX:10.7-12.75 GHz TX:13.75-14.50 GHz 增益：RX:35.5dBi（12.25GHz）TX:36.5dBi(14.25GHz)功耗：80

30、W（不含功放）初始捕捉時間：2min，冷啟動 跟蹤精度：0.2（RMS）防護等級:IP65 SANETELSANETEL-S KuS Ku 頻段三軸船載頻段三軸船載動中通動中通 兩軸穩定 600mm 等效口徑 反射面天線+帽型饋源 工作頻段：RX:10.7-12.75 GHz TX:13.75-14.50 GHz 增益：RX:35.5 dBi(12.50 GHz)TX:36.5dBi(14.25 GHz)功耗：100W（不含功放）初始捕捉時間：2min，冷啟動 跟蹤精度：0.2（RMS）防護等級:IP65 SANETELSANETEL-S KaS Ka 頻段船載動中頻段船載動中通通 兩軸/三軸

31、穩定 600mm/800mm 等效口徑 反射面天線+帽型饋源 S60K 工作頻段：RX:18.720.2 GHz TX:29.030.0GHz 增益：RX:39.9 dBi（19.60GHz)TX:43.2dBi(29.5 GHz)功耗：80W（不含功放）S80K 工作頻段：RX:19.621.2 GHz TX:29.431.0 GHz 增益：RX:42.5 dBi(20.4 GHz)TX:45.8dBi(30.2 GHz)功耗：120W（不含功放）初始捕捉時間：2 min，冷啟動 跟蹤精度：0.2（RMS）防護等級:IP65 機載動中通機載動中通 SANETELSANETEL-A KuA K

32、u 頻段機載動中頻段機載動中通通 雙周穩定，齒輪傳動 三種等效口徑 喇叭陣列天線 A30 工作頻段：RX:12.2512.75 GHz TX:14.0014.50 GHz 增益：RX:31 dBi(12.50 GHz)TX:32dBi(14.25 GHz)功耗：150W 初始捕獲時間：60s 跟蹤精度 0.2（RMS）內置慣導/GPS/北斗 防護等級:IP65 資料來源：公司官網，華安證券研究所 Table_CompanyRptType1 星網宇達（星網宇達（002829）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 9/35 證券研究報告 圖表圖表 5 5 公司公司無人系統板塊中的無人系統板塊中的 JY1

33、80JY180 中速無人靶機中速無人靶機（上圖）及（上圖）及 JYJY-260260 型無人靶機型無人靶機（下圖）（下圖）資料來源：公司官網,華安證券研究所 1 1.2.2 主營業務增長穩健，股權激勵推動核心員工與企業共進退主營業務增長穩健，股權激勵推動核心員工與企業共進退 公司 2022 年全年實現營業收入 10.74 億元，同比增長 39.88%，實現歸母凈利潤2.15 億元，同比增長 33.77%。圖表圖表 6 6 星網宇達星網宇達近五年營業情況近五年營業情況 圖表圖表 7 7 星網宇達星網宇達近五年各類業務收入情況近五年各類業務收入情況（單位：億元）（單位：億元）資料來源：wind，華

34、安證券研究所 資料來源：wind，華安證券研究所 -20002004006008001,00005101520182019202020212022營業總收入（左軸：億元）歸母凈利潤（左軸：億元）營業總收入同比（右軸：%）歸母凈利潤同比（右軸：%）02468101220182019202020212022無人系統信息感知衛星通信穩控類海工裝備導航類技術開發測量類貿易收入材料類其他收入其他業務Table_CompanyRptType1 星網宇達（星網宇達（002829）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 10/35 證券研究報告 2021 年 3 月 18 日，公司發布“北京星網宇達科技股份有限公司

35、2021 年股票期權激勵計劃(草案)”，披露激勵計劃在 2021 年-2023 年會計年度中，分年度對公司的業績指標進行考核，以達到業績考核目標作為激勵對象當年度的行權條件之一。公司層面業績指標體系為凈利潤增長率，凈利潤增長率能夠最直觀、有效地反映公司的盈利能力，衡量公司資產營運與管理業績，以及成長狀況和發展能力。公司在“以慣性技術引領智能發展”的發展戰略指引下，始終堅持以客戶為中心的經營理念，通過科技創新不斷增強自身的核心競爭力。公司將堅持以市場為導向，積極開拓目標市場，穩定和擴大市場占有率，并加大研發投入與技術積累，持續增強公司盈利能力。公司基于對未來幾年無人智能產業的發展趨勢與市場狀況、

36、自身發展階段以及相關經營策略等方面的綜合考慮，同時兼顧本計劃的激勵作用,指標設定合理、科學。圖表圖表 8 8 公司公司行權須滿足的公司層面業績考核目標行權須滿足的公司層面業績考核目標 行權期行權期 業績考核目標業績考核目標 第一個行權期 以 2020 年凈利潤為基數，2021 年凈利潤增長率不低于 50%第二個行權期 以 2020 年凈利潤為基數，2022 年凈利潤增長率不低于 100%第三個行權期 以 2020 年凈利潤為基數，2023 年凈利潤增長率不低于 200%資料來源：公司公告，華安證券研究所 公司對個人還設置了嚴密的績效考核體系，能夠對激勵對象的工作績效作出較為準確、全面的綜合評價

37、。公司將根據激勵對象前一年度績效考評結果，確定激勵對象個人是否達到行權的條件。若激勵對象上一年度個人績效考核結果為（A）/（B）/（C），則上一年度激勵對象個人績效考核“達標”；若激勵對象上一年度個人績效考核結果為（D），則上一年度激勵對象個人績效考核“不達標”。圖表圖表 9 9 公司公司行權行權需滿足的需滿足的個人績效考核要求個人績效考核要求 標準等級標準等級 A B C D D 標準系數 100%80%60%0%資料來源：公司公告，華安證券研究所 Table_CompanyRptType1 星網宇達（星網宇達（002829）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 11/35 證券研究報告 2 2

38、軍事訓練用無人機軍事訓練用無人機有望成為公司未來支柱有望成為公司未來支柱 根據 靶機發展歷程及現狀趨勢 一文，靶機是一種特殊的有動力無人飛行器，根據 靶機發展歷程及現狀趨勢 一文，靶機是一種特殊的有動力無人飛行器，作為各種武器系統攻擊目標的動態實物模擬器，具有與被模擬對象相同的運動特性作為各種武器系統攻擊目標的動態實物模擬器，具有與被模擬對象相同的運動特性和目標可探測性能，用于檢驗各種航空兵器研制性試驗、鑒定、作戰效能評估等。和目標可探測性能，用于檢驗各種航空兵器研制性試驗、鑒定、作戰效能評估等。防空兵器要對付的威脅目標是戰斗機和巡航導彈，在研制過程中必須對這類目標進行攻擊以檢驗防空兵器的效能

39、，故必須要有性能與威脅目標相近的靶機來模擬不同型號和種類的真實目標?？梢哉f，一個國家的靶機水平間接反映了其對空武器系統的綜合性能，靶機模擬威脅目標的逼真程度從根本上決定了對空武器裝備的最終作戰效能。圖表圖表 1010 真實目標及小型靶機關鍵部件真實目標及小型靶機關鍵部件/位分布位分布 資料來源：隱身靶機外形尺寸對導彈作戰效能評估的影響,華安證券研究所 Table_CompanyRptType1 星網宇達（星網宇達（002829）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 12/35 證券研究報告 2 2.1.1 市場市場端端：靶機靶機，軍事軍事實戰化訓練實戰化訓練用用無人無人機機 靶機是無人機最早的應用領

40、域，英、美等西方國家早在靶機是無人機最早的應用領域，英、美等西方國家早在 19221922 年就開始年就開始研制靶機。研制靶機。伴隨著航空技術的飛躍式發展，靶機已成為軍用航空器的重要組成，從低速靶機、亞音速靶機到超音速靶機、旋翼靶機和實體靶機種類齊全。靶機有兩大作用，一是新型對空武器的檢驗標準，二是戰訓的假想目標，相比與戰訓靶機而言，用于對空武器檢驗和評估的靶機具有更高性能要求。圖表圖表 1111 靶機靶機分類分類 資料來源：無人靶機及其自主控制技術發展，華安證券研究所 美國已建立了種類齊全、性能先進的靶機體系，形成了從低速到超音速、從超美國已建立了種類齊全、性能先進的靶機體系，形成了從低速到

41、超音速、從超低空到高空、從非隱身到隱身的全速域、全空域、寬頻譜的覆蓋范圍。低空到高空、從非隱身到隱身的全速域、全空域、寬頻譜的覆蓋范圍。根據靶機發展歷程及現狀趨勢一文，美軍靶機發展始于 20 世紀 40 年代，后來有大量的公司投入靶機的研制開發。最早發展的是低速靶機，隨后靶機建設快速發展，研制出多款亞音速和超音速靶機。1945 年 7 月低速靶機 MQM33/36 完成首飛，至此美國開始進入靶機高速發展的時代。1951 年亞音速靶機 BQM-34 完成首飛，后經改型改進設計，可以承載多種內部和外部有效載荷，包括接近測試評分、識別朋友或敵人(IFF)、被動和主動雷達增益系統、電子對抗、紅外線模擬

42、、干擾彈和煙霧彈發射和拖曳目標。美國超音速靶機典型代表為 GQM-163 型“郊狼”超音速靶機和 GQM-173 多級噴氣式超音速靶機。在全尺寸靶機領域中，美軍先后將由飛行員操縱的戰斗機改為全尺寸靶機。典型產品有 20 世紀 90 年代由 F-4 戰斗機改制成的 QF-4 靶機和 2010 年后由F-16 戰斗機改制成的 QF-16 靶機。目前，美國正在研制第五代靶機，用來代替 QF-16模擬第四代戰機，主要用于為地面雷達和防空系統提供對抗訓練服務。Table_CompanyRptType1 星網宇達（星網宇達（002829）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 13/35 證券研究報告 圖表圖表

43、1212 美美國國靶機體系靶機體系 資料來源：靶機發展歷程及現狀趨勢，華安證券研究所 圖表圖表 1313 美軍典型靶機模擬情況美軍典型靶機模擬情況 型號型號 最大平飛速度最大平飛速度 實用升限實用升限 /m/m 機動過載 模擬能力模擬能力 MQM33/36 0.3Ma 3050 低空低速 火蜂系列 0.96Ma 15288 穩定 7g 亞音速大機動靶機 BQM-74 系列 0.78Ma 12200 瞬時 8g 亞音速大機動導彈 火蜂系列 1.8Ma 18292 穩定 5g 超音速機動 QF-4 1.95Ma 16575-超音速機動 GQM-163 2.7Ma 瞬時10g 超音速大機動導彈 BQ

44、M-167 0.91Ma 15240 瞬時 9g 亞音速大機動 QF-16 1.47Ma 15240 瞬時 9g、穩定 7g 超音速大機動 GQM-173 2.2Ma 超音速反艦巡航導彈 BQM-177 0.9Ma 13716 瞬時 9g 亞音速大機動導彈 5GAT 0.95Ma 11000 瞬時 9g 四代機隱身機動 資料來源：公司公告，華安證券研究所 我國靶機發展起步雖晚，但仍實現了從無到有、從低速到超音速的突破。我國靶機發展起步雖晚，但仍實現了從無到有、從低速到超音速的突破。根據靶機發展歷程及現狀趨勢一文，國內靶機發展始于 20 世紀 50 年代，早期采用尺寸較小的 B-2/7 活塞式航

45、模靶機，隨后于 50 年代后期從蘇聯進口了拉-17 靶機，并在此基礎上研制了“長空”靶機。70 年代以后，我國自行研制出紅型靶機，后經多次改型，升級為-70 型靶機。80 年代，我國成功將殲-5 飛機改裝為實體靶機，至 90 年代又成功完成殲-7 飛機改裝，實現了超音速靶機的突破。Table_CompanyRptType1 星網宇達（星網宇達（002829）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 14/35 證券研究報告 圖表圖表 1414 國內靶機體系國內靶機體系 資料來源：靶機發展歷程及現狀趨勢，華安證券研究所 圖表圖表 1515 國內靶機與威脅對象發展歷程國內靶機與威脅對象發展歷程 資料來源：靶

46、機裝備現狀與發展需求，華安證券研究所 靶機通過模擬威脅目標的飛行速度、高度和過載等運動特性、微波與紅外等反靶機通過模擬威脅目標的飛行速度、高度和過載等運動特性、微波與紅外等反射和輻射目標特性以及對抗特性等，來檢驗武器系統的戰術技術性能。射和輻射目標特性以及對抗特性等，來檢驗武器系統的戰術技術性能。為提高武器性能檢驗和評價的可信度，要求靶機在各種性能上盡可能地接近模擬目標的真實性能指標，故靶機模擬能力需求取決于現有靶機模擬覆蓋范圍和潛在對手裝備特性的匹配程度。Table_CompanyRptType1 星網宇達（星網宇達（002829）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 15/35 證券研究報告 圖

47、表圖表 1616 典型威脅特征及模擬需求典型威脅特征及模擬需求 F-22、F-35 為代表的第四代戰斗機 隱身：F-22 的 RCS 約為0.012m2，F-35 的 RCS 約為0.53m2 小 RCS，前向30雷達反射面小于 0.1m2 氣動隱身一體化設計與吸波涂層技術 超機動能力：F-22 在 1.Ma穩定盤旋過載最大可達6.5，F-35 在 0.7Ma 時持續轉彎過載大于等于 7.5g 典型速域下大機動過載:要求水平過載 8g 持續 40s 或 10g 過載持續 10s 矢量推進技術 超音速巡航能力：F-22 巡航速度 1.82Ma，F-35 巡航速度 1.31.4Ma 超音速長時供靶

48、 發動機火箭動力相結合 強電子對抗 任務載荷：雷達/紅外干擾彈、大功率電子對抗吊艙 適當的載荷能力：一般在2550kg 以戰斧 Block +、Block 為代表的隱身導彈 隱身：RCS 約為 0.05m2 小 RCS 氣動隱身一體化設計與吸波涂層技術 集群突防 密集編隊“一站多機”通信與控制技術、自主集結編隊技術、協同編隊飛行技術 資料來源：靶機發展歷程及現狀趨勢，華安證券研究所 圖表圖表 1717 多靶機組合試驗多靶機組合試驗 資料來源：靶機裝備現狀與發展需求，華安證券研究所 靶機有別于武器裝備，既不能一味追求逼真而不計成本，也不能過分強調成本靶機有別于武器裝備，既不能一味追求逼真而不計成

49、本，也不能過分強調成本而犧牲戰斗力標準。而犧牲戰斗力標準。從組織管理看，靶機是國家靶場履行試驗鑒定職能的物質基礎。從使用對象看，各軍兵種由于作戰環境和裝備差異，對靶機呈現多樣化需求。從系統組成看，靶機還由平臺、載荷和附屬設備構成。隨著裝備信息化、體系化、智能化深入推進，為滿足未來復雜作戰需求，必須自上而下進行總體規劃，著力構建功Table_CompanyRptType1 星網宇達（星網宇達（002829）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 16/35 證券研究報告 能完善、結構優化、性能互補的威脅模擬體系，提升靶機整體使用效益。圖表圖表 1818 靶機體系建設靶機體系建設 資料來源：靶機裝備現狀與

50、發展需求，華安證券研究所 Table_CompanyRptType1 星網宇達（星網宇達（002829）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 17/35 證券研究報告 2 2.2 2 公司端公司端：定增落地，技術與定增落地，技術與產能望雙提升產能望雙提升 公司已完成多種無人靶機研發，形成了較公司已完成多種無人靶機研發，形成了較為全面的無人靶機產品譜系，為全面的無人靶機產品譜系，涉及陸涉及陸用型、海用型產品，并在各軍兵種、試訓用型、海用型產品，并在各軍兵種、試訓基地、工業部門和軍工院所均得到了有效基地、工業部門和軍工院所均得到了有效應用。應用。公司系國內較早從事無人系統產品研發、技術服務及推廣應用的企

51、業，具有無人系統平臺開發能力?；趯娛略囼炗柧氼I域需求的深刻理解，公司明確將無人機作為公司無人系統戰略落地的優先發展方向。圖表圖表 1919 公司申請的公司申請的部分結構設計及智能控制方面的專利部分結構設計及智能控制方面的專利 類別類別 專利名稱 申請公布號 專利達到的效果專利達到的效果 結構設計 尾翼安裝結構及靶機 CN215884055U 緩解了現有技術中靶機無法更換不同種類垂尾的技術問題，實現了一款靶機滿足單垂尾或 V 型垂尾的安裝需求，一機多用，適用不同機動需求的技術效果 渦噴發動機防水結構及動力裝置 CN215672468U 緩解了現有技術中存在的發動機采用氣啟的方式需要準備氣瓶等

52、較多地面輔助設備 機翼結構及無人機飛行器 CN215622651U 緩解了現有技術中存在的機翼結構零件數量較多，制作裝配過程復雜繁瑣，整個制造成本較高的技術問題 氣囊拆裝結構及無人飛行器 CN214451883U 緩解了現有技術中存在的使用電子設備和爆炸裝置使氣囊蓋開合,整體系統更復雜,成本更高的技術問題 無人機發動機艙及飛行器 CN214356627U 緩解了現有技術中存在的采用在無人機機體表面開設冷卻口會增加無人機的氣動阻力,進而影響無人機技術指標的性能的技術問題 防水結構及無人機 CN214356643U 緩解了現有技術中存在的無人機尾舵機防水性能不佳的技術問題,實現了提高無人機尾舵機防

53、水性能,提高尾舵機使用壽命的技術效果 翼尖結構及無人機 CN214325356U 緩解了現有技術中存在的安裝易損翼尖步驟繁瑣,無法快速的將易損翼尖安裝在無人機機身上,且整體重量較重,影響無人機的飛行性能的技術問題 無人機翻轉裝置及無人機吊裝系統 CN212076356U 緩解了現有技術中存在的傳統的無人機支撐架只能起到支撐作用,無法調整無人機在豎直面上的朝向的技術問題 智能控制 一種靶機的模擬控制方法、裝置、設備及存儲介質 CN113917852A 可以提高對靶機的可控性，進而提高反艦導彈的突防能力 一種靶機航路控制方法、裝置、設備及存儲介質 CN113848975A 利用組合后的靶機飛行航路

54、動力模型確定隨艦航路信息引導靶機按照規劃的航路飛行，規劃航路的可信度及可靠性高 一種航海無人機安全測控方法、裝置、設備及存儲介質 CN113821056A 安全控制裝置能夠自動執行航海無人機的安全測控,提高飛行故障的檢測概率 靶機發射控制方法、裝置、靶機飛控計算機及存儲介質 CN111634436A 實現靶機在發射狀態時,發射目標靶機,提高了靶機發射角度的準確率 飛行器軌跡的規劃方法、裝置、可讀存儲介質及電子設備 CN112987791A 可以準確快速地確定飛行器的安全飛行軌跡,有助于提高飛行軌跡規劃的效率以及準確率 資料來源：CNKI，華安證券研究所 靶機是一種無人機，靶機的自動控制和自主控

55、制很大程度體現靶機的性能和品靶機是一種無人機，靶機的自動控制和自主控制很大程度體現靶機的性能和品Table_CompanyRptType1 星網宇達（星網宇達（002829）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 18/35 證券研究報告 質。質。經過多年發展，公司已在無人機總體設計、結構設計、智能控制、小型渦噴動力技術、無人機編隊飛行等技術領域具備較好的技術積累，并開發了“飛翼布局的無人機技術”、“飛行軌跡跟蹤裝置和雷達”、“高集成度航電系統技術”、“多機編隊飛行控制技術”等一系列核心基礎技術。根據公司2022年4月29日發布的“2022年度非公開發行A股股票預案(修訂稿)”，公司定增項目在提升產能

56、的基礎上，還將進一步研發無人機自主控制、航電系統、氣動總體、渦噴動力等領域基礎技術，以及渦噴動力超音速靶機、固體火箭動力亞超音速靶彈、車載箱式發射蜂群巡飛彈、空射型集群無人機、傾轉機翼垂直起降型無人機等整機產品。產能方面，產能方面，圍繞圍繞下游下游無人機不斷增長的需求，無人機不斷增長的需求，在公司現有無在公司現有無人機產能利用人機產能利用率面臨瓶頸情況下，率面臨瓶頸情況下，開展無人機的產業化能力建設開展無人機的產業化能力建設，預計實施后第五年產預計實施后第五年產量可超過量可超過 1 1600600 臺臺。2020 年及 2021 年，公司無人機產銷率均在 90%以上，2022 年 1-6 月，

57、公司無人機產銷率有所下降，主要原因系公司針對新增無人機重大合同提前備貨，且部分產品已交付客戶，但由于尚未完成驗收，未能確認銷售收入所致。截至 2022 年 6 月 30 日，公司在手無人機訂單尚未交付金額為 29,846.90 萬元，持續保持增長。圖表圖表 2020 公司公司 20202020 年、年、20212021 年及年及 20222022 年年 1 1-6 6 月無人機產能利用率及產銷量率的具體情況月無人機產能利用率及產銷量率的具體情況 項目 備注 2022 年 1-6 月 2021 年 2020 年 產能（架）實際生產中，不同無人機所需工時存在差異，該處產能為標準產品產能 600.0

58、0注 720 720 產量（架）該處產量為實際生產的無人機數量 306.00 252 716 標準產量 該處產量系將各型號無人機產品數量按照所需瓶頸工時與標準產品所需瓶頸工時比例折算后的等效標準產品產量 590.00 680 716 產能利用率 標準產量與產能比例 98.33%94.44%99.44%銷量（架）當期實際無人機銷售數量 107 257 686 產銷率 當期實際銷量與實際產量比例 34.97%101.98%95.81%銷售收入（萬元）/9,511.50 16,863.32 22,882.74 注：為滿足下游客戶對無人機日益增長需求，公司于 2022 年 1-6 月購置無人機相關生產

59、設備，產能得到提升。資料來源：公司公告，華安證券研究所 圖表圖表 2121 公司公司過去一年公告的過去一年公告的無人機領域無人機領域中標及簽訂重大合同情況中標及簽訂重大合同情況 時間 公告名稱 中標產品/合同標的 中標金額/合同金額 2023 年 1 月 12 日 關于公司收到中標通知書的公告 某型軍用無人機 約為 5138 萬元 2022 年 5 月 18 日 關于簽訂重大合同的公告 某型軍用無人機 21,240.00 萬元 資料來源：公司公告，華安證券研究所 圖表圖表 2222 公司公司無人機產業化項目無人機產業化項目預期情況預期情況 項目 第 2 年 第 3 年 第 4 年 第 5 年起

60、 生產負荷 41.96%50%70%100%產量（臺）705 840 1,176 1,680 銷售收入（萬元）21,599.00 25,700.00 35,963.00 51,400.00 資料來源：公司公告，華安證券研究所 Table_CompanyRptType1 星網宇達（星網宇達（002829）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 19/35 證券研究報告 研發方面，研發方面，圍繞無人機圍繞無人機持續開展相關技術研發，以夯實無人機產品競爭力持續開展相關技術研發，以夯實無人機產品競爭力 無人機系統研究院項目擬在公司現有無人機業務基礎上，結合當前市場需求和技術發展趨勢，進一步研發無人機自主控制、

61、航電系統、氣動總體、渦噴動力等領域基礎技術，以及渦噴動力超音速靶機、固體火箭動力亞超音速靶彈、車載箱式發射蜂群巡飛彈、空射型集群無人機、傾轉機翼垂直起降型無人機等整機產品。Table_CompanyRptType1 星網宇達（星網宇達（002829）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 20/35 證券研究報告 3 3 衛星通信及信息感知夯實公司業務基本盤衛星通信及信息感知夯實公司業務基本盤 3 3.1.1 衛星通信衛星通信：衛星通信領域衛星通信領域動中通為主要產品動中通為主要產品 3 3.1.1.1.1 受益衛星通信高景氣度，動中通將迎來發展契機受益衛星通信高景氣度，動中通將迎來發展契機 衛星“動

62、中通”系統是為了滿足用戶在移動中通過衛星傳輸寬帶視頻而產生的衛星“動中通”系統是為了滿足用戶在移動中通過衛星傳輸寬帶視頻而產生的新應用，是綜合了傳統新應用，是綜合了傳統衛星固定業務（衛星固定業務（FSSFSS）和衛星移動通信業務（）和衛星移動通信業務（MSSMSS）業務優勢業務優勢的一種新的衛星業務，的一種新的衛星業務，全稱為“移動中的衛星地面站通信系統”，簡稱“動中通”。全稱為“移動中的衛星地面站通信系統”，簡稱“動中通”。衛星動中通是指衛星終端能夠在移動中進行通信，其中衛星終端可以安裝在汽車、火車、輪船、飛機等各類交通載體上。傳統的衛星固定通信業務僅能為固定地球站提供通信業務，有了動中通，

63、即使在沒有地面信號的海洋、天空或偏遠地區的汽車、火車上，乘客也能通過衛星接入通信網絡。圖表圖表 2323 基于寬帶衛星互聯網的基于寬帶衛星互聯網的動中通系統動中通系統 資料來源：基于寬帶衛星互聯網的 Ka 頻段動中通系統在高鐵上的應用，華安證券研究所 圖表圖表 2424 “動中通”天線發展不同階段代表產品“動中通”天線發展不同階段代表產品 資料來源：基于相控陣的衛星“動中通”天線現狀及展望，華安證券研究所 衛星通信主要使用 C、Ku 及 Ka 頻段，便攜站主要用 C 和 Ku 頻段。其中 C 頻段由于頻率低，多適用于一些大口徑地球站接收電視信號，如跟蹤中星 6B 等。相較于Table_Comp

64、anyRptType1 星網宇達（星網宇達（002829）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 21/35 證券研究報告 C 頻段，Ku 頻段由于工作頻段高，還不需跟地面微波通信相協調，可以選用較小口徑的天線（如 1.2 米，1 米）。根據 用于 Ku 頻段衛星通信的雙線極化天線饋源陣列一文，目前動中通天線主要用 Ku 頻段與固定軌道衛星進行通信，需同時覆蓋上行/下行頻段，其中上行頻段為 13.75-14.5GHz，下行頻段為 10.95-11.75GHz、12.25-12.75GHz，上行和下行頻段為雙正交的線極化。為保證衛星與地面移動設備間的流暢通信，動中通天線要實時指向通信衛星，同時為避免天線

65、發射時對鄰近衛星的干擾，移動設備在運動中天線的跟蹤誤差要小于 0.1，并且饋源也要進行旋轉跟蹤，接收和發射間的極化隔離度要大于 30dB。圖表圖表 2525 無線通信的工作頻段無線通信的工作頻段 微波頻段 頻率范圍（GHz）微波頻段 頻率范圍（GHz）L 1-2 Ka 26-40 S 2-4 Q 33-50 C 4-8 U 40-60 X 8-12 V 50-75 Ku 12-18 E 60-90 K 18-26 R 75-110 資料來源：便攜式衛星通信地球站衛星跟蹤技術的研究與實現，華安證券研究所 圖表圖表 2626 機載動中通機載動中通 KuKu 頻段的機載衛星天線控制系統頻段的機載衛星

66、天線控制系統 資料來源：機載衛星天線自動跟蹤系統控制技術研究，華安證券研究所 Table_CompanyRptType1 星網宇達（星網宇達（002829）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 22/35 證券研究報告 動中通系統通常由衛星通信模塊和自動跟蹤模塊構成，其中，衛星通信模塊和動中通系統通常由衛星通信模塊和自動跟蹤模塊構成，其中，衛星通信模塊和傳統的固定通信系統相比并無太大區別，而衛星自動跟蹤模塊則是使動中通技術與傳統的固定通信系統相比并無太大區別，而衛星自動跟蹤模塊則是使動中通技術與眾不同的核心部分。眾不同的核心部分。一般而言，自動跟蹤模塊是由天線基座、伺服系統和跟蹤算法組成的。衛星跟蹤

67、的基本原理是（以基于信標接收機的衛星自動跟蹤）：每一個通信衛星都有一個唯一的信標信號（如 Ku 頻段的亞洲四號的垂直極化信標為 953MHz），地球站天線跟蹤即追蹤此信標信號，天線反射面不斷調整對準衛星所在位置，最終反射面精準的鎖定衛星后，衛星跟蹤過程結束。自動跟蹤會根據信標接收機接收到信號導出跟蹤校正值，經信號處理后驅動天線反射面對準衛星位置。跟蹤 DVB 信號的原理大約類似，只是跟蹤的不再是信標信號，而是用于通信的 DVB 大信號，因此還需要一個數據速率值。衛星產業結構方面衛星產業結構方面，美國衛星產業協會（SIA）數據顯示，2021 年衛星產業鏈中衛星制造、發射、地面設備和通信運營占總市

68、場規模的比例，分別為 5%、2%、51%和 42%。市場規模方面，市場規模方面，根據頭豹行業研究院數據預測，中國衛星通信行業 2022 年市場規模將達到 2,988.1 億元，2022 年至 2025 年行業復合年均增長率為 8.2%；其中，地面設備制造產業市場規模預計為 1,422.0 億元，2022 年至 2025 年行業復合年均增長率為 8.3%。圖表圖表 2727 20212021 年全球衛星產業市場規模結構年全球衛星產業市場規模結構 資料來源：華經產業研究院，華安證券研究所 3 3.1.1.2 2 慣性穩控慣性穩控系統系統為基，公司為基，公司布局低軌衛星通信終端布局低軌衛星通信終端

69、公司充分發揮自身在慣性導航方面的技術優勢，將慣性導航、慣性穩控、衛星公司充分發揮自身在慣性導航方面的技術優勢，將慣性導航、慣性穩控、衛星通信三大技術有機結合，形成了高性價比的“動中通”系列產品，成功拓展了公司通信三大技術有機結合，形成了高性價比的“動中通”系列產品，成功拓展了公司的業務。的業務。0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20172018201920202021地面設備制造衛星服務衛星制造發射服務Table_CompanyRptType1 星網宇達（星網宇達（002829）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 23/35 證券研究報告 圖表圖表 2828 公司衛

70、星通信系統集成公司衛星通信系統集成 微波頻段 點對點衛星通信網絡 支持全國產化定制需求 系統采用經典 SCPC 組網方式，網絡簡單可靠 衛星載波效率高，系統簡單，帶寬獨享 可通過衛星鏈路，實現視頻、語音、圖像等 IP 業務的接入 可支持數據加密、系統備份等定制化開發 星狀/網狀衛星通信網絡 支持全國產化定制需求 集網絡管理和通信容量管理于一體 具有動態 SCPC 載波管理及貸款的按需分配 用戶定制的回傳載波切換 支持 VPN 虛擬專用網絡 可支持數據加密、系統備份等定制化開發 融合衛星通信網絡 支持全國產化定制需求 支持 4GLTE、短波通信接入 支持 ACM 自適應編碼調制，可保證網絡不間斷

71、傳輸 便攜式一體化基站，快速構建區域指揮通信系統 可支持數據加密、系統備份等定制化開發 資料來源：公司官網，華安證券研究所 公司“動中通”產品公司“動中通”產品即通過天線基座對天線進行動態調整，使天線在車輛運行即通過天線基座對天線進行動態調整，使天線在車輛運行中的轉向、顛簸環境中始終保持朝向通訊衛星，保證通訊質量中的轉向、顛簸環境中始終保持朝向通訊衛星，保證通訊質量，為慣性穩控主要產為慣性穩控主要產品之一。品之一。慣性穩控產品通過慣性測量獲得載體的運動軌跡、姿態參數，根據這些參數通過伺服控制系統對任務平臺的姿態進行動態調整，從而使平臺保持相對穩定的狀態。目前產品主要用于通信、影像、光學、遙感等

72、設備的穩定控制，滿足應用環境由靜基座向動基座轉換的需求，從而實現運動中的穩定控制。圖表圖表 2929 慣性穩控系統工作原理圖慣性穩控系統工作原理圖 資料來源：公司招股說明書，華安證券研究所 公司“動中通”產品底層主要技術為微波通信技術。公司“動中通”產品底層主要技術為微波通信技術。微波通信技術是移動衛星通信設備制造的核心技術之一，也是L波段衛星導航接收天線及接收機的關鍵技術。微波通信技術包括不同頻段的小型化高增益微波通信天線的設計技術、微波變頻技Table_CompanyRptType1 星網宇達（星網宇達（002829）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 24/35 證券研究報告 術、信號濾波及

73、放大技術、高頻信號傳輸技術、微波信號調制及解調技術等。2016年公司上市之初，慣性技術研發中心建設項目中便有微波通信技術研究，研究室分成 Ku/Ka 波段衛星通信研究部和 L 波段衛星定位天線研究部。圖表圖表 3030 公司公司微波通信技術領域微波通信技術領域 技術方向 技術/項目名稱 應用 達到的目的 微波通信技術領域 高性能 Ku、Ka波段平板天線研發 應用于 Ku、Ka 波段低輪廓動中通及便攜式衛星通信天線 分別研制一款接收增益為 36db 和 39db 的收發共軛式平板天線，從而形成低輪廓的車載動中通系統和便攜式衛星通信天線 Ku/Ka 雙頻段衛星通信天線 應用于雙頻段動中通天線 研發

74、0.9米以及1.2米的Ku、Ka可同時工作的動中通天線，可面向軍事應用提供高集成度、高可靠性的動中通天線 資料來源：公司招股說明書，華安證券研究所 圖表圖表 3131 公司微波通信技術研究室公司微波通信技術研究室 資料來源：公司招股說明書，華安證券研究所 從從 C CNKINKI 披露的子公司北京星網衛通科技開發有限公司的專利來看，公司近幾年披露的子公司北京星網衛通科技開發有限公司的專利來看，公司近幾年也在不斷儲備相應的技術。也在不斷儲備相應的技術。公司持續加強對該領域的研發投入，目前已完成了大口徑“動中通”天線的研制，并緊跟衛星互聯網的發展趨勢，布局低軌衛星通信終端。在系統集成方面，公司業務

75、也有了顯著提升，具備了綜合信息系統和各類電子方艙的研發設計能力。圖表圖表 3232 公司申請的部分結構設計及智能控制方面的專利公司申請的部分結構設計及智能控制方面的專利 類別類別 專利名稱 申請公布號 專利達到的效果專利達到的效果 北京星網衛通科技開發有限公司 俯仰結構和動中通天線的穩控裝置 CN107611614A 解決了現有技術中存在的不能實現平板天線正負角度擺動的技術問題 一種天線控制單元的控制系統 CN108897244A 緩解了天線控制單元的軟件控制平臺的整合程度較低的技術問題 資料來源：CNKI，華安證券研究所 Table_CompanyRptType1 星網宇達（星網宇達（002

76、829）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 25/35 證券研究報告 3 3.2 2 信息感知信息感知：光電吊艙與相控雷達為主要產品光電吊艙與相控雷達為主要產品 3 3.2 2.1 1 光電吊艙及相控雷達行業光電吊艙及相控雷達行業的的市場空間市場空間頗具潛力頗具潛力 光電吊艙也稱為陀螺穩定光電系統，航空用光電吊艙是航空器在空中完成對目光電吊艙也稱為陀螺穩定光電系統，航空用光電吊艙是航空器在空中完成對目標的探測和跟蹤任務時配備的硬件系統，通常由一個機載穩定平臺和一些搭載在該標的探測和跟蹤任務時配備的硬件系統，通常由一個機載穩定平臺和一些搭載在該平臺上的探測設備組成。平臺上的探測設備組成。光電吊艙作為

77、光電探測設備的載體，一般安裝在飛行器外部即機身下方；并且為減小吊艙在飛行器載體處于高空飛行時受到的阻力，其形狀外殼通常采用流線型結構。光電吊艙可根據其承載的光電探測設備，實現對目標識別、定位、跟蹤及動態監視等功能。圖表圖表 3333 主流機載平臺及其吊艙主流機載平臺及其吊艙 資料來源：小型無人機光電吊艙視軸穩定技術研究，華安證券研究所 光光電偵察設備市場空間廣闊，國防安全領域在戰場感知方面的需求持續增加和電偵察設備市場空間廣闊，國防安全領域在戰場感知方面的需求持續增加和技術進步帶來的效率上的提高，是光電市場的強勁增長主要的驅動因素。技術進步帶來的效率上的提高，是光電市場的強勁增長主要的驅動因素

78、。隨著軍隊的戰場感知能力需求的增強及無人偵察監控應用需求提升，未來軍用光電系統市場空間有望進一步擴展。全球光電設備市場規模較大且增速穩定，其中亞太地區由于軍用需求增長較快，未來將占據更大的市場份額。根據 Markets and Markets 機構公開的數據顯示，全球光電設備市場規模預計 2020-2025 年復合增速達 5.0%，市場規模將從 414 億美元增長至 527 億美元，其中軍用光電設備細分市場規模預計將從2020 年的 97 億美元增長到 2025 年的 130 億美元，復合增速為 6.1%。據其預計未來亞太地區軍用市場份額增速最快，主要原因系地面、艦艇和機載平臺對光電設備需求不

79、斷增加。Table_CompanyRptType1 星網宇達（星網宇達（002829）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 26/35 證券研究報告 圖表圖表 3434 軍用飛機光電吊艙每年的市場規模軍用飛機光電吊艙每年的市場規模（單位：億美元）（單位：億美元）資料來源：晶品特裝招股說明書，華安證券研究所 相控陣雷達憑借其獨特的優勢，已廣泛應用于飛機、艦船、衛星等裝備上，成相控陣雷達憑借其獨特的優勢，已廣泛應用于飛機、艦船、衛星等裝備上，成為目前雷達技術發展的主流趨勢。為目前雷達技術發展的主流趨勢。根據鋮昌科技招股說明書，現代戰爭要求雷達技術具備抗偵查、抗干擾、抗隱身的能力，為了滿足這些新要求，雷達

80、技術在探測器的構型、觀測視角覆蓋和信號空間維度三個技術方向發展，形成三種主流技術體制：相控陣、合成孔徑和脈沖多普勒。相控陣雷達是指通過計算機控制各輻射單元的相位，改變波束的指向進行掃描的雷達，具有快速而精確的波束切換及指向能力，使雷達能夠在極短時間內完成全空域掃描。相控陣雷達的每個輻射天線單元都配裝有一個發射/接收組件，每一個組件包含獨立的功率放大器芯片、低噪聲放大器芯片、幅相控制芯片等，使其都能自己產生、接收電磁波，得到精確可預測的輻射方向圖和波束指向，在頻寬、信號處理和冗余設計上都比傳統無源及機械掃描雷達具有較大的優勢，因此在探測、遙感、通信、導航、電子對抗等領域獲得廣泛應用。圖表圖表 3

81、535 有源相控陣雷達、無源相控陣雷達和機械掃描雷達主要能力表有源相控陣雷達、無源相控陣雷達和機械掃描雷達主要能力表 有源相控辟 無源相控陣 機械掃描 多目標探測能力 強 強 一般(搜索區域受限)多目標制導能力 強(6 個目標)強(4 個目標)一般(2 個目標)抗干擾能力 強 一般 一般 對抗能力 X 波段偵收與干擾 無 無 復合多任務能力 有 無 無 同頻兼容工作能力 強(兼容設計)一般(閉鎖設計)一般(閉鎖設計)低截獲概率(LPI)有 有 無 工作帶寬 寬帶(2-4GHz)窄帶(300MHz)窄帶(300MHz)任務可靠性 高(500h)一般(200h)一般(200h)資料來源：機載有源相

82、控陣雷達的作戰優勢、性能對比及軍事應用，華安證券研究所 根據 Grandview Research 研究報告，2020 年全球雷達市場規模為 314 億美元，全球軍用雷達市場規模為 192 億美元，約占全球雷達市場份額的 61.15%；預計 2025 年全球雷達市場規模將達到 380 億美元，按此比例測算，預計 2025 年全球軍用雷達市場規?？蛇_到 232 億美元。020406080100120140202020212022E2023E2024E2025ETable_CompanyRptType1 星網宇達（星網宇達（002829）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 27/35 證券研究報告 圖

83、表圖表 3636 2 2014014-2025E2025E 全球雷達市場規模（單位：十億美元）全球雷達市場規模（單位：十億美元）資料來源：前瞻產業研究院，華安證券研究所 在實際環境中，雷達引導光電適用于目標較少的場合，即雷達探測后得到的目在實際環境中，雷達引導光電適用于目標較少的場合，即雷達探測后得到的目標方位列表中，目標個數較少時，光電吊艙可以遍歷目標方位列表對目標進行檢測標方位列表中，目標個數較少時，光電吊艙可以遍歷目標方位列表對目標進行檢測識別。識別。圖表圖表 3737 雷達引導光電吊艙的流程圖雷達引導光電吊艙的流程圖 資料來源：面向無人艇的航海雷達與光電吊艙協同環境感知方法，華安證券研

84、究所 根據面向無人艇的航海雷達與光電吊艙協同環境感知方法一文，雷達和光電傳感器聯動，一種常用的方法是，雷達掃描發現目標后，雷達將把目標的距離、方位和運動方向等信息等打包傳輸給光電傳感器，引導光電系統光軸轉向目標位置，以便進一步的細節分析和判斷，由光電傳感器對可疑目標進行探測，判定其類別、危險性等。同時雷達將數據信息傳送到控制中心，光電傳感器根據雷達傳過來的方位角信息確定需要轉動的轉角，轉到相應位置，將目標的方位角、高低角和視頻圖像傳到控制中心;控制中心對收到的信息進行研判，做出對可疑目標是否采取行動的決策?？蓪崟r引導光電的光軸指向目標，而且這種方式不存在多目標隊列問題，可根據圖像對任意目標按任

85、意順序進行引導，大大提高了雷達引導的效率和方便性，實現了真正意義上的雷達引導。051015202530354020142015201620172018201920202025E民用雷達市場規模軍用雷達市場規模Table_CompanyRptType1 星網宇達（星網宇達（002829）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 28/35 證券研究報告 圖表圖表 3 38 8 航海雷達與光電吊艙聯合目標感知示意圖航海雷達與光電吊艙聯合目標感知示意圖 資料來源：面向無人艇的航海雷達與光電吊艙協同環境感知方法，華安證券研究所 3 3.2 2.2 2 慣性測量為基，光電吊艙與相控雷達相輔相成慣性測量為基，光電吊

86、艙與相控雷達相輔相成 光電吊艙基于公司慣性測量和動基座系統的穩控優勢，將激光、紅外、相機等光電吊艙基于公司慣性測量和動基座系統的穩控優勢，將激光、紅外、相機等產品相結合，作為移動平臺的上裝設備，可完成偵察、探測等任務。產品相結合，作為移動平臺的上裝設備，可完成偵察、探測等任務。公司的光電吊艙產品可實現光電全系統自主可控和目標自動跟蹤。圖表圖表 3939 SCB260/400/450 SCB260/400/450 船載光電跟蹤設備船載光電跟蹤設備 資料來源：公司官網，華安證券研究所 慣性測量技術，即利用陀螺儀、加速度計等慣性敏感元件以及電子計算機，實慣性測量技術，即利用陀螺儀、加速度計等慣性敏感

87、元件以及電子計算機，實時測量運載體相對于地面運動的角速度、加速度、姿態、速度、位置、地球重力場時測量運載體相對于地面運動的角速度、加速度、姿態、速度、位置、地球重力場參數的技術，也可針對不同行業的應用，輔以其他傳感器，實現更多參數的測量。參數的技術，也可針對不同行業的應用，輔以其他傳感器，實現更多參數的測量。公司從成立以來一直致力于傾斜測量技術的研發，成功掌握了適用于靜基座及動基座的傾斜測量技術。其中，靜基座傾斜測量是以加速度信息作為基礎，針對傾斜測量的應用要求，專門開發設計慣性器件誤差建模與補償方法，并結合傾斜解算算法以及靜態濾波算法來實時解算傾斜角；動基座傾斜測量技術是以角速度、加速度信息

88、為基礎，結合靜態傾斜測量、運動狀態監測、運動狀態補償、最優估計濾波等算法來實時解算動基座條件下的姿態信息，該技術使公司的傾斜測量類產品在保證測Table_CompanyRptType1 星網宇達（星網宇達（002829）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 29/35 證券研究報告 量精度的情況下從靜態走向動態，大大拓展了產品的應用領域，解決了動態傾斜角精確測量的難題。圖表圖表 4040 公司公司慣性測量慣性測量技術領域技術領域情況情況 技術方向 主要產品 產品特點 應用領域應用領域 實現的主要功能 慣性測量 傾斜測量系統 傾斜測量系統利用加速度計、磁場計的輸出信息，結合數字濾波和姿態測量算法，可實

89、現對各類物體、平臺、器件的傾斜角測量，其特點如下：1、無須任何外部信息輔助，可實現全自主傾斜測量；2、可在靜基座條件下實現傾斜測量，測量精度高；3、測角范圍寬，在工作溫度范圍內實現全溫補償，通過敏感周邊環境磁場變化，自動進行磁校準。工程機械調平、汽車維修、鐵軌及公路鋪設、地質監測、石油定向井、地下管線等。實現對運載體、平臺、器件等傾斜角的實時高精度測量，用于信息監測、平臺控制、鉆井監控等。資料來源：公司招股說明書，華安證券研究所 公司的相控雷達，采用了相控陣技術，主要用于安防和反無人機領域，具有小公司的相控雷達，采用了相控陣技術，主要用于安防和反無人機領域，具有小型化、全固態、低成本等特點。型

90、化、全固態、低成本等特點。相控雷達與光電吊艙結合，在雷達引導下可實現對移動目標的探測和識別，并提供目標點方位、距離等信息，在邊境管控、要地防御等領域具有廣泛的應用。圖表圖表 4141 公司公司部分雷達產品部分雷達產品 產品圖片產品圖片 探測距離探測距離 探測范圍探測范圍 測量精度測量精度 重量重量 安防雷達安防雷達 XW/SR202 XW/SR202 安防監視雷達安防監視雷達 00m5km（行人）100m10km（車輛）100m3km（“精靈 3”無人機）方位覆蓋：90 仰角覆蓋：30（預置機械仰角9）距離精度：15m 方位精度：1.0 15kg XW/SR215 XW/SR215 地面監視雷

91、達地面監視雷達 人員2.5km 車輛 3.5km 無人機（rcs0.01m）1km 0360 距離精度5m 方位精度1.0 40kg（四面陣）XW/RB101XW/RB101 戰場監視雷達戰場監視雷達 人員1.2km 車輛1.8km 單面陣 90，可手動 360調整 仰角覆蓋 18 距離精度 5m 方位精度 1.0 3kg 脫靶量測量雷達脫靶量測量雷達 脫靶量測量雷達脫靶量測量雷達 1000m(海面水柱目標)測距精度 5m 測角精度 2 30kg（自帶穩定平臺）架設高度：2m；工作頻段：C 波段；雷達功耗：120 瓦；天線掃描周期：0.6s（電掃）資料來源：公司官網，華安證券研究所 Table

92、_CompanyRptType1 星網宇達（星網宇達（002829）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 30/35 證券研究報告 4 4 財務分析財務分析 4 4.1 1 收入利潤分析：收入利潤分析：業務規模逐漸擴大業務規模逐漸擴大 公司業務規模不斷擴大，營業收入持續上升。公司業務規模不斷擴大，營業收入持續上升。2020-2022 年，公司實現營業收入分別為 6.85 億元、7.68 億元和 10.74 億元。其中 2020 年-2022 年，無人系統業務收入占當期主營業務收入的比例分別為 65.43%、60.08%和 67.43%，占比穩定，是公司主營業務收入的重要來源。毛利率方面，毛利率方面，

93、2020 年-2022 年，公司無人系統的毛利率分別為 47.15%、47.25%和 43.74%，一直處于較高水平。公司無人系統產品盈利能力基本保持穩定;公司衛星通信的毛利率分別為 53.10%、44.41%和 43.98%，一直處于較高水平;公司信息感知業務的毛利率分別為 47.83%、48.07%和 49.19%。圖表圖表 4242 近近三三年公司營收情況年公司營收情況（單位：億元）（單位：億元）圖表圖表 4343 近近三三年各業務毛利率水平年各業務毛利率水平（單位：（單位：%）資料來源：wind，華安證券研究所 資料來源：wind，華安證券研究所 4 4.2 2 成本費用分析：成本費用

94、分析：研發投入逐年加大研發投入逐年加大 從業務類別來看，從業務類別來看，無人機系統成本占比最大。無人機系統成本占比最大。2020-2022 年，公司營業成本分別為 3.60 億元、4.07 億元和 5.93 億元。其中無人系統業務成本占當期總營業成本的比例分別為 65.79%、59.76%和 68.75%。圖表圖表 4444 近近三三年年營業成本營業成本情況情況（單位：（單位：億元億元）圖表圖表 4545 近近三三年三費情況年三費情況（單位：（單位：%）資料來源：wind，華安證券研究所 資料來源：wind，華安證券研究所 051015202020212022無人系統信息感知衛星通信其他收入2

95、0%30%40%50%60%202020212022無人系統信息感知衛星通信其他收入0.01.02.03.04.05.06.07.0202020212022無人系統信息感知衛星通信其他收入0%2%4%6%8%10%12%202020212022銷售費用管理費用財務費用Table_CompanyRptType1 星網宇達（星網宇達（002829）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 31/35 證券研究報告 圖表圖表 4646 近近三三年年研發費用研發費用情況情況（單位：（單位：萬元萬元）圖表圖表 4747 近近三三年研發費用年研發費用占比總營收占比總營收及研發人員數量占及研發人員數量占比比情況情況（

96、單元：（單元：%）資料來源：wind，華安證券研究所 資料來源：wind，華安證券研究所 三費方面，三費方面，2020 年-2022 年，公司的管理費用、銷售費用及財務費用合計分別為 9124 萬元、9543 萬元和 10252 萬元，增長幅度遠低于總營收增長幅度，三費率呈現逐年減少的趨勢。研發研發方面，方面，公司作為一家研發驅動型的高科技公司，歷來十分重視核心技術的研發并充分尊重人才，2020 年-2022 年，公司的研發費用分別為 8988 萬元、11382萬元和 9750 萬元，占總營業收入的比例分別為 13.11%、14.82%和 9.07%，研發人員數量占比分別為 27.13%、30

97、.63%和 29.54%。0200040006000800010000120002020202120220%5%10%15%20%25%30%35%202020212022研發投入占營業收入比例研發人員數量占比Table_CompanyRptType1 星網宇達（星網宇達（002829）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 32/35 證券研究報告 5 5 盈利預測及估值盈利預測及估值 5 5.1 1 盈利預測盈利預測 收入端收入端 關鍵假設關鍵假設 1 1：基于無人系統行業的景氣度，考慮到定增項目產能釋放需要時間，預計公司無人系統業務仍處于快速發展階段，我們假設 2023 年/2024 年/202

98、5 年業務增速分別為 35%/35%/30%。關鍵假設關鍵假設 2 2：成本方面，募投項目建設完畢，伴隨著產能逐漸釋放，規模效應下毛利率會逐步抬升，我們預計 2023 年/2024 年/2025 年毛利率分別為44.1%/44.7%/45.0%。費用端費用端 關鍵假設關鍵假設 1 1：隨著銷售體系的完善及定增項目的穩步推進，預計費用保持相對穩定，由于收入增速高于費用增速，整體費用率呈下降態勢?；谏鲜鲫P鍵假設，我們對公司未來三年業績做出預測。我們預計公司 2023 年/2024 年/2025 年的營業收入分別為 13.77/17.77/22.16 億元，同比增速為28.15%/29.04%/2

99、4.75%。預計公司 2023 年/2024 年/2025 年歸母凈利潤分別為2.98/4.14/5.40 億元，對應增速為 38.2%/39.1%/30.5%。圖表圖表 4848 2 202021 1 年年-2022025 5 年公司業績拆分及盈利預測年公司業績拆分及盈利預測 2021 2022 2023E 2024E 2025E 總營業收入（萬元）76807.19 107438.26 137683.58 177670.48 221648.74 YOY 71.90%39.88%28.15%29.04%24.75%營業成本（萬元）40731.86 59283.33 75775.19 97077

100、.42 120873.72 毛利潤（萬元）36075.34 48154.93 61908.40 80593.06 100775.01 毛利率（%）46.97%44.82%44.96%45.36%45.47%信息感知業務 營業收入（萬元）14172.04 18952.38 21795.24 25064.53 27570.98 YOY 22.39%33.73%15%15%10%營業成本（萬元）7359.83 9629.84 11043.29 12610.61 13837.53 毛利潤（萬元）6812.21 9322.54 10751.95 12453.91 13733.45 毛利率（%）48.07

101、%49.19%49.33%49.69%49.81%衛星通信業務 營業收入（萬元）15378.07 14967.78 17212.94 19794.88 21774.37 YOY 53.96%-2.67%15%15%10%營業成本（萬元）8548.53 8385.32 9652.29 11093.13 12239.80 毛利潤（萬元）6829.54 6582.46 7560.65 8701.75 9534.57 毛利率（%）44.41%43.98%43.92%43.96%43.79%無人系統業務 營業收入（萬元）46146.12 72446.08 97802.21 132032.98 17164

102、2.87 YOY 2.90%56.99%35%35%30%Table_CompanyRptType1 星網宇達（星網宇達（002829）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 33/35 證券研究報告 5 5.2 2 公司估值公司估值 公司主要經營衛星通信、信息感知及無人系統業務，我們選取擁有無人裝備業務的中無人機、航天彩虹、晶品特裝及縱橫股份進行對比，2023 年可比公司 PE 均值為 58 倍。我們預計 2023-2025 年公司歸母凈利潤為 2.98/4.14/5.40 億元，對應市盈率為 21.30、15.32、11.74 倍，維持“買入”評級。圖表圖表 4949 可比公司估值情況可比公司估值

103、情況（截止（截止 2 2023023 年年 4 4 月月 2 28 8 日收盤）日收盤）證券代碼 證券簡稱 可比公司業務情況 PE（取一致預期）2023E 2024E 2025E 688297.SH 中無人機 國內大型固定翼長航時無人機系統 64.70 48.07-688070.SH 航天彩虹 國內中大型無人機領域的領軍企業 48.65 35.72 26.79 688084.SH 晶品特裝 光電偵察設備和軍用機器人的研發、生產和銷售 60.65 41.47 25.63 688070.SH 縱橫股份 工業無人機相關產品的研發、生產、銷售及服務 58.01 28.78 17.27 平均值 58.0

104、0 38.51 23.23 注：可比公司估值采用 Wind 一致預期 資料來源：wind，華安證券研究所 風險提示：風險提示：研發不及預期，下游需求不及預期，定增項目建設不及預期。營業成本（萬元）24342.39 40755.19 54681.97 73009.43 94491.64 毛利潤（萬元）21803.72 31690.88 43120.23 59023.54 77151.23 毛利率（%）47.25%43.74%44.09%44.70%44.95%其他業務 其它業務收入（萬元）1110.96 1072.02 873.20 778.09 660.51 其它業務成本（萬元）481.10

105、512.97 397.63 364.24 304.75 毛利潤（萬元）629.87 559.05 475.57 413.85 355.77 毛利率（%）56.70%52.15%54.46%53.19%53.86%資料來源：wind，華安證券研究所 Table_CompanyRptType1 星網宇達（星網宇達（002829）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 34/35 證券研究報告 財務報表與盈利預測財務報表與盈利預測 Table_Finace 資產負債表資產負債表 單位:百萬元 利潤表利潤表 單位:百萬元 會計年度會計年度 2022A2022A 2023E2023E 2024E2024E 20

106、25E2025E 會計年度會計年度 2022A2022A 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 流動資產流動資產 1642 2033 2713 3660 營業收入營業收入 1074 1377 1777 2216 現金 196 225 352 735 營業成本 593 758 971 1209 應收賬款 845 900 1206 1525 營業稅金及附加 10 12 16 20 其他應收款 21 35 42 52 銷售費用 21 26 34 42 預付賬款 14 28 33 40 管理費用 76 121 146 177 存貨 503 717 912 1120 財務費用

107、 6-3-7-5 其他流動資產 64 129 168 187 資產減值損失-5 0 0 0 非流動資產非流動資產 696 717 719 723 公允價值變動收益 0 0 0 0 長期投資 171 171 171 171 投資凈收益 10 9 14 17 固定資產 152 170 172 176 營業利潤營業利潤 263 366 503 661 無形資產 39 46 50 55 營業外收入 3 10 11 12 其他非流動資產 334 330 325 321 營業外支出 1 5 6 6 資產總計資產總計 2338 2751 3431 4383 利潤總額利潤總額 265 371 508 667

108、流動負債流動負債 768 843 1062 1410 所得稅 27 34 46 63 短期借款 158 0 0 113 凈利潤凈利潤 239 337 461 604 應付賬款 360 470 601 746 少數股東損益 23 39 47 64 其他流動負債 250 373 461 550 歸屬母公司凈利潤歸屬母公司凈利潤 215 298 414 540 非流動負債非流動負債 103 103 103 103 EBITDA 305 338 448 594 長期借款 0 0 0 0 EPS（元）1.39 1.73 2.41 3.14 其他非流動負債 103 103 103 103 負債合計負債合計

109、 871 946 1166 1513 主要財務比率主要財務比率 少數股東權益 141 181 228 292 會計年度會計年度 2022A2022A 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 股本 156 156 156 156 成長能力成長能力 資本公積 318 318 318 318 營業收入 39.9%28.2%29.0%24.8%留存收益 851 1149 1563 2104 營業利潤 36.7%39.1%37.3%31.5%歸屬母公司股東權1326 1624 2038 2578 歸屬于母公司凈利33.8%38.2%39.1%30.5%負債和股東權益負債和股東權

110、益 2338 2751 3431 4383 獲利能力獲利能力 毛利率（%）44.8%45.0%45.4%45.5%現金流量表現金流量表 單位:百萬元 凈利率（%）20.1%21.6%23.3%24.4%會計年度會計年度 2022A2022A 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E ROE（%）16.3%18.3%20.3%21.0%經營活動現金流經營活動現金流 -39 228 132 277 ROIC（%）14.5%14.7%16.3%16.7%凈利潤 215 298 414 540 償債能力償債能力 折舊攤銷 27 30 23 24 資產負債率（%）37.3%34.

111、4%34.0%34.5%財務費用 7 4 0 3 凈負債比率（%）59.4%52.4%51.4%52.7%投資損失-10-9-14-17 流動比率 2.14 2.41 2.55 2.60 營運資金變動-342-129-333-329 速動比率 1.45 1.52 1.65 1.77 其他經營現金流 620 460 789 926 營運能力營運能力 投資活動現金流投資活動現金流 -38-37-5-5 總資產周轉率 0.46 0.50 0.52 0.51 資本支出-1-46-19-22 應收賬款周轉率 1.27 1.53 1.47 1.45 長期投資-36 0 0 0 應付賬款周轉率 1.65 1

112、.61 1.62 1.62 其他投資現金流 0 9 14 17 每股指標（元）每股指標（元）籌資活動現金流籌資活動現金流 23-162 0 110 每股收益 1.39 1.73 2.41 3.14 短期借款 11-158 0 113 每股經營現金流?。?0.23 1.32 0.76 1.61 長期借款 0 0 0 0 每股凈資產 7.70 9.43 11.84 14.98 普通股增加 2 0 0 0 估值比率估值比率 資本公積增加 52 0 0 0 P/E 27.48 21.30 15.32 11.74 其他籌資現金流-42-4 0-3 P/B 4.46 3.91 3.11 2.46 現金凈增

113、加額現金凈增加額 -53 29 127 383 EV/EBITDA 17.80 16.65 12.30 8.82 資料來源：公司公告，華安證券研究所 Table_CompanyRptType1 星網宇達（星網宇達（002829）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 35/35 證券研究報告 Table_Reputation 重要聲明重要聲明 分析師聲明分析師聲明 本報告署名分析師具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格，以勤勉的執業態度、專業審慎的研究方法，使用合法合規的信息，獨立、客觀地出具本報告，本報告所采用的數據和信息均來自市場公開信息，本人對這些信息的準確性或完整性不做任何保證，也不保證

114、所包含的信息和建議不會發生任何變更。報告中的信息和意見僅供參考。本人過去不曾與、現在不與、未來也將不會因本報告中的具體推薦意見或觀點而直接或間接收任何形式的補償，分析結論不受任何第三方的授意或影響，特此聲明。免責聲明免責聲明 華安證券股份有限公司經中國證券監督管理委員會批準，已具備證券投資咨詢業務資格。本報告由華安證券股份有限公司在中華人民共和國（不包括香港、澳門、臺灣）提供。本報告中的信息均來源于合規渠道，華安證券研究所力求準確、可靠，但對這些信息的準確性及完整性均不做任何保證。在任何情況下，本報告中的信息或表述的意見均不構成對任何人的投資建議。在任何情況下，本公司、本公司員工或者關聯機構不

115、承諾投資者一定獲利，不與投資者分享投資收益，也不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。投資者務必注意，其據此做出的任何投資決策與本公司、本公司員工或者關聯機構無關。華安證券及其所屬關聯機構可能會持有報告中提到的公司所發行的證券并進行交易，還可能為這些公司提供投資銀行服務或其他服務。本報告僅向特定客戶傳送，未經華安證券研究所書面授權，本研究報告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷貝、復印件或復制品，或再次分發給任何其他人，或以任何侵犯本公司版權的其他方式使用。如欲引用或轉載本文內容，務必聯絡華安證券研究所并獲得許可，并需注明出處為華安證券研究所，且不得對本文進行有悖原

116、意的引用和刪改。如未經本公司授權，私自轉載或者轉發本報告，所引起的一切后果及法律責任由私自轉載或轉發者承擔。本公司并保留追究其法律責任的權利。投資評級說明投資評級說明 以本報告發布之日起 6 個月內，證券（或行業指數）相對于同期相關證券市場代表性指數的漲跌幅作為基準，A股以滬深 300 指數為基準；新三板市場以三板成指（針對協議轉讓標的）或三板做市指數（針對做市轉讓標的）為基準；香港市場以恒生指數為基準；美國市場以納斯達克指數或標普 500 指數為基準。定義如下：行業評級體系行業評級體系 增持未來 6 個月的投資收益率領先市場基準指數 5%以上;中性未來 6 個月的投資收益率與市場基準指數的變動幅度相差-5%至 5%;減持未來 6 個月的投資收益率落后市場基準指數 5%以上;公司評級體系公司評級體系 買入未來 6-12 個月的投資收益率領先市場基準指數 15%以上；增持未來 6-12 個月的投資收益率領先市場基準指數 5%至 15%；中性未來 6-12 個月的投資收益率與市場基準指數的變動幅度相差-5%至 5%；減持未來 6-12 個月的投資收益率落后市場基準指數 5%至 15%；賣出未來 6-12 個月的投資收益率落后市場基準指數 15%以上；無評級因無法獲取必要的資料，或者公司面臨無法預見結果的重大不確定性事件，或者其他原因，致使無法給出明確的投資評級。